Finansinfo - uge august 2016

Transkript

1 22. august 2016 Finansinfo - uge 34 Regnskaber sætter dagsordnen i Danmark Tendensen på de globale børser var i det meste af den forgange uge vigende. Onsdag aften vendte stemningen efter den amerikanske centralbank offentliggjorde sit referat fra det seneste rentemøde, der ikke umiddelbart gav anledning til at forvente, at en renteforhøjelse er nært forestående. Det danske marked var præget af en lang række regnskabsrapporteringer. Der er i øjeblikket en generel tendens til, at selv små overraskelser bliver belønnet eller straffet ganske voldsomt. Det vidner om, at der i øjeblikket er en stærkt udpræget jagt på afkast. DFDS (+14,7%) var sidste uges højdespringer. Rederiet rapporterede i torsdags regnskab for, som viste stor fremgang på både top- og bundlinje og overgik markedets forventninger. Den stærke fremgang var endnu engang drevet af Kanalen grundet øget kapacitet og højere priser, som har forbedret indtjeningen markant. Det stærke regnskab førte til, at DFDS endnu engang opjusterede deres indtjeningsforventninger til helåret. Endelig lancerede DFDS et nyt aktietilbagekøbsprogram på 350 mio. kr. Indenfor transportsektoren ser vi DFDS som en af de bedste bud. Har man aktier i A.P. Møller-Mærsk eller D/S Norden, kan man passende omlægge disse til DFDS. Vores anbefaling er Akkumuler og kursmålet er 375 kr. Vestas (+9,8%) var også blandt sidste uges vindere. Vestas offentliggjorde i torsdags regnskab for Overordnet set var regnskabet rigtig stærkt, hvor både omsætningen, driftsindtjeningen og ordreindgangen slog markedets forventninger markant. Fremgangen skyldes en kombination af et gunstigt produktmiks, høj aktivitet og fejlfri eksekvering. Det stærke regnskab medførte, at Vestas opjusterede deres forventninger til både omsætningen og bruttomarginen for Endelig lancerede Vestas et nyt aktietilbagekøbsprogram på 400 mio. euro. Som følge af det stærke regnskab hæver vi vores indtjeningsestimater. Aktien handler med en stor rabat til sektoren, men vi venter, at rabatten vil blive indsnævret og at der derfor er mere brændstof tilbage i aktien. Vores anbefaling er fortsat Køb og kursmålet er 650 kr. Carlsberg (-5,8%) var sidste uges bundskraber. Bryggeriet rapporterede et regnskab der var tæt på markedets forventninger, men blev alligevel straffet ganske hårdt. Vi har fortsat en Reducer anbefaling på aktien, eftersom vi vurderer at aktiens momentum vil være svagt over de næste 6 måneder. Det skyldes at vi forventer, at valutamodvind, store lagre i Vesteuropa og regulering i Rusland vil presse Carlsbergs indtjening fremadrettet. Vi ser bedre værdi i Royal Unibrew-aktien (Akkumuler og kursmål 340 kr.) og anbefaler, at man sælger sine Carlsberg-aktier og i stedet køber Royal Unibrew. Kursudvikling på udvalgte globale indeks Regionsudvikling i % 1 uge 30 dage I år OM XC % -4.34% -8.43% Stoxx % 0.84% -7.02% Dow Jones -0.45% -0.03% 6.47% Nasdaq -0.45% 4.01% 4.61% S&P % 0.93% 6.85% Kina Hang Seng 0.02% 5.83% 4.67% Japan Nikkei % -1.06% % Rusland M icex -0.89% 2.29% 11.26% M SCI Latinamerika -0.38% 2.81% 23.41% M SCI Verden -0.78% 0.91% 2.30% Kilde: Factset Uge afkast på udvalgte danske aktier DFDS Vestas Wind Systems Matas NKT ALK-abello FLSmidth Veloxis Pharmaceuticals DSV A.P. Moller - Maersk ISS GN Store Nord Topdanmark Jyske Bank Spar Nord Bank Sydbank Ringkjoebing Landbobank Rockwool International Novo Nordisk H. Lundbeck Danske Bank Exiqon TDC Royal Unibrew Pandora Tryg Novozymes Chr. Hansen Nordea Bank AB William Demant Zealand Pharma D/S Norden Coloplast SAS AB Carlsberg -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20%. For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.

2 Spekulationer om Fed-renteforhøjelse styrer markederne Den værste brexit-uro har lagt sig, og alt i mens finansmarkederne nok fortsat er påvirket af en vis sommerstilhed, er blikkene i højere grad nu blevet rettet mod USA og i den forbindelse udsigterne til en opstramning af pengepolitikken. Efter briternes brexit-resultat af afstemningen i juni blev der skruet markant op for forventningerne til en generelt mere lempelig tilgang til pengepolitikken blandt verdens centralbanker, og det betød da også, at markederne blot indprisede 10% s sandsynlighed for en renteforhøjelse fra den amerikanske centralbank (Fed) i år (se figur). Siden da viste reaktionen på finansmarkederne sig imidlertid kun kortvarigt negativ, og især aktiemarkederne kom sig hurtigt. Til dette skulle naturligvis lægges, at Bank of England kom med en markant lempelsespakke som reaktion på brexitudfaldet. Dog har reaktionen fra andre centralbanker vist sig meget beskeden, og selv om Bank of Japan også kom med en lille opjustering af sit opkøbsprogram, var den tilstrækkelig beskeden til at andre centralbanker ikke lod sig rive med. Sandsynlighed for renteforhøjelse steget igen Kilde: Macrobon Ser vi derudover på amerikansk økonomi, har vi siden brexit den 23. juni modtaget to overraskende robuste arbejdsmarkedsrapporter fra USA, hvilket i særdeleshed har medvirket til igen at skrue op for forventningerne til en renteforhøjelse i år. Den skuffende BNP-vækst for blev samtidigt skubbet lidt til side som værende af midlertidig karakter. Således er den implicitte sandsynlighed for en renteforhøjelse (på rentemarkederne ifølge Bloomberg) nu steget til lige over 50%, hvilket er en tand højere end umiddelbart inden brexit-afstemningen. Den seneste uges udmeldinger fra Fed har været interessante at følge, idet de har indeholdt en klar overvægt af medlemmer af rentekomitéen (FOMC), som peger på det sandsynlige, i at en renteforhøjelse kommer i år. FOMC s Dudley s udtalte, at en renteforhøjelse i september stadig er i spil, og det blev bakket op af Lockhart, som sagde, at han er overbevist om, at væksten er stærk nok til mindst en renteforhøjelse i år. Williams vurderer at amerikansk økonomi er stærk og tæt på fuld beskæftigelse samt at der ikke er tegn på negative brexit-effekter. På den baggrund mener han, at det giver mening at vende tilbage til en sti med gradvise renteforhøjelser tidligere snarere end senere. Endelig udtalte Fed s vicechef Fischer, som ofte er rimelig neutral og på linje med Fed-chef Yellen, at bankens målsætninger for de økonomiske variable næsten er opfyldt, og at han venter, at væksten vil tage yderligere til i den kommende tid. Til gengæld fastholdt Bullard, at han kun venter én renteforhøjelse frem mod 2018, men han har altid været blandt de mest ekstreme duer. Gunstige niveauer på finansmarkederne Kilde: Macrobond Meget tyder således på, at Fed forsøger at tale forventningerne til en renteforhøjelse op, og vi har da også set sandsynligheden for en renteforhøjelse kravle yderligere i vejret over den seneste uge. Det giver da også god mening at teste markedernes reaktion og samtidigt forberede dem på en mulig renteforhøjelse på et senere tidspunkt, da Fed nok vil undgå en for advers reaktion på en mulig renteforhøjelse. Indtil videre har aktiemarkedet ikke reageret specielt negativt, ligesom styrkelsen i USD har været beskeden. Aktiemarkedet ligger desuden over niveauet fra december 2015, hvor Fed satte renten op sidst, og USD befinder sig på et noget svagere niveau (se figur). Det spændende bliver om diverse Fed-medlemmers udtalelser 22. august

3 har været prøveballoner forud for Yellens vigtige tale på det årlige centralbank symposium i Jackson Hole på fredag. Jackson Hole-symposiet er tidligere blevet benyttet til at sende vigtige politik-signaler fra Fed-chefer, dog har Yellen endnu ikke benyttet denne lejlighed. Vi vil ikke udelukke muligheden for en renteforhøjelse i år (december), men det er klart, at det afhænger af den økonomiske udvikling især højere inflation og lønvækst - ligesom det nok forudsætter at resten af verdens centralbanker ikke fortsætter ned af en lempeligere sti. Bank of England har allerede flaget, at nye lempelser senere i år er sandsynlige, og markedsforventningerne til at Bank of Japan kommer til at gøre mere er høje. Endelig er der muligheden for, at Kinas centralbank igen skruer op for stimulansen i kombination med at den lader CNY svækkes yderligere. Dette miljø kan besværliggøre en renteforhøjelse fra Fed i år. Nu lysner det endelig for Brasiliens økonomi Den olympiske flamme er slukket i Rio, men for økonomien lysner det så småt. Økonomien skrumper fortsat efter flere år med negativ vækst, men bruttonationalproduktet, BNP, falder ikke ligeså hurtigt som tidligere (se figur). Vi venter, at BNP-væksten bliver positiv igen i slutningen af i år og tiltager yderligere i de kommende to år. Den politiske situation er fortsat yderst rodet. Der er en rigsretssag i gang mod den forhenværende præsident Dilma Rousseff. Hun er nu midlertidigt afsat, men alt tyder på hun snarligt bliver permanent afsat. Vicepræsident Michel Temer er konstitueret præsident. Det er uvist, om han fortsætter som præsident (uden at være blevet valgt demokratisk af befolkningen), eller om han udskriver nyvalg. Dermed er det også uvist, om den kommende præsident og regering vil være i stand til at vedtage og gennemføre de markante opstramninger af de offentlige finanser, som er bydende nødvendige. Trods uvisheden er tilliden blandt virksomhederne begyndt at stige igen (se figur), måske ud fra en betragtning om, at det ikke kan blive værre, og at alt andet er bedre end den forrige regering og præsident. Således er faldet i væksten i virksomhedernes faste investeringer stoppet. Det er da også især erhvervsinvesteringerne, som vi venter vil sørge for at sætte en stopper for recessionen senere i år. Den lavere inflation bør samtidig give centralbanken mulighed for snart at sænke renten lidt, hvilket også understøtter investeringerne. Senere endnu vil eksportsektoren kunne hjælpe med at trække økonomien op fra dyndet, idet den rigelige ledige kapacitet sammen med svækkelsen af valutaen i 2015 giver et stort potentiale for et eksportboom. Det brasilianske aktiemarked og den brasilianske valuta, BRL, er steget massivt i år i takt med, at Rousseff kom tættere og tættere på at blive afsat (se figur). Vi vurderer dog, at markederne har taget forskud på glæderne. Kun hvis den kommende regering viser sig handlekraftigt og lykkes med at konsolidere de offentlige finanser, samtidig med at genopretningen af økonomien ikke rammes af andre uforudsete ulykker, er stigningerne berettigede. Hvis den amerikanske centralbank overrasker markederne ved at hæve renten allerede i år (jf. afsnit oven for), kan det meget vel sætte gang i en runde af generel svækkelse af Emerging Markets-valutaer og EM-aktiemarkedsfald. I Brasilien kan de negative markedsbevægelser blive forstærket markant, hvis den politiske usikkerhed ikke lægger sig, og hvis genopretningen trækker Brasilien: BNP-væksten mindre negativ Kilde: Macrobond Brasilien: Erhvervstilliden stiger igen Kilde: Macrobond Brasilien: Valutastyrkelse overgjort Kilde: Macrobond 22. august

4 ud. Vi ser derfor for tiden negativt på brasilianske aktiver, men holder øje med yderligere tegn på at økonomien kommer sig. Analytikere: Jon Abakka (Equity Research) Michelle Nørgaard (Equity Research) Jes Asmussen (Macro Research) Rasmus Gudum-Sessingø (Macro Research) Bjarke Roed-Frederiksen (Macro Research) 22. august

5 FINANSINFO, 22. august 2016 Økonomisk kalender T id Land Indikato r P erio de Survey SH B F o rrige 22/08/16 14:30 USA Chicago Fed Nat Activity Index Jul /08/16 EM U M erkel, Hollande, Renzi, Tusk M eet on Brexit in Italy 23/08/16 03:45 Kina M NI Business Indicator Aug /08/16 04:00 Japan Nikkei Japan PM I M fg Aug P 49 23/08/16 09:00 Danmark Consumer Confidence Indicator Aug /08/16 09:00 Frankrig M arkit France Composite PM I Aug P /08/16 09:30 Tyskland M arkit/bm E Germany Composite PM I Aug P /08/16 10:00 EM U M arkit Eurozone Composite PM I Aug P /08/16 15:45 USA M arkit US M anufacturing PM I Aug P /08/16 16:00 USA Richmond Fed M anufact. Index Aug /08/16 16:00 EM U Consumer Confidence Aug A /08/16 16:00 USA New Home Sales Jul 580k 592k 24/08/16 08:00 Tyskland GDP SA QoQ / YoY 2Q F 0.4%/1.8% 0.4%/1.8% 24/08/16 10:00 Norge Unemployment Rate AKU Jun 4.7% 4.7% 4.7% 24/08/16 13:00 USA M BA M ortgage Applications 19. Aug -4.0% 24/08/16 15:00 USA FHFA House Price Index M om Jun 0.3% 0.2% 24/08/16 15:00 Belgien Business Confidence Aug /08/16 16:00 USA Existing Home Sales Jul 5.51m 5.57m 24/08/16 18:00 Frankrig Jobseekers Net Change Jul /08/16 08:45 Frankrig Business Confidence Aug /08/16 09:00 Danmark Retail Sales M om /YoY Jul 1.0.0%/ 0.2%/1.8% 25/08/16 09:00 Sverige Economic Tendency Survey Aug /08/16 09:30 Sverige Unemployment Rate SA Jul 5.9% 6.7% 6.6% 25/08/16 10:00 Tyskland IFO Business Climate Aug /08/16 10:00 Tyskland IFO Current Assessment Aug /08/16 10:00 Tyskland IFO Expectations Aug /08/16 14:30 USA Durable Goods Orders Jul P 3.5% -3.9% 25/08/16 14:30 USA Initial Jobless Claims 01/08/20 262k 25/08/16 14:30 USA Durables Ex Transportation Jul P 0.4% -0.4% 25/08/16 14:30 USA Continuing Claims 13. Aug 2175k 25/08/16 14:30 USA Cap Goods Orders Nondef Ex Air Jul P 0.1% 0.4% 25/08/16 14:30 USA Cap Goods Ship Nondef Ex Air Jul P 0.4% -0.2% 25/08/16 15:45 USA M arkit US Composite PM I Aug P /08/16 17:00 USA Kansas City Fed M anf. Activity Aug /08/16 01:30 Japan Natl CPI YoY Jul -0.4% -0.40% 26/08/16 08:00 Tyskland GfK Consumer Confidence Sep /08/16 08:45 Frankrig Consumer Confidence Aug /08/16 08:45 Frankrig GDP QoQ/YoY 2Q P 0.0%/1.4% 0.0%/1.4% 26/08/16 10:00 EM U M 3 M oney Supply YoY Jul 5.00% 5.00% 26/08/16 10:30 UK GDP QoQ/YoY 2Q P 0.6%/2.2% 0.6%/2.2% 26/08/16 14:30 USA Advance Goods Trade Balance Jul -$62.3b -$63.3b 26/08/16 14:30 USA GDP Annualized QoQ 2Q S 1.1% 1.2% 26/08/16 16:00 USA U. of M ich. Sentiment Aug F /08/16 USA Fed's Yellen to Speak at Jackson Hole Udvalgte aktiebegivenheder D ato Selskab R egnskab 22/08/16 United International Enterprises 22/08/16 Lån & Spar Bank 22/08/16 Jutlander Bank A/S 23/08/16 Exiqon A/S 24/08/16 Spar Nord Bank A/S 24/08/16 Torm A/S 24/08/16 Vestjysk Bank A/S 24/08/16 Jeudan A/S 24/08/16 Royal Unibrew A/S 24/08/16 H Lundbeck A/S 24/08/16 Veloxis Pharmaceuticals A/S 25/08/16 Alm Brand A/S 25/08/16 Rockwool International A/S 25/08/16 BoConcept Holding A/S 1. kvartal 25/08/16 Sydbank A/S 25/08/16 M ols-linien A/S 25/08/16 Zealand Pharma A/S 26/08/16 SimCorp A/S 5

6 FINANSINFO, 22. august 2016 Aktier OMXC20 CAP august 2016 Køb Danske Bank Novozymes Sydbank DSV Pandora Torm H+H International Ringkjøbing Landbobank Tryg Jyske Bank Schouw & Co. Vestas Akkumuler Chr. Hansen Nordea William Demant DFDS Novo Nordisk GN Store Nord Rockw ool ISS Royal Unibrew Matas Spar Nord Reducer A.P. Møller-Mærsk Coloplast Lundbeck TDC Alk-Abello D/S Norden NKT Holding Topdanmark Carlsberg FLSmidth SimCorp Zealand Pharma Sælg SAS Veloxis Valuta P ro gno se fo r udvalgte valutaer, ultimo USD GBP SEK NOK CHF JPY 22-A ug Q Q Q Renter H andelsbankens fo rventninger til o fficielle rentesatser ultimo USD GBP NOK SEK CHF 22-Aug Q Q Q H andelsbankens fo rventninger til 10- årige o bligatio nsrenter Ultimo USD GBP NOK SEK 22-Aug Q Q Q

7 FINANSINFO, 22. august 2016 Obligationer Kø bsanbefalinger - 12 måneders ho riso nt 0% skat Forventet afkast, % p.a. Varighed OA-varighed* Fondskode Papirnavn Kurs Eff. rente HB's renteforv. ** Uændret renter 0,36 0,36 dk % jan-2017, SKF Inkonverterbar ,36-0,11-0,15 7,43 1,37 dk % 2034, NYK Konverterbar ,43 0,62 0,63 1,59 1,60 dk % apr-2018, NYK Inkonverterbar ,23-0,28-0,21 15,18 1,98 dk % 2047 IO10, NYK Konverterbar ,87 0,77 0,82 9,10 2,17 dk % 2037, NYK Konverterbar ,18 0,80 0,98 2,30 2,30 dk % jan-2019, SKF Inkonverterbar ,01-0,12 0,05 2,57 2,58 dk % apr-2019, NYK Inkonverterbar ,07-0,23-0,02 4,73 3,83 dk % 2027, NYK Konverterbar ,83 0,32 0,97 9,24 4,26 dk % 2037, NYK Konverterbar ,87 0,87 1,76 15,80 5,85 dk % 2047 IO10, NYK Konverterbar ,49 1,03 2,65 8,01 7,99 dk % jan-2025, RD Inkonverterbar ,76-0,33 1,40 *) OA står for optionskorrigeret varighed **) Afkast baseret på Handelsbankens renteforventninger 7

8 FINANSINFO, 22. august 2016 Ansvarsfraskrivelsee og anbefalingsstruktur Handelsbanken, filial af Svenska Handelsbanken AB (publ.), Sverige (Handelsbanken) er ansvarlig for fremlæggelsen af denne investeringsanalyse. Investeringsanalysen er udarbejdet af analytikerne Jon Abakka og Michelle Nørgaard. Kontakt: Jon Abakka ejer aktier i Carlsberg, men ikke i Vestas og DFDS. Michelle Nørgaard ejer aktier i Vestas, men ikke i Carlsberg og DFDS. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen og værtslandstilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. Da Handelsbanken er medlem af Børsmæglerforeningen, overholder Handelsbanken ved udarbejdelsen og fremlæggelse af investeringsanalyser tillige Børsmæglerfor- eningens Anbefalinger til imødegåelse af interessekonflikter i investment banker (2012). Der er ingen væsentlige kilder til analysen. Analysen eller dele heraf er ikke blevet forelagt udstederen, og analysens investeringsanbefaling er ikke ændret inden udbre- delsen. Handelsbanken anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelses- modeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallernee i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fun- omkring hensigtsmæssigheden af at damentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Handelsbanken anbefalinger R FTV forventes at 2 Rekommendation Køb >+20% 30% Akkumuler +5% - +20% 45% Reducer -15% - +5 % 23% Sælg < -15 % 2% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder 1 Handelsbanken Universe 2 IB ydelser 3 3% 6% 2% 0% per den 22. august Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risi- af anbefalingen vil fremgå af opdate- kerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringenn ringen. Certifikater: Handelsbanken er market marker på alle certifikater der er udstedt af Handelsbanken. I sin egenskab heraf har de positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Andre afledte investeringsanalyser: Handelsbanken er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de eventuelt finansielle instrumenter, der måtte være nævnt i denne analyse. Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed og uden nogen form for bonusordninger. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserapporter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellemm analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktivi- restriktioner for analytikerens teter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines. 8

9 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC