INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 04 APRIL Markedskommentar Øget nervøsitet præger de internationale markeder

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 04 APRIL 2014 Markedskommentar Øget nervøsitet præger de internationale markeder Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Risikovillig Modelportefølje henter lidt ind i marts Analyser: Carlsberg cbrain Comendo DLH Expedit Glunz & Jensen GrønlandsBANKEN Højgaard Holding Intermail Land & Leisure Lollands Bank Monberg & Thorsen NeuroSearch D/S Norden Nørresundby Bank Roblon SimCorp SPEAS Topdanmark Vestas Wind Systems

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO.04 APRIL 2014 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar: Øget nervøsitet præger de internationale markeder Marts måned var mere udfordrende end den stærke start på året, som både januar og især februar kunne byde på. MSCI World Index (All Countries) steg dog 0,42 pct. opgjort i lokale valutaer, men investorernes pludselige aversion mod risiko som følge af uroen i Ukraine og udsigterne for den kinesiske vækst blev tydeliggjort af et fald for det amerikanske teknologiindeks Nasdaq på 2,53 pct., mens det brede amerikanske S&P500indeks steg en smule med 0,69 pct. Det danske C20 indeks måtte også afgive 2,38 pct. oven på de seneste måneders imponerende enegang... side 3 Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra SimCorp, Sydbank, DFDS, Vestas Wind Systems, og ALKAbello... side 5 Risikovillig Modelportefølje henter lidt ind i marts Vores Modelportefølje for den mere Risikovillige Investor hentede i marts lidt ind af efterslæbet fra årets første to måneder, idet den som eneste skabte et positivt afkast, nemlig på 0,99 pct. mod sammenligningsindeksets fald på 0,99 pct. Den såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje, som på 3 års sigt stadig ligger absolut i front med et merafkast ift. markedet på 19,58 pct. blev hårdest ramt af nedturen i marts, idet den tabte 1,90 pct. af sin værdi....side 8 ANALYSER Carlsberg 4010A.DANB Lollands Bank 2030C.SASA cbrain 2030C.DFDS Monberg & Thorsen 4010C.SPNO Comendo 2010D.KLEE NeuroSearch 5010A.TELE DLH 4020D.KLIM D/S Norden 2030A.DSVB Expedit 4020D.NEWC Nørresundby Bank 4040D.FAST Glunz & Jensen 4010A.NORE Roblon 3510A.GNST GrønlandsBANKEN 2540D.NORT SimCorp 4040D.JENS Højgaard Holding 1510A.NOVZ SPEAS 4010B.JYBA Intermail 2520B.PAND Topdanmark 4030A.TRYG Land & Leisure 4010C.RINL Vestas Wind Systems 3510A.WILD

4 MARKEDSKOMMENTAR ØGET NERVØSITET PRÆGER DE INTERNATIONALE MARKEDER Marts måned var mere udfordrende end den stærke start på året, som både januar og især februar kunne byde på. MSCI World Index (All Countries) steg dog 0,42 pct. opgjort i lokale valutaer, men investorernes pludselige aversion mod risiko som følge af uroen i Ukraine og udsigterne for den kinesiske vækst blev tydeliggjort af et fald for det amerikanske teknologiindeks Nasdaq på 2,53 pct., mens det brede amerikanske S&P500indeks steg en smule med 0,69 pct. Det danske C20indeks måtte også afgive 2,38 pct. oven på de seneste måneders imponerende enegang Den internationale scene var præget af uroen i Ukraine, som måske i første instans er en intern konflikt mellem de to tidligere sovjetlande, Ukraine og Rusland, men frygtes at udvikle sig til en større international konflikt med USA og Europa over for en meget lidt konfliktsky præsident Putin. Europa og USA kan indledningsvist genere Putins indercirkel blandt oligarker, som har store formuer placeret i Vesten, som man kan begrænse afgangen til uden at det opfattes som en egentlig krigserklæring, men det kan lægge pres på Putin. Europa kan føle sig forpligtet til at beskytte Ukraine som et europæisk land, men det økonomiske pres ved at kunne blive afskåret fra gasleverancer i tilfælde af en tilspidsning, er en del af nervekrigen, som kan få indflydelse på aktiemarkederne. Oven i denne geopolitiske dramatik oplevede man også på internationale finansielle markeder tiltagende bekymring for, hvor langvarig afmatningen i Kinas økonomiske vækst vil være. Men ligesom det har været tilfældet i USA, er det et tveægget sværd: Hvis blot udsigterne er tilstrækkelig dystre, er sandsynligheden for stimulipakker fra myndighederne større. Foreløbig har kineserne grebet ind på valutamarkedet, hvor den kinesiske renminbi er faldet voldsomt efter at være steget gennem hele 2013, og valutaen er nu nede på niveauet fra ultimo 2012, hvilket vil stimulere eksporten. Kinas store indflydelse på en række udviklingslande, som de senere år har levet højt på stigende efterspørgsel og priser på en række mineraler og andre primære råvarer, som disse lande er rige på, er meget tydelig, og investorerne flygter i stigende grad fra emerging marketsaktier. Prisen på kobber og andre vitale metaller er faldet og nu på sit laveste niveau i 7 måneder. Europa oplever til gengæld langt om længe lidt bedring, og bl.a. forventes bilsalget i 2014 at stige efter 6 år med ubrudt fald. Det er dog i nogen grad bilfabrikkernes discountmodeller, som trækker op, så det ikke i samme grad får indtjeningen til at stige. Den positive udvikling på aktiemarkederne har særligt i Europa fået børsintroduktionerne til at blomstre op, hvor der alene i de første 3 mdr. af 2014 er sket mere end en fordobling i forhold til hele

5 Af interessante forhold oven på regnskabssæsonen kan i øvrigt nævnes, at Warren Buffetts investeringsselskab Berhire Hathaway, som traditionelt ikke har udbetalt udbytte nu har opnået en størrelse, så det er blevet vanskeligere at finde passende investeringsmuligheder. Den gamle finansguru har beskrevet det lidt som at gå på elefantjagt. Derfor er der fra mindretalsaktionærer stillet forslag til selskabets generalforsamling i maj om udbytte til aktionærerne. Selskabernes kapitalanvendelse og allokeringen af overskydende likviditet til aktionærerne er i det hele taget et meget fremtrædende tema. Både et højt direkte afkast i form af dividende og nu også flere gange om året og aktietilbagekøb er blevet en afgørende faktor for investorernes efterspørgsel efter aktierne, så det er vigtigt at tage med i betragtningen, når man vælger aktier til sin portefølje. På den danske scene har det været glædeligt at hele tre selskaber er blevet introduceret eller genintroduceret på børsen. Særligt i lyset af, hvilken massiv fragang, der har været konstateret de senere år. Matas brød isen sidste år, og med den succes har ISS og OW Bunker kunnet ride på bølgen. Der har fra emissionsbankerne været udfoldet store bestræbelser på, at børsintroduktionerne blev succes er, da der er mange potentielle selskaber i kulissen, ikke mindst blandt kapitalfondenes investeringer. Internationalt er der forkus på, at det er ved at være sidste udkald for et udsalg til offentligheden af kapitalfondenes virksomheder, som pga. finanskrisen har fået en mere langsigtet ejerhorisont hos de højt gearede kapitalfonde. Men de kan glæde sig over, at renten har været historisk lav, og at centralbankerne især amerikanske FED med massive Quantitave Easings har sørget for rigelig likviditet i aktiemarkederne. Der tegner sig et uens billede af, hvad vi kan forvente os af de store internationale finansmarkeder, som det danske aktiemarked er så afgørende afhængigt af. Den amerikanske centralbank, FED, er under den nye centralbankchef Janet Yellen både dedikeret og tvunget til at aftrappe obligationsopkøbene i markedet som stimulans til økonomien. Den europæiske centralbank, ECB, bliver måske tvunget til at forøge stimulansen nogen tid, og Kina vurderes at overveje pengepolitiske stimulanser for at undgå en alt for hård landing. Aktiemarkederne bæres derfor oppe i en meget hårfin balance, hvilket man som langsigtet investor skal holde sig for øje. Men det har vi advaret mod før, og indtil videre er vi blevet overrasket over, hvor mange kræfter centralbankerne sætter ind. Stadig vil vi dog være forsigtige, da en større korrektion kan indtræffe. Det positive er imidlertid, at virksomhederne generelt har fået gennemført markante effektiviseringer, og at deres kapitalstruktur er ligeledes er blevet trimmet, så de har god mulighed for at skabe solide afkast i de kommende år. Så grundlæggende er aktier et god placering for langsigtede investorer, men man må være forberedt på, at kurserne generelt kan tage nogle ikke uvæsentlige udsving, hvilket man så kan betragte som investment oportunities. 4

6 BRIEFING PÅ SENESTE MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra SimCorp, Sydbank, DFDS, Vestas Wind Systems, og ALKAbello. SimCorps solide indtjeningsmodel giver høj værdiansættelse SimCorps ledelsesskifte er eksemplarisk, og den ny CEO Klaus Holse, leverede et pænt 2013 regnskab, ligesom strategien med oneproduct og fokus på vækstmarkederne, USA, UK og Frankrig er ganske klar. Vi fastholder anbefalingen på Neutral vægt, men ser aktien som en komfortabel og robust eksponering mod IT og Finans, da den tredelte indtjeningsmodel udjævner de naturlige udsving i nysalg af Dimension. Omsætningen steg 7,6% til EUR 225m i overensstemmelse med markedets forventninger, og EBIT gik frem med 15,6% til EUR 54,2m, hvor konsensusestimatet lød på EUR 53,6m. Nettoresultatet blev forbedret med 14,1% til EUR 39,3m, hvilket var en tand under konsensus på EUR 39,8m, men alt i alt meget tilfredsstillende. Det blev indgået 7 nye Dimensionkontrakter, hvorved kundebasen er på 166 kapitalforvaltere. De udpegede vækstmarkeder stod for de 5 ordrer, men markedsandelen i USA, som er det største marked, er stadig blot 4%, hvilket giver god plads til vækst. Positionen i de modne Centraleuropæiske og Nordiske markeder ved én ny Dimensionordre på hver. 9 af omsætningen genereres stadig fra eksisterende kunder i form af vedligeholdelse og opgraderinger, hvilket stabiliserer udviklingen. For 2014 forventes en vækst i lokal valuta på 1, 8,5% i EUR, mens EBITmargin belastes af tilkøbet af Eaipos Ltd., og ventes at falde fra 24,5% til 24,. Aktien handler krævende ved et P/Eniveau på 25, og i særdeleshed ved et K/Iniveau på over 15, hvor relationen til værdiansættelsen helt er kappet. Alligevel indikerer vores DCFvaluation en fair værdi omkring 200 kr. pr. aktie, hvilket ikke ligger langt under den aktuelle værdiansættelse. Samlet set udgør den meget høje værdiansættelse en forøget risiko i aktien. Væksten skal drives af nye Dimensionordrer, hvilket derfor også er oplagt kurstrigger. Eksplosion i Sydbanks nedskrivninger i Q4 Sydbank betegner selv resultatet for 2013 som skuffende, og det er da også svært at finde lyspunkter i regnskabsmeddelelsen, udover at omkostningerne er under kontrol, og købet af Diba Bank vil skabe en vis vækst i Situationen er ikke kritisk, men en egentlig resultatforbedring er som for resten af banksektoren afhængig af et økonomisk opsving. Vi anbefaler fortsat Neutral Vægt. Både basisindtjening og handelsindtjening faldt i 2013, henholdsvis 4% og 29%, mens omkostningerne steg 1%. Basisresultatet faldt dermed 14% til mio. kr. Den grimme overraskelse kom dog fra nedskrivninger på udlån, der i Q4 nåede et niveau på 888 mio. kr., næsten svarende til summen af de forgående tre kvartalers nedskrivninger. For helåret beløb nedskrivningerne sig til mio. kr., og basisresultatet blev dermed et minus på 88 mio. kr. Også beholdningsresultatet udviste et fald (2) og årets resultat på 171 mio. kr. før skat lå derfor 73% under niveauet året før. Der udbetales ikke dividende for 2013, men Sydbank annoncerer en ny udbyttepolitik, der allerede fra 2014 vil betyde udlodning af 305 af årets resultat. 5

7 For 2014 udmeldes om stigende basis og handelsindtjening, primært som følge af købet af DiBa Bank, men omkostningsniveauet vil naturligt også øges. Nedskrivningerne forventes dog lavere. Nøgletallene er i underkanten af sammenlignelige bankers, hvilket kan afspejle usikkerheden om det fremtidige nedskrivningsniveau, da Sydbank ikke har fulgt den generelle tendens til faldende nedskrivninger. Sydbank står i en vis forstand i stampe og kan kun vente på et konjunkturopsving, der kan løfte indtjeningen. En specifik kurstrigger for Sydbank er en mulig fusion med en eller flere andre jyske banker. Tidligere tiders aggresive opkøb må derimod betragtes som et overstået kapitel. Nordsøen var efterårets lystpunkt for DFDS DFDS indfrier med årsregnskabet ledelsens egne forventninger, men markedsudsigterne er blandede. Nordsøen har vist vækst, mens Østersøtrafikken hæmmes af lavere aktivitet i Rusland, ligesom der stadig er store udfordringer med den engelske kanal. Mudret vækstbillede kombineret med hård priskonkurrence resulterer i forsigtige forventninger for Vores anbefaling er derfor Neutral vægt. Årets omsætning voksede 3% til mio. kr., mens EBITDA blev forbedret 11% til mio. kr. Dermed nåede driftsmarginalen 1. Kapacitetsudnyttelsen er bedre end i 2012, ligesom effektiviseringstiltag viser resultater. Det for Nordsøtrafikken vigtige engelske marked viser stigende efterspørgsel, samtidig med at konkurrenter har reduceret kapaciteten. På Kanalen er konkurrencen uændret benhård, og i appelsagen om Eurotunnels færgedrift er en afgørelse skudt til maj. Lavere aktivitet i fragt relateret til Rusland påvirkede udviklingen på Østersøen og med den nuværende uro i regionen er der ikke umiddelbart lagt op til en vending. Ledelsen venter for % vækst, 4% organisk, og et EBITDA resultat mellem mio. kr. Rederiets kapacitet vil være hæmmet af skibe, der skal på værft for at få installeret scrubbers, men ledelsen venter bedre kapacitetsudnyttelse og stigende marginaler. En P/E på 14 er forholdsvis høj for en virksomhed med begrænsede vækstmuligheder, men aktien handles med ca 1 rabat til indre værdi og også det direkte afkast på 6,5% er interessant. Samlet udloddes 386 mio. kr., her af 200 mio. kr. ved tilbagekøb af aktier. Vores DCFvurdering viser imidlertid intet kurspotentiale ved det aktuelle niveau. Udviklingen i omsætning og resultat er tæt forbundet med den generelle økonomiske udvikling på gruppens markeder i Nord og Vesteuropa. Konkurrencemyndighedernes afgørelse til maj er væsentlig for de pt. tabsgivende aktiviteter på Kanalen. Vestas' tilstand stabiliseret Forventningens glæde har altid præget kursdannelsen på Vestasaktien, og selv med et underskud på EUR 82m i 2013 og en reduktion i egenkapitalen på EUR 98m, blev markedsværdien af Vestas gennem året femdoblet fra EUR 6,6 mia. til EUR 32,6 mia. og er siden øget yderligere. Meget kan tilskrives tilliden til den ny ledelse, herunder bestyrelsesformanden, men trods underskuddet er der positiv udvikling særligt i pengestrømme og arbejdskapital. Vi fastholder vores anbefaling af aktien på Neutral vægt/hold (Kurspotentiale 3), da den er yderst krævende værdiansat og risikoen fortsat er høj, men investorinteressen er overvældende, hvilket også den gennemførte emission viste. Koncernomsætningen faldt 16% til EUR 6,1 mia., hvilket var mere nådigt end ventet. EBIT før særlige poster angives til EUR 211m, svarende til en EBITmargin på 3,5%. EBIT gik samlet frem fra EUR 697m til EUR +102m, hvor konsensus lød på EUR 50m. Mest positivt var nok, at pengestrømme fra driften udviste en forbedring fra EUR 73m til EUR m der er kommet et fast greb om kapitalanvendelsen! 6

8 Det er et langt sejt træk at rette op på fortiden synder fra Ditlev Engels ledelsesperiode, men antallet af fabrikker er reduceret fra 31 til 19, antallet af medarbejdere er ultimo året faldet til mod for 3 år siden, og generelt styres omkostninger og arbejdskapital nu langt strammere. Der er sket en forenkling af de tekniske platforme, og med samarbejdet med Mitsubishi Heavy Industries omkring havvindmøller har man fundet en tung partner at dele den betydelige ressourceindsats med (men også med risiko for at miste unik knowhow). Ledelsen forventer for 2014 et uændret omsætningsniveau men en EBITmargin på mindst 5% før særlige poster. Aktien handler på det grundlag til P/E 33 og K/I ca. 4, hvilket er dyrt, men med et optimistisk scenarie, som vi har anlagt i vore estimater, ser vi en fair værdi af aktien på ca. 180 kr. Vi vurderer, at ledelsen har anlagt en forsigtig betragtning, og at en opjustering derfor kan trigge kursen. Fokus på ALK's partners amerikanske FDAgodkendelse Ledelsen suspenderede i årsregnskabet målsætningen om at skabe en omsætning på 3 mia. kr. og en EBITDAmargin på 25% i Baggrunden er, at der er forsinkelser i processen om FDA s godkendelse af Grastek (den amerikanske pendant til Grasax mod græspollenallergi) og Ragwitek. Specielt for Grastek øges sandsynligheden for, at produktet ikke kan lanceres for pollensæsonen i Trods suspenderingen og flot performance for aktien i efteråret og over årsskiftet vurderer fortsat, at der er et potential til stede, i form af både vækstmuligheder og indtjeningsforbedringer, men meget afhænger af godkendelsen fra FDA. Vi fastholder anbefalingen på Overvægt/Køb (kurspotentiale 2). Omsætningen på mio. kr. er på niveau med markedsforventningerne, mens EBIT på 131 mio. kr. overrasker positivt i forhold til konsensusestimatet på 116 mio. kr. Særlige poster i forbindelse med restruktureringsomkostninger belaster resultatet med 22 mio. kr. For 2014 venter ledelsen en omsætning på 2,15 2,2 mia. kr. og et EBITDAresultat før særlige poster på mio. kr. Det store interval skal tage højde for, at milestensbetalingerne tidsmæssigt er svære at forudse. Nyt prissystem fra den tyske regering ventes at være til ALK's fordel. I pipeline har der i 2013 været positive resultater i de to pivotale fase IIIstudier mod husstøvmideallergi inden for behandling af allergisk rhinitis og allergisk astma, hvor europæisk registreringsansøgning stadig ventes indsendt i Med den japanske partner ventes en tilsvarende godkendelse afsluttet i Mens ansøgningsprocessen via Merck vedr. tabletbaseret vaccine mod græspollen og ragweed er forsinket, så er Grastek i februar blevet accepteret af de canadiske myndigheder. Den aktuelle indtjening er stadig påvirket af høje F&Uomkostninger, og aktien handles derfor til et P/Eniveau omkring 30, som må betegnes som dyrt, mens K/I omkring 3 synes fornuftigt. Vores DCFvaluation understøtter en værdi op mod 850 kr. pr. aktie. 7

9 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 21,81% 3 år 67,7 (frem til og med den 31. marts 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 1,7% 21,8% 11/2005 Brødrene Hartmann % 0,3% 97,9% 10/2011 Carlsberg % 5,5% 58,4% 06/2009 Coloplast % 3,7% 243,9% 09/2010 G4S % 1,3% 27,2% 12/2008 Københavns Lufthavne % 1,5% 7,1% 10/2013 Novo Nordisk % 4, 439,6% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 1,7% 73,5% 04/2011 Rockwool International % 4,7% 165,4% 07/2005 SP Group % 0,8% 30,3% 10/2013 Tryg % 2,7% 3,4% 10/2013 UIE % 1,9% 0,6% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Modelporteføljen for den Konservative Investor faldt lidt mindre end sammenligningsindekset, nemlig med 0,77 pct. over for markedets 0,99 pct. Fra årsskiftet har porteføljen leveret 10,42 pct., som imidlertid er lidt svagere end OMXC GI (totalindekset inkl. udbytter), som frem til 31. marts er oppe med 13,96 pct., hvilket især kan tilskrives en voldsom medvind for flere aktier med høj risiko, som vi ikke finder attraktive at investere i. Værst gik det for Carlsberg, Rockwool International og Novo Nordisk, som faldt hhv. 5,5 pct., 4,7 pct. og 4,0 pct., hvilket dog delvist kan forklares ved, at udbytte gik fra. Bedst klarede Tryg, UIE og G4S sig med positive afkast på hhv. 2,7 pct., 1,9 pct. og 1,3 pct. Vi finder fortsat porteføljens sammensætning fornuftig i lyset af prædikatet som konservativ, så vi foretager ingen udskiftninger. DAA Konservativ vs. OMXC GI (31/ /032014) Portefølje 67,7 OMXC 56,66% ,

10 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 27,59% 3 år 42,08% (frem til og med den 31. marts 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato ALKAlbello % 6,4% 41,7% 11/2006 Ambu % 8,6% 387,2% 12/2008 Arkil Holding % 8,9% 14,9% 04/2009 Auriga , 106,2% 03/2008 FirstFarms % 14,7% 13,2% 11/2013 FLSmidth & Co % 3,8% 222,8% 12/2004 GN Store Nord % 0,6% 16,2% 05/2013 Novozymes % 5,2% 370,9% 02/2005 Pandora % 2,2% 39,7% 10/2013 Roblon % 4,8% 12,8% 10/2013 SimCorp % 3,5% 345,6% 07/2005 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 8 ændringer (Køb 4, Salg 4) Modelporteføljen for den mere Risikovillige Investor leverede et positivt bidrag i marts på 0,99 pct., hvor markedet faldt tilsvarende med 0,99 pct. Alligevel har det første kvartal i 2014 været særdeles vanskeligt, idet porteføljen samlet set kun har skabt et afkast på 3,50 pct. mod sammenligningsindeksets 13,96 pct. To af porteføljens aktier leverede tocifrede afkast i marts, nemlig FirstFarms med 14,7 pct. og Auriga med 11,0 pct. Desuden var Arkil Holding og Ambu godt med fremme med afkast på hhv. 8,9 pct. og 8,6 pct. Omvendt var ALKAbello, Roblon og Novozymes nede i marts med hhv. 6,4 pct., 4,8 pct. og 5,2 pct., ligesom FLSmidth & Co faldt 3,8 pct. Vi har stadig stor tiltro til porteføljens sammensætning, som vi derfor ikke foretager ændringer i for nærværende. 230 DAA Risikovillig vs. OMXC GI (31/ /032014) Portefølje 42,08% OMXC 56,66% ,

11 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 28,5 Afkast 3 år 76,24% (frem til og med den 31. marts 2014) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 1,7% 62,2% 07/2004 Arkil Holding % 8,9% 15,8% 04/2009 Brødrene Hartmann % 0,3% 97,9% 10/2011 Carlsberg % 5,5% 26,1% 03/2010 Coloplast % 3,7% 244,2% 09/2010 FLSmidth & Co % 3,8% 224,9% 12/2004 G4S % 1,3% 6, 03/2010 GN Store Nord % 0,6% 4,8% 10/2013 Københavns Lufthavne % 1,5% 7,1% 10/2013 Novo Nordisk , 783,9% 07/2004 Novozymes % 5,2% 357,5% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 1,7% 73,5% 04/2011 Rockwool International % 4,7% 6,4% 03/2007 SimCorp % 3,5% 361,6% 07/2005 Tryg ,7% 8,5% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 7 ændringer (Køb 4, Salg 3) Vores såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje, som tager udgangspunkt i markedets sektorvægtning, men med vore foretrukne aktier inden for hver sektor, tabte 1,90 pct. af sin værdi i marts måned, mens sammenligningsindekset, OMXC GI (totalindekset inkl. udbytter) faldt 0,99 pct. Bedst gik det for Arkil Holding, som steg 8,9 pct., mens SimCorp og Tryg steg hhv. 3,5 pct. og 2,7 pct. Omvendt trak Carlsberg, Novozymes og Rockwool International ned i det samlede billede med negative afkast på hhv. 5,5 pct., 5,2 pct. og 4,7 pct., ligesom FLSmidth & Co. og Coloplast leverede negative afkast på hhv. 3,8 pct. og 3,7 pct. Det giver os imidlertid ikke grund til bekymring, da en del skyldes udbyttebetalinger, og vi har fortsat stor tiltro til porteføljens samlede sammensætning, som vi fastholder. DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (31/ /032014) , Portefølje 76,24% OMXC 56,66% 10

12 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato Bang & Olufsen 63,5 4,1% 22,1% 11/2011 BoConcept Holding 98,5 3,4% 7,9% 06/2009 Strategic Investment 0,7 4,8% 4,8% 07/2004 DLH 5,3 7, 20,7% 09/2009 Intermail 22,0 2,7% 60,6% 06/2009 Neurosearch 3,3 0,6% 6, 10/2009 Pandora 358,5 2,2% 124,1% 11/2011 Sanistål 61,0 6,9% 3,9% 06/2009 Vestas 217,8 11,5% 368,4% 11/2011 Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) RTX 2,94 34,33% Bang & Olufsen 1,96 5,79% OW Bunker 1,76 5,71% Lollands Bank 1,74 3,23% Monberg & Thorsen 1,31 8,01% Silkeborg IF Invest 1,04 3,64% A.P. Møller Mærsk 1,01 1,7 AaB 0,97 45,81% Højgaard Holding 0,84 14,04% Kreditbanken 0,82 1,76% 11

13 Ændringer af noteringer den seneste måned 3. Marts ISS blev optaget på NASDAQ OMX Copenhagen den 13. marts og selskabet fik optaget forhøjet aktiekapitalen med aktier á 5 kr. hvilket betyder selskabet har aktier á 5 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 3. Marts Trifork bliver afnoteret og slettet fra NASDAQ OMX Copenhagen den 27. marts Marts Genmab forhøjede aktiekapitalen den 18. marts med aktier á 1 kr. og har således aktier svarende til en aktiekapital på kr. 18. Marts ISS fik deres midlertidige ISIN i ISS A/S (DK ) sammenlagt med den eksisterende ISIN i ISS A/S (DK ) med virkning fra den 19. marts Sidste handelsdag for den midlertidige ISIN (DK ) var således den 18. marts Der er således aktier á 1 kr. svarende til en aktiekapital på kr. 18. Marts NKT holding forhøjede aktiekapitalen med virkning fra den 20 marts med aktier á 20 kr. og har således ajtuer svarende til en aktiekapital på kr. 20. Marts KlimaInvest A/S har skiftet navn til Copenhagen Capital A/S med virkning 24 marts. 21. Marts Veloxis Pharmaceuticals A/S forhøjede sin aktiekapital med aktier á 0,1 kr. med effekt fra den 24 marts. Selskabet har således aktier svarende til en aktiekapital på ,30 kr. 28. Marts OW Bunker blev optaget til handel of officiel notering på NASDAQ OMX Copenhagen den 28. marts Der blev udbudt aktier svarende til en aktiekapital på kr. 28. Marts Nordic Shipholding forhøjede aktiekapitalen ved en rettet emmision med virkning fra den 31. marts. Antallet af aktier blev forøget med aktier á 0,10 kr. Selskabet har således aktier svarende til en aktiekapital på ,30 kr. 12

14 DANSK AKTIE ANALYSES SELSKABSNUMMERERING April 2014 De 4 første karakterer angiver, hvilken MSCI s industriektorer aktien hører under Energi 2530 Hotel & Underholdning 4010 Banker 1510 Materialer 2540 Medier 4020 Finansiering 2010 Industrivarer 2550 Detailsalg 4040 Ejendom 2020 Kommercielle servicelev Fødevarer & Med Software/service 2030 Transport 3020 Føde drikkevarer & tobak 4520 Hardware 2510 Biler og udstyr 3510 Sundhedsartikler 5010 Telekom 2520 Forbrugsgoder, tekstil mv Medicin & Bioteknologi 5510 Forsyning 5. karakter angiver om aktien hører under Københavns Fondsbørs' opdeling mellem OMXC20 aktier (A), Øvrige Large Cap aktier (B), Mid Cap aktier (C) eller Small Cap Aktier (D). De 4 sidste karakterer efter punktum angiver de bogstaver fra navnet, der er anvendt for at bestemme aktiens placering i kurslisten efter alfabetisk orden. måned for udgivelse ALKABELLÓ 10/ C.ALKB ALM. BRAND 9/ C.ALMB ALM. BRAND FORMUE 1/ D.ALMF AKTIESELSK. AF 23. APRIL / D.AKSE AMBU 2/ D.AMBU ANDERSEN & MARTINI B 1/ D.ANDE A.P. MØLLER MÆRSK 12/ A.APMØ ARKIL HOLDING 9/ D.ARKI ASGAARD GROUP 8/ D.ASGÅ ATLANTIC AIRWAYS 1/ D.ATAI ATLANTIC PETROLEUM 12/ C.ATLA AURIGA INDUSTRIES B 10/ C.AURI BANG & OLUFSEN B 12/ C.BANG BANKNORDIK 8/ C.BNOR BAVARIAN NORDIC 10/ C.BAVA BERLIN IV 12/ D.BERL BIOPORTO 8/ D.BIOP BLUE VISION 7/ D.BLUE BOCONCEPT HOLDING 9/ D.BOCO F.E. BORDING B 11/ D.BORD BRØNDBY I.F. B 8/ D.BRØN CARLSBERG B 4/ A.CARL CBRAIN 10/ D.CBRA CHEMOMETEC 2/ D.CHEM CHR. HANSEN HOLDING 8/ A.CHRH COLOPLAST B 11/ A.COLO COLUMBUS 1/ D.COLU COMENDO 4/ D.COME COPENHAGEN CAPITAL 3/ B,CPHC DANSKE BANK 3/ A.DANB DANTAX 11/ D.DANG DANTHERM 11/ D.DANM DELTAQ 9/ D.DELT DFDS 3/ C.DFDS DIBA BANK 1/ D.DIBA DJURSLANDS BANK 1/ D.DJUR DKTI 2/ D.DKTI DLH B 4/ D.DLHB DSV 3/ A.DSVB EGETÆPPER B 1/ D.EGET ERRIA 11/ D.ERRI EUROINVESTOR.COM 10/ D.EURO EXIQON 1/ D.EXIQ EXPEDIT 4/ D.EXPE FAST EJENDOM 3/ D.FAST FIRSTFARMS 2/ D.FIFA FLSMIDTH & CO. 3/ A.FLSB FLÜGGER B 10/ C.FLUG GABRIEL HOLDING 2/ D.GABR GENMAB 10/ C.GENB GERMAN HIGH STREET PROP. 6/ D.GHSP GLUNZ & JENSEN 4/ D.GLUN GN STORE NORD 3/ A.GNST GREENTECH ENERGY SYST. 1/ D.GREE G4S 11/ B.GRSE GRØNLANDSBANKEN 4/ C.GRØN GYLDENDAL B 1/ D.GYLD HARBOES BRYGGERI B 12/ D.HARB BRDR. HARTMANN B 7/ D.HART H+H INTERNATIONAL 7/ D.HENB HVIDBJERG BANK 1/ D.HVID HØJGAARD HOLDING B 4/ D.HØJG IC COMPANYS 12/ C.ICCO INTERMAIL 9/ D.INTE JENSEN & MØLLER INVEST 3/ D.JENS JEUDAN 10/ C.JEUD BRDR. A & O JOHANSEN PR. 1/ D.JOHA JYSKE BANK 3/ B.JYBA BRD. KLEE 3/ D.KLEE KREDITBANKEN 9/ D.KRED KØBENHAVNS LUFTHAVNE 1/ B.KØLU LAND & LEISURE B 4/ D.LALE H. LUNDBECK 1/ A.LUND LUXOR B 1/ D.LUXO

15 LOLLANDS BANK 4/ D.LOLL LÅN & SPAR BANK 10/ C.LÅNS MATAS 2/ C.MATA MIGATRONIC B 12/ D.MIGA MOLSLINIEN 1/ C.MOLS MONBERG & THORSEN 4/ C.MONB MØNS BANK 9/ D.MØNS NEUROSEARCH 4/ C.NEUR NEWCAP HOLDING 3/ D.NEWC NKT HOLDING 12/ A.NKTH NORDEA BANK 3/ A.NORE D/S NORDEN 4/ A.NORD NORDIC SHIPHOLDING 12/ D.NOSH NORDICOM 7/ D.NORI NORDJYSKE BANK 10/ C.NOJY NORDFYNS BANK 12/ D.NORF NORTH MEDIA 3/ D.NORT NOVO NORDISK B 1/ A.NOVO NOVOZYMES 3/ A.NOVZ NTR HOLDING B 10/ D.NTRH NUNA MINERALS 9/ D.NUNA NØRRESUNDBY BANK 4/ C.NØRR PANDORA 3/ B.PAND PARKEN SPORT & ENT. 6/ D.PARK PRIME OFFICE 1/ D.PROF RELLA HOLDING 7/ C.RELL RECAP 12/ D.RCAP RIAS B 11/ D.RIAS RINGKJØBING LANDBOBANK 3/ C.RINL ROBLON B 4/ D.ROBL ROCKWOOL INTERNATIONAL 10/ B.ROCK ROVSING 12/ D.ROVS ROYAL UNIBREW 9/ D.ROYA RTX 9/ D.RTXT SALLING BANK 1/ D.SALL SANISTÅL B 10/ D.SANI SAS 3/ C.SASA SCANDINAVIAN BRAKE SYS. 1/ D.SCAN SCHOUW & CO. 6/ C.SCHO SILKEBORG IF INVEST 10/ D.SIFB SIMCORP 4/ C.SIMC SKJERN BANK 1/ D.SKJE SKAKO INDUSTRIES 8/ D.SKAK SMALLCAP DANMARK 6/ D.SMAL SMARTGUY GROUP 1/ D.SMAR SOLAR 5/ C.SOLA SP GROUP 5/ D.SPGR SPAREKASSEN HIMMERLAND 8/ C.HIMM SPAR NORD 12/ C.SPNO SPEAS 4/ D.SPEA SVENDBORG SPAREKASSE 7/ D.SVSP SYDBANK 11/ A.SYDS TDC 3/ A.TELE TIVOLI 12/ C.TIVO TK DEVELOPMENT 1/ C.TKDE TOPDANMARK 4/ A.TOPD TOPOTARGET 1/ D.TOPO TOPSIL B 10/ D.TOPS TORM 1/ D.TORM TOTALBANKEN 10/ D.TOTA TRIFORK 12/ D.TRIF TRYG 3/ A.TRYG TØNDER BANK 7/ D.TØND U.I.E. 6/ C.UNIE VELOXIS PHARMACEUTICALS 6/ D.VELO VESTAS WIND SYSTEMS 4/ A.VESS VESTFYNS BANK 9/ D.VESF VESTJYSK BANK 1/ C.VEST VIBORG HÅNDBOLD KLUB 10/ D.VIBO VICTOR INTERNATIONAL 12/ D.VIIN VICTORIA PROPERTIES 1/ D.VIPR VORDINGBORG BANK 6/ D.VORD WILLIAM DEMANT HOLDING 3/ A.WILD ZEALAND PHARMA 1/ C.ZEAL ÖSSUR 1/ C.OSSR DET ØSTASIATISKE KOMPAGNI 10/ C.ØKOM ØSTJYDSK BANK 12/ D.ØSTJ ÅRHUS ELITE 1/ D.ÅREL AAB 9/ D.ÅBKL PER AARSLEFF B 1/ C.ÅRSL

16 DAA CARLSBERG STK 20 DAGSKURS 538,00 DATO A.CARL DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E ,0 2014e 12,6 2015e 12,1 P/CE ,2 2014e 4,6 2015e 7,6 PEG 2013 N/M 2014e 0,9 2015e 2,9 EV/EBITDA ,1 2014e 8,2 2015e 8,1 YIELD 1,67 ROE 8,8 K/I 1,03 BETA (3år) 0, GRUPPE: FØDE, DRIKKEVARER OG TOBAK AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 6,14 % 12 MDR 5,41 % GRUPPENS STYRKE 19 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 3,21 % 12 MDR 5,71 % GRUPPENS P/E 13,91 GRUPPENS K/I 1,15 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 11,19 % 12 MDR 26,55 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,00 25,00 27, ,53 8,99 7,91 8,24 7,92 40,76 37,93 44,72 47,84 48,73 23,61 35,08 33,75 36,75 35,86 42,56 44,29 75,50 66,65 61,09 68,72 14,48 68,78 70,51 Årsafslutning: DKK A Aktier Maj 2008: Notering af nom kr. Baktier til kurs Generalforsamling: DKK B Aktier 400 franko med forteg ningsret i forholdet 1:1 Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Carlsberg A/S er blandt de førende europæiske bryggerier med en stærkt dominerende markedsposition i Danmark og en betydende andel på flere europæiske og asiatiske markeder. Carlsberg A/S ejer 10 af Carlsberg Breweries, der blev etableret i 2001 ved en fusion af bryggeriaktiviteterne med norske Orklas. Carlsberg Breweries omfatter bl.a. Carlsberg Bryggerierne, Tuborgs Bryggerier, samt en række datter og associerede virksomheder. Carlsberg fik fuldt ejerskab over Baltic Beverages Holding (BBH) via opkøbet af Scottish & Newcastle, der blev gennemført sammen med Heineken. Desuden ejes 51% af CocaCola Nordic Beverage (CCNB) og 28% af Royal Scandinavia. Carlsberg afsatte 126,8 mio. hl. øl i Omsætningen er geografisk fordelt med 58% i Nord og Vesteuropa, 27% i Østeuropa og 15% i Asien. De største enkeltmarkeder i Europa er Rusland, Storbritannien, Polen, Portugal, Ukraine, Sverige og Schweiz samt, uden for Europa: Sydkorea, Malaysia, Thailand og Kina. I Danmark er markedsandelen på øl 51%. Gnst. antal medarbejdere i 2013: (i 2012: ). Jørgen Buhl Rasmussen, Jørn P. Jensen Flemming Besenbacher, J. Søderberg, P. Øhrgaard, Carl Bache, R. Burrows,, Kees Van Der Graaf, N. Kærsgård, Lars Stemmerik,, D. Cordner, E. Fleuriot, Nina Smith, S. Fuchs Ole Carlsberg Fondet 3% (75,0), Massachusetts Financial Sercvices Company, OppenheimerFunds 5,0 FONDSKODE RIC CARLB.CO Regnskabet for 2013 var som forventet præget af faldende markeder i Østeuropa og negative valutakurseffekter, omend ikke i helt samme grad som frygtet. Tendenserne vil fortsætte i Omsætningen på mio. kr. var stort set uændret ift 2012, idet fald i flere vigtige valutaer, bl a GBP og RUB, opvejede den organiske vækst på 1% og opkøbseffekten på 2%. Variationen mellem de tre regioner var som altid stor: +3% i Vesteuropa, 9% i Østeuropa og +8% i Asien, som endda var den region, hvor den negative valutaeffekt var størst. Overskudsgraden steg 0,2 pct.point til 14,8 og det primære resultat endte på mio. kr. Carlsberg nyder godt af det lave renteniveau og finansnetto blev reduceret med 239 mio. kr. til mio. kr. Den rentebærende gæld steg 2,5 mia. kr. til 35,0 mia. kr., bl a pga opkøb i Chongqing bryggeriet i Kina, og er nu tilbage på niveauet fra Carlsberg er dermed fortsat sårbar overfor en kraftig stigning i renteniveauet. "Særlige poster", det vil især sige udgifter til omstrukturering, beløb sig til 466 mio. kr. og årets re sutat faldt dermed 3% til mio. kr. før skat var dog positivt påvirket af salget af grunden i Valby. Udviklingen på det russiske marked er den væsentligste kurstrigger. En tilbagevenden til tidligere tiders eksplosive vækstrater er urealistisk og såvel omsætning som indtjening er under pres pga stadige afgiftsforhøjelser og salgsrestriktioner. Carlsberg har dog i nogen grad kompenseret gennem stigende markedsandel og en forskydning af salget mod premiumprodukter.

17 DAA CBRAIN STK 0,25 DAGSKURS 7,90 DATO D.CBRA DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 3 P/E ,0 2014e 21,4 2015e 15,1 P/CE ,3 2014e 19,2 2015e 10,9 PEG ,8 2014e 0,7 2015e 0,7 EV/EBITDA ,7 2014e 9,5 2015e 7,4 YIELD 0,76 ROE 16,4 K/I 3,50 BETA (3år) 0, GRUPPE: SOFTWARE OG SERVICE AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 33,90 % 12 MDR 87,94 % GRUPPENS STYRKE 7 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 26,40 % 12 MDR 65,99 % GRUPPENS P/E 114,21 GRUPPENS K/I 20,41 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 26,70 % 12 MDR 45,94 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER ,00 25,75 8,18 20,07 10,86 13,22 84,40 84,33 83,20 81,88 81,21 0,33 0,12 0,34 0,21 0,28 0,37 0,52 0,38 0,20 0,52 0,43 0,52 0,57 0,72 Årsafslutning: DKK Aktier Feb 2006: Nom kr. aktier af 0,25 kr. tegnet til 5 kr. pr. Generalforsamling: aktie i forbindelse med børsintroduktion Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Per Tejs Knudsen, Thomas Qvist (CTO) cbrain blev stiftet i 2002 og børsnoteret februar cbrain udfordrer traditionel IT tænkning gennem en innovativ designog udviklingsmetode, der tager direkte udgangspunkt i de processer og roller i virksomheden, som softwaren skal understøtte. cbrain leverer software til digitalisering, og i 2010 gennemførte cbrain en strategisk satsning, hvor selskabet øgede sine investeringer i produktudvikling markant. Det betød også, at selskabet begyndte at fokusere på det standardiserede produkt, F2, i modsætning til tidligere, hvor fokus var på at lave individuelle løsninger. Produktet er stille og roligt ved at blive implementering i flere ministerier og andre offentlige institutioner. I 2010 var produktet implementeret i 5 ministerier, og flere er på vej. cbrain genererer hele omsætningen i Danmark, men vil i 2012 afsætte penge til at udbrede selskabets produkter udenfor landes grænser. I 2012 var der gennemsnitligt 43 medarbejdere (i 2011: 37). Henrik Hvidtfeldt, Mogens Flagsted, Per Tejs Knudsen, Thomas Qvist Putega Holding (Per Tejs Knudsen) 45,26%, Felida Holding (Thomas Qvist) 10,4, Egne aktier 3,3 FONDSKODE RIC CBRAIN.CO cbrain havde en omsætning på 43,4 mio. kr. i 2013 mod 39,0 mio. kr. i Produktionsomkostningerne lå på samme niveau som forrige år, mens andre eksterne omkostninger steg fra 6,3 mio. kr. i 2012 til 7,0 mio. kr. Personale omkostningerne steg fra 29,2 mio. kr. til 31,6 mio. kr. EBITDA lå på 11,4 mio. kr. mod 9,2 mio. kr. i Afskrivningerne lå på 3,9 mio. kr. i 2013 mod 3,6 mio. kr. i EBIT lå således på 7,6 mio. kr. mod 5,6 mio. kr. forrige år. De finansielle poster påvirker ikke regnskabet i nævneværdig grad og resultatet før skat bliver 7,6 mio. kr. mod 5,6 forrige år. Selskabet havde en udgift til skat på 1,9 mio. kr. mod 1,4 mio. kr. i Nettoresultatet endte på 5,7 mio. kr. i 2013 mod 4,2 mio. kr. i Væksten i nettoresultatet på 34% den svage vækst i omkostningerne kombineret med den markante vækst i omsætningen. Koncernens fokus på toplinjevækst har dermed vist resultater i 2013 og ledelsen betragter resultatet som meget tilfredsstillende. Digitaliseringen af den offentlige forvaltning skaber et stort marked for cbrains F2produkt. I 2013 valgte Udenrigsministeriet, Indenrigs og Økonomiministeriet F2 som digital platform. Hermed har 9 danske ministerier og en række styrelser og kommuner valgt at bruge F2. Koncernen har oplevet en vækst i det gennemsnitlige antal ansatte på 5 i 2013 fra 43 til 48 heltidsansatte. Dette er reflekteret i væksten i personaleomkostningerne. cbrain investerer løbende i videreudvikling af F2produktet og ledelsen understreger at et fald i F2produktets konkurrence evne vil medfører afskrivninger relateret til investeringer som selskabet har foretaget i F2produktet.

18 DAA COMENDO STK 0,10 DAGSKURS 1,23 DATO D.COM DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E 2013 Neg 2014e Neg 2015e Neg P/CE 2013 Neg 2014e Neg 2015e Neg PEG 2013 N/M 2014e N/M 2015e N/M EV/EBITDA 2013 Neg 2014e Neg 2015e 40,8 YIELD 8,13 ROE 42,9 K/I 2,60 BETA (3år) 0, GRUPPE: HARDWARE OG REL. UDSTYR AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 6,96 % 12 MDR 5,38 % GRUPPENS STYRKE 18 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 10,08 % 12 MDR 12,66 % GRUPPENS P/E 70,26 GRUPPENS K/I 2,27 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 1,20 % 12 MDR 26,53 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER 2009/ e e ,55 1,35 4,95 33,88 57,90 58,75 75,31 28,51 0,21 0,03 0,08 0,32 0,29 0,07 0, ,55 32,78 0,09 0,68 0, DKK Aktier Marts nye aktier til 1,32 kr. pr. stk. Troels Lind Comendo startede sine aktiviteter i 2002 med Martin Sundahl som grundlægger. Selskabet leverer Managed ITtjenester til offentlige og private virksomheder samt organisationer i udvalgte geografiske områder. Selskabets produkter har til hensigt at beskytte kunderne mod de farer, der kan være ved den daglige brug af Internettet. I 2003 lancerede selskabet tre produkter; pcfence, der beskytter klienter mod virus, spamfence, der fungerer som spamfilter, og personalfence, der er en personlig firewall. I 2004 fik Comendo TDC som kunde, og det samme år opkøbte de Virus112. I 2005 opnåede selskabet at blive optaget i OECD s Antispam Taskforce, som den eneste ikkeofficielle repræsentant for Skandinavien. Selskabet har i 2012 frasolgt en række datterselskaber og har nu fokus på 2 forretningssegmenter, Security og Hosting. Inden for Security segmentet har koncernen følgende datterselskaber: Comendo Security (DK), Comendo Norge (NO) og Comendo FZ LLC (Dubai). Inden for Hosting segmenter har koncernen datterselskaberne: Comendo Hosting (DK) og Comendo Remote Backup (DK). Gennemsnitlig antal fuldtidsansatte i 2012: 66 (i 2011: 77). Torben Aagaard, PoulErik Lund, Jesper Aagaard,, Jens Kristian Jepsen Futurevest 14,9, Banque International Luxembourg 12,2, OR Invest 12,2, Synerco ApS 10,8, LM Mangement ApS 10,8, Como Group ApS 10,1, CMNetworks FONDSKODE RIC COM.CO 0,20 0,14 0,11 0,04 Årsafslutning: Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Commendo oplevede en vækst i omsætningen i 2013 på 6 % til 53,0 mio. kr. Øgede direkte omkostninger gjorde imidlertid, at bruttoresultat kun voksede med 0,9 mio. kr. De eksterne omkostninger voksede med 46% til 15,7 mio. kr. mens personaleomkostningerne steg med 3,1 mio. kr. Den negative på virkning fra ophørte aktiviteter gik dog fra at udgøre 25,7 mio. kr. i 2012 til at udgøre 5,8 mio. kr. i 2013 Således realiserede selskabet et nettounderskud på 18,0 mio. kr. i 2013 mod et nettounderskud på 26,3 mio. kr. i Forholdet mellem omsætningen på forretningsområdet Security og Hosting er på samme niveau som forrige år, konkret står Security for 42,8 mio. kr. af omsætningen, mens Hosting udgør 14,0 mio. kr. af omsætningen. Resten af omsætningen er ikke fordelt. I løbet af 2013 tiltrådte Troels Lind som administrerende direktør og afløste dermed Gert Rieder, der blev ansat i Akti viteterne i datterselskabet Commendo FZ LLC i Dubai blev nedklukket og er noteret under ophørte aktiviteter i resultatopgørelsen. Commendo præsenterede i december 2013 en ny treårig strategi. Strategien har tre fokusområder. Første fokusområde er at styrke udviklingen af itsikkerhedsprodukter bygget på cloudbaseret itsikkerhed. Andet fokusområde er at styrke positionen på det nordiske marked hvor selskabet har opbygget en betydelig partnerkanal over årene. Det tredje fokusområde er styrke Commendos konsulentarbejde i forbindelse med andre virksomheders implementering af itsikkerhedsløsninger. Ledelsen forventer at realisere et EBITDA i intervallet 2 5 mio. kr. i 2014.

19 DAA DLH STK 5 DAGSKURS 5,25 DATO D.DLHB DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E 2013 Neg 2014e Neg 2015e Neg P/CE 2013 Neg 2014e Neg 2015e Neg PEG 2013 N/M 2014e N/M 2015e N/M EV/EBITDA 2013 Neg 2014e 0,0 2015e 0,0 YIELD ROE 0,0 K/I BETA (3år) 0, GRUPPE: INDUSTRIVARER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 15,32 % 12 MDR 33,59 % GRUPPENS STYRKE 6 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 20,27 % 12 MDR 31,94 % GRUPPENS P/E 33,97 GRUPPENS K/I 2,70 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 19,88 % 12 MDR 3,74 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER ,82 3,64 1,67 9,13 17,73 25,27 26,46 45,95 51,51 42,78 23,57 0,62 0,24 1,17 1,53 16,22 0,78 0,57 1,14 1,66 0,38 Årsafslutning: DKK B Aktier April 2011:Fortegningsemission af nom kr. sva Generalforsamling: rende til stk. aktiertegningskurs 7,75 kr. pr. stk. Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: DLHGruppens primære aktivitet er distribution af træ, men forretningsområdet kan opdeles i to segmenter. Hårdttræsdivisionen og træ og pladedivisionen. Hårdttræsdivisionen står for den omfattende og internationalt baserede handel med hårdttræ. Træet indkøbes primært i Sydøstasien, Afrika og Sydamerika, mens salget for den overvejende del sker til europæiske selskaber. Den typiske anvendelse er i den træforbrugende industri. USA og Fjernøsten med vækstområdet Kina er øvrige store aftagere. Træ og pladedivisionen er omsætningsmæssigt ikke af samme størrelse som hårdttræsdivisionen om end en række opkøb (f.eks. af Ollo Zettergren, OK Træ og Erling Hustvedt) har øget aktivitetsniveauet betragteligt. Aktiviteten omfatter koncernens handelsselskaber i Skandinavien og er i højere grad baseret på handel med trælast og plader. Koncernen er inde i en afgørende fase, hvor DLH via frasalg og tilpasninger skal forsøge igen at blive en god forretning. Gennemsnitlige antal medarbejdere i 2012 var 578 mod 691 i Kent Arentoft Kurt Anker Nielsen, Kristian Kolding, Aksel Nissen, Agnete RaaschouNielsen, Lars Green, John Stær, 3 mv. DLH Fonden 21,9, SmallCap Danmark 10,01%, Egne aktier 0,3, Fragaria FONDSKODE RIC DLH.CO DLH konstaterede for årets første 9 mdr et fald i omsætning på 8,4% til mio. kr. og periodens resultat af fortsættende aktiviteter bliver således 39 mio. kr. mod 30,6 mio. kr. samme periode forrige år. Selskabets omsæt ning kommer i stigende grad fra segmenter i forretningen, med lavere bruttomarginer, hvorfor selskabet også have fået et forværrer EBIT med konstant omsætning. DLH forventer for 2013 en omsætning for den fortsættende for retning på 2,1 mia. kr. og EBIT på minus 2535 mio. kr var præget af vanskelige markedsforhold i Europa, hvor den makroøkonomiske udvikling satte sine tydelige spor i DLH's lagerbaserede forretning, mens selskabets oversøiske Global Salesforretning voksede med 27%. Som modtræk til den betydelige usikkerhed vil koncernen fortsat gøre en indsats for at fokusere og forenkle DLH og skabe en omkostningseffektiv virksomhed. DLH har gennem 2012 yderligere fokuseret sin forretning gennem frasalg og afvikling af ikkestrategiske aktiver. Fokus var entydigt at sikre koncernen den bedst mulige positive pengestrøm. DLH's samlede omsætning udgjorde DKK mio. i Kapacitetsomkostningerne faldt til DKK 304 mio. i 2012 fra DKK 330 mio. sidste år som følge af løbende effektiviseringstiltag og generel omkostningstilbageholdenhed, og således faldt koncernens EBIT fra DKK 56 mio. sidste år til DKK minus 8 mio. i Resultatet før skat blev DKK 53 mio. for koncernens fortsættende aktiviteter. Som følge af en skattebetaling på DKK 9,3 mio. og et negativt resultat for ophørende aktiviteter på DKK 130,1 mio., blev koncernens samlede resultat for ,9 mio. kr.

20 DAA EXPEDIT STK 100 DAGSKURS 412,00 DATO D.EXPE DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E 2013 Neg 2014e Neg 2015e 42,3 P/CE ,3 2014e 4,0 2015e 3,3 PEG 2013 N/M 2014e N/M 2015e N/M EV/EBITDA ,1 2014e 6,8 2015e 5,7 YIELD ROE 2,1 K/I 0,67 BETA (3år) 0, Steen Bødtker Expedit A/S udvikler, producerer og markedsfører inventarløsninger og services til både mindre og større detailkæder. Produkterne dækker både grundsystemer og specialdesign og omfatter blandt andet, inventarsystemer, kundevogne og kurve, specialvogne, kundeføring og kassediske. Expedit koncernen består af moderselskabet Expedit A/S samt fem datter selskaber i Sverige, Norge og Finland. Selskabet har dog også aktiviteter i resten af verden, fordi selskabet har valgt at følge med kunderne, når disse udvider deres aktiviteter internationalt. Selskabet har i flere år haft en samarbejdsaftale med Wanzl, der er Europas største producent inden for inventar og udstyr. Samarbejdet bidrager med et stort netværk af faste leverandører, øget sortiment, samt øget produktionskapacitet. Salget af varer står fortsat for langt størstedelen af omsætningen (94% i 2012) i forhold til salg af services. Det gennemsnitlige antal ansatte i Expedit var i (2011: 323) GRUPPE: INDUSTRIVARER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 4,19 % 12 MDR 17,71 % GRUPPENS STYRKE 6 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 9,78 % 12 MDR 16,26 % GRUPPENS P/E 33,97 GRUPPENS K/I 2,70 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 8,01 % 12 MDR 7,25 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2015e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,49 2,01 2,82 2,26 2,25 45,29 40,86 34,69 40,25 39,97 76,01 13,64 18,45 14,90 14,52 12,99 9,74 9,49 101,66 83,06 115,17 96,34 97,42 126,62 Årsafslutning: DKK A Aktier April 1986: kr. nytegning af Baktier ved børsintro Generalforsamling: DKK B Aktier duktion efter tendersystemet til kurs 725. Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Ib Mortensen, Gottfried Wanzl, Bernhard Renzhofer, 2 medarbejdervalgte repræsentanter RW Finans 35,7, Volksbank Günzburg 19,9, Wanzl Metallwarenfabrik GmbH 13,6, Olav W. Hansen 6,1, Walter Manser 5,1 FONDSKODE RIC EXPB.CO Expedit oplevede et fald i omsætningen på 15,1% i 2013 fra 520,4 mio. kr. i 2012 til 442,0 mio. kr. i Ledelsen begrunder faldet i omsætningen med investeringstilbageholdenhed blandt selskabets kunder. Den lavere omsæt ning resulterer også i lavere produktionsomkostninger, disse falder dog ikke i samme grad som omsætningen og således faldt selskabets bruttoresultat for 2013 med 7% til 88,5 mio. kr. mod 95,2 mio. kr. i Salgs og distributi onsomkostninger og administrationsomkostningerne holder samme niveau som forrige år, hvilket resulterer i et markant reduceret EBIT på 1,2 mio. kr. mod et EBIT på 8,7 mio. kr. forrige år. Expedit bliver ydermere negativt påvirket af omstruktureringsomkostninger på 6,0 mio. kr. og kan således, trods lavere finansielle omkostninger og udgifter til skat realisere et nettounderskud 8,2 mio. kr. mod et nettooverskud på 3,9 mio. kr. forrige år. Således har sel skabet trods den positive udvikling i 2012 igen røde tal på bundlinjen. Ledelsen påpeger dog at omstruktureringerne vil reducerer de fremtidige omkostninger og dermed stille Expedit stærkere i fremtiden. På generalforsamlingen den 29. april vil der blive stillet forslag om, at bestyrelsen bemyndiges til af en eller flere omgange at føre en kapitalforhøjelse på op til nominelt kr. Baktier med formålet at styrke koncernens likviditetsberedskab. Bemyndigelsen vil gælde til afholdelsen af ordinær generalforsamling i Selskabets egenkapital udgjorde ultimo ,5 mio. kr. og soliditetsgraden ligger således på 4. For 2014 forventer ledelsen at øge omsætningen for derigennem at opnå et positivt nettoresultat.