Aktier i højt tempo. Vinden vender for Vestas. Politisk teater i USA skaber usikkerhed. November sydbank investering I august 2013

Transkript

1 November 2013 Aktier i højt tempo Vinden vender for Vestas Politisk teater i USA skaber usikkerhed sydbank investering I august 2013 aktier I obligationer I emerging markets I global ØKONOMI I valuta I analyse I baggrund 1

2 LEDER OG INDHOLD INDHOLD Jacob Graven cheføkonom 4 Baggrund Rekordridt med risici 6 Siden sidst Aktiekurserne ligger i mange lande på rekordniveauer. Blandt andet i Danmark er aktiekurserne steget kraftigt i år til glæde for mange investorer. En del af forklaringen er, at mange virksomheder tjener gode penge, selvom den samfundsøkonomiske vækst er beskeden. Det afspejler, at virksomhederne har effektiviseret og skåret i omkostningerne i de seneste år. En anden del af forklaringen på de rekordhøje aktiekurser er, at centralbankerne i de store vestlige økonomier fører en ekstremt lempelig pengepolitik. Det giver risiko for, at centralbankerne puster finansielle bobler op, så prisen på mange finansielle aktiver bliver højere, end der er belæg for. En af de helt store udfordringer i de kommende år bliver at normalisere pengepolitikken, uden at det prikker til finansielle bobler, så de brister. Det giver et udfordrende miljø for investorer. Vi giver vores bud på, hvilke muligheder og risici, det åbner. Muligheder og risici har i mange år præget Vestasaktien, der har svinget, som vinden blæser. Mange investorer har med Vestas været med på en dramatisk tur i den finansielle rutsjebane med store op- og nedture. Læs mere om turen og udsigterne for Vestas-aktien i artiklen på side 4-5. God læselyst. ansvarshavende redaktør 8 Global økonomi 12 Investeringssammensætning 14 Aktier 19 Sådan reagerer markederne 20 Emerging Markets 24 Obligationer 28 Sydbanks forventninger Med rentenedsættelsen tidligere på måneden har Den Europæiske Centralbank nu brugt alt fra den tra ditionelle værktøjskasse. Derfor vil centralbanken formentlig tage nye redskaber i brug se side 8-12 Sydbank Markets Analyseafdelingen DK-6200 Aabenraa tlf info@sydbank.dk sydbank.dk CVR-nr. DK , Aabenraa Redaktion: Cheføkonom Jacob Graven tlf (ansv.) Aktieanalysechef Bjørn Schwarz tlf Produktion: Sydbank Kommunikation Redaktionen sluttet 8. november Næste nummer: 13. december Artiklerne i Investering er skrevet af økonomer og analytikere i Sydbank, medmindre andet fremgår af artiklerne. Magasinet er alene bestemt for Sydbanks kunder. Artikler mv. må ikke offentliggøres eller på anden måde videregives uden redaktionens tilladelse. Magasinets indhold er baseret på informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for, at indholdet er fuldstændigt eller nøjagtigt og tager desuden forbehold for trykfejl, beregningsfejl og evt. øvrige fejl. Holdningerne i magasinet er udtryk for Sydbanks generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger, ligesom holdningerne kan ændre sig, uden at banken nødvendigvis informerer herom. At investere er forbundet med risiko for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden kan bruges som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Afkast og/eller kursudvikling omtalt i magasinet kan blive negativ. Er oplysningerne baseret på bruttoafkast, kan gebyrer, provisioner og andre omkostninger medføre, at afkastet bliver lavere end anført. Hvor magasinet oplyser om skattemæssig behandling af en disposition, er det med forbehold for, at skattebehandling altid afhænger af kunders individuelle situation, og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. Hvis et finansielt instrument handles i en anden valuta end danske kroner, er der desuden risiko for, at valutaudsving kan medføre højere eller lavere afkast. Dette magasin er ikke et tilbud om eller opfordring til at købe/sælge finansielle instrumenter. I magasinet nævnes investeringsprodukter, som har risikomærkningen grøn og gul. Grøn betyder, at der investeres i et finansielt instrument, hvor risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille. Gul betyder, at der investeres i et finansielt instrument, hvor der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttyperne grøn og gul er typisk ikke vanskelige at gennemskue. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for evt. tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner foretaget på basis af oplysninger i magasinet. Sydbank eller ansatte i Sydbank kan have positioner i finansielle instrumenter, der er nævnt i magasinet. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, DK-2100 København Ø. 2 sydbank investering I november 2013

3 Værd at vide Investorer køber udenlandske aktier Danske investorer er fortsat glade for at købe udenlandske aktier. I tredje kvartal købte de for 19.5 milliarder kroner og ejer nu tilsammen udenlandske aktier for i alt næsten milliarder kroner. Det er især forsikrings- og pensionsselskaber, der køber de udenlandske aktier via danske investeringsforeninger. Interessen retter sig mest mod amerikanske og nordeuropæiske aktier. Kilde: Nationalbanken TEKST: journalist Mona Østerlund FOTO: Shutterstock.com Danmark er duks De danskere, der ejer investeringsbeviser, kan glæde sig over, at Danmark er duks, når det handler om prisen for at eje investeringsbeviserne. En analyse fra Morningstar Danmark viser, at omkostningerne i Danmark er lavere end gennemsnittet i resten af Europa, uanset om det gælder obligationsfonde, aktiefonde eller blandede. Kilde: Ifr.dk Glade erhvervskunder Uddannelse betaler sig Det er en god investering at tage en uddannelse. Selvom det i første omgang koster nogle år med lav indkomst og udgifter til bøger oven i købet, er tiden og pengene godt givet ud, viser en analyse, som Sydbanks forbrugerøkonom har lavet. Efter en lang v ideregående uddannelse vil lønniveauet i gennemsnit være hele 72 procent højere end for en ufaglært. Man behøver dog ikke være studerende i mange år for at tjene mere med en uddannelse end uden. En kort videregående uddannelse giver en gennemsnitlig månedsløn, der er 29 procent højere end ufaglærtes. Kilde: Sydbank Sydbank er igen i år den af de største banker i Danmark med de mest tilfredse erhvervskunder blandt virksomheder med 10 til 499 ansatte. Samtidig har Sydbank også flest kunder, der vil anbefale banken til andre. Det viser årets udgave af Bankbarometer Business, som det uafhængige analyseinstitut Aalund Business Research hvert år udarbejder. Gennem en lang årrække har Sydbank toppet målingen, og også i år scorer banken højest i målingen med en samlet score på 8,2 på en skala fra 1 til 10. Undersøgelsen er baseret på i alt 14 tilfredshedsparametre, og Sydbank er i år gået fra otte førstepladser i 2012 til en topplacering på alle parametre i år. Kilde: Sydbank sydbank investering I november

4 Baggrund Aktiekursen når 700, da den er højest. Det er den 18. juni Kort efter rammer finanskrisen, og den ændrer fuldstændigt spillereglerne i vindmøllesektoren. Medvind, modvind og medvind igen Vestas-aktiens status som folkeaktie er ikke ødelagt af kursmæssige rutsjeture siden krisen. Genrejsningen er i gang, og det nyder investorerne aktuelt godt af. Fra en aktie på himmelflugt til frit fald. Fra stor succes til krise på krise. Historien om Vestas har det hele. Mens det nu omsider ser ud til medvind igen, har vi set på de seneste års op- og nedture for virksomheden. Vestas fald fra tinderne Høj vækst og gode indtjeningsvilkår præger årene fra for vindmølleproducenterne. Vestas har vinden i ryggen under Ditlev Engels ledelse i de år, og selskabet begynder på en storstilet globalisering. Aktiekursen når 700, da den er højest. Det er den 18. juni Kort efter rammer finanskrisen, og den ændrer fuldstændigt spillereglerne i vindmøllesektoren. Store tab og nedskrivninger betyder, at bankerne smækker kassen i for vindmølleprojekter. Medvind er vendt til modvind. Finanskrisen falder nemlig også sammen med kulminationen på Vestas ambitiøse globaliseringsplan, så mens udlån til nye vindmølleparker stopper i efteråret 2008, er Vestas i fuld gang med at etablere nye fabrikker i både Kina og USA. Selvom tilgangen af nye ordrer bliver halveret i 2009, afholder det ikke Vestas sydbank investering I november 2013

5 700 fra i oktober samme år at lancere den ambitiøse Triple 15-strategi, hvor målet er en omsætning på 15 milliarder euro og en overskudsgrad på 15 procent i Et par meget store ordrer medvirker da også til at løfte ordreindgangen til rekordniveau i Økonomisk krise gør ondt værre Finanskrisen udvikler sig til en fuldbyrdet økonomisk krise, og redningspakker til bankerne næsten overalt i verden og det økonomiske tilbageslag, der følger, presser pludselig statsbudgetterne til grænsen i mange lande. Besparelserne på statsbudgetterne går også ud over tilskuddene til vindmøller, og dermed er det stort set slut med ordrer fra flere vigtige markeder. Vestas dropper Triple 15-målsætningerne blot to år efter, at de er lanceret, og virksomheden er nu fanget i et stillestående miljø med alt for mange fabrikker. Overkapaciteten i vindindustrien er stor, og efter en dyr ekspansion svigter indtjeningen. Vestas gæld stiger, mens aktiekursen falder og falder. Mod slutningen af 2011 eskalerer udfordringerne, da en ny generatorfabrik har leveringsproblemer, og omkostningerne til den nye V112-mølle bliver langt højere end ventet. Resultatet er to nedjusteringer. Der er behov for en kraftig opstramning. Ny strategi, men effekterne tager tid Vestas ret skrøbelige tilstand i efteråret 2011 og begyndelsen af 2012 efterlader ingen plads til slinger i valsen, og den nye strategi indebærer afskedigelser, lukning og frasalg af fabrikker samt en kraftig effektivisering af arbejdsgange og procedurer. Det er dyrt for Vestas at gennemføre initiativerne, og indtjeningen på vindmølleprojekterne er dårlig som følge af mange års overkapacitet og lave vindmøllepriser. Meldingerne om et måske forestående samarbejde med Mitsubishi ændrer ikke på, at de finansielle udfordringer bliver mere og mere fremherskende. De kulminerer i juli 2012, hvor Vestas er nødt til at udskyde en test af de finansielle betingelser på selskabets gæld. Det bliver fulgt af otte måneder med ekstrem lav ordreindgang, og 20. november 2012 når Vestas-aktien lavpunktet i kurs 23,25. Tilliden til ledelsen er i bund, og frygten for Vestas eksistens fremherskende. Vinden vender Effekterne af den nye strategi begynder dog så småt at kunne ses fra begyndelsen af Omkostningerne falder, pengestrømmene bliver bedre, og selvom indtjeningen stadig lider kraftigt under ekstraordinære nedskrivninger på fabrikker, der må sælges langt under deres byggepris, falder gælden, og den værste konkursfrygt aftager. Samtidig stiger ordreindgangen til bedre niveauer, og det dæmper frygten for, at Vestas finansielle problemer har ødelagt kundernes tillid til selskabet. Afskedigelsen af Ditlev Engel understreger, at Vestas er klar til en ny start, og den nye direktør får et kraftigt rygstød af havmøllesamarbejdet med Mitsubishi og af store ordrer fra det amerikanske marked. Vestas-aktien stiger kraftigt på de tidlige tegn på forbedring selvom regnskaberne stadig viser underskud. Hvad nu? Tredje kvartalsregnskabet i onsdags bekræfter, at Vestas står foran et snarligt og markant indtjeningsløft, selvom beviserne stadig mangler regnskabet var det niende på stribe med underskud. 20. november 2012 når Vestas-aktien lavpunktet i kurs 23,25. Tilliden til ledelsen er i bund, og frygten for Vestas eksistens fremherskende. Aktiekursen afspejler også allerede forventninger om væsentlig bedre tider. Vi forventer, at Vestas kan levere en overskudsgrad på minimum fem procent fra 2015, og det retfærdiggør en aktiekurs væsentligt højere end den aktuelle. Det er et vægtigt argument for vores aktuelle købsanbefaling på Vestas-aktien Tekst: senioranalytiker Jacob Pedersen FOTO: Shutterstock.com GRafIK: Sydbank AKTIER: Risikomærkning gul sydbank investering I november

6 Siden Sidst Tekst: cheføkonom Jacob Graven FOTO: Shutterstock.com GRafIK: Thomson Reuters Datastream Deflationsspøgelset har kig på eurozonen Selvom det lysner for eurozonens økonomi, fortsætter inflationen med at falde. ECB har nu brugt det sidste af den traditionelle ammunition. På flere måder lysner det for eurozonens økonomi. Recessionen er overvundet, og forbrugere og virksomheder er blevet mere optimistiske. Selv flere af de hårdest ramte lande i Sydeuropa er ved at få stabiliseret økonomien. Samtidig er gældskrisen på retur. Obligationsrenterne i de gældsplagede lande er faldet til det laveste niveau i flere år. Men der er en slange i Paradis. Inflationen i eurozonen falder. I oktober nåede inflationen helt ned på 0,7 procent. Det er langt under Den Europæiske Centralbanks (ECB s) målsætning på knap to procent. Det er vel at mærke ikke kortsigtede prisfald på enkelte varer som fx energi og fødevarer, der trækker inflationen ned. Ser man bort fra energi- og fødevarepriserne, var inflationen i oktober kun 0,8 procent. Det matcher det rekordlave niveau i kølvandet på finanskrisen, jf. figur 1. Hvis inflationen fortsætter ned og bliver negativ, såkaldt deflation, kan det være det rene gift for økonomien. I den situation kan forbrugere og virksomheder nemlig begynde at vente med at bruge penge i forventning om, at det bliver billigere at købe senere. ECB følte sig derfor nødsaget til at sætte udlånsrenten ned på rentemødet i november til et rekordlavt niveau på 0,25 procent. ECB forsøger dermed at skubbe mere fart i eurozonens økonomi og derigennem presse inflationen op. ECB s udlånsrente kan nu reelt ikke komme længere ned, og ECB har dermed brugt det sidste skud af den traditionelle ammunition. De lave inflationstal for oktober og ECB s rentenedsættelse har i de seneste uger presset de danske obligationsrenter ned og svækket euro og danske kroner overfor dollaren. Budgetkrise i USA I den første del af oktober var det USA, der trak de store overskrifter. Først med et sammenbrud i forhandlingerne om Hvis inflationen fortsætter ned og bliver negativ, såkaldt deflation, kan det være det rene gift for økonomien. finansloven for 2014, der lukkede dele af den offentlige sektor. Derefter med et langstrakt og nervepirrende forløb om at hæve den amerikanske stats politisk fastsatte gældsloft. En aftale kom som Figur 1 Inflation, eurozonen, procent Figur 2 Forbruger- og industritillidsindeks, USA Figur 3 10-årig statsobligationsrente, procent Ekskl. energi og fødevarer Faktisk ,0 2,5 USA Danmark , Forbruger (højre) Industri ,5 1,0 Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep Okt 6 sydbank investering I november 2013

7 forventet på plads i sidste øjeblik, så USA undgik en teknisk statsbankerot. Den politiske usikkerhed har helt givet dæmpet den økonomiske vækst. Både fordi en række offentligt ansatte i en periode ikke fik udbetalt løn, og fordi mange virksomheder og forbrugere sandsynligvis holdt på pengene i en periode, hvor der var ekstraordinært stor usikkerhed om de økonomiske fremtidsudsigter. Men det er usikkert, hvor stor og langvarig effekten bliver. De første økonomiske indikatorer, der er indsamlet siden budgetkrisen begyndte, viser et blandet billede. Forbrugerne ser mere negativt på den økonomiske situation end tidligere på året, mens industrivirksomhederne til gengæld er blevet mere optimistiske, jf. figur 2. I kølvandet på den politiske uro blev obligationsrenterne i både USA og Europa presset ned, og dollaren blev svækket, jf. figur 3 og 4. Den øgede økonomiske usikkerhed vil nemlig sandsynligvis få den amerikanske forbundsbank (Fed) til foreløbig at lade seddelpressen rulle videre i uændret tempo og opkøbe amerikanske obligationer for 85 milliarder dollars om måneden for nye penge. Aktieinvestorerne fester Aktieinvestorerne er i udgangspunktet glade for, at Fed lader seddelpressen rulle, og at ECB sætter renten ned for at stimulere økonomien. Selv om baggrunden for centralbankernes hjælp er dyster, søger investorerne mod aktiemarkedet, når centralbankerne trækker i arbejdstøjet. Samtidig har regnskaberne fra virksomheder i både USA og Europa vist, at mange virksomheder tjener gode penge. Aktiekurserne er derfor i flere lande steget til et rekordhøjt niveau, jf. figur 5. Kina holder dampen oppe En medvirkende årsag til den generelt gode stemning på aktiemarkederne har været, at Kina ser ud til at holde dampen oppe. I tredje kvartal voksede kinesisk økonomi med 7,8 procent i forhold til sidste år. Det er lavere end for år tilbage, hvor vækstraterne var tocifrede, men er alligevel et stærkt signal, da væksten nu ser ud til at være stabiliseret, jf. figur 6. Figur 4 USD/DKK Figur 5 Aktieindeks målt i DKK. 1. janaur 2013 = indeks 100 Figur 6 BNP-vækst, pct. år-over-år, Kina Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep Okt S&P Europæiske aktier Danske aktier Globale aktier 80 EM-aktier Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep Okt Figur med fem års historik findes på side 15 sydbank investering I november

8 Det siger sig selv, at det politiske teater dæmper den økonomiske vækst, da mange virksomheder og forbrugere holder på pengene, når der er stor usikkerhed om den økonomiske politik. 8 sydbank investering I november 2013

9 GLO BA L Ø KONOMI Budgetkrise holder USA s Amerikansk økonomi er forsigtigt på vej frem, men budgetkrise og fortsat politisk dødvande giver usikkerhed. Det kan få den amerikanske forbundsbank til at lade seddelpressen rulle nogen tid endnu. være påvirkede af budgetkrisen og derfor vanskelige at fortolke. Det gælder blandt andet på arbejdsmarkedet. Antallet af nye ansøgninger om arbejdsløshedsunderstøttelse er steget betydeligt i de seneste uger som konsekvens af budgetkrisen, jf. figur 2. Det er endnu for tidligt at sige, hvor kraftig og langvarig effekten vil være. Selvom budgetkrisen er overstået for denne gang, kan det hele blive gentaget om få måneder. Den midlertidige finanslov udløber den 15. januar, og statsgælden vil allerede i begyndelsen af februar igen støde på gældsloftet, der kun er blevet hævet en smule. I værste fald kan hele det politiske teater, vi netop har været igennem, blive gentaget i begyndelsen af Vi tror dog ikke, det går så galt. Budgetkrisen har været særdeles upopulær hos amerikanerne, så der er gode chancer for, at de amerikanske politikere næste gang finder en hurtigere og mere langsigtet løsning på problemerne inden deadline. Men når det drejer sig om amerikansk politik, skal man ikke vide sig sikker. Man ved dårligt, om man skal grine eller græde. I hvert fald står man tilbage med en kedelig følelse af deja-vu. I begyndelsen af oktober skubbede de amerikanske politikere endnu en gang hele verdensøkonomien ud på afgrundens rand. Og endnu en gang kom der en halvdårlig løsning, der dog i sidste øjeblik afværgede en nært forestående katastrofe. Vi har oplevet det nogle gange i de seneste år. Hele verden, ikke mindst investorerne, holder vejret, når de amerikanske politikere lægger arm med verdensøkonomien som indsats. Denne gang ved ikke at kunne enes om en finanslov for 2014, så dele af den offentlige sektor måtte lukke og ved endnu en gang at vente til sidste øjeblik med at hæve den amerikanske stats politisk fastsatte gældsloft, så en teknisk statsbankerot kun var få timer væk. Det siger sig selv, at det politiske teater dæmper den økonomiske vækst, da mange virksomheder og forbrugere holder på pen- gene, når der er stor usikkerhed om den økonomiske politik. På flere områder er amerikansk økonomi ellers på vej frem. Den økonomiske vækst var i tredje kvartal før budgetkrisen for alvor brød ud på 2,8 procent på årsniveau. Det er ikke prangende efter amerikansk målestok, men er hæderligt set i lyset af, at finanspolitikken er strammet kraftigt i år med højere skatter og lavere offentlige udgifter. Det store spørgsmål er nu, hvor kraftig en bremse budgetkrisen i begyndelsen af oktober har sat på økonomien. Vi vurderer, at effekten har været beskeden. Både fordi virksomhederne har bevaret optimismen, jf. figur 1, og fordi de tidligere dramatiske politiske kriser om den økonomiske politik i USA i de seneste år kun i behersket omfang har dæmpet den økonomiske vækst på kort sigt. Usikkerheden er dog stor og bliver forstærket af, at en række økonomiske nøgletal i de kommende måneder vil Figur 1 Erhvervstillidsindeks, USA Figur 2 Ugentlige ansøgninger om arbejdsløsheds understøttelse, personer, USA Figur 3 Ændring i strukturelt offentligt underskud, pct. af BNP, USA Opsving på vej Lykkes det at finde en mere langsigtet løsning, så den økonomiske politik ligger fast for 2014, er der gode chancer Service Industri Tekst: cheføkonom Jacob Graven FOTO: Shutterstock.com GRafIK: Thomson Reuters Datastream seddelpresse kørende sydbank investering I november

10 global økonomi Centralbankerne i både USA, eurozonen og Japan vil holde de korte renter tæt på nul i lang tid endnu. ECB s værktøjskasse for, at væksten kan tage fart. Hvis ikke politikerne kommer med nye skatteforhøjelser eller offentlige besparelser, er der lagt op til, at den økonomiske politik vil blive væsentligt mindre stram i USA i I det seneste år har finanspolitikken været særdeles stram med højere skatter og lavere offentlige udgifter. Figur 3 viser, at finanspolitikken i 2013 er blevet strammet med omkring tre procent af BNP, mens der foreløbig er lagt op til en stort set neutral finanspolitik i Den modvind, amerikansk økonomi har haft fra finanspolitikken i år, vil altså forsvinde næste år. Vi vurderer, at det kan løfte væksten i amerikansk økonomi op omkring tre procent i 2014 fra cirka 1,5 procent i år. Det vil stadig være et relativt behersket opsving målt med amerikansk målestok, men dog være den stærkeste vækst siden Obligationsopkøb trappes ned Får vi ret i det, vil den amerikanske forbundsbank (Fed) sandsynligvis nedtrappe obligationsopkøbene. Foreløbig køber Fed amerikanske obligationer for 85 milliarder dollars om måneden. Det vil sandsynligvis fortsætte i de kommende måneder, hvor usikkerheden om amerikansk økonomi er stor som følge af budgetkrisen. Vi forventer, at Fed begynder at nedtrappe opkøbene i foråret 2014 og helt stopper dem i løbet af året. Det kan give bange anelser hos nogle investorer. Feds obligationsopkøb er en 1. Sænke udlånsrenten. Aktuelt niveau 0,25 procent. Udlånsrenten skal være over nul. 2. Sænke indlånsrenten. Aktuelt niveau nul. Teoretisk ingen nedre grænse, men kan i praksis kun blive svagt negativ. 3. Tilbyde bankerne i eurozonen nye lange lån. 4. Lempe reglerne for sikkerhed for lån i centralbanken. 5. Love at holde renten lav i en længere periode end hidtil. 6. Hæve inflationsmålet. 7. Forsøge at svække valutakursen gennem verbal eller direkte intervention på valutamarkedet. 8. Opkøbe finansielle aktiver for nye penge. Figur 4 10-årig statsobligationsrente, procent Figur 5 Globale styringsrenter, procent Figur 6 Inflation ekskl. energi og fødevarer, procent England USA Eurozonen Danmark Japan USA Danmark USA Eurozonen Japan sydbank investering I november 2013

11 af de vigtigste årsager til, at stort set alle finansielle aktiver er steget i kurs i de seneste år. Da Fed i forsommeren 2013 lagde op til, at opkøbene kunne blive nedtrappet senere på året, udløste det stor turbulens på de finansielle markeder kloden rundt med aktiekursfald, stigende obligationsrenter og kraftigt svækkede valutaer i en række Emerging Market-lande. Mange frygter derfor ny finansiel uro, når Fed faktisk begynder at nedtrappe opkøbene. Vi vurderer, at risikoen for finansiel uro er reel. Men det behøver ikke gå så galt. Først og fremmest skal man holde sig for øje, at opkøbene bliver nedtrappet på en positiv baggrund. Nemlig at amerikansk økonomi er ved at lægge krisen bag sig. Aktiekurserne bør derfor blive understøttet af, at mange virksomheder vil tjene flere penge, når øget økonomisk vækst trækker virksomhedernes omsætning op. Samtidig forventer vi, at obligationsrenterne vil blive holdt nede af, at Fed og andre store centralbanker vil holde den korte rente på nul i lang tid endnu. Vi forventer derfor, at de lange renter kun vil stige behersket i det kommende år, trukket op af USA. Men de samme argumenter kunne fremføres i sommer, hvor der ikke desto mindre opstod finansiel uro. Usikkerheden på de finansielle markeder er derfor stor. Lave korte renter Nogle steder på de finansielle markeder er usikkerheden derimod lille. Det gælder i forhold til, at centralbankerne i både USA, eurozonen og Japan vil holde de korte renter tæt på nul i lang tid endnu. Hvor lang tid er naturligvis usikkert, men intet tyder på renteforhøjelser i det kommende år. Det skyldes især, at inflationen alle tre steder er langt under målsætningen på omkring to procent, jf. figur 6. Især i eurozonen er udviklingen kritisk, da inflationen er faldende fra et i forvejen for lavt niveau. I værste fald kan inflationen blive negativ, så eurozonen trækkes ind i en deflationsspiral, hvor forventning om faldende priser trækker både forbrug og investeringer ned. Netop den spiral, som Japan i lange perioder har været fanget i gennem de seneste 20 år. Sidste skud fra ECB Foreløbig bevæger inflationen i eurozonen sig den forkerte vej nedad. Det er baggrunden for, at Den Europæiske Centralbank (ECB) satte renten ned i november. Problemet er blot, at rentenedsættelsen ikke vil have særlig stor effekt, da renterne i forvejen er tæt på nul. Det er kritisk i lyset af, at ECB s normale værktøjskasse nu er ved at være tom, jf. faktaboksen. Vi vurderer, at ECB s udlånsrente nu har ramt bunden. Dermed har ECB opbrugt den traditionelle ammunition. Vi forventer, at ECB i de kommende måneder vil tilbyde bankerne i eurozonen nye lange lån. De øvrige muligheder vil ECB derimod næppe benytte i første omgang, da de har store bivirkninger. Negativ indlånsrente vil eksempelvis øge bankernes udgifter og kan derfor få specielt de svækkede banker i Sydeuropa til at holde endnu mere på pengene, så det bliver sværere for forbrugere og virksomheder at låne penge. Negativ indlånsrente kan dermed skabe flere problemer, end det løser. Men vi vil ikke afvise, at ECB Aktiekurserne bør derfor blive understøttet af, at mange virksomheder vil tjene flere penge, når øget økonomisk vækst trækker virksomhedernes omsætning op. alligevel vælger at tage skridtet på et tidspunkt. Opkøb af finansielle aktiver for nye penge er stærkt problematisk, da ECB ifølge traktaten ikke må finansiere medlemslandenes offentlige underskud. ECB vil derfor skulle gradbøje reglerne for at følge samme strategi som centralbankerne i USA, Japan og England, som i de seneste år har opkøbt statsobligationer for nye penge. ECB kan forhåbentlig blive reddet på målstregen i forhold til at afværge deflation. Eurozonens økonomi er igennem den værste del af krisen og vokser nu igen, jf. figur 7. Det kan presse priserne op på lidt længere sigt, hvis væksten vokser sig stærkere. Foreløbig vil rekordlave lønstigninger i mange eurolande dog holde inflationen nede, jf. figur 8. Skuffer den økonomiske vækst i de kommende kvartaler, vil risikoen for deflation i eurozonen vokse. Det kan tvinge ECB til at tage nogle af de farlige værktøjer i brug. Dollar på vej op Hvis økonomierne i USA og eurozonen udvikler sig omtrent, som vi forventer i det kommende år, bør dollaren blive styrket overfor euro og danske kroner. Især fordi Fed sandsynligvis vil nedtrappe obligationsopkøbene, mens ECB vil spejde efter nye måder at lempe pengepolitikken på. Vi fastholder derfor, at dollaren vil blive styrket i det kommende år, jf. figur 9. Figur 7 BNP-vækst (procent, kvartal-over-kvartal) og sammenvejet forbruger- og erhvervstillidsindeks, eurozonen Tillid (højre akse) 2 BNP 110 Figur 8 Lønstigninger, procent, år-over-år, eurozonen 4,0 3,5 Figur 9 USD/DKK ,0 2, , , , sydbank investering I november

12 INVESTERINGSSAMMENSÆTNING Tekst: afdelingsdirektør Mads Kjølsen Olsen FOTO: Shutterstock.com GRaf: Sydbank Signaler fra centralbankerne er altafgørende Siden foråret 2009 har centralbankerne været synlige i markedet i form af hjælpetiltag i mange afskygninger. Uden centralbankernes entydigt markedsunderstøttende tiltag ville kurserne på eksempelvis aktier og kreditobligationer næppe være steget så meget, som tilfældet har været. Eksempelvis er amerikanske aktier steget 144 procent siden marts 2009 (målt i danske kroner), og mange aktieindeks ligger pt. på de højeste niveauer nogensinde. Vi følger naturligvis prisfastsættelsen af aktiemarkederne tæt. En del af kursstigningerne skyldes indtjeningsfremgang for selskaberne, men en stor del skyldes også, at investorerne i dag er villige til at betale en væsentligt højere pris for aktierne end umiddelbart efter finanskrisen. Vores konklusion er, at den overordnede prisfastsættelse af aktier sammenlignet med andre aktivklasser ikke giver anledning til at ændre på aktievægten i vores porteføljer. De finansielle markeder bliver rystet hver gang, centralbankerne varsler en aftrapning af hjælpeforanstaltningerne, som det skete i maj. Senest har den amerikanske centralbank dog udskudt en nedtrapning af de månedlige obligationsopkøb, der er stærkt medvirkende til at holde renteniveauet lavt og kursen på mange finansielle aktiver høj. For aktiemarkederne er det helt sikkert positivt, at der nu er ro på mindst året ud. Det ses ikke mindst på afkastudviklingen i Sydbanks porteføljer i figur 1, der viser, at porteføljerne er steget meget i oktober. Med til historien hører også, at renteniveauet har været faldende i oktober, og det har givet et tiltrængt løft til obligationskurserne. Vi har valgt at fastholde vores nuværende strategier og porteføljeanbefalinger frem mod årsskiftet. Sydbanks anbefalinger Anbefalingerne på disse sider er baseret på Sydbanks fem risikoprofiler: bevarende, konservativ, balanceret, vækstorienteret og aggressiv. Din risikoprofil Din rådgiver i Sydbank hjælper dig med at fastlægge risikoprofilen for lige præcis dine forskellige værdipapirdepoter pension, frie midler, børneopsparing osv. ligesom du bliver rådgivet om dit valg af konkrete værdipapirer i de forskellige aktivkategorier. Rådgivningen tager udgangspunkt i både din investeringsprofil og den risikoprofilrapport, som Sydbank udarbejder til kunder med værdipapirdepot i banken. Sydbank PengePlan Ønsker du at overlade ansvaret for dele af eller hele din portefølje til Sydbank, tilbyder vi professionel pleje af dine midler. Det kalder vi Sydbank Penge- Plan. Din rådgiver kan fortælle dig om mulighederne. 12 sydbank investering I november 2013

13 Investering vs. risikoprofil Som investor er du enten aktiv, dvs. handler værdipapirer løbende, eller passiv, dvs. investerer ud fra, at dine beholdninger skal kunne passe sig selv i en længere periode. I oversigterne på disse sider kan du se, hvordan Sydbank overordnet rådgiver en aktiv investor. Dertil kommer individuel rådgivning på basis af den enkelte investors investerings- og risikoprofil. Tabel 1 Sydbanks anbefalede fordeling på kontant, obligationer og aktier Bevarende Konservativ Balanceret Vækstorienteret Aggressiv Kontant 80 % Obligationer 20 % 85 % 70 % 45 % 25 % Aktier 15 % 30 % 55 % 75 % Taktisk aktieallokering Overvægt Overvægt Neutral Neutral Tabel 2 Sydbanks anbefalede fordeling på aktivkategorier Kontant 80 % Porteføljeandele (%) Bevarende Konservativ Balanceret Vækstorienteret Aggressiv Danske obligationer Korte 20 % Mellemlange/lange 65 % 50 % 25 % Udenlandske obligationer Emerging Markets 10 % 10 % 10 % 10 % Virksomhedsobligationer Investment grade 10 % 10 % High yield 10 % 10 % 5 % Aktier Globale 15 % 25 % 45 % 65 % Emerging Markets 5 % 10 % 10 % Afkast år til dato ( ) 0,2 % 2,5 % 3,7 % 7,2 % 10,5 % De viste afkast er beregnet på basis af Sydbanks konkrete modelporteføljer rettet mod frie midler. Afkastet tager højde for de porteføljeændringer, vi løbende foreslår. Pilens retning angiver ændringen i forhold til seneste udgave af Investering. Figur 1 Formueudvikling på Sydbanks modelporteføljer. Værdier pr = indeks Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep Okt Nov Aggressiv Vækstorienteret Balanceret Konservativ Bevarende sydbank investering I november

14 AktieR Tiltagende optimisme løfter aktierne Meget taler for, at den gode stemning på aktiemarkederne kan fortsætte et godt stykke tid endnu. 14 sydbank investering I november 2013

15 Rekordjagt i et højt tempo på mange aktiemarkeder øger risikoen for tilbagefald. Udsigten til en fortsat uændret lempelig pengepolitik fra den amerikanske centralbank frem til foråret 2014; regnskaber, der er bedre end ventet fra en stor del af de regnskabsaktuelle virksomheder samt en lang række økonomiske nøgletal bekræfter indtrykket af, at den globale økonomi langsomt viser tegn på yderligere fremdrift. Det har sendt flere aktieindeks på rekordjagt. Det gælder især for flere aktiemarkeder i de modne økonomier, mens afstanden i prisfastsættelsen mellem aktierne i de modne økonomier i forhold til aktierne på Emerging Markets (EM) generelt er udvidet over de seneste måneder, jf. figur 1 og 4. Nedlukningen af store dele af den offentlige amerikanske sektor i USA i starten af oktober og det politiske tovtrækkeri i den forbindelse ser dermed ikke ud til at have skræmt virksomhederne og forbrugerne så voldsomt, som mange ellers havde frygtet. Allerede i begyndelsen af 2014 kan usikkerheden dog vende tilbage, når budget og gældsloft igen er genstand for politiske forhandlinger i USA. Trods små svaghedstegn i konjunkturforløbet peger nøgletallene generelt fortsat mod fremgang i mange økonomier. Indkøbschefernes indeks, det såkaldte PMI-indeks, ligger fortsat på et niveau over 50 i mange modne økonomier og viser også i flere EM-økonomier tegn på bedring. Et niveau over 50 signalerer økonomisk fremgang, jf. figur 2 og 5. Optimismen på aktiemarkedet er tiltagende, som udviklingen i det såkaldte VIX-indeks kan tages som et udtryk for, jf. figur 3. Indekset befinder sig tæt på niveauer sidst set midt i 1990 erne og op til finanskrisens udbrud i En lav værdi er grundlæggende et udtryk for, at investorerne forventer mindre udsving i aktiemarkedet og kan tolkes som, at investorerne ikke synes så bekymrede. Det kan undre, da der fortsat er mange uløste problemstillinger som den europæiske gældskrise og ny usikkerhed i starten af det nye år i USA. Meget taler for, at den gode stemning på aktiemarkederne kan fortsætte et godt stykke tid endnu. Især hvis den økonomiske vækst i løbet af 2014 skifter til et lidt højere gear, sådan som vi fortsat forventer. Det understøtter indtjeningsudviklingen i mange virksomheder og prisfastsættelsen af aktier generelt. Fare for overoptimisme på kort sigt Udsigt til fortsat rigelig likviditet, lave styringsrenter, bedre vækstudsigter og en moderat inflationsudvikling understøtter sammen med en robust indtje- ningsudvikling i mange virksomheder både investorernes risikovillighed og aktiekurserne. Investorerne kan dog blive grebet af en overoptimisme i forhold til aktierne på kort sigt. Hvis aktiernes stigningstakt fortsætter i samme tempo på den korte bane som i den seneste tid, stiger risikoen for mindre tilbagefald. Det sker, fordi prisfastsættelsen af aktierne i givet fald begynder at afspejle en underliggende udvikling, som mange virksomheder kan få svært ved at leve op til lige nu. Der er således en øget risiko for, at likviditeten presser kurserne for hurtigt op, og at værdiansættelsen af aktierne kortsigtet bliver for høj i forhold til udviklingen i de økonomiske nøgletal og indtjeningsvæksten i virksomhederne, jf. figur 6 og 7. Amerikanske aktier er dyre Den amerikanske regnskabssæson indfrier endnu en gang forventningerne. Hovedparten af regnskaberne er enten på linje med eller lidt bedre end ventet. Mens det generelt kniber med at skabe en større fremgang på toplinjen, bidrager en fortsat stram omkostningsstyring til at hjælpe bundlinjen yderligere på vej. Selvom regnskaberne indfrier forventningerne, fortsætter analytikerne med at nedrevidere deres forventninger til de kommende kvartalers indtjening. Stigende aktiekurser i en situation, hvor forventningerne til bundlinjen i S&P 500 samlet set bliver nedjusteret for de kommende kvartaler, accelererer multipleekspansionen for de amerikanske aktier. Det vil sige, at aktiernes prisfastsættelse øges. Den nuværende Tekst: aktieanalysechef Bjørn Schwarz FOTO: Colourbox.dk GRafIK: Sydbank, Thomson Reuters Datastream AKTIER: Risikomærkning gul Figur 1 Aktieafkast seneste fem år (i danske kroner) Figur 2 Udvikling i PMI for modne økonomier Figur 3 VIX-indekset Europæiske aktier Globale aktier S&P 500 EM-aktier Danske aktier Japanske aktier Japan USA Eurozonen UK sydbank investering I november

16 AktieR Vi forventer generelt en stærkere USD på 12 måneders sigt, og det bør hjælpe de europæiske aktier på vej. prisfastsættelse i USA giver ikke plads til hverken indtjeningsmæssige skuffelser eller svagere økonomiske nøgletal de kommende uger. Prisfastsættelsen af amerikanske aktier er relativt høj og overraskelsespotentialet mindre end på andre aktiemarkeder. Vi frygter ikke for et aktiekollaps i USA, men ser en risiko for kursfald som følge af, at usikkerheden på kort sigt tager til op til årsskiftet. Selv om amerikanske aktier er relativt dyre, rummer de et yderligere potentiale de kommende 12 måneder, selv med en lavere indtjeningsvækst, end analytikerne forventer nu. Vi gentager vores anbefaling om at rette blikket mod Europa og EM, hvor potentialet og risiko/afkast-forholdet på aktiemarkedet ser mere attraktivt ud for resten af Generelt ser vi dog basis for et yderligere aktiepotentiale i 2014, men det bliver ikke uden mindre bump på vejen, jf. bagsiden. Attraktiv prisfastsættelse af EM-aktie Prisfastsættelsen af EM-aktier ser attraktiv ud og afspejler efterhånden mange dårligdomme. Rabatten for EM-aktier målt på P/E (price/earning) i forhold til de globale aktier er således Prisfastsættelsen af amerikanske aktier er relativt høj og overraskelsespotentialet mindre end på andre aktiemarkeder. ikke set større siden En attraktiv prisfastsættelse, udsigten til en USD-styrkelse på sigt og de trods alt bedre vækstudsigter for regionen, som Figur 4 Rabat i procent på EM-aktier i forhold til globale aktier målt på P/E niveau Figur 5 Udvikling i PMI for EM-økonomier Figur 6 S&P 500 og ISM Brasilien 0 Rusland Indien Kina S&P 500 ISM (højre akse) sydbank investering I november 2013

17 Tabel 1 Branchevægte i Norden Branche Afkast (ÅTD) Sydbanks anbefaling Energi -0,8 % Undervægt Basisindustri 9,1 % Neutral Industri 3,3 % Overvægt Cyklisk forbrug 15,9 % Overvægt Stabilt forbrug 8,8 % Neutral Sundhed 1,4 % Overvægt Finans 31,8 % Overvægt Informationsteknologi 39,4 % Undervægt Telekommunikation 14,3 % Undervægt Forsyning 16,6 % Undervægt Samlet 13,7 % Figur 7 DAX og IFO Figur 8 Udbytteprocent for S&P 500 og 10 årige amerikansk rente årig amerikansk rente S&P Dax IFO (venstre akse) vi forventer, taler fortsat for fjernøstlige aktier. Vi fastholder derfor vores tidligere anbefaling af Fjernøsten fremfor Latinamerika. Morgendagens EM-økonomier, de såkaldte Frontier Markets, rummer desuden interessante muligheder for den risikovillige investor med lang horisont. Yderligere potentiale i Europa Mange investorer har været undervægtet i europæiske aktier de seneste år. Men en bedre krisestyring i Europa, begyndende tegn på fremgang i europæisk økonomi og toptrimmede virksomheder, der er relativt billigt prisfastsat på aktiemarkedet, er argumenter, som fortsat taler for at købe europæiske aktier. Skulle der opstå øget usikkerhed om den politiske udvikling i USA, vil europæiske aktier ikke gå ram forbi, men vi forventer, at de vil klare sig relativt bedre end de amerikanske i en sådan situation. Tiltag fra Den Europæiske Centralbank for at undgå et lavinflationsscenario og sætte mere gang i den europæiske økonomi kan ligeledes give nye impulser til de europæiske aktier. USD er svækket over for euro i år. Niveauerne er dog ikke alarmerende for de europæiske virksomheder endnu. Figur 9 Udviklingen i defensive og cykliske danske aktier Defensive danske aktier Cykliske danske aktier Især de veltrimmede nordiske og tyske virksomheder er gearet til at håndtere en yderligere svækkelse af USD, mens vi vurderer, at udviklingen kan ramme de sydeuropæiske virksomheder hårdere. Samlet set skærmer valutaafdækning i virksomhederne for negative effekter på virksomhedernes bundlinje på den korte bane. På lidt længere sigt vil nye effektiviseringer blive søsat for at kompensere for de negative effekter, hvis USD svækkes yderligere. Vi forventer generelt en stærkere USD på 12 måneders sigt, og det bør hjælpe de europæiske aktier på vej. Figur 10 EUR/USD 1,40 1,38 1,36 1,34 1,32 1,30 1,28 1, Figur 11 Udviklingen i råvarepriser Afgrøder Commodity Spot Energi Industri metaller sydbank investering I november

18 AktieR Udbytteaktier højt prissat De traditionelle udbytteaktier er dog efterhånden relativt dyrt prisfastsat. Mest udpræget i USA, jf. figur 8, men også en række europæiske aktier er efterhånden højt prisfastsat, selvom prisniveauet generelt er mere attraktivt i Europa. I en situation, hvor vækstudsigterne langsomt forbedres, og det på sigt igen tegner til svagt stigende renter, når den amerikanske centralbank begynder på nedtrapningen af sit opkøbsprogram, synes kurspotentialet dog begrænset for udbytteaktierne. Regnskaber, der er lidt bedre end ventet, eller annonceringen af ekstraordinære udbytter fra de traditionelle udbyttevirksomheder kan dog bidrage til på kort sigt yderligere at løfte aktiekurserne i enkelte virksomheder indenfor dette segment. Det gælder især i Europa, hvor indtjeningspotentialet kan overraske positivt. Generelt er det vores vurdering, at virksomhedernes udlodningspolitik kommer på en prøve, hvis der viser sig et større investeringsbehov for at få del i de lidt lysere fremtidsudsigter for den globale økonomi. Råvarepriser fortsat en medspiller Råvarepriserne er en medspiller for mange virksomheder i år, jf. figur 11. Uændrede eller faldende råvarepriser hjælper omkostningsstrukturen på vej i mange virksomheder. Det vidner flere regnskaber allerede om. Især gælder det for virksomheder indenfor fødevarer, industrien og cyklisk forbrug. Udsigten til et kun lidt højere vækstgear fremover i den globale økonomi taler for et relativt uændret niveau foreløbig til gavn for indtjeningen i mange råvaretunge brancher. Uændrede branchevægte Vi fastholder vores branchevægte. Defensive aktier er relativt dyrt prisfastsat, mens det modsatte gælder for cykliske brancher som finans, industri og cyklisk forbrug, som vi anbefaler at overvægte i Norden. Virksomhederne indenfor disse brancher er gearet til en kraftig acceleration af deres bundlinjer, når væksten tiltager i økonomierne. Køb, Hold, Sælg Begreberne køb, hold og sælg angiver, hvordan en aktie forventes at klare sig i forhold til andre aktier i samme kategori, dvs. enten cykliske eller defensive. Vi arbejder med tre anbefalingstrin: Køb Forventes at klare sig bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien. Hold Forventes at klare sig på linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien. Sælg Forventes at klare sig dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien. Sydbanks aktieanalyse Læs her, hvilke aktier Sydbank anbefaler at købe, beholde og sælge. Køb Hold Sælg Cykliske aktier A.P. Møller Mærsk DSV Bang & Olufsen (konjunkturfølsomme) Danske Bank Hennes & Mauritz D/S Norden Pandora NKT Holding SAS Rockwool Nokia FLSmidth Vestas Nordea Defensive aktier GN Store Nord Alk-Abelló Coloplast (mindre konjunkturfølsomme) H. Lundbeck Carlsberg Novozymes Novo Nordisk Chr. Hansen Royal Unibrew Tryg TDC William Demant Topdanmark På sydbank.dk finder du løbende opdateringer af Sydbanks anbefalinger vedrørende de nævnte aktier. Dels i form af aktieanalyser, dels som kommentarer til aktierne. 18 sydbank investering I november 2013

19 DE FINANSIELLE MARKEDER Sådan reagerer markederne Læs her, hvilke begivenheder der især kan påvirke de finansielle markeder i den kommende tid. Tekst: cheføkonom Jacob Graven, Kapitalforvaltning Land Begivenhed Konsekvens USA Den amerikanske forbundsbank (Fed) stopper opkøbene af obligationer. Bliver opkøbene stoppet brat, kan det udløse et ramaskrig på de finansielle markeder med faldende aktiekurser og kraftigt stigende obligationsrenter. Især hvis baggrunden er, at Fed er bekymret for stigende inflation. Hvis baggrunden derimod er, at den økonomiske vækst overrasker positivt, og opkøbene bliver nedtrappet langsomt, vil aktiekurserne blive understøttet. Dollaren vil sandsynligvis blive styrket. Europa Kina Globalt Globalt Globalt Et eller flere eurolande går statsbankerot eller forlader eurosamarbejdet. Den kinesiske økonomi bremser yderligere op. Inflationen falder yderligere og bliver negativ i en række vestlige økonomier med USA og eurozonen i spidsen. Olieprisen stiger kraftigt som følge af forstærket uro i et eller flere store olieproducerende lande. Verdensøkonomien finder tilbage på vækstsporet. I første omgang vil der opstå stor uro på de finansielle markeder. Aktiekurserne vil falde, og euroen bliver svækket. De tilbageværende eurolande og ECB kommer på banen med nye tiltag for at holde sammen på resten af eurozonen. På kort sigt vil de danske og tyske obligationsrenter sandsynligvis falde, men på lidt længere sigt kan renterne blive presset op, fordi flere investorer vil forvente, at Tyskland skal påtage sig en langt større byrde for at redde eurosamarbejdet fra kollaps. De kinesiske myndigheder vil gøre alt for at stimulere økonomien, men det er usikkert, om man kan styre udviklingen. Lykkes det ikke, vil aktierne falde verden over, og renterne presses ned. Især på Emerging Markets vil kursfaldene blive store. I første omgang vil faldende inflation give en positiv stemning på de finansielle markeder i forventning om flere tiltag fra centralbankerne. Men fortsætter inflationen ned, kan der opstå frygt for deflation. Aktiekurserne vil falde, obligationsrenterne bliver presset ned, og valutaerne i de pågældende lande vil blive svækket.. Den økonomiske krise vil blive forværret, mens inflationen i første omgang stiger. Aktiemarkederne vil falde, og statsobligationsrenterne vil formentlig følge med ned. Renterne vil stige kraftigt. I første omgang vil et fornyet opsving være godt for aktiemarkedet, men kraftige rentestigninger risikerer at kvæle opturen. sydbank investering I november

20 Emerging markets Hvis der gennemføres de rette reformer, kan det betyde, at den kinesiske økonomiske vækst kan holde niveauet højt i en længere periode. 20 sydbank investering I november 2013

21 Reformer kan fremtidssikre Kinas vækst Både aktier og EM-obligationer vil nyde gavn af det, hvis det kinesiske kommunistparti gennemfører de rette reformer. For Emerging Markets (EM) er det vigtigt at udnytte den amerikanske centralbanks (Fed s) fortsatte obligationsopkøb til at få den økonomiske vækst i vejret og vise, at man tager udfordringerne alvorligt og gør klar til reformer. På den måde kan EM-landene tiltrække investeringer fra bl.a. virksomheder og det gør landene mere modstandsdygtige overfor stigende amerikanske renter. Neddroslingen af Feds opkøb er i vidt omfang allerede indregnet i priserne på EM-aktiver på grund af uroen hen over sommeren, men reformer og vækst vil gøre EM-aktiverne mere attraktive. På kort sigt ser den økonomiske vækst generelt ud til at være på vej op i de fleste EM-lande. Det er i hvert fald signalet fra de erhvervstillidstal, som har taget pulsen på virksomhedernes aktuelle situation og forventninger i oktober. Flere tegn på fremgang I Kina ser virksomhederne nu lysere på situationen. Erhvervstilliden var for oktober højere end forventet og bekræfter dermed de seneste måneders tegn på, at den kinesiske økonomi er på vej op i gear, uden at den dog nærmer sig omdrejningstællerens røde felt. Forskellen mellem nye ordrer -komponenten og lager -komponenten, der er en indikator for fremtidig produktion, steg i oktober til det højeste siden begyndelsen af Det var generelt de indenlandske ordrer, som drev udviklingen. Indikatoren for servicesektoren er på det højeste niveau i over et år, jf. figur 1. Det er meget positivt, fordi der skal mere end fabrikker og investeringer til en sund økonomi. Investeringernes andel af den kinesiske økonomiske vækst er meget høj og skulle gerne falde over tid, jf. figur 2. Det kan ske på to måder: den negative, hvor investeringsvæksten skrumper hurtigt og markant eller den positive, hvor forbruget, især privatforbruget, stiger, og betydningen af investeringerne skrumper. For at det sker på fornuftig måde, er det vigtigt med reformer. Derfor vil fokus i den kommende tid være på, om præsident Xi Jinping kan få kommunistpartiet med på at gennemføre reformer ved partiets plenummøder her i november. På de finansielle markeder spekuleres der meget i, om der kan komme reformsignaler fra mødet og i givet fald hvilke. Betydningen af plenummøderne skal ses i lyset af, at tidligere møder især mødet i 1978 er blevet brugt til at sætte gang i reformer. Fra land til by Der er nok at gribe fat i, bl.a. jordreformer og husholdningsregistreringssystemet (Hukou). Begge dele vil kunne betyde store ændringer i samfundet og begrænse mange husholdningers store opsparing til dårlige tider. Hvis der gennemføres de rette reformer, kan det betyde, at den kinesiske økonomiske vækst kan holde niveauet højt i en længere periode. Det vil investorer både i aktier generelt og i EM-obligationer nyde gavn af. Jordreformer består primært i at give landbefolkningen ejendomsretten til den jord, de dyrker. Det vil give to effekter. Den ene er formueeffekten af pludselig at stå med skødet i hånden og dermed kunne sælge videre i modsætning til nu, hvor bønderne ikke kan omsætte deres brugsret. For det andet er der muligheden for produktivitetsstigninger, fordi jorden kan blive koncentreret på færre hænder. Det kan også øge arbejdsudbuddet i byerne, hvor store lønstigninger de seneste år kan tyde på, at der kan være brug for flere hænder. Reform af husholdningsregistreringssystemet, Hukou, er i den forbindelse vigtig, fordi de, der sælger jord, frit kan bosætte sig og begynde en ny tilværelse. Selvom der formentlig ikke bliver grebet fat i ovenstående reformer i denne omgang, er det dog meget muligt, at man vil begynde at forberede liberaliseringen af Hukou-systemet ved at gøre det lettere som tilflytter at få adgang til social- og sundhedsydelser. Eller at for- Tekst: senioranalytiker Hans Christian Bachmann FOTO: Shutterstock.com GRafIK: Thomson Reuters Datastream Em-obligationer: Risikomærkning gul Figur 1 Kinesisk erhvervstillidsindeks Figur 2 Økonomisk vækst i Kina samt sammensætningen Figur 3 Inflation og styringsrente i procent, Brasilien Service Industri Årlig vækst i BNP Bidraget fra forbruget Bidraget fra investeringerne Bidraget fra nettoeksporten Styringsrente Inflation Underliggende inflation sydbank investering I november