Aktieugefokus. Voldsomme råvareprisfald satte markederne under pres. 11. december 2015 Finansanalysen

Transkript

1 11. december 2015 Finansanalysen Aktieugefokus Voldsomme råvareprisfald satte markederne under pres Ugen der gik: Øget nervøsitet prægede markederne Ugen der kommer: Fed rentemøde og PMI tal i fokus Ændringer i anbefalinger og kursmål Ugen der gik: Markederne var ramt af tiltagende nervøsitet Stemningen på de globale aktiemarkeder har i den forgangne uge været særdeles negativ, hvilket også har smittet af på det danske indeks, som er faldet i fire ud af de seneste fem handelsdage. Den negative stemning har blandt andet været drevet af markante råvareprisfald idet OPEC landene på mødet sidste fredag ikke kunne blive enige om at begrænse produktionen. Tværtimod fører OPEC landene nu en strategi, som går ud på at producere i et omfang, som presser rivalerne ud af markedet. Udfaldet af OPEC mødet har således betydet, at prisen på en tønde Brent olie på nuværende tidspunkt befinder sig på det laveste niveau siden 2008 (pt. <40 dollar per tønde). Det har skabt spekulationer blandt investorerne om de fortsat kraftigt faldende råvarepriser i værste tilfælde kan føre til en tillidskrise i forhold til de råvareeksponerede selskaber, som man oplevede i begyndelsen af finanskrisen til skade for den globale vækst. Samtidig bød ugen også på svage kinesiske nøgletal i form af en svagere end ventet udvikling i eksporten, hvilket tyder på, at efterspørgslen i verdensøkonomien fortsat er afdæmpet. Grundlæggende set vurderer vi, at den seneste tids svage udvikling på aktiemarkedet er af midlertidig karakter. Det skyldes ikke mindst, at der fortsat er tegn på, at opsvinget i USA er af intakt karakter, grundet en fortsat bedring i beskæftigelsen og forbruget. Samtidig befinder PMI tallene fra samtlige lande i Eurozonen, med undtagelse af Grækenland, sig fortsat over 50, hvilket indikerer, at aktiviteten er tiltagende i eurozonen. Kombinationen af dette og den lempelige pengepolitik som den europæiske centralbank (ECB) fører, bør alt andet lige være positivt for risikofyldte aktiver såsom aktier. Trods dette er risikoen for en tillidskrise til stede. Dette er dog ikke vores hovedscenarie, hvorfor vi venter, at aktiemarkedet vil rette sig igen i den kommende fremtid. Vi anbefaler derfor endnu engang, at man som investor supplerer op i aktier i tider med tilbagefald. Aktiemarkedets udvikling resten af året Efter at de globale børser har været under hårdt pres i 3. kvartal, hvor det ledende globale aktieindeks MSCI World faldt med 9% målt i lokal valuta, så formåede de globale aktiemarkeder at indhente en del af det tabte i oktober og november måned. Dog har denne trend ændret sig i løbet af december måned, som generelt har sat aktiemarkederne under pres. Den svage udvikling har blandt andet været drevet af, at den europæiske centralbank ikke kunne leve op til markedets høje forventninger på rentemødet. Derudover har svage kinesiske nøgletal og massivt faldende råvarepriser øget bekymringerne omkring den globale vækst og hvorvidt det vil skabe en tillidskrise, som vi oplevede tilbage i Grundlæggende set vurderer vi dog, at udsvingene på aktiemarkedet er af midlertidig karakter og anbefaler derfor fortsat, at man supplerer op i aktier på tilbagefald. Således venter vi, at aktiemarkederne fortsat vil være understøttet af centralbankernes lempelige pengepolitik, mens der fortsat er signaler på, at opsvinget i USA er af intakt karakter og aktiviteten i eurozonen er tiltagende. Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YTD OMXC20 CAP -1.77% 1.42% 26.33% Stoxx % -3.47% 6.03% Dow Jones -1.53% -1.03% -1.39% Nasdaq -1.89% -0.75% 6.53% S&P % -1.42% -0.32% Kina Hang Seng -2.39% -3.11% -8.05% Japan Nikkei % -3.18% 9.14% Rusland Micex -1.27% -0.80% 24.08% M SCI Latinamerika -0.67% -3.61% -9.59% M SCI Verden -1.97% -2.11% -0.11% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YTD USD/DKK -0.43% -2.22% 10.86% SEK/DKK -0.51% 0.19% 2.04% NOK/DKK -1.68% -1.97% -3.72% CHF/DKK 0.66% -0.44% 11.39% GBP/DKK -0.05% -1.87% 7.81% RUB/DKK -1.49% -8.39% -3.35% JPY/DKK 0.86% -0.82% 9.36% CNY/DKK -0.99% -3.37% 6.83% BRL/DKK -1.16% -1.57% % Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG Lørdag MANDAG TIRSDAG De ONSDAG TORSDAG og FRE- DAG NØGLETAL/BEGIVENHED Tyskland: IFO indekset (September) Kina: Industriproduktion og detailsalg (november) Månedlig opgørelse af den kinesiske industriproduktion og detailsalg. Opgørelserne giver en god indikation på tilstanden i den kinesiske økonomi. Tidspunkt: 06:30 Eurozonen: Industriproduktion (oktober) Månedlig undersøgelse over udviklingen i industriproduktionen blandt de 17 medlemslande i eurozonen. Giver en god indikation på, hvordan aktiviteten i den europæiske økonomi er på nuværende tidspunkt. Tidspunkt: 11:00 USA: Inflation (november) Månedlig undersøgelse over udviklingen i den amerikanske inflation. Er en god rettesnor i forhold til den amerikanske centralbanks førte pengepolitik. Tidspunkt: 14:30 Eurozonen: PMI tal foreløbig (december) Månedlig undersøgelse foretaget blandt virksomheder i fremstillings- og servicesektoren i eurozonen. Vurderes at være den bedst ledende indikator til at forudsige den økonomiske vækst på kort sigt. Tidspunkt: 10:00 Fed rentemøde Den amerikanske centralbank (Fed) annoncerer deres pengepolitik i form af en evenring eller andre pengepolitiske tuel renteændring tiltag. Tidspunkt: Rentemeddelelse 20:00 Pressekonference: 20:30 Ingen interessante nøgletal eller begivenheder. BEMÆRKNINGER De kinesiske nøgletal har generelt været skuffende læsning i år, hvilket har øget frygten for en hård vækstopbremsning i Kina. Dog har privatforbruget været den positive historie på det senemens resten af Kinas økonomi er bremset markant op. Såle- ste, des ventes detailsalget at vise endnu en lille vækstfremgang i november. Modsat detailsalget har industriproduktionsvæksten endnu ikke rettet sig endnu, men hvis den stiger i november fra oktobers 5,6% y/y, vil det være et positivt tegn. Industrien og især den tunge industri såsom stål- og cementproduktion har haft det svært som følge af den markante opbremsning i byggeriet og i infrastrukturinvesteringerne. Efter at være steget i løbet af foråret, har opgørelserne siden forsommeren stort set vist afvigende tendenser. Således har der ud af de seneste syv måneder kun været en måned, som har vist en stigning. Dette til trods for, at diverse industribarometre har peget på en stabil, men beskeden fremgang. Mens industrien på den ene side har været understøttet af en svagere euro, så er det blevet opvejet af en mere afdæmpet global efterspørgsel. For oktober måned ventes en stigning på 0,3% relativt til september. Inflationen i USA har i store dele af i år ligget på omkring 0%. Efter at have oplevet tilbagefald hen over sommeren steg den amerikanske inflation i oktober opgørelsen fra -0,15% til 0,20%. For november opgørelsen venter vi en stigning til 0,50% relativt til samme periode sidste år fra 0,20% i oktober måned. Hvis inflati- onen stiger til 0,50% i november måned, så vil det samtidig markere afslutningen på en lang periode med inflationstal tæt på 0%. PMI opgørelser for i år har ligget på et niveau på over 50. Det indikerer, at væksten i eurozonen er tiltagende. Det stemmer godt overens med, at økonomien bør blive understøttet af den seneste tids bedring i forbrugertilliden, den svækkede euro og den seneste tids faldende oliepris. For december måned venter vi, at PMI indekset vil være steget til 54,5 fra 54,2 i november. Efter de seneste stærke arbejdsmarkedsrapporter og udmeldin- ger fra diverse Fed-medlemmer synes det nu ganske sikkert, at Fed på dette møde vil hæve styringsrenten for første i ni år, efter at den har ligget flad på lige over nul i seks år. Vi venter således, at Fed vil hæve renten med 0,25% og samtidig løfte niveauet for Fed funds renten til 0,25%-0,75% 0,75% (0-0,25%). Renteforhøjelsen sker som følge af, at de økonomiske udsigter er tilstrækkeligt gode til, at bedringen på arbejdsmarkedet vil fortsætte og at infla- tionen vil nå op på 2% målet. Dermed vil fokus i højere grad være rettet mod Feds signaler om i hvilket tempo de efterfølgende ren- teforhøjelser sker. Vi venter, at Fed vil gøre alt for at understrege den meget gradvise tilgang til renteforhøjelser og at tempoet for de efterfølgende renteforhøjelser rhøjelser vil være afhængigt af udfaldet af de økonomiske data. Da der på nuværende tidspunkt er indregnet en renteforhøjelse med 80% sandsynlighed, så er effekten af en renteforhøjelse fuldt ud indpriset. Dog er det vigtigt, at Fed sænker deres renteskøn, da det ellers vil kunne medføre øget nervøsitet på markederne grundet en bekymring for, at de næste renteforhøjelser sker i et voldsommere og hurtigere tempo end markedet har ventet. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål SELSKAB Danske Bank ÆNDRING Vi sænker kursmålet til 245 kr. (255 kr.), mens anbefalingen fastholdes på. ÅRSAG TIL ÆNDRING Vi hæver vores omkostningsforventningerne med 7-9% for perioden som følge af øget omkostninger til blandt andet compliance og innovation. Det fører til, at vi sænker vores indtjeningsforventninger (EPS) med 5-6% for perioden På trods af dette fastholder vi vores positive syn på Danske Bank-aktien. aktien. Det skyldes ikke mindst, at Danske Bank har en højere kernekapital al relativt til de nuværende lovmæssige krav end deres nordiske konkurrenter. Derudover vurderer vi, at Danske Bank vil være i stand til at øge tilbagebetalingerne til aktionærerne i de kommende år via aktietilbagekøb. Kombinationen af dette og den fortsatte rabat, som Danske Bank handler med til deres nordiske konkurrenter gør, at vi fortsat er positive på aktien. 3

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG Sektorfavorit Statoil er et norsk olie- og energiselskab, som udvinder, producerer, transporterer og sælger olie og olieafledte produkter. Anbefaling: Kursmål: 160 NOK Stora Enso er en af verdens største producenter af papir og emballageprodukter, samt træprodukter. Anbefaling: Kursmål: 12,5 euro Vestas er en af verdens førende leverandører af vindkraftløsninger. Med større fokus på mindskning af CO2 og bæredygtighed vil efterspørgslen efter andre energikilder end fossile brændstoffer være stigende. Anbefaling: Kursmål: 500 kr. Duni er Europas ledende producent af engangsduge og servietter. Således hentes 95% af omsætningen på et europæiske marked. Anbefaling: Kursmål: 158 SEK SCA er en global hygiejne, emballage og papirvirksomhed. SCA udvikler, producerer og markedsfører produkter til personlig pleje, servietter, emballage, publikationspapirer og solide træprodukter. Anbefaling: Kursmål: 310 SEK Hvorfor anbefales det at investere i aktien? Selvom både olieprisen og Statoil-aktien er steget ende del over de seneste par uger, så har den relativt lave oliepris været en udfordring for Statoil-aktien, som er faldet med omkring 14% over det seneste år. Selskabets relativt høje omkostningsniveau har skabt bekymringer for om udbyttebetalingerne kan fastholpå samme niveau som tidligere. Vi føler os dog relativt sikre des på, at Statoil vil være i stand til at opretholde deres udbyttebetalinger på et uændret niveau. Det skyldes ikke mindst, at Statoil har et stort råderum til at reducere deres omkostningsniveau, så det er tilpasset til den nuværende lave oliepris. Set i lyset af dette og aktiens kraftige tilbagefald, synes vi, at risiko/afkast forhol- det ser interessant ud. Stora Enso nyder godt af den svage euro og er samtidig billigt prisfastsat. Herudover er selskabet i gang med, at omstille sin produktion af papir, som er et forretningsområde med lavt vækstpotentiale, til emballage og indpakningsmateriale hvor vækstpotentialet er højt. Det vil i stigende grad bidrage til at løfte indtjeningen. Således venter vi, at Stora Enso vil generere en pæn 2-cifret indtjeningsvækst i fremtiden. Samtidig er der udsigt til højere udbytter, hvilket vil være positivt idet disse har ligget fladt i de seneste fire år. I takt med, at investorerne begynder at inddiskontere dette, vil kursen blive løftet. Trods en særdeles stærk kursudvikling de seneste tre år, så vurderer vi, at der fortsat er et pænt kurspotentiale til stede. Det skyldes ikke mindst, at vi vurderer, at den stærke ordreindgang år til dato vil fortsætte og at 4. kvartal 2015 vil blive et endnu stærkere kvartal end 3. kvartal Foruden dette skal Senatet i USA senere i år beslutte, hvorvidt PTC ordningen (skatterabat til vedvarende energikilder) skal forlænges eller ej. Her venter vi, at beslutningen vil falde ud til Vestas fordel. Foruden dette vurderer vi, at Vestas har et særdeles pænt råderum til at annoncere yderligere aktietilbagekøb i løbet af 2016 grundet selskabets høje pengestrømme. Begge dele vil kunne agere brændstof. Duni har de seneste par år formået at have en høj 2 cifret indtjeningsvækst og vi venter, at denne trend vil fortsætte. Det skyldes ikke mindst, at Duni henter omkring 70% af omsætningen fra salg af engangsduge og servietter til erhvervskunder såsom restauranter, cateringvirksomheder og hoteller, som er et segment der er voksende og samtidig har de bedste marginer. Samtidig har Duni styrket deres salgsafdeling på det tyske marked, hvilket bør øge omsætningen. Foruden dette udbetaler Duni et pænt udbytte svarende til omkring 4% i direkte afkast. Kombinationen af dette og en attraktiv prisfastsættelse gør, at vi vurderer, at Duni er en interessant aktie. Vi venter, at SCAs indtjening vil accelerere i de kommende kvartaler. Det skyldes ikke mindst en kombinationen af, at markeds- priserne på hygiejneprodukter, som eksempelvis renseservietter, er blevet øgede og SCAs udgifter til materialer kommer til at falde fra og med indeværende kvartal. Effekten af øgede priser på hygiejneprodukter og lavere udgifter til produktionsmaterialer vil slå kraftigt igennem på indtjeningen i de kommende kvartaler. Vi venter derfor, at aktien vil få pæn medvind på kort sigt. SCA- aktien handler med en P/E på 17,8x for Set i lyset af, at selskabet står overfor en periode med høj accelererende indtje- ningsvækst og næsten ingen gæld har, så synes vi, at dette er attraktivt. Vi ser desuden en god sandsynlighed for, at den struk- 4

5 SUNDHEDSPLEJE IT FINANS TELEKOMMUNIKATION FORSYNING Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Anbefaling: ng: Kursmål: 458 kr. Hexagon er en global leverandør af informationsteknologier, som øger produktiviteten og kvaliteten via industrielle virk- Anbefaling: somhedsapplikationer. Kursmål: 325 SEK Intrum Justitia har siden 1923 leveret kreditstyringsydelser og løsninger der målbart forbedrer vores kunders pengestrømme og langsigtede lønsomhed. Intrum Justitia servicerer globalt kunder og er i dag markedsførende i Europa. Anbefaling: Kursmål: 330 SEK Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Anbefaling: Kursmål: 185 NOK Fortum er et finsk energiselskab og er blandt de største i Norden. Selskabet fokuserer primært i de nordiske og baltiaktiviteterne spænder fra energifrembringelse til salg af elektricitet og varme til vedligeholdelsesopgaver. ske lande og Anbefaling: Kursmål: 17,5 EUR turelt udfordrede divisionen for papir- og træprodukter kan blive frasolgt (efter den for nyligt er blevet fraskilt og nu drives som et separat selskab), hvilket vil være en stærk kurstrigger. Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 24,9x for 2016, hvilket vi vurderer, er en attraktiv prisfastsættelse for en vækstaktie som Novo Nordisk. Novo Nordisk fik for nyligt godkendt Tresiba til lancering på det amerikanske marked. Tresiba skal lanceres i starten af 2016 og står til, at blive den største lancering i selskabets historie. Alligevel er aktien ikke blevet belønnet for dette. Det skyldes, at medicinalsektoren generelt set har været under pres på grund af spekulationer om prisreguleringer i USA og samtidig var konkurrenten Sanofi ude og sænker deres forventninger til udviklingen på diabetesmarkedet frem til 2018, hvilket har øget frygten for om prispresset er intensiveret. Vi vurderer dog, at frygten er overdrevent og at den stærke historie er intakt. De seneste par år har Hexagon befundet sig i en transformationsfase, hvor det primære fokus har været på at øge lønsomheden via en række omkostningssynergieffekter. Samtidig arbejder Hexagon også målrettet på at øge selskabets toplinje, hvilket blandt andet skal ske ved innovation og lancering af nye produkter. På den længere bane er Hexagon også godt positioneret til at øge deres vækst. Således vil en øget grad af urbanisering være en vigtig langsigtet vækstdriver, idet det medføre et øget behov for offentlige investeringer i infrastruktur, transport og sikkerhedsløsninger. Intrum er et stabilt firma med stærke pengestrømme og som befinder sig inden for en sektor, der er i hastig vækst. Vi venter således, at Intrum Justitia vil have en indtjeningsvækst (EPS) på mere end 10% i de kommende år. Væksten skal blandt andet generes via flere opkøb, hvilket Intrum Justitia historisk har været gode til. Intrum Justitias har gjort en stor dyd af at diversificere deres porteføljer i forhold til kunder og geografisk placering for på den måde at reducere risikoen mest muligt. Kombinationen af dette og en forventning om multipelekspansion i den kommende fremtid gør, at vi vurderer Intrum er en særdeles interessant aktie. Telenor-aktien har været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har leveret solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi nu at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenor har for nyligt meddelt, at de vil frasælge deres problematiske ejerandel i det russiske selskab VimpelCom. Når det sker, vil aktionærerne med stor sandsynlighed blive belønnet med en relativt pæn ekstraordinær udbyttebetaling. Fortums fokusområde ligger primært i de nordiske og baltiske lande, såvel som Polen og det nordvestlige Rusland. Aktiviteterne spænder helt fra energifrembringelsen, henover salg af elektricitet og varme, til vedligeholdelsesopgaver. Fortum er et deen lav gæld og selskabet generer høje fensivt selskab som har og solide pengestrømme. me. Endelig udbetaler Fortum et højt udbytte på 10% i direkte afkast, hvilket gør aktien særligt attraktiv i det nuværende lav rentemiljø. 5

6 Danske aktieanbefalinger Selskab Aktuel kurs Aktuelt 12M kursmål Tidligere 12M kursmål Aktuel anbefaling A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Coloplast Danske Bank D/S Norden DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord Lundbeck ISS Jyske Bank Matas NKT Holding Nordea Novo Nordisk Pandora Ringkjobing Landbobank Rockwool Royal Unibrew SAS Spar Nord Sydbank TDC Topdanmark Tryg Veloxis Vestas William Demant Holding Zealand Pharma 9, kr. 13, kr. 12, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. 1, kr. 1, kr. 1, kr kr. 1, kr. 1, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. Sælg Markering indikerer, at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 03. december 2015 Kilde: Handelsbanken Capital Markets 6

7 Afkast på nordisk aktieportefølje Selskab Kurs skurs sdato* Afkast i %** Statoil Stora Enso Vestas Duni SCA Novo Nordisk Intrum Justitia Telenor Fortum Afkast i 2015 Aktieporteføljen OMXC20CAP 33.7% 24.3% OMX Nordic % * I tilfælde af at aktien er købt før årsskiftet anvendes 30. december 2014 som købsdato ** Afkast er opgjort i lokalvaluta eksklusiv geninvestering af udbytte Kilde: Handelsbanken Capital Markets Sektorvægte i nordisk aktieporteføljetefølje 0% Energi 11% 8% 11% Materialer Industri 18% 18% Cyklisk forbrug Stabilt forbrug 13% 13% Sundhedspleje Finans Telekommunikaiton Forsyning 7

8 Ejerforhold og revisioner Selskab Analytiker Ejerskab i aktien* Analytiker Ejerskab i aktien* Statoil Stora Enso Vestas Duni SCA Novo Nordisk Intrum Justitia Telenor Hexagon Fortum Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Ja Ja *Specificering af om den nævnte analytiker ejer aktier eller afledte instrumenter i det nævnte selskab. 8

9 Yderligere informationer Handelsbanken, filial af Svenska Handelsbanken AB (publ.), Sverige (Handelsbanken) er ansvarlig for fremlæggelsen af denne investeringsanalyse. Investeringsanalysen er udarbejdet af analytikerne Jon Abakka og Michelle Nørgaard. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen og værtslandstilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder r uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. Da Handelsbanken er medlem af Børsmæglerforeningen, overholder Handelsbanken ved udarbejdelsen og fremlæggelse af investeringsanalyser tillige Børsmæglerforeningens Anbefalinger til imø- degåelse af interessekonflikter i investment banker (2012). Der er ingen væsentlige kilder til analysen. Analysen eller dele heraf er ikke blevet forelagt udstederen, og analysens investeringsanbefaling er ikke ændret inden udbredelsen. Handelsbanken anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommen- de seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstå- ende tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, øko- nomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser ingsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Handelsbanken anbefalinger R FTV forventes at 2 Rekommendation >+20% 28% +5% - +20% 46% -15% - +5 % 24% Sælg < -15 % 1% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder 1 Handelsbanken Universe 2 IB ydelser3 9% 3% 7% 0% Kilde: Handelsbanken Capital Markets per den 11. december Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller r på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdi- en af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringen af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Certifikater: Handelsbanken er market marker på alle certifikater der er udstedt af Handelsbanken. I sin egenskab heraf har de positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Andre afledte investeringsanalyser: Handelsbanken er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de eventuelt finansielle instrumenter, der måtte være nævnt i denne analyse. Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed og uden nogen form for bonusordninger. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserappor- ter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter aktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines. 9

10 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC