En performanceevaluering af danske investeringsforeninger ved hjælp af faktor- og indeksmodeller

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "En performanceevaluering af danske investeringsforeninger ved hjælp af faktor- og indeksmodeller"

Transkript

1 Institut for Finansiering Cand. Merc. Finansiering Kandidatafhandling Forfattere: Søren Cederstrøm Dohn Anders Thorup Bertramsen Vejleder: Michael Christensen En performanceevaluering af danske investeringsforeninger ved hjælp af faktor- og indeksmodeller Kan de danske investeringsforeninger slå markedet? Handelshøjskolen i Århus Oktober 2003

2 Abstract The question, of whether the portfolio managers can outguess the market, has been of great academic interest since the development of the Jensen measure. The countless numbers of performance studies since then have mostly indicated that the portfolio managers are unable to outsmart the market. These performance studies have been conducted with a variety of different measures, but the original Jensen measure is still among the most favoured. These newer models have rarely or never been used on the Danish market, which is a result of limited objective analysis. The intention of this paper is to use the original Jensen measure and various factor models on the Danish mutual fund market to present an objective perspective on the performance of the Danish mutual funds. The selected funds in this paper constitute 32% of the total market capitalisation, and are limited to those in operation before 1/ and until the 1/ The 48 funds are divided into 5 subgroups based on their investment areas. The analysis is conducted through the following models: The Jensen measure, multi indexand factor models, Fama & French and Carhart. Furthermore, it has been chosen to perform a Peer-Group analysis to evaluate the funds internally without the use of an arbitrarily chosen benchmark. Before the analysis the models are discussed in theoretical detail and the APT theory, of which most of the models are based, is introduced. In addition, principal component analysis has been applied to estimate the exact number of necessary factors in the different areas to accommodate the factor models. The thesis shows that the results differ widely between the stock and the fixed income funds. The stock funds are unable to outperform the market, which is consistent across all models, while a few fixed income funds are capable of outperforming the benchmark. The performance of the stock funds turns out to be that 9 of 32 funds demonstrate negatively, while the remaining perform neutrally. The fixed income funds prove more difficult to evaluate due to their differences, which are based on their different investment focuses. The results are therefore more unclear than the stock funds ones. The paper indicates that the special stock funds are best evaluated by the expanded models like Fama & French, with the exception of Carharts model, since the portfolio managers do not use the momentum factor, on which it is based. The fixed income funds are best analysed by the factor models which are individually constructed based on the funds holdings. All the results are thus consistent with prior studies from various other markets in this area.

3 1. INDLEDNING PROBLEMFORMULERING AFGRÆNSNING STRUKTUR PÅ AFHANDLINGEN INDLEDENDE BEMÆRKNINGER VEDRØRENDE INVESTERINGSFORENINGER OPBYGNING OG LOVGIVNING FORDELE VED INVESTERING I INVESTERINGSFORENINGER MARKEDSSTATISTIK FOR INVESTERINGSFORENINGERNE KURSFASTSÆTTELSE FASTSÆTTELSE AF DIVIDENDE OG INDRE VÆRDI IFRS OPGØRELSESMETODE RESULTATERNE AF UDENLANDSKE UNDERSØGELSER TEORI- OG METODEVALG GRUNDLÆGGENDE AFKASTBEREGNING CAPM-BASEREDE PERFORMANCEMÅL Jensen indekset Kritik af Jensen indekset ARBITRAGE PRICING THEORY Empiriske undersøgelser af Arbitrage Pricing Theory Statistisk og økonomisk identifikation af faktorer MULTI-INDEKS-/FAKTORMODEL FAMA & FRENCHS ØKONOMISKE 3-FAKTOR MODEL Tre-faktor model til analyse af aktieporteføljer Empiriske resultater af Fama & Frenchs økonomiske tre-faktor model CARHARTS ØKONOMISKE 4-FAKTOR MODEL INTERN RANGERING PEER-GROUP ALTERNATIVE MODELLER Performance Change Measure Grubers Multiindeks model To-faktor model til analyse af obligationsporteføljer DATAANALYSE VALG AF INVESTERINGSFORENINGER Kriterier for udvælgelse af afdelinger Stikprøvens markedsstatistik BIAS I DATASÆTTET Survivorship bias Selection bias PROXY FOR DEN RISIKOFRI RENTE BENCHMARKS/MARKEDSINDEKS Indeks i Jensen α Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Danske obligationer Globale obligationer Statistisk og økonomisk identifikation af faktorer Statistiske faktorer Økonomiske faktorer Multiindeks/faktor modellerne Danske aktier Danske obligationer Globale obligationer Faktorer i Fama & French Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Carharts 4-faktor model Danske aktier...60

4 Europæiske aktier Globale aktier Peer-Group SPLITS MODELLERNES ANVENDELSESOMRÅDE FORUDSÆTNINGER ANALYSE RESULTATER VED BRUG AF JENSEN INDEKSET Danske Aktier Europæiske aktier Globale aktier Danske obligationer Globale obligationer Generelt RESULTATER VED BRUG AF DE STATISTISK ESTIMEREDE MULTIFAKTOR MODELLER Danske aktier Danske obligationer Globale obligationer Generelt RESULTATER VED BRUG AF FAMA & FRENCHS ØKONOMISKE 3-FAKTOR MODEL Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Generelt RESULTATER VED BRUG AF CARHARTS ØKONOMISKE 4-FAKTOR MODEL Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Generelt RESULTATER VED BRUG AF FAMA & FRENCHS STATISTISKE 3-FAKTORMODEL Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Generelt RESULTATER VED BRUG AF CARHARTS STATISTISKE 4-FAKTOR MODEL Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Generelt RESULTATER VED BRUG AF PEER-GROUP Danske aktier Europæiske aktier Globale aktier Danske obligationer Globale obligationer Generelt INVESTERINGSFORENINGERNES GENERELLE PERFORMANCE VALIDERING AF MODELLER FEJLKILDER PERSPEKTIVERING KONKLUSION LITTERATUR APPENDIKS A-B BILAG 1-12

5 1. Indledning Why do investors buy actively managed open end mutual funds and pay one dollar for each dollar under management when the investor can get a better deal by buying index funds? Gruber, Ovenstående citat illustrerer det paradoks, som længe har vakt undren i de litterære kredse. Den evige tro på at være i stand til at slå markedet har medført, at investorerne foretrækker de aktive afdelinger frem for passive indeks afdelinger 1. Markedet for danske investeringsforeninger er, ligesom i andre lande, stærkt domineret af aktive afdelinger, mens de passive afdelinger næsten ikke eksisterer i Danmark. Det interessante i relation til ovenstående citat er dermed, om de danske investorer har haft nogen fordel ved at foretrække aktive afdelinger, eller om afdelingerne ikke kan slå markedet. Væksten i markedet for investeringsforeninger i Danmark er et direkte resultat af den øgede interesse for investering, som danskerne har fået gennem de seneste årtier. Den stigende interesse har gjort investeringsforeningerne til store spillere på de finansielle markeder, og de administrerer i dag omkring 329 mia. kr. 2 (www.ifr.dk). Selvom væksten har været enorm, har kvaliteten af afkastene og analyserne af disse ikke oplevet tilsvarende forbedringer. Behovet for kvalitetsfyldte analyser blandt investorerne er kun blevet yderligere forøget efter ITkrakket i marts 2000, der har gjort investorerne endnu mere kritiske. Et af de vigtigste punkter ved investeringerne er at kunne evaluere dem, og samtidig vurdere hvorledes udviklingen har været i forhold til andre alternativer. Dette er et af de områder, hvor informationerne fra investeringsforeningerne er af yderst kritisabel kvalitet. Kritikken fra litterære kredse beror især på valget af metoder til måling af performance, hvilket skyldes en dårligere model end dem, som benyttes i de fleste andre lande. I modsætning til andre lande, hvor man benytter Jensens α 3, benytter de danske investeringsforeninger og Investeringsforeningsrådet, herefter benævnt IFR, Sharpe Ratioen 4. Dette valg har medført en del kritik, som bl.a. har været et af motivationspunkterne ved denne afhandling. Efterspørgslen efter informationer om investeringsforeningernes performance har f.eks. også medført megen spalteplads til ratingbureauet Morningstar i Morgenavisen Jyllands-Posten, hvor Morningstar benytter en variant af Sharpe Ratioen. 1 Kan defineres som markedet, da afdelingerne kopierer givne markedsindeks. 2 Pr. 1/ Jensens α: Afdelingens afkast fratrukket den risikofrie rente, regresseret på et givent benchmarks afkast. Modellen vil både blive benævnt som Jensens α og Jensen indekset igennem afhandlingen. 4 Sharpe ratioen: Afdelingens afkast fratrukket den risikofrie rente i forhold til afdelingens samlede volatilitet. 1

6 Egentlige analyser af de danske investeringsforeninger er med undtagelse af ovenstående derfor næsten udelukkende blevet foretaget af branchen selv gennem IFR eller investeringsforeningerne. Man kan derfor stille spørgsmålstegn ved objektiviteten af både metoderne og resultaterne, hvilket har været et andet interessant aspekt ved denne afhandling. I forbindelse med investeringsforeningernes udbredelse i udlandet er der samtidig løbende blevet udviklet flere sofistikerede modeller til evaluering af afdelingernes performance. Disse har ikke vundet udbredelse i Danmark med undtagelse af de litterære kredse og blandt studerende i diverse kandidatafhandlinger. Det er derfor den fundamentale hensigt med denne afhandling at give et mere nuanceret og objektivt billede af investeringsforeningernes performance. Dette vil blive forsøgt ved hjælp af flere af de udenlandske modeller, som investeringsforeningerne og IFR ikke har ment værende nødvendige informationskilder. 1.1 Problemformulering Som indledningen ligger op til, er hensigten med denne afhandling at foretage en performanceevaluering af 48 udvalgte danske investeringsforeningsafdelinger, som har været aktive fra d. 1/ til d. 1/ Dette vil blive tilvejebragt ved hjælp af flere modeller, hvor enkelte af disse ikke tidligere, til vores kendskab, har været anvendt på det danske marked. Hovedspørgsmålene, som denne afhandling vil give svar på, er derfor: 1. Hvordan har de 48 udvalgte danske investeringsforeningsafdelinger performet i perioden fra d. 1/ til d. 1/ ved brug af forskellige modeller? 2. Hvilke og hvor mange faktorer udøver indflydelse på aktie- og obligationsafdelingernes afkast? 3. Er konklusionerne af undersøgelsen afhængige af hvilke modeller, som bliver brugt? 4. Er der nogen specielle investeringsforeninger, som skiller sig ud fra mængden? 5. Hvilke modeller er mest velegnede til det danske marked og hvorfor? Ad.1: Det vil blive belyst ved hjælp af flere forskellige modeller, hvorledes de 48 udvalgte afdelinger har performet i den pågældende periode. Modellerne har alle den egenskab, at de igennem litterære artikler er blevet fremhævet som værende velegnede til formålet og samtidig sjældent benyttet på det danske marked. De modeller, som benyttes til at belyse problemstillingen, er Jensens α, multiindeks-/faktormodeller, Fama & French og Carharts økonomiske faktormodeller. Udvælgelsen af disse modeller er sket på baggrund af diverse udenlandske artikler indenfor området. Inden anvendelse vil alle modellerne blive beskrevet teoretisk for at 2

7 kunne sammenkoble teorien bag modellerne med resultaterne af analysen, da disse i flere tilfælde kan være tæt relateret. Ad. 2: Igennem statistiske estimationer kan man identificere antallet af faktorer, som har indflydelse på afkastet. Det er derfor interessant at undersøge, hvilke og hvor mange faktorer, som har dette, da det også kan bruges til at fastslå, hvilke modeller som er tilstrækkelige at anvende. Ad. 3: Da der både indgår faktor- og indeksmodeller i undersøgelsen, kan der forekomme forskelle i resultaterne. Disse forskelle vil blive undersøgt og uddybet, da de vil være med til at give indtryk af modellernes styrker og svagheder. Desuden vil det også blive undersøgt, hvorfor de enkelte forskelle optræder, da de kan være med til at belyse den enkelte afdelings investeringsstrategi. Ad. 4: På baggrund af at der optræder flere afdelinger fra nogle investeringsforeninger, kan der eventuelt tænkes at være nogle generelle tendenser eller træk, som er gennemgående for de enkelte investeringsforeningsafdelinger. Både med hensyn til generel performance eller hvordan afdelingerne opfører sig i modellerne. Desuden vil spørgsmålet omhandle problemstillingen i det indledende citat. Ad. 5: Eftersom flere af modellerne er udbygninger af Jensens α, vil der ud fra analyseresultaterne blive påvist, om de udbyggede modeller tilføjer ekstra information, eller om de er unødvendige. Dette bygger især på, om afdelingerne benytter sig af de handelsstrategier, som bevirker, at de udbyggede modeller er mest anvendelige. 1.2 Afgrænsning Ved udarbejdelse af en kandidatafhandling er det vigtigt, hvilket perspektiv man ønsker at ligge i opgaven, da dette skaber en naturlig grænse for, hvilke områder der er vigtige, og hvilke som ligger udenfor selve problemstillingen. I problemformuleringen bliver der lagt op til en performancemåling af investeringsforeningerne ud fra afdelingernes dispositioner vedrørende porteføljeplejen. Dette betyder dermed også, at der ikke vil blive fokuseret på, hvorledes nettoafkastet for den private investor har været, da der dermed skal tages skattemæssige hensyn. De fordele, som investeringsforeningerne angiver, der er ved at investere hos dem, vil blive kort beskrevet, men der vil ikke blive brugt plads på en egentlig diskussion af disse. Den ge- 3

8 nerelle litterære holdning til de enkelte punkter vil kort blive angivet. Ved dybere diskussion henvises der til et tidligere seminar af forfatterne 5. Analysen tager, som beskrevet, udgangspunkt i 48 afdelinger i perioden fra 1/ til 1/ Afdelingerne er blevet opdelt i aktier og obligationer, hvor inddelingen for aktieafdelingernes vedkommende er sket via kategorierne Danmark, Europa og Globale. Obligationsafdelingerne er opdelt under kategorierne Danmark og Globale. De forskellige områder er især valgt ud fra deres markedsstatistik, da de er blandt dem med størst kapital. Implikationen af dette er, at der ikke vil blive analyseret på branche- og landespecifikke afdelinger udover de danske. Dette skyldes hovedsageligt, at afdelingerne ikke har været etableret ved starten af analyseperioden, og derfor ikke har stærkt nok statistisk grundlag. Selvom området i afhandlingen ligger op til, at man kan undersøge porteføljemanagernes evner til at time markedet og finde undervurderede aktier, vil dette ikke blive empirisk undersøgt. Dette skyldes de kvantitative restriktioner for afhandlingen, men områderne vil dog blive nævnt i flere forbindelser og især under perspektiveringen i afsnit 7, da disse områder er nært beslægtet med afhandlingens emne. Valget af performancemodeller er ikke udtømmende for emnet, men de udvalgte dækker nogle interessante problemstillinger, som kan belyses tilstrækkeligt ved hjælp af disse modeller. Udover Jensen indekset findes der også de klassiske performancemål Sharpe og Treynor. Disse vil dog ikke blive beskrevet, da de ikke er interessante i forbindelse med afhandlingens område. Det skyldes især de mangler, som målene besidder i sammenligning med Jensen indekset (Christensen, 2003 og Moldrup, 2001). Derudover vil der ikke blive fokuseret på absolutte afkast, da det er valgt fra forfatternes side at ligge fokus på mere komplekse modeller og resultater, eftersom disse er risikojusterede. Udover de i afhandlingen anvendte modeller, vil der i det givne afsnit blive introduceret nogle alternative modeller, som kunne have været medtaget, men ikke er blevet det af forskellige årsager. Der vil i selve afsnittet blive argumenteret for, hvorfor de alternative modeller ikke er medtaget i selve analysedelen. Den grundlæggende porteføljeteori grundlagt af Markowitz vil ikke blive beskrevet i afhandlingen, da denne forudsættes kendt af læserne, hvilket også er tilfældet med CAPM og dens kritikpunkter. Desuden vil der være størst fokus på faktormodeller i afhandlingen, hvorfor CAPM, som enkelt-indeks model, ikke har nogen videre berettigelse. Hvorvidt Fama & Frenchs faktorer finder anvendelse på andre markeder end det amerikanske vil ikke blive testet i afhandlingen, men vil blive forudsat under henvisning til undersøgelser, 5 Vedlagt på CD-ROM 4

9 som viser, at faktorerne også har indflydelse på afkastet på mange af de i denne afhandling berørte markeder. Der er dog endnu ikke på det danske marked foretaget undersøgelser, som kan påvise samme resultater. De børsnoterede afdelinger kan også evalueres på baggrund af markedskursen, men da denne indeholder diverse omkostningerne, som ikke relaterer sig til porteføljemanagerens portefølje, er dette fravalgt. 1.3 Struktur på afhandlingen Selve afhandlingen vil starte med en indledende beskrivelse af investeringsforeninger, og hvilke aspekter der er kendetegnende for dem. I det kapitel vil der bl.a. blive redegjort for udviklingen i foreningernes formue og fordelingen af denne mellem de forskellige typer afdelinger. Dernæst vil kursfastsættelsen blive præsenteret, og hvorledes denne er speciel i forhold til almindelige finansielle aktiver. Den lovgivning, som investeringsforeningerne er underlagt, vil også blive beskrevet for at give indsigt i, hvorledes denne kan være medvirkende til at forklare eventuelle uoverensstemmelser mellem teori og praksis. Derudover vil det blive introduceret, hvorledes IFR præsenterer deres analyser, og slutteligt vil hovedtrækkene på de udenlandske resultater på området blive opridset. Inden selve modellerne vil blive beskrevet i teori og metode afsnittet, vil der blive indledt med en kort beskrivelse vedrørende afkastberegning og forudsætningerne for denne. Der vil derefter blive fokuseret på selve modellerne i afhandlingen. Den første af modellerne, som vil blive beskrevet er Jensens α, da modellen er grundlæggende for andre modeller, og desuden er historisk ældre. Derefter vil APT-modellen blive gennemgået, da det er den grundlæggende teori bag multifaktor modellerne, som også anvendes i afhandlingen. Eftersom Jensens α er en enkelt-indeksmodel, skaber denne også en naturlig overgang til Elton et al. (1993). Artiklen anvender Jensens model, men tilføjer to ekstra indeks, således denne kan betegnes som en multiindeks model. Under multi-indeksmodellen vil der blive introduceret forskellige varianter, da der kan være forskel på, hvor mange indeks de enkelte områder skal måles imod. Af statistiske hensyn kan modellen også optræde som en faktormodel under visse modifikationer, og er derfor placeret efter APT-modellen. Andre faktormodeller, som vil blive brugt i denne afhandling, er Fama & Frenchs 3-faktor model og Carharts 4-faktor model. Carharts model er et naturlig valg til at komplementere Fama & Frenchs model, da Carharts bygger på deres fundament, og derefter yderligere har tilføjet en enkelt faktor. Afslutningsvis vil der fremkomme en Peer-Group analyse, hvor afdelingerne vil rangeres indbyrdes. 5

10 Inden selve analysen vil der i databeskrivelsesafsnittet blive beskrevet, hvorledes investeringsforeningerne er blevet udvalgt, og hvilke kriterier, som har lagt til grund hertil. Der vil endvidere blive fokuseret på survivorship bias og selection bias, som er mulige fejlkilder i mange analyser, og hvorledes disse kan influere på det endelige resultat. I dette afsnit vil der også blive rettet fokus mod komponenter, som nogle af modellerne indeholder. Dette drejer sig hovedsageligt om den risikofrie rente og valg af markedsindeks/benchmarks. Eftersom valget af benchmarks er meget vigtigt for mange af modellerne, vil der i dette afsnit blive foretaget en grundig diskussion af disse og samtidig fremkomme med en proxy for den risikofrie rente. I afsnittet vil det desuden blive beskrevet, hvorledes de enkelte faktorer, som indgår i modellerne, er konstrueret. Kapitlet vil blive afsluttet med en validering af de input-data, som vil blive anvendt under selve analysen. Efter alle modellerne har været igennem analysen og eventuelle forskelle mellem resultaterne er blevet behørigt gennemgået og analyseret, vil de anvendte modeller blive valideret. Efter valideringen og resultaterne af analysen, vil der i perspektiveringen fremkomme områder og emner, som vil have været interessante i forbindelse af undersøgelsen. Her vil der bl.a. blive omtalt emner som market timing og selectivity skill, hvilke er meget interessante problemstillinger i henhold til en performanceevaluering. Derudover vil der også blive inddraget betydningen af omkostninger, og hvorledes disse har indflydelse på resultaterne i afhandlingen. Afslutningsvis vil der fremkomme et afsnit vedrørende potentielle fejl, der kan have betydelig indflydelse på de i analysen opnåede resultater. Slutteligt vil en konklusion over de opnåede resultater foretages. 2. Indledende bemærkninger vedrørende investeringsforeninger Hensigten med dette afsnit er at give en indledende og generel beskrivelse af investeringsforeningerne. Beskrivelsen vil bl.a. omhandle nogle af de områder, som kan være med til at forklare resultaterne senere i afhandlingen. Afslutningsvis vil der blive fokuseret på de udenlandske undersøgelser på området vedrørende performanceevalueringer, da de kan være med til at give en ledetråd og et sammenligningsgrundlag for resultaterne i afhandlingen. 2.1 Opbygning og lovgivning Investeringsforeningerne er opbygget som fuldstændig medlemsstyrede foreninger. For at blive medlem af den enkelte forening kræves det, at man køber et investeringsbevis i foreningen. 6

11 Mange danske investeringsforeninger er meget tæt knyttet til det pengeinstitut, som foreningen bruger som depotselskab. Dette betyder, at foreningerne ofte hedder det samme som det pågældende pengeinstitut, hvilket har medført, at mange private har opfattelsen af, at pengeinstituttet ejer investeringsforeningen, hvilket er forkert i henhold til ovenstående. Det tilknyttede pengeinstitut står almindeligvis for salg og distribution af beviser, markedsføring og rollen som depotselskab. Pengeinstituttets rolle for investeringsforeningen betyder dermed også, at pengeinstituttet har meget store interesser i investeringsforeningen, da stigende formuer i foreningen betyder stigende indtægter til pengeinstituttet i form af handels- og depotomkostninger. Foruden de åbenlyse interesser kan pengeinstitutterne også have andre og mere skjulte interesser, som ikke nødvendigvis er til investorernes fordel. Dette kan antydes efter introduktionen af Nordea Invest E-Business, som blev lanceret på trods af anbefalinger om det modsatte internt i Nordea koncernen (Brahm, 2002b). Eftersom investeringsforeningerne er medlemsejede tilfalder et givent overskud i den enkelte afdeling investorerne med andele deri. Afkast for investorerne skabes ligesom ved almindelige aktier/obligationer ved kursstigninger eller dividender/renter fra de underliggende aktiver. I takt med den stigende popularitet er markedet, og i særdeleshed udvalget blandt investeringsforeninger, steget kraftigt. Afdelingerne kan typisk opdeles under flere kriterier, som hovedsageligt skyldes skattemæssige forhold. Den overordnede sondring er, hvilket investeringsområde afdelingen har, og hvorvidt afdelingen er akkumulerende eller udloddende. De udloddende afdelinger betaler løbende dele af overskuddet i form af udbytter, mens de akkumulerende udelukkende skaber afkast på baggrund af kursstigninger. På det danske marked er det de udbyttebetalende afdelinger, som dominerer på grund af skattemæssige teknikaliteter, som bevirker, at afkastet i akkumulerende afdelinger bliver beskattet dobbelt i henhold til aktieavancebeskatningsloven (fremover ABL) (Wendt, 2003). Ved investeringsområdet skelnes der mellem, hvorvidt afdelingen udelukkende investerer i aktier, obligationer, eller om det er en blandet afdeling. Blandt de enkelte aktivtyper kan der igen underopdeles i mange forskellige grupper. I de rene obligationsafdelinger opdeles der ofte efter løbetid (kort, mellem, lang), geografi eller risiko. Aktieafdelingerne kan opdeles under geografi, brancher eller temaer (Danske Invest Vision og Sydinvest Mega Trends ). Desuden varierer det også, hvorvidt afdelingen er børsnoteret eller ej. Definitionen på en aktieafdeling findes i ABL 2d, og er meget vigtig, da beskatningen afhænger af klassifikationen (www.retsinfo.dk). Generelt beskattes obligationsafdelingerne hårdere end aktieafdelingerne, og det er derfor vigtigt for aktieafdelingerne at bibeholde klassifikationen. Afdelingerne kan dog ligge inde med en likvid beholdning, såfremt den mener, situ- 7

12 ationen ikke er optimal for yderligere investering. Der findes dog i ABL regler for størrelsen af denne post. Lov om investeringsforeninger og specialforeninger (fremover LIS), og til dels ABL, er indrettet med fokus på at begrænse risikoen for investor ved investering i investeringsforeningerne, hvilket har givet udslag i følgende retningslinier (www.retsinfo.dk). Det er f.eks., i henhold til ABL 2d, maksimalt tilladt for afdelingen at bruge 25% af kapitalen på finansielle instrumenter. Denne regel er indført for at undgå spekulation fra investeringsforeningens side, hvorimod investeringsforeningerne selv anfører, at reglen hæmmer dem i at afdække både kurs- og valutarisici effektivt. Jf. LIS 28 er det heller ikke tilladt, med enkelte undtagelser, for en afdeling eller forening at optage lån. Endvidere er der også placeringsmæssige begrænsninger i henhold til LIS 59 og 60, som begge vedrører, hvor meget investeringsforeningen må placere i et enkelt papir, og i hvilke papirer eller børs der må investeres i/via. 59 og 60 sikrer dermed, at investeringsforeningerne foretager en generel risikospredning, som er til investors fordel ud fra risikobetragtninger Fordele ved investering i investeringsforeninger Investeringsforeningerne fremhæver ofte nedenstående fordele som de mest åbenlyse årsager til, at private skal investere i investeringsforeninger frem for at investere direkte i markedet. Diversifikation Porteføljepleje/Ekspertise Formindskelse af omkostninger Medbestemmelse Da eksempelvis aktieafdelingerne investerer i mellem 30 og 230 forskellige aktier skaber det en diversifikation for den enkelte investor, som denne vil have svært ved at opnå på egen hånd med begrænsede midler. I obligationsafdelingerne investerer afdelingerne i flere forskellige obligationsserier, der ligger indenfor det område, afdelingen dækker og desuden geninvesterer eventuelle udtræk. I henhold til teorien vedrørende diversifikation spreder aktieafdelingerne sig unødvendigt meget, da Evans & Archer (1969) anbefaler omkring 10 aktier og Statman (1987) påviser omkring 30 aktier som minimum. Det kan for den private dansker være svært at overskue obligations- og aktiemarkedet. Ved at investere i investeringsforeningerne overlader man dette problem til porteføljemanageren, som er uddannet dertil, og har den nødvendige indsigt i de respektive markeder. Det betyder 6 De beskrevne regler er ikke udtømmende og der findes i lovgivningen mange andre regler. 8

13 dermed, at investor er fri for at overvåge markedet, og kan samtidig tilpasse investeringen til den for investor passende risikoprofil. I den seneste tid har flere professorer igennem medierne dog antydet, at investering gennem investeringsforeningerne, når det gælder danske obligationer, er decideret meningsløst (Brahm, 2002a). Når private investorer selv investerer i de finansielle markeder, kan der være relativt store omkostninger forbundet hermed på grund af mange transaktioner. Dette kan undgås ved hjælp fra investeringsforeningerne, hvor en enkelt afdeling, som tidligere skrevet, investerer i mange forskellige værdipapirer, hvorved transaktionsomkostningerne minimeres som følge af de stordriftsfordele, foreningen opnår (Danske Invest Administration, 2001). Stordriftsfordelene er reelle nok, men spørgsmålet er, om afdelingerne handler for meget, hvilket denne afhandling vil konkludere. Derudover slår investeringsforeningerne på, at investor får medbestemmelse som følge af opbygningen af foreningen, som blev beskrevet under afsnit 2.1, hvilket dog er af meget symbolsk betydning, med mindre man ejer mange beviser. 2.3 Markedsstatistik for investeringsforeningerne Der er sket en eksplosiv udvikling i formuen blandt investeringsforeningerne siden 1990, hvilket figur 2.1 og tabel 2.1 tydeligt illustrerer. Figur 2.1 viser, hvorledes udviklingen har været i de forskellige grupperinger af afdelinger, som deles op efter investeringsområde og aktivtype. Denne udvikling dækker dog over uensartede tendenser i de enkelte undergrupper, da markedsvilkårene er forskellige for afdelingerne. Derudover skal det også tilføjes, at udviklingen både skyldes kursstigninger og fald samt emissioner i mange nye afdelinger eller indløsninger i de nuværende. Den samlede værdi af de danske aktier har oplevet en opadgående tendens indtil år 2000, hvorefter udviklingen er vendt. Tendensen fra år 2000 bliver yderligere understreget af, at der i perioden ikke er kommet nye afdelinger til. Det betyder dermed, at faldet udelukkende skyldes indløsning af beviser og kursfald i afdelingerne. Udviklingen i værdien af de udenlandske aktier har været endnu mere eksplosiv end de danske aktier. De udenlandske aktier er dog i endnu større grad blevet ramt af kursfaldene siden år 2000, hvor formuen er faldet med omkring 40%. De kraftige kursfald betyder tilmed, at udenlandske aktier ikke længere er det største område indenfor investeringsforeningerne. De danske obligationer har oplevet en konstant forøgelse i formuen siden 1995 og fremefter. Udviklingen blev i starten understøttet ved lancering af afdelinger og i den senere periode i form af rentefald og kursstigninger i de bagvedliggende aktiver. Derudover har mange inve- 9

14 storer skiftet fokus fra aktier over imod obligationer grundet de tidligere nævnte aktiekursfald, hvilket også har været kraftigt medvirkende til kursstigningerne på obligationer. Figur 2.1: Udvikling i investeringsforeningernes formue fordelt på aktivtype Kursværdi i mio. (DKK) Danske aktier Udenlandske aktier Danske obligationer Udenlandske obligationer Blandede Pantebreve 0 Ultimo 1990 Ultimo 1991 Ultimo 1992 Ultimo 1993 Ultimo 1994 Ultimo 1995 Ultimo 1996 Ultimo 1997 Ultimo 1998 Ultimo 1999 Ultimo 2000 Ultimo 2001 Ultimo 2002 Kilde: samt fil formue fordelt paa typer De udenlandske obligationer har ligeledes vundet kraftig udbredelse efter kursfaldene på aktiemarkederne, grundet forøget efterspørgsel, hvilket figuren tydeligt illustrerer. Udviklingen siden år 2000 skyldes både rentesænkninger, der afleder kursstigninger på obligationerne og lancering af flere afdelinger, hvorved formuen forøges. I henhold til Levy & Lerman (1988) så er denne udvikling absolut en fordel for investorerne, da der er store diversifikationsgevinster ved at investere internationalt i obligationer, hvilket skyldes den lave korrelation obligationerne imellem. De blandede afdelinger har levet en meget anonym tilværelse indtil omkring år 2001, hvor der har fundet en kraftig stigning sted i formuen. Udviklingen skyldes lancering af forskellige PAL afdelinger i 2000 og 2001 med pensionsmæssige fordele. Formuen er dog faldet lidt i den efterfølgende periode, hvilket må skyldes, at de kraftige fald på aktiemarkederne ikke er blevet opvejet af stigningerne på obligationerne. De blandede afdelinger har været kraftigt ramt af indførelsen af transparensprincippet i 1987, som har haft den implikation, at de blandede afdelinger er blevet beskattet hårdere end f.eks. aktieafdelingerne. Efter den nye pensionsafkastbeskatningslov (PAL) er skattesatserne for pensionsmidler dog blevet ændret, og de blandede afdelinger har fået et comeback på det danske marked (Wendt, 2003). Det er dog meget uheldigt, at skattereglerne ødelægger idéen bag de blandede afdelinger for investorer med frie midler, da diversifikationen mellem obligationer og aktier er langt bedre end klasserne indbyrdes grundet den lave korrelation, de besidder. 10

15 Afdelingerne, som investerer i pantebreve, har kun en marginal betydning i det samlede billede, men udviklingen har dog været stigende de seneste år. Den samlede udvikling i formuen hos investeringsforeningerne er stilnet kraftigt af i det seneste år, hvilket tabel 2.1 tydeligt viser. Tabellen viser, at formuen er steget kraftigt fra 1996 til år 2000, hvorefter den i det seneste år har haft forholdsvis beskedne vækstprocenter. Tabel 2.1: Udvikling i investeringsforeningernes totale formue Anm. ultimo tal. i mio. kr. Kilde: samt fil formue fordelt paa typer I den fremtidige periode kan man formentlig forvente en noget mere balanceret udvikling, hvilket hovedsageligt kan understøttes i udviklingen på aktie- og obligationsmarkederne. Krisen på aktiemarkederne har også medført, at investeringsforeningerne er begyndt at udvise større kreativitet i at finde nye investeringsområder i form af brancher og geografi. Som eksempel herpå kan nævnes Jyske Invest Kina, hvor også Danske Invest har lanceret en afdeling. 2.4 Kursfastsættelse Prisen på et investeringsbevis bestemmes ikke, som ved andre værdipapirer udelukkende, udfra udbud og efterspørgsel. De danske investeringsforeninger benytter sig af open-end princippet, hvor antallet af beviser justeres efter efterspørgslen i markedet. Dette bevirker, at der ikke kan opstå et såkaldt efterspørgselspres, hvilket under normale omstændigheder vil medføre kursstigninger på investeringsbeviserne. Indre værdi, bestemmes udfra værdien af de underliggende aktiver, som den enkelte afdeling har investeret i (Groth-Hansen, 1995). Indre værdi er dog sjældent identisk med markedskursen, da handelskursen bestemmes udfra den indre værdi korrigeret for emissionstillæg, der betales ved køb af andele, eller indløsningsfradrag, som fratrækkes ved salg af andele. I perioder med nettoefterspørgsel vil kursen ligge lidt over indre værdi, og modsat vil den ligge under i perioder med nettoudbud. Dette betyder derfor, at kursen begrænses opad af emissionsprisen og nedad af indløsningsprisen (Groth-Hansen, 1995). Hvorledes kursen bevæger sig bestemmes også af pengeinstituttet (depotbanken), der er market maker for foreningen, hvilket betyder, at de altid skal stille bud- og udbudspriser på afdelingerne. Idéen bag open-end princippet er dermed, at investor selv betaler omkostningerne ved ind- og udtrædelse af foreningen. Omkostningerne forbundet hermed er bl.a. tegningsprovision til depotselskabet, markedsføringsudgifter og udgifter til køb og salg af værdipapirer. Emissions- 11

16 tillægget og indløsningsfradraget varierer blandt foreningerne. Dette kan illustreres med Jyske Invests seneste afdeling Jyske Invest Kina, hvor tegningskursen var 103,75 kr. for et bevis med 100 kr. nominel værdi, hvorimod Danske Invest IT-Infrastruktur havde en tegningskurs på 103 kr. Afkastberegningerne i denne afhandling vil foregå på indre værdi, hvilket ikke er den værdi, investor kan købe og sælge sin investeringsbeviser for. Det er derimod den indre værdi, som skal anvendes, når man ønsker at foretage en performancemåling af porteføljemanageren i investeringsforeningen, fordi emissionstillæggene og indløsningsfradragene ikke har noget med porteføljemanagernes evne at gøre og desuden ofte firmapolitisk bestemte. 2.5 Fastsættelse af dividende og indre værdi Afkastet i de udloddende afdelinger er udover stigninger i indre værdi også det årlige modtagne udbytte, som bestemmes i henhold til ligningsloven (fremover LL) (Klingsten & Peytz, 2000). I dette afsnit vil der blive redegjort for, hvorledes dividende og indre værdi bestemmes med udgangspunkt i et konkret eksempel. Generelt opgøres minimumsudbyttet i en udloddende afdeling på grundlag af følgende områder i overensstemmelse med LL 16 C 7 : Renteindtægter af indestående i depotselskab og indtjente udbytter efter LL 16 A og afståelsessummer efter LL 16 B. Realiserede nettokursgevinster på obligationer og valutakonti. Realiserede nettogevinster på aktier ejet mindre end 3 år. Erhvervede skattepligtige nettogevinster ved anvendelse af finansielle instrumenter. Afholdte administrationsomkostninger i henhold til LL 16 C stk. 3. Investeringsforeningerne er dog ikke tvunget til at udbetale dividende, hvis dividenden er under 1% af investeringsbevisets pålydende værdi i henhold til LL 16 C stk. 3. Beløbet kan i stedet overføres til næste periode. Situationerne hvor der ikke bliver udbetalt dividende, skyldes ofte, at der har været kursfald, hvorved realiserede kursgevinster har været minimale, hvilket har været problemstillingen for mange aktieafdelinger de seneste år. Der findes dog også eksempler på det modsatte, som f.eks. da Danske Invest Teknologi udbetalte udbytte på 22%, samtidig med at afdelingen havde et negativt afkast på over 30% i perioden omkring marts Situationen i mange aktieafdelinger er bedst illustreret med nedenstående eksempel, hvor der er taget udgangspunkt i aktieafdelingen Jyske Invest Danmark. 7 Alle punkterne er ikke nævnt individuelt, idet de nævnte punkter overlapper de andre. 12

17 Som tabel 2.2 viser, har der i år 2002 ikke været nogen kursgevinster til udlodning, hvorfor det samlede beløb til alle afdelingens medlemmer er af meget begrænset karakter. Afdelingen benytter sig endvidere af LL 16 C stk. 3, da der ingen udlodning finder sted, men derimod en overførsel af beløbet til næste periode, hvilket fremgår af tabel 2.3. Tabel 2.2: Beløb til udlodning Til rådighed for udlodning pr. 31/ kr Renter & Udbytter Kursgevinster til udlodning 0 Administrationsomkostninger Udlodningsregulering ved emission/indløsning 357 Overført fra sidste år 614 Samlet beløb til rådighed for udlodning Kilde: Jyske Invest årsrapport 2002 p I en periode med meget få kursgevinster udgør administrationsomkostningerne en meget stor procentdel af beløbet der udloddes. De administrationsomkostninger, som afdelingerne har, er især depotomkostninger, markedsføringsomkostninger og lønomkostninger. Nogle af disse vil investor undslippe, hvis man foretager investeringerne på egen hånd, hvorfor det må forventes, at de ekstra omkostninger må modsvares af tilsvarende bedre performance. Tabel 2.3: Bevægelser i afdelingens formue Medlemmernes formue pr. 31/ Cirkulerende Værdi andele Medlemmernes formue primo Udlodning fra sidste år vedrørende cirkulerende beviser Ændring i udbetalt udlodning pga. emission/indløsning Emissioner i året Indløsninger i året Netto emissionstillæg & indløsningsfradrag Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger i året Overført til udlodning fra sidste år Overført til udlodning til næste år Overført fra resultatopgørelsen Medlemmernes samlede formue Kilde: Jyske Invest årsrapport 2002 p Den indre værdi for investeringsbeviset opgøres derefter som ( / )*100 = 71,68 kr. Årsagen til, at der multipliceres med 100, skyldes, at investeringsbeviset har en nominel værdi på 100 kr. 2.6 IFRs opgørelsesmetode IFR offentliggør løbende to former for afkaststatistik på deres hjemmeside. Her oplyses absolutte afkast for afdelingerne på 1, 3, 5, 7 og 10 års basis. Afkastene er opgjort på baggrund af indre værdi, og eventuelle udbytter er forudsat reinvesteret i den enkelte afdeling. For at kun- 13

18 ne foretage sammenligninger oplyser IFR afdelingernes median samt udviklingen i et relevant benchmark/indeks. IFR har før i tiden kun tilbudt denne ene version af afkaststatistik, hvilket dog er blevet ændret efter en del kritik. Det kritisable ved den tidligere praksis er, at risikoen ikke blev taget i betragtning, og man derfor ikke kunne foretage sammenligninger på et fornuftigt grundlag. For at afhjælpe kritikken har IFR indført offentliggørelse af annualiserede standardafvigelser samt Sharpe ratios for 3, 5, 7 og 10 års sigt. Som sammenligningsgrundlag oplyser IFR afdelingernes median men i dette tilfælde ikke noget benchmark/indeks, hvilket virker noget uforstående. Hvorfor valget netop faldt på Sharpe ratioen frem for f.eks. Jensens α, kan virke underligt, da næsten alle udenlandske undersøgelser, som vil blive omtalt i afsnit 2.7, har gjort brug af Jensens α. Desuden er der flere kritikpunkter vedrørende Sharpe 8, som bevirker, at valget frem for Jensen virker endnu mere uforstående. IFR begrunder valget med, at det er udenforstående interessegrupper, som har interesse i at anvende dette performancemål (Wendt, 2003). Begrundelsen for, IFR har været tilbageholdende med at lave risikojusterede performancemål, skyldes, ifølge dem selv, at de ønsker at give information men ikke egentlige analyser (Wendt, 2003). De afkastopgørelser, som IFR bruger, er dog i overensstemmelse med både GIPS (Global Investment Performance Standards) og Den Danske Finansanalytikerforening (www.ifr.dk). Selvom de er certificerede, betyder det dog fra akademisk synspunkt, at de analyser, som investeringsforeningerne og IFR foretager, ikke er på et særligt højt teoretisk niveau. Både Jensens α og Sharpe ratios bruges til at vise, hvor godt porteføljemanageren har udført sit arbejde i forhold til et givent benchmark eller i forhold til andre afdelinger, men som følge af skattereglerne er mange private investorer mere interesserede i, hvad efter-skat afkastet bliver for dem. For at give bedre information har IFR oplyst, at de i er i færd med implementeringen af et sådant mål. Det skyldes, at den private investor kan være ligeglad med, om en afdeling har givet 1% bedre afkast end nummer to, hvis afdelingen har købt og solgt indenfor 3 år, hvilket skattevæsenet straffer, og som i sidste ende rammer investoren (Wendt, 2003). Som beskrevet i problemformuleringen er intentionen med denne afhandling at foretage performanceevaluering af investeringsforeningerne ved inddragelse af forskellige risikojusterede afkastmål for at give et mere teoretisk korrekt billede, end det IFR bidrager med. Nogle af de 8 Der vil ikke komme nogen uddybende diskussion af kritikpunkter ved Sharpe ratioen i henhold til afgrænsningen. 14

19 modeller, som vil blive introduceret under kapitel 3, er blevet brugt i mange udenlandske undersøgelser. Disse undersøgelser vil i det efterfølgende afsnit præsentere resultaterne heraf. 2.7 Resultaterne af udenlandske undersøgelser Nogle af de første undersøgelser vedrørende investeringsforeningernes performance blev foretaget i slutningen af 1960 erne i USA. Jensen (1969) viser ved hjælp af en enkelt indeksmodel (Jensens α), at de udvalgte amerikanske investeringsforeninger i perioden ikke har været i stand til at overperforme i forhold til et givent benchmark. I samme periode kom også Sharpe (1966) med en metode til at sammenligne afdelinger med. Disse 2 artikler er sammen med Treynor grundlaget indenfor performancemålingen, og der er efterfølgende fremkommet mange lignende studier i takt med den stigende interesse for investeringsforeningerne i USA. Konklusionerne på de mange efterfølgende undersøgelser har generelt været de samme som de oprindelige, nemlig at porteføljemanagerne ikke formår at slå markedet, når omkostningerne er taget i betragtning. Der har gennem tiden dog været undtagelser. Ippolito (1989) konkluderer i sin analyse, i modsætning til næsten alle andre undersøgelser, at porteføljemanagerne er i stand til at overperforme markedet. Elton et al. (1993) påviser dog i deres undersøgelse, at Ippolito (1989) har foretaget adskillige fejl i sin undersøgelse, og hvis disse korrigeres, er resultatet, at der ikke er tale om overperformance. Elton et al. (1993) viser endvidere i deres artikel, hvorledes Jensens enkelt-indeksmodel kan udbygges med flere indeks for at måle afdelingen mod et mere passende benchmark. Konklusionen er dog stadig, at investeringsforeningerne ikke overperformer, og at porteføljemanagerne ikke dækker omkostningerne ind. I løbet af 1990 erne er der blevet udviklet flere alternative modeller bl.a. af Grinblatt & Titman (1989a, 1989b, 1993), som skaber en model uden benchmark. Resultatet af artiklen er, at der er positiv performance før omkostninger, men den positive performance dækker kun de ekstra omkostninger i modsætning til Elton et al. (1993), hvor omkostningerne ikke dækkes. Malkiel (1995) og Gruber (1996) påpeger i deres undersøgelser, at mange tidligere undersøgelser ikke har taget højde for survivorship bias 9, som generelt har betydet en overvurdering af investeringsforeningernes resultater. Malkiel (1995) konkluderer endvidere i sin artikel, at porteføljemanagerne ikke kan slå markedet, og at de heller ikke dækker de ekstra omkostninger, de genererer. Han fastslår derfor, at det ville være bedre at investere i en passiv indeksafdeling. 9 Begrebet vil blive forklaret under afsnit

20 Carhart (1997) foretager en videreudvikling af Fama & Frenchs 3-faktormodel, og fremkommer også med samme konklusion som de andre analyser. Han påpeger yderligere i sin artikel, at faktor modellerne er mere præcise end den klassiske enkelt-indeksmodel. Igennem tiden er der også blevet fokuseret på, hvilken model som er bedst til at analysere investeringsforeningerne med, og hvor stor indflydelse valget af benchmark har på resultatet. Lehmann & Modest (1987) konkluderer i deres undersøgelse, at der er stor forskel på resultaterne, hvorvidt der gøres brug af en CAPM eller APT baseret model, og at modellerne er sensitive overfor valg af benchmark. På obligationsområdet er der også foretaget undersøgelser. Her påviser Detzler (1999), at porteføljemanagerne ikke er i stand til at dække deres omkostninger, hvilket betyder, at afdelingerne underperformer. Endvidere efterviser Detzler (1999), at udviklingen i valutakurserne er en vigtig faktor bag forklaringen af afkast og derved performance. Detzlers konklusion vedrørende performance er den samme, som Blake et al. (1993) kommer frem til i deres undersøgelse, der var en af de første på amerikanske obligationsafdelinger. Størstedelen af de foretagne performanceevalueringer dækker USA, fordi det er det mest udbyggede marked for investeringsforeninger. Udviklingen i de europæiske investeringsforeningers formue har for alvor vokset i det foregående årti, hvilket har betydet, at der er begyndt at komme undersøgelser på de europæiske foreninger. Otten & Bams (2002) påviser, at især afdelinger som investerer i small caps overperformer. Derudover viser deres undersøgelse også, at der er positiv performance i Frankrig, Italien, Holland og Storbritannien mens Tyskland stadig underperformer før omkostninger. Som sidste konklusion på artiklen illustrerer Otten & Bams (2002) også, at der er persistens i de britiske afdelinger, hvilket betyder, at det er muligt at opnå overnormal profit ved at købe sidste års vindere og sælge sidste års tabere. Blake & Timmermann (1998) påpeger i deres artikel, at de engelske investeringsforeninger performer neutralt i forhold til benchmarks. De finder dog også persistens i både de bedste og dårligste performere, hvilket til dels er i overensstemmelse med Otten & Bams (2002). Det skal dog tilføjes, at der er forskelle på datasammensætningen i de forskellige studier, og f.eks. at Blake & Timmermann (1998) kun dækker Storbritannien, men inkluderer langt flere afdelinger. På det danske marked er der kun foretaget en uvildig undersøgelse af fyldestgørende karakter (Christensen, 2003). Han konkluderer i sin artikel, at de danske porteføljemanagere ikke overperformer, hvilket er i overensstemmelse med de undersøgelser foretaget på de udenlandske markeder. 16

21 3. Teori- og metodevalg Hensigten med afsnittet er at give et overblik over det teoretiske fundament for udførelsen af performanceevalueringen af udvalgte investeringsforeningsafdelinger. Afsnittet vil endvidere fokusere på eventuelle kritikpunkter ved de enkelte modeller, som kan have indvirkning på analyseresultaterne. Inden de egentlige modeller vil blive introduceret, vil der fremkomme en kort beskrivelse af den afkastberegning, som er grundlæggende for de senere analyser. Afsnittet vil blive afrundet med en kort introduktion af alternative modeller, som vil blive anvendt i forbindelse med perspektiveringen, da disse modeller besidder andre interessante perspektiver end de benyttede. Modellerne vil dog ikke blive brugt i selve analysen, hvilket vil blive begrundet under beskrivelsen af disse. 3.1 Grundlæggende afkastberegning Den generelle afkastformel for måling af afkast for investeringsforeningerne fra periode t-1 til t vil være defineret som følger: Pt + Dt (3.1) R t = 1 P t 1 hvor R t = afkastet for periode t P t-1 og P t = kurs for henholdsvis periode t-1 og t D t = dividende udbetalt i periode t Såfremt afdelingen er akkumulerende vil D t være 0, og samme formel vil derfor kunne benyttes. Ved beregning af afkast i formel 3.1 forudsættes det, at dividenderne bliver reinvesteret ultimo måneden, hvor de er blevet udbetalt, og at de kan reinvesteres til R t. Der er dog f.eks. visse områder, man skal være opmærksom på vedrørende dette, idet investor alt andet lige betaler skat af dividenderne, og måske ikke har lyst til at reinvestere det udbetalte beløb i samme afdeling. Dette ses der dog bort fra i resten af afhandlingen, da dette er en standardforudsætning, som bruges i mange performancemålinger, men det har dog betydning under udvælgelse af korrekt indeks/benchmark, hvilket vil blive uddybet under kapitel 4. Yderligere er der blevet taget den naturlige logaritme (LN) til alle afkastene, da det medfører en pænere fordeling af afkastene omkring normalfordelingen. LN har yderligere den fordel, at afkastene er additive, hvorfor f.eks. dagsafkastene kan adderes til et uge-afkast (Brooks, 2003), hvis dette er nødvendigt. 17

Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1

Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1 Markedsudviklingen i 2004 for investeringsforeninger og specialforeninger 1 Konklusioner: Foreningernes samlede formue er vokset med knap 208 mia. kr. i 2004, og udgjorde ultimo året i alt knap 571 mia.

Læs mere

Danske Invest og skatten

Danske Invest og skatten Danske Invest og skatten Januar 2010 OBS! OBS! OBS! OBS! OBS! OBS! Teksten på side 12 er ikke korrekt, da der forventes nye regler for beskatning af såkaldt blåstemplede obligationer. De nye regler forventes

Læs mere

Jyske Invest. Kort om udbytte

Jyske Invest. Kort om udbytte Jyske Invest Kort om udbytte 1 Hvad er udbytte, og hvorfor betaler en afdeling ikke altid udbytte? Her får du svar på nogle af de spørgsmål, som vi oftest støder på i forbindelse med udbyttebetaling. Hvad

Læs mere

Baggrundspapir til kapitel 3 Besparelsespotentiale for

Baggrundspapir til kapitel 3 Besparelsespotentiale for Baggrundspapir til kapitel Besparelsespotentiale for detailinvestering... af 7-08-0 :56 Baggrundspapir til kapitel Besparelsespotentiale for detailinvesteringsforeninger Journal nr. /006-000-0007/ISA//JKM

Læs mere

Danske Invest og skatten. Juni 2010

Danske Invest og skatten. Juni 2010 10 Danske Invest og skatten Juni 2010 Investeringsforeningen Danske Invest Specialforeningen Danske Invest Strødamvej 46 2100 København Ø Telefon 33 33 71 71 E-mail: danskeinvest@danskeinvest.com www.danskeinvest.dk

Læs mere

Danske Invest og skatten. Forår 2009

Danske Invest og skatten. Forår 2009 09 Danske Invest og skatten Forår 2009 Investeringsforeningen Danske Invest Specialforeningen Danske Invest Strødamvej 46 2100 København Ø Telefon 33 33 71 71 E-mail: danskeinvest@danskeinvest.com www.danskeinvest.dk

Læs mere

Investeringsinstitutforeningen Fionia Invest. Halvårsrapport 2007

Investeringsinstitutforeningen Fionia Invest. Halvårsrapport 2007 Investeringsinstitutforeningen Fionia Invest Halvårsrapport 2007 Indholdsfortegnelse Ledelsesberetning - generel................................ 3 Anvendt regnskabspraksis..................................

Læs mere

Danske Invest og skatten. Januar 2011

Danske Invest og skatten. Januar 2011 11 Danske Invest og skatten Januar 2011 Investeringsforeningen Danske Invest Specialforeningen Danske Invest Strødamvej 46 2100 København Ø Telefon 33 33 71 71 E-mail: danskeinvest@danskeinvest.com www.danskeinvest.dk

Læs mere

DanSKE InVESt og SKattEn JanUaR 2013 13 Knowledge at work

DanSKE InVESt og SKattEn JanUaR 2013 13 Knowledge at work 13 Danske Invest og skatten Januar 2013 Knowledge at work Investeringsforeningen Danske Invest Specialforeningen Danske Invest Parallelvej 17 2800 Kgs. Lyngby Telefon 33 33 71 71 E-mail: danskeinvest@danskeinvest.com

Læs mere

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2009 behandles skattemæssigt

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2009 behandles skattemæssigt 09 Guide til selvangivelsen Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2009 behandles skattemæssigt 17 Indhold Indledning Danske obligationsafdelinger Dannebrog, Fonde, Indeksobligationer, Korte

Læs mere

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2010 behandles skattemæssigt

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2010 behandles skattemæssigt Guide til selvangivelsen Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2010 behandles skattemæssigt 10 13 Indhold Indledning Udloddende obligationsbaserede afdelinger danske obligationer Dannebrog,

Læs mere

Skatteregler for investeringsområdet

Skatteregler for investeringsområdet Inverstering Skatteregler for investeringsområdet Investeringsrådgivning 1 Indledning Vær opmærksom på, at denne brochure ikke kan anses som udtømmende i forhold til skatteregler på investeringsområdet.

Læs mere

Performance i danske aktiefonde de seneste tre år

Performance i danske aktiefonde de seneste tre år 18. maj 2015 Performance i danske aktiefonde de seneste tre år Denne analyse ser på performance i danske aktiefonde over de seneste tre år. Vi har undersøgt afkast og performance på i alt 172 danske aktiebaserede

Læs mere

Danske Invest og skatten. Januar 2012

Danske Invest og skatten. Januar 2012 12 Danske Invest og skatten Januar 2012 Investeringsforeningen Danske Invest Specialforeningen Danske Invest Parallelvej 17 2800 Kgs. Lyngby Telefon 33 33 71 71 E-mail: danskeinvest@danskeinvest.com www.danskeinvest.dk

Læs mere

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008 Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier Halvårsrapport 2008 Indholdsfortegnelse Ledelsesberetning... 3 Anvendt regnskabspraksis... 5 Resultatopgørelse... 6 Balance... 6 Hoved- og nøgletal... 6 2 Investeringsforeningen

Læs mere

INVESTERINGSFORENINGER OG SKAT

INVESTERINGSFORENINGER OG SKAT INVESTERINGSFORENINGER GENERELT Investering i investeringsforeninger opdeles skattemæssigt i 3 forskellige overordnede typer: Kontoførende foreninger, der skattemæssigt anses som transparente enheder,

Læs mere

TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE

TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE MICHAEL CHRISTENSEN AKTIE INVESTERING TEORI OG PRAKTISK ANVENDELSE 4. UDGAVE JURIST- OG ØKONOMFORBUNDETS FORLAG Aktieinvestering Teori og praktisk anvendelse Michael Christensen Aktieinvestering Teori

Læs mere

Specialforeningen TRP Invest

Specialforeningen TRP Invest Specialforeningen TRP Invest alvårsrapport 2012 CVR nr. 26 08 65 31 Indholdsfortegnelse Foreningsoplysninger... 2 Ledelsespåtegning... 3 Ledelsesberetning... 4 alvårsregnskab... 9... Global igh Yield

Læs mere

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2011 behandles skattemæssigt

Guide til selvangivelsen. Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2011 behandles skattemæssigt 11 Guide til selvangivelsen Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2011 behandles skattemæssigt 13 Investeringsforeningen Danske Invest og Specialforeningen Danske Invest Parallelvej 17 2800

Læs mere

Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2012 behandles skattemæssigt. Knowledge at work

Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2012 behandles skattemæssigt. Knowledge at work Guide til selvangivelsen 12 Sådan skal gevinst og tab af Danske Invest-beviser i 2012 behandles skattemæssigt Knowledge at work 2 DANSKE INVEST Investeringsforeningen Danske Invest og Specialforeningen

Læs mere

Guide til investering

Guide til investering Guide til investering Som investor i Nordea Invest kan du vælge den sammensætning af aktier og obligationer, der passer til din profil Risikospredning, gode afkastmuligheder og professionel investeringskompetence

Læs mere

Investeringsforeningen Fionia Invest Korte Obligationer. Halvårsrapport 2007

Investeringsforeningen Fionia Invest Korte Obligationer. Halvårsrapport 2007 Investeringsforeningen Fionia Invest Korte Obligationer Halvårsrapport 2007 Indholdsfortegnelse Ledelsesberetning - generel................................ 3 Anvendt regnskabspraksis..................................

Læs mere

Private Banking Portefølje. et nyt perspektiv på dine investeringer

Private Banking Portefølje. et nyt perspektiv på dine investeringer Private Banking Portefølje et nyt perspektiv på dine investeringer Det er ikke et spørgsmål om enten aktier eller obligationer. Den bedste portefølje er som regel en blanding. 2 2 Private Banking Portefølje

Læs mere

Performancemåling af investeringsforeninger

Performancemåling af investeringsforeninger HD (F) 8. Semester Erhvervsøkonomisk institut Afhandling Performancemåling af investeringsforeninger Forfatter Tommy Thrysøe Vejleder Frederik Aagaard Handelshøjskolen i Århus 2011 English Summary The

Læs mere

Skattebrochure 2013. Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene. Kunsten at anvende sund fornuft

Skattebrochure 2013. Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene. Kunsten at anvende sund fornuft Skattebrochure 2013 Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene Kunsten at anvende sund fornuft 2013 Beskatning af afkast og udbytte Denne brochure beskriver reglerne for afkast

Læs mere

INVESTERINGSFORENINGER GENERELT. Investering i investeringsforeninger opdeles skattemæssigt i 3 forskellige overordnede typer:

INVESTERINGSFORENINGER GENERELT. Investering i investeringsforeninger opdeles skattemæssigt i 3 forskellige overordnede typer: INVESTERINGSFORENINGER GENERELT Investering i investeringsforeninger opdeles skattemæssigt i 3 forskellige overordnede typer: Kontoførende foreninger, der skattemæssigt anses som transparente enheder,

Læs mere

Farvel til teknisk aktieportefølje med 43 procent i afkast 6. januar 2011 - Af Jesper Lund

Farvel til teknisk aktieportefølje med 43 procent i afkast 6. januar 2011 - Af Jesper Lund Page 1 of 7 Farvel til teknisk aktieportefølje med 43 procent i afkast 6. januar 2011 - Af Jesper Lund Efter syv år lukker Jesper Lund sin tekniske aktieportefølje. I sin sidste kommentar kan han konstatere,

Læs mere

Investeringsforeningen Tema Kapital

Investeringsforeningen Tema Kapital Investeringsforeningen Tema Kapital CVR-nr. 25 70 96 75 Halvårsrapport 2008 Investeringsforeningen Tema Kapital - Halvårsrapport 2008 1 Indholdsfortegnelse Foreningsoplysninger... 2 Ledelsesberetning Foreningsforhold...

Læs mere

Beskrivelse af nøgletal

Beskrivelse af nøgletal Beskrivelse af nøgletal Carnegie WorldWide Dampfærgevej 26 DK-2100 København Ø Telefon: +45 35 46 35 46 Fax: +45 35 46 36 00 Web: www.carnegieam.dk E-mail: cww@cww.dk 11. marts 2008 Indhold 1 Porteføljeafkast

Læs mere

Skattebrochure 2014. Kunsten at anvende sund fornuft. Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene

Skattebrochure 2014. Kunsten at anvende sund fornuft. Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene Juledag. 1990. Af Michael Ancher. Billedet tilhører Skagens Museum. Billedet er blevet manipuleret. Skattebrochure 2014 Information vedrørende beskatning af investeringer i SKAGEN Fondene Kunsten at anvende

Læs mere

Guide til årsopgørelsen 2012

Guide til årsopgørelsen 2012 Guide til årsopgørelsen 2012 Sådan indberetter du din skat, når du ejer investeringsbeviser Indholdsfortegnelse Guide til skatteopgørelsen for 2012... side 3 Har du solgt beviser i 2012?... side 4 Brug

Læs mere

ABCD. Skagen AS. Beskatning af investeringsbeviser. Investeringsselskaber Personer. Selskaber. Opgørelsesprincip

ABCD. Skagen AS. Beskatning af investeringsbeviser. Investeringsselskaber Personer. Selskaber. Opgørelsesprincip Skagen AS Beskatning af investeringsbeviser Dette notat beskriver de skattemæssige konsekvenser af salg og udlodning for fuldt skattepligtige danske investorer, der investerer i investeringsselskaber (aktieavancebeskatningslovens

Læs mere

Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest. CVR-nr. 25 97 82 77

Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest. CVR-nr. 25 97 82 77 Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest CVR-nr. 25 97 82 77 Halvårsrapport 2008 Indholdsfortegnelse Foreningsoplysninger... 1 Side Ledelsesberetning Foreningsforhold... 2 De økonomiske omgivelser

Læs mere

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER

LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER LÆGERNES PENSIONSBANKS BASISINFORMATION OM VÆRDIPAPIRER - IKKE KOMPLEKSE PRODUKTER Indledning Lægernes Pensionsbank tilbyder handel med alle børsnoterede danske aktier, investeringsbeviser og obligationer

Læs mere

Guide til selvangivelsen

Guide til selvangivelsen 2008 Danske Invest Guide til selvangivelsen Sådan skal avance og tab af Danske Invest-beviser i 2008 behandles skattemæssigt 17 Indhold Indledning Danske obligationsafdelinger Dannebrog, Fonde, Indeksobligationer,

Læs mere

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning

Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning N O T A T Analyse: Prisen på egenkapital og forrentning Bankerne skal i fremtiden være bedre polstrede med kapital end før finanskrisen. Denne analyse giver nogle betragtninger omkring anskaffelse af ny

Læs mere

xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger

xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger Maj 2010 xxxxx Danske Invest Mix-afdelinger Fire gode alternativer til placering af overskudslikviditet eller værdipapirinvesteringer Henvender sig til aktie- og anpartsselskaber samt erhvervsdrivende

Læs mere

Krystalkuglen. Gæt et afkast

Krystalkuglen. Gæt et afkast Nr. 2 - Marts 2010 Krystalkuglen Nr. 3 - Maj 2010 Gæt et afkast Hvis du vil vide, hvordan din pension investeres, når du vælger en ordning i et pengeinstitut eller pensionsselskab, som står for forvaltningen

Læs mere

Performanceanalyse af danske investeringsforeninger

Performanceanalyse af danske investeringsforeninger Afhandling HD Finansiering Forfatter: Kasper Sørensen Vejleder: Frederik Aagaard Performanceanalyse af danske investeringsforeninger - En opgave der sammenligner performance af forskellige danske investeringsforeninger

Læs mere

flexinvest forvaltning

flexinvest forvaltning DANSkE FORVALTNING flexinvest forvaltning aktiv investeringspleje og MuligHed for Højere afkast Professionel investeringspleje for private investorer Når værdipapirer plejes dagligt, øges muligheden for,

Læs mere

Formuepleje i landbruget

Formuepleje i landbruget Formuepleje i landbruget Hvordan bliver man rig? 1. Psykologi 2. Sammensætning af værdipapirer 3. Investeringsstrategi 4. Markedets forventninger og indikatorer 5. De bedste foreninger Psykologi Nej, nej,

Læs mere

Ledelsesberetning for 1. halvår 2008

Ledelsesberetning for 1. halvår 2008 Ledelsesberetning for 1. halvår 2008 Bestyrelsen for Investeringsforeningen Nielsen Global Value har på et bestyrelsesmøde i dag behandlet og godkendt regnskabet for 1. halvår 2008, hvilket herved fremlægges.

Læs mere

Halvårsrapport 1. halvår 2012. Hedgeforeningen HP

Halvårsrapport 1. halvår 2012. Hedgeforeningen HP Halvårsrapport 1. halvår 2012 Hedgeforeningen HP ndholdsfortegnelse Foreningsoplysninger... 2 Ledelsespåtegning... 3 Ledelsesberetning... 4 Halvårsregnskab... 10... Danske Obligationer 10... Anvendt regnskabspraksis

Læs mere

Råd om værdipapirhandel

Råd om værdipapirhandel Rådgivning Den rådgivning, du får i banken, tager altid udgangspunkt i din investeringsprofil. Profilen fastlægger du og din rådgiver ud fra dine oplysninger om blandt andet formålet med investeringen,

Læs mere

Fusionsredegørelse 27. marts 2014

Fusionsredegørelse 27. marts 2014 Fusionsredegørelse 27. marts 2014 for fusion mellem Investeringsforeningen CPH Capital, Afdeling Globale Aktier - KL og Investeringsforeningen Absalon Invest, Afdeling Global Minimum Variance Bestyrelsen

Læs mere

Indhold. Baggrund for børsnoteringen. Organisation. Målsætning. Investeringsstrategien. Risikofaktorer. Forventninger til fremtiden

Indhold. Baggrund for børsnoteringen. Organisation. Målsætning. Investeringsstrategien. Risikofaktorer. Forventninger til fremtiden Indhold Baggrund for børsnoteringen Organisation Målsætning Investeringsstrategien Risikofaktorer Forventninger til fremtiden Fordele ved Spar Nord FormueInvest A/S Aftaler, beskatning, udbyttepolitik,

Læs mere

Jyske Invest ikke som de fleste

Jyske Invest ikke som de fleste Jyske Invest ikke som de fleste 2 jyske invest Jyske Invest ikke som de fleste Jyske Invest er ikke som de fleste i investeringsbranchen. Vi går gerne vores egne veje for at optimere investorernes afkast.

Læs mere

Emerging Markets Debt eller High Yield?

Emerging Markets Debt eller High Yield? Emerging Markets Debt eller High Yield? Af Peter Rixen Portfolio Manager peter.rixen@skandia.dk Aktiver fra Emerging Markets har i mange år stået øverst på investorernes favoritliste, men har i de senere

Læs mere

Skaber aktiv porteføljemanagement et øget risikojusteret afkast?

Skaber aktiv porteføljemanagement et øget risikojusteret afkast? Skaber aktiv porteføljemanagement et øget risikojusteret afkast? Kandidatafhandling Oecon Matias Fyllgraf Lorentzen Christian Frank Müller Vejleder: Lasse Bork Aalborg Universitet 08. August 2013 Abstract

Læs mere

Jyske Invest Favorit Obligationer håndplukkede obligationer med vinderpotentiale. Udgået materiale

Jyske Invest Favorit Obligationer håndplukkede obligationer med vinderpotentiale. Udgået materiale Jyske Invest Favorit Obligationer håndplukkede obligationer med vinderpotentiale 2 Jyske Invest favorit obligationer De bedste af 200.000 obligationer i én portefølje Obligationer i porteføljen sikrer

Læs mere

Korte eller lange obligationer?

Korte eller lange obligationer? Korte eller lange obligationer? Af Peter Rixen Portfolio manager peter.rixen @skandia.dk Det er et konsensuskald at reducere rentefølsomheden på obligationsbeholdningen. Det er imidlertid langt fra entydigt,

Læs mere

Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest. CVR-nr. 25 97 82 77

Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest. CVR-nr. 25 97 82 77 Investeringsinstitutforeningen Lån & Spar MixInvest CVR-nr. 25 97 82 77 Halvårsrapport 2009 Indholdsfortegnelse Foreningsoplysninger... 1 Side Ledelsesberetning Afdelingerne... 2 Risici... 2 Foreningsforhold...

Læs mere

Nøgletallet Arbejdsgruppen er blevet enige om beregning af et ÅOP - lignende nøgletal.

Nøgletallet Arbejdsgruppen er blevet enige om beregning af et ÅOP - lignende nøgletal. Finanstilsynet 21. juni 2007 FOIN/FORM J.nr.5460-0002 aba Rapport om indførelse af et ÅOP lignende nøgletal for investeringsforeninger. Men baggrund i anbefaling i Konkurrenceredegørelsen fra 2006 om at

Læs mere

MIRANOVA ANALYSE. Bag om de officielle tal: 83 % af danske investeringsforeninger med globale aktier underpræsterer, når man medregner lukkede fonde

MIRANOVA ANALYSE. Bag om de officielle tal: 83 % af danske investeringsforeninger med globale aktier underpræsterer, når man medregner lukkede fonde MIRANOVA ANALYSE Udarbejdet af: Oliver West, porteføljemanager Jon Reitz, assisterende porteføljemanager Rune Wagenitz Sørensen, adm. direktør Udgivet 21. maj 2015 Bag om de officielle tal: 83 % af danske

Læs mere

MIRANOVA ANALYSE. Investeringsforeninger med obligationer: Omkostningerne æder afkastet. Udgivet 4. juni 2014

MIRANOVA ANALYSE. Investeringsforeninger med obligationer: Omkostningerne æder afkastet. Udgivet 4. juni 2014 MIRANOVA ANALYSE Udgivet 4. juni 2014 Investeringsforeninger med obligationer: Omkostningerne æder afkastet Når omkostningerne æder dit afkast Lige nu tales der meget om de lave renter på obligationer,

Læs mere

Ejerforhold i danske virksomheder

Ejerforhold i danske virksomheder N O T A T Ejerforhold i danske virksomheder 20. februar 2013 Finansrådet har i denne analyse gennemgået Nationalbankens værdipapirstatistik for at belyse, hvordan ejerkredsen i danske aktieselskaber er

Læs mere

Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S

Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S November 2007 Notat om Vexa Pantebrevsinvest A/S Investeringsprodukt Ved køb af aktier i Vexa Pantebrevsinvest investerer De indirekte i fast ejendom i Danmark, primært i parcelhuse på Sjælland. Investering

Læs mere

Global 2007 Tegningsperiode: 11. september - 24. september 2002

Global 2007 Tegningsperiode: 11. september - 24. september 2002 Global 2007 Tegningsperiode: 11. september - 24. september 2002 PLUS PLUS - en sikker investering Verdens investeringsmarkeder har i den seneste tid været kendetegnet af ustabilitet. PLUS Invest er en

Læs mere

Ledelsesberetning for 1. halvår 2009

Ledelsesberetning for 1. halvår 2009 Ledelsesberetning for 1. halvår 2009 Bestyrelsen for Investeringsforeningen Nielsen Global Value har på et bestyrelsesmøde i dag behandlet og godkendt regnskabet for 1. halvår 2009, hvilket herved fremlægges.

Læs mere

Side 1 af 11 Har du aktier eller investeringsforeningsbeviser? Sprog Dansk Dato for 18 aug 2011 08:09 offentliggørelse Resumé Her kan du læse om reglerne for, hvordan du skal opgøre og oplyse din gevinst

Læs mere

Investeringsforeningen Danske Invest Bilag til dagsordenens pkt. 5.1 5.12 16. april 2013

Investeringsforeningen Danske Invest Bilag til dagsordenens pkt. 5.1 5.12 16. april 2013 16. april 2013 De af bestyrelsen fremsatte forslag indebærer nedenstående ændringer af vedtægterne. De berørte formuleringer er markeret med kursiv: Ad dagsordenens pkt. 5.1: [udgår] International: Omfatter

Læs mere

Basisinformationer om værdipapirhandel (finansielle instrumenter)

Basisinformationer om værdipapirhandel (finansielle instrumenter) Basisinformationer om værdipapirhandel (finansielle instrumenter) Indledning I GrønlandsBANKEN kan du som udgangspunkt frit vælge, hvordan du vil investere dine penge. Du har således fuld indflydelse på,

Læs mere

Generalforsamling 29. april 2013 kl. 16:00

Generalforsamling 29. april 2013 kl. 16:00 Generalforsamling 29. april 2013 kl. 16:00 Velkommen Bestyrelsen ved Direktør Poul Erik Tofte CFO Per Have Tidl. intern revisionschef Jørgen Madsen og direktionen Direktør Peter Ott, PFA Portefølje Administration

Læs mere

Investering. Investpleje Pension. Investpleje Pension 1

Investering. Investpleje Pension. Investpleje Pension 1 Investering Investpleje Pension Investpleje Pension 1 Investpleje Pension For at tilbyde dig den bedste og mest enkle investering af dine pensionsmidler samarbejder Danske Andelskassers Bank A/S med Investeringsforeningen

Læs mere

Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån

Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån Hedgeforeningen Sydinvest, afdeling Virksomhedslån Ny attraktiv investeringsmulighed for danske investorer Hedgeforeningen Sydinvest kan som den første i Danmark tilbyde sine medlemmer adgang til markedet

Læs mere

ErhvervsKvinder Århus. Onsdag den 13. juni 2007 Jesper Lundager

ErhvervsKvinder Århus. Onsdag den 13. juni 2007 Jesper Lundager ErhvervsKvinder Århus Onsdag den 13. juni 2007 Jesper Lundager Program Kort præsentation Hvem er Sparinvest? Investering generelt Verdensklasse fra en lille dansker Sund fornuft - Investeringsforslag Afslutning

Læs mere

Aktieoptur med negative afkast

Aktieoptur med negative afkast 3. juni 2008 Aktieoptur med negative afkast Set på overfladen har danske private investorer fået ganske pæne afkast i de forgangne år Korrigerer man for, hvornår der købes og sælges aktier i forhold til

Læs mere

Performanceanalyse af Investeringsforeninger i Danmark

Performanceanalyse af Investeringsforeninger i Danmark Institut for Finansiering Handelshøjskolen i København Solbjerg Plads 3 2000 Frederiksberg Performanceanalyse af Investeringsforeninger i Danmark Forfatter: Henrik Grundsøe CPR-nr.: xxxxxx-xxxx Vejleder:

Læs mere

Fusionsredegørelse 27. marts 2014

Fusionsredegørelse 27. marts 2014 Fusionsredegørelse 27. marts 2014 for fusion mellem Investeringsforeningen Absalon Invest, Afdeling PensionPlanner 7 og Investeringsforeningen Absalon Invest, Afdeling PensionPlanner 4 Bestyrelsen i Investeringsforeningen

Læs mere

B L A N D E D E A F D E L I N G E R

B L A N D E D E A F D E L I N G E R BLANDEDE AFDELINGER Om Sparinvest Sparinvest er en investeringsforening, der blev etableret i 1968. Vi har specialiseret os i langsigtede investeringsprodukter og tilbyder både private og professionelle

Læs mere

NÅR DU INVESTERER SELV

NÅR DU INVESTERER SELV NÅR DU INVESTERER SELV Her kan du læse om de muligheder, du har i Lægernes Pensionsbank, og de overvejelser, du skal gøre dig, hvis du selv vil investere din opsparing. 115/04 14.05.2013 I Lægernes Pensionsbank

Læs mere

Sparekassen for Nr. Nebel og Omegns generelle beskrivelse af værdipapirer

Sparekassen for Nr. Nebel og Omegns generelle beskrivelse af værdipapirer Sparekassen for Nr. Nebel og Omegns generelle beskrivelse af værdipapirer Indledning I sparekassen kan du som udgangspunkt frit vælge, hvordan du vil investere dine penge. En begrænsning er dog f.eks.

Læs mere

Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer

Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer Jutlander Bank s beskrivelse af værdipapirer Indledning I banken kan du som udgangspunkt frit vælge, hvordan du vil investere dine penge. En begrænsning er dog f.eks. gældende lovregler om pensionsmidlernes

Læs mere

SKATTEGUIDE FOR PRIVATPERSONER OG SELSKABER VED INVESTERING I INVESTERINGSFORENINGER

SKATTEGUIDE FOR PRIVATPERSONER OG SELSKABER VED INVESTERING I INVESTERINGSFORENINGER SKATTEGUIDE FOR PRIVATPERSONER OG SELSKABER VED INVESTERING I INVESTERINGSFORENINGER Indhold Skatteguide for privatpersoner, selskaber og lignende ved investering i investeringsforeninger...1 Indhold...1

Læs mere

Investeringsforeningsprojekt - Oversigtsnotat

Investeringsforeningsprojekt - Oversigtsnotat Investeringsforeningsprojekt - Oversigtsnotat 19. juli 2001 Indledning Projektet har indsamlet materiale fra 7 danske investeringsforeninger bestående af dels offentligt tilgængeligt materiale, dels fortrolige

Læs mere

Investering. Investpleje Pension. Investpleje Pension 1

Investering. Investpleje Pension. Investpleje Pension 1 Investering Investpleje Pension Investpleje Pension 1 Investpleje Pension For at tilbyde dig den bedste og mest enkle investering af dine pensionsmidler samarbejder Danske Andelskassers Bank A/S med Investeringsforeningen

Læs mere

RETNINGSLINIER. for investering og administration af pensionspuljer. Gældende fra 1. januar 2011

RETNINGSLINIER. for investering og administration af pensionspuljer. Gældende fra 1. januar 2011 RETNINGSLINIER for investering og administration af pensionspuljer Gældende fra 1. januar 2011 Generelt Følgende opsparingsformer kan tilsluttes én eller flere af de puljer, som pengeinstituttet tilbyder:

Læs mere

Af Frithiof Hagen - Direkte telefon: 33 55 7719. 13.november 2000 RESUMÉ KONTROLUNDERSØGELSE MED AKTIEHANDEL

Af Frithiof Hagen - Direkte telefon: 33 55 7719. 13.november 2000 RESUMÉ KONTROLUNDERSØGELSE MED AKTIEHANDEL i:\november-2000\skat-b-11-00.doc Af Frithiof Hagen - Direkte telefon: 33 55 7719 RESUMÉ 13.november 2000 KONTROLUNDERSØGELSE MED AKTIEHANDEL En landsdækkende undersøgelse af aktiehandler i 1996 og 1997,

Læs mere

Tegningsprospekt. Tegning af foreningsandele i Nordea Invest Special Danske aktier fokus en afdeling i Investeringsforeningen Nordea Invest Special.

Tegningsprospekt. Tegning af foreningsandele i Nordea Invest Special Danske aktier fokus en afdeling i Investeringsforeningen Nordea Invest Special. Tegningsprospekt Tegning af foreningsandele i Nordea Invest Special Danske aktier fokus en afdeling i Investeringsforeningen Nordea Invest Special. Ansvar for prospektet Vi erklærer herved, at oplysningerne

Læs mere

Om investering og investeringsforeninger. v. Susanne Bolding markedskonsulent, Sydinvest

Om investering og investeringsforeninger. v. Susanne Bolding markedskonsulent, Sydinvest og investeringsforeninger v. Susanne Bolding markedskonsulent, Sydinvest Agenda Hvorfor skal jeg investere? Hvad er en investeringsforening? Hvad tilbyder investeringsforeninger? Hvordan kommer jeg godt

Læs mere

Investpleje Frie Midler

Investpleje Frie Midler Investering Investpleje Frie Midler Investpleje Frie Midler 1 Investpleje Frie Midler En aftale om Investpleje Frie Midler er Andelskassens tilbud til dig om pleje af dine investeringer ud fra en strategi

Læs mere

Investeringsforeningen Lån & Spar Rationel Invest. Forenklet fællesprospekt. for obligationsafdelingerne

Investeringsforeningen Lån & Spar Rationel Invest. Forenklet fællesprospekt. for obligationsafdelingerne Investeringsforeningen Lån & Spar Rationel Invest Forenklet fællesprospekt 2009 for obligationsafdelingerne KORTE OBLIGATIONER OBLIGATIONER LANGE OBLIGATIONER 1 Indholdsfortegnelse Side Ansvar for prospektet...

Læs mere

Bekendtgørelse om oplysninger i prospekter for danske UCITS m.v.1)

Bekendtgørelse om oplysninger i prospekter for danske UCITS m.v.1) Bekendtgørelse om oplysninger i prospekter for danske UCITS 1) I medfør af 83, stk. 5, 159, stk. 3, 171, stk. 4, og 221, stk. 3, i lov nr. 456 af 18. maj 2011 om investeringsforeninger, som ændret ved

Læs mere

Den private investors afvejning af direkte aktieinvestering overfor investering via investeringsforening

Den private investors afvejning af direkte aktieinvestering overfor investering via investeringsforening Institut for Finansiering Kandidatafhandling Forfatter Aslak Jakobi Kristensen Vejleder Morten Balling Den private investors afvejning af direkte aktieinvestering overfor investering via investeringsforening

Læs mere

Anbefalinger om aktieinvesteringer

Anbefalinger om aktieinvesteringer Tom Engsted ( ) Anbefalinger 8 september, 2011 1 / 31 Anbefalinger om aktieinvesteringer Tom Engsted Møde i Dansk Aktionærforening: "Skal man investere selv eller via investeringsforeninger?" 8 september,

Læs mere

Et højt og sikkert afkast. PLUS Basisrente 2008 PLUS Extrarente 2008

Et højt og sikkert afkast. PLUS Basisrente 2008 PLUS Extrarente 2008 Et højt og sikkert afkast PLUS Basisrente 2008 PLUS Extrarente 2008 Tegningsperiode: 25. februar - 10. marts 2003 Innovation Op til 10% i årlig rente PLUS Invest tilbyder nu to nye obligationsprodukter,

Læs mere

Garantiobligationer. og skat. GARANTI INVEST» for en sikkerheds skyld

Garantiobligationer. og skat. GARANTI INVEST» for en sikkerheds skyld Garantiobligationer og skat GARANTI INVEST» for en sikkerheds skyld Indhold Beskatning 4 Frie midler 4 Børneopsparing 6 Pensionsmidler 6 Virksomhedsskatteordning 7 Selskabsbeskatning 8 Sådan beregnes skattegrundlaget

Læs mere

Skattereformens betydning for investering i SKAGEN Global, KonTiki og Vekst

Skattereformens betydning for investering i SKAGEN Global, KonTiki og Vekst 23. juni 2009 SKAGEN AS Skattereformens betydning for investering i SKAGEN Global, KonTiki og Vekst Skattereformen (Forårspakke 2.0) er vedtaget af Folketinget den 28. maj 2009. Skattereformens ændringer

Læs mere

Sell in May? 13. oktober 2015. Af Peter Rixen Senior Porteføljemanager peter.rixen@skandia.dk 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0%

Sell in May? 13. oktober 2015. Af Peter Rixen Senior Porteføljemanager peter.rixen@skandia.dk 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% Sell in May? Af Peter Rixen Senior Porteføljemanager peter.rixen@skandia.dk Det er ikke kun vejret, som har vist sig fra den kedelige side denne sommer. Aktiemarkedet har været ramt af en koldfront, der

Læs mere

GLOBAL FOREST A/S KVARTALSRAPPORT 2. KVARTAL

GLOBAL FOREST A/S KVARTALSRAPPORT 2. KVARTAL GLOBAL FOREST A/S KVARTALSRAPPORT 2. KVARTAL 2014 Kære Global Forest investorer 15. juli 2014 Global Forest fremsender hermed kvartalsorientering for 2. kvartal 2014. Rapporten er urevideret. Rapporten

Læs mere

Alternative og Illikvide Investeringer. Lasse Heje Pedersen

Alternative og Illikvide Investeringer. Lasse Heje Pedersen Alternative og Illikvide Investeringer Børsmæglerforeningen 2015 Lasse Heje Pedersen Copenhagen Business School and AQR Capital Management Oversigt over Foredrag: Alternative og Illikvide Investeringer

Læs mere

Politik til imødegåelse af interessekonflikter

Politik til imødegåelse af interessekonflikter J.nr. 74-12295 Baneskellet 1 Hammershøj 8830 Tjele Telefon 8799 3000 CVR-nr. 31843219 Nærværende politik for Danske Andelskassers Bank A/S (i det følgende benævnt DAB) er udarbejdet med udgangspunkt i

Læs mere

RETNINGSLINIER. for investering og administration af puljer. Gældende fra 1. december 2014

RETNINGSLINIER. for investering og administration af puljer. Gældende fra 1. december 2014 RETNINGSLINIER for investering og administration af puljer Gældende fra 1. december 2014 Generelt Følgende opsparingsformer kan tilsluttes én eller flere af de puljer, som pengeinstituttet tilbyder: -

Læs mere

1997-07-07: Privat korttidsopsparing i pengeinstitutter og obligationer

1997-07-07: Privat korttidsopsparing i pengeinstitutter og obligationer 1997-07-07: Privat korttidsopsparing i pengeinstitutter og obligationer Udgivet af KonkurrenceRådet 1997 Indhold Indledning Pengeinstitutternes højrentekonti Obligationer Omkostninger ved individuel opsparing

Læs mere

Et naturligt spørgsmål er derfor, om aktiemarkedet er blevet spekuleret for højt op af investorer, som begejstret køber fremtidens vindere?

Et naturligt spørgsmål er derfor, om aktiemarkedet er blevet spekuleret for højt op af investorer, som begejstret køber fremtidens vindere? 30. september 2014 Er aktiemarkedet blevet for dyrt? Af Jeppe Christiansen Adm. direktør for Maj Invest I september blev et af de mest succesrige kinesiske selskaber med navnet Alibaba børsnoteret i New

Læs mere

V E D T Æ G T E R. for. Investeringsforeningen SmallCap Danmark

V E D T Æ G T E R. for. Investeringsforeningen SmallCap Danmark V E D T Æ G T E R for Investeringsforeningen SmallCap Danmark 17. marts 2015 Navn og hjemsted 1. Foreningens navn er Investeringsforeningen SmallCap Danmark. Stk. 2. Foreningens hjemsted er Københavns

Læs mere

Livsforsikringsselskaber og tværgående pensionskassers regnskaber 1. halvår 2006

Livsforsikringsselskaber og tværgående pensionskassers regnskaber 1. halvår 2006 Livsforsikringsselskaber og tværgående pensionskassers regnskaber 2006 Konklusioner Samlet resultat efter skat på 3,7 mia. kr. i 2006 mod 2,0 mia. kr. i 1. halvår 2005 Livsforsikringshensættelser faldt

Læs mere

INFORMATION TIL INVESTORER I FORENINGEN FAST EJENDOM, DANSK EJENDOMSPORTEFØLJE F.M.B.A. VEDRØRENDE OMSTRUKTURERING

INFORMATION TIL INVESTORER I FORENINGEN FAST EJENDOM, DANSK EJENDOMSPORTEFØLJE F.M.B.A. VEDRØRENDE OMSTRUKTURERING INFORMATION TIL INVESTORER I FORENINGEN FAST EJENDOM, DANSK EJENDOMSPORTEFØLJE F.M.B.A. VEDRØRENDE OMSTRUKTURERING VIGTIG MEDDELELSE Denne informationsskrivelse er udarbejdet af Foreningen Fast Ejendom,

Læs mere

MIRANOVA ANALYSE. Uigennemskuelige strukturerede obligationer: Dreng, pige eller trold? Udgivet 11. december 2014

MIRANOVA ANALYSE. Uigennemskuelige strukturerede obligationer: Dreng, pige eller trold? Udgivet 11. december 2014 MIRANOVA ANALYSE Udarbejdet af: Oliver West, porteføljemanager Rune Wagenitz Sørensen, adm. direktør Udgivet 11. december 2014 Uigennemskuelige strukturerede obligationer: Dreng, pige eller trold? Strukturerede

Læs mere

Kursets indhold. Dit udbytte. Side 1 á 19 sider

Kursets indhold. Dit udbytte. Side 1 á 19 sider Side 1 á 19 sider Kursets indhold I løbet af fire lektioner giver vi dig muligheden for at tilegne dig viden om pensionsinvestering. Vi gør dig ikke til investeringsekspert, men vi giver dig mulighed for

Læs mere