Erhvervsobligationer - Finansiering af små og mellemstore virksomheder

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "Erhvervsobligationer - Finansiering af små og mellemstore virksomheder"

Transkript

1 Erhvervsobligationer - Finansiering af små og mellemstore virksomheder Kandidatafhandling af: Casper Hummelgaard, Cand.merc.(jur.) Lasse Pedersen, Cand.merc.(jur.) Økonomisk vejleder: Finn Østrup, CKK Juridisk vejleder: Henrik Juul, CKK Antal tegn inkl. figurer: CBS, København Oktober 2012

2 !

3 Executive Summary Since the beginning of the financial crisis in 2007, most small and medium-sized enterprises have experienced an excessive reduction in their access to external financing, which consists mainly of bank loans. This thesis seeks to analyze the SME sector s need for this type of financing as well as investigate whether an alternative to bank financing exists. The second chapter of the thesis deals with capital structure theory and why the traditional ways of looking at capital structure appear flawed when it comes to SMEs. It is concluded that while traditional capital structure theory s focus on the optimal mix between debt and equity is applicable to larger listed corporations, this might not be the case for SMEs, which rely heavily on bank financing and have limited options when it comes to equity financing. The third chapter consists of a market analysis of SMEs in Denmark, Sweden, France and the USA with regards to e.g. SME-loans, interest spread and long-term and shortterm loans from It is concluded that SME s in Denmark seem to rely more heavily on short term loan financing as well as tend to be more sensitive to market volatility, which ultimately indicates that any measures to separate the SME sector from its reliance on the banking sector would be welcome. Subsequently this thesis seeks to investigate the possibility of expanding the market for corporate bonds in Denmark, especially for the SME sector. Chapter four deals with the pros and cons of corporate bonds as a financing method for SME s. It is found that in spite of high costs and dependency on ratings, a more developed market for corporate bonds would mean easier access to financing for many Danish SMEs. Chapter five deals with the economic, structural and legal barriers to a more developed market for corporate bonds in Denmark as well as possible solutions to these. This chapter includes foreign experiences and how these could serve as an inspiration in developing the Danish corporate bond market. Chapter six contains the conclusion on the findings of this thesis and summarizes pros, cons and possible solutions to the underdeveloped corporate bond market in Denmark.

4 !

5 INDHOLDSFORTEGNELSE Kapitel 1: Teori og Metode... 1! 1.1 Indledning... 1! 1.2 Problemstilling og formål... 2! 1.3 Problemformulering... 2! 1.4 Synsvinkel... 2! 1.5 Struktur... 3! 1.6 Afgrænsninger... 4! 1.7 Teori og metode... 4! 1.8 Kildekritik... 5! Kapitel 2: Kapitalstruktur og traditionel virksomhedsfinansiering... 7! 2.1 Indledning... 7! 2.2 Miller og Modigliani... 7! M&M Teorem ! M&M Teorem ! M&M og Skatter... 10! 2.3 Trade-off teorien... 11! Statisk Trade-off teori... 11! Dynamisk Trade-off teori... 12! 2.4 Pecking Order-teorien... 13! Asymmetrisk information... 13! 2.5 Finansieringsformer og likviditet... 17! Former for finansiering... 17! Likviditet... 18! 2.6 Kapitalstruktur for små og mellemstore virksomheder... 19! 2.7 Traditionelle finansieringskilder... 20! Egenfinansiering - aktiekapital... 20! Lånefinansiering... 21! Kassekredit... 22! Banklån... 22! Covenants... 23! Erhvervsobligationer... 23! Factoring... 24! Leasing... 25! Realkreditmarkedet... 26!

6 Kapitel 3: Markedsanalyse... 28! 3.1 Indledning... 28! Forbehold... 29! 3.2 Markedsanalyse... 31! Udviklingen i andelen af udlånet til SMV-sektoren... 31! Risikovillig kapital... 32! Rentespread... 33! Korte og lange lån... 35! Danske interessenters opfattelse af SMV-sektorens finansieringsmuligheder... 38! 3.3 Opsummering... 40! 3.4 Offentlige tiltag... 42! Vækstfonden... 42! Eksport Kredit Fonden... 46! FIH Erhvervsbank... 48! Kapitel 4: Erhvervsobligationer... 50! 4.1 Indledning... 50! 4.2 Karakteristika... 51! Løbetid og afdragsprofil... 51! Kurs og rente... 52! Obligationsserier... 52! Risikofaktorer... 53! 4.3 Kreditvurdering og rating... 54! 4.4 Fordele ved erhvervsobligationer... 55! Kontrol med virksomheden... 55! Uafhængighed af bankerne... 60! 4.5 Ulemper ved erhvervsobligationer... 66! Omkostning ved rating... 66! Afhængighed af rating og investorer... 67! Afhængighed af renter og afdrag... 68! Høje faste omkostninger... 68! Bankforbindelse... 68! Usikkerhed om det egentlige provenu... 69! Risiko for lavere likviditet på obligationer... 69! 4.6 Erhvervsobligationer i Danmark... 69! Erhvervsobligationers udbredelse i Danmark og udvalgte lande... 69! SMV-sektoren og realkreditmarkedet... 71! 4.7 Delkonklusion... 75! Er det samfundsmæssigt ønskeligt at udvide adgangen til finansiering vha. erhvervsobligationer?... 75!

7 Kapitel 5: Udvikling af det danske marked for Erhvervsobligationer... 77! 5.1 Udenlandske erfaringer... 77! Norsk Tillitmann ASA Norwegian Trustee... 77! Svenske MTN-programmer... 81! 5.2 Alternativ børs... 86! 5.3 Barrierer for erhvervsobligationer på aftagersiden... 87! Pensionskasser og Forsikringsselskaber... 87! 5.4 Dansk ratinginstitut... 91! 5.5 FIH Back to basics... 92! 5.6 Securitisation... 93! Struktur ved securitisation... 94! Allokering af risiko... 95! Juridiske udfordringer ift. dansk ret... 95! Fordele og ulemper ved securitisation... 99! 5.7 Tilladelse som pengeinstitutvirksomhed eller sparevirksomhed ! Lovgrundlaget ! Finanstilsynets fortolkning af reglerne, ! Finanstilsynets afgørelser 4. september 2006 og 23. februar ! Finanstilsynets fortolkning af reglerne, 2012 og frem ! Konsekvenser af Finanstilsynets nye fortolkning af FIL 7 og ! Kapitel 6: Konklusion ! 6.1 Perspektivering ! Litteraturliste ! Bilag

8 Figurfortegnelse Figur 1.1 Retspolitisk tankegang (s. 5) Figur 2.1 Fra risikofri til risikofyldt gæld (s. 10) Figur 2.2 Omsættelig/ikke-omsættelig egen/fremmedkapital (s. 17) Figur 3.1 Andel af SMV-lån ud fra samtlige erhvervslån, (s. 31) Figur 3.2 Venture- og Vækstkapital i euro pr. virksomhed, (s. 33) Figur 3.3 Rentespread for store og små lån i procentpoint, (s. 34) Figur 3.4 Short-term SMV-lån i procent af samlede SMV-lån, (s. 35) Figur 3.5 Procentvis ændring i langfristede og kortfristede lån, (s. 36) Figur 3.6 Danmark Absolutte tal, langfristede og kortfristede lån, (s. 37) Figur 3.7 Antal konkurser pr virksomheder, (s. 41) Figur 4.1 Illustration af minimumskapitalkravet (s. 61) Figur 4.2 Erhvervsobligationer i procent af ekstern finansiering, ultimo 2011 (s. 70) Figur 4.3 Udviklingen i andelen af erhvervsobligationer over tid, (s. 71) Figur 4.4 Renteniveau for hhv. store og små pengeinstitut- og realkreditlån, (s. 72) Figur 4.5 Udviklingen i det samlede reale udlån til erhverv, (s. 74) Figur 5.1 Konstruktion af Norsk Tillitsmann (s. 79) Figur 5.2 Traditionel securitisationskonstruktion (s. 94) Tabelfortegnelse Tabel 4.1 Ratingbureauernnes karakterskala (s. 54) Bilagsfortegnelse Bilag 1 Bilag 2 Bilag 3 Bilag 4 Anvendte OECD-tal Egne udregninger OECD ilibrary, Ikke-finansielle virksomheders samlede passiver, erhvervsobligationer og aktier for Danmark, Norge og Sverige. Federal Reserve, Ikke-finansielle virksomheders samlede passiver (uden aktier) og erhvervsobligationer for USA.

9 1.1#INDLEDNING# 1! D Kapitel 1: Teori og Metode 1.1 Indledning For virksomhederne er adgangen til kapital i mange tilfælde afhængig af samfundets konjunkturudvikling. Generelt antages det, at adgangen til kapital er sværere under lavkonjunktur, bl.a. fordi værdien af de aktiver, virksomhederne har mulighed for at stille sikkerhed i, falder samt at efterspørgslen ofte vil være aftagende. Det omvendte gør sig gældende under højkonjunktur 1. Virksomhederne kan derfor ofte opleve, at det bliver sværere at skaffe tilstrækkelig finansiering i krisetider, da bankerne vil stramme vilkårene for deres udlån. Det er derfor nødvendigt at kigge nærmere på, hvordan man fremover vil være i stand til at imødekomme denne udfordring. De små og mellemstore virksomheder (SMV er 2 ) spiller en meget stor rolle i Danmark, hvorfor det vil være særligt relevant at kigge på netop denne sektor. SMV erne er de næstmindste virksomheder, man opererer med inden for EU, kun overgået af mikrovirksomhederne med under 10 ansatte og en omsætning på under 2 mio. SMV erne er inden for EU defineret som virksomheder, der beskæftiger mellem 10 og 250 personer 3, og som har en årlig omsætning på under 50 mio. eller samlet balance på under 43 mio. Skellet mellem små og mellemstore ligger på 50 ansatte og omsætning eller balance på over 10 mio. 4. SMV erne udgør over 99 % af alle virksomheder inden for EU, eller godt 23 millioner. Disse 23 millioner virksomheder tegner sig tillige for godt 60 % af EU s samlede BNP. Det er en generel opfattelse, at SMV erne har mere vanskeligt ved at skaffe finansiering end mange af de større virksomheder. Dette udsagn kan bl.a. begrundes med, at informationen omkring virksomhederne ofte er mindre tilgængelig, hvilket kan føre til en større grad af asymmetrisk information, samt at de mindre virksomheder ofte har sværere ved at stille finansielle og materielle aktiver til sikkerhed for kreditorerne. 1 Petersen og Risbjerg, 2009, s Teknisk set burde udtrykket blot være SMV, ikke SMV er. Anvendelsen af flertalsformen øger dog læsbarheden og er generelt accepteret. 3 Denne afhandling fokuserer på alle virksomheder med mellem 1 og 249 ansatte. 4 Europa-kommissionen, 2003.

10 2# KAPITEL#1:#TEORI#OG#METODE! 1.2 Problemstilling og formål Som følge af den finansielle krise har det vist sig, at adgangen til finansiering har været en udfordring for flere virksomheder. Særligt har SMV-sektoren haft vanskeligheder, idet de er blevet mødt med strengere kreditvilkår bl.a. i form af højere renter samt kortere løbetider. For at løse nogle af de problemer, denne sektor står over for, vil denne afhandling behandle en ekstern finansieringsform, som ikke i Danmark har været særligt anvendt indtil nu. Nærmere bestemt vil denne afhandling sætte fokus på ikke-finansielle SMV ers potentielle udstedelse af erhvervsobligationer i fremtiden. Denne afhandling vil sætte fokus på, hvad der er gjort i Danmark for at afhjælpe finansieringsproblemet samt analysere de økonomiske og juridiske udfordringer, der på nuværende tidspunkt er for en øget brug af erhvervsobligationer. Desuden vil afhandlingen komme med mulige løsningsmodeller, som kan fremme SMV-sektorens adgang til at skaffe finansiering vha. udstedelse af erhvervsobligationer. Denne afhandling skal betragtes som et bidrag til diskussionen omkring SMV-sektorens finansieringsudfordringer samt mulige løsningsmodeller, der skal gøre anvendelsen af erhvervsobligationer mere udbredt som finansieringskilde i Danmark. 1.3 Problemformulering 1. Hvordan har lavkonjunkturen under finanskrisen påvirket den danske SMV-sektors finansieringsmuligheder? 2. Hvordan ville et mere veludviklet marked for udstedelse af erhvervsobligationer kunne afhjælpe SMV-sektorens potentielle finansieringsudfordringer? 3. Hvilke barrierer og løsninger er der for udviklingen af et sådant marked i Danmark? 1.4 Synsvinkel Denne afhandling vil tage udgangspunkt i en analyserende synsvinkel, hvor fokus vil være på den danske SMV-sektor. Da afhandlingen søger både at undersøge sektorens finansieringsbehov samt investors hensyn, synes denne vinkel at være i god overensstemmelse med afhandlingens formål.

11 1.5#STRUKTUR# 3! 1.5 Struktur Udgangspunktet for afhandlingen findes i Kapitel 1, hvor den tværfaglige problemstilling identificeres. Kapitlet indeholder en indledning til afhandlingen, hvor emnet præsenteres i sin grundform. Dernæst fremgår afhandlingens formål og problemformulering, hvorefter synsvinkel, afgrænsning, teori og metode samt kildekritik for tilgangen til afhandlingen fastlægges. I afhandlingens Kapitel 2 vil kapitalstruktur blive behandlet, da virksomhedens kapitalstruktur kan fortælle noget om virksomhedens værdi samt risiko og sandsynlighed for financial distress. Desuden vil det blive gennemgået, hvilken påvirkning asymmetrisk information har for SMV er og disses finansieringsmuligheder. Derudover kigger afhandlingen nærmere på, hvilke former for intern og ekstern finansiering virksomheder traditionelt anvender som finansieringskilder. Kapitel 3 i afhandlingen indeholder en analyse af, hvordan lavkonjunkturen under den finansielle krise har påvirket SMV-sektorens finansiering samt adgangen til denne. Markedsanalysen tager udgangspunkt i udvalgte fokuslande. Dernæst vil der blive kigget nærmere på, hvad der er gjort fra offentlig side i Danmark som følge af lavkonjunkturens indvirkning på den danske SMV-sektors adgang til finansiering. I Kapitel 4 vil det blive analyseret, hvilke fordele og ulemper der vil være for en fremtidig brug af erhvervsobligationer for SMV-sektoren. Derudover vil kapitlet indeholde en kvantitativ analyse af den procentvise mængde af ikke-finansielle virksomheders udestående erhvervsobligationer i flere udvalgte lande. Afslutningsvis vil kapitlet udmønte sig i en vurdering af, hvorvidt der reelt er et behov for et forbedret marked for erhvervsobligationer i Danmark. Kapitel 5 vil indledningsvist analysere udenlandske erfaringer omkring brugen af erhvervsobligationer. Derudover vil kapitlet søge at identificere barrierer og løsningsforslag med henblik på at opnå et mere veludviklet marked for erhvervsobligationer i Danmark. Afhandlingens sidste kapitel vil indeholde den afsluttende konklusion. Dette afsnit har til formål at opsummere afhandlingens resultater og besvare problemformuleringen.

12 4# KAPITEL#1:#TEORI#OG#METODE! 1.6 Afgrænsninger Da afhandlingen fokuserer på forbedring af den danske SMV-sektor, vil EU-retlige tiltag for at forbedre finansieringen for denne kun blive inddraget i det omfang, disse tiltag har udmøntet sig i decideret danske tiltag. Desuden vil reglerne omkring statsstøtte mht. offentlige midler tilført fonde ejet af staten ikke blive behandlet; dette skyldes at fokus ikke ligger på det tekniske i denne konstruktion, men på de forbedringer de tilførte midler fører til for sektoren. De skattemæssige aspekter omkring udstedelse, køb og salg af erhvervsobligationer vil ikke blive behandlet i afhandlingen. Dette skyldes, at sådanne aspekter ikke synes relevante for hverken sektorens påvirkning af en lavkonjunktur eller et mere veludviklet marked for erhvervsobligationers potentielle løsning af dette. Metoder anvendt af ratinginstitutterne ved kreditvurdering vil ikke blive behandlet, da processerne, der ligger forud for en rating, ikke har relevans for afhandlingens problemstilling. Derudover vil obligationer med kortere løbetider ikke blive behandlet, da disse som udgangspunkt ikke løser finansieringsudfordringer på lang sigt. Desuden vil de faste omkostninger forbundet med de kortere obligationer formentlig være uproportionalt høje, hvilket ikke gøre dem relevante for denne afhandlings problemstilling. 1.7 Teori og metode De juridiske dele af denne afhandling vil blive analyseret med udgangspunkt i den retsdogmatiske metode, som har til formål at udlede gældende ret inden for afhandlingens problemstillinger. Den retsdogmatiske metode beskriver, hvordan retskilderne inddeles i en konkret rækkefølge, for at komme frem til gældende ret 5. Der er således tale om en systematisering af de anvendte retskilder. For at den retsdogmatiske analyse anses som valid, er det nødvendigt at den juridiske metode er anvendt korrekt 6. I denne afhandling er der i de juridiske afsnit hovedsagligt anvendt lovtekster for at beskrive gældende ret. Retspraksis er anvendt i det omfang, der har været behov for at eksemplificere og understøtte gældende ret på konkrete områder. Desuden er der 5 Regulering, Retspraksis, Retssædvaner og Forholdets natur analyseres i nævnt rækkefølge. Det bør bemærkes, at der inden for retskildelæren ikke umiddelbart gælder en sådan rangorden. 6 Nielsen og Tvarnø, 2008, s

13 1.8#KILDEKRITIK# 5! inddraget bemærkninger og betragtninger i det omfang, der har været brug for at beskrive lovgivers intentioner på området. Afhandlingens økonomiske analyse tager udgangspunkt i den induktive metode, hvor inddraget data og empiri analyseres for at udlede generelle konklusioner på baggrund af disse 7. Opgavens empiriske analyse tager særligt udgangspunkt i tal fra OECD, hvor kvantitativ data analyseres for at vise generelle tendenser omkring SMV-sektorens påvirkning af lavkonjunkturen. Afhandlingen vil ud fra problemstillingen og resultaterne i den økonomiske analyse forsøge at angive nogle af de implikationer, den eksisterende lovgivning har på nuværende tidspunkt, samt hvilke konsekvenser en ændring af reglerne vil have for markedet fremover 8. Til brug for denne del af afhandlingen tages der udgangspunkt i Alf Ross s teori om retspolitik, hvor de lege ferenda består i forslag til ny lovgivning 9. Ved hjælp af den retspolitiske metode vil der være mulighed for at komme med forslag til, hvordan lovgivningen bør se ud. Det centrale i retspolitikken er således, at gældende ret analyseres ud fra den økonomiske teori, for derved at kunne understøtte hvordan reglerne fremover bør udformes på et konkret område. Figur 1.1: Den retspolitiske tankegang. Kilde : Nielsen og Tvarnø, 2008, s Den retspolitiske fremgangsmåde, der er anvendt i afhandlingen, har således til formål på baggrund af nugældende regler og den økonomiske analyse at komme med forslag til ny lovgivning, som fremover vil kunne gøre det nemmere for SMV-sektoren at finansiere sig gennem udstedelse af erhvervsobligationer. 1.8 Kildekritik Da denne afhandling dækker over et emne, der ikke i Danmark er blevet dybdegående behandlet før, har adgangen til information været en udfordring. Der er i afhandlingen 7 Knudsen, 1994, s Nielsen og Tvarnø, 2008, s Nielsen og Tvarnø, 2008, s. 378.

14 6# KAPITEL#1:#TEORI#OG#METODE! lagt vægt på, at særligt data og empiri kommer fra valide kilder, eks. OECD, som har dannet grundlaget for afhandlingens markedsanalyse. I afhandlingen er der inddraget flere surveys, som indeholder subjektive holdninger fra flere af SMV-sektorens aktører. Disse er som udgangspunkt taget med for at danne et billede af disses opfattelse af finansieringsudfordringerne. Det er dog taget i betragtning, at de adspurgte aktører kan have en interesse i at fremme egen sag. Afhandlingen forholder sig kritisk til disse undersøgelser, hvorfor disse ikke selvstændigt vil danne grundlag for resultater og konklusioner; de vil i høj grad blive sammenholdt med troværdig data ved inddragelsen.

15 2.1#INDLEDNING# 7! Kapitel 2: Kapitalstruktur og traditionel virksomhedsfinansiering 2.1 Indledning Virksomheders kapitalstruktur har i mange år været et interessant emne at diskutere. Over de seneste år er der formuleret mange teorier, der alle har søgt at forklare, hvordan virksomhederne optimalt bør finansiere sine aktiviteter, hovedsagligt med fokus på det optimale miks imellem egen- og fremmedkapital. Fordelingen mellem forskellige typer egen- og fremmedkapital, eksempelvis langsigtet, kortsigtet, omsættelig og ikkeomsættelig, har i litteraturen ikke hidtil fået samme opmærksomhed. Dette afsnit vil indledningsvis gennemgå Miller & Modiglianis teori om kapitalstruktur, som anses for den første reelle og populære kapitalstrukturteori. Dernæst vil et par af nutidens populære kapitalstrukturteorier blive gennemgået Trade-off teorien og Pecking Order-teorien. Efterfølgende vil afsnittet analysere effekterne af omsættelig og ikke-omsættelig egen- og fremmedkapital, især med fokus på finansiering i SMV-sektoren. Da størstedelen af disse traditionelle kapitalstrukturteorier er formuleret ud fra store, noterede virksomheder, vil afsnittet slutte af med en problematisering over anvendelsen af traditionelle kapitalstrukturteorier på SMV-sektoren. 2.2 Miller og Modigliani Miller og Modigliani (herefter M&M) er ofte anerkendt som dem, der formulerede den første alment kendte og delvist accepterede teori om virksomheders kapitalstruktur. Deres publikation, The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment blev første gang offentliggjort i The American Economic Review i juni Teorier og debat om kapitalstruktur var ikke ukendt på dette tidspunkt; det specielle ved M&M s publikation var, at de heri argumenterede for, at virksomhedens kapitalstruktur var helt ligegyldig for virksomhedens værdi M&M Teorem 1 M&M s 1. Teorem blev skabt ud fra en forudsætning om ingen skatter, ingen konkursomkostninger og perfekte kapitalmarkeder. Under forudsætningen om perfekte kapitalmarkeder er også gældende, at investorer kan låne og udlåne på samme vilkår som

16 8# KAPITEL#2:#KAPITALSTRUKTUR#OG#TRADITIONEL#VIRKSOMHEDSFINANSIERING! virksomheden. M&M s 1. Teorem lød: The Market value of any firm is independent of its capital structure and is given by capitalizing its expected return at the rate p k appropriate to its class 10 Teorem 1 siger altså, at værdien af en gearet virksomhed er nøjagtig lig værdien af en ugearet virksomhed, alt andet lige. Værdien er i stedet givet ved aktiverne på virksomhedens balance, som genererer alle pengestrømme i virksomheden 11. Alle virksomhedens fremtidige pengestrømme tilbagediskonteres med en passende tilbagediskonteringsrate (expected return on assets), hvilket giver virksomhedens værdi. Her er den ganske illustrative tærte-metafor ofte anvendt. Hvor størrelsen af en tærte er uafhængig af, hvordan den er skåret, gør det samme sig gældende for virksomhedens værdi. Det er for virksomhedens samlede værdi ligegyldigt, hvor stor en andel af dens cash flow der går til egenkapitalejere i form af dividende og hvor stor en del, der går til fremmedkapitalejere i form af renter. Så længe det samlede cash flow maksimeres, maksimeres virksomhedens værdi. Forudsætningen om perfekte kapitalmarkeder kommer i spil i den situation, hvor virksomheden mener at kunne forøge sine investorers afkast ved at geare sin investering. Et øget afkast vil gøre, at virksomhedens værdi stiger, og dermed vil kapitalstrukturen faktisk have en betydning for værdien. Under forudsætningen om perfekte kapitalmarkeder er dette dog ikke gældende, da alle investorer selv har mulighed for enten at geare deres investering ved at låne på markedet og købe yderligere aktier, eller at nedbringe deres risiko ved at købe færre aktier og selv låne ud på markedet M&M Teorem 2 I samme artikel formulerer M&M, hvordan det forventede afkast på en aktie (expected return on equity, r E ) afhænger af det forventede afkast på de samlede aktiver ved ren egenkapitalfinansiering (expected return on assets, r A ) og en risikopræmie på baggrund af andelen af gæld (D/E) og forskellen mellem r E og r D (det forventede afkast på gæld): 10 Modigliani og Miller, 1958, s Brealey, Myers og Allen, 2008, s Brealey, Myers og Allen, 2008, s

17 2.2#MILLER#OG#MODIGLIANI# 9! The expected yield of a share of stock is equal to the appropriate capitalization rate p k for a pure equity stream in the class, plus a premium related to financial risk equal to the debt-to-equity ratio times the spread between p k and r. Det matematiske argument for denne formulering kan findes, hvis man anskuer virksomhedens forventede afkast på følgende måde: Det forventede afkast på aktiver = (Andel af gæld * forventet afkast på gæld) + (andel af egenkapital * forventet afkast på egenkapital)! D r A = ( D + E *r )+ ( E D D + E *r ) E Omskrives dette for at finde det forventede afkastkrav på egenkapital fås følgende: r E = r A + D E (r A r D ) M&M s 2. teorem kan udledes af denne ligning: Det forventede afkast på egenkapitalen stiger med det samlede forventede afkast på aktiver, og stiger når andelen af gæld i forhold til egenkapital stiger. Dette skyldes, at der er en naturlig sammenhæng mellem risiko og afkast; stiger risikoen i virksomheden, stiger den risikopræmie, investorerne kræver. Som gældsandelen og risikoen i virksomheden stiger, stiger r D, som grundlæggende dækker over fremmedkapitalejernes rentekrav, også. Dette skyldes som ved ovenstående, at fremmedkapitalejerne kræver en større risikopræmie, jo mere risikofyldt virksomheden er. Da r D indgår som en negativ værdi i ligningen, må det følge heraf, at stigningen i r E på et tidspunkt bliver modvirket af stigningen i r D. Denne stigning i r D antages at ske, når gældsandelen bliver så stor, at virksomhedens gæld ikke længere kan anses som (essentielt) risiko-fri gæld, og overgår til at være risikofyldt gæld.

18 10# KAPITEL#2:#KAPITALSTRUKTUR#OG#TRADITIONEL#VIRKSOMHEDSFINANSIERING! Fig Viser overgangen fra risikofri gæld til risikofyldt gæld i virksomheden, og hvordan denne påvirker det forventede afkastkrav fra egenkapital- og fremmedkapitalejere. Jo mere gæld virksomheden har, jo mindre sensitiv er r E altså over for yderligere gældstagning. Dette skyldes, at jo mere virksomheden låner, jo større en del af risikoen overføres fra egenkapitalejere til fremmedkapitalejere 14. Det ses altså af ovenstående, at virksomhedens værdi stadig ikke påvirkes af ændringer i kapitalstruktur. Selv om fremmedkapital normalt må anses som billigere end egenkapital, da fremmedkapitalejere har bedre sikkerhed end egenkapitalejere, og at man derfor kunne forestille sig en øget værdi ved blot at fremmedkapitalfinansiere sig, vil en øget gældsætning få både egenkapital- og med tiden også fremmedkapitalejernes afkastkrav til at stige. De gennemsnitlige vægtede kapitalomkostninger forbliver altså de samme, og virksomheden er hverken bedre eller værre stillet M&M og Skatter M&M s teoremer er meget teoretiske, og såfremt de var korrekte i deres grundform, ville man ikke kunne se nogen klare tendenser i virksomheders kapitalstruktur. Dette har dog ikke empirisk sammenhæng med virkeligheden. For at gøre M&M s teorier mere i tråd med virkeligheden indføres derfor skat i modellen. Det springende punkt er her, at der i langt de fleste lande i verden er en skattefordel ved at finansiere sig med rentebærende gæld. Renteudgifter er nemlig, i modsætning til fx 13 Brealey, Myers og Allen, 2008, s Brealey, Myers og Allen, 2008, s Myers (2001)

19 2.3#TRADE;OFF#TEORIEN# 11! dividendebetalinger, fradragsberettiget i anden skattepligtig indkomst. Dette fører til udviklingen af et såkaldt skatteskjold 16. Skatteskjoldet for en periode er den gældende selskabsskat i landet gange de renter, virksomheden har betalt i perioden. Har en virksomhed i et land med en selskabsskat på 20 % en indtægt på 100 mio. og betalt 8 mio. i renter, bliver selskabet kun beskattet af (100-8)=92 mio., og betaler derfor 18,4 mio. i skat, i modsætning til et ugearet selskab med samme indtægt, der vil betale 20 mio. i skat. Med dette argument er det nødvendigt at tilføje endnu et element til illustrationen af virksomhedens værdi; hvor det før blev antaget, at virksomhedens værdi blev udgjort af cash flow til egenkapital- og fremmedkapitalejere, ses det nu, at der i virkeligheden er en tredje spiller: staten. Virksomhedens værdi er stadig uafhængig af cash flow til hhv. egenkapital- og fremmedkapitalejere. Virksomheden kan dog øge den samlede betaling til disse ved at reducere statens del af kagen ved at gældsfinansiere sig og derved opnå øgede fradrag 17. Den værdi, der tilføres virksomheden, er nutidsværdien af skatteskjoldet. Virksomhedens værdi kan altså opstilles som: Værdi af virksomheden = værdi ved ren egenkapitalfinansiering + PV(Skatteskjold) Konklusionen herefter må være: jo mere gæld jo bedre, eftersom det øger værdien af virksomheden. Det optimale er altså at have en virksomhed, der er 100 % gældsfinansieret. Dette ses dog ikke i virkeligheden. For at forklare dette inddrages omkostninger ved financial distress og Trade-off teorien. 2.3 Trade-off teorien Statisk Trade-off teori Det første man tænker, når man tænker øget risiko ved gældsætning, er risikoen for konkurs. Financial distress dækker bl.a. over dette, men i høj grad også over de omkostninger der er ved, at markedet vurderer, at en virksomhed er gearet mere, end den bør være. Dette kan komme til udtryk på flere måder, eksempelvis ved krav om højere 16 Brealey, Myers og Allen, 2008, s Brealey, Myers og Allen, 2008, s Brealey, Myers og Allen, 2008, s

20 12# KAPITEL#2:#KAPITALSTRUKTUR#OG#TRADITIONEL#VIRKSOMHEDSFINANSIERING! renter, kortere kredittider, manglende evne for virksomheden til at indgå aftaler på gunstige vilkår mv. Der kan også opstå uenighed blandt virksomhedens investorer om, hvordan virksomheden bør drives. Hvor fremmedkapitalejerne oftest vil stemme for den fortsat profitmaksimerende drift og sikre investeringer, vil virksomhedens egenkapitalejere efterhånden få større og større incitament til at foretage risikable investeringer med muligvis negativ nutidsværdi. Da egenkapitalejerne har begrænset hæftelse, vil disse have et større incitament til en all or nothing -tilgang til investeringerne; hvis det går galt, har egenkapitalejerne begrænset hæftelse gennem deres indskud. Går det godt, har de alt at vinde. Denne form for agency cost er en stor del af omkostningerne ved financial distress. Den egentlige værdi af en virksomhed kan altså, jf. ovenstående, siges at være: Værdi af virksomheden = værdi ved ren egenkapitalfinansiering + PV(Skatteskjold) PV(Financial distress) Da både PV(Skatteskjold) og PV(Financial distress) stiger ved øget gældsætning siger Trade-off teorien, at virksomhedens optimale kapitalstruktur er på netop det sted, hvor den marginale stigning i omkostninger ved financial distress er præcis de marginale positive effekter ved skatteskjoldet Dynamisk Trade-off teori En ulempe ved den statiske Trade-off teori er, at den kun gælder for en enkelt periode hvor skatteskjold, omkostninger ved financial distress mv. er fast. Sker der ændringer i skattesats, generelle omkostninger i markedet mv., vil det være nødvendigt for virksomheden at ændre kapitalstruktur, hvis den ønsker at holde en optimal fordeling mellem gæld og egenkapital. Dette er dog urealistisk, da det ikke kan forventes at større virksomheder kan planlægge noget så grundlæggende for kun én periode. Inddrages der derudover transaktionsomkostninger i modellen forklarer dette, at virksomheder ikke altid er på deres optimale niveau af gæld og egenkapital; det er simpelthen ikke efficient konstant at restrukturere sin kapitalstruktur. Det forventes derfor, at virksomheders kapitalstruktur ikke altid (og måske aldrig) er optimal, men altid svinger omkring den optimale fordeling af egen- og fremmedkapital.

Virksomhedens Finansiering: Lektion C1. Kapitalstruktur og. Virksomhedens finansielle problemstillinger

Virksomhedens Finansiering: Lektion C1. Kapitalstruktur og. Virksomhedens finansielle problemstillinger Virksomhedens Finansiering: Lektion C1 Kapitalstruktur og Virksomhedens finansielle problemstillinger Peter Ove Christensen Forår 2013 1 / 43 Overordnede spørgsmål i denne sidste del af kurset Hvordan

Læs mere

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning N O T A T Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning Bankerne skal i fremtiden være bedre polstrede med kapital end før finanskrisen. Denne analyse giver nogle betragtninger omkring anskaffelse af ny

Læs mere

Ansvarlig lån - initieret af Danske Bank koncernen

Ansvarlig lån - initieret af Danske Bank koncernen Ansvarlig lån - initieret af Danske koncernen Risikovillig kapital V/Direktør Erhverv Søren Jan Nielsen 08-06-2015 Nogle Fortsat virksomheder lav vækst har - SMV erne behov for mere vigtige kapital for

Læs mere

Knap hver fjerde virksomhed oplever fortsat dårlige finansieringsmuligheder

Knap hver fjerde virksomhed oplever fortsat dårlige finansieringsmuligheder Juni 211 Knap hver fjerde virksomhed oplever fortsat dårlige finansieringsmuligheder Af økonomisk konsulent Nikolaj Pilgaard Der er sket en gradvis bedring i virksomhedernes oplevelse af finansieringsmulighederne

Læs mere

Danmark. Flere årsager til faldende bankudlån. Makrokommentar 31. juli 2013

Danmark. Flere årsager til faldende bankudlån. Makrokommentar 31. juli 2013 Makrokommentar 31. juli 213 Danmark Flere årsager til faldende bankudlån Bankernes udlån er faldet markant siden krisens udbrud. Denne analyse viser, at faldet kan tilskrives både bankernes strammere kreditpolitik

Læs mere

Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer

Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer Michael Møller 22/04/2014 Notat vedrørende afkastkrav til elsektorens realkapitalinvesteringer Elsektoren har et betydeligt realkapitalapparat. Det kan med fordel deles op i det allerede eksisterende kapitalapparat

Læs mere

Små og mellemstore virksomheders finansieringsmuligheder. - Før, under og efter finanskrisen

Små og mellemstore virksomheders finansieringsmuligheder. - Før, under og efter finanskrisen Små og mellemstore virksomheders finansieringsmuligheder - Før, under og efter finanskrisen Færre små og mellemstore virksomheder søger lånefinansiering nu end de gjorde før og under finanskrisen Andel

Læs mere

Et kig i krystalkuglen. Michael Møller mm.fi@cbs.dk

Et kig i krystalkuglen. Michael Møller mm.fi@cbs.dk Et kig i krystalkuglen Michael Møller mm.fi@cbs.dk Om erhvervsobligationer som suppesten Erhvervsobligationer sælges som glimrende løsning på finansieringsproblem. Løsningen bliver dog ekstra god, hvis

Læs mere

2 Risikoaversion og nytteteori

2 Risikoaversion og nytteteori 2 Risikoaversion og nytteteori 2.1 Typer af risikoholdninger: Normalt foretages alle investeringskalkuler under forudsætningen om fuld sikkerhed om de fremtidige betalingsstrømme. I virkelighedens verden

Læs mere

Manglen på et reservehjul er ikke noget problem, så længe bilen ikke punkterer A. Greenspan, 1999

Manglen på et reservehjul er ikke noget problem, så længe bilen ikke punkterer A. Greenspan, 1999 Manglen på et reservehjul er ikke noget problem, så længe bilen ikke punkterer A. Greenspan, 1999 Jesper Berg Finansanalytikerforeningen, 21. august 2012 22-08- 2012 1 Agenda Det bliver dyrt at drive bank

Læs mere

12.3. Kreditgivning eller investering

12.3. Kreditgivning eller investering 12.3. Kreditgivning eller investering 12.3. Kreditgivning eller investering Det forhold, at udlån i lovens forstand skal forstås bredt, og at udlånsvirksomhed som ovenfor nævnt omfatter enhver form for

Læs mere

.DSLWHOÃ (IWHUVS UJVOHQÃHIWHUÃULVLNRYLOOLJÃNDSLWDO

.DSLWHOÃ (IWHUVS UJVOHQÃHIWHUÃULVLNRYLOOLJÃNDSLWDO .DSLWHOÃ (IWHUVS UJVOHQÃHIWHUÃULVLNRYLOOLJÃNDSLWDO,QGOHGQLQJ Kapitlet ser nærmere på efterspørgslen efter risikovillig kapital. Hovedsigtet er at få belyst udbuddet af risikovillig kapital fra efterspørgernes

Læs mere

Dårlige finansieringsmuligheder

Dårlige finansieringsmuligheder Januar 213 Dårlige finansieringsmuligheder koster arbejdspladser Af konsulent Nikolaj Pilgaard De sidste to år har cirka en tredjedel af de mindre og mellemstore virksomheder oplevet, at det er blevet

Læs mere

Bedre adgang til risikovillig kapital til iværksættere og små og mellemstore virksomheder

Bedre adgang til risikovillig kapital til iværksættere og små og mellemstore virksomheder Bedre adgang til risikovillig kapital til iværksættere og små og mellemstore virksomheder 1. Baggrund Iværksættere og små og mellemstore virksomheder er centrale for, at vi igen får skabt vækst og nye

Læs mere

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt Kapitalstruktur i Danmark M. Borberg og J. Motzfeldt KORT OM ANALYSEN Omfattende studie i samarbejde med Økonomisk Ugebrev Indblik i ledelsens motiver for valg af kapitalstruktur Er der en optimal kapitalstruktur

Læs mere

2 Den lille bog om kapitalfonde

2 Den lille bog om kapitalfonde EVCA_LBPE_Danish CS5_FA_V3.indd 1 30/10/2013 12:49 2 Den lille bog om EVCA_LBPE_Danish CS5_FA_V3.indd 2 30/10/2013 12:49 3 Den lille bog om Virksomhedsejere findes i flere forskellige former. Nogle virksomheder

Læs mere

Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2

Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2 1 Det naturvidenskabelige fakultet Vintereksamen 96/97 Matematisk-økonomisk kandidateksamen Fag: Driftsøkonomi 2 Opgavetekst Generelle oplysninger: Der ses i nedenstående opgaver bort fra skat, transaktionsomkostninger,

Læs mere

Likviditetsreglerne gør rentetilpasningslånene så dyre, at de reelt vil forsvinde fra realkreditmarkedet

Likviditetsreglerne gør rentetilpasningslånene så dyre, at de reelt vil forsvinde fra realkreditmarkedet S429 - D12703 16. april 2010 Nyhed til hjemmesiden Realkreditrådet svarer på EU's forslag om nye likviditets- og kapitaldækningsregler Det danske realkreditsystem bliver stærkt svækket, hvis EU's forslag

Læs mere

Forslag. Lov om ændring af lov om Vækstfonden

Forslag. Lov om ændring af lov om Vækstfonden Forslag til Lov om ændring af lov om Vækstfonden (Ansvarlig lånekapital til små og mellemstore virksomheder mv.) 1 I lov om Vækstfonden, jf. lovbekendtgørelse nr. 549 af 1. juli 2002, som ændret senest

Læs mere

Tilførsel af egenkapital. Økonomikongres 2011. Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider)

Tilførsel af egenkapital. Økonomikongres 2011. Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider) 1 Økonomikongres 2011 Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider) Videncentret for Landbrug/Landbrug & Fødevarer Comwell Kolding, 6. december 2011 Anders Grosen Institut for Økonomi

Læs mere

Den Danske Finansanalytiker Forening. Fremtidssikring af dansk realkredit!

Den Danske Finansanalytiker Forening. Fremtidssikring af dansk realkredit! Den Danske Finansanalytiker Forening Torsdag den 12. december 2013 Fremtidssikring af dansk realkredit! Vicedirektør Kristian Vie Madsen Finanstilsynet 1 Lovforslag L 89 fremsat 28. november 2013. Forventes

Læs mere

Danish Farmers Abroad

Danish Farmers Abroad Danish Farmers Abroad Virksomhedsobligationer en mulig finansieringsmodel for landbrugsvirksomheder i udlandet? Brædstrup, 16. januar 2014 Kontakt Kenneth Larsen, Partner kl@keystones.dk, +45 24251744

Læs mere

Nordisk Försäkringstidskrift 1/2012. Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen

Nordisk Försäkringstidskrift 1/2012. Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen Med Solvens II forøges i mange tilfælde kapitalkravene til de europæiske forsikringsselskaber. Hensigten er blandt andet bedre forbrugerbeskyttelser,

Læs mere

INVESTORRETTIGHEDER Den Danske Finansanalytikerforening

INVESTORRETTIGHEDER Den Danske Finansanalytikerforening INVESTORRETTIGHEDER Den Danske Finansanalytikerforening 21 juni 2006 Advokat og Solicitor Catherine Tholstrup og Advokat Helene Møllmann WWW.PLESNER.COM Hvorfor er investorbeskyttelse ved erhvervsobligationer

Læs mere

Hvor: D = forventet udbytte. k = afkastkrav. G = Vækstrate i udbytte

Hvor: D = forventet udbytte. k = afkastkrav. G = Vækstrate i udbytte Dec 64 Dec 66 Dec 68 Dec 70 Dec 72 Dec 74 Dec 76 Dec 78 Dec 80 Dec 82 Dec 84 Dec 86 Dec 88 Dec 90 Dec 92 Dec 94 Dec 96 Dec 98 Dec 00 Dec 02 Dec 04 Dec 06 Dec 08 Dec 10 Dec 12 Dec 14 Er obligationer fortsat

Læs mere

SDO-lovgivningen og dens betydning

SDO-lovgivningen og dens betydning SDO-lovgivningen og dens betydning Fra 1. juli af, blev de nye SDO- og SDRO-lån en realitet, og vi har allerede set de første produkter på markedet. Med indførelsen af de nye lån er der dermed blevet ændret

Læs mere

Finanskrisens grundlæggende begreber

Finanskrisens grundlæggende begreber Finanskrisens grundlæggende begreber Den finansielle krise, der brød ud i slutningen af 2008, har udviklet sig til den mest alvorlige økonomiske krise siden den store depression i 1930'erne. I dette fokus

Læs mere

Topdanmarks Kapitalmodel

Topdanmarks Kapitalmodel Topdanmarks Kapitalmodel Alternativer til egenkapital Topdanmark anser egenkapital for at være et blandt flere instrumenter til beskyttelse mod risiko. Formålet med at have egenkapital ud over det lovpligtige

Læs mere

Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne?

Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne? 17. april 2015 Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne? Siden begyndelsen af 2008 er den gennemsnitlige bidragssats for udlån til private steget fra 0,5 pct. til 0,8 pct. Det har medført

Læs mere

Finanstilsynet Århusgade 110 2100 København Ø. Att.: Fuldmægtig Christian Turley Pr. email: ministerbetjening@ftnet.dk, cht@ftnet.dk. 12.

Finanstilsynet Århusgade 110 2100 København Ø. Att.: Fuldmægtig Christian Turley Pr. email: ministerbetjening@ftnet.dk, cht@ftnet.dk. 12. Finanstilsynet Århusgade 110 2100 København Ø Att.: Fuldmægtig Christian Turley Pr. email: ministerbetjening@ftnet.dk, cht@ftnet.dk 12. august 2013 Høring af udkast til lovforslag om ændring af lov om

Læs mere

FAIF Loven DVCA orientering

FAIF Loven DVCA orientering FAIF Loven DVCA orientering Indledning Den 22. juli 2013 trådte den ny lov om forvaltere af alternative investeringsfonde m.v. ( FAIF loven ) i kraft. FAIF loven implementerer EU Direktiv 2011/61/EU om

Læs mere

Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån

Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån Ny attraktiv investeringsmulighed for danske investorer Hedgeforeningen Sydinvest kan som den første i Danmark tilbyde sine medlemmer adgang til markedet

Læs mere

Virksomhedsaktiviteter og værdiskabelse.

Virksomhedsaktiviteter og værdiskabelse. Virksomhedsaktiviteter og værdiskabelse. Erindrer fra kapitel 1, at virksomheder er involveret i tre former for aktiviteter, der er generiske for alle virksomheder: finansieringsaktiviteter, investeringsaktiviteter

Læs mere

xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger

xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger Maj 2010 xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger Fire gode alternativer til placering af overskudslikviditet eller værdipapirinvesteringer Henvender sig til aktie- og anpartsselskaber samt erhvervsdrivende

Læs mere

Tilførsel af egenkapital. KvægKongres 2014. Hvor skal kapitalen komme fra? (Kreditformidling i krisetider)

Tilførsel af egenkapital. KvægKongres 2014. Hvor skal kapitalen komme fra? (Kreditformidling i krisetider) 1 KvægKongres 2014 Hvor skal kapitalen komme fra? (Kreditformidling i krisetider) Videncentret for Landbrug/Kvæg Herning Kongrescenter, 25. februar 2014 Anders Grosen Institut for Økonomi Aarhus Universitet

Læs mere

Ejerforhold i danske virksomheder

Ejerforhold i danske virksomheder N O T A T Ejerforhold i danske virksomheder 20. februar 2013 Finansrådet har i denne analyse gennemgået Nationalbankens værdipapirstatistik for at belyse, hvordan ejerkredsen i danske aktieselskaber er

Læs mere

Virksomhedernes syn på finansieringsklimaet

Virksomhedernes syn på finansieringsklimaet EØK ANALYSE juni 215 Virksomhedernes syn på finansieringsklimaet Ifølge DIs medlemsvirksomheder har finansieringssituationen været i klar bedring de seneste par år, og den positive udvikling fortsætter

Læs mere

Herning Kongrescenter, 21/10-2015 Kenneth Kjeldgaard SEGES Finans & Formue FREMTIDENS FINANSIERINGSMULIGHEDER

Herning Kongrescenter, 21/10-2015 Kenneth Kjeldgaard SEGES Finans & Formue FREMTIDENS FINANSIERINGSMULIGHEDER Herning Kongrescenter, 21/10-2015 Kenneth Kjeldgaard SEGES Finans & Formue FREMTIDENS FINANSIERINGSMULIGHEDER DISPOSITION Fremtidens finansieringsmuligheder Hvordan er landbruget finansieret i dag Fremtidens

Læs mere

Kapitalstruktur. En komparativ analyse af Carlsberg og Novozymes. Skrevet af: Sebastian Schmidt Andersen Vejleder: Claus Bajlum 5/13/2013

Kapitalstruktur. En komparativ analyse af Carlsberg og Novozymes. Skrevet af: Sebastian Schmidt Andersen Vejleder: Claus Bajlum 5/13/2013 Kapitalstruktur En komparativ analyse af Carlsberg og Novozymes Skrevet af: Sebastian Schmidt Andersen Vejleder: Claus Bajlum 5/13/2013 HD Hovedopgave i finansiering foråret 2013 Indholdsfortegnelse 1.

Læs mere

Opgave 1c. Der er ikke bundet likviditet i anlægsaktiver.

Opgave 1c. Der er ikke bundet likviditet i anlægsaktiver. Opgave 1c I perioden er lageret formindsket, men en omsætningshastighed på 3 gange er ikke godt. Der er alt for mange penge ude at hænge hos varedebitorene, de skal gerne hjem igen hurtigere. Det er positivt,

Læs mere

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit Erhvervs-, Vækst- og Eksportudvalget 2012-13 ERU alm. del, endeligt svar på spørgsmål 91 Offentligt Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet 13. januar 2009 Vilkår ved exit Ifølge model-notat

Læs mere

Effekt af offentlig intervention i lånemarkedet

Effekt af offentlig intervention i lånemarkedet VÆKSTFONDEN INDSIGT Effekt af offentlig intervention i lånemarkedet Resumé: Public intervention in UK small firm credit markets: Valuefor-money or waste of scarce resources? (Marc Cowling and Josh Siepel,

Læs mere

Topdanmarks Kapitalmodel

Topdanmarks Kapitalmodel Topdanmarks Kapitalmodel Alternativer til egenkapital Topdanmark anser egenkapital for at være et blandt flere instrumenter til beskyttelse mod risiko. Formålet med at have egenkapital ud over det lovpligtige

Læs mere

Byggeøkonomuddannelsen

Byggeøkonomuddannelsen Byggeøkonomuddannelsen Overordnet virksomhedsøkonomi Ken L. Bechmann 9. september 2013 1 Dagens emner/disposition Kort introduktion til mig og mine emner Årsregnskabet Regnskabsanalyse nøgletal Værdifastsættelse

Læs mere

Byggeøkonomuddannelsen. Overordnet virksomhedsøkonomi. Dagens emner/disposition. Introduktion til overordnet virksomhedsøkonomi

Byggeøkonomuddannelsen. Overordnet virksomhedsøkonomi. Dagens emner/disposition. Introduktion til overordnet virksomhedsøkonomi Byggeøkonomuddannelsen Overordnet virksomhedsøkonomi Ken L. Bechmann 9. september 2013 1 Dagens emner/disposition Kort introduktion til mig og mine emner Årsregnskabet Regnskabsanalyse nøgletal Værdifastsættelse

Læs mere

Ugeseddel nr. 14 uge 21

Ugeseddel nr. 14 uge 21 Driftsøkonomi 2 Forår 2004 Matematik-Økonomi Investering og Finansiering Mikkel Svenstrup Ugeseddel nr. 14 uge 21 Forelæsningerne i uge 21 Vi afslutter emnet konverterbare obligationer og forsætter med

Læs mere

EKSTERNT REGNSKAB 1 INTRODUKTION BEGREBSRAMME

EKSTERNT REGNSKAB 1 INTRODUKTION BEGREBSRAMME EKSTERNT REGNSKAB 1 INTRODUKTION BEGREBSRAMME HVAD ER REGNSKABSVÆSEN? HVAD ER ET REGNSKAB? AAA: A Statement of Basic Accounting Theory (1966).... the process of identifying, measuring, and communicating

Læs mere

Økonomisk Analyse. Investeringer og virksomhedernes kreditvilkår

Økonomisk Analyse. Investeringer og virksomhedernes kreditvilkår Økonomisk Analyse Investeringer og virksomhedernes kreditvilkår NR. 2 3. marts 211 2 Investeringer og virksomhedernes kreditvilkår Investeringerne er faldet ekstraordinært meget i forbindelse med tilbageslaget

Læs mere

Alternativ finansiering i høj kurs

Alternativ finansiering i høj kurs FSR SURVEY / AUGUST 2016 Alternativ finansiering i høj kurs Familie, venner, crowdfunding, business angels mv. Brugen af alternativ finansiering og crowdfunding FSR danske revisorer har gennemført denne

Læs mere

Hvordan får SMVer i Danmark sin andel heraf?

Hvordan får SMVer i Danmark sin andel heraf? EU kommissionen har afsat penge til risikovillige lån og egenkapital for ialt 187 mia. DKK til vækst og innovation i erhvervslivet. Hvordan får SMVer i Danmark sin andel heraf? Egil Rindorf Specialkonsulent

Læs mere

1.1 Beregn priselasticiteten for de to produkter ved de givne priser og vis v.h.a. monopolprisformlen om priserne er optimale.

1.1 Beregn priselasticiteten for de to produkter ved de givne priser og vis v.h.a. monopolprisformlen om priserne er optimale. Opgave 1 1.1 Beregn priselasticiteten for de to produkter ved de givne priser og vis v.h.a. monopolprisformlen om priserne er optimale. Liniens ligning for strømper: p = am + b To tal på linien: Nuværende

Læs mere

Kapitel 12 Pengeinstitutvirksomhed

Kapitel 12 Pengeinstitutvirksomhed sikkerhed for det overskydende beløb 74. Denne bestemmelse begrænser således pengeinstitutternes mulighed for at yde usikrede lån til tegning (men antageligvis ikke salg) af aktie-, andels-, eller garantikapital

Læs mere

Samrådsmøde den 8. februar 2011 om planerne vedr. risikovillig

Samrådsmøde den 8. februar 2011 om planerne vedr. risikovillig Finansudvalget 2010-11 Aktstk. 76 Svar på 8 Spørgsmål 1 Offentligt INSPIRATIONSPUNKTER 7. februar 2011 Samrådsmøde den 8. februar 2011 om planerne vedr. risikovillig kapital Inspirationspunkter Jeg vil

Læs mere

Workshop i Vandhuset Reguleringsmodel for lufthavnstakster 28. oktober 2013

Workshop i Vandhuset Reguleringsmodel for lufthavnstakster 28. oktober 2013 www.pwc.dk Workshop i Vandhuset Reguleringsmodel for lufthavnstakster Revision. Skat. Rådgivning. Parter Statens Luftfartsvæsen (regulerende myndighed) CPH Lufthavnsselskaber Forhandlinger om takster Princip:

Læs mere

BØRSNOTERING. vokser. har en værdi på mindst DKK 40 mio. kan se en fordel i at ha adgang til yderligere kapital til fremtidig vækst

BØRSNOTERING. vokser. har en værdi på mindst DKK 40 mio. kan se en fordel i at ha adgang til yderligere kapital til fremtidig vækst 2 BØRSNOTERING Børsnotering for små og mellemstore virksomheder er igen blevet muligt i Danmark. Børsnotering kan være særdeles fordelagtigt for virksomheder, der vokser har et kapitalbehov på mindst DKK

Læs mere

Finansiel planlægning

Finansiel planlægning Side 1 af 8 SYDDANSK UNIVERSITET Erhvervsøkonomisk Diplomuddannelse HD 2. del Regnskab og økonomistyring Reeksamen Finansiel planlægning Tirsdag den 12. juni 2007 kl. 9.00-13.00 Alle hjælpemidler er tilladte.

Læs mere

BILAG A til. Forslag til EUROPA-PARLAMENTETS OG RÅDETS FORORDNING. om det europæiske national- og regionalregnskabssystem i Den Europæiske Union

BILAG A til. Forslag til EUROPA-PARLAMENTETS OG RÅDETS FORORDNING. om det europæiske national- og regionalregnskabssystem i Den Europæiske Union DA DA DA EUROPA-KOMMISSIONEN Bruxelles, den 20.12.2010 KOM(2010) 774 endelig Bilag A/Kapitel 14 BILAG A til Forslag til EUROPA-PARLAMENTETS OG RÅDETS FORORDNING om det europæiske national- og regionalregnskabssystem

Læs mere

Udviklingen på det københavnske boligmarked er derimod bekymrende. En fortsat prisstigningstakt på op mod 10 pct. pr. år er uholdbar i længden.

Udviklingen på det københavnske boligmarked er derimod bekymrende. En fortsat prisstigningstakt på op mod 10 pct. pr. år er uholdbar i længden. TALE NATIONALBANKDIREKTØR LARS ROHDES TALE VED REALKREDITRÅDETS ÅRSMØDE 2016 DET TALTE ORD GÆLDER 5. oktober 2016 Tak for invitationen til at tale. Jeg har i dag disse tre overordnede budskaber: 1. Udviklingen

Læs mere

virksomhedsguide bankrelationer og finansiel styring i krisetider

virksomhedsguide bankrelationer og finansiel styring i krisetider virksomhedsguide bankrelationer og finansiel styring i krisetider DANSK ERHVERV Indhold 03 Relationen til banken under ændrede kreditvilkår 07 Hvis likviditeten strammer for alvor 07 Sikkerhedsstillelse

Læs mere

Fremskaffelse af finansiering og sammensætning af finansiering. - En udfordring i dagligdagen? Title Layout

Fremskaffelse af finansiering og sammensætning af finansiering. - En udfordring i dagligdagen? Title Layout Fremskaffelse af finansiering og sammensætning af finansiering - En udfordring i dagligdagen? Title Layout Finansiering - en mangelvare? Oles Smedeforretning A/S Uvildig finansiel rådgivning V/Per Hovmarkkjh

Læs mere

Undervisningsbeskrivelse

Undervisningsbeskrivelse Undervisningsbeskrivelse Stamoplysninger til brug ved prøver til gymnasiale uddannelser Termin Maj- juni 2010 Institution Frederikshavn Handelsskole Uddannelse Fag og niveau Lærer(e) Hold hhx Finansiering

Læs mere

Afrapportering om udviklingen på det finansielle område i 2012

Afrapportering om udviklingen på det finansielle område i 2012 ØKONOMI, PERSONALE OG BORGERSERVICE Dato: 28. april 2013 NOTAT Sagsbehandler: Niels F.K. Madsen Afrapportering om udviklingen på det finansielle område i 2012 Indledning Økonomi- og Erhvervsudvalget skal

Læs mere

Finansiering. DATO: 17. juni På adr.

Finansiering. DATO: 17. juni På adr. CASEEKSAMEN Indhold Finansiering NIVEAU: C DATO: 17. juni 2016 OPGAVE På adr. http://ekstranet.learnmark.dk/eud-eksamen2016/ finder du Opgaven elektronisk Eksamensplan 2.doc - skal afleveres i 1 eksemplar

Læs mere

Hvad er en obligation?

Hvad er en obligation? Hvad er en obligation? Obligationer er relevante for dig, der ønsker en forholdsvis pålidelig investering med et relativt sikkert og stabilt afkast. En obligation er i princippet et lån til den, der udsteder

Læs mere

HD(R) 2.del Finansiel Styring 19.08.2003 Ro203 Erling Kyed ******-**** 1 af 1 sider

HD(R) 2.del Finansiel Styring 19.08.2003 Ro203 Erling Kyed ******-**** 1 af 1 sider 1 af 1 sider Det nuværende cash management system, er et meget decentralt system hvor selskaberne i koncernen selv administrere deres likviditet og likviditetsbehov. Der er dog udstukket retningslinier

Læs mere

Regnskabsåret 2010 i bygge- og anlægsbranchen

Regnskabsåret 2010 i bygge- og anlægsbranchen Dansk Byggeris regnskabsanalyse for året 2010 viser, at krisen som brød ud i lys lue tilbage i 2008, for alvor begyndte at kræve sine ofre i bygge- og anlægsbranchen i 2010. Regnskaberne afspejler, at

Læs mere

Lantbruksforetagets växt Problemer og udfordringer set fra Danmark

Lantbruksforetagets växt Problemer og udfordringer set fra Danmark Lantbruksforetagets växt Problemer og udfordringer set fra Danmark Af Svend Rasmussen Institut for Fødevare- og Ressourceøkonomi, Københavns Universitet (KU) Disposition Danske landbrugsbedrifter Behov

Læs mere

Dansk investorfradrag mindre attraktivt end i Sverige og UK

Dansk investorfradrag mindre attraktivt end i Sverige og UK Dansk mindre attraktivt end i Sverige og UK Regeringen foreslår som led i 2025-planen og på DVCA s foranledning at indføre et, der er inspireret af ordninger i Sverige og UK. Men ser man nærmere på regeringens

Læs mere

Tema. Finansiering af svinestalde

Tema. Finansiering af svinestalde Finansiering af svinestalde Der findes ikke en let måde at finansiere landbrug på i dag. > > Jan Terkelsen, Sønderjysk Landboforening Långiverne stiller øgede krav og det er blevet svært at skaffe finansiering

Læs mere

flexinvest forvaltning

flexinvest forvaltning DANSkE FORVALTNING flexinvest forvaltning aktiv investeringspleje og MuligHed for Højere afkast Professionel investeringspleje for private investorer Når værdipapirer plejes dagligt, øges muligheden for,

Læs mere

Undervisningsbeskrivelse

Undervisningsbeskrivelse Undervisningsbeskrivelse Stamoplysninger til brug ved prøver til gymnasiale uddannelser Termin Maj- juni 2011 Institution Frederikshavn Handelsskole Uddannelse Fag og niveau Lærer(e) Hold hhx Finansiering

Læs mere

Finansiel planlægning

Finansiel planlægning Side 1 af 6 SYDDANSK UNIVERSITET Erhvervsøkonomisk Diplomuddannelse HD 2. del Regnskab og økonomistyring Eksamen Finansiel planlægning Torsdag den 12. juni 2008 kl. 9.00-13.00 Alle hjælpemidler er tilladt.

Læs mere

Introduktion. Oversigt over tiltagene. Udviklingspakken kan opdeles i tre områder:

Introduktion. Oversigt over tiltagene. Udviklingspakken kan opdeles i tre områder: 2. marts 2012 J.nr.: 244106 UDVIKLINGSPAKKEN NU PÅ PLADS (BANKPAKKE V) Introduktion Den 2. marts 2012 har regeringen samt V, DF, K og LA indgået aftale om en såkaldt Udviklingspakke. Udviklingspakken skal

Læs mere

EKSTERNT REGNSKAB 13 PENGESTRØMSOPGØRELSEN

EKSTERNT REGNSKAB 13 PENGESTRØMSOPGØRELSEN EKSTERNT REGNSKAB 13 PENGESTRØMSOPGØRELSEN PENGESTRØMSOPGØRELSE DET ORDINÆRE REGNSKAB viser: Balance: Resultatopgørelse: Øjeblikkelig økonomisk position Periodens ændring i egenkapitalen Basis: Periodisering

Læs mere

Revision af pengeinstitutter

Revision af pengeinstitutter Revision af pengeinstitutter Hvor meget information kan en revisor overskue? Ledende økonom Nikolaj Warming Larsen 03/04/2014 1 Hovedkonklusioner Det overordnede mål med ekstern revision af finansielle

Læs mere

Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer

Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer Indledning I banken kan du som udgangspunkt frit vælge, hvordan du vil investere dine penge. En begrænsning er dog f.eks. gældende lovregler om pensionsmidlernes

Læs mere

Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter

Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Indholdsfortegnelse VEJ nr. 9047 af 07/02/2013 1. Indledning 2. Tilsynsdiamantens pejlemærker 2.1. Summen af store engagementer under 125 pct. 2.2. Udlånsvækst

Læs mere

1. En beskrivelse af den alternative investeringsfonds investeringsstrategi og investeringsmålsætninger

1. En beskrivelse af den alternative investeringsfonds investeringsstrategi og investeringsmålsætninger OPLYSNINGER I HENHOLD TIL FAIF-LOVENS 62 Dette dokument skal oplyse investorer om risici i forbindelse med investering i Prime Office A/S. Dokumentet følger punkter, som disse er oplistet i 62 i lov om

Læs mere

DONG og Goldman Sachs: Det ligner en dårlig forretning

DONG og Goldman Sachs: Det ligner en dårlig forretning DONG og Goldman Sachs: Det ligner en dårlig forretning Statens salg af DONG til Goldman Sachs vil indirekte staten koste 6,86 mia. kr., hvis DONG børsnoteres med 50 procent værdistigning. Kun hvis DONGs

Læs mere

Danske Andelskassers Bank A/S

Danske Andelskassers Bank A/S Danske Andelskassers Bank A/S Investorpræsentation - Opdateret november 2012 Indhold Danske Andelskassers Bank Organisation Historie Fokus på det lokale En betydende spiller Værdiskabelse for aktionærer

Læs mere

Myter og fakta om bankerne

Myter og fakta om bankerne Myter og fakta om bankerne December 2012 FORORD Myter og fakta om bankerne Der har de seneste år været massivt fokus blandt politikere, medier og offentligheden generelt på banksektoren. Det er forståeligt

Læs mere

Dansk realkredit er billig

Dansk realkredit er billig København, 7. april 2015 Dansk realkredit er billig Dansk realkredit har klaret sig flot gennem krisen. Men i efterdønningerne af den finansielle krise er alle europæiske kreditinstitutter blevet stillet

Læs mere

VIRKSOMHEDSOBLIGATIONER - GODT MOD ALT? Ved partner Morten Krogsgaard

VIRKSOMHEDSOBLIGATIONER - GODT MOD ALT? Ved partner Morten Krogsgaard VIRKSOMHEDSOBLIGATIONER - GODT MOD ALT? Ved partner Morten Krogsgaard LIGE NU LIGE NU LIGE NU LIGE NU LIGE NU LIGE NU KREDITKLEMME? Kilde: Nykredit DET FINANSIELLE MARKED HVAD ER UDFORDRINGEN Penge Formidl.

Læs mere

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER Indledning Lægernes Pensionsbank tilbyder handel med alle børsnoterede danske aktier, investeringsbeviser og obligationer

Læs mere

Ejerskifte Finansier din kommende virksomhed

Ejerskifte Finansier din kommende virksomhed Ejerskifte Finansier din kommende virksomhed vfl.dk På de følgende sider bliver du guidet igennem: 1. Hvilken etableringsform er optimal for dig? 2. Hvad er den potentielle virksomhed værd? 3. Hvilke finansieringsløsninger

Læs mere

Investering. Investpleje Mix. Investpleje Mix 1

Investering. Investpleje Mix. Investpleje Mix 1 Investering Investpleje Mix Investpleje Mix 1 Investpleje Mix Med Investpleje Mix er du sikret en god og enkelt investeringsløsning, der samtidigt er skræddersyet til netop din risikovillighed og tidshorisont.

Læs mere

Erhvervsobligationer den nye finansieringsform? -investorernes krav

Erhvervsobligationer den nye finansieringsform? -investorernes krav Erhvervsobligationer den nye finansieringsform? -investorernes krav Den Danske Finansanalytikerforening 28. april 2010 Michael Sandfort, CFA, M.Sc. Senior Portfolio Manager misa@nykredit.dk Direct phone:

Læs mere

Værdiansættelse i praksis Innovation X, 29. november 2012. v/torben Toft Kristensen

Værdiansættelse i praksis Innovation X, 29. november 2012. v/torben Toft Kristensen Værdiansættelse i praksis Innovation X, 29. november 2012 v/torben Toft Kristensen Agenda 1. Situationer med værdiansættelse 2. Principper for værdiansættelse 3. Praktisk eksempel 4. Forhold som påvirker

Læs mere

Ja, i andre sammenhænge

Ja, i andre sammenhænge Bygge- og anlægsbranchen sidder stadig i en kreditklemme Denne undersøgelse er blevet gennemført siden 2009. Det betyder, at det nu er muligt at vurdere udviklingen i et længere perspektiv. I bygge- og

Læs mere

Hvordan får jeg penge til fartøjet?

Hvordan får jeg penge til fartøjet? Kapitel 3 side 35 Hvordan får jeg penge til fartøjet? Der skal bruges penge til at købe et fartøj. Og der skal bruges penge i det daglige - til driften. I det her afsnit skal vi se på, hvordan man kan

Læs mere

Finansrapport. pr. 1. april 2015

Finansrapport. pr. 1. april 2015 Finansrapport pr. 1. april 215 1 Indledning Finansrapporten giver en status på renteudviklingen samt bevægelserne indenfor aktivsiden med fokus på kassebeholdningen samt afkastet på de likvide midler.

Læs mere

Undervisningsbeskrivelse

Undervisningsbeskrivelse Undervisningsbeskrivelse Stamoplysninger til brug ved prøver til gymnasiale uddannelser Termin Maj- juni 2013 Institution Frederikshavn Handelsskole Uddannelse Fag og niveau Lærer(e) Hold Hhx Finansiering

Læs mere

MEN Nye store problemer skabes for selskabers investering i porteføljeaktier

MEN Nye store problemer skabes for selskabers investering i porteføljeaktier Bilag 1 Indledning - del 1 Forårspakken er vel modtaget Reduktion af marginalskatterne. Skattefrihed for 10% aktionærer. Disse ændringer styrker lysten til innovation! MEN Nye store problemer skabes for

Læs mere

Vi investerer stadig for lånte penge:

Vi investerer stadig for lånte penge: MIRANOVA ANALYSE Udarbejdet af: Rune Wagenitz Sørensen, adm. Direktør Oliver West, porteføljemanager Udgivet d. 10 december 2015 Vi investerer stadig for lånte penge: Mange danskere investerer med underskud,

Læs mere

N O T A T. Bankernes udlån er ikke udpræget koncentreret på enkelte erhverv.

N O T A T. Bankernes udlån er ikke udpræget koncentreret på enkelte erhverv. N O T A T Kapital Nyt Baggrund Virksomhedernes optagelse af banklån sker, når opsvinget er vedvarende men er forskelligt fra branche til branche Konklusioner 2. februar 21 Bankernes udlån er ikke udpræget

Læs mere

SIFI At være eller ikke være

SIFI At være eller ikke være SIFI At være eller ikke være Jesper Berg Finansanalytikerforeningen 17.4.2013 18-04-2013 1 Hvorfor - fra Rasmus Klump til Armageddon et skridt for langt 18-04-2013 2 Agenda Forskellen på bank og realkredit

Læs mere

Admiral Capital A/S Delårsrapport for perioden 1. juli - 31. december 2015

Admiral Capital A/S Delårsrapport for perioden 1. juli - 31. december 2015 Nasdaq Copenhagen A/S nr. 3 / 2016 Aarhus, 29. februar 2016 CVR. nr. 29 24 64 91 www.admiralcapital.dk Admiral Capital A/S Delårsrapport for perioden 1. juli - 31. december 2015 Bestyrelsen i Admiral Capital

Læs mere

KAPITAL- OG VENTUREFONDE

KAPITAL- OG VENTUREFONDE KAPITAL- OG VENTUREFONDE NÅR INVESTORER MISLIGHOLDER Af advokat Rebecca Vikjær Sandholt og advokat Jakob Mosegaard Larsen, Nielsen Nør ager 1. INTRODUKTION Kapital- og venturefonde opererer således, at

Læs mere

Kapitalstrukturen for OMX København og First North en analyse af forskellene imellem de to markeder

Kapitalstrukturen for OMX København og First North en analyse af forskellene imellem de to markeder Cand. Merc. FIR Kandidatafhandling Kapitalstrukturen for OMX København og First North en analyse af forskellene imellem de to markeder The Capital Structure for OMX Copenhagen and First North a study of

Læs mere

Veje til vækst "Tag dit pæne tøj på!"

Veje til vækst Tag dit pæne tøj på! Veje til vækst "Tag dit pæne tøj på!" 21. november 2013 Per Tønsberg Frandsen Lidt om mig 1 Tag dit pæne tøj på 2 Tag dit pæne tøj på 3 Agenda Finansieringskilder Finansieringen Den rette finansiering

Læs mere