5.1 HVORFOR ER DEN FINANSIELLE SEKTOR REGULERET VED LOV?

Transkript

1 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 71 5 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI Inden de forskellige VaR modeller sammenlignes i kapitel 6, gives her en introduktion til lovgivningen vedrørende finansielle risici. Ud over at lovgivningen i sig selv er relevant, motiveres kapitlet også af, at den lovgivningsbestemte kontrol af de finansielle aktørers håndtering af finansielle risici sker ved hjælp af binomialmetoden (se afsnit 6.1.1), der i kapitel 6 anvendes til måling af VaR modellers nøjagtighed. Formålet med kapitlet er således relativt kortfattet at give et overblik over såvel international som dansk lovgivning vedrørende finansielle risici. De lovgivningsmæssige rammer skitseres, og relevante bestemmelser i relation til markedsrisici kommenteres. Bestemmelser vedrørende øvrige former for finansielle risici, herunder kreditrisici, berøres kun meget perifert, og der foretages ej heller en dyberegående analyse af lovgrundlaget, idet dette ligger uden for specialets formål. I afsnit 5.1 forklares, hvorfor den finansielle sektor er reguleret ved lov. Den internationale lovgivning vedrørende risicirelaterede kapitalkrav er siden midten af 1980 erne i høj grad blevet præget af Basel-komiteens anbefalinger, selvom den ikke har direkte lovgivende beføjelser. De for markedsrisici relevante dele af Basel-komiteens anbefalinger behandles nærmere i afsnit 5.2. Siden 1993 har der i form af Rådets Kapitalkravsdirektiv (også kaldet CAD The Capital Adequacy Directive #93/6/EØF, 1993) tillige eksisteret EU-lovgivning angående risicirelaterede kapitalkrav 1. I afsnit 5.3 analyseres dansk lovgivning vedrørende kapitalkrav i forbindelse med markedsrisici. Finanstilsynets Bekendtgørelse om kapitaldækning for pengeinstitutter og forsikringsholdingselskaber mv. (bekendtgørelse nr. 105 af ) indeholder bestemmelser, der implementerer EU s kapitalkravsdirektiv, der dermed kan opfattes som fuldt integreret i dansk lov. EU s kapitalkravsdirektiv berøres derfor ikke særskilt. Kapitlets hovedpointer sammenfattes i afsnit HVORFOR ER DEN FINANSIELLE SEKTOR REGULERET VED LOV? Helt grundlæggende kan og bør det overvejes, hvorvidt den finansielle sektor skal reguleres gennem lovgivning, eller om markedskræfterne skal have lov til at råde frit. Det er en udbredt holdning, at hvis markedskræfterne ikke er i stand til at allokere ressourcerne på en effi- 1 For interesserede læsere kan Kapitalkravsdirektivet findes på den Europæiske Unions hjemmeside

2 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 72 cient måde, er det nødvendigt med intervenerende lovgivning (Jorion, 2001, s. 53). På den baggrund tillades markedskræfterne såvel internationalt som i Danmark ikke frit spillerum, og den finansielle sektor er således reguleret gennem et efterhånden temmelig omfangsrigt system af love. Der kan anføres mindst to årsager til, at den finansielle sektor bør reguleres ved lov. For det første kan der i visse situationer opstå eksternaliteter i den finansielle sektor, når en finansiel aktørs handlinger (eventuelt dennes konkurs) påvirker andre finansielle aktører 2. Eksternaliteter kan potentielt resultere i omfangsrige og skadelige dominoeffekter med væsentlige tab til følge i hele det finansielle system. Denne form for risiko kaldes systemisk risiko (systemic risk). På denne måde kan der argumenteres for, at der er behov for lovgivning, der kan minimere eventuelle skadelige eksternaliteter. Det andet argument vedrører sikringen af kapitalindskud i pengeinstitutter og andre finansielle institutioner. Indskud i pengeinstitutter mv. er potentielt destabiliserende for det finansielle system, idet insolvens- og konkursrygter kan resultere i et run på pengeinstituttet. Et run betyder, at kapitalindskyderne i stort omfang trækker deres aktiver ud af peng einstituttet med store likviditetsproblemer for dette til følge. For at det finansielle system ikke skal destabiliseres i tide og utide, går staten ind som garant for kapitalindskud. Denne kapitalindskudsforsikring skaber imidlertid det problem, at kapitalindskyderne får incitament til at indskyde kapital i de pengeinstitutter, der giver de højeste indlånsrenter, hvorved en mere risikovillig adfærd tilskyndes. Endvidere gives pengeinstitutterne, hvad der svarer til en put option hvis pengeinstituttet øger dets risici, kan det potentielt opnå et øget afkast, mens staten er garant i tilfæ l- de af tab. Så længe omkostningerne i forbindelse med sikringen af kapit alindskud ikke relateres til de risici pengeinstitutterne tager, vil disse have incitament til at påtage sig yderligere risici (Jorion, 2001, s ). De to ovenstående argumenter er årsagen til, at lovgivningen kræver, at pengeinstitutter mv. opretholder et minimum af kapital til beskyttelse af statens garantifond for kapitalindskydere og investorer. Kapitalkravene til pengeinstitutter mv. relateres på forskellige måder til de fi- 2 En eksternalitet defineres som værende tilstede, når en forbrugers eller en virksomheds trivsel direkte påvirkes af handlinger foretaget af en anden agent i økonomien (Mas-Colell, Whinston & Green, 1995, s. 352).

3 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 73 nansielle risici, men det diskuteres ofte, hvor et hensigtsmæssigt niveau for kapitalkrav ene ligger, for at det finansielle system kan opfattes som stabilt og sikkert. 5.2 BASELKOMITEEN FOR SUPERVISION AF BANKSEKTOREN Basel-komiteen for supervision af banksektoren blev dannet i 1974 af lederne fra G-10 landenes centralbanker og fungerer under Bank for International Settlements (BIS) 3. BIS blev dannet i 1930 med global finansiel og monetær stabilitet som den overordnede målsætning, der søges opnået gennem et forbedret samarbejde mellem centralbankerne. Yderligere oplysninger omkring BIS og Basel-komiteen kan findes på hjemmesiden Basel-komiteen, der mødes 4 gange årligt, besidder ikke nogen overnational superviserende autoritet, og den har heller aldrig været tiltænkt at skulle have noge n lovgivningsmæssig aut o- ritet. På trods af dette har komiteens standarder for god håndtering af finansielle risici i høj grad påvirket de love og regler, der regulerer den finansielle sektor i dag. Formålet med komiteen er, at den skal formulere overordnede standarder for overvågning af den finansielle sektor og komme med anbefalinger vedrørende best practice inden for overvågning og håndt e- ring af finansielle risici 4. Blandt andet som følge af den øgede anvendelse af afledte aktiver fra midten af 1980 er ne blev der i 1988 indgået en banebrydende aftale vedrørende en standardisering af beregningen af kapitalkrav. Aftalen kaldes Basel-konventionen, The Basel Accord, Basel I eller blot BIS88 5. Basel-konventionen fokuserer udelukkende på kreditrisici, hvilket den efterfølgende blev kritiseret for. Hovedelementet i aftalen er beregningen af det såkaldte Cooke forhold på 8%, der fordrer, at den finansielle aktør til enhver tid råder over likvid kapital svarende til mindst 8% af de totale risikovægtede aktiver (J orion, 2001, s ). Som nævnt fokuserer aftalen kun på kreditrisici, hvorfor de nærmere detaljer ikke berøres her. Det skal dog bemæ r- kes, at der siden 1999 er blevet arbejdet intensivt på en revision af Basel-konventionen for at imødegå den udbredte og berettigede kritik, der har været af aftalens mangler og unøjagtigh e- 3 G-10 landene er USA, Canada, Japan, England, Tyskland, Frankrig, Italien, Sverige, Schweiz, Luxembourg, Holland og Belgien. Navnet skyldes, at de tre sidstnævnte la nde ofte kaldes Benelux-landene. Siden er også Spanien blevet medlem af Basel-komiteen. 4 Se 5 Kært barn har mange navne ϑ.

4 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 74 der. Den nye reviderede aftale, der i daglig tale kaldes for Basel II, forventes vedtaget i løbet af i år 6. I januar 1996 blev Basel-konventionen udvidet til også at omfatte markedsrisici, således at det totale kapitalkrav herefter beskrives ved ligningen (Jorion, 2001, s. 61): KAP Total = KAP Kreditrisici + KAP Markedsrisici 8% Risikovægt ede aktiver hvor det totale kapitalkrav, KAP Total, beregnes som summen af kapitalkravet relateret til kreditrisici, KAP Kreditrisici, og kapitalkravet relateret til markedsrisici, KAP Markedsrisici. Markedsrisikoudvidelsen, The Market Risk Amendment eller blot BIS96 handler om, hvorledes kapitalkravet og de risikovægtede aktiver i relation til mar kedsrisici opgøres. BIS96 er således mere interessant end Basel-konventionen i relation til nærværende speciales formål. Dens indhold gennemgås derfor i det følgende. Ifølge Markedsrisikoudvidelsen (BIS96, s. 3) kan kapitalkravet i relation til markedsrisici beregnes ved hjælp af enten Standardmetoden (se afsnit 5.2.1) eller ved hjælp af den finansielle aktørs egen interne model (se afsnit 5.2.2). I forbindelse med opgørelsen af markedsrisici opdeles pengeinstituttets aktiver i de, som er inkluderet i handelsbeholdningen, og de som ikke er det. Handelsbeholdningen består af kortsigtede finansielle instrumenter, der er erhvervet med henblik på profitabelt salg. Aktiverne uden for handelsbeholdningen består af de øvrige mere langsigtede finansielle instrumenter, herunder pengeinstituttets låneportefølje. BIS96 vedrører beregningen af kapitalkravet i relation til markedsrisici i forbindelse med aktiver i handelsbeholdningen samt i relation til valuta- og vareprisrisici i forbindelse med aktiver uden for handelsbeholdningen (Jorion, 2001, s. 61 og BIS96, s. 1-3) Standardmetoden Standardmetoden anvender en fremgangsmåde, hvor flere elementer lægges sammen for at opnå det endelige kapitalkrav i relation til markedsrisici. Kapitalkravene for hver risikokategori beregnes det vil sige renterisici, aktiekursrisici, valutakursrisici og vareprisrisici og dernæst beregnes det samlede kapitalkrav ved at lægge værdierne for de fire risikokategorier sammen (Jorion, 2001, s. 61 og BIS96, s. 4). 6 Se mere på og i Børsen den , , , og

5 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 75 I forbindelse med beregningen af renterisici opdeles de forskellige rentebærende instrumenter i 13 løbetidsintervaller, der gives forskellige vægte i forhold til risikoen. Instrumenter med en løbetid på under 3 måneder vægtes eksempelvis med 0,2%, mens vægten er 12,5% for i n- strumenter med en løbetid på over 20 år. Herefter beregnes den samlede renterisiko som summen af alle de risikovægtede nettopositioner. For aktie - og valutakursrisici beregnes kapitalkravet simpelt som 8% af nettopositionen, mens vareprisrisici opgøres som 15% af nettopositionen (Jorion, 2001, s og BIS96, s. 9-31) 7. Det er en fordel ved Standardmetoden, at den er relativ simpel at anvende, men den er til en vis grad også forsimplet og unøjagtig. For det første tilføjes kapitalkravene på 8% og 15% positionerne uden at tage højde for de enkelte positioners faktiske afkastvolatilitet. Således relateres kapitalkravet kun til risikokategorien, men ikke til de reelle risici tilknyttet de enkelte positioner. For det andet gives der ikke mulighed for at indregne diversifikationseffekter som følge af, at positioner og/eller risikokategorier kan være negativt korrelerede i større eller mindre grad (Jorion, 2001, s. 62) Interne modeller Som følge af Standardmetodens svagheder, og i anerkendelse af at mange banker og finansielle aktører efterhånden har udviklet endog meget avancerede interne modeller til måling og styring af finansielle risici, giver BIS96 på visse betingelser mulighed for at anvende interne modeller i forbindelse med beregningen af kapitalkravet i relation til markedsrisici (Jorion, 2001, s og BIS96, s. 1 og s. 38). Betingelserne for anvendelsen af interne modeller fastlægges af det enkelte lands supervis e- rende institution i Danmark er dette Finanstilsynet men BIS96 fastsætter 4 gener elle minimumskrav, der skal være opfyldt, for at en intern model kan anerkendes: 1. Risikostyringssystemet skal være tidssvarende og være integreret i bankens øvrige s y- stemer. 2. Banken skal have et tilstrækkeligt antal medarbejdere med gode evner inden for br ugen af sofistikerede risikostyringsmodeller. 7 For en mere detaljeret gennemgang af beregningsmetoderne henvises til

6 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI De anvendte modellers nøjagtighed i relation til målingen af finansielle risici skal være tilstrækkelig stor og veldokumenteret. 4. Banken skal jævnligt udføre stress -test. Finanstilsynets kvalitative og kvantitative betingelser for anvendelsen af interne modeller behandles nærmere i afsnit 5.3 om dansk lovgi vning. I relation til de 4 minimumskrav herover er det kritisabelt, at de er formuleret tvetydigt. Formuleringer som tidssvarende, tilstrækkeligt antal, gode evner og jævnligt er ikke e n- tydige og lægger op til individuel fortolkning, hvilket er uheldigt, når de skal fungere som internationale standarder Metode med initial forpligtelse (pre-commitment metoden) Den vedvarende debat omkring det nødvendige niveau for kapitalkrav i relation til finansielle risici ændrede retning i 1995, hvor The Federal Reserve Board (USA s nationalbank) foreslog en i forhold til tidligere radikalt anderledes tilgang til opgørelsen af kapitalkrav. Forslaget går ud på, at pengeinstituttet forud for en given observationsperiode forpligter sig til et maksimalt forventet handelstab. Pengeinstituttets egen angivelse af det maksimale forventede handelstab udgør så kapitalkravet. Ved observationsperiodens udløb kontrollerer den superviserende myndighed, om det forventede maksimale handelstab er blevet overskredet i løbet af perioden. Såfremt dette er tilfældet pålægges pengeinstituttet en eller anden form for straf det kunne f.eks. være en bøde eller en forhøjelse af kapitalkravet i et antal perioder frem i tiden (Jorion, 2001, s. 65). Metoden udmærker sig ved at give pengeinstitutterne et incitament til kontinuerligt at optim e- re og udvikle dets risikostyringssystemer samtidig med, at de lovgivende myndigheder kan udforme en straf, der medfører den ønskede adfærd (Jorion, 2001, s. 66). Omvendt kan det også tænkes, at metoden kan medføre spekulation i straffens størrelse. Ikke overraskende modtager de fleste pengeinstitutter forslaget med velvilje, idet deres råderum i forbindelse med fastlæggelsen af kapitalkravet jo forøges væsentligt. Kritikere peger dog på, at en observationsperiode på et kvartal (som foreslået) er alt for lang til, at superviserende myndigheder løbende vil være i stand til at sikre det finansiell e systems stabilitet. Som

7 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 77 Basel-reglerne er udformet i dag superviseres de finansielle aktører på daglig basis (Jorion, 2001, s. 66). 5.3 DANSK LOVGIVN ING VEDRØRENDE RISICIRELATERDE KAPITALKRAV Danske finansielle virksomheder er, blandt andet, underlagt Lov om finansiel virksomhed (lov nr. 501 af ). Endvidere er danske pengeinstitutter underlagt Lov om banker og sparekasser mv. i daglig tale kaldet bank- og sparekasseloven (lovbekendtgørelse nr. 787 af ). I Danmark er det Finanstilsynet, der kontrollerer, at lovgivningen i relation til den finansielle sektor overholdes. Finanstilsynet har endvidere bemyndigelse til at fastsætte de nærmere regler vedrørende opgørelsen af kapitalkrav relateret til finansielle risici samt anvendelsen af interne modeller i den forbindelse (jf. bank- og sparekasselovens 21, styk 1). I bank- og sparekasselovens 21, styk 1, åbnes mulighed for, at pengeinstitutter mv. kan anvende interne modeller til beregning af positionsrisici for aktier, gældsinstrumenter, valutaer og råvarer. I relation til denne mulighed er det, jf. bank- og sparekasselovens 21, styk 4, Finanstilsynet, der fastsætter de nærmere regler vedrørende opgørelse og indberetning af pe ngeinstitutternes markedsrisici. Disse regler, som berøres nærmere i det følgende, er dokumenteret i Vejledning for pengeinstitutter mv. i henhold til lov om finansiel virksomheds 15, stk. 1, nr. 1-3 (af ) og Vejledning om anvendelse af interne modeller for pengeinstitutter mv. (vejl. nr af ), der knytter sig til bank- og sparekasseloven, samt Bekendtgørelse om kapitaldækning for pengeinstitutter og forsikringsholdingselskaber mv. (bekendtgørelse nr. 105 af ) også kaldet kapitaldækningsbekendtgørelsen. Alle tre dokumenter er u darbejdet af Finanstilsynet 8. Som det er illustreret i figur 5.1 herunder, indeholder sidstnævnte bekendtgørelse en samlet beskrivelse af bestemmelserne vedrørende opgørelsen af kapitaldækning i relation til fina n- sielle risici. Kapitaldækningsbekendtgørel sen implementerer Basel-komiteens markedsrisikoudvidelse (BIS96) og EU s kapitalkravsdirektiv (CAD) i dansk lovgivning. 8 For yderligere information og materiale henvises til Finanstilsynets hjemmeside

8 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 78 Figur 5.1 Oversigt over det danske lovgrundlag i relation til finansielle markedsrisici Lov om Finansiel Virksomhed Specielt - 14 vedrørende fastlæggelse af retningsl i- nier for de væsentligste aktivitetsområder, og - 15 vedrørende kvalitative krav samt - Finanstilsynets Vejledning for pengeinstitutter i henhold til lov om finansiel virksomheds 15, stk.1, nr Bank- og Sparekasseloven Specielt - Kapitel 5 indeholdende bestemmelser vedrørende solvens, og - Finanstilsynets Vejledning om anvendelse af interne modeller for pengeinstitutter mv. Kilde: Egen tilvirkning Muligheden for at anvende interne modeller i forbindelse med beregningen af kapitalkravet i relation til markedsrisici kan kun anvendes, hvis 10 kvalitative krav opfyldes af pengeinstituttet (jf. bilag 5 i kapitaldækningsbekendtgørelsen): 1. Modellen/modellerne skal være tæt integreret i instituttets daglige risikostyring. 2. Pengeinstituttet skal have en risikokontrolfunktion, der er uafhængig af handelsfunkt i- onen. 3. Risikokontrolfunktionen skal designe og implementere risikostyringssystemerne og dagligt udarbejde analyserende rapporter vedrørende de finansielle risici. 4. Pengeinstituttets bestyrelse og direktion skal være aktive i risikokontrolprocessen. 5. Pengeinstituttet skal råde over et tilstrækkeligt stort antal kvalificerede medarbejdere. 6. Pengeinstituttet skal have fastlagt kontrolprocedurer, der sikrer at skriftlige forretningsgange efterleves. 7. Der skal være tilstrækkelig dokumentation for at modellen/modellerne historisk har beregnet de finansielle risici med en rimelig nøjagtighed. 8. Der skal hyppigt foretages omfattende stress-tests. 9. Den interne revision skal uafhængigt undersøge den/de anvendte interne model(ler). 10. Pengeinstituttet skal én gang årligt undersøge modellen/modellerne og risikostyringen som helhed.

9 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 79 Ligesom i BIS96 er det også i dansk lovgivning kritisabelt, at lovteksten ikke er entydig. I de 10 punkter herover er de tvetydige formuleringer, der lægger op til individuel fortolkning, kursiveret. Hvornår er en model tæt integreret? Hvornår er en bestyrelse aktiv i risikokontrolprocessen? Hvor stort er et tilstrækkeligt stort antal? Hvornår er dokumentationen for nøjagtigheden tilstrækkelig? Hvor ofte er hyppigt? Disse kritiske spørgsmål kan med rette stilles. I relation til punkt 7 skal modellens/modellernes historiske nøjagtighed kontrolleres gennem udførelsen af backtests. Dette er emnet i kapitel 6, hvor der udføres backtests for en række forskellige VaR modeller. Er de kvalitative krav opfyldt, kan pengeinstituttet beregne kapitalkravet ved hjælp af den/de interne model(ler) under iagttagelse af 5 kvantitative krav (jf. bilag 5 i kapitaldækningsb e- kendtgørelsen): 1. De finansielle risici skal beregnes på mindst daglig basis. 2. Der skal anvendes et ensidigt 99% konfidensniveau. 3. Der skal anvendes en ihændehaverperiode på 10 handelsdage. 4. Der skal anvendes en effektiv observationsperiode på mindst et år. 5. Der skal mindst kvartalsvist ske en ajourføring af volatiliteter, korrelationer mv. (reestimation af modellen) Kapitalkravet i relation til markedsrisici til tidspunkt t beregnes ved hjælp af ligningen : KAP t 60 1 = MAX MR t 1; k MRt 60 = i 1 i hvor MR t-1 angiver den seneste dags markedsrisiko målt ved den interne model (f.eks. en VaR model), og k er en eksplicit fastsat multiplikationsfaktor. Multiplikationsfaktoren k er per definition sat lig med 3, men den forøges gradvist til 4 afhængig af antallet af overskridelser konstateret i forbindelse med backtests over det seneste handelsår (250 handelsdage). I tabel 5.1 herunder er multiplikationsfaktorens størrelse angivet ved forskellige antal overskridelser.

10 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 80 Tabel 5.1 Sammenhængen mellem backtest -resultater og multiplikationsfaktoren k Antal overskridelser Multiplikationsfaktor k Under 5 3,00 5 3,40 6 3,50 7 3,65 8 3,75 9 3,85 10 eller derover 4,00 Kilde: Kapitaldækningsbekendtgørelsens bilag 5. Som oftest vil gennemsnittet over de seneste 60 handelsdage være den største værdi i ligning, hvilket henleder fokus på fastsættelsen af multiplikationsfaktoren k. Fastsættelsen af k til værdien 3 kan virke arbitrær, og den har da også været genstand for megen diskussion. Fastsættelsen af k diskuteres i næste kapitel i forbindelse med vurderingen VaR modellernes nø j- agtighed. 5.4 SAMMENFATNING På baggrund af afsnit 5.1 kan det konkluderes, at den finansielle sektor er reguleret ved lov som følge af for det første potentielle negative eksternaliteter i det finansielle system og for det andet destabiliserende incitamentsforvridninger i forbindelse med, at staten garanterer kapitalindskud. I 1996 blev Basel-konventionen, der hidtil kun havde berørt kreditrisici, udvidet med The Basel Market Risk Amendment (BIS96), således at også markedsrisici blev omfattet. Ifølge BIS96 kan kapitalkravet i relation til markedsrisici beregnes ved hjælp af enten Sta n- dardmetoden eller interne modeller. Standardmetoden er relativ simpel at anvende, men lider under at være unøjagtig. Interne modeller er ofte mere nøjagtige og afspejler derfor bedre de finansielle aktørers risici. I afsnit præsenteres en alternativ beregningsmetode foreslået af The Federal Reserve Board hvor banken initialt forpligter sig til et kapitalkrav. Overskrides dette selvvalgte kapitalkrav i en given observationsperiode, modtager banken en straf af den ene eller anden art. Denne metode kan potentielt føre til spekulation i straffens størrelse i forhold til risikoeksponeringen. De danske regler vedrørende risicirelaterede kapitalkrav er sammenfattet i Bekendtgørelse om kapitaldækning for pengeinstitutter og forsikringsholdingselskaber mv. i daglig tale kaldet

11 LOVGIVNING VEDRØRENDE FINANSIELLE RISICI 81 Kapitaldækningsbekendtgørelsen. Denne bekend tgørelse implementerer BIS96 og EU s k apitalkravsdirektiv (CAD) i dansk lovgivning. De kvantitative forudsætninger for anvendelse af interne modeller til beregning af kapitalkrav i relation til markedsrisici er klare og utvetydige, mens der er flere tvetydige formuleringer i de kvalitative forudsætninger. Dette er krit isabelt, da der ikke i lovtekst bør lægges op til individuel fortolkning. I forbindelse med selve beregningen af kapitalkravet påpeges den tilsyneladende arbitrære fastsættelse af multiplikat ionsfaktoren k til værdien 3. Værdien af multiplikationsfaktoren diskuteres mere indgående i næste kapitel, hvor forskellige VaR modellers nøjagtighed måles ved hjælp af backtests.