markedsrapport Nu skilles avnerne fra hveden SKAGEN er årets investeringsforening Nye målepunkter Nytårskonferencen 2010 Varmluftsfonden

Transkript

1 markedsrapport N U M M E R 7 D E C E M B E R S K A G E N F O N D E N E. D K 5 SKAGEN er årets investeringsforening Morgenavisen Jyllands-Posten har igen rangeret samtlige danske foreninger 7 Nye målepunkter Aktiefondene SKAGEN Global og SKAGEN Vekst får nye indeks 8 Nytårskonferencen 2010 SKAGEN Fondene indbyder til konference fredag den 15. januar Varmluftsfonden Bagsiden i oprør: Vil have en ny fond i Danmark, koste hvad det vil L ÆS PORTEFØLJEFORVALTERNES BERETNING PÅ SIDE 12 Nu skilles avnerne fra hveden Konjunkturudsatte og gældstyngede selskaber har i år præget vinderlisterne på verdens børser. Fremover bliver markedet meget mere selektivt. Da gælder det om at satse på solide undervurderede selskaber. FILIP WEINTR AUB 10 Hvorfor selskaberne får stærk vækst i indtjeningen i 2010 Høstarbejdere Udsnit Af Anna Ancher Billedet tilhører Skagens Museum. K Uk Nu Sn Ts EtN e n A T å Ab Nr Vu EkN e D se us nu n N D f of ro nr un fu tf T

2 Morgenavisen Jyllands-Posten har igen rangeret samtlige danske foreninger Aktiefondene SKAGEN Global og SKAGEN Vekst får nye indeks SKAGEN Fondene indbyder til konference fredag den 15. januar 2010 Bagsiden i oprør: Vil have en ny fond i Danmark, koste hvad det vil K UK NU SN TS ETN E N A T å AB NR VU EKN E D SE US NU N D F of Ro NR UN FU TF T Høstarbejdere Udsnit Af Anna Ancher Billedet tilhører Skagens Museum. 2 I N D H O L D sk agen fondene Markedsrapport nr SKAGEN Fondene er en ledende nordisk investeringsforening. Forvaltningsselskabet bag fondene blev grundlagt i 1993 i Stavanger. SKAGEN Fondene åbnede kontor i Danmark i december 2006 og er i 2007 og 2009 kåret som årets investeringsforening i Danmark af Dansk Aktie Analyse og Morgenavisen Jyllands-Posten. Redaktion: Christian Jessen, Tlf: cje@skagenfondene.dk Søren R. Rasmussen, Tlf: srr@skagenfondene.dk SKAGEN søger efter bedste evne at sikre, at al information er korrekt gengivet i denne rapport, men tager forbehold for eventuelle fejl og udeladelser. Udtalelserne i rapporten afspejler porteføljeforvalternes vurdering på et bestemt tidspunkt, og denne vurdering kan efterfølgende ændres uden varsel. Rapporten skal ikke opfattes som et tilbud eller en anbefaling om køb eller salg af finansielle instrumenter. SKAGEN påtager sig intet ansvar for direkte eller indirekte tab eller udgifter, som skyldes anvendelse eller forståelse af rapporten. Vær med på Nytårskonferencen SKAGEN anbefaler alle, som ønsker at investere i vores fonde, at tage kontakt med en af vores formuerådgivere på telefon eller via kundeservice@ skagenfondene.dk. Ønsker du ikke længere at modtage rapporten, henvender du dig samme sted. I rapporten angives beløb og afkasttal i danske kroner, hvis andet ikke er angivet. 5 SKAGEN er årets investeringsforening 7 Nye målepunkter 8 Nytårskonferencen Varmluftsfonden markedsrapport N U M M E R 7 D E C E M B E R S K A G E N F O N D E N E. D K LÆS PoRTEFØLJEFoRVALTERNES BERETNING På SIDE 12 Nu skilles avnerne fra hveden Konjunkturudsatte og gældstyngede selskaber har i år præget vinderlisterne på verdens børser. Fremover bliver markedet meget mere selektivt. Da gælder det om at satse på solide undervurderede selskaber. AirAsia er et nyt selskab i SKAGEN Kon-Tiki. 3 SKAGEN Fondenes afkast 4 Leder Jens Elkjær 4 Kommentar Christian Jessen 5 Årets investeringsforening i Danmark 6 Opstramning fra skat 7 Nyt indeks for SKAGEN Global 8 Nytårskonference Filip Weintraub kommentar 11 Regnskab tredje kvartal 2009 Centralbankchef Ben Bernanke har ikke travlt med at hæve den ledende rente, skriver Torgeir Høien i en global rentekommentar. Foto: Bloomberg News 12 Porteføljeforvalternes beretning 20 Porteføljerne 27 Afkast- og risikomåling 28 SKAGEN Fondenes investeringsfilosofi 30 Mød SKAGEN 31 Planlagte inspirationsmøder i Bagsiden i oprør: Vil have ny fond i Danmark FILIP WEINTR AUB 10 Hvorfor selskaberne får stærk vækst i indtjeningen i 2010 Høstarbejdere Udsnit Af Anna Ancher Billedet tilhører Skagens Museum. Kontorer: SKAGEN Fondene i Danmark Nyhavn 63A, København K Telefon: CVR-nummer: kundeservice@skagenfondene.dk Stavanger hovedkontor SKAGEN Fondene SKAGEN AS Postboks 160 NO-4001 Stavanger Skagen 3, Torgterrassen Telefon: Telefax: Organisationsnr: MARKEDSRAPPORTEN Oplag: 3000 Dansk sprogforvaltning: Adverbium Grafisk produktion og Tryk og udsendelse: Rosendahls-Schultz Grafisk

3 VORES FONDE 3 SKAGEN Fondenes afkast Nedenstående tabeller viser afkast for SKAGENs fonde sammenlignet med deres respektive referenceindeks målt i danske kroner. Tallene er opgjort siden fondenes start og siden årsskiftet. Tabellerne er opdateret den 30. november SKAGEN Fondene har altid anvendt udbyttejusterede sammenligningsindeks, og fondenes afkast er opgjort efter omkostninger. AKTIEFONDEN SKAGEN Global AKTIEFONDEN SKAGEN kon-tiki Porteføljeforvalter: Filip Weintraub. Lancering: 7. august Porteføljeforvalter: Kristoffer Stensrud. Lancering: 5. april Afkast i år Gennemsnitligt årligt afkast siden start ,5% 20 16,1% ,4% ,2% 0-5 SKAGEN Global MSCI World Index (Daily Traded Net Total Return) Afkast i år Gennemsnitligt årligt afkast siden start ,8% 70 59,2% 20 19,4% ,7% SKAGEN Kon-Tiki MSCI Emerging Markets Index (Daily Traded Net Total Return) AKTIEFONDEN SKAGEN vekst OBLIGATIONSFONDEN SKAGEN tellus Porteføljeforvalter: Kristian Falnes. Lancering: 1. december Afkast i år Gennemsnitligt årligt afkast siden start 80 77,5% ,5% 60 59,8% ,8% SKAGEN Vekst Oslo Børs Benchmark Index (OSEBX) Porteføljeforvalter: Torgeir Høien. Lancering: 29. september Afkast i år Gennemsnitligt årligt afkast siden start ,46% 10,18% 10 4,02% ,64% 0 0 SKAGEN Tellus Barclays Capital Global Treasury Index 3-5 år Ovenfor er vist udvalgte fonde, som SKAGEN har tilladelse til at markedsføre i Danmark. Obligationsfonden SKAGEN Avkastning, der overvejende har et norsk fokus, er ikke medtaget i denne rapport, men kan findes på hjemmesiden skagenfondene.dk. Al information om fondene i markedsrapporten er opgjort i danske kroner bortset fra værdipapirer i porteføljerne og regnskab, der er opgjort i norske kroner.

4 4 l e d e r A K T U E LT Kære Investor Vi kan nu se slutningen på et aktieår, som startede nede i kulkælderen i årets første tre måneder og er endt med at være blandt de absolut bedste, vi har været igennem i SKAGEN Fondene efter en optur uden sidestykke. Vores tre aktiefonde SKAGEN Vekst, Global og Kon-Tiki leverer både et godt resultat som følge af de generelle kursstigninger i markedet, og i tilgift formår vores betroede porteføljeforvaltere at skabe et merafkast gennem en dygtig udvælgelse af selskaber i porteføljerne. tager. Det gennemsyrer alt, hvad vi gør, både vores forretningsstrategi, udbud af fonde, virksomhedskultur og vores måde at tiltrække og fastholde velkvalificerede medarbejdere. Vi skal arbejde for, at du som investor får det bedst mulige resultat af din investering. Det gør vi blandt andet ved at afholde inspirations- og informationsmøder over hele landet, ved at informere flittigt via nettet og vores rapporter og ved som en uafhængig udbyder af aktiefonde at yde god service, når du henvender dig til os. lederen Jens Elkjær Adm. direktør, SKAGEN Fondene i Danmark SKAGEN har i tæt samarbejde med VP Securities (tidligere kendt som Værdipapircentralen) i år lanceret muligheden for, at danske banker kan afvikle handel i vores fonde direkte via dansk VP, frem for at anvende den norske værdipapircentral VPS. Gennem årene har SKAGEN fået mange udmærkelser for fondene, både i Norge og på globalt niveau. Men udnævnelsen til Årets investeringsforening i Danmark 2009 er alligevel noget særligt for os. Både fordi Dansk Aktie Analyse og Morgenavisen Jyllands-Posten leverer en omfattende og gennemarbejdet analyse, og fordi udmærkelsen bekræfter, at vi har en stærk berettigelse i det danske marked. SKAGEN Fondenes mission er at levere de bedst mulige afkast for den risiko, investor Fredag den 15. januar 2010 slår vi fast, at SKAGEN Fondenes Nytårskonference er blevet en tradition i Danmark. Det er et ambitiøst heldagsarrangement, hvor vi slår dørene op for både de danske institutionelle investorer, vores egne private investorer og for pressen. Vi ser nærmere på styrken af den globale økonomi og fremgangen i det finansielle marked. Programmet er relevant for alle med stærk interesse for investering, og du kan læse mere om konferencen på side 8 og 9. Bemærk, at interessen for at komme med er stor, og pladserne tildeles efter først til mølle-princippet. For danske banker er det en oplagt mulighed for at spare tid og besvær i behandlingen af kundernes køb af SKAGEN fonde. Foreløbigt har 37 danske pengeinstitutter benyttet sig af muligheden, og bankers nytte af vores samarbejde med VP Securities stiger, i takt med at investorer efterspørger vores fonde. I efteråret 2009 har vi set en markant stigende omsætning af vores fonde på Nasdaq OMX, og vi har i begyndelsen af november rundet tre milliarder danske kroner i forvaltningskapital. je@skagenfondene.dk Information sikrer førstepladsen Christian Jessen Redaktør Markedsrapporten kommentar Siden du, kære læser, sidder med SKAGEN Fondenes Markedsrapport i hånden, må det være tilladt at nævne, at vores flittige arbejde med at informere har været med til at sikre SKAGEN udmærkelsen som årets investeringsforening i Danmark. Hvordan går det nu til? vil du spørge. Forklaringen kommer her: Dansk Aktie Analyse og Morgenavisen Jyllands-Posten giver karakterer til hver enkelt aktieafdeling i samtlige danske investeringsforeninger og tæller sammen til en overordnet score for foreningerne samlet set. SKAGEN vinder i år med en gennemsnitlig score i aktiefondene på 3,99, og pladsen umiddelbart efter indtages af LD Invest, hvis afdelinger tæller sammen til en score på 3,83. Værdien af foreningens afgivelse af informationer tæller 10 % i det samlede regnskab, og her rangeres SKAGEN i top, mens LD Invest rangeres lavere på akkurat det punkt i opgørelsen nok til at levere den for os afgørende lille forskel. I SKAGEN Fondene tror vi på, at god og gedigen information om vores fonde kan tilpasses både private og institutionelle investorer. Med de gode scores in mente så kan vi klare en lille mavepuster fra Peter Falk Sørensen, Dansk Aktie Analyse, som skriver: Igen i år er det Skagen Fondene, Carnegie Worldwide og de store foreninger med Danske Invest i spidsen, som ligger i top, hvad informationskvaliteten angår. De to førstnævnte skiller sig særligt ud ved det faglige niveau i rapporteringen, som måske er lige højtravende for den almindelige private investor... Hvorfor er informationer, både højtravende og lave praktiske informationer, vigtige for dig som investor? To ting må især nævnes. For det første arbejder vi med at investere dine betroede midler i vores fonde. Du har derfor krav på at vide, hvad der foregår, og det har vi knoklet for lige siden vores lancering i 1993, hvor indsigt i forvaltningen bestemt ikke var normen. For det andet er vi overbevist om, at information er medvirkende til, at du træffer de bedste investeringsvalg. I 2010 lancerer vi nye og moderniserede netsider og udgiver til gengæld lidt færre og mere omfangsrige markedsrapporter. Med det i mente siger vi tak for et godt år, hvor vi for første gang er udkommet med en dansksproget markedsrapport, som er blevet vel modtaget. cje@skagenfondene.dk

5 a k t u e lt Ko m m e n ta r 5 SKAGEN Fondene vinder igen For tredje år i træk er SKAGEN Fondene på skamlen i Morgenavisen Jyllands-Postens rangering af de danske investeringsforeninger. En førsteplads i 2007 og en andenplads i 2008 er fulgt op af en førsteplads i Her fortæller vi mere om udmærkelsen, som vi naturligvis er glade for og stolte over. SKAGENs hemmelige rådgiver: Thomas Lund har en særlig evne til at undvige billeder. Vores senest ansatte er endnu ikke kommet på fælles billedet på side 30 og han var sengeliggende, da Morgenavisen Jyllands-Posten kiggede forbi kontoret. Men har du en pæn formue og et komplekst rådgivningsbehov, så er Thomas Lund manden du skal tale med! SKAGEN Fondene vinder igen! Det er selvfølgelig en urimeligt ubeskeden overskrift, vi har sat på denne artikel. Derfor er vi også nødt til at straks at nævne, at vi ikke selv har fundet på den. Den er sakset fra Morgenavisen Jyllands-Posten, hvor det er overskriften på en stor artikel om os i erhvervssektionen lørdag den 12. december Vi er glade og stolte over udmærkelsen, som vil blive nævnt i en række sammenhænge i det kommende år ikke mindst i vores markedsføring og fortsatte bestræbelser på at få en størrelse i det danske marked, som vi synes vores resultater berettiger til. Danmark er et hjemmemarked for SKAGEN Fondene. Vi har arbejdet på at få fodfæste i en årrække, og efter at have fået fjernet en skattebarriere ved indgangen til 2009 har vi oplevet en betydelig nytegning i år. Vi har øget servicen til danske investorer betydeligt i år og mærker, at det giver resultater, siger Jens Elkjær, adm. direktør for SKAGEN Fondene i Danmark. SKAGEN-medstifteren porteføljeforvalter Kristoffer Stensrud bekræfter over for Morgenavisen Jyllands-Posten, at Danmark er og har været et marked, som er svært at trænge ind på. Sammenligningsgrundlaget er f.eks. Sverige og Holland. Vi havde på mange måder en svær begyndelse i Danmark, da vi så småt gik ind i Men der er sket underværker det seneste halvandet år, siger Kristoffer Stensrud. Vi synes, igen ubeskedent, at udnævnelsen af SKAGEN bekræfter, at danske private investorer med fordel kan få adgang til at investere i såkaldte udenlandske foreninger. Selvsagt ikke gennemsnitlige hyldeprodukter fra udlandet, men kapitalforvaltere med ægte viden og erfaring, som vil være i det danske marked med stor tålmodighed og evne til at tilpasse sig og samarbejde med danske aktører. I øjeblikket er der fortsat mange barrierer for udlandet, hvorfor SKAGEN er det eneste medlem af InvesteringsForeningsRådet (IFR) med rødder uden for Danmark. Morgenavisen Jyllands-Posten fremhæver om SKAGEN Fondene, at vi i år ikke har nogen afdeling, som er helt i top i sin kategori. Men i kategorien globale aktier er SKAGEN Vekst og SKAGEN Global nummer 2 og 3 blandt 47 afdelinger. Og i kategorien emerging markets er SKAGEN Kon-Tiki også godt med på et område, hvor en række fokuserede danske afdelinger har klaret sig fantastisk flot i Bemærkelsesværdigt er det også, at alle SKA- GEN Fondenes afdelinger er med på top 20-listen over de bedste afdelinger på tværs af alle kategorier (nr. 7, 8 og 18). SKAGEN Fondene vil ikke udbyde afdelinger, som kan sælge, men fokuserer udelukkende på afdelinger, forvalteren mener, at kunderne har brug for. Den fokuserede strategi har de norske forvaltere efterlevet med succes i efterhånden mange år, skriver Kristoffer Brahm fra Morgenavisen Jyllands-Posten. Den omtale kan vi ikke klage over. Det virkeligt svære er efter vores opfattelse at begrænse sig, udelukkende fokusere på det, man er bedst til, som gavner investorerne, og få sine eksisterende afdelinger til at levere resultater. Klarer man den opgave over tid, så er der også en stor sandsynlighed for, at ens investorer får et godt resultat. I stedet for at skulle ærgre sig over, at de nok er investeret i samme investeringsforening som bedste afdeling det er bare en anden end den, man selv har sat sine penge i. Sådan klarede foreningerne sig i 2009 Gns Placering Antal afdelinger SKAGEN Fondene 3, LD Invest 3, Bankinvest 3, Valueinvest 3, Nordea Invest 3, Danske Invest 3, Fakta: Morgenavisen Jyllands-Posten samarbejder med Dansk Aktie Analyse om rangeringen af de danske investeringsforeninger, hvor SKAGEN er den eneste med rødder uden for Danmark, der er med på listerne. Foreningerne måles på de kort- og langsigtede resultater i foreningerne, hvor man ser på de såkaldt risikojusterede afkast. I tilgift vurderes foreningernes evne og vilje til at informere og effektiviteten i handlen med foreningens investeringsbeviser (der hos os hedder andele). Målingen omfatter samtlige aktieafdelinger i foreningerne, mens obligationsafdelinger og andet holdes udenfor. Via vores hjemmeside skagenfondene. dk kan du finde links til artikler på Morgenavisen Jyllands-Postens hjemmeside.

6 6 a k t u e lt Husk at opgive til skattevæsenet Danske SKAGEN investorer som anvender depot i den norske værdipapircentral VPS skal huske selv at afgive oplysninger til skattevæsenet. Konsekvenserne af forsinkede indberetninger er blevet alvorligere. Er du dansk skattepligtig investor, som har investeret i vores fonde direkte via os, frem for via en dansk bank, så skal du huske at indberette dit depot til skattevæsenet. I forbindelse med den seneste skattereform sker der en række ændringer og opstramninger for danskere med værdipapirer i udenlandsk depot. Ændringen er generel for alle danskere, der ejer aktier eller investeringsbeviser i et depot i udlandet, som også omfatter vores norske platform i værdipapircentralen VPS i Norge. Baggrunden for skattevæsenets opstramninger er ifølge Berlingske Business, at det fortsat kniber alvorligt for danske skatteydere at huske at indberette værdipapirer i et udenlandsk depot. SKAGEN Fondene i Danmark yder ikke egentlig skatterådgivning for den enkelte investor, men vi oplyser gerne om generelle regler, som kan have betydning for den enkelte. Der er kun yderst få af vores danske private investorer, som faktisk benytter VPS frem for at investere via Nasdaq OMX og egen bank, som ikke er omfattet af denne opstramning. Konsekvensen er at glemme at indberette et VPS-depot er alvorlige. Fra begyndelsen af det nye år bliver det kun muligt at få fradrag for tab på solgte børsnoterede aktier og investeringsbeviser, hvis man på forhånd har oplyst Skat om købet af aktierne, skriver Berlingske Business. Ejer man aktier i et udenlandsk depot, vil det i langt de fleste tilfælde være den enkelte aktionær selv, der skal give oplysningerne videre til Skat. Det skal være sket inden udløbet af selvangivelsesfristen for det år, hvor aktierne er købt. Det er en kraftig skærpelse i forhold til de nuværende regler, påpeger director hos KPMG, Anja Bech overfor avisen.»det er ikke nyt, at ejere af aktier i et udenlandsk depot skal informere Skat om ejerskab og depotets indhold. Det nye og ganske specielle er, at retten til fradrag ved et eventuelt tab bliver koblet op på, om man har husket at fortælle Skat om selve købet, og om man har gjort det inden for en given tidsfrist,«siger Anja Bech til Berlingskes Business Søndag. Der er kun et skud i bøssen, og misser man fristen, er der ingen dispensationsmulighed. Velkommen til valgmøde i Stavanger SKAGEN Fondene arrangerer valgmøde i Stavanger Konserthus onsdag den 17. februar. Valgmødet bliver transmitteret direkte på så flest mulige kan følge med. Efter at den formelle del af valgmødet er overstået vil investeringsdirektør Kristian Falnes fortælle om de finansielle fremtidsudsigter. Derefter vil der være en paneldiskussion med porteføljeforvalterne og den administrerende direktør, Harald Espedal. Der bliver mulighed for at stille spørgsmål både via sms og direkte fra salen. Du kan også sende dine spørgsmål ind i forvejen. Paneldiskussionen bliver ledet af Øystein Thøgersen, professor ved institut for samfunnsøkonomi ved NHH i Bergen. Mødet er åbent for alle. Tag gerne familie og venner med som vil gøre mere om SKAGEN. På kontoret i Danmark er vi klar til at hjælpe danske investorer, som ønsker at rejse mod nord og deltage i valgmødet. Bestiller du fly og hotel i god tid, så kan det godt gøres for en overkommelig pris, og der er blandt andet direkte fly fra København og Billund til Stavanger.

7 a k t u e lt 7 Nyt målepunkt for SKAGEN Global I 2010 producerer vi færre markedsrapporter og mere information via andre medieformer. De to aktiefonde SKAGEN Vekst og SKAGEN Global får nye referenceindeks. Aktiefondene SKAGEN Global og SKAGEN Vekst vil fra nytår ændre referenceindeks. Baggrunden for ændringerne er et ønske om bedre at afspejle fondenes investeringsmandat og faktiske investeringsunivers. Investeringsmandaterne er uændrede. Ændringen af referenceindeks er en tilpasning til det, som i dag er fondenes mest repræsentative sammenligningsgrundlag. Ændringen er godkendt af SKAGEN Fondenes bestyrelse og de investorvalgte repræsentanter, som har til opgave at varetage investorernes interesser, samt af Kredittilsynet i Norge, som er fondenes regulerende myndighed. Globalt betyder globalt SKAGEN Global har et globalt investeringsmandat og kan investere i selskaber i både industrialiserede markeder og vækstmarkeder. I dag er MSCI World Index, hvor alene de industrialiserede markeder indgår, fondens referenceindeks. Dette referenceindeks blev valgt, fordi det var det eneste tilgængelige udbytte- og skattejusterede globale indeks på fondens lanceringstidspunkt, 7. august Baseret på udøvelsen af fondens investeringsmandat over tid og tilgængeligheden af nye udbyttejusterede indeks vil fonden fra nytår anvende MSCI All Country World Index, hvor både industrialiserede lande og vækstmarkeder indgår, som sit referenceindeks. I SKAGEN Global danner referenceindekset grundlag for beregningen af variabelt administrationshonorar. Der har historisk kun været lille forskel mellem MSCI World Index og MSCI All Country World Index, da vækstmarkederne kun har udgjort en lille del af MSCI All Country World Indeks. Dette betyder, at der historisk set kun er lille forskel i det relative afkast mod disse referenceindeks. Norsk og international SKAGEN Vekst vil fra 1. januar anvende et indeks, som er sammensat med ligelig vægtning af Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX) og MSCI All Country World Index, der som ovenfor beskrevet omfatter alle markeder. I et ligevægtet indeks vil Norge have en lille overvægtning, da Norge også indgår i det globale indeks. I dag er fondens referenceindeks Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX). Vægtningen fremover mellem OSEBX og MSCI All Country World Index rebalanceres kontinuerligt, sådan at fordelingen 50/50 opretholdes, uafhængigt af hvordan de to indeks udvikler sig i forhold til hinanden. Et ligevægtet sammensat indeks er det, som bedst dækker fondens investeringsmandat og faktiske investeringsunivers. Ændringen af referenceindeks har ingen betydning for honorarberegningen i SKAGEN Vekst. Færre markedsrapporter Laver I ikke andet end at skrive markedsrapport inde i det firma? blev vi spurgt på kontoret i København af en erfaren dansk kommunikationsekspert, efter at vi havde produceret markedsrapporter for august, september og oktober samt særnumre som indstik i Dagbladet Børsen og Penge & Privatøkonomi i samme periode. Jo, det gør vi bestemt og porteføljeforvalterne bliver i øvrigt ikke belastet unødigt i processen, så de har haft tid til at pleje investeringerne men vi informerer også i en række andre formater såsom hjemmesiden skagenfondene. dk, månedlige statusrapporter, investormøder, web-tv, netmøder osv. Fremover udgiver vi i stedet én stor rapport i kvartalet, det vil sige en årsrapport og tre markedsrapporter, hvor omfanget kan være større end den markedsrapport, du nu sidder med i hånden. Investorkommunikationen er en hjørnesten i vores arbejde. Vores forventning er, at et færre antal udgivelser kan føre til øget kvalitet af markedsrapporten, og så opfordrer vi investorerne til også at anvende andre af vores medieformer, siger Christian Jessen, kommunikationsansvarlig for SKAGEN i Danmark. Ønsker du yderligere information om ovennævnte ændringer, så send en til kundeservice@skagenfondene.dk eller ring på telefon

8 8 SKAGEN Fondenes Nytårskonference 2010 Efter finanskrisen: Klarer den globale økonomi at komme frem ved egen hjælp og er aktiemarkederne løbet fra realøkonomien? Vær med fredag den 15. januar 2010 på Nytårskonferencen i København SKAGEN Fondenes nytårskonference er blevet en tradition i finansverdenen i både Oslo, Stockholm og København. Vi har igen i år samlet et hold af meget stærke talere, som vil bringe os længere end kapitalmarkedernes hektiske strøm af daglige begivenheder. De vil både perspektivere de økonomiske og finansielle udsigter i 2010 og sætte ord på, hvordan langsigtet opsparing forvaltes i praksis. Vi begynder med registrering og mulighed for let morgenmad fra kl. 8.00, indlæg starter kl og sidste ord fra talerstolen bliver afleveret kl Undervejs har vi afsat tid til både kaffepause og frokost. Du kan læse hele programmet på skagenfondene.dk Hvem kan du stole på? John Kay er en ledende britisk økonom. Han er uddannet ved Nuffield College i Oxford. Hans fagområde er samspillet mellem nationaløkonomi og selskaber. Hans karriere har omfattet positioner i den økonomiske verden, bestyrelsesarbejde og ledelseshverv i finansielle konsulentfirmaer. Han er grundlægger af konsulentfirmaet London Economics. Han er nu Visiting Professor på London School of Economics og har i mange år skrevet en ugentlig krønike i Financial Times. Globale investeringsmuligheder Filip Weintraub er ansvarlig for forvaltningen af SKAGEN Global. Fonden er af Standard& Poors rangeret som en af verdens bedste globale fonde. Det gennemsnitlige årlige afkast siden lancering i august 1997 har været 16,1 pct. (efter omkostninger, pr. 30. november 2009). Han begyndte i SKAGEN i 2001 og er medejer af forvaltningsselskab. Filip Weintraub har tidligere arbejdet ved LF Capital og Crabbe Huson i USA. Han er uddannet ved Pacific Lutheran University i USA og er desuden CFA (Chartered Financial Analyst).

9 9 Kina verdens reddende engel? Chen Zhao er økomom og har været professor ved Beijings Central University of Finance and Economics, samt rådgiver for den kinesiske stat. Han har siden 1992 arbejdet i Bank Credit Analyst (BCA) i Montreal, hvor han har de fortløbende analyser China Investment Strategy og Emerging Markets Investment Strategy. Siden 2005 har han haft ansvaret for BCA Global Investment Strategy. Chen Zhao skriver regelmæssigt artikler og analyser i Wall Street Journal og Financial Times. Tynger gælden i Danmark og verden? Thomas Thygesen er en ledende strateg og økonom i den nordiske finansverden. De seneste femten år har han været rangeret som en foretruken rådgiver for institutionelle investorer med basis i SEB Merchant Banking, Bankinvest, SEB Enskilda og Handelsbanken. Han er uddannet cand. polit fra Københavns Universitet i Thomas Thygesen forener knivskarp analyse med en eminent evne til at kommunikere og optræder regelmæssigt i udvalgte artikel i erhvervspressen. Hvor skal du placere pengene? Felix W. Zulauf har arbejdet med analyse og porteføljeforvaltning i flere ledende investeringsbanker i New York, Zürich og Paris i over 30 år. Han grundlagde investeringsfirmaet Zulauf Asset Management AG i Felix W. Zulauf mener, at verdensøkonomien og de finansielle markeder bevæger sig i bølger, hvilket har hjulpet ham til at undvige alle større børsnedture siden 1973/74. Han citeres flittigt i internationale erhvervsmedier og har de seneste tyve år været med i amerikanske Barrons Roundtable. Tid: Fredag den 15. januar 2010 kl Sted: Radisson SAS Scandinavia Hotel i København, Amager Boulevard 70, 2300 København S Pris: Alle med mere end kr. investeret i vores fonde er berettiget til at deltage gratis. Har du tidligere deltaget og har du investeret et mindre beløb end det, kan du komme med på fornuftige vilkår ved at ringe på telefon Prisen for øvrige konferencedeltagere er kr. pr. person. Alle deltagere på konferencen får blandt andet fuldforplejning og et eksemplar af John Kays bog The Long and Short of It finance and investment for normally intelligent people who are not in the industry. S.U.: Senest den 6. januar Du kan tilmelde dig på på tilmelding2010@skagenfondene.dk. Eller du kan ringe på telefon Der er et endeligt antal pladser i konferencesalen. I tilfælde af pladsmangel tildeler vi pladserne til de, som melder sig først. NB! Konferencen bliver afholdt på engelsk.

10 10 Har markedet for høje forventninger til indtjeningen i 2010? Porteføljeforvalter Filip Weintraub, SKAGEN Global, fortæller i denne kommentar om en række stærke grunde til, at indtjeningen i ledende selskaber vil stige med 30% eller mere i Markedet har stort set ikke opdaget, at produktiviteten i selskaberne er steget dramatisk i år. Stadig flere stiller sig spørgsmålet om markedets forventninger til indtjeningsvæksten i 2010 er for høje. Verdens aktiemarkeder har siden marts i år oplevet en kraftig kursopgang, samtidig med at væksten i selskabernes indtjening fortsat var negativ sammenlignet med året før (indeks). Og analytikerne har som bekendt en fantastisk evne til på et konsistent grundlag at estimere selskabernes indtjening for lavt i dårlige tider og omvendt i gode tider, hvor verden bliver lysere. Sådan som nu. Eftersom aktiemarkedet prisfastsætter fremtiden, er det næste års indtjening, som nu er i fokus. Verdensindekset (MSCI World) handles til en P/E på omkring baseret på estimeret indtjening for Indtjeningsestimaterne for 2010 peger på et P/E-niveau lige under 14 og dermed en implicit vækst i selskabernes fortjeneste på 30 procent. Det brede amerikanske indeks S&P 500 handles til 19 gange årets estimerede indtjening og 14 gange forventet fortjeneste for næste år. Det peger på en vækst i fortjenesten på hele 35 procent. Der er dem, som mener, at disse væksttal er lige lovlig optimistiske. Analytikerne er med andre ord kommet ind i en fase, hvor de er mere optimistiske over for fremtiden, end hvad realistisk er. Forbedret ordretilgang Vi vil ikke her forholde os til nye kriser, protektionisme, inflation og øget statslig indblanding i økonomien i 2010, men mener, at indtjeningsestimaterne ikke på nogen måde er urimelige. En stor del af tilvæksten fra år til år skyldes såkaldte tekniske funktioner. Usikkerheden hos investorerne er aftaget under indtryk af et normaliseret økonomisk klima med klare tegn på positiv vækst. Der er heller ingen nye dramatiske tab i finanssektoren, der stadig står for 21 procent af verdensindekset. Ordrebøgerne bliver tyndere først og fremmest inden for kapitalvgoder. Aktiviteten er fortsat lav omkring nye ordrer, hvilket indikerer lav investeringsvilje. Imidlertid vil ordretilgangen sandsynligvis forbedres og føre til færre tilbagekaldelser og bedre indtjening på de nuværende ordrebøger. Det indvirker på næste års indtjening og kan blive en betydelig positiv overraskelse i det nye år. Historisk er det ikke usædvanligt, at selskabernes indtjening efter en nedtur som den, vi har været igennem, stort set genetableres. Det har faktisk været normen. Analytikernes førnævnte indtjeningsestimater for næste år svarer til, vi tidligere har oplevet efter perioder, hvor indtjeningen er faldet voldsomt. Efter at have ramt bunden har den opadgående væksttakt atter været stærk. Ser vi på realøkonomiens nedture siden 70 erne, er der gået fra seks til 24 måneder, før de tidligere maksimummer i indtjeningen er blevet nået. Jo voldsommere fald, des hurtigere opgang (jf. førnævnte tekniske funktioner). Højere produktivitet Analytikernes estimater for selskabernes fortjeneste næste år peger på, at indtjeningen kommer op på omkring 90 procent af 2007-maksimummet. Kigger man på sektor-niveau, ser det heller ikke ud, som om indtjeningsestimaterne er for aggressive. Faktisk kan det være, at estimaterne for sektorer som kapitalgoder, energi og råvarer er for konservative. Disse sektorer er i indeværende fase ofte kommet med indtjeningstal, som har overrasket positivt. Måske bliver det også tilfældet denne gang. Der har af uvisse årsager været alt for lidt opmærksomhed på dette års store overraskelse, nemlig den højere produktivitet. Selskabernes indtjening har med fire-fem procent i et faldende og deflatorisk klima været betydelig bedre, end man historisk skulle forvente. Både 70 erne og 80 ernes recessioner i USA gik hånd i hånd med faldende produktivitet. Det er sikkert overraskende for de fleste, at sidste års produktivitetsniveau er på højde med de seneste to årtiers rekordår. Det nuværende niveau er ironisk nok på højde med, hvad markedet i slutningen af 90 erne forventede af den nye økonomi. Bagsiden af produktivitetens medalje kan i 2010 være, at en stor del af denne marginalvækst er udgået på forhånd. Et kort resume: Ser vi på tidligere store og pludselige nedture i økonomien, er der ingen grund til at tro, at analytikernes estimater for selskabernes indtjening i 2010 på indeksniveau er for høje. Går vi ned på selskabsniveau, er dette et positivt signal at notere sig. Men for aktive forvaltere som os er det altid værdierne og værdiskabelsen i de enkelte selskaber, som er det afgørende. kommentar Filip Weintraub Porteføljeforvalter fw@skagenfondene.no

11 11 Regnskab per i NOK Resultatregnskap (alle tall i hele 1000) PORTEFØLJEINNTEKTER OG -KOSTNADER SKAGEN Vekst SKAGEN Global SKAGEN Kon-Tiki SKAGEN Avkastning SKAGEN Høyrente SKAGEN Høyrente Institusjon SKAGEN Tellus SKAGEN Krona** Renteinntekter/-kostnader Aksjeutbytte Gevinst/tap ved realisasjon Endring urealiserte kursgevinster/tap Garantiprovisjon Kurtasje Agio/disagio Porteføljeresultat FORVALTNINGSINNTEKTER OG -KOSTNADER Forvaltningshonorar fast Beregnet variabelt forvaltningshonorar * Forvaltningsresultat Resultat før skattekostnad Skattekostnad PERIODE RESULTAT Balanse Eiendeler SKAGEN Vekst SKAGEN Global SKAGEN Kon-Tiki SKAGEN Avkastning SKAGEN Høyrente SKAGEN Høyrente Institusjon SKAGEN Tellus SKAGEN Krona ** Norske verdipapirer til kostpris Utenlandske verdipapirer til kostpris Urealiserte kursgevinster Opptjente renter verdipapir Sum verdipapirportefølje Tilgodehavende aksjeutbytte Tilgodehavende skatt på aksjeutbytte Opptjente renter bank Sum opptjente, ikke mottatte inntekter Til gode fra meglere Til gode fra forvaltningsselskapet Andre fordringer Sum andre fordringer Bankinnskudd Sum eiendeler Egenkapital Andelskapital til pålydende Overkurs Innskutt egenkapital Opptjent egenkapital Sum egenkapital Gjeld Skyldig til meglere Skyldig til forvaltningsselskapet Annen gjeld Sum annen gjeld Sum gjeld og egenkapital Antall utstedte andeler , , , , , , , ,98 Basiskurs per andel 1 166, , , , , , , ,8236 Note: Avvik på kursen i forhold til porteføljene skyldes periodiseringsavvik per * Beregnet variabelt forvaltningshonorar per : I henhold til vedtektene skal endelig avregning skje per basert på verdiutviklingen resten av året. ** I hele 1000 SEK.

12 12 PORTEFØLJEFORVALTERNES BERETNING Godt klima, men selektivt aktiemarked De fleste vestlige lande kom ud af recessionen i tredje kvartal. Flere vækstmarkedslande, med Kina og Indien i spidsen, er næsten tilbage i samme væksttakt som før finanskrisen. Global opsparings- og forbrugeradfærd udvikler sig i den rigtige retning. Højt gældsatte amerikanere er begyndt at spare op, og lavt gældsatte forbrugere i vækstmarkedslandene begynder forhåbentligt snart at øge forbruget. Kravet til Kina om at opskrive valutaen skærpes. Udfordringen består i at finde en kurs, som forhindrer protektionistiske tiltag, samtidig med at væksten i den kinesiske økonomi holdes på et højt niveau. Efterspørgslen fra Kina er accelereret, samtidig med at lagersituationen i flere markeder er normaliseret. Det har ført til stigende priser på energi og industrielle råvarer samt højere skibsrater. Restruktureringen af gælden i Dubai World på 26 milliarder dollars giver ingen store bølger i de globale finansmarkeder. Vær forberedt på væsentlig flere tab fra bankdrift i tiden fremover. De seneste år er der investeret store beløb i fast ejendom, hvor kvaliteten og afkastpotentialet ikke har været særligt godt. Bedre kreditmarkeder fører til øget emissionsaktivitet på aktiemarkederne. På kort sigt kan det være negativt, men på længere sigt kan en øget interesse for aktier som aktivklasse føre til stigende aktiekurser. Vi tror, at aktiemarkederne bliver mere selektive fremover. Med andre ord mere velegnede for aktive forvaltere som SKAGEN. Vi har øget beholdningen af stabile forbrugsselskaber med solide balancer. De har ikke været så populære under årets aktieopsving, hvor cykliske og højt forgældede selskaber har domineret vinderlisten. Satser på lavt gældsatte forbrugere. Højt gældsatte amerikanere er begyndt at spare op, mens lavt gældsatte forbrugere i vækstmarkedslandene forhåbentligt snart begynder at forbruge mere. % Også lavere gæld blandt selskaber i vækstmarkedslandene Vækstmarkeds lande Udviklede lande Foto: Bloomberg Kilde: Citigroup 75 %

13 porteføljeforvalternes beretning 13 Selv om selskaberne stort set har leveret resultater over forventningerne i 3. kvartal, har de globale aktiemarkeder de seneste to måneder udviklet sig relativt fladt. En af de børser, som har skilt sig positivt ud i perioden, er Oslo Børs, som steg 7 procent. Fortsat faldende risikopræmier og volatilitet viser, at helbredet i det finansielle system er i fortsat bedring. Kursudviklingen i verdens aktiemarkeder har siden marts været formidabel, og det er et sundhedstegn, at markedet nu tager sig et hvil undervejs. For vores globale aktiefonde har en styrket krone fået en negativ effekt på afkastet hidtil i kvartalet. SKAGEN Vekst, SKAGEN Global og SKAGEN Kon- Tiki har i månederne oktober og november opnået et afkast på hhv. 1,5 %, minus 1,8 % og 0,5 %. De respektive referenceindeks Oslo Børs Hovedindeks, verdensindekset og vækstmarkedsindekset udviste afkast på hhv. 7,1 %, minus 0,4 % og 1,5 %. Obligationsfonden SKAGEN Tellus er hidtil i fjerde kvartal oppe med 0,79 procent, mod referenceindeksets 0,58 procent. SKAGEN Avkastning er faldet 0,24 procent og har måttet se sig slået af referenceindekset, der er steget med 0,68 procent. Global konjunkturudvikling Meget at glæde sig over De fleste vestlige lande kom ud af recessionen i tredje kvartal, og mange kunne udvise en solid økonomisk vækst i kvartalet. Den amerikanske økonomi voksede 3,5 procent. Flere vækstmarkedslande, med Kina og Indien i spidsen, er nu stort set tilbage på det gamle vækstniveau fra før, verdensøkonomien faldt sammen sidste efterår. Det kinesiske PMI-indeks, som er en tillidsindikator for produktionsselskaber, er steget og ligger nu på linje med gennemsnittet fra topårene Det bør give tryghed for, at den udvikling, vi oplever nu, ikke topper foreløbig. Global opsparings- og forbrugeradfærd udvikler sig også i den rigtige retning. De højt gældsatte amerikanere er begyndt at spare op. Forhåbentlig begynder de lavt gældsatte forbrugere i vækstmarkedslandene at spare mindre op og forbruge mere. Mens aktiviteten i USA langsomt, men sikkert begynder at stige, bl.a. via forbedret boligmarked og øget produktion, kan fokus nu skifte til andre lande, som kæmper med store problemer. Udviklede lande Japan døjer med en stærk valuta, faldende priser og stor statsgæld. Storbritannien, Spanien, 10 5 Lysere tider. Ledende indikatorer for G7 landene peger opad igen. Det gælder også for produktion, som kommer fra et historisk lavt niveau. Grækenland og Irland lider under stigende underskud, stor gæld og stigende arbejdsløshed. Her er der ingen tegn på øget aktivitet. Opskriver Kina valutaen? Handelspartnerne skærper kravene om, at Kina skal opskrive sin valuta. Den kinesiske renminbi ligger i dag på samme niveau i forhold til den amerikanske dollar som i sommeren Kinas rammebetingelser for eksport har med en faldende dollar forbedret sig yderligere. Hvordan situationen skal håndteres politisk, bliver sandsynligvis en varm kartoffel i Forhåbentlig finder Kina en balancegang, hvor valutaen opskrives nok til at forhindre flere protektionistiske tiltag fra handelspartnerne, men ikke så meget, at væksten stopper på Kinas hjemmemarked. Da kineserne i dag ikke har inflation, vil de kunne hævde, at grøden (økonomien), hverken er for varm eller kold, men kun lige tilpas. Markedet har indkalkuleret, at Kina opskriver renminbien med tre-fire procent i Det Den globale vækst tager fart Ledende indikatorer Produktionen i G7-landene Kilde: Morgan Stanley % Ryssland Indien Indonesien De udviklede lande er mest gældsatte Turkiet Mexiko 2002 Vækstmarkedslandene Udviklede lande 10% 11% 11% 12% 13% 14% 18% 20% 22% 29% 29% 46% 54% 73% 101% 120% Brasilien Thailand Rumänien Gælden vokser. Gæld målt i procent af BNP vokser i hele verden. Det skal landene i den udvikldede del af verden have æren for. Kina Ungern 2008 Polen Sydafrika Euroområdet er næppe nok til at stille den vestlige verden tilfreds. Præsident Barack Obamas rundrejse i Asien og Kina for nylig gav ingen svar på valutaproblematikken. Kina har også andre udfordringer. Den voldsomme vækst i pengemængden er drevet af lave renter og offentlige stimulanspakker og kan give en boble i ejendomsmarkedet. Myndighederne forsøger nu at bremse udviklingen. For nylig blev kravene til bankernes reserver øget. Yderligere tiltag bliver sandsynligvis iværksat i tiden fremover. Det kan være et risikomoment i Populære emissioner kan give dyrere aktier Kreditmarkederne er kommet tilbage og fungerer igen fuldt ud. De selskaber, som havde svage balancer, har benyttet det gode marked til at hente nye penge for at forberede deres finansielle stilling. Den indre svaghed i kreditmarkederne, som blev blotlagt i 2008, ser ud til at have givet fornyet interesse for at hente egenkapital. Det gælder både ud fra et investerings- og finansieringsperspektiv. Japan Storbritannien USA 10 5 % Kilde: IMF

14 14 porteføljeforvalternes beretning På længere sigt kan en øget emissionsaktivitet føre til, at aktier som aktivklasse bliver for dyr i forhold til andre aktivklasser. På kort sigt kan emissionerne trække likviditet ud af aktiemarkedet og dermed begrænse kurspotentialet. I mange tilfælde går den nye egenkapital til at dække forfaldne kreditobligationer, sådan at selskaberne får en sundere og mere robust finansiering. Ingen Dubai-smitte, men et lille varsel Meldingen om betalingsudsættelse og en nødvendig restrukturering af gælden i Dubai World på 26 milliarder dollars skabte et par dage uro på aktiemarkederne. Isoleret set giver dette dog ingen grund til bekymring i de globale kredit- og finansmarkeder. % Kobber Normalisering af råvarepriser og fragtrater Baltic Dry Bulk Indeks CRB råvareindeks Hvede Olie (Brent) Mar 06 Jul 06 Nov 06 Mar 07 Jul 07 Nov 07 Mar 08 Jul 08 Nov 08 Mar 09 Jul 09 Stærk stigning siden bunden. I løbet af efteråret er både råvarepriser og fragtrater kommet op på mere normale niveauer set i forhold til de seneste år. Med en lille undtagelse på kobber er priserne langt under topniveauerne fra foråret % Kilde: Morgan Stanley Men det er alligevel en påmindelse om, at der de seneste år er blevet investeret store beløb i fast ejendom, hvor kvaliteten og afkastpotentialet ikke er særlig godt. Vi må derfor være forberedt på væsentlig flere tab i bankernes udlån i tiden fremover, især i den vestlige verden. En rentestigning er i den henseende ikke velkommen. Mange banker har i dag dårlig soliditet og bliver det næste år nødt til at hente ny egenkapital. Banksektoren kan endnu en gang vise sig at blive en krævende sektor at være investeret i. Råvarepriser Et strammere marked I de sidste måneder har energi- og industrielle råvarer til manges overraskelse oplevet store prisstigninger. Efterspørgslen fra Kina er accelereret, samtidig med at lagersituationen i flere markeder er normaliseret. For enkelte råvarer, som papirmasse og til dels kobber, ser det ud til, at markedet bliver betydelig strammere i løbet af Investeringer i ny % kapacitet har været begrænset, samtidig med at den økonomiske vækst bliver højere end forventet. Efterspørgselsvæksten i USA er betydelig, men lagersituationen for olie ser håndterbar ud, ikke mindst efterspørgslen fra spekulanter taget i betragtning. Baseret på dagens realøkonomiske fakta synes en oliepris på rundt regnet 80 dollar at være høj nok. Inden for shipping er der en massiv bedring i de fleste segmenter. Raterne på bulkmarkedet er næsten fordoblet her i fjerde kvartal. Selv i tankmarkedet er raterne nu steget til et niveau, som er lønsomt for mange aktører. Investeringsstrategi Energiforbruget er nu størst i vækstmarkederne OECD % Vi øger beholdningen af stabile kvalitetsselskaber. Selv efter en formidabel stigning i aktiemarkederne verden over er det generelle prisniveau ikke afskrækkende. Pris i forhold til bogført egenkapital ligger nu på ca. to både i de udviklede markeder og i vækstmarkederne. Det er et godt stykke under gennemsnittet set over de seneste 20 år. Afkast forventes at blive lavere i tiden fremover end det, vi har set i årene før finanskrisen, men det stemmer godt overens med et betydelig lavere renteniveau. I vækstmarkederne er afkastet af den bogførte egenkapital i selskaberne nu højere end ved at investere i statsobligationer. Som vi også tidligere har beskrevet, vil aktiemarkedet blive mere selektivt fremover. I 2009 er selskaber med høj gæld og cykliske virksomheder steget mest, mens mange kvalitetsselskaber med solide balancer og sikrere pengestrømme har bevæget sig mindre. Flere af dem viser sig nu meget attraktivt prisfastsat. Vi har i de seneste måneder øget beholdningen af denne type selskaber. Stor evne til at udbetale regelmæssigt udbytte til aktionærerne er også værdifuld i disse tider med lave renter. Fraværet af inflation og en meget ekspansiv pengepolitik betyder også, at obligationsmarkederne giver et acceptabelt afkast i forhold til risikoen. Inflationens udfaldsrum på længere sigt er imidlertid stort, og risikoen ved investering i lange obligationer derfor stigende. Da den globale vækst vil være lavere end normalt i en periode endnu, kommer realrenterne næppe under pres foreløbig. 50 Resten af verden Andel af verdens energiforbrug (eks. vind, jordvarme og sol) Kilde: Morgan Stanley Trendbrud. En hurtig industrialisering, med Kina i førersædet, har ført til at vækstmarkedslandene samlet set bruger mere energi end OECD-landene.

15 p o r t e f ø l j e f o r va lt e r n e s b e r e t n i n g 15 Afkast SK AGEN global Hidtil i år 2008 SKAGEN Global 35,5% -44,6% MSCI Verdensindeks 18,4% -37,8% Porteføljeforvalter Filip Weintraub Vi har ikke højdeskræk Efter dette års kraftige kursstigninger tog verdens aktiemarkeder en pause i oktober og november. Men analytikerne bliver fortsat overraskede over selskabernes forbedrede indtjening. Temaet i aktiemarkedet er nu, om markedet har indregnet indtjeningsvæksten korrekt i aktiekurserne. Vi har ikke højdeskræk over prisfastsættelsen på verdens børser, men aktiemarkedet vil blive mere selektivt fremover. Fjerde kvartal har hidtil været en lidt svagere periode for SKAGEN Global, men resultaterne i 2009 er fortsat meget tilfredsstillende, både absolut og i forhold til verdensindekset. Godt betalt for vores defensive aktier I de seneste måneder har vi fået god betaling for vores defensive forbrugsselskaber, som tidligere i år har klaret sig relativt dårligt. Disse lidt kedelige, men meget profitable selskaber som Nestlé og Pfizer har været de største bidragydere til afkastet i oktober og november, tæt fulgt af Charoen Pokphand Foods, Grupo Mexico og Cliffs Natural Resources. Negative bidragydere var LG Corp, Bharti Airtel, Samsung Electronics, Kyocera og Total Access Communication. Periodens relativt stærke brancher har været stabile forbrugsselskaber, råvare- og medicinalselskaber. Relativt svage bidragydere har været telekommunikation, informationsteknologi og kapitalgoder, som alle har oplevet en meget flot kursudvikling tidligere i år. Grupo Mexico vandt Grupo Mexico er omtalt i en række af vores rapporter. Selskabet vandt til slut kontrollen over sit datterselskab Asarco efter en markant retssag. Dermed forsvandt en stor rabat i prisfastsættelsen af selskabets værdier og indtjening, og vi har efter en kursstigning i år på 245 procent i år valgt at reducere vores investering. Stålselskabet Ternium har de seneste kvartaler rapporteret flotte tal. Dette er nu delvist reflekteret i aktiekursen, og vi har derfor reduceret investeringen. I stedet har vi investeret i Cliffs Natural Resources (tidligere Cleveland-Cliffs). I USA er selskabet den største jernmalmproducent, og det har også en stærk position på det australske marked. Vi har købt yderligere op i Buzzi Unicem og Italcementi, italienske cementselskaber med en betydelig aktivitet i Østeuropa og i Afrika. Disse to markeder er i stærk vækst, og der er mulighed for en god indtjening. Begge selskaber er købt til under 100 dollar pr. ton kapacitet og er dermed blandt verdens billigste cementselskaber. Adskillige af vores energiselskaber har haft en optur, og vi har foretaget en del ændringer. Alle aktier i PKN Orlen, Forest Oil, Seahawk Drilling (fission fra Pride i sensommeren i år) samt den sidste rest af Petrobras-posten er nu solgt. Vi har øget vores positioner i Mariner Energi og BP. Verdens tredjestørste traktorproducent Efter en kraftig værdistigning hidtil i år for Kone og Siemens har vi inden for kapitalgoder solgt os betydeligt ned i disse selskaber. Desuden blev posten i Air France-KLM halveret. De realiserede midler investerede vi i et nyt selskab, Agco, verdens tredjestørste traktorproducent. Selskabet handles til lidt over de bogførte værdier, men indtjeningen er svag, og dermed er den forventede indtjening målt på P/E også relativt høj. Forventningen om bedre tider og større efterspørgsel efter landbrugsvarer peger også i retning af opgangstider for landmænd og nye investeringer i traktorer. Vi ser allerede nu et spring i gødningspriserne. Selskabet har også meget at hente på omkostningssiden. Her er der sat et omkostningsprogram i gang, som bør give betydelig bedre indtjeningsmarginaler allerede næste år. Hovedkonkurrenten Deere kan i dag skilte med dobbelt så høje indtjeningsmarginaler som Agco. Ligeledes har vi investeret i vikarbureauet Randstad. Ud af Peugeot ind i Toyota Vi har i år næsten fordoblet vores Peugeot-aktier. Men bilmarkedet er generelt forbedret, flere strategiske aftaler kan forventes, og vi har nu solgt os ud af selskabet. Pengene fra salget har vi rullet over i Toyota Industries, hvor indtægterne ikke kommer primært fra bilsalg men fra salg af gaffeltrucks og reservedele. Selskabet er afhængigt af global vækst og handel og indtjeningen er for tiden svag. Men gaffeltrucks har en kort levetid på omkring tre år og vi forventer en del udskiftning blandt brugerne i takt med at den globale økonomi bliver bedre.vi har kun betalt mellem to og fire gange indtjeningen for Toyota Industries, baseret på konservative estimater for fremtidig indtjening. Prisen er ikke meget højere end værdien af selskabets ejerskab af Toyota Motors på knap seks procent plus andre finansielle aktiver. Vi har med andre ord næsten fået driften af selskabet gratis. Aktieposterne i Comcast og Metro er øget. Comcast gik i skrivende stund ud og meddelte, at de overtager General Electrics medieselskab, som blandt andet inkluderer 51 procent af NBC Universal. Metro har overrasket markedet med at være foran budgettet, hvad angår annoncerede reduktioner i omkostninger. Tager profit i dyrefoderselskab Vi har foretaget betydelige ændringer i periodens vindersektor, stabile forbrugsgoder. Afkastet fra den thailandske dyrefoder- og rejeproducent Charoen Pokphand Foods er steget med fantastiske 250 procent i år, og vi har reduceret positionen betydeligt. Selskabets indtjening er forøget med 200 procent i perioden, og virksomheden i Vietnam bliver formentlig frasolgt næste år. Prisen på selskabet vurderer vi fortsat som attraktiv. Vi har solgt os helt ud af chokoladeproducenten Cadbury. Det har været en kortvarig og attraktiv investering for os. Prisen lå et godt stykke over Kraft Foods bud på selskabet. Vi købte os som tidligere annonceret ind i Cadbury i sommer, lige før Kraft kom med deres bud. En del af pengene for salget har vi brugt til at købe aktier i netop Kraft Foods. Selskabet har oplevet en svag kursudvikling i forbindelse med opkøbet. Markedet frygtede, at der skulle opstå en budkrig om Cadbury. Fortsat gode salgstal og stærke signaler om øget udbytte eller tilbagekøb af egne aktier førte til, at Nestlé har været en af periodens vinderaktier. Vi har benyttet den stærke kursstigning til at reducere lidt i vores beholdning af Nestléaktier og flyttet pengene over i vores italienske mælkeproducent Parmalat. Efter at have besøgt selskabet føler vi, at vores positive vurdering af det er bekræftet. Potentialet for en stigning i indtjeningsmarginalerne er bedre, end vi oprindelig havde forventet, og de fremtidige strategiske muligheder ser yderst interessante ud. Efter en god kursudvikling i år har vi trimmet positionerne i Samsung Electronics, Bank Asya, Eletrobras og Calpine. Vi har fortsat med at øge vores positioner i Fresenius, Sabanci, Amdox og Total Access Communications. Yderligere information om fonden, se side 20-21

16 16 P O R T E F Ø L J E F O R VA LT E R N E S B E R E T N I N G Afkast SK AGEN kon -t ik i Hidtil i år 2008 SKAGEN Kon-Tiki 71,8 % -48,0% MSCI Emerging Markets 59,2 % -51,0% Porteføljeforvalter Kristoffer Stensrud Asiatisk lavpris. AirAsia er ny i porteføljen. I lighed med Norwegian satser de på lave omkostninger, lave priser og fleksibel forretningsmodel. I oktober og november er de globale vækstmarkeder fortsat med at stige, med mindre korrektioner undervejs. SKAGEN Kon-Tiki var i perioden op 0,5 procent, mod 1,5 procent for vækstmarkeds indekset. Det relativt svagere afkast for SKAGEN Kon- Tiki skyldtes primært negative bidrag fra den indiske mobiloperatør Bharti Airtel og den koreanske elektronikvirksomhed Samsung Electronics og LG Electronics. I øvrigt udviklede den thailandske teleoperatør Total Access Communication og det indonesiske Indosat sig svagt. På den positive side finder vi først og fremmest russiske Sistema, brasilianske Banrisul, Vale og Eletrobras samt vores tre store medicinalvirksomheder China ShineWay, Gedeon Richter og Stada Arzneimittel. Gode markeder i perioden har været Brasilien, Rusland og Indien, mens Tyrkiet og Egypten har været forholdsvis svage. Energi- og råvaresektorer har fortsat været gode, men vi har efterhånden øget vores opmærksomhed på virksomheder med en stabil indtjening. Vi har solgt os ud af polske PKN Orlen og den russiske supermarkedskæde X5. Vores positioner i Petrobras og OGX råolie er blevet reduceret en smule. The Great Wall Motor og pensionsselskabet Provida har givet en lille gevinst. Canadisk kobber og asiatisk flyindustri Nyt selskab i porteføljen er det canadiske kobberselskab Equinox. I foråret 2009 etablerede virksomheden en produktion på et kobberprojekt i Zambia, som har en årlig produktionskapacitet på ounces kobber. Equinox overraskede med både højere produktions- og kobberpriser end forventet. Virksomheden er også en attraktiv købskandidat. Vi har købt os ind i det malaysiske flyselskab AirAsia, der opererer ud fra Malaysia, Thailand og Indonesien. I lighed med hvad vi ser i Europa, synes de vigtigste faktorer for succes i luften at være lave omkostninger, lave priser og en fleksibel forretningsmodel. Konkurrencen på de markeder, hvor AirAsia primært opererer, Nøgletal for de største positioner i SKAGEN Kon-Tiki Postens vægt % Kurs P/E 2009E P/E 2010E P/B seneste Kursmål Oppside, % Samsung Electronics 6, ,1 7,9 1, Eletrobras SA 6, ,6 7,2 0, Sistema 4,9 18 8,9 5,9 1, Pride International 4, ,5 10,9 1, Hyundai Motor 4, ,4 3,8 0, Banrisul 3,7 12 9,1 7,7 1, Standard Chartered 3, ,4 9,3 1, Richter Gedeon 3, ,1 14,1 2, Vale SA 2, ,1 12,1 2, Bharti Airtel 2, ,5 9,7 3, LG Electronics 2, ,1 3,1 0, Seadrill 2, ,9 6 2, Median top 12 46,4 8,6 7 0,9 55% Median top 35 73,5 9,6 7,8 1,1 47% Vækstmarkedsindekset 15,8 12,4 2,1 består af statsdominerede selskaber. Et andet nyt selskab i porteføljen er Chaoda Modern Agriculture, der arbejder med dyrkning og distribution af grøntsager i Kina. Virksomheden vokser hurtigt og har en stærk finansiel position. Vi har også taget Tisco Financial Group ind som nyt selskab. Selskabet er førende på markedet for bilfinansiering i Thailand. Vi har desuden øget vores position i nogle selskaber, der på det seneste har ligget relativt stille, med Eletrobras i spidsen. Betydelige rabatter Porteføljen i SKAGEN Kon-Tiki handles nu til en betydelig rabat til både vækstmarkedet og verdensmarkedet. I de 35 største selskaber i Kon-Tiki, som repræsenterer ca. 78 procent af fonden, forventer vi en omsætningsstigning på 19 procent næste år (vægtet størrelse). Porteføljen er prissat til 9,6 gange anslået indtjening (P/E) for 2009 og 7,8 gange forventet indtjening næste år. Pris i forhold til indre værdi (P/B), der ligger på 1,1, er 40 procent lavere end tilsvarende nøgletal på vækstmarkedsindekset. Det bør give god beskyttelse i perioder med negative aktiemarkeder, mens porteføljen har et godt potentiale i et opadgående aktiemarked. Yderligere information om fonden, se side 22-23

17 P O R T E F Ø L J E F O R VA LT E R N E S B E R E T N I N G 17 Afkast SK AGEN v ek s t Hidtil i år 2008 SKAGEN Vekst 59,8 % -54,2% Oslo Børs hovedindeks 77,5 % -62,7% Porteføljeforvalter Kristian Falnes Oslo Børs kommer til at stige I fjerde kvartal har vi fået yderligere bekræftelse på, at de internationale konjunkturer er på vej mod bedring. Det har ført til højere priser på olie og på de fleste industrielle råvarer, der normalt vil medføre stigende aktiekurser på Oslo Børs. Oslo Børs har derfor udviklet sig bedre end SKA- GEN Vekst de seneste to måneder og har i år lagt distance til afkastet i SKAGEN Vekst. Hvis vi derimod går tilbage til begyndelsen af det værste aktieår i moderne tid, nemlig 1. januar 2008, ser beregningen anderledes ud. Fra dette tidspunkt og til udgangen af november i år har afkastet i SKAGEN Vekst været næsten syv procentpoint højere end Oslo Børs. Det viser, at filosofien bag SKAGEN Vekst stadigvæk fungerer godt. I gode tider halter fonden efter Oslo Børs, mens den i dårlige tider falder betydeligt mindre end Oslo Børs. Det gennemsnitlige årlige afkast på SKAGEN Vekst siden starten i 1993 er nu oppe på 16,5 procent mod 8,8 procent for Oslo Børs. Risikoen i SKAGEN Vekst målt på kursudsving har også været en hel del lavere end Oslo Børs i denne 16-års periode. I slutningen af november var 56,7 procent af fondens aktier placeret i norske selskaber, resten af selskaberne var godt fordelt på resten af verden. Fondens kontantandel var 1,5 procent. De ti største investeringer tegnede sig for 24,8 procent, hvilket er ca. et procentpoint mindre siden slutningen på tredje kvartal. Ny kaptajn på Hurtigruten gav kursrally De største positive bidragydere i fjerde kvartal har været Hurtigruten, Yara International, Clavis Pharma og Telenor. I Hurtigruten købte Trygve Hegnar ca. 20 procent af selskabet og blev indsat som ny bestyrelsesformand. Kombinationen af en stadig bedre drift af selskabet og Hegnars indtræden har fået aktiemarkedet til at fokusere på de grundlæggende værdier, som ligger i skibsflåden samt det fremtidige indtjeningspotentiale. Siden refinansieringen i vinter er kursen steget med næsten 300 procent. De største negative bidragydere indtil nu i kvartalet har været LG Corp., LG Electronics, Samsung Electronics og den thailandske mobiloperatør Total Acces Telecommunication. Det sydkoreanske aktiemarked har haft en relativt dårlig markedsudvikling i dette kvartal, primært på grund af stærk lokal valuta. Den sydafrikanske iværksætter Nyt selskab i porteføljen er sydafrikanske Aveng. Virksomheden er blandt de største aktører inden for byggebranchen i Sydafrika og Australien. Desuden har virksomheden aktiviteter inden for stål og cement. Aveng er lavt prissat i forhold til indtjening og egenkapital og har en meget solid balance. Selskabet vil nyde godt af den forventede kraftige vækst i infrastrukturen i Sydafrika og har en ordrebog, der dækker omkring to års drift fremover. Vi har også valgt at investere i virksomhedsobligationer. I Seabird Exploration har vi købt obligationer til en pris på kun 27 % af den pålydende værdi. I kølvandet på vores køb gennemførte virksomheden en aktieemission, som resulterede i en betydelig forbedring af långiveres sikkerhed. Allerede nu kan vi konstatere en betydelig stigning i værdien af vores obligationer. Vi har fordoblet vores post af konvertible obligationer i Aker Exploration til en kurs, der giver os et afkast på 16 procent p.a. I øvrigt har vi mulighed for at veksle obligationerne til aktier, men dog til en aktiekurs væsentligt over det nuværende niveau. Vi mener, at prisen på obligationerne var meget lav, især i betragtning af den stærke balance, som Aker Exploration vil få, efter at fusionen med det norske olieselskab er afsluttet. Vi valgte at sælge obligationer i Northern Offshore til en kurs relativt tæt på pålydende værdi. Kursen er fordoblet, siden vi købte dem sidste vinter. Vores investeringsidé var, at selskabets indtjening og formue bør give en lav refinansieringsrisiko ved udløb i sommeren 2010, og det ser nu ud til at have fået fuld effekt i markedet. Ud over de ovennævnte køb har vi øget poster i Dockwise (emission), Imarex, Kongsberg Gruppen, Stolt-Nielsen og Bunge. Vi har solgt lidt i Norwegian Selv om selskabet rapporterede et fremragende resultat for tredje kvartal, valgte vi efter en fantastisk kursstigning siden sidste vinter at mindske vores position i Norwegian. Flyselskabet viser en god drift, har en god position på markedet og ekspansive planer for fremtiden. Men efter kursstigningen er selskabet ikke længere betydeligt undervurderet. Da Bjørn Kjos også har valgt at reducere sit ejerskab, er han tydeligvis en smule enig med os. Efter at den svenske biotekvirksomhed Biovitrum annoncerede planer om at købe et svensk medicinalselskab til en pris, som vi anser for at være for høj, har vi besluttet at sælge de fleste af vores aktier i selskabet. Når Biovitrum desuden vælger at betale hovedparten af købet med egne aktier, var det nemt for os at trykke på salgsknappen. Vi har fortsat med at reducere vores ejerandel i Petrobras, på stadigt stigende kurser. Vi har også valgt at sælge os noget ned i Pride International. Dette års pæne kursstigning har betydet, at vores aktier i Pride ikke længere har så stort potentiale i forhold til det vi mener, er virksomhedens korrekte værdi. Gode udsigter Som vi skrev i forrige markedsrapport, er vi af den opfattelse, at kursniveauet på Oslo Børs ligger omtrent på det historiske gennemsnit, både med hensyn til pris i forhold til bogført værdi (P/B) og forventet indtjening (P/E) i det kommende år. Det må derfor ikke forventes, at dette års kraftige kursstigninger vil fortsætte i samme tempo. Kurskorrektioner må også påregnes. De makroøkonomiske udsigter, især i vækstmarkedslandene, er stadig så gode, at indtjeningsudsigterne for mange af de cykliske selskaber på Oslo Børs er blevet væsentligt forbedret. Udviklingen i olieprisen er naturligvis meget vigtig. Statoil udgør over 30 procent af markedsværdien af samtlige selskaber på Oslo Børs, og tilsammen udgør olie- og olieserviceselskaber mere end 50 procent. Med den pæne vækst vi ser i energitunge vækstmarkedslande, er det svært at forestille sig et stort fald i olieprisen. En øgning i produktionen er begrænset på kort sigt, og den ekstra kapacitet, som OPEC besidder, bliver sandsynligvis mindre næste år. Vi finder stadig, at vores porteføljeselskaber er moderat prissat. En P/E for næste års forventede indtjening, som ligger på under ti, og en P/B på 1,2 er attraktive nøgletal, når vi er i en periode med forbedrede økonomiske vilkår. Vi ser stadig et godt potentiale og kan ikke vente med at gå i gang med et nyt år, det syttende i serien (16-års fødselsdag den 1. december). Med målet om at skabe det bedst mulige risikojusterede afkast til vores investorer. Yderligere information om fonden, se side 24-25

18 18 Global rentekommentar: Næsten kun lave renter Ben Bernanke og Co. har ikke travlt med at hæve den ledende rentesats. Vi tror, at de korte renter ude i den store verden vil forblive lave i lang tid fremover. Det vil tillige holde de lange statsrenter nede. Da de store centralbanker sænkede deres rentesatser ned i nærheden af nul, var der mange, som mente, at der var tale om en ekstremt ekspansiv pengepolitik. Det er sandsynligvis en fejlvurdering. Tætsluttende låg på realafkastet Den globale økonomi kollapsede sidste efterår, og det forventede realafkast af nye investeringer i erhvervslivet bragede nedad. Desuden begyndte forbrugerpriserne mange steder at falde, og folks forventninger til fremtidig inflation blev kraftigt nedjusteret. Alt i alt har det betydet, at selv om den korte nominelle rente røg helt ned på nul, har det sikkert ikke været nok til at holde trit med faldet i den såkaldte naturlige rente. Det er den rente, som sikrer balance i økonomien. Politikken sidste efterår var derfor kontraktiv både i USA, Eurozonen og Storbritannien. Centralbankerne var med andre ord på hælene. Vekst/kvartal USA BNP stiger igen I foråret slog verdensøkonomien om. De økonomiske strømpile begyndte atter at pege opad. Der er dog stadig ganske meget ledig kapacitet globalt, og det vil derfor tage tid, inden vi oplever knaphed på realressourcer til investeringsformål. Dermed er der lagt tætsluttende låg på det forventede realafkast og inflationen. Hæver Fed i 2012? I og med at pengepolitikken i mange lande ikke har været tilstrækkelig ekspansiv, tror vi, der vil gå overordentlig lang tid, før de ledende rentesatser bliver sat op. Den ledende rente er nu kommet op i nogle af de økonomier, som har lidt mindst under den internationale lavkonjunktur, såsom Israel, Australien og Norge. Men der vil sandsynligvis gå lang tid, før renterne hæves i de store økonomier, der har oplevet det største tilbageslag siden 30 erne. Vi tror, at den amerikanske centralbank Fed må vente helt til 2012 med at hæve den ledende Storbritanien Euro zonen 93 Japan 91 Q1 08 Q2 08 Q3 08 Q4 08 Q1 09 Q2 09 Q3 09 Kilde: Reuters EcoWin Undtagent er UK. Efter et kraftigt fald i BNP vokser økonomien nu igen i de fleste lande. Storbritanien er en undtagelse. Den britiske økonomi var i tredje kvartal ikke kommet ud af recessionen rente. Analyser foretaget af Feds økonomer tyder på, at renten i øjeblikket burde ligge på minus fem-seks procent. Det er selvfølgelig ikke muligt. Men man kan forsøge at kompensere for den ikke eksisterende negative rente ved at holde renten nede meget længere, end man ellers ville have gjort. Bank of England kommer også til at vente et godt stykke tid. Britisk økonomi var en af de få, som blev reduceret også i tredje kvartal i år. Og de seneste indikatorer, som er fremkommet, er heller ikke munter læsning. ECB under politisk pres Der er mange, som tror, at den europæiske centralbank som en af de første af de store vil foretage stramninger. ECB er jo på papiret den mest uafhængige centralbank, og dens eneste mandat er at bekæmpe inflationen. Men heller ikke ECB opererer i et politisk vakuum. Lissabon-traktaten, som blev vedtaget for nylig, giver eurolandenes finansministre konstitutionelt grundlag for at have en mening om euroens eksterne værdi. Hvis ECB er et hestehoved foran Fed og Bank of England, kan euroen blive kraftigt styrket. En styrkelse kan med en meget høj arbejdsløshed blive særdeles svær at sluge for finansministrene. ECB kan derfor for at undgå politisk tumult omkring euroen komme til at vente længere end ønsket med at hæve renten. Ved at udskyde forhøjelsen af den ledende rente risikerer centralbankerne selvfølgelig at ryge på hælene også på vejen op, således at inflationen overrasker på opsiden. Vi tror, det er en risiko, de er villige til at løbe. Af Torgeir Høien

19 P O R T E F Ø L J E F O R VA LT E R N E S B E R E T N I N G 19 SK AGEN t ellus Bekendtgørelse Historisk afkast er ikke garanti for fremtidigt afkast. Fremtidigt afkast vil blandt andet afhænge af markedsudviklingen, forvalterens dygtighed, fondens risiko samt omkostninger ved tegning og forvaltning. Afkastet kan blive negativt som følge af kurstab. Afkast Hidtil i år 2008 SKAGEN Tellus 10,18% -2,0% Lehman Indeks 0,64% 16,2% Der er ingen købsomkostninger i vores aktiefonde. Det årlige forvaltningshonorar for SKAGEN Vekst og SKAGEN Global er 1 % per år + variabelt forvaltningshonorar. I SKAGEN Vekst fordeles afkastet over 6 % per år 90/10 mellem fondens investorer og forvaltningsselskabet. I SKAGEN Global fordeles værdiudvikling bedre end MSCI verdensindeks målt i norske kroner 90/10 mellem fondens investorer og forvaltningsselskabet. I SKAGEN Kon-Tiki er forvaltningshonoraret 2,0 % per år plus/ minus variabelt forvaltningshonorar. I SKA- GEN Kon-Tiki fordeles værdiudvikling bedre end MSCI vækstmarkedsindeks målt i norske kroner 90/10 mellem fondens investorer og forvaltningsselskabet. Samlet belastet forvaltningshonorar per år kan dog ikke overstige 4 procent af den gennemsnitlige forvaltningskapital. Ved dårligere værdiudvikling end MSCI vækstmarkedsindeks målt i norske kroner fordeles differencen 90/10 mellem fondens investorer og forvaltningsselskabet. Samlet belastet forvaltningshonorar per år kan dog ikke blive mindre end 1 procent af den gennemsnitlige årlige forvaltningskapital. SKAGEN Global og SKAGEN Kon-Tiki kan belastes af variabelt forvaltningshonorar, selv om fondens afkast har været negativt, så længe fonden har haft bedre procentuel værdiudvikling end sit referenceindeks. Omvendt kan fonden give positivt afkast, uden at den belastes af variabelt forvaltningshonorar, så længe fonden ikke har haft bedre procentuelt afkast end referenceindekset. Fast forvaltningshonorar beregnes dagligt og belastes kvartalsvis. Variabelt forvaltningshonorar beregnes dagligt og belastes årligt. I SKAGEN Tellus er der ingen omkostninger forbundet med køb og salg af andele. Der er heller ingen begrænsninger for udtag. Årligt forvaltningshonorar er 0,8 % for SKAGEN Tellus. Investors afkast kan påvirkes af omkostninger, som skabes af andre handelspartnere uden for vores kontrol. For en detaljeret beskrivelse af omkostningerne m.m. henvises til det komplette og det forenklede prospekt. Det kan fås ved henvendelse til SKAGEN Fondene eller på Porteføljeforvalter Torgeir Høien Et år med godt afkast Obligationsfonden SKAGEN Tellus har haft et flot år. Efter elleve af årets tolv måneder er gået, har afkastet nu passeret ti procent. Det er næsten ti procentpoint bedre end referenceindekset. Ændret syn på inflation Efter at have opnået en pæn fortjeneste har vi solgt os ud af en japansk inflationsbeskyttet obligation. Desuden har vi ændret syn på den forventede inflation i de udviklede økonomier og har derfor reduceret eksponeringen i en græsk inflationsbeskyttet statsobligation. De ledende centralbanker har næsten sænket renterne til nul og fører derudover en såkaldt ukonventionel pengepolitik. Det som foregår er, at centralbankerne bytter sig til statsobligationer og andre likvide værdipapirer mod at give bankerne folioindskud i centralbanken. Med med lave renter på statsobligationerne er der i praksis kun en lille forskel på de to instrumenter, og i den private sektor regnes statsobligationer som ligeså likvide som folioindskud. I praksis betyder den ukonventionelle pengepolitik ikke en netto tilførelse af likviditet til bankerne, og disse operationer har derfor kun lille effekt på inflationen. Det er derimod bekymrende, at der i en række lande sker en kraftig vækst i statens gældsætning. I forhold til økonomien er statsgælden størst i Japan. Under forudsætning af at statsgælden, der i overvejende grad er ejet af japanere, er det usandsynligt, at man vil vælger at kæmpe sig ud af problemerne ved at lade inflationen stige kraftigt. En kraftig stigende inflation har historisk været et redskab, som stater har anvendt til at udhule værdien af statsgæld sammenlignet med bruttonationalproduktet. Dermed er der i Japan en større sandsynlighed for misligholdelse. Situationen er en anden i USA. Også der vokser gælden meget, men siden en stor andel af gælden ejes af udlændinge, er der her større chance for høj inflation end misligholdelse. Vi vælger derfor at være investeret i inflationsbeskyttende amerikanske statsobligationer og valutasikre positionen. De ledige midler fra Japan og Grækenland er blandt andet blevet brugt til at købe en indonesisk statsobligation med forfald i 2027, hvor det direkte afkast er på over ti procent. Vi tror, at en kombination af den lave inflation på 2,5 procent og en stram pengepolitik giver et fald i de lange renter. Samtidig er der udsigter til højere kurs på den indonesiske valuta. Ved månedsskiftet udgjorde denne investering 5,8 procent af SKAGEN Tellus. Yderligere information om fonden, se side 26

20 20 VæRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN global PR. 30. november 2009 Risiko Fondsinformation SK AGEN Global En verden af muligheder* Aktiefonden SKAGEN Global investerer i undervurderede, underanalyserede og upopulære aktier i diverse brancher over hele verden. Målet er at opnå det bedst mulige afkast for den risiko, kunden tager. NAV SKAGEN Global 1000 SKAGEN Global 800 Verdensindeks (DKK) 20 % årlig geometrisk afkast Værdipapir historisk kursudvikling sk agen global Antal Køb sværdi NOK Markedskurs Valuta Markedsværdi NOK Urealiseret gevinst/tab Andel af fonden Børs Energi PRIDE INTERNATIONAL INC ,63 USD ,72% New York NABORS INDUSTRIES LTD ,65 USD ,92% New York MARINER ENERGY INC ,51 USD ,88% New York BP PLC ,75 GBP ,81% London BP PLC ADR ,18 USD ,52% New York KAZMUNAIGAS EXPLORATION -GDR ,10 USD ,48% London Int. I alt Energi ,34% Standard & Poor s kvalitativ rating Dine Penger (DP terning) Morningstar Wassum HHHHH Materialer SVENSKA CELLULOSA AB-B ,00 SEK ,46% Stockholm GRUPO MEXICO SAB DE CV ,41 MXN ,03% Mexico MAYR-MELNHOF KARTON AG ,96 EUR ,00% Wien HARMONY GOLD MINING ADR ,10 USD ,87% New York TERNIUM SA ADR ,47 USD ,85% New York CLIFFS NATURAL RESOURCES INC ,06 USD ,68% New York KWS SAAT AG ,93 EUR ,52% Frankfurt VALE SA SPONS ADR ,50 USD ,52% New York FIBRIA CELULOSE SA ADR ,52 USD ,39% New York SMÅPOSTER ,50% Sum Materialer ,81% Lipper Europe 2009 Bedste Fond 10 år, Equity Global Citywire (3 års periode) nr. 27 af 587 Fondens startdato af 7 august 1997 Afkast siden lancering 527,0 % Gennemsnitligt årligt afkast Forvaltningskapital 16,1 % 24,3 mia DKK Antal kendte investorer Tegningsprovision 0% Indløsningsprovision 0 % Forvaltningshonorar 1,0 % pr. år + 10 % af afkastet ud over referenceindekset Mindste tegningsbeløb Kr Godkendt til markedsføring i Referenceindeks UCITs-fond Portføljeforvalter Norge, Sverige, Danmark, Finland, Holland, Luxembourg, Island og Storbritannien MSCI Daily net $ World Index Ja Filip Weintraub Kapitalgoder, service og transport TYCO INTERNATIONAL LTD ,87 USD ,10% New York BUNGE LTD ,90 USD ,48% New York LG CORP KRW ,94% Seoul KONE OYJ-B ,95 EUR ,38% Helsinki SIEMENS AG ,24 EUR ,26% Frankfurt AGCO CORP ,31 USD ,13% New York BAYWA-BAYERISCHE WARENVERMIT AG ,18 EUR ,09% Frankfurt RANDSTAD HOLDING NV ,06 EUR ,06% Amsterdam TYCO ELECTRONICS LTD ,21 USD ,92% New York FINNAIR OYJ ,85 EUR ,58% Helsinki STOLT-NIELSEN SA ,00 NOK ,50% Oslo Børs AIR FRANCE-KLM ,56 EUR ,38% Amsterdam ENKA INSAAT VE SANAYI AS ,80 TRY ,29% Istanbul CMB CIE MARITIME BELGE SA ,24 EUR ,28% Brussel SMÅPOSTER ,37% I alt Kapitalvarer, service og transport ,76% Cykliske forbrugsgoder TOYOTA INDUSTRIES CORP ,00 JPY ,40% Tokyo REED ELSEVIER NV ,75 EUR ,31% Amsterdam COMCAST CORP ,81 USD ,30% NASDAQ METRO AG ,90 EUR ,22% Frankfurt MICHELIN (CGDE)-B ,50 EUR ,05% Paris LG ELECTRONICS INC PREF KRW ,69% Seoul COMCAST CORP_ ,66 USD ,67% NASDAQ TELEVISION BROADCASTS LTD ,40 HKD ,57% Hong Kong SHANGRI-LA ASIA LTD ,04 HKD ,27% Hong Kong MAHINDRA & MAHINDRA LTD GDR ,00 USD ,26% London Int. SMÅPOSTER ,17% I alt Cykliske forbrugsgoder ,92% Stabile forbrugsgoder NESTLE SA ,48 CHF ,70% Zürich PARMALAT SPA ,94 EUR ,59% BrsaItaliana KRAFT FOODS INC-CLASS A ,58 USD ,02% New York CHAROEN POKPHAND FOODS PLC ,70 THB ,98% Bangkok YAZICILAR HOLDING AS ,15 TRY ,48% Istanbul UNITED INTL ENTERPRISES ,50 DKK ,28% København SMÅPOSTER ,33% I alt Stabile forbrugsgoder ,37%