Solvens II og betydningen for L&P-sektorens investeringsstrategi. Jacob Skinhøj, Chief Analyst 2. marts 2010

Transkript

1 Solvens II og betydningen for L&P-sektorens investeringsstrategi Jacob Skinhøj, Chief Analyst 2. marts 21

2 Agenda Danske realkredit L&P s beholdning af realkreditobligationer Solvens II og betydningen for L&P-sektorens investeringsstrategi Konklusion februar 21 DFF

3 Konklusion Glem Solvens II konverterbare er alligevel væk, når Solvens II implementeres. Sælg lange CF er og floaters! Stater vinder relativt til realkreditobligationer. Konverterbare vinder relativt til floaters. RTL er vinder relativt til konverterbare (hvilket vil være understøttende for det nuværende udstedelsesmønster. Modregning i kapitalkrav fra afdækning af forpligtelser! Selskaber med væsentlige realkreditbeholdninger må forventes at implementere interne partielle modeller for realkreditobligationer. Obligationer vil vinde relativt til andre aktivklasser! februar 21 DFF

4 Udvikling i cirkulerende mængder Præference blandt låntagere for korte RTL-obligationer. Ca. 7 af nyudstedelser sker i RTL er. Sidste år forsvandt DKK 15 mia. konverterbare svarende til knap 2. Ca. 1 CF er forsvundet på et år. 241 over 94 vil forventelig udløse nedkonvertering fra resterende - & 7%-låntagere men den stejle kurve forventes at fastholde udstedelsen primært i RTL er. 1,5, 1,25, 1,, 75, 5, 25, Indeks 29 =1 Udvikling i cirkulerende mængder Call Non-Call CF Floater Outstanding amount /1/29 2/3/29 2/5/29 2/7/29 2/9/29 2/11/29 2/1/ februar 21 DFF CF Callable

5 Prisfastsættelse af konverterbare Spread vs. buybacks Callable Prisfastsættelsen af danske realkreditobligationer har været drevet af: SpreadO AS Buyback 25 hjælpepakker -25 låntageres tilbagekøb 5/1/8 5/2/8 5/3/8 5/4/8 5/5/8 5/6/8 5/7/8 5/8/8 5/9/8 5/1/8 5/11/8 5/12/8 5/1/9 5/2/9 5/3/9 5/4/9 5/5/9 5/6/9 5/7/9 5/8/9 5/9/9 5/1/9 5/11/9 5/12/9 5/1/1 5/2/1 general højere risikoappetit 15 DK Mtg Callable CM 3Y Spread to swap Buybacks Callable (R.a.) ECB s opkøbsprogram Bp februar 21 DFF /2/8 4/3/8 4 / 4/8 4 /5/8 4/6/8 4/7/8 4/8/8 iboxx Euro Germany Covered 1-3 4/9/8 4/1 / 8 4 /1 1/8 4/12/8 4/1/9 4/2/9 4/3/9 4 /4/9 4 / 5/9 4/6/9 4/ 7/9 4 /8/9 4/9/ 9 4/1/9 4/11/9 4 /12/9 4/ 1/1 DK Non-callbl mtg CM 3Y incl basis-swap

6 Prisfastsættelse af konverterbare Prisfastsættelsen af danske realkreditobligationer er generelt præget af en dansk investorbase med stærk præference for DKKdenominerede obligationer. Prisfastsættelsen af konverterbare sker på baggrund af forsat negativ nettoudstedelse og en langsommere reduktion af konverterbare i benchmark end markedsudviklingen, hvilket fortsat sikrer et efterspørgselspres. DK Callable CM 3Y Callable vs. Non-callbl CM 3Y DK Non-callable CM 3Y februar 21 DFF

7 L&P s beholdning af realkreditobligationer 7 Betydelig beholdning af konverterbare og CFobligationer. Generelt præference for konverterbare under pari. L&P-sektoren har fastholdt en relativ ejerandel af konverterbare men har ikke øget ejerandelen på baggrund af midlertidig diskonteringskurve. 22. februar 21 DFF Jan 28 Feb Insurance Corps & Pension Funds Mar 28 Apr 28 May 28 Jun 28 Jul 28 Aug 28 Sep 28 Oct 28 Unincluded Financial Institutions (MFI) General Government Unallocated Domestic ARM Callable CF Floater Nov 28 Dec 28 Jan 29 Feb 29 Mar 29 Apr 29 May 29 Jun 29 Jul 29 Aug 29 Sep 29 Oct 29 Nov 29 Jan 28 Feb 28 Mar 28 Apr 28 May 28 Jun 28 Jul 28 Aug 28 Sep 28 Oct 28 Nov 28 Dec 28 Jan 29 Feb 29 Mar 29 Apr 29 May 29 Jun 29 Jul 29 Aug 29 Sep 29 Oct 29 Nov 29 Insurance Corps & Pension Funds Non-Financials Corps Households

8 Solvens II formål Formålet er at sikre forbrugerne. Fra regelbaseret til risikobaseret regulering. Harmonisering af de europæiske regler. Alle risikokomponenter skal adresseres og indgå i solvensberegningerne. L&P-sektoren skal kunne modstå den værst tænkelige krise i 2 år beholdning af realkreditobligationer. Solvens proportionelt med standardafvigelse februar 21 DFF

9 Solvens II proces Proces November 29 CEIOPS Consultation Paper 7 og 74 (udsigt til betydelige negative konsekvenser for europæiske covered bonds). December indsigelser og høringssvar. Januar 21 endelige CEIOPS-udkast (langt mere spiseligt end udkastet fra november, men forsat positiv diskriminering af statsobligationer). Medio 21 CEIOPS QIS5-beregninger. Politisk proces i Europa-Kommissionen (yderligere udvanding). Forventet ikrafttrædelse ultimo februar 21 DFF

10 Kapitalkrav beregnes for de enkelte aktivklasser. QIS5 -korrelation: Kapitalkrav for de enkelte aktivklasser aggregeres inklusive korrelation. Rente, volatilitet og spænd indgår i beregning af kapitalbelastningen på obligationerne. Alene rente og spænd indgår i korrelationsmatricen. Det maksimale kapitalkrav findes ved rente op & vol op, rente op & vol ned, rente ned & vol op og rente ned & vol ned. Beregning af markedsrisiko: Volatilitetsstød: Det er ikke entydigt, at rente op & vol op giver den største kapitalbelastning for realkreditobligationer! februar 21 DFF

11 Solvens II Ved eksponering mod rentestigning gives dermed rabat ved beregning af det samlede kapitalkrav. Korrelationsmatricen afhænger af, hvorvidt der er eksponering mod rentestigning eller rentefald. Rente, volatilitet og spænd indgår i beregning af kapitalbelastningen på obligationerne. Alene rente og spænd indgår i korrelationsmatricen. Højere korrelation end QIS februar 21 DFF QIS5 -korrelation

12 Solvens II Renterisiko beregnet vha. rente- og volatilitetsstød. Beregningsmetodik: chokker rentekurven, mens alt andet fastholdes + volatilitetschok med fastholdelse af alt andet. Dette sker for at undgå afledte effekter mellem volatilitet og rente, som vil blive indpriset ved simultane rente- og volatilitetsstød. Den valgte beregningsmetodik giver generelt den højeste kapitalbelastning, men dette er ikke entydigt. Volatilitetsstød er additive for at undgå procykliske effekter, mens effekten af rentestød fortsat afhænger af renteniveauet og dermed er procyklisk! Dvs. rentechok: (1+Δr%) * r%, mens volatilitetschok er (vblack + 1). Da rentechok ned er relativt, vil lave renter medføre et lille chok. For at sikre at L&P-selskaberne har polstring mod japanske tilstande skal der minimum chokkes ned med februar 21 DFF

13 Solvens II Rentestress-scenarier QIS4 --> QIS5 1. Spændrisiko:.75.5 Rating får (marginal) større betydning. Op til 1 aktiver placeret i AAA/AAratede realkreditobligationer uden koncentrationsrisiko februar 21 DFF QIS4 QIS4 New New Maturit y 4.136: Mktsp Bonds ΣMV * OASrisk * F(Rating).

14 Solvens II Name QIS4 rente op QIS5 rente op QIS5 vol op QIS5 rente&vol Spreadrisk QIS4 Spreadrisk QIS5 NDA (DKK) 2 1Jan11 Blt NDA (DKK) 2 1Jan12 Blt NDA (DKK) 2 1Jan13 Blt NDA (DKK) 2 1Jan14 Blt NDA (DKK) 2 1Jan15 Blt 7% 7% 7% NYK 5 1Oct41 9% 8% NYK 6 1Oct41 NYK 4 1Oct RD 4 1Oct38 IO NYK 5 1Oct38 9% 7% RD 5 1Oct38 IO 1 9% 8% RD 4 1Oct RD 5 1Oct35 9% 8% 9% 7% NYK 5 1Oct38 CF 9% 8% 9% 1 NYK 5 1Oct38 CF IO 9% 1 NYK 6 1Oct41 CF 7% 1 NYK 6 1Oct41 CF IO 8% 7% 2 NYK 5 1Jan18 CF IO 9% DK 4 15Nov12 DK 5 15Nov13 DK 4 15Nov15 8% 8% 8% DK 4 15Nov17 DK 4 15Nov DK 7 1Nov DK Nov39 18% 17% 17% februar 21 DFF

15 Solvens II QIS4 vs. QIS5 Positivt for lange stater. Marginal negativ effekt på lange RTL er og konverterbare obligationer. Negativt for lange floaters og lange CF er. Konklusion Stater vinder relativt til realkreditobligationer. RTL er og konverterbare vinder relativt til floaters februar 21 DFF Name QIS4 NDA (DKK) 2 1Jan11 Blt NDA (DKK) 2 1Jan12 Blt NDA (DKK) 2 1Jan13 Blt NDA (DKK) 2 1Jan14 Blt NDA (DKK) 2 1Jan15 Blt NYK 5 1Oct41 NYK 6 1Oct41 NYK 4 1Oct38 RD 4 1Oct38 IO NYK 5 1Oct38 RD 5 1Oct38 IO RD 4 1Oct35 RD 5 1Oct35 NYK 5 1Oct38 CF NYK 5 1Oct38 CF IO NYK 6 1Oct41 CF NYK 6 1Oct41 CF IO NYK FRN 1Oct41 IO NYK FRN 1Jan38 IO NYK 5 1Jan18 CF IO DK 4 15Nov12 DK 5 15Nov13 DK 4 15Nov15 DK 4 15Nov17 DK 4 15Nov19 DK 7 1Nov24 DK Nov39 QIS % % % Diff % % % 23.7% % % % % 12.9% 16.8% 7%

16 Solvens II QIS5beregninger sker for at beregne kapitalkrav. Antages solvens og egenkapitalforrentning kendt, kan indikation for øget OAS-krav beregnes februar 21 DFF Name QIS4 NDA (DKK) 2 1Jan11 Blt NDA (DKK) 2 1Jan12 Blt NDA (DKK) 2 1Jan13 Blt NDA (DKK) 2 1Jan14 Blt NDA (DKK) 2 1Jan15 Blt NYK 5 1Oct41 NYK 6 1Oct41 NYK 4 1Oct38 RD 4 1Oct38 IO NYK 5 1Oct38 RD 5 1Oct38 IO RD 4 1Oct35 RD 5 1Oct35 NYK 5 1Oct38 CF NYK 5 1Oct38 CF IO NYK 6 1Oct41 CF NYK 6 1Oct41 CF IO NYK FRN 1Oct41 IO NYK FRN 1Jan38 IO NYK 5 1Jan18 CF IO DK 4 15Nov12 DK 5 15Nov13 DK 4 15Nov15 DK 4 15Nov17 DK 4 15Nov19 DK 7 1Nov24 DK Nov39 QIS % % % Diff % % % 23.7% % % % % 12.9% 16.8% Ekstra OAS 7%

17 Konklusion Glem Solvens II konverterbare er alligevel væk, når Solvens II implementeres. Sælg lange CF er og floaters! Stater vinder relativt til realkreditobligationer. Konverterbare vinder relativt til floaters. RTL er vinder relativt til konverterbare (hvilket vil være understøttende for det nuværende udstedelsesmønster. Modregning i kapitalkrav fra afdækning af forpligtelser! Selskaber med væsentlige realkreditbeholdninger må forventes at implementere interne partielle modeller for realkreditobligationer. Obligationer vil vinde relativt til andre aktivklasser!

18 Nordea Markets er en fælles betegnelse for afdelingerne Markets i Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc og Nordea Bank Danmark A/S. Oplysningerne i dette materiale er udelukkende til de modtagere, som materialet er rettet mod. Vurderinger samt øvrige oplysninger i materialet er gældende pr. udgivelsesdatoen og kan ændres uden Tak varsel. Synspunkterne er udelukkende baseret på den information, som er gjort tilgængelig for Nordea Markets og med det formål, at præsentere de tjenester og produkter, som tilbydes af Nordea Markets. Oplysningerne i dette materiale kan ikke erstatte modtagerens egen vurdering. Nordea Markets er ikke rådgiver for så vidt angår juridiske, skattemæssige, regnskabsmæssige eller lovgivningsmæssige forhold. Det tilrådes altid at indhente relevant professionel rådgivning, inden der træffes investerings- eller kreditbeslutninger. Dette dokument må ikke gengives, distribueres eller offentliggøres uden forudgående skriftligt tilsagn fra Nordea Markets. Jacob Skinhøj Nordea jacob.skinhoj@nordea.com