INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 4 APRIL Markedskommentar Novo Nordisk fuldstændigt dominerende på det danske aktiemarked

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 4 APRIL 2015 Markedskommentar Novo Nordisk fuldstændigt dominerende på det danske aktiemarked Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Indeksbaseret Modelportefølje stærkest gennem marts måned Analyser: Alm. Brand A.P MøllerMærsk Bang & Olfusen cbrain Comendo Deltaq DLH Gyldendal Hvidbjerg Bank ISS MolsLinien NeuroSearch NTR Holding Rias SP Group Sydbank Totalbanken Zealand Pharma Össur AaB

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO.4 APRIL 2015 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar: Novo Nordisk fuldstændigt dominerende på det danske aktiemarked De danske aktier steg atter stærkt i marts måned, C20indekset med 8,02 pct. og totalmarkedet inkl. udbytter (OMXC GI) med 8,57 pct., så de i årets første kvartal er oppe med hhv. 28,20 pct. og 27,52 pct. Udviklingen i Danmark er enestående, idet MSCI World Index inkl. udbytter målt i lokale valutaer omvendt faldt 0,31 pct. i marts og siden årsskiftet kun har leveret 5,00 pct. De europæiske markeder fortsat nydt godt af søsætningen af Den Europæiske Centralbanks QEprogram, men meget uens, hvor det tyske DAXindeks er steget med 4,95 pct., mens MSCI Europe samlet kun er steget 1,16 pct. over måneden... side 3 Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Pandora, Topdanmark, William Demant Holding, Genmab og ISS... side 5 Konservativ Modelportefølje stærkest gennem marts måned Modelporteføljen for den Konservative Investor klarede sig relativt bedst i marts måned med et afkast på 8,27 pct. men dog stadig en tand under markedsafkastet målt ved OMXC GI, dvs. totalmarkedet inkl. udbytter, som steg 8,57 pct. Vores modelportefølje for den Risikovillige Investor klarede sig svagest med et afkast på 3,58 pct., mens den såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje leverede 6,21 pct. Stadig er det den modelportefølje, som har klaret sig bedst på lang sigt, idet den på 5 års horisont har leveret 229,68 pct. over for sammenligningsindeksets 147,22 pct.....side 8 ANALYSER Alm. Brand 4030C.ALMB MolsLinien 2030C.MOLS A.p. Møller Mærsk 2030A.APMØ Neurosearch 3520C.NEUR Bang & Olufsen B 2520C.BANG NTR Holding B 2010D.NTRH cbrain 4510D.CBRA Rias B 2010D.RIAS Comendo 4510D.COME SP Group 1510D.SPGR Deltaq 4020D.DELT Sydbank 4010A.SYDS DLH B 2010D.DLHB Totalbanken 4010D.TOTA Gyldendal B 2540D.GYLD Zealand Pharma 3520C.ZEAL Hvidbjerg Bank 4010D.HVID Össur 3510C.OSSR ISS 2020A.ISSB AaB 2530D.ÅBKL

4

5 MARKEDSKOMMENTAR FORTSAT STYRKELSE AF AKTIERNE EFTER SØSÆTNING AF QEPROGRAM De danske aktier steg atter stærkt i marts måned, C20indekset med 8,02 pct. og totalmarkedet inkl. udbytter (OMXC GI) med 8,57 pct., så de i årets første kvartal er oppe med hhv. 28,20 pct. og 27,52 pct. Udviklingen i Danmark er enestående, idet MSCI World Index inkl. udbytter målt i lokale valutaer omvendt faldt 0,31 pct. i marts og siden årsskiftet kun har leveret 5,00 pct. De europæiske markeder fortsat nydt godt af søsætningen af Den Europæiske Centralbanks QEprogram, men meget uens, hvor det tyske DAXindeks er steget med 4,95 pct., mens MSCI Europe samlet kun er steget 1,16 pct. over måneden Nasdaq Compositeindeks faldt i marts 1,26 pct. og det bredere S&P500indeks 1,74 pct., og fra årsskiftet er de to amerikanske indeks hhv. steget 2,58 pct. og faldet 0,60 pct. målt i dollar. Til gengæld har den amerikanske dollar fortsat sin stigning over for euro med 4,46 pct. i marts og dermed 13,01 pct. siden Nytår og inden for det seneste godt halve år er dollaren styrket med ca. en tredjedel over for euroen. Så investorer i amerkikanske aktier er blevet kompenseret på valutaen, hvad de ikke har fået på aktiekursen målt i dollar. Den første del af dollarfaldet forklares bl.a. af det kraftige fald i olieprisen gennem andet halvår af 2014, da oliepris og dollarkurs historisk har haft en tendens til at udvikle sig som et spejl af hinanden. Men udviklingen i dollarkursen har de seneste måneder ikke kunnet forklares herved, da olieprisen blot i marts steg fra omkring 45 dollar pr. tønde til omkring 55 dollar. Det relative fald i euroen forklares nu mere af søsætningen af Den Europæiske Centralbanks 60 mia. euro store månedlige obligationsopkøb, som presser de europæiske renter i bund og får valutainvestorerne til at søge sikker havn i USA. Det giver en naturlig konkurrencefordel for de europæiske virksomheder, som både nyder fordel af lav finansieringsrente og et bedre bytteforhold for deres eksport til dollarbaserede økonomier. Særligt tyskerne nyder med en relativ stærk økonomi fordel af denne udvikling, og selv om tyskernes irritation over grækernes noget voldsomme tone er synlig, må det være et godt plaster på såret. Det må ses som noget af forklaringen på de tyske aktiers relative styrke over for det samlede europæiske aktiemarked. En global effekt af den større usikkerhed i den globale økonomi og især en faldende økonomisk vækst i Kina, hvor det seneste kvartal viste skuffende 7 pct. i årlig BNPvækst, har været en massiv pengeflugt fra Emerging Markets. Ikke siden finanskrisens kulmination i 2009 har man oplevet en større pengeudstrømning fra Emerging Markets end over de seneste 6 måneder. De råvarerige udviklingslande har i adskillige år særligt lukreret på Kinas store efterspørgsel efter råvarer, som både har påvirket mængder og råvarepriser, men nu mærkes en kraftig afmatning, som får de internationale investorer til af flygte. 3

6 Nordiske aktier gav i marts måned et afkast på 2,94 pct., idet Norge og Sverige iht. MSCI kun gav 0,07 pct. og 0,06 pct., hvilket står i stærk kontrast til det danske totalmarkeds 8,57 pct. målt ved OMXC GI. Forskellem på det danske aktiemarked og de sammenlignelige markeder kan i al væsentlighed forklares ved Novo Nordisk. Aktien leverede i marts måned et afkast på 16,4 pct., hvilket svarede til en forøgelse af markedsværdien med ikke mindre end 138,6 mia. kr. til 985,8 mia. kr. Efter månedsskiftet har markedsværdien passeret mia. kr., og dominansen på det dansk aktiemarked er således cementeret. A. P. Møller Mærsk har en markedsværdi på godt 300 mia. kr. og Danske Bank på knap 200 mia. kr. blot til sammenligning, og Novo Nordisk udgør nu ca. en tredjedel vægten målt ved markedsværdi af det samlede danske aktiemarked. Nyheden, som for alvor fik Novoaktien til at springe i vejret var meddelelsen om, at man genindsender registreringssansøgning til de amerikanske sundhedsmyndigheder, FDA, vedrørende Tresiba. Regnskabssæsonen er overstået, og så småt er Q1sæsonen startet. Generelt har de danske virksomheder klaret sig pænt, og også når man skuer fremad er udsigterne ganske positive. Særligt den styrkede amerkanske dollar vil på længere sigt begunstige en række af de selskaber, som eksporterer til USA eller andre dollarrelaterede økonomier, herunder Asien. De lavere europæiske renter vil også gavne mange af de børsnoterede selskaber, ligesom de faldende energi og råvarepriser er den fordel. Med Den Europæiske Centralbanks iværksatte QEprogram har det alt sammen skabt grundlag for stigende aktiekurser, så de fundamentale forbedringer synes i nogen grad reflekteret i værdiansættelsen, som har slået nye rekorder. Ved udgangen af marts var det danske totalmarkeds vægtede gennemsnitlige P/Eniveau passeret 20, nærmere bestemt 20,4, og det vægtede gennemsnitlige Kurs/Indre Værdiniveau var steget til 2,7, mens det direkte afkast, Yield en, lå på 2, Det er ikke billigt set i et historisk perspektiv, men omvendt er stimulanserne fra Den Europæiske Centralbank medvirkende til at sikre, at niveauet antageligt holder, ind til man kommer i nærheden af tidpunktet, hvor ECB s QEprogram står over for at skulle aftrappes. Det eksisterende program er udmeldt til at køre frem til efteråret 2016, så omkring sommeren 2016 skal man nok forberede sig på en reaktion blandt investorerne. Den igangskudte kvartalssæson ventes at understøtte den generelt pæne udvikling, men vi befinder os også i en periode, hvor fårene skilles fra bukkene. Novo Nordisk skiller sig, som beskrevet ud helt outstanding. Men der er en hel del selskaber, som også gør det godt, men lidt uretfærdigt står i skyggen af Novo Nordisk. Omvendt er der også en del, som har det vanskeligt, så en yderligere reduktion af kurslisten må forventes, når man skuer fremad. 4

7 BRIEFING PÅ SENESTE MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Pandora, Topdanmark, William Demant Holding, Genmab og ISS Stærkt momentum for Pandora efter turnaround Både de løftede udmeldinger til omsætning og indtjening blev overgået af realiteterne, og Pandora har efter sin turnaround fortsat den meget stærke udvikling. En omsætningsvækst på 33,5% og en EBITfremgang på 51,9% taler sit tydelige sprog, og et løft i udbytte på 38% til 9 kr. pr. aktie sammen med et nyt aktietilbagekøbsprogram på 3,9 mia. kr. imødekommer aktionærernes ønsker. Da vi fortsat ser risiko ved den langsigtede holdbarhed ved oneproduct forretningsmodellen, og vi ser umiddelbart potentialet afspejlet i værdiansættelsen, så vi fastholder anbefaling af Neutral vægt i aktien. Omsætningen steg fra mio. kr. til mio. kr., hvor markedet havde ventet mio. kr. og ledelsen selv mere end 11,5 mia. kr. EBIT blev forbedret fra mio. kr. til mio. kr. også bedre end konsensusestimatet på mio. kr., mens årets nettoresultat stort set mødte forventningerne med mio. kr. over for mio. kr. Alt kører fantastisk, og frit cash flow blev næsten fordoblet fra mio. kr. til mio. kr. I alt foreslås udbetalt udbytte for mio. kr. og aktietilbagekøb for mio. kr. til gennemførelse i Væksten i Europa var 41,1%, Asien/Pacific 53,3% og USA 19,3%. Omsætningen fra konceptbutikker udgjorde 56,4% mod 51,4% i fjor. Omsætningen ventes i 2015 på over 14 mia. kr., og EBITDAmargin ventes løftet fra 36% til ca. 37%. Aktien handler til et P/Eniveau på 21 og K/I på knap 8 ikke billigt, men væksten retfærdiggør dette. Vi vurderer ikke, at væksten kan fortsætte i det uendelige og udviklingen vil aftage efterhånden som markederne modnes, hvilket også vores DCFvaluation indikerer.<p> Inden for den korte horisont vil der imidlertid være et godt momentum i toplinie og indtjeningsvæksten, hvilket vil understøtter kursdannelsen. Hvad vil Sampo med Topdanmarkposten? 2014regnskabet var bedre end forventet og på enhver måde ganske tilfredsstillende. På lidt længere sigt skal Topdanmark imidlertid finde svar på et eksistentielt spørgsmål: Hvordan skal man forholde sig til finske Sampo/If, hvis ejerandel nu er 3 som konsekvens af Topdanmarks løbende tilbagekøb af egne aktier. Hvad angår driften ser vi ingen sorte skyer i horisonten, men vurderer dog, at der er mere potentiale i konkurrenten Tryg og anbefaler derfor fortsat HOLD i Topdanmark. Præmieindtægterne steg 2,6% i Skade og 26,7% i Liv til hhv mio. kr. Det tekniske restultat i Skade steg 68% til mio. kr. væsentligst pga færre vejrligsskader, men også færre indbrud og færre brande bidrog til at løfte resultatet. Skadeforløbet faldt dermed 5,1 pct. point og da også omkostningsprocenten faldt efter flere års stigninger (0,5 pct.point til 15,7), endte combined ratio på 86,0, et rekordlavt niveau. Det tekniske resultat i Liv faldt derimod med 55% til 200 mio. kr. pga manglende mulighed for overførsel fra skyggekontoen. Investeringsafkastet på 711 mio. kr. før overførsler vad især drevet af gevinster på danske obligationer og aktier samt CDOer. Årets resultat på mio. kr. var en anelse bedre end forventet af markedet. For 2015 venter ledelsen nul præmievækst i Skade pga sanering af kundeporteføljen dvs afgang af urentable kunder indenfor industri og erhverv. Tilbagekøbsprogrammet for 2015 ventes at beløbe sig til 1,8 mia. kr. svarende til en buy back yield på 7,8%. 5

8 I forhold til konkurrenten Tryg er Topaktien dyrere målt på P/E og K/IV. Hertil kommer fraværet af udbytte hos Topdanmark.. En voldsom priskonkurrence, som ingen af de store aktører har interesse i, eller en stor udenlandsk spillers entré på det danske marked vil kunne påvirke Top negativt. En større klimatisk begivenhed kan som altid påvirke resultatet, omend begrænset pga genforsikring. Desuden vil en udmelding fra Sampo/If om hensigten med aktieposten i Top have en kurseffekt. Medvind fra valuta skjuler marginpres hos William Demant 2014 regnskabet bekræftede, at WDH er under pres fra flere sider. Situationen er langt fra kritisk WDH har fortsat et teknologisk avanceret og konkurrencedygtigt sortiment, der udvikles løbende men udfordringerne i form af priskonkurrence, ændrede tilskudsregler, valutakursudsving og udvanding af marginer er kommet for at blive. WDH vil i 2015 have medvind fra svækkelsen af DKK overfor USD og GBP, men i modsat retning trækker den planlagte akkvisition af den franske distributionskæde Audika, der vil reducere overskudsgraden yderligere. I lyset af den seneste kursstigning ændrer vi anbefalingen til Undervægt. Omsætningen steg i %, heraf 4% organisk, hvilket er over den generelle markedsvækst, men ikke nok til at fastholde overskudsgradenm der faldt 0,6 pct.point til 18,8%, især pga ændringer på WDHs to største markeder. I USA markedsfører konkurrenten Sonova nu sit premium brand Phonak gennem vareshuskæden Costco og i Tyskland blev tilskudsreglerne ændret. De gennemsnitlige salgspriser falder hurtigere end hidtil og såvel EBIT på mio. kr. som årets resultat på mio. kr. før skat var derfor kun marginalt højere end året før. Tendenserne ventes at fortsætte i 2015, hvor WDH dog i stigende grad vil nyde godt af den svagere DKK i takt med at valutaterminssikringen udløber. Ledelsen venter EBIT mellem 1,7 og 2 mia. kr. WDH betaler fortsat ikke udbytte, men tilbagekøb ventes at andrage ca 1 mia. kr./år med forbehold for opkøb. Selv om kursen ikke er fulgt med resten af C20, er aktien relativt dyr målt på nøgletal og dagskursen ligger 2 over resultatet af vor DCFvurdering. WDH planlægger i 2015 den hidtil største produktlancering. Platformen Inium Sense lanceres samtidigt på alle markeder og i alle prissegmenter, og kunders og forhandleres modtagelse kan have en kurseffekt. Det samme gælder fortsat opbrud af konkurrencesituationen i USA og ændrede tilskudsregler på de større europæiske markeder. Optimisme omkring Genmab I løbet af 2014 har Genmab gennemført flere fase II forsøg med det lovende produkt daratumumab og fase III forsøg er igangsat. Muligheden for store milestone betalinger og royalty indtægter, hvis daratumumab bliver endeligt godkendt af FDA og markedsført afspejles af aktiekursen, der er mere end fordoblet siden oktober Daratumumab har potentiale til at opnå blockbuster status og har vist positive resultater i de gennemførte kliniske forsøg. Vi ændrer derfor vores anbefaling på Undervægt til Neutral. Vi mener ikke, at det nuværende kursniveau understøtter en anbefaling på Overvægt. Omsætningen for 2014 beløber sig på 850 mio. kr., en stigning på 28%. Samtidig reducerede Genmab R&D omkostningerne med 21,9 mio. kr. mens administrationsomkostningerne voksede med 12,8 mio. kr. Efter finansielle poster og skat blev årets resultat 301,3 mio. kr. Der foreligger ikke konsensusestimater. Ledelsen forventer en omsætning på mio. kr. i 2015 og et positivt driftsresultat på mio. kr., stærkt påvirket af en tilbageførsel fra hensættelser på 175 mio. kr. Milestonebetalinger fra daratumab forventes at udgøre mio. kr. Arbejdet med daratumumab kan potentielt udløse milestonebetalinger på op til USD 1 mia. fra Janssen Biotech. Udviklingen i pipelinen for daratumumab vil således påvirke indtjeningen betydeligt i 2015 samt selskabets 6

9 muligheder for fremtidig indtjening. I takt med den positive udvikling inden for pipeline for daratumumab er kursen skudt i vejret. Aktien handles således i til et P/Eniveau på 100. Denne kurs retfærdiggøres dog af det store potentiale i daratumumab samt Genmabs finansielle stabilitet som følge af strømmen af milestonebetalinger og royalties fra Arzerra, hvilket understøtter vores ændring fra Undervægt til Neutral vægt. Kurstriggere er primært resultaterne af de kliniske forsøg med daratumab og udviklingen i pipelinen for dette produkt. Kursen er på så højt et niveau grundet daratumumab, at udviklingen i de andre produkter næppe vil have betydning for kursen. ISS et finansielt fatamogana ISS et finansielt fatamogana ISS oplevede en negativ omsætningsvækst på 5,5% som følge af frasalg (6%) og valuta (2%) modvejet af en organisk vækst på 2,5%. Årets resultat blev vendt fra 397 mio. kr. til mio. kr., hvilket var negativt påvirket af nedskrivninger i Holland og lå ca. 4 under markedsforventningerne. Frasalg af aktier fra kapitalfondene følges antageligt af et vist postivt momentum, hvorfor vi fastholder anbefalingen af Neutral vægt, som vi ser en overvejende risiko for at måtte nedjustere på sigt. Koncernens omsætning faldt i 2014 fra 78,4 mia. kr. til 74,1 mia. kr., mens EBITDA til tilbage fra 5,1 mia. kr. til 4,9 mia. kr. begge poster ca. i overensstemmelse med konsensusestimaterne. Årets nettoresultat blev vendt fra 397 mio. kr. til mio. kr., hvilket dog ikke mødte markedets forventninger om et nettoresultat på 1,4 mia. kr., men dog alligevel positivt efter 6 år med røde tal. Ledelsen forventer for 2015 en organisk vækst på 2 4% pct., altså stort set inflationen og nulvækst i reale termer. Der ventes udfordrende markedsvilkår i Europa, og en større kontrakt er tabt i UK, ligesom man ikke er optimistiske mht. nye store internationale kontrakter. Emerging markets må anses som yderst udfordrende pga. makroøkonomien. Kapitalfondenes exit er sandsynligvis arrangeret med en vi stabilisering, og den lave rente, herunder udstedelsen af erhvervsobligationer, skaber nogen finansiel stabilitet, om end balancen stadig er anspændt. Aktien handler ved et P/Eniveau på 20 umiddelbart ikke voldsomt dyrt, men med immaterielle anlægsaktiver på 27,5 mia. kr. i forhold til en bogført egenkapital på 12,9 mia. kr. og en gæld på 32,1 mia. kr. må man lykønske kaptalfondene for deres vellykkede exit. Risikoen vurderes derfor at være ganske høj, men så længe renten er ekstremt lav, vil fokus være på cash flow og ikke balancen 7

10 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 29,14% 5 år 190,37% (frem til og med den 31. marts 2015) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 5,4% 36,2% 11/2005 Brødrene Hartmann % 23,6% 159,5% 10/2011 Carlsberg % 0,6% 68,7% 06/2009 Coloplast % 1,2% 312,5% 09/2010 G4S % 0, 78,6% 12/2008 Københavns Lufthavne % 1,2% 19,7% 10/2013 Novo Nordisk % 16,4% 713,3% 07/2004 Ringkjøbing % 0, 96, 04/2011 Landbobank Rockwool International % 10,8% 104,9% 07/2005 SP Group % 2, 23,6% 10/2013 Tryg % 1,1% 58,2% 10/2013 UIE % 6,6% 1,2% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Vores Modelportefølje for den Konservative Investor klarede sig bedst gennem marts måned, hvor den steg 8,27 pct., hvilket dog var en smule under sammenligningsindekset, OMXC GI, som steg 8,57 pct. Novo Nordisk overskygger alt i kraft af sin store vægt på ca. 1/3 af markedets samlede børsværdi og aktuelt i kraft af sin stigning på ikke mindre 16,4 pct. i marts som følge af den positive reaktion på genindsendelsen af ansøgningen til FDA for Tresiba. Derudover leverede Brdr. Hartmann 23,6 pct. og Rockwool International 10,8 pct. ligesom UIE gav 6,6 pct., så vi har haft fornøjelse af at være standhaftige. Omvendt måtte A. P. Møller Mærsk realisere et negativt bidrag på 5,4 pct. hvilket dog væsentligst kan tilskrives det ekstraordinære udbytte som følge af salget af Danske Bankpositionen. Vi er stadig ganske komfortable med porteføljens sammensætning, idet vi naturligvis som tidligere meddelt er opmærksomme på den store vægt i Novo Nordisk, og vi gør os også vore overvejelser om Carlsberg pga. den store forretningsmæssige eksponering mod Rusland, som vi finder en ikke ubetydelig risiko i DAA Konservativ vs. OMXC GI (31/ /032015), Portefølje 190,37% OMXC 147, 22%

11 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 33,64% 5 år 119,8 (frem til og med den 31. marts 2015) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato ALKAlbello % 3,6% 33,6% 11/2006 Ambu % 17,9% 788,8% 12/2008 Arkil Holding % 18, 59, 04/2009 Auriga % 0,8% 235,6% 03/2008 FirstFarms % 4, 8,1% 11/2013 FLSmidth & Co ,6% 269,6% 12/2004 GN Store Nord % 0,2% 34,1% 05/2013 Novozymes % 1,7% 528,4% 02/2005 Pandora % 4,1% 146,9% 10/2013 Roblon ,5% 39,7% 10/2013 SimCorp % 3, 361,8% 07/2005 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Modelporteføljen for den Risikovillige Investor klarede sig relativt svagest gennem marts med et afkast på 3,58 pct. over for markedsafkastet på 8,57 pct., som i al væsentlighed blev skabt af Novo Nordisk, som steg kraftigt og udgør omkring 1/3 af markedets samlede værdi. AMBU og Arkil Holding var porteføljens topscorere i marts med afkast på hhv. 17,9 pct. og 18,0 pct., mens First Farms, ALKAbelló og SimCorp lå i den tunge ende med afkast på hhv, 4,0 pct., 3,6 pct. og 3,0 pct. First Farms har udfordringer pga. priserne på landbrugsafgrøder og mælk, så vi vil overveje vores position, men ALKAbelló og SimCorp har vi grundlæggende en god tro på, hvad angår det langsigtede forretningspotentiale. Samlet set er vi ganske fortrøstningsfulde over for modelporteføljens sammensætning og ser ikke et stort behov for at ændre den for nærværende. 250 DAA Risikovillig vs. OMXC GI (31/ / Portefølje 108,76% OMXC 147,22% ,

12 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 33,91% Afkast 5 år 229,68% (frem til og med den 31. marts 2015) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægt e Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 5,4% 81,4% 07/2004 Arkil Holding % 18, 60,2% 04/2009 Brødrene Hartmann % 23,6% 159,5% 10/2011 Carlsberg % 0,6% 34,3% 03/2010 Coloplast % 1,2% 312,9% 09/2010 FLSmidth & Co % 2,6% 272, 12/2004 G4S % 0, 32,1% 03/2010 GN Store Nord % 0,2% 20,9% 10/2013 Københavns Lufthavne % 1,2% 19,7% 10/2013 Novo Nordisk % 16,4% 1232,3% 07/2004 Novozymes % 1,7% 510,5% 07/2004 Ringkjøbing % 0, 96, 04/2011 Landbobank Rockwool International % 10,8% 17,8% 03/2007 SimCorp % 3, 378,4% 07/2005 Tryg % 1,1% 66,1% 11/2013 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Vores såkaldt Indeksbaserede Modelportefølje, som i udgangspunktet er sammensat ud fra markedets vægtning af brancher/sektorer, hvorefter vi har udvalgt de selskaber inden for de respektive brancher/sektorer, som vi har set størst potentiale i. Set over en længere horisont har det været successfuldt, idet Modelporteføljen på 5 års sigt har leveret et afkast på 229,7 pct. over for totalmarkedets 147,2 pct (inkl. reinvesteret udbytte), men på den korte bane herunder i marts måned har porteføljens afkast på 6,21 pct. været lavere end markedets afkast målt ved OMXC GI, som gav 8,57 pct. Brdr. Hartmannn og Arkil Holding har ligget i front med afkast på hhv. 23,6 pct. og 18,0 pct. og tillige har Rockwool International leveret et tocifret afkast med 10,8 pct. A. P. Møller Mærsk mistede 5,4 pct. af sin værdi i marts, men det kan delvist tilskrives udlodningen i forbindelse med Danske Bankpositionen. Vi vurderer stadig, at såvel APMpositionen, som Novo Nordiskaktierne, samt den øvrige portefølje, er ganske gode investeringer på lang sigt. DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (31/ /032015) , Portefølje 256,25% OMXC 16 4, 6 9 %

13 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato BoConcept Holding 93,0 36,8% 5,6% 06/2009 Bang & Olufsen 64,0 33,9% 0,8% 11/2011 Strategic Investment 0,6 5,1% 8,8% 07/2004 DLH 1,9 25,2% 64,2% 09/2009 Intermail 31,0 12,7% 40,9% 06/2009 Neurosearch 3,1 8,7% 5,5% 10/2009 Pandora 633,5 4,1% 76,7% 11/2011 Sanistål 52,0 4,6% 14,8% 06/2009 Vestas 287,9 2,4% 32,2% 11/2011 Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) Exiqon 6,54 32,9% H+H International 5,41 11,2% Københavns Lufthavne 3,31 15, Viborg Håndbold Klub 3,31 185,4% Andersen & Martini 2,90 14,6% Ringkjøbing Landbobank 2,89 4,4% FirstFarms 2,80 5,8% Arkil Holding 2,73 0,5% Tryg 2,71 5,2% BRD. KLEE 2,62 3,4% 11

14 Ændringer af noteringer den seneste måned 23. marts H+H International forøgede aktiekapitalen med virkning fra den 23. marts ved en rettet emmision. Selskabet går fra at have aktier á 10 kr. til at have aktier á 10 kr. svarende til en aktiekapital af nominelt kr. 12

15 DANSK AKTIE ANALYSES SELSKABSNUMMERERING April 2015 De 4 første karakterer angiver, hvilken MSCI s industriektorer aktien hører under Energi 2530 Hotel & Underholdning 4010 Banker 1510 Materialer 2540 Medier 4020 Finansiering 2010 Industrivarer 2550 Detailsalg 4040 Ejendom 2020 Kommercielle servicelev Fødevarer & Med Software/service 2030 Transport 3020 Føde drikkevarer & tobak 4520 Hardware 2510 Biler og udstyr 3510 Sundhedsartikler 5010 Telekom 2520 Forbrugsgoder, tekstil mv Medicin & Bioteknologi 5510 Forsyning 5. karakter angiver om aktien hører under Københavns Fondsbørs' opdeling mellem OMXC20 aktier (A), Øvrige Large Cap aktier (B), Mid Cap aktier (C) eller Small Cap Aktier (D). De 4 sidste karakterer efter punktum angiver de bogstaver fra navnet, der er anvendt for at bestemme aktiens placering i kurslisten efter alfabetisk orden. måned for udgivelse ADMIRAL CAPITAL 1/ D.ADMC ALKABELLÓ 3/ C.ALKB ALM. BRAND 4/ C.ALMB AMBU 12/ D.AMBU ANDERSEN & MARTINI B 10/ D.ANDE A.P. MØLLER MÆRSK 4/ A.APMØ ARKIL HOLDING 12/ D.ARKI ATLANTIC PETROLEUM 11/ C.ATLA AURIGA INDUSTRIES B 11/ C.AURI BANG & OLUFSEN B 4/ C.BANG BANKNORDIK 7/ C.BNOR BAVARIAN NORDIC 2/ C.BAVA BERLIN IV 10/ D.BERL BIOPORTO 7/ D.BIOP BLUE VISION 1/ D.BLUE BOCONCEPT HOLDING 9/ D.BOCO F.E. BORDING B 8/ D.BORD BRØNDBY I.F. B 6/ D.BRØN CARLSBERG B 3/ A.CARL CBRAIN 4/ D.CBRA CHEMOMETEC 12/ D.CHEM CHR. HANSEN HOLDING 2/ A.CHRH COLOPLAST B 3/ A.COLO COLUMBUS 1/ D.COLU COMENDO 4/ D.COME COPENHAGEN CAPITAL 10/ B,CPHC DANSKE BANK 2/ A.DANB DANTAX 1/ D.DANG DANTHERM 6/ D.DANM DELTAQ 4/ D.DELT DFDS 12/ C.DFDS DIBA BANK 1/ D.DIBA DJURSLANDS BANK 10/ D.DJUR DLH B 4/ D.DLHB DSV 3/ A.DSVB EGETÆPPER B 1/ D.EGET ERRIA 11/ D.ERRI EUROINVESTOR.COM 6/ D.EURO EXIQON 2/ D.EXIQ EXPEDIT 12/ D.EXPE FAST EJENDOM 11/ D.FAST FIRSTFARMS 8/ D.FIFA FLSMIDTH & CO. 9/ A.FLSB FLÜGGER B 2/ C.FLUG GABRIEL HOLDING 11/ D.GABR GENMAB 3/ C.GENB GERMAN HIGH STREET PROP. 2/ D.GHSP GLUNZ & JENSEN 1/ D.GLUN GN STORE NORD 3/ A.GNST GREENTECH ENERGY SYST. 8/ D.GREE G4S 11/ B.GRSE GRØNLANDSBANKEN 1/ C.GRØN GYLDENDAL B 4/ D.GYLD HARBOES BRYGGERI B 3/ D.HARB BRDR. HARTMANN B 12/ D.HART H+H INTERNATIONAL 3/ D.HENB HVIDBJERG BANK 4/ D.HVID HØJGAARD HOLDING B 11/ D.HØJG IC GROUP 2/ C.ICCO INTERMAIL 7/ D.INTE ISS 4/ A.ISSB JENSEN & MØLLER INVEST 10/ D.JENS JEUDAN 12/ C.JEUD BRDR. A & O JOHANSEN PR. 12/ D.JOHA JUTLANDER BANK 11/ C.JUTB JYSKE BANK 9/ B.JYBA BRD. KLEE 2/ D.KLEE KREDITBANKEN 12/ D.KRED KØBENHAVNS LUFTHAVNE 3/ B.KØLU LAND & LEISURE B 12/ D.LALE H. LUNDBECK 1/ A.LUND LUXOR B 8/ D.LUXO LOLLANDS BANK 2/ D.LOLL LÅN & SPAR BANK 3/ C.LÅNS

16 MATAS 1/ C.MATA MIGATRONIC B 10/ D.MIGA MOLSLINIEN 4/ C.MOLS MONBERG & THORSEN 3/ C.MONB MØNS BANK 9/ D.MØNS NEUROSEARCH 4/ C.NEUR NEWCAP HOLDING 12/ D.NEWC NKT HOLDING 11/ A.NKTH NORDEA BANK 8/ A.NORE NORDEN 11/ A.NORD NORDIC SHIPHOLDING 7/ D.NOSH NORDICOM 2/ D.NORI NORDJYSKE BANK 10/ C.NOJY NORDFYNS BANK 1/ D.NORF NORTH MEDIA 1/ D.NORT NOVO NORDISK B 3/ A.NOVO NOVOZYMES 12/ A.NOVZ NTR HOLDING B 4/ D.NTRH NUNA MINERALS 8/ D.NUNA NØRRESUNDBY BANK 1/ C.NØRR ONXEO 10/ C.ONXE PANDORA 3/ B.PAND PARKEN SPORT & ENT. 11/ D.PARK PRIME OFFICE 10/ D.PROF REALIA 2/ D.REAL RELLA HOLDING 1/ C.RELL RIAS B 4/ D.RIAS RINGKJØBING LANDBOBANK 2/ C.RINL ROBLON B 10/ D.ROBL ROCKWOOL INTERNATIONAL 12/ B.ROCK ROVSING 8/ D.ROVS ROYAL UNIBREW 11/ D.ROYA RTX 10/ D.RTXT SALLING BANK 9/ D.SALL SANISTÅL B 1/ D.SANI SAS 2/ C.SASA SCANDINAVIAN BRAKE SYS. 3/ D.SCAN SCHOUW & CO. 6/ C.SCHO SILKEBORG IF INVEST 2/ D.SIFB SIMCORP 1/ C.SIMC SKJERN BANK 11/ D.SKJE SKAKO INDUSTRIES 8/ D.SKAK SMALLCAP DANMARK 6/ D.SMAL SOLAR 7/ C.SOLA SP GROUP 4/ D.SPGR SPAREKASSEN HIMMERLAND 11/ C.HIMM SPAR NORD 2/ C.SPNO SPEAS 12/ D.SPEA STRATEGIC INVESTMENT 5/ D.STRA STYLEPIT 1/ D.STYL SYDBANK 4/ A.SYDS TDC 3/ A.TELE TIVOLI 8/ C.TIVO TK DEVELOPMENT 2/ C.TKDE TOPDANMARK 9/ A.TOPD TOPSIL B 9/ D.TOPS TORM 11/ D.TORM TOTALBANKEN 4/ D.TOTA TRYG 2/ A.TRYG U.I.E. 12/ C.UNIE VELOXIS PHARMACEUTICALS 7/ D.VELO VESTAS WIND SYSTEMS 3/ A.VESS VESTFYNS BANK 1/ D.VESF VESTJYSK BANK 2/ C.VEST VIBORG HÅNDBOLD KLUB 3/ D.VIBO VICTOR INTERNATIONAL 1/ D.VIIN VICTORIA PROPERTIES 2/ D.VIPR WILLIAM DEMANT HOLDING 3/ A.WILD ZEALAND PHARMA 4/ C.ZEAL ÖSSUR 4/ C.OSSR ØSTASIATISKE KOMPAGNI 12/ C.ØKOM ØSTJYDSK BANK 7/ D.ØSTJ ÅRHUS ELITE 5/ D.ÅREL AAB 12/ D.ÅBKL PER AARSLEFF B 02/ C.ÅRSL

17 DAA ALM. BRAND STK 10 DAGSKURS 43,70 DATO C.ALMB DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E ,1 2015e 39,5 2016e 25,3 P/CE ,1 2015e 39,5 2016e 25,3 PEG ,3 2015e N/M 2016e N/M COMB.RATIO ,7 2015e 87,0 2016e 86,7 YIELD 1,14 ROE 4,1 K/I 1,47 BETA (3år) 0, GRUPPE: FORSIKRING GRUPPENS STYRKE AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 31,50 % 12 MDR 67,99 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 16,04 % 12 MDR 9,04 % 12 MDR 12 AF 22 GRUPPENS P/E 17,39 GRUPPENS K/I 3,20 I FORHOLD TIL MARKEDET REGNSKABSTAL (1000 DKK) BRUTTOPRÆMIER TEKNISK RESULTAT, SKADE TEKNISK RESULTAT, LIV INVESTERINGSAFKAST EKSTRAORDINÆRE POSTER ,17 6,76 9,11 10,25 3,06 1,65 3, ,40 11,45 1,13 1,13 3 MDR 14, ,00 6,99 12,39 1,89 1, e ,71 % 2016e ,98 9,55 23,29 1,11 1,73 23,29 1,65 1,11 1,73 Årsafslutning: DKK Aktier Januar 2011: stk aï10 kr. tegningskurs 10 pr. aktie. Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: % % Alm. Brand A/S Koncernen er en dansk, finansiel koncern bestående af et børsnoteret holdingselskab, hvorunder er der en række datterselskaber. Koncernen driver virksomhed inden for skadeforsikring, bankvirksomhed samt livs og pensionsforsikring, ligesom der drives investeringsvirksomhed, som led i den primære driftsaktivitet. Alm. Brand blev etableret ved kongelig anordning underskrevet af Kong Chr. d. VII. den 29. februar Dengang var Alm. Brands formål udelukkende at tegne brandforsikringer for ejendomme uden for København og købstæderne. Koncernen havde i 2012 en omsætning på omkring 7,3 mia.kr. og 1592 medarbejdere. Halvdelen af medarbejderne arbejder på hovedkontoret i København resten på kontorer og filialer over hele landet. Søren Boe Mortensen Jørgen H. Mikkelsen, Boris Nørgaard Kjeldsen, Jan Skytte Pedersen, Ebbe Castella, Henrik Christensen,, Anette Eberhard, Per V.H. Frandsen,, Karen S. HansenHoeck, Jan Skytte Pe Alm. Brand af 1792 fmba 59,1 FONDSKODE RIC ALMB.CO Regnskabet for 2014 markerer et vendepunkt, hvorefter Alm Brand kan betragtes som en "normal" virksomhed. Ganske vist belaster fortidens synder i Banken fortsat og egenkaptialforrentningen er endnu lav ift konkurrenterne, men forsikringsdelen viser meget tilfredsstillende resultater og, som under stregning af at det værste nu er overstået, genoptages udbyttebetalingen. Skade leverede en minimal præmievækst på 0,5% til mio. kr., men det forsikringstekniske resultat blev forbedret med 102 mio. kr. til 744 mio. kr. svarende til en combined ratio på 85,5. Liv oplevede en vækst i præmieindtægterne på 34% til mio. kr. pga store engangsindbetalinger. Det tekniske resultat faldt dog 8% til 76 mio. kr. Banken belastede koncernresultatet med et minus på 275 mio. kr. De såkaldt "fremadrettede aktiviter" viste for første gang et plus (61 mio. kr.), mens aktiviteter under afvikling leverede et faldende underskud (336 mio. kr.). Koncernens resultat på 348 mio. kr. blev det bedste siden 2007 og der udbetales dividende for første gang siden 2000 (0,50 kr/aktie). For 2015 ventes Skade fortsat at trække læsset med et resultatbidrag på 500 mio. kr., Liv forventes stort set uændret, mens Banken budgetteres til at belaste med et samlet minus på mio. kr. Det samlede resultat forventes i intervallet mio. kr. før skat. Fortsat forbedring af forsikringsdriften og faldende nedskrivninger i Banken vil være de afgørende kurstriggere. Der er dog ingen snuptagsløsninger og afvikling af porteføljen af pantebreve og udlån til landbrug vil tage lang tid.

18 DAA A.P. MØLLER MÆRSK STK 1000 DAGSKURS DATO A.APM DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E ,4 2015e 11,1 2016e 9,8 P/CE ,2 2015e 5,1 2016e 4,7 PEG ,4 2015e N/M 2016e N/M EV/EBITDA ,4 2015e 3,7 2016e 3,3 YIELD 1,03 ROE 10,3 K/I 1,12 BETA (3år) 1, GRUPPE: TRANSPORT AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 18,35 % 12 MDR 25,86 % GRUPPENS STYRKE 16 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 10,74 % 12 MDR 1,19 % GRUPPENS P/E 12,99 GRUPPENS K/I 1,33 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 1,05 % 12 MDR 6,55 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER e e ,02 48, , , ,04 48,21 687, , ,75 49,63 985, , ,09 53,46 781, , ,00 5,99 61,33 638, , DKK A Aktier DKK B Aktier A.P. Møller Mærsk Gruppen består af A.P. Møller Mærsk A/S og tilknyttede selskaber. Gruppen er repræsenteret globalt i mere end 130 lande med omkring ansatte. Udover at være en af verdens største rederier, er koncernen involveret i en lang række aktiviteter inden for energi, transport, offshore og detailhandel. Gruppen blev etableret i den danske by Svendborg i 1904 af Arnold Peter Møller sammen med sin far, kaptajn Peter Mærsk Møller. Ved Arnold Peter Møllers død i 1965 overtog Mærsk McKinney Møller ledelsen. I 1993 trak han sig tilbage fra den daglige ledelse, og selskabet er i dag ledet af Nils Smedegaard Andersen, som blev den fjerde Group CEO og skibsreder i Koncernens primære virksomheder er opdelt i 6 overordnede forretningsområder. Containeraktiviteter, Olie og gasaktiviteter, Terminalaktiviteter, Tank, offshore og anden skibsfart, Detailhandel og sidst Andre virksomheder. Målt på omsætningen er Containeraktiviteter det største forretningsområde og genererede i 2012 ca. 44% af den samlede omsætning via selskabet Maersk Line. Målt på omsætningen følger Olie og gasaktiviteterne og Detailhandel på de efterfølgende pladser. Nils Smedegaard Andersen, Claus V Hemmingsen, Søren Skou, Michael Pram Rasmussen, A. Karlsson, A.M. McKinney Uggla,, Robert J. Routs, Robert Mærsk Uggla,, Jan Leschly, John Bond, Palle V. Rasmussen, Dorothee Blessing, Niels B. Chri A.P. Møller Holding A/S 41,51% (51,09%), AP Møller og Hustrus Familiefond 8,37% (12,84%), Den A.P. Møllerske Støtte fond 2,94% (5,86%), Mærsk McKinney Møller, Egne aktier FONDSKODE RIC MAERSKB.CO April 2003: kr.. A og kr. Baktier som Generalforsamling: fondsaktier i forholdet 1:2. Samt kr. A og Regnskabsmeddelelse: kr.baktier Halvårsmeddelelse: , , , ,25 Årsafslutning: A.P. Møller Mærsk overraskede samlet set positivt med sit rekordresultat for Maersk Oil blev knap så hårdt ramt af effekterne af olieprisfaldet som frygtet, Maersk Line har haft større positiv effekt af sine omkostningsredukti oner og effektiviseringer, og med frasalget af majoritetsposten i Dansk Supermarked samt det bebudede salg af Danske Bankposten på 20,05% og ikke mindst udlodningspolitikken fremstår APMGruppen mere "ren" og akti onærvenlig. Stadig er der dog udfordringer i begge tilbageværende hovedforretningsområder. Gruppens samlede omsætning nåede USD m (+0,4%), marginalt over konsensus i markedet, ligesom EBITDA med en fremgang på 4,8% til USD m lå en tand over de forventede USD m. Årets nettoresultat på USD 5.015m (+45,4%) lå ganske vist under konsensusestimatet på 5.924m, hvilket imidlertid især skyldes særlige for hold. Ledelsens udmeldinger for 2015 er et underliggende resultat på USD 4 mia,, som i 2014 var USD 4,5 mia, men USD 4,1mia excl. resultatbidraget fra Danske Bank. Positivt er det, at Maersk Line forventer en højere underliggende indtjening, mens Maersk Oil ikke unaturligt forventer et signifikant lavere resultat i 2015 som følge af den lave oliepris. Breakeven anslås at være ved en oliepris på 5560 USD per tønde. Ifm. det annoncerede salg af Danske Bankposten til A.P. Møller Mærsk Holding i marts vil der ske en ekstraordinær udlodning, som sammen med aktietilbagekøb imødekommer aktiemarkedets præferencer. Olieprisen er afgørende kurstrigger, om end der med Maersk Lines store bunkeromkostninger er et naturligt hedge for Gruppen.

19 DAA BANG & OLUFSEN STK 10 DAGSKURS 59,50 DATO C.BANG DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E 2013/14 Neg 2014/15e Neg 2015/16e 42,8 P/CE 2013/14 7,6 2014/15e 11,0 2015/16e 6,3 PEG 2013/14 N/M 2014/15e N/M 2015/16e N/M EV/EBITDA 2013/14 8,5 2014/15e 13,0 2015/16e 6,5 YIELD ROE 6,0 K/I 1,55 BETA (3år) 1, GRUPPE: FORBRUGSGODER OG BEKLÆD. AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 63,01 % 12 MDR 4,67 % GRUPPENS STYRKE 2 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 21,96 % 12 MDR 15,73 % GRUPPENS P/E 26,15 GRUPPENS K/I 7,55 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 36,30 % 12 MDR 22,28 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) 2009/ / / / / /15e 2015/16e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,28 1,77 4,63 9,79 1,79 56,46 61,33 56,22 59,50 55,48 0,95 0,74 2,02 4,17 0,74 2,17 1,39 5,84 7,39 9,04 4,44 7,79 5,25 9,49 Årsafslutning: DKK B Aktier Juni 2014: Nom kr. Baktier a 10 kr. tegnet til kurs Generalforsamling: kr. pr aktie i en rettet emission Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Tue Mantoni, Anders Aakær Jensen Bang & Olufsen er grundlagt i 1925 i Struer og er kendt verden over for sit karakteristiske sortiment af kvalitetsaudio, video og multimedieprodukter, som udtrykker koncernens vision. Bang & Olufsen fremstiller en lang række fjernsyn og musiksystemer, højttalere, telefoner og multimedieprodukter, som kombinerer den sidste nye teknologi med en unik tiltrækningskraft. Koncernen leverer også lydsystemer til nogle af verdens førende bilmærker, og derfor er det i dag muligt at finde lydsystemer fra Bang & Olufsen i biler som Audi, Aston Martin, MercedesAMG og BMV. Desuden er nogle af verdens mest renommerede hoteller udstyret med audioog videoprodukter. Bang & Olufsen produkter sælges af mere end 900 forhandlere i mere end 70 lande gennem et omfattende netværk af detailforhandlere. Ca. 70 % af disse butikker er B1butikker, som kun sælger Bang & Olufsen produkter. B1butikkerne udgør 82 % af den samlede omsætning. Gennemsnitlige antal medarbejdere i 2012 var (2011: 2.008) Ole Andersen, Jim Hagemann Snabe, Jesper Jarlbæk, Majken Schultz, Albert Bensoussan, Mads Nipper, 3 mv. medlemmer Delta Lloyd, Holland 14,99%, ATP 10,02%, Sparkle Roll Holdings Limited 6,12%, Egne aktier 0,31%, Færchfonden, Nordea Invest FONDSKODE RIC BO.CO Som konsevens af koncernens vanskelige situation er det besluttet at overdrage Automotive til amerikanske Harman International ved en licensaftale med en upfrontbetaling på mio. kr. og årlige betalinger i mindst 20 år, som potentielt overstiger denne. Fokus vil så være at skalere A/V forretningen. Ledelsen udsendte før jul en profitwarning som følge af et sva gere salg i Q2 2014/15 end ventet samt øgede kapacitetsomkostninger som følge af "rampup" problemer i produktionen. Omsætningen faldt i Q2 med 8% til 759 mio. kr. og EBIT faldt fra +31 mio. kr. til 95 mio. kr., hvorved omsætningen for 1. halvår faldt 4% til mio. kr., og EBIT blev negativ med hele 224 mio. kr. mod 34 mio. kr. i sammenligningsperioden. Alligevel fastholdt ledelsen forventningerne om en høj encifret omsætningsvækst for hele 2014/15, mens der ikke længere forventes en forbedret EBITmargin, som var marginalt positiv i fjor. Ledelsen forventer dog en positiv EBITmargin i 2. halvår isoleret. Trods den svage start på 2014/15, det første år i den anden fase i "Leaner, Faster, Stronger"strategien, fastholder ledelsen altså optimistisk forventningerne om en samlet omsætningsfremgang, om end fremgangen er meget afhængig af succes'en for nye produkter. B&O øgede i 2013/4 omsætningen marginalt med 2% til mio. kr., og efter en slutspurt i 4. kvartal, hvor EBIT udviste 64 mio. kr., redede man EBIT på 3 mio. kr. Salget i BRIKlandene steg 1, mens salget i Nordamerika faldt 24% til blot 40 mio. kr. B2Bområdet leverede i 4. kvartal en omsætningsvækst på 23% til 196 mio. kr. drevet af vækst for Automotive på 2.

20 DAA CBRAIN STK 0,25 DAGSKURS 23,20 DATO D.CBRA DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 3 P/E ,2 2015e 46,4 2016e 40,3 P/CE ,2 2015e 39,1 2016e 25,1 PEG ,8 2015e 4,5 2016e 4,5 EV/EBITDA ,9 2015e 21,8 2016e 19,8 YIELD 0,34 ROE 18,8 K/I 8,73 BETA (3år) 0, GRUPPE: SOFTWARE OG SERVICE AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 15,02 % 12 MDR 192,19 % GRUPPENS STYRKE 15 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 22,07 % 12 MDR 80,37 % GRUPPENS P/E 85,12 GRUPPENS K/I 16,40 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 28,94 % 12 MDR 116,95 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2016e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDINÆRE POSTER ,00 32,00 8,18 20,07 10,86 13,22 18,44 84,33 83,20 81,88 81,21 77,77 0,12 0,34 0,21 0,28 0,45 0,50 0,57 0,20 0,52 0,43 0,52 0,77 0,61 0,93 Årsafslutning: DKK Aktier Feb 2006: Nom kr. aktier af 0,25 kr. tegnet til 5 kr. pr. Generalforsamling: aktie i forbindelse med børsintroduktion Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Per Tejs Knudsen, Thomas Qvist (CTO) cbrain blev stiftet i 2002 og børsnoteret februar cbrain udfordrer traditionel IT tænkning gennem en innovativ designog udviklingsmetode, der tager direkte udgangspunkt i de processer og roller i virksomheden, som softwaren skal understøtte. cbrain leverer software til digitalisering, og i 2010 gennemførte cbrain en strategisk satsning, hvor selskabet øgede sine investeringer i produktudvikling markant. Det betød også, at selskabet begyndte at fokusere på det standardiserede produkt, F2, i modsætning til tidligere, hvor fokus var på at lave individuelle løsninger. Produktet er stille og roligt ved at blive implementeret i flere ministerier og andre offentlige institutioner. I 2010 var produktet implementeret i 5 ministerier, og flere er på vej. cbrain genererer hele omsætningen i Danmark, men vil i 2012 afsætte penge til at udbrede selskabets produkter udenfor landes grænser. I 2012 var der gennemsnitligt 43 medarbejdere (i 2011: 37). Henrik Hvidtfeldt, Mogens Flagsted, Per Tejs Knudsen, Thomas Qvist, Peter Loft Putega Holding (Per Tejs Knudsen) 45,26%, Felida Holding (Thomas Qvist) 10,4, Egne aktier 3,3 FONDSKODE RIC CBRAIN.CO cbrain leverede et flot årsregnskab for 2014, hvor selskabets F2 produkt fik sit længe ventede internationale gennembrud. Omsætningen voksede således med 26% til 54,8 mio. kr. Omkostningerne voksede dog også. Personale +3 3 omkostningerne steg med 4,8 mio. kr. til 36,4 mio. kr. mens andre eksterne omkostninger steg med 1,4 mio. kr. til 8,4 mio. kr. afskrivningerne voksede også med 2,2 mio. kr. til 8,4 mio. kr. Trods disse voksende omkostninger rea liserede selskabet et EBIT på 11,5 mio. kr. i 2014 mod 7,6 mio. kr. i Efter minimale nettofinansielle indtægter og skat udgjorde nettoresultatet 9,1 mio. kr. i 2014 mod 5,7 mio. kr. i Ledelsen er særdeles tilfreds med resultatet som er selskabets hidtil bedste målt på omsætning og nettoresultat. Der indstilles til generalforsamlingen at der udbetales udbytte på 0,08 kr. per aktie. Ledelsen ser fortsat gode takter på det danske marked og internatio nalt. cbrain fik sin første udenlandske partner cloud partner i 2014 i det tyske statsejede datacenter DVZ MecklenburgVorpommern. Ledelsen forventer at øge de internationale investeringer i 2015, bl.a. i samarbejde med Eksportrådet. Den internationale vækststrategi skal udnytte en stærk referenceposition hos den danske centraladministration til at opbygge internationale afsætningskanaler via. samarbejdspartnere, der leverer F2 produktet som en cloud/saas løsning. Ledelsen forventer en omsætningsvækst 102 i 2015 og en indtjeningsgrad (EBTgrad) på 102. Selskabets soliditetsgrad faldt 3 pct. point. i 2014 og udgjorde ultimo 78%, hvilket dog fortsat må siges at være solidt.