INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 05 MAJ Markedskommentar Øget nervøsitet præger de internationale markeder

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 05 MAJ 2014 Markedskommentar Øget nervøsitet præger de internationale markeder Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Risikovillig Modelportefølje henter yderligere ind i marts Analyser: Alm. Brand Arkil Holding Chr. Hansen Holding Deltaq German High Street Pr. Jeudan Kreditbanken Migatronic Nordicom Parken Rella Holding Royal Unibrew RTX Silkeborg IF Invest SmallCap Danmark SP Group Strategic Investment UIE Viborg Håndbold Klub Aarhus Elite

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO.05 MAJ 2014 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar: Øget nervøsitet præger de internationale markeder April var, hvad selskabsspecifikke nyheder angår en ganske stille måned, oven på årsrapporteringerne og før kvartalssæsonen, ligesom Påsken også lagde en naturlig dæmper på aktiviteten på de finansielle markeder. MSCI World Indeks steg beskedent med 0,53 pct., ligesom det danske C20indeks udviklede sig positivt med 0,23 pct. Geografisk var Fjernøsten i negativt territorium, men i øvrigt var det den skærpede tone mellem politiske ledere i flere dele af verden og den russiske præsident Putin, som prægede billedet... side 3 Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra ISS, DSV, Carlsberg, Coloplast og TDC... side 5 Risikovillig Modelportefølje henter yderligere ind i april Vores Modelportefølje for den Risikovillige Investor klarede sig bedst i april måned med et afkast på 2,66 pct. bedst af vore tre modelporteføljer og også bedre end markedets afkast på 0,57 pct. Vores såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje, som ellers har klaret sig bedst over de seneste år, måtte levere et negativt afkast på 0,78 pct. i april, mens den Konservative Modelportefølje lige nåede i positivt territorium med et afkast på 0,04 pct....side 8 ANALYSER Alm. Brand 3530C.ALMB Rella Holding 2540C.RELL Arkil Holding 2010D.ARKI Royal Unibrew 3020D.ROYA Chr. Hansen Holding 1510A.CHRH RTX 4530D.RTXT Deltaq 4020D.DELT Silkeborg IF Invest 2530D.SIFB German High Street Property 4040D.GHSP SmallCap Danmark 4020D.SMAL Jeudan 4040C.JEUD SP Group 1510D.SPGR Kreditbanken 4010D.KRED Strategic Investment 4010D.STRA Migatronic 2010D.MIGA UIE 3020C.UIE Nordicom 4040D.NORI Viborg Håndbold Klub 4010D.VIBO Parken Sport & Entertainment 2530D.PARK Aarhus Elite 2530D.ÅREL

4 MARKEDSKOMMENTAR AKTIERNE UDRAMATISK GENNEM APRIL MED PÅSKE OG SVAG NYHEDSSTRØM April var, hvad selskabsspecifikke nyheder angår en ganske stille måned, oven på årsrapporteringerne og før kvartalssæsonen, ligesom Påsken også lagde en naturlig dæmper på aktiviteten på de finansielle markeder. MSCI World Indeks steg beskedent med 0,53 pct., ligesom det danske C20indeks udviklede sig positivt med 0,23 pct. Geografisk var Fjernøsten i negativt territorium, men i øvrigt var det den skærpede tone mellem politiske ledere i flere dele af verden og den russiske præsident Putin, som prægede billedet Den fortsatte makroøkonomiske usikkerhed gav sig udtryk ved et fald i april for det teknologitunge amerikanske Nasdaqindeks på 2,01 pct., mens det brede S&P500indeks steg en tand med 0,62 pct., hvilket også var nogenlunde niveauet for det samlede nordamerikanske marked iht. MSCI, som steg 0,60 pct. I begyndelsen af måneden var stemningen relativt god, drevet af positive arbejdsmarkedstal fra USA (de så payrolls), men den skærpede retorik fra bl.a. EU s toppolitikere over for den russiske præsident Putin og Ruslands offensiv mod Ukraine, medvirkede til en øget usikkerhed på de finansielle markeder. Også fra Japan var der pres på Moskva, idet japanske banker meddelte, at man ville drosle sine aktiviteter i Rusland ned og reducere kreditlines. Det japanske Nikkei225indeks faldt 3,35 pct. i april. Sanktionerne mod Putins venner blandt oligarkerne, som har investeringer i mange dele af verden skal lægge pres på præsidenten, som dog ikke just er konfliktsky, hvilket ukrainerne får at føle. I det finansielle miljø har man i Rusland konstateret en drastisk nedgang u udstedelser af obligationer og aktier i april. Globalt set er der meget opmærksomhed rettet mod rotationer, herunder periodevise massive omlægninger af investorernes midler f.eks. mellem sektorer eller geografiske eksponeringer. Emerging markets, dvs. udviklingslandene, har været ganske hårdt ramt ikke mindst af opbremsningen i den kinesiske økonomi, da mange af disse lande har betydelige naturressourcer i form af råvarer, som den kinesiske vækstmotor har været stor aftager af op gennem 00 erne. Der er god grund til at holde øje med den kinesiske økonomi, da det historisk har vist sig at påvirke netop aktierne i emerging markets eller med eksponering mod disse særdeles kraftigt. FLSmidth & Co. er nok det bedste eksempel i det danske aktieunivers. På de europæiske markeder var der samlet set en ganske fortrøstningsfuld stemning, hvor MSCI Europe steg 1,28 pct. Især det engelske marked trak op med en stigning for FTSE100 på 2,75 pct. Det franske CAC40 steg 2,18 pct., mens det tyske DAXindeks måtte nøjes med 0,50 pct. De nordiske aktier steg samlet set beskedent med 0,16 pct. målt ved MSCI Nordic Countries. I dette lys har de danske aktier klaret sig relativt pænt i april, men jo i særdeleshed i den første del af Det danske totalindeks inkl. reinvesterede udbytter, OMXC GI, steg i april 0,57 pct., og har siden årsskiftet leveret et afkast på hele 14,60 pct., hvilket langt overgår mange af de aktiemarkeder, vi normalt sammenligner os med. C20indekset steg 0,23 pct. i april og har fra årsskiftet til ultimo måneden leveret 14,39 pct. Kvartalssæsonen blev tidligt indledt med en lidt svag meddelelse fra Tryg, som skuffede både 3

5 på top og bundlinie. Afvigelserne i forhold til forventningerne er dog lang fra dramatiske og på plussiden konstateres, at de tidligere problemområder Sverige og Erhverv nu viser en tilfredsstillende udvikling. Præmieindtægterne faldt 7 pct. (2 pct. i lokal valuta) til mio. kr. med baggrund i opsigelse af en samarbejdsaftale med Nordea i Sverige, afvikling af ulønsomme kundeforhold i Erhverv og lavere bilsalg. Skadeforløbet, dvs erstatninger plus resultat af genforsikring, blev forbedret med 1 pct.point til 73,3. Den positive effekt af et mere effektivt skadeindkøb blev delvist neutraliseret af et højere niveau for storskader. Omkostningsprocenten faldt 0,1 pct.point til 15,9 og combined ratio endte dermed på 89,2. Investeringsafkastet faldt med 2/3 til 89 mio. kr. og kvartalets resultat blev 602 mio. kr. eller 21pct. under niveauet samme periode i fjor. Ledelsen giver ingen konkret guidance, men fastholder udmeldingen fra årsafslutningen dvs fortsat forbedring af omkostningsprocnten og lavere investeringsafkast. Ved udgangen af Q1 resterede 787 mio. kr. af tilbagekøbsprogrammet på 1 mia. kr. Kurstriggerne er fortsat fremgang i den underliggende forsikringsdrift, ikke mindst en positiv udvikling i combined ratio. Til gengæld leverede vores favoriteksponering i banksegmentet, Ringkjøbing Landbobank, endnu en gang en fornem præstation. Kvartalsresultatet lægger fundamentet for endnu et rekordår, omend banken med ægte vestjysk tilbageholdenhed undlader at opjustere. Det er dog svært at se, hvordan en opjustering kan undgås senere på året. Nettorenteindtægterne steg 4% til 158 mio. kr. i kraft en forøgelse af både ind og udlån og trods faldende rentemarginal. Formueforvaltning og pension bidrog til en stigning på 27 pct. i gebyrer og provisioner til ialt 59 mio. kr. og basisindtjeningen blev dermed forøget med 16 pct. til 234 mio. kr. Heri indgår 10 mio. kr. fra salget af aktieposten i Nets. Omkostningsposten på 67 mio. kr. svarer til en omkostningsprocent på 28,7 pct., fortsat landets laveste. Nedskrivninger faldt til 15 mio. kr., et beløb der er mindre end posterne "renter vedr. nedskrevne lån" og "indgået på tidligere afskreven fordringer, således at nedskrivningskontoen faktisk steg i kvartalet og nu udgør 5,2 pct. de samlede udlån og garantier. Basisresultatet blev 152 mio. kr., en stigning på 29 pct.. Også beholdningsresultatet viste et plus (24 mio. kr.) og resultatet for perioden blev dermed 176 mio. kr. før skat, 43 pct. over niveauet i fjor. Ledelsens forventinger til helåret er fortsat et basisresultat i intervallet mio. kr., hvilket må siges at være konservativt, da mere end 1/3 er realiseret i Q1. De afgørende kurstriggere er udviklingen i den danske samfundsøkonomi samt hvorvidt det lykkes at øge kundegrundlaget i kraft af nye kunder fra nødlidende konkurrerende banker, hvilket ser ud til at lykkes nettokundetilgangen var i 2013 den bedste nogensinde og er fortsat i Endelig startede transportgiganten DSV året pænt, hvad angik omsætning, men det kniber fortsat med at løfte indtjeningsmarginalerne og kvartalsregnskabet skæmmes desuden af en hensættelse på 300 mio. kr. Hovedmarkederne er fortsat karakteriseret ved svag økonomisk aktivitet kombineret med hård konkurrencesituation. Markedsforholdene vil næppe ændre sig på kort sigt. Kvartalets omsætning steg 5,7 pct. til 11,6 mia. kr., heraf 4,5 pct. organisk vækst. Både Air & Sea og Road Divisionen leverede 6 pct. vækst, mens Solutions stod i stampe. EBIT før særlige poster steg 7% til 546 mio. kr. svarende til en overskudsgrad på 4,7 pct. eller 0,1 pct.point over niveauet samme periode i fjor. Mhp fratrædelsesgodtgørelser, opsigelse af lejemål og etablering af fælles koncernfunktioner i Polen hensættes 300 mio.kr. Rationaliseringsplanen ventes af bidrage til besparelser omkring 150 mio. kr. årligt fra Periodens resultat på 161 mio. kr. endte dermed langt under resultatet for Q Frit cash flow blev dog fordoblet til 486 mio. kr. Forventningerne til helåret fastholdes, da hensættelsen var ventet omend ikke i Q1 og ikke som et samlet beløb. EBIT før særlige poster ventes i niveauet mio. kr. I forbindelse med kvartalsmeddelelsen offentliggjorde DSV et tilbagekøbsprogram på 400 mio. kr., der løber frem til udgangen af juli. Potentialet ligger i ekspansion på markeder udenfor Europa, dvs Latinamerika, Afrika og Asien, hvor DSV har været svagt repræsenteret. Koncernen har siden 2009 satset på effektivisering af driften, men risikoen er, at potentialet for fortsatte effektivitetsgevinster efterhånden er begrænset. 4

6 BRIEFING PÅ SENESTE MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra ISS, DSVCarlsberg, Coloplast og TDC ISS's kvartalsrapport giver ikke anledning til revurdering af selskabets værdi Den igangværende budproces på ISS hvor EQT og Goldman Sachs Capital Partners har budt 470 kr. minus udbyttet på 5 kr. pr. aktie betyder, at kvartalsrapporten kun ville have interesse, hvis den kunne stille ISS i et andet lys og tvinge aktiemarkedet til at revurdere selskabets værdi. Der er ikke noget i rapporten, der efter vores opfattelse giver anledning hertil, og vi vurderer fortsat at tilbuddet er attraktivt for selskabets aktionærer. Dermed er fokus fortsat på bestyrelsens stillingtagen til det afgivne bud. Kvartalet viser et driftsresultat før særlige poster, der går frem med 17,6% i ft. 1. kvartal af 2004 til 488 mio. kr. Bundlinien påvirkes positivt af, at salget af halvdelen af Health Care aktiviteterne til EQT tidligere på året bidrager til indtjeningen med en gevinst på 123 mio. kr. Dermed bliver periodens resultat 337 mio. kr. eller 43% bedre end sidste år. ISS opsatte i forbindelse med aflægningen af årsregnskabet en målsætning for 2005 at skabe 2,5 3% vækst organisk. I 1. kvartal har koncernen realiseret en organisk vækst på 2,1%, hvis man ser bort fra effekten af, at man udfaser de tyske hospitalsaktiviteter (der ville påvirke med minus 1 procentpoint). Efter den strategiplan ISS lancerede for nyligt, burde virksomheden skabe 5% organisk vækst i et "normalt år". Denne forventning underbygges ikke umiddelbart af rapporten. Som det også har været tilfældet gennem de seneste kvartaler er det primært negativ vækst i Sverige og Tyskland, der bremser den samlede koncerns vækst. Trods nedlukning og frasalg af flere tabsgivende aktiviteter er driftsmarginalen på 4,5% uændret i forhold til for et år siden. Det er markederne i Nordeuropa, hvor indtjeningsmarginalen er vigende af forskellige årsager. Strategiplanen lover da heller ikke stor fremgang i marginalen, idet målsætningen lyder på en marginal for koncernen på 5,66, inden for en ikke defineret tidshorisont, hvilket skal sammenholdes med, at der blev realiseret en marginal på 5,6% i Løbende udgifter til at understøtte den organiske vækst øget salgsstyrke, udvikling af nye services holder marginalen nede, men den længe imødesete transformation fra primært at være et rengøringsselskab til at blive et Facility Services selskab burde trække en større marginforbedring med sig DSV's forventninger fastholdt trods hensættelse DSV startede året pænt hvad angik omsætning, men det kniber fortsat med at løfte indtjeningsmarginalerne og kvartalsregnskabet skæmmes desuden af en hensættelse på 300 mio. kr. Hovedmarkederne er fortsat karakteriseret ved svag økonomisk aktivitet kombineret med en hård konkurrencesituation. Markedsforholdene vil næppe ændre sig på kort sigt. Anbefalingen er som hidtilneutral vægt/hold (Kurspotentiale 3). Kvartalets omsætning steg 5,7% til 11,6 mia. kr., heraf 4,5% organisk vækst. Både Air & Sea og Road divisionen leverede 6% vækst, mens Solutions stod i stampe. EBIT før særlige poster steg 5

7 7% til 546 mio. kr. svarende til en overskudsgrad på 4,7% eller 0,1 pct.point over niveauet samme periode i fjor. Mhp fratrædelsesgodtgørelser, opsigelse af lejemål og etablering af fælles koncernfunktioner i Polen hensættes 300 mio.kr. Rationaliseringsplanen ventes af bidrage til besparelser omkring 150 mio. kr. årligt fra Periodens resultat på 161 mio. kr. endte dermed langt under forventningerne og resultatet for Q Frit cash flow blev dog fordoblet til 486 mio. kr. Forventningerne til helåret fastholdes, da hensættelsen var ventet omend ikke i Q1 og ikke som et samlet beløb. EBIT før særlige poster ventes i niveauet mio. kr. I forbindelse med kvartalsmeddelelsen offentliggjorde DSV et tilbagekøbsprogram på 400 mio. kr., der løber frem til udgangen af juli. Nøgletallene for aktien er ikke specielt attraktive og vor DCFmodel antyder et begrænset kurspotentiale. Potentialet ligger i etablering og ekspansion på markeder udenfor Europa, dvs Latinamerika, Afrika og Asien, hvor DSV har været svagt repræsenteret. Koncernen har siden 2009 lagt mange ressourcer i en effektivisering af driften, men risikoen er, at potentialet for fortsatte effektivitetsforbedringer efterhånden er begrænset. Rusland ødelægger Carlsbergs kvartalsregnskab Kvartalstallene var over forventning, men den stærke danske krone og problemer i Rusland og Ukraine medførte en nedjustering, som dog i et vist omfang var ventet. Tendenserne vil fortsætte i resten af Vi vurderer fortsat at kurspotentialet er begrænset og fastholder anbefalingen Neutral Vægt (Kurspotentiale 3). Stigningen i kvartalets omsætning på 2% til mio. kr. var sammensat af 3% organisk vækst, 5% effekt fra akkvisitioner og en negativ valutakurspåvirkning på minus 6%. Variationen mellem de tre regioner var som altid stor: +2% i Vesteuropa, 14% i Østeuropa og, især pga akkvisitioner, +21% i Asien. Valutakursudviklingen slog hårdere igennem på EBIT, der faldt 28% til 453 mio. kr., og på kvartalets resultat, som blev halveret i forhold til Q og endte på 92 mio. kr., heraf 129 mio. kr. til minoritetsaktionærer og 67 mio. kr. Q1 er dog et lille kvartal og indtjeningsfaldet skal ikke overfortolkes, men udfordringerne i Rusland og Ukraine består og det samme gælder omregningseffekten fra svage valutaer i Norge, Malaysia, Indokina og, endnu en gang, Rusland og Ukraine. For hele 2014 reducerer ledelsen forventningerne fra "midt" til "lav etcifret procentvis vækst" i EBIT og nettoresultatet. Nøgletallene er ikke specielt attraktive heller ikke i sammenligning med internationale konkurrenter og vor DCFvurdering ligger på linie med dagskursen. Udviklingen i Rusland og nu også Ukraine er den væsentligste kurstrigger. En tilbagevenden til tidligere tiders eksplosive vækstrater i Rusland er urealistisk pga stadige afgiftsforhøjelser og salgsrestriktioner. Carlsberg har dog i nogen grad kompenseret gennem stigende markedsandel og en forskydning af salget mod premiumprodukter. Godt halvår for Coloplast trods hensættelse til erstatningskrav Selv om bundlinien uundgåeligt er påvirket af en hensættelse på 1 mia. kr. til omkostninger og eventuelle erstatninger pga produktansvar i USA må halvårsmeddelelsen alligevel betegnes som positiv. Forventningerne til vækst i omsætning og indtjening fra driften opjusteres, det tidligere problemområe Hud og Sårpleje leverer nu den højeste vækst blandt forretningsområderne, der udbetales interimudbytte og sidst, men ikke mindst hvormange virksomheder kan hensætte 1 mia. kr. og samtidig opretholde en overskudsgrad på 25% og en egenkapitalforrentning over 3 efter særlige poster? Anbefalingen er uændret Overvægt/Køb (Kurspotentiale 2). Omsætningen steg 1 i lokal valuta og 7% i DKK drevet af alle forretningsområder og alle 6

8 geografiske regioner. Styrkelsen af DKK overfor bl a USD og JPY betød at væksten på etablerede markeder udenfor Europa var på blot 2% målt i DKK. EBIT for perioden blev mio. før særlige poster. Finansnetto blev vendt til et plus på 25 mio. kr. i kraft af gevinst på valutaterminskontrakter. Periodens resultat endte på mio. kr. før skat. Forventningerne til helåret hæves for anden gang, nu til en omætningsvækst på 7% i DKK mod tidligere 6%, mens overskudsgraden (før særlige poster) ventes i intervallet 33 34% mod tidligere omkring 33%. Aktien er ikke billig målt på nøgletal, men kvalitet og stabilitet koster og vor DCFvurdering antyder et kursniveau 10 2 over dagskursen. Der udbetales interimudbytte på 4 kr. per aktie den 14/5. Den høje relative vurdering levner ikke plads til skuffelser og det er afgørende for en fortsat positiv kursudvikling at Coloplast fastholder sine nuværende vækstrater og indtjeningsmarginaler. Yderligere fald i USD og GBP vil presse væksten målt i DKK som det skete i 1H. TDC's indtægter stadig under pres TDC realiserede i 1. kvartal en lidt lavere omsætning end ventet, men i kraft af en god margin blev driftsresultatet fornuftigt. Ledelsen leverer således på løftet om at styrke lønsomheden. Vi fastholder anbefalingen af TDCaktien på Neutral vægt, men stadig med et negativt tilt. De indtjeningsforbedrende tiltag er afspejlet i aktiekursen, men samtidig er grundforretningen ganske robust og aktien leverer et attraktivt udbytte. Koncernomsætningen faldt i 1. kvartal 5,2% til 5,9 mia. kr., mens den organiske vækst var negativ med 3,6%. EBIT gik imidlertid 2,9% frem til mio. kr. Driftsresultatet var dermed lidt over konsensusestimatet, mens omsætningen var svagere end ventet. Kvartalets nettoresultat endte på 716 mio. kr. mod 679 mio. kr. i Regulatoriske effekter påvirkede kvartalet negativt med 55 mio. kr., hvilket er markant lavere end 204 mio. kr. samme periode af Alle områder konstaterede negativ omsætningsvækst. TDCs bruttomargin blev øget fra 71,3% til 73,3%. Baggrunden var dels engangsindtægter, men samtidig var en del af omsætningsfaldet inden for lavmargin områder. Besparelser bidrog yderligere med 99 mio. kr., således at EBITDA viste en organisk fremgang på 0,9% til mio. kr. Ledelsen venter uændret for 2014 et reduceret omsætningsfald i forhold til 2013 (3,5%) og et EBITDA på mindst 9,8 mia. kr., hvorfor vi også fastholder vores estimater. På vores estimater handles til P/E 16 og K/I på knap 2x, men den negative organiske vækst og marginpresset fra konkurrence og regulering trækker ned. Samtidig er besparelsespotentialet ved at være udtømt. Vores DCFvaluation kan ikke understøtte den aktuelle kurs. Aktien har ganske vist en attraktion i kraft af det pæne direkte afkast og en særdeles robust forretningsmodel, men er efter vores vurdering uden stort vækstpotentiale. 7

9 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 20,54% 3 år 65,6 (frem til og med den 30. april 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 3, 20,1% 11/2005 Brødrene Hartmann % 1,3% 101,1% 10/2011 Carlsberg % 5,8% 58, 06/2009 Coloplast % 2,5% 248,4% 09/2010 G4S % 0,7% 24,7% 12/2008 Københavns Lufthavne % 6,3% 1,9% 10/2013 Novo Nordisk % 5,6% 430,6% 07/2004 Ringkjøbing % 2,6% 81, 04/2011 Landbobank Rockwool International % 6,1% 161,6% 07/2005 SP Group % 1,1% 30,8% 10/2013 Tryg % 2,1% 1,4% 10/2013 UIE % 0, 1,2% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Vore Modelportefølje for den Konservative Investor steg beskedne 0,04 pct. i april, hvilket var lidt svagere end markedet målt ved totalindekset inkl. udbytter, OMXC GI, som steg 0,57 pct. Over det seneste år har modelporteføljen også klaret sig mindre godt end markedet, hvilket hænger sammen med nogle meget kraftige stigninger i mere risikobetonede aktier, som eksempelvis Vestas og Pandora, men dog har porteføljen givet 20,46 pct., og den er stadig noget foran markedet målt over 3 år, hvor den har givet 65,60 pct. over for OMXC GI s 57,19 pct. Københavns Lufthavne, Rockwool, Carlsberg og Novo Nordisk er faldet hhv. 6,3 pct., 6,1 pct., 5,8 pct. og 5,6 pct., hvilket dog forklares noget af, at udbytte er gået fra,, mens Ringkjøbing Landbobank er steget 2,6 pct., Brødrene Hartmann 1,3 pct. og SP Group 1,1 pct. Vi fastholder modelporteføljens sammensætning ud fra vurderingen af det langsigtede potentiale DAA Konservativ vs. OMXC GI (29/ /042014), Portefølje 65,6 OMXC 57,19%

10 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 30,36% 3 år 42,39% (frem til og med den 30. april 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato ALKAlbello % 6,4% 12,1% 11/2006 Ambu % 8,6% 1,8% 12/2008 Arkil Holding % 8,9% 6,5% 04/2009 Auriga , 3,5% 03/2008 FirstFarms % 14,7% 1, 11/2013 FLSmidth & Co % 3,8% 4,9% 12/2004 GN Store Nord % 0,6% 3,6% 05/2013 Novozymes % 5,2% 7,5% 02/2005 Pandora % 2,2% 0,9% 10/2013 Roblon % 4,8% 2, 10/2013 SimCorp % 3,5% 6,8% 07/2005 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 8 ændringer (Køb 4, Salg 4) Modelporteføljen for den mere Risikovillige Investor klarede sig bedst i april med et afkast på 2,66 pct. mod sammenligningsindeksets 0,57 pct. Det er bemærkelsesværdigt, at det er mere risikobetonede aktier, som har fremgang i det aktuelle marked. Således er FirstFarms steget 14,7 pct. og Auriga 11,0 pct. Vores eksponering i Arkil Holding, som har haft visse udfordringer, men som vi er ganske komfortable ved pga. den meget lave Kurs/Indre Værdi omkring 0,6 og ret konservative forretning, har leveret 8,9 pct. i april, og Ambu er steget 8,6 pct. ALKAbello, som ellers har klaret sig ganske godt, måtte se sin værdi forringet med 6,4 pct., og Roblon, som ligeledes har gjort det godt over en længere periode mistede 4,8 pct. af sin værdi. Også Novozymes var i negativt territorium med et fald på 5,2 pct. og FLSmidth & Co. faldt 3,8 pct. En del af disse fald skyldes imidlertid, at udbytte er gået fra. Vi er uændret ganske godt tilfredse med porteføljens sammensætning, som vi derfor ikke finder anledning til at ændre DAA Risikovillig vs. OMXC GI (31/ /042014) Portefølje 42,39% OMXC 56,3 150,

11 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 24,69% Afkast 3 år 72,62% (frem til og med den 30. april 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 3, 60, 07/2004 Arkil Holding % 16,5% 23,9% 04/2009 Brødrene Hartmann % 1,3% 101,1% 10/2011 Carlsberg % 5,8% 25,8% 03/2010 Coloplast % 2,5% 248,7% 09/2010 FLSmidth & Co % 1,1% 241,7% 12/2004 G4S % 0,7% 7,8% 03/2010 GN Store Nord % 2,9% 1,1% 10/2013 Københavns Lufthavne % 6,3% 1,9% 10/2013 Novo Nordisk % 5,6% 769,2% 07/2004 Novozymes % 2,5% 394,7% 07/2004 Ringkjøbing % 2,6% 81, 04/2011 Landbobank Rockwool International % 6,1% 4,9% 03/2007 SimCorp % 3,1% 332,2% 07/2005 Tryg % 2,1% 3,4% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Vores såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje faldt med 0,74 pct. i april mod en stigning i sammenligningsindekset OMXC GI på 0,57 pct. Modelporteføljen, som oprindelig er sammensat med udgangspunkt i det danske aktiemarkeds sektorvægte, men inden for de enkelte sektorer er aktierne valgt ud fra vores vurdering af det langsigtede potentiale, har stadig på 3 års sigt et komfortabelt forspring med et afkast på 72,62 pct. over for OMXC GI s 57,19 pct. Det er især vores tunge eksponering i Novo Nordisk, som har trukket ned, da aktien er faldet med 5,6 pct., men også Københavns Lufthavne og Rockwool International har budt på fald på hhv. 6,3 pct. og 6,1 pct., ligesom Carlsberg er faldet 5,8 pct. En del af disse fald skyldes imidlertid, at udbytte er gået fra og rammer således ikke det samlede afkast. Vi vurderer, at modelporteføljens sammensætning fortsat rummer et godt langsigtet potentiale med en god balance mellem afkast og risiko, hvorfor vi fastholder modelporteføljens sammensætning. DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (29/ /042014) , Portefølje 72,62% OMXC 57,19% 10

12 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato Bang & Olufsen 62,0 2,4% 19,2% 11/2011 BoConcept Holding 100,0 1,5% 6,5% 06/2009 Strategic Investment 0,6 6,2% 1,6% 07/2004 DLH 4,6 12,8% 5,2% 09/2009 Intermail 20,1 8,6% 46,7% 06/2009 Neurosearch 2,5 24,3% 28,9% 10/2009 Pandora 351,6 1,9% 119,8% 11/2011 Sanistål 60,0 1,6% 5,5% 06/2009 Vestas 264,8 21,6% 469,5% 11/2011 Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) AaB 12,21 243,5% Danske Andelkassers Bank 5,04 26, RTX 3,01 8,3% Exiqon 2,53 1,7% Silkeborg IF Invest 2,52 15,8% Rella Holding 2,48 4,8% Salling Bank 2,17 2,3% Rovsing 2,16 6,8% Schouw & Co. 2,11 6,6% ReCap 2,08 3,6% 11

13 Ændringer af noteringer den seneste måned 3. April OW Bunker forhøjede aktiekapitalen med virkning fra den 3. april med aktier á 1 kr. og har således aktier á 1 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 4. April A.P. Møller Mærsk forhøjede A og Baktiekapitalen den 4. april ved gennemførelsen af en fondsaktieemission i tildelingsforholdet 1:4. A. P. Møller Mærsk har således A aktier á 1000 kr. svarende til en aktiekapital på kr. og B aktier á 1000 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 4. April NTR Holding forhøjede Baktiekapitalen med virkning fra den 4. april med Baktier á 20 kr. og har således Baktier svarende til en B aktiekapital på kr. 7. April Columbus forhøjede aktiekapitalen med virkning fra den 7. april med aktier á 1,25 kr. og har således aktier á 1,25 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 25. April DSV sænkede aktiekapitalen den 25. april med aktier á 1 kr. ved annulering af egne aktier. DSV har således aktier á 1 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 25. April Novo Nordisk sænkede aktiekapitalen den 25. april. med aktier á 0,20 kr. ved annulering af egne aktier. Novo Nordisk har således aktier á 0,2 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 25. April GN Store Nord sænkede aktiekapitalen den 25. april. med aktier á 4 kr. ved annulering af egne aktier. GN Store Nord har således aktier á 4 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 28. April Pandora sænkede aktiekapitalen den 28. april. med aktier á 1 kr. ved annulering af egne aktier. Pandora har således aktier á 1 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 12

14 DANSK AKTIE ANALYSES SELSKABSNUMMERERING Maj 2014 De 4 første karakterer angiver, hvilken MSCI s industriektorer aktien hører under Energi 2530 Hotel & Underholdning 4010 Banker 1510 Materialer 2540 Medier 4020 Finansiering 2010 Industrivarer 2550 Detailsalg 4040 Ejendom 2020 Kommercielle servicelev Fødevarer & Med Software/service 2030 Transport 3020 Føde drikkevarer & tobak 4520 Hardware 2510 Biler og udstyr 3510 Sundhedsartikler 5010 Telekom 2520 Forbrugsgoder, tekstil mv Medicin & Bioteknologi 5510 Forsyning 5. karakter angiver om aktien hører under Københavns Fondsbørs' opdeling mellem OMXC20 aktier (A), Øvrige Large Cap aktier (B), Mid Cap aktier (C) eller Small Cap Aktier (D). De 4 sidste karakterer efter punktum angiver de bogstaver fra navnet, der er anvendt for at bestemme aktiens placering i kurslisten efter alfabetisk orden. måned for udgivelse ALKABELLÓ 10/ C.ALKB ALM. BRAND 5/ C.ALMB ALM. BRAND FORMUE 1/ D.ALMF AMBU 2/ D.AMBU ANDERSEN & MARTINI B 1/ D.ANDE A.P. MØLLER MÆRSK 12/ A.APMØ ARKIL HOLDING 5/ D.ARKI ASGAARD GROUP 8/ D.ASGÅ ATLANTIC AIRWAYS 1/ D.ATAI ATLANTIC PETROLEUM 12/ C.ATLA AURIGA INDUSTRIES B 10/ C.AURI BANG & OLUFSEN B 12/ C.BANG BANKNORDIK 8/ C.BNOR BAVARIAN NORDIC 10/ C.BAVA BERLIN IV 12/ D.BERL BIOPORTO 8/ D.BIOP BLUE VISION 7/ D.BLUE BOCONCEPT HOLDING 9/ D.BOCO F.E. BORDING B 11/ D.BORD BRØNDBY I.F. B 8/ D.BRØN CARLSBERG B 4/ A.CARL CBRAIN 10/ D.CBRA CHEMOMETEC 2/ D.CHEM CHR. HANSEN HOLDING 5/ A.CHRH COLOPLAST B 11/ A.COLO COLUMBUS 1/ D.COLU COMENDO 4/ D.COME COPENHAGEN CAPITAL 3/ B,CPHC DANSKE BANK 3/ A.DANB DANTAX 11/ D.DANG DANTHERM 11/ D.DANM DELTAQ 5/ D.DELT DFDS 3/ C.DFDS DIBA BANK 1/ D.DIBA DJURSLANDS BANK 1/ D.DJUR DKTI 2/ D.DKTI DLH B 4/ D.DLHB DSV 3/ A.DSVB EGETÆPPER B 1/ D.EGET ERRIA 11/ D.ERRI EUROINVESTOR.COM 10/ D.EURO EXIQON 1/ D.EXIQ EXPEDIT 4/ D.EXPE FAST EJENDOM 3/ D.FAST FIRSTFARMS 2/ D.FIFA FLSMIDTH & CO. 3/ A.FLSB FLÜGGER B 10/ C.FLUG GABRIEL HOLDING 2/ D.GABR GENMAB 10/ C.GENB GERMAN HIGH STREET PROP D.GHSP GLUNZ & JENSEN 4/ D.GLUN GN STORE NORD 3/ A.GNST GREENTECH ENERGY SYST. 1/ D.GREE G4S 11/ B.GRSE GRØNLANDSBANKEN 4/ C.GRØN GYLDENDAL B 1/ D.GYLD HARBOES BRYGGERI B 12/ D.HARB BRDR. HARTMANN B 7/ D.HART H+H INTERNATIONAL 7/ D.HENB HVIDBJERG BANK 1/ D.HVID HØJGAARD HOLDING B 4/ D.HØJG IC COMPANYS 12/ C.ICCO INTERMAIL 9/ D.INTE JENSEN & MØLLER INVEST 3/ D.JENS JEUDAN 5/ C.JEUD BRDR. A & O JOHANSEN PR. 1/ D.JOHA JYSKE BANK 3/ B.JYBA BRD. KLEE 3/ D.KLEE KREDITBANKEN 5/ D.KRED KØBENHAVNS LUFTHAVNE 1/ B.KØLU LAND & LEISURE B 4/ D.LALE H. LUNDBECK 1/ A.LUND LUXOR B 1/ D.LUXO LOLLANDS BANK 4/ D.LOLL

15 LÅN & SPAR BANK 10/ C.LÅNS MATAS 2/ C.MATA MIGATRONIC B 5/ D.MIGA MOLSLINIEN 1/ C.MOLS MONBERG & THORSEN 4/ C.MONB MØNS BANK 9/ D.MØNS NEUROSEARCH 4/ C.NEUR NEWCAP HOLDING 3/ D.NEWC NKT HOLDING 12/ A.NKTH NORDEA BANK 3/ A.NORE D/S NORDEN 4/ A.NORD NORDIC SHIPHOLDING 12/ D.NOSH NORDICOM 5/ D.NORI NORDJYSKE BANK 10/ C.NOJY NORDFYNS BANK 12/ D.NORF NORTH MEDIA 3/ D.NORT NOVO NORDISK B 1/ A.NOVO NOVOZYMES 3/ A.NOVZ NTR HOLDING B 10/ D.NTRH NUNA MINERALS 9/ D.NUNA NØRRESUNDBY BANK 4/ C.NØRR OW BUNKER 2030C.OWBU PANDORA 3/ B.PAND PARKEN SPORT & ENT. 5/ D.PARK PRIME OFFICE 1/ D.PROF RELLA HOLDING 5/ C.RELL RECAP 12/ D.RCAP RIAS B 11/ D.RIAS RINGKJØBING LANDBOBANK 3/ C.RINL ROBLON B 4/ D.ROBL ROCKWOOL INTERNATIONAL 10/ B.ROCK ROVSING 12/ D.ROVS ROYAL UNIBREW 5/ D.ROYA RTX 5/ D.RTXT SALLING BANK 1/ D.SALL SANISTÅL B 10/ D.SANI SAS 3/ C.SASA SCANDINAVIAN BRAKE SYS. 1/ D.SCAN SCHOUW & CO. 6/ C.SCHO SILKEBORG IF INVEST 5/ D.SIFB SIMCORP 4/ C.SIMC SKJERN BANK 1/ D.SKJE SKAKO INDUSTRIES 8/ D.SKAK SMALLCAP DANMARK 6/ D.SMAL SMARTGUY GROUP 1/ D.SMAR SOLAR 5/ C.SOLA SP GROUP 5/ D.SPGR SPAREKASSEN HIMMERLAND 8/ C.HIMM SPAR NORD 12/ C.SPNO SPEAS 4/ D.SPEA STRATEGIC INVESTMENT 5/ D.STRA SYDBANK 11/ A.SYDS TDC 3/ A.TELE TIVOLI 12/ C.TIVO TK DEVELOPMENT 1/ C.TKDE TOPDANMARK 4/ A.TOPD TOPOTARGET 1/ D.TOPO TOPSIL B 10/ D.TOPS TORM 1/ D.TORM TOTALBANKEN 10/ D.TOTA TRIFORK 12/ D.TRIF TRYG 3/ A.TRYG TØNDER BANK 7/ D.TØND U.I.E. 5/ C.UNIE VELOXIS PHARMACEUTICALS 6/ D.VELO VESTAS WIND SYSTEMS 4/ A.VESS VESTFYNS BANK 9/ D.VESF VESTJYSK BANK 1/ C.VEST VIBORG HÅNDBOLD KLUB 5/ D.VIBO VICTOR INTERNATIONAL 12/ D.VIIN VICTORIA PROPERTIES 1/ D.VIPR WILLIAM DEMANT HOLDING 3/ A.WILD ZEALAND PHARMA 1/ C.ZEAL ÖSSUR 1/ C.OSSR DET ØSTASIATISKE KOMPAGNI 10/ C.ØKOM ØSTJYDSK BANK 12/ D.ØSTJ ÅRHUS ELITE 5/ D.ÅREL AAB 9/ D.ÅBKL PER AARSLEFF B 1/ C.ÅRSL

16 DAA ALM. BRAND STK 10 DAGSKURS 26,10 DATO C.ALMB DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E ,1 2014e 15,4 2015e 11,8 P/CE ,1 2014e 15,4 2015e 11,8 PEG 2013 N/M 2014e 0,3 2015e 0,3 COMB.RATIO ,1 2014e 87,1 2015e 87,0 YIELD ROE 6,6 K/I 0,95 BETA (3år) 0, GRUPPE: FORSIKRING GRUPPENS STYRKE AKTIENS AFKAST SENESTE I FORHOLD TIL GRUPPEN 0 AF 22 GRUPPENS P/E 14,51 GRUPPENS K/I 2,55 I FORHOLD TIL MARKEDET REGNSKABSTAL (1000 DKK) BRUTTOPRÆMIER TEKNISK RESULTAT, SKADE TEKNISK RESULTAT, LIV INVESTERINGSAFKAST EKSTRAORDINÆRE POSTER ,98 12,17 9,55 9,11 23,29 3,06 23,29 3 MDR 3 MDR ,76 10,25 1,65 1,65 3 MDR 4, ,40 11,45 1,13 1, e ,39 % 2015e ,96 7,36 61,28 1,70 2,22 61,28 3,06 1,70 2,22 Årsafslutning: DKK Aktier Januar 2011: stk aï10 kr. tegningskurs 10 pr. aktie. Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: ,51 % 12 MDR 24,29 % 1,51 % 12 MDR 24,29 % % 12 MDR Alm. Brand A/S Koncernen er en dansk, finansiel koncern bestående af et børsnoteret holdingselskab, hvorunder er der en række datterselskaber. Koncernen driver virksomhed inden for skadeforsikring, bankvirksomhed samt livs og pensionsforsikring, ligesom der drives investeringsvirksomhed, som led i den primære driftsaktivitet. Alm. Brand blev etableret ved kongelig anordning underskrevet af Kong Chr. d. VII. den 29. februar Dengang var Alm. Brands formål udelukkende at tegne brandforsikringer for ejendomme uden for København og købstæderne. Koncernen havde i 2012 en omsætning på omkring 7,3 mia.kr. og 1592 medarbejdere. Halvdelen af medarbejderne arbejder på hovedkontoret i København resten på kontorer og filialer over hele landet. Kim Bai Wadstrøm Jørgen H. Mikkelsen, Boris Nørgaard Kjeldsen, Arne Nielsen, Jan Skytte Pedersen, Ebbe Castella, Søren Boe Mortensen, Henrik Christensen, Per V.H. Frandsen, Karen S. Hansen Alm. Brand af 1792 fmba 59,1 FONDSKODE RIC ALMB.CO De gode forsikringstekniske resultater fortsætter, selvom stormene i 4. kvartal gav Alm. Brand skader for 650 mio. kr. Selskabet er dog genforsikret ud over 75 mio. pr. storm. Den samlede resultatpåvirkning blev 219 mio. kr. inkl. gen etableringspræmie for genforsikringsprogrammet. Koncernens samlede ind tægter i 2013 udgjorde uændret mio. kr., mens resultat før skat faldt fra 390 mio. kr. til 355 mio. kr. Skadesforsikring bidrog med 763 mio. mod 853 mio. i 2012, primært pga. stormene. Livsforsikring bidrog med 86 mio. kr. mod 90 mio. i 2012, og banken gav et negativt bidrag med 469 mio. kr. mod 519 mio. kr. i For Skade faldt det forsikringstekniske resultat til 642 mio. kr. mod 823 mio. kr. i 2012, og Combined Ratio udgjorde 87,4% mod 83,3%. Banken er fortsat koncernens hovedpine og yderligere 400 mio. kr. skydes ind i bankens egenkapital. Bankens basisresultat udgjorde 88 mio. og er i bedring, men efter kursreguleringer og nedskrivninger viser de fortsættende aktiviteter stadig et underskud på 90 mio. kr. mod underskud på 47 mio. kr. i Aktiviteterne under afvikling gav et underskud på 379 mio. kr. mod 472 mio. året før. For 2014 venter ledelsen et resultat af de fortsættende aktiviteter på mio. kr. før skat, men samtidig et tab på aktiviteterne under afvikling i banken på mio. kr. før skat. Fortsat forbedring af forsikringsdriften og faldende nedskrivninger i Banken vil være de afgørende kurstriggere. Selv om Alm Brand nu overlever trods bankens tab, kan et købstilbud ikke udelukkes og norske Gjensidige er en oplagt kandidat.

17 DAA ARKIL HOLDING STK 100 DAGSKURS 85 DATO D.ARKI DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E ,3 2014e 9,3 2015e 7,9 P/CE ,1 2014e 2,7 2015e 3,8 PEG ,8 2014e 0,9 2015e 0,9 EV/EBITDA ,7 2014e 2,4 2015e 2,3 YIELD 1,18 ROE 6,7 K/I 0,64 BETA (3år) 0, GRUPPE: INDUSTRIVARER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 24,02 % 12 MDR 68,77 % GRUPPENS STYRKE 6 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 16,78 % 12 MDR 66,69 % GRUPPENS P/E 36,95 GRUPPENS K/I 3,04 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 20,23 % 12 MDR 29,83 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER , ,55 4,52 0,74 5,89 6,00 47,02 43,92 43,96 41,75 45,20 75,61 61,20 9,69 78,18 82,60 91,59 107,87 266,19 110,94 202,68 289,59 270,44 295,12 224,38 Årsafslutning: DKK A Aktier Maj 2004: nom. 4,7 mio. kr. Aaktier og nom. 8,2 mio. Baktiertil Generalforsamling: DKK B Aktier kurs 700 ifm erhvervelse af SAWkoncernen Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Jesper Arkil, Heine Heinsvig, Jens SkjøtArkil Arkil Holding, der blev grundlagt i 1941 af Ove Arkil, er en entreprenør og asfaltvirksomhed med hovedsæde i Haderslev. Arkil udfører entrepriser inden for tre segmenter; Vej, Fundering og Piping. I det omsætningsmæssigt vigtigste segment, Vej, udføres enhver form for nedgravning af kabler, miljøtekniske opgaver, etablering og reparation af jernbaner samt produktion og udlægning af asfalt. Inden for Fundering udfører selskabet fundering, efterfundering, borede pæle, pæleramning m.m. til bygge og anlægssektoren. Piping tager udgangspunk i fabrikken i Sverige, hvor et system til renovering af afløbsledninger uden opgravning produceres. Koncernen har sine væsentligste aktiviteter i Danmark, Tyskland, Irland og Sverige. Det gennemsnitlige antal medarbejdere udgjorde i personer (2011: 1.717). Agnete RaaschouNielsen, Hans SchmidtHansen, Per Kjærsgaard, Birgitte Nielsen, Walther Poulsen, Steen Brødbæk, Steffen M. Baungaard Jesper Arkil 7,72% (35,19%), Jens Arkil 4,99% (23,24%), Lind Invest 16,79% (7,9), Niels Arkil 7,64% (4,12%), Ellen og Ove Arkils Almenvelgørende Fond 4,96% (2,33%), Egne aktier FONDSKODE RIC ARKILB.CO Arkil Holding realiserede en omsætning i 2013 på 2.776,2 mio. kr. mod 2881,8 mio. kr. i Omsætnings nedgangen på 3,7% kan henføres til fald aktivitetsnedgang i begge selskabets forretningsområder. Geografisk er der dog sket en fremgang i omsætningen i udlandet mens den er faldet i Dan mark. Den samlede omsætning falder således da Danmark står for en mar kant større andel af omsætningen (71,8%). Trods den faldende omsætning steg nettoresultatet med 2,3 mio. kr. til 43,2 mio. kr. i Dette skyldes primært nedgang i årets skattebetaling og fremgang i andelen af nettoresultat fra associerede virksomheder. Disse faktorer mere opvejer en stigning på 7,2 mio. kr. i administrationsomkostningerne. Modsat forrige år er overskudsgraden næsten identisk for de udenlandske og indenlandske aktiviteter. De indenlandske aktiviteter bidrog således med et EBIT på 41,9 mio. kr. mens de udenlandske aktiviteter bidrog med 16,3 mio. kr., hvilket svarer til en overskudsgrad på hhv. 2,1 og 2,05%. Finansnetto bidrog negativt med 4,3 mio. kr. mod 5,0 mio. kr. forrige år. Ledelsen forventer at opnå en omsætning omkring 3,0 mia. kr. og et resultat før skat i intervallet 5080 mio. kr. Ledelsen baserer disse forventninger på en stigning i anlægsaktiviteterne, indenfor store vej, jernbane og broprojekter men også indenfor renovering og ombygning. Trods forventningen om øget aktivitetsniveau er antallet af gennemsnitlige ansatte faldet fra i 2012 til i Samtidig har selskabet forbedret sin soliditetsgrad fra 42,2% ultimo 2012 til 45,7% ultimo Likviditetsgraden lå ultimo 2013 på 163,8%, hvilket er samme niveau som forrige år.

18 DAA CHR. HANSEN HOLDING STK 10 DAGSKURS 238,00 DATO A.CHRH EUR MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E 2012/13 31,5 2013/14e 29,0 2014/15e 27,9 P/CE 2012/13 23,2 2013/14e 20,4 2014/15e 20,1 PEG 2012/13 4,8 2013/14e 3,7 2014/15e 7,5 EV/EBITDA 2012/13 18,8 2013/14e 17,6 2014/15e 16,8 YIELD 1,18 ROE 21,8 K/I 6,30 BETA (3år) 0, GRUPPE: MATERIALER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 8,43 % 12 MDR 16,44 % GRUPPENS STYRKE 13 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 6,30 % 12 MDR 10,50 % GRUPPENS P/E 41,27 GRUPPENS K/I 7,68 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 5,11 % 12 MDR 10,43 % REGNSKABSTAL (1000 EUR) 2008/ / / / / /14e 2014/15e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,00 35,00 29,00 28,00 16,08 6,22 18,99 19,96 20,63 7,12 41,18 47,36 48,78 49,82 0,17 0,18 0,81 0,94 1,02 1,10 1,14 0,24 0,55 1,11 1,30 1,37 1,51 1,59 Årsafslutning: DKK Aktier Juni 2010: nye aktier a nom. 10 kr. tegnet til kurs Generalforsamling: kr. per aktie ifm. notering på NasdaqOMX Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Chr. Hansen er global leverandør af biosciencebaserede ingredienser til fødevare, helse og dyrefoderindustrien. Efter en årrække hvor selskabet var Private Equity ejet, blev Chr. Hansen i juni 2010 igen noteret på NasdaqOMX Copenhagen. Selskabet fremstiller kulturer og mejerienzymer, probiotika og naturlige farver og forretningen er opdelt i divisionerne Cultures & Enzymes, Health & Nutrition og Natural Colors. Cultures & Enzymes divisionen producerer og sælger kulturer, enzymer og probiotiske produkter, som hjælper med at definere smagen, smagsvarianten, farven, konsistensen, sikkerheden, konserveringen, næringsværdien og de sundhedsmæssige fordele af en lang række forbrugsprodukter i fødevarebranchen. Health & Nutrition divisionen fremstiller og sælger produkter til kosttilskuds, håndkøbsmedicins, modermælkserstatnings og dyrefoderbranchen. Natural Colors divisionen leverer løsninger inden for naturlige farver til fødevare og drikkevarebranchen. Virksomheden er markedsførende indenfor alle sine divisioner. Omsætningen fordeler sig således at Cultures & Enzymes står for 61% mens Health & Nutrition og Natural Colors står for hhv. 16% og 23%. Geografisk fordeler omsætningen sig med 49% i Europa, Mel lemøsten og Afrika mens Nord og Sydamerika står for 38% og Cees de Jong, Klaus Pedersen, Knud Vindfeldt Ole Andersen, Frederic Stevenin, Henrik Poulsen, Mark A. Wilson, Didier Debrosse, Søren Carlsen, Svend Laulund, Mads Bennedsen, Per Poulsen Egne aktier 2,1, Novo Nordisk, Capital Group Companies FONDSKODE RIC CHR.CO Q2 viste et stærkere Chr. Hansen efter den stille start på regnskabsåret i Q1. Omsætningen steg 4,1% til EUR 181,5m i 2. kvartal, primært drevet af høj vækst inden for kulturer til fermenterede mælkeprodukter og kød samt enzy mer. Den organiske vækst i kvartalet udgjorde 1 mod 1% i Q1. EBIT før særlige omkostninger steg 38% til EUR 45,0m, men kvartalet er påvirket af EUR 3,4m i særlige omkostninger. Nettoresultatet blev øget til EUR 27,1m omkostninger ventes dog at reducere EBITmargin med 11,5 pct.point. En mod 20,7m i Q2 2012/13. Kvartalstallene var specielt på indtjeningssiden stærkere end ventet i markedet. Natural Colors divisionen viste også i Q2 negativ organisk vækst, men justeret for frafaldet af en væsenligt kunde i slutningen af 2012/13 er den underliggende vækst igen positiv i området. Ledelsen gentager forventningen om organisk omsætningsvækst på 79% og en EBITmargin før særlige omkostninger på over 26%. Omvurdering af FoU delig ventes de frie pengestrømme at udgøre ca. EUR 110m. Koncernen øgede i 2012/13 omsætningen med 6% til EUR 738m, mens den organiske vækst var 7% og excl. karmineffekt 9%. Året var negativt påvirket af ledelsesskiftet og opgivelsen af to kliniske studier vedr. mavetarmsunhed (EUR 8m nedskrivning). De frie pengestrømme udgjorde i 2012/13 EUR 120m mod EUR 113m året forinden. Generelt er Chr. Hansens forretningsmodel og eksponering ganske konjunkturrobust, og efter Novo A/S' indtræden som storaktionær som erstatning for kapitalfondene forventer vi en langsigtet værdiskabelse som et fokus for den ny dominerende ejerkreds. 3

19 DAA DELTAQ STK 10 DAGSKURS 41,40 DATO D.DELT DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E 2013 Neg 2014e 6,9 2015e 6,9 P/CE ,9 2014e 10,3 2015e 6,9 PEG 2013 N/M 2014e N/M 2015e N/M EV/EBITDA ,0 2014e 11,7 2015e 11,7 YIELD ROE 14,7 K/I 0,84 BETA (3år) 0, GRUPPE: FINANSIERINGSSELSKABER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 10,11 % 12 MDR 38,00 % GRUPPENS STYRKE 0 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 10,11 % 12 MDR 38,00 % GRUPPENS P/E 11,56 GRUPPENS K/I 0,95 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 6,74 % 12 MDR 6,16 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER e e ,36 7,01 37,13 7,72 49,90 44,14 28,76 28,83 10,80 5,37 19,27 2,49 7,59 16,23 7, ,31 53,36 3,38 5,95 1, DKK B Aktier September 2007:Børsintroduktion. Provenu på 961 mio. kr. Dennis Willer Deltaq, der blev etableret i juni 2007, investerer i mindre og mellemstore virksomheder, typisk med behov for et generationseller ejerskifte eller behov for kapital og stærkere ledelse, så virksomhedernes udvikling og vækst kan fortsætte. I løbet af en forventet ejerperiode på 37 år videreudvikler Deltaq virksomhederne for derefter at foretage et salg til nye ejere. Deltaq fokuserer på virksomheder, hvor det vurderes, at tilførsel af kompetencer fra Deltaq Management og Deltaqs netværk vil kunne formindske risici og skabe grundlag for et attraktivt afkast på investeringen. Når alle Deltaqs virksomheder er solgt, er det hensigten at afvikle Deltaq, sådan som det er praksis for kapitalfonde. Det er ikke Deltaqs hensigt at maksimere afkastet gennem aggressiv låntagning. Deltaq satser i stedet på at skabe en høj forrentning af sine investeringer gennem vækst og aktivt ejerskab og udnyttelse af selskabets industrielle og ledelsesmæssige kompetencer. Det er Deltaqs målsætning, at afkastet bliver på niveau med det historiske afkast blandt nordiske kapitalfonde. Ultimo 2012 beskæftigede selskabet 175 medarbejdere. Flemming Lindeløv, Jakob Haldor Topsøe, Claus Kongsted, John Korsø Jensen, Mogens Nellemann Skov Karsten Ree Holding 17,8 (18,5), AMBROX Special Events 1 11,6 (12,1), Købstædernes Forsikring 11,2 (11,7), AP Pension 8,4 (8,8), Jette og Johnie Brøgger FONDSKODE RIC DELTAQ.CO 5,98 5,98 5,98 5,98 Årsafslutning: Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Deltaq har generelt forbedret driften for koncernen i løbet af 2013 i forhold til sidste år, men ledelsen påpeger dog, at det forgangne år igen har været præget af en stærk konkurrencesituation på de nationale og internationale markeder og en generel lav vækst indenfor mange brancher og industrier. Det er især gået ud over små og mellemstore danske virksomheder. Dog er det ledelsens vurdering, at situationen så småt har stabiliseret sig og der er en vis fremgang at spore på eksportmarkederne. Ved udgangen af 2013 bestod Deltaq koncernen af 3 porteføljeselskaber: Jeka Group, Combilent og Bollerup Jensen. Tilsammen leverede de en omsætning på 395 mio. kr., hvilket trods de svære markedsforhold er en vækst på 1 i forhold til Selvom driftsomkostningerne ligeledes voksede, kunne koncernen realisere et positivt resultat fra driften på 9,4 mio. kr. mod 14 mio. kr. i fjor. Nettofinans udgjorde kun 9 mio. kr., hvorfor resultatet for fortsættende aktiviteter androg 3,3 mio. kr. Deltaq havde dog i 2013 indgivet konkursbegæring for selska berne Spinning Holding og Spinning Jewelry, hvilket medførte en yderligere omkostning på 46 mio. kr. Koncernen har i årets løb fået nedbragt sin rentebærende gæld, og egenkapitalen udgjorde ultimo mio. kr., svarende til en soliditetsgrad på 36%. Fra og med 2014 skal Deltaq som investeringsselskab ikke længere aflægge koncernregnskab og vil således fremover kun rapportere for moderselskabet med fokus på værdiudviklingen i de enkelte porteføljeselskaber. Ledelsen forventer at den samlede værdi af porteføljeselskaberne vil udvikle sig positivt i 2014.

20 DAA GERMAN HIGH STREET PROP. STK 10 DAGSKURS 59,00 DATO D.GHSP DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E ,8 2014e 25,8 2015e 20,5 P/CE ,8 2014e 12,4 2015e 10,9 PEG ,1 2014e N/M 2015e N/M EV/EBITDA 2013 N/M 2014e N/M 2015e N/M YIELD ROE 3,1 K/I 0,79 BETA (3år) 0, GRUPPE: EJENDOMSSELSKABER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR % 12 MDR 15,69 % GRUPPENS STYRKE 0 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR % 12 MDR 15,69 % GRUPPENS P/E 15,99 GRUPPENS K/I 1,33 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 3,06 % 12 MDR 11,00 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) HUSLEJEINDTÆGTER AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT EJENDOMSREGULERING I ALT FINANSIELLE POSTER NETTO e e ,37 38,18 11,70 9, ,39 38,62 1,15 3, ,11 35,86 0,86 1, ,30 33,96 1,60 3, ,48 37,05 4,61 6, DKK A Aktier DKK B Aktier Hans Thygesen German High Street Property (tidligere Investea German High Street II A/S) blev etableret medio 2007 med henblik på at opbygge en attraktiv ejendomsportefølje udelukkende bestående af strøgejendomme i central beliggende ejendomme i større byer i Tyskland. Selskabets formål er at drive ejendomsinvesteringsvirksomhed i Tyskland ved køb, salg, besiddelse, udvikling og udlejning af fast ejendom enten direkte eller indirekte gennem datterselskaber. Selskabet har tilknytning til Investea A/S, der er rådgiver inden for ejendomsinvestering, og er lokaliseret flere steder på det tyske marked. Udvælgelseskriterierne for selskabets ejendomme følger en strategi, hvor der fokuseres på at ejendommene er centralt placeret, og befinder sig i store og mellemstore økonomisk stærke tyske byer. samtidig skal ejendommene have et stort potentiale for lejeindtægter de kommende år, og at lejrene være velkendte og attraktive. Forslag til opkøb af ejendomme går gennem en investeringskomité oprettet af selskabet. Ejendomsporteføljen bestod ultimo 2012 af 14 ejendomme i 12 tyske byer til en bogført værdi på 700,6 mio. kr. Michael Hansen, Kim Lautrup, Marner Jacobsen Kartago Holding (Hans Thygesen) 32,5 (67,5), Egne aktier 13,8 (7,3), Sparekassen Vendsyssel 12,69% (6,68%), EA/S ComponentByg 4,85% (2,68%), Mikkel Krag Kjeldsen FONDSKODE RIC GERHSPB.CO 3 2,29 2,88 4,76 5,40 Årsafslutning: Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: I 2013 steg omsætningen med 2 mio. kr. til 45,9 mio. kr. Bruttoresultatet udgjorde 34 mio. kr. mod 31 mio. kr. i Resultatet før værdireguleringer udgjorde 26,2 mio. kr. mod 25,7 mio. kr. i Resultatet før finansielle po ster udgjorde 41,1 mio. kr. efter en værdiregulering af ejendomsporteføljen på 14,9 mio. kr. Finansnetto bidrog negativt med 15 mio. kr. i 2013 mod 24 mio. kr. i Dermed fremkom årets resultat efter skat på 19,8 mio. kr. mod 7,1 mio. kr. i Efter en skattebetaling på 3,0 mio. kr. fremkom årets resultat på 16,7 mio. kr. svarende til en stigning på 10,8 mio. kr. i forhold til Ledelsen anser resultatet for tilfredsstillende, de øjeblikkelige konjunkturer og markedsforhold i Tyskland taget i betragtning. Ultimo 2013 var investeringsporteføljen opgjort til 716 mio. kr. mod 701 mio. kr. ultimo Finansieringen stammer fra langfristede forpligtelser på 437,8 mio. kr. og en egenkapital på 271,7 mio. kr. svarende til en soliditetsgrad på 37% mod 34% i Pengestrøm fra driften var 6,2 mio. kr. i 2013 mod 5,1 mio. kr. sidste år. På grundlag af de seneste lejeprognoser forventes en samlet omsætning for 2014 i størrelsesordnen DKK 4648 mio., hvilket er lidt højere end i 2013 og der forventes et resultat før skat og værdireguleringer i omegnen af DKK intervallet 6 8 mio. svarende til ca. Euro tusind i I 2013 udviklede tysk økonomi sig på niveau med 2012 med en vækst i underkanten af 1%. Væksten er især drevet af en fortsat stærk eksportudvikling. Det forventes, at tysk økonomi i 2014 kun vil udvise lidt større vækst end i 2013.