Aktieugefokus. Afgørelsens time nærmer sig for Grækenland. 26. juni 2015 Finansanalysen

Transkript

1 26. juni 2015 Finansanalysen Aktieugefokus Afgørelsens time nærmer sig for Grækenland Ugen der gik: Fornyet håb om en løsning på den græske gældsproblematik løftede europæiske aktier Ugen der kommer: Tung nøgletalsuge, men fokus vil være på græske gældsforhandlinger Handelsbankens sektorfavoritter Ugen der gik: Græsk gældsproblematik blev igen det alt overskyggende tema Efter flere uger med fald, så er der i denne uge endeligt kommet en vending på de europæiske aktiemarkeder, som står til at slutte ugen med pæne plusser. Den positive stemning i Europa har været drevet af forøget optimisme omkring muligheden for, at Grækenland og landets kreditorer (EU, IMF, og ECB) vil nå frem til en aftale før juli. Således var der i ugens løb flere indikationer på, at parterne stod mindre stejlt overfor hinanden og var villige til, at give indrømmelser. Stemningen er dog blevet mere nervøs her sidst på ugen, hvor afgørelsens time nærmer sig for Grækenland. Således skal Grækenland på tirsdag betale et afdrag på 1,5 mia. euro til IMF, samtidigt med at deres gamle låneprogram udløber. Der er således behov for at en aftale mellem Grækenland og Trojkaen er nået senest på tirsdag for, at den næste lånetranche på 7,2 mia. euro kan blive udbetalt. Vi venter, at Grækenland i 11. time vil acceptere kravene fra Trojkaen, eftersom alternativet vil være en græsk statsbankerot og udtræden af euroen. Et sådant scenarie vil med alt sandsynlighed forværre Grækernes situation betydeligt. Vi hæfter os desuden ved, at der fortsat er tegn på forhandlingsvilje mellem parterne og at alle parter trods alt har en interesse i, at Grækenland forbliver en del af eurosamarbejdet, på trods af de udfordringer som det indebærer. Det er derfor vores forventning, at parterne i 11. time vil indgå en aftale som vil være en form for kompromis, der giver politikerne mere tid før en mere langtidsholdbar løsning eventuelt vil blive indgået. Selvom der langt fra er udsigt til en endelig løsning på den græske gældsproblematik, som igen vil bluse op fra tid til anden, så vil en midlertidig aftale betyde, at markedet for en tid kan fokusere på noget andet en Grækenland, nemlig de fundamentale forhold for verdensøkonomien. Og disse ser positive ud. Således er der efter vores vurdering udsigt til vækstacceleration i verdens tre største økonomier i andet halvår. Med udsigt til mindre fokus på Grækenland og en accelererende global vækst i de kommende kvartaler, så vurderer vi at der er en god sandsynlighed for, at de globale børser ligger højere ved årets udgang. Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YTD OM XC20 CAP 2.43% -1.90% 23.89% Stoxx % -2.50% 15.72% Dow Jones -0.70% -1.87% 0.38% Nasdaq -0.09% 0.45% 7.94% S&P % -1.12% 2.11% Kina Hang Seng 1.44% -3.03% 15.00% Japan Nikkei % 1.75% 19.03% Rusland M icex -1.87% -1.41% 16.85% M SCI Latinamerika -0.24% -1.55% 3.09% M SCI Verden 0.78% -1.35% 5.72% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YTD USD/DKK 1.20% -1.46% 8.31% SEK/DKK -0.29% -0.02% 2.67% NOK/DKK 0.85% -3.98% 3.78% CHF/DKK -0.50% -0.97% 14.73% GBP/DKK 0.20% -0.04% 9.24% RUB/DKK 0.29% % 18.75% JP Y/DKK 0.44% -3.25% 4.99% CNY/DKK 1.20% -1.65% 8.22% BRL/DKK -0.20% -3.31% -7.81% Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG MANDAG TIRSDAG NØGLETAL/BEGIVENHED Eurozonen: ESI barometer (juni) Indeks udarbejdet af Europa Kommissionen, som måler både erhvervslivets og forbrugernes tillid til fremtiden i EU. Indekset offentliggøres på månedlig basis og betegnes som en god indikator til at estimere BNP-væksten i Eurozonen. Tidspunkt: 11:00 Deadline for afdragsbetaling for Grækenland. BEMÆRKNINGER ESI barometeret har været stigende stort set siden april Vi venter, at denne trend er varet ved i juni måned godt understøttet af den lave oliepris, stigende aktier og lave renter forårsaget af den lempelige pengepolitik som den europæiske centralbank fører. Den seneste tids uro relateret til den græske gældsproblematik kan dog have påvirket optimismen i negativ retning. For juni måned ventes der en stigning til 103,9 fra 103,8 i maj. Grækenland skal senest den 30. juni betale sit næste afdrag på 1,5 mia. euro til IMF. Grækenland skal også have fremlagt en plan for landets spare- og reformprogram, der skal godkendes af eurogruppen for, at landet kan få adgang til den resterende del af nødhjælpsjuni. Lykkedes det ikke vil Grækenland formentligt erklæres statsbankerot. Derfor er det vores overbevisning, pakken der udløber den 30. at Grækerne intet andet valg har end at fremlægge en plan, der tilfredsstiller kreditorerne. Hvis det lykkes vil reaktion på de finansielle markeder blive positiv. Skulle det omvendt ikke lykkes for Grækenland at forblive en del af eurosamarbejdet, så vil det medføre en korrektion på de europæiske børser. Vi venter dog kun, at denne vil blive midlertidig. De ONSDAG TORSDAG FREDAG Eurozonen: Inflation Flash (juni) Månedlig opgørelse over den foreløbige inflationsudvikling i Eurozonen. Inflationstallet er den vigtigste parameter, når ECB skal fastsætte renten. Tidspunkt: 11:00 USA: ISM fremstilling (juni) Månedlig opgørelse foretaget blandt et repræsentativt udsnit af selskaber fra fremstillingssektoren. Vurderes at være den bedste leden- de indikator til at forudsige den økonomiske vækst på kort sigt. En indeksværdi over 50 indikerer fremgang i økonomien, mens en indeksværdi under 50 indikerer tilbagegang i økonomien. Tidspunkt: 10:00 USA: Arbejdsmarkedsrapport (juni) Den amerikanske arbejdsmarkedsrapport opgøres på månedsbasis og indeholder informationer såsom antal nye beskæftigede og ledighedsprocent. Arbejdsmarkedsrapporten giver en god indikation på, hvilken retning den amerikanske økonomi bevæger sig i. Tidspunkt: 14:30 Inflationen i Eurozonen ligger på nuværende tidspunkt langt under den europæiske centralbanks (ECB) pengepolitiske målsætning, som lyder på en inflation på lige under 2%. Seneste opgørelse i maj viste en inflation på 0,3% relativt til maj 2014, hvilket var højere end både vi og markedet havde ventet. Det gav eftertet på de finansielle markeder og gav stigende renter. Samtidig har Mario Draghi været ude og udtale, at markederne skal vende sig til øget markedsvolatilitet, hvilket indikere, at de ikke er bekymrede for de stigende renter. For juni måned venter vi, at inflationen vil falde en smule til 0,2% fra 0,3% følgende en del volatalitet i maj. ISM indekset har siden sommeren 2013 indikeret, at væksten i USA er tiltagende. På trods af at opgørelserne for ISM indekset generelt har været vigende i år, så har opgørelserne dog vist, at der fortsat er fremgang at spore i aktiviteten i den amerikanske økonomi. Samtidig viste seneste opgørelse endelig en mindre stigning, hvilket indikerer, at de hårde vejreffekter er begyndt at ebbe be ud. Vi venter, at denne trend vil vare ved og at ISM tallet vil fortsætte den positive trend i juni måned med en beskeden stigning til 53,0. Efter den amerikanske arbejdsløshed toppede på 10% i slutningen af 2009, har arbejdsløsheden stort set været aftagende. Samme positive tendens opleves for beskæftigelsen, hvor denne har været stigende og for det meste overgået markedets forventninger. Ved seneste opgørelse steg beskæftigelsen med personer, mens arbejdsløsheden steg til 5,5% fra 5,4%. På trods af dette var der fortsat tale om en særdeles robust rapport. For juni måned venter vi en uændret arbejdsløshed på 5,5% mens vi venter en beskæftigelse på personer. I forhold til lønvæksten venter vi en beskeden stigning i juni måned, hvis udvikling den amerikanske centralbank netop holder skarpt øje med i forhold til, hvornår den første renteforhøjelse finder sted. Ingen interessante nøgletal eller begivenhe- Det amerikanske marked holder lukket (Independence Day). der. 2

3 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG Sektorfavorit Lundin Petroleum er et svensk olie- og gasselskab. Selskabet både efterforsker, producerer olie og investerer i olie- og gasfelter for fremtidig produktion. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 145 SEK Stora Enso er en af verdens største producenter af papir og emballageprodukter, samt træprodukter. Anbefaling: Køb Kursmål: 13,0 euro Vestas er verdens største producent af høj kvalitets vindmøller. Desuden henter Vestas en stigende del af indtjeningen på serviceaftaler. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 350 kr. Pandora designer, producerer, markedsfører og distribuerer håndlavede og moderne smykker som primært er lavet af sterling sølv, guld, ædelstene og Muranoglas. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 750 kr. SCA er en global hygiejne, emballage og papirvirksomhed. SCA udvikler, producerer og markedsfører produkter til personlig pleje, servietter, emballage, publikationspapirer og solide træprodukter. Anbefaling: Køb Kursmål: 265 SEK Hvorfor anbefales det at investere i aktien? Lundin Petroleum har en stor portefølje af oliefelter, hvilket reducerer risikoen, da selskabets indtjening dermed ikke er så følsom overfor enkelte oliefelter. Selskabet har en solid succesrate når det kommer til efterforskning af olie- og gasfelter. Selskabets produktion kommer over de kommende år til at blive firdoblet når de kan begynde at producere olie fra felterne Edward Grieg og Johan Sverdrup. Det er vores forventning, at markedet i stigende grad vil begynde at inddiskontere dette scenarie. Stora Enso nyder godt af den seneste tids styrkelse af USD og er samtidig billigt prisfastsat. Herudover er selskabet i gang med, at omstille sin produktion af papir, som er et forretningsområde med lavt vækstpotentiale, til emballage og indpakningsmateriale hvor vækstpotentialet er højt. Det vil i stigende grad bidrage til at løfte indtjeningen. Således venter vi, at Stora Enso vil generere en indtjeningsvækst på hele 29% i 2015 og 2% i Samtidig er der udsigt til højere udbytter, hvilket vil være positivt idet disse har ligget fladt i de seneste fire år. I takt med, at investorerne begynder, at inddiskontere dette, vil kursen blive løftet. Vestas-aktien er den seneste måned faldet med knap 3%. Vi ser mest af alt tilbagefald som en god mulighed for at samle aktien op. Vi vurderer, at den seneste tids pæne ordreindgang meget vel betyde kan, at markedets estimater er for lave og at en del analytikere vil hæve deres estimater forud for 2. kvartalsregnskabet den 19. august, hvilket kan give medvind til Vestas-aktien på kort sigt. Over de næste par år venter vi, at Pandora, at vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvik- ling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye maraktien det seneste år er steget med keder. Selvom Pandora-aktien knap 80%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigende like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisterende og nye markeder, samt stigende udbytter og aktietilbagekøbsprogrammer. Desuden handler Pandora-aktien med en P/E på 20,7x for i år. Vi synes, derfor er, at aktien er særdeden langsigtede vækst på ingen les attraktivt prisfastsat, hvor måde er inddiskonteret i den nuværende aktiekurs. Vi venter, at SCAs indtjening vil accelerere i de kommende kvartaler. Det skyldes ikke mindst en kombinationen af, at markedspriserne på hygiejneprodukter, som eksempelvis renseservietter, er blevet øgede og SCAs udgifter til materialer kommer til, at falde fra og med indeværende kvartal. Effekten af øgede priser på hygiejneprodukter og lavere udgifter til produktionsmaterialer vil slå kraftigt igennem på indtjeningen i de kommende kvartaler. Vi venter derfor, at aktien vil få pæn medvind i løbet af de kom- mende kvartaler. SCA-aktien handler med en P/E på 16,9x for Set i lyset af, at selskabet står overfor en periode med høj accelererende indtjeningsvækst og næsten ingen gæld har, så synes vi, at dette er attraktivt. Vi ser desuden en god sandsynlighed for, at den strukturelt udfordrede divisionen for papir- og træprodukter kan blive frasolgt eller drevet som et separat selskab, eftersom der ikke er nogen stærke synergier mellem denne division og de øvrige hvilket, vil være en stærk kurstrigger. 3

4 SUNDHEDSPLEJE FINANS TELEKOMMUNIKATION FORSYNING Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Anbefaling: Køb Kursmål: 456 kr. Sydbank er i dag Danmarks fjerde største bank og blev stiftet i 1970 gennem en fusion af fire lokalbanker i Sønderjylland. Anbefaling: Køb Kursmål: 320 kr. Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 190 NOK Fortum er et finsk energiselskab og er blandt de største i Norden. Selskabet fokuserer primært i de nordiske og baltiaktiviteterne spænder fra energifrembringelse til salg af elektricitet og varme til vedligeholdelsesopgaver. ske lande og Anbefaling: Køb Kursmål: 21,5 EUR Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 24x for 2016, hvilket vi vurderer, er en attraktiv prisfastsættelse for en vækstaktie som Novo Nordisk. For nyligt offentliggjorde Novo Nordisk fase 2 data fra forsøg omkring tabletbaserede erede piller mod diabetes. Dataene var signifikante gode, hvilket ventes at medføre, at markedets estimater skal opjusteres i den kommende fremtid til gavn for aktien. Herudover har Novo Nordisk meddelt, at de vil genindsende registreringsansøgningen på den langtidsvirkende insulinanalog Tresiba til de amerikanske sundhedsmyndigheder i april måned. Vi venter, at Tresiba vil blive godkendt af de amerikanske sundhedsmyndigheder i oktober måned og efterfølgende blive lanceret på det amerikanske marked i 1. kvartal Sydbank-aktien handler med en P/E for 2016 på 10,3x, hvilket svarer til en relativt stor rabat i forhold til gennemsnittet for de nordiske storbanker. Vi venter, at den relativt store rabat, som Sydbank-aktien handler med, vil blive indsnævret til gavn for aktiekursen. Det vil ske i takt med, at nedskrivningerne på udlån falder, lønsomheden stiger som følge af yderligere omkostningsbesparelser og udbyttet stiger (vi venter et direkte afkast på 5% for 2016). Telenor-aktien har længe været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har leveret solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi nu at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenors planer om en fusion af selskabets danske aktiviteter med Teliasonera, vil sandsynlighed medføre at, den meget hårde konkurrence på det danske mobilmarked vil aftage. Det bør på sigt mindske presset på Telenors indtjening på det udfor- drende danske marked. Fortums fokusområde ligger primært i de nordiske og baltiske lande, såvel som Polen og det nordvestlige Rusland. Aktiviteterne spænder helt fra energifrembringelsen, henover salg af elektricitet og varme, til vedligeholdelsesopgaver. Fortum er et deen lav gæld og selskabet generer høje fensivt selskab som har og solide pengestrømme. me. Endelig udbetaler Fortum et højt udbytte på knap 8% i direkte afkast, hvilket gør aktien særligt atrentemiljø. traktiv i det nuværende lav 4

5 Aktieanbefalinger Selskab Aktuel kurs Aktuelt 12M kursmål Tidligere 12M kursmål Aktuel anbefaling A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast D/S Norden Danske Bank DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord ISS Jyske Bank Lundbeck Matas NKT Holding Novo Nordisk Novozymes Pandora Ringkjobing Landbobank Rockwool Royal Unibrew Spar Nord STYLEPIT Sydbank TDC Topdanmark Tryg Veloxis Vestas William Demant Holding Zealand Pharma kr kr kr Køb kr kr kr Køb kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Reducer kr kr kr Køb 14.4 kr 13.0 kr 10.0 kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler 72.0 kr 90.0 kr 73.0 kr Køb 0.5 kr 0.5 kr 1.8 kr Reducer kr kr kr Køb 50.3 kr 47.0 kr 50.0 kr Reducer kr kr kr Reducer kr kr kr Reducer 0.9 kr 0.9 kr 0.9 kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr 99.0 kr kr Reducer Markering indikerer, at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation Kilde: Handelsbanken Capital Markets 5

6 Afkast på nordisk aktieportefølje Selskab Kurs Købskurs Købsdato* Afkast i %** Lundin Petroleum Stora Enso Vestas Pandora SCA Novo Nordisk Sydbank Telenor Fortum Afkast i 2015 Aktieporteføljen OMXC20CAP 30.4% 23.4% OMX Nordic % * I tilfælde af at aktien er købt før årsskiftet anvendes 30. december 2014 som købsdato ** Afkast er opgjort i lokalvaluta eksklusiv geninvestering af udbytte Kilde: Handelsbanken Capital Markets Sektorvægte i nordisk aktieporteføljetefølje 0% Energi 11% 8% 11% Materialer Industri 18% 18% Cyklisk forbrug Stabilt forbrug 13% 13% Sundhedspleje Finans Telekommunikaiton Forsyning 6

7 Ejerforhold og revisioner Selskab Analytiker Ejerskab i aktien* Analytiker Ejerskab i aktien* Lundin Petroleum Stora Enso Vestas Pandora SCA Novo Nordisk Sydbank Telenor Fortum Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Ja Ja Ja *Specificering af om den nævnte analytiker ejer aktier eller afledte instrumenter i det nævnte selskab. 7

8 Yderligere informationer Handelsbanken, filial af Svenska Handelsbanken AB (publ.), Sverige (Handelsbanken) er ansvarlig for fremlæggelsen af denne investeringsanalyse. Investeringsanalysen er udarbejdet af analytikerne Jon Abakka og Michelle Nørgaard. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen og værtslandstilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. Da Handelsbanken er medlem af Børsmæglerforeningen, reningen, overholder Handelsbanken ved udarbejdelsen og fremlæggelse af investeringsanalyser tillige Børsmæglerforeningens Anbefalinger til imø- degåelse af interessekonflikter i investment banker (2012). Der er ingen væsentlige kilder til analysen. Analysen eller dele heraf er ikke blevet forelagt udstederen, og analysens investeringsanbefaling er ikke ændret inden udbredelsen. Handelsbanken anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommenrisiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstå- ende tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale ntale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, øko- de seks måneders periode og tager hensyn til den nomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Handelsbanken anbefalinger R FTV forventes at 2 Rekommendation Køb >+20% 28% Akkumuler +5% - +20% 46% Reducer -15% - +5 % 24% Sælg < -15 % 1% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder 1 Handelsbanken Universe 2 IB ydelser3 9% 3% 7% 0% Kilde: Handelsbanken Capital Markets per den 26. juni Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Det er ikke sikkert, at en tidligere igere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdi- en af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringen af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Certifikater: Handelsbanken er market marker på alle certifikater der er udstedt af Handelsbanken. I sin egenskab heraf har de positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Andre afledte investeringsanalyser: Handelsbanken er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de eventuelt finansielle instrumenter, der måtte være nævnt i denne analyse. Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed og uden nogen form for bonusordninger. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserappor- ter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines. 8

9 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC