Rød certificering Finanssektorens Uddannelsescenter. Kompendium Valutaterminsforretninger og valutafutures

Transkript

1 Rød certificering Finanssektorens Uddannelsescenter Kompendium Valutaterminsforretninger og valutafutures Version 1, opdateret den 12. oktober 2015

2 INDHOLDSFORTEGNELSE BAGGRUND... 3 INDHOLD OG AFGRÆNSNING INDLEDNING OPBYGNING OG STRUKTUR Forskellen mellem futurekontrakter og terminsforretninger Aftalebetingelser Fordele og ulemper i forhold til en investering i den underliggende valuta Valutakurser Markedsnotation Krydskurser AFKAST MAKSIMAL GEVINST/TAB GEVINST/TAB SOM % AF EGENKAPITALEN - GEARINGSEFFEKTEN PRISFASTSÆTTELSE TERMINSPRISER OG VALUTAKURSPRISDANNELSE PÅ LANG SIGT RISIKO Beregning af konfidensinterval OMKOSTNINGER RÅDGIVNING AFDÆKNING (HEDNING) MED VALUTATERMINSFORRETNINGER: SPEKULATION MED VALUTATERMINSFORRETNINGER SPEKULATION I RENTEFORSKELLE KILDER REGNEOPGAVER OPDATERINGER AF NÆRVÆRENDE DOKUMENT LISTE OVER KOMPENDIER OM RØDE INVESTERINGSPRODUKTER SIDE 2 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

3 BAGGRUND Ansatte, der yder investeringsrådgivning om investeringsprodukter omfattet af 4, stk. 4, i Bekendtgørelse om risikomærkning af investeringsprodukter, skal bestå en prøve, jf. 5 i Bekendtgørelse om kompetencekrav til personer, der yder rådgivning om visse investeringsprodukter. En bestået prøve gælder i 3 år. INDHOLD OG AFGRÆNSNING Indholdet i dette kompendium er målrettet - og afgrænset til - at afdække de principielle forhold om produktet, som er relevante for de generelle kompetencekrav, der stilles via nye lovkrav til ansatte, der yder investeringsrådgivning om investeringsprodukter omfattet af 4, stk. 4, i Bekendtgørelse om risikomærkning af investeringsprodukter. Det er de kompetencekrav, som rådgiverne vil blive stillet spørgsmål i ved den røde certificeringsprøve. De centrale elementer i kompendiet er: Opbygning og struktur Afkast Prisfastsættelse Risiko Omkostninger Rådgivning 1. INDLEDNING Valutaterminsforretninger/valutafutures, eller forward kontrakter på valuta, (engelsk: forward contracts) har på verdensplan et gigantisk omfang, og det er nok et af de mest almindelige derivater på finansmarkederne. Populariteten skyldes til dels, at produktet er et uhyre fleksibelt og effektivt værktøj til såvel hedging (afdækning) som spekulation. Valutamarkedet Valutamarkedet spiller en afgørende rolle for international handel og dermed for den globale økonomi. Valutamarkedet er bestemmende for bytteforholdene i den internationale handel med varer og tjenesteydelser, og valutamarkedet er dermed en central faktor for konkurrenceevne, vækst, inflation og beskæftigelse i et land (valutaområde). Uligevægte i konkurrenceevne mellem lande vil før eller senere udlignes gennem valutakursbevægelser i et frit og effektivt valutamarked, og valutamarkedet er et skoleeksempel på et standardvaremarked med perfekt konkurrence med mange udbydere og mange efterspørgere, der alle er pristagere på markedet. Omsætningen på valutamarkedet består dels af den kommercielle valutahandel i forbindelse med eksport-import af varer og tjenesteydelser samt porteføljebevægelser af aktiver og passiver, dels af den spekulative valutahandel. Den spekulative valutahandel er mange gange større end den kommercielle, og tilfører stor likviditet til valutamarkedet, der således nok er det mest likvide og effektive marked, der findes. SIDE 3 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

4 Stabiliserende spekulation, hvor aktører på valutamarkedet spekulativt køber undervurderede valutaer og sælger overvurderede valutaer, medfører mere stabile valutakurser og hurtigere tilpasninger til optimale valutakursforhold. Destabiliserende spekulation, hvor aktører på valutamarkedet køber overvurderede valutaer i håb om, at de bliver endnu dyrere, og sælger undervurderede valutaer i håb om, at de bliver endnu billigere, betyder derimod mere ustabile valutakurser og langsommere tilpasning til optimale valutaforhold, og kan skabe prisbobler i valutakurserne. Lovgivningsmæssige rammer bør derfor iflg. økonomisk teori indrettes på at fremme stabiliserende spekulation på finansielle markeder. Økonomisk teori og finansieringsteori påviser, bekræftet af empiriske undersøgelser, at på lang sigt er spekulation på finansielle markeder et nul-sum spil. Den destabiliserende spekulation er som helhed tabsgivende og vil derved af sig selv reduceres i et effektivt marked, som bl.a. nobelprisvinderen Friedmann har påpeget. Omvendt er den stabiliserende spekulation som helhed gevinstgivende den stabiliserende spekulation tjener så at sige det, den destabiliserende spekulation taber. (Johnson, 1969) Desværre er det ikke altid en let sag at afgøre, om en valuta er overvurderet eller undervurderet, men økonomisk ligevægtsteori giver nogle langsigtede værktøjer som f.eks. købekrafts- og rentepariteter. Herom senere i kompendiet. God faglig rådgivning på valutamarkedet er således af største vigtighed for både kunder, finanssektor og samfund. 2. OPBYGNING OG STRUKTUR En valutaterminskontrakt er en aftale mellem to parter om levering af en fastlagt mængde valutaenheder i en valuta mod betaling af en fastlagt mængde valutaenheder i en anden valuta på en fastsat terminsdato i fremtiden. For en part i en valutaterminsforretning gælder det, at han har en lang position i den valuta, han skal modtage, og han har en short position i den valuta, han skal betale. Eksempel 1: En virksomhed indgår i dag en valutaterminskontrakt med et pengeinstitut om at modtage GBP mod betaling af kr. med termin om 90 dage. Terminskursen er således GBPDKK 10,27 (10,27 kr. pr. GBP). Hvis spotkursen på GBPDKK i dag er 10,12, er der således tale om et terminstillæg på 0,15. Virksomheden har nu en lang position i GBP og en kort position i DKK. 2.1 Forskellen mellem futurekontrakter og terminsforretninger En valutafuture en standardiseret kontrakt, der handles på en futuresbørs, eksempelvis ICE Futures Europe (LIFFE), og en valutaterminskontrakt er en OTC aftale. Futurekontrakten har faste terminsdatoer og faste beløbsstørrelser og kan frit omsættes til tredjemand. Prisen på futurekontrakten fastsættes ved udbud og efterspørgsel i markedet, og køberne eller sælgeren af SIDE 4 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

5 kontrakten kan således til enhver tid købe eller sælge futurekontrakten i markedet. En OTC aftale er en individuel aftale mellem to parter uden specifikke vilkår, og den er således yderst fleksibel. En valutaterminsforretning kan derfor indgås af to vilkårlige parter på en hvilken som helst kontraktstørrelse og på en hvilken som helst terminsdato i fremtiden. Normalt aftales terminsperioder op til et år, men der kan laves længere aftaler. Som regel er parterne i en terminsforretning et pengeinstitut og en kunde. En valutaterminsforretning kan ikke omsættes til tredjemand, hvilket medfører, at såfremt forretningen skal lukkes før udløb, skal der laves en modforretning. Eksempel 1 (fortsat): Virksomheden indgår en terminsforretning, hvor de køber GBP mod betaling af kr. med termin om 90 dage. Efter 30 dage er kursen på GBP steget pænt, og spotkurs GBPDKK = 10,67. Virksomheden vil gerne lukke deres lange GBP-position og tage fortjenesten nu, men deres terminsforretning løber jo i 60 dage endnu. Virksomheden laver derfor en modforretning og sælger GBP på 60 dages termin. Terminstillægget er 0,11, og terminsprisen er således 10,67+0,11=10,78. Efter yderligere 60 dage udløber begge forretninger samtidig. I den oprindelige forretning modtager virksomheden GBP mod at betale kr. I den anden forretning (modforretningen) betaler virksomheden GBP og modtager kr. Fortjeneste på kr. modtager virksomheden uanset udviklingen i GBPDKK de sidste 60 dage, da de reelt lukkede forretningen efter 30 dage. Men de modtager først fortjenesten efter yderligere 60 dage. Parterne kan også i nogle tilfælde aftale, at terminsforretningen kan lukkes før terminsudløb, og tab/gevinst udbetales straks, men så skal beløbet tilbagediskonteres med det antal dage, der er fra lukningstidspunktet til terminsudløbsdatoen. Resultatet er således den samme nutidsværdi, uanset om der laves modforretning eller straks-lukning. En vigtig forskel mellem terminsforretninger og futures er sikkerhedsstillelsen. Futurebørserne kræver en initialmargin af de autoriserede handlere, og gevinst og tab afregnes dagligt ved børsens lukning. Clearingscentralen fungerer derfor som central modpart på samtlige børshandlede futureskontrakter. Det medfører, at modpartsrisikoen er meget lille på en valutafuture, idet der skal ske en relativt stor kursbevægelse inden for dagen, for at den overstiger marginsikkerheden, og samtidig skal modparten være ude af stand til at dække beløbet. SIDE 5 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

6 I en valutaterminsforretning løber pengeinstituttet en modpartsrisiko på kunden, hvis denne ikke er i stand til at levere som aftalt, og kunden løber en modpartsrisiko på pengeinstituttet, hvis dette ikke er i stand til at levere som aftalt. De fleste danske kunder laver valutaterminsforretninger OTC med deres pengeinstitut, da valutaterminsmarkedet i Danmark er veludviklet og meget likvidt. Kunder, der handler valutafutures gennem deres bank, vil ikke handle direkte på futuresbørsen, og marginstillelse og daglig marginafregning er således sjældent tilfældet for den almindelige kunde. Pengeinstitutter og meget store investorer er derimod ofte officielt godkendt til handel på futuresbørserne eller handler gennem en mægler på futuresbørsen med samme resultat. Valutafutures er i enhver henseende (prisfastsættelse, afkast og risiko) identisk med en terminsforretning. I alt det følgende vil det, der skrives om valutaterminsforretninger, således gælde helt tilsvarende for valutafutures. 2.2 Aftalebetingelser Aftalebetingelserne for en valutafuturekontrakt eller en valutaterminsforretning indeholder direkte eller indirekte oplysninger om: Terminskurs Spotkurs Terminstillæg 1 Beløbsstørrelse på den valuta, der leveres Beløbsstørrelse på den valuta, der modtages Løbetid Afregningsbetingelser Der udveksles ikke betalinger ved indgåelse af en valutaterminsforretning eller en valutafuture. Ved udløb kan kontrakten afregnes på tre forskellige måder. Der kan ske: fysisk levering og betaling Valutaerne udveksles som aftalt differenceafregning (marginafregning) - en given gevinst eller et givent tab afregnes forlængelse med oprindelig terminskurs - parterne kan vælge at forlænge (rulle) terminsforretningen, således at en ny terminskurs beregnes ud fra den oprindelige terminskurs tillagt et nyt terminstillæg/fradrag. Det nye terminstillæg/fradrag skal korrigeres for rente af et evt. gevinst/tab på den oprindelige forretning (likviditetstillæg/fradrag) 1 Terminstillægget er defineret som forskellen mellem terminsprisen og spotprisen SIDE 6 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

7 forlængelse til markedskurs - parterne kan forlænge forretningen til den nye markedskurs, således at gevinst/tab afregnes mellem parterne og terminstillæg/fradrag beregnes som en ny terminsforretning. (svarer til differenceafregning hvor der straks laves en ny forretning) Eksempel 1 (fortsat): På terminsdatoen er spotkursen GBPDKK = 10,42. Er der aftalt fysisk levering, modtager virksomheden nu GBP og betaler pengeinstituttet (modparten) kr. som aftalt. Virksomheden har tjent på terminsforretningen, da de kan sælge deres pund i markedet til kr. og således tjene kr., men siden de har valgt fysisk levering, skal virksomheden ofte bruge deres GBP til en kommerciel betaling af eksempelvis en underleverandør. Er der aftalt differenceafregning, modtager virksomheden blot fortjenesten på kr. fra pengeinstituttet direkte. Parterne kan vælge at forlænge (rulle) forretningen. Hvis terminstillægget for de næste 90 dage er 0,12, kan en ny terminsaftale indgås til den oprindelige terminspris på 10,27 plus terminstillæg på 0,12 altså en ny terminspris på GBPDKK 10,39. Der sker således ingen afregning før om yderligere 90 dage, hvor virksomheden modtager GBP mod at betale kr. (Bemærk, at der kan være et likviditetstillæg - rente af et evt. tab/gevinst på den oprindelige forretning der skal tillægges/fradrages terminstillægget på 0,12) Forlængelse til markedskurs indebærer differencebetaling mellem parterne og straks indgåelse af ny terminsforretning SIDE 7 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

8 2.3 Fordele og ulemper i forhold til en investering i den underliggende valuta En investering i valutafutures eller valutaterminsforretninger kan på flere punkter sammenlignes med en investering i den underliggende valuta. Men der er væsentlige forskelle mellem en investering i futures eller terminsforretninger set i forhold til en spotinvestering. Det kræver eksempelvis likviditet at investere i den underliggende valuta, men ikke at indgå en future eller terminsforretning. Til gengæld kræver futures marginindbetaling, hvor størrelsen afhænger af, hvor risikofyldt den underliggende valuta er. I forhold til en spotinvestering kan man ved hjælp af en future, eller en terminsforretning, gå kort i den underliggende valuta og derved tjene på faldende kurser, endvidere har man mulighed for at geare sin investering. For den kortsigtede investor er der lave omkostninger ved at investere i futures eller terminsforretninger. For den langsigtede investor skal terminsforretningen eller futuren løbende forlænges, hvilket medfører øgede omkostninger i forhold til en spotinvestering. Derudover bør man ved investering i en terminsforretning være opmærksom på, at terminsforretninger indebærer modpartsrisiko. 2.4 Valutakurser Markedsnotation Bemærk, at når en schweizerfranc koster 6,93 danske kroner på markedet i dag (spotkursen), vil den matematiske notation være DKK/CHF = 6,93. Markedsnotationen er imidlertid CHFDKK = 6,93 og kan tolkes således: Vi handler CHF og afregner i DKK. I dette kompendium benyttes markedsnotationen. Vi vil endvidere kalde den første valuta (her CHF) for basisvalutaen og den anden valuta (her DKK) for variabel valuta Krydskurser Hvis man har fået oplyst to valutakurser, hvor samme valuta indgår, kan man beregne krydskursen mellem de to valutaer. Eksempel: CHF og USD med DKK som variabel valuta: CHFDKK = 6,93 USDDKK = 6,68 USDCHF = USDDKK/CHFDKK = 6,68/6,93 = 0,96 CHFUSD = CHFDKK/USDDKK = 6,93/6,68 = 1,04 SIDE 8 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

9 Eksempel: EUR med henholdsvis DKK og SEK som variabel valuta: EURDKK = 7,46 EURSEK = 9,46 DKKSEK = EURSEK/EURDKK = 9,46/7,46 = 1,27 SEKDKK = EURDKK/EURSEK = 7,46/9,46=0,79 Eksempel: USD som henholdsvis variabel valuta og basisvaluta over for EUR og DKK: EURUSD = 1,117 USDDKK = 6,680 EURDKK = EURUSD*USDDKK = 1,117*6,680 = 7,462 DKKEUR = 1/EURDKK = 0,134 Bemærk, at man altid kan vende et valutakryds om ved: 1/valutakryds 3. AFKAST Gevinst/tab profilen på en købt valutaterminsforretning svarer principielt til at have købt valutaen spot og indsat beløbet på en valutakonto, hvis man forudsætter, at valutakonti forrentes med terminsrenten i valutamarkedet, at der ikke er forskel mellem låne- og placeringsrente, og at man ser bort fra omkostninger. I praksis er der både forskel mellem lånerente og placeringsrente samt omkostninger, og der er derfor normalt en lille forskel mellem at købe spot og købe på termin men den kan gå begge veje. Eksempel 2: En dansk virksomhed skal bruge USD om et år til betaling af en underleverandør. 1-års renten på USD er 2,0% p.a., og 1-årsrenten på DKK er 3,0% p.a. Spotkursen på USDDKK er 6,70, og 1-års terminstillægget er 0,065686, hvilket giver en terminskurs på 6, Vælger virksomheden således at indgå en terminsforretning, hvor de køber USD på 1 års termin, vil de om et år stå med USD til en pris på ,60. Vælger virksomheden i stedet for at låne ,7 kr. i et år til 3,0% p.a. i rente og købe ,22 USD spot til USDDKK = 6,70, som de sætter ind på en valutakonto til 2,0% p.a. i rente så er deres USD-konto vokset til præcist USD om et år, og deres DKK-gæld vokset til præcist ,60. Altså præcist samme resultat som terminsforretningen. Men hvis virksomheden skal betale en højere DKK lånerente end 3,0% p.a. og/eller modtager en lavere USD placeringsrente end 2,0% p.a., så kan terminsforretningen i nogle tilfælde være mere fordelagtig end spothandelen, også efter alle omkostninger. Man kan sige, at en terminsforretning kan være en billig måde at finansiere sin afdækning. SIDE 9 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

10 Omvendt, hvis virksomheden selv har DKK-likviditeten, men den forrentes betydeligt lavere end 3%, og de kan opnå en god rente på USD-konto tæt på 2%, så kan spothandelen være mere fordelagtig end terminsforretningen, også efter alle omkostninger. Gevinst og tab på en terminsforretning beregnes ved udløb som forskellen mellem spotkurs ved udløb og terminskursen gange kontraktbeløbet. For en lang position er gevinsten eller tabet givet som: (S T F 0 ) kontraktbeløbet Hvor S T angiver spotkursen ved udløb, og F 0 angiver terminskursen. For en kort position er gevinsten eller tabet omvendt givet som: (F 0 S T 0 ) kontraktbeløbet Har en virksomhed således købt (det vil sige har en lang position i) USD på termin mod DKK til en terminskurs på USDDKK 6,20, og spotkursen ved udløb er 6,45, er gevinsten: (6,45 6,20) = kr. (4,03 % af kontraktbeløbet) Har virksomheden derimod solgt (det vil sige har en kort position i) USD på termin mod DKK til en terminskurs på USDDKK 6,20, og spotkursen ved udløb er 6,45, er tabet: (6,20 6,45) = kr. ( 4,03 % af kontraktbeløbet) Nedenfor illustreres gevinst/tab-profilen ved udløb for forskellige værdier af spotkursen. SIDE 10 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

11 Figur 1 Figur 2 Afkastet inden udløb af en købt valutaterminsforretning er givet som følgende: (F t F 0 ) kontraktbeløb Hvor F t er terminskursen ved lukning af kontrakten, og F 0 er terminskursen ved indgåelse. Afkastet inden udløb af en solgt valutaterminsforretning er derfor givet som følgende: SIDE 11 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

12 (F 0 F t ) kontraktbeløb Er der i stedet tale om en futurekontrakt, der ønskes lukket inden udløb, kan investoren købe eller sælge den i markedet til straksafregning. Futureprisen vil på ethvert tidspunkt afspejle nutidsværdien, så et køb eller et salg af en allerede erhvervet futurekontrakt svarer til at lave modforretningen på en terminskontrakt, og afkastet vil derfor være det samme under forudsætning af effektiv prisdannelse på både termins- og futuremarkederne. 3.1 MAKSIMAL GEVINST/TAB På en lang position er der i princippet ubegrænset gevinstmulighed, og det maksimale tab er lig med kontraktbeløbet. På en kort position er den maksimale gevinst kontraktbeløbet, og det maksimale tab er i princippet ubegrænset. 3.2 GEVINST/TAB SOM % AF EGENKAPITALEN - GEARINGSEFFEKTEN Gevinst/tab på en terminsforretning kan opgøres som afkastprocenten af kontraktbeløbet, men det er vanskeligt umiddelbart at opgøre gevinst/tab på en terminsforretning som en afkastprocent i forhold til egenkapitalen, da der ikke er nogen pengebinding (investeret kapital) ved indgåelse af en terminsforretning. Da valutaterminsforretninger således ikke kræver likviditet ved indgåelsen, giver de mulighed for en høj gearing ift. egenkapitalen og dermed meget store gevinster eller tab ift. egenkapitalen. Terminsforretninger er således et effektivt men risikabelt alternativ til lånefinansieret investering for den spekulative investor. Eksempel En investor med en egenkapital på kr. kan således med en spotkurs USDDKK =7,00 købe USD Stiger USDDKK til 7,25, tjener investor således 5000 kr. eller en forrentning af egenkapitalen på 3,57%. Falder USDDKK til 6,75, taber investor 5000 kr. eller en forrentning af egenkapitalen på -3,57%. Stiller investor sine kr. som sikkerhed for terminsforretninger, kan han i stedet købe f.eks. USD på termin. Stiger USDDKK til 7,25, tjener investor nu kr. eller en forrentning af egenkapitalen på 35,7%. Falder USDDKK til 6,75, taber investor kr. eller en forrentning af egenkapitalen på -35,7%. SIDE 12 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

13 4. PRISFASTSÆTTELSE Terminsprisen på et valutakryds afhænger af spotkursen samt af terminsrenterne på de to valutaer. Sammenhængen kaldes også for lagerformlen og er med diskret rentetilskrivning, for terminsperioder til og med 1 år, givet således: antal dage 1 + (rente var. valuta ) 360 Terminskurs = Spotkurs ( ) antal dage 1 + (rente basis valuta ) 360 Eksempel USDDKK handles spot på 7,00. Renten i USD er 2,0% p.a., og renten i DKK er 3,0% p.a. Løbetiden for en given terminsforretning er et år, svarende til 360 dage. Terminskursen er derfor givet som følgende: (0, 03 7, 00 ( 360 ) 1 + (0, ) = 7, ) For terminsperioder over 1 år gælder nedenstående formel: (1 + rente var. valuta )antal dage/360 Terminskurs = Spotkurs ( (1 + rente basis valuta) antal dage/360) Eksempel USDDKK handles spot på 7,00. 3-års renten i USD er 3,0% p.a., og 3-års renten i DKK er 4,0% p.a. Løbetiden for en given terminsforretning er 3 år, svarende til 1080 dage. Terminskursen er derfor givet som: (1 + 0, 04) , 00 ( (1 + 0, 03) 1080 ) = 7, Anvendes kontinuert rentetilskrivning gælder samme formel uanset terminsperiodens længde. Formlen er lidt anderledes, og terminskursen bliver lidt højere. Det skyldes en lidt større rentesrente effekt. Terminskurs = Spotkurs e dage (rente var.valuta rente basisvaluta) (Antal ) 360 SIDE 13 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

14 Hvor e er eksponentialfunktionen. Eksempel 1 års termin: Terminskurs = 7, 00 e (0,03 0,02) ( ) = 7, 0703 Eksempel 3 års termin: Terminskurs = 7, 00 e (0,04 0,03) ( ) = 7, 2132 (Bemærk, at testspørgsmål og svar i rød certificering er udformet således, at det er ligegyldigt, om man anvender diskret eller kontinuert rentetilskrivning) Lagerformlen er ganske snusfornuftig. Hvad er alternativet til at købe en vare på termin? Det er at købe varen nu og lægge den på lager, til man skal bruge den. Det er ret indlysende på et velfungerende marked, at det må hænge sådan sammen, at det skal være præcis samme pris at købe en valuta på termin som alternativet: at låne pengene i den variable valuta og købe valutaen spot og lægge den på lager, dvs. placere basisvalutaen på en valutakonto. Hvis terminsprisen er højere end lager-alternativet, kan det jo betale sig at købe valutaen spot og samtidig sælge den på termin og derved opnå en risikofri gevinst. Hvis terminsprisen er lavere end lager-alternativet, kan det betale sig for dem, der ligger med valutaen, at sælge valutaen spot og samtidig købe valutaen på termin og derved opnå en risikofri gevinst. Denne arbitrage vil finde sted på et velfungerende marked og sikrer således, at sammenhængen mellem spotkurser, renter og terminspriser er som beskrevet i lagerformlen. (I praksis afdækker banken ikke kundens terminsforretning med lageralternativet. Banken afdækker sig ved at købe/sælge valutaen spot og indgå en kort FX-swap med teoretisk set samme resultat, men det behandles ikke her. Men lager-alternativet giver en god forståelse af prisdannelsen.) SIDE 14 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

15 Terminsprisen påvirkes således af spotkursen, renten i den variable valuta og renten i basisvalutaen. Der gælder følgende sammenhæng mellem terminsprisen og en stigning i disse parametre: Tabel 1 Spotkurs Renten i den variable valuta Renten i basisvalutaen Valutafuture/valutatermin Terminsprisen stiger Terminsprisen stiger Terminsprisen falder Bemærk, at hvis renten i variabel valuta og basisvaluta stiger eller falder lige meget (uændret renteforskel), så har det ingen betydning for terminskursen. (Beregnet med kontinuert rentetilskrivning) Hvis renten i den variable valuta er højere end renten i basisvalutaen, er terminspriserne højere end spotprisen, og den positive forskel vokser jo længere terminer (lavrentevalutakryds som eksempelvis CHFDKK eller YENDKK). Man siger også, at der er negativ roll yield i terminspriserne. Hvis renten i den variable valuta er lavere end renten i basisvalutaen, er terminspriserne lavere end spotprisen, og den negative forskel vokser jo længere terminer (højrentevalutakryds som eksempelvis TRYDKK, AUDDKK). Man siger også, at der er positiv roll yield i terminspriserne. Eksempel: Terminspriser på CHFDKK: (kontinuert rentetilskrivning) Spot 3 mdr. 6 mdr. 9 mdr. 12 mdr. 24 mdr. Rente DKK p.a. 0,25% 0,45% 0,60% 0,80% 1,20% Rente CHF p.a. 0,05% 0,10% 0,15% 0,20% 0,50% Valutakurs: 6,8 6,8034 6,8119 6,8230 6,8409 6,8959 Eksempel: Terminspriser på TRYDKK: (kontinuert rentetilskrivning) Spot 3 mdr. 6 mdr. 9 mdr. 12 mdr. 24 mdr. Rente DKK p.a. 0,25% 0,45% 0,60% 0,80% 1,20% Rente TRY p.a. 7,00% 7,30% 7,50% 7,70% 8,20% Valutakurs: 2,2 2,1632 2,1259 2,0890 2,0533 1,9126 SIDE 15 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

16 4.1 TERMINSPRISER OG VALUTAKURSPRISDANNELSE PÅ LANG SIGT Terminskurserne (forwardkurserne) er således de priser, markedet handler fremtidige valutakryds til så at sige markedets gæt på de fremtidige valutakurser. Har markedet rationelle forventninger betyder det, at terminskurserne er et unbiased (ikkeskævt) skøn på de fremtidige priser. Det betyder, at terminskurserne ikke systematisk rammer for højt eller systematisk rammer for lavt men i gennemsnit rammer rigtigt, når der korrigeres for risikotillæg. De empiriske resultater tyder på, at markedet har rationelle forventninger på lang sigt. Terminspriserne på finansmarkederne rammer faktisk yderst sjældent rigtigt, men ikke altså systematisk forkert markedet gætter usystematisk forkert næsten hele tiden, men fordelt omkring det korrekte gæt på fremtiden. (Økonomen Lukas fik sidst i 90 erne nobelprisen for teorien om rationelle forventninger.) Dette er ganske snusfornuftigt. Hvis markedet via terminspriserne tog systematisk fejl (hele tiden gættede for højt eller hele tiden gættede for lavt), ville der være risikofrie penge at tjene på terminsmarkedet. Terminspriserne er helt konsistente (i overensstemmelse) med Fishers åbne renteparitet, der siger, at de forventede ændringer i en valutakryds er lig med renteforskellen mellem de to valutaer: (risikofrie eller risikojusterede renter i en vilkårlig periode) Eksempel (med diskret rentetilskrivning): Forventet ændring i GBPDKK = (1 + rente DKK) (1 + rente GBP) 1 Eller approksimativt Forventet ændring i GBPDKK = rente DKK rente GBP Snusfornuftigt igen hvis ikke denne renteparitet gælder, så ville der være systematiske risikofrie penge at tjene ved at låne i et land og placere i et andet land. Den langsigtede valutakursdannelse kan beskrives med købekraftspariteten (PPP: Purchasing Power Parity), der viser den langsigtede sammenhæng mellem valutakurser og prisudvikling i økonomierne. Pariteten siger, at på langt sigt skal et valutakryds udvikle sig proportionalt med prisforholdet mellem de to lande: SIDE 16 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

17 Eksempel: Priser i DKK GBPDKK = konstant Priser i GBP Eller i udtrykt i ændringer: Ændring i GBPDKK = (1 + inflation i DKK) (1 + inflation i GBP) 1 Eller approksimativt: Ændring i GBPDKK = inflation i DKK inflation i GBP Den samme argumentation, som gælder for prisen på penge i Fishers renteparitet, gælder i princippet for alle varer og tjenester. Hvis der systematisk på langt sigt er højere inflation i et land end i et andet, uden at valutakursen ændrer sig tilsvarende, vil alle varer til sidst blive produceret i lavinflationslandet og ingen i højinflationslandet. Kombinerer man rentepariteten med købekraftspariteten, får man således, at renteforskelle mellem to lande på langt sigt er et udtryk for den forventede fremtidige inflationsforskel (approksimativt udtrykt for overskuelighedens skyld): renten i DKK renten i GBP = forventet inflation i DKK forventet inflation i GBP Flytter man rundt, får man som resultat, at den forventede realrente på langt sigt er ens i alle lande. renten i DKK forventet inflation i DKK = renten i GBP forventet inflation i GBP Der er altså ikke systematisk lav låneomkostning i en lavrentevaluta, og der er ikke systematisk højt afkast i en højrentevaluta - på langt sigt er låneomkostningen (risikojusteret) og placeringsafkastet (risikojusteret) det samme i alle valutaer! Med risikojusteret menes, at der kan være et risikotillæg og dermed en højere realrente i en volatil (risikabel) valuta end i en stabil valuta. Der kan altså godt være et merafkast også på lang sigt i en valuta sammenlignet med en anden valuta, men det er ikke renteforskellen men derimod realrenteforskellen og det er ikke risikofrit. På kort og mellemlangt sigt er det en anden sag - der kan både tjenes og tabes store beløb på valutamarkedet. SIDE 17 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

18 5. RISIKO Som tidligere nævnt er modpartsrisikoen større på en terminsforretning end på en futurekontrakt. Modpartsrisikoen er risikoen for, at modparten i kontrakten ikke kan overholde sine forpligtelser. Modpartsrisikoen gælder for begge parter i en terminsforretning. Har man eksempelvis indgået en lang valutaterminsforretning, og valutakursen ved udløb er steget til mere end terminsprisen, kan man risikere, at modparten på terminsforretningens udløb går konkurs og ikke er i stand til at afregne den gevinst, der er opstået. Modpartsrisikoen gælder begge veje. En valutaterminsforretning er en aftale mellem to parter, eksempelvis mellem en kunde og et pengeinstitut, så kunden løber også en risiko for, at banken i tilfælde af fallit ikke kan honorere sine forpligtelser i aftalen. Markedsrisikoen på en valutaterminsposition for kunden er den samme, som hvis kunden havde lånt beløbet spot i den ene valuta og placeret modværdien spot i en anden valuta, jf. lageralternativet. Markedsrisikoen på en valutaterminsposition kan måles ved standardafvigelsen på de logaritmiske valutakursændringer, også kaldet volatiliteten. Volatiliteten angives på årsbasis, og kan tolkes som de gennemsnitlige relative udsving i valutakursen. En ustabil valuta, der svinger meget i kurs, har således en høj volatilitet, og en stabil valuta, der svinger meget lidt i kurs har således en lav volatilitet. En valutakurs, der har en volatilitet på 0,16, svinger således med 16% på årsbasis, hvor en valutakurs med en vol på 0,05 kun svinger med 5% på årsbasis. Volatiliteten kan periodiseres, således at udsvingene på terminsperioder t, der er kortere eller længere end et år, kan beregnes således: σ t = σ T t Hvor σ T er den årlige volatilitet, og t = antal dage/360 (afhængigt af rentekonventionen). SIDE 18 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

19 Eksempel: Hvis volatiliten på et valutakryds er angivet til 0,11, så er: Volatilitet 1år = 0,11 Volatilitet 6 mdr. = 0,11 0,5 = 0,0778 Volatilitet 3 mdr. = 0,11 0,25 = 0, Beregning af konfidensinterval Såfremt det antages, at valutaens afkast er normalfordelt, kan man opstille et konfidensinterval for den forventede kurs på et bestemt tidspunkt. Et konfidensinterval er et interval, der estimerer værdien af en ukendt parameter. Når der beregnes et konfidensinterval, gøres det ud fra et mål, kaldes konfidensniveauet, der angiver, hvor sikker man er på, at den givne parameter ligger i intervallet. Et 95% konfidensinterval angiver eksempelvis, at kursen på valutaen med 95% sandsynlighed vil ligge inden for det beregnede interval. Når det antages, at terminskursen er lig den forventede fremtidige valutakurs, og der regnes med kontinuerte afkast, kan konfidensintervallet for terminskursen tilnærmelsesvis bestemmes ud fra følgende formel: e ln(terminskursen)±z α/2 σ T Hvor z α 2 er den inverse værdi i en standardnormalfordeling 2, og α er lig med 1 minus konfidensniveauet, σ er den årlige standardafvigelse på valutaens afkast, og T er tidshorisonten målt i år. Nedenfor opgives den inverse værdi i standardnormalfordelingen for de mest anvendte konfidensniveauer. Tabel 3 Konfidensniveau z / 90% 1,64 95% 1,96 99% 2,58 2 Den inverse værdi i standardnormalfordelingen kan eksempelvis bestemmes i EXCEL ved brug af funktionen STANDARDNORM.INV(1- α/2) SIDE 19 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

20 Eksempel: Hvis GBPDKK har en volatilitet på 0,11, og terminsprisen for GBP leveret om 6. mdr. er 10,27 kr., kan man opstille et 95% KI: e ln (10, 7) 1,96 0,11 0,5 = 8, 82 e ln(10, 7)+1,96 0,11 0,5 = 11, 96 Man kalder dette interval (8,82-11,96) for et 95% konfidensinterval for GBPDKK om et halvt år. Konfidensintervallet (KI) er således en måde at benytte volatiliteten til at få et mål for risikoen fremover. Jo længere ud i fremtiden, jo højere bliver risikoen. På grafen nedenfor ses således et eksempel på terminsprisen på en lavrente valuta med øvre og nedre KI over de næste 36 måneder. Spotkursen er 6 kr., renteforskellen er -4% p.a. og volatiliteten er 0,11. Figur Terminspris 95%KI øvre 95%KI nedre Bemærk, at terminskurserne stiger over tiden, da der er tale om en lavrentevaluta. Bemærk ligeledes, at der er lige stor relativ afvigelse fra terminskursen på nedre KI og øvre KI. Nedenfor følger et eksempel på en højrentevaluta, hvor terminskurserne er faldende over tiden. Spotkurs 4,5 kr., renteforskellen er 7% p.a. og volatiliteten er 0,16. SIDE 20 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

21 Figur Terminspris 95%KI øvre 95%KI nedre Volatiliteten er således et vigtigt værktøj til at vurdere marginrisikoen på valutapositioner ud i fremtiden. Antages en høj volatilitet på et valutakryds, kræver pengeinstituttet således højere marginsikkerhed, end hvis volatiliteten antages lav. Bemærk dog, at kunden normalt har en line (eller ramme ), der er bestemt af kundens samlede kreditvurdering og således ikke afkræves marginsikkerhed af den enkelte forretning. Men en høj-volatil valutaposition (eksempelvis TRYDKK) vil i så fald belaste kundens line/ramme mere end en lav-volatil valutaposition (eksempelvis NOKDKK). Ved futures vil høj-volatile valutaer ofte medføre større krav til den initiale marginindbetaling. Volatiliteten kan måles på den historiske valutakurskursudvikling, men er ingen garanti for, at volatiliteten fremover er af samme størrelse. Volatiliteten kan hurtigt ændre sig meget, og historisk volatilitet og KI-intervaller giver således ikke nogen garanti for hvad kunden kan tabe på en valutaposition. 6. OMKOSTNINGER Omkostningerne ved en terminsforretning set fra kundens side ligger i dels bid-offer spreaded på spotkurs, renten på variabel valuta og renten på basisvaluta. På en terminskontrakt kan der derudover være tale om en kurtagesats. På en futurekontrakt kan der være tale om et fast gebyr pr. kontrakt, da en futurekontrakt har et fast, standardiseret kontraktbeløb. SIDE 21 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

22 Eksempel USDDKK spot: 6,65-6,66. Termin 6 mdr. DKK rente: 3,05% p.a. - 3,15% p.a. og USD rente: 2,00% p.a. 2,10% p.a. Der kan nu beregnes en bid-offer 6 mdr. terminspris USDDKK: (diskret rentetilskrivning) (0, 0305 Bid terminskurs = 6, 65 ( 360 ) 1 + (0, ) = 6, ) (0, 0315 Offer terminskurs = 6, 66 ( 360 ) 1 + (0, ) = 6, ) I dette tilfælde er der altså et terminstillæg på bid-offer 0,0313 0,0379, der skal tillægges bidoffer spotkursen på 6,65-6,66. Kundens omkostninger ved at lave en terminsforretning, der løber til udløb, kan således siges at være halvdelen af bid-offer spreadet på 6,698-6,681=0,0167 pr. valutaenhed. Hvis kunden lukker med en modgående forretning, er det hele bid-offer spreaded. Herudover kan der være en kurtagesats, afhængig af pengeinstituttets prispolitik. 7. RÅDGIVNING 7.1 AFDÆKNING (HEDNING) MED VALUTATERMINSFORRETNINGER: Valutaterminsforretninger kan anvendes til afdækning af virksomheders fremtidige inflow af valuta (ved salg af valuta på termin) såvel som fremtidige outflow af valuta (ved køb af valuta på termin). Mange ordreproducerende virksomheder vælger at afdække valutakursrisici, når ordren underskrives. Derved opnås større sikkerhed for dækningsbidraget på den enkelte ordre. Mange serieproducerende virksomheder vælger at afdække det budgetterede inflow/outflow af valuta i en budgetperiode frem. Eksempel - afdækning af valutainflow En virksomhed har solgt et mejerianlæg til USA og prisen på 9 mio. USD modtages ved levering om SIDE 22 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

23 ni måneder. Virksomheden ønsker ikke at løbe risikoen for faldende USD og sælger USD 9 mio. på ni mdr. termin straks efter kontraktindgåelsen. Eksempel afdækning af valutaoutflow En stor dansk grossistvirksomhed i Skandinavien har købt et stort parti skotsk whisky til løbende levering og betaling kvartalsvist det kommende år. Betalingerne er på i alt GBP fordelt på GBP efter 3, 6, 9 og 12 måneder. Virksomheden ønsker ikke at løbe risikoen for en styrkelse af GBP, og virksomheden laver derfor fire terminsforretninger, hvor de køber GBP mod DKK på tre, seks, ni og 12 måneders termin. På balancesiden kan passiver (lån) optages i fremmed valuta. Risikoen på et valutalån kan i en terminsperiode afdækkes ved brug af terminsforretninger (køb af valuta på termin). Et DKK-lån kan syntetisk omdannes i en terminsperiode til et valutalån ved brug af terminsforretninger (salg af valuta mod DKK). Eksempel afdækning af valutalån En større dansk landbrugsbedrift har optaget et CHF-lån på CHF 3 mio. til finansiering af driften i håb om at opnå en rentebesparelse. Virksomheden ønsker at afdække valutakursrisikoen i det kommende år og køber derfor CHF 3 mio. på et års termin. Bemærk, at rentebesparelsen på CHFlånet modsvares af, at terminskursen på de købte CHF er højere end spotkursen. Netto betaler virksomheden altså dansk rente det kommende år. Eksempel syntetisk valutalån en termin frem En dansk virksomhed ejer ejendomme, der er finansieret med et dansk realkreditlån (rentetilpasning). De ønsker at bevare deres realkreditlån, men vil gerne opnå rentebesparelsen (og dermed også risikoen) på et CHF-lån det kommende år, da CHF renten er lavere end DKK renten på beslutningstidspunktet. Virksomheden sælger derfor CHF mod DKK på 12 mdr. termin. Terminskursen på CHF er højere end spotkursen, og dermed opnår virksomheden en rentebesparelse, ganske som hvis de havde haft et CHF-lån, forudsat CHFDKK kursen er uændret om et år. Men de løber ligeledes valutakursrisikoen, ganske som hvis de havde haft CHF-lån, for i tilfælde af en CHF-styrkelse kan låneomkostningen blive betydeligt højere end på DKK-lånet. SIDE 23 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

24 Ganske ligesom virksomheder kan afdække og styre deres valutakursrisici på valutaindtægter og valutaudgifter samt valuta-aktiver og valuta-passiver, kan porteføljeinvestorer i aktier, obligationer og ejendomme styre deres valutakursrisici med valutaterminsforretninger. Eksempel afdækning af aktieportefølje En pensionskasse ejer en S&P 500 indeksportefølje af amerikanske aktier. Der sker en kraftig styrkelse af USD, og samtidig falder det amerikanske S&P 500 en smule. Pensionskassen ønsker nu at beholde deres S&P 500 aktier, men vil reducere deres USD-risiko. Pensionskassen sælger derfor USD på termin mod DKK. 7.2 SPEKULATION MED VALUTATERMINSFORRETNINGER Ganske ligesom valutaterminsforretninger kan anvendes til at reducere/eliminere valutakursrisici, kan de også anvendes til spekulativt at øge risikoen. Det kan være vanskeligt meningsfyldt at lave en skarpere definition af, hvornår der er tale om afdækning/hedge, og hvornår der er tale om spekulation. Eksempel afdækning eller spekulation? En dansk virksomhed eksporterer til USA og budgetterer med en USD-omsætning på USD 5 mio. pr. kvartal. De kan vælge at lade være med at afdække risikoen. De kan vælge at afdække det budgetterede salg 3 mdr. frem: De sælger USD 5 mio. mod DKK på 3 mdr. termin De kan vælge at afdække det budgetterede salg 12 mdr. frem: De sælger USD 20 mio. mod DKK på 12 mdr. termin. De kan vælge at afdække det budgettere salg 24 måneder frem: De sælger USD 40 mio. mod DKK på 2 års termin. Hvornår er der tale om afdækning, og hvornår er der tale om spekulation? Det gives der næppe noget klart svar på. 7.3 SPEKULATION I RENTEFORSKELLE Valutaterminsmarkedet er normalt meget rentedrevet. Teorien, bekræftet af empiri (praksis), fortæller, at renteforskelle er udtryk for forventede inflationsforskelle og dermed forventede SIDE 24 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

25 ændringer i valutakurserne, således at låneomkostningen/placeringsafkastet på lang sigt er ens i alle valutaer. Men i perioder kan der være et risikotillæg at hente. Måske derfor er en meget stor del af den spekulative valutahandel drevet af spekulation i renteforskelle. De traditionelle lånevalutaer er således lavrentevalutaer som CHF og JPY, mens de traditionelle placeringsvalutaer er højrentevalutaer som TRY og BRL. Denne form for spekulation kaldes også for carrytrade og indebærer altså køb af højrentevalutaer mod salg af lavrentevalutaer. Eksempel - CHFDKK På nedenstående graf ser man kursudviklingen på CHFDKK fra (den markerede kurve). Den fede kurve er ligevægtsvalutakursen iflg. købekraftspariteten beregnet på forbrugerprisindeks. De stiplede linjer angiver en standardafvigelse fra ligevægten. Set over hele perioden har der været lavere renter i CHF end i DKK, og der har set over hele perioden været en styrkelse af CHF. I perioden var renteforskellen mellem DKK og CHF større end inflationsforskellen (positivt realrentespænd), og det var set over hele perioden profitabelt at låne i CHF og placere i DKK. Der var et betydeligt risikotillæg på den danske rente op gennem 80 erne, der gradvist mindskedes frem mod starten af 90 erne. I perioden blev renteforskellen stort set opvejet af den langsigtede styrkelse af CHF. En placering eller et lån i CHF har således set over hele perioden givet stort set samme låneomkostning/placeringsafkast som en placering eller lån i DKK. Samlet set har spekulation i CHF de seneste 20 år altså været et såkaldt nul-sumspil, når man ser bort fra omkostninger. Men de stabiliserende aktører på valutamarkedet, dvs. de aktører, der har købt/placeret i CHF, når kursen var under ligevægten, og solgt/lånt, når kursen var over ligevægten, har samlet set tjent penge over de sidste 20 år. De destabiliserende aktører, dvs. de aktører, der har købt/placeret i CHF, når kursen var over ligevægten, og solgt/lånt, når kursen var under ligevægten, har samlet set tabt penge de sidste 20 år. Der er derfor særdeles god grund til at være opmærksom på både realrentespænd og de langsigtede paritets ligevægte ved kvalificeret rådgivning om lån/placering i valuta på mellemlang sigt. Bemærk, at der er to måder, valutakursen kan tilpasse sig ligevægten: Pristilpasning valutakursen bevæger sig mod ligevægten. Fundamentaltilpasning ligevægten bevæger sig mod SIDE 25 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

26 valutakursen. I skrivende stund er valutakursen langt over ligevægten. En tilpasning til ligevægten kan således ske ved pristilpasning (CHF svækkes) eller fundamentaltilpasning (ligevægten stiger op mod kursen pga. højere inflation i DKK end i CHF). Figur DKK pr. CHF CHFDKK PPP PPP+s PPP-s SIDE 26 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

27 8. BRUGEN AF KOMPENDIET Indholdet i kompendiet er udarbejdet til brug som en del af forberedelsen til rød certificeringsprøve. Vi tilstræber, at indholdet er korrekt og udtryk for gældende ret, men eventuelle fejl kan ikke medføre ansvar for Finanssektorens Uddannelsescenter, og indholdet kan ikke erstatte juridisk rådgivning. Der henvises til Finanssektorens Uddannelsescenters Almindelige Betingelser pkt. A.7. Det er ikke tilladt at kopiere og/eller videredistribuere kompendiet eller dele af kompendiet til tredje part uden forudgående tilladelse fra Finanssektorens Uddannelsescenter. Copyright Finanssektorens Uddannelsescenter. SIDE 27 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

28 9. KILDER John C. Hull : Options, futures and other derivatives. Prentice Hall, 9. udgave 2014 Torben Juul Andersen: Global derivatives. Prentice Hall 2006 Harry G. Johnson: The case for flexible exchange rates, Hobart papers nr Morten Vibe-Pedersen: Makroøkonomisk forventningsmåling. Finansinvest nr SIDE 28 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

29 10. REGNEOPGAVER Beregning af terminspris Opgave 1: En kunde henvender sig og ønsker at kende henholdsvis købs- og salgsprisen på britiske pund, såfremt han vil handle på 6 måneders termin. Følgende oplysninger er tilgængelige: Spotprisen på GBPDKK (DKK pr. GBP) er 10,27-10,2765 (bid-ask). 6 måneders renten i Danmark er givet som 0,40-0,50% p.a. (bid-ask) imens den britiske rente er givet som 0,90-1,00% p.a. Hvad er terminsprisen, hvis kunden ønsker at sælge (bid) eller købe (ask) britiske pund om 6 måneder? Opgave 2: En af dine kunder ønsker at få oplyst terminsprisen på SEK på 9 måneders sigt. Spotkursen på SEKDKK (DKK pr. SEK) er 0,7879. Renten på 9 måneders sigt i henholdsvis Sverige og Danmark er 0,75% og 0,45%. Hvad er terminsprisen på 9 måneders sigt? Opgave 3: Valutakrydset EURUSD handles i øjeblikket til 1,118 spot. På kort sigt forventes det, at EUR styrkes i forhold til USD. Den 3-årige rente i USA er 1,5% p.a. imens den i Eurozonen er 0,5% p.a. Hvad er den arbitragefri forventede valutakurs og dermed terminskursen på 3 års sigt? Beregning af afkast ved udløb Opgave 4: En kunde har solgt TRY på termin til en kurs på TRYDKK 2,20 (DKK pr. TRY). Ved udløb er TRYDKK 2,00. Hvor stort et tab eller gevinst har kunden fået? (Udtrykt i DKK) Opgave 5: En af dine mindre erhvervskunder har modtaget en faktura i USD til betaling om 90 dage. Kunden ønsker dog ikke at løbe nogen risiko på valutakursen og køber derfor USD på termin svarende til fakturaens fulde beløb på USD til en kurs på 6, dage senere er den aktuelle spotkurs på USDDKK 6,50. Hvor stor en gevinst/tab har kunden fået ved at købe på termin? (Udtrykt i DKK) Beregning af kurs ved udløb ud fra afkast Opgave 6: En kunde har netop fået afregnet en gevinst på kr. på en valutaterminskontrakt på salg af CAD. Aftalekursen var 4,95. Hvad var udløbskursen? SIDE 29 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

30 Opgave 7: En kunde købte JPY på termin til en aftalt kurs på 0,055. Ved udløb er gevinsten på kontrakten lig med kr. Hvad er udløbskursen? Beregning af afkast før udløb Opgave 8: En kunde indgik for 2 måneder siden en terminskontrakt på køb af GBP 3 måneder senere. Restløbetiden er derfor 1 måned. Kontrakten blev indgået med en aftalekurs på 10,06. Spotkursen er nu 10,36 og terminskursen på salg om 1 måned er 10,34. Kunden ønsker nu at lukke forretningen før tid. Hvad er kundens gevinst/tab cirka på dette? (Se bort fra tilbagediskontering) Opgave 9: En kunde indgik for 3 måneder siden en terminskontrakt på salg af CHF et halvt år senere. Restløbetiden er derfor 3 måneder. Aftalekursen på den oprindelige kontrakt var 7,32. Efter et markant kursfald ønsker kunden dog at lukke kontrakten før tid og realisere gevinsten. Den aktuelle spot er nu 6,80, og terminsprisen på 3 måneders sigt er 6,84. Hvad er gevinsten ved at lukke forretningen cirka? (Se bort fra diskontering) Beregning af intervaller Opgave 10: En kunde har en større udgift i CHF om 6 måneder og overvejer at afdække denne ved at købe CHF på termin. Han vil dog gerne vide, hvor store udsving der er i kursen, og hvad det betyder på 6 måneders sigt. Du har fået oplyst, at den aktuelle spot på CHFDKK er 6,82 og at terminsprisen er 6,85. Volatiliteten på valutakrydset er estimeret til at være 9,3% p.a.. I hvilket interval ligger kursen på CHFDKK om 6 måneder med 95% sandsynlighed under antagelse af, at logafkastet på valutakrydset er normalfordelt? Opgave 11: En kunde henvender sig og ønsker et estimat på kursen på USD om 12 måneder. Du har oplyst, at den nuværende spot på USDDKK er 6,50 og volatiliteten er estimeret til 11,8% p.a. Terminskursen med en horisont på 1 år er 6,55. Under antagelse af, at det kontinuerte afkast på USD er normalfordelt bedes du beregne et 95% sandsynlighedsinterval for kursen på USDDKK om 1 år. SIDE 30 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING

31 Beregning af 3. valutakryds Opgave 12: Du har fået oplyst valutakrydset EURUSD 1,12 USDCHF bestemmes til? og EURCHF til 1,09. Hvad kan valutakrydset Opgave 13: Du har fået oplyst at EURDKK er 7,46 og USDDKK er 6,66. Hvad kan valutakrydset EURUSD bestemmes til? Omregning af volatilitet Opgave 14: En af dine kunder overvejer at afdække sin valutakursrisiko på 3 måneders sigt. Du har fået oplyst, at den givne valuta har en volatilitet på omkring 10% p.a. i forhold til DKK. Kunden ønsker nu at kende volatiliteten for 3 måneder hvad kan den bestemmes til? Opgave 15: Antag at standardafvigelsen på et givent valutakryds er estimeret til 2% om ugen. Hvad vil den årlige volatilitet for dette valutakryds? (Antag 52 uger på et år) Gearingseffekt Opgave 16: En kunde ønsker at spekulere i en stigende TRY over for DKK og kan vælge enten at købe spot eller indgå en terminsforretning. Kunden har likviditet så han har mulighed for at købe TRY spot til en kurs på 2,20. Alternativt kan han indgå en terminskontrakt på køb af TRY om 3 måneder til en kurs på 2,18 ved at stille samme kapital til rådighed. Efter 3 måneder er spotkursen på TRY 2,15. Hvad er investors tab på de to alternativer, hvis der ses bort fra tilskrevet rente på kapitalen i perioden? Opgave 17: En kunde ønsker eksponering over for GBP således, at han tjener på en stigende kurs set i forhold til DKK. Alt efter kundens risikovillighed præsenteres kunden for 2 alternativer. Ønsker kunden at købe spot kan dette ske til en kurs på 10,16. Kunden kan dermed købe GBP for DKK. Alternativt kan kunden købe GBP på termin til kurs 10,10. Hvis kunden stiller DKK til sikkerhed vil kontraktstørrelsen være GBP. På terminstidspunktet er kursen på GBPDKK 10,51 hvad er kundens gevinst på de to alternativer, hvis der ses bort fra tilskrevet rente på kapitalen i perioden? SIDE 31 AF 39 NYESTE VIDEN BEDSTE FORMIDLING