Jyske Foretrukne: uge 44

Transkript

1 Jyske Foretrukne: uge 44 Vi tilføjer Ineos til Jyske Foretrukne i stedet for Numericable. Univeg, Rexam og Abengoa forbliver i porteføljen. Jyske Foretrukne selskaberne er baseret på en fundamental tilgang. Jyske Foretrukne er IKKE en modelportefølje, og er alene et udtryk for en høj overbevisning af de enkelte selskabers performance på kort/mellemlang sigt. Såfremt obligationerne bliver skiftet ud, er dette ikke et udtryk for en generel Sælg anbefaling. Se for de bagvedliggende analyser, samt risikomærkning af produkterne. STRATEGI: Korrektion til korrektionen High Yield markedet har den seneste uge indhentet en del af den negative korrektion vi så i uge 42. Overordnet er vi dog stadig i en opadgående trend, der startede i slutningen af juni. Rygter om at ECB vil overveje at købe virksomhedsobligationer, var medvirkende hertil. Såfremt der skulle være hold i rygterne er det vores klare overbevisning at det vil ske i High Grade segmentet og ikke High Yield. Opkøbene vil dog have afledte positive effekter på High Yield segmentet. På den korte bane kan vi godt se High Yield markedets momentum fortsætte ind i næste uge. Triggeren kan meget vel være ECB s AQR og Stress Test der vil blive offentliggjort på søndag kl. 12., hvor vi ikke forventer de store negative overraskelser. SELSKABSANBEFALING: INEOS Ineos har offentliggjort sin trading statement for 3. kvartal i denne uge, der viser en fortsat positiv udvikling i lønsomheden. EBITDA stiger med 3% (år/år). Alle geografiske områder oplever fremgang, hvor særligt den største region Nordamerika, målt på indtjening, udmærker sig som følge af høje udnyttelsesgrader. Den finaniselle gearing falder fortsat til 3,7x nettorentebærende gæld / LTM EBITDA mod 4,x i forrige kvartal. Vi ser den gode udvikling fortsætte og den lavere gearing understøtter en reduceret kreditrisiko i udstedelserne. Vi vurderer stadig at nye investorer kan få et attraktivt risikojusteret afkast i denne investeringscase. SELSKABSANBEFALING: ABENGOA Fitch nedjusterede 22. oktober Abengoa s outlook til Negativ med henvisning til, at Fitch forventer en stigende gæld på gruppeniveau. Gælden på gruppeniveau omfatter også gælden på projektniveau, som Abengoa ikke hæfter for, da denne gæld sikres af aktiverne i de enkelte projekter. Ratingen hos Fitch er uændret B+ (Moodys: B2, Stabilt Outlook). Fitch havde ventet, at Abengoa i højere grad havde anvendt provenuet fra salg af aktiver til også at nedbringe gælden på projektniveau. Vi venter fortsat en reduktion af den finansielle gearing på selskabsniveau, og fastholder vores Køb anbefaling. Jyske Foretrukne Ineos 6,5 % 218 Univeg 7,875 % 22 Rexam 6,75 % 267 Abengoa 6, % 221 Vigtige begivenheder: Mandag: IFO, Tyskland Onsdag: ECB s udlåndsundersøgelse Eurozonen Rentemøde FED, USA Torsdag: BNP, USA Senior Analyst, Corporate Bond Research, Bo Andersen boandersen@jyskebank.dk Senior Analyst, Corporate Bond Research, Jens Houe Thomsen jht@jyskebank.dk Analyst, Corporate Bond Research, Rasmus Justesen rasmus.justesen@jyskebank.dk Jyske Markets, Vestergade 8-16 DK-86 Silkeborg Fraskrivelse af ansvar: Se venligst sidste side

2 Overblik: Jyske Foretrukne Obligation Investeringscase Ineos 6,5 % 218 Ineos er et diversificereret selskab, som ser markant fremgang i lønsomheden. Univeg 7,875 % 22 Univeg tilbyder et attraktivt risikojusteret afkast og er samtidig attraktivt prisfastsat relativt set. Rexam 6,75 % 267 Rexams omkostningsfokus vil understøtte positionen som den stabile markedsleder. Abengoa 6, % 221 Abengoa har fokus på styrkelse af cash flow og nedbringelse af capex og gearingen. Obligation Rating Udbud YTW Spænd Justeret gearing Spænd pr. Gearing ISIN Min. Handelsstørrelse INEGRP 6 1/2 8/15/18 B- 12,88 5.3% 532 4,6x 126 XS / 1. UNIVEG 7 7/8 11/15/2 CCC+ 95,38 8.9% 861 7,6x 119 XS / 1. REXLN 6 3/4 6/29/67 BB 15,63 4.5% 449 2,5x 191 XS / 1. ABGSM 6 3/31/21 B 1,75 5.9% 553 5,8x 99 XS / Ineos 6,5 % 218 Univeg 7,875 % 22 Spread to government 2 12 Spread to government Diff. MLI B Index INEGRP 6.5% Diff. UNIVEG 7.875% MLI B Index 6 Rexam 6,75 % 267 Abengoa 6 % Spread to government Spread to government Diff. MLI HY Index REXLN 6.75% Diff. MLI B Index ABGSM 6%

3 Udstedte EUR obligationer Anbefaling Obligation Rating Kur s YTW STW Fin. Gear ing Just. Gear ing ISIN Køb EUR 5.75 % 219 B3/B % x 4.7x XS Køb EUR 6.5 % 218 B3/B % x 4.7x XS Anbefaling Fundamentalt billigt prisfastsat i forhold til sammelignelige selskaber indenfor sektoren med samme finansielle gearingsniveau. Virksomhedsprofil Ineos Group Holdings Plc. er et holdingselskab for en gruppe af kemiselskaber. Gruppens hovedprodukter er petrokemikalier og olieraffinering, men produktsortimentet inkluderer også en vifte af specialkemikalier. Ineos har hovedkvarter i Southampton, England, og dets 27 fabrikker, fordelt på 8 lande som er primært beliggende i Europa og USA. Målt på omsætningen er selskabet verdens tredje største kemivirksomhed. Omsætning fordelt på segmenter Finansielt overblik EUR mio. 21R 211R 212R 213R 214E Omsætning 22,913 17,586 18,188 16,623 16,69 EBITDA 1,619 1,728 1,52 1,486 1,462 EBITDA-margin 7.1% 9.8% 8.3% 8.9% 8.8% Nettogæld 6,744 6,11 6,54 6,11 5,83 Just. Nettogæld 7,948 7,28 7,192 6,982 6,73 Reported gearing 4.2x 3.5x 4.x 4.1x 4.x Kurs- og spændudvikling 43% 39% 18% Spænd (vs) Kurs (hs) O&P Nordamerika O&P Europa Chemical Intermediates Styrker og Muligheder Stærk markedsposition på flere markeder. God produktmæssig diversifikation. God vertikal integration. Omkostningsreducering i fokus. Svagheder og Trusler Meget konjunkturfølsom industri. Relativ høj gæld og finansiel gearing. Meget restriktive klausuler på seniorgæld.

4 Udløbsprofil EUR mio Bank Senior sikret obligationsgæld Senior usikret obligationsgæld 4, 3, 2, 1, Kapitalstruktur EUR mio. Udestående Fin. Gearing Likvider og likvide værdipapirer 1,87 Banklån 3,486 Senior Sikret Gæld 1,81 2.9x Senior Gæld 3,831 Justeringer Nettogæld 6, x Justeret Nettogæld 7,12 4.7x Selskabsstruktur Andrew Currie Senior Secured Credit Facilities 219/22 Ineos US Finance PLC Non-Guarantor Operating Subsidiaries James A. Ratcliffe INEOS AG INEOS Limited INEOS Group Holdings S. A. INEOS Holdings Limited John Reece 14.1% 71.8% 14.1% Employee Share Scheme and Others 2% 8% 1% 1% 1% Guarantor Operating Subsidiaries INEOS Finance PLC 11m 218 Unsecured Notes 132m 219 Unsecured Notes /$ Senior Secured Term Loans Finansielle nøgletal EUR mio E Q3' 13 Q4' 13 Q1' 14 Q2' 14 Omsætning 17,586 18,188 16,623 16,69 4,5 3,855 4,369 4,26 EBITDA 1,728 1,52 1,486 1, Overskud før skat FFO 1,818 1,53 1, Ændringen i driftskapital CFO 1,164 1, Anlægsinvesteringer (Capex) FCF Rente Skat Ændringen i Likvider Total gæld 6,593 7,289 7,24 7,384 7,333 7,24 7,247 7,28 Likvider ,158 1,13 1,91 1,87 Nettogæld 6,11 6,54 6,11 5,83 6,175 6,11 6,157 6,193 Nettogæld/EBITDA 3.5x 4.x 4.1x 4.x 4.x 5.2x 3.8x 3.5x Operationelle nøgletal EUR mio E Q3' 13 Q4' 13 Q1' 14 Q2' 14 Bruttomargin 6.9% 9.9% 5.3% 9.5% 1.9% 8.6% 9.8% 11.4% Antal ansatte 9, 7,5 7, 6,8 Omsætning pr. medarbejder i ' EUR EBITDA pr. medarbejder i '1 EUR Omsætning/Aktiver

5 Udstedte EUR obligationer Anbefaling Obligation Rating Kur s YTW STW Fin. Gear ing Just. Gear ing ISIN Køb EUR 8.5 % 216 B2/B % x 5.8x XS Køb EUR % 218 B2/B % x 5.8x XS Køb EUR 6 % 221 B2/B % x 5.8x XS Anbefaling Abengoas obligationsudstedelser handler attraktivt i forhold til såvel markedet generelt som ratingkategorien. Det attraktive renteniveau skyldes både en høj landerisiko på Spanien og en relativt høj leverage. De spanske aktiviteter udgør omkring 25% af selskabet. Abengoa arbejder målrettet og med succes på at nedbringe den relativt høje leverage. Vi venter, at Abengoa vil fortsætte med at nedbringe gæld i de kommende kvartaler. Virksomhedsprofil Abengoa blev grundlagt i 1941 og er idag et globalt industriog teknologiselskab, der udbyder bæredygtige, innovative og højteknologiske løsninger indenfor miljø- og energisektorerne. Abengoa opererer i mere end 7 lande, har mere end 26. medarbejdere og er verdens førende selskab indenfor sit felt. Finansielt overblik EUR mio. 21R 211R 212R 213R 214E Omsætning 5,566 7,89 6,312 7,356 7,945 EBITDA 942 1, ,365 1,371 EBITDA-margin 16.9% 15.6% 15.% 18.6% 17.3% Nettogæld 2,7 1,72 2,34 2,539 1,765 Just. Nettogæld 6,57 5,547 7,56 8,86 8,86 Finansiel gearing 2.1x 1.x 2.4x 1.9x 1.3x Omsætning fordelt på segmenter Kurs- og spændudvikling Spænd (vs) Kurs (hs) 28% 7% 65% Ingeniør & Konstruktion Kontrakt infrastruktur Industri Produktion Styrker og Muligheder Et af verdens førende selskaber indenfor vedvarende energi og bæredygtighed. Geografisk veldiversificeret. Innovativ ingeniørvirksomhed og udvikler af ny teknologi. Stigende eksponering mod sektorer med stabile og forudsigelige pengestrømme. Meget stor andel af projekter begynder at bidrage positivt fra 214. Svagheder og Trusler Spansk økonomisk nedtur kan ramme efterspørgsel og kreditmarkedet. Regeringers vilje og evne til at satse på alternativ energi herunder solenergi. Kompleks selskabsstruktur.

6 Udløbsprofil Selskabsstruktur EUR mio. Syndikerede lån Obligationer Konvertible obligationer Anden Virk. gæld 1,5 2m Senior Unsecured Convertible Notes ( 6.875% 214) 25m Senior Unsecured Convertible Notes ( 4.5% 217) 3m Senior Unsecured notes ( 9.625% 215) 5m Senior Unsecured Notes ( 8.5% 216) $65m Senior Unsecured Notes ($8.875% 217) 1, Restricted Group Abengoa S.A. Abengoa Finance SAU 5 (Spain) 1% 97% 97% Kapitalstruktur EUR mio. Udestående Fin. Gearing Likvider og likvide værdipapirer 2,994 Banklån 1,395 Senior Usikret Gæld 1, x Senior Gæld x Justeringer 6, x Pay-In-Kind - Justeret Nettogæld 1, x Telvent GIT, S.A. (Information Technology) $2m Subordinated Notes ($5.5% 215) 3.43m Non-Recourse Debt Befesa Medio Ambiente, S.A. Abengoa Bioenergia, S.A. (Environmental Services) (Bioenergy) 4% 1% Abeinsa, Ingeniere y Abengoa Solar, S.A. Construccion Industrial, S.A. (Solar) (Engineering and Industrial Construction) Project Companies (Unrestricted subsidiaries) Finansielle nøgletal EUR mio E Omsætning 7,89 6,312 7,356 7,945 EBITDA 1, ,365 1,371 Just. EBITDA Overskud før skat Ikke-likvide poster FFO Ændringen i driftskapital 1, CFO ,31 Anlægsinvesteringer (Capex) -81-2,367-1, Netto opkøb/salg FCF 187-1,518-1, Rente Skat Finansieringsaktiviteter Ændringen i Likvider 74-1, Total gæld 4,795 4,717 5,491 5,332 Likvider 3,723 2,413 2,952 3,566 Nettogæld 1,72 2,34 2,539 1,765 Nettogæld/EBITDA 1.x 2.4x 1.9x 1.3x Operationelle nøgletal EUR mio E Q1' 13 Q2' 13 Q3' 13 Q4' 13 Omsætning Engineering & Construction 3,87 3,781 4,89 5, 1, ,72 1,555 Concession , Biofuels 2,225 2,138 2,29 2, EBITDA Engineering & Construction , Concession Biofuels

7 Udstedte EUR obligationer Anbefaling Obligation Rating Kurs YTW STW Fin. Gearing Just. Gearing ISIN Køb EUR % 22 B3/CCC % x 7.6x XS Anbefaling Fundamentalt fair prisfastsat i forhold til virksomhedens positive udvikling i lønsomheden og modstandsdygtighed ift. den økonomiske cyklus. Udstedelsen tilbyder et attraktivt spread per leverage. En forventning om at selskabet kan løfte sin operationelle performance yderligere efter selskabets stifter igen er involveret i ejerkredsen og bidrager med over 25 års erfaring. Omkostningsfordel gennem sin markedsleder position og omfattende volumen gør det svært at konkurrere for øvrige aktører. Virksomhedsprofil Univeg Holdning er placeret i Belgien og er Europas markedsleder af frisk frugt. Selskabet opererer som grossist og producent i et begrænset omfang. Univeg leverer til 19 af de 2 største detailkæder i Europa og har en markedsandel på 35 %. Univeg blev stiftet i 1987 og blev siden overtaget af kapitalkæden CVC. Medio 213 tilbagekøbte stifteren Univeg sammen med to øvrige investorer. Univeg servicerer sine kunder fordelt over 6 kontinenter gennem sine 32 distributionscentre centralt placeret i Europa, hvilket vidner om en geografisk diversificeret forretning. Hovedmarkederne er Holland, Tyskland og Belgien. Univeg Holding omsatte i 213 for EUR 3,1 mia. og beskæftiger mere end 8. fuldtidsansatte. Finansielt overblik EUR mio. 212R 213R 214E 215E 216E Omsætning 2,959 3,135 3,169 3,21 3,262 Just. EBITDA Just. EBITDA-margin 2.6% 2.7% 2.7% 2.8% 2.8% Nettogæld Just. Nettogæld Just. gearing 5.7x 4.9x 4.9x 4.7x 4.4x Omsætning fordelt på segmenter Kurs- og spændudvikling 2% 1% 6% 91% Spænd (vs) Kurs (hs) Frugt & Grønt Frugtpartnere Transport & Logistik Blomster & Planter Styrker og Muligheder Svagheder og Trusler Fødevarer er generelt modstandsdygtige overfor den økonomiske cyklus. ger. Udpræget følsomhed mod fødevareskandaler og forgiftnin- Stabile kundeforhold og langvarige relationer til de største Lav margin forretning. europæiske detailkæder, som bidrager med en stabil omsætning. Produktet er homogent af natur, så en lav præferencegrad Stagnerede forbrug af frisk frugt per indbygger i EU. Omkostningsfordel gennem selskabets høje volumen, hvilket gør differentiering vanskelig, hvilket kan begrænse indtjeningspotentialet. gør det svært for konkurrenter at udfordre med konkurrencedygtige priser. Svigende udbytter i afgrøder og vejrafhængig. Øget fokus hos befolkningen i Europa på folkesundhed. Volatile valutakurser, særligt i Sydamerika hvor Univeg har Univeg har mindst 15 års gamle kunderelationer med top 1 flere leverandører. kunder som generer 69,3 % af omsætningen, hvilket giver en vis stabilitet. Selskabets størrelse og en vertikal integreret forretningsmodel, muliggør at fuld-servicere kunderne

8 Udløbsprofil Selskabsstruktur EURm Bank Senior sikret gæld Senior usikret gæld PIK Kapitalstruktur EUR mio. Udestående Fin. Gearing Likvider og likvide værdipapirer 85 Banklån 47 Senior Sikret Gæld x Senior Gæld Justeringer x Pay-In-Kind Nettogæld x Finansielle nøgletal EUR mio E 215E Q3' 13 Q4' 13 Q1' 14 Q2' 14 Omsætning 2,959 3,135 3,169 3, EBITDA Just. EBITDA Overskud før skat Total gæld Liquide Mittel Nettogæld Just. Netto gæld Nettogæld/EBITDA 4.4x 3.7x 3.7x 3.5x Just. Nettogæld/EBITDA 5.7x 4.9x 4.9x 4.7x Funds fra operationer (FFO) Ændringen i driftskapital Cash flow fra operationer (CFO) Capex Frie cash flow (FCF) Cash flow fra finansierings aktiviteter Operationelle nøgletal EUR mio E 215E Q3' 13 Q4' 13 Q1' 14 Q2' 14 Bruttofortjeneste Bruttomargin 6.3% 6.7% 6.7% 6.7% 6.4% 7.% 7.% 5.9% EBITDA-margin 2.% 2.2% 2.2% 2.2% 4.7% 2.% -1.4% 1.5% Just. EBITDA-margin 2.6% 2.7% 2.7% 2.8% EBIT-margin 1.2% 1.3% 1.2% 1.2% 4.7% 1.4% -1.4%.7%

9 Udstedte EUR obligationer Anbefaling Obligation Rating Kurs YTW STW Fin. Gearing Just. Gearing ISIN Køb 6.75 % 267 Ba2/BB % x 2.5x XS Anbefaling Selskabets hybridudstedelse handler attraktivt i forhold til kreditprofilen og den finansielle gearing. Ingen risiko ved ændring af rating metodik fra ratingbureauer grundet make-whole klausul Virksomhedsprofil Rexam er, med en markedsandel på godt 2%, den største af tre globalt førende producenter af aluminiumsdåser til drikkevarer. Samlet set dækker de tre (Rexam, Ball og Crown) ca. 6% af verdensmarkedet og op mod 9% af markederne i Europa og Nord- og Sydamerika. Nordamerika er det største enkeltmarked med ca. 1/3 og Europa næststørst med ca. 1/6 af det globale forbrug. Rexam er næststørst i Nordamerika og størst i Europa og Sydamerika med markedsandele på 21%, 4% og 52%. Rexam har ca. 8. medarbejdere på 55 fabrikker i 2 lande. De største kunder inkluderer Coca-Cola, PepsiCo, Heineken, Red Bull, Carlsberg, AB InBev. De ti største kunder tegner sig for 7% af omsætningen. Omsætning fordelt på geografi Finansielt overblik GB P mio. 212R 213R 214E Omsætning 3,885 3,943 3,884 EBITDA EBITDA-margin 14.5% 14.2% 14.5% Nettogæld 791 1, Just. Nettogæld 1,276 1,589 1,455 Finansiel gearing 1.4x 2.1x 1.6x Kurs- og spændudvikling Spænd (vs) Kurs (hs) %.4% 4.4% 24.5% 32.8% % 6.1% 8.5% 16.7% USA Østrig Brasilien Rusland Styrker og Muligheder Førende position på det globale marked for aluminiumsdåser til drikkevarer. Fokus på omkostningsreduktioner. Solide og stabile cash flows. Relativ stabil branche, med vækstmuligheder i områder med lav BNP/indbygger. Store substitutionsomkostninger for kunder. Selskabet ønsker at fastholde en rating der er Investment Grade på selskabsniveau. Svagheder og Trusler Høj grad af kundekoncentration. Eksponering overfor volatile input- og energipriser. Snæver produktpalette. Har fokus på mindre opkøb.

10 Udløbsprofil Selskabsstruktur GBP mio. 1,5 1, Bank Senior usikret obligationsgæld Senior sikret obligationsgæld Efterstillet hybridgæld USD 75m Senior Notes Private Placement USD 75m Senior Notes Private Placement Rexam Plc. Revolving Credit Facility Senior Unsecured ( 89m) Kapitalstruktur GBP mio. Udestående Fin. Gearing Likvider og likvide værdipapirer 197 Banklån 296.5x Senior Sikret Gæld Senior Gæld 669.8x Hybrid x Justeringer 418 Nettogæld 1, x Beverage Cans Source: Rexam & Jyske Bank Plastic Packaging Finansielle nøgletal GBP mio. 212R 213R 214E H2 212 H1 212 H2 213 H1 214 Omsætning 3,885 3,943 3,884 1,939 1,971 1,972 1,881 EBITDA Just. EBITDA EBIT FFO Ændringen i driftskapital CFO Anlægsinvesteringer (Capex) FCF Rente Dividende Skat Finansieringsaktiviteter 416-1, ,28-69 Andet Samlet cash flow 866-1, , Total gæld 2,212 1,48 1,48. 2,212 1,634 1,48 1,41 Likvider 1, , Nettogæld 791 1, ,366 1,171 1,115 Nettogæld/EBITDA 1.4x 2.1x 1.6x 1.4x 2.4x 1.9x 2.x Operationelle nøgletal GBP mio. 212R 213R Andel af omæstning - USA 32% 33% Andel af omæstning - Brasilien 17% 17% Andel af omæstning - Østrig 8% 9% Andel af omæstning - Rusland 8% 6% Andel af omæstning - Andre 35% 36% Markedsandel - Nordamerika 21% 21% Markedsandel - Europa 42% 42% Markedsandel - Sydamerika 56% 52%

11 Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må virksomhedsobligationsanalytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende virksomhedsobligation på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger - aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko.

12 Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. De oplyste kurser er de seneste kurser stillet af Jyske Bank før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Investeringscenter Nord Toldbod Plads 1 9 Aalborg Tlf: Investeringscenter Midtvest St. Torv 1 75 Holstebro Tlf: Investeringscenter Sydvest Torvet Esbjerg Tlf: Investeringscenter Østjylland Østergade 4 8 Århus C Tlf: Investeringscenter København Vesterbrogade København V Tlf: Investeringscenter Sjælland Nørregade 6 41 Ringsted Tlf: Investeringscenter Fyn Mageløs 8 51 Odense C Tlf: Investeringscenter Silkeborg Vestergade Silkeborg Tlf: Investeringscenter Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 71 Vejle Tlf: Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 () PBC Hamburg Tlf: Jyske Bank (France) Tlf : Jyske Bank (Gibraltar) Ltd Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: