Den Efficiente Markeds Hypotese vs. Teknisk Analyse Test af OMXC20 og OMXC30 ved anvendelse af teknisk analyse og bootstrap

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "Den Efficiente Markeds Hypotese vs. Teknisk Analyse Test af OMXC20 og OMXC30 ved anvendelse af teknisk analyse og bootstrap"

Transkript

1 Speciale Cand. Oecon. AAU 2013 Studerende: Niels- Henrik Winther Vejleder: Hans Sommerfeldt Den Efficiente Markeds Hypotese vs. Teknisk Analyse Test af OMXC20 og OMXC30 ved anvendelse af teknisk analyse og bootstrap - 1 -

2 Resume: The efficient market hypothesis short statement security prices reflect all information have generated many discussion among the academic world and the practioneers of finance, many of the latter part believe more on technical analysis, which is a method developed by traders in over 100 year. Here some of technical analysis widely used moving averages is testet against the efficient market hypothesis, one off the implications of market efficiens is that there are no trading rule that can produce more profit than the buy-and-hold strategy. The main difference between the efficient market hypothesis and technical analysis is the assumption of rationality. While EMH is a theory with a clear strategy, buy-andhold, technical analysis is relying on some, and some will say a lot, rules of thumps. While EMH is a deduction from an axiom, TA is an induction from a learning process. The test of the danish leading stock index OMXC20 and the leading swedish stock market index, will compare the efficiens of the two markets. The method is much like Brock, Lakonishok and LeBaron(1992), first the moving averages buy-and-signal is for significance, then a randow walk bootstrap will be performed. Another test to decide market efficience is the break-even test, where the number of transactions of the moving average rules is measured against the trading rules mean return. At last the problem with datasnooping is considered and White s reality check is performed on the moving averages. The results indicates that the swedish stock market index OMXC30 seems more efficient than the danish stock market index OMXC20. The trade signals performs better on the danish index, both statistics and economic indicators

3 Indholdsfortegnelse Kapitel I Introduktion Problemstillingen Emnet og indhold Louis Bachelier og Charles Henry Dow Rationalitet vs. læreprocesser i økonomisk teori Metodologiske overvejelser Beslutningsgrundlaget: deduktive vs. induktive slutninger Økonomiske agenter og økonomer Specialets indhold Kapitel II Aktier og forventninger til afkast Forventet afkast og aktiens fundamentale værdi Homogene forventninger Heterogene forventninger Nutidsværdien med tidsvarierende forventede afkast Kapitel III - Den effektive markeds hypotese og teknisk analyse Den effektive markeds hypotese Definition af den effektive markeds hypotese Operationalisering af EMH Betingelser og konsekvenser kapital markeds efficiens Ligevægtsmodeller for EHM Kritik af den efficiente markeds hypotese Teknisk analyse Definition af teknisk analyse Momentum og support- and- resistance Moving averages Testmuligheder for teknisk analyse Empiriske test af aktieafkast Danske empiriske undersøgelser Udenlandske empiriske undersøgelser Kapitel IV Deskriptiv statistik De fire momenter

4 4.2 Autokorrelation og Portmanteau statistik Statistisk analyse af OMXC20 og OMXC Kapitel V Test af Moving Averages Moving Averages Bootstrap test random walk Break- even omkostninger for moving averages Bootstrap Whites reality check Kapitel VI - Konklusion BILAG Litteraturliste:

5 Kapitel I Introduktion Kapitel I Introduktion Udgangspunktet er en undersøgelse om aktiemarkedet er informations effektivt og hvilken prisdannelses mekanisme der korresponderer til det informations effektive marked. Dette belyses gennem de to komplementære opfattelser af prisdannelsen på aktiemarkedet, The Efficient Market Hypothesis og Technical Analysis. I dette kapitel fremsættes først problemstillingen, derefter nogle betragtninger om emnet og indholdet, her relateres rationalitet og læreprocesser til prisdannelsen på finansielle markeder, da dette er væsentlig del af twisten mellem EHM og TA, hvilket fører til nogle metodologiske overvejelser om økonomiske agenters beslutningsprocedure. Til sidst gives der en beskrivelse af specialets indhold. 1.1 Problemstillingen Prisdannelses mekanismen på finansielle markeder har store konsekvenser for den enkelte investor og hele økonomien, da en given prisdannelsesproces implicerer en given rationel adfærd. Der sættes fokus på to tilgange, det effektive marked hvor det antages at prisdannelsen reflekterer økonomiens reale tilstand, samt det psykologiske marked hvor prisdannelsen antages at være præget af gensidige forventninger og spekulation. Hvis kurserne på børsen reflekterer tilbagediskonterede nutidsværdier for de underliggende aktiver, så vil kurserne give en hurtig tilgængelig information om hele økonomien og om enkelte virksomheders tilstand, hvilket betyder at alle økonomiens agenter får et pålideligt beslutningsgrundlag, for at gennemføre investeringer som sikrer en optimal allokering af ressourcer. Hvis kurserne derimod er psykologisk betinget, i sådan en grad at investorer medtager information som omhandler markedets psykologi og andres forventninger i deres investerings beslutninger, så har historiske kurser og gensidige forventninger også betydning for prisdannelsen, hvilket medfører en uhensigtsmæssig allokering af ressourcer. Keynes giver en mulig forklaring på diskrepansen i de to tilgange, han fremhæver at det socialøkonomiske formål med institutionen børsen er ikke nødvendigvis sammenfaldende med individers private formål, Keynes(1973, s. 155): - 5 -

6 Kapitel I Introduktion The social object of skilled investment should be to defeat the dark forces of time and ignorance which envelop our future. The actual, private obejct of most skilled investment today is to beat the gun, as the Americans so well express it, to outwit the crowd, and to pass the bad, or depreciating, half-crown to the other fellow. Forskellen mellem den effektive og psykologiske prisdannelse, er investorernes opfattelse af det relevante informationssæt og behandlingen af dette informationssæt. Den centrale antagelse i finansielle og mange andre mikroøkonomiske modeller er rationalitets antagelsen, hvordan økonomiske agenter træffer beslutninger og hvilke kognitive midler de har til rådighed til at løse en given problemstilling. Specialet vil diskutere forskellige aspekter ved rationalitets antagelsen i økonomiske ligevægts modeller, rettet mod de finansielle markeder. Herefter undersøges det danske OMXC20 og svenske OMXC30 gennem historiske markedsdata, og beskrive/teste markedets efficiens gennem statistiske test af de to indeks og købs- og salgssignaler genereret af TA. Den effektive markeds hypoteses passive adfærdsimplikation, buy-and-hold strategien, anvendes som benchmark for teknisk analyses købs- og salgssignaler der opfattes som en udforskning af adfærdsregler som dels har statistisk signifikans, økonomisk profitabilitet og realistisk adfærd på markedet. Udfra testene vil det til sidst vurderes hvor efficiensen er størst, på det danske eller det svenske aktiemarked. 1.2 Emnet og indhold Her præsenteres ophavsmændene til EMH og TA samt nogle af deres tilhængere, relationen mellem rationalitet og prisdannelse, herunder forskellige rationalitets begreber og læreprocesser

7 Kapitel I Introduktion Louis Bachelier og Charles Henry Dow I år 1900 afleverede Louis Bachelier sin matematiske doktorafhandling Theory of Speculation 1 i Paris. På samme tidspunkt analyserede Charles Dow prisbevægelser på børsen i New York, og offentliggjorde sine betragtninger i Wall Street Journal. Begge studerede prisdannelsen på børsen, men deres udgangspunkt, metoder og konklusioner var vidt forskellige. Bachelier var matematiker og anså børsen for at være et stort kasino, Bachelier(1900, s. 27): The spot buyer may be compared with a gambler. In effect, if the price of a security might increase after its purchase, a decrease is equally possible Bachelier opdagede den kontinuere random walk proces under sin analyse af prisfastsættelse af optioner, og dette opfattes som startskuddet for random walk teorien anvendt på de finansielle markeder, og dermed den efficiente markeds hypotese. Bachelier s opfattelse af børsen fremsættes dagligt når finansielle medier udfører ex post analyser om børsens reaktion på politiske begivenheder, offentliggørelse af statistikker, naturkatastrofer, trusler om krig o.m.. Forklaringen på kursbevægelser er eksogene chok eller nyheder i informationssættet, og børsen er barometeret som måler økonomiens reale tilstand. Kapitalmarkedet karakteriseres i denne forklaring som rationelt, mekanisk og informations effektivt. 2 Charles Henry Dow har lagt navn til Dow Theory 3, chartisme eller teknisk analyse, han konstruerede flere indeks, og søgte efter kausale sammenhænge mellem kurser 1 Afhandlingen originaltitel var Theorie de la Speculation. Den blev oversat til engelsk i forbindelse med udgivelsen af Cootner(1964), The Random Character of Stock Market Prices. 2 Arthur, Holland, LeBaron & Taylor(1996). 3 Charles Dow var grundlægger af Wall Street Journal og chefredaktør i perioden , hans editorials er grundlaget for Dow Theory. Senere udledte bladets efterfølgende chefredaktør William Peter Hamilton implikationerne af Dow s ideer i bogen The Stock Market Barometer

8 Kapitel I Introduktion på indeks og/eller individuelle værdipapirer, gennem denne søgeproces inducerede han nogle regler for kursbevægelserne på kapitalmarkedet, disse regler anvendes så til at forudsige kursudviklingen. Praktikere af Dow s ideer og metoder er børsmæglere og spekulanter, der køber/sælger værdipapirer i forventning om at de meget snart stiger/falder. Børsmæglere der mener teknisk analyse er en mulighed for at spekulere på markedet, hævder at der forekommer kursbevægelser som ikke nødvendigvis har nogen direkte korrespondens til verdens tilstand eller værdipapirers nutidsværdier. Forklaringen er markedet psykologi, det forhold at markedet har sit eget liv, og dets opførsel betegnes med adjektiver som nervøst, uroligt, passivt, positivt m.fl., hvilket skyldes det forhold at prisdannelsen er afhængig af investorernes heterogene forventninger til fremtidige priser. Kapitalmarkedet karakteriseres i denne forklaring som psykologisk, organisk og ikke informations effektivt. 4 De to opfattelser af kapitalmarkedets natur, udtrykkes i debatten mellem teoretikere og praktikere. Striden er indædt, teknisk analyse(chartisme) er ikke populær i finansieringslitteraturen, Malkiel(1981): Obviously, I m biased against the chartist. This is not only a personal predilection, but a professional one as well. Technical analysis is anathema to the academic world. We love to pick on it. Our bullying tactics are prompted by two considerations: (1) the method is patently false; and (2) it is easy to pick on. And while it may seem a bit unfair to pick on such a sorry target, just remember: it is your money we are trying to save. Omvendt nyder EMH ikke den store respekt i finansielle kredse specielt udenfor den akademiske verden, Soros(1994): this [efficient market theory] interpretation of the way financial markets operate is severely distorted. It may seem strange that a patently false theory should gain such widespread acceptance. Teknisk analyse kritiseres for ikke at have et fast teoretisk fundament, at deres handelsregler er subjektive eller irrationelle, mens den effektive markeds hypotese 4 Arthur, Holland, LeBaron & Taylor(1996)

9 Kapitel I Introduktion kritiseres for en manglende realisme i deres forklaring på hvordan kapitalmarkederne fungerer. Stridens æble peger mod anvendelsen af rationalitets begreber i økonomisk teori, og uenigheden kan tolkes som den metodologiske kritik af økonomers interesse for hvordan mennesker burde opføre sig, i stedet for at interessere sig for hvordan mennesker egentlig opfører sig Rationalitet vs. læreprocesser i økonomisk teori Simplifikationen af de økonomiske agenters adfærd fremkom med den marginalistiske revolution. Estrup(1991) karakteriserer denne revolution som uddrivelsen af psykologi fra økonomisk teori. Adam Smith og andre klassikere havde opereret med psykologiske begreber som ønske, begær, behov, glæde, nytte, behag o.l.. Walras' kunststykke var at antage økonomiens enheder udelukkende havde betydning som efterspørgere og udbydere, hermed var alle psykologiske begreber samlet under en eksogen antagelse, og banen var kridtet op for præference begrebet og den matematiske generelle økonomiske ligevægt. Den marginalistiske revolution, Hick-Allen's ordinale nyttebegreb, Von Neumann- Morgenstem's spilteori og Arrow-Debreu-Hahn's generelle ligevægts teori, er alle betragtet som store fremskridt indenfor økonomisk teori, af den årsag at det har været en tilnærmelse mod naturvidenskabens metode, som i forrige århundrede var idealet for alle videnskaber. Målet for denne forskning er at bevise eksistensen af ligevægte, som er tilstande hvor et system er i hvile eller indre balance. Men eksistensbeviset for den generelle ligevægt, fx. Debreu(1959), påviser kun muligheden for at den optimale prisvektor findes, men ikke hvilke adfærdsprocesser der fører til at den bliver aktualiseret. Dette har været problemet for generel ligevægts teori siden dens fødsel, Walras' intentionelle forklaring var at der fandtes en imaginær auktionarius som famlede sig frem til de korrekte priser som clearede markedet, Edgeworth modellerede markedsclearingen som forhandlinger mellem grupper, og viste at hvis der var tilstrækkelig mange udbydere og efterspørgere, så ville kernen i forhandlingsrummet skrumpe og Walras' ligevægts prisen ville fremkomme entydigt, - 9 -

10 Kapitel I Introduktion men resultatet var udledt under betingelsen om at der kun blev handlet til ligevægts priser. Men i Walras og Edgeworth's tilgange deltager de økonomiske agenter i en fiktiv markedsproces, hvor de lærer hvilke forventninger de andre agenter har om priserne, de økonomiske agenter er med andre ord involveret i en læreproces, det er tilsyneladende nødvendigt at specificere en læremekanisme, for at vise systemet har en hvile tilstand eller ligevægt. Resultatet af ovenstående forsknings paradigme er at menneskelige beslutnings procedurer og dermed handlinger er gjort eksogene og mekaniske, og menneskelig adfærd er i økonomisk teori er en teori om det rationelle logiske valg, modelleret som den universelle tyngdekraft i økonomisk interaktion. Arthur(1996) hævder at både den effektive markeds hypotese og teknisk analyse har deres berettigelse, men under forskellige adfærdsregimer. Det afgørende for den enkelte teoris succes er i hvilken grad investorerne udforsker forskellige forventnings modeller hvor tit de evaluerer og reviderer deres forventninger til fremtidige priser. Hvis udforskningen af forventnings modeller er relativ lille så vil prisen på aktiver nærme sig den rationelle forventnings pris, som er konsistent med den effektive markeds hypotese, men hvis udforskningen af forventnings modeller er større, så vil prisdannelsen blive kompleks og psykologisk betinget. Arthur(1996) formulering af forventninger som hyppigt udforskes er funderet i umuligheden af at deducere sig frem til optimale beslutninger i et heterogent miljø, eller umuligheden af at danne matematiske forventninger. Arthur er inspireret af Keynes som både var økonom og investor, eller teoretiker og praktiker på kapitalmarkedet, hans udlægning af hvordan kapitalmarkedet fungerer, Keynes(1973, s. 152): We are assuming, in effect, that the existing market valuation is uniquely correct in relation to our existing knowledge of the facts which will influence the yield of the investment, and that it will only change in proportion to changes in this knowledge; though, philosophically speaking, it cannot be uniquely correct, since our existing knowledge does not provide a sufficient basis for a calculated mathematical expectation. In point of fact, all sorts of considerations enter into the market valuations which are in no way relevant to the prospective yield

11 Kapitel I Introduktion Keynes afviser her at beregne finansielle aktivers fundamentale værdi, fordi investorerne ikke er i stand til at beregne de matematiske forventninger. Dette skyldes manglende viden om den objektive sandsynlighedsfordeling, hvilket betyder at forventningen til denne fordeling er subjektiv, implikationen af dette er at de øvrige investorers sandsynlighedsfordeling også er subjektiv. Den enkelte investors forsøg på at forudsige de andre investorers forventninger ender ud i en uendelig regres, fordi forventningerne er subjektive og heterogene. Den uendelige regres må tilføres en dogmatisk afbrydelse, hvis der overhovedet skal foretages noget valg, ifølge Keynes(1973, s ) findes denne afbrydelse i den menneskelige natur:...human decisions affecting the future, whether personal or political or economic, cannot depend on strict mathematical expectation, since the basis for making such calculations does not exist; and that it is our innate urge to activity which makes the wheel go round, our rational selves choosing between the alternatives as best we are able, calculating where we can, but often falling back for our motive on whim or sentiment or chance. Keynes beskriver mennesket trang til at udføre handlinger fremfor passivt at følge verdens gang gennem begrebet animal spirits. Keynes beskrivelse af menneskelige valg stemmer overens med teknisk analyses arbejdsmetoder. Men denne spontane optimisme findes ikke i den effektive markedshypotese, investerings strategien er passiv fordi tesen er at intet kan slå markedets definerede ligevægt. En anden måde at bryde den uendelige regres i forventningerne på, er at postulere at agenternes subjektive sandsynligheds fordeling er identisk med økonomiens objektive sandsynligheds fordeling, med andre ord at agenterne danner rationelle forventninger ifølge Muth(1961). Denne metode anvender et instrumentalistik metodesyn, postulatet at agenternes adfærd er som om deres aggregerede adfærd er nytte- og profitmaksimerende, justificerer således den repræsentative agent, og det ovenstående problem med heterogenitet er løst. Men at postulere en intentionel mekanisme giver ikke en forklaring på hvordan priser dannes, eller hvordan den enkelte agent forholder sig til den omgivende verdens signaler, Hayek(1937, s. 45):

12 Kapitel I Introduktion The statement that, if people know everything, they are in equilibrium is true simply because that is how we define equilibrium. The assumption of a perfect market in this sense is just another way of saying that equilibrium exist, but does not get us any nearer an explanation of when and how such a state will come about. It is clear that if we want to make the assertion that under certain conditions people will approach that state we must explain by what process they will acquire the necessary knowledge. Processen Hayek omtaler er en læreproces, som handler om individets tanker om den omliggende verden, i hvilken grad og hvordan hans viden korresponderer til verdens tilstand, de objektive facts hvilket inkluderer andre agenters adfærd da denne manifesteres i markedet. For at vise hvordan ligevægten fremkommer er det nødvendigt at udvikle hypoteser om kausale sammenhænge i det økonomiske miljø, om hvordan erfaring skaber viden gennem en induktiv læreproces. 1.3 Metodologiske overvejelser De metodologiske overvejelser er centreret omkring antagelsen agenters adfærd i økonomisk teoris. Først handler det om agenternes beslutningsgrundlag, hvilket er den viden som er fundamentet for økonomiske agenters handlinger. Der argumenteres for at dette fundament ikke kan være fuldkommen sikkert, og konsekvensen af dette er at mennesket må udføre handlinger, som ikke udelukkende kan repræsenteres af et lukket logisk system. Derefter fremstilles en mulig løsning, nemlig at økonomiske agenter anvender samme metode som økonomen eller videnskabsmanden, med det resultat at rationaliteten er begrænset Beslutningsgrundlaget: deduktive vs. induktive slutninger Grundlaget for rationel adfærd eller at træffe økonomisk hensigtsmæssige beslutninger er viden i form af bearbejdet information, denne viden består principielt af to typer; den aksiomatiske som giver deduktive slutninger og den empiriske form giver induktive slutninger Fundamentet for den substantive rationelle økonomiske agent er et aksiomatisk system, som indeholder en respons til enhver tilstand. Gödel s inkompletheds teorem siger at der indenfor ethvert konsistent aksiomatisk system, findes teoremer som ikke

13 Kapitel I Introduktion lader sig afgøre, systemet er dermed inkomplet. Implikationen af Gödel s teorem er at den substantive rationelle agent ikke kan afgøre alle valgsituationer. Gödel s teorem er en videreudvikling af Epimedes paradoks: Jeg lyver som ikke kan lade sig afgøre på grund af dets selvreference. Ifølge Nørretranders(1994) startede Gödel med at reflektere over udsagnet Jeg kan ikke bevises, hvis dette udsagn er sandt, er det kun sandt hvis det ikke kan bevises, og hvis udsagnet er falsk så kan man bevise det, men man har bevist noget som ikke passer. Gödel teorem bliver ofte opfattet som noget negativt, noget der begrænser mennesket og videnskabens muligheder, men denne opfattelse kan også betragtes på en anden måde, Nørretranders(1994): Gödels bevis er da også et bevis for afmagt. Men det er ikke menneskenes afmagt, der er tale om. Det er logikkens afmagt. Vi slipper aldrig af med behovet for vores egen dømmekraft Gödels bevis er en mageløs hyldest til det menneskelige sinds kreativitet. Den menneskelige faktor kan ikke uddrives, menneskets dømmekraft og kreativitet rækker ud over logikkens grænser, eller det kan ikke lade sig gøre at beskrive en uendelig verden endeligt. Fundamentet for den procedurale rationelle økonomiske agent er søgen efter mønstre, en induktiv læreproces hvor der forsøges at bringe orden i en evig informationsstrøm. Adfærds- eller tommelfingerregler læres gennem erfaring, gennem observation induceres adfærdsregler som hele tiden er åben for revidering. I modsætning til det substantive rationalitets begreb sætter det procedurale rationalitets begreb ikke restriktive krav til denne videns entydighed eller fuldstændighed som beslutningsgrundlag, hvis dette ikke var tilfældet så ville det procedural rationalitetsbegreb, være fanget af problemet med induktion. Den empiriske begrundelse for induktionsprincippet bygger på et cirkulært ræsonnement, når induktionsprincippet anvendes på sig selv. 5 De to rene former for frembringelse af viden, deduktion og induktion, er ikke i stand til at producere fuldkommen pålidelig viden. Gödels teorem udelukker deduktion, mens 5 Knudsen(1991)

14 Kapitel I Introduktion problemet med induktion er velkendt. Kriteriet for at vælge mellem induktive og deduktive beslutningsalgoritmer for økonomiske agenter kan ikke afgøres med fuldstændig sikkerhed, da hverken induktive eller deduktive metoder kan frembringe fuldstændig pålidelig viden. Men selv om denne sikkerhed ikke er til stede, træffer mennesket alligevel beslutninger hele tiden, hvilket skyldes menneskets trang til at udforske verden for at kunne handle hensigtsmæssigt i den Økonomiske agenter og økonomer Økonomer og økonomiske agenter eller mennesket i almindelighed står overfor samme problemstilling, de ønsker at forstå verdens reale sammenhænge for at være i stand til at udføre intelligente handlinger i deres respektive domæne. Metoden til at opnå dette mål er at finde mønstre og sammenhænge mellem variable og tilstande, at nedtvinge orden i en evig strøm af ny information og udvikle hypoteser som reflekterer deres viden og måske kan anvendes i andre sammenhænge. Personlighed psykologen George Kelly har udviklet en teori om at for at kunne forstå menneskets handlinger, må vi betragte videnskaben. Kelly(1963) tager udgangspunkt i to forhold: This theory of personality actually started with the combination of two simple notions: first, that man might be better understood if he were viewed in the perspective of the centuries rather than in the flicker of the passing moments; and second, that each man contemplates in his own personal way the stream of events upon which he finds himself so swiftly borne. Kellys sidste pointe kan direkte relateres til den effektive markeds tilhænger og den tekniske analytiker, tilhængere af de to hypoteser har hver deres opfattelse af prisdannelsen på kapitalmarkedet, derfor vil de fortolke den samme information på forskellig måde. Man looks at his world through transparent patterns or templets which he creates and then attempts to fit over the realities of which the world is composed. The fit is not always very good. Yet without such patterns the world appears to be such an undifferentiated homogeneity that man is unable to make any sense out of it. Even a poor fit is more helpful to him than nothing at all. Let us give the name constructs to these patterns that are tentatively tried on for any size. They are ways of construing the world. They enables man, and lower animals too, to chart a course of behavior, explicitly formulated or implicitly acted out, verbally expressed or utterly inarticulate, consistent with other courses of behavior or inconsistent with them, intellectually or vegetatively sensed

15 Kapitel I Introduktion Spørgsmålet er hvilke arbejdsmetoder der er den gængse for den økonomiske videnskab, eller hvilken form for rationalitet- besidder økonomer når de arbejder som videnskabsfolk? Loasby(1991) giver et svar: Economics is a very curious subject. If we reflect upon the questions which are investigated and those who are evaded, the factors which are carefully specified and those who are ignored, the methods which are favored and those which are rejected, or even despised, we may well think that some of the selections are bizarre especially for a discipline whose members often pride themselves on their devotion to the logic of rational choice. Økonomers arbejdsmetode er ifølge denne beskrivelse inkonsistent, økonomers valg af problemstillinger og metoder er ad hoc, den er givet ved det som falder økonomen ind i den pågældende situation. Loasby(1991) mener at kompleksiteten er årsagen til økonomers inkonsistente arbejdsmetoder, alene at beskrive den fysiske verden som den er, rækker ud over menneskets opfattelsesevne, og når menneskelig handlinger dertil introduceres i det økonomiske system, karakteriserer Loasby(1991) den økonomiske videnskab som attempting the impossible. Hvis denne arbejdsmetode overføres til den økonomiske agent, så må rationaliteten være begrænset, for midlerne til at løse problemer med er inkonsistente, den entydige korrespondens mellem middel og mål er afbrudt, mennesket/økonomen har endnu ikke forstået verdens sammenhænge som det substantive rationalitets begreb antager. Så for at forstå verden i sådan en grad at det er muligt at udføre intelligente handlinger i den, er det nødvendigt at lære signifikante sammenhænge og relationer mellem observerede fænomener. 1.4 Specialets indhold Kapitel 1 fremstiller problemstillingen hvis fokus er rettet mod rationalitet antagelsens relation til prisdannelsen, derefter følger problemformuleringen og beskrivelse af specialets metode og indhold

16 Kapitel I Introduktion Kapitel 2 beskriver homogene og heterogene forventninger til priser på finansielle markeder og viser umuligheden af anvendelsen af matematiske forventninger i et heterogent milijø. Derefter vises sammenhængen mellem aktiers tidsvarierende afkast, dividender og kurser. Kapitel 3 præsenterer teorien om den effektive markeds hypotese og fremsætter nogle af teknisk analyses arbejdsmetoder. Det centrale for EMH og TA er prisdannelses antagelserne og de tilhørende adfærds implikationer. Til sidst gives der et overblik over empiriske tests af teorierne, både fra den danske og udenlandske litteratur. Kapitel 4 er en empirisk analyse af OMXC20 og OMXC30 s afkast. Begge tidsserier behandles først som univariate tidsserier. Der testes for afkastens fordeling gennem de fire momenter og autokorrelation, disse indikatorer anvendes til at vise i hvilken grad datamaterialet afviger fra normalfordelingens og random walk hypotesens stokastiske egenskaber, og implikationerne heraf diskuteres. Kapitel 5 tester moving averages for OMXC20 og OMXC30 for signifikante køb-ogsalgsignaler, både statistisk og økonomisk. Endvidere testes random walk som prisdannelses mekanisme for OMXC20 og OMXC30 og endelig implementeres White s Reality Check for at vurdere graden af data-snooping. Kapitel 7 er konklusionen, derefter følger bilag og litteraturlisten

17 Kapitel II Aktier og forventninger til afkast Kapitel II Aktier og forventninger til afkast Kapitlet viser forskellen mellem homogene og heterogene forventninger når man skal udlede et finansielt aktivs forventede afkast med konstant afkastskrav. Derefter vises finansielles aktivers afkast med tidsvarierende forventede afkast. 2.1 Forventet afkast og aktiens fundamentale værdi Det forventede afkast for en aktie, tilbage diskonteres og da fremkommer aktiens fundamentale værdi. Antagelsen om investorernes homogenitet er kritisk, derfor udledes der først forventninger for det homogene tilfælde og bagefter det heterogene tilfælde. Den teoretiske værdi af en investering opgøres i nutidsværdier. For at sammenligne forskellige investeringer fordelagtighed, sammenlignes deres nutidsværdier, og investeringen med den største nutidsværdi dominerer andre investeringsmuligheder med samme risiko Homogene forventninger Det kritiske i at prisfastsætte aktier ligger i at bestemme det fremtidige afkast af aktien, eller nærmere det forventede afkast da afkastet ikke kendes med sikkerhed. Det forventede afkast for en aktie i perioden t til (t+1)er lig, for N investorer med homogene forventninger er lig: E " R = " " (2.1) hvor V t er aktiens fundamentale værdi på tidspunkt t og E jt D t+1 investors j s forventning til dividende udbetaling mellem perioderne t og (t+1). E jt er den matematiske forventningsoperator for agent j betinget af informationssættet Ω t, som består af al tilgængelig information på tidspunkt t. Da agenterne er homogene og anvender den samme model for at bestemme E jt V t+1 og E jt D t+1 kan ligning (2.1) reduceres til: E R = (2.2)

18 Kapitel II Aktier og forventninger til afkast Ligning (2.2) er ikke operationaliserbar, så antag at investorer er villig til at tage risikoen ved et givent positivt afkastkrav, k it+1 >0, homogenitets antagelsen reducerer k til at være ens for alle investorer og hvis vi dertil antager k er en konstant så er subskriftet elimineret: E R = k (2.3) antag endvidere at den stokastiske adfærd af R t+1 -k, gennemsnitlig overholder at: E R k Ω = 0 (2.4) ved substitution opnås en differentialligning som bestemmer den fundamentale værdi over tid: V = V δ E (V + D ) (2.5) hvor δ t =1/(1+k) som er diskonteringsfaktoren eller den inverse af bruttoafkast kravet. Nu anvendes loven om itererede eller rationelle forventninger, som siger at ens forventninger er nutidige fordi man ikke kan vide hvordan ens forventninger vil ændre sig i fremtiden, et eksempel: E E E E = E V (2.6) Med dette resultat lagges (2.5), og ved gentagen substitution får vi: V = δe D + δ E D + + δ E (V + D ) (2.7) og ved anvendelse af en transervalitets betingelse, som siger at dividenderne ikke vokser eksplosivt og dermed udelukker bobler: lim E δ D + V 0 (2.8) får vi det endelige resultat for den fundamentale værdi på tidspunkt t:

19 Kapitel II Aktier og forventninger til afkast V = E δ D (2.9) Den fundamentale værdi er udledt under antagelserne om iteredede eller rationelle forventninger, dividenderne ikke vokser eksplosivt, det forventede afkast er konstant og den repræsentative agent. For at V t kan være lig nutidsværdien af aktien må det også gælde at investorerne øjeblikkeligt sætter markedsprisen P t =V t, hvilket betyder ingen mulighed for arbitrage. Med denne antagelse omskrives (2.9) til: D P = E δ (2.10) Ligning (2.10) er ikke umiddelbart operationaliserbar da den indeholder ikke observerbare forventninger. For at operationalisere ligning (2.10) behøver vi en hypotese om investorernes forudsigelse af dividenderne og af diskonterings raterne Heterogene forventninger Når man erstatter antagelsen om homogene forventninger, med en antagelse om heterogene forventninger, så er der ingen nærliggende matematisk begrundelse for at forventningerne ikke kan bestemmes formalt som Keynes citatet i kapitel 1 påstod. Det er tilstrækkeligt at antage der er to investorer, eller to grupper af investorer, udgangspunktet er igen ligning (2.1) og metoden er den samme: E " R = k + k (2.11) dette udtryk substitueres ind i (2.5) og som i tilfældet med homogene agenter defineres δ: V = δ E V + E D + E V + E D V (2.12)

20 Kapitel II Aktier og forventninger til afkast hvor δ = (2.13) og ligningen fremskrives en periode, og vi får agent 1 s forventninger til den fundamentale værdi i periode t+1 betinget af hans forventninger i periode t, E 1t V 1t+1 E V = 1 N E δ E V + E D + E E V + E E D E V (2.14) da δ erne ikke længere er konstante er det nødvendigt at danne forventninger til dem, hvilket ikke simplificerer udtrykket. Det giver ingen mening at fortsætte med gentagen substitution, allerede nu er det klart at udtrykket vil vokse, da der hele tiden vil komme nye forventningsled som postulerer mere og mere komplekse gensidige forventninger. Konklusionen er at når investorerne er heterogene, så får forventningerne en rekursiv karakter, de bliver nødt til danne deres forventninger på en forudsigelse af andre investorers forventninger, og denne selvreference gør den formalistiske forventningsdannelse umulig. Dette problem løses i EMH, og ligevægts modeller i almindelinghed, ved at antage rationelle forventninger, som løser den rekursive forventnings dannelse ved at antage de økonomiske agenter opfører sig som om de kender den korrekte økonomiske model. Hvis det antages at alle de økonomiske agenter kender den korrekte model så forefindes heterogene forventninger ikke eksplicit i modellen, men den findes implicit i arbitrage argumentet

Bilag. Resume. Side 1 af 12

Bilag. Resume. Side 1 af 12 Bilag Resume I denne opgave, lægges der fokus på unge og ensomhed gennem sociale medier. Vi har i denne opgave valgt at benytte Facebook som det sociale medie vi ligger fokus på, da det er det største

Læs mere

Trolling Master Bornholm 2013

Trolling Master Bornholm 2013 Trolling Master Bornholm 2013 (English version further down) Tilmeldingen åbner om to uger Mandag den 3. december kl. 8.00 åbner tilmeldingen til Trolling Master Bornholm 2013. Vi har flere tilmeldinger

Læs mere

Lykken er så lunefuld Om måling af lykke og tilfredshed med livet, med fokus på sprogets betydning

Lykken er så lunefuld Om måling af lykke og tilfredshed med livet, med fokus på sprogets betydning Lykken er så lunefuld Om måling af lykke og tilfredshed med livet, med fokus på sprogets betydning Jørgen Goul Andersen (email: goul@ps.au.dk) & Henrik Lolle (email: lolle@dps.aau.dk) Måling af lykke eksploderer!

Læs mere

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010 ÅRSREGNSKAB 2009 Pressemøde 4. februar 2010 Peter Straarup Ordførende direktør Tonny Thierry Andersen Koncernøkonomidirektør Årets resultat 2009: Overskud trods den største realøkonomiske tilbagegang i

Læs mere

Trolling Master Bornholm 2013

Trolling Master Bornholm 2013 Trolling Master Bornholm 2013 (English version further down) Tilmeldingerne til 2013 I dag nåede vi op på 77 tilmeldte både. Det er lidt lavere end samme tidspunkt sidste år. Til gengæld er det glædeligt,

Læs mere

Hvor er mine runde hjørner?

Hvor er mine runde hjørner? Hvor er mine runde hjørner? Ofte møder vi fortvivlelse blandt kunder, når de ser deres nye flotte site i deres browser og indser, at det ser anderledes ud, i forhold til det design, de godkendte i starten

Læs mere

how to save excel as pdf

how to save excel as pdf 1 how to save excel as pdf This guide will show you how to save your Excel workbook as PDF files. Before you do so, you may want to copy several sheets from several documents into one document. To do so,

Læs mere

Alternative og Illikvide Investeringer. Lasse Heje Pedersen

Alternative og Illikvide Investeringer. Lasse Heje Pedersen Alternative og Illikvide Investeringer Børsmæglerforeningen 2015 Lasse Heje Pedersen Copenhagen Business School and AQR Capital Management Oversigt over Foredrag: Alternative og Illikvide Investeringer

Læs mere

Indholdsfortegnelse. 1.0 Abstract...5

Indholdsfortegnelse. 1.0 Abstract...5 Indholdsfortegnelse 1.0 Abstract...5 2.0 Indledning...10 2.1 Problemformulering...11 2.2 Metode...12 2.3 Afgrænsning...14 2.4 Definitioner...15 2.5 Databeskrivelse...15 2.5.1 OMXC20...16 2.5.2 Valg af

Læs mere

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt Kapitalstruktur i Danmark M. Borberg og J. Motzfeldt KORT OM ANALYSEN Omfattende studie i samarbejde med Økonomisk Ugebrev Indblik i ledelsens motiver for valg af kapitalstruktur Er der en optimal kapitalstruktur

Læs mere

Blomsten er rød (af Harry Chapin, oversat af Niels Hausgaard)

Blomsten er rød (af Harry Chapin, oversat af Niels Hausgaard) Blomsten er rød (af Harry Chapin, oversat af Niels Hausgaard) På den allerførste skoledag fik de farver og papir. Den lille dreng farved arket fuldt. Han ku bare ik la vær. Og lærerinden sagde: Hvad er

Læs mere

Forskning i socialpædagogik socialpædagogisk forskning?

Forskning i socialpædagogik socialpædagogisk forskning? Forskning i socialpædagogik socialpædagogisk forskning? eller knudramian.pbwiki.com www.regionmidtjylland.dkc Indhold Professionsforskning til problemløsning eller som slagvåben? Hvad er forskning? Hvad

Læs mere

Subject to terms and conditions. WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR

Subject to terms and conditions. WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR WEEK Type Price EUR ITSO SERVICE OFFICE Weeks for Sale 31/05/2015 m: +34 636 277 307 w: clublasanta-timeshare.com e: roger@clublasanta.com See colour key sheet news: rogercls.blogspot.com Subject to terms and conditions THURSDAY

Læs mere

Trolling Master Bornholm 2013

Trolling Master Bornholm 2013 Trolling Master Bornholm 2013 (English version further down) Tilmeldingerne til 2013 I dag nåede vi op på 85 tilmeldte både. Det er stadig lidt lavere end samme tidspunkt sidste år. Tilmeldingen er åben

Læs mere

Vejledning til brugen af bybrandet

Vejledning til brugen af bybrandet Vejledning til brugen af bybrandet Indhold Hvorfor bruge bybrandet? s. 3-4 Inspiration/ big idea s. 5-10 Syv former for bybranding s. 11-18 Brug af logoet s. 19-21 Find desuden flere cases, designelementer

Læs mere

EU vedtager et nyt program, som med 55 millioner EUR skal give børn større sikkerhed på internettet

EU vedtager et nyt program, som med 55 millioner EUR skal give børn større sikkerhed på internettet IP/8/899 Bruxelles, den 9 december 8 EU vedtager et nyt program, som med millioner EUR skal give børn større sikkerhed på internettet EU får et nyt program for forbedring af sikkerheden på internettet

Læs mere

Som mentalt og moralsk problem

Som mentalt og moralsk problem Rasmus Vincentz 'Klimaproblemerne - hvad rager det mig?' Rasmus Vincentz - November 2010 - Som mentalt og moralsk problem Som problem for vores videnskablige verdensbillede Som problem med økonomisk system

Læs mere

Straticator: Sådan handler du CFD-aktier

Straticator: Sådan handler du CFD-aktier 1 Straticator: Sådan handler du CFD-aktier Når man handler aktier i Straticator, så handler man det i CFD-form, hvilket vil sige, at man ikke får den fysiske aktie i sit depot, men man modtager udbytte.

Læs mere

TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE

TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE MICHAEL CHRISTENSEN AKTIE INVESTERING TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE JURIST- OG ØKONOMFORBUNDETS FORLAG Aktieinvestering Teori og praktisk anvendelse Michael Christensen Aktieinvestering Teori

Læs mere

Skriveøvelse 2. Indledning. Emil Kirkegaard. Årskortnr. 20103300. Hold nr. 10

Skriveøvelse 2. Indledning. Emil Kirkegaard. Årskortnr. 20103300. Hold nr. 10 Navn: Emil Kirkegaard Årskortnr. 20103300 Hold nr. 10 Det stillede spørgsmål 1. Redegør for forholdet mellem det vellykkede liv (eudaimonia) og menneskelig dyd eller livsduelighed (areté) i bog 1 og bog

Læs mere

RentCalC V2.0. 2012 Soft-Solutions

RentCalC V2.0. 2012 Soft-Solutions Udlejnings software Vores udvikling er ikke stoppet!! by Soft-Solutions RentCalC, som er danmarks ubetinget bedste udlejnings software, kan hjælpe dig med på en hurtigt og simple måde, at holde styr på

Læs mere

Brugerdreven innovation

Brugerdreven innovation Det innovative potentiale Brugerdreven innovation Hvad er det, brugere kan se? Hvordan optager organisationer brugerviden? Om at skære ud i pap Cases: Fjernvarmeanlæg, rensningsanlæg, indeklima Jacob Buur

Læs mere

Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning.

Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning. 1. E-MAGASINER (Herning) Hvem kan deltage: Studerende i Herning Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning. På kurset lærer du at

Læs mere

Formuepleje i landbruget

Formuepleje i landbruget Formuepleje i landbruget Hvordan bliver man rig? 1. Psykologi 2. Sammensætning af værdipapirer 3. Investeringsstrategi 4. Markedets forventninger og indikatorer 5. De bedste foreninger Psykologi Nej, nej,

Læs mere

Kursus i Teknisk Analyse 27.03.2012

Kursus i Teknisk Analyse 27.03.2012 Kursus i Teknisk Analyse 27.03.2012 Finanshuset Demetra Fondsmæglerselskab A/S Kursus i Teknisk Analyse Finanshuset Demetra Fondsmæglerselskab A/S udbyder et kursus i teknisk analyse til private såvel

Læs mere

What s Love Got to Do With It?

What s Love Got to Do With It? What s Love Got to Do With It? Gram Grid Present Continuous Vi sætter verberne i ing-form, når vi vil beskrive at noget er i gang. Der er fire hovedkategorier af ing-form: 1 Den almindelige form (common

Læs mere

Kapitel 1 Preliminaries. Preliminaries. Erkendelsesniveauer (Bloom) Nationaløkonomi. Nationaløkonomi. Nationaløkonomi. Helena Skyt Nielsen. www.asb.

Kapitel 1 Preliminaries. Preliminaries. Erkendelsesniveauer (Bloom) Nationaløkonomi. Nationaløkonomi. Nationaløkonomi. Helena Skyt Nielsen. www.asb. Erkendelsesniveauer (Bloom) Nationaløkonomi Helena Skyt Nielsen Viden (skelne, genkende, gengive) Forståelse (demonstrere, forklare med egne ord, fortolke) Anvendelse (afprøve, bruge) Analyse (se system/struktur,

Læs mere

LANDSCAPE SPRAWL. Marie Markman, billedkunstner, cand.hort.arch., ph.d.

LANDSCAPE SPRAWL. Marie Markman, billedkunstner, cand.hort.arch., ph.d. LANDSCAPE SPRAWL Marie Markman, billedkunstner, cand.hort.arch., ph.d. LANDSKABSSPREDNING Marie Markman, billedkunstner, cand.hort.arch., ph.d. I Center for Strategisk Byforskning har vi de sidste 10 år

Læs mere

Get Instant Access to ebook Udleveret PDF at Our Huge Library UDLEVERET PDF. ==> Download: UDLEVERET PDF

Get Instant Access to ebook Udleveret PDF at Our Huge Library UDLEVERET PDF. ==> Download: UDLEVERET PDF UDLEVERET PDF ==> Download: UDLEVERET PDF UDLEVERET PDF - Are you searching for Udleveret Books? Now, you will be happy that at this time Udleveret PDF is available at our online library. With our complete

Læs mere

GIVE IT. SOME ENGlISH1. Hedwig

GIVE IT. SOME ENGlISH1. Hedwig Doth Ernst Jacobsen og Henriette BETH Brigham GIVE IT SOME ENGlISH1 Hedwig Give It Some English I 2014 Doth Ernst Jacobsen og Henriette Beth Brigham og Forlaget Hedwig Sat med Calibri og Futura Grafisk

Læs mere

Sådan anvender man Straticator-funktionen Copy Trader Master

Sådan anvender man Straticator-funktionen Copy Trader Master 1 Sådan anvender man Straticator-funktionen Copy Trader Master I Straticator kan man på sin egen konto automatisk følge erfarne investorers handler, så når de handler, så handles der automatisk på ens

Læs mere

www.cfufilmogtv.dk Tema: Pets Fag: Engelsk Målgruppe: 4. klasse Titel: Me and my pet Vejledning Lærer

www.cfufilmogtv.dk Tema: Pets Fag: Engelsk Målgruppe: 4. klasse Titel: Me and my pet Vejledning Lærer Me and my pet My dogs SVTV2, 2011, 5 min. Tekstet på engelsk Me and my pet er en svenskproduceret undervisningsserie til engelsk for børn i 4. klasse, som foregår på engelsk, i engelsktalende lande og

Læs mere

Userguide. NN Markedsdata. for. Microsoft Dynamics CRM 2011. v. 1.0

Userguide. NN Markedsdata. for. Microsoft Dynamics CRM 2011. v. 1.0 Userguide NN Markedsdata for Microsoft Dynamics CRM 2011 v. 1.0 NN Markedsdata www. Introduction Navne & Numre Web Services for Microsoft Dynamics CRM hereafter termed NN-DynCRM enable integration to Microsoft

Læs mere

Totally Integrated Automation. Totally Integrated Automation sætter standarden for produktivitet.

Totally Integrated Automation. Totally Integrated Automation sætter standarden for produktivitet. Totally Integrated Automation Totally Integrated Automation sætter standarden for produktivitet. Bæredygtighed sikrer konkurrenceevnen på markedet og udnytter potentialerne optimalt. Totally Integrated

Læs mere

Nyhedsmail, april 2014 (scroll down for English version)

Nyhedsmail, april 2014 (scroll down for English version) Nyhedsmail, april 2014 (scroll down for English version) Kære Omdeler Forår og påske står for døren, og helligdagene i forbindelse med påsken betyder ændringer i omdelingen. Derudover kan du blandt andet

Læs mere

Kvantitative og kvalitative metoder. Søren R. Frimodt-Møller, 19. oktober 2012

Kvantitative og kvalitative metoder. Søren R. Frimodt-Møller, 19. oktober 2012 Kvantitative og kvalitative metoder Søren R. Frimodt-Møller, 19. oktober 2012 Program 1. Forskningsspørgsmål 2. Kvantitative vs. kvalitative metoder 3. Eksempler på konkrete forskningsmetoder 4. Sampling-begrebet

Læs mere

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, afdækning Dato 12. august 2014

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, afdækning Dato 12. august 2014 Rentemarkedet Markedskommentarer og prognose Kilde, afdækning Dato 12. august 2014 Rentemarkedet DKK siden august og fremover 2.5 2 1.5 1 0.5 August 2013 NU Vores forventning til renteniveauet om 1 år

Læs mere

Terese B. Thomsen 1.semester Formidling, projektarbejde og webdesign ITU DMD d. 02/11-2012

Terese B. Thomsen 1.semester Formidling, projektarbejde og webdesign ITU DMD d. 02/11-2012 Server side Programming Wedesign Forelæsning #8 Recap PHP 1. Development Concept Design Coding Testing 2. Social Media Sharing, Images, Videos, Location etc Integrates with your websites 3. Widgets extend

Læs mere

HØJESTERETS KENDELSE afsagt mandag den 20. august 2012

HØJESTERETS KENDELSE afsagt mandag den 20. august 2012 Lukkede døre (Det forbydes ved offentlig gengivelse af kendelsen at gengive navn, stilling eller bopæl eller på anden måde offentliggøre pågældendes identitet) HØJESTERETS KENDELSE afsagt mandag den 20.

Læs mere

Appendix. Side 1 af 13

Appendix. Side 1 af 13 Appendix Side 1 af 13 Indhold Appendix... 3 A: Interview Guides... 3 1. English Version: Rasmus Ankær Christensen and Hanne Krabbe... 3 2. Dansk Oversættelse - Rasmus Ankær Christensen og Hanne Krabbe...

Læs mere

qwertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqw ertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwert yuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyui opåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyuiopå

qwertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqw ertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwert yuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyui opåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyuiopå qwertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqw ertyuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwert yuiopåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyui opåasdfghjklæøzxcvbnmqwertyuiopå Analyse af den efficiente markedshypotese på det danske aktiemarked asdfghjklæøzxcvbnmqwertyuiopåasd

Læs mere

KEA The sky is the limit 20. November 2013

KEA The sky is the limit 20. November 2013 KEA The sky is the limit 20. November 2013 Agenda Kort om Dansk Standard og standarder Dansk Standard er den nationale standardiseringsorganisation i Danmark Omsætning DKK 194 mio.kr. 160 medarbejdere

Læs mere

Markedsføring IV e-business

Markedsføring IV e-business Markedsføring IV e-business Målet for 5. lektionsgang Tilgang til udvikling: strategi & implementering Opbygning Fremtiden for EC Opgaven Dias 1 - Markedsføring IV - 5. Lektionsgang - Andy Skovby Hvorfor

Læs mere

Syllabus. On-Line kursus. POSitivitiES. Learning. Applied Positive Psychology for European Schools

Syllabus. On-Line kursus. POSitivitiES. Learning. Applied Positive Psychology for European Schools PositivitiES Applied Positive Psychology for European Schools POSitivitiES Positive European Schools On-Line kursus Learning This project has been funded with support from the European Commission.This

Læs mere

Bookingmuligheder for professionelle brugere i Dansehallerne 2015-16

Bookingmuligheder for professionelle brugere i Dansehallerne 2015-16 Bookingmuligheder for professionelle brugere i Dansehallerne 2015-16 Modtager man økonomisk støtte til et danseprojekt, har en premieredato og er professionel bruger af Dansehallerne har man mulighed for

Læs mere

Implementering af evidensbaseret viden lederskab som bærende faktor

Implementering af evidensbaseret viden lederskab som bærende faktor Implementering af evidensbaseret viden lederskab som bærende faktor Bianca Albers Familie og Evidens Center Fokus for oplægget Evidens Ledelse Implementering Outcome Evidensbaseret vs. evidensinformeret

Læs mere

Overblik Program 17. nov

Overblik Program 17. nov Overblik Program 17. nov Oplæg, diskussion og sketchnoting af artikler Pencils before pixels, Drawing as... og Learning as reflective conversation... Intro til markers Øvelser: Formundersøgelser & idegenerering

Læs mere

H.D.- Studiet i finansiel rådgivning Hovedopgave forår 2012 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -

H.D.- Studiet i finansiel rådgivning Hovedopgave forår 2012 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - H.D.- Studiet i finansiel rådgivning Hovedopgave forår 2012 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - Opgaveløser: Bo Rasmussen Vejleder: Robert Neumann

Læs mere

Arbejdskraftundersøgelsen

Arbejdskraftundersøgelsen Arbejdskraftundersøgelsen Indholdsfortegnelse Hvad er Arbejdskraftundersøgelsen (AKU)?... 1 Resultaterne... 2 Hvilke ad-hoc moduler er der i AKU?... 2 Serviceopgaver og tillægsundersøgelser... 3 Deltager

Læs mere

Bornholms Regionskommune Rapportering

Bornholms Regionskommune Rapportering Bornholms Regionskommune Rapportering Materialet er udarbejdet til Bornholms Regionskommune og bedes behandlet fortroligt Rapporten er udarbejdet den 12. august 2014. Dealer Pernille Linnerup Kristensen

Læs mere

Byg din informationsarkitektur ud fra en velafprøvet forståelsesramme The Open Group Architecture Framework (TOGAF)

Byg din informationsarkitektur ud fra en velafprøvet forståelsesramme The Open Group Architecture Framework (TOGAF) Byg din informationsarkitektur ud fra en velafprøvet forståelsesramme The Open Group Framework (TOGAF) Otto Madsen Director of Enterprise Agenda TOGAF og informationsarkitektur på 30 min 1. Introduktion

Læs mere

MENNESKET JESUS KRISTUS PDF

MENNESKET JESUS KRISTUS PDF MENNESKET JESUS KRISTUS PDF ==> Download: MENNESKET JESUS KRISTUS PDF MENNESKET JESUS KRISTUS PDF - Are you searching for Mennesket Jesus Kristus Books? Now, you will be happy that at this time Mennesket

Læs mere

BILAG 8.1.B TIL VEDTÆGTER FOR EXHIBIT 8.1.B TO THE ARTICLES OF ASSOCIATION FOR

BILAG 8.1.B TIL VEDTÆGTER FOR EXHIBIT 8.1.B TO THE ARTICLES OF ASSOCIATION FOR BILAG 8.1.B TIL VEDTÆGTER FOR ZEALAND PHARMA A/S EXHIBIT 8.1.B TO THE ARTICLES OF ASSOCIATION FOR ZEALAND PHARMA A/S INDHOLDSFORTEGNELSE/TABLE OF CONTENTS 1 FORMÅL... 3 1 PURPOSE... 3 2 TILDELING AF WARRANTS...

Læs mere

Medfødt grammatik. Chomskys teori om sprogtilegnelse efterlader to store stridspunkter i forståelsen af børnesprog:

Medfødt grammatik. Chomskys teori om sprogtilegnelse efterlader to store stridspunkter i forståelsen af børnesprog: Medfødt grammatik I slutningen af 1950 erne argumenterede lingvisten Noam Chomsky for, at sprogets generativitet måtte indeholde nogle komplekse strukturer. Chomskys argumentation bestod primært af spørgsmålet

Læs mere

JEG GL DER MIG I DENNE TID PDF

JEG GL DER MIG I DENNE TID PDF JEG GL DER MIG I DENNE TID PDF ==> Download: JEG GL DER MIG I DENNE TID PDF JEG GL DER MIG I DENNE TID PDF - Are you searching for Jeg Gl Der Mig I Denne Tid Books? Now, you will be happy that at this

Læs mere

Jakob Lauring. Ledelse af kreativitet stiller nye krav til ledere

Jakob Lauring. Ledelse af kreativitet stiller nye krav til ledere Ledelse af kreativitet stiller nye krav til ledere Oversigt Præsentation Innovation i komplekse organisationer Ledelsesformer Præsentation Jakob Lauring, Professor, Forskningsleder Tidligere projekter

Læs mere

From Human Factors to Human Actors - The Role of Psychology and Human-Computer Interaction Studies in System Design

From Human Factors to Human Actors - The Role of Psychology and Human-Computer Interaction Studies in System Design ? VAD From Human Factors to Human Actors - The Role of Psychology and Human-Computer Interaction Studies in System Design? VEM Skrevet af Liam J. Bannon Director of the IDC and Professor of Computer Science,

Læs mere

Regnskab for 2012 PRESSEKONFERENCE. Eivind Kolding Ordførende direktør. Henrik Ramlau-Hansen Økonomidirektør

Regnskab for 2012 PRESSEKONFERENCE. Eivind Kolding Ordførende direktør. Henrik Ramlau-Hansen Økonomidirektør PRESSEKONFERENCE Regnskab for 2012 Eivind Kolding Ordførende direktør Henrik Ramlau-Hansen Økonomidirektør Tonny Thierry Andersen Bankdirektør Personal Banking 7. februar 2013 Hele pressemødet webcastes

Læs mere

)LQDQVLHO$QDO\VH 3. september 1999

)LQDQVLHO$QDO\VH 3. september 1999 )LDVLHO$DO\VH 3. september 1999 1\XONXSRUHHVUXNXUPRGHO 8LEDNVRIILFLHOOHXONXSRUHHVUXNXUVNLIHVXGIUDGHXY UHGH1HOVR 6LHJHOPRGHOLOHPHUHNRPSOLFHUHPRGHO 'H\HPRGHOJLYHUEHGUHILLJDISULVHUSnVDVREOLJDLRHURJHOLPLHUHUEODG

Læs mere

Aspector v/morten Kamp Andersen. Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case

Aspector v/morten Kamp Andersen. Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case Aspector v/morten Kamp Andersen Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case PROGRAM 1. Hvorfor er der (igen) fokus på Talent Management? 2. Hvad er Talent Management? 3. Hvad er business casen?

Læs mere

Bornholms Regionskommune

Bornholms Regionskommune Bornholms Regionskommune Rapportering Rapport udarbejdet den 9. januar 2014 Dealer Pernille Linnerup Kristensen Indhold Ordforklaring side 3 Kommentarer til risiko side 4 Nøgletal til risikostyring side

Læs mere

Betydningen af de nye aktionærrettigheder

Betydningen af de nye aktionærrettigheder Betydningen af de nye aktionærrettigheder - boosting aktivt ejerskab på tværs af EU - af Caspar Rose EU Parlamentet vedtog 15. februar direktivet om "Shareholders Rights" EU-Kommissær Charlie McCreevy

Læs mere

BRANDING STRATEGI & FORANDRINGSSTRATEGIER

BRANDING STRATEGI & FORANDRINGSSTRATEGIER BRANDING STRATEGI & FORANDRINGSSTRATEGIER Multimediedesigner uddannelsen 2. semester Mandag d. 25. februar 2002 Morten Bach Jensen / mbj@itu.dk AGENDA 09.00 09.45 MORTEN Forelæsning Branding Strategi 9.45

Læs mere

Udfordringer for cyber security globalt

Udfordringer for cyber security globalt Forsvarsudvalget 2013-14 FOU Alm.del Bilag 105 Offentligt Udfordringer for cyber security globalt Binbing Xiao, Landechef, Huawei Technologies Danmark Knud Kokborg, Cyber Security Officer, Huawei Technologies

Læs mere

Sådan bruges skydere til at undersøge funktioner,

Sådan bruges skydere til at undersøge funktioner, Sådan bruges skydere til at undersøge funktioner, tangenter og integraler Freyja In optics Hreinsdóttir when it comes down to show the path of rays of light through glass, lenses or systems of University

Læs mere

QUICK START Updated: 18. Febr. 2014

QUICK START Updated: 18. Febr. 2014 QUICK START Updated: 18. Febr. 2014 For at komme hurtigt og godt igang med dine nye Webstech produkter, anbefales at du downloader den senest opdaterede QuickStart fra vores hjemmeside: In order to get

Læs mere

Værdiansættelse af en opsparingskonto (med 7 pointer)

Værdiansættelse af en opsparingskonto (med 7 pointer) Værdiansættelse af en opsparingskonto (med 7 pointer) Ole Sørensen Institut for Regnskab og Revision Handelshøjskolen i København Solbjerg Plads 3, 2000 Frederiksberg Tlf: 3815 2346 e-mail: os.acc@cbs.dk

Læs mere

Korte eller lange obligationer?

Korte eller lange obligationer? Korte eller lange obligationer? Af Peter Rixen Portfolio manager peter.rixen @skandia.dk Det er et konsensuskald at reducere rentefølsomheden på obligationsbeholdningen. Det er imidlertid langt fra entydigt,

Læs mere

DIRF IR strategi og implementering. 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark

DIRF IR strategi og implementering. 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark DIRF IR strategi og implementering 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark Agenda Vores værdier IR og organisationen Planning wheel IR politik Aktiviteter & Output & KPI Udfordringer 2 Our five values

Læs mere

Masters Thesis - registration form Kandidatafhandling registreringsformular

Masters Thesis - registration form Kandidatafhandling registreringsformular Masters Thesis - registration form Kandidatafhandling registreringsformular Godkendelse af emne for hovedopgave af vejleder og undervisningskoordinator. Læs venligst retningslinjerne sidst i dette dokument

Læs mere

(Text with EEA relevance)

(Text with EEA relevance) 24.4.2015 EN Official Journal of the European Union L 106/79 COMMISSION IMPLEMENTING DECISION (EU) 2015/646 of 23 April 2015 pursuant to Article 3(3) of Regulation (EU) No 528/2012 of the European Parliament

Læs mere

Overfør fritvalgskonto til pension

Overfør fritvalgskonto til pension Microsoft Development Center Copenhagen, January 2009 Løn Microsoft Dynamics C52008 SP1 Overfør fritvalgskonto til pension Contents Ønsker man at overføre fritvalgskonto til Pension... 3 Brug af lønart

Læs mere

Introduktion til perception Forelæsning 2

Introduktion til perception Forelæsning 2 Introduktion til perception Forelæsning 2 02.09.2014 Johan Trettvik Dagens mål: At give en motivering af feltet At give en ultra kort historisk forståelse for hvorfor feltet ser ud som det gør, og hvorfor

Læs mere

Hvordan måles sociale relationer ved surveymetode? Erfaringer fra danske kohortestudier

Hvordan måles sociale relationer ved surveymetode? Erfaringer fra danske kohortestudier Afdeling for Social Medicin, Institut for Folkesundhedsvidenskab Hvordan måles sociale relationer ved surveymetode? Erfaringer fra danske kohortestudier Lektor cand.med., ph.d. Rikke Lund Afdeling for

Læs mere

Christian Jelbo mobile manager cj@eb.dk +45 2020 0575. Mobil

Christian Jelbo mobile manager cj@eb.dk +45 2020 0575. Mobil Christian Jelbo mobile manager cj@eb.dk +45 2020 0575 Mobil Godteposen Det mobile markedet og Ekstra Bladet Status på Ekstra Bladets mobile aktiviteter Strategi og markedsposition Hvem benytter sig af

Læs mere

Bornholms Regionskommune Rapportering

Bornholms Regionskommune Rapportering Bornholms Regionskommune Rapportering Materialet er udarbejdet til Bornholms Regionskommune og bedes behandlet fortroligt Rapporten er udarbejdet d. 3 marts 2015. Lars Kruse Brixler Indhold Ordforklaring

Læs mere

Application form - au pair (please use block capial letters when filling in the form)

Application form - au pair (please use block capial letters when filling in the form) Application form - au pair (please use block capial letters when filling in the form) Au Pairs International Sixtusvej 15, DK-2300 Copenhagen S Tel: +45 3284 1002, Fax: +45 3284 3102 www.aupairsinternational.com,

Læs mere

Hvordan genererer vi viden i projektet?

Hvordan genererer vi viden i projektet? #TEORIER Dagens program Hvad skal vi med teori? Hvad er teori ift. design? Hvordan genererer vi viden i projektet? Latour (online) Fallman 2003 Kimbell 2009 Zimmerman et al. 2007 Spørgsmål Hvad er en bruger?

Læs mere

Den røde tråd fra testdækning til releasemetrikker

Den røde tråd fra testdækning til releasemetrikker Den røde tråd fra testdækning til releasemetrikker The art of developing software cheaper, in good quality and at schedule Software-Pro Agenda Den røde tråd fra testdækning til releasemetrikker Mange har

Læs mere

Byggepolitisk konference 01032013. Anders Sælan Ass. Partner, MAA, MBV

Byggepolitisk konference 01032013. Anders Sælan Ass. Partner, MAA, MBV Byggepolitisk konference 01032013 Anders Sælan Ass. Partner, MAA, MBV SKAK > Regler og spillere ændres ikke > Brættet er stabilt > Fast vekslende mønster - jeg trækker/ du venter - pause du trækker/jeg

Læs mere

Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling. Regina M. Andersen, partner

Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling. Regina M. Andersen, partner Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling Regina M. Andersen, partner 1 Introduktion til emnerne Aktielån og flagning Shortselling Flagningsreglerne i VHL 29 Reglerne

Læs mere

DIRF. Medlemsmøde om Best Practice Disclosure policy and process. 22. Juni 2015

DIRF. Medlemsmøde om Best Practice Disclosure policy and process. 22. Juni 2015 Medlemsmøde om 22. Juni 2015 Realitet I (Extract) bewildering amount of firm news lower barriers to global investment increasingly competitive environment the value created by effectively communicating

Læs mere

Vejledning til at tjekke om du har sat manuel IP på din computer.

Vejledning til at tjekke om du har sat manuel IP på din computer. Indhold Vejledning til at, komme på nettet. (DANSK)... 2 Gælder alle systemer.... 2 Vejledning til at tjekke om du har sat manuel IP på din computer.... 2 Windows 7... 2 Windows Vista... 2 Windows XP...

Læs mere

Markedsføringsmateriale. Bull & Bear. Foretag den rigtige handel og få dobbelt så stort dagligt afkast. Uanset om du tror på plus eller minus.

Markedsføringsmateriale. Bull & Bear. Foretag den rigtige handel og få dobbelt så stort dagligt afkast. Uanset om du tror på plus eller minus. Markedsføringsmateriale Bull & Bear Foretag den rigtige handel og få dobbelt så stort dagligt afkast. Uanset om du tror på plus eller minus. Bull Du tror på en stigning i markedet. Hvis du har ret, får

Læs mere

DET VIDENSKABELIGE PROBLEM og problemformuleringen

DET VIDENSKABELIGE PROBLEM og problemformuleringen Synonym: vidensproblem DET VIDENSKABELIGE PROBLEM og problemformuleringen Lek$on 3 v/ Anne Hvejsel DAGENS PROGRAM 1. Opgaveformalia 2. Pointer fra lek$on 2 3. Fra emne $l problemformulering 4. Hermeneu$k

Læs mere

Domænerne og den systemiske teori

Domænerne og den systemiske teori Domænerne og den systemiske teori Upubliceret artikel af Kit Sanne Nielsen og Sune Bjørn Larsen Juli 2005 I denne artikel vil vi gøre et forsøg på at gennemgå teorien om domænerne og den systemiske teoris

Læs mere

Registre og kliniske kvalitetsdatabaser - en introduktion. Lau Caspar Thygesen Lektor, ph.d.

Registre og kliniske kvalitetsdatabaser - en introduktion. Lau Caspar Thygesen Lektor, ph.d. Registre og kliniske kvalitetsdatabaser - en introduktion Lau Caspar Thygesen Lektor, ph.d. Introduktion Stigende brug af registre Infrastruktur forbedret Mange forskningsspørgsmål kan besvares hurtigt

Læs mere

Ovl. Hans Mørch Jensen Prof. L. V. Kessing. Prof. Ø. Lidegaard Prof. P. K. Andersen PhD, MD, L. H. Pedersen Biostatistiker Randi Grøn

Ovl. Hans Mørch Jensen Prof. L. V. Kessing. Prof. Ø. Lidegaard Prof. P. K. Andersen PhD, MD, L. H. Pedersen Biostatistiker Randi Grøn Ovl. Hans Mørch Jensen Prof. L. V. Kessing. Prof. Ø. Lidegaard Prof. P. K. Andersen PhD, MD, L. H. Pedersen Biostatistiker Randi Grøn Disposition: Flere fødselskomplikationer hos kvinder der har anvendt

Læs mere

FDIH FRA SHOP TIL SERVICE.DK

FDIH FRA SHOP TIL SERVICE.DK FDIH FRA SHOP TIL SERVICE.DK EFFEKTIV ECOMMERCE ER I DAG LANGT MERE END ET OPTIMERET KØBSFLOW OG RELATEREDE TILBUD. I OPLÆGGET SÆTTER KLAUS BUNDVIG FOKUS PÅ TO TENDENSER, SOM SER UD TIL AT FÅ STOR BETYDNING

Læs mere

Europaudvalget 2013-14 EUU Alm.del Bilag 575 Offentligt

Europaudvalget 2013-14 EUU Alm.del Bilag 575 Offentligt Europaudvalget 2013-14 EUU Alm.del Bilag 575 Offentligt Kære folketingsmedlem, medlem af Europaudvalget Hver gang vi har haft EU parlamentsvalg har det lydt: nu skal vi have borgerne til at interessere

Læs mere

Danske elevers udfordringer i matematik. Uffe Thomas Jankvist AU (DPU) & RUC

Danske elevers udfordringer i matematik. Uffe Thomas Jankvist AU (DPU) & RUC Danske elevers udfordringer i matematik Uffe Thomas Jankvist AU (DPU) & RUC Disposition for de næste 30 min. Matematikspecifikke udfordringer matematikvanskeligheder Hvad ved vi fra PISA set fra et fagdidaktisk

Læs mere

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, Renteafdækning fra februar Dato 3. marts 2015

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, Renteafdækning fra februar Dato 3. marts 2015 Rentemarkedet Markedskommentarer og prognose Kilde, Renteafdækning fra februar Dato 3. marts 2015 Rentemarkedet DKK siden august og fremover 2.5 2 1.5 1 Marts 2014 Forventningen til renteniveauet om 1

Læs mere

ØKONOMI AKADEMIET FOR TALENTFULDE UNGE. Carsten Paysen T. Rosenskjold. d. 24 marts. Department of Economics and Business, Aarhus University

ØKONOMI AKADEMIET FOR TALENTFULDE UNGE. Carsten Paysen T. Rosenskjold. d. 24 marts. Department of Economics and Business, Aarhus University ØKONOMI AKADEMIET FOR TALENTFULDE UNGE Carsten Paysen T. Rosenskjold Department of Economics and Business, Aarhus University d. 24 marts 19. marts 2015 1 / 16 Min baggrund Student Marselisborg Gymnasium

Læs mere

Oplæg fra NHS`s baggrund for deres nye sundhedsprogram 2013-2016 - med fokus på ledelse. Oplægsholder: Inge Pia Christensen

Oplæg fra NHS`s baggrund for deres nye sundhedsprogram 2013-2016 - med fokus på ledelse. Oplægsholder: Inge Pia Christensen Oplæg fra NHS`s baggrund for deres nye sundhedsprogram 2013-2016 - med fokus på ledelse Oplægsholder: Inge Pia Christensen Improving the safety of patients in NHS 2013-16 The National Health Service (NHS)

Læs mere

Hypotesetest. Altså vores formodning eller påstand om tingens tilstand. Alternativ hypotese (hvis vores påstand er forkert) H a : 0

Hypotesetest. Altså vores formodning eller påstand om tingens tilstand. Alternativ hypotese (hvis vores påstand er forkert) H a : 0 Hypotesetest Hypotesetest generelt Ingredienserne i en hypotesetest: Statistisk model, f.eks. X 1,,X n uafhængige fra bestemt fordeling. Parameter med estimat. Nulhypotese, f.eks. at antager en bestemt

Læs mere

Regnskab for 1. halvår 2013

Regnskab for 1. halvår 2013 PRESSEKONFERENCE Regnskab for 1. halvår 2013 Eivind Kolding CEO & Chairman of the Executive Board Henrik Ramlau-Hansen CFO & Member of the Executive Board 1. august 2013 Hele pressemødet webcastes og kan

Læs mere

Individer er ikke selv ansvarlige for deres livsstilssygdomme

Individer er ikke selv ansvarlige for deres livsstilssygdomme Individer er ikke selv ansvarlige for deres livsstilssygdomme Baggrunden Både i akademisk litteratur og i offentligheden bliver spørgsmål om eget ansvar for sundhed stadig mere diskuteret. I takt med,

Læs mere

Energi og Økonomi. Kursusgang 2. Dagens program

Energi og Økonomi. Kursusgang 2. Dagens program Energi og Økonomi Kursusgang Poul Alberg Østergaard 1 Dagens program Introduktion til økonomisk analyse med Renter Renters rente Tidsprioritering Tilbagediskontering intern rente Nutidsværdi Annuitet Tilbagebetalingstid

Læs mere

Teknisk analyse. HD Finansiering, 8. semester HD-afhandling Erhvervsøkonomisk Institut

Teknisk analyse. HD Finansiering, 8. semester HD-afhandling Erhvervsøkonomisk Institut HD Finansiering, 8. semester HD-afhandling Erhvervsøkonomisk Institut Forfattere: Thomas Zefting Thiesen Christian Rydiger Jepsen Vejleder: Otto Friedrichsen Teknisk analyse Er det muligt at skabe et overnormalt

Læs mere