Risikopræmien på aktier

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "Risikopræmien på aktier"

Transkript

1 73 Risikopræmien på aktier Niki Saabye, Handelsafdelingen INDLEDNING OG SAMMENFATNING Emnet for denne artikel er risikopræmien på aktier defineret som aktiers forventede merafkast over den risikofrie rente. Risikopræmien har afgørende indflydelse på, hvor stor en andel af opsparingen den enkelte investor må forventes at placere i aktier. Problemet med risikopræmien på aktier er, at det ikke er en størrelse, der er direkte observerbar i markedet, hvorfor det er nødvendigt at estimere den. Dette kan gøres på flere forskellige måder, og der er derfor langt fra enighed om risikopræmiens aktuelle niveau. De metoder, der benyttes til estimation af risikopræmien, kan opdeles i tre kategorier: ) En historisk bagudskuende, 2) en teoretisk fremadskuende og 3) en rundspørge kategori. Disse kategorier har hver især forskellige fordele og ulemper, men fælles for dem er, at de ikke entydigt kan bestemme den sande værdi for risikopræmien. Estimation af den historiske risikopræmie er meget følsom over for periodevalget, hvilket skyldes, at de realiserede afkastforskelle svinger meget fra år til år. For perioden estimeres den historiske risikopræmie på danske aktier til ca. 5 pct. p.a. Den historiske risikopræmie for danske aktier ligger generelt under, hvad der observeres i USA. Risikopræmien påvirkes teoretisk set af en række økonomiske variable (fx økonomisk vækst, inflation, indtjening i virksomhederne og investorernes risikoaversion), hvorfor ændringer i disse kan påvirke risikopræmien. Terrorangrebene mod USA. september 200 medførte umiddelbart faldende aktiekurser. En mulig udlægning er, at den forventede risikopræmie i perioden herefter steg som følge af øget risikoaversion hos investorerne. Denne artikel består af to hovedafsnit: ) En kort gennemgang af begrebet risikopræmie i et teoretisk lys, og 2) et afsnit der belyser risikopræmien på danske aktier i et aktuelt og et historisk perspektiv. Nationalbanken har fået adgang til en database (Global Financial Data, Inc.), der bl.a. indeholder et historisk totalafkast-indeks (dvs. et indeks der inkluderer dividendebetalingerne, hvilket giver et mere korrekt billede ved estimation af risikopræmien end et prisindeks alene) for det danske aktiemarked. Disse data er anvendt til at estimere den historiske risikopræmie for danske aktier.

2 74 HVAD ER RISIKOPRÆMIEN PÅ AKTIER? I dette afsnit beskrives, hvad der forstås ved begrebet risikopræmie, hvilke forhold der påvirker den, og hvorvidt det er muligt at estimere/måle risikopræmien på aktier. Definition af risikopræmien på aktier Risikopræmien er det merafkast over den risikofrie rente, som en investor forventer at få ved en investering, hvor udfaldet ikke er kendt med sikkerhed. Risikopræmien er dermed udtryk for det forhold, at risikable investeringer må forventes at give et større afkast end sikre investeringer, idet ingen investor ellers vil påtage sig risiko. Dvs. risikopræmien på aktier er som navnet siger en betaling for den risiko, der knytter sig til en aktieinvestering 2. Dette kan udtrykkes som: () E[ RP] = E[ A aktier ] r hvor E[RP] er den forventede risikopræmie på aktier (RP er risikopræmien, og E[] udtrykker, at der er tale om forventninger). E[A aktier ] er det forventede afkast på aktier 3, og r er den risikofrie rente. Eftersom afkastet på aktier ikke er en på forhånd kendt størrelse, kan risikopræmien både anskues som en historisk (ex post) præmie og som en fremadskuende (ex ante) præmie. Ovenstående ligning udtrykker investorernes forventede ex ante risikopræmie E[RP], og det er vigtigt at understrege, at den sagtens kan afvige fra det efterfølgende udfald RP. Med andre ord vil den risikopræmie, der kan estimeres på baggrund af historiske observationer ikke nødvendigvis stemme overens hverken med de forventninger, som investorerne havde på forhånd, eller med deres forventninger til den fremtidige risikopræmie. Hvilke forhold påvirker risikopræmien? Det fremgår af udtrykket for den forventede risikopræmie, at den påvirkes af to forhold, det forventede aktieafkast og den risikofrie rente. Hvis den risikofrie rente antages at være konstant og kendt, hvilket er en tilstrækkelig betingelse for risikofrihed, vil det udelukkende være ændringer i det forventede aktieafkast, som påvirker den forventede risikopræmie. Forhold, der påvirker det forventede afkast på aktier, vil således også påvirke den forventede risikopræmie. 2 3 I det følgende vil "risikopræmie på aktier" og risikopræmie blive anvendt synonymt. Aktieafkastet svinger meget og er i nogle perioder stærkt negativt, fx i 200 og "Aktier" skal i denne sammenhæng forstås som repræsentant for hele markedet dvs. A aktier udtrykker det forventede afkast ved at holde en portefølje bestående af samtlige aktier i markedet. I praksis approksimeres dette med et repræsentativt aktieindeks.

3 75 Det forventede afkast på en aktie i den kommende periode kan udtrykkes som: (2) E[A] t (E[K = t+ ] K ) + E[div ] K t t t hvor K t er aktiens kurs på tidspunkt t, E[K t+ ] er aktiens forventede kurs på tidspunkt t+, og E[div t ] er de forventede dividender, som udbetales i perioden mellem t og t+. Det forventede afkast består dermed dels af en forventet kursgevinst (E[K t+ ] K t ) og dels af de forventede dividendebetalinger, E[div t ]. Hvis det antages, at investoren beholder aktien i al evighed, vil afkastet udelukkende bestå af de løbende dividendebetalinger, idet der aldrig vil blive realiseret kursgevinster. Kursen på en aktie vil derfor i teorien være lig nutidsværdien af de fremtidige dividender. Matematisk kan dette udtrykkes som: (3) K 0 = t= E[div t t= t ] ( + d ) t hvor d t er investorernes afkastkrav i periode t dvs. det afkast, som investorerne kræver for at besidde en aktie i periode t. Den ovenstående model kaldes den tilbagediskonterede dividende model (Discounted Dividend Model, DDM). Det fremgår af DDM, at kursen på en aktie afhænger af to forhold: ) forventningerne til de fremtidige dividender og 2) investorernes afkastkrav. De fremtidige dividender kan påvirkes af en række faktorer. Eksempelvis vil ændringer i virksomhedens fremtidige indtjening slå direkte ud i dividendebetalingerne, hvis virksomheden udbetaler en fast andel af sit overskud som udbytte til aktionærerne. Indtjeningen i virksomheden påvirkes af såvel makroøkonomiske faktorer (fx den økonomiske vækst og inflationsraten) som selskabsspecifikke faktorer (fx konkurrenceforhold og ledelse). Størrelsen af investorernes afkastkrav afhænger bl.a. af, hvilke alternative placeringsmuligheder (statsobligationer, kontanter, fast ejendom m.m.) der eksisterer, dvs. hvilke andre kombinationer af forventet afkast og risiko, der findes i økonomien. Derudover afhænger afkastkravet af investorernes grad af risikoaversion. Jo mere risikoavers en investor er, Det forventede afkast vil i teorien altid være positivt, da investorerne som udgangspunkt må forvente, at risiko aflønnes, jf. definitionen på risikopræmien. Afkastet består af to elementer: En kursgevinst og en dividendebetaling. Da det samlede afkast forventes at være positivt, kan man principielt forestille sig en situation, hvor der er tale om et kurstab, men at dette mere end opvejes af dividendebetalingen.

4 76 des større er kravet til det forventede afkast, dvs. d t er høj, og investoren vil derfor alt andet lige betale en lavere kurs. Investorernes risikoaversion er ikke nødvendigvis konstant, men påvirkes, hvis eksempelvis chok øger usikkerheden i økonomien. Investorernes formue er en anden faktor, der kan påvirke deres risikoaversion. Ofte antages det, at mindre formue medfører øget risikoaversion og vice versa. Der er megen psykologi forbundet med investorernes risikoaversion, hvorfor det er svært at give en udtømmende liste over de faktorer, der påvirker den. Endelig vil faktorer som virksomhedernes livscyklus og investorernes investeringshorisont have indflydelse på afkastkravet. Ovenstående kan sammenfattes til, at risikopræmien påvirkes af de forhold, der bestemmer størrelsen af de fremtidige dividender og investorernes afkastkrav. Risikopræmien på aktier er en central størrelse på de finansielle markeder, bl.a. fordi den har afgørende indflydelse på en investors optimale porteføljevalg. Imidlertid er det et problem, at risikopræmien ikke er en direkte observerbar størrelse, hvorfor den skal estimeres. Hvorledes estimeres risikopræmien? Der findes reelt tre forskellige tilgangsvinkler til at estimere risikopræmien: ) Den historiske tilgang, 2) den fremadskuende teoretiske tilgang og 3) rundspørgetilgangen. Ved den historiske tilgangsvinkel beregnes risikopræmien for en given periode på baggrund af historiske afkast på aktier og den risikofrie rente. I praksis kan den risikofrie rente ligesom risikopræmien på aktier ikke observeres direkte, hvorfor det er nødvendigt at benytte en approksimation 2. Den historisk beregnede risikopræmie vil derfor være lig det gennemsnitlige merafkast, som en investering i aktier for en udvalgt periode har givet i forhold til renten på en given statsobligation 3. Afkastet på aktier beregnes i reglen på baggrund af et bredt aktieindeks som fx S&P500 for USA eller Københavns Fondsbørs Totalindeks for Danmark. Den historiske tilgangsvinkel er meget benyttet på trods af, at der knytter sig en række problemer til metoden. For det første påvirkes estimatet for risikopræmien af periodevalget. For det andet vil approksimationen for den risikofrie rente reelt ikke være helt risikofri (bl.a. som følge af, at investorerne ikke kan være sikre på at kunne geninve- 2 3 Ved at indsætte udtrykket for den teoretiske aktiekurs (3) i formlen for afkastet på en aktie (2) og dernæst indsætte dette udtryk i ligningen for den forventede risikopræmie (), ses det, at det er de samme variable, der bestemmer størrelsen af de fremtidige dividender og investorernes afkastkrav, som påvirker størrelsen af risikopræmien. I den finansielle litteratur ses den risikofrie rente ofte approksimeret med renten (evt. afkastet) på en 0-årig statsobligation eller en 3-måneders pengemarkedsrente. Dette merafkast kan være positivt såvel som negativt, idet det beregnes ex post.

5 77 stere de løbende afkast til samme rente). Endelig er det et generelt problem med den historiske risikopræmie, at den ikke nødvendigvis giver et godt billede af, hvad der kan forventes i fremtiden, medmindre historien gentager sig selv. Den fremadskuende teoretiske tilgang tager sit udgangspunkt i en given model, fx en variant af DDM, jf. næste afsnit, hvor risikopræmien estimeres på baggrund af de aktuelle markedskurser og forventninger til fremtiden. Fordelen ved denne metode frem for den historiske tilgangsvinkel er, at den giver et estimat for den aktuelle forventning til risikopræmien i markedet. Ulempen ved metoden er, at den afhænger af den anvendte model og dermed af de antagelser og forudsætninger, der ligger bag denne. Rundspørgetilgangen består i, at et udvalgt panel af markedsdeltagere tilfældigt eller selektivt udvalgt giver deres bud på den aktuelle risikopræmie, hvorefter der beregnes et konsensusskøn. Metoden har et meget subjektivt skær og egner sig bedst som et supplement til de to andre metoder. Rundspørgetilgangen vil ikke blive forfulgt yderligere i denne artikel. Konsekvensen af, at risikopræmien kan estimeres på forskellige måder, er, at der langt fra er enighed om størrelsen af risikopræmien. RISIKOPRÆMIEN OG EN AKTIES TEORETISKE KURS I det foregående afsnit blev den generelle version af DDM introduceret. Et problem ved denne metode er, at for at kunne bestemme aktiekursen skal alle de fremtidige dividender estimeres. Jo længere ude i fremtiden disse kommer til udbetaling, des større usikkerhed er der forbundet ved dem. I forbindelse med estimation af den teoretiske aktiekurs benyttes derfor ofte den såkaldte Gordon model, der er en mere simpel variant af den generelle DDM. I Gordon modellen antages det, at dividendebetalingerne vokser med en konstant vækstrate i hver periode, samt at investorernes afkastkrav er ens i hver periode. Disse simple antagelser gør det muligt at reducere udtrykket for aktiekursen til: (4) K 0 ( + g) div 0 = d g hvor g er den konstante vækstrate i dividenderne, d er investorernes afkastkrav i hver periode, og div 0 er dividendebetalingen i dag (periode 0). På baggrund af ligning (4) er det muligt at illustrere, hvorledes skift i Gordon (962).

6 78 OMSKRIVNING AF GORDON MODEL Boks Det forventede afkast på en aktieinvestering E[A aktier ] må nødvendigvis være lig investorernes afkastkrav d, hvis der skal eksistere et marked for aktieinvesteringer. Hvis det forventede aktieafkast er mindre end investorernes afkastkrav, vil investorerne ikke være villige til at købe aktier. Dette vil reducere aktiekurserne, indtil det forventede afkast igen svarer til investorernes afkastkrav. Omvendt vil kurserne presses op, hvis det forventede afkast ligger over investorernes afkastkrav. Som nævnt kan risikopræmien udtrykkes ved: E[RP] = E[A aktier ] - r Hvis E[A aktier ] erstattes med d, fås følgende udtryk: d = E[RP] + r Det fremgår nu, at investorernes afkastkrav er lig den forventede risikopræmie plus den risikofrie rente. Substitueres dette ind i Gordon modellen (4), fremkommer den omskrevne version: ( + g) div = E[RP] + r g 0 K0 risikopræmien påvirker aktiekurserne. Efter nogle få omskrivninger, jf. boks, fremkommer ligning (5). (5) K 0 ( + g) div 0 = E[RP] + r g Denne version af Gordon modellen viser, at der er en negativ sammenhæng mellem størrelsen på den forventede risikopræmie og aktiekurserne. En stigning i den forventede risikopræmie medfører et fald i aktiekursen, mens det modsatte er tilfældet ved et fald i risikopræmien. Modellen kan også anvendes til at estimere den forventede risikopræmie på baggrund af aktiekursen, den risikofrie rente, den konstante vækstrate i dividenderne og dividendeudbetalingen i periode 0, idet der ved omrokering af udtrykket fås: div 0 ( + g) (6) E[RP] = + g r K 0 Modellens styrke er også dens svaghed, idet dens meget restriktive antagelser gør resultaterne følsomme over for ændringer i disse. I det næste afsnit vil der i forbindelse med estimation af risikopræmien

7 79 blive undersøgt, hvorledes resultaterne påvirkes, når forudsætningerne ændres. RISIKOPRÆMIEN I ET AKTUELT OG ET HISTORISK PERSPEKTIV I dette afsnit belyses udviklingen i den historiske risikopræmie for danske aktier på baggrund af historiske aktieafkast for perioden Disse resultater sammenlignes dernæst med en række andre undersøgelser. Endelig ses på, hvorledes skift i investorernes risikoaversion påvirker risikopræmien. Risikopræmien på danske aktier De efterfølgende beregninger af risikopræmien på danske aktier er baseret på den såkaldte historiske tilgang, jf. tidligere. Udgangspunktet er at beregne årlige afkast for et bredt aktieindeks og dernæst fratrække den risikofri rente. En akties afkast består som tidligere nævnt dels af en kursgevinst (evt. et kurstab) samt en dividendebetaling. Det er derfor vigtigt, at det aktieindeks, der bruges til estimation af afkastene, tager højde for dividendebetalingerne, idet aktieafkastene (og dermed også den historiske risikopræmie) ellers vil blive undervurderet. I denne artikel beregnes de årlige aktieafkast derfor på baggrund af et såkaldt totalafkast-indeks, der inkluderer de årlige dividendebetalinger. I de efterfølgende beregninger ses der bort fra skatte- og inflationsmæssige forhold, og risikopræmien beregnes derfor på baggrund af nominelle før skat aktieafkast og obligationsrenter. Figur viser udviklingen i det akkumulerede afkast ved en investering på 00 kr. ultimo december 969 for henholdsvis MSCI totalafkast-indeks (inkl. dividendebetalinger) og Københavns Fondsbørs totalindeks (ekskl. dividendebetalinger) 2. Det fremgår af figur, at det akkumulerede afkast reduceres markant, hvis dividendebetalingerne udelades. Således er 00 kr. vokset til 4.66 kr. ultimo december 2002 på baggrund af MSCI totalafkast-indekset, mod.345 kr. på baggrund af KF totalindekset. Denne afkastforskel kan tilskrives de gennemsnitlige dividendeafkast, der i den betragtede periode har været 3,2 pct. p.a Der benyttes det såkaldte MSCI totalafkast-indeks for Danmark udarbejdet af Morgan Stanley. De to indeks er ikke 00 pct. sammenlignelige, idet der indgår flere aktier i KF totalindeks end i MSCI totalafkast-indekset. I perioden er det gennemsnitlige dividendeafkast 5,3 pct. p.a. mod,8 pct. p.a. for perioden

8 80 AFKASTUDVIKLING MED OG UDEN DIVIDENDEBETALINGER Figur 3. december 969 = dec 69 dec 74 dec 79 dec 84 dec 89 dec 94 dec 99 KF totalindeks (ekskl. dividendebetaling) MSCI totalafkastindeks (inkl. dividendebetaling) Anm.: Logaritmisk skala. Kilde: Global Financial Data Inc. Den risikofrie rente approksimeres med renten på en 0-årig dansk statsobligation. Den historiske risikopræmie for Danmark i år t beregnes som: (7) RPt = A t rt hvor RP t er den historiske risikopræmie i år t, A t er afkastet på aktier i år t, og r t er den gennemsnitlige rente for en 0-årig dansk statsobligation i år t. Bemærk, at den historiske risikopræmie kan være negativ, idet der nu er tale om realiserede og ikke forventede aktieafkast. Normalt vil man ikke betragte den historiske risikopræmie for et enkelt år, da præmierne varierer meget fra år til år. I stedet betragtes den gennemsnitlige risikopræmie for en given periode. Tabel indeholder en oversigt over den gennemsnitlige historiske risikopræmie på danske aktier samt tilhørende standardafvigelse for udvalgte perioder. HISTORISK RISIKOPRÆMIE FOR DANMARK Tabel Risikopræmie Pct. p.a. Gennemsnit Standardafvigelse , 33, ,2 34, ,2 33,7 Anm.: Den risikofrie rente er approksimeret med den gennemsnitlige rente på en 0-årig dansk statsobligation. Kilde: Global Financial Data Inc. og egne beregninger.

9 8 ÅRLIGE REALISEREDE RISIKOPRÆMIER PÅ DANSKE AKTIER Figur 2 Pct Gennemsnit = 5,2 pct Kilde: Global Financial Data Inc. Den gennemsnitlige historiske risikopræmie for Danmark har i perioden været 5,2 pct. p.a., jf. tabel. Med andre ord har danske aktier i gennemsnit givet et nominelt årligt merafkast før skat på 5,2 pct. i forhold til renten på en 0-årig dansk statsobligation. Tabellen viser samtidig, at risikopræmien langt fra har været konstant fra år til år, idet der knytter sig en betydelig standardafvigelse til gennemsnittet. Den store variation i de enkelte års realiserede afkastforskelle fremgår tydeligt af figur 2. Ved opdeling i to delperioder ses det, at disse perioder giver vidt forskellige værdier for risikopræmien, jf. tabel. Det illustrerer en af svaghederne ved den historiske tilgangsvinkel, idet den ikke nødvendigvis giver et godt forecast af den fremtidige risikopræmie selv for længere tidsperioder. Således ville en investor ved indgangen til 983 have forventet en gennemsnitlig årlig risikopræmie på 2, pct. ved brug af den historiske risikopræmie for perioden Til sammenligning blev den realiserede risikopræmie i den efterfølgende periode fra ,2 pct. Derudover siger den realiserede historiske risikopræmie for en given periode ikke nødvendigvis noget om, hvad investorerne faktisk forventede i den pågældende periode. For at undersøge, hvorledes risikopræmien påvirkes af valget af risikofri rente, er risikopræmien på danske aktier i tabel 2 beregnet med en 2-måneders rente for danske kroner som ny approksimation. Risiko- Data for 2-måneders euro-currency renter for danske kroner er kun tilgængelig for perioden

10 82 HISTORISK RISIKOPRÆMIE FOR DANMARK (-ÅRIG RENTE) Tabel 2 Risikopræmie Pct. p.a. Gennemsnit Standardafvigelse ,6 33,8 Anm.: Den risikofrie rente er approksimeret med en 2-måneders euro-currency rente for danske kroner. Årets rente er sat lig ultimo renten for det foregående år. Fx er renten for 983 sat lig ultimo renten for december 982 osv. Kilde: Global Financial Data Inc., EcoWin og egne beregninger. præmien estimeres nu til 7,6 pct. p.a., hvilket er 0,4 procentpoint større end estimatet i tabel. Denne forholdsvis lille forskel skyldes primært, at rentekurven har haft positiv hældning (dvs. renterne vokser med løbetiden) gennem den betragtede periode. Hvad viser andre undersøgelser? Denne artikels estimerede historiske risikopræmie for Danmark på 5,2 pct. afviger ikke markant fra, hvad andre undersøgelser når frem til. Således finder Risager og Nielsen (200), at den historiske risikopræmie for Danmark i perioden har været 4, pct., mens Engsted og Tanggaard (999) estimerer den historiske risikopræmie på danske aktier til 3,7 pct. for perioden Risager og Nielsens undersøgelse bekræfter ligeledes, at den historiske risikopræmie påvirkes meget af periodevalget. Her foretages en opdeling i to delperioder henholdsvis og Risikopræmien estimeres henholdsvis til 2, pct. og,2 pct. i de to perioder. Igen er der en pæn overensstemmelse med denne artikels estimater 3. Når der er så markant forskel på de to perioders historiske risikopræmie, skyldes det ikke mindst, at perioden generelt var karakteriseret ved et næsten konstant stigende aktiemarked 4 samt faldende renter. Skiftet i den økonomiske politik, bl.a. den konsekvente fastkurspolitik, liberalisering af de finansielle markeder samt ændrede beskatningsregler (indførslen af realrenteafgiften, der beskatningsmæssigt favoriserede aktier frem for obligationer) var alle faktorer, der gav grobund for de stigende aktiekurser. Modsat forholdt det sig i 970'erne, hvor to oliekriser, gentagne devalueringer og øget inflation betød lange perioder med stigende renter og faldende aktiekurser Nielsen & Risager, 200. Nielsen & Risager anvender en -årig rente som approksimation for den risikofrie rente. Deres aktieafkast indeholder også dividendebetalingerne. Engsted & Tanggaard anvender som risikofri rente Nationalbankens diskonto op til 975, der derefter er kædet sammen med en kort nulkuponrente. Deres aktieafkast indeholder også dividendebetalingerne. Årsagen til, at Nielsen & Risagers estimat for perioden er betydeligt større end denne artikels estimat for perioden , er de store negative aktieafkast i 200 og Københavns Fondsbørs totalindeks steg i perioden med 70 pct.

11 83 Den historiske risikopræmie for Danmark er noget mindre end den, der observeres i USA. Cornell (999) estimerer således den historiske risikopræmie i USA for perioden til 7,4 pct. eller næsten det dobbelte af den danske, jf. Risagers & Nielsens undersøgelse. De to undersøgelsers estimater er dog ikke 00 pct. sammenlignelige, idet Cornell anvender årlige afkast på en 20-årig amerikansk statsobligation som approksimation for den risikofrie rente. Cornells estimat ligger noget over Ilmanens (2002) undersøgelse af perioden , idet denne giver en historisk risikopræmie på 4,8 pct. for USA. Ilmanens risikopræmie trækkes dels ned af de relativt beskedne årlige aktieafkast i perioden samt de massive aktiekursfald i USA i 2000 og 200. Dette illustrerer endnu engang, hvor følsom estimation af den historiske risikopræmie er over for periodevalget. Den historiske risikopræmies periodeafhængighed gør, at den ikke nødvendigvis egner sig til at forudsige investorernes forventede risikopræmie, jf. det foregående afsnit. Fama og French (2002) finder i den forbindelse, at den realiserede historiske risikopræmien i USA i perioden lå markant over investorernes forventede risikopræmie. De estimerer således, at den realiserede historiske risikopræmie i USA for perioden var 7,4 pct., mens den forventede risikopræmie estimeres til henholdsvis 2,6 pct. eller 4,3 pct. afhængig af den anvendte model. Fama og French fremhæver store uventede kapitalgevinster for aktionærerne som den primære forklaring på denne forskel mellem realiseret og forventet risikopræmie. Ændringer i investorernes risikoaversion Som det fremgår af ovenstående, er der intet, der tyder på, at risikopræmien er en konstant størrelse over tid. Dette billede stemmer godt overens med, at de forhold, der påvirker risikopræmien, heller ikke er konstante over tid. Dermed ikke sagt, at risikopræmien ikke kan have en ligevægtsværdi, som den vil bevæge sig hen imod, blot at forskellige stød til økonomien også kan give sig udslag i en ændret risikopræmie. I dette afsnit gives et eksempel på, hvorledes risikopræmien kan påvirkes, når der sker en ændring i investorernes risikoaversion. Udgangspunktet for analysen er perioden 0. september 200 til 24. september 200. Terrorangrebene mod USA. september 200 kom som et totalt chok, og det synes umiddelbart rimeligt at antage, at den frygt og usikkerhed, der fulgte i kølvandet på disse begivenheder, gav sig udslag i stigende risikoaversion hos investorerne. De to modeller er henholdsvis en variant af DDM (2,6 pct.) og en indtjeningsvækst model (4,3 pct.).

12 84 DET DANSKE KFX-INDEKS Figur Fly rammer World Trade Center kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 kl. 09:00 Kilde: Bloomberg. Figur 3 viser udviklingen i KFX-indekset med 5 minutters intervaller i perioden 0. september 200 til 24. september 200. KFX-indekset falder markant i tidsrummet efter. september og reduceres med i alt 6,3 pct. frem til bunden 2. september kl. 5:00. Hvis denne kursudvikling betragtes inden for rammerne af en Gordon model med uændret forventet afkast og risikofri rente, kan det illustreres, hvorledes den forventede risikopræmie ændrede sig som følge af en stigning i investorernes risikoaversion. Tabel 3 illustrerer, hvorledes den forventede risikopræmie under disse forudsætninger ændrede sig umiddelbart efter. september. Den forventede risikopræmie er, som tidligere nævnt, ifølge Gordon modellen givet ved: div 0 ( + g) (8) E[RP] = + g r K 0 Det er en forudsætning for analysen, at det kun er investorernes risikoaversion, som påvirkes af terrorangrebene i dagene umiddelbart efter. september, mens økonomiens øvrige forhold antages at være uændrede, hvilket i tabellen er illustreret ved, at kursen K 0 er den eneste indgående variabel, der ændres. Det skal understreges, at dette er en stærk antagelse, der bl.a. medfører, at de kursfald, som fx luftfartsindustrien oplevede, udelukkende tilskrives stigende risikoaversion. Dog er der tale om en antagelse, der gælder for en forholdsvis kort periode.

13 85 CHOK TIL INVESTORERNES RISIKOAVERSION Tabel 3 /9 kl. 4:45 /9 kl. 6:00 2/9 kl. 5:00 K 0 (kurs) ,5 kr. 265,04 kr. 232,26 kr. div0 (dividende i periode 0)... 4,35 kr. 4,35 kr. 4,35 kr. g (vækstrate i dividender)... 4,60 pct. 4,60 pct. 4,60 pct. r (risikofri rente)... 5,09 pct. 5,09 pct. 5,09 pct. E[RP] (forventet risikopræmie)...,5 pct.,23 pct.,47 pct. Anm.: Dividenden i periode 0 er den samlede dividende for perioden 3. kvartal 2000 til 2. kvartal 200. Den årlige vækstrate i dividenderne er sat lig den gennemsnitlige vækstrate for dansk BNP i løbende priser for perioden Den risikofrie rente er approksimeret med den gennemsnitlige rente for en 0-årig dansk statsobligation i 200. Hvis overskud kun udloddes delvist, vil beregningen undervurdere niveauet for risikopræmien. Kilde: Danmarks Statistik, Danmarks Nationalbank, Bloomberg og egne beregninger. Det fremgår, at Gordon modellen estimerer den forventede risikopræmie i markedet til,5 pct. umiddelbart før terrorhandlingerne. Det initiale chok i markedet førte, jf. Gordon modellen, til en stigning i den forventede risikopræmie på 0,08 procentpoint, jf. tabel 2. De efterfølgende dage bød på stigende nervøsitet og usikkerhed blandt investorerne, idet det ikke stod klart, hvorledes verdensøkonomien ville blive påvirket af terrorangrebene. Det medførte stigende risikoaversion, og investorerne foretrak mere sikre aktiver (fx statsobligationer) på bekostning af aktier. I Gordon modellen gav dette sig udslag i en yderligere stigning i den forventede risikopræmie fra,5 pct. til,47 pct. Dette forudsætter som nævnt, at hele faldet i KFX-indekset frem til dets foreløbige bund 2. september 200 kl. 5:00 kan tilskrives stigende risikoaversion, så de øvrige variable i modellen var uændrede. Dette eksempel illustrerer, hvorledes et skift i investorernes risikoaversion påvirker den risikopræmie, som investorerne forventer/kræver for at holde aktier. Når investorernes risikoaversion stiger, må aktiekurserne således falde, hvis de fremtidige dividendebetalinger efterfølgende skal kunne honorere den øgede risikopræmie. Det skal understreges, at Gordon modellens estimat for den forventede risikopræmie er meget følsomt over for antagelsen om dividendernes vækstrate. En stigning i vækstraten på procentpoint vil således altid give sig udslag i en stigning i den forventede risikopræmie på over procentpoint. Ændres niveauet for den risikofrie rente, påvirker dette den forventede risikopræmie i forholdet :-. Således vil en stigning i den risikofrie rente på procentpoint betyde et fald i den forventede risikopræmie på procentpoint. Endelig påvirkes risikopræmiens niveau af størrelsen af dividendebetalingerne div 0. Der kan sættes spørgsmålstegn ved, om det er rimeligt at benytte de seneste dividendebetalinger i Gordon modellen, eller om der i stedet bør anvendes et estimat for et langsigtsniveau. I en variant af

14 86 Gordon modellen ses dividendebetalingerne erstattet med en andel af den faktiske indtjening i virksomhederne for på den måde at gøre modellen uafhængig af virksomhedernes udbyttepolitik, der bl.a. kan være påvirket af skattemæssige overvejelser. LITTERATUR Cornell, B. (999), The Equity Risk Premium The Long-Run Future of the Stock Market, John Wiley & Sons, Inc. ECB (2002), The Stock market and monetary policy, Monthly Bulletin February Ejerskov, S. (2000), Aktiekurser, boligpriser og pengepolitik, Danmarks Nationalbank, Kvartalsoversigt, 4. kvartal Engsted, T. & Tangaard, C. (999), Risikopræmien på danske aktier, Nationaløkonomisk Tidsskrift 999, Bind 37. Fama, E. F. & French, K. R. (2002), The Equity Premium, The Journal of Finance, vol. LVII, No. 2, April Gordon, M. J. (962), The Investment, Financing and Valuation of the Corporation, Irwin. Ilmanen, A (2002), Stocks Versus Bonds, Schroder Salomon Smith Barney. Nielsen, S. & Risager, O. (200), Stock returns and bond yields in Denmark, , Working Paper Institut for Nationaløkonomi, Handelshøjskolen i København. Olesen, J. O. & Risager, O. (2000), On the Predictability of the Danish Equity Premium, Working Paper Institut for Nationaløkonomi, Handelshøjskolen i København. Panigirtzoglou, N. & Scammell, R. (2002), Analysts' earnings forecast and equity valuations, Bank of England Quarterly Bulletin, Spring Wetherilt, A. V. & Weeken, O. (2002), Equity valuation measures: what can they tell us? Bank of England Quarterly Bulletin, Winter 2002.

Hvor: D = forventet udbytte. k = afkastkrav. G = Vækstrate i udbytte

Hvor: D = forventet udbytte. k = afkastkrav. G = Vækstrate i udbytte Dec 64 Dec 66 Dec 68 Dec 70 Dec 72 Dec 74 Dec 76 Dec 78 Dec 80 Dec 82 Dec 84 Dec 86 Dec 88 Dec 90 Dec 92 Dec 94 Dec 96 Dec 98 Dec 00 Dec 02 Dec 04 Dec 06 Dec 08 Dec 10 Dec 12 Dec 14 Er obligationer fortsat

Læs mere

Sammenhænge mellem aktiekurser og obligationsrenter

Sammenhænge mellem aktiekurser og obligationsrenter 83 Sammenhænge mellem aktiekurser og obligationsrenter Jakob Lage Hansen, Handelsafdelingen INDLEDNING OG SAMMENFATNING Aktie- og obligationsmarkederne er tæt forbundne. Samvariationen mellem aktiekurser

Læs mere

LEMPELIG PENGEPOLITIK EN MEDVIRKENDE ÅRSAG TIL FINANSKRISEN

LEMPELIG PENGEPOLITIK EN MEDVIRKENDE ÅRSAG TIL FINANSKRISEN LEMPELIG PENGEPOLITIK EN MEDVIRKENDE ÅRSAG TIL FINANSKRISEN Den nuværende finanskrise skal i høj grad tilskrives en meget lempelig pengepolitik i USA og til dels eurolandene, hvor renteniveau har ligget

Læs mere

Markedskommentar april: Stigende vækst- og inflationsforventninger i Europa!

Markedskommentar april: Stigende vækst- og inflationsforventninger i Europa! Nyhedsbrev Kbh. 5. maj. 2015 Markedskommentar april: Stigende vækst- og inflationsforventninger i Europa! Efter 14 mdr. med stigninger kunne vi i april notere mindre fald på 0,4 % - 0,6 %. Den øgede optimisme

Læs mere

Ekspertforudsigelser af renter og valutakurser

Ekspertforudsigelser af renter og valutakurser 87 Ekspertforudsigelser af renter og valutakurser Jacob Stæhr Mose, Handelsafdelingen INDLEDNING OG SAMMENFATNING Det er relevant for både pengepolitiske og investeringsmæssige beslutninger at have et

Læs mere

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning N O T A T Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning Bankerne skal i fremtiden være bedre polstrede med kapital end før finanskrisen. Denne analyse giver nogle betragtninger omkring anskaffelse af ny

Læs mere

Aktierne er steget i pris men er de blevet for dyre?

Aktierne er steget i pris men er de blevet for dyre? Aktierne er steget i pris men er de blevet for dyre? Af Peter Rixen Senior Porteføljemanager peter.rixen@skandia.dk Der er rigtig mange holdninger til den aktuelle værdiansættelse af aktier. Desværre bliver

Læs mere

Giver lange obligationer et højere afkast end korte?

Giver lange obligationer et højere afkast end korte? 19 Giver lange obligationer et højere afkast end korte? Søren Schrøder og Christian Stampe Sørensen, Kapitalmarkedsafdelingen INDLEDNING OG SAMMENFATNING Forskellen mellem lange og korte renter har siden

Læs mere

Markedskommentar august: Black August vækstnedgang i Kina giver aktienedtur

Markedskommentar august: Black August vækstnedgang i Kina giver aktienedtur Nyhedsbrev Kbh. 3. sep. 2015 Markedskommentar august: Black August vækstnedgang i Kina giver aktienedtur Uro i Kina sætte sine blodrøde spor i aktiemarkederne i august måned. Vi oplevede de største aktiefald

Læs mere

Markedsudviklingen i 2005 for investeringsforeninger, specialforeninger og fåmandsforeninger

Markedsudviklingen i 2005 for investeringsforeninger, specialforeninger og fåmandsforeninger Markedsudviklingen i 2005 for investeringsforeninger, specialforeninger og fåmandsforeninger Konklusioner Foreningernes samlede formue er vokset med 206 mia. kr. i 2005, og udgjorde ved udgangen af året

Læs mere

Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis

Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis www.pwc.dk/vaerdiansaettelse Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis Foto: Jens Rost, Creative Commons BY-SA 2.0 Februar 2016 Værdiansættelse af virksomheder er ikke en

Læs mere

Målbeskrivelse nr. 8: Modeller til estimation af virksomhedsværdi og ejernes. afkastkrav

Målbeskrivelse nr. 8: Modeller til estimation af virksomhedsværdi og ejernes. afkastkrav HA, 5. SEMESTER STUDIEKREDS I EKSTERNT REGNSKAB Esbjerg, efteråret 2002 Målbeskrivelse nr. 8: Modeller til estimation af virksomhedsværdi og ejernes afkastkrav Valdemar Nygaard TEMA: MODELLER TIL ESTIMATION

Læs mere

2 Risikoaversion og nytteteori

2 Risikoaversion og nytteteori 2 Risikoaversion og nytteteori 2.1 Typer af risikoholdninger: Normalt foretages alle investeringskalkuler under forudsætningen om fuld sikkerhed om de fremtidige betalingsstrømme. I virkelighedens verden

Læs mere

Korte eller lange obligationer?

Korte eller lange obligationer? Korte eller lange obligationer? Af Peter Rixen Portfolio manager peter.rixen @skandia.dk Det er et konsensuskald at reducere rentefølsomheden på obligationsbeholdningen. Det er imidlertid langt fra entydigt,

Læs mere

Markedskommentar november: Mens vi venter på ECB og FED!

Markedskommentar november: Mens vi venter på ECB og FED! Nyhedsbrev Kbh. 2. dec. 2015 Markedskommentar november: Mens vi venter på ECB og FED! November blev en forholdsvis rolig måned med stigende aktier og en styrket dollar ift. til euroen. Det resulterede

Læs mere

ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger

ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger Øvelse 1. I begyndelsen af 2008 blev aktierne i Royal Unibrew handlet til kurs 534 per aktie. Aktien lukkede i december 2008 i kurs 118,5. Royal Unibrew udbetalte en

Læs mere

Nordjysk Kvalitet. puljenyt. Nr. 1-2000

Nordjysk Kvalitet. puljenyt. Nr. 1-2000 Nordjysk Kvalitet puljenyt Nr. 1-2000 Puljeafkast 4. kvartal 1999 Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 Landefordeling af udenlandske aktieinvesteringer Puljekommentarer 4. kvartal 1999 Spar Nords forventninger

Læs mere

Resultat juli, august og september 2001 side 3. Resultat for til side 3. Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3

Resultat juli, august og september 2001 side 3. Resultat for til side 3. Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3 Indhold Resultat juli, august og september 2001 side 3 Resultat for 01.01. til 30.09.2001 side 3 Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3 Kommentarer til puljens 4 grupper side 4 Puljekommentarer

Læs mere

Finansiel planlægning

Finansiel planlægning Side 1 af 8 SYDDANSK UNIVERSITET Erhvervsøkonomisk Diplomuddannelse HD 2. del Regnskab og økonomistyring Reeksamen Finansiel planlægning Tirsdag den 12. juni 2007 kl. 9.00-13.00 Alle hjælpemidler er tilladte.

Læs mere

Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2

Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2 1 Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2 Opgavetekst Generelle oplysninger: Der ses i nedenstående opgaver bort fra skat, transaktionsomkostninger,

Læs mere

Tilstanden på de finansielle markeder har større betydning for væksten i Danmark end i euroområdet

Tilstanden på de finansielle markeder har større betydning for væksten i Danmark end i euroområdet N O T A T Tilstanden på de finansielle markeder har større betydning for væksten i Danmark end i euroområdet 26. februar 2010 Konklusioner Finansrådets analyse viser, at forholdene på de finansielle markeder

Læs mere

Markedskommentar. Pulje Nyt - 4. kvartal 2014. Temaer på de finansielle markeder

Markedskommentar. Pulje Nyt - 4. kvartal 2014. Temaer på de finansielle markeder Markedskommentar Temaer på de finansielle markeder Årets sidste kvartal var kendetegnet ved kraftige fald i renteniveauet og i olieprisen. De kraftige rentefald betød, at obligationer generelt klarede

Læs mere

Finansudvalget FIU alm. del Bilag 48 Offentligt

Finansudvalget FIU alm. del Bilag 48 Offentligt Finansudvalget 2012-13 FIU alm. del Bilag 48 Offentligt Finansudvalget Den økonomiske konsulent Til: Dato: Udvalgets medlemmer 7. december 2012 OECD s seneste økonomiske landerapport samt overblik over

Læs mere

Markedskommentar marts: Centralbankerne skaber mere ro på markederne!

Markedskommentar marts: Centralbankerne skaber mere ro på markederne! Nyhedsbrev Kbh. 5. apr. 2016 Markedskommentar marts: Centralbankerne skaber mere ro på markederne! Marts blev en mere rolig måned på aktiemarkederne godt hjulpet på vej af lempelige centralbankerne. Faldende

Læs mere

Markedskommentar juli: Græsk aftale og råvarer fald

Markedskommentar juli: Græsk aftale og råvarer fald Nyhedsbrev Kbh. 3. aug. 2015 Markedskommentar juli: Græsk aftale og råvarer fald I Juli måned fik den græske regering endelig indgået en aftale med Trojkaen (IMF, ECB og EU). Den økonomiske afmatning i

Læs mere

Markedskommentar maj: Rentechok og græske forhandlinger!

Markedskommentar maj: Rentechok og græske forhandlinger! Nyhedsbrev Kbh. 3. jun. 2015 Markedskommentar maj: Rentechok og græske forhandlinger! Maj blev en måned med udsving, men det samlede resultat blev begrænset til afkast på mellem -0,2 % og + 0,4 %. Fokus

Læs mere

Emerging Markets Debt eller High Yield?

Emerging Markets Debt eller High Yield? Emerging Markets Debt eller High Yield? Af Peter Rixen Portfolio Manager peter.rixen@skandia.dk Aktiver fra Emerging Markets har i mange år stået øverst på investorernes favoritliste, men har i de senere

Læs mere

Skatteregler for udbytte hæmmer risikovilligheden

Skatteregler for udbytte hæmmer risikovilligheden Skatteregler for udbytte hæmmer risikovilligheden Denne analyse sammenligner afkastet ved en investering på en halv million kroner i risikobehæftede aktiver fremfor i mere sikre aktiver. De danske beskatningsregler

Læs mere

Markedskommentar juni: Centralbankerne dikterer stadig markedets udvikling

Markedskommentar juni: Centralbankerne dikterer stadig markedets udvikling Nyhedsbrev Kbh. 4. juli 2014 Markedskommentar juni: Centralbankerne dikterer stadig markedets udvikling Juni måned blev igen en god måned for både aktier og obligationer med afkast på 0,4 % - 0,8 % i vores

Læs mere

Årets investeringsforening 2014

Årets investeringsforening 2014 Nykredit Invest i 2014 Investeringsforeningen Nykredit Invest blev Årets investeringsforening 2014 Kåret af Morgenavisen Jyllands-Posten i samarbejde med Dansk Aktie Analyse Nykredit Invest i 2014 Nomineret

Læs mere

WACC VURDERING AF DONG S SYNSPUNKTER. Markedsrisikopræmie for perioden

WACC VURDERING AF DONG S SYNSPUNKTER. Markedsrisikopræmie for perioden BILAG 23 WACC 10. november 2016 Engros & Transmission 14/11594 LVT/MHB/SAAN/IHO VURDERING AF DONG S SYNSPUNKTER Markedsrisikopræmie for perioden 1980-2015 1. DONG mener, at det er forkert, at SET anvender

Læs mere

Bilag Journalnummer Kontor 1 400.C.2-0 EU-sekr. 8. september 2005

Bilag Journalnummer Kontor 1 400.C.2-0 EU-sekr. 8. september 2005 Erhvervsudvalget (2. samling) ERU alm. del - Bilag 255 Offentligt Medlemmerne af Folketingets Europaudvalg og deres stedfortrædere Bilag Journalnummer Kontor 1 400.C.2-0 EU-sekr. 8. september 2005 Til

Læs mere

Markedskommentar juli: Regnskaber, stimuli og nøgletal sender aktierne op

Markedskommentar juli: Regnskaber, stimuli og nøgletal sender aktierne op Nyhedsbrev Kbh. 4. aug. 2016 Markedskommentar juli: Regnskaber, stimuli og nøgletal sender aktierne op Juli måned blev særdeles god trukket af gode regnskaber med fine forventninger til fremtiden, udsigten

Læs mere

Side 1 af 7 Stocks are for the long run 22. juni 2012 - Af Jesper Lund, Delfin Invest A/S Jesper Lund beholder sin investeringsgrad på 100 procent - og dét på trods af, at afkastet på Lunds tekniske modelportefølje

Læs mere

Hjemmeprøve 1 Efterår 2013: Afkast og risiko ved investering i aktier

Hjemmeprøve 1 Efterår 2013: Afkast og risiko ved investering i aktier Hjemmeprøve 1 Efterår 2013: Afkast og risiko ved investering i aktier Udviklingen i OMXC20 aktieindekset 2008 2013 1 1 OMXC20 er et indeks over de 20 mest omsatte aktier på Nasdaq OMX Copenhagen ( Københavns

Læs mere

Hvordan skal man investere i 2010? Formuerådgiver Anders Bjørnager

Hvordan skal man investere i 2010? Formuerådgiver Anders Bjørnager Hvordan skal man investere i 2010? Formuerådgiver Anders Bjørnager Historiske begivenheder Store ændringer på kort tid. Historisk store stimuli på finans-, skatte- og pengepolitikken på en og samme tid.

Læs mere

Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1

Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1 Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1 Konklusioner: Foreningernes samlede formue er vokset med knap 208 mia. kr. i 2004, og udgjorde ultimo året i alt knap 571 mia.

Læs mere

Markante sæsonudsving på boligmarkedet

Markante sæsonudsving på boligmarkedet N O T A T Markante sæsonudsving på boligmarkedet 9. marts 0 Denne analyse estimerer effekten af de sæsonudsving, der præger prisudviklingen på boligmarkedet. Disse priseffekter kan være hensigtsmæssige

Læs mere

Resultat april, maj og juni 2001 side 3. Resultat for 1. halvår 2001 side 3. Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3

Resultat april, maj og juni 2001 side 3. Resultat for 1. halvår 2001 side 3. Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3 Indhold Resultat april, maj og juni 2001 side 3 Resultat for 1. halvår 2001 side 3 Puljeafkast for 1996, 1997, 1998, 1999 og 2000 side 3 Kommentarer til puljens 4 grupper side 4 Puljekommentarer og forventninger

Læs mere

Markedskommentar maj: Udsigt til amerikansk rentestigning øger markedstilliden!

Markedskommentar maj: Udsigt til amerikansk rentestigning øger markedstilliden! Nyhedsbrev Kbh. 2. jun. 2016 Markedskommentar maj: Udsigt til amerikansk rentestigning øger markedstilliden! Maj blev en god måned på aktiemarkederne godt hjulpet af fornuftige nøgletal og en bedre markedstillid

Læs mere

Præsentation af ph.d. projekt med titlen

Præsentation af ph.d. projekt med titlen Præsentation af ph.d. projekt med titlen Hvilken rolle spiller makroøkonomiske variable for udviklingen i rentestrukturen - et erhvervsphd projekt i samarbejde med Handelshøjskolen og Jyske Bank. Lasse

Læs mere

SaxoInvestor: Omlægning i porteføljerne, Q2-16 2. maj 2016

SaxoInvestor: Omlægning i porteføljerne, Q2-16 2. maj 2016 SaxoInvestor: Omlægning i porteføljerne, Q2-16 2. maj 2016 Introduktion til omlægningerne Markedsforholdene var meget urolige i første kvartal, med næsten panikagtige salg på aktiemarkederne, og med kraftigt

Læs mere

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER Indledning Lægernes Pensionsbank tilbyder handel med alle børsnoterede danske aktier, investeringsbeviser og obligationer

Læs mere

Kvartalsrapportering. Middelfart Kommune. Østergade 11. 5500 Middelfart. Aarhus, 12. oktober 2015. Indhold:

Kvartalsrapportering. Middelfart Kommune. Østergade 11. 5500 Middelfart. Aarhus, 12. oktober 2015. Indhold: Middelfart Kommune Østergade 11 5500 Middelfart Aarhus, 12. oktober 2015 Kvartalsrapportering Indhold: 1. Markedskommentarer 2. Porteføljeoverblik 3. Afkastopgørelse 4. Transaktionsliste 5. Beholdningsoversigt

Læs mere

Puljeafkast for 1. kvartal Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999

Puljeafkast for 1. kvartal Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 PuljeNyt Nr. 2-2000 Puljeafkast 1. kvartal 2000 Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 Puljekommentarer 1. kvartal 2000 Spar Nord Banks forventninger Kommentarer til puljens grupper Puljeafkast for 1.

Læs mere

Rentevåbnet løser ikke vækstkrisen

Rentevåbnet løser ikke vækstkrisen . marts 9 af Jeppe Druedahl og chefanalytiker Frederik I. Pedersen (tlf. 1) Rentevåbnet løser ikke vækstkrisen Analysen viser, at de renter, som virksomhederne og husholdninger låner til, på trods af gentagne

Læs mere

Vi mener dog, at der en række forhold, man bør være opmærksom på, hvis man investerer i passive indeks. Blandt de vigtigste er, at:

Vi mener dog, at der en række forhold, man bør være opmærksom på, hvis man investerer i passive indeks. Blandt de vigtigste er, at: Kapitalforvaltningen Aktiv eller passiv investering Aktiv eller passiv investering I TryghedsGruppen er vi hverken for eller imod passiv investering. Vi forholder os i hvert enkelt tilfælde til, hvad der

Læs mere

Markedskommentar marts: Den perfekte storm!

Markedskommentar marts: Den perfekte storm! Nyhedsbrev Kbh. 7. apr. 2015 Markedskommentar marts: Den perfekte storm! Marts blev også en god måned med afkast på 1,0 % - 1,8 % i vores afdelinger. Afkastene er et resultat af stigende aktiekurser og

Læs mere

Betydningen af konjunktur og regelændringer for udviklingen i sygedagpengemodtagere

Betydningen af konjunktur og regelændringer for udviklingen i sygedagpengemodtagere DET ØKONOMISKE RÅD S E K R E T A R I A T E T d. 20. maj 2005 SG Betydningen af konjunktur og regelændringer for udviklingen i sygedagpengemodtagere Baggrundsnotat vedr. Dansk Økonomi, forår 2005, kapitel

Læs mere

Markedskommentar juni: Robust overfor Brexit

Markedskommentar juni: Robust overfor Brexit Nyhedsbrev Kbh. 5. jul. 2016 Markedskommentar juni: Robust overfor Brexit Selvom juni måned resulterede i et britisk farvel til EU, har vores All Weather porteføljer vist sig robuste overfor den efterfølgende

Læs mere

Markedskommentar juni: Græsk krise tager fokus!

Markedskommentar juni: Græsk krise tager fokus! Nyhedsbrev Kbh. 3. jul. 2015 Markedskommentar juni: Græsk krise tager fokus! Juni blev en måned, hvor den græske krise tog al fokus fra et Europa på vej mod opsving. Usikkerheden gav aktiekursfald. Der

Læs mere

Rente- og valutamarkedet

Rente- og valutamarkedet 28. november 2011 Rente- og valutamarkedet Markedskommentarer og prognose Udsigter for den globale økonomi Der vil fortsat være fokus på det skrøbelige euroområde, der nu er i recession. Vi venter negativ

Læs mere

Markedskommentar januar: ECBs pengeregn giver kursløft!

Markedskommentar januar: ECBs pengeregn giver kursløft! Nyhedsbrev Kbh. 3. feb. 2015 Markedskommentar januar: ECBs pengeregn giver kursløft! Året er startet med store kursstigninger på 2,1-4,1 % pga. stærke europæiske aktier, en svækket euro og lavere renter.

Læs mere

PuljeNyt. Det store spørgsmål: Skal jeg vælge en pensionspulje. August 2010. Afkast for 1. HALVÅR 2010 INDHOLD

PuljeNyt. Det store spørgsmål: Skal jeg vælge en pensionspulje. August 2010. Afkast for 1. HALVÅR 2010 INDHOLD PuljeNyt Nr. August Puljeafkastet kan følges måned for måned på www.sparnord.dk/investering/puljenyt Det næste nummer af PuljeNyt findes også her - ca. måned efter udgangen af hvert kvartal. Afkast for.

Læs mere

Jyske Invest. Kort om udbytte

Jyske Invest. Kort om udbytte Jyske Invest Kort om udbytte 1 Hvad er udbytte, og hvorfor betaler en afdeling ikke altid udbytte? Her får du svar på nogle af de spørgsmål, som vi oftest støder på i forbindelse med udbyttebetaling. Hvad

Læs mere

Puljeafkast for 2. kvartal samt 1. halvår 2000. Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999

Puljeafkast for 2. kvartal samt 1. halvår 2000. Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 PuljeNyt Nr. 3-2000 Puljeafkast for 2. kvartal samt 1. halvår 2000 Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 Puljekommentarer 2. kvartal 2000 Spar Nord Banks forventninger 3. kvartal Kommentarer til puljens

Læs mere

Markedskommentar januar: Europa er på vej ud af USA's skygge!

Markedskommentar januar: Europa er på vej ud af USA's skygge! Nyhedsbrev Kbh. 3. feb. 2017 Markedskommentar januar: Europa er på vej ud af USA's skygge! Januar blev en god måned for aktier, mens de europæiske renter steg og dollaren blev svækket. Pæne regnskaber

Læs mere

UDVIKLINGEN I INTERNATIONAL ØKONOMI SKABER USIKKER-

UDVIKLINGEN I INTERNATIONAL ØKONOMI SKABER USIKKER- 24. oktober 2008 af Signe Hansen direkte tlf. 33 55 77 14 UDVIKLINGEN I INTERNATIONAL ØKONOMI SKABER USIKKER- Resumé: HED FOR DANSK ØKONOMI Forventningerne til såvel amerikansk som europæisk økonomi peger

Læs mere

15. november v/ Klaus Vestergaard & Anders Fisker Ross-Hansen

15. november v/ Klaus Vestergaard & Anders Fisker Ross-Hansen 15. november 2016 v/ Klaus Vestergaard & Anders Fisker Ross-Hansen Agenda Investeringsmæssige resultater Udviklingen på de finansielle markeder og konsekvenser for afkast Investeringsstrategi Investeringsmæssige

Læs mere

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit Erhvervs-, Vækst- og Eksportudvalget 2012-13 ERU alm. del, endeligt svar på spørgsmål 91 Offentligt Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet 13. januar 2009 Vilkår ved exit Ifølge model-notat

Læs mere

Schweiz: Opdatering på CHF CHF fortsat en fornuftig fundingvaluta

Schweiz: Opdatering på CHF CHF fortsat en fornuftig fundingvaluta Schweiz: Opdatering på CHF CHF fortsat en fornuftig fundingvaluta Jens Nyholm, Cheføkonom jny@sparnord.dk (tlf. 96 34 40 57) Michael Sand, FX Sales Analyst msa@sparnord.dk (tlf. 96 34 29 23) 19. marts

Læs mere

Lemvig Kommune Finansielle aktiver 1. kvartal

Lemvig Kommune Finansielle aktiver 1. kvartal Indhold Lemvig Kommune Finansielle aktiver 1. kvartal Indhold Overordnet udvikling i 1. kvartal 3 Afkast 1. kvartal 2016 og hele 2015 8 Benchmark Forklaring 12 1 Markedsudvikling i 1. kvartal Danske obligationer

Læs mere

Markedskommentar august: Regnskaber, virksomhedskøb og stimuli overvinder geopolitisk risiko

Markedskommentar august: Regnskaber, virksomhedskøb og stimuli overvinder geopolitisk risiko Nyhedsbrev Kbh. 1.sep 2014 Markedskommentar august: Regnskaber, virksomhedskøb og stimuli overvinder geopolitisk risiko August måned blev en særdeles god måned for både aktier og obligationer med afkast

Læs mere

Markedskommentar september: Præsidentvalg, afventende centralbanker og Deutsche Bank!

Markedskommentar september: Præsidentvalg, afventende centralbanker og Deutsche Bank! Nyhedsbrev Kbh. 5. okt. 2016 Markedskommentar september: Præsidentvalg, afventende centralbanker og Deutsche Bank! September måned blev en forholdsvis rolig måned med fokus på problemerne hos Deutsche

Læs mere

Simpel pensionskassemodel

Simpel pensionskassemodel Danmarks Statistik MODELGRUPPEN Arbejdspapir Dan Knudsen 9. februar 15 Simpel pensionskassemodel Resumé: Vi opstiller en model, hvor udbetalingerne fra en pensionsordning bestemmes ud fra en antagelse

Læs mere

PULJEAFKAST FOR 2014 UDVIKLINGEN I 2014 2 UDDYBENDE KOMMENTARER TIL DE ENKELTE PULJER 3 BESKATNING AF PENSIONSAFKAST 4

PULJEAFKAST FOR 2014 UDVIKLINGEN I 2014 2 UDDYBENDE KOMMENTARER TIL DE ENKELTE PULJER 3 BESKATNING AF PENSIONSAFKAST 4 PULJEAFKAST FOR 2014 23.01.2015 Udviklingen i 2014 2014 blev et år med positive afkast på både aktier og obligationer. Globale aktier gav et afkast målt i danske kroner på 18,4 pct. anført af stigninger

Læs mere

Markedskommentar Orientering Q4 2014

Markedskommentar Orientering Q4 2014 Markedskommentar Temaer på de finansielle markeder Årets sidste kvartal var kendetegnet ved kraftige fald i renteniveauet og i olieprisen. De kraftige rentefald betød, at obligationer generelt klarede

Læs mere

Konverter til FlexLån, hvis du har flytteplaner

Konverter til FlexLån, hvis du har flytteplaner 6. august 2008 Konverter til FlexLån, hvis du har flytteplaner Går du med flytteplaner, har du et 4 % eller 5 % lån og tror på, at renten falder? Så bør du konvertere nu. Årsagen er, at renterne ikke skal

Læs mere

Institut for Nationaløkonomi Handelshøjskolen i København

Institut for Nationaløkonomi Handelshøjskolen i København Institut for Nationaløkonomi Handelshøjskolen i København Working paper 2-99 RISIKO FOR KOLLAPS PÅ AKTIEMARKEDET- ELLER HVAD? Jan Overgaard Olesen Ole Risager Department of Economics - Copenhagen Business

Læs mere

Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer

Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer Michael Møller 22/04/2014 Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer Elsektoren har et betydeligt realkapitalapparat. Det kan med fordel deles op i det allerede eksisterende kapitalapparat

Læs mere

Langsigtede aktieafkast. Hvordan opnår man disse og hvad kan vi rationelt forvente af aktiemarkederne? Artikel af ValueInvest Asset Management S.A.

Langsigtede aktieafkast. Hvordan opnår man disse og hvad kan vi rationelt forvente af aktiemarkederne? Artikel af ValueInvest Asset Management S.A. Langsigtede aktieafkast Hvordan opnår man disse og hvad kan vi rationelt forvente af aktiemarkederne? Artikel af ValueInvest Asset Management S.A. 30 Glem alt om 90 ernes og 00 ernes tocifrede aktieafkast.

Læs mere

Aktiekonto. En tryg investering der følger Dow Jones Euro Stoxx 50

Aktiekonto. En tryg investering der følger Dow Jones Euro Stoxx 50 Aktiekonto En tryg investering der følger Dow Jones Euro Stoxx 50 En tryg investering der følger Dow Jones Euro Stoxx 50 Føroya Banki udbyder nu FØROYA BANKI AKTIEKONTO, hvor afkastet af det beløb, som

Læs mere

KK STOXX 2015 - KØB NU OG SÆLG PÅ TOPPEN EN AKTIERELATERET OBLIGATION

KK STOXX 2015 - KØB NU OG SÆLG PÅ TOPPEN EN AKTIERELATERET OBLIGATION KK STOXX 2015 - KØB NU OG SÆLG PÅ TOPPEN EN AKTIERELATERET OBLIGATION ALM. BRAND BANK KK STOXX 2015 er en obligation, hvor afkastet er afhængigt af kursudviklingen på aktierne i 50 af de største virksomheder

Læs mere

WH Index A/S Hjemstedsadresse: Slotsmarken 11, 1. sal, 2970 Hørsholm

WH Index A/S Hjemstedsadresse: Slotsmarken 11, 1. sal, 2970 Hørsholm Hjemstedsadresse: Slotsmarken 11, 1. sal, 2970 Hørsholm CVR-nummer 27 92 74 24 Årsrapport 2015 Godkendt på selskabets ordinære generalforsamling den 21. april 2016 Allan Bo Winkel Hansen dirigent Aaen

Læs mere

Økonomiudvalget til orientering

Økonomiudvalget til orientering Torvegade 74. 6700 Esbjerg Dato 14. maj 2012 Sags id 2009-10185 Login fnj Sagsbehandler Frank Nybo Jensen Telefon direkte 76 16 24 93 Økonomiudvalget til orientering E-mail fnj@esbjergkommune.dk Finansiel

Læs mere

Udsigterne for 2015. Generalforsamling i SEBinvest april 2015

Udsigterne for 2015. Generalforsamling i SEBinvest april 2015 Udsigterne for 2015 Generalforsamling i SEBinvest april 2015 Indhold Konklusion Basis scenarie Baggrund Lidt banaliteter 0-rente miljø Hvad siger det noget om? Konsekvens 2015 Basis scenarie Risici 08-04-2015

Læs mere

Københavnske ejerlejlighedspriser en meget begrænset indikator for hele landets boligmarked

Københavnske ejerlejlighedspriser en meget begrænset indikator for hele landets boligmarked N O T A T Københavnske ejerlejlighedspriser en meget begrænset indikator for hele landets boligmarked Baggrund og resume Efter i årevis at have rapporteret om et fastfrosset boligmarked, har de danske

Læs mere

Anbefalinger om aktieinvesteringer

Anbefalinger om aktieinvesteringer Tom Engsted ( ) Anbefalinger 8 september, 2011 1 / 31 Anbefalinger om aktieinvesteringer Tom Engsted Møde i Dansk Aktionærforening: "Skal man investere selv eller via investeringsforeninger?" 8 september,

Læs mere

Private Banking Workshop Den Danske Finansanalytikerforening

Private Banking Workshop Den Danske Finansanalytikerforening Private Banking Workshop Den Danske Finansanalytikerforening Asset Allocation Asset Allocation Et hav af forudsætninger Hvad er afkast? Der findes to relevante afkastbegreber, når der arbejdes med Asset

Læs mere

Big Picture 3. kvartal 2015

Big Picture 3. kvartal 2015 Big Picture 3. kvartal 2015 Jeppe Christiansen CEO September 2015 The big picture 2 Økonomiske temaer Er USA i et økonomisk opsving? Vil Europa fortsætte sin fremgang? Vil finanskrisen i Kina blive global?

Læs mere

NYT FRA NATIONALBANKEN

NYT FRA NATIONALBANKEN 1. KVARTAL 2016 NR. 1 NYT FRA NATIONALBANKEN DANSK VELSTANDSUDVIKLING HOLDER TRIT Dansk økonomi har siden krisen i 2008 faktisk præsteret en stigning i velstanden, der er lidt højere end i Sverige og på

Læs mere

Året der gik 2007. Valuta i 2007

Året der gik 2007. Valuta i 2007 Af Bo Lützen-Laursen & Rikke Halse Kristensen Året der gik 2007 År 2007 blev et begivenhedsrigt år. Den store sub prime krise brød ud og recessionsfrygten i USA blev større og større efterhånden som tiden

Læs mere

Aktiekonto - Globale aktier Sæt aktier på kontoen...

Aktiekonto - Globale aktier Sæt aktier på kontoen... Aktiekonto - Globale aktier Sæt aktier på kontoen... Aktiekonto med 3½ års bindingsperiode Mulighed for et højt afkast hvis aktiekursen stiger Ingen tabsrisiko hvis aktiekurserne falder Hvo intet vover,

Læs mere

Aktieindekserede obligationer. Sikker investering i det nordiske opsving

Aktieindekserede obligationer. Sikker investering i det nordiske opsving Aktieindekserede obligationer Sikker investering i det nordiske opsving Norden et unikt vækstcenter I Danske Bank vurderer vi, at den positive udvikling i Norden vil fortsætte. Derfor tilbyder vi to forskellige

Læs mere

Puljeafkast for 3. kvartal samt de første 3 kvartaler Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999

Puljeafkast for 3. kvartal samt de første 3 kvartaler Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 PuljeNyt Nr. 4-2000 Puljeafkast for 3. kvartal samt de første 3 kvartaler 2000 Puljeafkast for årene 1997, 1998 og 1999 Puljekommentarer 3. kvartal 2000 Spar Nord Banks forventninger 4. kvartal 2000 Kommentarer

Læs mere

Landbrugets gælds- og renteforhold 2007

Landbrugets gælds- og renteforhold 2007 Dansk Landbrug 25. august 2008 Sektionen for økonomi, statistik og analyse Landbrugets gælds- og renteforhold 2007 Sammendrag dansk Landbrug foretager hvert år en opgørelse af realkreditinstitutternes

Læs mere

Kvartalsrapportering KAB 3. kvartal 2013. 3. kvartal 2013 SEBINVEST A/S INVESTERINGSFORVALTNINGSSELSKABET

Kvartalsrapportering KAB 3. kvartal 2013. 3. kvartal 2013 SEBINVEST A/S INVESTERINGSFORVALTNINGSSELSKABET Kvartalsrapportering KAB Rapportering fra KAB investeringsforeninger Kvartalskommentar September måned er overstået og ud over at markere afslutningen på 3. kvartal, som må siges at være et volatilt kvartal,

Læs mere

Aktieindekseret obligation knyttet til

Aktieindekseret obligation knyttet til Aktieindekseret obligation Danske Aktier Aktieindekseret obligation knyttet til kursudviklingen i 15 førende, danske aktieselskaber Notering på Københavns Fondsbørs 100 % hovedstolsgaranti Danske Aktier

Læs mere

Aktieudvælgelse i en global verden

Aktieudvælgelse i en global verden Fra heden nord for Skagen. 1885. Udsnit Af P.S. Krøyer, Tilhører Skagens Museum Kunsten at anvende sund fornuft Aktieudvælgelse i en global verden Søren Milo Christensen Porteføljeforvalter, SKAGEN Global

Læs mere

Markedskommentar december: Trump rally og gode nøgletal!

Markedskommentar december: Trump rally og gode nøgletal! Nyhedsbrev Kbh. 4. jan. 2017 Markedskommentar december: Trump rally og gode nøgletal! December blev en god afslutning på et omskifteligt år med råvare- og Kinakrise, Brexit, og Trump som nogle af hovedingredienserne.

Læs mere

Udvikling i 3. kvartal 2007. Værdi Værdi

Udvikling i 3. kvartal 2007. Værdi Værdi DANSK Kvartalsrapport for 3. kvartal 2007 Udvikling i 3. kvartal 2007 Aktieindeks Værdi Værdi 29.06.07 28.09.07 Ændring i 3.kvt. Afkast i 3.kvt. Afkast i 2007 OMX CPH* 476,08 485,83 9,75 2,05% 14,74% OMX

Læs mere

Internationale stresstest

Internationale stresstest 147 Internationale stresstest INDLEDNING OG SAMMENFATNING Den 23. juli 2010 offentliggjorde Det Europæiske Banktilsynsudvalg, CEBS, resultaterne af en stresstest af den europæiske banksektor. Testen omfattede

Læs mere

KonjunkturNYT - uge 42

KonjunkturNYT - uge 42 KonjunkturNYT - uge. oktober 9. oktober Danmark Lavere forbrugerprisinflation i september Inflationen i Danmark lavere end i euroområdet i september Internationalt USA: Stigende inflation, industriproduktion

Læs mere

Store effekter af koordineret europæisk vækstpakke

Store effekter af koordineret europæisk vækstpakke Store effekter af koordineret europæisk vækstpakke Verdensøkonomien er i dyb recession, og udsigterne for næste år peger på vækstrater langt under de historiske gennemsnit. En fælles koordineret europæisk

Læs mere

Afkast op til. - over 3 år. Invester med sikkerhed Skandinaviske Aktier er investering i aktier med sikkerhedsnet.

Afkast op til. - over 3 år. Invester med sikkerhed Skandinaviske Aktier er investering i aktier med sikkerhedsnet. 58 Afkast op til % - over 3 år Invester med sikkerhed Skandinaviske Aktier er investering i aktier med sikkerhedsnet. De penge, man investerer, er man sikker på at få igen og samtidig få en pæn gevinst,

Læs mere

Hvor godt rammer prognosen i Økonomisk Redegørelse? Nyt kapitel

Hvor godt rammer prognosen i Økonomisk Redegørelse? Nyt kapitel Hvor godt rammer prognosen i Økonomisk Redegørelse? Nyt kapitel Værdien af en prognose er knyttet til dens præcision og der har prognosen i Økonomisk Redegørelse (ØR) ikke noget at skamme sig over i sammenligning

Læs mere

STOR USIKKERHED OMKRING DEN INTERNATIONALE ØKONOMI

STOR USIKKERHED OMKRING DEN INTERNATIONALE ØKONOMI 8. oktober 2001 Af Thomas V. Pedersen Resumé: STOR USIKKERHED OMKRING DEN INTERNATIONALE ØKONOMI Terrorangrebene i New York og Washington den 11. september har (også) sendt chokbølger igennem den internationale

Læs mere

Lavrentemiljø udfordringer og løsninger. Frank Hvid Petersen, Nordea Wealth Management 1. marts 2013

Lavrentemiljø udfordringer og løsninger. Frank Hvid Petersen, Nordea Wealth Management 1. marts 2013 Lavrentemiljø udfordringer og løsninger Frank Hvid Petersen, Nordea Wealth Management 1. marts 2013 Rekordlave renter (I) USA: Korte og lange renter siden 1802 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1800 1830

Læs mere

En formel analyse af overnormale afkast og markedseffektivitet.

En formel analyse af overnormale afkast og markedseffektivitet. En formel analyse af overnormale afkast og markedseffektivitet. Individer investerer i håb om at opnå et afkast, der som minimum modsvarer afkastet på alternative investeringer med samme risiko. Lad os

Læs mere

Markedskommentar. Pulje Nyt - 4. kvartal 2013

Markedskommentar. Pulje Nyt - 4. kvartal 2013 Markedskommentar Temaer på de finansielle markeder i 4. kvartal I årets sidste kvartal forstærkedes den tendens til normalisering af de finansielle markeder, som vi har set igennem det meste af 2013. Med

Læs mere