NunaMinerals 26. februar 2010

Transkript

1 f-09 m-09 a-09 m-09 j-09 j-09 a-09 s-09 o-09 n-09 d-09 j-10 f-10 PRAETORIAN RESEARCH På rette sted på rette tid Med en historisk høj guldpris, first mover advantage i Grønland, som har mulighed for at blive et stort guldmine land, er NunaMinerals på rette sted på rette tid. Trods fremskredne guldog wolframprojekter er NunaMinerals fortsat mindst nogle år fra at have påviselige, kommercielle forekomster. Vi anser derfor den eksisterende prisfastsættelse for for høj, da den er væsentligt over valuarvurderingen af selskabets projekter. Vi forventer derfor en kurskorrektion til niveauet DKK Grønland er et meget ungt mineland, hvorfor det kun er i relativt få områder, hvor der er blevet søgt efter mineraler og ædelstene. Dette på trods af, at den grønlandske geologi er meget lig den canadiske, hvorfra der årligt bl.a. udvindes ca. 100 ton guld med en markedsværdi i niveauet DKK 19 mia. Mineralforekomsterne på Grønland omfatter foruden guld, platin, wolfram, nikkel og en række andre metaller. First mover advantage er én af de væsentligste faktorer i NunaMinerals langsigtede investeringscase. Selskabet har efterforskningslicenser dækkende et område på ca km 2, der indeholder potentiale for etabering af miner inden for udvinding af bl.a. guld, wolfram, nikkel, platin og jern, heru. Den store viden om grønlansk geologi, selskabet har opnået siden 1998, giver dertil selskabet gode muligheder for at indgå partnerskaber med mineselskaber, der kan finansiere den bekostelige eftersøgning og udnyttelse af mineralforekomster. Guld er hvad NunaMinerals har fokus på at eftersøge og udvinde, og et metal som er steget 200% i pris de sidste 5 år. To af NunaMinerals væsentligste projekter er således guldprojekter, hvoraf det ene ligger i nærheden af den første guldmine på Grønland. Det rekordhøje prisniveau på guld på over USD 1.000/oz (31,1 gr.) giver også øgede muligheder for, at mineralforekomsterne kan udvindes til kommercielle miner. Stor risiko og stort potentiale kendetegner efterforskningsselskaber som NunaMinerals, der i den henseende ligner biotekselskaber. Således er der stor risiko for, at mineralforekomster trods store efterforskningsomkostninger ikke kan udnyttes kommercielt. Dertil kan miner vise sig ikke at have det forventede potentiale eller være tabsgivende. Til gengæld er der mulighed for at finde meget værdifulde forekomster, der vil genere milliardindtægter. Prisfastsættelsen af NunaMinerals indeholder stor usikkerhed, da ingen af selskabets mineralfund endnu er konkretiseret som en mineralressource. Vi baserer derfor den basale prisfastsættelse på den justerede indre værdi og peer group, mens prisfastsættelsen på måneders sigt inkluderer spekulative forventninger til foreløbige undersøgelser af selskabets mineralressourcer i perioden. Vores basispris er DKK 190 pr. aktie mens den langsigtede prisforventning er i niveauet DKK 220. ANBEFALING Kort sigt Langt sigt Salg Neutral Kursforventning 0-6 md. DKK 190 Kursforventning 6-12 md. DKK 220 Aktiekurs, DKK 234 BØRS Liste Sektor Nasdaq/OMX, Danmark KURSUDVIKLING 12 måneder Materialer DKK 3 md. 6 md. 12 md. Høj Lav udvikling -9,5% 37,1% 22,0% C20 6,1% 8,6% 36,9% Markedsværdi (DKK mio.) 250 Antal aktier (mio.) ISIN Reuters kode Bloomberg kode NunaMinerals NASDAQ/OMX Shortname C20 relativ DK NUNA.CO NUNA:DC NUNA Næste regnskab: År marts 2010 Selskabets forventninger til 2009 Driftsunderskud før finansielle poster og aktivering af efterforskningsomkostninger i niveauet DKK mio. og et driftsunderskud før finansielle poster, men efter aktivering af efterforskningsudgifter i niveauet DKK 5-10 mio. PRAETORIAN RESEARCH Amagertorv 9 DK-1160 København K Tlf.: Mail: info@p-research.dk 1/25

2 Investeringscasen Salg på kort sigt Neutral for den langsigtede investor For den langsigtede investor Fremtidig værditilvækst er indiskonteret i kursen Vi starter analysedækning af NunaMinerals med anbefalingen Salg på kort sigt (0-6 måneder) og Neutral på langt sigt (12-18 måneder), da: Prisfastsættelsen af aktien er høj i forhold til værdien af efterforskningslicenserne i deres nuværende fase, Peer group bestående af nordiske guldmineaktier handles lavere end NunaMinerals, og Vi ikke vurderer, at den risikovægtede værdi af nyhedsstrømmen på måneders sigt vi være tilstrækkelig høj. Investering i mineralefterforskningsselskaber, som NunaMinerals, er generelt en langsigtet investering, da værdigenereringen typisk sker i løbet af en længere årrække, der normalt strækker sig over minimum 5 år og planmæssigt kan strække sig over år. Da vores anbefalingshorisont ikke er længere end 18 måneder, vil selv vores langsigtede anbefaling og kursforventning være relativt korte og derfor primært afspejle de kortsigtede forventninger til NunaMinerals nyhedsstrøm. Værditilvæksten i efterforskningsselskaber sker særligt i de sidste faser af efterforskningen i de enkelt projekter, hvor der opnås mere konkrete beviser for størrelsen af og den kommercielle udnyttelse af projekterne via ressource- og lønsomhedsstudier. Da NunaMinerals projekter alle er i faserne før udarbejdelse af lønsomhedsstudier, er usikkerheden høj, og den potentielle værditilvækst har derfor endnu ikke indfundet sig. Baseret på den prisudvikling i peer group, der først for alvor har vist sig, når studierne har vist konkrete kommercielle indikationer, forventer vi ikke, at prisen på NunaMinerals aktier inden for vores anbefalingshorisont vil inddiskontere væsentlig, yderligere værditilvækst end hidtil sket. Langt sigt Vi baserer den langsigtede investeringscase i NunaMinerals på følgende faktorer: Grønland som relativt nyt mineland og "first mover advantage" for NunaMinerals Identificering af mineralforekomster, der er rentable at udvinde Indgåelse af partnerskaber med mineselskaber Idriftsætning af en eller flere miner Unik mulighed i Grønland Grønland på vej til at blive nyt stort mineland NunaMinerals godt positioneret Guld- og metalpriserne stiger => større sandsynlighed for at forekomster kan udvikles til rentable miner Grønland et nyt stort mineland En investering i NunaMinerals er en investering i troen på, at Grønland udvikler sig til et væsentligt land inden for udvinding af mineraler, herunder bl.a. guld, og nikkel samt, at NunaMinerals ved at have været involveret i mineralefterforskning siden 1998, herunder ved at have etableret Grønlands første guldmine, har en unik mulighed for at opnå en yderst interessant indtjening. Grønland deler geologi med Canada, der er et af verdens store minelande. På nuværende tidspunkt er der kun én mine i drift i Grønland, men to miner forventes at blive reetableret i år af et engelsk selskab, og dertil er bl.a. en uran/sjældne jordarts metaller (REE) mine under udvikling baseret på en af verdens største estimerede ressourcer heraf. Med efterforskningskoncessioner dækkende et område på ca km 2 er NunaMinerals derfor godt positioneret til at finde og udnytte væsentlige mineralforekomster. Rentable forekomster NunaMinerals fokuserer sin efterforskning på guld, som tre af selskabets væsentligste projekter indeholder forekomster af. Dertil eftersøger selskabet målrettet forekomster af platin, wolfram, nikkel og jern. Da guldprisen på 5 år er steget fra niveauet USD 400/oz. til USD 1.100/oz., er langt flere guldforekomster blevet kommercielt rentable, ligesom værdien af forekomsterne generelt er blevet 2/25

3 væsentligt forøget. Dertil har priserne på metaller generelt rettet sig efter, at finanskrisen fik priserne så langt ned, at mange miner blev urentable. Stigningen i metalpriser har medført store kursstigninger på mineaktier Udnyttelse af værditilvækst via frasalg og partnerskaber Partnere og yderligere finansiering nødvendig måneder før der er indicier for den langsigtede investeringscase Nyhedsstrømmen de næste 6 måneder Vægt på vurderingsrapporter på kort sigt Metalprisernes generelle styrkelse det seneste år har medført, at mineselskabsaktier generelt også har oplevet store prisstigning, jævnfør grafen til højre. Da NunaMinerals endnu ikke er et mineselskab, men derimod alene er et efterforskningsselskab uden dokumenterede ressourcer eller reserver, har den generelle kursudvikling på mineselskaber ikke en direkte indflydelse på selskabets prisfastsættelse. Derimod vil en højere værdi af mineselskaber give dem øget mulighed for og interesse i at investere i nye mineralforekomster, som f.eks. NunaMinerals. Partnerskaber I takt med, at NunaMinerals driver efterforskningen af de enkelte projekter fremad, hvorved mineralforekomsternes udbredelse, lødighed og lønsomhed identificeres, vil værdien af dem øges. Denne værditilvækst vil NunaMinerals forsøge at udnytte gennem indgåelse af partnerskaber om den yderligere, og stadigt mere investeringstunge efterforskning, samt ved at frasælge projekter. Selskabet har indgået flere partnerskaber, herunder ét med en af verdens største mineselskaber, Rio Tinto, og den yderligere efterforskningsindsats bør fremover medføre indgåelse af flere partnerskaber og/eller frasalg af projekter. NunaMinerals har ikke selv hverken finansiel styrke eller tilstrækkelige kompetencer til at gennemføre de sidste efterforskningsfaser for projekterne, herunder etablering af minedrift. Der er dog belæg for at forvente, at det indgås partnerskaber med mineselskaber, der har den fornødne kompetence, samt at finansiering til etablering af mine da kan skaffes af NunaMinerals. Minedrift Inden for vores anbefalingshorisont vil det ikke være muligt for NunaMinerals at igangsætte miner, eller få udført den efterforskning og de studier, der er nødvendige beslutningsgrundlag for, at estimere mineralforekomsters udbredelse og rentabilitet. Imod slutningen af de næste måneder er der derimod mulighed for, at NunaMinerals kan offentliggøre tidlige studier/estimater af mineralressourcerne, og dermed også forbedrede muligheder for, at projektværdierne stiger, og at der indgås gode partneraftaler. Kort sigt Investeringscasen i NunaMinerals er grundlæggende og på nuværende tidspunkt langsigtet. Den kortsigtede investeringscase er derfor baseret på den indflydelse, som nyhedsstrømmen de næste 6 måneder forventes at ville have på prisfastsættelsen af aktien. Den kortsigtede investeringscase baserer vi primært på en forventning om, at der inden for de næste 6 måneder vil komme en vurderingsrapport om NunaMinerals efterforskningslicenser, der vil værdiansætte dem over den bogførte værdi, men væsentligt under selskabets markedsværdi samt, at der i perioden ikke vil blive offentliggjort studier, der nærmere præciserer størrelsen på selskabets ressourcer eller reserver. Den seneste vurderingsrapport er fra marts 2009, og vi forventer derfor offentliggørelse af en ny vurderingsrapport i løbet af marts Vi forventer, at vurderingsrapporterne på kort sigt vil have den væsentligste indflydelse på prisfastsættelsen af aktien, de NunaMinerals projekter er i så tidlig en efterforskningsfase, at det endnu ikke har været muligt at identificere mineralforekomsternes størrelse efter den gængse NI standard. 3/25

4 Kursforventning på kort og langt sigt DKK 190 og 220 DKK 190 pr. aktie NAV estimeret til DKK 200 mio. = DKK 190 pr. aktie Ingen dokumenterede ressourcer gør prisfastsættelsen vanskelig Peer group Valuarvurdering af koncessionerne DKK 9 mio. mere end selskabet, men stor usikkerhed Stort spænd i værdiansættelsen Værdistigning på DKK 16 mio. fra 2008 til 2009 Standardiseret værdiansættelse ventes ikke ændret Prisfastsættelse Vores prisfastsættelse er delt op i en kortsigtet og en langsitet pris, hvor den kortsigtede er vores basis-værdiansættelse, mens den langsigtede er en mere spekulativ prisfastsættelse, der medtager mere usikre faktorer og forventninger. Vores kortsigtede forventning til aktiekursen er niveauet DKK 190, mens vores langsigtede kursforventning er niveauet DKK 220. Kort sigt/basisværdi Vi baserer vores basis-værdiansættelse af NunaMinerals på den justerede indre værdi (NAV) samt en relativ prisfastsættelse i forhold til en nordisk peer group. Ud fra disse faktorer anser vi en fair værdi af NunaMinerals i niveauet DKK 190 pr. aktie. Samlet forventer vi, at værdien af NunaMinerals efterforskningsportefølje for at være i niveauet DKK 125 mio. Pr. 1. januar 2009 var denne bogført til DKK 86 mio. Sammenlagt med selskabets forventede resultat for 2009 estimerer vi NunaMinerals justerede egenkapital (NAV) i niveauet DKK 200 mio., svarende til en pris pr. aktie på DKK 190. Justeret egenkapital Da NunaMinerals ikke har nogen lønsomhedsstudier eller nogen dokumenterede mineralressourcer eller reserver, er prisfastsættelsen ikke baseret på konkrete forventninger til selskabets fremtidige indtjening. Vi har derfor som udgangspunkt baseret vores kortsigtede prisfastsættelse af NunaMinerals på den værdiansættelse af efterforskningslicenserne, som SLR Consulting har udfærdiget i marts Hertil har vi vurderet værdien af de efterfølgende nyheder; at Implats opsagde partneraftalen med NunaMinerals samt, at Nuukfjord Gold Mines indgik en partneraftale om udvikling af Nuuk Gold Province. Øvrige nyheder omkring resultaterne af efterforskningsindsatsen har vi tillagt lavere værdi grundet deres lave indhold af konkret værdimæssig information om mineralforekomsterne. Vi har dertil baseret prisfastsættelsen på en peer group bestående af mindre skandinaviske efterforsknings- og mineselskaber inden for mineraler, herunder særligt guld, samt ét selskab, der har miner i Grønland. Vurderingsselskabet CSA Groups værdiansættelse fra april 2008 estimerede en værdi af NunaMinerals licenser til USD 16,2 mio. (DKK 89 mio.) med et spænd i niveauet USD 12,3-21,7 mio. (DKK mio.). SLR Consulting antog i 2009 ud fra samme metodik i marts 2009, at de da eksisterende licenser havde en værdi på USD 18,7 mio. (DKK 105 mio.) baseret på et interval på USD mio. ( mio.), mens selskabet havde bogført licenserne til DKK 96 mio. SLR Consultings værdiansættelse, marts 2009 USD (mio.) DKK (mio.) Projekt Min Max Værdi Min Max Værdi Nuuk Gold Province Nanortalik Gold Province Greenland Platinum Project Thule Iron Province Giesecke-Ammassalik Nickel Belt Ymer Ø Øvrige I alt Kilde: SLR Consulting. CAD= Canadiske dollar Den estimerede værdiforøgelse fra 2008 til 2009 i valuarernes værdiansættelse er primært sket i de projekter, som NunaMinerals har fokuseret sin efterforskning på; Storø i Nuuk Gold Province, Vagar i Nanortalik Gold Province samt Ymer Ø projektet. Begge konsulentselskaber har anvendt to metoder for værdiansættelsen, henholdsvis en, der tager udgangspunkt i de anvendte efterforskningsressourcer 4/25

5 pga. partneraftaler (Multiple of Exploration Expenditure), og en standardiseret metode til værdiansættelse af efterforskningslicenser (Geoscience Rating Method). Udviklingen i partneraftalerne i 2009 medfører dog ikke, at vi estimerer, at den af SLR estimerede værdi vil blive ændret. Indgåelsen af partneraftalen med canadiske Nuukfjord Gold Mines Ltd. om investering af CAD 23 mio. i fire år mod optjening af op til 65% af Nuuk Gold Province, indikerer en markedsværdi af projektet på DKK 140 mio. Dette svarer til en værdi af NunaMinerals fremtidige andel på DKK 50 mio. og den værdi, som SLR Consulting estimerede i SLR Consulting har ikke medregnet værdien af partneraftalen med Implats, hvorfor ophøret af aftalen formodentligt heller ikke medfører, at værdien af Greenland Platinum Project justeres af denne grund. Værdi af efterforskning i 2009 antages til under DKK 30 mio. Thule Iron Province øget med over km 2 kan medføre hævet vurdering Guld- og wolframpotentiale ikke medtaget i basisværdien DKK 190 pr. aktie Nordisk/grønlandsk peer group Den yderligere efterforskning af Nuuk Gold Province, Nanortalik Gold Province samt Ymer Ø, der er foretaget det seneste år, forventer vi dog har haft en værdiforøgende effekt på projekterne. Da efterforskningsresultaterne har været lovende, men ikke væsentligt har øget viden om projekternes mineralressourcer, forventer vi ikke, at værdien af NunaMinerals efterforskningslicenser er øget med mere end DKK 30 mio. svarende til det estimerede niveau for aktiverede efterforskningsudgifter i NunaMinerals har søgt om en øgning af Inglefield-koncessionen, der indgår i Thule Iron Province, fra 247 km 2 til km 2. Denne væsentlige øgning i koncessionsstørrelsen kan medføre en øget valuarvurdering, men pga. projektets tidlige fase, har vi ikke estimeret hermed. Vi estimerer, at særligt partneraftaler for Nanortalik (guld) og Ymer Ø (wolfram) projekterne vil kunne indikere en væsentlig højere markedsværdi af disse end de standardiserede metoder. Dette baserer vi på, at begge projekter er relativt lavt værdiansat, samt at test-produktion og eventuel udvindingen af placer-guldet i Nanortalik, vil være mindre bekosteligt end normalt. Dette vil kunne hæve værdien for en partner. Dertil er Ymer Ø projekt relativt langt fremskredent, hvilket gør det mere interessant for mineselskaber at engagere sig i. Disse værdier vil dog først materialisere sig når/hvis, der indgås en partneraftaler og/eller et salg af projekterne, og indgår derfor med en lav værdi i vores basisværdiansættelse. Samlet estimerer vi en justeret egenkapitalen i niveauet DKK 200 mio. svarende til DKK 190 pr. aktie. Relativ prisfastsættelse Som peer group har vi valgt mindre, nordiske mineralefterforsknings- og mineselskaber med fokus på guld, samt et engelsk selskab med grønlandske (guld)mineaktiviteter. Peer group Peer group Markedsværdi (DKK mio.) EV (DKK mio.) K/I IGE ,3 Lappland Goldminers ,5 Nordic Mines ,1 Angel Mining ,3 NunaMinerals ,6 EV = Enterprise Value = værdi af gældfrit selskab Lappland Goldminers, har en producerende guldmine, der har en årlig produktion på 700 kg (markedsværdi på DKK 130 mio.) og reserver på 1,9 ton guld (markedsværdi på DKK 353 mio.). Nordic Mines har netop opnået finansiering til etablering af en guldmine med kendte og indikerede ressourcer på i alt 31,8 ton guld. IGE (International Gold Exploration) er ved at igangsætte endeligt lønsomhedsstudie til en svensk nikkelmine, der har en estimeret nutidsværdi på USD 142 mio. (DKK 781 mio.) og har dertil andel i diamant- og guldforekomster i Afrika. 5/25

6 Angel Mining langt fremme med grønlandske miner Peer group har mere konkrete værdier Relativ prisfastsættelse indikerer kurs DKK Angel Mining er et engelsk selskab, men har to grønlandske mineprojekter; Nalunaq, den hidtil eneste grønlandske guldmine og Black Angel zink/bly minen. Begge miner er blevet overtaget efter, at produktionen var blevet stoppet af henholdsvis canadiske Crew Gold og svenske Boliden. Nalunaq guldminen estimeres at have ressourcer på 9,1 ton indikeret ("indicated") guld og 29,3 ton antaget ("inferred") guld, mens Black Angel minen, hvortil der haves et såkaldt "Bankable Feasibility Study" (finansierbart lønsomhedsstudie) estimeres at have reserver på ton, svarende til en markedsværdi p.t. på ca. DKK 6 mia. I forhold til NunaMinerals er disse selskabers primære projekter langt mere fremskredne end nogen af NunaMinerals, og så langt, at der kan laves en værdiansættelse baseret på den fremtidige indtjening. Selvom NunaMinerals samlet har et større licensområde med større potentielle forekomster, er det vores opfattelse, at NunaMinerals skal handle med en væsentlig "rabat" til peer group pga. den væsentligt større usikkerhed og risiko ved at investere NunaMinerals. Som det ses af ovenstående tabel, har NunaMinerals den næstlaveste markedsværdi og den lavestet enterprise value (gældfri værdi), men handler til den næsthøjeste kurs/indre værdi. Baseret herpå anser vi en relativ fair kurs for NunaMinerals i niveauet 20-25% under eksisterende kursniveau, svarende til kursniveauet DKK Samlet anser vi derfor en fair pris/basisværdi for NunaMinerals på DKK 190 pr. aktie. Kursniveau DKK 220 om måneder Langt sigt Vi ser mulighed for, at NunaMinerals på måneders sigt vil ligge i niveauet DKK 220. Den langsigtede prisfastsættelse (12-18 måneders sigt) tager udgangspunkt i basisværdiansættelsen med tillæg af værdien af mulige fremtidige gennembrud i efterforskningen, herunder salg af licenser og indgåelse af partnerskaber. Den langsigtede prisfastsættelse er derfor behæftet med meget stor usikkerhed og således spekulativ. Tro på succesrig efterforskning Nyheder i 4. kvartal 2010 Gode nyheder de næste måneder fra Storø øger dog ikke værdien væsentligt Stort potentiale i nyheder fra Thule Iron Province ikke medtaget Beviser first mover advantage Helt centralt i NunaMinerals langistede investeringscase er, at selskabet har skaffet sig store koncessioner tidligt i Grønlands historie som mineland, hvilket kombineret med selskabets viden om dem grønlandske geologi, giver en tro på, at selskabet har en relativt større chance for succes. Denne "first mover advantage" kan endnu ikke konkretiseres, da NunaMinerals fortsat ikke har kendte og indikerede mineralressourcer. Vi forventer, at NunaMinerals i år generelt vil fortsætte med annoncering af positive nyheder fra øget viden om selskabets mineralforekomster særligt i 4. kvartal - hvilket kan blive opfattet som en bekræftelse på eksistensen af selskabets first mover advantage. Særligt forekomsten på Storø i Nuuk Gold Province, er der mulighed for, at der kommer en positiv nyhedsstrøm fra inden for de næste 18 måneder, da der i 2011 skal anlægges en efterforskningstunnel og lønsomhedsstudier påbegyndes i NunaMinerals har afgivet 65% af ejerskabet af Nuuk Gold Province til Nuukfjord Gold Mines mod finansiering af efterforskningsudgifterne. Da det hidtidige estimat (ikke i henhold til NI standarden) for ressourcen dertil kun er 12,5 ton guld, bør en nyhedsstrøm, der alene bekræfter ressourceantagelsen, ikke få en væsentlig kursmæssig indflydelse. Indikation på større guldressourcer vil kunne få en væsentlig positiv indflydelse på prisfastsættelsen, men sådanne indikationer venter vi ikke at se på måneders sigt. Vi har endnu ikke estimeret en værdi af eventuelle positive nyheder i 4. kvartal fra efterforskningen af Thule Iron Province, der potentielt kan indeholde en forekomst med en markedsværdi på flere milliarder dollar. Dette skyldes, projektets fortsat tidlige efterforskningsstadie, som formentlig ikke p.t. kan tiltrække de ønskede partnere. 6/25

7 Nyhedsstrøm fra Ymer Ø og Nanortalik kan få stor indflydelse på prisfastsættelsen Indikation for yderligere værdi på DKK 30 pr. aktie = kursforventning på DKK 220 Derimod ser vi bedre funderede kursstigninger baseret på nyhedsstrømmen fra Nanortalik guldprojektet og Ymer Ø wolframprojektet, I 2010/11 vil der blive lavet studier af malmressourcerne og forstudier af de kommercielle muligheder. Begge projekter ejes 100% af NunaMinerals og med en basisværdi i niveauet DKK 20 mio., ser vi gode muligheder for en væsentligt øget prisfastsættelse inden for de næste måneder. Hvis værdien af de to projekter i alt øges med DKK 100 mio. (svarende til værdiforøgelsen af Nuuk Gold District ved indgåelse af partneraftale), vil det svare til DKK 93 pr. aktie. Vi har i vores langsigtede prisfastsættelse valgt at medregne 30% af potentialet, hvilket sammen med vores basisværdi indikerer en pris i niveauet DKK 220 pr. aktie. Risici Såvel den kortsigtede som den langsigtede prisfastsættelse er behæftet med en stor usikkerhed, da NunaMinerals forretningskoncept er behæftet med stor risiko. Således kan det vise sig; at ingen af de eksisterende efterforskningslicenser indeholder kommercielle malmressourcer, at projekterne ikke kan afhændes eller, at der ikke kan indgås partnerskab til projekternes antagne værdi, at NunaMinerals ikke kan skaffe den nødvendige finansiering til at opfylde de eksisterende efterforskningsforpligtelser, at NunaMinerals ikke kan skaffe den nødvendige finansiering til udarbejdelse af lønsomhedsstudier/etablering af minedrift. Dog kan det også vise sig, at de mineraliseringer, som NunaMinerals har fundet og i fremtiden vil finde, viser sig at indeholde meget store kommercielle reserver, som selskabet via ejerskab og royalties opnår en særdeles høj indtjening fra de næste årtier. 7/25

8 Det førende efterforskningsselskab i Grønland Værditilvækst gennem efterforskning er kernen i forretningskonceptet Forretningskonceptet med stor risiko Negativ pengestrøm kræver kapital Identifikation, udvikling, udvinding og salg af mineralforekomster Succeskriterier NunaMinerals NunaMinerals er et mineralefterforskningsselskab beliggende og med efterforskningsaktiviteter i Grønland. Selskabet er det førende i Grønland og har 20 eneretslicenser dækkende et område på ca km 2, hvilket svarer til ca. 20% af Danmarks areal og af det samlede areal, som der er givet efterforskningslicenser til i Grønland. NunaMinerals har fokus på efterforskning efter guld, men der søges også efter andre mineraler som bl.a. platin, wolfram, nikkel og jern. Forretningskonceptet består i at lokalisere potentielt interessante (profitable) mineralfund, der siden enten udvikles til miner eller sælges fra i forbindelse med efterforskningen af fundets størrelse og profitabilitet. I takt med at projekternes mineralfund nærmere identificeres, herunder deres størrelse, lødighed og økonomiske potentiale, stiger værdien af projekterne, og det er denne værditilvækst, som er kernen i NunaMinerals forretningskoncept. Da det er forbundet med stor usikkerhed at lokalisere interessante mineralprojekter, samt da det er forbundet med meget store omkostninger at identificere fundets profitabilitet og endeligt kræver investeringer på typisk over DKK 500 mio. at etablere en mine, er NunaMinerals forretningskoncept forbundet med en meget stor risiko. På grund af investeringsbehovet til efterforskning og identifikation af projekternes profitabilitet og en indtægtsstrøm, der først materialiserer sig flere år efter det første fund af mineraler, har NunaMinerals generelt en negativ pengestrøm, og vil derfor skulle finansiere driften gennem kapitalforhøjelser, indtil der opnås en løbende indtjening fra minedrift. Målsætning & Strategi NunaMinerals målsætning er at generere værdi til aktionærerne ved på kommerciel basis at udnytte Grønlands mineralressourcer gennem identifikation og udvikling af efterforskningsprojekter. Indtægterne skal komme fra medejerskab af miner, royalties fra minedrift og frasalg af projekter. Projekterne består primært af mineralforekomster af guld og sekundært af forekomster af platin, wolfram og jern. De væsentligste elementer i NunaMinerals strategi og selskabets mulighed for succes er: Grønland Guld Frasalg/risikostyring Kun én mine i drift 8,4 ton guld udvundet (dagsværdi på DKK 1,6 mia.) Nalunaq solgt for USD 1,5 mio. Grønland Grønland har p.t. kun tre miner, hvor der udvindes henholdsvis olivin, guld og bly/zink. Dertil er der givet en udnyttelsestilladelse til etablering af en molybdæn mine. P.t. er det dog kun olivinminen, der er i drift. Nalunaq guldminen, der ejes af Angel Mining, ventes at blive reetableret i løbet af 2010, efter at driften ultimo 2008 blev standset af den daværende ejer, Crew Gold Corporation. I perioden , hvor minen var i drift, blev der udvundet ca. 8,4 ton guld, men grundet store driftsudgifter og en relativ lav guldpris, gav minen ikke på noget tidspunkt overskud. Da minebrydningen i 2004 blev påbegyndt var de påviste reserver 12,4 mio. ton guld, der forventedes at svare til 4 års produktion. Den seneste undersøgelse af guldforekomsterne i minen angiver de antagede ressourcer til 29,3 ton og de indikerede ressourcer til 9,1 ton guld. NunaMinerals solgte den 1. november 2007 sin aktiepost på 17,5% i Nalunaq Gold Mine til Crew Gold Corporation for DKK 13,3 mio. samt en produktionsafgift (net smelter royalty) på 1,5% af minens akkumulerede produktion, der overstiger 30,9 ton guld. Herved blev Crew eneejer af minen. Crew solgte i juli 2009 den da stillestående mine for USD 1,5 mio. til det engelske mineselskab Angel Mining (tidligere Angus & Ross). 8/25

9 Zinkmine i gang igen i 2011 Store forventninger til minedrift i Grønland Angel Mining overtog i 2003 udvindingsretten til zinkminen Sorte Engel (Black Angel) fra svenske Boliden, der nedtog minen i 1990 efter 17 års drift. Angel Mining forventer at påbegynde minedriften igen i Den aktuelle minedrift på Grønland er således yderst begrænset, men Grønland forventes at blive et af de nye store minelande. Dette skyldes primært, at Grønland "deler" geologi med Canada, der er et af de store gamle (guld)mine lande. Således er der i dag udstedt ca. 100 efterforskningskoncessioner i Grønland mod kun ca. 20 koncessioner i De hidtidige efterforskningsresultater bekræfter da også tilstedeværelsen af mange mineralforekomster, herunder guld i bl.a. området omkring Nuuk. Guldminer i Amerika og Grønland Kilde: Natural Resources Canada 50 store guldminer i Canada I Canada er der ca. 50 store og en lang række mindre guldminer. I 2008 var den canadiske guldproduktion på ca. 99 ton svarende til ca. USD 3,4 mia. ved den aktuelle markedspris. Såfremt mineral- og guldindvindingen i Grønland viser sig at kunne måle sig med den canadiske, er der således et stort økonomisk potentiale inden for sektoren i Grønland. Ved at være en af de første og største aktører inden for mineralefterforskning på Grønland står NunaMinerals i en god position til at opnå en væsentlig andel af den fremtidige indtjening fra mineraludvinding i Grønland, herunder særligt fra udvinding af guld. Fokus på guld Rekordt højt niveau for guld Guld Siden sin start i 1999 har NunaMinerals haft fokus på efterforskning af guld i Grønland og stod således bag den hidtil eneste guldmine i Grønland. Selskabet har derfor en enestående viden og kompetence inden for mineralefterforskning i Grønland og en særlig spidskompetence inden for guldefterforskning. Således består det mest fremskredne efterforskningsprojekt, Nuuk Gold Province, primært af guldforekomster. I indeværende år vil NunaMinerals også fokusere på et andet guldprojekt, Nanortalik Gold Province, samt guldprospektet på Ymer Ø. Prisen på guld har været inde i en særdeles positiv trend og er steget fra niveauet USD 400/oz til niveauet USD 1.100/oz (ca. DKK 195 pr. gr.) i 2009/10. 9/25

10 Guldprisen (USD/troy ounce) januar 05 januar 06 januar 07 januar 08 januar 09 januar 10 Øget mulighed for at etablere kommercielle guldminer Øgede mulighed for frasalg og partnerskaber Risikostyring et væsentligt element mod succes Ingen frasalg, men partnerskaber er indgået Stort licensområde medfører stort potentiale og stor forpligtelse Denne positive udvikling medfører, at sandsynligheden for at udvikle kommercielle guldforekomster er øget betydeligt, herunder særligt i Grønland. Omkostningsniveauet for minedrift i Vestgrønland antages nemlig at ligge 30-50% over veludviklede og nemt tilgængelige mineområder i andre lande, men lavere end tilsvarende miner i arktisk Canada. Minedrift i Østgrønland forventes at have et omkostningsniveau 10-50% over det vestgrønlandske pga. væsentligt større logistiske udfordringer. I Nalunaq guldminen (vestgrønland) var de direkte produktionsomkostninger (cash cost) i niveauet USD /oz og NunaMinerals har tidligere baseret deres efterforskning på en fremtidig guldpris i niveauet USD 650/oz. Den øgede mulighed for at guldprospekter kan udvikles til kommercielle miner medfører, at værdien af prospekter stiger og dermed forbedrede muligheder for, at sælge prospekter og indgå partnerskaber med mineselskaber omkring udvikling og finansiering af dem. Frasalg/risikostyring For at opnås succes med sin målsætning, skal NunaMinerals have succes gennem de forskellige faser, et mineralprojekt indeholder, fra start til profit fra salg af projekt eller mineraler. Hver af faserne indeholder store risici for fiasko. De tidlige faser indeholder dog kun en relativ besked økonomisk risiko, mens de sene/sidste faser indeholder store investeringer, der langt overstiger selskabets nuværende kapitalberedskab. Et væsentligt kriterium for, at NunaMinerals får succes med sin målsætning, er derfor risikostyring, herunder succes med at dele risiciene med partnere. NunaMinerals har endnu ikke solgt nogen af sine prospekter med undtagelse af ejerandelen i Nalunaq guldminen. Derimod har selskabet indgået forskellige partnerskaber med mineselskaber. Det væsentligste partnerskab er indgået med canadiske Nuukfjord Gold Ltd. omkring udvikling og finansiering af NunaMinerals Nuuk Gold Provine bestående af efterforskningslicenser på i alt km 2 i Vestgrønland. Omkostningerne til en efterforskningslicens er ca. DKK og således beskeden, men med licensen følger en arbejdsforpligtelse til at efterforske licensområdet. Arbejdsforpligtelsen beregnes på basis af licensområdets størrelse ultimo året samt, hvor gammel licenser er. Overskud henholdsvis underskud i arbejdsforpligtelsen for de enkelte licenser kan fremføres i op til 3 år, men såfremt licensen tilbageleveres med en udestående arbejdsforpligtelse, skal kun 50% af den akkumulerede forpligtelse betales. I tabellen nedenfor ses den faste, årlige afgift samt den årlige km 2 -afgift baseret på licensens alder. Licens alder Årlig afgift (DKK) DKK/km Forpligtelse på ca. DKK 55 mio. i år NunaMinerals har p.t. 20 licenser dækkende et område på ca km 2, hvilket derfor kan udgøre en væsentlig økonomisk forpligtelse. Primo 2009 var den forventede, akkumulerede arbejdsforpligtelse for 2009 på DKK 29,6 mio. For 2010 estimerer vi, at arbejdsforpligtelsen vil være i niveauet DKK 55 mio. Administration 10/25

11 af efterforskningslicenserne er derfor væsentligt i forbindelse med at styre omkostningerne. Målsætning at bibeholde ejerandel på mindst 35% Nuukfjord Gold Mines er et lille selskab uden midler p.t. til at honorerer aftalen Et centralt element i NunaMinerals strategi er indgåelse af partnerskaber. Generelt indeholder partnerskaber en forpligtelse for partneren til at finansiere den fortsatte efterforskning mod at optjene optil en fastsat andel af projektet. Det er ønsket, at NunaMinerals kan bibeholde en ejerandel af de enkelte projekter på minimum 35% samt, at partneren kan bringe projekter videre i faserne 4-6 (ressourceidentifikation, lønsomhedsstudier og minedrift), der dels kræver særlig viden, men som også er de økonomisk set mest ressourcekrævende. NunaMinerals har p.t. kompetencer til selv at bringe projekter frem til første del af fase 4. Aftalen med Nuukfjord Gold Ltd. medfører, at selskabet gradvist over fire faser kan optjene en ejerandel på 65% af Nuuk Gold Province, der er NunaMinerals væsentligste "provins" indeholdende det mest fremskredne guldprojekt "Storø". For at opnå ejerandelen, skal Nuukfjord Gold finansiere ca. DKK 106 mio. (CAD 23 mio.) af efterforskningen inden 30. september Nuukfjord Gold Mines Ltd. er dog et lille selskab, det p.t. er ved at rejse CAD 8-11 mio. i forbindelse med sin børsnotering. Selskabets økonomiske ressourcer og mulighed for at honorere sine forpligtelser over for NunaMinerals er derfor usikre. NunaMinerals projekter Samlet har NunaMinerals 20 efterforskningslicenser fordelt på ca km 2 i områder beliggende i Nord-, Syd-, Øst- og Vestgrønland. De fleste licenser er lagt ind i fem store markedsførte provinser/projekter. Hver provins er delt ind i forskellige distrikter, der igen er delt op i forskellige camps/prospekter, der hver i sær indeholder muligheden for etablering af en mine. Uden for de fem proviser/projekter er der seks licenser, der hver består af ét prospekt. De væsentligste provinser/projekter Samlet projektværdi på DKK mio. primo 2009 Exploration areas Projekterne inden for de enkelte provinser er i forskellige udviklingsfaser. Nogle er fortsat i de første faser, mens andre er udviklet så langt, at de nu er i den fjerde fase, ressourcefasen. Ingen af projekterne er p.t. udviklet frem til den yderst omkostningstunge fase 5, lønsomhedsfasen, eller er udviklet frem til minedrift, fase 6. Således er der heller ikke nogen af prospekterne, der er blevet valueret i henhold til den gængse norm NI , der er afgørende for en mere valid vurdering af prospekterne. I marts 2009 vurderede SLR Consulting, at NunaMinerals portefølje havde en værdi på USD 18,7 mio. (DKK 103 mio.) baseret på et interval på USD mio. (DKK mio.). Alle NunaMinerals prospekter er i deres tidlige fase, og betegnes derfor som "Exploration Areas", der er den laveste klassifikation for et mineralprospekt. Se side 16 for en nærmere beskrivelse af de enkelte faser. 11/25

12 Område Nuuk Gold Camp Forekomst Guld Fase 1 Fase 2 Fase 3 Fase 4 Fase 5 Fase 6 Græsrod Prospektering Kontinuitet Ressource Lønsomhed Mine Nanortalik Gold Camp Guld Greenland Platinum Project Platin Thule Iron Province Giesecke-Ammassalik Nickel Belt Andre (Ymer Ø m.fl.) Jern Nikkel Wolfram, guld, tungsten, REE Mest udviklede værdi op til ca. DKK 140 mio. Nuukfjord Gold Mines Ltd. er partner Nuuk Gold Province Nuuk Gold Province består af efterforskningslicenserne: Storø, Qussuk, Isua, Igasoq samt Qassersuaq. Provinsen er med over 12 km prøveboringer den mest udviklede af NunaMinerals projekter og den, hvor der indgået den væsentligste partneraftale. Baseret på partneraftalen estimerer vi en værdi af projektet p.t. i niveauet op til DKK 140 mio., hvoraf ca. DKK 50 mio. tilhører NunaMinerals. Denne værdi vil stige væsentligt, såfremt udviklingen mod minedrift er positiv, men kan også falde, såfremt udviklingen er negativ, og partneren trækker sig fra aftalen. I marts 2009 vurderede SLR Consulting, at den foretrukne værdi af Nuuk Gold District var USD 9,2 mio. (DKK 51 mio.) med et interval for værdien på USD 5-16 mio. (DKK mio.). I juni 2009 indgik NunaMinerals en fireårig partneraftale med candadiske Nuukfjord Fjord Gold Ltd. omkring udvikling af hele Nuuk Gold Province indtil juli I henhold til aftalen kan Nuukfjord Gold Mines optjene en andel på op til 65% mod betaling af CAD 23 mio. (ca. DKK 117 mio.) til udvikling af guldprojekterne. Foreløbig har Nuukfjord Gold indbetalt CAD 2 mio. i henhold til aftalen, og baseret på følgende plan: 15% ejerandel mod betaling af CAD 3,5 mio. før 30. juni % ejerandel mod betaling af CAD 3,5 mio. før 30. september % ejerandel mod betaling af CAD 4,5 mio. før 30. september % ejerandel mod betaling af CAD 11,5 mio. før 30. september 2013 Potentiale for multimillion oz. forekomster Påbegyndelse af ressourcefasen DKK mio. før beslutning om minedrift træffes Baseret på den hidtidige efterforskning på Storø, er det NunaMierals antagelse, at der her er potentiale for en ressource på oz. guld (12,5 ton dagsværdi på DKK 2,3 mia.), med mulighed for at dybe lag kan indeholde multi-million oz. ressource. Disse antagelser er dog ikke baseret på de gængse retningslinjer for sådanne opgørelser (NI ). Storø prospektet, hvor udviklingen er længst fremme, kan med partneraftalen påbegynde ressourcefasen, og i 2010 forventes der bl.a. at blive udført 5 km. kerneboringer. Etablering af en efterforskningstunnel ventes at ske i 2011 og i 2012 forventer NunaMinerals at påbegynde lønsomhedsstudie (i henhold til NI ). Lønsomhedsstudiet vil endeligt afgøre, om der er kommercielt grundlag for at etablere minedrift, hvilket i så fald vil hæve værdien af projektet betragteligt. Den samlede investering ventes at være på DKK mio., før der haves et beslutningsgrundlag for, om minedrift skal igangsættes. 12/25

13 NunaMinerals koncessioner Området omkring Nalunaq guldminen Prøveproduktion planlagt i 2011 Værdiansættelse på DKK 6-12 mio. kan stige væsentligt på kort tid Nanortalik Gold Province Nanortalik provinsen består af de to licenser Vagar og Hugin beliggende i Sydgrønland. Vagar projektet, der har en størrelse på 292 km 2, består af guld i fast fjeld samt i flodaflejringer (såkaldt placer-guld), og ligger omkring Nalunaq guldminen. Såfremt der findes kommercielle forekomster af placer-guld, vil flodsandet kunne pumpes op, hvilket dels er væsentligt billigere end brydning af fast fjeld, dels gør det muligt hurtigt at foretage en prøveproduktion i lille skala. Vagar er i slutningen af Fase 2 (prospekteringsfasen), mens Hugin, der har et koncessionsareal på km 2, er i begyndelse af Fase 2. NunaMinerals har dog for 2010 planlagt at foretage efterforskningsboringer til brug for et forstudie af de økonomiske muligheder for en produktion, og forventer allerede at påbegynde en prøveproduktion i lille skala samt lønsomhedsstudie i SLR Consultning vurderede i marts 2009 værdien af de to koncessioner til USD 1,6 mio. (DKK 8,9 mio.) inden for intervallet USD 1,1-2,1 mio. (DKK 5,8-11,6 mio.). Den snarlige mulighed for at gennemføre testproduktion og påbegynde lønsomhedsstudie medfører, at værdien af Vagar licensen kan øges væsentligt på relativ kort sigt såfremt studierne indikerer, at der er mulighed for kommerciel minedrift. På grund af positive prøveresultater i november 2009, og da kilden til placer-guldet i flodlejrene endnu ikke er fundet, har NunaMinerals ansøgt om at udvide Vagar-licensen fra 287 km 2 til 470 km 2. Greenland Platinum Project Greenland Platinum provisen består af Fiskefjord (inkl. Amikoq), Oqummiaq, Manitsoq og Qapiarfik licenserne med Octupus reef og Quqertaasaq beliggende 75 km nord for Nuuk. Partner har trukket sig NunaMinerals tror fortsat på projektet Værdi ca. 15 mio. I januar 2008 blev der indgået en partneraftale med verdens næststørste producent af platinmetaller, Impala Platinum Holdings Ltd. (Implats) omkring det 122 km 2 store Amikoq prospektet beliggende i den 766 km 2 store Fiskefjordslicens. I henhold til aftalen havde Implats muligheden for i løbet af en 4-årig periode at optjene en ejerandel på 60% af Amikoq mod at finansiere USD 5 mio. i efterforskningsudgifter. På basis af efterforskningsresultaterne i 2009, der generelt viste platinmetaller på under 1,0 gr/ton og således under kravet til kommercielle lødigheder, trak Implats sig fra partneraftalen i oktober Selvom ingen af undersøgelserne i Amikoq har vist kommercielle platinlødigheder, og dertil har indikeret en reduktion af den forventede størrelse på malmlegemet, anser NunaMinerals fortsat Amikoq og andre prospekter i Fiskefjordsregionen for attraktive mål for platinefterforskning. SLR Consultning vurderede i marts 2009 Greenland Platinum Project til en værdi på USD 2,7 mio. (DKK 15 mio.) inden for intervallet USD 1,3-4,9 mio. (DKK 7-27 mio.). 13/25

14 Korreleret med DKK 92 mia. Mary River jernforekomsten Muligt største jernåre i Grønland større end Isua Fokus på udvikling af projektet i 2010 Koncession udvidet med over km 2 Værdi ca. DKK 6 mio. med potentiale for hævet skøn Thule Iron Province Thule Iron Province består af Inglefield og Thule på i alt 533 km 2. Provinsen kan korreleres med jernrige bjergarter i det nordlige Baffin Island i Canada, der bl.a. indeholder Mary River jernforekomsten, der estimeres at ville gerere en pengestrøm før skat på CAD 18,1 mia. (DKK 92 mia.) i mines 20-årige levetid. Det er NunaMinerals vurdering, at jernforekomsten kan være på flere Gigaton jernmalm, og dermed ikke blot er den største jernforekomst i Grønland, men også mange gange større end f.eks. London Minings Isua jern-projekt nord for Nuuk med en estimeret reserve på 108 mio. ton jernmalm. London Mining estimerer, at investeringer i niveauet USD 0,5-1,2 mia., før minen er i drift. Projektet er endnu ikke udviklet længere end til Fase 2, men er blandt de projekter, som NunaMinerals har særligt fokus på at udvikle i I år vil der således blive fortaget efterforskning til kortlægning af malmforekomstens udbredelse, hvilket vil blive offentliggjort i 4. kvartal Senest har NunaMinerals søgt myndighederne om en udvidelse af Inglefield koncessionen fra 247 km 2 til km 2. SLR Consultning estimerede i marts 2009 værdien af Thule Iron Province til USD 1 mio. (DKK 5,5 mio.) med et værdiinterval på USD 0,5-1,5 mio. (DKK 3-8 mio.). Trods den tidlige fase projektet er i, kan den væsentlige øgning af koncessionen medføre, at valuaren også hæver den estimerede værdi betragteligt eventuelt først i Giesecke-Ammassalik Nickel Belt Tværs over Grønland findes der et nikkelførende lag, der er en fortsættelse af de nordamerikanske Trans-Hudson og Torngat foldebælter, der indeholder de store nikkelminer Thomson og Raglan. Raglan producerer ca ton nikkelkoncentrat/dkk 3 mia. årligt. I den østlige del af bæltet har NunaMinels Giesecke licensen på 337 km2 og i vest haves Ammassalik og Kitak licenserne på i alt 197 km 2. Værdi ca. DKK 10 mio. SLR Consultnings værdiansættelse fra marts 2009 ansatte en værdi af projektet til USD 1,8 mio. (DKK 10 mio.) inden for intervallet USD 1,1-3,5 mio. (DKK 6-19 mio.). Andre projekter NunaMineras har nogle projekter/licenser, der ikke tilhører nogen af de markedsførte provinser/projketer, som NunaMinerals satser på. Med undtagelse af Ymer Ø, er udviklingen af disse projekter begrænset pga. de aktuelle problemer for sektoren at skaffe finansiering af projekter. Wolfram og guld Lønsomhedsstudie påbegyndes i 2012 Værdi ca. DKK 11 mio. Ymer Ø Det eneste projekt NunaMinerals har, der er blevet fremmet til Fase 4 er wolfram/guld koncessionen Ymer Ø på km 2, der består af Margeries Dal (wolfram) og Noa Dal (guld) prospekterne. Grunden til at wolfram-prospektet i Margeries Dal allerede er nået til Fase 4, selvom koncessionen først blev udtaget i 2007 skyldes, efterforskning foretaget i 1980'erne, herunder udførelse af 2 km kerneboringer. NunaMinerals forventer at lave forstudier af de økonomiske muligheder ved produktion allerede i 2011, baseret på de boringer, prøver og undersøgelser, der er planlagt i år. Planen er herefter at påbegynde det egentlige lønsomhedsstudie i SLR Consultning estimerede i marts 2009 en værdi af Ymer Ø prospekterne på USD 2 mio. (DKK 11 mio.) med et spæn i værdien på USD 1,3-2,8 mio. (DKK 7-15 mio.). Positive forstudier og lønsomhedsstudier kan dog inden for en kort årrække hæve værdien betragteligt. 14/25

15 Store potentielle indtægter, og lave løbende indtægter Partnere betaler NunaMinerals for at være operatør Løbende driftsunderskud finansieres af egenkapitalen og kapitalforhøjelser Endnu en kapitalforhøjelse i år Drift og finansiering NunaMinerals indtægtskilder er salg af projekter og projektandele, honorar som efterforskningsoperatør samt indtjening/royalties fra minedrift. De største, potentielle indtægtskilder er fra medejerskab af og royalties fra minedrift. P.t. har NunaMinerals dog ingen ejerinteresser i eller modtager royalties fra nogen miner. Dertil har NunaMinerals endnu ikke frasolgt projekter. Når afhændelse af projektandele sker i forbindelse med indgåelse af partneraftaler, hvor partnerens primære betalingen sker ved at finansiere efterforskningsudgifterne, opnår NunaMinerals omsætning fra opgaven som operatør. I aftalen med Nuukfjord Gold opnår NunaMinerals en fortjeneste på 5% som operatør. NunaMinerals udfører dertil operatøropgaver i egen regning for egne projekter, for andre selskaber og offentlige institutioner. Indtægter fra operatørkontrakter er således lav i forhold til de potentielle indtægter fra succesrige mineralprojekter, hvorfor "normalomsætningen" er lav og typisk ikke tilstrækkelig til at dække drifts- og efterforskningsudgifterne - hvilket er helt normalt for et efterforskningsselskab. Den løbende negative pengestrøm, som efterforskningsaktiviteterne medfører, skal derfor finansieres. Finansiering via lån er en meget risikobetonet strategi, da der ikke umiddelbart er en positiv pengestrøm i sigte. Derfor finansieres NunaMinerals via egenkapitalen og aktieemissioner. Således har selskabet udført 12 kapitalforhøjelser siden stiftelsen i 1998, hvor den seneste i 2008 gav et nettoprovenu på DKK 95,2 mio. Ultimo 2009 havde NunaMinerals en likvid beholdning på DKK 44 mio., hvilket sammen med uudnyttet kreditfacilitet på DKK 10 mio. kan finansiere driften af selskabet til ca. medio Med påtænkt påbegyndelse af lønsomhedsstudie og testproduktion for Nanortalik projektet i 2011 og påbegyndelse af lønsomhedsstudier for Nuuk Gold Province (Storø) og Ymer Ø i 2012, forventer vi, at NunaMinerals vil forsøge at foretage endnu en kapitalforhøjelse i indeværende år af minimum samme størrelse som den seneste, hvor nettoprovenuet blev DKK 95,2 mio. Herved vil selskabet have ressourcer til udførelse af de efterforskninger og studier de næste par år, der for alvor kan hæve værdien af projekterne. 15/25

16 Mineralefterforskning Stadig dyrere efterforskning Omkostningerne kræver indgåelse af partnerskab Efterforskning af mineraler gennemgår en række faser mod endelig etablering af en mine for at sikre, at der er de forventede mineralforekomster samt for at sikre, at mineralforekomsterne er af en sådan beskaffenhed, at det er kommercielt at udnytte dem. Omkostningerne stiger i takt med de enkelte faser, således at omkostningerne under fase 1 er relativt begrænset, mens de er stadigt større for hver yderligere fase, projekterne når til. De øgede omkostninger skyldes stadigt mere detaljerede undersøgelser via bl.a. prøveboringer, udgravninger og eventuelt test-mining. Således udgjorde for eksempel udforskningsudgravninger til Lanuaq guldminen samlet 8% af den projekterede brydning i mines levetid. Etablering af minedrift udgør en meget væsentlig investering, som efterforskningsselskaber, ligesom NunaMinerals, typisk ikke har ressourcer til. Det er derfor en meget væsentlig del af forretningskonceptet for mineralefterforskningsselskaber, at sikre sig partnerskaber med store selskaber, der har ressourcerne til både at føre projekterne gennem de afsluttende faser og til at etablere minedrift. NunaMinerals har indgået en generel aftale med det global mineselskab, Rio Tinto, hvorefter Rio Tinto opnår 65% ejerskab af et projekt mod at finansierer efterforskningen indtil lønsomhedsstudiet (feasibility study). NunaMinerals har derfor en interesse i at få Rio Tinto med i et projekt så hurtigt som muligt. Efterforskning kan tage længere tid GEUS aktiv i græsrodsfasen Nedenfor er de enkelte faser i efterforskningen beskrevet kort. Det angivne antal år for hver enkelt fase er en betragtning af den typiske længde på fasen. Derfor kan faserne også have væsentlig længere udstrækning end angivet, fordi det f.eks. kræver flere undersøgelser at identificere mineralressourcen, fordi selskabet ikke har tilstrækkelig finansiering til at gennemføre efterforskningen, eller fordi feltsæsonen pga. af vejrliget som det er tilfældet i Grønland er kort. Fase 1: Græsrodsfasen (1-2 år) Formålet med græsrodsfasen er at lokalisere interessante felter, i områder hvor kendskab til mineralpotentialet er begrænset. Efterforskningen sker over store områder og ved studier af allerede foretagne undersøgelser. Fasen varer typisk 1-2 år pr. område/projekt. Efterforskningen i Grønland er typisk foretaget af De Nationale Geologiske Undersøgelser for Danmark og Grønland (GEUS) som basis for efterforskningsselskabers erhvervelse af efterforskningslicens til områderne. Fase 2: Projekteringsfasen (2-3 år) Når der er identificeret interessante/prospektive områder, påbegyndes fase 2. Formålet med denne fase er at få yderligere viden om områdets mineralforekomster, og i fasen foretages detaljerede geokemiske og eventuelt geofysiske undersøgelser fundet sted. Fase 3: Kontinuitetsfasen (2-3 år) Er der interessante overfladefund med kommercielt potentiale, undersøges mulighederne for, at fundet også fortsætter ned i undergrunden ved gennemførelse af en lang række kerneboringer og efterfølgende undersøgelser af disse. Fase 4: Ressourcefasen (2-3 år) Er resultaterne af kontinuitetsfasen positive, undersøges det, om fundet er tilstrækkeligt stort og lødigheden tilstrækkeligt god til, at fundet kan have kommercielt potentiale. Disse undersøgelser består i et net af kerneboringer, eventuelt etablering af efterforskningstuneller, udtagning af bulkprøver samt indledende metallurgiske undersøgelser. Ressourcefasen er omkostningstung og kan forløbe over en årrække, men varer typisk 2-3 år. NunaMinerals har knowhow til de første stadier af fase 4, men behøver normalt partnere for at kunne gennemføre ressourcefasen for et projekt. Fase 5: Lønsomhedsfasen (1-2 år) Såfremt undersøgelserne i fase 4 indikerer, at der er en kommerciel mineralforekomst, påbegyndes den sidste og dyreste fase af efterforskningsfaserne. Formålet med fasen er endeligt at afgøre størrelsen af 16/25

17 mineralforekomsten samt de kommercielle muligheder for minedrift, herunder om det er kommercielt at etablere en mine. Lønsomhedsfasen indebærer foruden et finmasket net af efterforskningsboringer udarbejdelse af feasibility studies. Forløber lønsomhedsfasen positivt, vil der blive udarbejdet en "bankable feasibility study", som anvendes til at opnå finansiering af selve mineetableringen fase 6. Fase 6: Minefasen (10-25 år) Påviser lønsomhedsstudierne (feasibility studies) at en produktion vil være lønsom, kan minedrift igangsættes. Hertil kræves foruden etablering af selve minen, infrastruktur samt proces- og oparbejdningsfaciliteter, som vil være beskrevet i lønsomhedsstudiet. Investeringerne til etablering af mine m.v. vil typisk være minimum DKK 0,5 mia., og minen vil være i drift i typisk minimum 5 år. 17/25

18 Guld er det væsentligste mineral for NunaMinerals Guldprisen har kun indirekte indflydelse på NunaMinerals Primære faktorer for prisdannelsen Årlig produktion på ca ton guld Guldmarkedet NunaMinerals fokuserer primært på efterforskning og udvinding af guld, og de væsentligste projekter, herunder Nuuk Gold Province, består også primært af guldforekomster. Det er derfor vores vurdering, at markedet for guld i den nærmeste fremtid vil være den væsentligste eksterne faktor på NunaMinerals og prisfastsættelsen af selskabets aktie. Der skal dog umiddelbart store ændringer i guldprisen til, før vi forventer, at det vil få indflydelse på NunaMinerals prisfastsættelse. Da NunaMinerals endnu ikke er guldproducerende, har guldprisen ikke en direkte indflydelse på selskabets drift. Derimod er der en indirekte påvirkning. En høj guldpris medfører, at der er større sandsynlighed for rentabilitet i projekterne, hvilket vil hæve værdien i forbindelse med et salg eller indgåelse af en partneraftale. Dertil guldmineselskaber have en forbedret indtjening ved en høje guldpris, hvilket giver dem større muligheder for at investere i nye guldprojekter. Generelt er NunaMinerals begunstiget af, at de gamle guldproducerende lande, herunder særligt Sydafrika, har en dalende produktion, samt at efterspørgslen efter guld er steget væsentligt i særligt Kina. Andre og mere usikre faktorer for særligt prisdannelsen på guld er guld som investeringsobjekt samt udviklingen i den globale økonomi. Guldproduktion Guldmarkedet tilføres guld fra tre forskellige kilder: minedrift, genudvinding samt centralbankernes udsalg af reserverne. Den totale produktion af guld har de sidste 10 år været i niveauet ton. Dette niveau er dog ca ton større end hvad produktionen var i 1970, hvor Sydafrika var den suverænt største producent med en årlig produktion på ca ton. De største guldproducenter 1970 (ton guld) Autralien; 19 Øvrige; 128 USA; 55 Sydafrika; Sovjetunionen; 203 Canada; 76 Kilde: GFMS De største guldproducenter 2008 (ton guld) Øvrige; 683 Kina; 287 Sydafrika; 231 Ghana; 80 Uzbekistan; 85 Canada; 99 Indonesien; 90 Kilde: GFMS Rusland; 165 Peru; 174 USA; 233 Australien; /25