Renteprognose Bedring i global økonomi vil trække de lange renter op

Transkript

1 Investeringsanalyse generelle markedsforhold 15. februar 2 Renteprognose Bedring i global økonomi vil trække de lange renter op Seneste udvikling Den globale økonomi er på vej op i omdrejninger. De store centralbanker backer op med en fortsat lempelig pengepolitik. Markederne er præget af kraftig optimisme trods en korrektion i begyndelsen af februar. Obligationsrentespændet mellem periferien og kernelandene kører fortsat ind. ECB lagde op til en fortsat lempelig pengepolitik på februarmødet og søgte at dæmpe bekymringen for, at euro-swaprenterne og EUR/USD skal stige for hurtigt. Fixingerne på pengemarkedet har stabiliseret sig siden rentemødet, og euroswapkurven er igen stejlet, da nervøsiteten for en for hurtig ECB-exit er aftaget. Internationalt Vores makrosyn peger fortsat mod, at den globale vending er i gang, og vores tro på et holdbart opsving er intakt. Vi venter, at centralbankerne fastholder den lempelige pengepolitik, og det vil holde de korte renter nede. Dermed er der kun udsigt til en meget moderat stigning i de korte renter i det kommende år. I den lange ende af rentekurven ventes renterne at stige til et højere niveau, end vi har set det seneste år. Prognosen for de 1-årige løbetider og derover ligger derfor over forward-markedet for alle tidshorisonter op til et år. Det peger klart mod en fortsat stejling af rentekurven i de kommende kvartaler, der formentlig især vil blive anført af renteudviklingen i USA. Skandinavien I Danmark ventes Nationalbanken at levere endnu en renteforhøjelse på 1bp inden for de kommende måneder. Det vil markere enden på perioden med negative renter i Danmark. Derefter vil renten formentlig blive holdt uændret frem mod årets slutning. Hvornår, de efterfølgende renteforhøjelser kommer, vil så afhænge af, hvor hurtigt likviditeten i eurosystemet normaliserer sig. Vi venter endnu to symmetriske danske renteforhøjelser på 12 måneders sigt. Det vil bringe reporenten op på,6 % fra de nuværende,3 %. Swapspændet til euroen ventes fortsat at være relativt stabilt fremover, men hvis humøret på de finansielle markeder fortsætter op i løbet af i år, kan rentespændet køre yderligere ud. I Sverige venter vi ikke længere, at Riksbanken skærer reporenten ned til under 1, %. De seneste nøgletal tyder på, at konjunkturerne nu er vendt til det bedre, og det er sammen med Riksbankens fokus på husholdningernes gældsætning hovedårsagen til, at vi ikke længere venter en rentenedsættelse i april. Vi venter fortsat, at Norges Bank forhøjer renten i 2, men vi tror nu først, at det sker i december. Genveje Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Centralbankudsigter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK 1.75 KILDE: Danske Bank Markets 1-årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK KILDE: Danske Bank Markets Redaktører: Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders Vestergård Fischer afis@danskebank.dk

2 Ny renteprognose Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Analytiker Pernille Bomholdt Nielsen perni@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Økonoom Jens Nærvig Pedersen jenpe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 () mbos@danskebank.dk Senioranalytiker Michael Grahn +46 () mika@danskebank.dk Norge... 6 Makro & Renter Chefstrateg Bernt Chr. Brun bbru@danskebank.com USA... 7 Makro Senioranalytiker Signe Roed-Frederiksen sroe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk februar 2

3 Renteprognose Prognose for euroområdet De seneste PMI-tal for euroområdet tyder på, at vi får ret i vores forventning om øget vækst. Tilsvarende tyder den tyske Ifo-indikator på at markedstemningen er i bedring. Med forbehold for nye negative stød til økonomien venter vi, at tillidsindikatorerne fortsætter op i de kommende måneder. De positive indikatorer gør, at vi fastholder forventningen om, at euroområdet kommer ud af recession primo 2. Forventningen får yderligere støtte fra de seneste tal for M1-pengemængden, som peger på en markant vækstforøgelse på seks måneders sigt især for Tyskland. Inflationen er faldet de seneste måneder og var i januar nede på 2, %. Vi forventer, at inflationen i 2 vil ligge under ECB s mål. Pengepolitik og pengemarked På det seneste møde i den europæiske centralbank lykkedes det Mario Draghi med sine rimeligt afbalancerede udtalelser at dæmpe pengemarkedets bekymringer. Hans budskab var, at selv om de tre-årige likviditetstildelinger blev tilbagebetalt, ville der fortsat være tilstrækkelig med likviditet i systemet til at de korte renter kan forblive lave. Han tilføjede desuden, at ECB står klar med den nødvendige likviditet. et forventer dog fortsat stigende pengemarkeds-fixinger på relativt kort sigt. Vi forventer også en stigning, men at det vil ske i et langsommere tempo. Fixingerne er forholdsvist stabile lige nu, og vi forventer kun moderate stigninger i de kommende kvartaler. Prognosen for 3M og 6M Euribor-fixingerne ligger væsentligt under forward-markedet på 12 måneders sigt. EUR-renten er fortsat med at stige i den seneste måneds tid. De forbedrede udsigter, og det at spændet mellem randlandene og kernelandene fortsat kører ind, spiller begge en stor rolle. De lange renter har nu ramt det højeste niveau siden sommer. Med bedringen i nøgletallene og ECB chefens balancegang er spørgsmålet ikke længere, om renterne vil bryde igennem til et højere niveau, men snarere hvornår det sker. Vi forventer at se denne udvikling i løbet af de kommende kvartaler, og vores prognose for de 1-årige renter og længere ude ligger over forward-markedets på tre, seks og 12 måneders sigt. Prognosen for de 5-årige renter ligger tæt på forward-markedets men under for de 2-årige renter, da pengemarkedskurven efter vores mening er for stejl. EUR Spot +3m +6m +12m EUR-swapkurve ECB M Tyske statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig % bp Ændring, bp (h-akse) 15-Jan- 15-Feb- 3-måneders Euribor-rente m E u r ib o r å r ig E U R s w a p r e n t e februar 2

4 Ny renteprognose Prognose for Danmark De seneste nøgletal peger i retning af et nyt tilbageslag for dansk økonomi i 4. kvartal 212. Det betyder formentlig, at økonomien skrumpede omkring,5 % sidste år, men vi venter en vending i år med udsigt til en vækst på ca.,7 %. Inflationen styrtdykkede til 1,3 % å/å i januar fra 2, % å/å i december, bl.a. som følge af afskaffelsen af fedtskatten. Overskuddet på betalingsbalancen blev halveret i december, men ligger stadig i den høje ende. Betalingsbalanceoverskuddet har ifølge vores skøn udgjort 5,2 % af BNP i 212, men udsigten til stigende indenlandsk efterspørgsel betyder formentlig, at overskuddet falder til under 5 % i år. Det ser ud til, at underskuddet på de offentlige finanser oversteg EU-kravet på 3 % af BNP sidste år, først og fremmest på grund af udbetalingen af efterlønspenge. Vi venter imidlertid, at Danmark vil overholde EU s budgetkrav i 2. Pengepolitik og pengemarked Valutaudstrømningen udløste en selvstændig dansk renteforhøjelse i januar, hvor de ledende renter blev forhøjet symmetrisk med 1bp. Der er ingen tvivl om, at det i den sidste ende var den stigende optimisme på de finansielle markeder, der var den udløsende faktor. Vi venter, at Nationalbanken leverer endnu en renteforhøjelse på 1bp inden for de kommende måneder. Derefter vil renten formentlig blive holdt uændret frem mod årets slutning. Hvornår, de efterfølgende renteforhøjelser kommer, vil så afhænge af, hvor hurtigt likviditeten i eurosystemet normaliserer sig. Hvis bankerne i Europa tilbagebetaler de ekstraordinære lån, de har modtaget, i et hurtigt tempo, vil pengemarkedsrenterne i euroområdet stige hurtigere, og det vil fyre op under valutaudstrømningen fra Danmark og øge presset på Nationalbanken for at sætte renten op igen. Selv hvis normaliseringsprocessen på europengemarkederne kommer til at gå langsomt, ventes de korte eurorenter at stige mod slutningen af året og ind i 2. Samlet set venter vi endnu to symmetriske danske renteforhøjelser på 12 måneders sigt. Det er en anelse mindre, end forward-markedet venter. Vi venter, at 3- og 6-måneders Ciborfixingerne stiger 2-25bp i det kommende år. Det er ganske vist mindre, end forwardmarkedet venter, men skyldes vores forventninger til udviklingen i de danske pengepolitiske renter. Renterne er steget over en bred kam i Danmark i takt med den hastigt stigende optimisme på finansmarkederne, og swapspændet til euroen er derfor kørt betydeligt ud. Vi venter et mere stabilt swapspænd fremover, men hvis humøret på de finansielle markeder fortsætter op i løbet af i år, kan rentespændet køre yderligere ud. DKK Spot +3m +6m +12m REPO M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig DKK-swapkurve % 3. bp Ændring, bp (h-akse) 15/1/2 15/2/2 3M Cibor-rente m C ib o r å r ig D K K s w a p r e n t e februar 2

5 Renteprognose Prognose for Sverige Efter et relativt deprimerende 4. kvartal viser de økonomiske nøgletal nu tegn på stabilisering og endda på nogle områder en bedring. Både erhvervs- og forbrugertilliden styrtdykkede i slutningen af 212. Forbrugertilliden fik imidlertid et ret markant comeback i januar ikke mindst når vi ser på husholdningernes vurdering af deres egen økonomi. PMI-tallene har rettet sig i forhold til bundniveauet i oktober, og PMI-indekset for servicesektoren var faktisk tilbage over 5 i januar. Situationen på arbejdsmarkedet er fortsat skrøbelig, og ledigheden ventes at fortsætte op i den kommende periode. Fyringerne ligger stadig på et højt niveau, men er faldet betydeligt i de sidste to opgørelser (til og med januar) i forhold til toppen i perioden oktober-november. Det er fortsat vores vurdering, at væksten i svensk økonomi nåede bunden i 4. kvartal. Pengepolitik og pengemarked Riksbanken holdt i det store og hele prognosen for væksten i svensk økonomi, inflationen og reporenten uændret i februar i forhold til december. Svensk økonomi er ifølge Riksbanken i betydeligt omfang ramt af krisen i euroområdet, men Riksbanken ser samtidig lyspunkter som den faldende risiko på euroområdet, en bedring i tillidsindikatorerne både i udlandet og i Sverige samt de lysere vækstudsigter på globalt plan (bortset fra euroområdet). Riksbanken anerkender samtidig, at der er risiko for en nedtur på arbejdsmarkedet og for lavere inflation end ventet.de seneste nøgletal fra Sverige tyder efter vores vurdering på, at konjunkturerne nu er vendt til det bedre, og det er sammen med Riksbankens fokus på husholdningernes gældssætning hovedårsagen til, at vi ikke længere venter en rentenedsættelse i april. Vi vil dog holde nøje øje med inflationen de næste par måneder. Vi ser især en risiko for, at kerneinflationen vil ligge langt under Riksbankens nye prognose fra januar (faktisk tæt på nul), når inflationstallene offentliggøres i den kommende uge, og det kan udløse en sidste rentenedsættelse til april, hvis inflationen forbliver lav. Hvad der er endnu vigtigere, så kan det også reducere tempoet i renteforhøjelserne, når der kommer mere gang i økonomien. n er stejlet betydeligt, og vi venter, at udviklingen med stigende renter og stejlende rentekurver vil fortsætte. Samtidig er vi blevet gradvist mere positive på kurvestejlere i det 2-5-årige segment (frem for det 2-1-årige). Det skyldes i høj grad, at risikopræmien i det 5-årige segment efter vores vurdering er presset relativt langt ned, og vi forventer en korrektion hen imod et mere neutralt niveau. Der er usikkerhed om udviklingen i den lange ende af (swap)kurven, da den bundrente, som det svenske finanstilsyn sidste år indførte for pensionsforsikringsselskabernes diskonteringskurve, udløber den 31. maj. SEK Spot +3m +6m +12m Repo M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig SEK-swapkurve 3. % bp Ændring, bp (h-akse) 15/1/2 15/2/2 3M Stibor-rente % % 3 m S t ib o r 1 - å r ig S E K s w a p r e n t e Kilde: EcoWin og Danske Bank Markets Kilde: EcoWin og Danske Bank Markets februar 2

6 Ny renteprognose Prognose for Norge De seneste tal for norsk økonomi renset for olie, gas og shipping viste en vækst på 3,5 % for 212. Selvom det kan synes højt i absolutte tal, er væksten aftaget på det seneste, og den faldt til,3 % i 4. kvt. fra,8 % kvartalet før. Den stærke valuta konkurrenceevnen og medfører lavere vækst for eksportører og konkurrenceudsatte virksomheder. Makrotallene har i den seneste måneds tid bekræftet, at der sker en opbremsning i norsk økonomi. Detailsalget faldt i december med 1,6 % å/å (ikke sæsonkorrigeret). Kreditvæksten (K2) faldt fra 7,1 % i november til 6,5 % i december. Ledigheden (AKU) var 3,5 % i november mod 3,2 % måneden før. På den mere positive side lå det norske PMI-indeks på 5,5, hvilket er pænt set i forhold til det internationale niveau. Der var stadig en relativt lav inflation i januar på 1,2 % å/å mod 1,1 % måneden før. Det er et godt stykke under inflationsmålet på 2,5 % og også lavere end Norges Banks prognose på 1,25 %. Pengepolitisk og pengemarked Norges Bank fastholdt renten på 1,5 % på mødet den 19. december, som markedet også havde ventet. Centralbanken valgte at udskyde den forventede næste renteforhøjelse til 2. halvår 2. Siden den beslutning blev taget, er der sket en række ting, som sandsynligvis vil påvirke rentepolitikken. Først og fremmest er den norske krone stærkere end nogensinde målt på det importvægtede indeks (I44). I øjeblikket er valutakursen ca. 1,8 % over Norges Banks forventede kurs. Samtidig ser vækstbilledet for norsk økonomi ikke længere så stærkt ud. Endelig bliver inflationstallene ved med at skuffe en smule. Dette modvirkes til dels af et styrket vækstbillede og også højere renter i andre lande. Vi ser en sandsynlighed for, at Norges Bank vil betone behovet for lave renter på det næste møde. Vi venter fortsat, at renten forhøjes i 2, men vi tror nu først, at det sker i december. De norske statsobligationsrenter og swaprenter er steget markant i 2. Dette afspejler en fornyet tro på global vækst blandt investorerne, som har presset renterne op på globalt plan, og de norske renter har fulgt trop. Vi venter stigende renter på globalt plan især i USA, ikke mindst da Federal Reserve gentagne gange har antydet, at de kvantitative lempelser ophører inden for det næste års tid. Det vil mindske købspresset på lange statsobligationer og trække renten op. Bedringen i det makroøkonomiske klima i forhold til 212 vil også understøtte denne udvikling. Stigende renter i USA vil desuden smitte af på renteniveauet i Norge. Renten på norske statsobligationer er blevet presset yderligere op af den travle auktionskalender i starten af året. Det 1-årige norske rentespænd til tyske Bunds er øget til ca. 1 bp fra 5 bp så sent som i oktober 212. Vi venter, at obligationsudbuddet fortsat vil lægge et opadgående pres på statsobligationsrenterne indtil omkring maj 2. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve 4. % bp Ændring, bp (h-akse) 15/1/2 15/2/2 3-måneders Nibor-rente % % % % m N ib o r å r ig N O K s w a p r e n t e Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets februar 2

7 Renteprognose Prognose for USA Det ser nu langt om længe ud til, at væksten i amerikansk økonomi kan nå op på et bæredygtigt niveau over trend. Fundamentet for en bedring i den private sektor er styrket, boligmarkedet ser ud til at blive en betydelig positiv faktor, og virksomhedernes tilbageholdenhed sidste år har medført et efterslæb i investeringerne. Vi forventer, at markante skattestigninger og stigende benzinpriser vil holde forbrugsvæksten nede i årets første måneder. Det vil på kort sigt betyde lidt svagere amerikanske nøgletal, men vi venter, at væksten vil fortsætte fra andet kvartal. Vi forventer, at den fortsat kraftige stilstand på arbejdsmarkedet og den positive udbudsdynamik på energimarkederne vil holde inflationen på under 2 % i det kommende år. Pengepolitik og pengemarked Federal Reserve øger i øjeblikket balancen med 85 mia. dollar per måned via opkøb af statsobligationer. Vi venter, at en fremgang på arbejdsmarkedet i de kommende kvartaler vil få Fed til at sænke tempoet i de kvantitative pengepolitiske lempelser i fjerde kvartal i år. Det vil så være begyndelsen på processen frem mod en renteforhøjelse, som vi dog først venter i 1. halvår 215. Her er vi lidt foran markedet, der ikke tror, at renten forhøjes før i 2. halvår 215. Vores forventninger til 3M USD Libor-fixingerne er stort set på linje med forward-markedets for de kommende 12 måneder. Med udsigt til mere vedvarende vækst forventer vi, at de lange renter i løbet af de næste tre til seks måneder vil bryde igennem til et højere niveau, end tilfældet har været i det sidste års tid. Da Fed vil være ganske længe om at sælge ud af sine kortfristede papirer, vil renten dog ligge stabilt i nogen tid endnu. Så mens renterne stille og roligt kravler opad, venter vi en tilsvarende stejling af rentekurven. Vores prognose for de 1-årige og 3-årige renter ligger over forward-markedet på tre, seks og 12 måneders sigt. For de 5-årige renter ligger den tæt på forward-markedet, mens prognosen for de 2-årige renter er en smule under forward-markedet på alle tidshorisonter op til et år. Prognoseoversigt USD Spot +3m +6m +12m USD-swapkurve FED M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig % bp Ændring, bp (h.akse) 15/1/2 15/2/2 3M Libor-rente å r ig U S D s w a p r e n t e U S D L ib o r 3 m februar 2

8 Ny renteprognose Prognose for Storbritannien Britisk økonomi skrumpede ifølge de foreløbige nationalregnskabstal,3 % k/k i 4. kvartal. De kvartalsvise produktionstal ser umiddelbart relativt volatile ud over det seneste år, men samlet set har produktionen været nogenlunde konstant, når man ser bort fra de midlertidige faktorer (dronningens 6 års jubilæum og De Olympiske Lege). PMI-indekset tyder ikke på den store bedring i britisk økonomi på kort sigt, og den negative vækst sidst i 212 har skabt spekulation om en ny recession i Storbritannien. Vi venter imidlertid en langsom, men støt fremgang i britisk økonomi i de kommende kvartaler. Inflationen er igen stigende. Den nåede et bundniveau i september 212 på 2,2 % og udgjorde 2,7 % i januar. Bank of England venter, at inflationen fortsætter med at stige på kort sigt og vurderer desuden, at inflationen vil holde sig over inflationsmålet på 2 % i de næste to år (især pga. udviklingen i de indenlandske energipriser, højere studieafgifter på universiteterne og svækkelsen af det britiske pund på det seneste). Pengepolitik og pengemarked Udnævnelsen af Mark Carney til at stå i spidsen for Bank of England (BoE) har udløst diskussion om indretningen af britisk pengepolitik. Efter høringen i det britiske Underhus er det nu mindre sandsynligt, at den nye centralbankchef vil ændre grundlæggende på pengepolitikken, men han ser ud til at være mere indstillet på at udnytte de eksisterende pengepolitiske rammer mere aggressivt for at understøtte den økonomiske vending. Hvis britisk økonomi udvikler sig, som vi venter dvs. at den økonomiske vækst stiger gradvist, og at inflationen vil ligge over inflationsmålet er det vores hovedscenarie, at pengepolitikken vil være uændret i de kommende måneder. BoE er dog uden tvivl parat med flere kvantitative lempelser, hvis de økonomiske udsigter forværres på ny. Den særlige fundingordning til støtte for de britiske bankers udlån (Funding for Lending) og den fortsatte stabilisering i euroområdet har lettet presset på pengemarkedet, og Liborrenterne er faldet siden midten af juni sidste år, men ser nu ud til at have stabiliseret sig. Der er ikke udsigt til større rentestigninger i den nærmeste fremtid givet det relativt svage makrobillede og udsigten til, at BoE vil holde renten i ro. Vi venter, at de britiske renter vil ligge relativt stabilt i de kommende tre måneder, men vi vil sandsynligvis se en gradvis stejling i den lange ende af kurven på grund af afsmitning fra renteudviklingen i USA og euroområdet samt udsigten til en bedring i britisk økonomi i 2/. GBP Spot +3m +6m +12m Base rate M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig GBP-swapkurve 3.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 15/1/2 15/2/2 3-måneders Libor-rente % % m G B P L ib o r å r ig G B P s w a p r e n t e Kilde: EcoWin og Danske Bank Markets Kilde: EcoWin og Danske Bank Markets februar 2

9 NOK SEK DKK CHF JPY GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 1-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 1-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: * Tyske statsobligationer er benyttet februar 2

10 Ny renteprognose Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse februar 2