Regnskabet rykker ikke ved vores anbefaling

Transkript

1 Reynolds Regnskabet rykker ikke ved vores anbefaling Dette er en case anbefaling. Vi dækker selskabet så længe vi ser et kurspotentiale, der retfærdiggør en købsanbefaling. Ved en nedjustering til SALG vil vi som udgangspunkt stoppe vores dækning af selskabet. Dette er et komplekst produkt Reynolds har leveret deres regnskab for Q3 13, der viser en vækst i både omsætning og justeret EBITDA. Selskabets EUR obligationer handler tæt på call og bør se som kortsigtet investering. Vores anbefaling er stadig Hold. Reynolds har aflagt regnskab for Q3 13, der samlet set viste en omsætningsvækst på 2 % (å/å) til USD mio., mens den rapporterede EBITDA landede på USD 602 mio., hvilket er en nedgang på 8 % (å/å). Ses der på justeret EBITDA (renset for integrationsomkostninger, engangsomkostninger etc.) lander denne på USD 684 mio., hvilket er en forbedring på 2,4 % (å/å) Reynolds generer et frit cash flow på USD 501 mio., der er USD 71 mio. lavere end Q3 12. Dette skyldes relativt dårligere arbejdskapital (+17 mio. vs. 68 mio.) mens capex var højere med (212 mio. vs. 159 mio.) Nettogælden falder med USD 162 mio. til USD 16,4 mia. i løbet af kvartalet, hvorfor den rapporterede gearing lander på 7,0x. Ses der på den justerede gearing er denne uændret 6,2x i forhold til Q2 13. I forhold til selskabet EUR 8 % 2016 og EUR 9,5 % 2017 obligationer ændrer resultatet ikke ved vores anbefaling, der stadig er Hold. Begge obligationer handler tæt på call-priser og bør opfattes som en kortsigtet investeringer. På den efterfølgende telekonference kom selskabet ikke ind på refinansiering af deres gæld, udover at de på forskellige muligheder. Ses der på de forskellige segmenters udvikling (se næste side for tabel), er det nu kun Closures, der viser negativ å/å vækst med en ændring på -2,5 %. (6. kvartal med negativ vækst). Nedgangen skyldes lavere volumen i Nord og Sydamerika samt negative valutaeffekter. Det er betryggede at se Graham, der er det andet største segment i Rey- Issue Rec. Risk Price Yield Note: When on strong buy, buy or hold the offer price/yield is shown. When on sell the bid price/yield is shown. **Composite rating. Source: Bloomberg. Bid Spread Bid Spread Target Bid Price target Exp. 12M Return Rating* 8% 2016 HOLD #VÆRDI! % #I/T CCC 9.5% 2017 HOLD #VÆRDI! % #I/T CCC Anbefalinger: HOLD: 8% XS HOLD: 9.5% XS $ mn 2011R 2012R 2013E Rev. 11,789 13,830 13,996 EBITDA 1,897 2,471 2,449 Adj. Leverage % ,100 3,100 2,100 1, Source: Jyske Bank & Bloomberg Jyske Markets Vestergade 8-16 DK Silkeborg Analytiker: Bo Andersen Senior virksomhedsobligationsanalytiker Spread boandersen@jyskebank.dk Dette er en investeringsanalyse Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. Price

2 nolds, igen viser positiv vækst. Målt på EBITDA viser Closures stadig nedgang med -5,6 % i kvartalet, om end lavere end de forrige kvartaler. Derudover viser de andre segmenter, på nær Consumer Products, solide vækst tal på 5-10 %. Revenue Q Q Q Q Q Q Q SIG Growth y/y 1.3% -1.0% 1.4% 5.9% 10.1% 7.7% 9.1% Evergreen Growth y/y 5.4% 7.9% 1.4% 4.4% -2.9% -3.1% 0.5% Closures Growth y/y 0.3% -7.5% -9.0% -10.6% -5.1% -5.5% -2.5% Reynolds Consumer Products Growth y/y 5.9% -2.3% 4.0% 2.5% 3.1% 2.4% 1.1% Pactiv Foodservice Growth y/y -0.5% -8.2% -8.5% -6.5% -2.3% 1.2% 4.6% Graham Packaging Growth y/y 5.0% -0.6% -7.7% -3.2% -1.3% -3.1% 0.9% Source; Reynolds & Jyske Bank EBITDA Q Q Q Q Q Q Q SIG Growth y/y 1% 4% 23% -11% 17% 2% 8% Evergreen Growth y/y -12.7% -17.6% -16.2% 18.2% 3.6% 1.8% 8.8% Closures Growth y/y 10.5% -8.9% -3.6% -11.1% -21.4% -7.8% -5.6% Reynolds Consumer Products Growth y/y 23.6% -3.6% 9.8% 6.3% -3.7% 8.2% -5.5% Pactiv Foodservice Growth y/y 28.0% 9.4% 0.6% -2.1% -22.5% -3.1% 5.1% Graham Packaging Growth y/y -3.7% -18.7% -17.3% -14.8% 2.3% 13.5% 9.6% Source; Reynolds & Jyske Bank 2

3 Overview Company profile Reynolds Group er verdens førende producent af emballering til fødevareindustrien. Selskabet leverer gennem datterselskaberne SIG, Evergreen, Closures, Reynolds Consumer, Reynolds Foodservice og Graham Packaging emballeringsløsninger til nogen af verdens største fødevareproducenter og restaurationskæder. Selskabet opererer globalt og har mere end medarbejdere. Revenue by segment 15% 12% 10% 19% SIG Ever gr een Closur es Reynolds Consumer Reynolds Foodser vice Gr aham Packaging Earnings by segment (EBITDA) Net debt and net leverage 19% ,000 16,000 14,000 20% 9% 8% ,000 10,000 8,000 6, ,000 2,000 SIG Ever gr een R 2008R 2009R 2010R 2011R 2012R 0 Closur es Reynolds Consumer Reynolds Foodser vice Gr aham Packaging Fundamental valuation Selskabets EUR obligationer handler tæt på call prisen, hvorfor vi ser limiteret potentiale. Price triggers Opgradering ved ratingbureauerne. Offentliggørelse af evt. IPO planer Net debt Net leverage Investment case En af verdens førende producenter indenfor emballering. Størstedelen af omsætningen genereres af langvarige kontrakter. Bred geografisk og kundemæssig diversifikation. Positiv track record i at skabe synergier i overtagne selskaber. Nedbringelse af gearing kan løfte kreditkvaliteten i kommende kvartaler. IPO på mellemlangt sigt kan bevirke førtidsindfrielse af obligationer Risk factors Meget aggressiv opkøbsstrategi. Relativ høj finansiel gearing. Execution risko i forbindelse med integration af opkøbte selskaber. 3

4 Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må virksomhedsobligationsanalytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende virksomhedsobligation på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. 4

5 Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. De oplyste kurser er de seneste kurser stillet af Jyske Bank før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Investeringscenter Nord Toldbod Plads Aalborg Tlf: Investeringscenter Midtvest St. Torv Holstebro Tlf: Investeringscenter Sydvest Torvet Esbjerg Tlf: Investeringscenter Østjylland Østergade Århus C Tlf: Investeringscenter København Vesterbrogade København V Tlf: Investeringscenter Sjælland Nørregade Ringsted Tlf: Investeringscenter Fyn Mageløs Odense C Tlf: Investeringscenter Silkeborg Vestergade Silkeborg Tlf: Investeringscenter Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0) PBC Hamburg Tlf: Jyske Bank (France) Tlf : Jyske Bank (Gibraltar) Ltd Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: