ALM. BRAND INVEST N Y H E D S B R E V 1 K V A R T A L I N V E S T E R I N G S R Å D G I V N I N G & F O R M U E P L E J E

Transkript

1 ALM. BRAND INVEST N Y H E D S B R E V 1 KVARTAL 2005 I N V E S T E R I N G S R Å D G I V N I N G & F O R M U E P L E J E

2

3 DIREKTIONEN ORIENTERER EN GOD START PÅ Den gode udvikling i afkastene fra afdelingerne i Alm. Brand Invest fortsatte ind i det 1. kvartal i Velkommen til årets første nyhedsbrev. DANSKE AKTIER, STOCKPICKING OG AKTIER NORDEN FORTSÆTTER DEN GODE STIL Afdelingen Danske Aktier klarede sig igen bedst med et afkast på over 10% i årets 1. kvartal. Herefter kom StockPicking med et afkast på 7% og Aktier Norden med et afkast på knap 4%. Særligt det Danske Aktiemarked var også i 1. kvartal i år præget af stor omsætning og gode afkast, mens det nordiske aktiemarked fladede lidt mere ud. TILFREDSSTILLENDE AFKAST I OBLIGATIONSAFDELINGERNE OG PANTEBREVSAFDELINGEN Afkastene i afdelingen Danske Obligationer blev på over 1%, hvilket er pænt over det afkast, der i samme periode blev skabt på det marked der er afdelingens sammenligningsgrundlag, når der korrigeres for, at dette er opgjort eksklusiv omkostningerne. Afdelingen Korte Obligationer gav et afkast 0,7%, hvilket ligeledes er over afdelingens sammenligningsgrundlag. I afdelingen Obligationer PAL var afkastet på 1,3% - også over sammenligningsgrundlaget. Pantebrevsafdelingen gav et afkast på 0,8%, hvilket er tilfredsstillende i betragtning af den lave risiko investering i afdelingen er forbundet med, og når der sammenlignes med afkastet i afdelinger med en tilsvarende risikoprofil. Læs mere om udviklingen i de enkelte afdelinger inde i Nyhedsbrevet. Afdelingen Europæiske Aktier gav et afkast på 1,7%, hvilket er 6,5% dårligere end det afkast, der blev skabt på det marked, der er afdelingens sammenligningsgrundlag. Det negative afkast skyldtes, at afdelingen havde investeret i det irske selskab Elan, hvis kurs styrdykkede, da en patient døde efter at have anvendt selskabets sklerosemedicin. GENERALFORSAMLING Mere end 500 medlemmer deltog i Alm. Brand Invests generalforsamling den 4. april 2005 på Radisson SAS. Læs mere om generalforsamlingen på side 6. God fornøjelse med Nyhedsbrevet. DIREKTØR ULLA HEURLIN MED SIN BESTYRELSE 3

4 ÅRET DER GIK 2004 KORT OG PRÆCIST! Gode afkast på aktiemarkederne og obligationsmarkederne Faldende renter på obligationer og stigende kurser Rekordstigning i aktiekurserne i årets sidste kvartal Faldende afkast på pantebrevsmarkedet Samlet resultat i Alm. Brand Invest på 110,5 mio.kr. Afkast i Alm. Brand Invest på mellem 30,10% og -0,73% 2004 KOMMENTERET! Aktiemarkederne fortsatte den positive udvikling fra særligt på det danske og det nordiske aktiemarked blev der opnået flotte afkast i Afdelingerne Danske Aktier og Aktier Norden gav således afkast på henholdsvis 30,10% og 18,29%. Afdelingen Stock Picking, der i 2004 primært investerede i udvalgte danske og andre nordiske selskaber, gav et afkast på 15,31%. Afdelingerne Europæiske Aktier og Miljø Teknologi gav i 2004 begge tilfredsstillende afkast på henholdsvis 6,17% og 3,94%. Afdelingerne Globale Aktier og Globale Aktier Pension (PAL) gav afkast på henholdsvis 0,00 og -0,73%. Afkastene i de to afdelinger er negativt påvirket dels af en skuffende udvikling på de internationale aktiemarkeder i forhold til afdelingernes investeringsstrategier, dels, af de negative virkninger af en stærk dansk krone i forhold til den amerikanske dollar og den japanske yen. Afdelingen Mix Pension, der investerer i aktier og obligationer, gav et afkast på 6,46%. Afkastet blev positivt påvirket af beholdningerne af obligationer og danske aktier, men negativt af investeringerne i amerikanske, japanske og europæiske aktier. Også i 2004 gav obligationsafdelingerne i Alm. Brand Invest pæne afkast. Med et afkast på 4,93% gav afdelingen Danske Obligationer det højeste afkast. Herefter kommer afdelingen Obligationer Pension (PAL) med et afkast på 4,60% og afdelingen Korte Obligationer med et afkast på 2,74%. Afdelingen Pantebreve gav et afkast på 3,18%, hvilket er tilfredsstillende i sammenligning med det afkast, der i samme periode er opnået ved investeringer i korte obligationer, der risikomæssigt bedst svarer til investeringer i pantebreve. FORVENTNINGERNE TIL 2005 Vi har positive forventninger til udviklingen på de finansielle markeder i Særligt på aktiemarkederne forventer vi pæne stigninger i afkast og kurser som følge af, at den stærke økonomiske vækst ser ud til at fortsætte - også i Den globale økonomiske vækst forventes at være på et lidt lavere niveau i 2005 i forhold til væksten i Det er dog vores forventning, at den globale vækst i 2005 fortsat vil befinde sig på et pænt niveau over 4%. Det vil primært være USA og Asien, der trækker den økonomiske vækst i Den danske økonomi befinder sig ligeledes i en god fase, og vi forventer, at aktiviteterne i Danmark 4

5 også i 2005 vil være højere end i den resterende del af Europa. Høj økonomisk vækst og omkostningstrimmede virksomheder er med til, at vi forventer gode regnskaber i Vi forventer, at aktiemarkederne også i 2005 vil levere positive afkast. Høj økonomisk vækst i de fleste økonomier, solide balancer i virksomhederne samt generelt omkostningstrimmede virksomheder er nogle af årsagerne til, at vi forventer gode regnskaber fra de fleste virksomheder i Alm. Brand Invest forventer svagt stigende renter i Da opsvinget er godt i gang i USA, vil den Amerikanske Centralbank antageligt fortsætte med rentestigninger i et afmålt tempo for at kontrollere risikoen for en høj inflation. I Europa ventes en stabil, men ikke prangende vækst. Yderligere forventes en normalisering af olieprisen og en marginalt svækket euro, hvilket vil bidrage til forbedrede europæiske vækstmuligheder. Det er dog altafgørende for den europæiske vækst, at der kommer mere gang i den tyske økonomi. Tyskland er Europas største økonomi, og på trods af at vi i slutningen af 2004 så lidt forbedrede tyske økonomiske nøgletal, er udsigterne fortsat ikke for lyse. Alm. Brand Invest venter dog, at den tyske økonomi gradvist forbedres i løbet af Til trods for forventningerne om en svagt stigende rente i 2005, forventer vi, at pantebrevsmarkedet fortsat vil være præget af et højt antal førtidsindfrielser. Markedet for boligfinansiering vil i 2005 være præget af mange alternativer til pantebrevsfinansiering. Dette vil først og fremmest reducere udbuddet af nye pantebrevsporteføljer af god kvalitet, men det vil også bevirke fortsat førtidsindfrielse af efterstående pantebreve. Dette vil påvirke afkastet i pantebrevsafdelingen i negativ retning i forhold til tidligere års afkast. Sammenlignet med alternative investeringsmuligheder med tilsvarende lav risiko vurderes afkastet dog fortsat at ville være fordelagtigt til investeringer med pensionsmidler. 5

6 GENERALFORSAMLING DEN 4. APRIL 2005 Mandag den 4. april 2005 deltog mere end 500 medlemmer i generalforsamling i Alm. Brand Invest, der blev holdt på Radisson SAS Scandinavia Hotel på Amager. På generalforsamlingen deltog desuden Alm. Brands bank- og investeringsrådgivere, der var parate til at besvare spørgsmål fra medlemmerne. Generalforsamlingen fulgte foreningens vedtægter, og blev ledet af advokat Thomas Bang som dirigent. Foreningens formand, advokat Søren Jenstrup, startede med at give sin beretning for året, der var gået. Søren Jenstrup fortalte desuden om, hvad det vil sige at være medlem af en investeringsforening, hvordan det er gået i det 1. kvartal i 2005 og om bestyrelsens forventninger til den resterende del af Formandens beretning blev suppleret af foreningens direktør, Ulla Heurlin, der gennemgik resultaterne for de enkelte afdelinger og fortalte om den forventede udvikling i afdelingerne. Søren Jenstrup indstillede derefter til generalforsamlingen, at der blev udbetalt udbytte som anført i årsrapporten, se oversigt side 8. Forsamlingen tog beretningen til efterretning og godkendte årsrapporten med forslagene til udbetaling af udbytte. Der var ikke fremsat forslag fra medlemmerne eller bestyrelsen. Bestyrelsesformand Søren Jenstrup aflagde en præcis beretning for året

7 Herefter valgte generalforsamlingen gårdejer Per Frandsen som nyt medlem af bestyrelsen. Per Frandsen træder i stedet for administrerende direktør Søren Boe Mortensen, der har været næstformand for foreningens bestyrelse siden 2003 og udtræder som følge af en ændring i lov om investeringsforeninger. Søren Jenstrup og Ole Vagner blev genvalgt som bestyrelsesmedlemmer. I boksen nedenfor er der en nærmere beskrivelse af Per Frandsens baggrund for at indtræde i bestyrelsen. Efter indstilling fra bestyrelsen besluttede generalforsamlingen at anvende den nye mulighed i loven for kun at have en revisor og genvalgte Deloitte Statsautoriseret Revisionsaktieselskab som foreningens revisor. Under punktet eventuelt benyttede flere medlemmer muligheden for at stille spørgsmål til foreningens bestyrelse og direktion. Dirigenten takkede til sidst alle for et godt møde og bød velkommen til en efterfølgende buffet. ÅRSRAPPORTEN FOR 2004 Interessen var stor blandt medlemmerne og der blev også tid til at stille spørgsmål til de tilstedeværende rådgivere. Her er investeringsrådgiver Brian Petersen og bankrådgiver Ingelise Vinding i tæt dialog med et af vores medlemmer. Den fuldstændige årsrapport for 2004 kan rekvireres på telefon eller pr. mail til abi@almbrand-invest.dk - eller den kan downloades direkte fra foreningens hjemmeside på NYT BESTYRELSESMEDLEM PER FRANDSEN Per Frandsen ejer og driver Revsøgods. Han har en omfattende erfaring med bestyrelsesarbejde fra sine poster dels som bestyrelsesformand i S.P.F.- DK og Daka a.m.b.a. dels som bestyrelsesmedlem i Danish Crown a.m.b.a., Plumrose USA, Danske Slagterier og Landbrugsrådet samt i Konvex AB. 7

8 GODKENDTE UDBYTTER FOR 2004 De af bestyrelsen indstillede udbytter - gengivet nedenfor i tabellen - blev godkendt. Heraf: Heraf: Heraf: Årets udbytte Kapitalindkomst Aktieindkomst Skattefri (kr. pr. andel) (kr. pr. andel) (kr. pr. andel) (kr. pr. andel) Afdeling 1 Danske Obligationer 3,50 2,62 0,00 0,88 Afdeling 2 Danske Aktier 1,00 0,06 0,94 0,00 Afdeling 3 Pantebreve 4,75 4,75 0,00 0,00 Afdeling 4 Korte Obligationer 1,98 1,66 0,00 0,32 Afdeling 5 Europæiske Aktier 0,00 0,00 0,00 0,00 Afdeling 6 MiljøTeknologi 0,00 0,00 0,00 0,00 Afdeling 7 Globale Aktier 0,00 0,00 0,00 0,00 Afdeling 8 Aktier Norden 1,50 0,04 1,46 0,00 Afdeling 10 StockPicking 0,00 0,00 0,00 0,00 Note: Afdeling 11, afdeling 12 og afdeling 13 er alle PAL-afdelinger, der er akumulerede, og de betaler derfor ikke udbytte. Det er netop en af fordelene ved investering af pensionsmidler. Ulla Heurlin gav bl.a. forsamlingen et par bud på, hvad vi kan forvente os af

9 RENTEBASEREDE INVESTERINGER Det er typisk for de rentebaserede afdelinger, der investerer i obligationer eller pantebreve, at de er mere kursstabile og dermed har en lavere risiko end de aktiebaserede afdelinger. Danske Obligationer Pantebreve Korte Obligationer Obligationer Pension (PAL) MixPension (PAL)

10 DANSKE OBLIGATIONER Siden sidst Afdelingens afkast i 1. kvartal af 2005 blev 1,22% til sammenligning med sidste kvartals afkast på 1,69%. Obligationskurserne har i 1. kvartal generelt været stigende, og afkastet har været tilfredsstillende. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer i mellemlange danske obligationer med en gennemsnitlig varighed på 4,7 år. Afdelingen fokuserer på et afkast efter skat, og investerer dermed primært i obligationer med lav kuponrente. Kommentarer til udviklingen I 1. kvartal har væksten for Europa fortsat været lav. Igen skyldes det den stadig stærke euro, som forringer konkurrenceevnen hos de europæiske selskaber overfor primært USA. Samtidig steg olieprisen til nye rekordhøjder, denne gang også med stigninger målt i euro. Disse faktorer har haft positiv indvirkning på obligationsmarkedet, hvorfor kurserne er steget, og renter er faldet. Historiske afkast Den lange rente er således gennem kvartalet faldet fra 3,87% til 3,74%. Vi har dog ikke været vidner til et jævnt fald gennem kvartalet. I starten af kvartalet fortsatte renten sin faldende trend fra ultimo 2004 og nåede niveauet 3,5%. Herfra steg renten til niveauet 3,74% ultimo kvartalet. Vendingen kom da den amerikanske centralbankdirektør, Alan Greenspan, i en tale til kongressen den 16. februar, udtrykte undren om den meget lave rente. På grund af de stigende kurser i kvartalet har det primært været obligationer med en højere risiko, som har klaret sig bedst. Herudover har realkreditobligationer klaret sig bedre end tilsvarende statsobligationer. Det har været afdelingens beholdning af 20-årige 4% og 30-årige 5% realkreditobligationer, som har stået for størstedelen af afdelingens indtjening. Alm. Brand Invest har ligeledes øget beholdningen af 10-årige 4% statsobligationer, hvilket har vist sig at fornuftigt qua de stigende kurser. Risiko/varighed Forventninger Forventningen om en stigning i den 10-årige danske rente i 2005 fastholdes af Alm. Brand Invest, dog med en sænket forventning på 0,25 pct. point. Dette skyldes Alm. Brand Invests vurdering om, at det nuværende renteniveau er for lavt i forhold til hvad fundamentale forhold tilsiger. Udfra Alm. Brand Invests forventninger om den overordnede makroøkonomiske udvikling forventes svagt faldende eller uændrede obligationskurser. Alm. Brand Invest fastholder derfor beholdning af 20-årige 4% og 30-årige 5% realkreditobligationer. Hvad er der investeret i? Fondskode: DK Startdato: 15. september 1997 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er ikke børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 4,50 kr. 2001: 6,75 kr. 2002: 6,00 kr. 2003: 5,25 kr. 2004: 3,50 kr. Skattefri andel af udbytte pr. bevis: 2000: 0,01 kr. 2001: 1,79 kr. 2002: 1,52 kr. 2003: 1,63 kr. 2004: 0,88 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 536 mio. kr. 5 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen 4 STAT % 4 RD % 5 RD % 4 STAT % 2 BRF % 10

11 PANTEBREVE Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Siden sidst Afdelingen gav i 1. kvartal 2005 et afkast på 0,79%. Det generelt lave renteniveau har sænket renteniveauet på pantebreve og dermed påvirket afkastene af pantebrevsinvesteringer negativt. Afkastet er endvidere negativt påvirket af det høje antal førtidsindfrielser, der påfører afdelingen kurstab i de tilfælde, hvor pantebrevet er købt til en kurs over 100. Pantebreve af høj kvalitet er eftertragtede investeringsobjekter og sælges derfor som oftest til over kurs 100. De fleste førtidsindfrielser skal ske til kurs 100 i henhold til pantebrevets standard bestemmelser. Historiske afkast Afdelingen investerer i pantebreve med pant i fast ejendom i Danmark. Der investeres primært i garanterede pantebreve, men der investeres også i et begrænset omfang i pantebreve, der ligger inden for 80% af ejendommens handelsværdi. Der investeres desuden løbende i et begrænset omfang i korte danske obligationer. Investering i korte obligationer foretages i de tilfælde, hvor det ikke er muligt at købe pantebreve af den fornødne høje kvalitet til en rimelig pris. Kommentarer til udviklingen Pantebrevsmarkedet er fortsat generelt ramt af et stort antal førtidsindfrielser. De mange førtidsindfrielser skyldes stadig først og fremmest de store prisstigninger på fast ejendom med deraf følgende mulighed for konvertering af eksisterende lån og optagelse af tillægslån i realkreditinstitutter. De nye midler anvendes ofte til indfrielse af efterstillede pantebreve (førtidsindfrielse). Hvad er der investeret i? Det store antal førtidsindfrielser medfører, at den reelle varighed af pantebrevene i afdelingen er bragt ned til 2-3 år. Dermed er risikoen i afdelingen blevet yderligere reduceret, hvilket er en fordel, hvis man ønsker at begrænse den risiko, der er forbundet med ens investeringer, mest muligt. Ved udgangen af 1. kvartal var 76% af afdelingens midler investeret i garanterede pantebreve og 16% var investeret i pantebreve med sikkerhed inden for 80% af den faste ejendoms handelsværdi. De resterende 8% af afdelingens midler henstod i likvide midler. Forventninger Alm. Brand Invest forventer et fortsat fald i afkastet i 2005 som følge af et fortsat højt antal førtidsindfrielser og et fortsat lavt generelt renteniveau. Vi forventer et afkast på cirka 3%. Sammenlignet med alternative investeringsmuligheder med tilsvarende lav risiko vurderes afkastet fortsat at være fordelagtigt. På grund af de danske beskatningsregler er afdelingen bedst egnet til investering af pensionsmidler. En eventuel omlægning af investering af frie midler i afdelingen til investering i andre afdelinger bør dog ske i samarbejde med en bankrådgiver. Bankrådgiveren vil kunne yde rådgivning om en omlægning, herunder om det rette tidspunkt for en sådan omlægning. Der er netop udbetalt udbytte afdelingen, og tidspunktet for en omlægning kan derfor være uhensigtsmæssigt for de fleste investorer. Fondskode: DK Startdato: 15. september 1997 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er ikke børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 5,75 kr. 2001: 5,75 kr. 2002: 6,00 kr. 2003: 5,50 kr. 2004: 4,75 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 352 mio. kr. 11

12 KORTE OBLIGATIONER Siden sidst Korte Obligationer gav et afkast på 0,68% i 1. kvartal af 2005 sammenlignet med sidste kvartal, hvor afkastet var 0,78%. Resultatet er tilfredsstillende set i lyset af, at kurserne på de korte obligationer er steget svagt. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer i korte danske obligationer med en gennemsnitlig varighed på 2,33 år, hvor fokus ligger på afkast efter skat. Det vil sige, at afdelingen primært investerer i obligationer med en lav kuponrente, men har som følge af de lave lange renter også investeret i 30-årige obligationer. Afdelingen udlodder a conto udbytte hvert kvartal. Kommentarer til udviklingen I Europa har man i 1. kvartal oplevet lav vækst og stabil inflation. I USA har man derimod, bl.a. som følge af de høje oliepriser, haft høj inflation, hvorfor den amerikanske centralbank, FED, har hævet den ledende rente to gange á 0,25 procentpoint. Til trods for en let styrket dollar også har skabt stigninger i olieprisen målt i euro, har dette ikke skabt en mærkbar inflation. Den europæiske centralbank, ECB, har derfor ikke haft grund til at hæve de ledende renter. Hverken ECBs eller FEDs pengepolitik har overrasket markedet, så de korte markedsrenter i Europa har derfor været stort set uændrede. Resultatet har været svagt stigende kurser på de korte obligationer. I 1. kvartal har den 10-årige rente nået et historisk lavt niveau, lige over 3,5%, i Danmark. De tre væsentligste faktorer til rentefaldet har været dårlige økonomiske nøgletal, en betydelig efterspørgsel efter lange obligationer fra pensionskasser samt forventninger om at asiatiske centralbanker ville øge investeringerne i europæiske papirer i stedet for amerikanske. Dermed er efterspørgslen efter lange papirer steget, hvilket har presset kurserne opad og renten nedad. Midt i kvartalet var renteniveauet på sit laveste. Vendingen kom, da den amerikanske centralbanksdirektør, Alan Greenspan, satte spørgsmålstegn ved de meget lave renter. Da der dagen efter kom positive væksttal fra USA faldt obligationskurserne kraftigt. Dette satte en faldende trend i gang, som sidst i kvartalet er blevet stoppet på baggrund af negative vækstnøgletal. Renten slutter 1. kvartal lidt lavere, end den startede. Historiske afkast Risiko/varighed Afdelingen har haft en betydelig del af formuen placeret i 2% flexobligationer med kortere løbetider, idet disse er gode papirer for privat beskattede investorer. Der har også været placeret en del i 30-årige 5% realkreditobligationer, da sidstnævnte har nydt godt af de overordnede kursstigninger. Forventninger Der er indtil videre ikke sikre tegn på vækst og inflation. Alm. Brand Invest forventer stabil inflation og ECB har netop nedsat vækstforventningerne for 2005 fra 2,0% til 1,6%. Dermed skulle der ikke være belæg for at hæve de ledende renter i Europa i løbet af 2. kvartal. Hvad er der investeret i? Vi forventer, at den lange rente stiger svagt i løbet af 2. kvartal og dermed forventes let faldende obligationskurser i 2. kvartal Alm. Brand Invest forventer derfor et afkast i 2. kvartal på omtrent samme niveau som 1. kvartal Afdelingen fastholder indtil videre en portefølje med en stor andel af 2% flexobligationer og en del lange realkreditobligationer. Fondskode: DK Startdato: 15. september 1997 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er ikke børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 4,75 kr. 2001: 5,70 kr. 2002: 4,25 kr. 2003: 3,58 kr. 2004: 1,98 kr. Skattefri andel af udbytte pr. bevis: 2000: 0,00 kr. 2001: 1,43 kr. 2002: 0,91 kr. 2003: 0,66 kr. 2004: 0,32 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 434 mio. kr. 5 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen 3 STGB % 2 NYK % 2 FX RD % 2 BRF % 4 I NYK % 12

13 OBLIGATIONER PENSION (PAL) Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Siden sidst Afdelingen gav et afkast på 1,25% i 1. kvartal til sammenligning med sidste kvartals afkast på 1,62%. Obligationskurserne er fortsat stigende og afkastet i afdelingen har været tilfredsstillende. Afdelingen investerer i mellemlange danske obligationer med en gennemsnitlig varighed på 4,7 år. Der kan kun investeres for pensionsmidler i afdelingen, hvilket betyder, at afdelingen kun fokuserer på afkast før skat. Kommentarer til udviklingen Kurserne på de lange obligationer er modsat vores forventning steget en smule. Den danske rente slutter kvartalet lidt lavere end ved udgangen af 2004 og har i løbet af kvartalet være nede at vende omkring 3,5%. Historiske afkast Stor efterspørgsel fra asiatiske centralbanker, der ønskede at udskifte deres amerikanske papirer med europæiske samtidig med at flere pensionskasser har efterspurgt lange papirer har medvirket til at presse kurserne opad og dermed renterne nedad. De dårlige økonomiske nøgletal har ikke hjulpet på dette billede. Medio kvartalet vendte skuden dog og renterne steg, så den 10-årige rente sluttede kvartalet lidt lavere end ved indgangen. At renten stoppede med at falde skyldes dels at Alan Greenspan, den amerikanske centralbanksdirektør, udtrykte tvivl om, hvorvidt de lave renter var et udtryk for økonomiens sande tilstand samt at der samtidig kom positive væksttal fra USA. Dette gav kraftigt fald i obligationskurserne og dermed stigende renter en trend der dog er stoppet sidst i kvartalet grundet negative væksttal. Risiko/varighed De forventede rentestigninger ville medføre et tab på grund af kursfald. Derfor har Alm. Brand Invest valgt obligationer med lavere risiko specielt lange realkreditobligationer samt forskellige danske statsobligationer for at sikre sig bedst muligt. I løbet af kvartalet har man øget andelen af den toneangivende danske statsobligation samt af de lange realkreditobligationer samt solgt ud af de mellemlange flexobligationer. De lange realkreditobligationer - særligt de 30-årige 5% obligationer tegner sig for størstedelen af kvartalets afkast. Den 10-årige toneangivende statsobligation har ligeledes tegnet sig for en pæn del af afdelingens afkast. Hvad er der investeret i? Forventninger Alm. Brand Invest forventer stadig at den 10-årige danske rente vil stige i 2005, om end forventningerne er blevet nedjusteret med 0,25 procentpoint. Set i lyset af dette forventes renten medio 2005 at ligge lige under 4%. Begrundelsen for dette er, at Alm. Brand Invest vurderer, at det nuværende renteniveau er for lavt i forhold til hvad fundamentale forhold tilsiger. Svagt stigende renter medfører uændrede til let faldende obligationskurser og derfor fastholdes en stor andel af lange realkreditobligationer, der giver en god beskyttelse mod faldende obligationskurser. 5 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen 4 STAT % 4 STAT % 5 NOR % 5 NYK % 5 DLR % Fondskode: DK Startdato: 1. april 2002 Udbytte: Akkumulerende ingen udbytte Afdeling er ikke børsnoteret Formue pr. 31. marts 2005: 143 mio. kr. Kun til pensionsmidler 13

14 MIXPENSION (PAL) Siden sidst Afdelingen har i 1. kvartal opnået et afkast på 4,2%. Afkastet er større end afdelingens sammenligningsgrundlag, der består af både aktieindeks og obligationsindeks. Sammenligningsgrundlaget har således i samme periode givet et afkast på 4,1%. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer i både aktier og obligationer, primært danske aktier og obligationer. Der tilstræbes en middelrisiko i afdelingen, svarende til en ligelig fordeling af aktier og obligationer. Kommentarer til udvikling Obligationerne i afdelingen, som udelukkende udgjordes af danske kroneobligationer, nød godt af et fortsat fald i renterne herhjemme i sidste kvartal, idet det var ensbetydende med positive obligationsafkast. Obligationerne i afdelingen bidrog således med et afkast på 1,5% til afdelingens afkast. Aktierne i afdelingen overgik dog dette med et afkast på 6,4% over kvartalet. Historiske afkast De lange renter i USA og Europa, herunder Danmark, fortsatte i januar tendensen med fald fra sidste år. I midten af februar skete der dog et stemningsskifte, idet de lange obligationsrenter i både USA og Europa begyndte at stige. I Europa blev stigningerne dog hurtigt afløst af mindre fald igen, mens renterne i USA fortsatte i vejret. Dermed fortsatte udvidelsen af rentespændet mellem USA og Europa i det forgangne kvartal. Rentestigninger har længe været spået af mange investorer, og navnlig i USA synes behovet at være ganske udtalt med baggrund i en høj vækst og inflationære tendenser. Den amerikanske centralbank FED gjorde da også sit til, at renterne steg, idet den hævede den ledende korte rente ad to omgange i sidste kvartal, begge gange med 0,25%-point. For aktiernes vedkommende bidrog de danske aktier med flotte afkast. Pæne afkast gjorde sig også gældende for afdelingens beholdning af aktier i øvrige europæiske lande og i Japan. De amerikanske aktier i afdelingen klarede sig mindre godt. Med til at begrænse skaden var dog, at dollaren kom styrket ud af kvartalet, hvilket gavnede afkastet i kroneregning. Forventninger Vi anser fortsat den amerikanske pengepolitik for at være lempelig, givet niveauet for væksten og inflationen. Vi venter derfor, at den amerikanske centralbank vil fortsætte serien af renteforhøjelser, mens vi i Euroland og Danmark næppe vil se eventuelle renteforhøjelser fra centralbankerne før til efteråret. Dette skal ses i lyset af en svagere vækst og en inflation, som synes under kontrol. De fundamentale forhold taler for yderligere stigninger i den lange rente i USA. Vi hælder dog mest til marginale rentestigninger i den lange ende af den europæiske rentekurve, hvorfor vi fortsat vil kunne se en udvidelse af rentespændet. Rentestigningerne kan lægge et pres på afdelingens obligationer. Landefordeling Branche På de globale aktier indtager vi en neutral holdning. Aktierne forekommer med udgangspunkt i den nuværende prissætning at være attraktive i forhold til obligationer. Den kraftige vækst i verdensøkonomien er dog aftaget lidt, og virksomhederne må belave sig på lavere indtjeningsvækst. Fortsatte rentestigninger vil øge selskabernes finansieringomkostninger, selvom mange selskaber har brugt de gode tider til at få nedbragt gældsniveauerne. Samtidig vil fortsatte prisstigninger på olie- og råvarer kunne presse selskabernes omkostninger i vejret. Fondskode: DK Startdato: 1. april 2002 Udbytte: Akkumulerende ingen udbytte Afdeling er ikke børsnoteret Formue pr. 31. marts 2005: 81 mio. kr. Kun til pensionsmidler 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche 5% Nyk % Realkredit 5% Nordea 35 8% Realkredit A.P. Møller B 7% Energi Kontant 7% Ikke klassificeret 4% Stl % Stående Lån 4% BRF % Stående Lån Novo Nordisk 4% Medicinal Danske Bank 3% Finans 4% Stl % Stående Lån Sega Sammy 2% Industri og og service 14

15 AKTIEBASEREDE INVESTERINGER Det er typisk for de aktiebaserede afdelinger, at der i perioder kan være kursudsving, hvilket gør, at de har en højere risiko mod forventning om et højere afkast, end de rentebaserede afdelinger. Danske Aktier Europæiske Aktier MiljøTeknologi Globale Aktier Aktier Norden StockPicking Globale Aktier Pension (PAL)

16 DANSKE AKTIER Siden sidst Afdelingen har i årets 1. kvartal opnået et afkast på 10,5 %. Dette er bedre end afdelingens sammenligningsgrundlag, hvis afkast i 1. kvartal var 9,8%. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer bredt i børsnoterede danske aktier. Sammenligningsgrundlaget er det brede danske aktieindeks, KAX-indekset. Kommentarer til udviklingen Danske aktier klarede sig igennem årets 1. kvartal i flot stil under rekordhøj omsætning. Man skulle således kigge kurslisten grundigt igennem for at finde dårlige investeringer blandt selskaberne noteret på den danske børs. Vores forventninger om moderat positive aktieafkast blev med baggrund i den stærke kursudvikling overtrumfet. Flere ventede ved indgangen til det nye år, at markedet ville blive trukket op af placeringer af nye penge. Markedet bevægede sig dog sidelæns i årets første måned, og først i februar fik vi for alvor kursstigninger at se. I marts kunne dampen ikke længere opretholdes, og vi blev atter vidner til en flad udvikling for aktierne. Den positive udvikling på det danske aktiemarked betød, at de danske aktier stod sig godt i sammenligning med de globale aktier. Historiske afkast Kanaliseringen af nye penge ind i aktier først på året var ikke nok til at udløse en større kursfest i årets første måned, idet markedet øjensynligt allerede inden nytår havde taget forskud på glæderne. Vi skulle således frem til starten på regnskabssæsonen, før der igen var sat i scene til nye kursstigninger. Mange selskaber kunne rapportere om stærk indtjeningsfremgang krydret med øgede udbyttebetalinger og aktietilbagekøb. Mod slutningen af februar og vel ind i marts begyndte en gammel kending at spøge i kulisserne. Således steg olien atter til nye rekordniveauer efter at have undergået en ganske rolig udvikling først på året. Samtidig så vi en svækkelse af dollar over for euro, hvilket skabte frygt for tab af konkurrencekraft for de europæiske virksomheder, herunder de danske. Branche I årets 1. kvartal formåede de mindre selskaber atter at holde en højere kadence end de største selskaber på børsen et billede, som var meget tydeligt sidste år. Udviklingen har betydet, at de mindre aktier ikke længere handler med en rabat i forhold til de store selskaber, som ellers har været den historiske tradition, blandt andet som følge af lavere omsætning i de mindre aktier. Forventninger Dansk økonomi står usvækket i forhold til sidste kvartal. Vækst omkring det langsigtede trendniveau har indfundet sig, og beskæftigelsen viser tegn på fremmarch. Strukturelt kan Danmark fortsat prale af overskud på både betalingsbalancen og de offentlige finanser. Herudover ser den danske forbruger ud til at udvise optimisme og forbrugslyst næret af stigende disponible indkomster og voksende formuer. Endvidere gør lav gældssætning og god indtjeningsfremgang det muligt for virksomhederne at opruste på investeringssiden. Dansk økonomi vil dog være følsom over for bevægelser i valutakurser og de internationale konjunkturer, og endelig vil bæredygtigheden i den danske vækst afhænge af danskernes fortsatte forbrugslyst. Vores langsigtede forventninger til afdelingen er forsat positive. Fondskode: DK Startdato: 15. september 1997 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 31,25 kr. 2001: 0,00 kr. 2002: 1,25 kr. 2003: 0,00 kr. 2004: 1,00 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 210 mio. kr. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche Novo Nordisk B ( m) 9% Medicinal Danske Bank 9% Finans TDC 8% Telekommunikation A.P. Møller - Mærsk A 5% Energi Novozymes B ( m) 4% Forbrugsgoder, defensive Auriga Industries B (75m) 4% Industri og service A.P. Møller - Mærsk B 4% Energi NKT Holding 4% Industri og service Jyske Bank 4% Finans Danisco 3% Forbrugsgoder, defensive 16

17 EUROPÆISKE AKTIER Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Historiske afkast Siden sidst Afdelingen har i årets 1. kvartal opnået et afkast på 1,6%, hvilket er dårligere end afdelingens sammenligningsgrundlag, hvis afkast i samme periode androg 4,9%. Sammenligningsgrundlagt er udtryk for markedsafkastet. Afdelingen investerer bredt i børsnoterede aktier i Europa. Kommentarer til udviklingen Årets 1. kvartal udviklede sig relativt godt for de europæiske aktier. Nærmest hele den positive udvikling for de europæiske aktier kunne henføres til februar, mens der i januar og marts var tale om sidelæns bevægelser. Hovedårsagen til at afdelingen klarede sig markant dårligere end sammenligningsgrundlaget var en investering i det irske biotekselskab Elan Corp., hvis aktiekurs dykkede dramatisk ovenpå nyheden om, at selskabets vigtige sklerosepræparat Tysabri måtte trækkes tilbage fra markedet som følge af, at en patients død var blevet relateret til brugen af præparatet. Samtidig kom det frem, at en anden patient havde udviklet en dødelig sygdom efter brugen af Tysabri. Svækkelsen af den amerikanske dollar over for euro, som var genstand for stor opmærksomhed sidst i 2004, og som fik mange europæiske politikere og virksomhedsledere til at slå sig i tøjret, blev ved indgangen til det nye år afløst af en synlig styrkelse af dollaren. Til trods for denne udviklings gavnlige virkning for de europæiske virksomheders konkurrenceevne, så formåede de europæiske aktier ikke at stige herpå. Det skyldtes dog markedets forventninger om, at dollaren igen ville blive svækket med baggrund i fortsat dundrende underskud på den amerikanske handels- og betalingsbalance og forlydender om, at flere asiatiske centralbanker ville omlægge deres valutareserver til fordel for euroen på bekostning af dollaren. Landefordeling Branche Mod midten af februar skete der atter en svækkelse af dollaren. Samtidig stak en gammel plageånd fra 2004 sit ansigt frem på ny, idet olieprisen efter en stabilisering i starten af det nye år igen tog retning mod rekordniveauerne fra efteråret sidste år. Dette var med til at tage pynten af de europæiske aktier i løbet af marts. Forventninger De europæiske lande mangler fortsat noget i at nå op på niveauet for væksten i de øvrige lande i OECD. Vi tror dog på, at Europa vil kunne indhente noget af det tabte, om end der næppe bliver tale om nogen egentlig vækstfest i Europa. Virksomhedernes lave gældssætning i kombination med fortsatte lave renter i Europa vil fremdeles understøtte virksomhedernes indtjening. Prissætningen på europæiske aktier ser fortsat fornuftig ud til sammenligning med de amerikanske. Dertil kommer, at de europæiske aktier er fornuftigt prisfastsat i forhold til obligationer. Til risikomomenterne hører, at virksomhederne fortsat vil være sårbare over for udsving i dollarkursen. En del af effekterne fra en stærke euro vil virksomhederne være i stand til at afdække sig imod med finansielle instrumenter og med produktionstilpasninger, der sikrer et bedre match mellem dollarudgifter og dollarindtægter. Et andet risikomoment er olieprisen, som igen har nået et niveau, hvor den truer væksten. Sammenfattende giver disse betragtninger os anledning til en tro på en svag positiv udvikling på de europæiske aktiemarkeder. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche Alain Manoukian 7% Industri og service Sherwood Group Ord 6% Forbrugsgoder, defensive Credit Suisse Group Reg. 5% Finans Adecco 4% Industri og service Royal Dutch Petrolium 4% Energi Total Fina Elf 4% Råvarer Kontant 4% Ikke klassificeret HSBC Hldgs. Ord. 3% Finans Royalbk Scotland 3% Finans BHP Billiton PLC 3% Råvarer Fondskode: DK Startdato: 3. juli 1998 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 15,50 kr. 2001: 0,00 kr. 2002: 1,75 kr. 2003: 0,00 kr. 2004: 0,00 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 55 mio. kr. 17

18 MILJØTEKNOLOGI Siden sidst Afdelingen har i årets 1. kvartal opnået et afkast på 2,9%, mens afdelingens sammenligningsgrundlag i samme periode har givet et afkast på 2,2%. Sammenligningsgrundlaget er udtryk for markedsafkastet. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer globalt i børsnoterede aktier i selskaber, der beskæftiger sig med udvikling af miljørigtige løsninger inden for alternativ energi, forureningsbekæmpelse og affaldshåndtering, herunder vind- og solenergi, brændselsceller, vandrensning, membraner, flaskegenbrugssystemer og lignende. Kommentarer til udviklingen Årets 1. kvartal udviklede sig tilfredsstillende for aktierne i miljøteknologi. Kvartalets var ellers præget af generelle kursfald på verdens teknologiaktier. Blandt andet faldt det amerikanske teknologiindeks NASDAQ med omtrent 8%. Afdelingens positive afkast i 1. kvartal skyldtes dels, at aktierne inden for miljøteknologi, som udgør en delmængde af teknologisektoren, var i stand til at gå imod strømmen. Dels havde afdelingen held med at vælge de rigtige aktier inden for afdelingens investeringsunivers. Kursudviklingen på aktierne i NASDAQ udviste i januar en korrektion efter de kraftige stigninger i 2. halvår af Historiske afkast Billedet ændrede sig dog efterhånden til det mere positive, idet investorerne atter blev mere risikovillige med baggrund i nye nøgletal, der viste, at væksten i den globale økonomi fortsatte ufortrødent. Samtidig var der i markedet rigeligt med likviditet, som blev kædet sammen med øget appetit hos investorerne til at investere penge i teknologisektoren. Mod midten af februar stjal en gammel kending billedet, idet olieprisen atter begyndte at røre på sig. En næsten uafbrudt serie af prisstigninger endte med, at prisen på olien mod slutningen af marts havde bevæget sig op i rekordniveauerne fra efteråret i fjor. Prisstigningerne havde afsæt i frygt for, at udvidelsen af produktionskapaciteten og lagrene ikke kunne følge med den øgede efterspørgsel båret af den fortsat høje vækst i verdensøkonomien. Landefordeling Blandt de aktier, der overraskede positivt var danske Vestas Wind Systems, som har forsynet markedet med mange nyheder i det forløbne kvartal gode og dårlige. Der syntes dog at være blevet bygget for mange negative elementer ind i Vestas aktiekurs, og i takt med at flere fik øjnene op for de positive perspektiver for Vestas, blev banen kridtet op til kursstigninger. Forventninger Aktierne i afdelingen vil fortsat være påvirket af, hvilken vej vinden blæser på de globale aktiemarkeder. Aktierne i afdelingen hører til i det offensive segment, og aktierne er derfor afhængige af investorernes lyst til at påtage sig risiko i forventning om at opnå et højere afkast end på investeringer i mere defensive selskaber. Branche Vi anser afdelingen for at have langsigtet potentiale med baggrund i, at behovet for alternative energikilder vurderes at stige i takt med global befolkningstilvækst og stigende velstand, der ledsages af øget forbrug og tiltagende forureningsproblemer. De for tiden høje oliepriser giver samtidig næring til behovet for alternative energikilder. På kort sigt kan de globale aktiemarkeder dog blive presset, hvis priserne på olie- og råmaterialer ikke stabiliseres. Dette vil kunne få en afsmittende effekt på afdelingens investeringer. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Fondskode: DK Startdato: 24. september 1999 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 0,00 kr. 2001: 0,00 kr. 2002: 0,00 kr. 2003: 0,00 kr. 2004: 0,00 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 141 mio. kr. Papir Pct. af formuen Branche Vestas Wind 7% Industri og service Plug Power 5% Industri og service Gamesa SHS 5% Industri og service Kontant 5% Ikke klassificeret Kurita 4% Industri og service Headwters Inc 4% Industri og service Tomra 4% Industri og service Mayr-Melnhof 4% Industri og service Stericycle Inc. 3% Industri og service Novozymes 3% Forbrugsgoder, defensive 18

19 GLOBALE AKTIER Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Siden sidst Afdelingen har i årets 1. kvartal opnået et afkast på 0,9%, mens afdelingens sammenligningsgrundlag i samme periode har givet et afkast på 3,4%. Sammenligningsgrundlagt er udtryk for markedsafkastet. Afdelingen investerer i børsnoterede aktier i hele verden. Historiske afkast Kommentarer til udviklingen Årets 1. kvartal var karakteriseret ved en behersket positiv udvikling på de globale aktier. Således lå de globale aktier nærmest fladt i årets første måned, mens der kom mere fart over feltet i februar, hvor pilen på aktiemarkederne pegede mere entydigt op. I marts faldt flere aktiemarkeder tilbage. Dette var således særligt udtalt på de amerikanske aktiemarkeder. Over kvartalet blev dollaren dog styrket over for danske kroner, hvad der var med til omdanne svagt negative afkast på afdelingens beholdning af amerikanske aktier i dollarregning til svagt positive afkast i kroneregning. Aktiemarkederne forholdt sig afventende op til de første regnskabsoffentliggørelser i februar. Omtrent sideløbende med de første regnskaber kom til markedernes kendskab, kom der nyheder om et par store opkøb. Grøden herfra var med til at danne udgangspunktet for stigninger på flere aktiemarkeder i februar. Eksempler på opkøb var det amerikanske teleselskab SBC Communications køb af konkurrenten AT&T for, hvad der svarer til ca. 91. mia. kr. Endvidere offentliggjorde amerikanske Procter & Gamble, at det ville overtage Gillette for den astronomiske sum af 325 mia. kr. Landefordeling Der har dog ikke været tale om et udelukkende amerikansk fænomen, idet tendensen til øget aktivitet inden for opkøb og fusioner har været bredt funderet internationalt. Også herhjemme har vi således kunnet se denne tendens komme til udtryk, idet en foreløbig kulmination blev nået med kapitalfonden EQT og den amerikanske investeringsbank Goldman Sachs bud på servicekoncernen ISS i slutningen af marts. Skæmmende for afdelingens udvikling i 1. kvartal var en investering i det irske biotekselskab Elan Corp., som nærmest egenhændig var skyld i, at afdelingen klarede sig dårligere end sammenligningsgrundlaget. Aktien er over kvartalet faldet med ca. 85% efter nyheden om at selskabets sklerosepræparat Tysabri måtte trækkes tilbage fra markedet på grund af et konstateret dødsfald relateret til brugen af præparatet. Branche Forventninger Verdensøkonomien har sagnet farten en smule, men det globale opsving fortsætter. I USA er der brug for flere renteforhøjelser, og et tema kan blive, om den amerikanske centralbank vil gå over til skrappere midler end de hidtidige afmålte renteforhøjelser for at dæmme op for inflationen. Europa ventes at hale ind på de øvrige OECD-lande, om end der næppe bliver tale om nogen egentlig vækstfest. I Europa venter vi derfor ikke, at centralbanken vil trække rentevåbnet. Den høje oliepris udgør en risikofaktor for verdensøkonomien, og en ny styrkelse af euro over for hovedvalutaerne vil kunne ødelægge små spirende og skrøbelige tegn på vækst i Europa. Alt i alt bereder vi os i dette lys på en neutral til svag positiv udvikling på de globale aktiemarkeder. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche Kontant 6% Ikke klassificeret Alain Manoukian 5% Industri og service Wells 3% Finans Marathon Oil 3% Råvarer Brither Industr 3% InformationsTeknologi Japan Pure Chem 3% Råvarer Ensco Int. Inc 3% Industri og service Proctor & Gambl 3% Forbrugsgoder, defensive Amgen Inc 3% Industri og service Sherwood Group 3% Forbrugsgoder, defensive Fondskode: DK Startdato: 22. november 2000 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 0,25 kr. 2001: 0,00 kr. 2002: 0,00 kr. 2003: 0,00 kr. 2004: 0,00 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 52 mio. kr. 19

20 AKTIER NORDEN Siden sidst Afdelingen har i 1. kvartal opnået et afkast på 3,9 %. Til sammenligning har FTSE Norex 30, som er afdelingens sammenligningsgrundlag givet et afkast på 3,8%. Afdelingens sammenligningsgrundlag er udtryk for markedsafkastet. Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Afdelingen investerer i børsnoterede aktier i Norge, Sverige, Finland og Danmark. Kommentarer til udviklingen Vores forudsigelser om moderate afkast på de nordiske aktier synes at være blevet indfriet. Efter at have sluttet sidste år af tæt på årets top, tog markederne sig et pusterum i januar Den sidelæns bevægelse blev dog i februar afløst af en udvikling, hvor aktierne steg pænt. I marts så vi igen en flad udvikling på de nordiske børser. Januar måneds placering af nye penge og en styrkelse af dollar over for euro var ikke tilstrækkelig til at skubbe de nordiske aktier i vejret i januar. Februar måneds stærke aktiemarkeder skyldtes derfor dels et efterslæb fra januar, dels, at regnskabssæsonen blev skudt i gang med en række stærke regnskaber. Efterhånden så vi atter en svækkelse af dollar og nye prisstigninger på olie og råvarer. Endelig begyndte flere investorer at spekulere i hurtigere renteforhøjelser fra den amerikanske centralbank med baggrund i inflationære tendenser og tale om, at markederne var oversvømmet med likviditet. De nordiske virksomheders relativt lave energiintensitet og dollarfølsomhed samt lave gældssætning gjorde, at aktierne i den nordiske region bevarede skindet på næsen i kvartalets sidste måned. Historiske afkast De danske aktier i porteføljen gjorde det med et afkast på 11,0% ganske flot i 1. kvartal. Også de norske aktier gjorde det godt med et afkast på 9,7%, mens de finske og svenske aktier måtte nøjes med mere beskedne afkast. Blandt de aktier i afdelingen, som udmærkede sig var danske A.P. Møller-Mærsk, som nød godt af stigende fragtrater og prisstigninger på olie. Også hos de norske olieselskaber Hydro og Statoil var der pæne kursstigninger at spore. Vedvarende koldt klima på den nordlige halvkugle gav sig blandt andet udslag i prisstigningerne på olien. Samtidig blev de finansielle markeder mere og mere nervøse for, at der kan opstå knaphed på olie, dels når næste sæsondrevne efterspørgselsstigning til sommer indfinder sig, hvor bilejerne tager på ferie, dels når der til næste vinter vil opstå et øget behov for olie til opvarmning. Forventninger Vi nærer fortsat positive forventninger til de nordiske økonomier, hvor privatforbruget ser ud til at have fået vind i ryggen. Samtidig skiller de nordiske lande sig ud med sunde balancer, lav inflation og lav arbejdsløshed. De fundamentale forhold giver os derfor ikke anledning til betænkeligheder. De nordiske virksomheder har kunnet fremvise rekordstor indtjeningsvækst, og selvom denne indtjeningsvækst ventes at aftage, så er der fremdeles fornuftige regnskaber i vente. Landefordeling Branche Til trods for at mange nordiske virksomheder vælger at afdække dele af deres valutarisici, så vil en svagere dollar uundgåeligt svække konkurrenceevnen, ikke kun over for USA, men også over for en række asiatiske lande, som knytter deres valutaer tæt til dollaren. Fortsatte stigninger i oliepriserne kan gavne de nordiske offshore-selskaber, men vil samtidig true med at suge saften ud af den globale vækst, hvilket ikke vil gå de nordiske virksomheder ram forbi. Alt i alt tror vi på en neutral til svag positiv tendens på de nordiske aktiemarkeder. Fondskode: DK Startdato: 22. november 2000 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2000: 0,00 kr. 2001: 0,00 kr. 2002: 1,25 kr. 2003: 0,00 kr. 2004: 1,50 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 50 mio. kr. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche Nokia A 9% InformationsTeknologi Ericsson B 9% InformationsTeknologi NBH Sverige 8% Finans Danske Bank 6% Finans Norsk Hydro 5% Energi Svenska Handels 4% Finans Skand Enskilda 4% Finans Tele 2 AB 3% Telekommunikation Volvo 3% Forbrugsgoder, cykliske Novo Nordisk 3% Medicinal 20

21 STOCKPICKING Indekseret udvikling hvad er 100 kr. blevet til? Siden sidst Afdelingen har i 1. kvartal opnået et afkast på 7,0%. Afdelingen har ikke noget sammenligningsgrundlag. Afdelingen investerer primært i aktier, men kan investere i obligationer. Der investeres i børsnoterede aktier, primært i Norden. Ved investeringer er afdelingen ikke bundet af krav til spredning på lande, sektorer eller valutaer, og der investeres alene ud fra en forventning om, hvilke aktier, der vil give det bedste afkast. Historiske afkast Kommentarer til udviklingen I årets 1. kvartal tegnede aktierne i afdelingen sig for en pæn kursstigning, idet de i alt genererede et afkast på 10,0%, mens obligationerne i afdelingen gav et afkast på 0,9%. Afdelingen har fremdeles været overvægtet i danske aktier, hvad der har vist at være en god disposition i årets 1. kvartal, idet det danske aktiemarked i årets 1. kvartal var et af de allerbedste markeder at være investeret i. De svenske og norske aktier i afdelingen bidrog dog også til den generelt positive udvikling, om end i mindre grad. Satsningen på nordiske aktier har over kvartalet fortsat vist sit værd, da de nordiske børser har klaret sig godt i sammenligning med de globale aktiemarkeder. Udviklingen i afdelingen bar præg af en flad kursudvikling i januar, mens aktierne i afdelingen skød i vejret i februar for igen i marts at udvise en sidelæns bevægelse. Temaerne på aktiemarkederne i det forløbne kvartal var blandt andre dollaren, som startede året med en markant styrkelse til gavn for konkurrenceevnen for selskaberne i afdelingen. Siden hen var vi vidner til en svækkelse af dollaren for atter mod slutningen af kvartalet at se dollaren blive styrket. Landefordeling Branche Et af de store tema på aktiemarkederne i 1. kvartal var som nævnt virksomhedsopkøb. Specielt var der fokus på de såkaldte private equity-fondes opkøb af børsnoterede selskaber. Herhjemme kulminerede dette i slutningen af kvartalet, hvor blandt andre kapitalfonden EQT fremsatte et bud på servicekoncernen ISS. Budet lød på 470 kr. pr. aktie i ISS, hvilket repræsenterede en overkurs på 30% i forhold til, hvad aktien blev handlet til inden budet. Forventninger De nordiske økonomier ser fortsat ud til at kunne fremvise pæn vækst, hvor opsvinget ser ud til at være klassisk forbrugsdrevet. Samtidig har de nordiske lande generelt sunde balancer, lav inflation og lav arbejdsløshed. De fundamentale forhold giver os derfor ikke anledning til betænkeligheder. På indtjeningssiden venter vi os fremdeles en pæn indtjeningsvækst fra selskaberne, om end den meget høje vækst fra i fjor næppe kan opretholdes. De nordiske virksomheder vil generelt i forhold til mange udenlandske virksomheder blive mindre berørte af fortsatte stigninger i olieprisen. 10 største fondskoder pr. 31. marts 2005 Papir Pct. af formuen Branche 4% Nyk % Stående Lån A.P. Møller B 17% Energi Novo Nordisk 7% Medicinal Group 4 Securi 7% Industri og service Carlsberg B 5% Forbrugsgoder, defensive Novozymes 4% Forbrugsgoder, defensive Topdanmark 4% Finans TDC A/S 4% Telekommunikation Kontant 4% Ikke klassificeret Danske Bank 4% Finans De nordiske virksomheder forekommer derfor at være godt positioneret i forhold til udenlandske konkurrenter. Samtidig findes i Norden en veldiversificeret selskabsportefølje inden for et bredt spektrum af sektorer og med global eksponering. Dette giver os anledning til en fortsat tro på det langsigtede potentiale i de nordiske selskaber, hvorfor overvægtningen i nordiske aktier vil blive fastholdt. I 2. kvartal forventer vi en neutral til svag positiv tendens i afdelingen. Fondskode: DK Startdato: 29. juni 2001 Udbytte: Udbyttebetalende Afdeling er ikke børsnoteret Udbetalt udbytte pr. bevis: 2001: 0,00 kr. 2002: 1,00 kr. 2003: 1,00 kr. 2004: 0,00 kr. Formue pr. 31. marts 2005: 23 mio. kr. 21