NEWSLETTER FEBRUAR 2014 ERHVERVSEJENDOMME I DANMARK OG UDLANDET

Transkript

1 NEWSLETTER FEBRUAR 2014 ERHVERVSEJENDOMME I DANMARK OG UDLANDET Omslag Februar 2014.indd 7 06/02/

2 Februar 2014 INDHOLDSFORTEGNELSE EJENDOMSINVESTERINGSMARKEDET 1 Prisstigninger fra 2012 til Prisstigningerne drives af enkelte sektorer 1 IPD s prisindeks vil formentlig vise en svagere prisudvikling end Sadolin & Albæks prisindeks 2 Totalafkastet for ejendomsinvesteringer var i 2013 gennemsnitligt 11,4% 2 Investeringer i fast ejendom har et attraktivt forhold mellem afkast og risiko 3 Transaktionsvolumen stiger fortsat 4 International investorer udgør fortsat en betydelig del af markedet 4 Danske investorer dominerer i kontorsegmentet 5 Butiksejendomsmarkedet domineres af udenlandske investorer 6 Investorernes risikovillighed er stigende 6 Investeringsmarkedet for lager- og industriejendomme domineres af udenlandske investorer 7 Stigende fokus på ejendomme med udviklingspotentiale 8 Side ERHVERVSUDLEJNINGSMARKEDET 9 Tomgangen for kontorer er stigende 9 Udlejningsmarkedet for butikker 10 DE INTERNATIONALE EJENDOMSMARKEDER 11 Øget optimisme på de globale ejendomsinvesteringsmarkeder 11 Europa er fortsat en populær destination for ejendomsinvesteringer 12 Institutionelle investorer øger ejendomseksponeringen 12 Ejendomsinvesteringer drives i stigende grad af en forventning om værditilvækst 13 MARKEDSBAROMETER KØBENHAVN, AARHUS, TREKANTOMRÅDET Citat kun mod kildeangivelse Sadolin & Albæk A/S Palægade 2-4, DK-1261 København K, Tel: Fax: Store Torv 7, 2, DK-8000 Aarhus C, Tel: Fax: sa@sadolin-albaek.dk Web: In alliance with Jones Lang LaSalle

3 EJENDOMSINVESTERINGSMARKEDET Prisstigninger fra 2012 til markerede et vendepunkt på det danske ejendomsinvesteringsmarked. For første gang siden finanskrisen er priserne på investeringsejendomme således igen stigende. Sadolin & Albæks prisindeks for erhvervsejendomme (indeks 100 = 1984) Nominelle værdier Deflaterede værdier Sadolin & Albæks prisindeks for erhvervsejendomme i Hovedstadsområdet viser, at de gennemsnitlige ejendomspriser fra 2012 til 2013 steg med 5,8%, den kraftigste prisudvikling siden Priserne er dog fortsat omkring 12% under den hidtidige top i Prisstigningerne drives af enkelte sektorer Det er imidlertid værd at notere, at de stigende priser især er drevet af ganske kraftige prisstigninger i enkelte sektorer, mens store dele af markedet for erhvervs- og investeringsejendomme i øvrigt har ligget fladt. Den kraftigste prisudvikling er noteret på strøgejendomme, som har nydt godt af en kombination af stigende butikslejepriser og faldende startafkastkrav. Det er selvklart, at en sådan kombination vil medføre en meget gunstig udvikling. Også blandede byejendomme samt erhvervsejendomme med meget lange lejekontrakter har udviklet sig ganske positivt. Her er prisstigningerne imidlertid overvejende drevet af et svagt fald i investorernes krav til det direkte afkast. En betydelig pengerigelighed og det fortsat meget lave renteniveau som for de korte europæiske renter formentlig vil vedvare en rum tid endnu har medført, at investorer for ejendomme med en ekstraordinært stor cash flow sikkerhed er indstillet på at acceptere et lavere direkte afkast af investeringen. Det skal nævnes, at regnskaberne for de betydende danske institutionelle investorer efter Sadolin & Albæks opfattelse vil vise en In alliance with Jones Lang LaSalle 1

4 IPD s prisindeks vil formentlig vise en svagere prisudvikling end Sadolin & Albæks prisindeks noget svagere udvikling end Sadolin & Albæks prisindeks, primært fordi danske pensionskasser er mere eksponeret mod kontorejendomsmarkedet end markedet for butiksejendomme på strøggader. Prisindekset for 2013 fra International Property Databank, IPD, er på tidspunktet, hvor dette NewsLetter skrives, endnu ikke offentliggjort. Det er imidlertid Sadolin & Albæks vurdering, at IPD s prisindeks vil vise en (betydeligt) svagere prisudvikling for 2013 end Sadolin & Albæks prisindeks. IPD s prisindeks baserer sig på overvejende interne vurderinger foretaget af pensionskasser, livsforsikringsselskaber og enkelte store ejendomsselskaber. Der kan være en tendens til, at sådanne investorer bevidst eller ubevidst foretager en vis resultatudjævning, således at volatiliteten for ejendomsværdierne ikke fuldt ud afspejles i værdiansættelserne. Det er således tankevækkende at notere, at mens ejendomspriserne ifølge Sadolin & Albæks prisindeks faldt gennemsnitligt 16% fra toppen i 2007 til bunden i 2012, viste IPD s indeks for samme periode et prisfald på kun 5%. Totalafkastet for ejendomsinvesteringer var i 2013 gennemsnitligt 11,4% Ud over prisstigningerne genererer investeringsejendomme også et direkte driftsresultat i 2013 på gennemsnitligt 5,6% af primoværdien. Totalafkast på ejendomsinvesteringer, Hovedstadsområdet 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% Totalafkast Direkte afkast Værdiudvikling Totalafkastet af ejendomsinvesteringer i Hovedstadsområdet var således i 2013 på respektable 11,4%, naturligvis langt lavere end de gevinster, som kunne registreres på aktiemarkedet, men et langt højere afkast end obligationsmarkedet. Set over en længere periode bør aktieinvesteringer give et højere afkast end ejendomsinvesteringer, som til gengæld vil give et højere afkast end obligationsmarkedet. 2 In alliance with Jones Lang LaSalle

5 På nedenstående figur ses totalafkastet ved aktie-, obligations-, og ejendomsinvesteringer fra 2000 til og med Totalafkast for aktier, obligationer og fast ejendom (indeks 100 = 2000) Erhvervsejendomme i Hovedstadsområdet Nordea benchmark 7-årig obligation MSCI Denmark, totalafkast, aktier Kilder: MSCI Barra, Nordea og Sadolin & Albæk Set over denne periode har ejendomsinvesteringer rent faktisk givet et lidt højere afkast end aktiemarkedet. Resultatet vil dog falde anderledes ud, såfremt analyseperioden er 2002 til og med 2013, idet aktiemarkedets fald efter IT-boblen omkring år 2000 i denne analyse ikke medtages. Investeringer i fast ejendom har et attraktivt forhold mellem afkast og risiko Nedenstående tabel viser afkast for 2013 samt for for aktier, obligationer og investeringsejendomme. Endvidere angives i tabellen risikoen, målt som standardafvigelsen. Som det fremgår, har ejendomsinvesteringer ud over positive porteføljediversifikationsegenskaber et ganske attraktivt forhold mellem afkast og risiko. For perioden siden 1990 som har været præget af rentefald og dermed høje obligationsafkast har investeringer i erhvervsejendomme i Hovedstadsområdet således givet et lidt højere afkast end obligationer, men med en væsentligt lavere risiko. Aktiemarkedet har derimod givet et noget højere afkast, men med en meget markant højere risiko. Afkast og risiko for aktier, obligationer og erhvervsejendomme Afkast Afkast Risiko % % % MSCI Denmark, totalafkast, aktier 18,7% 13,4% 25,8% Nordea benchmark 7-årig obligation -3,2% 8,4% 9,2% Erhvervsejendomme, Hovedstadsområdet 11,4% 8,5% 8,0% 0,049 Kilder: MSCI Barra, Nordea og Sadolin & Albæk In alliance with Jones Lang LaSalle 3

6 Transaktionsvolumen stiger fortsat Der blev i 2013 omsat investeringsejendomme i Danmark for ca. DKK 27 mia., det højeste volumen efter finanskrisen. Transaktionsvolumen for erhvervs- og investeringsejendomme (i mia. DKK) E13 Danmark Hovedstadsområdet Det skal dog understreges, at markedet efter Sadolin & Albæks vurdering endnu ikke er fuldt normaliseret med et normalt transaktionsvolumen. Ligeledes er det værd at bemærke, at 2 transaktioner mod slutningen af året, salget af DONG s hovedsæde til ATP Ejendomme samt salget af Magasin-bygningen på Kongens Nytorv i København til et konsortium mellem PensionDanmark og ATP Ejendomme, alene stod for knap 15% af årets samlede transaktionsvolumen, og udviklingen må således siges at være ganske følsom over for antallet af enkelttransaktioner for meget store ejendomme. Det er imidlertid Sadolin & Albæks opfattelse, at vi i de kommende år vil se yderligere stigninger i transaktionsvolumenet, der således forventes at normalisere sig inden for nogle få år, i takt med at også finansieringsmulighederne for ejendomsinvesteringer normaliseres. Det er i denne forbindelse værd at bemærke, at det betydelige antal internationale investorer, som i dag er aktive i Danmark, alt andet lige må antages at medføre en øget transaktionshyppighed. Mens danske pensionskasser typisk har en meget lang investeringshorisont, vurderer Sadolin & Albæk således, at internationale investorer i højere grad vil implementere en mere aktiv porteføljestrategi. Internationale investorer udgør fortsat en betydelig del af markedet Af det samlede transaktionsvolumen på ca. DKK 27 mia. stod internationale investorer for ca. 45% i In alliance with Jones Lang LaSalle

7 Til trods for de to ovenstående danske transaktioner, som alene udgjorde knap 15% af transaktionsvolumenet, er de internationale investorers andel af det samlede transaktionsvolumen således steget yderligere fra niveauet på 40% i Investorfordeling, ejendomsinvesteringer i Danmark i % Dansk 55% International Danske investorer dominerer i kontorsegmentet Selv om flere specielt svenske og norske investorer i stigende grad er aktive i kontorsegmentet, er det i høj grad fortsat domineret af nationale investorer, specielt pensionskasser og livsforsikringsselskaber. I 2013 var internationale investorers andel af de samlede investeringer kun ca. 11%. Investorfordeling, investeringer i kontorejendomme i Danmark i % Dansk International 89% In alliance with Jones Lang LaSalle 5

8 Butiksejendomsmarkedet domineres af udenlandske investorer Omsætningen af butiksejendomme var i 2013 på næsten DKK 7 mia., i historisk kontekst et meget højt tal. To enkelttransaktioner, ECE s køb af Rosengårdcentret i Odense samt PensionDanmark og ATP Ejendommes køb af Magasin på Kongens Nytorv, androg imidlertid ca. 70% af det samlede investeringsvolumen. Investorfordeling, investeringer i butiksejendomme i Danmark i % International 60% 40% Dansk - Magasin Dansk - øvrigt 11% Ses der bort fra Magasin-transaktionen, stod danske investorer kun for ca. 11% af det samlede transaktionsvolumen. Investorernes risikovillighed er stigende Det er notorisk, at i en lavrenteperiode med ingen eller kun en meget svag økonomisk vækst, er risikoaversionen blandt ejendomsinvestorer betydelig. Investeringsinteressen er i et sådant miljø motiveret af muligheden for at få et stabilt og sikkert løbende cash flow, og muligheder for leje- og værdistigninger vægtes ikke højt. Det betyder, at investorerne overvejende efterspørger ejendomme inden for core -segmentet, dvs. fuldt udlejede ejendomme med en høj grad af sikkerhed for den fremtidige lejeindtægt. Af naturlige årsager er boligudlejningsejendomme derfor i høj kurs. Det samme gælder de mest velbeliggende kontor- og butiksejendomme med lange lejekontrakter og kapitalstærke lejere. I takt med, at økonomien bedres med en stigende aktivitet og en stigende beskæftigelse, skifter ejendomsinvestorerne fokus. En øget økonomisk aktivitet vil øge behovet for erhvervslokaler, og investorerne vil vægte muligheden for leje- og værdistigninger højere. Det første segment inden for investeringsejendomme, hvor stigende efterspørgsel og priser kunne registreres, var boligejendomme i de store byer, primært København. Sådanne ejendomme er typisk kendetegnet af en lav risiko for tomgang og markante fald i lejeindtægten, ligesom de også i finansieringsmæssig henseende er relativt nemme at håndtere. 6 In alliance with Jones Lang LaSalle

9 I 2013 kunne der fortsat registreres en pæn omsætning af boligejendomme, men boligudlejningsejendommenes andel af de samlede ejendomsinvesteringer var faldende. Omsætning af investeringsejendomme i 2013, sektorfordelt 8% 34% 26% Kontor Butik Industri/lager Bolig Øvrigt 5% 27% Som det fremgår af ovenstående figur, var boligejendommes andel af det samlede transaktionsvolumen i 2013 på 26%, et ganske markant fald i forhold til 2011 og Det største enkeltsegment var kontorejendomme, men også inden for butiksejendomme var transaktionsaktiviteten betydelig. Det er endvidere interessant at notere, at mens omsætningen inden for segmentet industri og lager i de foregående år har været meget beskeden, har der igen i 2013 kunne registreres en stigende investorinteresse i dette segment, der normalt betragtes som et relativt risikofyldt segment. Det samme gælder øvrige ejendomme, som inkluderer specialejendomme, herunder hotelejendomme. Investeringsmarkedet for lager- og industriejendomme domineres af udenlandske investorer Der er i Danmark meget få investorer, som har valgt at fokusere på markedet for industri- og lagerejendomme. Enkelte betydende institutionelle investorer har store porteføljer inden for segmentet, men holder sig fra nyinvesteringer. Den øgede transaktionsaktivitet i dette segment er derfor forårsaget af en stigende interesse fra specialiserede udenlandske investorer, som har noteret sig, at konkurrencen om at købe industri- og lagerejendomme er beskeden og priserne derfor lave. Såfremt man samtidig forventer en stigning i den økonomiske aktivitet, vil det være nærliggende at antage, at der i dette segment vil være mulighed for betydelige kapitalgevinster. I 2013 stod udenlandske investorer for 68% af det samlede transaktionsvolumen inden for industri- og lagersegmentet, som med en samlet omsætning på under DKK 1,5 mia. fortsat må betegnes som et lille og relativt illikvidt segment. In alliance with Jones Lang LaSalle 7

10 Investorfordeling, investeringer i industri- og lagerejendomme i % Dansk International 68% Stigende fokus på ejendomme med udviklingspotentiale Den øgede risikovillighed blandt ejendomsinvestorer kan også aflæses i transaktionsaktiviteten, opdelt efter risikoprofil. Ejendomsinvesteringer i Danmark i 2013, opdelt efter risikoprofil 6% 36% 44% Core Core+ Value - added Opportunistisk 14% Investeringsejendomme opdeles normalt i segmenterne core ejendomme med meget høj cash flow sikkerhed og uden mulighed for på kort sigt at tilføre værdi; core+ core ejendomme, men med begrænsede udviklingsmuligheder; value-added ejendomme med svagt eller usikkert cash flow og betydelige muligheder for værditilvækst gennem aktiv forvaltning, samt opportunistisk ejendomme med begrænset eller intet cash flow og muligheder og behov for massive værdiforbedrende tiltag. Selv om segmenterne core og core+ også i 2013 samlet set var det største segment med 58% af de samlede investeringer, er det inter- 8 In alliance with Jones Lang LaSalle

11 essant at notere, at aktiviteten i segmentet value-added er steget meget betydeligt. Både fra udenlandske ejendomsfonde samt privatinvestorer og i stigende grad danske investorer er interessen for value-added ejendomme stærkt stigende. Det gælder såvel boligejendomme, f.eks. boligudlejningsejendomme med omkostningsbestemt leje og muligheder for moderniseringer, som kontor- og butiksejendomme, f.eks. ejendomme med en vis tomgang eller andet udviklingspotentiale. Den stigende efterspørgsel efter value-added ejendomme afspejler således både en øget risikovillighed hos investorerne og en tro på, at en mere positiv konjunkturudvikling vil forbedre rammebetingelserne for ejendomsinvesteringer. ERHVERVSUDLEJNINGSMARKEDET Tomgangen for kontorer er stigende De svage tendenser til en konjunkturel forbedring er endnu ikke for alvor slået igennem på udlejningsmarkedet. Tomgang for kontorer i Hovedstadsområdet 12% 11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% Kilde: Oline-ED Statistikken Som det fremgår af ovenstående figur, er tomgangsprocenten for kontorer på det seneste stigende. Det er samtidig værd at bemærke, at der både i Ørestad, Nordhavnen, Lyngby, Gladsaxe og andre kontorområder er nybyggeri undervejs, herunder i et vist omfang spekulativt nybyggeri. Det er derfor Sadolin & Albæks vurdering, at tomgangen selv med forbedrede økonomiske udsigter og en stigning i beskæftigelsen næppe vil falde i nævneværdig grad de kommende 24 måneder. I de centrale bydele registreres der derimod på trods af udflytninger af blandt andet en række statslige institutioner ikke nogen større stigning i tomgang. Blandt de medvirkende årsager hertil er, at der registreres et øget antal konverteringer fra kontor til bolig. In alliance with Jones Lang LaSalle 9

12 I det centrale København ses i dag for kontorlokaler af lidt mere sekundær kvalitet ofte lejepriser på mellem DKK og pr. m 2, vel at mærke inklusive ejendomsskatter og øvrige driftsomkostninger. Når der samtidig for de mest attraktive og velindrettede boliger på under m 2 ses lejepriser, som nærmer sig DKK pr. m 2, kan det give god mening at konvertere fra kontorer til boliger, hvor tomgangsrisikoen oven i købet er lavere. Endelig vil der i nogle tilfælde være mulighed for i forbindelse med en konvertering af arealer fra kontor- til boligformål at opnå fritagelse fra dækningsafgift (såfremt andelen af ejendommen, som anvendes til dækningsafgiftspligtige formål ved konvertering falder til under 50%). Det vil yderligere øge rentabiliteten af en konvertering fra erhverv til bolig. Udlejningsmarkedet for butikker På butiksmarkedet registreres i disse år en stigende polarisering. Sekundære butiksområder og mindre attraktive lokalcentre kæmper med stigende tomgang og faldende lejepriser. Det samme gælder for butikker i det såkaldte big box segment på mindre attraktive beliggenheder, som tillige oplever en stigende konkurrence fra internethandlen, der naturligt nok vokser mest inden for varegrupper, som er pladskrævende. Til gengæld udvikler butiksmarkedet på de mest attraktive strøggader specielt i København sig overordentligt gunstigt, og tomgangen i de centrale bydele ligger stabilt. Tomgangen for butikker i København 5,0% 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% Kilde: Oline-ED Statistikken På de mest attraktive strøgbeliggenheder har toplejeprisen for længst passeret DKK pr. m 2, og Sadolin & Albæk forventer, at et niveau på DKK pr. m 2 vil blive testet inden for den nærmeste fremtid. Som det fremgår af nedenstående figur, overstiger lejepriserne på Strøget således niveauet fra de glade dage i , hvor forbruget var historisk højt. Udviklingen er et udtryk for, at de 10 In alliance with Jones Lang LaSalle

13 attraktive butiksstrøg i dag tilbyder oplevelsesshopping med stærke internationale brands og et pulserende byliv, som tiltrækker forbrugere og omsætning. Hertil kommer, at København efterhånden er blevet en væsentlig destination for storbyturisme, som både styrker bylivet og detailhandelsomsætningen i indre by. Toplejepriser, Strøget (DKK pr. m 2 p.a.) DE INTERNATIONALE EJENDOMSMARKEDER Øget optimisme på de globale ejendomsinvesteringsmarkeder Vi har i dette nummer af NewsLetter valgt at omtale nogle væsentlige udviklingstendenser på det globale ejendomsinvesteringsmarked. Globalt registreres en øget optimisme på ejendomsmarkedet, i takt med forventningen om en mere positiv økonomisk udvikling. Omsætning af investeringsejendomme globalt (i mia. USD) Kilde: Jones Lang LaSalle In alliance with Jones Lang LaSalle 11

14 Som det fremgår af ovenstående figur, er den globale transaktionsaktivitet inden for investeringsejendomme steget fra omkring USD 200 mia. i 2009 til USD 500 mia. i Fra 2012 til 2013 var stigningen på knap 30%, og der forventes en yderligere stigning i transaktionsaktiviteten i Transaktionsaktiviteten er dog fortsat noget under de eksorbitant høje niveauer fra 2006 og Ses udviklingen på kvartalsbasis, er det imidlertid værd at bemærke, at transaktionsvolumen i 4. kvartal 2013 faktisk var højere end i 4. kvartal Omsætning af investeringsejendomme globalt (i mia. USD) Americas EMEA Asia Pacific Kilde: Jones Lang LaSalle - Note: Americas = Nord- og Sydamerika/EMEA = Europa, Mellemøsten, Afrika/Asia Pacific = Asien og Stillehavsområdet) Europa er fortsat en populær destination for ejendomsinvesteringer I de senere år har den økonomiske vækst været langt større i Asien end i Europa, og aktuelt accelererer væksten i Nordamerika også kraftigt. Dette kunne føre til den antagelse, at ejendomsmarkedet i disse regioner ville tiltrække mere kapital end de europæiske markeder, hvor den økonomiske vækst fortsat halter noget bagud. Det er imidlertid ingenlunde tilfældet. Omsætningen af investeringsejendomme i Europa er steget i stort set samme takt som i Asien og Nordamerika, og Europa er fortsat en meget populær ejendomsinvesteringsdestination. For de asiatiske markeder registreres der faktisk aktuelt en øget forsigtighed blandt ejendomsinvestorer, først og fremmest som følge af bekymringerne for, om de asiatiske renteniveauer vil stige. Der er selvsagt en risiko for, at samme tendens på et tidspunkt vil ramme de amerikanske markeder, mens der er en bredt funderet forventning om, at renteniveauet i Europa vil forblive lavt i en længere periode. Institutionelle investorer øger ejendomseksponeringen De meget lave obligationsrenter betyder, at pensionskasser og livsforsikringsselskaber i stigende grad retter deres interesse mod såkaldt alternative investeringer (alternative til aktier og obligationer), herunder gæld, infrastruktur og ejendomme. 12 In alliance with Jones Lang LaSalle

15 Af en undersøgelse af institutionelle investorers allokeringspræferencer, foretaget af AMP Capital i oktober 2013, fremgår det klart, at de institutionelle investorers allokering p.t. undergår kraftige forandringer. Forventede allokeringsændringer for institutionelle investorer Direkte ejendomsinvesteringer 23% Private equity 23% Direkte infrastrukturinv. 18% Infrastruktur gæld 16% Europæiske aktier 16% Amerikanske aktier - 8% Investment grade obl. - 11% Nationale virksomhedsobl. - 13% Globale statsobligationer - 15% Nationale statsobligationer - 23% - 30% - 20% - 10% 0% 10% 20% 30% Kilde: AMP / Institutional Investor Custom Research Group Det fremgår klart af ovenstående figur, at allokeringen af investeringsaktiver til obligationsmarkedet er faldende. For aktiemarkedet forventes en lavere allokering til amerikanske aktier, men en stigende allokering til europæiske aktier. De aktivklasser, hvortil allokeringen stiger kraftigst, er således infrastrukturinvesteringer, private equity og direkte investering i fast ejendom. Ejendomsinvesteringer drives i stigende grad af en forventning om værditilvækst Investeringsfokus ved institutionelle ejendomsinvesteringer Løbende afkast Værditilvækst Kilde: AMP / Institutional Investor Custom Research Group In alliance with Jones Lang LaSalle 13

16 Det ville være nærliggende at antage, at allokeringen væk fra obligationer og over mod alternative investeringer, herunder ejendomme, primært er drevet af et ønske om at opnå et højere direkte afkast end det, som er muligt på investeringsmarkedet. Det er i høj grad et forhold, som i de foregående år har været en væsentlig motivationsfaktor bag ejendomsinvesteringer. Det er imidlertid interessant at notere, at i den samme spørgeundersøgelse som omfatter 65 globale institutionelle investorer i alt USD mia. under management har mere end 75% tilkendegivet, at investeringsfokus for ejendomsinvesteringer er muligheden for værditilvækst, mens kun 23% har tilkendegivet, at opnåelsen af et attraktivt løbende afkast er det bærende element for ejendomsinvesteringer. Undersøgelsen synes således at bekræfte, at skiftet fra langt overvejende at investere i core og core+ ejendomme til også at øge investeringerne i value-added ejendomme er et globalt fænomen. Det tyder både på en øget risikovillighed og en forventning om fortsatte forbedringer af rammebetingelserne for ejendomsinvesteringer. Sadolin & Albæk 14 In alliance with Jones Lang LaSalle

17

18 Sadolin & Albæk A/S Palægade Nikolaj Plads DK-1261 DK-1067 Copenhagen København K K Tel: Fax: Store Torv 7, 2 DK-8000 Aarhus C Tel: Fax: sa@sadolin-albaek.dk Web: CVR nr. No ISSN: X