Aktieugefokus. Endnu en god uge for globale aktier. 6. marts 2015 Finansanalysen

Transkript

1 6. marts 2015 Finansanalysen Aktieugefokus Endnu en god uge for globale aktier Ugen der gik: Nøgletal og ECB var i fokus Ugen der kommer: Tung nøgletalsuge i vente Ændringer i anbefalinger og kursmål Ugen der gik: Nøgletal og ECB drev markederne De globale aktiemarkeder har endnu engang haft en god uge og står til at lukke ugen højere. Den positive stemning har været drevet af stærkere nøgletal end ventet fra eurozonen og Kina. Således blev de endelige PMI tal for den kinesiske fremstillingssektor oprevideret til 50,7 fra 50,1, hvilket indikerer, at den kinesiske økonomi er i fremgang, mens arbejdsløshedstallene og detailsalget fra eurozonen var stærkere end ventet. Det indikerer dermed, at væksten i eurozonen vil begynde at accelerere efter i flere år at have befundet sig i et vækstmæssigt dødvande. En øget tro på vækstudsigterne i eurozonen blev samtidig understøttet af den europæiske centralbank (ECB) idet de på torsdagens rentemøde opjusterede vækstskønnene for 2015 og Samtidig venter den europæiske centralbank (ECB), at inflationen vil holde sig under deres målsætning på 2% i en rum tid endnu. Det blev tolket af markedet som om, at der går langt tid før centralbanken begynder at stramme sin lempelige pengepolitik, hvilket gav øget medvind til især de europæiske aktier. Og igen klarede de europæiske aktier sig for endnu en uge i træk bedre end de amerikanske, hvilket har været en generel tendens i Således er de europæiske aktieindeks steget med knap 15% år til dato, mens de amerikanske aktiemarkeder har haft en mere beskeden udvikling med stigninger på 2-5%. Den stærke fremgang år til dato har været drevet af en kombination af ECBs QE program, en rotation fra obligationsmarkedet mod aktiemarkedet og indikationer på, at væksten i verdensøkonomien er i en ekspansionsfase. Det vil smitte positivt af på virksomhedernes indtjening til gavn for aktiemarkedet. Derfor anbefaler vi fortsat, at man som investor positionerer sig mod et stigende aktiemarked idet vi venter, at de globale aktiemarkeder vil stige med 7-10% resten af året. Status på aktiemarkedet Vi venter, at den globale vækst vil accelerere i et moderat tempo i år. Væksten vil være understøttet af en fortsat meget lempelig pengepolitik og den lave oliepris. Det vil understøtte privatforbruget og dermed den globale vækst, samt aktiemarkedet. Vi har i flere år anbefalet, at man som investor udnytter tilbagefald til at samle op i aktier. Denne strategi har været gunstig. På trods af den seneste tids stigende geopolitiske spændinger og de lidt skuffende nøgletal fra eurozonen, så anbefaler vi, at man fortsat følger denne strategi. Det skyldes, at vi fortsat er positive på aktiemarkedet. Vi venter således fortsat stigninger på de globale aktiemarkeder i år. Den vigtigste faktor for denne stigning vil være stigende indtjeningsvækst blandt de større børsnoterede selskaber i samme størrelsesorden. Indtjeningsfremgangen vil være drevet af accelererende økonomisk vækst i verdensøkonomien. Den primære risiko for dette scenarie, er hvis den geopolitiske uro eskalerer i sådan en grad, at opsvinget ødelægges. Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YT D OM XC % 7.53% 17.75% OM XC 2.84% 7.22% 16.52% Stoxx % 4.91% 14.06% FTSE % 1.42% 5.84% Dow Jones 0.41% 3.03% 2.20% Nasdaq 0.64% 4.53% 5.32% Rusland M icex -1.79% 7.20% 26.07% S&P % 2.61% 2.52% DAX % 4.90% 15.52% M SCI verden 0.57% 3.79% 5.18% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YT D EUR/DKK 0.16% 0.20% 0.26% USD/DKK 1.55% 0.58% 8.19% SEK/DKK 1.42% -0.29% 1.04% NOK/DKK 0.02% 2.25% 6.15% CHF/DKK 0.56% -5.26% 12.76% GBP/DKK 1.78% 2.96% 6.91% Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG MANDAG TIRSDAG De ONSDAG TORSDAG FREDAG NØGLETAL/BEGIVENHED Ingen interessante nøgletal eller begivenheder USA: NFIB (februar) Månedlig opgørelse foretaget af National Federation of Independent Business, hvor man undersøger små og mellemstore virksomheders syn på fremtiden, herunder deres forventninger til investeringer, fastansættelser mv. Da små og mellemstore virksomheder står for størstedelen af jobskabelsen i USA, så giver det en god indikation på, hvor stærkt opsvinget i økonomien er. Tidspunkt: 13:30 Kina: Industriproduktion, detailsalg og investeringer (januar og februar) Månedlige opgørelser der giver en god indikation på, hvordan aktiviteten i økonomien er. Grundet det kinesiske nytår er data for januar og februar slået sammen. Tidspunkt: 03:00 Eurozonen: Industriproduktion (januar) Månedlig undersøgelse over udviklingen i industriproduktionen blandt de 17 medlemslande i eurozonen. Giver en god indikation på, hvordan aktiviteten i den europæiske økonomi er på nuværende tidspunkt. Tidspunkt: 11:00 USA: Detailsalg (februar) Månedlig undersøgelse over udviklingen i det amerikanske detailsalg. Da det amerikanske detailsalg står for 70% af amerikansk BNP så anses detailsalget for at være en særdeles god indikator for, hvor stærk udviklingen i den amerikanske økonomi er. Detailsalget er dermed en af de vigtigste variabler for udviklingen i den amerikanske økonomi. Tidspunkt: 13:30 USA: University of Michigan (marts) Månedlig opgørelse over 500 amerikanske forbrugere syn på den nuværende økonomiske situation og hvordan de ser fremtiden. Da dette giver en god indikation for hvordan privatforbruget i USA udvikler sig, så bliver det tillagt en del værdi af markedet. Tidspunkt: 14:55 BEMÆRKNINGER I takt med at opsvinget har bidt sig fast i amerikansk økonomi, så er de små og mellemstore virksomheders syn på fremtiden bedret tilsvarende. Den positive trend fra 2014 er fortsat ind i 2015, hvilket er særdeles vigtigt, da de små og mellemstore virksomheder, står for størstedelen af alle ansættelser i USA. Efter en lang periode med stigende opgørelser, så faldt opgørelsen en smule tilbage i januar måned til 97,9 fra 100,4 i december, som var det højeste niveau siden På trods af dette så havde virksomhederne en stærk forventning om, at de ville foretage flere ansættelser i de kommende tre måneder, mens investeringsniveauet fortsat befinder sig i et rekordhøjt niveau. For februar venter markedet en stigning til 99 fra 97,9 i januar. I den seneste periode har flere og flere kinesiske nøgletal overrasket positivt frem for at skuffe. Således steg Markits PMI opgørelse for fremstillingssektoren til over 50 i februar måned, hvilket ventes have smittet positivt af på industriproduktionsvæksten, som vi venter, er steget til 8,5% i januar/februar opgørelsen, hvilket er en smule mere end de 8% som konsensus venter. Det skyldes, at vi vurderer, at de pengepolitiske lempelser, som den kinesiske regering foretog ultimo 2015, så småt er begyndt at have en positiv effekt på især de små og mellemstore virksomheders produktion. Derimod ventes detailsalget at være uændret i forhold til december opgørelsen, mens vi venter et fald i investeringerne. Efter at have vist positive takter i store dele af 4. kvartal 2014, så skuffede industriproduktionen i december måned en smule idet den endte på et uændret niveau relativt til samme periode for et år siden, mens markedet havde ventet en beskeden fremgang på 0,2%. For januar opgørelsen venter vi derimod en fremgang i den europæiske industriproduktion på 0,1%. Det er samtidig understøttet af en række tal fra den tyske økonomi, såsom fabriksordrer og industriproduktion, som netop peger på en fremgang. Efter at have været stødt stigende siden starten af 2. kvartal 2014, viste de seneste par opgørelser et svagere detailsalg end ventet. Således faldt detailsalget (eks. biler og energi) i USA i januar opgørelsen med 0,8%, hvor der var ventet et mere beskedent fald på 0,4%. Trods den seneste tids svaghedstegn, så vurderer vi ikke, at der er grund til bekymring for udviklingen i den amerikanske økonomi. Det skyldes, at detailsalget viste en særdeles stærk vækstfremgang i 3. kvartal 2014 og at de nuværende niveauer mere skal ses som en normalisering. For februar måned venter vi en stigning på 0,5% relativt til januar måned. Siden november 2013 har den amerikanske forbrugertillid været stigende, dog med en række udsving undervejs. Det indikerer dermed, at de amerikanske forbrugeres syn på den amerikanske økonomi er blevet langt mere optimistisk. Dog faldt den amerikanske forbrugertillid en smule tilbage i februar måned til 95,4 fra 98,1 i januar måned. På trods af dette befinder forbrugertilliden sig fortsat på et særdeles højt niveau, hvorfor vi ikke vurderer, at der er grund til bekymring. For marts måned venter vi et niveau på 95,0, hvor stigende aktiekurser, faldende realkreditrenter og fortsat gunstig udvikling på arbejdsmarkedet understøtter tilliden. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål SELSKAB Veloxis ÆNDRING Vi sænker vores kursmål til 0,85 kr. (1,10 kr.), mens vi fastholder vores anbefaling på Reducer. ÅRSAG TIL ÆNDRING I kølvandet på årsregnskabet sænker vi vores indtjeningsforventninger (EPS) i perioden med henholdsvis 65% og 137%, så det afspejler højere anlægsinvesteringer og en forventning ng om en lavere omsætning i de kommende år. 3

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG Sektorfavorit Lundin Petroleum er et svensk olie- og gasselskab. Selskabet både efterforsker, producerer olie og investerer i olie- og gasfelter for fremtidig produktion. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 135 SEK Chr. Hansen Holding er global markedsleder inden for kulturer til ost og yoghurt, probiotiske kulturer og naturlige farvestoffer til fødevarer. Selskabet har en bred eksponering til helserelaterede markeder, som i stigende grad bliver efterspurgt af sundhedsbevidste forbrugere. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 300 kr. A.P. Møller-Mærsk Mærsk er et globalt orienteret konglomerat med forretningsområder indenfor shipping, energi-, skibsbygnings- og produktionsindustrierne. Anbefaling: Køb Kursmål: kr. Pandora designer, producerer, markedsfører og distribuerer håndlavede og moderne smykker som primært er lavet af sterling sølv, guld, ædelstene og Muranoglas. Anbefaling: Køb Kursmål: 650 kr. Hvorfor anbefales det at investere i aktien? Lundin Petroleum har en stor portefølje af oliefelter, hvilket reducerer risikoen, da selskabets indtjening dermed ikke er så følsom overfor enkelte oliefelter. Selskabet har en solid succesrate når det kommer til efterforskning af olie- og gasfelter. Selskabets produktion kommer over de kommende år til at blive firdoblet når de kan begynde at producere olie fra felterne Edward Grieg og Johan Sverdrup. Det er vores forventning, at markedet i stigende grad vil begynde at inddiskontere dette scenarie. Chr. Hansen har i en lang periode været i stand til at fremvise tocifrede vækstrater på toplinjen. Vi venter, at denne positive trend vil fortsætte, da Chr. Hansen arbejder målrettet på at få øget kendskabsgraden til deres produkter samtidig med, at de hele tiden arbejder på at udvikle nye og innovative løsninger i forsøget på at erstatte kemiske farvestoffer med sundere og mere naturlige. I takt med at der er en holdningsændring i gang blandt forbrugerne i forhold til at efterspørge sundere og mere naturlige fødevarer, så bør dette medføre en større efterspørgsel på Chr. Hansens produkter til gavn for væksten. Foruden en øgning af væksten i toplinjen, så har Chr. Hansen også mulighed for at bedre deres bundlinje idet vi venter at lønsomheden vil bedres i de kommende kvartaler i takt med, at det nye fabriksan- læg i Avedøre står klar senere på året. Vi vurderer dermed, at der både er et pænt vækstpotentiale på både kort og lang sigt. Vi venter, at det nuværende beskedne pres på fragtraterne vil blive kompenseret af fortsat lavere enhedsomkostninger foranlediget af Mærsk Lines omkostningsbesparende initiativer. Vi venter således, at Maersk Line kan øge overskudsgraden frem mod 2016 til 11% (fra 6% i 2013). Vi venter også en bedring af lønøvrige divisioner over de næste 2 år. Kombinationen af en højere lønsomhed og fremgang på toplinjen, trukket somheden i de af en moderat accelererende global vækst, vil slå stærkt igennem på bundlinjen i perioden Vi venter således en indtjeningsvækst (EPS) på gennemsnitligt 20% per år i den nævnte periode. Desuden handler aktien med en P/E for 2015 på 11,2x. Vi vurderer derfor, r, at prisfastsættelsen på nuværende tidspunkt er særdeles attraktiv. A.P. Møller-Mærsk er dermed en af de få aktier, som pt. både er billigt prisfastsat og som samtidig genererer en høj indtjeningsvækst. Derudover er der også udsigt til stigende udbytter idet A. P. Møller-Mærsk har meddelt, at de vil sælge deres beholdning af Danske Bank aktier, hvor provenuet fra salget vil gå til et ekstraordinært udbytte. Det bør bidrage til, at den nuværende konglomeratrabat vil blive indsnævret. Over de næste par år venter vi, at Pandora, at vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvik- ling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye maraktien det seneste år er steget med keder. Selvom Pandora-aktien omkring 72%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigende like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisterende og nye markeder, samt stigende udbytter og aktietilbagekøbsprogrammer. Desuden handler Pandora-aktien med en P/E på 17,5x for i år. Vi synes, derfor er, at aktien er særdeden langsigtede vækst på ingen les attraktivt prisfastsat, hvor måde er inddiskonteret i den nuværende aktiekurs. 4

5 STABILT FORBRUG SUNDHEDSPLEJE FINANS TELEKOMMUNIKATION SCA er en global hygiejne, emballage og papirvirksomhed. SCA udvikler, producerer og markedsfører produkter til personlig pleje, servietter, emballage, publikationspapirer og solide træprodukter. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 215 SEK Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Anbefaling: Køb Kursmål: 355 kr. Sydbank er i dag Danmarks fjerde største bank og blev stiftet i 1970 gennem en fusion af fire lokalbanker i Sønderjylland. Anbefaling: Køb Kursmål: 245 kr. Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 170 NOK SCA er karakteriseret som en forholdsvis konjunkturstabil virki de sidste mange år har formået at opretholde en somhed, der pæn salgs- og indtjeningsvækst. Det skyldes primært, at selskabets salg er relativt upåvirket af konjunkturerne, da efterspørgs- len i hygiejne kategorierne personlig pleje og servietter (80% af omsætningen) stort set vil være uændret, da folk har brug for køkkenruller og toiletpapirer samt produkter til personlig pleje uanset om der er lav- eller højkonjunkturer. Da størstedelen af omsætningen hentes på det europæiske marked, så er der et pænt vækstpotentiale e til stede i Emerging Markets landene, hvor SCA i mange år har haft en attraktiv eksponering. Det skyldes, at behovet for hygiejneprodukter ventes at være stærkt stigende i fremtiden i takt med, at velstanden og middelklasserne stiger, hvormed der er pænt vækstpotentiale til stede. Foruden en bedring af toplinjen vil det også være muligt at forbedre bundlinjen i de kommende år. Forbedringen skal primært komme fra en række synergier og omkostningsbesparelser, som ventes at komme lønsomheden til gavn i Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 21,3x for 2016, hvilket vi vurderer, er en attraktiv prisfastsættelse for en vækstaktie som Novo Nordisk. For nyligt offentliggjorde Novo Nordisk fase 2 data fra forsøg omkring tabletbaserede piller mod diabetes. Dataene var signifikante gode, hvilket ventes at medføre, at markedets estimater skal opjusteres i den kommende fremtid til gavn for aktien. Sydbank-aktien handler med en P/E for 2015 på 12,1x, hvilket svarer til en rabat på over 25% i forhold til gennemsnittet for de nordiske storbanker. Vi venter at den relativt store rabat som Sydbank-aktien aktien handler med vil blive indsnævres til gavn for aktiekursen. Det vil ske i takt med at nedskrivningerne på udlån falder, lønsomheden stiger som følge af yderligere omkostningsbesparelser og udbyttet stiger (vi venter et direkte afkast på 5,2% for 2015). Telenor-aktien har længe været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har leveret solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi nu at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenors planer om en fusion af selskabets danske aktiviteter med Teliasonera, vil sandsynlighed medføre at, den meget hårde konkurrence på det danske mobilmarked vil aftage. Det bør på sigt mindske presset på Telenors indtjening på det udfor- drende danske marked. 5

6 Aktieanbefalinger Selskab A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast Danske Bank D/S Norden DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord Lundbeck IC Companys ISS Jyske Bank Matas NKT Holding Nordea Novo Nordisk Novozymes Pandora Ringkjobing Landbobank Rockw ool Royal Unibrew SAS Simcorp STYLEPIT Sydbank TDC Topdanmark Tryg Veloxis Vestas William Demant Holding Zealand Pharma Aktuel kurs Aktuelt 12M Tidligere 12M Aktuel anbefaling kursmål kursmål 15, kr. 18, kr. 16, kr. Køb kr kr kr. Køb kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler 7.25 kr kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb 1, kr. 1, kr. 1, kr. Køb kr kr kr. Akkumuler 1, kr. 1, kr. 1, kr. Akkumuler kr kr kr. Sælg kr kr kr. Reducer 0.49 kr kr kr. Reducer kr kr kr. Køb kr kr kr. Reducer kr kr kr. Sælg kr kr kr. Reducer 0.91 kr kr kr. Reducer kr kr kr. Reducer kr kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler Markering indikerer, at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 27. februar 2015 Kilde: Handelsbanken Capital Markets 6

7 Ansvarsfraskrivelse og anbefalingsstruktur SHB anbefalinger Rekommendation R FTV forventes at 1 SHB Universe 2 IB ydelser 3 Køb >+20% 28% 9% Akkumuler +5% - +20% 46% 3% Reducer -15% - +5 % 24% 7% Sælg < -15 % 1% 0% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Kilde: Handelsbanken Capital Markets, per 6/ Handelsbanken Capital Markets anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalinger- ne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipa- pirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analy- sedækning, som Handelsbanken Capital Markets har ydet investeringsbank ydelser til i de seneste 12 måneder. Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Research Management. Anbefalingerne e gennemgås kontinuerligt af analytikeren og overvåges af Research Management og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændring af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Handelsbanken Capital Markets anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken Capital Markets, som er en division af Svenska Handelsbanken AB (publ) (heri tilsammen kaldet SHB ) er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som SHB anser for troværdig. SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende, og de bør ikke antages herfor. SHB og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, esmedlemmer, direktører og ansatte er ikke an- svarlige overfor tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. De meninger, der fremgår, er SHB og dennes koncernforbundne selskabers ansattes meninger og afspejler deres es vurdering pr. d.d. og retten til at ændre disse forbeholdes. Oplys- ningerne i analyserapporten er ikke at betragte som personlige anbefalinger eller investeringsrådgivning. Investeringsbeslutninger inger eller strategiske beslutninger bør ikke tages i tillid til redegørelser eller meninger. SHB, dettes koncernforbundne selskaber, deres klienter, bestyrelsesmedlemmer, direktører eller ansatte ejer eller har positioner i de værdipapirer, der er nævnt i analyserapporter. SHB og/eller dettes koncernforbundne selskaber udfører investeringsbank-virksomhed virksomhed og yder finansielle ydelser, herunder corporate banking og råd- givning om værdipapirer til udstedere nævnt i analyserapporterne. Nærværende dokument udgør ikke og er ikke en del af et salgstilbud stilbud eller tilbud om aktietegning eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og dokumentet eller dele deraf bør heller ikke benyttes som basis for nogen form for aftaler eller forpligtelser. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Distributionen af nærværende dokument kan i visse retsområder være underlagt indskrænkende retsregler, og personer, som har dette dokument i deres besiddelse, bør gøre sig bekendt med og overholde eventuelle begrænsninger. Ingen del af SHB s analyserapporter må gengives eller distribueres til tredjemand uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB. SHB er under tilsyn af finanstilsynet i Sverige, Norge, Finland og Danmark. Ansatte hos SHB inklusive analytikere modtager en betaling, som afhænger af hele firmaets lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i SHB s analysereapporter, afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes betaling, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. SHB har tidligere haft, har i øjeblikket eller vil i fremtiden opsøge levering af investeringsbank ydelser til de selskaber, der er nævnt i denne analyse. SHB er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Ifølge SHB s etiske retningslinier skal bestyrelsen og samtlige medarbejdere udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. SHB har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af SHB kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk afskilt fra afdelingen for investeringsbank aktivitet og lignende afdelinger. Retningslinideslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinierne henvises til relations/corporate social responsibility/ethical guidelines eller guidelines for research. erne indbefatter. 7

8 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC