INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 03 MARTS Markedskommentar Stor risikoappetit gav danske aktier forspring i februar

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 03 MARTS 2014 Markedskommentar Stor risikoappetit gav danske aktier forspring i februar Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Risikoviljen i markedet var større end i modelporteføljerne Analyser: Danske Bank DFDS DSV FLSmidth GN Store Nord Jensen & Møller Invest Jyske Bank Brd. KLEE Københavns Lufthavne Nordea Bank North Media Novozymes Pandora Ringkjøbing Landbobank SAS Spar Nord TDC Tryg

2 NewCap Holding William Demant Holding DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO.03 MARTS 2014 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar: Stor risikoappetit gav danske aktier forspring i februar Såvel det danske C20indeks som det samlede marked målt ved OMXC GI overgik med stigninger på hhv. 11,17 pct. og 10,05 pct. langt de internationale indeks, som i øvrigt over en bred front klarede sig ganske stærkt. MSCI World Index (AC) leverede således et afkast på 3,82 pct. og amerikanske Nasdaq hele 4,98 pct. i lokal valuta. En håndfuld af de store selskaber leverede ekstraordinære tocifrede stigninger, men også mange i det øvrige largecapsegment oplevede samme medvind.... side 3 Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Rockwool, Pandora, Jyske Bank, William Demant Holding og A.P. Møller Mærsk..... side 5 Risikoviljen i markedet var større end i modelporteføljerne Danske aktier fortsatte i front i februar, hvor såvel markedets tungeste papir, Novo Nordisk leverede 17,4 pct., men det i øvrigt var en række turnaround selskaber med en relativ høj risikoprofil, som leverede positive meldinger ved regnskabsaflæggelsen, hvilket i nogen grad gik lå uden for vore porteføljers eksponering. Bedst gik det for vores Indeksbaserede Modelportefølje, som steg 8,12 pct., mens den Konservative Modelportefølje steg 7,73 pct. i værdi. Paradoksalt nok kom Modelporteføljen for den mere Risikovillige Investor svagest ud med et afkast på blot 1,51 pct. mod sammenligningsindeksets 10,05 pct......side 8 ANALYSER Danske Bank 4010A.DANB Nordea Bank 4010A.NORE DFDS 2030C.DFDS North Media 2540D.NORT DSV 2030A.DSVB Novozymes 1510A.NOVZ FLSmidth & Co. 2010A.FLSB Pandora 2520B.PAND GN Store Nord 3510A.GNST Ringkjøbing Landbobank 4010C.RINL Jensen & Møller Invest 4040D.JENS SAS 2030C.SASA Jyske Bank 4010B.JYBA Spar Nord 4010C.SPNO Brd. Klee 2010D.KLEE TDC 5010A.TELE Københavns Lufthavne 2030B.KØLU Tryg 4030A.TRYG NewCap Holding 4020D.NEWC William Demant Holding 3510A.WILD

4 MARKEDSKOMMENTAR STOR RISIKOAPPETIT GAV DANSKE AKTIER FORSPRING I FEBRUAR Såvel det danske C20indeks som det samlede marked målt ved OMXC GI overgik med stigninger på hhv. 11,17 pct. og 10,05 pct. langt de internationale indeks, som i øvrigt over en bred front klarede sig ganske stærkt. MSCI World Index (AC) leverede således et afkast på 3,82 pct. og amerikanske Nasdaq hele 4,98 pct. i lokal valuta. En håndfuld af de store selskaber leverede ekstraordinære tocifrede stigninger, men også mange i det øvrige largecapsegment oplevede samme medvind Såvel det danske C20indeks som det samlede marked målt ved OMXC GI overgik med stigninger på hhv. 11,17 pct. og 10,05 pct. langt de internationale indeks, som i øvrigt over en bred front klarede sig ganske stærkt. MSCI World Index (AC) leverede således et afkast på 3,82 pct. og amerikanske Nasdaq hele 4,98 pct. i lokal valuta. En håndfuld af de store selskaber leverede ekstraordinære tocifrede stigninger, men også mange i det øvrige largecapsegment oplevede samme medvind. Indekstunge Novo Nordisk steg oven på et endnu et pænt regnskab med 17,4 pct., hvilket selvsagt tæller tungt, men også Pandora, Lundbeck, Jyske Bank og Danske Bank trak med stigninger lige omkring 15 pct. godt op i det danske markeds udvikling i februar. På den internationale scene bød måneden på store forskelle, hvor MSCI Far East blot var oppe med 1,14 pct. med japanske aktier i bund med en beskeden stigning på 0,05 pct. MSCI Europe steg samlet med 4,52 pct., idet det tyske DAX steg 4,14 pct., det engelske FTSE100 steg 5,82 pct. og franske CAC var oppe med 4,14 pct. Generelt var der en positiv stemning i Europa, hvor der var en almindelig holdning om, at gældskrisen i Sydeuropa nogenlunde er under kontrol, og at der i Italien tiltrådte den fjerde nye regering i løbet af de sidste to år med den tredje ikkevalgte og støvlelandets hidtil yngste premierminister, 39årige Matteo Renzi i spidsen. De er ikke mindst den europæiske centralbank, ECB s, tilkendegivelser af ubegrænset pengepolitisk støtte, som giver investorerne blod på tanden. I USA var har der været mere blandede tal fra arbejdsmarkedet, som dog ikke har fået den amerikanske centralbank til at ændre på sin aftrapningsplan for de månedlige støtteopkøb i obligationsmarkedet. Mens alverdens øjne var rettet mod de vinterolympiske lege i Rusland, ulmede uroen i Ukraine, som efterfølgende i marts eskalerede. Til gengæld stilnede krigen i Syrien noget af, men det samlede internationale geopolitiske billede må dog stadig karakteriseres som uroligt. Aktiviteten på M&Afronten understregede imidlertid kapitalmarkedernes optimisme. Facebook s opkøb af det mindre WhatsApp for ikke mindre end USD 19 mia. svarende til USD 345m pr. ansat var bevis på, at krisen er glemt. Omvendt gik luften ud af den virtuelle valuta Bitcoin, efter at det lykkedes hackere at demonstrere den særlige ukontrollerede internetvalutas sårbarhed. Så dotcombølgerne går højt igen. I Europa var det mere jordnære M&Aaktiviteter, som dominerede, hvor bl.a. tyske VW lagde bud på den del af den svenske lastbilproducent Scania, som tyskerne ikke allerede ejer. Buddet lød på EUR 6,7 mia. for de udestående 37,4 pct. af Scania. 3

5 Den stærke udvikling på det danske marked har været drevet af en håndfuld meget positivt modtagne årsrapporter i C20 og ligeledes en håndfuld store kursspring blandt en håndfuld af større selskaber i den øvrige del af largecapsegmentet, herunder Royal Unibrew, +16,8 pct., ØK 13,5 pct., NKT 13,4 pct., Genmab 11,2 pct. og ikke mindst Torm +24,3 pct. Generelt er der tale om turnaround historier, som sammen med Novo Nordisks solide, positive udvikling har givet det danske marked en outstanding udvikling i forbindelse med regnskabssæsonen. Pandoras turnaround er imponerende, og 2013 blev forseglet med et bevis på, at opstramningen af såvel den finansielle som den operationelle disciplin har båret frugt ikke mindst den velgennemførte balancering af varelagrene i distributionsleddet. Trods usikkerheden efter Bjørn Guldens korte æra som CEO, og den fortsatte usikkerhed om den langsigtede bæredygtighed af charmskonceptet, som risikerer at opleve en modning over en kortere årrække på hvert marked, er der åbenlyst et positivt momentum i salget de nærmeste år. Salget ud af butikkerne indikerer ikke en problematisk lageropbygning her, som gav anledning til krisen efter børsnoteringen. Genmab har haft et fantastisk 2013, hvor man for første gang har leveret et positivt driftsresultat, efter at ledelsen ikke mindre end fire gange har opjusteret resultatforventningerne til året. Det har også resulteret i en imponerende vækst i aktiekursen, og aktien gav i 2013 et afkast på hele 172 pct. Nettoresultatet af fortsættende aktiviteter blev positivt med 70 mio. kr., mens avancen fra salget af produktionsfaciliteten i Minnesota udgjorde 42 mio. kr., så det samlede 2013resultat endte på 112 mio. kr. Godt hjulpet på vej af en aktieemission primo 2013 står Genmab på en solid platform, med likvide midler på 1,6 mia. kr., og ledelsen forventer, at likviditeten ved udgangen af 2014 vil andrage 2,42,5 mia. kr. NKT, hvis aktie løftede sig med 13,5 pct. i februar, mere pga. lanceringen af et effektiviseringsprogram i NKT Cables end pga. de leverede resultater i 2013regnskabet. Et effektiviseringsprogramet DRIVE vil medføre engangsomkostninger på 240 mio. kr., hvoraf ca. 180 mio. kr. vil belaste 2014resultatet, men til gengæld ventes programmet at give omkostningsreduktioner for 300 mio. kr. årligt. Aktien er ikke dyr målt på nøgletal, men vækstperspektiverne usikre. En kartelsag for NKT Cables kan udgøre en negativ kurstrigger. Generelt må man sige, at det har været en interessant strategi at investere i kriseramte selskaber, som er i bedring. Torm er endnu et eksempel herpå, og var således februar måneds bedst performende aktier, selv om rederiet præsenterede et nettounderskud for 2013 på USD 162m mod USD 581m i 2012 efter betydelige nedskrivninger på flåden. Men ledelsen vurderer, at den underliggende forbedring af markedsforholdene er fortsat i 2. halvår. Nettorentebærende gæld udgør USD 1.718m ultimo året (USD 1.868m ultimo 2012) efter salg af 9 skibe. Ultimo 2013 var flåden bogført til 1.693m USD mod en markedsværdi på 1.137m USD. I årene har Torm haft et akkumuleret underskud før skat på USD 1.350m, ca. af 7,3 mia. kr. Selskabet var i brud med lånebetingelserne primo 2012 og nær konkurs, men i oktober 2012 lykkedes det at komme til enighed med banker og time charter partnere om en restruktureringsaftale. Samlet set var det danske marked i februar atypisk både historisk set og sammenlignet med andre landes markeder, og hvis man ikke var meget eksponeret mod de mere risikobetonede papirer, typisk turnaround selskaber, var det vanskeligt at følge den kraftige stigning, som det samlede danske marked derved oplevede. 4

6 BRIEFING PÅ SENESTE MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Rockwool, Pandora, Jyske Bank, William Demant Holding og og A. P. Møller Mærsk Rockwools kunder på vej ud af krisen Selv om omsætningsvæksten i 2013 på kun 1,6% afspejler de svage konjunkturer, melder ledelsen om tegn på forbedring i byggeaktiviteten, og en fremgang i nettoresultatet på hele 11,5% beviser den konjunkturrobuste forretningsmodel. Rockwool drives med en meget langsigtet investeringspolitik, og med Rock the Globestrategien er der ambitiøse mål om at ekspandere såvel produktpaletten som den geografiske tilstedeværelse, og vi fastholder anbefalingen af aktien af Overvægt/Køb (kurspotentiale 3) understøttet af klimatemaet. Akkvisitionen af loftproducenten Chicago Metalic bidrog til væksten med 1,1%, og organisk vækst var beskedne 0,5%, så omsætningen steg til 14,9 mia. kr., lidt under konsensusestimatet. EBIT steg 10,4% til mio. kr., hvor markedet havde ventet mio. kr., og nettoresultatet steg fra 774 mio. kr. til 863 mio. kr., hvor konsensus lød på 875 mio. kr. Ledelsen indikerer, at tilbagemeldingerne fra markedet er, at byggeriet er på vej ud af krisen om end langsomt, og der udtrykkes en vis optimisme. For 2014 en omsætningsvækst på 12%, hvoraf 5% organisk. Overskudsgraden forventes fastholdt, mens nettoresultatet forventes at stige til 950 mio. kr. Nybyggeriet på de europæiske markeder ventes imidlertid ikke at rette sig i den nærmeste tid, så de senere års investeringer i geografisk ekspansion bærer nu for alvor frugt. I Nordamerika indvies en tredje stenuldsfabrik i Missisipi, og 4 af koncernomsætningen finder nu sted uden for Vesteuropa. Rockwools internationale vækstpotentiale er i nogen grad afspejlet i P/Eniveauet omkring 25, hvilket er krævende men efter vores vurdering mere end retfærdiggjort, mens K/I på 2,2 må betragtes som relativt billigt. Vores DCFvaluation indikerer en fair værdi på kr. kr. aktie. Det globale fokus på klima og begrænsning af CO2udslippet stimulerer kursdannelsen, og et gennembrud for Rockwools brændhæmmende isolering i Kina vil kunne trigge kursen. Pandoras eksemplariske turnaround Pandoras turnaround er imponerende, og 2013 blev forseglet med et bevis på, at opstramningen af såvel den finansielle som den operationelle disciplin har båret frugt ikke mindst den velgennemførte balancering af varelagrene i distributionsleddet. Trods usikkerheden efter Bjørn Guldens korte æra som CEO, og vores fortsatte forbehold over for den langsigtede bæredygtighed af charmskonceptet, som, vi vurderer, vil opleve en modning over en kortere årrække på hvert marked, fastholder vi vores anbefaling af aktien på Hold, idet vi tror på et positivt momentum i salget de nærmeste år. Koncernomsætningen udviste en stigning på hele 35,4% til mio. kr. i overensstemmelse 5

7 med markedets forventning. EBIT blev forbedret med 29,8% til mio. kr., en tand over konsensusestimatet på mio. kr., ligesom årets nettoresultat med en fremgang på 84,7% fra mio. kr. til mio. kr. kom lidt bedre ud end konsensusestimatet på mio. kr. Den organiske vækst var på hele 49,9% i Europa, 46,6% i Asien/Pacific og 30, i Nord og Sydamerika. Pga. valutakursudviklingen var den hhv. 47,9%, 37,1% og 25,5%, men stadig imponerende. Ledelsen venter for 2014 en omsætning på over 10 mia. kr., og EBITDAmargin ventes forbedret fra 32% til ca. 35%, mens investeringerne ventes øget fra 490 mio. kr. til 550 mio. kr., bl.a ifm. en udvidelse af produktionsapparatet i Thailand. Netop produktionen i Thailand er medvirkende til, at den effektive skatteprocent ventes på blot 20. Salget ud af butikkerne indikerer ikke en problematisk lageropbygning her, som gav anledning til krisen efter børsnoteringen. Aktien er i dag ganske krævende på nøgletal ved et P/Eniveau på 17 og K/I på 5. Vores DCFvaluation indikerer da også en lavere fair værdi pr. aktie end den aktuelle kurs, men den baserer sig også på en hurtigere markedsmodning end det, som kommer til udtryk i markedets generelle konsensusestimater. Køb af BRFkredit overskygger Jyske Banks regnskab Regnskabet for 2013 viste fremgang på alle poster, men den store nyhed var overtagelsen af BRFkredit, landets fjerdestørste realkreditinstitut. Købet giver god strategisk mening i marked presset af faldende udlån, men netop de svage markedsforhold gør, at vi fastholder anbefalingen Neutral Vægt/Hold (Kurspotentiale 3). Modsat flere andre banker lykkedes det Jyske Bank at generere meningsfuld vækst i Nettorenter og gebyrer steg 4% til mio. kr. ikke mindst pga tilkøb. Kursreguleringer blev fordoblet til 541 mio. kr., mens omkostningerne steg 4% til mio. kr. (korrigeret for goodwillnedskrivning i 2012). Nedskrivninger på udlå blev reduceret med knap 4 til mio. kr. Resultatet på mio. kr. før skat var på linie med forventningerne og iøvrigt det bedste siden Der udbetales sædvanen tro ikke udbytte for 2013 ligesom der heller ikke gives konkret guidance for Jyske Bank har indgået aftale om køb af BRFkredit. Betaling vil ske ved udstedelse af nye aktier for 7,3 mia. kr. plus en kontant betaling på 100 mio. kr. Aftalen er afhængig af godkendelse på generalforsamlingen 19/3. Synergier i form af optimering af IT, forretningsprocesser, overlappende funktioner, bedre kapitalanvendelse og krydssalg ventes at beløbe sig til 600 mio. kr. Nøgletallene adskiller sig ikke væsentligt fra sammenlignelige banker, dog har Jyske Bank en erklæret politik om ikke at udbetale udbytte. Udviklingen i Jyske Banks resultat og aktiekurs er tæt bundet op mod den generelle økonomiske udvikling. Banken kæmper som de øvrige danske banker mod et udlånsmarked, der er faldet 5 år i træk, og overtagelsen af Spar Lolland i 2013 og det planlagte køb af BRFkredit skal ses i dette lys. William Demants regnskab som ventet, men udfordringer består WDH præsterer fortsat vækst i et presset marked, men udfordringerne i form af priskonkurrence, ændrede tilskudsregler, valutakursudsving og udvanding af marginer som følge af opkøb består. Vi fastholder anbefalingen Neutral vægt/hold (kurspotentiale 3). Omsætningen steg 8% i (3% organisk vækst) i et marked, der vurderes at have udvist nulvækst i Alle forretningsområder bidrog positivt. EBIT steg ligeledes 8% til mio. kr. svarende til overskudsgrad på 19,4%, en anelse bedre end året før. Overskudsgraden er 6

8 dermed fortsat under tidligere tiders niveau, men WDH vurderer selv, at dette er tilfredsstillende i lyset af at opkøb af distrubutører og virksomheder som franske Neurelec med lavere indtjeningsmaginaler end kerneforretningen, produktion og engrossalg af høreapparater. Resultatet før skat blev mio. kr. og regnskabstallene var generelt på linie med konsensus. Til gengæld skuffede udmeldingen for 2014, hvor ledelsen forudser en vækst på 51 (mod 14% i 2013). Tilbagekøbsprogrammet reaktiveres og ventes at ligge omkring 500 mio. kr. i Aktien har i mange år handlet til meget krævende nøgletal baseret på en antagelse om lav konjunkturfølsomhed, overlegne produkter, stadigt stigende markedsandele og overnormale indtjeningsmarginaler. Selv om WDHs aktiekurs ikke er fulgt med udviklingen i C20 er aktien fortsat dyr målt på nøgletal, faktisk blandt indeksets allerdyreste. Det aktuelle kursniveau svarer stort set til vores DCFvurdering og understøtter dermed anbefalingen. WDH har i sidste del af 2013 indhentet sit midlertidige efterslæb på produktsiden i forhold til konkurrenterne, men fremtidige produktlanceringer, ikke mindst i midtprissegmentet, er fortsat afgørende og den høje relative vurdering levner ikke plads til fejltagelser. Verdensøkonomien afgørende for APM men nye frasalg kan trigge kursen forinden Salget af Dansk Supermarked tilbage til Salling indikerer en stærkere fokusering på og dermed også afhængighed af de to kerneområder Container og Olie & Gas, hvor førstnævnte er presset af konjunkturer og overkapacitet og sidstnævnte udfordret af faldende produktionsandele. For Container har vi tillid til Maersk Lines topchef Søren Skou, som synes at få rettet op på tidligere svagheder, og for sidstnævnte stiller det store krav til nye fund og kontrakter, som er yderst vigtigt for Gruppens fremtidige afkast af den investerede kapital. Samlet vurderer vi, at potentialet kan vise sig stort, men at en lysning for begge kerneområder vil være afgørende for, at værdiansættelsen kan løfte sig radikalt, hvorfor vi fastholder vores anbefaling af Neutral vægt/hold (kurspotentiale 3). Gruppens samlede omsætning faldt i ,1% til 266,2 mia. kr. og i USD 4,3% til USD 47,4m, markant under konsensusestimatet på USD 54,6m. EBITDA kom med USD 11,4m ( 3,6%) også noget svagere ud end markedets forventning på USD 12,2m, mens nettoresultatet på USD 3,8m (6,5%) lå pænt over konsensusestimatet på USD 3,5m. Ledelsen forventer for 2014 et underliggende resultat i niveau med det opnåede i 2013, men samlet ventes 2014resultatet påvirket af salget af salget af Dansk Supermarked Gruppen og derfor betydeligt over 2013niveauet var især negativt påvirket af lavere produktionsandele for Olie & Gas (8,6%) og lavere fragtrater for Maersk Line (7,2%), som omvendt var begunstiget af en 3,5% stigning i transporterede mængder. APMaktien handler absolut ikke dyrt, nemlig P/E på et niveau på 13,5 og K/I på niveau 1,3, hvilket understøtter værdiansættelsen. Omvendt er der åbenlyse risici i såvel Container som Olie & Gas, og vor DCFvaluation indikerer også, at den aktuelle kurs ikke er langt fra vores vurdering af en fair værdi. Et globalt økonomisk opsving er afgørende kurstrigger, men yderligere frasalg synes nu også mere oplagt som mulige kurstriggere. 7

9 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 25,16% 3 år 68,43% (frem til og med den 28. februar 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 7,1% 23,8% 11/2005 Brødrene Hartmann % 12,9% 98,4% 10/2011 Carlsberg % 5,8% 67,7% 06/2009 Coloplast % 9,7% 257,2% 09/2010 G4S % 1, 25,6% 12/2008 Københavns Lufthavne % 6,2% 8,7% 10/2013 Novo Nordisk % 17,4% 462,1% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 4, 76,4% 04/2011 Rockwool International % 10,1% 178,5% 07/2005 SP Group % 10,5% 29,3% 10/2013 Tryg % 1,1% 0,7% 10/2013 UIE % 2,3% 1,2% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Vores Konservative Modelportefølje leverede et afkast på 7,73 pct. i februar, og er dermed 11,27 pct. oppe siden årsskiftet, men det samlede marked har klaret sig bedre med et månedligt afkast på hele 10,05 pct. og et afkast siden årsskiftet på 15,09 pct. Stærkes har Novo Nordisk, som udgør 25 pct. af modelporteføljen, klaret sig, nemlig med et afkast på hele 17,4 pct., og yderligere tre aktier i modelporteføljen har leveret tocifrede afkast i februar: Brødrene Hartmann med 12,9 pct., SP Group med 10,5 pct. og Rockwool International med 10,1 pct. Coloplast lå tæt på med 9,7 pct., mens A.P. Møller Mærsk, Københavns Lufthavne og Carlsberg, som leverede hhv. 7,1 pct., 6,2 pct. og 5,8 pct., faktisk trak ned i porteføljens samlede afkast, hvilket illustrerer den abnorme situation. Dog var der også tre aktier, som gik mod strømmen og direkte gav negativt afkast i februar, nemlig UIE, Tryg og G4S med fald på hhv. 2,3 pct., 1,1 pct. og 1,0 pct. Vi har fortsat stor tillid til vores aktievalg og foretager ingen ændringer i modelporteføljen. DAA Konservativ vs. OMXC GI (28/ /022014) Portefølje 68,43% OMXC 54,25% ,

10 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 29,99% 3 år 37,8 (frem til og med den 28. februar 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato ALKAlbello % 3,2% 37,7% 11/2006 Ambu % 2,5% 348,5% 12/2008 Arkil Holding % 1,6% 5,5% 04/2009 Auriga % 0,6% 85,8% 03/2008 FirstFarms % 0,6% 1,3% 11/2013 FLSmidth & Co % 3,6% 235,7% 12/2004 GN Store Nord % 1,9% 15,6% 05/2013 Novozymes % 5,3% 397, 02/2005 Pandora % 15,7% 42,8% 10/2013 Roblon % 4,1% 18,4% 10/2013 SimCorp % 4,9% 330,4% 07/2005 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 8 ændringer (Køb 4, Salg 4) Modelporteføljen for den mere Risikovillige Investor led i februar under fravær af flere risikobetonede aktier, såsom NKT, Genmab, Danske Bank, Jyske Bank og Lundbeck, som samen med Novo Nordisk (som er placeret i vores to andre modelporteføljer) drev den stærke udvikling. OMXC GI, totalmarkedet inkl. udbytter, steg 10,05 pct., mens modelporteføljen kun klarede 1,51 pct. Ud over den nævnte specielle situation var modelporteføljens afkast trukket ned af negative afkast for fem aktier: Roblon med 4,1 pct., FLSmidth & Co. med 3,6 pct., ALKAbello med 3,2 pct. samt Auriga og FirstFarms med begge 0,6 pct. Bedst klarede Pandora sig med et afkast på hele 15,7 pct., mens Novozymes og SimCorp leverede pæne afkast på hhv. 5,3 pct. og 4,9 pct., men i det samlede billede trak det altså ned i modelporteføljens performance, dvs. målt i forhold til markedets generelle udvikling. Vi er alligevel ikke bekymrede for nogle af modelporteføljens aktievalg, så vi fastholder sammensætningen. 230 DAA Risikovillig vs. OMXC GI (28/ /022014) Portefølje 37,8 OMXC 41,41% ,

11 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 29,59% Afkast 3 år 78,35% (frem til og med den 28. februar 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 7,1% 65, 07/2004 Arkil Holding % 1,6% 6,3% 04/2009 Brødrene Hartmann % 12,9% 98,5% 10/2011 Carlsberg % 5,8% 33,5% 03/2010 Coloplast % 9,7% 257,5% 09/2010 FLSmidth & Co % 3,6% 237,9% 12/2004 G4S % 1, 7,2% 03/2010 GN Store Nord % 1,9% 4,1% 10/2013 Københavns Lufthavne % 6,2% 8,7% 10/2013 Novo Nordisk ,4% 820,8% 07/2004 Novozymes % 5,3% 382,8% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 4, 76,4% 04/2011 Rockwool International % 10,1% 11,7% 03/2007 SimCorp % 4,9% 345,9% 07/2005 Tryg % 1,1% 5,7% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Vores såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje leverede et fornemt afkast på ikke mindre end 8,12 pct. i februar, hvilket dog ikke var nok til at overgår sammenligningsindekset, OMXC GI (totalindekset inkl. udbytter), som steg 10,05 pct. Tre positioner, nemlig Novo Nordisk den absolut tungeste med 30 pct. af modelportføljens værdi, Brødrene Hartmann og Rockwool International leverede tocifrede afkast i februar, hhv. 17,4 pct., 12,9 pct. og 10,1 pct. Coloplast lå lige under med et månedligt afkast på 9,7 pct., mens A.P. Møller Mærsk, Købenavns Lufthavne og Carlsberg trods fornemme afkast på 7,1 pct., 6,2 pct. og 5,8 pct. pga. den abnorme udvikling for flere mere risikobetonede papirer faktisk trak performance, dvs. modelporteføljens udvikling ift. markedet, ned. Tre aktier leverede direkte negative afkast, nemlig FLSmidth & Co., Tryg og G4S med afkast på hhv. 3,6 pct., 1,1 pct. og 1,0 pct. Det får os alligevel ikke til at ændre i modelporteføljens sammensætning, som vi er ganske komfortable med. DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (28/ /022014) , Portefølje 78,35% OMXC 54,25% 10

12 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato Bang & Olufsen 61,0 8, 3, 11/2011 BoConcept Holding 102,0 2, 7,9% 06/2009 Strategic Investment 0,6 3,1% 67,1% 07/2004 DLH 5,7 0,9% 30,5% 09/2009 Intermail 22,6 32,9% 5,6% 06/2009 Neurosearch 3,3 3,8% 84,3% 10/2009 Pandora 366,4 15,7% 570,7% 11/2011 Sanistål 65,5 5,6% 55,3% 06/2009 Vestas 195,4 7,4% 123,7% 11/2011 Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) BioPorto 10,33 121,43% AaB 3,13 7,55% Møns Bank 3,13 11,47% Rovsing 2,79 8,0 InterMail 2,72 37,2 cbrain 2,58 12,7 William Demant Holding 2,51 3,56% Danske Andelskassers Bank 2,43 38,98% Scandinavian Brake Sys. 2,08 32,62% Spar Nord 2,07 26,01% 11

13 Ændringer af noteringer den seneste måned 04. Februar Formuepleje Epikur bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje LimiTTellus bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje Merkur bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje Optimum bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje Pareto bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje Penta bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Formuepleje Safe bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 19. marts Februar Vestas Wind Systems har forhøjet aktiekapitalen med aktier á 1 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 1 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 18. Februar DFDS har reduceret aktiekapitalen med aktier á 100 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 100 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 21. Februar H. Lundbeck har forhøjet aktiekapitalen med aktier á 5 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 5 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 28. Februar RTX har forhøjet aktiekapitalen med aktier á 5 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 5 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 3. Marts ISS blev optaget på NASDAQ OMX Copenhagen den 13. marts og selskabet fik optaget forhøjet aktiekapitalen med aktier á 5 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 5 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 3. Marts Trifork bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 27. marts

14 DANSK AKTIE ANALYSES SELSKABSNUMMERERING Marts 2014 De 4 første karakterer angiver, hvilken MSCI s industriektorer aktien hører under Energi 2530 Hotel & Underholdning 4010 Banker 1510 Materialer 2540 Medier 4020 Finansiering 2010 Industrivarer 2550 Detailsalg 4040 Ejendom 2020 Kommercielle servicelev Fødevarer & Med Software/service 2030 Transport 3020 Føde drikkevarer & tobak 4520 Hardware 2510 Biler og udstyr 3510 Sundhedsartikler 5010 Telekom 2520 Forbrugsgoder, tekstil mv Medicin & Bioteknologi 5510 Forsyning 5. karakter angiver om aktien hører under Københavns Fondsbørs' opdeling mellem OMXC20 aktier (A), Øvrige Large Cap aktier (B), Mid Cap aktier (C) eller Small Cap Aktier (D). De 4 sidste karakterer efter punktum angiver de bogstaver fra navnet, der er anvendt for at bestemme aktiens placering i kurslisten efter alfabetisk orden. måned for udgivelse ALKABELLÓ 10/ C.ALKB ALM. BRAND 9/ C.ALMB ALM. BRAND FORMUE 1/ D.ALMF AKTIESELSK. AF 23. APRIL / D.AKSE AMBU 2/ D.AMBU ANDERSEN & MARTINI B 1/ D.ANDE A.P. MØLLER MÆRSK 12/ A.APMØ ARKIL HOLDING 9/ D.ARKI ASGAARD GROUP 8/ D.ASGÅ ATLANTIC AIRWAYS 1/ D.ATAI ATLANTIC PETROLEUM 12/ C.ATLA AURIGA INDUSTRIES B 10/ C.AURI BANG & OLUFSEN B 12/ C.BANG BANKNORDIK 8/ C.BNOR BAVARIAN NORDIC 10/ C.BAVA BERLIN IV 12/ D.BERL BIOPORTO 8/ D.BIOP BLUE VISION 7/ D.BLUE BOCONCEPT HOLDING 9/ D.BOCO F.E. BORDING B 11/ D.BORD BRØNDBY I.F. B 8/ D.BRØN CARLSBERG B 9/ A.CARL CBRAIN 10/ D.CBRA CHEMOMETEC 2/ D.CHEM CHR. HANSEN HOLDING 8/ A.CHRH COLOPLAST B 11/ A.COLO COLUMBUS 1/ D.COLU COMENDO 7/ D.COME COPENHAGEN CAPITAL 11/ D.KLIM DANSKE BANK 3/ A.DANB DANTAX 11/ D.DANG DANTHERM 11/ D.DANM DELTAQ 9/ D.DELT DFDS 3/ C.DFDS DIBA BANK 1/ D.DIBA DJURSLANDS BANK 1/ D.DJUR DKTI 2/ D.DKTI DLH B 6/ D.DLHB DSV 3/ A.DSVB EGETÆPPER B 1/ D.EGET ERRIA 11/ D.ERRI EUROINVESTOR.COM 10/ D.EURO EXIQON 1/ D.EXIQ EXPEDIT B 11/ D.EXPE FIRSTFARMS 2/ D.FIFA FLSMIDTH & CO. 3/ A.FLSB FLÜGGER B 10/ C.FLUG FORMUEPLEJE EPIKUR 13/ C.FPEP FORMUEPLEJE LIMITTELLUS 1/ C.FPLI FORMUEPLEJE MERKUR 11/ D.FPME FORMUEPLEJE OPTIMUM 3/ D.FPOP FORMUEPLEJE PARETO 5/ C.FPPA FORMUEPLEJE PENTA 1/ C.FPPE FORMUEPLEJE SAFE 4/ C.FPSA GABRIEL HOLDING 2/ D.GABR GENMAB 10/ C.GENB GERMAN HIGH STREET PROP. 6/ D.GHSP GLUNZ & JENSEN 11/ D.GLUN GN STORE NORD 3/ A.GNST GREENTECH ENERGY SYST. 1/ D.GREE G4S 11/ B.GRSE GRØNLANDSBANKEN 6/ C.GRØN GYLDENDAL B 1/ D.GYLD HARBOES BRYGGERI B 12/ D.HARB BRDR. HARTMANN B 7/ D.HART H+H INTERNATIONAL 7/ D.HENB HVIDBJERG BANK 1/ D.HVID HØJGAARD HOLDING B 4/ D.HØJG IC COMPANYS 12/ C.ICCO INTERMAIL 9/ D.INTE JENSEN & MØLLER INVEST 3/ D.JENS JEUDAN 10/ C.JEUD BRDR. A & O JOHANSEN PR. 1/ D.JOHA JYSKE BANK 3/ B.JYBA

15 BRD. KLEE 3/ D.KLEE KREDITBANKEN 9/ D.KRED KØBENHAVNS LUFTHAVNE 1/ B.KØLU LAND & LEISURE B 11/ D.LALE H. LUNDBECK 1/ A.LUND LUXOR B 1/ D.LUXO LOLLANDS BANK 8/ D.LOLL LÅN & SPAR BANK 10/ C.LÅNS MATAS 2/ C.MATA MIGATRONIC B 12/ D.MIGA MOLSLINIEN 1/ C.MOLS MONBERG & THORSEN 4/ C.MONB MØNS BANK 9/ D.MØNS NEUROSEARCH 8/ C.NEUR NEWCAP HOLDING 3/ D.NEWC NKT HOLDING 12/ A.NKTH NORDEA BANK 3/ A.NORE D/S NORDEN 4/ A.NORD NORDIC SHIPHOLDING 12/ D.NOSH NORDICOM 7/ D.NORI NORDJYSKE BANK 10/ C.NOJY NORDFYNS BANK 12/ D.NORF NORTH MEDIA 3/ D.NORT NOVO NORDISK B 1/ A.NOVO NOVOZYMES 3/ A.NOVZ NTR HOLDING B 10/ D.NTRH NUNA MINERALS 9/ D.NUNA NØRRESUNDBY BANK 7/ C.NØRR PANDORA 3/ B.PAND PARKEN SPORT & ENT. 6/ D.PARK PRIME OFFICE 1/ D.PROF RELLA HOLDING 7/ C.RELL RECAP 12/ D.RCAP RIAS B 11/ D.RIAS RINGKJØBING LANDBOBANK 3/ C.RINL ROBLON B 5/ D.ROBL ROCKWOOL INTERNATIONAL 10/ B.ROCK ROVSING 12/ D.ROVS ROYAL UNIBREW 9/ D.ROYA RTX 9/ D.RTXT SALLING BANK 1/ D.SALL SANISTÅL B 10/ D.SANI SAS 3/ C.SASA SCANDINAVIAN BRAKE SYS. 1/ D.SCAN SCHOUW & CO. 6/ C.SCHO SILKEBORG IF INVEST 10/ D.SIFB SIMCORP 7/ C.SIMC SKJERN BANK 1/ D.SKJE SKAKO INDUSTRIES 8/ D.SKAK SMALLCAP DANMARK 6/ D.SMAL SMARTGUY GROUP 1/ D.SMAR SOLAR 5/ C.SOLA SP GROUP 5/ D.SPGR SPAREKASSEN HIMMERLAND 8/ C.HIMM SPAR NORD 12/ C.SPNO SPEAS 5/ D.SPEA SVENDBORG SPAREKASSE 7/ D.SVSP SYDBANK 11/ A.SYDS TDC 3/ A.TELE TIVOLI 12/ C.TIVO TK DEVELOPMENT 1/ C.TKDE TOPDANMARK 9/ A.TOPD TOPOTARGET 1/ D.TOPO TOPSIL B 10/ D.TOPS TORM 1/ D.TORM TOTALBANKEN 10/ D.TOTA TRIFORK 12/ D.TRIF TRYG 3/ A.TRYG TØNDER BANK 7/ D.TØND U.I.E. 6/ C.UNIE VELOXIS PHARMACEUTICALS 6/ D.VELO VESTAS WIND SYSTEMS 4/ A.VESS VESTFYNS BANK 9/ D.VESF VESTJYSK BANK 1/ C.VEST VIBORG HÅNDBOLD KLUB 10/ D.VIBO VICTOR INTERNATIONAL 12/ D.VIIN VICTORIA PROPERTIES 1/ D.VIPR VORDINGBORG BANK 6/ D.VORD WILLIAM DEMANT HOLDING 3/ A.WILD ZEALAND PHARMA 1/ C.ZEAL ÖSSUR 1/ C.OSSR DET ØSTASIATISKE KOMPAGNI 10/ C.ØKOM ØSTJYDSK BANK 12/ D.ØSTJ ÅRHUS ELITE 1/ D.ÅREL AAB 9/ D.ÅBKL PER AARSLEFF B 1/ C.ÅRSL

16 DAA DANSKE BANK STK 10 DAGSKURS 151,00 DATO A.DANB MARKETCAP (mio. ) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E ,4 2014e 13,4 2015e 11,0 P/CE ,8 2014e 4,9 2015e 4,2 PEG ,4 2014e 0,2 2015e 0,5 COST RATIO ,9 2014e 66,8 2015e 61,7 YIELD 1,85 ROE 7,6 K/I 0,99 BETA (3år) 1, GRUPPE: BANKER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 23,12 % 12 MDR 47,27 % GRUPPENS STYRKE 12 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 20,44 % 12 MDR 55,47 % GRUPPENS P/E 26,98 GRUPPENS K/I 2,17 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 9,20 % 12 MDR 11,14 % REGNSKABSTAL (1000 ) e 2015e NETTO RENTE OG GEBYRINDT RESULTAT FØR OMKOSTNINGER OMKOSTNINGER (incl kap.interes.) DEBITORTAB NETTO EKSTRAORDÆRE POSTER ,73 3,56 1,48 3,59 5,01 3,25 3,26 3,68 3,97 4,51 2,29 4,87 1,94 5,02 7,05 11,30 13,75 C 81,97 65,59 42,58 60,09 53,67 30,83 35,81 Årsafslutning: Aktier April 2011: stk nye aktier a nom. 10 kr. til teg Generalforsamling: ningskurs 86 kr. pr. aktie.bruttoprovenu 20,0 mia. kr. Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Danske Bank er Danmarks største bank og har desuden datterbanker i Sverige (Danske Bank Sverige), Norge (Fokus Bank), Finland (Sampo Bank), Luxembourg (Danske Bank International), Irland (National Irish Bank)og NordIrland (Northern Bank). Danske Bank er bl.a. repræsenteret i London, Frankfurt, Warszawa og Helsinki.. Markedsandelen i Danmark er på knapt 1/3 indenfor henholdsvis bank, realkredit og livsforsikring. Realkreditudlån sker gennem Realkredit Danmark mens Danica Pension er et af de største danske livsforsikringsselskaber. Begge konsolideres i koncernen. Koncernens balance, der ultimo 2012 var mia., fordelte sig således på hovedposter: Kasse & tilgodeh. (9%) Bankgæld (13%) Udlån (54%) Indlån (incl. udstedte obl.) (72%) Andre aktiver (2%) Andre passiver (11%) Fondsbeholdning (35%) Ansvarlig kapital (4%) Antal ansatte ultimo 2012: i konsoliderede og ikke konsoliderede selskaber. Thomas F. Borgen, Tonny Thierry Andersen, Henrik RamlauHansen, Robert Endersby, Ole Andersen, Niels B. Christiansen, Urban Bäckström, Jørn P. Jensen, Lars Förberg, Carol Sergeant,, Jim Hagemann Snabe, Trond Ø. Westlie, Rolv Erik Ryssdal, 5 mv. rep. AP Møller og Hustrus Fond til almene formål 22,84%, Cevian Capital 9,29%, Egne aktier 0,8, Foreningen RealDanmark FONDSKODE RIC DANSKE.CO Resultatet for 2013 var Danske Banks bedste i seks år og markerer sammen med genoptagelsen af udbyttebetaling, at udviklingen nu for alvor er vendt. Der er dog fortsat langt fra den aktuelle egenkapitalforrentning på 5% til det langsigtede mål på 12%. Den svage økonomiske vækst og det lave renteni veau betyder at en forbedring af resultatet fortsat er stærkt afhængig af om kostningsbesparelser. Nettorenteindtægterne faldt 2% til mio. kr., mens gebyrer og provisioner steg 7% til mio. kr. En halvering af handelsindtægterne, der lå meget højt i 2012, betød et 12% fald i de samlede indtægter til mio. kr. Omkostningerne faldt svagt og den store forbedring af resultat kom fra en næsten halvering af nedskrivninger på udlån til mio. kr. og en reduktion på 7 af underskuddet i "noncore" aktiviteterne i Irland. Resultatet efter skat på mio. kr. var som de øvrige poster tæt på konsensusforventingerne op til regnskabet. Udbetaling af dividende genoptages med 2 kr per aktie. Ledelsens guidance for 2014 er på den for sigtige side: nedskrivninger på linie med 2013 og et resultat efter skat mellem 9 og 12 mia. kr., hvilket formodentlig skyldes at den ønsker at undgå en nedjustering som i Salg eller endelig afvikling af noncore aktiviteterne vil kunne løfte aktiekursen markant, også selv om det sker med et mindre tab. Som for resten af banksektoren vil fornyet økonomisk vækst betyde automatisk toplinievækst og lavere nedskrivninger. Indtil en af disse to ting indtræffer, er omkostningsreduktion ledelsens bedste mulighed for at forbedre driften.

17 DAA DFDS STK 100 DAGSKURS 443,50 DATO C.DFDS MARKETCAP (mio. ) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E ,2 2014e 13,6 2015e 12,1 P/CE ,2 2014e 5,3 2015e 4,9 PEG ,2 2014e 0,4 2015e 1,0 EV/EBITDA ,7 2014e 6,3 2015e 6,0 YIELD 3,16 ROE 6,4 K/I 0,90 BETA (3år) 0, GRUPPE: TRANSPORT AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 4,75 % 12 MDR 33,46 % GRUPPENS STYRKE 5 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 1,77 % 12 MDR 24,21 % GRUPPENS P/E 10,66 GRUPPENS K/I 1,31 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 7,09 % 12 MDR 0,72 % REGNSKABSTAL (1000 ) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER e e ,43 39,16 9,43 79, ,00 8,36 45,77 35,47 96, ,00 9,67 55,04 43,10 88, ,00 3,93 56,22 18,30 61, ,00 5,19 50,88 23,04 71,04 C Aktier Niels Smedegaard, Torben Carlsen, CFO DFDS er efter overtagelsen af Norfolkline, med virkning fra den 12. juli 2010, inddelt i to rapporteringsområder: Shipping Division og Logistics Division. 8 af omsætningen kommer fra fragt og 2 fra passagerer. Shipping Division består af forretningsområderne North Sea, Baltic Sea, Channel, France & Mediterranean og Passenger, og står for koncernens søværts transport af gods og passagerer. Divisionen opererer et stort antal lastog containerskibe på Nordsøen og i den sydlige del af Baltikum, og på flere mindre europæiske ruter, samt passagerskibene. Det største enkeltområdet er fragtruterne på Nordsøen, dernæst følger passageraktiviteterne. Logistics Division består af forretningsområderne Nordic Transport, Continental Transport, European Contract, Intermodal og Nordic Contract. Divisionen udfører transporter mellem Norden, kontinentet, UK, Irland og Spanien, distribution og tredjepartslogistik, transport af containere og papir fra Norge til Nord og Sydeuropa, jernbanetransport og varehusaktiviteter. Selskabet har egne havneterminaler i Nordeuropa og er respresentert i 20 lande. Ultimo havde selskabet 51 fragt og passagerskibe. Gennemsnitligt antal ansatte i 2012: (2011: 5.096) Bent Østergaard, Vagn Sørensen, Claus Hemmingsen, Pernille Erenbjerg, Ingar Skaug, Jill Lauritzen Melby, 3 mv. repr. Lauritzen Fonden 38,3, Egne aktier 4,85%, A.P. Møller Mærsk FONDSKODE RIC DFDS.CO Juli 2010: nom kr. aktier a 100 kr. ved rettet emission (tegnet 372,92 kr. per aktie) og fortegningsemission (tegnet til 208 kr. per aktie), med et samlet provenu på ca. 1,6 32,71 36,62 83,99 9 Årsafslutning: Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: DFDS indfrier med årsregnskabet egne forventninger, men markedsudsigterne er blandede. Nordsøen har vist vækst, mens Østersøtrafikken hæmmes af lavere aktivitet i Rusland, ligesom der stadig er store udfordringer med den engelske kanal. Dette kombineret med hård priskonkurrence resulterer i for sigtige forventninger for Ledelsen venter for % vækst, 4% orga nisk, og et EBITDA resultat mellem mio. kr. Rederiets kapacitet vil være hæmmet af skibe, der skal på værft for at få installeret scrubbers, men ledelsen venter bedre kapacitetsudnyttelse og stigende marginaler. Årets omsætning voksede 3% til mio. kr., mens EBITDA blev forbedret 11% til mio. kr. Dermed nåede driftsmarginalen 1. Kapacitetsudnyttelsen er bedre end i 2012, ligesom effektiviseringstiltag viser resultater. Samlet udloddes 386 mio. kr., her af 200 mio. kr. ved tilbagekøb af aktier marked viser stigende efterspørgsel, samtidig med at konkurrenter har redu ceret kapaciteten. På Kanalen er konkurrencen uændret benhård, og i appelsagen om Eurotunnels færgedrift er en afgørelse skudt til maj. Lavere aktivitet i fragt relateret til Rusland påvirkede udviklingen på Østersøen og med den nuværende uro i regionen er der ikke umiddelbart lagt op til en vending. Udviklingen i omsætning og resultat er tæt forbundet med den generelle økonomiske udvikling på gruppens markeder i Nord og Vesteuropa. Konkurrencemyndighedernes afgørelse til maj er væsentlig for de pt. tabsgivende aktiviteter på Kanalen. samt et udbytte på 14 kr. pr. aktie. Det for Nordsøtrafikken vigtige engelske

18 DAA DSV STK 1 DAGSKURS 174,90 DATO A.DSVB MARKETCAP (mio. ) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E ,7 2014e 17,2 2015e 16,9 P/CE ,5 2014e 13,4 2015e 13,3 PEG ,8 2014e 33,8 2015e 1,0 EV/EBITDA ,4 2014e 12,8 2015e 12,4 YIELD 0,86 ROE 25,8 K/I 3,75 BETA (3år) 0, GRUPPE: TRANSPORT AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 0,77 % 12 MDR 25,58 % GRUPPENS STYRKE 5 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 6,95 % 12 MDR 16,87 % GRUPPENS P/E 10,66 GRUPPENS K/I 1,31 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 11,99 % 12 MDR 5,23 % REGNSKABSTAL (1000 ) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER , , ,97 19,62 24,35 32,03 29,50 24,80 28,53 23,22 23,46 26,92 0,91 5,65 7,04 9,02 9,35 10,19 10,33 C 3,64 8,74 9,49 11,24 12,09 13,06 13,17 Årsafslutning: B Aktier Maj 2009: Nom kr. aktier af nom. 1 kr. tegnet til Generalforsamling: kurs 57 kr. pr. aktie i en rettet emisison, anvendt til tilbagebeta Regnskabsmeddelelse: ling af rentebærende gæld Halvårsmeddelelse: Jens Bjørn Andersen, Jens H. Lund DSV A/S blev stiftet i 1976 af 10 vognmænd for at kunne løse større transportopgaver og opnå en mere rationel drift. I 1989 udvidedes aktiviteterne med international transport. I 1997 overtog selskabet SamsonTransport og i 2001 DFDS DanTransport. DSV udvidede med sidstnævnte køb aktiviteterne til også at omfatte luft og søfragt, samt logistik. Med virkning fra den 1. april 2006 overtog DSV den hollandske transport og logistikkoncern Frans Maas, og med virkning fra den 1. oktober 2008 belgiske ABX LOGISTICS Group. DSV er verdens sjette største transport og logistikkoncern målt efter omsætning (2011). Selskabet er ræpresenteret i over 70 lande over hele verden. Road Division (oms. 2012: mio. kr.) er Europas tredje største landevejstransportør, med tilstedeværelse i 32 europæiske lande. Air & Sea Division ( mio. kr.) har aktiviteter inden for luft og søtransport, og selskaber eller samarbejdspartnere i 60 lande, med hovedvægt på Asien, Nord og SørAmerika. Solutions Division (5.181 mio. kr.) mangedoblede størrelsen efter opkøbet af Frans Maas, og tilbyder komplette logistik og brancheløsninger i primært Europa. Antal medarbejdere ultimo året: (2011: ) Kurt K. Larsen, Erik B. Petersen, Robert Steen Kledal, Anette Sadolin, Birgit W. Nørgaard, Thomas Plenborg Egne aktier 3,11%, Lone Pine Capital LLC FONDSKODE RIC DSV.CO DSV er fortsat påvirket af svag økonomisk aktivitet på sine hovedmarkeder kombineret med en hård konkurrencesituation. DSV vinder markedsandele, men på bekostning af faldende indtjeningsmarginaler. Markedsforholdene vil næppe ændre sig på kort sigt og potentialet for resultatforbedring ligger i øget effektivisering og ekspansion udenfor Europa. Årets omsætning steg 1,8% i kraft af tilkøb af virksomheder. Den organiske vækst var nul. Alle tre løber planmæssigt. EBIT før særlige poster ventes i niveauet divisioner viste fremgang, størst i Solutions (+5,6%) og mindst i Air & Sea (+1,7%). EBIT før særlige poster steg 0,5% til mio. kr. svarende til en overskudsgrad på 5,6% eller 0,1 pct.point lavere end i I kraft af lavere "særlige poster" og et forbedret finansnetto blev årets resultat dog øget med 1 til mio. kr. De frie pengestrømme udvikler sig fortsat positvt og var i mio. kr. Integration af alle fire akkvisitioner foretaget i 2013 for mio. kr. Særlige poster vil give minus på mio. kr. fortrinsvis relateret til etablering af fælles koncernfunktioner i Polen. For 2013 hæves udbyttet med 2 til 1,50 kr per aktie og samtidig iværksættes et tilbagekøbsprogram på 200 mio. kr. Potentialet ligger i etablering og ekspansion på markeder udenfor Europa, dvs Latinamerika, Afrika og Asien, hvor DSV har været svagt repræsenteret. Koncernen har siden 2009 lagt mange ressourcer i en effektivisering af driften, men risikoen er, at potentialet for fortsatte effektivitetsforbedringer efterhånden er begrænset.

19 DAA FLSMIDTH & CO. STK 20 DAGSKURS 273,40 DATO A.FLSB MARKETCAP (mio. ) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E 2013 Neg 2014e 12,5 2015e 9,6 P/CE ,8 2014e 9,0 2015e 7,3 PEG 2013 N/M 2014e N/M 2015e 0,3 EV/EBITDA ,0 2014e 9,1 2015e 7,3 YIELD 2,56 ROE 13,4 K/I 1,39 BETA (3år) 1, GRUPPE: INDUSTRIVARER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 6,99 % 12 MDR 19,70 % GRUPPENS STYRKE 6 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 12,42 % 12 MDR 20,69 % GRUPPENS P/E 32,11 GRUPPENS K/I 2,64 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 17,50 % 12 MDR 39,40 % REGNSKABSTAL (1000 ) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,00 45,00 45,00 45,00 35,00 29,35 17,46 19,80 16,79 9,64 30,15 35,77 34,87 29,40 25,20 32,05 24,10 31,62 28,83 14,74 21,80 28,38 C 41,94 35,56 42,24 42,93 9,85 24,04 37,31 Årsafslutning: B Aktier August 2006:Nominelt i forbindelsemed fusion med Generalforsamling: Potagua FLS Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: FLSmidth & Co.'s aktiviteter er koncentreret om de grundlæggende kernekompetencer udvikling og produktion af maskiner, udstyr, systemer og service samt hele produktionslinier og anlæg til den globale cement og mineralindustri. I 2013 fordelte omsætningen sig med 27% i Customer Services, 16% i Material Handling, 33% i Mineral Processing, 19% i Cement og 5% i Cembrit. De er blandt de førende leverandører af anlæg og maskiner, processer samt reservedele og serviceydelser til den globale mineralindustri og kunderne er lokale og globale mineselskaber. Selskabet er primært et ingeniørfirma med begrænset egenproduktion og størstedelen af fabrikationen er lagt ud til underleverandører. Derudover er de leverandør af komplette fabriksanlæg, udstyr, enkeltmaskiner, reservedele, knowhow og vedligeholdelse til den globale cementindustri. Størstedelen af den fysiske produktion er outsourcet. FLSmidth & Co. beskæftigede i 2013 i gennemsnit medarbejdere (2012: ). Thomas Schulz, Ben Guren, Peter Flanagan, Bjarne Moltke Hansen, Vagn Ove Sørensen, Torkil Bentzen, Tom Knutzen, Caroline Gr goire Sainte Marie, Martin Ivert, Sten Jakobsen,, 3 medarbejdervalgte repræsentanter Egne aktier 6,18%, Franklin Resources 5,15%, Templeton Global Advisors Limited 5,02% FONDSKODE RIC FLS.CO Et nettounderskud på 784 mio. kr. var markant værre, end hvad investorerne havde forventet og hvad man kunne have tolket fra ledelsens udmeldinger. Tilliden til især bestyrelsen, som i modsætning til den ny CEO har været an svarlig for informationen under forløbet det seneste år, har dermed lidt et knæk, hvorfor risikoen i aktien er øget ud over hvad eksponeringen mod emerging markets i forvejen tilsiger. Koncernens omsætning steg beskedne 2,4% til 26,9 mia. kr. lidt højere end ventet i markedet. EBITA før særlige poster udviste en utilfredsstillende nedgang fra mio. kr. til 977 mio. kr., hvor konsensusestimatet lød på mio. kr. EBIT endte negativt med 339 mio. kr. mod mio. kr. i fjor, mens konsensusestimatet var et underskud på 110 mio. kr. Nettoresultatet på 784 mio. kr. oversteg også markedets værste anelser, idet konsensusestimatet lød på 413 mio. kr. med 517 mio. kr. som det absolut mest pessimistiske bud. Ledelsens forventning til 2014 er en omsætning på 2124 mia. kr., hvilket pga. de usikre markedsforhold er et stort spænd. EBITAmargin ventes på 79%. Konsensusestimaterne lød på 24,5 mia. kr. og 8,4% respektive. Mest skuffende er måske udviklingen i Costumer Services, som har været fremhævet som mest konkjunkturrobust, men oplevede en nedgang i ordreindgangen på 13% i Material Handling er en katastrofe med et EBITAunderskud på 511 mio. kr. i 2013, mens Material Processing oplevede en nedgang i EBITA på 24% til 757 mio. kr. Cement's EBITA faldt 84% til 124 mio. kr. Konjunkturerne og en genvundet tillid til ledelsen er afgørende kurstriggere.

20 DAA GN STORE NORD STK 4 DAGSKURS 134,50 DATO A.GNST MARKETCAP (mio. ) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 3 P/E ,9 2014e 24,8 2015e 23,8 P/CE ,8 2014e 17,1 2015e 16,3 PEG ,3 2014e 0,9 2015e 5,6 EV/EBITDA ,2 2014e 13,5 2015e 12,8 YIELD 0,62 ROE 15,3 K/I 3,36 BETA (3år) 0, GRUPPE: SUNDHEDSARTIKLER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 1,65 % 12 MDR 30,82 % GRUPPENS STYRKE 2 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 12,56 % 12 MDR 6,30 % GRUPPENS P/E 26,47 GRUPPENS K/I 6,34 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 9,84 % 12 MDR 1,28 % REGNSKABSTAL (1000 ) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,00 7,00 12,00 21,00 3,65 5,67 2,14 6,01 13,90 62,16 66,33 61,52 63,93 59,47 0,78 1,49 0,69 1,84 4,09 5,42 5,65 C 1,20 6,02 4,22 1,79 6,46 8,05 8,25 Årsafslutning: Aktier Maj 2007: Nedsættelse af aktiekapital fra nom. 855 mio. kr.til Generalforsamling: nom. 833 mio. kr. ved annullering af egne aktier Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: GN Store Nord udvikler, producerer og markedsfører headsets til håndfri kommunikation, såvel som høreapparater. Produktionen foregår primært i Kina og mere end 97% af omsætningen ligger udenfor Danmark med Nordamerika som det største enkeltmarked. GN producerer headset til to markedssegmenter: CC&O dvs. call centre og kontorer, under brandet GN Netcom, og headsets til mobiltelefoner under brandet JABRA. Der markedsføres både headsets med ledning, trådløse headsets og headsets rettet mod IPtelefoni. Ambitionen er at forblive størst inden for trådløse headsets til mobiltelefoner og blive den førende leverandør af headsets til kontorer. Ydermere ejer GN Store Nord brandet GN ReSound, der er verdens fjerdestørste producent af høreapparater. Den samlede omsætning for headsetproducenten blev i ,8 mia. kr., hvoraf GN ReSound stod for 62% mens GN Netcom stod for resten. Gnst. antal medarbejdere i 2013: (2012: 4.725). Lars Viksmoen, Mogens Elsberg (Fratræder den 1. januar 2014), Anders Boyer, Per WoldOlsen, William E. Hoover, Jr., Ren SvendsenTune, Wolfgang Reim,, H lšne Barnekow, Carsten K. Thomsen,, 3 medarbejdervalgte repræsentanter Marathon Asset Management LLP 6,8, Egne aktier 5,7, BlackRock, Inc. FONDSKODE RIC GN.CO GN Store Nord overgik ledelsens opjusterede forventninger og markerede derved 2013 som afslutningen på en imponerende turnaround, hvor EBITAmargin siden 2010 er mere end fordoblet fra 9% til 19%. Selv om fremgangen vil aftage i takt med, at indtjeningsmarginerne nu er oppe blandt de bedste i de repektive industrier, er momentum positivt. Koncernens omsætning steg 9% til mio. kr. som forventet i markedet, idet den organiske vækst var imponerende 13%. EBITA lå med en fremgang på godt 9 til mio. kr. under konsensusestimatet på mio. kr., men nogenlunde på line med justere EBITA på mio. kr. Årets nettoresultat endte på 735 mio. kr. mod 321 mio. kr. året før, mens konsensusestimatet lød på 960 mio. kr. Alligevel var der ikke skuffelse i markedet over resultatet. Ledelsen lancerede i november 2013 en ny strategi for de kommende 3 år, som fokuserer på at ud nytte den genvundne teknologiske og markedsmæssige konkurrencestyrke i både GN ReSound og GN Netcom og yderligere effektivisere organisationen. ReSounds førende teknologiplatform og Netcoms satsning på UC driver fremgangen. Udbytte og aktietilbagekøb understøtter den aktionærvenlige politik, men det er ikke mindst den underliggende positive udvikling i indtjening og pengestrømme, som bekræfter de positive forventninger såvel for 2014 som længere frem. Den organiske vækst for koncernen ventes i 2014 på mere end 8%, og EBITA ventes på mere end mio. kr., ligesom resultat før skat ventes på mere end mio. kr.