Renteprognose Kina, olie og centralbanker sætter retningen for renterne

Transkript

1 Investeringsanalyse 19. januar 2015 Renteprognose Kina, olie og centralbanker sætter retningen for renterne Kursfaldet på aktier og især olie i år burde normalt være godt for de globale obligationsmarkeder. Det får investorerne til at søge mod sikre havne, nærer den globale frygt for deflation og understøtter forventningerne om flere pengepolitiske lempelser (færre stramninger i USA's tilfælde). Det er imidlertid værd at bemærke, at den 10-årige amerikanske statsobligationsrente er faldet omkring 20bp i år, mens den tilsvarende tyske rente kun er faldet ca. 5bp. Det større rentefald i USA afspejler, at markedet her stadig kan prise renteforhøjelser ud af kurven. I euroområdet ligger de pengepolitiske renter derimod allerede tæt på rentebunden. Årsagen til at kursfaldet på aktier m.m. generelt har påvirket de globale statsobligationsmarkeder mindre, end man skulle have forventet, kan bl.a. være, at krisen har sit udspring i Kina, og at den kinesiske valutareserve samt at de statslige fonde i olielandene reduceres i øjeblikket. Det betyder salg af obligationer, hvilket skader det obligationsvenlige miljø. Det store spørgsmål er, hvordan usikkerheden og olieprisfaldet påvirker pengepolitikken i Markedet mener stadig, at renten kan blive nedsat i euroområdet allerede i marts. Det tror vi imidlertid ikke på, og vores hovedscenario er stadig, at det er slut med lempelser her givet de bedre økonomiske nøgletal. Vi venter fortsat, at den amerikanske centralbank forhøjer renten tre gange i 2016, især fordi arbejdsmarkedet fortsat strammer til, og vi mener, at markedet undervurderer, hvor hurtigt renteforhøjelserne vil komme i USA, da markedet indregner mindre end to fulde renteforhøjelser i Vi regner derfor med, at de amerikanske obligationsrenter begynder at stige igen, især i den korte ende af kurven. Vi venter fortsat en fladning af kurven i det og 5-10-årige segment. Obligationsrentestigningerne i USA er også grunden til, at vi venter, at de 10-årige europæiske renter stiger marginalt på 6 og 12 måneders sigt. Udsigterne er imidlertid blevet betydeligt mere mudrede i de sidste to uger, og vi undervurderer muligvis også, hvor kraftigt ECB s statsobligationsopkøb vil påvirke det 10- årige rentesegment. Vi menter fortsat, at det 2-5-årige segment på den europæiske kurve er velforankret pga. de rekordlave pengepolitiske renter og ECB s statsobligationsopkøb. Nationalbanken holder indskudsbevisrenten uændret året ud Valutaudstrømningen fra Danmark accelererede efter ECB-mødet i december, og Nationalbanken satte indskudsbevisrenten op med 10bp til -0,65 % ved årets start. Da markedet venter en ny rentenedsættelse fra ECB, og der nu kun er en relativt lille negativ carry-rente på lange kronepositioner i valutamarkedet, venter vi, at den danske indskudsbevisrente vil være uændret i resten af De moderate pengepolitiske lempelser i euroområdet i december har lettet presset på Sveriges Riksbank og Norges Bank, og begge holdt renten uændret i december. Som følge af den fortsat moderate inflation i Sverige har vi imidlertid fremrykket den ventede svenske rentenedsættelse på 10bp (til -0,45 %) fra april til februar. Prisen på en tønde Brent-olie faldt til lige under 30 dollar i begyndelsen af januar. En oliepris på det aktuelle niveau vil kunne udløse en rentenedsættelse på 25bp til 0,50 % i Norge på rentemødet den 17. marts. Genveje Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Centralbank renter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK Redaktør: Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk

2 Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Senioranalytiker Pernille Bomholdt Nielsen perni@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Privatøkonom Las Olsen laso@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0) mbos@danskebank.com Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0) mika@danskebank.com Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 (0) marsd@danskebank.com Senioranalytiker Carl Milton +46(0) carmi@danskebank.com Norge... 6 Makro & Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Renter USA... 7 Makro & Renter Analytiker Mikael Milhøj milh@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Senioranalytiker Morten Helt mohel@danskebank.dk januar

3 Prognose for euroområdet Den økonomiske vækst i euroområdet ventes nu at accelerere efter afmatningen i midten af 2015, og vi venter vækst på 1,8 % i 2016 og 1,9 % i Inflationen balancerer fortsat på kanten af deflation og var på 0,2 % i december. Vi regner imidlertid med, at inflationen stiger til 0,5 % her i januar, da effekten af prisfaldet på olie aftager yderligere. Derefter falder inflationen formentlig igen pga. en basiseffekt af den lave oliepris samt fortsat lav kerneinflation. Vi venter derfor, at den årlige inflation når ned omkring 0,0 % medio 2016 for så at kravle op igen i 2. halvår til over 1,0 %. Det fortsatte fald i olieprisen øger sandsynligheden for, at pengepolitikken i euroområdet lempes igen, og markedet ser nu en sandsynlighed på omkring 40 % for en rentenedsættelse allerede i marts. Vi tror imidlertid ikke på en rentenedsættelse her, og vores hovedscenario er i det hele taget, at ECB holder renten i ro fremover, da de økonomiske nøgletal er blevet bedre. Hvis den lave oliepris bevirker en de factostramning af de finansielle forhold, vil ECB sandsynligvis øge opkøbene af statsobligationer. Det er dog værd at bemærke, at mødereferatet fra december tyder på, at en rentenedsættelse ikke er helt så fjern en mulighed, som vi troede tidligere. Nogle af ECB s duer havde foretrukket en større rentenedsættelse end de 10bp i december. Vi venter fortsat en stigning i de 10-årige obligationsrenter pga. afsmitning fra det amerikanske rentemarked. Afsmitningen fra USA vil formentlig primært kunne mærkes i det 10-årige segment, da ECB holder de 2- og 5-årige renter i skak med statsobligationsopkøb og en indlånsrente på -0,3 %. Vi venter derfor en stejling af den og 5-10-årige eurokurve. Desuden ventes 3-måneders Euribor-fixingerne at forblive under nul i hele prognoseperioden. EUR Spot +3m +6m +12m ECB M årig årig årig årig årig årig EUR-swapkurve Tyske statsobligationer 2.0 % bp Ændring, bp (h-akse) 18-Dec Jan-16 3-måneders Euribor-rente januar

4 Prognose for Danmark Efter at have interveneret kraftigt i valutamarkedet i december forhøjede Danmarks Nationalbank (DN) indskudsbevisrenten med 10bp til minus 0,65 % i januar. Samtidig blev bankernes samlede folioramme reduceret til 32 mia. kroner fra 63 mia. kroner, hvilket delvist neutraliserede renteforhøjelsen, i og med bankerne tvinges til at placere mere overskudslikviditet på -0.65% fromfor på 0% på foliokonto. Vi venter nu, at DN går tilbage til det normale mønster, så valutaudstrømning på mia. kroner vil give anledning til en ny renteforhøjelse. Vi tror imidlertid ikke, at det bliver nødvendigt at forhøje renten igen i de næste 12 måneder, og vi regner med, at samtlige pengepolitiske renter vil være uændrede i perioden. Hvis ECB nedsætter indlånsrenten igen, vil DN sandsynligvis følge efter og nedsætte indskudsbevisrenten til minus 0,75 %, hvilket efter vores vurdering er den pengepolitiske rentebund. I sidstnævnte scenario kan DN også vælge at forhøje bankernes udlånsramme igen for at lette presset på bankerne som følge af den negative rente. Da der stadig er negativ carryrente på lange kronepositioner mod euroen i valutamarkedet, og kronekursen ligger svagere end centralpariteten, skal det understreges, at vi fortsat ser en vis sandsynlighed for, at vi får flere selvstændige danske renteforhøjelser. Vi minder imidlertid om, at markedet allerede har indregnet en normalisering af de danske pengemarkedsrenter i løbet af Aktuelt venter markedet, at 1-måneds CITArenten vil ligge på niveau med 1-måneds EONIA-renten i 3. kvartal, og at rentespændet til euroområdet bliver positivt i 4. kvartal. Vores renteprognose for 3-måneders Cibor renten ligger derfor stadig noget under markedets forventninger. Vi tror fortsat, at det betydelige danske betalingsbalanceoverskud vil sikre, at Nationalbankens rente kan forblive under eurorenten i en overskuelig fremtid. De 10-årige renter ventes at blive trukket op af renteudviklingen i USA, og vi venter en stejling af den og 5-10-årige rentekurve i Rentespændet til euroen ventes i store træk at være uændret i den lange ende af rentekurven DKK Spot +3m +6m +12m ISBV REPO M M årig årig årig årig årig årig DKK-swapkurve % Statsobligationer bp 6 Ændring, bp (h-akse) 18-Dec Jan M Cibor-rente januar

5 Prognose for Sverige Riksbanken har peget på stigningen i inflationen (renset for boligrenter og energi) som et tegn på, at svensk inflation er på vej op. De har imidlertid gradvist nedrevideret inflationsprognosen i de seneste to måneder, og inflationen lå endnu engang under Riksbankens prognose i december. Vi tror, at inflationen vil bevæge sig længere ned under Riksbankens prognose fremover som følge af faldet i oliepriserne og udsigten til uændret lønvækst. Sverige har haft høj økonomisk vækst, og det går hurtigt fremad på arbejdsmarkedet. Det ændrer imidlertid ikke på vurderingen i Riksbanken, der udelukkende fokuserer på at få inflationen op på inflationsmålet. Efter de lave inflationstal i december, har vi fremrykket den ventede rentenedsættelse på 10bp fra april til februar. Markedet indregner ligeledes en stigende sandsynlighed for en rentenedsættelse. Riksbanken vil formentlig kombinere en rentenedsættelse til februar med en fladere renteprognose og muligvis også fastforrentede repo-lån. Vi vurderer, at Riksbanken stadig vil skulle kæmpe med bare at få inflationen op i nærheden af inflationsmålet, også når vi ser lidt længere frem. skurven skal formentlig derfor flade yderligere. Vi venter også, at det 5-årige punkt på den svenske swapkurve skal længere ned set i forhold til 3 og 10-årige renter, hvilket vil afspejle, at der er udsigt til en lav repo-rente i meget lang tid. Usikkerheden er større i den lange ende, hvor retningen i høj grad vil afhænge af udviklingen på de internationale rentemarkeder. Vi venter fortsat en stejling af den årige rentekurve på længere sigt. SEK Spot +3m +6m +12m Repo M årig årig årig årig årig årig SEK-swapkurve Statsobligationer 3.0 % bp Ændring, bp (h-akse) 18/12/ /01/ måneders Stibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets januar

6 Prognose for Norge Prisen på Brent-olie faldt i starten af januar til under 30 dollar pr. tønde Hvis olieprisen holder sig på det nuværende niveau, kan det udløse en rentenedsættelse på 25bp (til 0,50 %) fra Norges Bank (NB) på det kommende rentemøde den 17. marts. På rentemødet den 17. december indikerede NB en stor sandsynlighed for en rentenedsættelse til marts. Siden har de økonomiske nøgletal ligget tæt på NB s prognoser, og f.eks. lå kerneinflationen i december på 3,0 %, hvilket var helt i tråd med centralbankens inflationsprognose. For et år siden undlod NB at nedsætte renten på martsmødet til trods for, at markedet i den pengepolitiske rapport fra december 2014 var blevet stillet en rentenedsættelse i udsigt. NB vil formentlig prøve at undgå fejlkommunikation ved det kommende møde. Hvis olieprisen holder sig på det nuværende lave niveau, og norsk økonomi udvikler sig som forventet, bør vi derfor kunne regne med en rentenedsættelse på mødet den 17. marts. I den seneste pengepolitiske rapport forventer NB, at 3-måneders Nibor-renten bunder ud på 0,65 % i sensommeren 2016, og at den vil holde sig under 0,70 % indtil 1. kvartal Renteforventningerne i markedet ligger aktuelt tæt på NB s forventninger. Markedet indregner ca. to rentenedsættelser og venter dermed en ledende rente på 0,25 % i sommeren Den faldende oliepris begynder langsomt at påvirke de øvrige områder af norsk økonomi, hvorimod den svage norsk krone er godt for de traditionelle eksportvirksomheder. Boligmarkedet nyder ligeledes godt af de rekordlave renter, hvilket sammen med et højt offentligt forbrug holder gang i byggeriet. Ledigheden stiger dog kun moderat, da den faldende oliepris og en svag norsk krone medfører en nedgang i brugen af udenlandsk arbejdskraft. Vi ser alt i alt lidt lysere på udsigterne for norsk økonomi, end NB gør i de seneste prognoser, og vi forventer samtidig en lidt højere oliepris i 1. kvartal. Dette kunne betyde, at NB holder renten uændret på martsmødet, og den aktuelle rente på 0,75 % kan dermed komme til at udgøre rentebunden i denne omgang. Det ventes at trække den korte ende af rentekurven op. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve Statsobligationer 2.2 % bp Ændring, bp (h-akse) 18/12/ /01/2016 Vi venter et relativt stabilt rentespænd til Europa i den lange ende af kurven fremover. Hvilket betyder, at pilen peger opad her som i Euro zonen. 3-måneders Nibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets januar

7 Prognose for USA Referatet af decembermødet i den amerikanske centralbank viste, at beslutningen om at forhøje renten ganske vist var enstemmig, men at den krævede svære overvejelser hos nogle af medlemmerne af den pengepolitiske komite. Med andre ord er alle medlemmerne ikke lige så overbeviste om beslutningens rigtighed, som Yellen var på pressekonferencen i forbindelse med mødet. Ikke mindst den lave kerneinflation skaber tilsyneladende bekymring hos duerne i Federal Reserve. Referatet bekræftede vores fornemmelse af, at de fleste Fed-medlemmer med stemmeret gerne vil gå forsigtigt frem med normaliseringen af pengepolitikken og vil se nøgletallene an før den næste renteforhøjelse. Medianen af renteforventningerne hos de enkelte FOMC-medlemmer, de såkaldte dots, signalerer fire renteforhøjelser både i 2016 og 2017, dvs. i alt otte renteforhøjelser inden udgangen af Bemærk dog, at et flertal af de stemmeberettigede medlemmer tilhører den fløj, der kan betegnes som duer/neutral, hvilket betyder, at fire renteforhøjelser efter vores vurdering lyder højt. Vi venter således fortsat tre renteforhøjelser i 2016 og fire i 2017, og vi mener, at markedet undervurderer, hvor hurtigt Fed vil gå frem, da markedet indregner mindre end to fulde renteforhøjelser i 2016 og yderligere to i Vi venter i store træk uændrede markedsrenter i den kommende måned som følge af de lidt sløje amerikanske nøgletal, og da Fed-repræsentanterne vil bestræbe sig på ikke at skabe unødig uro, men vi skal nok forvente, at det opadgående pres på amerikanske renter vil begynde igen, ikke mindst i den korte ende af kurven. Vores renteprognose på USA ligger derfor samlet set stadig over forward-markedet, men vi tror, at det meste af stigningen vil finde sted i foråret Vi venter fortsat en udfladning af den amerikanske rentekurve (2-10 og 5-10 år). USD Spot +3m +6m +12m FED M årig årig årig årig årig årig USD-swapkurve Statsobligationer 3.0 % bp Ændring, bp (h.akse) 18-Dec Jan-16 3-måneders USD Libor-rente januar

8 Prognose for Storbritannien Opsvinget fortsætter i Storbritannien, selv om det har mistet fart i de seneste kvartaler, og vi venter stadig, at væksten vil ligge lidt over det langsigtede niveau i de kommende år, hvor den indenlandske efterspørgsel vil være den vigtigste drivkraft. PMI-tallene peger fortsat på vækst i de kommende kvartaler, og Storbritannien har ifølge NIESR s skøn haft en vækst på 0,6 % i 4. kvartal opgjort på kvartalsbasis. Vi venter, at britisk økonomi vil vokse 2,4 % i Faldet i olieprisen vil fortsat trække i negativ retning for inflationen, og vi regner med, at inflationen forbliver under 0,5 % i 1. halvår 2016, men stiger i 2. halvår. I vores hovedscenario når inflationen op på 2 % mod udgangen af Bank of England holdt renten uændret i januar. Tonen i mødereferatet var stort set som ventet. Faldet i olieprisen siden decembermødet har trukket inflationsudsigterne endnu længere ned. Samtidig ser væksten ud til at være bremset lidt op, og der er relativt høj usikkerhed på markederne. Pundets svækkelse trækker dog i modsat retning. Ledigheden ventes at falde til 4.7 % i 4. kvartal 2017, og lønpresset vil fortsætte med at stige, i takt med at arbejdsmarkedet strammer til. Det vil efter vores vurdering kræve en stramning af pengepolitikken, og vi tror fortsat, at den første renteforhøjelse i denne omgang kommer i 2. kvartal 2016 (sandsynligvis i maj). Det skal imidlertid indrømmes, at BoE lyder mindre og mindre som Fed light til trods for en stærk udvikling på arbejdsmarkedet. Det pengepolitiske møde i februar og den nye inflationsrapport vil indtage en vigtig rolle og vil gøre os klogere på, hvordan den seneste udvikling har påvirket BoE s forventninger til vækst, beskæftigelse og inflation. De britiske obligationsrenter er faldet betydeligt siden årets begyndelse pga. usikkerheden på de globale finansmarkeder og mørkere vækstudsigter for Storbritannien, nu hvor det kan trække op til finanspolitiske stramninger, samtidig med at muligheden for en Brexit skaber bekymring. skurven er ligeledes fladet betydeligt, og markedet venter nu først en renteforhøjelse i 3. kvartal 2017 mod tidligere 3. kvartal GBP Spot +3m +6m +12m Base rate M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig GBP-swapkurve 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 18-Dec Jan-16 Obligationsmarkedet vil på kort sigt fortsat være støttet af store kuponbetalinger og indfrielser i slutningen af januar og starten af februar. Vi mener imidlertid alt i alt, at obligationsrenterne er kommet for langt ned, og vi venter fortsat en betydelig rentestigning i Storbritannien, da markederne igen vil fremrykke de ventede renteforhøjelser givet udsigten til fortsat solid vækst i britisk økonomi. 3-måneders Libor-rente januar

9 NOK SEK DKK GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: * Tyske statsobligationer er benyttet januar

10 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse januar