Et overblik. Forord Overordnede forventninger og risikoscenarier side 2. Valutaprognose Jyske Banks valutaprognose og Top Picks side 4

Transkript

1 Et overblik Dette er en investeringsanalyse Forord Overordnede forventninger og risikoscenarier side 2 Valutaprognose Jyske Banks valutaprognose og Top Picks side 4 Månedens temaartikel USA: Er det bare vejret? side 6 Valutaoverblik USD, GBP, CHF, JPY, NOK, SEK, PLN, TRY, MXN side 10 Dette er en investeringsanalyse Udgiver: Jyske Markets Vestergade 8-16 DK Silkeborg Analytikere: Kristian Foged Schmidt kristian.schmidt@jyskebank.dk Emerging Markets Prognose og teknisk billede på Emerging markets side 19 Leander Dreyer Leander@jyskebank.dk Analytikerassistenter: Anders Hyldedal Anders.Hyldedal@jyskebank.dk Mathias Jensen-Vinstrup Mathias.Jensen-Vinstrup@jyskebank.dk Ifølge Risikomærknings-bekendtgørelse er denne produkttype kategoriseret som RØD Læs flere renteanalyser på plus.jyskebank.dk Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 1/22

2 Forord Er forårsforkølelsen ved at indfinde sig på ny? I perioden 2010 og frem til nu har der i samtlige år været tegn på nøgletalstræthed i foråret. Trætheden kan ses i både de globale PMI er såvel som overraskelsesindeksene her illustreret ved G10- overraskelsesindekset. Vendingen i nøgletallene er typisk først kommet i efteråret. Figur: Global PMI Figur: G10-overraskelsesindeks 50 28/5 18/1 7/2 24/ /3 30 Index (diffusion) Kilde: Reuters EcoWin Blandt andet som følge af ovenstående fastholder vi vores kortsigtede konservative tilgang til emerging markets. Langsigtet er vi positive, idet vi trods alt forventer, at en eventuel træthedsfase bliver midlertidig samt relativt kortvarig, meget i overensstemmelse med denne måneds temaartikel: Er det vejret Hvilken betydning vil midlertidigt svagere nøgletal have for valutamarkedet? CHF og JPY vil styrkes relativt til EUR og DKK. USD og GBP vil med overvejende sandsynlighed også styrkes, men primært hvis de svagere nøgletal kommer i andre lande end USA eller Storbritannien. For dollarens vedkommende vil svage USA-nøgletal stille spørgsmålstegn omkring tempoet på QE-nedtrapningsprocessen - det vil være USD-negativt. NOK og SEK vil svækkes. Hverken NOK eller SEK er pt. blandt investorernes yndlinge, og derudover er der sket et skifte i handelsdynamikken i NOK og SEK. NOK og SEK er ikke længere tilflugtsvalutaer i perioder med risikoaversion tværtimod er de tilbage på normalen, hvor de klassificeres som relativt illikvide valutaer. Se kommentarer om emerging markets på næste side 2/22

3 Emerging Markets (opfølgning fra sidste måned): Fortsat ikke ude af farezonen EM har indtil efteråret 2013 været øverst på investorernes indkøbsliste - stort set lige siden De samlede akkumulerede positioner af EM-aktiver er fortsat meget store. EM-udsalget kan fortsætte noget tid endnu i særdeleshed hvis en periode med nøgletals-træthed indfinder sig. De svagere EM-valutaer betyder dog, at prissætningen bliver mere og mere attraktiv. I 2014 bliver det vigtigt at se på relativ EM. Vi forventer, at performance i EM bliver markant mere individuel i Vi er langsigtet positive på en række EM-valutaer fx MXN. Kortsigtet er usikkerheden fortsat meget høj. Vi anbefaler, at valutainvestorer primært anvender købte optioner til positionstagning eller alternativt terminsstrategier med et veldefineret stop/loss, hvor der ikke investeres for mere end, at man kan tåle at skyde flere gange. Ønsker man at hedge EM-positioner eller for den sags skyld aktiepositioner, kan man fx gøre det ved at købe 1 måneds NZDJPY eller EURJPY put-optioner eller USDPLN call-optioner. 3/22

4 Jyske Bank valutaprognose inklusiv konsensusestimater EUR USD GBP JPY CHF NOK SEK DKK CB rente EUR Konsensus USD Konsensus DKK Konsensus Investering Afdækning Spot 0,25% - - 0,73-7,46-3M 0,25% - - 0,76 0,76 7,46 7,46 6M 0,25% - - 0,78 0,77 7,46 7,46 12M 0,25% - - 0,80 0,78 7,46 7,46 Spot 0,25% 1, ,46-3M 0-0,25% 1,31 1, ,69 5,65 6M 0-0,25% 1,28 1, ,83 5,74 12M 0-0,25% 1,25 1, ,96 5,83 Spot 0,50% 0,82-1,66-9,09-3M 0,50% 0,81 0,81 1,62 1,63 9,20 9,21 6M 0,50% 0,79 0,81 1,62 1,60 9,44 9,21 12M 0,50% 0,80 0,81 1,56 1,58 9,32 9,21 Spot 0,10% 139,13-101,87-5,36-3M 0-0,1% 136,00 139,50 103,82 105,68 5,48 5,35 6M 0-0,1% 139,00 139,00 108,59 106,92 5,37 5,37 12M 0-0,1% 142,00 139,50 113,60 108,98 5,25 5,35 Spot 0-0,25% 1,22-0,89-6,14-3M 0-0,25% 1,24 0,94 6,02 6M 0-0,25% * 1,25 * 0,96 * 5,97 12M 0-0,25% 1,25 0,98 5,97 Spot 1,50% 8,28-6,06-0,90-3M 1,50% 8,25 8,20 6,30 6,21 0,90 0,91 6M 1,50% 8,25 8,10 6,45 6,23 0,90 0,92 12M 1,50% 8,25 8,00 6,60 6,25 0,90 0,93 Spot 1,00% 8,92-6,53-0,84-3M 0,75% 9,05 8,70 6,91 6,59 0,82 0,86 6M 0,75% 9,10 8,67 7,11 6,67 0,82 0,86 12M 0,75% 9,25 8,54 7,40 6,67 0,81 0,87 Spot 0,20% 7,46-5, M 0,20% 7,46 7,46 5,69 5, M 0,20% 7,46 7,46 5,83 5, M 0,40% 7,46 7,46 5,96 5, LINK LINK LINK LINK LINK Jyske Bank valutaprognose inklusiv konsensusestimater for Emerging Markets PLN TRY** MXN ZAR ** RUB** MYR HUF BRL** CB rente EUR Konsensus USD Konsensus DKK Konsensus Investering Afdækning Spot 2,50% 4,18-3,06-1,79-3M 2,50% 4,25 4,14 3,24 3,14 1,75 1,80 LINK 6M 2,50% 4,25 4,10 3,32 3,15 1,76 1,82 12M 2,50% 4,10 4,06 3,28 3,17 1,82 1,84 Spot 10,00% 3,04-2,23-2,45-3M 11,00% 2,86 3,00 2,18 2,27 2,61 2,49 6M 11,00% 2,88 2,93 2,25 2,25 2,59 2,55 LINK 12M 10,00% 2,78 2,88 2,22 2,25 2,68 2,59 Spot 3,50% 18,22-13,34-0,41-3M 3,50% 17,29 17,36 13,20 13,15 0,43 0,43 6M 3,50% 16,51 16,90 12,90 13,00 0,45 0,44 LINK 12M 3,50% 15,75 16,38 12,60 12,80 0,47 0,46 Spot 5,50% 14,70-10,77-0,51-12M 6,50% 13,56 14,02 10,85 10,95 0,55 0,53 Spot 5,50% 49,38-36,16-0, M 5,50% 43,75 44,80 35,00 35,06 0,1704 0,1665 LINK Spot 3,00% 4,48-3,28-1,66-12M 3,25% 4,03 4,25 3,22 3,32 1,85 1,76 LINK Spot 2,70% 311,09-227,78-0,24-12M 2,50% 310,00 298,00 248,00 232,81 0,24 0,25 Spot 10,75% 3,21-2,35-2,33-12M 11,25% 3,06 3,16 2,45 2,47 2,44 2,36 LINK Note: All cross rates are quoted in accordance with inter-bank conventions except for those in the column marked with an asterisk * ; these cross rates have GBP as their base currency. Note: The forecasts for TRY, BRL, MXN, ZAR and RUB are against USD and the currencies are marked with two asterisks **. The consensus estimates are based on a Bloomberg survey on FX estimates. Source: Bloomberg/Jyske Bank 4/22

5 FX Heat Map 3M EUR USD DKK 6M EUR USD DKK 12M EUR USD DKK EUR 0,00% 4,28% 0,10% EUR 0,00% 6,73% 0,04% EUR 0,00% 9,29% 0,10% USD 4,12% 0,00% 4,03% USD 6,32% 0,00% 6,29% USD 8,51% 0,00% 8,43% DKK 0,10% 4,20% 0,00% DKK 0,03% 6,72% 0,00% DKK 0,10% 9,21% 0,00% GBP 1,24% 3,00% 1,14% GBP 3,68% 2,81% 3,64% GBP 2,46% 6,61% 2,36% CHF CHF CHF JPY 2,44% 1,75% 2,34% JPY 0,29% 6,43% 0,26% JPY 1,87% 11,34% 1,96% NOK 0,29% 3,99% 0,19% NOK 0,29% 6,43% 0,26% NOK 0,29% 8,98% 0,19% SEK 1,46% 5,81% 1,56% SEK 2,02% 8,89% 2,05% SEK 3,70% 13,34% 3,80% PLN 2,89% 7,30% 3,00% PLN 1,69% 8,54% 1,73% PLN 1,90% 7,22% 1,79% TRY 6,16% 2,06% 5,98% TRY 5,37% 1,09% 5,24% TRY 8,65% 0,08% 8,47% MXN 4,94% 0,86% 4,86% MXN 9,22% 3,11% 9,21% MXN 13,41% 5,36% 13,34% BRL BRL BRL 4,52% 4,37% 4,32% ZAR ZAR ZAR 7,81% 0,76% 7,72% MYR MYR MYR 10,06% 1,71% 9,98% RUB RUB RUB 11,54% 3,32% 11,43% * Jo mørkere desto mere potentiale i forhold til den aktuelle spotkurs. FX Top Picks Kryds Strategi Spotkurs Entry Dato Horisont Entry-niveau Inklusiv termin Kursmål EURBRL SALG 326, M 271, ,00 EURHUF KØB 311, M 290,00 295,5 310,00 EURNOK SALG 847, M 807,5 813,35 765,00 USDCHF KØB 90, M 89,50 89,15 96,00 EURUSD SALG 135, M 135,99 136,04 125,00 CHFTRY SALG 250, M 239,18 261,18 GBPUSD SALG 164, M 164,27 164,04 155,00 Akkumulerede afkast på lukkede anbefalinger (fra 30/ til dd.) Akkumuleret afkast 14,60% Gennemsnit 1,83% 5/22

6 USA: Er det bare vejret? Vækstsignalerne har været elendige den seneste måned Spørgsmålet er, om det er vejret eller en begyndende vækstafmatning. Vi vurderer, at det er hovedsagligt er vejret og venter derfor mere solide vækstsignaler i de kommende måneder. De finansielle markeder er nået til samme konklusion og er derfor robuste over for vækstskuffelser Vækstbilledet er i øjeblikket ret utydeligt, og det gælder ikke alene i USA, men også i Kina, Japan og Storbritannien Feds aftrapning er på autopilot, og der skal relativt megen svækkelse til at ændre på aftrapningsforløbet Gældsloftet er suspenderet, og risikoen for nye finanspolitiske slagsmål i år er aftaget kraftigt Udgiver: Jyske Markets Vestergade 8-16 DK Silkeborg Seniorøkonom Kim Fæster kf@jyskebank.dk Fraskrivelse af ansvar: Se venligst sidste side Nøgletals-yo-yo Hvor nøgletallene i forrige måned nærmest var sprudlende, er billedet den seneste måned skiftet markant. Vækstindikatorerne har været elendige. Det centrale spørgsmål er, om det skyldes vejret, en underliggende svækkelse af økonomien eller en kombination. Hvis det er vejret, er svækkelsen midlertidig, og vi vil se ganske stærke vækstsignaler i løbet af foråret. Hvis det er en underliggende svækkelse, er der en risiko for, at den fortsætter. Det sidste vil komme som en stor overraskelse for markederne, Fed og økonomerne, fordi de fleste venter et solidt vækstløft i Der er således ganske stor forskel på de to scenarier. Vi vurderer, at det hovedsagligt er vejret, der har skabt svækkelsen i væksten og venter derfor mere solide vækstsignaler i de kommende måneder. Vejrforklaringen betyder, at de finansielle markeder reagerer mindre på skuffelser i økonomiske nøgletal fra USA, fordi de vurderes at være et udslag af ekstraordinært koldt og snefuldt vejr. Det ekstraordinært dårlige vejr er fortsat ind i februar og derfor vil der fortsat være tvivl om nøgletallene. Derfor vil der være fokus på konjunkturindikatorer, meldinger fra virksomhederne og de mest aktuelle nøgletal, så som ansøgninger om dagpenge og lign. Disse er ikke helt så påvirkede af vejret, som de hårde nøgletal. Nøgletal ift. forventning og sidste måned Netto nøgletal september november januar marts maj juli Temperaturer i USA i januar september november januar marts maj juli september November Febarur April Juni Aug Ift. Forventning Ift. Sidst Okt Dec Nøgletallene har skuffet Vækstsignalerne har ikke alene skuffet, de har også skuffet markant. Vi nævner i flæng: Jobvækst, ISM for industrien, detailsalg, industriproduktion, ordreindgang samt de fleste bolig- og byggeindikatorer. De få positive overraskelser er kommet fra servicesektoren, arbejdsløsheden, forbrugertilliden og forbrugerkreditterne. Som det fremgår af den første figur, har nøgletallene specielt drillet økonomerne. Det kan hænge sammen med forventningerne om et solidt vækstløft i Nøgletallene har også signaleret en svagere vækst over den seneste måned. Tegn på at vejret har drillet Der er en del tegn på, at økonomien er blevet bremset af det ekstraordinært kolde vejr og megen sne i løbet af januar. Vejret er naturligvis altid 6/22

7 koldt i januar, og det tager sæsonkorrektionen af nøgletallene da også højde for. Men hvis vejret er ekstraordinært koldt og snefuldt, kan det bremse aktiviteten. ISM for industrien var hårdt ramt Jf. ISM var der flere industrisektorer, der var hårdt ramt af vejret. Feds Yellen og Fisher har udtalt, at deres kontakter i erhvervslivet bekræftede, at vejret havde bremset aktiviteten. Fed vurderer ligeledes, at faldet i industriproduktionen bl.a. var skabt af ekstraordinært koldt vejr. De noterede også, at nogle bilfabrikker havde mistet op til flere produktionsdage i januar. Generelt synes bilindustrien at være hårdt ramt i både ISM, industriproduktionen og detailsalget. 4 ud af de 5 største bilproducenter meldte således om, at vejret havde dæmpet bilsalget. Der var således flere signaler om, at vejret har bremset aktiviteten. Index Men der har dog også været enkelte tegn på, at vejret ikke har spillet nogen rolle. Jobrapporten fra januar bar ikke spor af vejrproblemer. Her så vi kraftigt stigende beskæftigelse i byggeriet og i restauranterne. Jobrapporten er dog lidt speciel, fordi beskæftigelsen repræsenterer et øjebliksbillede (dvs. man måler, hvor mange er der ansat i den lønperiode, der omfatter den 12. i hver måned, og i januar var indsamlingsperioden præget af relativt varmt vejr). De fleste andre indikatorer, så som industriproduktionen og detailsalget omfatter til gengæld hele måneden. Heller ikke ISM for servicesektoren meldte om vejrproblemer, men det var dog også et af de få nøgletal, der klarede sig bedre end ventet. Hvordan har vejret været? Den gennemsnitlige temperatur i januar for hele USA var faktisk kun lidt koldere end normalt, som det fremgår af figur 2. Det dækker dog over ekstraordinært koldt vejr med megen sne i det østlige USA og varmt vejr i det vestlige USA. Samtidigt var starten og slutningen af måneden præget af koldt vejr, mens midten af måneden var noget varmere. Det kan forklare, at vejret ikke påvirkede jobrapporten. Desværre er vejret fortsat dårligt her i februar, og dermed er det ikke sikkert, at de nøgletal, som vi får i marts, vil give et vejr- og snefrit billede af økonomien. Vi risikerer derfor at skulle helt ind i april, før vi får et vejr- og snefri billede af økonomien. Generelt er vækstbilledet i flere af de store lande i verden noget tåget i øjeblikket. USA er ramt af vejret, Kina af nytåret, Storbritannien af oversvømmelser og Japan af udsigten til en momsforhøjelse. Jobvæksten har været svag Niveau (thousands) Lagerinvesteringerne har bidraget solidt Månedsstigningstakt Er det kun vejret? Spørgsmålet er, om der kunne være andre forklaringer end vejret, og om disse også vil bremse væksten i de kommende måneder. Hvis man ser på de seneste nøgletal, er ca. halvdelen for december, og disse burde være mindre påvirket af vejret. Men de har altså også været svage. Percent Der er også et par forhold, der kunne tale for, at afmatningen i væksten ikke alene skyldes vejret. Det første hænger tæt sammen med bilsektoren og udspringer af, at vi har set en øget lageropbygning. Således har lageropbygningen trukket ca. 30% af væksten i BNP i 2013, og lageropbygning har ofte den kedelige effekt, at den bremser væksten i de efterfølgende kvartaler. Hvis man dykker lidt ned i tallene, sker lageropbygningen i detailsektoren og primært hos bilforhandlere. Det afspejler, at bilforhandlerne har købt flere biler, end de har solgt, og der er nu en risiko for, at bilfor- 7/22

8 handlerne vil reducere lagerbeholdningerne ved at skære ned på indkøbet. Det er primært butikkerne, der har opbygget større lagre Det vil ramme bilfabrikkernes salg til bilforhandlerne. Bilfabrikkerne har reageret med at sænke priserne. Det har tidligere vist sig at løfte bilsalget ganske solidt, men produktionen af biler ventes at stige noget langsommere. Vi vurderer derfor, at lageropbygningen vil bremse væksten lidt i 1. kvt. Et andet forhold er suspenderingen af den forlængede dagpengeperiode. Det betyder, at ca. 1,4 mio. langtidsarbejdsløse har mistet deres understøttelse siden udgangen af Det svarer dog kun til ½ promille af amerikanerne, og man må formode, at det omfatter de laveste indkomster med det laveste forbrug. Vi vurderer derfor ikke, at dette er årsagen til de svagere nøgletal. Ratio Uroen på EM kan også være en del af forklaringen på de svagere nøgletal. Der er ingen tvivl om, at de store amerikanske virksomheder har en ganske betydelig eksport, herunder til EM-lande og derfor kan være ramt af uroen. Der har allerede været meldinger om virksomheder, der har oplevet problemer på udenlandske markeder. Men når man ser på den samlede varehandel hen over grænserne, er der stort set kun 2 EM-lande, der betyder noget for USA se tabellen. Det er Kina og Mexico og heraf er det kun Mexico, der aftager en betydelig del af amerikansk eksport. Samtidigt er USA stadig en relativ lukket økonomi til trods for de seneste års eksporteventyr. Eksportens andel af BNP udgør knap 13%, og dermed er USA relativt uafhængig af væksten i omverden. Nye estimater viser, at USA s vækst primært er afhængig af den europæiske og i lidt mindre udstrækning af den canadiske vækst. Asien kommer faktisk på 3. pladsen og Mexico på 4. pladsen blandt områder, der påvirker amerikansk eksport. Og mens der er uro i flere EM-lande, er vækstsignalerne fra Europa er blevet bedre og specielt hos USA s største samhandelspartner i Europa, Storbritannien. Hvad siger tallene de kommende måneder Vi vurderer som nævnt, at hovedparten af afmatningen skyldes vejret. Det betyder også, at der er udsigt til en stærk forbedring i nøgletallene i de kommende måneder. På grund af det dårlige vejr har mange forbrugere været tvunget til at udskyde indkøb. Det gælder specielt købet af specielt langvarige forbrugsgoder, så som biler, elektronik og boliger. Når vejret bliver mere normalt, vil mange genoptage opkøbene, og det vil løfte salget, herunder også boligsalget. Samtidigt vil de virksomheder, der har oplevet produktionsstandsninger pga. vejret, øge produktionen solidt i de kommende måneder. Det vil dog ikke omfatte bilfabrikkerne. Fed fortsætter aftrapningen Feds opkøb faldt til 65 mia. i februar, og på mødet i marts er det udsigt til et yderligere fald på 10 mia. Aftrapningen af opkøbene nyder stor støtte i Feds rentekomite jf. det seneste referat, og der skal relativt store vækstmæssige skuffelser til at ændre aftrapningsforløbet. Fed skal i marts ændret på deres forward guidance. De har hidtil brugt arbejdsløsheden til at styre markedets forventninger til den første renteforhøjelse, men da den er faldet langt hurtigere end ventet, kan den ikke bruges længere. Der er foreløbig 2 muligheder på bordet enten en bredere vifte af arbejdsmarkedsindikatorer eller en kvalitativ indikation af, hvornår man ser den første Eksport/import til og fra EM-lande USA eksport til og import fra forskellige EM-lande Eksport til Import fra i % af total eksport i % af samlet import Argentina 0,5 0,2 Brasilien 1,9 1,0 Bulgarien 0,0 0,0 Chile 0,8 0,4 Indien 1,0 1,5 Indonesien 0,4 0,7 Kina 5,4 16,1 Mexico 10,0 10,2 Peru 0,4 0,3 Phillipinerne 0,4 0,3 Polen 0,2 0,2 Romænien 0,0 0,1 Rusland 0,5 1,0 Sydafrika 0,3 0,3 Sydkorea 1,8 2,3 Thailand 0,5 1,0 Tjekkiet 0,1 0,1 Tyrkiet 0,5 0,2 Ungarn 0,1 0,1 Venezuela 0,6 1,2 Total 25,3 37,1 Gældsloftet er suspenderet til /22

9 renteforhøjelse. Ro på den finanspolitiske front Gældsloftet er suspenderet frem til den 15. marts Da finansministeriet har mulighed for at udskyde problemet nogle måneder, er der udsigt til nogenlunde ro og fred på den finanspolitiske front frem til efteråret Der er fokus på midtvejsvalget i november 2014, hvor de nuværende meningsmålinger indikerer en mulighed for, at republikanerne kan vinde magten i senatet fra demokraterne og dermed sidde på magten i hele kongressen. Det vil givetvis betyde, at vi skal hen forbi præsidentvalget i november 2016 før der er mulighed for nye finanspolitiske tiltag. 9/22

10 Amerikanske dollar - USD Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus den kommende måned (se landefakta - kun webudgave) Den pengepolitiske divergens mellem ECB og Fed (Eurozonen og USA) intensiveres i marts måned. - Fed fortsætter med at nedtrappe med 10 mia. dollar. Fornyet fokus på rentebanen. Arbejdsløsheden falder igen. - ECB forventes at være på hold men med en mere lempelig retorik. Manglende inflation er en udfordring. Vækstdivergensen vil blive mere udtrykt igennem foråret. - USA: Tilbagefald i de amerikanske nøgletal formodes at være et resultat af det hårde vejr. Jyske Banks økonomer forventer, at nøgletallene vil vise klare forbedringer i marts og april (hold øje med CESI USA). - Eurozonen: En fortsat stabilisering af nøgletallene er i kortene. Vi ser fortsat en høj sandsynlighed for, at første step i USD styrkelsen sker som følge af stigende risikoaversion i 1. halvår. USD/DKK inkl. prognose, konsensus og termin USD/DKK: Det tekniske billede 6,40 6,20 6,00 5,80 5,60 5,40 Spot: 5,46-3M: 5,69-6M: 5,83-12M: 5,96 6,50 6,25 6,00 5,75 5,50 5,25 5,20 5,00 JB prognose Terminskurs USD/DKK Gns. Høj Lav Fundamental vurdering Pengepolitik: Fed har påbegyndt nedtrapningen af QE. Vi forventer nedtrapning med 10 mia. USD pr. rentemøde i Graden af nedtrapningen vil blive dataafhængig. Der skal forekomme store negative overraskelser i nøgletallene, før Fed bremser nedtrapningsprocessen. Finanspolitik: De amerikanske budgetforhandlinger samt gældsloftet er udskudt. Regeringen har flere opstrammende tiltag i 2014, som skal sikre et bedre budget. Vækst: USA: (2,7 % for 2014). Europa: (1,0 % for 2014). Kapitalflow: I 2013 var EUR-aktiver begunstiget af at være billige og massivt underkøbte. Rabatten er kraftigt aftagende og især de amerikanske investorer forventes at have købt. Købekraftsparitet: 6,11 USDDKK (1,22 EURUSD) USD-positive kurstriggere USA: Bedre amerikanske nøgletal (særligt beskæftigelsen) vil presse renterne op og øge sandsynligheden for en kontinuerlig nedtrapningsproces af QE. Europa: Gældskrisen og de strukturelle problemer i EU dukker op igen. Den negative kreditspiral forværres og hæmmer væksten i Europa. ECB annoncerer en ny LTRO til bankerne. Aktie- og råvaremarkedet falder tilbage som følge af QE nedtrapningen og/eller højere renteniveauer. Globalt: Global vækst (særligt Kina, USA eller Europa) bremser op på ny. USD købes som følge af søgning mod sikker havn. Investeringscase 5,00 4, Kilde: Reuters EcoW in EURUSD befinder sig i en langtrukket korrektionsfase siden september ( ). Vi forventer, at EURUSD vil dreje sydover i de kommende måneder. Startskuddet for USD-styrkelsen bliver stigende risikoaversion via en korrektionsfase i aktieuniverset. På den lange horisont bliver det de strukturelle divergenser, der styrker USD. 0-3M: Et kortsigtet stemningsskifte og en korrektionsfase vil styrke USD. QE-nedtrapningsprocessen fortsætter, hvis nøgletallene lever op til forventningerne. 3-12M: QE-nedtrapning udløber slut Vi er da kommet et vigtigt skridt nærmere en renteforhøjelse. Højere amerikanske renter særligt i den korte ende vil medvirke til at styrke USD. Risiko: Analytikerne er meget enige - måske for enige. USD-negative kurstriggere USA: En ny runde svage amerikanske nøgletal vil skabe tvivl om Fed s fortsatte nedtrapning af QE. USA s kreditværdighed nedjusteres de er sat på watch-list hos Fitch (markedsreaktionen vil være begrænset). Europa: PIIGS-landene fortsætter med at være blandt investorernes favoritter, hvilket vil øge inflowet til EUR. Eurolands overskud på betalingsbalancen fortsætter stigningen. Globalt: Japans pengepolitiske stimuli spreder sig og understøtter risikofyldte aktiver (sikker-havn valutaer presses). Væksten i Kina genvinder et - fornuftigt - positivt momentum. 10/22

11 Britiske pund GBP Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Vi fastholder samtlige kursmål for GBP. Vi forventer fremadrettet GBP-styrkelse eller rettere EUR-svækkelse. Storbritannien har igennem det seneste halve år oplevet et relativt kraftigt og overraskende opsving. Vi forventer, at de gode takter bider sig delvist fast, men omvendt mener vi også, at rigtig meget positivt allerede er indregnet i de finansielle markeder og den nuværende GBP-kurs. Drivkraften for fremadrettet GBP-styrkelse overfor EUR bliver således i højere grad EUR-svækkelse. Ét af de elementer, der bidrager til vores skepsis omkring markedsforventningerne til GBP, er reallønnen. De reale lønninger falder fortsat (inflationen stiger mere end lønningerne), og det er ikke sundt for en økonomi, hvor privatforbruget er/skal være en vigtig drivkraft. GBP/DKK inkl. prognose, konsensus og termin GBP/DKK: Det tekniske billede 10,40 9,90 9,40 8,90 8,40 Spot: 9,1-3 mdr: 9,2-6 mdr: 9,44-12 mdr: 9,32 10,00 9,50 9,00 8,50 7,90 7,40 GBP/DKK JB prognose Terminskurs Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten i Bank of England er 0,50 %. Vi venter ingen ændringer de kommende 12 måneder af hverken renten eller Bank of Englands opkøbsprogram. BoE udvandede i februar relevansen af deres forward guidance, som pt. er bundet op på arbejdsløsheden. BoE vil fremover fokusere på en lang række makro-indikatorer. Finanspolitik: Der er udsigt til, at de offentlige opstramninger bliver skærpet i Man er langt efter den oprindelige plan. Vækst: Væksten er tilbage på sporet, men der er fortsat svaghedstegn i økonomien fx faldende realløn og svag eksport. 8,00 7, Investeringscase Kilde: Reuters EcoWin Vi forventer, at UK vækstmæssigt kommer næsten dobbelt så stærkt igennem 2014 i forhold til Euroland. Meget positivt er indregnet, men særligt EUR-svækkelse vil bidrage til en højere GBPDKK-kurs (lavere EURGBP). 0-6M: ECB-lempelser og en stærkere dollar vil medvirke til at trække GBP opad. Vi anbefaler, at investorer samt kommercielle kunder anvender fald i GBPDKK til at få købt/dækket af. 6-12M: Det højere væksttempo relativt til Europa slår igennem på pengepolitikken. Vi kan skimte rentestigninger fra BoE, mens ECB fortsat holder sig i ro. Købekraftsparitet: 9,58 GBPDKK (ca. 0,78 EUR/GBP). Positive triggere Storbritannien: En ny runde med stærke nøgletal vil understøtte en styrkelse af GBP. Især hvis arbejdsløsheden falder under 7 % hurtigere end ventet, eller hvis BNP fortsætter stigningstakten. Markedsrenten presses op. Enten som følge af opstramninger fra Fed eller pga. højere vækst i Storbritannien. Negative triggere Storbritannien: Vurderer BoE, at stigningen i de korte renter bliver for kraftig, så vil de forsøge at presse renterne ned igen. En nedjustering af kreditværdigheden fra ratingbureauerne. Budgetunderskuddet i Storbritannien er fortsat meget højt (forventet knap -7% af BNP i 2013). BoE fastholder en retorik, hvor de stigende renter ikke udgør en bekymring. Europa: Tiltagende finansiel uro i Euroland vil svække EUR relativt til GBP (ikke aktuelt) Nye ECB-lempelser (højaktuelt hold øje med rentemøde 6/3) Forbrugertilliden og huspriserne udvikler sig negativt. Europa: Væksten overrasker positivt i Euroland. Inflow til Sydeuropa fortsætter og EUR styrkes overfor GBP. Globalt: Fed holder igen med nedtrapningen af deres opkøbsprogram. Globalt: En tiltagende risikoaversion vil understøtte GBP. 11/22

12 Schweizerfranc CHF Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Siden 2012 har CHF været i en transformation fra at være et oplagt KØB til nu at være et muligt attraktivt langsigtet SALG. Det har især været den økonomiske forbedring i Eurozonen samt centralbankens ageren, der har understøttet udviklingen. Vi forventer at: Det brede interval i CHFDKK på forbliver intakt i 2014 [ EURCHF ]. CHFDKK vil hovedsageligt handle indenfor intervallet [ EURCHF 120, ]. Vi vurderer, at der vil være en attraktiv værdi i at sælge i niveauet og købe tilbage i En alternativ strategi vil være at købe USDCHF eller køb GBPCHF. Husk S/L ved investeringer hvor CHF er involveret! CHF/DKK inkl. prognose, konsensus og termin CHF/DKK: Det tekniske billede 7,25 6,40 6,20 6,00 5,80 5,60 5,40 5,20 CHF/DKK Terminskurs Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten i Schweiz er historisk lav. Den forventes at forblive lav selvom renteniveauet stiger blandt majors. Inflationen eller rettere mangel på inflation er fortsat en af centralbankens fokusområder. SNB har fastsat en minimumkurs for EURCHF på 120 (620 CHFDKK). Markedet har tiltro til SNB - det har vi også. CHF er fortsat en sikker-havn-valuta. Lykkes det ikke SNB at fastholde minimumkursen, så vil CHF styrkes kraftigt. Vækst: Arbejdsløsheden er lav (ca. 3,4 %), boligprisudviklingen er positiv og betalingsbalanceoverskuddet er meget højt. Købekraftsparitet: 5,64 CHFDKK (132 EURCHF): CHF er og vil forblive overvurderet i de kommende år. CHF positive påvirkninger Schweiz: SNB beslutter at fjerne minimumkursen (meget lav sandsynlighed). Europa: Et konjunkturmæssigt tilbagefald eller en opblusning af den politiske ustabilitet i Eurozonen vil styrke CHF. Skrappere krav end ventet til den kommende europæiske bankunion vil sende penge i sikkerhed i Schweiz. Globalt: Aktiemarkedet fortsætter januars korrektionsfase. CHF bliver styrket som følge af sikker-havn tilflugt. Fortsætter EM med at være under pres, så stiger incitamentet til at sende midlerne i sikker havn (USD, CHF, JPY og GBP). 7,00 6,75 6,50 6,25 6,00 5,75 5,50 5,25 5, Investeringscase Kilde: Reuters EcoWin 0-3M: Der er udsigt til tiltagende risikoaversion i første halvår af Det vil give en længerevarende aktiemarkedskorrektion samt tiltagende uro på EM. Dette vil medvirke til, at CHF forbliver relativ stærk i første halvår. Set ud fra et timingsmæssigt perspektiv kan det give et godt udgangspunkt for en længerevarende investering i den kommende (forventede) svækkelse af CHF. 3-12M: Set ud fra et timingsperspektiv, så anbefaler vi, at en investor udnytter styrkelsen af CHF i første halvår til at supplere porteføljen med en mindre andel salg af CHF. Vi forventer, at CHFDKK er mærkbart lavere ultimo CHF negative påvirkninger Schweiz: SNB hæver minimumkursen i EURCHF. Fortsætter den positive økonomiske konjunktur og dermed de positive toner på finansmarkedet, så stiger incitamentet til at allokere væk fra CHF og over i mere risikofyldte aktiver. Forløber ECB s overtagelse af overvågningen af de europæiske banker fornuftigt, så vil CHF svækkes. Et stærkt regnskabsår i Schweiz vil øge incitamentet til FDI. Det kan medføre et underliggende salg af CHF. Globalt: Den globale vækst opjusteres samtidigt med at tilliden blandt investorerne stiger. 12/22

13 Par Japanske yen JPY Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus på den tredje pil (se landefakta kun webudgave) Abenomics: Siden Shinzo Abe kom til magten i slutningen af 2012, har regeringen haft succes med at skaffe en lavere JPY, højere inflation samt forbedrede økonomiske udsigter. I den kommende tid vil regeringen blive udfordret på den tredje pil (trin). Det er nu, regeringen skal vise omverden, at Japan formår at gennemføre de historisk set vanskelige strukturelle reformer der skal sikre, at økonomien bliver stærk nok til at trække Japan ud af årtier med lav vækst. Vi er i de kommende måneder opmærksomme på, om der kommer reformtiltag indenfor medicinalbranchen, arbejdsmarkedet og frihandel. Det vil især være positivt for Japan, såfremt de formår at gennemføre reformer, der løfter deltagelsesgraden på arbejdsmarkedet. JPY/DKK inkl. prognose, konsensus og termin JPY/DKK: Det tekniske billede 6,40 Spot: 5,34-3 mdr: 5,48-6 mdr: 5,37-12 mdr: 5,25 5,90 5,40 4,90 4,40 Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten i Bank of Japan er 0-0,10%. Der bliver den. BoJ s massive opkøbsprogram indebærer et løbende negativt pres på JPY. Vi forventer, at Bank of Japan lemper yderligere i kølvandet på de planlagte momsforhøjelser i april. Finanspolitik: Japan er verdensmester i gæld eksempelvis har Japan en statsgæld på omkring 230 % af BNP. Budgetunderskuddet er på knap 10 % af BNP. Den højere moms skal nedbring underskuddet. Statsgælden er knap så alarmerende, da den primært er ejet af japanerne selv. Vækst: Vi venter +1,5% i 2014 og +1,1% i ,90 JPYDKK JB prognose Terminskurs Købekraftsparitet: 7,28 JPYDKK = Massivt undervurderet! JPY-positive triggere Japan: De spekulative investorer er kraftigt positioneret til yderligere JPY-svækkelse. En kraftig stigning i risikoaversionen vil styrke JPY. Investorerne vil blive fanget på det forkerte ben. Europa: Gældskrisen eskalerer. JPY har i mange år været mere sikker end USD. Det forventer vi at se igen, hvis det går galt. Investeringscase Kortsigtet vil det være et stemningsskifte på finansmarkedet risk on / risk off, der styrer bevægelserne i JPY. Tiltager risikoaversionen er der risiko for, at EURJPY falder til 135. Hvis risikoappetitten derimod stiger, så kan vi gense M: Korrektionspotentialet i JPY er fortsat stort. JPYinvestorerne bliver fanget på det forkerte ben, hvis aktier og EM-aktiver fortsætter nedturen i første halvår. 3-6M: Overrasker Bank of Japan med en ekstraordinære lempelig pengepolitik i 2. halvår, så forventer vi, at JPY fortsætter svækkelsen. 6-12M: BoJ fortsætter de pengepolitiske stimuli og svækker JPY. JPY- negative triggere Japan: Centralbanken udvider sit opkøbsprogram til at købe udenlandske obligationer. Regeringen presser japanske pensionskasser m.m. ud af japanske statsobligationer og over i en højere andel af udenlandske papirer. Vi har set tilløb til dette. ECB lemper pengepolitikken yderligere fx i form af en ny Europa: Europa får gang i hjulene og de økonomiske nøgletal LTRO. fortsætter de positive takter. Globalt: Flere aktieanalytikere udviser skepsis overfor virksomhedernes indtjening i En kraftig aktiemarkedskorrektion vil styrke JPY markant. Globalt: En kraftig forbedring i de amerikanske og europæiske nøgletal vil svække JPY relativt til EUR og USD. Fed nedtrapper deres opkøbsprogram. Højere renter i USA og Europa vil på sigt svække JPY overfor USD og EUR. 13/22

14 Norske kroner NOK Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus den kommende måned (se landefakta kun webudgave) NOK er den seneste måned blevet styrket ganske pænt. Flow-mæssigt er NOK igen blevet en eftertragtet valuta, ensbetydende med at investorerne køber NOK på tilbagefald frem for at sælge på stigninger. Årsagen hertil er, at markedet er blevet overrasket af positiv udvikling i de økonomiske nøgletal. Især PMIerne og industriproduktionen samt en stærkere vækst (BNP) y/y. I den kommende måned vil der komme fokus på, om nøgletallene fortsætter den positive udvikling, eller om den tilbagegang vi har set andre steder spreder sig til Norge. EURNOK nærmer sig niveauet, hvilket vi anser for at være et signifikant støtteområde. Både spekulative og kommercielle investorer anbefales at købe EURNOK på 821 og supplere yderligere op i 812. NOK/DKK inkl. prognose, konsensus og termin NOK/DKK: Det tekniske billede 1,10 1,05 1,00 Spot: 0,9-3 mdr: 0,9-6 mdr: 0,9-12 mdr: 0,9 1,05 0,95 0,90 0,95 0,85 0,80 NOKDKK JB prognose Terminskurs Fundamental vurdering Pengepolitik: Norges Bank har signaleret, at renten forbliver uændret frem til Markedet har indregnet, at den første forhøjelse kommer i 4. kvartal , K ild e : R e u te rs Eco W in Investeringscase Mange kunder ligger fortsat lang i NOK vi anbefaler, at man anvender perioder med NOK-styrkelse til at få en mere neutral positionering. Finanspolitik: Regeringen vil fortsætte med at sende nye vækstpakker på banen, såfremt væksten falder tilbage. 0-3M: NOKDKK fastholdes i intervallet 87,5-93,1 (EURNOK 8,00-8,50). Risikoen er fortsat størst mod nedsiden. Norges Kreditrating på AAA er ikke i fare. Vækst: Økonomien viser enkelte svaghedstegn vi venter en vækst på 1,7% i 2014, men risikoen er størst mod nedsiden. Likviditet: NOK er en illikvid valuta, hvilket betyder, at i pressede perioder, så bliver NOK solgt kraftigt ud. Købekraftsparitet: 100 NOKDKK (764 EURNOK). 3-6M: EURNOK fastholdes i intervallet 87,5-93,1 NOKDKK ( EURNOK). Risikoen er størst mod nedsiden M: Generelt er der et negativt pres på NOK. Det strukturelle skift på boligmarkedet og i oliesektoren vil fastholde NOK presset. Højt betalingsbalanceoverskud og sunde finanser trækker modsat. NOK positive triggere Norge: Likviditeten vender tilbage i NOK. Likviditeten er fortsat meget svingende og til tider ekstremt lav. NOK negative triggere Norge: Lav likviditet er fortsat den største trussel for NOK. Falder likviditeten, så falder NOK. De økonomiske nøgletal fortsætter med at overraske positivt hvis væksten og især olieinvesteringerne tiltager. Boligmarkedet falder kraftigt banker såvel som væksten rammes negativt NOK falder kraftigt. Europa: Nye 3-årige likviditetstildelinger vil styrke NOK. Den lavere ECB-rente har indtil videre ikke været tilstrækkeligt til at styrke NOK. Fra et rentespændsperspektiv er NOK nær fairvalue. Globalt: Den seneste periodes forbedrede globale vækstindikatorer vil på sigt styrke NOK. NOK er en relativ cyklisk valuta. Norges Bank bliver bekymret for boligmarkedsudviklingen. De holder renten lav i længere tid eller sænker renten. Europa: Falder Europa tilbage i recession, så vil det påvirke konjunkturen negativt i Norge. Renten vil forblive uændret/lavere. Globalt: Stigende renter i UK og USA er NOK-negativt, idet et indsnævret rentespænd reducerer incitamentet til at holde NOK. Olie: Et fald i olieprisen på verdensmarkedet vil svække NOK. 14/22

15 Svenske kroner SEK Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus den kommende måned (se landefakta kun webudgave) Alle kursmål fastholdes. SEK-svækkelsen er i gang og vi forventer, at det fortsætter året ud. Vi forventer, at SEKDKK forbliver i et relativt snævert interval mellem 0,79-0,845 (8,80-9,40 EURSEK). 0-3M: I de seneste 5 år har svenske nøgletal skuffet i foråret det har svækket SEK. Det samme er ved at ske igen. En korrektion i risikofyldte aktiver vil svække SEK (vi ser en høj risiko for dette). Kraftige ECB-lempelser (særligt en negativ indskudsrente) vil potentielt kunne styrke SEK relativt til EUR (SEK-positivt). 3-12M: Højere globale renter betyder en normalisering af SEK har været ekstraordinære pga. gældskriseuro. SEK/DKK inkl. prognose, konsensus og termin SEK/DKK: Det tekniske billede 0,95 0,93 Spot: 0,84-3 mdr: 0,82-6 mdr: 0,82-12 mdr: 0,81 0,91 0,89 0,87 0,85 0,83 0,81 0,79 0,77 0,75 Fundamental vurdering Pengepolitik: Vi forventer ikke yderligere rentesænkninger. Riksbanken opererer pt. med 15-20% sandsynlighed den kan godt blive højere på næste møde, hvis inflationen skuffer. Finansinspektionen har fået ansvaret for finansielle ubalancer Finansinspektionen har allerede lavet målrettede indgreb mod boligmarkedet. Riksbanken frigøres til at fokusere på inflation. Finanspolitik: Sverige har sunde offentlige finanser (AAA-rating) Vækst: Vækstforventningerne er blevet nedjusteret. Købekraftsparitet: 0,989 SEKDKK (7,54 EURSEK). Positive triggere SEKDKK JB prognose Terminskurs Sverige: Der opstår et stigende inflationspres i kombination med boligprisstigninger. Riksbanken fremrykker tidspunktet for en rentestigning (meget lidt sandsynligt). Investeringscase Vi fastholder det forventede handelsinterval for Intervallet hedder 0,79-0,845 SEKDKK (8,80-9,40 EURSEK). Afvigelser vil forekomme, men vi forventer, at de bliver kortvarige. 3M: En forventning om svage svenske nøgletal samt en evt. korrektion i risikofyldte aktiver vil sende SEK nedad. Nye ECBlempelser vil modvirke SEK-svækkelsen, men lempelserne skal være meget kraftige for at opveje det negative pres på SEK. 3-6M: SEK stabiliseres i det ventede handelsinterval. 6-12M: Stor usikkerhed. Højere globale renter risikerer at gøre SEK til offer for repositionering (som vi har set med NOK). Omvendt vil global vækst understøtte det cykliske element i SEK. Negative triggere Sverige: Svagere nøgletal vil åbne døren for rentesænkninger af Riksbanken særligt hvis Finansinspektionen vedbliver at lave tiltag mod det glohede boligmarked. Europa: ECB annoncerer nye lempelser fx ophør med at sterilisere opkøb af græske statsobligationer (meget sandsynligt i 1. kvartal 2014) eller en negativ indskudsrente (lidt sandsynligt). Globalt: Stigende global vækst er SEK-positivt. Svenske banker er, ligesom de danske før finanskrisen, hovedsageligt finansieret via korte udenlandske lån. Da boligmarkedet faldt sammen i Danmark, mistede udlandet tilliden til danske banker. DKK kom under pres. Det samme kan ske i Sverige. Renter: De amerikanske renter stabiliseres. Hidtil har de højere amerikanske/globale renter betydet, at både NOK og SEK har mistet appel pga. mindre rentedifference. Europa: De europæiske pengemarkedsrenter stiger yderligere (kortsigtet risiko langsigtet vil det kvæle europæisk vækst). Globalt: Kraftig opbremsning i den globale vækst (spill-over fra emerging markets). Sveriges åbne økonomi bliver hårdt ramt. 15/22

16 Polske zloty PLN Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Vi fastholder alle kursmål med undtagelse af 3M-kursmålet, som justeres fra 1,73 til 1,76 PLNDKK (4,30 til 4,25 EURPLN). Aktiemarkedskorrektionen i januar formåede ikke at svække PLN helt så kraftigt som ventet PLNDKK bundede i 1,75 (4,26 EURPLN). Vi mener dog fortsat, at risikoen for en ny korrektion er relativ høj og derudover har de seneste nøgletal fra Polen været svagere end ventet. Kortsigtet (0-3M): Vi vil meget gerne se en mere positiv udvikling i Ukraine. Polen og Ukraine deler sprog og grænse og har en lang historik sammen. Rent økonomisk er sammenhængen ubetydelig (Polen eksporterer ca. 3% af sin samlede eksport til Ukraine). Men det er ikke usandsynligt, at investorerne vil reducere deres positioner i regionen generelt, hvis udviklingen i Ukraine spidser til. Langsigtet (3-12M): Vi mener fortsat, at PLN er et godt køb i 1,73-1,76-området (4,25-4,30 EURPLN). PLN/DKK inkl. prognose, konsensus og termin PLN/DKK: Det tekniske billede 2,00 1,95 1,90 1,85 1,80 Spot: 1,79-3 mdr: 1,73-6 mdr: 1,76-12 mdr: 1,82 2,1 2,0 1,9 1,8 1,75 1,70 1,65 Fundamental vurdering Pengepolitik: Centralbankrenten (NBP) er på et rekordlavt niveau på 2,5%. Vi venter renteforhøjelser sidst i 2014 samt i Finanspolitik: Budgetunderskuddet er skrumpet ganske betragteligt. Ekstraordinære tiltag overfor pensionssektoren har/vil yderligere understøtte et lavere underskud i de kommende år. Vækst: Tysk vækst og polsk vækst hænger tæt sammen. Pt. kører Tyskland som en velsmurt VW-motor. Betalingsbalancen er i bedring (pt. -1,7% af BNP). Vigtigt i en fase, hvor EM-aktiver er under salgspres. REER: PLN ligger pt. marginalt over 5-års glidende gennemsnit. Positive triggere Polen: Lavere budgetunderskud og mindre underskud på betalingsbalancen. PLNDKK JB prognose Terminskurs Kilde: Bloomberg/Jy ske Bank Detailsalget og inflationen begynder at pege opad (ikke i øjeblikket), som følge af en succesfuld rentenedsættelsescyklus. Europa: Højere vækst i Europa er PLN-positivt. Europa er den vigtigste samhandelspartner. Et hurtigere opsving vil styrke PLN. ECB lemper pengepolitikken via ophør af steriliseringen i opkøb af statsobligationer. Hvis ECB ydermere sænker indlånsrenten til negativt territorium, så vil PLN styrkes kraftigt relativt til EUR. 1,7 1,6 1, Kilde: Reuters EcoWin Investeringscase De seneste tal har ikke været opløftende. Inflationen faldt mere end ventet (+0,7% på årsbasis) og inflationsforventningerne falder. Derudover skuffede BNP for 4. kvartal (+0,5% mod ventet +1,1%). 0-3M: Vi fastholder forventning om PLN-svækkelse. Vi ser en overvejende sandsynlighed for, at der kommer endnu en korrektion i foråret i risikofyldte aktiver. Kommer PLNDKK ned omkring 1,73-1,76, mener vi, at PLN er et attraktivt langsigtet køb. 3-12M: Vi ser et mere stabilt (om end lavt) vækstniveau for Europa. Tyskland vil klare sig relativt godt, og det vil hjælpe Polen. NBP hæver renten hen mod slutningen af Negative triggere Polen: Hold øje med Ukraine. Den direkte eksponering mod Ukraine er lav, men der er risiko for en negativ afsmittende effekt, hvis investorerne sælger ud i regionen generelt. De svage inflationstal og faldende inflationsforventninger bider sig fast. NBP holder renten lav i lang tid fremover. Indgrebet mod pensionssektoren dømmes forfatningsstridigt. Europa: Tyskland er den største handelspartner. Lavere vækst i Tyskland vil ramme betalingsbalancen og den polske vækst. Globalt: QE-nedtrapning vil ligge et negativt pres på PLN. 16/22

17 Tyrkiske lira TRY Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Kortsigtet: Centralbanken i Tyrkiet (CBRT) har genetableret tilliden til valutaen. Mellemlang sigt: Der er fortsat stor risiko for, at TRY bliver svækket endnu en gang især overfor USD. Sker det, så vil CBRT blive nødsaget til at reagere igen. CBRT bliver tvunget til at hæve renterne for at: dæmpe det stigende inflationspres. for at Tyrkiet kan tiltrække udenlandsk kapital. Tyrkiet har nemlig et stort blødende betalingsbalanceunderskud, der skal dækkes ind. Kort sagt: der er fortsat meget stor risiko for at TRY kommer under pres. Stå på sidelinjen eller accepter store udsving. TRY/DKK inkl. prognose, konsensus og termin TRY/DKK: Det tekniske billede Spot: 2,45-3 mdr: 2,61-6 mdr: 2,59-12 mdr: 2,68 3,00 2,75 2,50 4,00 3,50 3,00 2,25 2,50 2,00 Fundamental vurdering Pengepolitik: 1W reporenten i Tyrkiet er på 10 % og udlånsrenten er på 12 %. Vi forventer, at CBRT bliver presset til at sætte renten yderligere op. Finanspolitik: Der er risiko for, at Tyrkiet ikke formår at gennemføre den valgte politik, da 2014 byder på vigtige valg. Der er både regionalvalg (marts) og præsidentvalg (august), hvilket giver en risiko for, at der bliver ført en for lempelig finanspolitik i den kommende periode. Vækst: Forhøjelsen af renten giver en forventning om at væksten kommer yderligere ned i tempo i det kommende år. Købekraftsparitet: Handelsvægtet er TRY i et neutralt til undervurderet territorium. TRY positive triggere Tyrkiet: Formår Tyrkiets regering at lægge låg på den politiske uro/usikkerhed, så kan der være adskillige % i udsigt. Centralbankens reporente bliver sat yderligere op, således at borgerne/virksomhederne igen får et incitament til at holde TRY. Dette vil også tiltrække investeringer fra udenlandske investorer. TRYDKK JB prognose Terminskurs Kilde: B loomberg/jyske B ank Europa: Fortsat positiv vækst i Euroland vil understøtte eksporten i Tyrkiet samt forbedre investeringsvilligheden fra de europæiske investorer. Globalt: Opjustering af global vækst vil give et øget inflow. 2,00 okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb K ilde: Reuters EcoW in Investeringscase Renteincitamentet for at købe TRY er stigende, hvilket også er en klar strategi fra CBRT, da de har brug for at tiltrække udenlandsk kapital. På den korte til mellemlange horisont er der fortsat høj risiko for at den politiske uro tiltager og mistilliden til TRY når nye højder. 0-3M: Vi anbefaler, at man står på sidelinjen. For de investorer, der kan tåle kraftige udsving, er der en tiltagende langsigtet værdi i at samle småt op M: Det er vigtigt at pointere, at forventningen til en styrket TRY især er bundet op på forventningen om faldende EURUSD og ikke på en forbedret situation i Tyrkiet. TRY negative triggere Tyrkiet: Fortsætter inflationen med at stige, og får Tyrkiet ikke styr på betalingsbalanceunderskuddet, så vil salgspresset blive øget. Eskalering af korruptions- / regeringsskandalen vil presse TRY til et nyt all time low. Europa: Falder EU tilbage i recession eller tiltager den politiske uro, så vil EU investorerne holde sig fra EM især TRY. USA: Når Fed nedtrapper QE, så vil TRY komme under pres. Globalt: Nedjustering af den globale vækst vil sende TRY lavere. 17/22

18 Mexicanske peso MXN Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Vi fastholder vores kursmål. Vi er meget positive på MXN særligt langsigtet. Mexico er vores EM-top pick. Helt kortsigtet er risikoen ved emerging markets ikke ovre. Udsigten til højere USD-renter samt generelt lavere vækst i EM kan fortsat resultere i outflow. Stigende regulering af europæiske og amerikanske banker medvirker yderligere til, at udlån til EM generelt er blevet/bliver mere vanskeligt. Ikke desto mindre ser vi positivt på Mexico. De rigtige reformer er under udarbejdelse, og vi forventer, at reformarbejdet i kombination med højere amerikansk vækst vil bidrage mærkbart til højere mexicansk vækst samt højere MXNDKK. Senest fik vi en meget vigtig og omfattende reform af energisektoren, der bør øge incitamentet til udenlandske investeringer i sektoren. Faktisk var der i 2013 et rekord-højt niveau af udenlandske direkte investeringer i Mexico. MXN/DKK inkl. prognose, konsensus og termin MXN/DKK: Det tekniske billede Fundamental vurdering Pengepolitik: Styringsrenten er på 3,50 %. Vi forventer, at renten forbliver uændret de kommende 12 mdr. Inflationen har været aftagende og særligt detailsalget skuffer. Finanspolitik: Efterårets finanspolitiske tiltag forventes at have en positiv indvirkning på de hårde nøgletal i første kvartal. Vækst: Vi forventer, at vækstindikatorerne er bundet ud og dermed et spirende første halvår samt et opblomstrende andet halvår. Reformudspillet til energisektoren er særdeles ambitiøst. Når reformen træder i kraft vil det være MXN-positivt. REER: MXN ligger pt. 3% over det 5-årige REER gennemsnit. MXN positive triggere Mexico: Den lave rente og de finanspolitiske tiltag sætter gang i væksten. 0,51 0,49 0,47 0,45 0,43 0,41 0,39 0,37 Markedsrenterne presses op i takt med fornyet vækst. Der bliver lukket op for, at udenlandske selskaber kan eje og drive virksomheder inden for olieindustrien. USA: Amerikansk vækst overrasker positivt % af eksporten går til USA. QE nedtrapningen fra Fed bremser op og holder de lange USrenter nede i længere tid. Spot: 0,41-3 mdr: 0,43-6 mdr: 0,45-12 mdr: 0,47 MXNDKK JB prognose Terminskurs Globalt: En opjustering af den globale vækst vil give et øget inflow til EM, hvor især MXN vil være at foretrække. 0,50 0,45 0,40 0, Investeringscase Kilde: Reuters EcoW in MXN er fortsat relativt sårbar overfor generel svaghed i emerging markets. MXN er en meget likvid EM-valuta og derfor står den oftest først for i køen, når der skal sælges ud. 0-3M: Meget tyder på at energi- og forsyningsreformerne træder i kraft. Reformerne er ambitiøse og vi forventer, at det vil føre til højere udenlandske direkte investeringer. 3-6 M: Vi begynder så småt at se de positive resultater af reformprocessen samt højere vækst i USA. 6-12M: I relativ forstand er MXN vores EM-top-pick. MXN vil særligt performe, hvis USA leverer vækst som forventet, OG hvis der kommer lidt ro omkring emerging markets generelt. MXN negativ triggere Mexico: Den største trussel for Mexico er, at reformarbejdet går i stå. Mislykkedes projektet vil det formentlig reducere udenlandske investeringer i Mexico kraftigt. Væksten forbliver lav samtidigt med at EM-uroen fra januar fortsætter. USA: Nøgletallene forringes og USA misser dermed tredje forsøg på at komme op i gear. Fed fortsætter QE-nedtrapningsprocessen. Globalt: En nedjustering af den globale vækst vil give et generelt outflow fra EM, hvor også MXN vil blive ramt. 18/22

19 Prognose og teknisk billede på Emerging Markets Brasilianske real BRL Den brasilianske centralbank har over det seneste år haft travlt med at hæve renten. I februar hævede centralbanken renten til 10,75 %. Samlet er renten hævet med 3,5 %-point siden bunden i foråret Frygten for tiltagende inflation er den primære årsag til, at centralbanken har hævet renten. Vi vurderer, at centralbanken er tæt på at være færdige med at hæve renten i denne omgang. Blandt andet har centralbanken så sent som den 19. februar tilkendegivet, at der er en forsinket effekt fra renteforhøjelserne til økonomien og inflationen og dermed signaleret, at man er tæt på rentetoppen i denne omgang. Vi venter to yderligere rentestigninger af 25 bps., så renten topper i 11,25 % i Centralbanken har indikeret, at de vil gøre meget for at sikre sig, at valutaen ikke svækkes for kraftigt med afsmitning på inflationen til følge. Dette vil ske via intervention og strammere pengepolitik og har betydet, at centralbanken i december meldte ud, at man ville fortsætte interventionsprogrammet i 1. halvår 2014 om end med mindre styrke. Kommer valutaen under yderligere pres, så venter vi, at centralbanken vil intensivere sin intervention. Vi vurderer, at der fortsat er risiko for nedjustering af kreditværdigheden fra S&P sfa. afdæmpede vækstudsigter, store betalingsbalanceunderskud og pres på de offentlige balancer. Om end budgetfremlæggelsen 20. februar var med gode intentioner og var fremlagt relativt stramt. Føres dette ud i livet kan det afbøde en nedjustering af kreditværdigheden. Og det er formentlig en af årsagerne til, at BRL har styrket sig i sidste del af februar. Svag vækst (ventet i underkanten af 2 % i 2014), fortsat høj inflation, manglende reformer, Feds pengepolitiske opstramninger og pres på de offentlige finanser er med risiko for at lægge pres på BRL. Vi venter derfor fortsat en mindre svækkelse af BRL overfor USD over de kommende 12 mdr. BRL/DKK inkl. Prognose og konsensus BRL/DKK: Det tekniske billede 2,80 Spot: 2,33-12 mdr: 2,44 2,55 2,30 2,05 1,80 BRLDKK JB prognose Terminskurs Sydafrikanske rand ZAR Centralbanken hævede renten med 50 bps. til 5,5 % i januar. Renteforhøjelsen var overraskende og kom selvom inflationen på det seneste har befundet sig inden for centralbankes inflationsmålsætning. Om end i den høje ende. Renteforhøjelsen skal ses i lyset af centralbankens frygt for den svagere Rands afsmitning på inflationen. Normalt tillægger centralbanken ikke valutaen den store betydning i henhold til effekten på inflationen og pengepolitikken. Men der blev meget eksplicit givet udtryk for denne bekymring på rentemødet i januar. Vi venter nu yderligere to renteforhøjelser fra centralbanken, så renten hæves til 6,5 % i 1. halvår. Væksten blev løftet i 4. kvartal til 3,8 % (annualiseret) ift. 3. kvartal (0,7 % ann.), men det var på en billig baggrund efter et 3. kvartal, der var negativt påvirket af strejker i bil- og mineindustrien. Den indenlandske efterspørgsel er fortsat skrøbelig med svag fremgang i detail- og handelssektoren. Og væksten i både 1. og 2. kvartal 2014 vil være under fortsat pres fra strejker i platinindustrien og metalarbejderforbundet, samt en meget stram elektricitetsforsyning. Det nationale energiselskab Eskom har indikeret, at de muligvis vil kræve 10 % reduktion i elektricitetsforbruget hos sine store klienter. Husholdningernes forbrug forbliver formentligt fortsat afdæmpet, da kreditgivningen er aftagende, udsigt til renteforhøjelser og opstramning af lånestandarderne. Til gengæld er der små lyspunkter i samhandlen med udlandet. Her vil Sydafrika efterhånden begynde at få gavn af den svagere valuta. Vi er skeptiske omkring en reel bedring af væksten i Vi venter ikke meget højere vækst i 2014 end i 2013 (1,9 %). Men også at det kræver en stærkere global vækst og en mere solid eksportfremgang. Samlet vurderer vi, at der væsentlig flere risici på nedsiden end opsiden. Også mht. ZAR. ZAR/DKK inkl. Prognose og konsensus ZAR/DKK: Det tekniske billede 0,61 Spot: 0, mdr: 0,55 0,56 0,51 0,46 0,41 ZARDKK JB prognose Terminskurs 19/22

20 Russiske rubler RUB Russisk økonomi viser små tegn på stagflation med de seneste nøgletal, der peger på fortsat svag vækst og en relativ høj inflation. Med den svage udgang på 2013 og svage indledning på 2014, så vurderer vi, at en vækst omkring 1,5-2,0 % i 2014 nu ser mest sandsynlig ud. Det kommer efter en vækst på ca. 1,3 % i Der er en risiko for dollarisering af økonomien. Vi har set, at de lokale virksomheder og husholdninger har øget opsparingen i FX relativt til RUB. Og forlydender går på, at den bevægelse vi så i 2013, hvor indskud i bankerne i stigende grad var i FX, er fortsat ind i 2014.Turbulensen på EM, svækkelsen af RUB i 2013 og urolighederne i Ukraine er formentligt den primære årsag til virksomhedernes og husholdningernes faldende tillid til RUB. Overskuddet på betalingsbalancen faldt til ca. 1,6 % af BNP i 2013 mod 3,7 % i Det er det laveste overskud siden 1998 (målt i % af BNP) samtidig med, at betalingsbalanceoverskuddet ikke var stort nok til at dække nettokapitaleksporten i Det er første gang siden 2009 og det er et forhold, der vil presse RUB yderligere, hvis ikke det stopper. De offentlig finanser er robuste. Der er balance på de offentlig budgetter, og den offentlige gæld er kun omkring 10 % af BNP. Dertil kommer, at den private gældsætning er lav. Anskuet på balanceforholdene er Rusland særdeles robust. Centralbanken har i 2013/14 interveneret en del. Og der er tiltagende bekymring for valutaens gennemslag på inflationen. Trods dette udøver centralbanken mindre kontrol over FX og sigter mod inflationsmålsætningen og en fuld fleksibel valuta i Det betyder også, at det er mindre sandsynligt, at centralbanken vil sænke renten i 2014 for hjælpe væksten på vej op i fart. RUB/DKK inkl. Prognose og konsensus RUB/DKK: Det tekniske billede 0,19 Spot: 0, mdr: 0,1704 0,18 0,17 0,16 0,15 Malaysiske ringgit - MYR 0,14 RUBDKK JB prognose Terminskurs Væksten tiltog i 4. kvartal til 5,1 % å/å, hvilket betød, at væksten for hele 2013 nåede op på 4,7 %. Den indenlandske sektor var hovedbidragsyderen til den solide vækst med robust fremgang i det private forbrug og i de indenlandske investeringer. Det negative nettobidrag fra nettoeksporten er aftaget de seneste kvartaler, og kommer der et positivt bidrag herfra til væksten, så er der basis for en solid vækst i 2014 i underkanten af 5,5 %. Vi venter, at det indenlandske vækstbidrag vil aftage sfa. reduktion i energisubsidier, højere inflation og tiltag for nedbringe husholdningernes gældsætning samt øge betalingsbalanceoverskuddet. Skal væksten opretholdes, så vurderer vi, at eksporten skal bidrage mere til væksten. Stigende budgetunderskud og en relativ høj offentlig gæld (55 % af BNP) fik Fitch til at sætte Malaysia på negativt outlook 30. juli Siden har det politiske fokus været rettet mod at få konsolideret de offentlige finanser og undgå en nedjustering af kreditværdigheden. Regeringen har fremlagt en række budgettiltag, der bl.a. sigter på at nedbringe det offentlige budgetunderskud til 3 % af BNP i Disse tiltag blev den 20. november blevet belønnet af Moody s med en opjustering af deres outlook til positivt med det budskab, at de var positive omkring bedringen af de offentlige finanser og reformerne samt den igangværende makroøkonomiske stabilisering. Ellers er fokus fortsat på at transformere økonomien til et højindkomstsamfund i Det er ved fortsat udvikling af regionen mod Singapore, industriel opgradering mv. Herudover har premierministeren fokus på nedbringelse af underskuddet på de offentlige finanser. Stabiliseringen af betalingsbalancen samt finanspolitiske reformer bør sammen med det globale opsving være understøttende for MYR. Vi venter en mindre styrkelse af MYR overfor USD. Omvendt er risikoen for en svagere vækst i Kina med risiko for at sætte MYR under pres samt folkelig utilfredshed, da de presses af øgede udgifter til energi mv. MYR/DKK inkl. Prognose og konsensus MYR/DKK: Det tekniske billede 1,85 1,75 1,65 Spot: 1,66-12 mdr: 1,85 2,00 1,90 1,80 1,70 1,55 1,45 MYRDKK JB prognose Terminskurs 1,60 1, Kilde: Reuters EcoWin 20/22