Sydbanks opkøb af banktrelleborg - Corporate Governance i og værdiansættelse af banktrelleborg

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "Sydbanks opkøb af banktrelleborg - Corporate Governance i og værdiansættelse af banktrelleborg"

Transkript

1 Erhvervsøkonomisk Institut Forfatter: Jesper Damgaard Sørensen cand.merc. finansiering 4. semester Vejleder: Kandidatafhandling Anders Grosen Sydbanks opkøb af banktrelleborg - Corporate Governance i og værdiansættelse af banktrelleborg Handelshøjskolen, Århus Universitet 2008

2 Indholdsfortegnelse Indholdsfortegnelse 1. INDLEDNING PROBLEMSTILLING PROBLEMFORMULERING STRUKTUR METODE AFGRÆ NSNING 7 2. PRÆ SENTATION AF BANKTRELLEBORG OVERORDNET BESKRIVELSE OG STRATEGI AKTIONÆ RSAMMENSÆ TNING OG AKTIEKURSUDVIKLING CORPORATE GOVERNANCE DEFINITIONER PÅ CORPORATE GOVERNANCE PRINCIPAL-AGENT PROBLEMET OG BASALE INTERESSEKONFLIKTER EKSISTENSEN AF ASYMMETRISK INFORMATION ADVERSE SELECTION MORAL HAZARD CORPORATE GOVERNANCE MEKANISMER MARKEDSMÆ SSIGE MEKANISMER LEDELSESMÆ SSIGE MEKANISMER FINANSIELLE VIRKSOMHEDER OG BANKERS SÆ RLIGE FORHOLD SÆ RLIGE FUNKTIONER OG INTERESSENTER HÅNDTERINGEN AF DEN ASYMMETRISKE INFORMATION MEKANISMER TIL RISIKO- OG KAPITALSTYRING ANBEFALINGER FOR CORPORATE GOVERNANCE CORPORATE GOVERNANCE I BANKTRELLEBORG BAGGRUNDEN FOR DE BETYDELIGE FINANSIELLE PROBLEMER TVANGSINDLØSNINGEN AF MINDRETALSAKTIONÆ RERNES AKTIER OVERHOLDELSEN AF ANBEFALINGER FOR CORPORATE GOVERNANCE BANKTRELLEBORGS DIREKTION BESTYRELSEN I BANKTRELLEBORG BANKTRELLEBORGS FORHOLD TIL ÅBENHEDEN OG GENNEMSIGTIGHED FORRETNINGSPOLITIKKEN I BANKTRELLEBORG 39

3 Indholdsfortegnelse 5. VÆ RDIANSÆ TTELSE VÆ RDIANSÆ TTELSE AF FINANSIELLE VIRKSOMHEDER BESTEMMELSE OF COST OF EQUITY STRATEGISK ANALYSE MAKROANALYSE (PEST) POLITISKE FAKTORER ØKONOMISKE FAKTORER SOCIALKULTURELLE FAKTORER TEKNOLOGISKE FAKTORER BRANCHEANALYSE (PORTER S FIVE FORCES) KONKURRENCEN BLANDT EKSISTERENDE BANKER TRUSLEN FRA NYE KONKURRENTER KONKURRENCEN FRA SUBSTITUERENDE PRODUKTER KUNDERNES FORHANDLINGSSTYRKE LEVERANDØRERNES FORHANDLINGSSTYRKE FINANSIEL ANALYSE INDTÆ GTER OG UDGIFTER ROE OG ROA SOLVENS, UDLÅN OG NEDSKRIVNING VÆ RDIANSÆ TTELSE AF BANKTRELLEBORG FREMSKRIVNING OG ANVENDTE VALUE DRIVERS FREMSKRIVNING AF BALANCEN FREMSKRIVNING AF RESULTATOPGØRELSEN BESTEMMELSE AF AFKASTKRAVET VÆ RDIEN AF BANKTRELLEBORG FØLSOMHEDSANALYSE OG RELATIV VÆ RDIANSÆ TTELSE KONKLUSION 63 KILDEFORTEGNELSE 66 BILAGSOVERSIGT 68

4 Executive summary Executive summary On the 21 st of January 2008 banktrelleborg was declared insolvent by the Danish Financial Supervisory Authority. As a part of the subsequent rescue plan, Sydbank concluded a purchase agreement for the compulsory redemption of 100% of the shares in banktrelleborg at the price of DKK 59.3 per share. The minority shareholders were troubled by the way the agreement was conducted, and the valuation of the share price. The shares had closed at a marked price of DKK per share on Friday the 18 th of January The background for the thesis Sydbank's acquisition of banktrelleborg is a wish to clarify, whether banktrelleborg upon and during the acquisition acted according to the Corporate Governance standards and recommendations. Furthermore to clarify what circumstanced led to the significant financial problems, and whether the compulsory redemption of the minority shareholders shares was in fact legal. In addition a fair value and share price of banktrelleborg on the 21 st of January 2008 will be estimated, especially to evaluate the criticism set forth by the minority shareholders. It can be concluded, that the significant financial problems was caused by poor auditing and a failed attempt to expand the bank s activities. The compulsory redemption of the minority shareholders shares is not seen as illegal, but is however questionable. banktrelleborg s actions and policies have generally violated the Corporate Governance standards and recommendations. The violations related to the Corporate Governance principles are mainly questionable actions made by the directors, the board and the lack of transparency and the business policy. The fair value of banktrelleborg is valuated at DKK 287,758,295 or DKK 62.6 per share. The acquisition price of DKK 59.3 is therefore seen as a fairly realistic price. Although circumstances and elements in the rescue plan are questionable, the compulsory redemption might have served the minority shareholders best interests in the long run.

5 1. Indledning 1. Indledning Stormen raser på de internationale kreditmarkeder. De amerikanske såkaldte subprimelån, hvor et boliglån med sikkerhed i boligen, udstedes til mindre kreditværdige personer, har været medvirkende til at tære hårdt i forholdet mellem bankerne. Disse lån er særligt eksponeret overfor faldende boligpriser kombineret med en stigende rente, hvilket netop har været tilfældet i USA. Kombinationen af faldende boligpriser og en stigende rente har betydet, at subprimelånene er blevet dyrere og som følge heraf, har en stor del af låntagerne ikke kunnet betale lånene, hvilket har medført en stigning i antallet af tvangsaktioner. Udstederne af subprime-lånene har videresolgt lånene til investeringsbanker, der samlede lånene i obligationer, der så blev solgt til pensionsselskaber, banker og hedgefonde med henblik på et ekstra afkast. Da bankerne havde svært ved at gennemskue, hvem der var truet af tab på grund af subprime-lånene, blev de meget forsigtige med at låne penge til hinanden 1. Krisen har blandt andet ledt til at finansselskabet JPMorgan den 16. marts 2008 overtog, til en tilsyneladende meget favorabel pris, den amerikanske storbank Bear Stearns. Banken var ikke direkte involveret i subprime-lånene men led af likviditetsmangel. Når JPMorgan kan købe banken med så stor en discount, så vil der for alvor blive stillet spørgsmålstegn ved om værdifastsættelsen af de finansielle aktiver er rigtig, vurderer Handelsbankens cheføkonom Jes Asmussen 2. Man behøver således ikke at være direkte involveret i subprime-lånene og tilhørende nedskrivninger for at tage del i krisen: interbankmarkedet er blevet mindre velfungerende, og i nogle tilfælde er der blevet lukket for bankers adgang til markedet. Bankerne tør simpelthen ikke låne penge til hinanden på grund af utilstrækkelig information om modpartens risikoeksponering 3. 1 DR Nyheder/Penge, 26/ : Guide til subprime-krisen. (100319). 2 Epn.dk, 17/ : USA's finanskrise eskalerer. ( ). 3 Finans Invest, nr. 1, 2008: Mere åbenhed om bankernes risikoeksponering! 1

6 1. Indledning I Danmark er primært de mindre banker sat i en svær position med hensyn til anskaffelsen af likviditet og opretholdelsen af pengemarkedslines. Et af den senere tids mere diskuterede emner indenfor den danske bankverden og formentligt ligeledes et produkt af føromtalte krise er Sydbanks opkøb af banktrelleborg. 1.1 Problemstilling Den 13. februar 2008 indstævnede den nyetablerede Forening af Minoritetsaktionærer i banktrelleborg Fonden for banktrelleborg, Sydbank, Finanstilsynet og banktrelleborg som sagsøgte 4. Forud for indstævningen forelagde den 21. januar 2008 et salg af banktrelleborg, således at banktrelleborg blev et 100 % ejet datterselskab af Sydbank. Salget af banktrelleborg har siden fyldt meget i medierne. Primært har kritikken efterfølgende beroet på forløbet op til selve opkøbet, og ligeledes processen hvormed opkøbet blev gennemført. Endvidere har den pris som Sydbank endte med at betale, og selve fastsættelsen af denne, skabt stor forundring og megen omtale. "Måden, det her er sket på, er simpelthen så grov, at vi ikke kan lade være med at reagere. Det er en grib, der er kommet til Slagelse og har taget vores penge. Det er Sydbank, og det er Danmarkshistoriens største bankrøveri" udtalte Jan Marcher efter salget, talsmand for Foreningen af Minoritetsaktionærer i banktrelleborg 5. Sydbanks administrerende direktør Carsten Andersen havde en væsentlig anderledes opfattelse af opkøbet af banktrelleborg: jeg må sige, at det er en særdeles fair pris, når man kommer til bunds i det. Til gengæld har markedet ikke forstået, hvad der foregik. Det var en meget illikvid aktie med en meget, meget ringe omsætning 6. Meddelelsen fra banktrelleborg lød på at banken led af betydelige finansielle problemer. Ifølge pressemeddelelser fra banktrelleborg og Sydbank dækkede problemerne over et sammensurium af manglende likviditet, tvivlsspørgsmål omkring pengemar- 4 banktrelleborg: Årsrapport 2007, side Børsen, 30/ : banktrelleborg er Danmarks største kup. (124962). 6 Finansforbundet, nr. 3, marts 2008: 5 skarpe til Carsten Andersen. (117032). 2

7 1. Indledning kedslines og manglende opfyldelse af solvensbehov udstillet fra Finanstilsynets side 7. Problemer som mange af mindretalsaktionærerne havde svært ved at gennemskue, og som ligeledes var og er forstærket af manglende information. Problemerne ledte til anvendelsen af en af Finanstilsynets mere sjældne og ultimative magtmidler, nemlig tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier. Ligeledes har prisen som nævnt været et ømtåleligt emne for de vrede mindretalsaktionærer. Efter at lukke til en kurspris på 219,5 kr. pr. aktie om fredagen den 18. januar 2008 styrtdykkende kursen over weekenden til at ende i en salgspris på 59,3 kr. 8, hvilket var prisen som Sydbank betalte pr. aktie. Sydbank betalte altså mindre end en tredjedel for banktrelleborg, i forhold til hvad kursen var lukket til kun få dage før. Tilgangsvinklen i nærværende opgave vil blive skrevet med Foreningen af Minoritetsaktionærer i banktrelleborg som interessent. Spørgsmålene som opgaven søger at besvare, vil således have fokus på at fremstå som en helhed med henblik på at imødekomme kritikken og stævningen fremsat af Foreningen af Minoritetsaktionærer i banktrelleborg. Har de involverede parter, herunder Fonden for banktrelleborg, Sydbank, Finanstilsynet og banktrelleborg, således søgt en optimal og lovlig løsning, eller er der snare tale om naturlige følger af en bankkrise, hvor formentligt flere overtagelser og tvangsindløsninger er på vej på bekostning af mindretalsaktionærer? 1.2 Problemformulering Formålet med denne opgave er at klarlægge, hvorvidt banktrelleborg overholdte anbefalinger for Corporate Governance op til og i forbindelse med opkøbet af banktrelleborg. Herunder at anskueliggøre hvad der ledte til de betydelige finansielle problemer, og om tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier var lovlig. 7 Sydbank, fondsbørsmeddelelse: 21/ og banktrelleborg, pressemeddelelse: 31/ Datastream, aktiekurser: banktrelleborg. (DK:BAN, dead). 3

8 1. Indledning Herefter søges at fastlægge værdien af banktrelleborg på salgstidspunktet, med henblik på at imødegå kritikken af prisfastsættelsen der ledte til den endelige salgspris. Herunder at konkludere hvorvidt selskabet var under- eller overvurderet i forhold til børskursen, og den pris Sydbank betalte for banktrelleborg i 1. kvartal I opgaven besvares følgende hovedspørgsmål: 1) Hvad førte til at banktrelleborg led af betydelig finansielle problemer? 2) Var tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier i banktrelleborg lovlig? 3) Overholdte banktrelleborg op til og i forbindelse med opkøbet af banktrelleborg anbefalinger for Corporate Governance? 4) Hvilke relevante værdiansættelsesmodeller eksisterer og hvordan værdiansættes finansielle virksomheder? 5) Hvordan så banktrelleborgs strategiske og finansielle position ud forud for opkøbet af banktrelleborg? 6) Hvad var værdien af banktrelleborg den 21. januar 2008? De enkelte spørgsmål i opgaven prioriteres således, at hovedvægten vil blive lagt på at besvare spørgsmål 3 og 6, idet disse afspejler opgavens hovedformål. Spørgsmål 1 og 2 besvares med henblik på at skabe baggrund for besvarelsen af spørgsmål 3, og ligeledes besvares spørgsmål 4 og 5 med henblik på at besvare spørgsmål Struktur Som det fremgår af figur 1.1, er opgaven struktureret således, at der indledningsvis vil blive givet en præsentation og virksomhedsbeskrivelse af banktrelleborg. Efterfølgende belyses grundlæggende Corporate Governance teorier og anbefalinger for god selskabsledelse. 4

9 1. Indledning Dernæst gives, med baggrund i de belyste teorier og anbefalinger, en analyse af Corporate Governance problemstillingerne op til og i forbindelse med opkøbet af banktrelleborg. Figur 1.1: Strukturen i opgaven 1. Indledning Beskrivelse 2. Præsentation af banktrelleborg Teori 3. Corporate Governance Analyse 4. Corporate Governance i banktrelleborg Teori 5. Værdiansættelse Analyse 6. Strategisk analyse Forecast/vurdering 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Analyse 7. Finansiel analyse 9. Konklusion Kilde: Egen tilvirkning. Herefter behandles eksisterende og relevante værdiansættelsesmodeller og særlige omstændigheder i forbindelse med værdiansættelsen af finansielle virksomheder. Efterfølgende gennemføres en strategisk og finansiel analyse af banktrelleborg. Med udgangspunkt i enkeltdelene fra de to analyser sammenholdes den strategiske og finansielle analyse, med henblik på at danne et forecast og efterfølgende vurdere værdien af banktrelleborg på opkøbstidspunktet. 5

10 1. Indledning 1.4 Metode Det er med udgangspunkt i tilgangsvinklen og formålet med opgaven nødvendigt at anvende to fremgangsmåder til at besvare opgavens problemformulering. Der er således anvendt en metode til vurdering af banktrelleborgs overholdelse af god selskabsledelse, og en anden metode til at værdiansætte banktrelleborg. Med henblik på at vurdere banktrelleborgs overholdelse af god selskabsledelse, op til og i forbindelse med opkøbet, vil der indledningsvis som nævnt blive belyst grundlæggende Corporate Governance teorier. Herunder principal-agent problemstillingerne, eksistensen af asymmetrisk information og mekanismer til minimering af omkostninger relateret til Adverse Selection og Moral Hazard problemstillingerne. Endvidere vil disse teoriers relation til finansielle virksomheder og herunder banker blive anskueliggjort. Afslutningsvis vil Komitéen for god selskabsledelse i Danmarks Anbefalinger for god selskabsledelse 9 blive inddraget. Selve analysen vil tage udgangspunkt i ovenstående teoretiske tilgangsvinkel, og kildematerialet vil primært bero på artikler, presse- og fondsbørsmeddelelser, relevante regnskabsrapporter samt gældende lovbestemmelser på området herunder Bekendtgørelsen af Lov om finansiel virksomhed 10. I forbindelse med værdiansættelsen af banktrelleborg er valgt indledningsvis at behandle relevante værdiansættelsesmodeller med henblik på at vurdere værdien af banktrelleborg. Herefter udarbejdes en fundamental analyse med det formål at fastsætte banktrelleborgs strategiske og finansielle position, se figur 1.2. Den strategiske analyse har til formål at fastsætte hvilke ikke-finansielle værdiskabende faktorer, der har betydning for den fremtidige værdiskabelse i banktrelleborg og ligeledes skabe en dybere forståelse for virksomheden. Analysen er opdelt i en makro- og branchetilgangsvinkel. 9 Komitéen for god selskabsledelse i Danmark: 10 Finanstilsynet: 6

11 1. Indledning Den finansielle analyse er baseret på relevante historiske nøgletal fra banktrelleborgs regnskaber for perioden 2003 til I analysen behandles de nøgletal der har afgørende indflydelse på værdiskabelsen i finansielle virksomheder, hvorfor enkelte nøgletal adskiller sig fra andre virksomheders. Figur 1.2: Opbygningen af værdiansættelsesmetoden banktrelleborg Strategisk position Makro- og brancheanalyse Finansiel position Relevante nøgletal Finansielt forecast Fremtidigt indtjeningspotentiale Værdiansættelse Diskonteret cash flow Kilde: Egen tilvirkning. På baggrund af den strategiske og finansielle position bestemmes banktrelleborgs fremtidige indtjeningspotentiale udtrykt ved et finansielt forecast af cash flows. De opstillede cash flows diskonteres efterfølgende ud fra den i opgaven valgte værdiansættelsesmodel. Afslutningsvis udarbejdes en følsomhedsanalyse og en relativ værdiansættelse af banktrelleborg, med henblik på at tage højde for behæftede usikkerheder som altid knytter sig til værdiansættelsesmodeller. 1.5 Afgrænsning I opgaven anses de to termer Corporate Governance og god selskabsledelse for ækvivalente. Aspekterne i Corporate Governance spænder vidt, hvorfor kun grundlæggende tilgangsvinkler og områder i relation til problemstillingerne i banktrelleborg er valgt inddraget. 7

12 1. Indledning I forbindelse med banktrelleborgs overholdelse af anbefalinger for Corporate Governance er der valgt at tage udgangspunkt i Komitéen for god selskabsledelse i Danmarks Anbefalinger for god selskabsledelse. Anbefalingerne var fra starten medvirkende til et stadig stigende fokus på området og samtidigt også de mest udbredte. Andre anbefalinger med baggrund i ovenstående anbefalinger er således ikke valgt inddraget. Værdiansættelsen og de tilhørende analyser er udarbejdet med udgangspunkt i banktrelleborgs videre eksistens som pengeinstitut. Opgaven vil ikke indeholde nærmere antagelser omkring Sydbanks længerevarende tab eller gevinst ved opkøbet samt tilhørende goodwill. Selve værdiansættelsen af banktrelleborg gennemføres som en ekstern værdiansættelse. Den strategiske analyse vil således ikke indeholde en analyse af interne strategifaktorer grundet manglende indsigt i banken. Den manglende indsigt gør sig ligeledes gældende i forbindelse med behandlingen af banktrelleborgs solvensprocent. Grundet omfanget af opgaven er der valgt at foretage begrænsninger i forhold til bestemmelsen af afkastkravet Cost of equity. Dette gør sig særligt gældende i forhold til antagelserne som ligger til grund for den anvendte model Capital Asset Pricing Model og ligeledes i forbindelse med estimeringen af de tilhørende systematiske risici. Ligeledes er værdiansættelsen afgrænset til ikke at omfatte betydningen af en ændret regnskabspraksis, hvilket hovedsageligt kun har indflydelse på årsregnskabet for

13 2. Præsentation af banktrelleborg 2. Præsentation af banktrelleborg Virksomheden blev grundlagt i 1855 som Sparekassen for Slagelse og Omegn, men skiftede senere navn i 1975 til Slagelse Sparekasse og igen i 2002 til spartrelleborg. I foråret 2007 ændrede virksomheden selskabsform fra garantsparekasse til aktieselskab. Virksomheden blev efterfølgende den 7. juni 2007 noteret på OMX/Københavns Fondsbørs og skiftede i samme ombæring navn til banktrelleborg Overordnet beskrivelse og strategi Med hovedkontor i Slagelse og størstedelen af de 16 filialer (cirka 225 medarbejdere) placeret på Sydsjælland har fokus været på at forankre sig som værende områdets lokale sparekasse med finansielle ydelser til private og erhvervskunder 12. Strategien har dog de senere år haft fokus på ekspansion udenfor kerneområdet. banktrelleborgs portefølje af udlån og garantier fordelte sig ultimo 2006 med 36 % på privatkunder, 63 % på erhvervskunder og 1 % på offentlige myndigheder. Bankens udlån har tidligere primært været rettet mod private, men udlånene til erhvervskunder er steget væsentligt mere end udlån til privatkunder de seneste år 13. Således blev 2006 et rekordår for banktrelleborg. Resultatet blev det bedste i banktrelleborgs 152-årige historie. banktrelleborg realiserede et resultat før skat på 94 mio. kr., en forbedring på 77 % i forhold til På baggrund af konkurrencedygtige koncepter og tilbud opnåede banktrelleborg samme år en anden plads i Penge & Privatøkonomis Bankguide i kapløbet om at være Danmarks billigste bank Den nyanlagte strategi omhandlende ekspansion udenfor kerneområdet til en landsdækkende virksomhed blev så småt en realitet og skulle overføres til Det overordnede mål var at sikre bankens selvstændighed over tid. Samtidigt skulle væksten muliggøre 11 banktrelleborg: Årsrapport 2007, side spartrelleborg: Et moderne eventyr , side banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side spartrelleborg: Årsrapport 2006, side Penge & Privatøkonomi, nr. 9, september 2006: Bankguide Danmarks billigste bank

14 2. Præsentation af banktrelleborg opretholdelsen af et selvstændigt og uafhængigt pengeinstitut. En vækst der oversteg udviklingen indenfor gruppen af lokale pengeinstitutter levede dog langt fra op til det foregående år. banktrelleborg realiserede her et resultat før skat på -24,5 mio. kr. og fra i 2006 at præstere det bedste resultat til dato, blev resultatet for 2007 det dårligste nogensinde Aktionærsammensætning og aktiekursudvikling Omdannelsen til aktieselskab og børsnoteringen blev gennemført efter fondsmodellen, således at den nystiftede fond Fonden for banktrelleborg overtog samtlige aktier i selskabet. I forbindelse med omdannelsen og noteringen skete en forhøjelse af aktiekapitalen og udstedelsen af nye aktier, således at aktiekapitalen herefter udgjorde kr. fordelt på aktier á 20 kr. Selve aktionærsammensætningen i banktrelleborg ultimo 2007 fremgår af tabel 2.1. Tabel 2.1: Aktionærsammensætningen i banktrelleborg (ultimo 2007) Fonden for banktrelleborg Egne aktier Øvrige aktionærer I alt Antal aktier Ejerandel i % 67,33 8,18 24,49 100,00 Stemmer i % 73,33 0,00 26,67 100,00 Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side 7. Fonden for banktrelleborg ejede således 67,33 % af aktierne, mens egne aktier udgjorde 8,18 % og øvrige aktionærer der i antal udgjorde cirka ejede 24,49 % af aktierne. Konstruktionen af aktionærsammensætningen bevirkede, at en fjendtlig overtagelse af virksomheden skulle synes yderst vanskelig spartrelleborg: Årsrapport 2006, side 11. banktrelleborg: Årsrapport 2007, side

15 2. Præsentation af banktrelleborg Ved børsnoteringen den 7. juni 2007 blev aktien udbudt til 420 kr. pr. aktie, se figur 2.2 som viser udviklingen i aktiekursen, hvor 95 % af bankens garanter forinden havde konverterede deres garantindskud til aktier. Figur 2.2: Udviklingen i aktiekursen for banktrelleborg (07/06-07 til 21/01-08) Kilde: Datastream, aktiekurser: banktrelleborg. (DK:BAN, dead). Kursen har siden været stødt faldende og lukkede om fredagen den 18. januar 2008 til 219,5 kr. pr. aktie. Om mandagen den 21. januar 2008 udkom en fondsbørsmeddelelse fra Sydbank omkring overtagelsen af banktrelleborg grundet betydelige finansielle problemer. Prisen lød på 250 mio. kr. eller 59,3 kr. pr. aktie. banktrelleborg som aktieselskab eksisterede således kun cirka 7 måneder med et procentvist aktiekurstab over hele perioden på 86 %. I samme periode faldt det danske indeks over banker til sammenligning med 29 % Datastream, aktiekurser: bankindeks. 11

16 3. Corporate Governance 3. Corporate Governance Corporate Governance eller god selskabsledelse har stået højt på den internationale dagsorden de sidste år og har de senere år i større omfang bredt sig til blandt andet Danmark. Samspillet mellem interessenterne, såsom ledelsen, bestyrelsen, aktionærerne og eksempelvis samfundet, har fået standarder og opstillede spilleregler. Et af disse sæt spilleregler er omfattet af begrebet Corporate Governance som indeholder retningslinjer på baggrund af teori såvel som erfaring. Dansk Aktionærforening gav i 2004 for anden gang Dansk Corporate Governance Prisen til virksomheden ISS ud fra en række kriterier omkring Corporate Governance. Kriterier som blandt andet omfattede Selskabet har en uafhængig bestyrelse og Selskabets optionsprogrammer skal tjene aktionærernes interesser. Den administrerende direktør for ISS udtalte efterfølgende: Åbenhed er en indgroet del af vores virksomhedskultur, og så handler Corporate Governance for mig i bund og grund blot om at have en god samvittighed og det har vi 19. I de efterfølgende afsnit følger en belysning af teorier og aspekter indenfor Corporate Governance og relationen til finansielle virksomheder, hvorfor enkelte dele af den grundlæggende teoretiske tilgangsvinkel ikke anvendes direkte i den videre analyse. 3.1 Definitioner på Corporate Governance Der findes mange forskellige definitioner og tilgangsvinkler til Corporate Governance teorierne. Overordnet observeres dog to gennemgående tilgangsvinkler: stakeholder - og shareholder -tankegangen. Hvor stakeholder -tankegangen sætter fokus på den brede gruppe af interessenter i virksomheden, har shareholder -tankegangen primært fokus på ledelsens interaktion med virksomheden. En af definitionerne på Corporate Governance er fremsat af John og Senbet med fokus på stakeholder -tankegangen: Corporate Governance deals with mechanisms by 19 ISS (Presse/Nyheder): 12

17 3. Corporate Governance which stakeholders of a corporation exercise control over corporate insiders and management such that their interests are protected 20. En anden er Shleifer og Vishnys med fokus på shareholder -tankegangen: Corporate Governance deals with the ways in which suppliers of finance to corporations assure themselves of getting a return on their investment 21. Grundet formålet med denne opgave vil fokus blive lagt på den sidst nævnte definition omkring Corporate Governance hvor primært ledelsen, bestyrelsen og aktionærerne samt deres interaktioner med virksomheden er i centrum. En af de væsentligste konflikter som Corporate Governance problematikken beror på, og som behandler interaktionen mellem interessenterne, er aspekterne og dilemmaerne omkring principal-agent problemet. 3.2 Principal-agent problemet og basale interessekonflikter Principal-agent problemet opstår ved den praktisk nødvendige separationen af ejerskab og kontrol i virksomheden og beror helt fundamentalt på basale egoistiske egenskaber i den menneskelige natur. Smith behandlede perifert området allerede tilbage i 1776: The directors of such companies, however, being the managers rather of other people's money than of their own, it cannot well be expected that they should watch over it with the same anxious vigilance with which the partners in a private copartnery frequently watch over their own 22. Problemet består således i forholdet, hvor en eller flere personers (principalens) velfærd er afhængig af en anden person (agenten), se figur 3.1 som illustrerer forholdet mellem principalen og agenten. Jensen og Meckling definerer forholdet som: A contract under which one or more persons (the principal(s)) engage another person (the agent) to perform some service on their behalf which involves delegating some decision making authority to the agent. If both parties to the relationship are utility maximizers, there is 20 Journal of Banking & Finance, maj 1998: Corporate Governance and board effectiveness, side NBER Working Paper Series, april 1996: A Survey of Corporate Governance, side Smith, Adam, 1776: An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations, side

18 3. Corporate Governance good reason to believe that the agent will not always act in the best interests of the principal 23. Figur 3.1: Principal-agent scenariet Kontrakt Egeninteresse Principal Agent Egeninteresse Ansvar Kilde: Egen tilvirkning. Agentens fokus på egeninteresse er således en interessekonflikt mellem kontrakt/ansvar i en virksomhed, der basal set er opbygget af et komplekst netværk af kontrakter. Konflikterne resulterer i sidste ende i en række omkostninger som refereres til som agentomkostninger. Jensen og Meckling definerer agent-omkostningerne som: the sum of the outofpocket costs of structuring, administering, and enforcing contracts (both formal and informal) plus the residual loss 24. Agent-omkostningerne er således det målbare resultat af de problemer og divergerende interesser der opstår som et produkt af principalagent scenariet og søges minimeret ved hjælp af diverse Corporate Governance mekanismer. Ifølge Shleifer og Vishny observeres endnu et principal-agent problem ved koncentreret ejerskabsstyring mellem store og små aktionærer. De små aktionærer overlader ofte styringen af virksomheden til de store aktionærer grundet deres ofte større mulighed for at opnå indflydelse. De store aktionærer har dog stadig fokus på egeninteresse, og de Journal of Financial Economics, oktober 1976: Theory of the Firm, side 5. Journal of Financial Economics, oktober 1976: Theory of the Firm, side

19 3. Corporate Governance har derfor mulighed for at udnytte de små aktionærers free rider -incitament. Her eksisterer dog ikke nogen kontrakt mellem de to interessentgrupper 25. Interessekonflikterne mellem principalen og agenten eksisterer grundt eksistensen af asymmetrisk information i forholdet mellem de to interessenter. 3.3 Eksistensen af asymmetrisk information Når den ene part i eksempelvis en transaktion, kontraktindgåelse eller et samarbejde besidder bedre eller mere viden eller information, om for eksempel kvalitet, pris eller risiko, eksisterer asymmetrisk information mellem de to parter. Den asymmetriske information i forholdet bevirker således, at de to parter ikke har samme beslutningsgrundlag og som følge heraf, involverer den ene part sig ofte i ineffektive eller uoptimale valg eller gerninger. Et område hvor asymmetrisk information spiller en stor rolle, er ved værdiansættelsen af finansielle aktiver. Fama behandler området i forhold til den efficiente markedshypotese, hvor eksempelvis prisen på finansielle aktiver til enhver tid vil afspejle al tilgængelig information. Offentliggørelsen af ny information til et marked vil således umiddelbart sikre, at priserne tilpasser sig og ikke i stedet resulterer i et uforventet overnormalt afkast af de finansielle aktiver ved en given risiko 26. Et sådant symmetrisk og effektivt marked vil således bevirke, at al information omkring det fremtidige indtjeningspotentiale vil være tilpasset og inkluderet i prisen på det finansielle aktiv, og nutidsværdien vil være 0. Undersøgelser og tests viser dog, at den asymmetriske information spiller en stor rolle i forbindelse med værdiansættelsen af finansielle aktiver og i forhold til Famas efficiente markedshypotese kendetegnes de fleste markeder ved at være efficiente af den semistærke form. 25 NBER Working Paper Series, april 1996: A Survey of Corporate Governance, side The Journal of Finance, december 1969: Efficient Capital Markets, side

20 3. Corporate Governance I relation til principal-agent scenariet observeres overordnet to typer af asymmetrisk information. Skjult viden som fører til typen af Adverse Selection problemer, og skjulte handlinger som fører til typen af Moral Hazard problemer27. Se figur 3.2 som viser differentieringen af den asymmetriske information i forhold til tidspunktet for kontraktindgåelsen. Figur 3.2: Asymmetrisk information før og efter kontraktindgåelsen Skjult viden Kontraktindgåelse Adverse Selection Skjulte handlinger Moral Hazard Kilde: Egen tilvirkning. Begge begreber resulterer i forskellige problemstillinger og tilhørende agentomkostninger med både markeds- og ledelsesmæssige mekanismer som løsnings- og minimeringsmuligheder Adverse Selection Adverse Selection optræder som et uoptimalt valg af klienter eller samarbejdspartnere grundet eksistensen af asymmetrisk information i forholdet. I henhold til principal-agent scenariet definerer Jónasson Adverse Selection begrebet som: Principalen er usikker på agentens evner og kvalifikationer inden samarbejdet indgås 28. Adverse Selection problemet indtræffer altså inden kontrakten indgås (ex-ante) og kan eksemplificeres ved et traditionelt banklån. Banken kan ikke skelne mellem de gode og dårlige lån grundet manglende indsigt (asymmetrisk information) i kundernes hensigt og risikoeksponering. Banken er derfor nødsaget til at kræve en gennemsnitsrente der Brealey, Richard m.fl., 2006: Corporate Finance, side 727. Jónasson, Margrét, 1996: Virksomhedens finansielle beslutninger, side

21 3. Corporate Governance dækker de gode lån såvel som tabene på de dårlige. Banken ender således med at effektuere for høj en rente på de gode lån og for lav en rente på de dårlige. De gode låntagere søger efterfølgende andre steder hen med henblik på en bedre rente, og banken ender således med en Adverse Selection af låntagere. Agent-omkostningerne ved Adverse Selection kommer således til udtryk gennem ubevidst eller utiltænkt fravælgelse af økonomisk optimale klienter Moral Hazard Moral Hazard optræder som uoptimale beslutninger eller ageren grundet eksistensen af asymmetrisk information i forholdet. I henhold til principal-agent scenariet definerer Jónasson Moral Hazard begrebet som: Principalen er usikker på, hvilke beslutninger agenten træffer og har truffet efter samarbejdet er indledt 29. Moral Hazard problemet indtræffer altså efter kontrakten er indgået (ex-post) og kan ligeledes eksemplificeres ved et traditionelt banklån. Banken er i tvivl om låntagernes ageren i forhold til låneaftalen grundet manglende indsigt (asymmetrisk information) i låntagernes grundlag og beslutninger. Agent-omkostningerne ved Moral Hazard kommer således til udtryk gennem handlinger på baggrund af divergerende interesser mellem agenten og principalen. Tirole opsummerer disse omkostninger i relation til ledelsen i virksomheder som: Utilstrækkelig arbejdsindsats, risikobetonede investeringer, kreativ bogføring og udnyttelse af frynsegoder 30. Med henblik på at minimere agent-omkostninger på baggrund af Adverse Selection og Moral Hazard findes der indenfor Corporate Governance, en række mekanismer som søger at håndtere disse problemstillinger. 29 Jónasson, Margrét, 1996: Virksomhedens finansielle beslutninger, side Tirole, Jean, 2006: The Theory of Corporate Finance, side

22 3. Corporate Governance 3.4 Corporate Governance mekanismer Corporate Governance mekanismer inddeles undertiden i markedsmæssige (eksterne) og ledelsesmæssige (interne) mekanismer og har til formål at reducere eksistensen af den asymmetriske information og derved minimere agent-omkostninger. Det er ofte nødvendigt at kombinere de to typer af mekanismer for derigennem at skabe incitament for at interessenterne handler i hinandens indbyrdes interesser. Dette gøres bedst ved at lade de markedsmæssige mekanismer få frit råderum og samtidigt kombinere de ledelsesmæssige mekanismer. Det er dog væsentligt at bemærke, at der er høje omkostninger ved de ledelsesmæssige mekanismer, og det er derfor nødvendigt ofte at udføre en cost-benefit analyse inden iværksættelsen af disse mekanismer Markedsmæssige mekanismer De markedsmæssige mekanismer er meget afhængige af åbenhed og gennemsigtighed i både branchen og virksomheden. Selv i børsnoterede virksomheder er dette ofte langt fra altid tilfældet. De markedsmæssige mekanismer generer en ekstern forebyggende effekt gennem overvågning fra investorer, andre virksomheder (såsom ved takeover forsøg), rating-bureauer samt eksempelvis journalister og medier. Ligeledes virker lovgivningen og diverse reguleringer som markedsmæssige mekanismer Ledelsesmæssige mekanismer De ledelsesmæssige mekanismer består overordnet i monitorering af agenten samt incitamentsbaserede aflønningsformer med henblik på at skabe grobund for, at agenten handler i principalens interesse. Monitorering udføres i praksis, afhængig af størrelsen af virksomheden, normalt af bestyrelsen og i forbindelse med den interne revision. Bestyrelsen optræder som bindeled mellem ejerne (aktionærerne) og ledelsen (direktionen) primært med henblik på at varetage ejernes interesse. Denne metode besværliggøres dog af ledelsens høje vidensniveau og resulterer ofte i, at ledelsen vil tænke kortsigtet og maksimere næste resultat frem for eventuelt længerevarende gunstige investeringer. 31 Mishkin, Frederic, 1992: The economics of money, banking, and financial markets, side

23 3. Corporate Governance Incitamentsbaserede aflønningsformer beror på at gøre det attraktivt for ledelsen at opfylde indgåede kontrakter, som varetager ejernes interesse 32. Primært har optionslønningskontrakter og diverse bonusordninger vundet indtog i den senere tid. Ved at anvende optioner frem for tildelte aktier sikrer ejerne sig stadig værdien af aktien og kun gevinsten ved eventuelle kursændringer tilfalder ledelsen. Optioner er ligeledes at foretrække frem for tvungne aktier, eftersom denne løsning kan medføre, at ejerne bliver risikoaverse grundet sin egen økonomiske involvering. Monitorering spiller dog stadig en væsentlig rolle her, eftersom ledelsen i forbindelse med optionslønningskontrakter har incitament for at tage ekstra store risici for derigennem at højne kursen (oftest på kort sigt), da de ikke i samme grad hæfter for eventuelle fald. 3.5 Finansielle virksomheder og bankers særlige forhold Trods den stigende interesse for Corporate Governance indenfor næsten alle sektorer og virksomheder har der været meget lidt fokus på de særlige forhold og problemstillinger, der knytter sig til finansielle virksomheder. Dette er til trods for, at den udbredende interesse for Corporate Governance har været på baggrund af skandaler blandt andet indenfor den finansielle sektor. Mere omfangsrige eksempler herpå er BCCI og Barings Bank i 90erne og for nyligt skandalerne omkring Société Générale Bank. Danmark oplevede ligeledes en Corporate Governance relateret krise i slutningen af 90erne, hvor Jyske Bank lå under for betydelige interessekonflikter 33. De særlige forhold beror blandt andet på de særlige funktioner som finansielle virksomheder varetager og er underlagt, samt den meget lukkede og uigennemsigtige kultur som præger området. Ligeledes differentierer finansielle virksomheder sig ved at have andre typer af interessenter og regulatorer. 32 NBER Working Paper Series, april 1996: A Survey of Corporate Governance, side Business.dk, Finans, 24/ : De fem største bankskandaler. ( ). 19

24 3. Corporate Governance Særlige funktioner og interessenter Finansielle virksomheder herunder banker varetager en række unikke funktioner som er afledt af deres samfundsmæssige betydning. De vigtigste funktioner er ressourceallokering i samfundet og deres evne til at håndtere asymmetrisk information 34. Disse funktioner bevirker at bankerne, grundet likviditetsoverskud, er medvirkende til at skabe vækst i samfundet ved at samle midler til finansiering af diverse investeringer. Omvendt er det således i samfundets interesse at opretholde tilliden til bankerne og deres funktion. Mistillid til bankernes virke kan således få store negative konsekvenser på branchen (ved for eksempel bank-runs) og efterfølgende samfundet. Med henblik på at opretholde tilliden er bankerne underlagt en række reguleringsformer. Banker adskiller sig også ved at have en anden kombination af interessenter. Udover de traditionelle interessenter såsom aktionærerne, bestyrelsen, ledelsen og de ansatte findes der i finansielle virksomheder og banker en lang række andre interessenter. Af regulativ karakter virker regering, finanstilsynet og eksempelvis samfundet som mekanismer og interessenter. Ligeledes spiller andre pengeinstitutter (som långiver og låntager) og kunder (som långiver og låntager) en væsentlig rolle. Håndtering af den asymmetrisk information og tilhørende principal-agent omkostninger spiller for banker en stor rolle i samspillet mellem disse interessenter Håndteringen af den asymmetriske information Som nævnt er en af bankens vigtigste funktioner håndteringen af den asymmetriske information. Bankernes indtjening sker ikke, som ved de fleste ikke-finansielle virksomheder, ved et regulært forbrug af råvarer, men primært gennem en marginalbetaling mellem indlåns- og udlånsrenten for at påtage sig den tilhørende risiko (også kaldet rentemarginalen) 35. Den risiko bankerne påtager sig er primært forankret i låneporteføljen i form af interessekonflikter på baggrund af Moral Hazard problemstillinger. 34 Merton, Robert, 1993: Operation and regulation in financial intermediation, side En anden væsentlig indtægtskilde for bankerne er anvendelsen af gebyr vedhæftet diverse funktioner. 20

25 3. Corporate Governance Med henblik på at håndtere denne asymmetriske informations risiko gør bankerne ofte bruge af kaution og klausuler (covenants). Eksempler på disse klausuler kunne for eksempel være at banken kan kræve sine lån indfriet ved låntagers misligholdelse af andre lån eller pludselige større ændringer hos låntageren. Anvendelsen af klausuler er essentielle i forbindelse med Moral Hazard problemstillinger mellem banken og låntageren Mekanismer til risiko- og kapitalstyring Banker påtager sig en lang række af forskellige risici, hvor de væsentligste i denne sammenhæng er de systematiske finansielle risici. Denne form for risici har banken indflydelse på gennem ledelsesmæssige beslutninger og handlinger. Konsekvensen af disse risici leder ofte til insolvens, hvor banken ikke har de fornødne ressourcer til at dække de løbende forpligtelser. De finansielle risici skal ses i lyset af bankernes ofte høje gearing grundet deres funktion som ressourcefordeler for samfundet. Aktionærerne tilfører ofte kun en mindre del af kapitalen, hvorimod fremmedkapital i form af kreditorer og indskydere udgør den væsentlige del af bankernes kapitalbeholdning. Der er således i de flestes interessenters interesse, at bankerne er underlagt yderligere restriktioner og mekanismer med henblik på at beskytte disse interessenters penge. Finanstilsynets rolle og krav om solvens Finanstilsynet er en styrelse under Økonomi- og Erhvervsministeriet og den centrale myndighed i forhold til tilsyn med den finansielle sektor og herunder bankerne. Det er Finanstilsynets opgave at sikre, at bankerne overholder reglerne i Lov om finansiel virksomhed (FIL) og den øvrige finansielle lovgivning. Tilsynet holder således kontrol med bankernes organisation, ledelse, forretningsgange og revision. Tilsynet opererer dels på grundlag af løbende indberetninger og dels på grundlag af undersøgelser på stedet. Finanstilsynet har således gennem diverse kapitalkrav i FIL indflydelse på bankernes gearing og risiko og derigennem indflydelse på bankernes mulighed for optimal forrentning. Således foreskriver FIL 124, stk. 2, at basiskapitalen36 i pengeinstitutter og realkreditinstitutter skal mindst udgøre 1) 8 pct. af de risikovægtede poster (solvenskravet) 36 Kapitalgrundlag til lovmæssige kapitalkrav bestående af kernekapital og supplerende kapital. 21

26 3. Corporate Governance og 2) 5 mio. euro (minimumskapitalkravet). Endvidere i stk. 5, at Finanstilsynet kan fastsætte et højere individuelt solvenskrav (solvensbehovet) end det, der fremgår af stk. 2, nr. 1. Solvens- og minimumskapitalkravet samt solvensbehovet giver således Finanstilsynet mulighed for tidligere indgriben inden en eventuelt forestående konkurs. Herved elimineres bankens mulighed for at overgeare eventuelt kapital, og bankens indskydere beskyttes. Opgørelsen er de senere år gjort mere detaljeret ved implementeringen af Basel IIs 3-søjle koncept til vurdering af bankernes risiko og tilhørende solvensbehov. Garantifonden for indskydere og investorer Indskydergarantifonden er en privat selvejende institution der blev oprettet ved lov i Fonden sikrer blandt andet kunder i banker mod tab af indlånsmidler i tilfælde af konkurs eller betalingsstandsning og tab som følge af, at den konkurs eller betalingsstandsningsramte bank ikke kan levere opbevarede værdipapirer tilbage. Garantifonden dækker således kunders navnenoterede kontante indlån, herunder midler i forbindelse med investeringsservice, i banker op til kroner per indskyder med fradrag af indskyderens eventuelle lån og andre forpligtelser over for banken37. Indskydergarantien anskues undertiden som en put option tilhørende ejerne af banken og påskrevet deres aktiver, hvor banken naturligt vil søge at maksimere optionens værdi gennem højere gearing og risiko, hvor det er garantifonden der hæfter for eventuelle tab38, optionens profil fremgår af bilag A. Der skelnes ikke mellem høj og lav risiko banker i forbindelse med indskuddet til garantifonden. Banken vil således søge at geare eventuelt kapital (dvs. lavere solvensprocent) da långiverne ikke vil kræve en højere rente for risikoen da denne er garanteret af indskydergarantien. Dette giver i teorien banken mulighed for at udnytte optionen fuldt ud (to default) men forhindres af Finanstilsynets tidlige indgriben i perioden mellem Finanstilsynets kontroller og genudstedelsen af garantien (put optionen). Indskydergarantien er derfor medvirkende til at mindske sandsynligheden for bank-runs, men samtidigt opfordrer den bankerne til en øget risiko. Ligeledes bevirker garantien, at en stor del af leverandørerne af kapitalen til bankerne ikke vil kræve risikopræmie og samtidigt ikke har noget incitament for i samme grad at overvåge bankens beslutninger grundet garantiens forsikring Garantifonden for indskydere og investorer: Finans Invest, nr. 3, 1993: Indskydergarantien som en option. 22

27 3. Corporate Governance Gennemsigtighed og investorbeskyttelse De markedsmæssige mekanismer har ofte svære forhold indenfor bankverdenen grundet den lave grad af gennemsigtighed primært på området omkring bankernes risikoeksponering. Nationalbanken og Finanstilsynet har derfor i en længere periode opfordret til et europæisk initiativ med henblik på at skabe grobund for øget gennemsigtighed i bankernes risikoeksponering i EU39. Et sådant initiativ skulle bero på en offentliggørelse af bankernes individuelle solvensbehov. Enkelte banker har allerede en politik om offentliggørelsen af forskellige risikoeksponeringer herunder solvensbehovet. Et andet europæisk initiativ er MiFID40 som trådte i kraft 1. november Direktivet fastlægger fælles regler i EU for handel med og rådgivning om værdipapirer og valutaprodukter. Reglerne ændrer den måde, en værdipapirhandler skal betjene sine kunder ved investeringsrådgivning, ordreudførelse og porteføljeforvaltning ved blandt andet en mere omfangsrig dokumentation og klassificering af kunderne41. Interbankmarkedet og lender-of-last-resort Banker besidder et stort spekter af potentielle finansieringsmuligheder. En af de mest anvendte er interbankmarkedet som dog ofte stiller krav om kreditværdighed specielt i krisesituationer som for eksempel ved subprime-krisen. Kriseramte banker har derfor ofte svært ved at låne penge, da de sjældent vil indgå i rækken af primebank er (høj kreditværdighed) som har mulighed for at låne til referencerenten CIBOR42 og Tomorrow/next-renten uden sikkerhedsstillelse43. Hvis muligheden for finansiering gennem interbankmarkedet ikke er til stede kan bankerne, typisk de største, gøre anvendelse af lender-of-last-resort og låne penge via centralbanken (medvirkende til at større banker undertiden benævnes to-big-to-fail 44). Denne mulighed anses dog ofte som en sidste udvej, da der tillægges en strafrente og samtidigt signaleres, at banken er i krise Jyllands-Posten, Erhverv & Økonomi, 30. juni 2008: Banker skal ses efter i sømmene. Markets in Finansiel Instruments Directive. 41 Finansrådet (MiFID): 42 Copenhagen InterBank Offered Rates. 43 Nationalbanken, Pengemarkedsrenter: 44 Finans Invest, nr. 4, 2001: Bankernes kapitaldækning i støbeskeen. 45 Finans Invest, nr. 1, 2008: Likviditetsrisiko den farligste af alle finansielle risici

28 3. Corporate Governance 3.6 Anbefalinger for Corporate Governance Anbefalinger for Corporate Governance har i bund og grund til formål at bygge bro mellem principalen og agenten og derved minimere omfanget af agent-omkostninger i den enkelte virksomhed. Et af disse sæt anbefalinger er Komitéen for god selskabsledelse i Danmarks Anbefalinger for god selskabsledelse (Nørby II fra 2005 med opdateringer, senest i 2008)46. Den oprindelige rapport udkom i Baggrunden for anbefalingerne beror på flere formål, herunder at: Gøre det mere attraktivt at investere i danske børsnoterede selskaber og forbedre danske selskabers adgang til kapital ved at tiltrække bl.a. udenlandske investeringer. Inspirere danske selskaber samt deres bestyrelser og direktioner til at tackle de strategiske udfordringer, som følger af globaliseringen og dermed styrke selskabernes konkurrenceevne. Udbrede god selskabsledelse i danske selskaber ved at stimulere debatten om Corporate Governance47. Gældende for disse anbefalinger er, at de ikke er juridisk bindende og beror på et følg eller forklar -princip, hvor virksomhederne informerer gennem brug af årsrapporten eller diverse hjemmesider om deres stillingtagen til de enkelte punkter. Der differentieres ikke i anbefalingerne med særlige forhold for finansielle virksomheder. Nedenstående følger en kort gennemgang af de 8 hovedelementer i anbefalingen: I. Aktionærernes rolle og samspil med selskabsledelsen Med henblik på at beslutninger i selskabet skal sikre en effektiv udnyttelse af selskabets ressourcer på kort og lang sigt, er det væsentlig at en god kommunikation og dialog finder sted imellem aktionærerne og selskabsledelsen samt aktionærerne indbyrdes. Det anbefales derfor at aktionærernes udøvelse af ejerskab gøres lettere og styrkes ved anvendelsen af informationsteknologi og udstedelsen af fuldmagter til én generalforsamling ad gangen med aktionærernes stillingtagen til hvert enkelt punkt. Det anbefales desuden at bestyrelsen med passende mellemrum vurderer, hvorvidt selskabets kapital46 47 Komitéen for god selskabsledelse i Danmark: Nørby-udvalgets rapport om Corporate Governance i Danmark,

29 3. Corporate Governance og aktiestruktur fortsat er i aktionærernes og selskabets interesse. Endvidere anbefales det, at der er sammenhæng mellem kapitalindskud og stemmeret og at bestyrelsen afholder sig fra på egen hånd og uden generalforsamlingens godkendelse at imødegå et overtagelsesforsøg ved at træffe dispositioner, som reelt afskærer aktionærerne fra at tage stilling til overtagelsesforsøget. II. Interessenternes rolle og betydning for selskabet Et godt samspil mellem selskabet og dets interessenter er afgørende for et selskabs trivsel, udvikling og fremtidsmuligheder. Derfor anbefales det, at selskabet vedtager en politik for selskabets forhold til sine interessenter. Det anbefales endvidere, at bestyrelsen sikrer, at interessenternes interesser respekteres i overensstemmelse med selskabets politik herom. III. Åbenhed og gennemsigtighed Åbenhed og gennemsigtighed er væsentlige forudsætninger for at kunne holde agentomkostningerne nede. Selskabets aktionærer og øvrige interessenter skal kunne vurdere og forholde sig til selskabet og medvirke til et konstruktivt samspil. Det anbefales derfor, at bestyrelsen udarbejder og vedtager en informations- og kommunikationspolitik samt procedurer, der sikrer, at alle væsentlige oplysninger offentliggøres straks på en pålidelig og fyldestgørende måde. IV. Bestyrelsens opgaver og ansvar Det er bestyrelsens opgave og ansvar at forestå den overordnede ledelse af selskabet og udøve kontrol med direktionens arbejde. Bestyrelsesformanden har et særligt ansvar for at sikre, at bestyrelsen fungerer tilfredsstillende, og det anbefales derfor, at der udarbejdes en arbejds- og opgavebeskrivelse for bestyrelsesformandens opgaver. Det anbefales desuden, at bestyrelsen fastlægger procedurer for direktionens rapportering til bestyrelsen. V. Bestyrelsens sammensætning Det anbefales, at bestyrelsen tilsikrer, at bestyrelseskandidater, som indstilles af bestyrelsen, har den relevante og fornødne viden og erfaring i forhold til selskabets behov. 25

30 3. Corporate Governance Endvidere anbefales det, at bestyrelsen er af en begrænset størrelse med henblik på at sikre en effektiv beslutningsproces med højst seks for så vidt uafhængige generalforsamlingsvalgte bestyrelsesmedlemmer. VI. Bestyrelsens og direktionens vederlag En rimelig og konkurrencemæssig aflønning er en forudsætning for at kunne tiltrække og fastholde kompetente bestyrelsesmedlemmer og direktører, samtidig med at særligt incitamentsaflønning kan medvirke til at skabe interessesammenfald mellem aktionærerne og ledelsen. Det anbefales ligeledes, at der er åbenhed og gennemsigtighed om incitamentsprogrammerne, og at fratrædelsesordninger er rimelige og afspejler de resultater, der er opnået. VII. Risikostyring En forudsætning for at bestyrelsen kan udføre sine opgaver er, at der implementeres risikostyring. Det anbefales derfor, at direktionen etablerer effektive risikostyringssystemer, og at både direktionen og bestyrelsen løbende godkender og overvåger disse. Samtidig anbefales det, at bestyrelsen overvejer, om selskabets eksterne og til dels interne revision kan bidrage til risikostyringen. VIII. Revision En kompetent og uafhængig revision er væsentlig for garantien af den information virksomheden offentliggør. Pålidelig information er central for både de interne og eksterne mekanismer, således at alle interessenter har mulighed for at træffe optimale beslutninger. Som det ses af anbefalingerne fokuseres der i høj grad på anvendelsen og forbedringen af de ledelsesmæssige (interne) mekanismer, mens de markedsmæssige (eksterne) mekanismer i større grad drager nytte af anvendelsen og forbedringen af de ledelsesmæssige tiltag i anbefalingerne. 26

31 4. Corporate Governance i banktrelleborg 4. Corporate Governance i banktrelleborg Med henblik på at vurdere banktrelleborgs overholdelse af god selskabsledelse, op til og i forbindelse med opkøbet, vil der indledningsvis blive givet et indblik i hvad der førte til at banktrelleborg led af betydelig finansielle problemer. Herefter redegøres for processen hvormed tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier i banktrelleborg blev gennemført og om der fandtes lovhjemmel for selvsamme tvangsindløsningen. Afslutningsvis klarlægges det hvorvidt banktrelleborg overholdte anbefalinger for Corporate Governance op til og i forbindelse med opkøbet af banktrelleborg. Processerne besværliggøres af den pålagte tavshedspligt og manglende aktindsigt fra alle sider i sagen grundet den fremsatte stævning og formentlig foreliggende retssag. 4.1 Baggrunden for de betydelige finansielle problemer Af pressemeddelelsen fra banktrelleborg den 30. januar 2008 fremgik det at: Den væsentligste problemstilling i forbindelse med de finansielle problemer har været fremskaffelsen af likviditet. Som nævnt i indledningen er interbankmarkedet blevet mindre velfungerende grundet utilstrækkelig information om modpartens risikoeksponering. Denne problemstilling har i særdeleshed ramt banktrelleborg. Omfangsrige nedskrivninger i slutningen af 2007 bevirkede at resultatet før skat i 4. kvartal 2007 alene udgjorde et underskud på 70,5 mio. kr. Et forvarsel på de finansielle problemer blev belyst allerede i børsprospektet fra april 2007 hvor det fremgik at: Det er ledelsens vurdering, at Selskabet har en betydelig likviditetsoverdækning. Der er dog en risiko for, at den nødvendige likviditet ikke vil være til rådighed i fremtiden, hvilket kan have en negativ indflydelse på Selskabets økonomiske stilling og resultat48. banktrelleborg ønskede i slutningen af 2006 og igen i begyndelsen af 2007 at sikre sig den nødvendige driftskapital gennem et lån på i alt 1,3 mia. kr. hos en af bankens eksi48 banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side

32 4. Corporate Governance i banktrelleborg sterende samarbejdspartnere Spar Nord. Men Spar Nord ønskede ikke at påtage sig yderligere risiko med hensyn til banktrelleborg, og en udvidelse af lines blev kun bevilliget mod sikkerhedsstillelse i banktrelleborgs indlån49. I alt blev for 900 mio. kr. af banktrelleborgs indlån pantsat hos Spar Nord. Først i slutningen af november 2007 opdagede banktrelleborg, at pantsætningerne ved en fejl var medregnet i likviditetsopgørelsen for banken, hvilket er ulovligt ifølge 152 i Lov om finansiel virksomhed (FIL). Den nye korrigerede opgørelse af likviditeten viste dog stadig en beskeden overdækning, men hvad værre var, at pantsætningen var i strid med indgåede klausuler i forbindelse med seniorlån optaget i udlandet. Pantsætningen bevirkede således, at de cirka 1,5 mia. kr. seniorlån optaget i udlandet var forfaldne, hvilket medførte at banken den 16. januar 2008 ikke overholdte kravene omkring forsvarlig likviditet i FIL Da fejlen blev opdaget i november 2007 gik Finanstilsynet nærmere ind i sagen. Kun et midlertidigt lån hos Sparekassen Sjælland på 150 mio. kr. sikrede banktrelleborgs eksistens julen over51. Roden til de finansielle problemer skal dog findes et andet sted. Som nævnt i afsnit 2.1 har strategien de senere år haft fokus på ekspansion udenfor kerneområdet. En ekspansion som har haft stor indflydelse på udgifter til personale og administration samt mængden af udlån med tilhørende nedskrivninger. Udvalgte hovedtal for perioden 2003 til 2007 som fremgår af tabel 4.1 viser udviklingen og konsekvenserne af banktrelleborgs ekspansion. Tabel 4.1: Udvalgte hovedtal for banktrelleborg i mio. kr. (2003 til 2007) Resultatopgørelse Netto rente- og gebyrindtægter Udgifter til personale og adm. Nedskriv. på udlån og tilgodehav. mv. Årets resultat Balance Udlån ,2-199,4-101,0-26,2 245,8-156,1-13,5 74,0 202,7-140,5-21,3 38,6 173,0-111,9-50,5 33,2 153,9-96,4-34,1 47, Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side Pressemeddelelse Spar Nord, 31/ : Spar Nords rolle i banktrelleborgs finansielle krise. banktrelleborg: Årsrapport 2007, side Business.dk, Finans, 25/ : Bankdirektør gik tiggergang. ( )

33 4. Corporate Governance i banktrelleborg Som det fremgår af tabellen, er udlånene tredoblet mens personale og administrations omkostningerne er mere end fordoblet. Samtidigt er nedskrivningerne på udlånene alene fra 2006 til 2007 steget med 87,5 mio. kr., mens rente- og gebyrindtægterne i samme periode kun er steget med 30,4 mio. kr. banktrelleborg har således søgt at ekspandere sig ud af problemet med en relativ lav indtjening med henblik på at skabe et forbedret indtjeningspotentiale. En meget letsindig strategi der i en periode har givet gode resultater, seneste i 2006 med et overskud på 74 mio. kr., men senere er efterfulgt af tvivlsomme konjunkturer og en omstændig krise på kreditmarkedet. Som det fremgår af tabel 4.2 som viser udlånsgearingen i banktrelleborg, ses det tydeligt hvilken risiko bankens ekspansionsforsøg har medført, primært i forholdet mellem udlån og egenkapital. Tabel 4.2: Udlånsgearingen i banktrelleborg i mio. kr. (2003 til 2007) Indlån og anden gæld Udlån Egenkapital Udlån i forhold til indlån Udlån i forhold til egenkapital ,7 8, ,4 6, ,2 5, ,2 4, ,0 4,1 Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side 44. En gearing på 8,8 i forholdet mellem udlånene og egenkapitalen stilede banken i en meget sårbar position i forhold til selv relativt lave nedskrivningsprocenter på udlånene. Et produkt af de store stigningstakter i udlånene har bevirket, at man har lempet på vurdering af kunderne, således at den har været knap så effektiv og grundig. Dette har medført, at banken har påtaget sig store mængder af risici: overdose on risk 52 med store nedskrivninger til følge. Et eksempel herpå var banktrelleborgs tiltag: Tag et lån via SMS53, som banken var en af de første i Danmark til at implementere. Tiltaget gav mulighed for erhvervelsen af kunder ikke bare i nærområdet og på Sjælland men i hele Danmark. Ekspansionen synes at være en nødvendighed uanset risikoen. Som nævnt i afsnit er en af bankernes vigtigste funktioner evnen til at håndtere den asymmetriske information og tilhørende Moral Hazard problemstillinger primært forankret i porte52 53 Charan, Ram & Useem, Jerry, FORTUNE, 27/ : Why companies fail. Eksempel på SMS reklame: 29

34 4. Corporate Governance i banktrelleborg føljen af udlån. Anvendelsen af SMS til udstedelsen af lån stillede banken i en endnu dårligere position med henblik på at minimere mængden af asymmetrisk information og anvendelsen af klausuler. banktrelleborg har således i princippet søgt at udnyttet den af Finanstilsynets stillede indskydergaranti fuldt ud (put option to default) ved at påtage sig store mængder af risici med henblik på at maksimere værdien af indskydergarantiens udstedte option. Kreditmarkedets position og muligheden for refinansiering kunne således ikke bære banktrelleborgs ekspansionsforsøg, og var i stor grad medvirkende til at banken blev erklæret insolvent af Finanstilsynet og efterfølgende opkøbt af Sydbank af formentlig et politisk hensyn til fairness og stabilitet med tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier som en efterfølgende realitet. 4.2 Tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier Tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier fandt som nævnt sted mandag den 21. januar 2008 til 59,3 kr. pr aktie. Med en introduktionspris på 420 kr. pr aktie den 7. juni 2007 ydede tvangsindløsningen mindretalsaktionærerne (i alt cirka aktionærer) således et tab over hele perioden på 406 mio. kr. Tabet for mindretalsaktionærerne fra den 18. januar 2008 til den 21. januar 2008 udgjorde alene 180 mio. kr. banktrelleborg nåede således hverken at afholde en generalforsamling eller udbetale dividende. Som nævnt i afsnit 2.2 skulle konstruktionen af aktionærsammensætningen i banktrelleborg bevirke, at en fjendtlig overtagelse af virksomheden skulle synes yderst vanskelig. Dette skyldes 20 b i Lov om aktieselskaber som foreskriver: Ejer en aktionær mere end ni tiendedele af aktierne i et selskab, og har aktionæren en tilsvarende del af stemmerne, kan aktionæren og selskabets bestyrelse i fællesskab bestemme, at de øvrige aktionærer i selskabet skal lade deres aktier indløse af aktionæren. I så fald skal de nævnte aktionærer efter reglerne for indkaldelse til generalforsamling opfordres til inden for 4 uger at overdrage deres aktier til aktionæren. 30

35 4. Corporate Governance i banktrelleborg Med en fordeling på 67 % af aktierne ejet af Fonden for banktrelleborg og 24 % ejet af mindretalsaktionærerne ville erhvervelsen af en ejerandel på 90 % og fremtvinge pludselig overtagelse over en weekend synes umulig. Svaret skal dog findes et helt andet sted, nemlig i Lov om finansiel virksomhed (FIL) under Særlige regler om tvangsindløsning for pengeinstitutter. FIL foreskriver i 144: I et pengeinstitut, der ikke opfylder solvenskravet i 124, stk. 2, nr. 1, og stk. 5, og hvor Finanstilsynet har fastsat en frist efter 225, stk. 1 og 3, kan bestyrelsen efter anmodning fra en aktionær, der ejer 70 pct. eller mere af aktierne i pengeinstituttet, træffe beslutning med almindelig stemmeflerhed om at indløse de øvrige aktionærers aktier i pengeinstituttet. Søges FIL 144 anvendt som lovhjemmel for tvangsindløsningen skulle følgende kriterier således være opfyldt: 1. banktrelleborg har ikke opfyldt solvenskravet på de 8 % jævnfør 124, stk. 2, nr. 1 eller banktrelleborg har ikke opfyldt Finanstilsynets fastsatte individuelle solvenskrav (solvensbehov) jævnfør 124, stk. 2, nr banktrelleborg har overskredet Finanstilsynets fastsatte frist for tilvejebringelsen af den foreskrevne kapital jævnfør 225, stk. 1 og En anmodning om indløsning af aktier er fremsat af en aktionær med en ejerandel på 70 % eller mere. I henhold til punkt 1 har banktrelleborgs således ikke overholdt solvenskravet eller solvensbehovet fastsat af Finanstilsynet. Ifølge børsprospektet fra april 2007 er banktrelleborgs individuelle solvenskrav (solvensbehov) opgjort til 8,5 %, mens den egentlige solvensprocent i ultimo 2006 er opgjort til 13,3 %54. Ligeledes er solvensprocenten i årsregnskabet for 2007 opgjort til 10,4 %55. banktrelleborg opgjorde ultimo 2007 sit eget solvensbehov til 8,7 % mens Finanstilsynet umiddelbare vurdering, at solvensbehovet for at afspejle bankens risikoprofil skulle banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side 21. banktrelleborg: Årsrapport 2007, side

36 4. Corporate Governance i banktrelleborg opgøres i niveauet %56. Banken justerede efterfølgende solvensbehovet til 11 % med en egentlig solvensprocent på 10,8, men Finanstilsynet opretholdte de % og erklærede derefter banken insolvent. Spørgsmålet står således tilbage om hvordan det % solvensbehov på nærmere vis er fremkommet; men ingen tvivl om at det har været yderst belejligt, med henblik på at en tvangsindløsning har været mulig med lovhjemmel i FIL 144. I henhold til punkt 2 har banktrelleborg således ikke overholdt tidsfristen fremsat af Finanstilsynet med henblik på igen at overholdelse solvensbehovet. Fristen blev sat den 18. januar 2008 i forlængelse af et møde mellem banktrelleborg og Finanstilsynet og fristen lød på den 21. januar 2008 klokken FIL 225 foreskriver ikke en mindste tidsperiode for fristen; men et tidsrum på én weekend synes meget lavt specielt set i lyset af krisen på kreditmarkedet. I henhold til punkt 3 er der fremsat en anmodning om indløsning af aktierne af en aktionær med en ejerandel på 70 % eller mere. Som nævnt ejede Fonden for banktrelleborg 67 % af aktierne med en stemmeandel på 73 %. Ingen information om erhvervelsen af yderligere aktier fra fondens side er på noget tidspunkt offentliggjort; men ifølge bestyrelsens brev den 22. januar 2008 til mindretalsaktionærerne omkring anmodningen om tvangsindløsningen foreligger det at: Fonden for banktrelleborg er hovedaktionær i banktrelleborg og ejer 73,36 % af aktie-kapitalen i banktrelleborg. Man har således enten på meget kort tid og formentligt over weekenden den 19. og 20. januar 2008 solgt58 af andelen af egne aktiver (de cirka 8 %) til Fonden for banktrelleborg med henblik på at opnå en hovedaktionær med en ejerandel på 70 % eller mere. Alternativt skal svaret findes i måden hvorpå andelen opgøres, hvilket ikke nærmere fremgår af FIL 144. I henhold til enkelte andre paragraffer opgøres andelen ud fra udestående aktier, hvor andelen af egne aktier således ikke er inkluderet. Denne opgørelse efterlader Fonden for banktrelleborg med 73,33 % af aktierne. Af 1. juli 2007 blev Lov om aktieselskaber ændret, således at der blev oplysningspligt i forbindelse med at en aktionær opnåde 75 % af aktierne og ikke som før ved 5 % ændringer. Denne grænse er således ikke 56 Pressemeddelelse fra banktrelleborg: 30/ Pressemeddelelse fra banktrelleborg: 30/ Der er normalt ikke mulighed for at købe og sælge aktier i weekenden

37 4. Corporate Governance i banktrelleborg opnået, men af yderst væsentlig information ved finansielle virksomheder, og markedet stod derfor udvidende om eksistensen af en hovedaktionær af denne størrelse. Hvordan lovteksten skal fortolkes må være en sag for domstolene, men det kan konkluderes, at lovteksten på dette område er yderst divergerende. Alle tre punkter er således på diskutabelt vis sikret over en tidsperiode på én weekend med henblik på anvendelsen af FIL 144. Selve mødet for tvangsindløsningen fandt angiveligt sted på et hotel i Middelfart med tilstedeværelsen af Bestyrelsen for banktrelleborg, Foden for banktrelleborg og repræsentanter for Sydbank og Finanstilsynet. Med en sådan opsætning og fremgangsmåde synes aktionen at ligne de redningsaktioner som blev anvendt til at redde kriseramte banker tilbage i 1990erne hvor Finanstilsynet ofte spillede en ledende rolle. Et tilsyneladende favorabelt udfald for de fleste af de involverede parter. Sydbank så muligheden for en sandsynligvis god handel, Finanstilsynet så muligheden for en hurtig løsning uden at skabe alt for megen unødvendig panik og banktrelleborgs bestyrelse (mindretalsaktionærernes repræsentanter) så muligheden for at blive belønnet med pladser i Sydbanks bestyrelse og repræsentantskab 59. Tilbage sidder mindretalsaktionærerne som sidste part i en aftale uden indflydelse og uden begunstigelse. Skulle man have søgt en løsning, hvor man havde søgt at tilfredsstille aktionærerne, kunne man alternativt have søgt at sikre tilvejebringelsen af den foreskrevne kapital på anden vis. Sydbank kunne i stedet have sikret likviditeten og samtidigt have fremsat et købstilbud til aktionærerne, hvor også andre kandidater eventuelt ville have haft muligheden for at komme med købstilbud. Et gammelt solidt pengeinstitut med en formentlig fornuftig goodwill for en række gode kunder primært i Sydog Vestsjælland ville være af stor interesse for flere sjællandske banker. banktrelleborg kunne alternativt eller samtidigt have søgt løsninger med henblik på at genere tid i spektret af bankens potentielle finansieringsmuligheder 60. For eksempel kunne man have forsøgt at sælge ud af egne aktier eller eventuelt aktiver og samtidigt søgt om lån eller likviditetsgaranti hos centralbanken ( lender-of-last-resort ). 59 Børsen, 24/ : Sydbank belønner banktrelleborgs bestyrelse. (124572). 60 Finans Invest, nr. 1, 2008: Likviditetsrisiko den farligste af alle finansielle risici. 33

38 4. Corporate Governance i banktrelleborg 4.3 Overholdelsen af anbefalinger for Corporate Governance I modsætning til de fleste andre børsnoterede selskaber, og i særdeleshed banker, findes der meget lidt information om banktrelleborgs stillingstagen til Corporate Governance anbefalingerne. Hverken i årsrapporterne eller på bankens hjemmeside findes der information herom. Børsprospektet fra 2007 indeholder dog enkelte udvalgte dele, men dog langt fra fyldestgørende og beror kun på områder hvor banktrelleborg har fundet det relevant. Set i lyset af bankens kun cirka 7 måneder som børsnoteret selskab kan dette være en forklarende faktor, men en fokusering på Corporate Governance i større eller mindre grad er væsentlig for alle typer af virksomheder. I de efterfølgende afsnit følger en videre analyse af Corporate Governance problemstillingerne op til og i forbindelse med opkøbet af banktrelleborg. Udgangspunktet for denne analyse beror på en kritik af direktionen, bestyrelsen og samspillet mellem disse to instanser. Endvidere diskuteres åbenheden og gennemsigtigheden i banktrelleborg samt elementer i den generelle virksomhedspolitik banktrelleborgs direktion I 1997 blev Carlo Chow ansat som administrerende direktør i banktrelleborg. Med to videregående erhvervsøkonomiske uddannelser bag sig61 og finansiel erfaring fra sin tid som filialdirektør i Sydbank og vicedirektør i Spar Nord, synes han at være den rette til at lede et længe ønsket mål om ekspansion udover det rent lokale62. I august 2007 opsagde Carlo Chow pludselig stillingen og sammen med vicedirektøren Kim Linnemann og to andre chefer i banktrelleborg, forlod de banken til fordel for stillinger i Føroya Bank. Af fondsbørsmeddelelsen fra banktrelleborg den 17. august 2007 fremgik det, at begge parter havde været glade for samarbejdet og at: Bestyrelsen vil nu gå i gang med at finde en værdig afløser for Carlo Chow, som kan fortsætte den positive udvikling, som banken er inde i. Opsigelsen kom på et temmelig besynderligt tidspunkt, hvor direktionen i princippet stod til at høste æren for en tilsyneladende vellykket ekspansion. Carlo Chow havde cand. merc.-eksamen, MBA-eksamen og eksamen som stats. aut. ejendomsmægler og valuar. spartrelleborg: Et moderne eventyr , side

39 4. Corporate Governance i banktrelleborg øjensynligt set problemerne komme, mens bestyrelsen tydeligvis ikke havde forudset nogen problemer, som fondsbørsmeddelelsen fra banktrelleborg den 17. august også vidner om. Bestyrelsens mangel på forudseenhed og uvidenhed om den finansielle situation i banken giver sig ligeledes til udtryk i, at man valgte på daværende tidspunkt at give Carlo Chow en kontant fratrædelsesbonus på 1 mio. kr. i forbindelse med hans opsigelse 63. Ifølge anbefalingerne bør direktionens vederlag afspejle den selvstændige indsats og værdiskabelsen for selskabet, hvilket bestyrelsen på daværende tidspunkt således fandt passende. Ifølge børsprospektet havde ingen i direktionens ledelse individuelle bonusordninger, optionsprogrammer eller andre vederlagsmæssige aftaler, så den erhvervede bonus var et rent gratiale. Den samlede udgift til direktionen i banktrelleborg lød i 2007 på 3,7 mio. kr., mens den i 2006 var på 2,8 mio. kr. Opsigelsen efterlod banken med et ledelses- og kontrolmæssigt vakuum, og man valgte at ansætte den hidtidige underdirektør i banken Tonny Rasmussen som konstitueret direktør, mens bestyrelsen søgte at sammensætte en ny direktion. Men sammensætningen af en ny direktion lod vente på sig, og resultatet blev at man den 5. december 2007 ansatte Kim Lindquist Christensen, regionsdirektør i Danske Bank som administrerende direktør med tiltrædelse den 1. april banktrelleborg stod altså uden en reel direktion og ledelse fra den 17. august 2007 til 1. april 2008, eller rettere til opkøbet fandt sted den 21. januar 2008, hvilket må kendetegnes som yderst kritisabelt. Finanstilsynet kunne have fremtvunget indsættelsen af en ny ledelse i banktrelleborg. Denne fremgangsmåde blev dog ikke valgt. Men til trods for indsættelsen af en midlertidig ledelse var det i denne korte periode frem til medio november, at man opdagede fejlene med hensyn til pantsætningen af bankens indlån. Fejl som den forhenværende direktion i banktrelleborg med dens økonomiskteoretisk baggrund og finansielle erfaring burde have kendt til men valgte at se udover og i stedet forlade banken. Den konstituerede direktør i banktrelleborg Tonny Rasmussen gik dog ikke tomhændet fra affæren efter opkøbet men blev efterfølgende belønnet med en toppost i Sydbank 63 banktrelleborg: Årsrapport 2007, side banktrelleborg: Årsrapport 2007, side

40 4. Corporate Governance i banktrelleborg som regionsdirektør for Sjælland65. Endnu et eksempel på at de indflydelsesrige parter i opkøbet blev begunstiget Bestyrelsen i banktrelleborg Inden opkøbet fandt sted bestod bestyrelsen i banktrelleborg af 9 medlemmer hvoraf de 3 var medarbejderrepræsentanter. Ifølge vedtægterne vælges bestyrelsesmedlemmerne for 4 år ad gangen, således at der i lige år afgår 1 medlem og i ulige år afgår 2 medlemmer med tilladelsen af genvalg. Netop muligheden for genvalg har bevirket, at enkelte og væsentlige medlemmer i bestyrelsen i lange perioder har været de samme. Bestyrelsessammensætningen fremgår af tabel 4.3. Tabel 4.3: Bestyrelsessammensætningen i banktrelleborg inden opkøbet Flemming Robert Ho lm Jens Lundgaard Nielsen Ulrik Dahl Vibeke Toft Müller Thomas Vang Christensen Jørgen Wenshøj Position Formand (siden 1991) Næstformand (siden 2001) Siden Alder Stilling Fhv. handelsskoledirektør Gårdejer Direktør Erhvervskonsulent Advokat Direktør Kilde: banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side Ifølge anbefalinger bør medlemmerne af bestyrelsen være på valg hvert år, og det bør sikres, at der skabes en balance mellem fornyelse og kontinuitet, særligt hvad angår formands- og næstformandsposterne. Som det fremgår, har dette ikke været tilfældet. Bestyrelsen er ligeledes ikke blevet forstærket med erfarne kræfter med henblik på at stabilisere sig på aktiemarkedet i forbindelse med overgangen til et børsnoteret selskab. Bestyrelsesformanden forhenværende handelsskoledirektør Flemming Robert Holm har således været en del af bestyrelsen i 21 år og formand i 17 år. Et diskutabelt forhold mellem fornyelse og kontinuitet men ifølge børsprospektet fremgår det at: Bestyrelsen finder at kontinuitet og fornyelse bedre opnås med den nuværende valgturnus og periode. 65 Epn.dk, 23/ : banktrelleborg-chef sikret ny toppost. ( ). 36

41 4. Corporate Governance i banktrelleborg Anbefalingerne fremhæver ligeledes vigtigheden af, at bestyrelsen er uafhængig med henblik på at eliminere interessekonflikter. Ifølge vedtægterne for Fonden for banktrelleborg fremgår det, at formanden henholdsvis næstformanden for bestyrelsen i selskabet altid skal være formand henholdsvis næstformand for fondens bestyrelse 66. Dette anses som en uhensigtsmæssig konstruktion, eftersom Fonden for banktrelleborg som nævnt var hovedaktionær med 73 % af stemmerne. Formanden og næstformanden for banktrelleborg var således formanden og næsteformand for bankens hovedaktionær, hvilket ikke kan karakteriseres som værende uafhængigt. I det hele taget har aktiestrukturen i banktrelleborg ikke været til aktionærernes eller selskabets interesse, som anbefalingerne foreskriver. Med kun en reel mænge på 27 % af stemmerne og en aktieandel på 24 % til salg var muligheden for at yde en reel indflydelse fra aktionærernes side ikke eksisterende. Det koncentrerede ejerskab bevirkede således samtidigt at aktien i store perioder blev illikvid og uinteressant og at de markedsmæssige Corporate Governance mekanismer derved blev sat ud af spil. Tilbage stod bestyrelsen som det eneste umiddelbare kontrolelement. Af anbefalingerne fremgår det ligeledes, at det er væsentligt at bestyrelsen er sammensat, således at den er i stand til at varetage de ledelsesmæssige opgaver og samtidigt virke som en kvalificeret sparringspartner for direktionen. Konstruktionen synes ikke hensigtsmæssig, og det kunne tyde på, at bestyrelsen manglede den finansielle indsigt med hensyn til blandt andet risikostyring og revision. En måned efter opkøbet udtalte bestyrelsesformand Flemming Robert Holm i forbindelse med vederlagssammensætningen i banktrelleborg, som han selv var ansvarlig for at sammensætte: Det har jeg ingen kommentarer til. Jeg har ikke set regnskabet 67. Spørgsmålet er om der overhovedet er stillet kritiske spørgsmål til regnskaberne, eller man har været forblændet af den tilsyneladende succes som ramte banken og ekspansionsforsøget. Kombineret med succesen stod en stærk ledertype i form af Carlo Chow i spidsen med en forventelig dybere finansiel indsigt og viden. Man kan så som bank være nok så god til at håndtere den asymmetriske information i forhold til kunderne, hvis den asymmetriske information i ledelses- og bestyrelseselementerne ikke er justeret. 66 banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side Børsen, 28/ : Bonus og lønhop til Trelleborg-ledelse i (126914). 37

42 4. Corporate Governance i banktrelleborg Endvidere anbefales det, at bestyrelsen løbende sikrer sig, at dens sammensætningen afspejler de krav, som selskabets aktuelle situation stiller. Bestyrelsen synes passende til at drive en lokal sparekasse men ikke et ekspansivt børsnoteret nationalt foretagende med væsentlige andre ledelsesmæssige og finansielle beslutninger til følge. Sammensætningen kunne med fordel have inkluderet enkelte eksperter og eksempelvis en pensioneret bankdirektør med erfaring indenfor området. Med hensyn til vederlag for bestyrelsen anbefales det, at den bør være rimelig i forhold til de stillede opgaver og det dertilhørende ansvar. Honoraret til banktrelleborgs bestyrelse steg fra 1,3 mio. kr. i 2006 til 1,6 mio. kr. i Ser man på niveauet for andre banker, udgjorde eksempelvis Sparekassen Himmerlands honorar i kr. 69, mens Sparekassen Lollands bestyrelse fik kr. 70. Honoraret til banktrelleborgs bestyrelse må bestemt kendetegnes som bemærkelsesværdigt højt, eftersom begge de nævnte banker er børsnoterede og med mere end dobbelt så stor en egenkapital som banktrelleborg banktrelleborgs forhold til åbenheden og gennemsigtighed En af de væsentligste faktorer med henblik på at eliminere interessekonflikter og skabe gunstige vilkår for både de ledelses- og markedsmæssige Corporate Governance mekanismer, er etableringen og opretholdelsen af åbenheden og gennemsigtigheden i banken i forhold til dens interessenter. Et område der som nævnt i afsnit 3, var en af de centrale faktorer med hensyn til ISSs erhvervelse af prisen i Af anbefalingerne fremgår det, at væsentlige oplysninger bør offentliggøres straks på en pålidelig og fyldestgørende måde. banktrelleborg udsendte i meddelelser 71 til interessenterne, hvoraf 5 var i forbindelse med børsintroduktionen og 4 i forbindelse med opsigelser fra direktionen. Af de 2 sidste meddelelser var den ene i forbindelse med halvårsrapporten for 2007 og den anden med hensyn til en mindre fejlopgørelse i oktober Af de 11 meddelelser var således kun cirka 2-3 af meddelelserne af væsentlig 68 banktrelleborg: Årsrapport 2007, side Sparekassen Himmerland: Årsrapport 2007, side Sparekassen Lolland: Årsrapport 2007, side banktrelleborg: Årsrapport 2007, side

43 4. Corporate Governance i banktrelleborg kurspåvirkende karakter, og ingen information blev således fremsat i forbindelse med fejlene relateret til pantsætningen hos Spar Nord og overtrædelsen af klausulerne i forbindelse med udlånene i udlandet. Faktisk blev ingen væsentlig information om forholdene i banken offentliggjort fra november til opkøbet fandt sted i januar. Et forhold der er yderst kritisabelt både i forhold til anbefalingerne men også i forhold til oplysningspligten i Lov om aktieselskaber. Den generelle manglende information skal måske ses i lyset af, at banken kort tid for inden var lokal sparekasse, og enkelte vaner er blevet medtaget fra denne tid. Ligeledes har Finanstilsynet formentlig i forbindelse med dens involvering i sagen udstedt tavshedspligt. Produktet blev, at hverken kunder, långivere, aktionærer eller medarbejdere blev informeret om forholdene eller opkøbet før den 21. januar En problematik der senere er blevet diskuteret i folketinget, primært med hensyn til Finanstilsynets udstedelse af tavshedspligt men også hemmelighedskræmmeriet omkring Finanstilsynets involvering og arbejde. Som et produkt af at processen blev gennemført over en weekend og med anvendelsen af FIL 144, blev der således heller ikke givet information til mindretalsaktionærerne i forbindelse med accept af overtagelsestilbuddet fra Sydbank som anbefalingerne foreskriver. Det anses ligeledes som god skik til en vis grad at offentliggøre generelle vedtægter, forretningsordenen og andre ledelsesmæssige beslutningskriterier. Denne løsning er dog heller aldrig blevet valgt fra banktrelleborgs side Forretningspolitikken i banktrelleborg I kølvandet på opkøbet fra Sydbank opstod der efterfølgende diskussion omkring banktrelleborgs forretningspolitik angående salg og rådgivning med hensyn til egne aktier. Et område som Finansrådet efterfølgende kommenterede på baggrund af sagen med henblik på at gøre yderligere opmærksom på reglerne på området 72. Regler som blandt andet er omfattet i MiFID reglerne. Det er uvist, hvilken politik banktrelleborg præcist har fremført i denne sag, men ifølge forbrugerrådets undersøgelse i sagen synes visse tendenser tydelige 73. Det fremgår blandt andet, at 45 % af de 60 adspurgte familier fandt bankens anbefaling afgørende 72 Business.dk, Finans, 29/ : Finansrådet til bankerne: Opfør jer ordentligt. ( ). 73 Forbrugerrådet: 39

44 4. Corporate Governance i banktrelleborg for aktiekøbet. Endvidere blev 27 % angiveligt oplyst af banken, at der var tale om en sikker investering, og 35 % af alle aktiekøbene skete ved telefonisk henvendelse trods afslag fra kundernes side på et foregående skriftligt tilbud. Det er som nævnte uklart, om det har været en generel politik i banktrelleborg, at anbefale egne aktier og hvordan politikken eventuelt er fremkommet, men omstændighederne er bemærkelsesværdige og yderst kritisable. Forretningspolitikken indebærer samtidigt at aktionærerne opnår forskellige fordele i banken afhængig af mængden af erhvervede aktier. Som nævnt var banktrelleborgs aktie meget illikvid blandt andet grundet aktiestrukturen og den relativt lille mængde af aktier til salg. Banken kunne således meget let have indflydelse på prisdannelsen af aktien, og spørgsmålet står således tilbage, om aktien i store perioder har været prisfast korrekt blandt andet grundet bankens egen fokusering på aktien. Det fremgår af den anvendte FIL 144, stk. 2 at: Værdien af pengeinstituttets aktier fastsættes ud fra aktiernes handelsværdi af den revisor, der er valgt af pengeinstituttets generalforsamling. Ifølge bestyrelsens brev den 22. januar 2008 til mindretalsaktionærerne omkring anmodningen om tvangsindløsningen fremgik det, at en egentlig værdiansættelse ikke blev foretaget i løbet af weekenden den 19. og 20. januar da fristen for tilvejebringelsen af den fornødne kapital allerede forelå om mandagen. Det blev således i stedet konkluderet, at det ikke kunne afvises, at prisfastsættelsen var den samme som Sydbanks tilbud på 59,3 kr. pr. aktie. Det blev samtidigt konkluderet, at der ikke forelå tilbud fra andre. Af pressemeddelelsen den 31. januar fra banktrelleborg fremgik det afslutningsvis at: Det er bestyrelsens opfattelse, at minoritetsaktionærerne i den valgte fusionsmodel primært er tilgodeset med den mulighed for efterfølgende test af indløsningskursen, som er indeholdt i 144 i Lov om Finansiel Virksomhed. Mindretalsaktionærer er således ifølge bestyrelsen blevet tilgodeset i forbindelse med muligheden for at anke prisfastsættelsen. En mulighed de ikke ville have haft, hvis anvendelsen af FIL 246 og 247 om Krisehåndtering i stedet var søgt anvendt. Spørgsmålet er således: Hvad var værdien af banktrelleborg den 21. januar 2008? 40

45 5. Værdiansættelse 5. Værdiansættelse Der eksisterer et bredt spektre af værdiansættelsesmodeller til at værdiansætte forskellige typer af virksomheder. Det er ofte væsentligt, at valget af modellen beror på de karakteristika, som er gældende for den specifikke virksomhed. Værdiansættelsesmodellerne inddeles undertiden i følgende kategorier: Relative værdiansættelsesmodeller: determinerer værdien ud fra nøgletal fra tilsvarende aktier/virksomheder. Absolutte værdiansættelsesmodeller: determinerer værdien ved at tilbagediskontere forventede fremtidige indtjeningsstrømme (cash flow) i virksomheden. Substansværdimodeller: baserer værdien på summen af de enkelte aktivers værdi i virksomheden. Optionsmodeller: anvendes til at værdiansætte særlige typer af finansielle aktiver 74. Særligt de absolutte værdiansættelsesmodeller har vundet indtog. Den hyppigst anvendte model til værdiansættelsen af virksomheder er Discounted cash flow modellen, som tilbagediskonterer fremtidige cash flows under anvendelsen af et afkastkrav som eksempelvis WACC, APV (Adjusted Present Value) eller Cost of equity. Eftersom finansielle virksomheder beror på særlige karakteristika i forbindelse med værdiansættelse anvendes en anden variation af de absolutte værdiansættelsesmodeller. 5.1 Værdiansættelse af finansielle virksomheder Værdiansættelsen af finansielle virksomheder adskiller sig på flere områder fra værdiansættelsen af andre virksomheder. Dette skyldes først og fremmest finansielle virksomheders mulighed for at generere værdi gennem balancens passiv-side. I modsætning til andre virksomheder, hvor fokus er placeret på aktiv-siden, har banker eksempelvis mulighed for at genere værdi gennem rentemarginalen (forskellen mellem ind- og udlånsrenten). Banker har til forskel for ikke-finansielle virksomheder således muligheden for at generere værdi gennem sammensætningen af udlån baseret på gæld, kapitalind- 74 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation og Elling & Sørensen, 2005: Regnskabsanalyse og værdiansættelse. 41

46 5. Værdiansættelse skydelse eller en hybrid. Det anbefales derfor at anvende Equity cash flow metoden til at værdiansætte finansielle virksomheder. Equity cash flow et er defineret som den indtjening, som teoretisk set er tilgængelig for aktionærerne og beregnes som vist i Equity cash flow = Årets resultat ændringen i egenkapitalen + andre indtægter (5.1) Inkorporeringen af ændringen i egenkapitalen er essentiel for værdiansættelsen af finansielle virksomheder, eftersom disse er underlagt lovmæssige krav angående solvenskravet og solvensbehovet som nævnt i afsnit En stigning i årets resultat vil således også medføre en stigning i egenkapitalen med henblik på at overholde lovkravene. Ændringen i egenkapitalen er således et fald i Equity cash flow et, og skal tolkes som et tab for aktionærerne i form af tilbageholdt indtjening. Forecast af balancen og resultatopgørelsen under hensyntagen til lovkravene ligger således til grund for beregningen af Equity cash flow et. Det egentlige forecast genereres gennem en simplificering af balancen og resultatopgørelsen ved at aggregere posterne til mere væsentlige value drivers. Forecastet opdeles i en eksplicit budgetperiode og en terminalperiode, hvor den eksplicitte budgetperiode typisk varierer mellem 3 til 10 år med henblik på at opnå steady state i budgettet76. Terminalperioden består herefter af de resterende fremtidige perioder, og dens værdi (Continuing Value) beregnes som vist i g RONE k g e NI 1 CV (5.2) NI = Nettoindtjening i første år efter den eksplicitte periode, RONE = Afkastet på ny egenkapital i terminalperioden, g = Væksten i nettoindtjeningen i terminalperioden, ke = Cost of equity. Væksten i nettoindtjeningen i terminalperioden (g) bestemmes ud fra forventninger til den generelle økonomiske vækst i samfundet. Det er således væsentligt, at vækstraten i terminalperioden ikke overstiger væksten i samfundet. 75 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side 682. Elling, Jens O. og Sørensen, Ole, 2005: Regnskabsanalyse og værdiansættelse, side Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side

47 5. Værdiansættelse Efterfølgende beregnes værdien af virksomheden (V0) ved at tilbagediskontere summen af værdierne fra den eksplicitte budgetperiode og terminalperioden som vist i (5.3)78. V0 ECF ECF1 (1 k e ) 1... (1 k t) t (1 CV k ) t 1 e (5.3) e ECF = Equity cash flow, ke = Cost of equity. Afslutningsvis findes virksomhedens estimerede aktieværdi ved at dividere værdien af virksomheden med antallet af aktier. 5.2 Bestemmelse of Cost of equity Som det fremgår af både 5.2 og 5.3 indgår afkastkravet Cost of equity (ke). Til at bestemme det specifikke afkastkrav for banktrelleborg er valgt at anvende Capital Asset Pricing Model (CAPM) som tager udgangspunkt i porteføljeteorien med henblik på bortdiversificering af risiko. Ifølge CAPM kan bestemmelsen af Cost of equity (ke/ r ) foretages som vist i r r f rm r f', cov( r, rm ) var( rm ) (5.4) r f = risikofrie rente, r f' = historiske risikofrie rente, rm = markedsafkastet, = systematisk risiko i forhold til markedet. Afkastkravet består således af den risikofrie rente, samt en risikopræmie baseret på aktivets systematiske risiko i forhold til markedet. Det er således kun værdien af som er unik fra virksomhed til virksomhed, og som afgør det egentlige afkastkrav. Fortolkningen af beror på at hvis > 1 vil forventningen til risikopræmien være større end markedets i modsætning til hvis < 1. I tilfælde hvor = 1 vil kravet til præmien være det samme som markedets, mens en = 0 indikerer en risikofri investering. Bestemmelsen af beror på en regression mellem afkastet på virksomheden og et markedsindeks. Det er ofte nødvendigt ved mindre virksomheder at anvende en compari78 79 Brealey, Richard m.fl., 2006: Corporate Finance, kapitel 3. Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side

48 5. Værdiansættelse son firm -, hvis virksomhedens observationsperiode er for kort eller præget af en høj grad af illikviditet. Den risikofrie rente er afkastkravet for en risikofri investering. Det anbefales at anvende en statsobligation som approksimation for den risikofrie rente80. Det anbefales endvidere at der anvendes en lokal statsobligation, hvis virksomheden agerer i en stabil og sikker økonomi. Risikopræmien på markedet rm r f' er det forøgede afkast som investoren opnår ved at investere i markedet frem for det risikofrie aktiv. CAPM inddrager forventede fremtidige værdier hvilket antages bedst estimeres ved hjælp af historiske realiserede værdier på markedet81. Der anvendes derfor historisk realiserede værdier af markedsafkastet og den risikofrie rente. Markedets risikopræmie udregnes således som vist i r m T r f' T1 11 rrmf ((tt )) 1 (5.5) t 1 Som det fremgår beregnes markedets risikopræmie ved et aritmetisk gennemsnit af de historisk realiserede værdier af markedsafkastet rm (t ) og den risikofrie rente r f (t ). Inden den egentlige værdiansættelse kan gennemføres, er det væsentlig at se nærmere på banktrelleborgs strategiske og finansielle position. 80 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side 302. Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side

49 6. Strategisk analyse 6. Strategisk analyse Den strategiske analyse har til formål at fastsætte hvilke ikke-finansielle værdiskabende faktorer, der har betydning for den fremtidige værdiskabelse i banktrelleborg og ligeledes at skabe en dybere forståelse for virksomheden. Analysen er opdelt i en makro- og branchetilgangsvinkel, hvor makroanalysen tager udgangspunkt i en PEST-analyse 83 mens brancheanalysen tager udgangspunkt i Porter s five forces. 6.1 Makroanalyse (PEST) Makroanalysen er baseret på forretningsområdet for pengeinstitutter. Analysen kortlægger fremtidens muligheder og trusler for virksomhedens værdiskabelse ud fra de fire væsentligste faktorer Politiske faktorer Som nævnt i afsnit er pengeinstitutterne underlagt en omfattende lovgivning og regulering, blandt andet med udgangspunkt i direktiver fra EU, med henblik på at skabe stabilitet i og tillid til sektoren. Den seneste tids lemfældige tilgang til långivningen forskellige steder i sektoren har skabt debat. Ligeledes har eksempelvis diskussionen omkring salg af egne aktier til kunder for penge lånt i selvsamme bank skabt grobund for yderligere restriktioner. Kravene til forøget gennemsigtighed i pengeinstitutternes priser synes stadig ikke fuldt inkorporerede. Trods supplerende tiltag som pengepriser.dk fra Finansrådet og Forbrugerrådets side hersker der stadig manglende sammenligningsgrundlag, og uigennemsigtigheden skaber forvirring om prisdannelsen af pengeinstitutternes priser. En forvirring der i stor stil er til pengeinstitutternes fordel. Den øgede opmærksomhed og villighed med henblik på yderligere restriktioner fra politisk side, anses derfor som en trussel mod pengeinstitutternes indtjeningspotentiale. Indførelsen af Basel II-reglerne den 1. januar 2007, med henblik på at tilnærme kapitaldækningsreglerne til pengeinstitutternes reelle kreditrisici, er medvirkende til at skabe 83 PEST: Political, Economic, Sociocultural and Technological factors. 45

50 6. Strategisk analyse mere gunstige forhold for de større banker 84. Indførelsen af Basel II kræver flere midler til blandt andet intern kontrol og avancerede opgørelser, hvilket således vil have en omkostningsmæssig indvirkning på særligt mindre pengeinstitutter såsom banktrelleborg, der har udsat implementeringen til 1. januar Økonomiske faktorer Pengeinstitutter er særligt sårbare overfor den generelle økonomiske udvikling. Konjunktursvingningerne har stor indvirkning på pengeinstitutternes mere foretrukne stabilitet primært i forhold til renteudviklingen og Nationalbankens tilpasning. De særdeles gunstige forhold for pengeinstitutterne der i en årrække har præget sektoren, med blandt andet rekordstore overskud til følge, synes at være afløst af væsentligt mere tvivlsomme fremtidsudsigter for pengeinstitutterne. Ser man på hvad der kendetegnede sidste egentlige lavkonjunktur tilbage i 1990erne, var det primært væsentlige rentestigninger kombineret med faldne boligpriser og stigende arbejdsløshed, der bevirkede at bankerne led betydelige tab. Lignende tendenser synes at præge den nuværende økonomi, hvor en tid med kraftige stigninger i boligpriserne er vendt og uvisheder om renteudviklingen kombineret med udbredelsen af en bred vifte af nye forskellige låntyper. Som følge heraf erklæres flere og flere husstande for teknisk insolvente. De tvivlsomme fremtidsudsigter anses således som en trussel for pengeinstitutterne, da disse kan bevirke stagnation eller fald i udlånsefterspørgslen og ligeledes forårsage yderligere nedskrivninger på udlån Socialkulturelle faktorer De socialkulturelle faktorer er af mindre væsentlig karakter for pengeinstitutterne. I afsnit behandles enkelte elementer af socialkulturel karakter, hvad angår kundernes forhandlingsstyre. Det skal dog bemærkes at det ofte er vigtigt for lokalforankret virksomheder at vise et vis engagement i lokalsamfundet. Et engagement som banktrelleborg også har udvist ved at støtte diverse foreninger og klubber i Slagelse og omegn Finans Invest, nr. 6, 2005: Konkurrencemæssigt opbrud på pengeinstitutmarkedet. 85 banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side spartrelleborg: Et moderne eventyr , side

51 6. Strategisk analyse Teknologiske faktorer Informationsteknologien har på mange områder haft en betydelig indflydelse på den finansielle sektor. Med implementeringen af avancerede IT-systemer er mange af arbejdsgangene blevet ændret for pengeinstitutterne, og det samme er mange af kundernes interaktion med bankerne og deres betalingsformidling. Anvendelsen af netbank har muliggjort at størstedelen af transaktionerne såsom overførelser, betaling af regninger og værdipapirhandel kan gennemføres uden fysisk tilstedeværelse i banken. Informationsteknologien har ligeledes sikret en forenkling og effektivisering af evaluering af kundernes kreditværdighed. Den enkelte rådgiver er således ved hjælp af ITværktøjer bedre rustet med henblik på at rate den enkelte kundes kreditværdighed for derigennem at skræddersy rådgivningen til den enkelte kunde. Fremskridt der også går fint i spænd med MiFID reglerne. Anvendelsen og afhængigheden af informationsteknologien anses som stadig stigende i sektoren med økonomiske fordele for både pengeinstitutterne og kunderne. 6.2 Brancheanalyse (Porter s five forces) Brancheanalysen er baseret på påvirkningen fra de fem markedskræfter. Jo svagere påvirkningen er desto mere værdiskabende er branchen og dermed potentialet for den enkelte virksomhed i branchen Konkurrencen blandt eksisterende banker Det danske pengeinstitutmarked domineres af 5 aktører (gruppe 1), målt på arbejdende kapital, som er Danske Bank, Nordea, Jyske Bank, Sydbank og FIH Erhvervsbank. Denne gruppes balance udgjorde i % af den samlede balance i sektoren 87. banktrelleborg er etableret i gruppe 3 med en balanceandel på 0,20 %. Udviklingen i antallet af pengeinstitutter, ansatte, filialer og balancesummen for sektoren er vist i tabel Finansrådet: Sektoren i tal. (www.finansraadet.dk). 47

52 6. Strategisk analyse Tabel 6.1: Antal pengeinstitutter, ansatte, filialer og balancesum ( ) Antal pengeinstitutter Antal filialer Antal ansatte Balancesum (mia. kr.) Kilde: Finansrådet: Sektoren i tal og Finanstilsynet: Hovedtal for finansielle virksomheder. Som det fremgår, har dele af perioden været præget af nedskæringer, men samtidig også en væsentlig effektivisering, eftersom det ligeledes fremgår, at væksten i balancen over perioden har været på 136 %. Antallet af filialer pr. pengeinstitut var i ,6, mens samme tal i 2006 lød på 13,2. Tendensen, som det også er tilfældet med banktrelleborg, er at de eksisterende banker bliver større. Effektiviseringen beror hovedsageligt på den stigende anvendelse af informationsteknologi, hvor særligt de store aktører er dominerende blandt andet grundt høje udviklingsomkostninger. Det er derfor væsentligt, at banktrelleborg etablerer og vedligeholder samarbejdspartnere på dette område med henblik på blandt andet forbedringen af netbank, rating- og risikostyringssystemer88. banktrelleborgs fokus er primært Sydsjælland. Her er konkurrenterne primært fordelt på afdelinger fra de større pengeinstitutter og lokale institutter som banktrelleborg. Selve konkurrencen sætter primært pres på rentemarginalen, og pengeinstitutterne har derfor korrigeret indtjeningsstrukturen ved at bero flere af indtægterne på gebyrindtægter frem for indtægter via rentemarginalen89. Konkurrenceintensiteten anses som værende skærpet i den fremtidige periode også set i lyset af tvivlsomme fremtidsudsigter som nævnt i afsnit banktrelleborg har dog stadig en væsentlig konkurrencefordel som lokal pengeinstitut Truslen fra nye konkurrenter Truslen fra nye konkurrenter er primært betinget af eksisterende adgangsbarrierer til markedet. Adgangsbarriererne til pengeinstitutmarkedet anset som store, blandt andet med udgangspunkt i de lovmæssige krav der stilles, men også de væsentlige etable banktrelleborgs vigtigste IT-partner er Skandinavisk Data Center. Finansrådet, Kapital Nyt, nr. 1, 2005: Fakta om gebyrer. 48

53 6. Strategisk analyse ringsomkostninger der er forbundet med etableringen af et pengeinstitut. Udenlandske bankers indtog på området anses dog som en mulig fremtidig konkurrent. Ligeledes er oprettelsen af nye og videreudbredelsen af eksisterende internetbanker 90 en mulig fremtidig konkurrent. Dog anses internetbankerne ikke som en væsentlig større konkurrent til en lokalforankret bank som banktrelleborg med blandt andet personlig betjening og rådgivning i højsædet. Den største trussel for banktrelleborg vil øjensynligt være eksisterende bankers indtog på banktrelleborgs lokalområde. Her vil adgangsbarriererne være mindre og ligeledes omfanget af etableringsomkostningerne Konkurrencen fra substituerende produkter Konkurrencen fra substituerende produkter i forhold til pengeinstitutterne består primært i form af produkter fra realkreditinstitutter, forsikringsselskaber og ikkefinansielle virksomheder der yder diverse lån. Særligt ydede forbrugslån eller lån i forbindelse med finansieringen af køb af diverse produkter har vundet indtog. Disse lån er hovedsageligt kendetegnet ved en mere simpel lånoptagning men samtidigt også en forholdsvis høj rente. Selve konkurrencen på området er søgt omgået ved at etablere et samarbejde med leverandørerne af de substituerende produkter. Således samarbejder banktrelleborg blandt andet med Totalkredit og Nykredit på realkreditområdet samt AP-pension og Topdanmark på forsikringsområdet 91. Det anses som væsentligt for banktrelleborg, at vedligeholdelsen og oprettelsen af yderigere samarbejdspartnere også på dette område forbliver intakt Kundernes forhandlingsstyrke Kundernes forhandlingsstyrke i branchen kunne umiddelbart synes stor, eftersom markedet er præget af mange aktører og primært homogene ydelser. Men som nævnt i afsnit hersker der forvirring om gennemsigtigheden og prisdannelsen af pengeinstitutternes priser, hvilket er medvirkende til at forringe kundernes forhandlingsstyrke. Samtidig 90 Banker uden egentlige filialer og uden personlig betjening og rådgivning. 91 banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side

54 6. Strategisk analyse bevirker bankernes forskellige systemer til differentiering af kunderne, at renterne og gebyrerne er svære at sammenligne på tværs af branchen. Forhandlingsstyrken skal dog ses i lyset af den enkelte kundes forretningsomfang, hvor eksempelvis erhvervskunder ofte vil have en større indflydelse frem for privatkunder for derigennem eksempelvis at opnå en lavere rentemarginal. Danske bankkunder er blandt dem i EU der oftest skifter bank 92. En høj kundemobilitet kunne tyde på en fornuftig konkurrence, men samtidigt også et tegn på, at kundernes forhandlingsstyrke i den enkelte bank er svag. Branchen er generelt præget af loyale kunder og særligt i lokalområderne. Loyaliteten vægtes oftest højere end graden af indflydelse og forhandlingsstyrke. Kundernes forhandlingsstyrke anses således overordnet som værende svag i forhold til andre brancher Leverandørernes forhandlingsstyrke I pengeinstitutbranchen er det ikke muligt i samme grad at differentiere mellem kunderne og leverandørerne, eftersom mange af kunderne som nævnt optræder som kunder i form af låntagere og leverandører i form af långivere. Derfor vil de samme områder som behandlet i afsnit være gældende. Andre banker optræder ligeledes som leverandører. Især i tilfælde ved konstateret lav kreditværdighed eller manglende information omkring risikoeksponeringen besidder andre banker en betydelig forhandlingsstyrke. Som et produkt af at branchen til stadighed er mere afhængig af informationsteknologien, anses leverandørerne af IT-løsningers forhandlingsstyrke ligeledes som stor især ved de mindre banker som banktrelleborg, der i større omfang er afhængig af en ekstern udvikling. Generelt må det konstateres, at leverandørernes forhandlingsstyrke må kendetegnes som væsentlig påvirkende for bankernes position. Det bemærkes dog, at særligt privatkunderne sjældent udnytter forhandlingsstyrken til fulde og ofte samler både ind- og udlån i samme bank. 92 Finansrådet, Kapital Nyt, nr. 1, 2007: Danskerne skifter oftere bank. 50

55 7. Finansiel analyse 7. Finansiel analyse Den finansielle analyse er baseret på relevante historiske nøgletal fra banktrelleborgs regnskaber for perioden 2003 til I analysen behandles de nøgletal der har afgørende indflydelse på værdiskabelsen i finansielle virksomheder, hvorfor enkelte nøgletal adskiller sig fra andre virksomheders. 7.1 Indtægter og udgifter Indtægterne i banktrelleborg udgjorde i mio. kr., mens udgifterne udgjorde mio. kr. Fordeling af posterne i indtægterne og udgifterne er illustreret i tabel 7.1. Tabel 7.1: Fordelingen af indtægter og udgifter i banktrelleborg (2007) 3% 4% 17% 18% 42% 36% 80% Rent eindtægt er Gebyr og provisionsindtægter Andre indtægter Renteudgif t er Udgif ter til personale og administration Nedskriv. på udlån og tilgodehavender mv. Andre udgift er Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side 45. Som det fremgår, er både indtægterne og udgifterne præget af enkelte store poster. På indtægtssiden udgør renteindtægterne 80 %, mens gebyr og provisionsindtægterne udgør 17 %. Selv mindre udsving i udlånsrenten vil således have stor indflydelse på de samlede indtægter. På udgiftssiden udgør renteudgifterne 42 %, mens udgifter til personale og administration udgør 36 %. Det samme kan således konstateres med hensyn til indlånsrentens indflydelse på de samlede udgifter. Indtjeningen pr. omkostningskrone er et væsentligt nøgletal med henblik på at vurdere bankens indtjeningsevne og tilpasningen af udgifterne til indtægterne. banktrelleborgs indtjening pr. omkostningskrone var i 2005 på 1,31, i 2006 på 1,5 og i 2007 på 0,91. Ser 51

56 7. Finansiel analyse man på sektoren som helhed ligger dette niveau væsentligt under sektorens gennemsnit, som i 2005 lød på 2,0 og i 2006 på 2, ROE og ROA Return of equity (ROE) angiver den profit som banken genererer med aktionærernes indskudte kapital (egenkapitalforrentning). Tallet anvendes ofte til sammenligning i forbindelse med vurderingen af banker, og modsvarer Return on invested capital (ROIC) i andre virksomheder. Return on assets (ROA) angiver rentabiliteten ved forholdet mellem årets resultat og balancesummen (afkastningsgrad). I modsætning til ROE tager ROA ikke hensyn til, hvordan virksomheden er finansieret, og kan derfor sammenlignes med virksomheder med forskellige finansieringsstrukturer. Udviklingen i ROE og ROA i banktrelleborg er vist i tabel 7.2. Tabel 7.2: Udviklingen i ROE og ROA i banktrelleborg ( ) Return on equity Return on assets ,74% -0,31% ,86% 1,33% ,72% 1,27% ,18% 1,04% ,10% 1,96% Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side 44. Som det fremgår, har banktrelleborg væsentlig udsving i ROE og ROA dog med enkelte fornuftige værdier særligt i Udviklingen i de to nøgletal illustrerer endnu engang banktrelleborgs katastrofale regnskabsår banktrelleborg ligger også på dette område væsentligt under niveauet for sektoren som helhed. Niveauet for sektoren i forbindelse med ROE lød i 2005 på 22,0 % og i 2006 på 21,7 %. Med hensyn til ROA for sektoren udgjorde den i ,22 %. I afsnit 8.2 følger en kort sammenligning af ROE og Cost of equity, med henblik på at konkludere om banktrelleborg har skabt eller destrueret værdi. 93 Finansrådet: Sektoren i tal. (www.finansraadet.dk). 52

57 7. Finansiel analyse 7.3 Solvens, udlån og nedskrivning Endeligt er der valgt at se nærmere på banktrelleborgs risikoprofil i form af solvensprocenten, udlånsgearingen og nedskrivningsprocenten. Den endelige udregning af solvensprocenten kræver som nævnt indblik i bankens interne opgørelser, hvorfor de offentliggjorte procenter er anvendt. Udviklingen i solvensprocenten, udlånsgearingen og nedskrivningsprocenten er vist i tabel 7.3. Tabel 7.3: banktrelleborgs solvens, udlånsgearing og nedskrivning ( ) Solvensprocent Udlån i forhold til indlån Udlån i forhold til egenkapital Nedskrivningsprocent ,4% 1,7 8,8 1,2% ,9% 1,4 6,4 0,2% ,2% 1,2 5,1 0,4% ,7% 1,2 4,9 1,2% ,8% 1,0 4,1 1,1% Kilde: banktrelleborg: Årsrapport 2007, side 44. Som det fremgår, har banken i en længere periode haft en solid overdækning med hensyn til solvensprocenten, da det umiddelbare krav som tidligere nævnt er 8 %. Men som det fremgik af afsnit 4.2 krævede Finanstilsynet et højere solvensbehov grundet bankens position og disponeringer. Ser man på gennemsnittet for sektoren lød den i 2005 på 13,2 % og i 2006 på 13,8 %, hvilket må siges at være i nærheden af niveauet for banktrelleborg. Igen afviger regnskabsåret I relation til risikoprofilen er udlånsgearingen medtaget, hvilken blev behandlet i afsnit 4.1 og nedskrivningsprocenten. Som det fremgår, har banktrelleborg haft store stigninger primært i forholdet mellem udlånene og egenkapitalen i perioden. Niveauet for banktrelleborg ligger marginalt over gennemsnittet for sektoren, og skal samtidig ses i lyset af, at risikospredningen ofte øges med bankens størrelse. Nedskrivningsprocenten ligger ligeledes over sektorgennemsnittet og skyldes hovedsageligt banktrelleborgs eksponering med hensyn ejendomsrelaterede udlån. 53

58 8. Værdiansættelse af banktrelleborg 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Som det fremgår af værdiansættelsesmodellen, er der valgt en eksplicit budgetperiode på 5 år fra 2008 til Perioden er valgt med henblik på at opnå steady state i forecastet, og perioden anses for fyldestgørende i en stabil finansiel sektor trods uvisse fremtidsudsigter. Terminalperioden består af de resterende fremtidige perioder efter 2012, og udgør en væsentlig del i determineringen af den endelige værdi og kurs. Selve værdiansættelsen beror således indledningsvis på en fremskrivning af den aggregerede balance ved hjælp af de væsentligste value drivers. Efterfølgende fremskrives resultatopgørelsen med udgangspunkt i den fremskrevne balance ligeledes ud fra de væsentligste value drivers. Med udgangspunkt i den fremskrevne resultatopgørelse behandles kravene om solvens og fastsættelsen af udbyttepolitikken. Afslutningsvis beregnes det egentlige Equity cash flow og tilbagediskonteres med det bestemte afkastkrav med henblik på at determinere værdien og den endelige kurs for banktrelleborg. 8.1 Fremskrivning og anvendte value drivers De anvendte value drivers er essentielle for fremskrivningen og indikerer om der realiseres eller destrueres værdi i banktrelleborg i den givne periode. Kun de væsentlige poster i balancen og resultatopgørelsen tildeles en egentlig value driver, mens de resterende antages at ændres med vækstraterne i henholdsvis balancen og resultatopgørelsen Fremskrivning af balancen Vækstraterne og fremskrivningen af balancen fremgår af bilag B. På aktivsiden fremstår posten udlån som den væsentligste og udgør således også cirka 66 % af balancens aktiver. Den seneste periode har været karakteriseret ved en stor stigning i udlånene grundet konjunkturerne og banktrelleborgs ekspansion udenfor kerneområdet. Samme vækst i udlånene forventes ikke i fremtiden. En dæmpning af ekspansionen og den generelle økonomi grundet uvisse fremtidsudsigter og opnåelsen af kapacitetsgrænsen for arbejdskraft forventes af have indflydelse på lånevilligheden. Den forventede vækstrate i udlånene fremgår af nedenstående tabel. 54

59 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Tabel 8.1: Vækstrate i udlån Vækstrate i udlån ,61% ,00% ,00% ,00% ,00% ,00% Terminal 3,00% Kilde: Egen tilvirkning. Således forventes et væsentligt fald i vækstraten i 2008 til 6 % for derefter at antage mere stabile værdier omkring 3-4 %. De resterende poster på aktivsiden er sat til at vokse med balancen. Dog er posten Andet valgt at afvige en anelse med henblik på at opnå balance mellem aktiverne og passiverne. Passivsiden domineres primært af posterne gæld til kreditinstitutter og centralbanker samt indlån, som i alt udgør cirka 86 % af passiverne. Normalt observeres en tydelig sammenhæng mellem indlån samt gæld til kreditinstitutter og centralbanker og udlånsvæksten. En stigning i udlånene vil således som oftest kræve en stigning i indlånene eller gælden til andre kreditinstitutter og centralbanker med henblik på at opnå tilstrækkelig likviditet. Herfor er indlån samt gæld til kreditinstitutter og centralbanker sat til at vokse med samme rate som udlånene på aktivsiden. Posten efterstillet kapitalindskud består af en portefølje af gældsforpligtelser i relation til konkurs. Det fremgår at banktrelleborg skal indfri et efterstillet kapitalindskud i 2012 på 50 mio. kr.94. Således er vækstraten for efterstillet kapitalindskud justeret med 12,71 % i Posten egenkapital består således af balancen fratrukket gælden. De resterende posteringer anden gæld og hensatte forpligtelser er sat til at vokse med balancen Fremskrivning af resultatopgørelsen Vækstraterne og fremskrivningen af resultatopgørelsen fremgår af bilag C. To af de væsentligste value drivers i resultatopgørelsen er renteindtægt pr. udlånt krone og renteudgift pr. indlånt krone samt tilhørende rentemarginal. Begge renter er steget i forbindelse med 2006 til 2007, mens banktrelleborgs rentemarginal er bibeholdt omkring de 4 %. Den fremtidige rentemarginal forventes sat en anelse under pres grundet en forventning til en stigende konkurrence, hvor hovedsageligt udlånsrenten er udsat grundet 94 banktrelleborg: Årsrapport 2007, side

60 8. Værdiansættelse af banktrelleborg dens position som konkurrenceparameter. Forventningen til de fremtidige renter er vist i nedenstående tabel. Tabel 8.2: Renteindtægt og -udgift pr. krone og tilhørende rentemarginal Renteindtægt pr. udlånt krone Renteudgift pr. indlånt krone Rentemarginal ,81% 2,88% 3,93% ,50% 2,70% 3,80% ,50% 2,70% 3,80% ,40% 2,75% 3,65% ,40% 2,75% 3,65% ,40% 2,75% 3,65% Terminal 6,40% 2,75% 3,65% Kilde: Egen tilvirkning. Som det fremgår forventes et lille fald i renteindtægt pr. udlånt krone i perioden, mens renteudgift pr. indlånt krone forventes at stige en anelse på sigt eftersom konkurrencen også på dette område forventes intensiveret. Renteudgiften pr. indlånt krone er ligeledes sat til at drive udviklingen i renteudgift pr. lånt krone i kreditinstitut og centralbanker. Disse to renter er således ikke ens, men forskellen mellem dem (0,29 %) er bibeholdt fra udviklingen 2006 til Denne forskel bevirker at banktrelleborg skal forsøge at finansiere så stor en del af udlånene så muligt ved hjælp af indlån fra kunderne. I takt med at rentemarginalen sættes under pres søges gebyrindtægterne øget. Gebyrindtægterne forventes dog ikke at nå samme stigningsniveau som i 2006 og 2007, hvor den generelle økonomi var medvirkende til mange lånomlægninger og en stigning i handlen med værdipapirer. Niveauet for 2007 skal ligeledes ses i lyset af banktrelleborgs ekspansion, hvilket øjensynligt har præget gebyrerne i en positiv retning. Omvendt synes tendensen at stadig flere gebyrbaserede produkter penetrerer markedet. En tendens der styrkes af udviklingen indenfor informationsteknologien, hvor antallet af kunder og ligeledes mulighederne konstant forøges. Den forventede vækstrate i gebyrindtægterne er vist i af nedenstående tabel. Tabel 8.3: Vækstrate i gebyrindtægterne Vækstrate i gebyrindtægter ,04% ,00% ,00% ,00% ,00% ,00% Terminal 1,00% Kilde: Egen tilvirkning. Som det fremgår forventes en aftagende effekt over perioden, da graden af gennemsigtighed på området forventes forbedret og derigennem en styrkelse af konkurrencen på sigt. Samme vækstrate er anvendt i forbindelse med gebyrudgifterne. 56

61 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Som det fremgik af afsnit 7.1, udgjorde udgifterne til personale og administration i %, og af disse udgør udgifterne til løn alene cirka 60 %. Det er således forventeligt, at vækstraten i udgifterne til personale og administration er afhængig af balancens udvikling. En stigning i aktiviteterne såsom ind- og udlån vil ligeledes medføre øgede udgifter til personale og administration. Ligeledes har andre faktorer også indvirkning på raten. Den overenskomstmæssige lønstigning i 2007 udgjorde en stigning på 2,9 %. Denne udvikling forventes fortsat i de lønningsmæssige udgifter. Endvidere vil udviklingen i den generelle økonomi have indflydelse, og ligeledes omstændighederne omkring manglende arbejdskraft vil medføre et mindre lønpres. Den forventede vækstrate i udgifterne til personale og administration er vist i nedenstående tabel. Tabel 8.4: Vækstrate i udgifterne til personale og administration Vækst i pers. og adm. udgift ,73% ,87% ,04% ,05% ,93% ,92% Terminal 2,92% Kilde: Egen tilvirkning. Således forventes ikke samme vækst som i 2007, der primært skyldes ekspansionen. Raten fluktuerer med balancens vækst, og der er igennem perioden korrigeret for, at lønomkostningerne udgør 60 % af de samlede udgifter til personale og administration. Endeligt er tab pr. udlånt krone i forbindelse med nedskrivninger anset som væsentlig, eftersom posteringen udgjorde 18 % af de samlede udgifter i banktrelleborg i Nedskrivninger er ofte konjunkturafhængige men ligeledes afhængig af udlånspolitikken. Det forventes, at banktrelleborg laver justeringer i udlånspolitikken fremover, og ligeledes drager fordel af udviklingen af mere sofistikerede IT-værktøjer til evaluering af kundernes kreditværdighed Den forventede vækstrate i tab pr. udlånt krone er vist i nedenstående tabel. Tabel 8.5: Tab pr. udlånt krone Tab pr. udlånt krone ,90% ,00% ,80% ,75% ,70% ,70% Terminal 0,70% Kilde: Egen tilvirkning. Som det fremgår forventes størrelsen af nedskrivningerne ikke at antage samme værdi som i Dog anses 2008 stadig at inkludere væsentlige nedskrivninger som produkt 57

62 8. Værdiansættelse af banktrelleborg af tidligere tider. I de efterfølgende perioder forventes et svagt fald dog med stadig væsentlige nedskrivninger grundet tvivlsomme fremtidsudsigter i økonomien. De få resterende posteringer er fastsat efter ovenstående value drivers eller væksten i resultatopgørelsen med undtagelse af andre indtægter og andre udgifter, hvor en generel vækstrate på 1 % er valgt hvilket opretholder den historiske udligning af de to poster. 8.2 Bestemmelse af afkastkravet Afkastkravet Cost of equity er som nævnt i afsnit 5.2 valgt fastsat ud fra anvendelsen af CAPM (5.4). Som approksimation for den risikofri rente er valgt at anvende en dansk stående 10-årig statsobligation med en effektiv rente opgjort ultimo januar 2008 på 3,94 % 95. Begrundelsen for anvendelsen af denne rente bygger på antagelsen om opnåelse af konsistens mellem banktrelleborgs estimerede cash flow og den danske inflation. Ligeledes anses den danske stat, under hensyn til førnævnte, som værende eneste mulighed for en sikker og risikofri investering. Bestemmelsen af beror på en regression mellem afkastet på virksomheden og et markedsindeks. Der er således valgt at lave en regression mellem banktrelleborgs aktiekurs og OMXC20-indekset. Med henblik på at eliminere autokorrelation i de valgte data anbefales det at anvende månedsdata og ligeledes at anvende mindst 60 observationer 96. Observationsperioden vil således kræve observationer tilbage fra ultimo 2003, hvilket ikke er muligt med hensyn til banktrelleborg, da børsnoteringen som nævnt først fandt sted den 7. juni Estimeringen af banktrelleborgs vil således kun kunne baseres på omtrent 9 observationer, hvilket lang fra er optimalt. Ligeledes var aktien som nævnt i længere perioder yderst illikvid. Med henblik på at opnå 60 observationer og en lavere grad af illikviditet er der valgt at anvende en comparison firm - for banktrelleborg. Det er langt fra alle banker der opfylder ovennævnte kriterier, og en bank tilsvarende banktrelleborg vil lide under samme kriterier, hvorfor der er valgt at gennemføre en -estimering for Danske Bank, Sydbank og Jyske Bank. Resultatet er vist i tabel Danmarks Statistik: Effektiv obligationsrente, ultimo (MPK22). 96 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side

63 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Tabel 8.6: -estimering for Danske Bank, Sydbank, Jyske Bank og banktrelleborg Danske Bank Sydbank Jyske Bank banktrelleborg Koefficient (β) 0,37 0,77 1,09 0,97 Standardfejl 0,04 0,04 0,05 0,69 t-stat 8,37 18,45 24,04 1,41 p-værdi 0,00 0,00 0,00 0,20 Justeret R² 0,54 0,85 0,91 0,11 Kilde: Egen tilvirkning. Som forventet er koefficienten for banktrelleborg insignifikant ved et signifikansniveau på 0,05 og forklaringsgraden meget lav, hvilket igen taler for anvendelsen af en comparison firm -. Som det fremgår, er de andre estimerede koefficienter signifikante, og viser en fornuftig forklaringsgrad. En for Danske Bank på 0,37 synes lav, men formentlig plausibel i forhold til bankens størrelse og mulighed for risikodiversificering, hvilket banktrelleborg ikke i samme omfang besidder. Koefficienterne for Sydbank og Jyske Bank adskiller sig med 0,32. Dette kan skyldes, at Jyske Bank i en længere periode ikke har udbetalt udbytte grundet tilbagekøb af aktier. Ser man på balancesummen og antallet af medarbejdere, er Jyske Bank omtrent dobbelt så stor som Sydbank. Således synes Sydbanks størrelse og ligeledes lokaldominans og eksponering bedre at afspejle banktrelleborgs. Herfor er Sydbanks på 0,77 valgt som comparison firm - for banktrelleborg. Bestemmelsen af risikopræmien er foretaget ved hjælp af historisk realiserede værdier af markedsafkastet og den risikofrie rente. Igen er der valgt at anvende en dansk stående 10-årig statsobligation som approksimation for den risikofrie rente. Det anbefales at anvende så lang en tidsperiode som muligt, hvilket bedst opnås ved anvendelsen af OMXC20-indekset, som har værdier tilbage til 1990, se bilag D. Risikopræmien er således beregnet med udgangspunkt i 5.5 til 5,04 %. Præmien anses som pålidelig, eftersom værdien bør være indeholdt i intervallet 4,50 % til 5,50 %97. Cost of equity kan således beregnes med udgangspunkt i 5.4: r r f rm r f' = 3,94 % + 0,77 * (5,04 %) = 7,82 % 97 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side

64 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Det forventede afkastkrav for banktrelleborg er således bestemt til 7,82 %. Sammenlignes denne værdi med den beregnede ROE i afsnit 7.2, fremstår det at banktrelleborg i perioden 2003 til 2006 har formået at skabe værdi dog med en svag undtagelse i Ikke overraskende er dette således ikke tilfældet i Værdien af banktrelleborg Inden den egentlige værdiansættelse af banktrelleborg kan foretages, er det væsentligt af kontrollere, at solvenskravet til stadighed er opfyldt. Opgørelsen af den egentlige solvens for banktrelleborg kræver som nævnt indblik i bankens interne opgørelser. Kontrollen af solvensprocenten i værdiansættelsesmodellen er derfor foretaget ud fra en forsimplet tilgangsvinkel, hvor egenkapitalen er anvendt som kapitalparameter og vægten mellem de samlede aktiver og risikovægtede aktiver antages som uændret, se bilag E. Som det fremgår, er solvensprocenten i forhold til det umiddelbare solvenskrav på 8 % således overholdt med en gennemsnitlig solvensprocent på 9,83 %. Da Equity cash flow metoden eksplicit tilbagediskonterer forventningen til fremtidige udbytter, er bestemmelsen af udbytteprocenten således væsentlig. banktrelleborg har ingen historik, hvad angår udbytteprocenten, men af børsprospektet fremgår det, at hensigten er at udlodde udbytte til aktionærerne, der ikke afviger markant fra, hvad sammenlignelige pengeinstitutter i Danmark udlodder til deres aktionærer 98. Ser man således på, hvilken udbytteprocent sammenlignelige pengeinstitutter i gruppe 3 havde i 2007, ligger niveauet omkring de 30 %. Djurslands Bank, som er den bank der ligger tættest på banktrelleborg målt på arbejdende kapital, havde en udbytteprocent på 35 %, Sparekassen Faaborg 25 % og Sparekassen Lolland 30 %. Sydbank og Spar Nord Bank havde ligeledes en udbytteprocent i 2007 på 30 %. Som det fremgår af bilag E, er der således valgt en stabil udbytteprocent for banktrelleborg på 30 % i perioderne. Den endelige værdiansættelse af banktrelleborg fremgår af bilag F. Terminalværdien (CV) er udregnet med udgangspunkt i 5.2, hvor vækstraten g er fastsat til 1,75 %, da det ikke kan forventes, at banktrelleborgs vækst i terminalperioden vil kunne overstige den 98 banktrelleborg: Børsprospekt 2007, side

65 8. Værdiansættelse af banktrelleborg langsigtede vækst i den generelle økonomi99. De 1,75 % er således bestemt ud fra forventningen til væksten i Danmarks BNP i terminalperioden100. Med henblik på at estimere værdien til den 21. januar 2008 frem for 31. december 2007 er diskonteringsfaktoren justeret til 0,94 i stedet for 1 og så fremdeles i de resterende perioder. Summen af de fremtidige equity cash flows og terminalværdien (CV) er med udgangspunkt i 5.3 tilbagediskonteret til 21. januar Værdien af banktrelleborg den 21. januar 2008 er, som det fremgår, således estimeret til kr. eller 62,6 kr. pr. aktie. Det er en afvigelse på 5,3 % i forhold til de 59,3 kr. som Sydbank betalte pr. aktie og en afvigelse på 251 % i forhold til kursværdien på 219,5 kr. pr. aktie den 18. januar Følsomhedsanalyse og relativ værdiansættelse Med henblik på at vurdere følsomheden i værdiansættelsen er der valgt at lave en følsomhedsanalyse af den estimerede aktiekurs for banktrelleborg. Værdiansættelsesmodeller er generelt yderst følsomme særlig hvad angår terminalværdien. I forbindelse med værdiansættelsen af banktrelleborg udgør terminalværdien således 88 % af den samlede estimerede værdi, hvilket bevirker, at modellen er meget sårbare overfor ændringer på dette område. En følsomhedsanalyse tillader ændringen af forskellige parametre med henblik på, at opstille et interval for den estimerede værdi. I forbindelse med værdiansættelsen blev der valgt at anvende en comparison firm - for banktrelleborg og ligeledes fastsat en udbyttepolitik på 30 %. Disse parametre er valgt at behandle i følsomhedsanalysen, som er vist i tabel 8.7. Tabel 8.7: Følsomhedsanalyse af banktrelleborgs aktiekurs β 0,37 0,77 1,09 Udbytteprocent 30% 100,3 62,6 47,1 10% 92,5 56,2 41,2 Kilde: Egen tilvirkning. 99 Koller, Tim m.fl., 2005: Valuation, side 279. Folketingets EU-Oplysning (www.eu-oplysningen.dk): Vækst i BNP % 108,0 69,1 52,9

66 8. Værdiansættelse af banktrelleborg Som det fremgår, er der valgt at lade de estimerede for henholdsvis Danske Bank og Jyske Bank indgå i følsomhedsanalysen. Ligeledes er der valgt at lade en udbyttepolitik på yderligere 10 % og 50 % indgå. Den estimerede værdi er således under hensyntagen til de to parametre indeholdt i intervallet [41,2;108,0]. Det fremgår således, at værdien af banktrelleborg er yderst følsom over for andre antagelser end de valgte. Endvidere er der valgt at supplere følsomhedsanalysen med en relativ værdiansættelse ud fra nøgletal for andre banker i branchen. Denne værdiansættelse giver ikke et estimat på den egentlige værdi, men benyttes til at afgøre om aktiekursen er for høj eller lav relativt til andre tilsvarende aktier. Sammenligningen kræver, at bankerne har samme vækstmuligheder og, samt er prisfastsat korrekt i markedet. Til sammenligning er valgt Djurslands Bank, Sydbank og Danske Bank. Normalt anvendes Price/Earning (P/E) og Kurs/Indre værdi (K/I), men efter som banktrelleborgs resultat for 2007 var negativt, er der valgt kun at behandle K/I. Prismultiplet fremgår af tabel 8.8. Tabel 8.8: Relativ værdiansættelse af banktrelleborg (ultimo 2007) Kurs/Indre værdi banktrelleborg 1,73 Djurslands Bank 1,64 Sydbank 2,10 Danske Bank 1,31 Kilde: Årsrapporter Som det fremgår, ligger banktrelleborgs K/I højere end Djurslands Bank og Danske Bank til trods for, at banktrelleborg i 3. kvartal 2007 halverede sin forventning til årets resultat. Da den relative værdiansættelse beror på en meget simpel tilgangsvinkel, tillægges den ikke yderligere værdi. Med baggrund i værdiansættelsen af banktrelleborg er prisen Sydbank betalte således ikke fundet urealistisk. Det kan dog stadig ikke afvises, at andre banker ville have betalt mere for banktrelleborg, hvis man havde forsøgt at genere tid til afholdelsen af en budrunde. Omvendt ville mere tid formentligt medføre forværrede tilstande og endnu mere destrueret værdi, hvilket ville have resulteret i anvendelsen af paragrafferne omkring krisehåndtering, som nævnt i afsnit Et udfald som øjensynligt ville være af større skade for banktrelleborgs mindretalsaktionærer. 62

67 9. Konklusion 9. Konklusion Der er i opgaven givet en analyse af banktrelleborgs overholdelse af anbefalinger for Corporate Governance op til og i forbindelse med opkøbet fra Sydbank. Det har været en forudsætning for analysen, at væsentlige aspekter, teorier og anbefalinger for Corporate Governance blev belyst, og at en række indledende spørgsmål blev behandlet. Indledningsvis er omstændighederne omkring banktrelleborgs betydelig finansielle problemer behandlet. Grundet en pantsætning af indlån forfaldt et seniorlån på 1,5 mia. kr. optaget i udlandet og medførte, at banktrelleborg ikke overholdte de lovmæssige kapitalkrav. Situationen på kreditmarkedet bevirkede, at refinansiering således ikke var en mulighed. Roden til de finansielle problemer skal dog findes i et gammelt ønske om ekspansion udenfor kerneområdet, hvilket blev realiseret på et konjunkturmæssigt uheldigt tidspunkt. Som et produkt af ekspansionen efterfulgte væsentlige omkostninger, og der blev samtidigt ført en lemfældig udlånspolitik med betydelige nedskrivninger til følge. Tvangsindløsningen af mindretalsaktionærernes aktier blev således et produkt af ovenstående finansielle problemer. Det kan ikke afvises, at anvendelsen af 144 i Lov om finansiel virksomhed er korrekt, men den anses som diskutabel. Opgørelsen af solvensbehovet fra Finanstilsynet synes belejligt opgjort med henblik på lovhjemmel i paragraffen. Samtidigt synes tidsfristen på én weekend lav, særligt set i lyset af krisen på kreditmarkedet. Endeligt anses lovteksten omkring opnåelsen af en hovedaktionær med en ejerandel på 70 % eller mere som divergerende. Udfaldet synes umiddelbart at begunstige de involverede parter på bekostning af mindretalsaktionærerne, som ikke fik fremsat et egentligt købstilbud. banktrelleborg har generelt ført en lemfældig Corporate Governance politik. Kun få enkelte dele i børsprospektet fra 2007 vidner om et egentligt fokus på området. Den administrerende direktør forlod banktrelleborg på et bemærkelsesværdi tidspunkt, med et af bestyrelsen tildelt gratiale på 1 mio. kr. Begrundelsen for opsigelsen er uvis, men direktionen forudså øjensynligt, grundet bedre indsigt og finansiel forståelse, pro- 63

68 9. Konklusion blemer, som bestyrelsen endnu ikke var vidende om. Opsigelsen bevirkede, at banktrelleborg stod uden reel ledelse fra 17. august 2007 til 21. januar 2008, hvor opkøbet fandt sted, hvilket må anses som yderst kritisabelt. Den konstituerede direktør i banktrelleborg blev efter opkøbet Sydbanks regionsdirektør for Sjælland. Vedtægterne for bestyrelsen i banktrelleborg lever ikke op til anbefalingerne. Således har bestyrelsesformanden været en del af bestyrelsen i 21 år og formand i 17 år. Et diskutabelt forhold mellem fornyelse og kontinuitet. Bestyrelsen er ligeledes ikke blevet forstærket i forbindelse med ekspansionen og overgangen fra sparekasse til aktieselskab. Bestyrelsen anses endvidere ikke for uafhængig, eftersom formanden og næstformanden besad samme positioner hos bankens hovedaktionær. Bestyrelsen vurderes ligeledes ikke at besidde en tilstrækkelig finansiel indsigt med hensyn til risikostyring og revision. Det kunne tyde på at, man har været forblændet af succesen, som ekspansionen efterlod, samt en administrerende direktør med et væsentlig større indblik. Endeligt synes vederlaget for bestyrelsen relativt højt i forhold til andre bestyrelser. banktrelleborg udsendte ingen væsentlige informationer om bankens tilstand i 2007 og Således stod de fleste interessenter uvidende om tingenes tilstand, indtil opkøbet var gennemført. Forretningspolitikken i banktrelleborg har på områder været diskutabelt. Det kunne eksempelvis tyde på, at banken har anbefalet sine kunder egne aktier og solgt dem for penge lånt i banktrelleborg. Aktiestrukturen har ligeledes ikke været optimal og bevirket, at aktionærerne har været uden indflydelse, og at aktien i store perioder var illikvid og ikke prisfastsat korrekt. Omstændigheder der medførte, at de markedsmæssige Corporate Governance mekanismer således var ikke eksisterende. Der er endvidere i opgaven gennemført en værdiansættelse af banktrelleborg med henblik på at estimere værdien og aktiekursen den 21. januar Det har således også her været en forudsætning, at en række indledende spørgsmål blev behandlet. Den hyppigst anvendte absolutte værdiansættelsesmodel er Discounted cash flow modellen, og med henblik på de særlige karakteristika der er gældende for finansielle virksomheder, er variationen Equity cash flow anvendt. Equity cash flow metoden determinerer værdien ved at tilbagediskontere forventede fremtidige indtjeningsstrømme med 64

69 9. Konklusion baggrund i balancen og resultatopgørelsen under anvendelse af afkastkravet Cost of equity. banktrelleborgs strategiske position bærer primært præg af trusler fra politiske restriktioner, tvivlsomme fremtidsudsigter og et general pres på rentemarginalen grundet konkurrencen i pengeinstitutmarkedet. De væsentligste strategiske muligheder ligger i udbredelsen af informationsteknologien, konkurrencefordelen som lokalt pengeinstitut og fordelene ved markeds store adgangsbarrierer. banktrelleborgs finansielle position viste, at banken i særdeleshed var sårbar overfor ændringer i ud- og indlånsrenten grundet deres store andel af indtægterne og udgifterne i banken. Ligeledes fremgik det, at rentabiliteten lå under sektorgennemsnittet, dog var der generet værdi i det meste af perioden i forhold til Cost of equity. Endvidere fremgik det, at banktrelleborgs udlånsgearing og nedskrivningsprocent lå marginalt over sektorgennemsnittet. Med baggrund i den strategiske og finansielle analyse er de væsentligste value drivers sat til at bestemme fremskrivningen af balancen og resultatopgørelsen. Værdiansættelsen er gennemført med Sydbanks systematiske risiko som comparison firm - og en stabil udbytteprocent på 30 %. Værdien af banktrelleborg den 21. januar 2008 er estimeret til kr. eller 62,6 kr. pr. aktie. På baggrund af en gennemført følsomhedsanalyse med og udbytteprocenten er kursen indeholdt i intervallet [41,2;108,0]. Sydbanks pris på 59,3 kr. pr. aktie anses således ikke for urealistisk. Det kan dog ikke afvises, at prisen ville have været højere, hvis der var afholdt en egentlig budrunde. Omstændighederne og løsningsmodellen fra primært Finanstilsynet, bestyrelsens og Sydbanks side kan således diskuteres, men grundet den tiltagende likviditetskrise har udfaldet formentligt i den sidste ende tjent mindretalsaktionærernes interesser. 65

70 Kildefortegnelse Kildefortegnelse Litteratur og artikler Brealey, Richard & Myers, Stewart m.fl., Corporate Finance, McGraw-Hill, 8. udgave, Charan, Ram & Useem, Jerry, Why companies fail, FORTUNE, 27/ Elling, Jens O. & Sørensen, Ole, Regnskabsanalyse og værdiansættelse, Gjellerup, 2. udgave, Fama, Eugene F., Efficient Capital Markets, The Journal of Finance, december Grosen, Anders, Bankernes kapitaldækning i støbeskeen, Finans Invest, nr. 4, Grosen, Anders & Andersen, Michael, Konkurrencemæssigt opbrud på pengeinstitutmarkedet, Finans Invest, nr. 6, Grosen, Anders, Mere åbenhed om bankernes risikoeksponering!, Finans Invest, nr. 1, Hallarth, Erik, Indskydergarantien som en option, Finans Invest, nr. 3, Jensen, Michael C. & Meckling, William H., Theory of the Firm, Journal of Financial Economics, oktober John, Kose & Senbet, Lemma W., Corporate Governance and board effectiveness, Journal of Banking & Finance, maj Jónasson, Margrét, Virksomhedens finansielle beslutninger - ved asymmetrisk information og interessekonflikter, Jurist- og Økonomforbundets Forlag, Koller, Tim & Goedhart, Marc m.fl., Valuation, McKinsey & Company, 4. udgave, Merton, Robert C., Operation and regulation in financial intermediation, Harvard working paper, Mishkin, Frederic, The economics of money, banking, and financial markets, Addison Wesley, Plesner, Søren, Likviditetsrisiko - den farligste af alle finansielle risici, Finans Invest, nr. 1,

71 Kildefortegnelse Shleifer, Andrei & Vishny, Robert W., A Survey of Corporate Governance, NBER Working Paper Series, april Smith, Adam, An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations, Tirole, Jean, The Theory of Corporate Finance, Princeton University Press, Virksomhedsrelateret banktrelleborg: Børsprospekt banktrelleborg: Årsrapporter Danske Bank: Årsrapport Djurslands Bank: Årsrapport Jyske Bank: Årsrapport Spar Nord Bank: Årsrapport Sparekassen Faaborg: Årsrapport Sparekassen Himmerland: Årsrapport Sparekassen Lolland: Årsrapport spartrelleborg: Et moderne eventyr Sydbank: Årsrapport Internet banktrelleborg: Berlingske Tidende, Business: Børsen: Danmarks Nationalbank: Danmarks Radio: Danmarks Statistik: Datastream. Finansforbundet: Finansrådet: Finanstilsynet: Folketingets EU-Oplysning: Forbrugerrådet: Garantifonden for indskydere og investorer: ISS: Jyllands-Posten: Jyllands-Postens erhvervsportal på nettet: Komitéen for god selskabsledelse i Danmark: Nationalbanken: OnlineCity: Penge & Privatøkonomi: Pengepriser: 67

72 Bilagsoversigt Bilagsoversigt Bilag A: Indskydergarantiens udstedte put option 69 Bilag B: Vækstrater i og fremskrivning af balancen 70 Bilag C: Vækstrater i og fremskrivning af resultatopgørelsen 71 Bilag D: Bestemmelse af risikopræmien 72 Bilag E: Solvens- og udbytteopgørelse 73 Bilag F: Værdiansættelse af banktrelleborg 74 68

73 Bilag A Bilag A Indskydergarantiens udstedte put option Indskydergarantien anses som småsparernes forsikringsselskab og kan opfattes som en europæisk put option. Når konkursrisikoen øges, øges samtidigt den besparelse banken har ved at indlånene ikke kræver risikopræmie. Løbetiden svarer til perioden mellem Finanstilsynets kontroller og hindrer således at optionen udnyttes fuldt ud (to default). Optionens profil (Indskydergarantiens tabs- og gevinstprofil) Gevinst P A D Aktivers markedsværdi T Tab Kilde: Noter fra faget Styring af finansielle virksomheder (Indskydergaranti - Grosen, Anders). A = Aktivers værdi ved konkurs D = Dækkede indlån (inkl. renter) P = Optionspræmie T = Tab for indskyderfonden Som det fremgår, er tabet for indskyderfonden således determineret af aktivernes markedsværdi ved konkurs. Finanstilsynets mulighed for tidligere indgriben således at aktivernes værdi ved konkurs (A) ikke bliver væsentlig mindre end de dækkede indlån (D) er således af vital karakter. Mulighed for indgriben findes i kravet til solvensprocenten som forringes i takt med en øget risiko fra bankens side. 69

74 Bilag B Bilag B Vækstrater i og fremskrivning af balancen Vækstrater Aktiver Terminal Kassebeholdning -24% 5,48% 3,65% 3,66% 2,79% 2,78% 2,78% Udlån 19% 6,00% 4,00% 4,00% 3,00% 3,00% 3,00% Obligationer 10% 5,48% 3,65% 3,66% 2,79% 2,78% 2,78% Aktier -31% 5,48% 3,65% 3,66% 2,79% 2,78% 2,78% Andet 38% 3,07% 2,97% 2,75% 2,53% -0,65% 2,83% Forecast Aktiver Terminal Kassebeholdning Udlån Obligationer Aktier Andet I alt Vækstrater Passiver Terminal Gæld til kreditinstitutter og centralbanker 38% 6,00% 4,00% 4,00% 3,00% 3,00% 3,00% Indlån -2% 6,00% 4,00% 4,00% 3,00% 3,00% 3,00% Anden gæld 3% 5,48% 3,65% 3,66% 2,79% 2,78% 2,78% Hensatte forpligtelser 1215% 5,48% 3,65% 3,66% 2,79% 2,78% 2,78% Efterstillede kapitalindskud 29% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% -12,71% 0,00% Egenkapital -14% 2,38% 3,51% 2,98% 3,31% 3,58% 3,64% Forecast Passiver Terminal Gæld til kreditinstitutter og centralbanker Indlån Anden gæld Hensatte forpligtelser Efterstillede kapitalindskud Egenkapital I alt

75 Bilag C Bilag C Vækstrater i og fremskrivning af resultatopgørelsen Vækstrater Indtægter/udgifter Terminal 1. Renteindtægt pr. udlånt krone 6,81% 6,50% 6,50% 6,40% 6,40% 6,40% 6,40% 2. Renteindtægt pr. obligationskrone 3,10% 3,10% 3,10% 3,10% 3,10% 3,10% 3,10% 3. Andre renteindtægter 6,81% 6,50% 6,50% 6,40% 6,40% 6,40% 6,40% 4. Renteudgift pr. lånt krone i kredit/centralbank -3,16% -2,99% -2,99% -3,04% -3,04% -3,04% -3,04% 5. Renteudgift pr. indlånt krone -2,88% -2,70% -2,70% -2,75% -2,75% -2,75% -2,75% 6. Renteudgift pr. krone (efterstillet kapitalindskud) -5,08% -5,08% -5,08% -5,08% -5,08% -5,08% -5,08% 7. Andre renteudgifter -3,02% -2,84% -2,84% -2,89% -2,89% -2,89% -2,89% 8. Vækst i gebyrindtægter 13,04% 5,00% 3,00% 2,00% 1,00% 1,00% 1,00% 9. Vækst i gebyrudgifter 48,24% 5,00% 3,00% 2,00% 1,00% 1,00% 1,00% 10. Kursindtægt pr. investeret obligationskrone -1,29% 0,10% 0,10% 0,10% 0,10% 0,10% 0,10% 11. Kursindtægt pr. investeret aktiekrone 4,22% 4,22% 4,22% 4,22% 4,22% 4,22% 4,22% 12. Vækst i personale og adm. udgifter 27,73% 5,87% 4,04% 4,05% 2,93% 2,92% 2,92% 13. Tab pr. udlånt krone -1,90% -1,00% -0,80% -0,75% -0,70% -0,70% -0,70% 14. Vækst i andre indtægter -16,06% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 15. Vækst i andre udgifter -5,11% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% Forecast Poster Terminal Udlån og andre tilgodehavender (1) Obligationer (2) Andre renteindtægter (3) Kreditinstitutter og centralbanker (4) Indlån og anden gæld (5) Efterstillede kapitalindskud (6) Andre renteudgifter (7) Nettorenteindtægter Gebyr og provisionsindtægter (8) Andre gebyrudgifter (9) Nettorente- og gebyrindtægter Obligationer (10) Aktier (11) Udgifter til personale og administration (12) Nedskrivninger på udlån og tilgodehavender (13) Andre indtægter (14) Andre udgifter (15) Resultat før skat Skat Årets resultat

76 Bilag D Bilag D Bestemmelse af risikopræmien Gennemsnit OMXC20 afkast -8,61% -25,94% 42,82% -10,45% 10,98% 28,26% 54,67% 4,17% 16,57% 22,77% -13,75% -26,32% 22,49% 17,32% 37,28% 12,19% 5,13% 11,15% Effektiv rente 9,27% 8,99% 7,28% 7,85% 8,27% 7,19% 6,26% 5,03% 4,94% 5,66% 5,09% 5,05% 4,31% 4,30% 3,40% 3,81% 4,29% 5,94% Risikopræmie -16,36% -32,05% 33,13% -16,97% 2,50% 19,65% 45,56% -0,82% 11,08% 16,18% -17,93% -29,86% 17,43% 12,48% 32,77% 8,07% 0,81% 5,04% Kilde: Datastream (OMXC20) og Danmarks Nationalbank: Effektiv rente på udvalgte obligationer. 72

77 Bilag E Bilag E Solvens- og udbytteopgørelse Terminal Årets resultat efter skat Årets udbyttebetaling Overført overskud Egenkapital Samlede aktiver Risikovægtede aktiver Risikovægt 76,92% 72,9% 74,92% 74,92% 74,92% 74,92% 74,92% 74,92% Solvensprocent 12,90% 10,40% 9,83% 9,81% 9,73% 9,77% 9,89% 9,96% Offentliggjort solvensprocent 12,90% 10,40% Udbytteprocent - 0% 30% 30% 30% 30% 30% 30% 73

78 Bilag F Bilag F Værdiansættelse af banktrelleborg Input Faktor Risikofrie rente 3,94% Beta 0, ,94 Risikopræmie 5,04% Cost of equity 7,82% RONE (CV) 5,02% Økonomisk vækst (CV) 1,75% Antal aktier Periode/faktor 0,94 1,94 2,94 3,94 4, CV Årest resultat Ændringen i egenkapitalen Equity cash flow Værdi Kurs Tilbagediskonteret (21/01-08) ,6 74

79

2/6. Bankens ledelse henvendte sig derfor til Nationalbanken for at få stillet likviditet til rådighed.

2/6. Bankens ledelse henvendte sig derfor til Nationalbanken for at få stillet likviditet til rådighed. Finansudvalget FIU alm. del - 8 Bilag 6 Offentligt 24. november 2008 Eksp.nr. 579816 Redegørelse vedrørende Roskilde Bank Roskilde Bank A/S var landets 8. største bank (målt ved arbejdende kapital) med

Læs mere

Danske Andelskassers Bank A/S

Danske Andelskassers Bank A/S Danske Andelskassers Bank A/S Investorpræsentation - Opdateret november 2012 Indhold Danske Andelskassers Bank Organisation Historie Fokus på det lokale En betydende spiller Værdiskabelse for aktionærer

Læs mere

Erhvervsudvalget B 51 - Bilag 1 Offentligt

Erhvervsudvalget B 51 - Bilag 1 Offentligt Erhvervsudvalget B 51 - Bilag 1 Offentligt Finansudvalget Folketinget 1240 København K 4. november 2008 Eksp.nr. 568014 a. Økonomi- og Erhvervsministeriet anmoder om Finansudvalgets tilslutning til at

Læs mere

SPAREKASSEN DEN LILLE BIKUBE

SPAREKASSEN DEN LILLE BIKUBE SPAREKASSEN DEN LILLE BIKUBE Risikorapport i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen. Offentliggørelsespolitik I henhold til kapitalbekendtgørelsens 60 bilag 20, er det sparekassen pålagt at offentliggøre

Læs mere

Redegørelse om inspektion i Danske Bank (Vurdering af aktivkvalitet og stress test)

Redegørelse om inspektion i Danske Bank (Vurdering af aktivkvalitet og stress test) Finanstilsynet 26. oktober 2014 Redegørelse om inspektion i Danske Bank (Vurdering af aktivkvalitet og stress test) 1. Indledning Finanstilsynet har efter anbefaling fra Den Europæiske Banktilsynsmyndighed

Læs mere

Risikooplysninger for Ringkjøbing Landbobank A/S Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov

Risikooplysninger for Ringkjøbing Landbobank A/S Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov Side 1 af 6 Risikooplysninger for Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov (pr. 5. august 2015) Vi gør venligst opmærksom på, at redegørelsen er bygget

Læs mere

1 Indledning... 3. 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital... 6. 1.1 Hovedkonklusioner...

1 Indledning... 3. 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital... 6. 1.1 Hovedkonklusioner... Individuelt solvensbehov Danmark koncernen 31. december 2013 1 1 Indledning... 3 1.1 Hovedkonklusioner... 3 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital...

Læs mere

1 Indledning... 3. 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital... 6. 1.1 Hovedkonklusioner...

1 Indledning... 3. 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital... 6. 1.1 Hovedkonklusioner... Individuelt solvensbehov Danmark koncernen 30. september 2013 1 1 Indledning... 3 1.1 Hovedkonklusioner... 3 2 Definition af det individuelle solvensbehov... 4 3 Individuelt solvensbehov og basiskapital...

Læs mere

Den finansielle sektors udfordringer - et dansk og internationalt perspektiv

Den finansielle sektors udfordringer - et dansk og internationalt perspektiv Den finansielle sektors udfordringer - et dansk og internationalt perspektiv INDLÆG FOR VIDENCENTER FOR ØKONOMI OG FINANS - KONFERENCE MARTS 2012 VED JESPER RANGVID COPENHAGEN BUSINESS SCHOOL Aktuel tilstand

Læs mere

Risikoredegørelse 1. halvår 2015 // 1. risiko redegørelse. 1. halvår 2015

Risikoredegørelse 1. halvår 2015 // 1. risiko redegørelse. 1. halvår 2015 Risikoredegørelse 1. halvår 2015 // 1 risiko redegørelse 1. halvår 2015 Risikoredegørelse 1. halvår 2015 // 2 indhold 1. Indledning... 3 2. Anvendelsesområde... 3 3. Kapitalgrundlag... 3 4. Kapitalkrav...

Læs mere

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning N O T A T Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning Bankerne skal i fremtiden være bedre polstrede med kapital end før finanskrisen. Denne analyse giver nogle betragtninger omkring anskaffelse af ny

Læs mere

Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne?

Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne? 17. april 2015 Hvorfor stiger omkostningerne i realkreditinstitutterne? Siden begyndelsen af 2008 er den gennemsnitlige bidragssats for udlån til private steget fra 0,5 pct. til 0,8 pct. Det har medført

Læs mere

Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter

Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Indholdsfortegnelse VEJ nr. 9047 af 07/02/2013 1. Indledning 2. Tilsynsdiamantens pejlemærker 2.1. Summen af store engagementer under 125 pct. 2.2. Udlånsvækst

Læs mere

Tilførsel af egenkapital. Økonomikongres 2011. Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider)

Tilførsel af egenkapital. Økonomikongres 2011. Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider) 1 Økonomikongres 2011 Pensionsselskaber som jordejere (Kreditformidling i krisetider) Videncentret for Landbrug/Landbrug & Fødevarer Comwell Kolding, 6. december 2011 Anders Grosen Institut for Økonomi

Læs mere

Hvilken betydning har en virksomheds bestyrelse for Nordea? 5. april 2011 Erhvervskundedirektør Freddy Skov

Hvilken betydning har en virksomheds bestyrelse for Nordea? 5. april 2011 Erhvervskundedirektør Freddy Skov Hvilken betydning har en virksomheds bestyrelse for Nordea? 5. april 2011 Erhvervskundedirektør Freddy Skov g Corporate Governance hvad er god selskabsledelse? Udvidet perspektiv Basis perspektiv Ledelsesniveauerne

Læs mere

FAIF Loven DVCA orientering

FAIF Loven DVCA orientering FAIF Loven DVCA orientering Indledning Den 22. juli 2013 trådte den ny lov om forvaltere af alternative investeringsfonde m.v. ( FAIF loven ) i kraft. FAIF loven implementerer EU Direktiv 2011/61/EU om

Læs mere

DIRF-DAGEN 2014 AKTIONÆRAKTIVISME VS. AKTIVT EJERSKAB CHRISTIAN LUNDGREN

DIRF-DAGEN 2014 AKTIONÆRAKTIVISME VS. AKTIVT EJERSKAB CHRISTIAN LUNDGREN K R O M A N N R E U M E R T C V R. N R. 6 2 6 0 6 7 1 1 R E G. A D R. : S U N D K R O G S G A D E 5 DK- 2 1 0 0 K Ø B E N H A V N Ø DIRF-DAGEN 2014 AKTIONÆRAKTIVISME VS. AKTIVT EJERSKAB CHRISTIAN LUNDGREN

Læs mere

Udkast til reviderede Anbefalinger for god Selskabsledelse Komitéens høring af 15. december 2009.

Udkast til reviderede Anbefalinger for god Selskabsledelse Komitéens høring af 15. december 2009. Komitéen for god Selskabsledelse Sekretariatet Erhvervs- og Selskabsstyrelsen Kampmannsgade 1 1780 København V. Sendt til: cg-komite@eogs.dk København, den 4. februar 2010 Udkast til reviderede Anbefalinger

Læs mere

Indberetningsvejledning Nationalbankens udlånsundersøgelse

Indberetningsvejledning Nationalbankens udlånsundersøgelse DANMARKS NATIONALBANK Statistisk Afdeling Version 3 Juli 2011 Indberetningsvejledning Nationalbankens udlånsundersøgelse 1. Baggrund og generelle forhold Udlånsundersøgelsen er en kvalitativ statistik,

Læs mere

Byggeøkonomuddannelsen

Byggeøkonomuddannelsen Byggeøkonomuddannelsen Overordnet virksomhedsøkonomi Ken L. Bechmann 9. september 2013 1 Dagens emner/disposition Kort introduktion til mig og mine emner Årsregnskabet Regnskabsanalyse nøgletal Værdifastsættelse

Læs mere

Byggeøkonomuddannelsen. Overordnet virksomhedsøkonomi. Dagens emner/disposition. Introduktion til overordnet virksomhedsøkonomi

Byggeøkonomuddannelsen. Overordnet virksomhedsøkonomi. Dagens emner/disposition. Introduktion til overordnet virksomhedsøkonomi Byggeøkonomuddannelsen Overordnet virksomhedsøkonomi Ken L. Bechmann 9. september 2013 1 Dagens emner/disposition Kort introduktion til mig og mine emner Årsregnskabet Regnskabsanalyse nøgletal Værdifastsættelse

Læs mere

Corporate Governance god selskabsledelse

Corporate Governance god selskabsledelse Corporate Governance god selskabsledelse Indledning Danske, børsnoterede selskaber skal i deres årsrapport for 2006 og fremefter give en redegørelse for, hvordan de forholder sig til Komiteen for god selskabsledelses

Læs mere

Kvartalsregnskab for perioden 1. januar 31. marts 2007

Kvartalsregnskab for perioden 1. januar 31. marts 2007 Fondsbørsmeddelelse nr. 12 / 2007 2. maj 2007 Direktionen: Carsten Roth Tlf. 59 57 60 00 Kvartalsregnskab for perioden 1. januar 31. marts 2007 Meddelelse nr. 12/2007 Kvartalsregnskab Side 1 af 7 Kvartalsregnskab

Læs mere

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit

Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet. Vilkår ved exit Erhvervs-, Vækst- og Eksportudvalget 2012-13 ERU alm. del, endeligt svar på spørgsmål 91 Offentligt Økonomi- og Erhvervsministeriet Finansministeriet 13. januar 2009 Vilkår ved exit Ifølge model-notat

Læs mere

Supplerende/korrigerende information til HALVÅRSRAPPORT FOR 1. HALVÅR 2015

Supplerende/korrigerende information til HALVÅRSRAPPORT FOR 1. HALVÅR 2015 Supplerende/korrigerende information til HALVÅRSRAPPORT FOR 1. HALVÅR 2015 Indholdsfortegnelse: Side: 2. Ledelsespåtegning 3. Ledelsesberetning 4. Resultat- og totalindkomstopgørelse 1. halvår 2015 5.

Læs mere

21.08.2014 10042. Risikorapport

21.08.2014 10042. Risikorapport 21.08.2014 10042 Risikorapport 2 Individuelt solvensbehov og solvenskrav Fastsættelsen af PenSam Bank's solvensbehov sker på baggrund af en vurdering af de forskellige risikokilder, som påvirker banken.

Læs mere

Information om kapitalforhold og risici 1. halvår 2014

Information om kapitalforhold og risici 1. halvår 2014 Information om kapitalforhold og risici 1. halvår 2014 Indholdsfortegnelse 1 Indledning...3 2 Intern proces for opgørelsen af solvensbehovet...3 3 Metode til opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag

Læs mere

Aalborg Universitet. Banker i Danmark pr. 22/3-2012 Krull, Lars. Publication date: 2012. Document Version Pre-print (ofte en tidlig version)

Aalborg Universitet. Banker i Danmark pr. 22/3-2012 Krull, Lars. Publication date: 2012. Document Version Pre-print (ofte en tidlig version) Aalborg Universitet Banker i Danmark pr. 22/3-2012 Krull, Lars Publication date: 2012 Document Version Pre-print (ofte en tidlig version) Link to publication from Aalborg University Citation for published

Læs mere

Individuelt solvensbehov 30. september 2012

Individuelt solvensbehov 30. september 2012 Individuelt solvensbehov 30. september 2012 Solvensbehov og den tilstrækkelige basiskapital I henhold til lovgivningen skal bestyrelse og direktion fastsætte BankNordik s Individuelle solvensbehov. Beskrivelse

Læs mere

Regnskabsmæssige topics

Regnskabsmæssige topics Regnskabsmæssige topics Børsen den 21. februar 2013 Ved Thomas Hjortkjær Petersen statsautoriseret revisor, partner Agenda for indlæg 1. Udviklingen i branchen 2. Det individuelle solvensbehov 3. Ny regnskabsbekendtgørelse

Læs mere

Frøs Herreds Sparekasse

Frøs Herreds Sparekasse Frøs Herreds Sparekasse Risikorapport 30. juni 2012 Indholdsfortegnelse Indledning 3 Side Basiskapital 4 Solvenskrav og den tilstrækkelige kapital 5 Solvensbehov og solvenskrav 9 2 Indledning Oplysningerne

Læs mere

Ejerforhold i danske virksomheder

Ejerforhold i danske virksomheder N O T A T Ejerforhold i danske virksomheder 20. februar 2013 Finansrådet har i denne analyse gennemgået Nationalbankens værdipapirstatistik for at belyse, hvordan ejerkredsen i danske aktieselskaber er

Læs mere

Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov ultimo september 2015. GER-nr.

Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov ultimo september 2015. GER-nr. Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov ultimo september 2015 GER-nr. 80050410 1 INDHOLDSFORTEGNELSE Metode til opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag

Læs mere

Myter og fakta om bankerne

Myter og fakta om bankerne Myter og fakta om bankerne December 2012 FORORD Myter og fakta om bankerne Der har de seneste år været massivt fokus blandt politikere, medier og offentligheden generelt på banksektoren. Det er forståeligt

Læs mere

Sparekassen Faaborg Koncernen Tillæg til risikorapport Offentliggørelse af solvensbehov pr. 30. juni 2013

Sparekassen Faaborg Koncernen Tillæg til risikorapport Offentliggørelse af solvensbehov pr. 30. juni 2013 Sparekassen Faaborg Koncernen Tillæg til risikorapport Offentliggørelse af solvensbehov pr. 30. juni 2013 side 1 af 5 Indledning Nærværende tillæg til risikorapport, der offentliggøres på www.sparekassenfaaborg.dk,

Læs mere

Tillæg til risikorapport i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen. Offentliggørelse af solvensbehov pr. 31. marts 2014. Udgivet den 5. maj 2014.

Tillæg til risikorapport i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen. Offentliggørelse af solvensbehov pr. 31. marts 2014. Udgivet den 5. maj 2014. Tillæg til risikorapport i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen Offentliggørelse af solvensbehov pr. 31. marts 2014. Udgivet den 5. maj 2014. Indholdsfortegnelse Side 1. Indledning 3 2. Solvensbehov

Læs mere

Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S

Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S November 2007 Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S Investeringsprodukt Ved køb af aktier i Vexa Pantebrevsinvest investerer De indirekte i fast ejendom i Danmark, primært i parcelhuse på Sjælland. Investering

Læs mere

Information om kapitalforhold og risici. 1. halvår 2015

Information om kapitalforhold og risici. 1. halvår 2015 Information om kapitalforhold og risici 1. halvår 2015 Indholdsfortegnelse 1 Indledning... 3 2 Intern proces for opgørelsen af solvensbehovet... 3 3 Metode til opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag

Læs mere

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt solvenskrav (pr. 14. august 2014) Indholdsfortegnelse 1. Beskrivelse af Skjern Banks interne proces

Læs mere

Politik til imødegåelse af interessekonflikter

Politik til imødegåelse af interessekonflikter J.nr. 74-12295 Baneskellet 1 Hammershøj 8830 Tjele Telefon 8799 3000 CVR-nr. 31843219 Nærværende politik for Danske Andelskassers Bank A/S (i det følgende benævnt DAB) er udarbejdet med udgangspunkt i

Læs mere

Topdanmarks Kapitalmodel

Topdanmarks Kapitalmodel Topdanmarks Kapitalmodel Alternativer til egenkapital Topdanmark anser egenkapital for at være et blandt flere instrumenter til beskyttelse mod risiko. Formålet med at have egenkapital ud over det lovpligtige

Læs mere

Risikorapport pr. 30. juni 2013

Risikorapport pr. 30. juni 2013 pr. 30. juni 2013 Indhold Indhold risikorapport 30.06.2013 Side Indledning... 3 Solvenskrav og tilstrækkelig basiskapital... 4 Tilstrækkelig basiskapital og solvensbehov... 6 Solvensmæssig overdækning...

Læs mere

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt solvenskrav (pr. 19. august 2010) Indholdsfortegnelse Side 1. Beskrivelse af solvensbehovsmodel m.m.,

Læs mere

Reference - direkte tlf.nr. 20. august 2001 CA/yc - 74 36 20 00

Reference - direkte tlf.nr. 20. august 2001 CA/yc - 74 36 20 00 Københavns Fondsbørs Øvrige interessenter Fondsbørsmeddelelse nr. 09/01 Direktionen Peberlyk 4 Postboks 1038 6200 Aabenraa Telefon 74 36 36 36 Telefax 74 36 35 36 mogens.asmund@sydbank.dk www.sydbank.dk

Læs mere

Høringsperioden afsluttes den 9. oktober 2014, og det endelige lovforslag forventes fremsat i januar 2015.

Høringsperioden afsluttes den 9. oktober 2014, og det endelige lovforslag forventes fremsat i januar 2015. 9. september 2014 Nyhedsbrev Bank & Finans Implementering af Solvens II-Direktivet i dansk ret Finanstilsynet sendte den 28. august 2014 lovforslag ( Lovforslaget ) til implementering af dele af Europa-Parlamentets

Læs mere

Baggrundsnotat: Finansiel Stabilitets overtagelse af Gudme Raaschou Bank

Baggrundsnotat: Finansiel Stabilitets overtagelse af Gudme Raaschou Bank Baggrundsnotat: Finansiel Stabilitets overtagelse af Gudme Raaschou Bank Den 29. april 2009 meddelte Finansiel Stabilitet A/S (i det følgende Finansiel Stabilitet), at selskabet den 16. april 2009 havde

Læs mere

Bidragssatser for heltidsbedrifter 2014 Niveau og spredning

Bidragssatser for heltidsbedrifter 2014 Niveau og spredning Marts 2015 Bidragssatser for heltidsbedrifter 2014 Niveau og spredning Highlights Den gennemsnitlige bidragssats for heltidsbedrifter lå i 2014 på pct. en stigning på 0,13 procentpoint fra 2012 til 2014.

Læs mere

Topdanmarks Kapitalmodel

Topdanmarks Kapitalmodel Topdanmarks Kapitalmodel Alternativer til egenkapital Topdanmark anser egenkapital for at være et blandt flere instrumenter til beskyttelse mod risiko. Formålet med at have egenkapital ud over det lovpligtige

Læs mere

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt

Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt Risikooplysninger for Skjern Bank A/S Redegørelse vedrørende individuelt solvensbehov og individuelt kapitalkrav (pr. 30. april 2015) Indholdsfortegnelse 1. Beskrivelse af Skjern Banks interne proces for

Læs mere

Den Jyske Sparekasse TILLÆG TIL KONCERNRISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDT- GØRELSEN

Den Jyske Sparekasse TILLÆG TIL KONCERNRISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDT- GØRELSEN Den Jyske Sparekasse TILLÆG TIL KONCERNRISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDT- GØRELSEN Offentliggørelse af solvensbehov pr. 31.03.2012 0 Indhold 1. INDLEDNING... 1 2. SOLVENSBEHOV... 1 2.1

Læs mere

23. august 1999. Fondsbørsmeddelelse 16/99

23. august 1999. Fondsbørsmeddelelse 16/99 Københavns Fondsbørs Fondsbørsen i Luxembourg Fondsbørsen i Frankfurt Fondsbørsen i London Fondsbørsen i Düsseldorf Fondsbørsen i Amsterdam Fondsbørsen i Zürich Pressen 23. august 1999 Fondsbørsmeddelelse

Læs mere

SOLVENSBEHOVSRAPPORT 31.12.2013

SOLVENSBEHOVSRAPPORT 31.12.2013 SOLVENSBEHOVSRAPPORT 31.12.2013 Den lille Bikubes bestyrelse har drøftelser omkring fastsættelsen af solvensbehovet. Drøftelserne tager udgangspunkt i en indstilling fra direktionen. Indstillingen indeholder

Læs mere

Lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter og andre initiativer i kreditpakken

Lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter og andre initiativer i kreditpakken Lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter og andre initiativer i kreditpakken 1 Introduktion Den 10. oktober 2008 vedtog folketinget lov om finansiel stabilitet, der introducerer en garantiordning

Læs mere

Totalkredit A/S Regnskabsmeddelelse 1. halvår 2003

Totalkredit A/S Regnskabsmeddelelse 1. halvår 2003 Københavns Fondsbørs Nikolaj Plads 6 1067 København K 12. august 2003 Totalkredit A/S Regnskabsmeddelelse 1. halvår 2003 Bestyrelsen for Totalkredit A/S har på et møde i dag godkendt regnskabet for 1.

Læs mere

1.3 Formålet med denne politik er at forhindre, at en interessekonflikt bliver udnyttet af Selskabet eller dets medarbejdere til skade for kunden.

1.3 Formålet med denne politik er at forhindre, at en interessekonflikt bliver udnyttet af Selskabet eller dets medarbejdere til skade for kunden. 1. Indledning 1.1 Denne politik ( Politik for håndtering af interessekonflikter ) definerer og skitserer retningslinjerne for Formuepleje A/S Fondsmæglerselskab ( Selskabet ) i relation til interessekonflikter.

Læs mere

SDO-lovgivningen og dens betydning

SDO-lovgivningen og dens betydning SDO-lovgivningen og dens betydning Fra 1. juli af, blev de nye SDO- og SDRO-lån en realitet, og vi har allerede set de første produkter på markedet. Med indførelsen af de nye lån er der dermed blevet ændret

Læs mere

Risikooplysninger for Salling Bank A/S Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapital grundlag og individuelt solvensbehov

Risikooplysninger for Salling Bank A/S Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapital grundlag og individuelt solvensbehov Risikooplysninger for Salling Bank A/S Kvartalsvis redegørelse vedrørende tilstrækkeligt kapital grundlag og individuelt solvensbehov Salling Bank gør opmærksom på, at redegørelsen er opbygget således,

Læs mere

Fondsbørsmeddelelse. Redegørelse fra bestyrelsen i ISS A/S. Fondsbørsmeddelelse nr. 14/05 12. april 2005

Fondsbørsmeddelelse. Redegørelse fra bestyrelsen i ISS A/S. Fondsbørsmeddelelse nr. 14/05 12. april 2005 Fondsbørsmeddelelse Fondsbørsmeddelelse nr. 14/05 12. april 2005 Redegørelse fra bestyrelsen i Redegørelse fra bestyrelsen i i henhold til 7 i Fondsrådets bekendtgørelse nr. 827 af den 10. november 1999

Læs mere

Nordea Kredit Realkreditaktieselskab har i dag offentliggjort vedlagte Årsregnskabsmeddelelse 2012 med følgende overskrifter:

Nordea Kredit Realkreditaktieselskab har i dag offentliggjort vedlagte Årsregnskabsmeddelelse 2012 med følgende overskrifter: København, 30. januar 2013 Til: NASDAQ OMX Copenhagen A/S Nordea Kredit Realkreditaktieselskab Årsregnskabsmeddelelse 2012 Selskabsmeddelelse nr. 10, 2013 Nordea Kredit Realkreditaktieselskab har i dag

Læs mere

Risikostyring. Pr. 30. juni 2014. Side 1 af 5

Risikostyring. Pr. 30. juni 2014. Side 1 af 5 Risikostyring Pr. 3. juni 214 Side 1 af 5 Baggrund I overensstemmelse med bilag 2 i bekendtgørelse om opgørelse af risikoeksponeringer, kapitalgrundlag og solvensbehov nr. 295 af den 27. marts 214 gives

Læs mere

Guide: Undgå at miste penge på bankkrak

Guide: Undgå at miste penge på bankkrak Guide: Undgå at miste penge på bankkrak Spar Lolland var en af de sidste. Bølgen af bankkrak og fusioner er slut, spår fremtidsforsker. Men skulle heldet være ude, så får du her en guide til, hvordan du

Læs mere

RISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDTGØRELSEN

RISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDTGØRELSEN RISIKORAPPORT I HENHOLD TIL KAPITALDÆKNINGSBEKENDTGØRELSEN I henhold til kapitalbekendtgørelsens bilag 20 er det sparekassen pålagt at offentliggøre oplysninger omkring sine finansielle risici og sine

Læs mere

Periodemeddelelse. 1. januar 31. marts 2015. for Jutlander Bank A/S

Periodemeddelelse. 1. januar 31. marts 2015. for Jutlander Bank A/S NASDAQ OMX Copenhagen A/S Nikolaj Plads 6 1007 København K Aars, den 11. maj 2015 Selskabsmeddelelse nr. 5/2015 Periodemeddelelse 1. januar 31. marts 2015 for Jutlander Bank A/S Yderligere oplysninger:

Læs mere

Redegørelse om udlånsudviklingen. 2. halvår 2012. i henhold til lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter. CVR-nr.

Redegørelse om udlånsudviklingen. 2. halvår 2012. i henhold til lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter. CVR-nr. Redegørelse om udlånsudviklingen i henhold til lov om statsligt kapitalindskud i kreditinstitutter 2. halvår 2012 CVR-nr. 32 77 66 55 Denne redegørelse er udarbejdet i henhold til lov om statsligt kapitalindskud

Læs mere

København, september 2015. Notat: Selskaber med begrænset hæftelse. Notatet indeholder blandt andet følgende konklusioner:

København, september 2015. Notat: Selskaber med begrænset hæftelse. Notatet indeholder blandt andet følgende konklusioner: København, september 2015 Notat: Selskaber med begrænset hæftelse Notatet indeholder blandt andet følgende konklusioner: Antallet af anpartsselskaber er steget fra ca. 77.700 selskaber i 2001 til ca. 199.500

Læs mere

Dronninglund Sparekasse

Dronninglund Sparekasse Halvårsrapport pr. 30.06.2015 Dronninglund Sparekasse CVR: 5894 3010 www.dronspar.dk Indholdsfortegnelse Side Ledelsespåtegning 2 Ledelsesberetning 3 Anvendt regnskabspraksis 8 Resultat- og totalindkomstopgørelse

Læs mere

1. Indledning... 3. 2. Proces for opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov 4

1. Indledning... 3. 2. Proces for opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov 4 Indhold Side 1. Indledning... 3 2. Proces for opgørelse af tilstrækkeligt kapitalgrundlag og individuelt solvensbehov 4 2.1 Grundlag for kapitalstyring... 4 2.2 Risikoidentifikation... 4 2.3 Den interne

Læs mere

Gældende fra 01.01-2018. Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter

Gældende fra 01.01-2018. Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Gældende fra 01.01-2018 Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter Indholdsfortegnelse Vejledning om tilsynsdiamanten for pengeinstitutter...2

Læs mere

Risikooplysninger for Frørup Andelskasse. Redegørelse vedrørende tilstrækkelig kapitalgrundlag efter fradrag og individuelt solvensbehov.

Risikooplysninger for Frørup Andelskasse. Redegørelse vedrørende tilstrækkelig kapitalgrundlag efter fradrag og individuelt solvensbehov. Kapitalredegørelse for Frørup Andelskasse årsregnskab 214. Risikooplysninger for Frørup Andelskasse. Redegørelse vedrørende tilstrækkelig kapitalgrundlag efter fradrag og individuelt solvensbehov. Indholdsfortegnelse:

Læs mere

Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling. Regina M. Andersen, partner

Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling. Regina M. Andersen, partner Aktielån og flagningsreglerne samt regler og praksis inden for short selling Regina M. Andersen, partner 1 Introduktion til emnerne Aktielån og flagning Shortselling Flagningsreglerne i VHL 29 Reglerne

Læs mere

Formuepleje A/S Fondsmæglerselskab ALMINDELIGE FORRETNINGSBETINGELSER // MAJ 2015

Formuepleje A/S Fondsmæglerselskab ALMINDELIGE FORRETNINGSBETINGELSER // MAJ 2015 Formuepleje A/S Fondsmæglerselskab ALMINDELIGE FORRETNINGSBETINGELSER // MAJ 2015 FORMUEPLEJE A/S, FONDSMÆGLERSELSKAB ALMINDELIGE FORRETNINGSBETINGELSER Betingelsernes anvendelsesområde Formuepleje A/S

Læs mere

I forbindelse med offentliggørelsen af denne meddelelse udtaler ordførende direktør Anders Dam:

I forbindelse med offentliggørelsen af denne meddelelse udtaler ordførende direktør Anders Dam: - NASDAQ OMX Copenhagen A/S Jyske Bank-koncernen forventer et resultat før skat for 1. halvår 2014 i niveauet 3,0 mia. kr. Nye boliglånsprodukter for ca. 9,0 mia. kr. Jyske Bank lancerer Jyske F3 og Jyske

Læs mere

Sparekassen Thy. CVR-Nr. 24 25 58 16

Sparekassen Thy. CVR-Nr. 24 25 58 16 Sparekassen Thy CVR-Nr. 24 25 58 16 Risikorapport vedr. opgørelse af tilstrækkelig basiskapital pr. 30. juni 2014 Risikorapport 30. juni 2014 - Sparekassen Thy Indholdsfortegnelse Indledning 3 Solvensbehov

Læs mere

2 Den lille bog om kapitalfonde

2 Den lille bog om kapitalfonde EVCA_LBPE_Danish CS5_FA_V3.indd 1 30/10/2013 12:49 2 Den lille bog om EVCA_LBPE_Danish CS5_FA_V3.indd 2 30/10/2013 12:49 3 Den lille bog om Virksomhedsejere findes i flere forskellige former. Nogle virksomheder

Læs mere

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010 ÅRSREGNSKAB 2009 Pressemøde 4. februar 2010 Peter Straarup Ordførende direktør Tonny Thierry Andersen Koncernøkonomidirektør Årets resultat 2009: Overskud trods den største realøkonomiske tilbagegang i

Læs mere

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008 Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier Halvårsrapport 2008 Indholdsfortegnelse Ledelsesberetning... 3 Anvendt regnskabspraksis... 5 Resultatopgørelse... 6 Balance... 6 Hoved- og nøgletal... 6 2 Investeringsforeningen

Læs mere

OMX Den Nordiske Børs København Nikolaj Plads 6 1007 København. Elektronisk fremsendelse. Selskabsmeddelelse 27/2007. Silkeborg, den 25.

OMX Den Nordiske Børs København Nikolaj Plads 6 1007 København. Elektronisk fremsendelse. Selskabsmeddelelse 27/2007. Silkeborg, den 25. OMX Den Nordiske Børs København Nikolaj Plads 6 1007 København Elektronisk fremsendelse Selskabsmeddelelse 27/2007 Silkeborg, den 25. oktober 2007 ITH Industri Invest A/S har fokuseret sin investeringsstrategi

Læs mere

Periodemeddelelse. 1. januar 30. september 2015. for Jutlander Bank A/S

Periodemeddelelse. 1. januar 30. september 2015. for Jutlander Bank A/S NASDAQ OMX Copenhagen A/S Nikolaj Plads 6 1007 København K Aars, den 9. november 2015 Selskabsmeddelelse nr. 8/2015 Periodemeddelelse 1. januar 30. september 2015 for Jutlander Bank A/S Yderligere oplysninger:

Læs mere

Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis

Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis www.pwc.dk/vaerdiansaettelse Værdiansættelse af virksomheder: Sådan fastlægges afkastkravet i praksis Foto: Jens Rost, Creative Commons BY-SA 2.0 Februar 2016 Værdiansættelse af virksomheder er ikke en

Læs mere

Selskabsreformen. særlige regler for finansielle virksomheder

Selskabsreformen. særlige regler for finansielle virksomheder Selskabsreformen særlige regler for finansielle virksomheder Lov om aktie- og anpartsselskaber (selskabsloven) 1 trådte for hoveddelens vedkommende i kraft den 1. marts 2010. Den resterende del af loven

Læs mere

Granskningstema for ebh-fonden, CVR-nr. 15 63 60 84. 18. marts 2009 Sag 08-331.558 /cdp. Kampmannsgade 1 1780 København V

Granskningstema for ebh-fonden, CVR-nr. 15 63 60 84. 18. marts 2009 Sag 08-331.558 /cdp. Kampmannsgade 1 1780 København V Granskningstema for ebh-fonden, CVR-nr. 15 63 60 84 18. marts 2009 Sag 08-331.558 /cdp Baggrund Erhvervs- og Selskabsstyrelsen har som fondsmyndighed for ebhfonden, CVR-nr. 15 63 60 84 foretaget undersøgelser

Læs mere

Opgørelse af solvensbehov for Sparekassen Bredebro pr. 31.122013

Opgørelse af solvensbehov for Sparekassen Bredebro pr. 31.122013 Opgørelse af solvensbehov for Sparekassen Bredebro pr. 31.122013 Indledning Den interne proces for vurdering og opgørelse af solvensbehovet ( ICAAP Internal Capital Adequacy Assessment Proces) er udgangspunktet

Læs mere

Analyse af udviklingen i kreditstandarder for nyudlån

Analyse af udviklingen i kreditstandarder for nyudlån Finanstilsynet 30. april 2014 Analyse af udviklingen i kreditstandarder for nyudlån 1. Indledning Finanstilsynet har foretaget en analyse af, hvorvidt konkurrencesituationen blandt pengeinstitutterne giver

Læs mere

Hermed fremsendes halvårsrapport for 1. halvår 2003 for Salling Bank A/S

Hermed fremsendes halvårsrapport for 1. halvår 2003 for Salling Bank A/S Box 119, DK-78 Skive Københavns Fondsbørs Nikolaj Plads 6 17 København K Meddelelse nr. 11 Skive, den 6. august 23 Hermed fremsendes halvårsrapport for 1. halvår 23 for Salling Bank A/S Følgende hovedtræk

Læs mere

ETABLERING AF DATTERSELSKAB I USA. Af Finn Martensen, advokat(h), attorney at law, Martensen Wright Advokatanpartsselskab 1

ETABLERING AF DATTERSELSKAB I USA. Af Finn Martensen, advokat(h), attorney at law, Martensen Wright Advokatanpartsselskab 1 ETABLERING AF DATTERSELSKAB I USA Af Finn Martensen, advokat(h), attorney at law, Martensen Wright Advokatanpartsselskab 1 Artiklen er begrænset til de væsentligste juridiske forhold, som vedrører etablering

Læs mere

Finanssektorens fremtid efter finanskrisen - De regulatoriske rammer

Finanssektorens fremtid efter finanskrisen - De regulatoriske rammer Finanssektorens fremtid efter finanskrisen - De regulatoriske rammer Koncernchef Peter Engberg Jensen Nykredit 11. januar 2010 De regulatoriske rammer Spørgsmål som skal besvares: 2 Hvad skabte krisen?

Læs mere

Danske Andelskassers Bank A/S

Danske Andelskassers Bank A/S Danske Andelskassers Bank A/S Investorpræsentation - Opdateret 29. februar 2012 Indhold Kære aktionær Danske Andelskassers Bank Organisation Historie Fokus på det lokale En betydende spiller Værdiskabelse

Læs mere

Tillæg til risikorapport. i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen

Tillæg til risikorapport. i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen Tillæg til risikorapport i henhold til kapitaldækningsbekendtgørelsen Offentliggørelse af solvensbehov pr. 31. marts 2010 Indholdsfortegnelse Side 1. Indledning 3 2. Solvensbehov 2.1 Beskrivelse af solvensbehovsmodel

Læs mere

Bestyrelsesarbejde og værdiskabelse

Bestyrelsesarbejde og værdiskabelse Bestyrelsesarbejde og værdiskabelse Jeppe Christiansen Adm. direktør 10. oktober 2014 Maj Invest Vores forretningsmodel er global Get the big picture right Økonomiske fundamentals vinder Langsigtede investeringer

Læs mere

26. april 2007. Københavns Fondsbørs Pressen. Fondsbørsmeddelelse 7/2007 FIH kvartalsrapport januar-marts 2007

26. april 2007. Københavns Fondsbørs Pressen. Fondsbørsmeddelelse 7/2007 FIH kvartalsrapport januar-marts 2007 Københavns Fondsbørs Pressen 26. april 2007 Fondsbørsmeddelelse 7/2007 FIH kvartalsrapport januar-marts 2007 Tilfredsstillende resultat efter skat på 274 mio. kr. Fortsat vækst i FIHs traditionelle forretningsområder

Læs mere

ANBEFALINGER FOR GOD FONDSLEDELSE MARIANNE PHILIP

ANBEFALINGER FOR GOD FONDSLEDELSE MARIANNE PHILIP ANBEFALINGER FOR GOD FONDSLEDELSE MARIANNE PHILIP 10. JUNI 2013 K R O M A N N R E U M E R T C V R. N R. 6 2 6 0 6 7 1 1 R E G. A D R. : S U N D K R O G S G A D E 5 DK- 2 1 0 0 K Ø B E N H A V N Ø HVAD

Læs mere

SIFI-kapitalkrav og risikovægtede aktiver

SIFI-kapitalkrav og risikovægtede aktiver SIFI-kapitalkrav og risikovægtede aktiver Er SIFI-kravene baseret på et for løst grundlag? Notat fra sekretariatet, september 2013 1 Konklusioner Ved overgang til Basel II regler i 0 erne, fik danske kreditinstitutter

Læs mere

DANSK INDUSTRIS KAPITALMARKEDSDAG 2015 - FÅ DEN BEDSTE AFTALE MED BANKEN

DANSK INDUSTRIS KAPITALMARKEDSDAG 2015 - FÅ DEN BEDSTE AFTALE MED BANKEN DANSK INDUSTRIS KAPITALMARKEDSDAG 2015 - FÅ DEN BEDSTE AFTALE MED BANKEN KORT OM BANK BROKERS VORE KLIENTERS FINANSIELLE UDFORDRINGER ER VORES OMDREJNINGSPUNKT 2 VORES TILBUD Vi sikrer, at I har de rigtige

Læs mere

Nordisk Försäkringstidskrift 1/2012. Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen

Nordisk Försäkringstidskrift 1/2012. Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen Solvens II giv plads til tilpasning i pensionsbranchen Med Solvens II forøges i mange tilfælde kapitalkravene til de europæiske forsikringsselskaber. Hensigten er blandt andet bedre forbrugerbeskyttelser,

Læs mere

Totalkredit A/S offentliggør tillæg til prospekt for udbud af realkreditobligationer

Totalkredit A/S offentliggør tillæg til prospekt for udbud af realkreditobligationer Til Københavns Fondsbørs 16. august 2007 Totalkredit A/S offentliggør tillæg til prospekt for udbud af realkreditobligationer Totalkredit A/S offentliggør tillæg til prospekt for udbud af realkreditobligationer

Læs mere