31/01/ :16. Danske Aktier. Anbefalinger. Flyvere og dykkere. Analyser af danske aktier som Handelsbanken har analysedækning på

Transkript

1 31/01/ :16 Danske Aktier Anbefalinger Flyvere og dykkere Analyser af danske aktier som Handelsbanken har analysedækning på

2

3 Indholdsfortegnelse Flyvere: Størst potentiale på kort sigt 4 Dykkere: Mindst potentiale på kort sigt 5 A.P. Møller - Mærsk 6 Alk-Abello 7 Carlsberg 8 Chr. Hansen 9 Coloplast 10 Danske Bank 11 FLSmidth & Co 12 Genmab 13 GN Store Nord 14 ISS 15 Jyske Bank 16 Lundbeck 17 Nordea 18 Novo Nordisk 19 Novozymes 20 Ringkjobing Landbobank 21 Royal Unibrew 22 Scandinavian Tobacco Group 23 Spar Nord 24 Sydbank 25 Topdanmark 26 Tryg 27 Vestas 28 William Demant Holding 29 Definitioner og forklaringer 30 Særlige oplysninger 31 Aktiestrateg Jon Abakka Aktiestrateg Michelle Nørgaard

4 Flyvere: Størst potentiale på kort sigt Her giver vi vores bud på de tre danske aktier, som vi forventer vil klare sig bedst de kommende tre måneder. De udvalgte aktier følger så vidt muligt vores strategi, men undtagelser kan gøres på baggrund af specielle omstændigheder som f.eks. opkøbskandidater, markant underperformance osv. Flyvere er udvalgt blandt de aktier som vi har en Akkumuler eller købsanbefaling på og er en kortsigtet handelsanbefaling (op til 3 måneder). Tryg Integrationen går som planlagt og vil bidrage til både top- og bundlinje. Toplinjen er i bedring, lønsomheden er imponerende høj og udbyttebetalingerne svarer til et direkte afkast på over 5%. Det udfordrende norske marked ser endelig ud til at være i bedring. SimCorp Flere indikationer på at 4. kvartal har været pænt. Vi venter igen i år en høj indtjeningsvækst (+18% EPS-vækst i 2019). Selvom aktien har haft en pæn kursudvikling over de seneste par måneder, er den siden starten af september faldet med 17%. Det har gjort prisfastsættelsen mere attraktiv og skabt en god opsamlingsmulighed. Aktien er ikke billig, men vi vurderer, at den høje prisfastsættelse kan retfærdiggøres af stabiliteten og den høje vækst. GN Store Nord Vi vurderer at 4. kvartalsregnskabet er en potentiel kurstrigger. Vi venter, at det stærke vækstmomentum vil fortsætte. Vi estimerer en årlig indtjeningsvækst på 25% i perioden Relativt attraktivt prisfastsat i forhold til konkurrenterne William Demant og Amplifon, og har stærkere vækstudsigter. 31/01/19 - Markedsføringsmateriale Danske Aktier 4

5 Dykkere: Mindst potentiale på kort sigt Her giver vi vores bud på de tre danske aktier, som vi forventer vil klare sig dårligst de kommende tre måneder. De udvalgte aktier følger så vidt muligt vores strategi, men undtagelser kan gøres på baggrund af specielle omstændigheder som f.eks. selskabsspecifik risiko, overperformance osv. Dykkere er udvalgt blandt de selskaber som vi har en Reducer eller Salgsanbefaling på og er en kortsigtet handelsanbefaling (op til 3 måneder). Royal Unibrew Opjusteringer og en række stærke regnskaber har bidraget til en kraftig kursstigning over det seneste år. Indtjeningen sidste år var dog hjulpet af midlertidige faktorer som VM i Fodbold og den varme sommer, som har bidraget til en højere efterspørgsel på øl. Over de kommende kvartaler bliver indtjeningsvæksten lavere og sammenligningsgrundlaget sværere. Vi venter derfor, at sentiment vil svækkes. Målt på P/E handler aktien med en præmie til de konkurrerende bryggerier såsom Carlsberg. Sydbank Sydbanks potentiale for højere udlånsvækst er begrænset, som følge af en kombination af bankens lave risikoappetit (på kreditrisiko) og den relativt hårde konkurrence på det danske marked. Vi venter, at Sydbank i år vil blive tynget af fortsat pres på både nettorenteindtægter og gebyrindtægter, samt stigende omkostninger. Aktien er dyrere prisfastsat end de fleste danske bankaktier. Lundbeck Udfordringerne tager til i år: Både top-og bundlinjevæksten ventes at blive negativ i år. Aktien er ikke dyrt prisfastsat, men der er udsigt til lav vækst mange år frem, hvilket dæmper markedets appetit på aktien, som tydeligvis mangler potentielle positive kurstriggere. Lundbeck kommer med en strategiopdatering i forbindelse med 4. kvartalsrapporteringen. Vi venter ikke der kommer noget banebrydende nyt i den relation, hvilket måske vil skuffe nogle investorer. 31/01/19 - Markedsføringsmateriale Danske Aktier 5

6 A.P. Møller - Mærsk For meget usikkerhed i horisonten Bekymring for en lavere global vækst har presset markedet Udsigt til volumenvækst i 2019, men der er også mange risici Vi fastholder Reducer anbefalingen og kursmålet på kr. Flere risici lurer i horisonten Vi vurderer fortsat, at indtjeningen vil være pænt voksende, men ser dog flere usikkerhedsmomenter, som på sigt kan få vores estimater til at fremstå for optimistiske. Blandt disse er indførelsen af tariffer, overkapacitet i containerindustrien og den globale vækst, som formentlig har toppet for denne gang. Mange ting skal falde på plads i år Ledelsen vil fortsat have meget i hænderne i de kommende 3-12 måneder, hvor blandt andet separationen af Drilling skal håndteres, selvom strukturen og ledelsen stort set synes at være på plads. Ydermere skal salget af Total aktierne afsluttes. Der skal desuden fokuseres på at høste synergier fra Hamburg Süd og vigtigst af alt integrere den resterende del af forretningen til at blive et globalt logistisk powerhouse. Fokuspunkter fremover For 2019 venter vi en volumenvækst for containerfragt på 3,6% og en flad fragtrateudvikling og en vækst på 5% i de strategiske hubs (netværk), hvilket leder til en omsætningsvækst på 3,8% for Ocean segmentet. Understøttet af synergier venter vi, at Ocean divisionens EBITDA-margin, vil stige til 13,2% (11,0%). Vores anbefaling er fortsat Reducer. USD mio e 2019e 2020e Omsætning 30,945 38,505 40,339 42,253 Res. Primær drift ,899 2,662 Nettoresultat -1,205 3,627 1,349 2,044 Balance sum Egenkapital 31,425 34,450 35,177 34,625 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Høj Vi har ingen favoritaktie i transportsektoren på nuværende tidspunkt. Vi har således en Reducer anbefaling på A.P. Møller-Mærsk. A.P. Møller - Mærsk er et integreret containerlogistikfirma, der arbejder for at forbinde og forenkle kundernes forsyningskæder. Selskabet er en ledende global aktør i shippingbranchen og opererer i 130 lande og beskæftiger omkring mennesker. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 5.17% 8748 kr mia. kr. Transport Næste regnskab fore Market): 24/05/ :45:00 10,402 9,502 8,602 7,702 6,802 MAERSKb.CO /01/19 - Analyse Danske Aktier 6

7 Alk-Abello Recepttal og prisændringer i fokus i 19 Positive overraskelser har dannet grundlag for flot kursudvikling Opbygning af det amerikanske marked bliver afgørende Anbefalingen fastholdes på Reducer, og kursmålet på kr. Flot kursudvikling igen i år Alk-Abello-aktien har været et godt bekendtskab i år, hvor aktien er steget med omkring 6%. Til sammenligning er det ledende danske OMXC25 steget med omkring 4%. Den positive kursudvikling i år kommer i kølvandet på et 2018, hvor aktien steg med over 30%. Den gunstige kursudvikling over det seneste år har primært været drevet af en række bedre regnskaber end markedet havde ventet, hvilket har resulteret i, at Alk-Abello løftede deres guidance til helåret flere gange sidste år, senest den 16. december. Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Mellem 1030 kr. Potentiale -0.39% 1034 kr mia. kr. Medicinal & Biotek Næste regnskab fore Market): 07/02/ :30: Tabletstudie mod ragweedallergi hos børn når endemål ALK meddelte den 15. januar 2019, at deres tabletstudie mod ragweedallergi hos børn har nået sit endemål. Det åbner op for, at børn helt ned til 5 år kan anvende tabletvaccinen. Det er positivt, men der er dog tale om et relativt lille produkt, som markedet ikke har synderligt meget fokus på. 1, Alk-Abello Risiko for at konsensus estimater er for høje I forhold til 2019 vurderer vi, at der er en række risikofaktorer såsom prissænkninger/ændringer i tilskudsordningerne i Sydeuropa og Frankrig samt et mindre salg end ventet på det amerikanske marked. Begge risikofaktorer ville kunne føre til at markedet ville skulle sænke deres estimater. Vi fastholder derfor vores Reducer anbefaling på aktien. mio e 2019e 2020e Omsætning 2,910 2,922 3,223 3,525 Res. Primær drift Nettoresultat Balance sum Egenkapital 3,290 3,187 3,201 3,283 Indtjening per aktie P/E >99 n.m >99 >99 K/I Vores favoritaktie i medicinal- og bioteksektoren er Novo Nordisk, som vi har på Køb. Vi er også positive på Genmab, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Lundbeck og ALK-Abello, som vi har på Reducer. Alk-Abelló producerer vacciner til behandling af allergi. Målsætningen er at kurere allergi samt udvikle stadig mere patientvenlige og effektive lægemidler. Alk er førende inden for vacciner mod allergi. Grazax-tabletten mod græspollenallergi er selskabets flagskib på produktsiden. Selskabet står selv for salget af Grazax i Europa, mens salget i USA på sigt skal varetages af Merck. Udviklingsporteføljen består bl.a. af produktkandidater til behandling af allergi overfor pollen og husstøvmider. For yderligere oplysninger se side /01/19 - Analyse Danske Aktier 7

8 Carlsberg Udsigt til mindre medvind Medvind fra mange sider understøttede aktien i 2018 Svagere sammenligningsgrundlag i de kommende kvartaler Vi fastholder anbefalingen på Reducer og sænker kursmålet til 720 kr. (745 kr.) Midlertidige faktorer har bidraget til en pæn kursudvikling Trods den relativt store uro på de finansielle markeder i 2018 klarede Carlsberg-aktien sig godt relativt til resten af det danske aktiemarked. Aktien fik dog også medvind fra flere sider. Især det varme sommervejr på flere af Carlsbergs kernemarkeder, øgede efterspørgslen på øl og læskedrikke. Herudover understøttede VM i fodbold ligeledes ølsalget i sommer. Effektiviseringer nærmer sig sin afslutning Udover det varme sommervejr og VM i fodbold i Rusland var besparelserne højere end ventet fra bryggeriets nuværende effektiviseringsprogram Funding the Journey. Det førte alt sammen til, at Carlsberg var ude og opjustere deres guidance flere gange sidste år. Men eftersom opjusteringerne har været drevet af det varme sommervejr og effektiviseringer, er der tale om midlertidige faktorer, som har understøttet indtjeningen, og vi kan derfor ikke forvente, at det kommer igen i år. Sammenligningsgrundlaget bliver sværere i år Den pæne indtjening i 2. og 3. kvartal 2018 betyder samtidig, at sammenligningsgrundlaget bliver svagere fremadrettet, hvilket betyder færre positive overraskelser i fremtiden. Samtidig nærmer effektiviseringsprogrammet, som blev lanceret for to år siden, sig nu sin afslutning og tiden med positive overraskelser herfra, er derfor ved at være forbi. Vi synes derfor, det er tid til at tage profit hjem og fastholder derfor vores negative syn på aktien. mio e 2019e 2020e Omsætning 60,655 61,976 61,695 62,667 Res. Primær drift 4,311 9,215 9,477 9,871 Nettoresultat 1,259 5,198 5,196 5,591 Balance sum Egenkapital 49,525 52,401 54,953 57,633 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Høj Vores favoritaktie blandt danske selskaber i kategorien konsumentvarer er STG. Vi anbefaler ikke at købe Carlsberg og Royal Unibrew, som vi har på Reducer. Carlsberg blev grundlagt i 1847 af J. C. Jacobsen. Carlsberg er i dag verdens 4. største bryggeri. Størstedelen af selskabets ølsalg sker i udlandet og selskabets ølsalg er primært eksponeret mod Vesteuropa, Rusland og Sydøstasien. I Vesteuropa har Carlsberg fokus på optimering af driften. I Rusland og Sydøstasien er fokus på øget salgsvækst. Carlsberg er karakteriseret ved en høj grad af forskellighed af mærker, og deres vision er at være verdens hurtigst voksende bryggeri. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale -2.28% kr mia. kr. Konsumentvarer Næste regnskab fore Market): 06/02/ :00: Carlsberg /01/19 - Analyse Danske Aktier 8

9 Chr. Hansen Stabil vækstaktie i mange år frem Lidt svag start på året, men de kommende kvartaler bliver bedre Stærk vækst, men aktien er ikke billig (P/E 35 for 2018/19) Anbefalingen er Akkumuler og kursmålet er 700 kr. Lidt svag start på regnskabsåret 2018/2019 Chr. Hansen rapporterede den 17. januar regnskab for 1. kvartal 2018/19 (bemærk skævt regnskabsår). Omsætningen i kvartalet endte på 269,4 mio. euro, mens driftsresultatet (EBIT) endte på 70,8 mio. euro. Det var henholdsvis 1,6% og 3% mindre end konsensus havde ventet. Den primære årsag til forventningsafvigelsen skyldtes en større negativ valutamodvind end ventet fra diverse Emerging Markets valutaer. Udsigt til stærkere vækst i de kommende kvartaler Udviklingen i divisionerne FCE (kulturer) og HND (sundhed og ernæring) endte på linje med forventningerne og var samtidig også vækstdriverne i kvartalet med en organisk vækst på henholdsvis 10% og 17%. Derimod klarede NCD (naturlige farver) sig svagere end ventet på toplinen, mens bundlinjen udviklede sig bedre end ventet. På regionsniveau var væksten i de asiatiske lande negativt påvirket af timing og forsinkelser samt en smule svagere efterspørgsel. I forbindelse med regnskabet fastholdt Chr. Hansen som ventet deres forventninger til helåret 2018/19. Således venter Chr. Hansen fortsat en organisk salgsvækst i niveauet 9-11% og en bruttomargin på omkring 29,5%. Defensiv aktie med stabil høj vækst I kølvandet på regnskabet så sænker vi vores indtjeningsforventninger (EPS) med 1% i 2019/20. Overordnet set var Chr. Hansens regnskab en smule til den svage side dog primært som følge af timing. Væksten ventes dermed at tage til i løbet af 2018/19. Trods en svag start på 2018/19, synes vi fortsat om Chr. Hansens solide defensive egenskaber og selskabets vedvarende stabile vækst gør, at vi synes, at de høje multipler kan retfærdiggøres (P/E på 35 i 2019/20). EUR mio. 17/18 18/19e 19/20e 20/21e Omsætning 1,097 1,203 1,314 1,433 Res. Primær drift Nettoresultat Balance sum Egenkapital ,076 1,233 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: Akkumuler Selskabsspecifik risiko: Lav Vores favoritaktie blandt danske selskaber, som producerer fødevarer, ingredienser og enzymer er Chr. Hansen, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at investere i Novozymes, som vi på Reducer. Chr. Hansen har en bred eksponering til helse relaterede markeder, som i stigende grad bliver efterspurgt af sundhedsbevidste forbrugere. Selskabet er verdens markedsleder indenfor kulturer til ost og yoghurt, probiotiske kulturer og naturlige farvestoffer til fødevarer. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 12.72% 621 kr mia. kr. Konsumentvarer Næste regnskab fore Market): 03/04/ :00: Chr. Hansen /01/19 - Analyse Danske Aktier 9

10 Coloplast Tilbage på vækstsporet Stort langsigtet vækstpotentiale Høj prisfastsættelse kan retfærdiggøres af defensive kvaliteter og et stort vækstpotentiale Anbefalingen er Køb og kursmålet er 750 kr. På vej tilbage på vækstsporet Coloplast-aktien har i en længere periode været tynget af, at vækstmomentum har været aftagende. Men vi tror nu, at Coloplast er på vej tilbage på vækstsporet. Vores vurdering er, at Coloplasts to største divisioner Stomi og Continence (står for omkring 75% af Coloplasts samlede omsætning) er mere konkurrencedygtige end tidligere. Vi er derfor blevet mere optimistiske og venter, at Coloplast vil opnå en omsætningsvækst på omkring 9% primært drevet af divisionerne Stomi og Continence. Solide vækstudsigter Den fremtidige vækst skal primært drives af kommende produktlanceringer over de næste et til to år (Sensura Mio convex og SpeediCath Flex) kombineret med de relativt nye lanceringer som Sensura Mio Concave og SpeediCath Flex Coudé Pro. Fra 2018/19 af venter vi, at Coloplast vil fremvise en pæn toplinjevækst kombineret med marginforbedringer. Vi venter således, at Coloplast vil opnå en EPS-vækst i de kommende tre år på ca. 11% i forhold til sektorens gennemsnit på 7-8%. Coloplast er en solid defensiv vækstaktie Vi synes fortsat, at Coloplast er et godt bud på en attraktiv aktie i medicosektoren. Selskabets vækst er relativ modstandsdygtig mod konjunkturudsving og det kommercielle potentiale er stærkt. Prisfastsættelsen er i den høje ende (P/E 30,9 for regnskabsåret 2018/2019), men vi synes, at det kan retfærdiggøres af den relativt solide vækst, som selskabet leverer upåagtet af, hvordan den globale vækst udvikler sig. mio. 16/17 17/18 18/19e 19/20e Omsætning 15,528 16,449 17,938 19,510 Res. Primær drift 5,024 5,091 5,598 6,371 Nettoresultat 3,797 3,845 4,247 4,842 Balance sum Egenkapital 5,952 6,418 6,973 7,543 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: Køb Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt de medicoteknologiske selskaber er Coloplast og GN Store Nord, som vi har på Køb. Vi anbefaler ikke at investere i William Demant, som vi har på Reducer. Coloplast blev grundlagt i 1954 og i dag er Coloplast en af de største producenter af løsninger inden for stomi, kontinens samt hud- og sårpleje. Med købet af Mentors urologi-forretning i 2006 har Coloplast udvidet forretningsomfanget markant. Frankrig, Tyskland og England er Coloplasts største markeder. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 25.84% 596 kr mia. kr. Sundhedsartikler Næste regnskab ring Market): 05/02/ :00: Coloplast /01/19 - Analyse Danske Aktier 10

11 Danske Bank Svagere vækstmomentum Anbefaler ikke at købe op i aktien før uklarheden er aftaget Fortsat uklarhed omkring ledelsessituationen Anbefalingen fastholdes på Reducer og kursmålet sænkes til 130 kr. (135 kr.) Image er faldende og vækstmomentum aftager Danske Banks vækstpotentiale er svækket i takt med, at bankens image ifølge kundeundersøgelser er faldet på det seneste som følge af den estiske hvidvasksag. Udnævnelsen af en ny administrerende direktør lader stadig ventet på sig, men den nye bestyrelsesformand samt et nyt bestyrelsesmedlem er dog på plads. Det er vores vurdering, at konsekvenserne af problemerne relateret til den verserende hvidvasksag i Estland sandsynligvis vil svække vækstmomentum. Vi har hævet vores estimat for en bøde i 2020 fra 8 mia. kr. til 18 mia. kr.. Vi forventer, at Danske Bank udbetaler 50% af 2018 nettoresultatet som udbytte svarende til en udbyttebetaling per aktie på 8,70 kr.. Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Mellem 130 kr. Potentiale 5.91% kr mia. kr. Bank Næste regnskab anske Bank A/S AGM: 18/03/ kvartal ramt af udviklingen på de finansielle markeder Danske Bank rapporterer deres regnskab for 4. kvartal 2018 den 1. februar. Vi venter, at den lave aktivitet på de finansielle markeder i kvartalet har sat sine negative spor på resultatet. Dette er reflekteret i den nedjustering, som banken annoncerede i december Her blev guidance for resultatet efter skat sænket til omkring 15 mia. kr. mod tidligere et resultat på 16 til 17 mia. kr Danske Bank Vi sænker vores indtjeningsestimater for Vi reducerer EPS med 1,4% for 4. kvartal på grund af vores forventning om lidt stigende nedskrivninger i kvartalet. Vi sænker vores forventninger til EPS med 4,3% og 3,7%, hvilket afspejler svagere vækstudsigter, et lavere niveau af støtte fra renteforhøjelser og lidt højere nedskrivninger. Vi sænker kursmålet til 130 kr. (135 kr.), mens vi fastholder anbefalingen på Reducer. mio e 2019e 2020e Totalindkomst 48,150 44,732 47,973 50,927 Indtj. før skat 26,364 19,690 24,226 9,361 Nettoresultat 20,190 14,259 18,179 4,824 Balance sum Egenkapital 153, , , ,558 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Danske Bank er Danmarks største bank og en ledende spiller i det skandinaviske finansmarked, som leverer ydelser til privat- såvel som erhvervs- og institutionelle kunder. Koncernen tilbyder en bred vifte af finansielle produkter, blandt andet via Danica Pension og Realkredit Danmark. For yderligere oplysninger se side /01/19 - Analyse Danske Aktier 11

12 FLSmidth & Co Er fortsat ikke interessant Udsigt til lavere vækst i 2019 end i 2018 Vi sænker EBITA for 2019 med 5% Vi fastholder Reducer anbefalingen og sænker kursmålet til 335 kr. (385 kr.) Skuffende udvikling i cementdivisionen FLSmidth rapporterede deres 4. kvartalsregnskab den 31. januar Omsætningen var stort set som ventet, men driftsresultatet (EBITA) og ordreindgangen var svagere end ventet. Minedivisionen klarede sig nogenlunde som ventet i kvartalet i mens cementdivisionen skuffede på alle vigtige regnskabsposter. Det kan indikere at vi har ret i vores tese om, at cementmarkedet bedres i et langsommere tempo end tidligere antaget. Vi sænker estimaterne Vi reducerer vores salgsforventning til 2019 med 4%, som følge af at vi sænker salgsforventningerne til cementdivisionen med 10%, da vi tror, at markedet kommer til at bedres i et langsommere tempo end tidligere antaget. På baggrund af vores reducerede salgsforventning skærer vi vores 2019 EBITA-estimat med 5%, da vi forventer, at cement bliver 18% lavere på grund af svagere organisk salgsmiks. Er stadig for dyrt prisfastsat I 2018 faldt FLSmidth-aktien med 19%, og i år er aktien steget med omkring 5%. FLSmidth-aktien handler med en 6% præmie til Sandvik, Metso, Epiroc og Komatsu. Sammenlignet med Epiroc og Sandvik handler FLSmidth-aktien med 1% rabat, som vi mener, er mere end fair. Vi sænker kursmålet til 335 kr. (385 kr.) som følge af de førnævnte estimatrevideringer. mio e 2019e 2020e Omsætning 18,000 18,764 19,497 21,092 Res. Primær drift 1,115 1,217 1,452 1,689 Nettoresultat ,165 Balance sum Egenkapital 8,038 8,483 9,014 9,718 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Høj Vores favoritaktie blandt industriselskaberne er ISS, som vi har på AKKUMULER. Vi anbefaler ikke at købe FLSmidth & Co. og Vestas, som vi har på Reducer. FLSmidth & Co. blev grundlagt i 1882 og i dag opererer selskabet primært med levering og service til den globale cement- og mineralindustri. Omsætningen hentes over hele verden, med Asien og Europa som de vigtigste afsætningsområder. Forretningsmodellen for begge områder bygger på ingeniørfærdigheder sammenholdt med projektledelse og servicering. Selskabet har ekspanderet kraftigt de seneste år via organisk vækst samt opkøb. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 2.89% kr mia. kr. Kapitalgoder Næste regnskab ring Market): 31/01/ :00: FLSmidth & Co /01/19 - Analyse Danske Aktier 12

13 Genmab Salgstal og studier er i fokus Hvor meget øges omkostningsbasen? Darzalex fylder fortsat meget Anbefalingen er Akkumuler og kursmålet på kr. Fortsat stor fokus på Darzalex I oktober 2018 annoncerede Genmab de foreløbige fase-3 data for kræftmidlet Darzalex fra det såkaldte MAIA studie. Dataene var positiv læsning. De gode data har fjernet noget usikkerhed og understøtter de relativt høje salgsforventninger, som vi og markedet har til de kommende år. For 2019 vil investorerne primært have fokus rettet mod offentliggørelsen af de månedlige salgstal for Darzalex og en eventuel hurtig godkendelse af Darzalex som førstelinjebehandlingsprodukt. Den 22. januar 2019 rapporterede Genmabs amerikanske partner Johnson & Johnson deres årsregnskab og oplyste i den sammenhæng, at salget af Darzalex var på 2,025 mia. USD i Genmabs guidance for 2018 lød på 2-2,3 mia. USD. Nuværende anbefaling: AKKUMULER Selskabsspecifik risiko: Høj 1100 kr. Potentiale 15.21% kr mia. kr. Medicinal & Biotek Næste regnskab After Market): 20/02/ :00:00 1,350 1, Fokus på omkostninger Der har på det seneste været lidt fokus på, at Genmabs omkostningsniveau kan gå hen og blive en negativ overraskelse i Det skyldes, at flere vurderer, at Genmab sandsynligvis vil begynde at øge investeringerne i deres pipeline, hvilket vil understøtte det langsigtede potentiale, men samtidig også vil tynge indtjeningen på kortere sigt Genmab Fokuspunkter fremover Vi vurderer, at Genmab-aktien kan komme til at gøre det godt i Mulige kommende kurstriggere i 2019 kunne være gode data i forbindelse med multipel sklerose med Arzerra i første halvår 2019 samt et hurtigere end ventet optag af Darzalex som førstelinjebehandlingsprodukt. Samtidig ser vi en sandsynlighed for, at salget uden for USA kan gå hen og overraske positivt. På den negative side er der som nævnt usikkerhed omkring omkostningerne i mio e 2019e 2020e Omsætning 2,365 2,939 4,323 6,020 Res. Primær drift 1,344 1,361 2,345 3,692 Nettoresultat 1,417 1,066 1,984 3,047 Balance sum Egenkapital 4,491 5,557 7,541 10,527 Indtjening per aktie P/E K/I Vores favoritaktie i medicinal- og bioteksektoren er Novo Nordisk, som vi har på Køb. Vi er også positive på Genmab, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Lundbeck og ALK-Abello, som vi har på Reducer. Genmab er et biotekselskab, der udvikler antistofbaserede lægemidler til behandling af cancer og infektionssygdomme. Genmab blev grundlagt af Lisa N. Drakeman og Jan G. J. van de Winkel i 1999 og har hovedkontor i København, Danmark. For yderligere oplysninger se side /01/19 - Analyse Danske Aktier 13

14 GN Store Nord Gode vibrationer 4. kvartalsregnskabet er en potentiale kurstrigger Vi venter, at det stærke vækstmomentum vil fortsætte i 2019 Vi fastholder anbefalingen på Køb og kursmålet på 315 kr. Stærkt vækstmomentum i begge divisioner GN er en af vores foretrukne aktier i medtech-sektoren. Vi forventer, at vækstmomentum fortsat vil være stærkt for begge af virksomhedens enheder, Hearing and Audio, med Audio's stærke performance, der understøttes af CC&O (specielt Unified Communications-headset). Gruppens succes er baseret på stærk produktinnovation. GN Audio har lanceret et AI-headset til forbrugssegmentet og sætter derved sit ry som industriens frontrunner fast. Desuden er den vellykkede lancering af LiNX Quattro, et innovativt premium høreapparat, den type produkt, der understøtter høreapparatdivisionen og gruppen som helhed fremadrettet. God sandsynlighed for en positiv overraskelse Vi tror, at 4. kvartalsrapporten, der rapporteres den 27. februar, kunne give et potentielt boost til sentiment, da vi ser en god chance for, at GN Audio kommer til at overgå ledelsens forventninger. Gode vækstudsigter relativt til konkurrenter Aktien handler med en P/E på 21 for 2019, hvilket er temmelig tæt på det historiske gennemsnit siden 2011 og svarer til en præmie til den europæiske sundhedssektor på omkring 35%. Vi erkender, at prisfastsættelsen måske ser lidt høj ud ved første øjekast, men sammenlignet med høreapparatkonkurrenter som William Deamnt og Amplifon, hævder vi, at den er attraktiv, som følge af GN Store Nords mere robuste vækstudsigter. Vi fastholder anbefalingen på KØB og kursmålet på 315 kr. mio e 2019e 2020e Omsætning 9,585 10,620 11,766 13,037 Res. Primær drift 1,558 1,840 2,167 2,463 Nettoresultat 1,122 1,326 1,572 1,814 Balance sum Egenkapital 4,783 4,556 4,549 4,764 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: KØB Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt de medicoteknologiske selskaber er Coloplast og GN Store Nord, som vi har på Køb. Vi anbefaler ikke at investere i William Demant, som vi har på Reducer. GN Store Nord blev stiftet i 1869 som et telegrafselskab. Siden er forretningsområdet ændret. I dag producerer GN Store Nord headset, høreapparater og audiologisk diagnoseudstyr til hele verden med GN Netcom som deres hovedforretningsområde. GNs headset markedsføres globalt under navnet Jabra, hvor høreapparaterne sælges som ReSound, Beltone og Interton. GN producerer primært deres produkter i Kina, men har hovedsæde i Danmark. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 11.43% kr mia. kr. Sundhedsartikler Næste regnskab fore Market): 27/02/ :00: GN Store Nord /01/19 - Analyse Danske Aktier 14

15 ISS Fortsætter med at gøre rent Ny strategi skal løfte lønsomheden Frasalg og fokus på vækst Vi sænker kursmålet til 250 kr. (275 kr.), mens vi fastholder anbefalingen på Køb Fokus på organisk vækst og lønsomhed ISS fremlagde i december måned selskabets nye strategi ved navn The ISS Way. I den anledning meddelte selskabet, at 8% af EBIT skal afhændes, og at fokus skal øges på større og mere rentable kunder. I denne niche er selvbetjening, multi-service kontrakter og fokus på teknologi alle konkurrencefordele for ISS i forhold til de mindre konkurrenter. Det nye organiske vækstmål blev sat til 4-6% fra 2019 og frem og marginalmålet "i tråd med det historiske interval". Selv om den nye strategi og de finansielle mål giver begrænset plads til overraskelser relativt til tidligere forventninger for de kommende 2 år, og derfor skal bedømmes efterfølgende, hævder vi, at risiciene er reducerede. Vi synes, at aktien er attraktiv, især i et mere usikkert økonomisk miljø. Frasalg reducerer risikoen på kort sigt og øger potentialet for højere lønsomhed på mellemsigt ISS ser ud til at fortsætte sin kommercielle succes. Selskabet har allerede genforhandlet 20% af de større kontrakter, der udløber i 2019, har for nylig fået en ny global virksomhedsklient, og har udvidet sin største kontrakt i Norden (Vattenfall). På trods af at vi sænker vores indtjeningsestimater som følge af de annoncerede frasalg og en lidt mindre stejl margingenopretning på grund af et investeringsprogram, vurderer vi, at ISS på mellem og lang sigt vil få gavn af ændringerne. Fokuspunkter fremover Vi fastholder vores positive syn på aktien. Vi sænker vores indtjeningsforventninger (EPS) med 13% for 2019 og med 9% for 2020 som følge af strategiplanen og tiltagene i den relation. mio e 2019e 2020e Omsætning 79,912 79,346 76,519 80,177 Res. Primær drift 3,357 1,671 3,520 4,006 Nettoresultat 2, ,368 2,611 Balance sum Egenkapital 13,814 12,683 13,629 14,447 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: KØB Selskabsspecifik risiko: Lav Vores favoritaktie blandt industriselskaberne er ISS, som vi har på KØB. Vi anbefaler ikke at købe FLSmidth & Co. og Vestas, som vi har på Reducer. ISS er en ledende global udbyder af facility services. Mere konkret udbyder selskabet en lang række services indenfor facility management, rengøring, sikkerhed, ejendomsservice, cateringservice og supportservice. Selskabet beskæftiger over en halvmillion medarbejdere fordelt på over 50 lande. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 32.14% kr mia. kr. Industri Næste regnskab fore Market): 22/02/ :00: ISS /01/19 - Analyse Danske Aktier 15

16 Jyske Bank Pæne udbytter i sigte Solid finansiel polstring Pæne udbytter og faldende omkostninger i vente Anbefalingen er Køb og kursmålet er 380 kr. Attraktivt prisfastsat Jyske Banks finansielle polstring er blandt de bedste i den danske banksektor og lever fuldt op til de regulative krav. Størstedelen af bankens udlån er realkreditlån og banken vil således være en af de største vindere blandt de danske banker på eventuelt højere bidragssatser. Målt på både kurs/indre værdi og P/E handler aktien med en relativt pæn rabat til den øvrige del af den nordiske banksektor. Vi tror, at denne rabat kan blive indsnævret til gavn for aktiekursen. Udsigt til stærkere momentum Selvom 3. kvartalsregnskabet bar præg af, at udlånsvæksten er faldet en smule tilbage venter vi, at momentum vil tage til i de kommende kvartaler godt understøttet af makroøkonomiske faktorer såsom lav arbejdsløshed, få konkurser, fortsat lave renter og Jyske Banks og BRFs prisstrategi. Vi venter, at udlånene gennemsnitlig vil stige med 15,9 mia. kr. i perioden Derudover venter vi, at omkostningerne vil fortsætte med at falde primært som følge af besparelser på personale over de kommende kvartaler. Udbytterne vil være i fokus Vi forventer, at Jyske Bank fortsætter med at levere udlånsvækst i overensstemmelse med sin strategi. Jyske Bank offentliggjorde et ordinært udbytte på 6,12 kr. pr. aktie, til udbetaling i Med udgangspunkt i vores estimater for 2018 svarer dette til et samlet udbytte på mio. kr., svarende til et udbytte på omkring 38 % af det estimerede 2018 nettoresultat eller et samlet udbytte per aktie på 12,60 kr. når det ekstraordinære udbytte på 525 mio. kr. fra 2. kvartal indgår. For 2019 estimerer vi et udbytte på 13,0 kr. pr. aktie, svarende til et direkte afkast på over 5%. mio e 2019e 2020e Totalindkomst 8,361 8,245 8,534 9,336 Indtj. før skat 4,002 3,304 3,478 4,440 Nettoresultat 3,051 2,468 2,597 3,347 Balance sum Egenkapital 32,023 30,928 31,391 32,854 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: KØB Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Jyske Bank med hovedsæde i Silkeborg blev grundlagt i 1967 via en fusion mellem fire midtjyske lokalbanker. Herefter har forskellige opkøb herunder Finansbanken i 1980 været med til at sikre bankens ekspansion og gjort Jyske Bank til Danmarks tredjestørste bank. På produktsiden tilbyder Jyske Bank et komplet sortiment af finansielle løsninger til private, samt små- og mellemstore virksomheder. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 36.55% 249 kr mia. kr. Bank Næste regnskab fore Market): 26/02/ :15: Jyske Bank /01/19 - Analyse Danske Aktier 16

17 Lundbeck Udfordringerne tager til i 2019 Investorerne vil fokusere på pipelinen Stor usikkerhed omkring 2019 Anbefalingen er Reducer og kursmålet er 300 kr. Mangler kurstriggere Lundbeck har været understøttet af kraftig indtjeningsvækst (EPS) i perioden fra I den nævnte periode har indtjeningsudviklingen overrasket markedet positivt i mange omgange. Det har været en stærk kursdriver for Lundbeck-aktien. Men i 2. halvår af 2018 blev det klart for markedet, at tiden med kraftigt stigende indtjeningsvækst og positive overraskelser er forbi. Det har medført et kraftigt kursfald i den nævnte periode. Aktien er i samme periode blevet markant billigere prisfastsat, men mangler nu potentielle kurstriggere. Vi tror derfor, at aktien vil bevæge sig sidelæns over de kommende kvartaler. Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Lav 300 kr. Potentiale 4.86% kr. 57 mia. kr. Medicinal & Biotek Næste regnskab fore Market): 05/02/ :45: Top- og bundlinje ventes at være faldende i år Vi venter, at både omsætningen og indtjeningen vil være aftagende i 2019 som følge af øget konkurrence fra kopimedicin i takt med, at patentet på depressionsmidlet Onfi udløb i oktober. Lundbeck har desuden meddelt, at patentudløbet af Onfi vil føre til en generisk erodering på 40-50% i 4. kvartal 2018 (konsensus venter en erodering på 50% i 2019) Lundbeck Væksten mangler Vi venter en gennemsnitlig årlig EPS-vækst på 4,3% i perioden Vi forventer også, at selskabet vil generere tilstrækkelig indtjening i perioden til i teorien at genoprette salg tabt i patentkløften efter Problemet (især for aktien) er den lave vækst. Af kommende interessante begivenheder vil være 4. kvartalsregnskabet, hvor resultaterne af den igangværende strategiske gennemgang vil blive præsenteret. Der vil fortsat være fokus på at drive den interne pipelineudvikling, mens kommunikation om kapitalallokering også vil være vigtig for markedet. mio e 2019e 2020e Omsætning 17,234 18,031 16,906 18,020 Res. Primær drift 4,167 5,164 4,496 5,438 Nettoresultat 2,390 3,834 3,314 4,050 Balance sum Egenkapital 11,629 13,861 14,162 15,570 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Vores favoritaktie i medicinal- og bioteksektoren er Novo Nordisk, som vi har på Køb. Vi er også positive på Genmab, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Lundbeck og ALK-Abello, som vi har på Reducer. Lundbeck blev stiftet i 1915 er en forskningsbaseret virksomhed. Selskabet fokuserer på behandling af sygdomme i centralnervesystemet. Hovedproduktet er antidepressionsmidlet Cipralex. Midlet markedsføres i USA af samarbejdspartneren Forest Labs under navnet Lexapro. Derudover producerer Lundbeck midler til behandling af Alzheimers, Parkinsons, Huntington samt skizofreni. Udviklingsporteføljen ser fin ud, hvor antidepressivmidlet LU21004 og Nalmefene tabletten mod alkoholmisbrug ser mest lovende ud. For yderligere oplysninger se side /01/19 - Analyse Danske Aktier 17

18 Nordea Udfordringerne fortsætter God værdi på lang sigt, men ikke interessant på kort sigt Regnskab ventes at bære præg af indtjeningsudfordringer Anbefalingen er Akkumuler, mens vi sænker kursmålet til 88 SEK (92 SEK) Udviklingen ventes ikke at være tilfredsstillende Nordea rapporterer den 6. februar bankens regnskab for 4. kvartal I forbindelse med 3. kvartalsregnskabet i september 2018 kommenterede den adm. direktør for Nordea, at udviklingen på gruppeniveau i kvartalet ikke havde været tilfredsstillende. Vi har dog en forventning om, at udfordringerne er fortsat ind i 4. kvartal. Udfordringer i både top og bund Overordnet set venter vi, at regnskabet vil bære præg af, at Nordea stadig kæmper med indtjeningen. Således venter vi, at Nordea har haft en svag toplinje i kvartalet primært drevet af en svag markedsaktivitet og handelsindtægter. Derudover er kundetilfredsheden svag i privat- og erhvervssegmentet. På trods af at ledelsen er særdeles fokuseret på at ændre dette, så mangler vi fortsat at se nogle konkrete tiltag blive iværksat og vi vurderer, at det efterfølgende vil tage en rum tid før effekterne vil blive synlige. Nordea er en relativ taber på højere svenske renter idet banken i langt højere grad er afhængig af, at ECB vil hæve renten. Vi venter dog, at ECB først vil hæve renten i 2. halvår Ikke interessant på kort sigt Forud for regnskabet har vi foretaget en række estimatændringer. Som følge af et mere negativt indtjeningssyn har vi derfor sænket vores indtjeningsforventninger (EPS) med 4% i perioden Vi sænker derfor kursmålet til 88 SEK. Dog fastholder vi vores positive syn idet Nordea fortsat udbetaler et attraktivt direkte afkast (8,9% i 2018) og samtidig er der et pænt råderum til flere omkostningsbesparelser. Kapitalfonden Cevian (ejer ca. 2,3% af aktierne i Nordea) har således været ude og udtale, at Nordea bliver nødt til at sætte langt mere ambitiøse målsætninger for omkostningerne. EUR mio e 2019e 2020e Totalindkomst 9,469 8,989 8,878 9,304 Indtj. før skat 3,998 4,033 3,742 4,179 Nettoresultat 3,048 3,176 2,877 3,220 Balance sum Egenkapital 33,316 33,215 33,296 33,107 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: Akkumuler Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Nordea er Nordens største bank med en stærk markedsposition på alle fire nordiske markeder. Nordea er skabt gennem en fusion af Nordbanken (Sverige) Merita(Finland) UniDanmark (Danmark) og Christiania Bank (Norge). Banken har en bred vifte af ydelser og services indenfor traditionelle bankforretning, kapitalforvaltning, pension og forsikring. For yderligere oplysninger se side SEK Potentiale 6.49% SEK mia. SEK Bank Næste regnskab fore Market): 06/02/ :30:00 SEK Nordea /01/19 - Analyse Danske Aktier 18

19 Novo Nordisk Risiko for at guidance vil skuffe Prisudvikling, forventninger og salg vil være i fokus Interessant nyhedsflow i vente Vi fastholder Købsanbefalingen og kursmålet på 375 kr. Guidance vil være i fokus Novo Nordisk rapporterer deres 4. kvartalsregnskab den 1. februar. I den anledning vil der især være fokus på guidance for Her venter konsensus en 4% vækst i omsætningen og driftsresultatet (EBIT) for 2019 målt i lokal valuta, mens vi venter et driftsresultat på 2,6% på grund af insulinprisfald i USA. Derfor vil investorerne ligeledes holde øje med kommentarer omkring prisudviklingen inden for basal insulin. Samlet set er vi 1% under konsensus i forhold til omsætningen og EBIT. Vi ser derfor en risiko for, at guidance for 2019 kommer til at skuffe markedet. Bemærk desuden at Novo Nordisk ofte guider konservativt i starten af året. Fase III sammenligningsstudie vil være i fokus Efter regnskabet vil investorernes fokus rette sig mod når Novo Nordisk annoncerer data fra sit fase III sammenligningsstudie mellem Tresiba og Toujeo i løbet af 1. kvartal Studiet kan dog være mindre relevant end tidligere, da Sanofi's insulinfranchise taber markedsandele. Fokuspunkter fremover Den vigtigste produktrelaterede katalysator i første halvår af 2019 er efter vores opfattelse en potentiel meddelelse om, at Novo Nordisk vil ansøge om en mærkeopdatering, vedrørende de kardiovaskulære fordele ved at anvende Ozempic, hos de amerikanske sundhedsmyndigheder (FDA). Således har Ozempic påvist, at det beskytter mod hjertekarlidelser relativt til andre GLP-1 lægemidler. Forud for kvartalsregnskab fastholder vi vores positive syn på Novo Nordisk med en Købsanbefaling og kursmål på 375 kr.. mio e 2019e 2020e Omsætning 111, , , ,347 Res. Primær drift 48,967 47,495 50,354 54,420 Nettoresultat 38,130 38,690 39,697 43,513 Balance sum Egenkapital 54,689 63,247 74,604 86,852 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: KØB Selskabsspecifik risiko: Lav 375 kr. Potentiale 22.43% kr mia. kr. Medicinal & Biotek Næste regnskab fore Market): 01/02/ :30: Novo Nordisk Vores favoritaktie i medicinal- og bioteksektoren er Novo Nordisk, som vi har på Køb. Vi er også positive på Genmab, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Lundbeck og ALK-Abello, som vi har på Reducer. Novo Nordisk er verdens førende producent af diabetesbehandling og blev stiftet i Selskabet har en bred produktpalette og oplever især vækst i salget insulinanaloger, der giver bedre muligheder for at kontrollere blodsukkeret end human insulin. Med den stigende velstand oplever flere lande en kraftig vækst i antallet af diabetikere. Novo Nordisk har desuden også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. For yderligere oplysninger se side /01/19 - Analyse Danske Aktier 19

20 Novozymes Usikre udsigter for 2019 Risiko/afkast-forhold er ikke attraktivt Risiko for at ledelsen er for optimistisk Vi fastholder Reducer anbefalingen, mens vi sænker kursmålet til 275 kr. (290 kr.) Skuffende afslutning på året Novozymes rapporterede den 24. januar deres regnskab for 4. kvartal. Kvartalsomsætningen var på mio. kr., hvilket var 3% under forventningerne, og den organiske vækst var kun på 2%. Endnu engang har husholdningspleje ikke genoptaget momentum, mens Landbrug & Foder også kæmper med økonomisk pres på amerikanske landmænd, lave priser på afgrøder og geopolitisk uro. Vi sænker vores salgsforventninger for begge divisioner og forventer en total organisk salgsvækst på 3% i Vi forventer, at Novozymes vil nå den lave ende af EBIT-marginområdet på 28-29%. Er ledelsen for optimistisk til 2019? Ledelsens 2019 guidance for organisk salgsvækst på 3-6% og en EBIT-margin på 28-29% var lidt under konsensus estimaterne (en organisk salgsvækst på 5% og en EBIT-margin på 28,5%). Vi venter, at konsensusprognoser for vækst i toplinjen vil blive trimmet med bp.. Novozymes sagde, at de forventer en blød start på 2019 med negativ vækst i 1. kvartal. Novozymes udtrykte dog optimisme om nuværende og kommende produktlanceringer. Vi frygter fortsat, at ledelsen igen er for optimistisk. Ikke interessant før tidligst efter 1. kvartal 2019 Aktien handler med en 2019e P/E på 25x, hvilket ikke giver plads til skuffelser. Med hensyn til potentielle kursdrivere skal vi først komme forbi et blødt 1. kvartal (24. april 2019). Vi tror, at tilliden til selskabets vækstpotentiale kan forbedres efter kapitalmarkedsdagen den 17. juni Vi fastholder anbefalingen på Reducer og sænker vores kursmål til 275 kr. (290 kr.) baseret på en negativ kombination af lavere estimater og højere risiko. mio e 2020e Omsætning 14,531 14,390 14,983 15,622 Res. Primær drift 4,047 4,070 4,221 4,456 Nettoresultat 3,119 3,168 3,313 3,502 Balance sum Egenkapital 11,267 11,152 11,013 11,405 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt danske selskaber, som producerer fødevarer, ingredienser og enzymer er Chr. Hansen, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at investere i Novozymes, som vi på Reducer. Novozymes er verdens førende producent af enzymer og mikroorganismer. Selskabet blev stiftet tilbage i Novozymes udvikler blandt andet enzymløsninger til vaskemidler, bioethanol og fødevarer. Novozymes investerer kraftigt i udvikling af nye enzymer, og selskabet udbygger dermed markedet via innovation. Som følge af at bioethanol vinder mere frem vil efterspørgslen efter enzymer til dette vokse tilsvarende. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale -0.94% kr mia. kr. Materialer Næste regnskab fore Market): 06/02/ :00: Novozymes /01/19 - Analyse Danske Aktier 20

21 Ringkjobing Landbobank Integrationen er på rette vej Banksektoren ventes at have haft en svag afslutning på 2018 Lavere direkte afkast end nærmeste konkurrenter Vi fastholder anbefalingen på Reducer, og kursmålet på 335 kr. Svag afslutning på året ventes hos de danske banker Overordnet set venter vi, at de danske banker har haft en svag afslutning på 2018, hvor indtjeningen i 4. kvartal 2018 har været ramt af de svage finansielle markeder. Derudover står det fortsat klart, at presset på toplinjen er intakt efter diverse møder vi har holdt med bankerne. Samme tendens vil derfor også kunne ses, når Ringkjøbing Landbobank rapporterer bankens 4. kvartalsregnskab den 26. februar. Omkostningssynergierne ventes at komme til syne Overordnet set venter vi, at 4. kvartalsregnskabet vil vise en vækst i udlånsvolumenerne og at væksten i højere grad end tidligere vil være understøttet af Nordjyske Bank. Samtidig venter vi, at 4. kvartal 2018 vil være det sidste kvartal, som indeholder en større andel af restruktureringsomkostninger, som er relateret til Nordjyske Bank. Ringkjøbing Landbobank og Nordjyske Bank er i gang med realisere deres estimerede omkostningssynergier på 100 mio. kr.. Heraf ventes 60 mio. kr. at blive realiseret i år, mens de resterende 40 mio. kr. vil blive realiseret i Omkostningssynergierne har indtil videre primært været relateret til back-office funktioner. Vi venter dog, at Ringkjøbing Landbobank vil nedbringe antallet af filialer i den kommende fremtid via fusioner eller nedlukning samt foretage en integration af systemerne i Vi venter, at omkostningssynergierne vil være på 85 mio. kr. i perioden Ser bedre værdi andre steder i banksektoren Forud for regnskabet fastholder vi vores syn på Ringkjøbing Landbobank med en Reducer anbefaling. Det skyldes, at vi ser bedre værdi i andre dele af banksektoren. mio e 2019e 2020e Totalindkomst 1,916 1,986 1,918 1,980 Indtj. før skat 1, ,010 1,055 Nettoresultat Balance sum Egenkapital 6,769 7,192 7,387 7,636 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Ringkjøbing Landbobank er en blanding mellem en regionalbank og en nichebank. Således har banken 50% af sine engagementer i midt- og Vestjylland. Den resterende del af bankens forretningsgrundlag kommer fra Private Banking kunder, finansiering af vindturbiner og private lægeklinikker. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale -5.50% kr mia. kr. Bank Næste regnskab ng Landbobank AGM: 20/03/ RILBA.CO /01/19 - Analyse Danske Aktier 21

22 Royal Unibrew Forventninger til 2019 vil blive forsigtige Har haft en stærk kursudvikling det seneste år Men de gode tider vil ikke vare ved Vi fastholder anbefalingen på Reducer og kursmålet på 450 kr. Høj indtjeningsvækst har drevet kursen Royal Unibrew-aktien har haft en usædvanlig stærk kursudvikling det seneste år, hvor aktien er steget med mere end 30%. En bidragende faktor til den pæne kursudvikling har været, at bryggeriet har været i stand til at generere en høj indtjeningsvækst, hvilket senest blev bekræftet i forbindelse med 3. kvartalsregnskabet i november, hvor bryggeriet igen opjusterede deres guidance. Indtjeningsvæksten vil rammes i 2019 En del af den pæne indtjeningsvækst, som Royal Unibrew har genereret det seneste år har dog i primær grad været drevet af eksterne faktorer, såsom rekordvarmt sommervejr, der har øget efterspørgslen på øl og læskedrikke på Royal Unibrews største markeder (Danmark og Finland), samt skatteændringer i Finland. Vi venter, at disse effekter vil normaliseres i den kommende fremtid, og vi har derfor en forventning om, at Royal Unibrews indtjeningsvækst vil blive negativ næste år. Handler med for stor præmie til deres nærmeste sammenlignelig konkurrenter I skrivende stund handler aktien med en P/E på 25,6 i 2019, hvilket er en relativt stor præmie til de konkurrerende bryggerier som eksempelvis Carlsberg. Kombinationen af aktiens relativt, høje prisfastsættelse og udsigten til et kraftigt fald i indtjeningsvæksten næste år gør, at vi synes, at det er på tide at tage profit hjem. Således ser vi en risiko for, at Royal Unibrews forventninger til det kommende regnskabsår kan skuffe markedet. Blandt de defensive aktier ser vi bedre værdi i Coloplast (Køb), og Chr. Hansen (Akkumuler). mio e 2019e 2020e Omsætning 6,384 7,251 7,617 7,781 Res. Primær drift 1,069 1,318 1,284 1,366 Nettoresultat 831 1, ,046 Balance sum Egenkapital 2,814 2,935 2,953 2,929 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt danske selskaber i kategorien konsumentvarer er STG. Vi anbefaler ikke at købe Carlsberg og Royal Unibrew, som vi har på Reducer. Royal Unibrew er det andet største bryggeri i Danmark. Herudover er bryggeriet geografisk eksponeret mod Letland, Litauen, Tyskland, Italien og Polen. Udover øl, sælger Royal Unibrew også læskedrikke i Danmark, som er baseret på malt læskedrikke i Storbritannien, Caribien og Afrika. Efter at bryggeriet var tæt på konkurs i 2009, har Royal Unibrew skåret omkostningerne markant og er blevet transformeret tilbage til at blive en finansielt set sund virksomhed. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale -7.52% kr mia. kr. Konsumentvarer Næste regnskab ring Market): 06/03/ :00: Royal Unibrew /01/19 - Analyse Danske Aktier 22

23 Scandinavian Tobacco Group Røgen begynder at gå den rigtige vej Har været et skidt bekendtskab det seneste år, men der er bedring på vej Anbefalingen er Akkumuler og kursmålet er 115 kr. Er faldet kraftigt det seneste år STG-aktien har været et kedeligt bekendtskab det seneste år, hvor aktiekursen er faldet med knap 30%. Den kedelige kursudvikling har blandt andet været forårsaget af it-problemer i USA og afgiftsforhøjelser i Frankrig. Selvom sidstnævnte er en tendens, som formentlig kommer til at fortsætte, forventer vi, at den finansielle påvirkning herfra vil blive moderat og i stigende grad kompenseret af STGs forbedrede momentum inden for premiumcigarkategorien i USA. Denne udvikling vil investorerne holde øje med, når selskabet rapporterer deres regnskab den 14. marts. Stærkere salg af premium-cigarer i USA STG genererer meget stærke pengestrømme, som vi venter, vil gøre selskabet i stand til at kunne udbetale høje og voksende udbyttebetalinger i mange år frem. Den organiske vækst for massemarkedscigarsegmentet har over de seneste par år været negativ. Der er ikke udsigt til, at denne tendens ændrer sig på kort sigt. Derimod venter vi stærkere momentum for salget af premiumcigarer i USA. Det vil efter vores vurdering kompensere for det strukturelle pres, der er på salget af massemarkedscigarer. Fokuspunkter fremover Aktiens kraftige kursfald det seneste år står i kontrast til, at STG rent faktisk har leveret en positiv indtjeningsvækst (EPS). Målt på P/E er aktien derfor blevet markant billigere det seneste år og handler således med en P/E på bare 10,8x for Vi synes, at dette niveau er alt for billigt. Vi vurderer desuden, at konsensus er blevet for negativ og venter, at konsensus vil hæve indtjeningsestimaterne over de kommende kvartaler igen. Desuden nærmer vi os tiden, hvor interessen for udbytteaktier, som regel er stigende. Vi forventer derfor, at aktien vil klare sig godt på kort sigt. mio e 2019e 2020e Omsætning 6,464 6,807 7,057 7,088 Res. Primær drift Nettoresultat Balance sum Egenkapital 8,448 8,513 8,566 8,689 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: AKKUMULER Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt danske selskaber i kategorien konsumentvarer er STG, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Carlsberg og Royal Unibrew, som vi har på Reducer. Scandinavian Tobacco Group (oprindeligt Skandinavisk Tobakskompagni) er blandt verdens ledende producenter af cigarer og traditionel pibetobak. Koncernen beskæftiger flere end ansatte fordelt over hele verden. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 38.06% 83.3 kr. 8.3 mia. kr. Konsumentvarer Næste regnskab fore Market): 14/03/ :00: STG.CO /01/19 - Analyse Danske Aktier 23

24 Spar Nord Svindel førte til nedjustering Forventningerne til sidste regnskabsår blev sænket Men der er høje udbytter i sigte Anbefalingen er Køb og kursmålet er 70 kr. Nedjustering af resultatforventningerne Spar Nord var for nylig ude og nedjustere deres forventninger til hele sidste regnskabsårs indtjening. Nedjusteringen skyldes, at banken er blevet ramt af en svindelsag hos en erhvervskunde, som er handelsselskabet BMG fra Randers, der nu er erklæret konkurs. Det har ført til et uventet tab. Spar Nord venter nu et tab på ca. 45 mio. kr., hvilket har resulteret i en nedjustering af bankens resultatforventninger. Således nedjusterer Spar Nord resultatet efter skat til 920 mio. kr. (1 mia. kr. tidligere). Basisindtjeningen ventes at ligge i niveauet mio. kr. og dermed inden for den tidligere udmeldte guidance som er på 1,3 mia. kr.. I kølvandet på nedjusteringen så sænker vi vores forventninger til nettoresultat til 925 mio. kr. (1.002 mio. kr. tidligere). Kerneindtjeningen var ramt af svage markeder I forbindelse med nedjusteringen sænker Spar Nord deres forventninger til kerneindtjeningen før tab på udlån til mio. kr. (ca. 1,3 mia. kr. tidligere). Justeringen sker hovedsageligt som følge af de negative effekter grundet uroen på de finansielle markeder. Modvinden herfra var dog større end vi havde ventet. I kølvandet på nedjusteringen sænker vi vores forventninger til kerneindtjeningen for 2018 til mio. kr. (1.299 mio. kr.). Det fører samtidig til, at vi sænker vores indtjeningsforventninger (EPS) for 2018 med 8,5% primært grundet lavere forventninger til kommissionsindtægterne og højere nedskrivninger. Høje udbyttebetalinger i udsigt Spar Nord har en solid kapitalposition og vi er forholdsvis konfidente i forhold til vores forventning om, at Spar Nord vil levere et direkte afkast på 7,6% i 2018 og 8,7% i Vi fastholder derfor vores positive syn på Spar Nord. mio e 2019e 2020e Totalindkomst 3,149 3,204 3,012 3,241 Indtj. før skat 1,251 1, ,108 Nettoresultat Balance sum Egenkapital 8,114 8,381 8,656 8,977 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: KØB Selskabsspecifik risiko: Høj Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Spar Nord Bank er Jyllands ældste bank og Danmarks sjette største pengeinstitut. Banken har hovedkontor i Aalborg, der også er centrum for de omkring filialerne i Danmark. Spar Nord supplerer egne ydelser med uafhængige samarbejdspartneres ydelser på eksempelvis realkredit og pensionsforsikring. Bankens indtægt fra handel med værdipapirer har de seneste par år været voksende som følge af øget kundeaktivitet. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 27.50% 54.9 kr. 6.7 mia. kr. Bank Næste regnskab fore Market): 07/02/ :30: Spar Nord /01/19 - Analyse Danske Aktier 24

25 Sydbank Udsigterne er blevet svagere Uroen på de finansielle markeder ventes at presse indtjeningen Muligheder for at øge udlånsvæksten er begrænset Vi sænker anbefalingen til Reducer (Akkumuler) og kursmålet til 162 kr. (174 kr.) Toplinjeudviklingen vil være i fokus Sydbank rapporterer deres regnskab for 4. kvartal 2018 den 27. februar. Her vil investorerne holde øje med udviklingen i toplinjen samt hvilken effekt uroen på de finansielle markeder har haft på resultatet. Overordnet set venter vi, at den forholdsvis lave aktivitet på de finansielle markeder i 4. kvartal 2018 har presset handelsindtjeningen samt afkastet på værdipapirer i kvartalet. Effekter af A stronger bank vil være moderat Sydbanks muligheder for at øge udlånsvæksten forbliver svag som følge af bankens risikoappetit og konkurrencemæssige landskab. Samtidig ventes udviklingen i kommissionsindtægterne at være udfordret i relativt til de forrige regnskabsår primært som følge af marginforøgelsen i Totalkredit. Endelig vurderer vi, at effekterne af bankens nye strategi A stronger bank vil være af forholdsvis moderat karakter. Ikke interessant på kort sigt Vi venter, at Sydbank vil udbetale 50% af deres nettoresultat for 2018 til aktionærerne. Det svarer til et udbytte på 8,89 kr. per aktie. Derudover venter vi, at Sydbank vil iværksætte et aktietilbagekøbsprogram på 600 mio. kr. i Forud for regnskabet sænker vi vores indtjeningsforventninger (EPS) for 2018 med 2,4% som følge af uroen på de finansielle markeder i december For perioden sænker vi vores indtjeningsforventninger (EPS) med 11,3% og 13,5% grundet en forventning om en svagere marginudvikling i handels- og nettorenteindtægterne. De negative udsigter gør, at vi finder potentialet forholdsvis begrænset på kort sigt. Vi sænker derfor vores anbefaling til Reducer, mens vi sænker kursmålet til 162 kr.. mio e 2019e 2020e Totalindkomst 4,400 4,134 4,026 4,159 Indtj. før skat 1,956 1,439 1,202 1,307 Nettoresultat 1,531 1, ,026 Balance sum Egenkapital 11,926 11,651 11,361 11,378 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Høj Vores favoritaktier blandt bankerne er Jyske Bank og Spar Nord, som vi har på Køb. Vi er også positive på Nordea, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at købe Danske Bank, Ringkjøbing Landbobank og Sydbank, som vi har på Reducer. Sydbank er i dag Danmarks fjerde største bank og blev stiftet i 1970 gennem en fusion af fire lokalbanker i Sønderjylland. Indtil 1980 var Sydbank kun en bank i Sønderjylland, men har i dag filialer i hele Danmark. Ud over et dansk filialnet har banken afdelinger i Flensborg, Kiel og Hamborg. Pt. tegner det tyske marked sig for en relativt lille del af bankens udlån, men andelen forventes dog øget i fremtiden. Sydbank har primært fokus på traditionel bankdrift med overvægt af erhvervskunder. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 5.47% kr. 9.4 mia. kr. Bank Næste regnskab Sydbank AGM: 21/03/ Sydbank /01/19 - Analyse Danske Aktier 25

26 Topdanmark En del risikofaktorer til stede Aktien handler med en betydelig præmie til sektoren Bedre værdi i Tryg og Sampo, som er billigere prisfastsat Vi fastholder anbefalingen på Sælg og kursmålet på 220 kr. Regnskab var af blandet karakter Topdanmark rapporterede den 24. januar selskabets regnskab for 4. kvartal Overordnet set var regnskabet af blandet karakter. Hvor det tekniske resultat endte 12% højere end konsensus havde ventet, så endte før skat resultatet 11% lavere end ventet. Først nævnte var drevet af en særdeles stærk combined ratio, idet den i kvartalet endte på 81,7%, hvilket var 1,7% lavere (bedre) end markedet havde ventet. I forbindelse med regnskabet foreslog Topdanmark at udbetale et udbytte på 15 kr. per aktie. Har klaret sig bedre end peers Det seneste år har Topdanmark klaret sig bedre end deres nærmeste konkurrenter. Således er Topdanmark-aktien steget med omkring 9% det seneste år, mens sektoren i gennemsnit er faldet med 4,7% i samme periode. Det har samtidig betydet, at Topdanmark nu handler på en P/E for 2019 på 20,4x. Dermed handler Topdanmark med en præmie på knap 29% til sektoren, hvilket vi synes er for dyrt. En del risikofaktorer lurer i horisonten I kølvandet på regnskabet fastholder vi vores negative syn på Topdanmark med en Salgsanbefaling, idet vi fortsat ser en række toplinjeudfordringer. Vi forventer især, at Trygs medlemsbonusordning vil sætte øget pres på Topdanmarks toplinje. Samtidig har Danske Bank valgt at opsige samarbejdet med Topdanmark for i stedet at indlede et strategisk samarbejde med Tryg per 1. januar Da Danske Bank har stået for omkring 10% af al ny omsætning i Topdanmark, vil det opsagte samarbejde ramme toplinjen. Disse faktorer gør, at vi ikke finder aktien interessant. mio e 2020e Præmieindt., brutto 8,609 9,135 9,240 9,250 Indtj. før skat 2,235 1,702 1,718 1,748 Nettoresultat 1,732 1,330 1,340 1,363 Balance sum Egenkapital 6,191 6,016 6,060 6,217 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: SÆLG Selskabsspecifik risiko: Lav Vores favoritaktie inden for den danske forsikringssektor er Tryg, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at investere i Topdanmark, som vi har på SÆLG. Omkring hver fjerde indbygger, hver sjette erhvervsvirksomhed og halvdelen af alle danske landbrug er forsikret i Topdanmark. Det gør Topdanmark til det næststørste skadeforsikringsselskab og sjettestørste livsforsikringsselskab i Danmark. Topdanmarks historie går helt tilbage til slutningen af 1800-tallet. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale % 318 kr mia. kr. Forsikring Næste regnskab Topdanmark AGM: 03/04/ Topdanmark /01/19 - Analyse Danske Aktier 26

27 Tryg Positive udsigter for toplinjen Blandet afslutning på 2018 Positiv præmievækst ventes at fortsætte Vi fastholder Akkumuler anbefalingen, mens vi hæver kursmålet til 179 kr. (169 kr.) Investeringsresultatet skuffede Tryg rapporterede den 22. januar deres regnskab for 4. kvartal. Forud for regnskabet var det ventet, at investeringsresultatet ville blive svagt som følge af den kedelige udvikling på de finansielle markeder i 4. kvartal. Investeringsresultatet var på -330 mio. kr. (konsensus var på 254 mio. kr.). Det lidt skuffende investeringsresultat tyngede ligeledes resultatet før skat, som derfor også var svagere end ventet. Combined ratio var på 88,2%, hvilket var tæt på, hvad markedet havde ventet. Integrationen af Alka går som planlagt Trods det lidt skuffende investeringsresultat (typisk relativ volatil regnskabspost) var der en række positive elementer i regnskabet. Præmievæksten var på 4,5% (uden opkøbet Alka) i forhold til samme kvartal sidste år. Inkluderes opkøbet af Alka var præmievæksten på 21,2%. Tryg understregede desuden, at integrationen af Alka går som planlagt. Endelig var det værd at bemærke, at præmievæksten har været positiv siden 3. kvartal En tendens, vi venter, vil fortsætte. Markedets appetit på forsikringsaktier vil være stigende Vi venter, at toplinjen vil være understøttet af opkøbet af Alka, Trygs bonusmodel og det kommende samarbejde med Danske Bank. Endelig er stigende renter positivt for forsikringsselskaber. Det skyldes, at præmieindtægterne dermed får en højere forrentning. Hvis renterne stiger i år og næste år, som flere eksperter venter, vil markedets appetit på forsikringsaktier formentlig være stigende. Vores anbefaling er Akkumuler, og kursmålet hæves til 179 kr. (169 kr.). mio e 2020e Præmieindt., brutto 17,963 18,740 20,841 21,716 Indtj. før skat 3,239 2,262 3,459 3,622 Nettoresultat 2,519 1,731 2,698 2,825 Balance sum Egenkapital 12,616 11,334 12,038 12,208 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: AKKUMULER Selskabsspecifik risiko: Lav Vores favoritaktie inden for den danske forsikringssektor er Tryg, som vi har på Akkumuler. Vi anbefaler ikke at investere i Topdanmark, som vi har på SÆLG. Tryg er den danske del af det nordiske Tryg Forsikring, der i dag er Nordens næststørste udbyder af forsikringer. Tryg blev stiftet i 1731 efter Københavns brand i 1728 og blev børsnoteret i 2005 på Københavns Fondsbørs. Tryg er den største udbyder af skadesforsikring i Danmark. I Norge er Tryg tredjestørst på markedet. Ud over eget salg samarbejder Tryg med Nordea på salgssiden. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 6.23% kr mia. kr. Forsikring Næste regnskab Tryg AGM: 15/03/ Tryg /01/19 - Analyse Danske Aktier 27

28 Vestas Risici er ikke indregnet i aktiekursen Stabilisering af vindmøllepriser har givet aktien medvind Stærk ordremæssig afslutning på 4. kvartal 2018 Vi fastholder anbefalingen på Reducer og kursmålet på 415 kr. Annoncerede ordrer endte højere end ventet Vestas fik en stærk afslutning på 4. kvartal. Vindmølleproducenten annoncerede nytårsaftensdag ordrer på 673 megawatt (MW), som betyder at Vestas i 4. kvartal annoncerede ordrer for 4192 MW, hvilket var omkring 700 MW højere end konsensus havde ventet. Hertil kommer uannoncerede ordrer som vil blive offentliggjort i forbindelse med årsregnskabet den 7. februar. For hele 2018 fik Vestas samlet en ordreindgang på 12,9 GW. Hertil ventes uannoncerede ordrer på omkring MW. Den pæne ordreindgang vil være understøttende for indtjeningen i Frygten for prispres er aftaget og aktien er steget Vestas-aktien har haft stærkt momentum siden 3. kvartalsregnskabet, hvor den gennemsnitlige salgspris for kvartalets nye ordrer steg for første gang i syv kvartaler. Samtidig var Vestas ude og indikere, at man formentlig er der, hvor man godt kan sige, at priserne har stabiliseret sig. Dette blev senest bekræftet i konkurrenten Siemens Gemesas 4. kvartalsregnskab, hvor prispresset slet ikke blev nævnt. Det har været med til at dæmpe frygten for faldende priser og givet aktien medvind. Aktien er således steget med omkring 25% i kølvandet på 3. kvartalsregnskabet. Risikofaktorer til stede som kursen ikke afspejler Trods aktiens gode momentum på det seneste og den seneste tids indikationer på en stabilisering af vindmøllepriserne fastholder vi vores anbefaling på Reducer. Det skyldes ikke mindst, at vi vurderer, at der er en række risikofaktorer, som aktiekursen ikke tager højde for på nuværende tidspunkt, herunder et fortsat marginpres i år samtidig med, at de negative effekter fra de indførte tariffer i USA vil materialisere sig i år. EUR mio e 2019e 2020e Omsætning 9,953 9,899 11,940 11,815 Res. Primær drift 1, ,083 Nettoresultat Balance sum Egenkapital 3,112 3,182 3,024 3,286 Indtjening per aktie Udbytte per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: REDUCER Selskabsspecifik risiko: Høj Vores favoritaktie blandt industriselskaberne er ISS, som vi har på Køb. Vi anbefaler ikke at købe FLSmidth & Co. og Vestas, som vi har på Reducer. Vestas blev stiftet i 1898 og i 1979 leverede Vestas deres første vindmølle. Vestas er i dag en af verdens førende leverandører af vindkraftløsninger. I 2004 fusionerede Vestas med en anden stor dansk vindmølleproducent, NEG Micon, der derved blev verdens største virksomhed i denne branche. Med større fokus på mindskning af CO 2 og bæredygtighed vil efterspørgslen efter andre energikilder end fossile brændstoffer være stigende. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale % kr mia. kr. Kapitalgoder Næste regnskab fore Market): 07/02/ :30: Vestas /01/19 - Analyse Danske Aktier 28

29 William Demant Holding Større appetit på høreapparatselskaber Har haft en god start på året Nye produktlanceringer skal drive væksten Vi fastholder Reducer anbefalingen og kursmålet på 215 kr. Positivt fokus på sektoren har givet medvind William Demant-aktien har fortsat den positive trend fra sidste år og er år til dato steget med omkring 14%. Aktien har blandt andet nydt af et generelt positivt fokus på sektoren i år, eftersom høreapparatselskaber Widex og Sivantos tidligere på måneden indsendte en ansøgning til EU-kommissionen med henblik på at få lov til at fusionere i løbet af første halvår af i Udsigten til konsolidering i høreapparatsindustrien, som i øjeblikket består af 6 aktører, har styrket investorernes appetit på aktierne i høreapparatsektoren, herunder William Demant. Det kan skyldes, at nogle forventer en bedre prisdisciplin blandt høreapparatselskaberne, hvis antallet af selskaber reduceres fra 6 til 5. Ny produktlancering kommer snart For at kunne fastholde vækst og neutralisere de negative effekter af priserosion (høreapparaternes pris falder med tiden) er det essentielt for høreapparatselskaberne, at de kontinuerligt lancerer nye, konkurrencedygtige høreapparater. William Demant lancerede i 2016 deres meget succesfulde høreapparat Oticon Opn, som efterfølgende er kommet i flere versioner. Oticon Opn har været en vigtig vækstdriver for William Demant. For at fastholde vækst og lønsomhed i 2019 ventes William Demant at lancere et nyt høreapparat i løbet af første halvår Fokuspunkter fremover William Demant er et veldiversificeret høreapparatselskab med en konkurrencedygtig produktportefølje. Vi ser dog bedre værdi i GN Store Nord, som efter vores vurdering har udsigt til betydelig højere indtjeningsvækst over de næste par år, men alligevel er billigere prisfastsat. Vi fastholder derfor anbefalingen på Reducer. mio e 2019e 2020e Omsætning 13,189 14,024 15,051 15,976 Res. Primær drift 2,338 2,610 2,847 3,069 Nettoresultat 1,759 1,912 2,097 2,271 Balance sum Egenkapital 7,433 7,595 8,192 8,963 Indtjening per aktie P/E K/I Nuværende anbefaling: Reducer Selskabsspecifik risiko: Mellem Vores favoritaktie blandt de medicoteknologiske selskaber er Coloplast og GN Store Nord, som vi har på Køb. Vi anbefaler ikke at investere i William Demant, som vi har på Reducer. William Demant blev grundlagt i Selskabet er i dag en af verdens førende producenter af høreapparater med en solid, global markedsandel. William Demants produktportefølje spænder over hele prissegmentet, hvilket gør selskabet mindre sårbart over for ændrede forbrugsvaner. William Demant har siden 2004 udelukkende udloddet midler til aktionærerne via tilbagekøb af egne aktier. For yderligere oplysninger se side kr. Potentiale 2.38% 210 kr mia. kr. Sundhedsartikler Næste regnskab fore Market): 19/02/ :00: WDH.CO /01/19 - Analyse Danske Aktier 29

30 Definitioner og forklaringer Her gennemgår vi nogle af de mest benyttede udtryk i vores strategi og analyser. Vores definitioner kan variere fra andre bankers definitioner af samme udtryk. Anbefalingstyper Vores anbefalinger på 12 måneders sigt er absolutte anbefalinger. Det betyder at man kan vurdere hver enkelt aktieanbefaling som en individuel investering og ikke relativt, som en investor der ejer en repræsentativ dansk noteret aktieportefølje, en dansk indeksportefølje eller et afledt instrument, der repræsenterer OMX Copenhagen Anbefalinger på 12 måneders sigt Køb: Aktiens kurspotentiale vurderes ca. til større end 20% Akkumuler: Aktiens kurspotentiale vurderes ca. til mellem 5% og 15% Reducer: Aktiens kurspotentiale vurderes ca. til mellem -15% og 5% Sælg: Aktiens kurspotentiale vurderes ca. til lavere end -15% Hvis kursmålet er lavere end den sidste kurs på en positiv anbefaling kan det indikere en snarlig revidering af kursmålet eller anbefalingen Kursmål Kursmålet er analytikerens vurdering at aktiens potentielle niveau på 12 måneders sigt. Der tages hensyn til aktietilbagekøb og eventuelle dividender inkluderes. En aktie som i dag koster 50 kr. og har et kursmål på 100 kr. inkl. dividende på 20 kr. vil såfremt kursen når analytikerens forventede niveau have en værdi på 80 kr. efter udbetaling af dividende på 20 kr. Potentiale Aktiens potentiale er den relative forskel mellem kursmålet og den sidste kurs som er angivet med dags dato. Kursmålet betyder at potentialet også inkluderer eventuel dividende. Selskabsspecifik risiko Angives som Lav, Mellem eller Høj. Risikoindikatoren er en statistisk og historisk angivelse af en given akties risiko under hensyntagen til den enkelte akties likviditet. En høj P/E- værdi kan både indikere at aktien er dyr eller at selskabet har et højt vækstpotentiale. Nøgletal EPS P/E K/I Earnings per share. Nøgletallet angiver selskabets resultat pr. aktie Dette nøgletal viser prisen for én krones indtjening i selskabet Prisen for selskabets regnskabsmæssige værdi pr. aktie. Denne publikation er et statisk billede af vores anbefalinger og kursmål. Ændringer anbefalinger og kursmål sker oftere med en høj frekvens og de i publikationen angivet ændringer af anbefalinger og kursmål er i forhold til sidste publikation, hvilket betyder at der sagtens kan have forekommet en eller flere ændringer i den mellemliggende periode. For præcisering af sidste ændring for en bestemt aktie, henviser vi til appendix, hvor der er vedlagt en fuld oversigt. 31/01/19 Danske Aktier 30

31 Anbefalelseshistorik Selskab Aktuel kurs Aktuelt 12M kursmål Tidligere 12M kursmål Dato for ændring af 12M kursmål Aktuel anbefaling Tidligere anbefaling Dato for ændring af anbefaling Analytiker A.P. Møller-Mærsk Alk-Abello 8, kr. 9, kr. 9, kr. 20 august 2018 Reducer Sælg kr. 1, kr. 1, kr. 17 dec 2018 Reducer Akkumuler Carlsberg kr kr kr. 21 jan 2019 Reducer Akkumuler Chr. Hansen kr kr kr. 19 jun 2018 Akkumuler Køb Coloplast kr kr kr. 29 okt 2018 Køb Reducer Danske Bank kr kr kr. 11 jan 2019 Reducer Køb FLSmidth & Co kr kr kr. 24 jan 2019 Reducer Akkumuler Genmab kr. 1, kr. 1, kr. 15 nov 2018 Akkumuler Køb GN Store Nord kr kr kr. 07 nov 2018 Køb Akkumuler Lundbeck kr kr kr. 07 nov 2018 Reducer Akkumuler ISS kr kr kr. 11 jan 2019 Køb Akkumuler Jyske Bank kr kr kr. 24 jan 2019 Køb Akkumuler 13 okt aug 2018 Peter Sehested Peter Sehested 24 okt 2017 Karri Rinta 16 okt 2018 Annette Lykke 13 aug 2018 Annette Lykke 24 sep jul aug 2018 Thomas Eskildsen Hampus Engellau Peter Sehested 16 nov 2018 Annette Lykke 09 feb okt jun 2018 Nordea kr SEK 95.0 SEK 27 nov 2018 Akkumuler Reducer 20 jul 2018 Novo Nordisk kr kr kr. 02 sep 2018 Køb Akkumuler Novozymes kr kr kr. 25 jan 2019 Reducer Køb Ringkjøbing Landbobank kr kr kr. 23 okt 2018 Reducer Akkumuler Royal Unibrew kr kr kr. 29 aug 2018 Reducer Sælg Schouw & Co kr kr kr. 15 nov 2018 Køb Akkumuler SimCorp kr kr kr. 12 nov 2018 Akkumuler Reducer 16 okt okt apr 2018 Peter Sehested Carina Elmgren Thomas Eskildsen Maths Liljedahl Peter Sehested Annette Lykke Thomas Eskildsen 23 nov 2018 Karri Rinta 20 aug 2018 Kjetil Lye 07 dec 2018 Daniel Djurberg STG kr kr kr. 30 aug 2018 Akkumuler Reducer Karri Rinta Spar Nord kr kr kr. 24 jan 2019 Køb Akkumuler Sydbank kr kr kr. 24 jan 2019 Reducer Akkumuler Topdanmark kr kr kr. 25 jan 2019 Sælg Reducer Tryg kr kr kr. 23 jan 2019 Akkumuler Køb Vestas kr kr kr. 21 nov 2018 Reducer Akkumuler William Demant Holding kr kr kr. 07 nov 2018 Reducer Akkumuler 17 aug jan 2019 Zealand Pharma kr kr kr. 16 nov 2018 Køb Reducer 7 sep 2018 Thomas Eskildsen Thomas Eskildsen 09 sep 2017 Kimmo Rämä 21 nov 2017 Kimmo Rämä 20 apr 2018 Frans Højer 03 aug 2018 Annette Lykke Peter Sehested Markering indikerer, at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål den siden seneste publikation. 31/01/19 Nordiske Aktier 31

32 Særlige oplysninger Danske Aktier udkommer 11 gange årligt og indeholder sammenfatninger af Handelsbanken Capital Markets Analyser. For Oversigt over sammenfatninger og udgivelsestidspunkter for hovedanalyser se følgende link: Herudover indeholder publikationen sektionen ved navn Flyvere og Dykkere (side 2-3). Denne sektion kan rent juridisk kan klassificeres som markedsføringsmateriale. Danske Aktier udarbejdes af aktiestrategerne Michelle Nørgaard og Jon Abakka. Ansvarsfraskrivelse (markedsføringsmateriale) Sektionen ved navn Flyvere og Dykkere på side 2-3 kan karakteriseres som markedsføringsmateriale, som er produceret af den svenske Handelsbanken AB (publ), i det følgende benævnt Handelsbanken. De, der arbejder med indholdet er ikke analytikere og materialet ikke er uafhængig investeringsanalyse. Indholdet er kun beregnet til kunder i Danmark. Formålet er at give generelle oplysninger til Handelsbankens kunder og udgør ikke personlig investeringsrådgivning eller en personlig anbefaling. Oplysningerne skal ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Kunder bør søge rådgivning fra deres rådgivere og basere deres investeringsbeslutninger på grundlag af deres egne erfaringer. Oplysningerne i materialet kan ændres og kan også adskille sig fra de udsagn der fremkommer i de uafhængige investeringsanalyser fra Handelsbanken. Oplysningerne er baseret på offentligt tilgængelige oplysninger og er afledt fra kilder, der anses for pålidelige, men nøjagtigheden kan ikke garanteres, og oplysningerne kan være ufuldstændige eller forkortede. Intet materiale må gengives eller distribueres til nogen anden person uden Handelsbankens forudgående skriftlige samtykke. Handelsbanken er ikke ansvarlig hvis materialet anvendes på en måde som er i strid med forbuddet mod videredistribution eller offentliggøres, i strid med bankens regler. Finansielle instrumenters historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast. Værdien af finansielle instrumenter kan både stige og falde, og der er ikke sikkert at du får hele den investerede kapital tilbage. Important notice in English This communication is a product of Svenska Handelsbanken AB (publ). It is not an independent or objective research report prepared by research analysts. This information is not directed to persons whose participation requires prospectuses, registration, or other measures beyond those taken by Handelsbanken. This information may not be distributed in any country, for instance the US, in which distribution requires such measures or contravenes the laws of such country. Anbefalingsstruktur og fordeling Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende 12 måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Bedømmelsen bygger ikke på Handelsbannken Capital Markets egen model og analytikerens vurdering er afhængig af særlige kendetegn ved branchen og virksomheden, og der er taget hensyn til grundlæggende og tidsrelaterede faktorer. Mere detaljerede oplysninger om anbefalingerne kan findes på Handelsbanken Capital Markets hjemmeside: og Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. På hjemmesiden findes en liste over anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringen af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Kursmålet er analytikerens vurdering af det niveau, hvor aktien bør handles i en 12-måneders periode. Kursmålet bruges som grundlag for anbefalingen (se ovenstående forklaring), og under hensyntagen til de tidsrelaterede spørgsmål og faktorer, som relativ værdiansættelse og nyhedsstrømmen. Kursmålet er ikke analytikerens eller bankens vurdering af en virksomheds grundlæggende værdi eller kvalitet. På findes en liste over alle anbefalinger udarbejdet i løbet af de seneste 12-måneder, herunder kursmål og de relevante markedskurser på tidspunktet for analysen. Vurdering og metode Kursmål, synspunkter og anbefalinger i denne rapport er baseret på en kombination af værdiansættelsesmodeller såsom tilbagediskonterede cash flow og relativ værdiansættelse med sammenlignelige selskaber med nøgletal som P/E (aktiekurs divideret med indtjening per aktie), selskabets værdi divideret med resultat af primær drift ( EV / EBITDA), markedspris divideret med indre værdi (P/B) og profit modeller. Prognoser for salg og indtjening er baseret på historiske regnskabsoplysninger, som selskabet har rapporteret, og analytikernes forventninger til virksomhedsspecifikke resultater baseret på forventninger om den mikro- og makroøkonomiske udvikling. I dette arbejde modelleres virksomhedens forskellige forretningsområder særskilt og slås derefter sammen for, at opnå de prognoser for koncernen for salg, indtjening, cash flow og balance. Mere detaljeret information om værdiansættelsesmetode findes på Handelsbanken Capital Markets hjemmeside: og Selskabsspecifikke informationer findes på: Danske Aktier indeholder sammenfatninger af Handelsbanken Capital Markets Analyser. Publikationen fra side 4 og frem er sammenfatninger baseret på analyser fra Handelsbanken Capital Markets Equity Research. På findes en liste over alle anbefalinger udarbejdet i løbet af de seneste 12- måneder, herunder kursmål og de relevante markedskurser på tidspunktet for analysen, samt analytikerens navn. Vil du læse mere bedes du henvende dig til din rådgiver i Handelsbanken. Flyvere og dykkere (på henholdsvis side 2 og side 3) er et bud på tre danske aktier, som vi har dækning på, som vi har en forventning om vil klare sig bedst og dårligst de kommende tre måneder. Flyvere og dykkere er en kortsigtet handelsanbefaling (op til tre måneder). Dog er den afhængig af vores overordnede investeringsstrategi og vores standardanbefaling, der er en 12 måneders anbefaling. Udvælgelsen af aktierne i flyverne kan enten være baseret på markant underperformance eller interessante eventuelle kommende begivenheder, der kan løfte aktien. Udvælgelsen af aktierne i dykkerne kan enten være baseret på en markant outperformance eller øget selskabsspecifik risiko af en bestemt art. Anvend følgende link til at se de ændringer vi har foretaget i Flyvere og Dykkere siden 1. juli 2016: Bemærk at kurserne er angivet i lokal valuta. Ansvarsfraskrivelser Handelsbanken Capital Markets, en division af den svenske Handelsbanken AB (publ) (herefter "SHB"), er ansvarlig for udarbejdelse af analyse rapporter. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen. I Danmark er SHB under tilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet, og i Finland og Norge er SHB under tilsyn af disse landes finanstilsyn. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som 31/01/19 - Analyse Danske Aktier 32

33 Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Bedømmelserne i SHBs analyserapporter er SHB og dets datterselskabers medarbejdernes opfattelser og afspejler hver enkelt analytikers personlige mening på nuværende tidspunkt og kan skifte. Der er ingen garanti for, at fremtidige begivenheder er i overensstemmelse med disse opfattelser. Hver analytikere identificeret i denne rapport, bekræfter, at de synspunkter heri, og som tilhører analytikeren er korrekt og afspejler hans eller hendes personlige synspunkter om virksomheder eller værdipapirer, der omtales i analyserapporten. Formålet med SHB s analyser er at give information. Informationen i analyserne udgør ikke en personlig anbefaling og er ikke personlig investeringsrådgivning og analyserapporter eller opfattelser bør ikke tjene som grundlag for investeringsbeslutninger eller strategiske beslutninger. Dette dokument udgør ikke, eller er ikke en del af et tilbud om salg eller tegning af eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og må ikke, helt eller delvist, danne grundlag for eller anvendes i forbindelse med kontrakter eller tilsagn i enhver form. Finansielle instrumenters historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast. Værdien af finansielle instrumenter kan både stige og falde, og der er risiko for at hele den investerede kapital bliver tabt. Investoren garanteres intet afkast og kan tabe penge. Ændringer i valutakurser kan medføre, at værdien af investeringer foretaget i andre lande, og overskud fra disse stiger eller falder. Dette analyseprodukt bliver løbende opdateret. Ingen del af SHBs analyserapporter må gengives eller distribueres til nogen anden person uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB hertil. Udbredelsen af dette dokument kan i visse jurisdiktioner være forbudt ved lov og personer som modtager dokumentet skal sikre sig og overholde disse begrænsninger. Analysen indeholder ingen juridiske eller skattemæssige aspekter vedrørende udstederens eksisterende eller planlagte udstedelse af gældsinstrumenter. Indholdet er udelukkende beregnet til kunder i Danmark. Vigtige oplysninger om analyser Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserapporter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. SHB og/eller dets datterselskaber tilbyder investeringsbanktjenester og andre tjenester, herunder Corporate Banking tjenester og investeringsrådgivning, til de selskaber, der er nævnt i vores analyse. Vi kan fungere som rådgivere og/eller mæglere for de virksomheder der fremgår i vores analyser. SHB kan også lave Corporate Finance opgaver for disse selskaber. Vi køber og sælger værdipapirer, der er nævnt i vores analyser af kunder i deres eget navn. Vi kan derfor på forskellige tidspunkter tage en lang eller kort position i sådanne værdipapirer. Vi kan også fungere som market maker for alle selskaber, der er nævnt i vores analyser. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte kan eje eller have positioner i de værdipapirer som nævnes i analyserne. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har også retningslinier for analyser, som vil sikre analytikere og afdelingens integritet og uafhængighed og til at identificere faktiske eller potentielle interessekonflikter som involverer analytikere eller banken, og at løse sådanne konflikter ved at fjerne eller reducere dem, og / eller offentliggøre dem, hvis det er relevant. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. Medarbejdere i banken skal agere, så tilliden til banken fastholdes. Alle aktiviteter i koncernen skal være præget af høje etiske standarder. Interessekonflikter skal identificeres og behandles tilfredsstillende for de berørte parter. Politikken for etik beskriver, ud over dette, hvordan medarbejdere, der har mistanke om svindel eller andre overtrædelser skal agere, for eksempel ved hjælp af SHB s visselblåsarsystem (whistleblowing). Se desuden politik vedrørende Etik i Handelsbanken-koncernen. I SHBs politik for korruption, hedder det at det er vigtigt at forebygge og aldrig acceptere korruption, og at man altid skal handle i tilfælde af mistanke om korruption. Se politik mod korruption i Handelsbanken-koncernen. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines Firma-specifikke tekster med oplysninger findes på Handelsbanken Capital Markets hjemmeside: Særlige oplysninger Selskabsspecifikke oplysninger, herunder større aktieposter, betydelige finansielle interesser, oplysninger om Banken som evt. market maker, corporate finance ydelser eller investment banking osv, findes på Handelsbanken Capital Markets hjemmeside: 31/01/19 - Analyse Danske Aktier 33

34 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Rådhusgaten 27, Postboks 332 Sentrum NO-0101 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC 31/01/19 - Analyse Danske Aktier 34