INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 9 SEPTEMBER Markedskommentar FED lover uendelig Quantitative Easing

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 9 SEPTEMBER 2012 Markedskommentar FED lover uendelig Quantitative Easing Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Forspringet for Konservative og Indeksbaserede Modelporteføljer indsnævret en tand Analyser: ALKAbello AMBU Atlantic Airways Atlantic Petroleum Bang & Olufsen Coloplast DSV Flügger G4S Brd. KLEE Møns Bank Nordea Bank Nuna Minerals Parken RTX SP Group Vestfyns Bank Vinderup Bank William Demant Holding Århus Elite

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO.9 SEPTEMBER 2012 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar FED lover uendelig Quantitative Easing Efter en relativ nyhedssvag men kursmæssigt varm juli måned, hvor det danske C20indeks steg hele 8,54 pct. langt mere end de internationale aktiemarkeder, kun tyske DAX var i nærheden med 5,59 pct. blev august noget mere moderat med en stigning i C20 på 1,24 pct. Frygten for en ny opbremsning i økonomien har fåret centralbankerne på begge sider Atlanten til at signalere nye massive opkøb af obligationer, for ECB s vedkommende for at stimulere væksten og forhindre nye sammenbrud i de kriseramte sydeuropæiske økonomier, og for FED s vedkommende har man rettet prioriteringen for fokus fra inflationen til beskæftigelsen.... side 3 Briefings på seneste måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Vestas Wind Systems, Auriga, Rockwool, SimCorp og G4S... side 5 Øget forskel i afkastet på den konservative og den risikovillige investor Selv om endnu en redningsaktion for den kriseramte sydeuropæiske banksektor atter har givet et rebound for det generelle aktiemarked, er der store forskelle i udviklingen for forskellige typer aktier. Investorernes frygt for et globalt tilbageslag i den økonomiske vækst afspejler sig i fald for mange konjunkturfølsomme aktier, som typisk er indeholdt i vores modelportefølje for den risikovillige investor, mens man søger i sikker havn i defensive aktier, som typisk ligger i vores modelportefølje for den konservative investor. I juni er dette mønster fortsat, og spændet mellem porteføljernes afkast et øget efter afkast på hhv. +3,04 pct. og 2,42 pct., mens den såkaldt indeksbaserede modelportefølje med et plus på 0,61 pct. lagde sig tættest på den konservative portefølje....side 8 ANALYSER ALKAbello 3520C.ALKB NeuroSearch 3520C.NEUR Asgaard Group 4020D.ASGÅ NewCap Holding 4020D.NEWC BankNordik 4020C.BNOR Rovsing 2010D.ROVS BioPorto 3520D.BIOP Schouw & Co. 2010C.SCHO Brøndby I.F. B 2530D.BRØN Sparekassen Himmerland 4010C.HIMM Chr. Hansen Holding 1510A.CHRH Sparekassen Lolland 4010C.SPLO Genmab 3520C.GENB Tivoli 2530C.TIVO Jeudan 4040C.JEUD TK Development 4040C.TKDE Lollands Bank 4010D.LOLL Topotarget 3520D.TOPO Netop Solutions 4510D.NETO Vordingborg Bank 4010D.VORD

4 MARKEDSKOMMENTAR FED LOVER UENDELIG QUANTITATIVE EASING Efter en relativ nyhedssvag men kursmæssigt varm juli måned, hvor det danske C20indeks steg hele 8,54 pct. langt mere end de internationale aktiemarkeder, kun tyske DAX var i nærheden med 5,59 pct. blev august noget mere moderat med en stigning i C20 på 1,24 pct. Frygten for en ny opbremsning i økonomien har fåret centralbankerne på begge sider Atlanten til at signalere nye massive opkøb af obligationer, for ECB s vedkommende for at stimulere væksten og forhindre nye sammenbrud i de kriseramte sydeuropæiske økonomier, og for FED s vedkommende har man rettet prioriteringen for fokus fra inflationen til beskæftigelsen Den amerikanske centralbankchef Ben Bernanke har til forskel fra de fleste andre centralbankchefer et dobbelt mandat, hvor han både har til opgave at søge at kontrollere inflationen samt desuden at søge at regulere beskæftigelsen. Den sidste opgave ligger normalt fuldstændig i hænderne på regeringerne, som via finanspolitikken, herunder især de offentlige budgetter, og Ben Bernanke har da også hidtil lagt den største vægt på regulering af inflationen, hvor de massive likviditetstilførsler til markedet i de to foregående såkaldte QE s (Quantitatve Easing) kunne have givet frygt for en ukontrolleret inflation, men denne er forhindret eller i hvert fald ikke indtrådt. Det forestående amerikanske valg kan naturligvis spille ind, men nu lægges hele vægten tilsyneladende over på bekæmpelse af arbejdløsheden, og hvor QE1 og QE2 var størrelsesmæssigt klar definerede, giver QE3 som også kaldes QE ingen begrænsninger i centralbankens støtteopkøb af obligationer for at presse renten ned, og det nuværende renteniveau på nær ved nul, er det stillet i udsigt, vil blive fastholdt til langt ind i Det giver ganske gode udsigter for værdiansættelsen af reale/hårde aktiver såsom aktier, basale råvarer og fast ejendom, selv om sidstnævnte måske stadig skal undergå en kontrolleret landing, men dog sandsynligvis i denne periode undgår skrækscenariet, hvis renten gradvist normaliserede sig på et niveau på 4 8 pct. p.a. Mekanismen er, at de massive pengeudstedelser tvinges placeret uden for det korte pengemarked og obligation, da renten er uattraktiv og der måske nu kan ses en let stigende inflation, som udhuler realværdien af disse fastforrentede fordringer, mens investorerne tvinges til at aktier, fast ejendom og råvarer, hvilket derfor stimulerer værdiansættelsen af disse. Når den amerikanske rente således presses ned vil det isoleret påvirke USDkursen, som har oplevet en stigende tendens, hvilket man skal være opmærksom på for de danske selskaber, som primært producerer i danske kroner eller euro og afsætter i USD eller dollarrelaterede valutaer. Eurolandene har generelt været begunstiget af den relative svækkelse af euro en over for dollar, og faktisk har den danske krone været ekstra under pres, så Nationalbanken er gået enegang og har hævet renten en tand. De amerikanske aktieindeks, Nasdaq og det bredere S&P500 steg hhv. 4,34 pct. og 1,98 pct. i august og har lagt yderligere til ind i september, mens udviklingen i juli var beskeden i sammenligning med især det danske marked, idet stigningen i amerikansk marked kun var på hhv. 0,37 pct. og 1,58 pct., hvor det danske totalindeks OMXC GI (inkl. reinvesterede udbytter) steg 7,53 pct. Fra årsskiftet til slutningen af august ligger dette danske sammenligningsindeks oppe med 24,21 pct., mens Nasdag og tyske DAX kommer nærmest med stigninger på hhv. 17,73 pct. og 18,18 pct. S&P500 er blot steget 11,85 pct. engelske FTSE100 kun 2,50 pct. 3

5 På den danske scene har striden om, hvordan den såkaldte Ciborrente er blevet fastsat, voret overskyggende, men en analyse af den danske banksektor fra Danske Markets har dog også givet diskussionsoplæg til mange spekulationer om, hvem som overlever, og hvem som forventes at konsolidere. Paradoksalt nok vurderer Danske Markets analytikerne, at Nordea vil komme bedst gennem og fortsætte med at erobre markedsandele. Analytikerne spår yderligere sammenlægninger inden for de næste år, hvor bl.a. Jyske Bank og Sydbank ventes at indgå en alliance, ligesom Nykredit Bank spås at overtage Spar Nord Bank. Vestas har levet op til sin status af spekulationsaktie, og har både været nede i et historisk lavt niveau og efterfølgende udvist stærk fremgang, for derefter igen at skuffe. Det annoncerede samarbejde med Mitsubishi giver optimisterne blod på tanden, mens vi stadig er af den holdning, at aktiens risiko ikke berettiger den aktuelle værdiansættelse uanset at den måske reddes af en stærk industriel investor, som vil overtage Vestas stærke platform inden for global vindkraft. Men at blive vraget til en stor Rumænsk Ordre understøtter vores mere kritiske holdning til holdbarheden af den valgte strategi, hvor man vil kræve mere for møllerne og kræve større upfrontbetalinger, hvilket i lyset af de fortsatte problemer hos mange landes banker og den skærpede konkurrence kan synes vanskeligt og dermed også vurderes at være årsag til den svage ordretilgang hos Vestas. Krisen er i øvrigt generelt udbredt i vindmølleindustrien, hvor bl.a. også Suzlon er nødsaget til at skære dybt i organisationen, og ligesom flere andre synes Vestas at have behov for at få styrket kapitalgrundlaget, hvilket presser kursen. Der har været generel fokus på konsolideringen i den danske banksektor, hvor spekulationer om fusion mellem Jyske Bank og Sydbank, Nykredit Banks overtagelse af Spar Nord Bank og flere mindre bankers udlettelse blev bragt til torvs af en analyse fra Danske Markets. Der synes at være ønske fra mange sider om en konsolidering, men man må erindre, at det ikke bidrager væsentligt til en styrkelse af branchens samlede kapitalgrundlag at lægge svage balancer og dårlige udlånsbøger sammen. Stordriftsfordelene rækker ikke langt i forhold til det nedskrivningsbehov, som yderligt faldende ejendomsværdier vil betyde. Striden om bankernes fastsættelse af Ciborrenten har givet endnu et stød til tilliden til bankernes ledelser, men er i øvrigt blot en dansk version af et internationalt fænomen. Jyske Banks håndtering af investorerne i hedgefonde har også givet ridser i lakken. Der har været en del fokus på A.P. Møller Mærsk, herunder på de massive investeringer i APM Terminals russiske netværk, faldende olieproduktion bl.a. med midlertidigt stop i Nordsøen, samt diskussion om holdbarheden af Maersk Lines ratestigninger. Den store afhængighed af ratedisciplin blandt containerrederierne er centtral for vurderingen af indtjeningen i Maersk Line og hele Gruppen. Carlsbergs kapitalmarkedsdag i Skt. Petersborg satte fokus på det russiske øleventyr, hvor man ønsker at anvende 4,4 mia. kr. på at købe minoritetsaktionærerne i Baltika ud for at sikre sig større frihedsgrader og fleksibilitet på det udfordrende russiske marked. Det står også klart, at de høje vækstraters tid er ovre, og at Carlsbergs vækst i fremtiden skal hentes i Asien. 4

6 BRIEFING PÅ SENESTE MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra Vestas Wind Systems, Auriga, Rockwool, SimCorp og G4S Dystre detaljer i Vestas Q2rapport bestyrker høj risikovurderingen Vestas, som allerede ved månedsskiftet i en præliminær halvårsmeddelelse havde lettet låget for den svage udvikling, kunne alligevel ved den egentlige halvårsrapport tilføje flere dystre detaljer om situationens alvor. Ganske vist var Q2 bedre end det katastrofale Q1, men udmeldingerne for hele 2012 rummer reelt to nedjusteringer, herunder at forventede afskibninger reduceres med 1 fra 7,0 GW til 6,3 GW, og at særlige poster relateret til tilpasning af organisationen til et lavere aktivitetsniveau i 2013 ventes nu at udgøre EUR 75125m mod tidligere EUR 50100m. Ordreindgangen har været relativ svag i Q2, men ordrebeholdningen er dog stadig acceptabel og inkl. aftalte servicekontrakter udgør ordrebogen EUR 14,4m. Vi fastholder vores vurdering af kurspotentialet på 4 (Undervægt/SÆLG), da den finansielle stilling med udskydelsen af testen af covernants over for bankerne med al tydelighed kan konstateres at være svækket alvorligt. Det samlede underskud udgjorde i 1. halvår EUR 230m mod EUR 42m i samme periode året før, og pengestrømme fra driften har i halvåret været negativ med EUR 466m, hvilket efter den præliminære meddelelse ikke kom som en overraskelse, hvorfor der heller ikke er konsensusestimater. Antallet af medarbejdere reduceres ift. de tidligere planer yderligere ned med til , så kapaciteten modsvarer et fald i afskibninger til ca. 5GW i Den netto rentebærende gæld var i Q2 i gennemsnit EUR 1.152m, hvilket afspejler det den høje produktion ift. afskibningerne. Usikkerheden om indtjeningsniveauet vanskeliggør værdiansættelsen, som dog på et aktuelt K/Iniveau på 0,3 ikke kan betegnes som dyr efter den negative kursudvikling de senere måneder, men med de nye udsigter, kan man næppe længere værdiansætte Vestas som vækstaktie, men snarere ud fra en optionsberegning vurdere den ud fra en sandsynlighed for fortsat selvstændig overlevelse. Stærk fremgang for Auriga og rum for mere Fremgangen fra 1. kvartal er fortsat, og Auriga har også i 2. kvartal klaret sig markant bedre end ventet i markedet, ligesom det betød endnu en opjustering af udmeldingerne for Den stærke udvikling er konsekvens af en kombination af gunstige markedsvilkår og fortsatte forbedringer på de indre linier. Vi fastholder på den baggrund vores positive holdning til aktiens potentiale, som understøttes såvel af den gennemførte omstilling og restrukturering af virksomheden, herunder overgangen til nye produktfamilier, men også af eksponeringen mod en bedre udnyttelse af ressourcerne i landbruget. Aktien vil dog også i fremtiden opleve betydelige udsving, så risikoen er i den forstand forhøjet. Omsætningen steg i 1. halvår 12% til mio. kr., hvilket var i overkanten af konsensusforventningerne på mio. kr., mens koncernens primære driftsresultat, EBIT, med en fremgang på hele 82% til 356 mio. kr. væsentligt oversteg forventningerne i markedet, som lå på 280 mio. kr. svarende til en fremgang 43 %. Også halvårets nettoresultat på 175 mio. kr., eller 5

7 lidt mere end en fordobling, lå væsentligt over konsensusestimatet på 130 mio. kr. Den stærke salgsudvikling på stort set alle markeder, er en bekræftelse af, at det er lykkedes at frigøre sig fra afhængigheden det tidligere hovedprodukt glyphosat, som er kommet under massiv konkurrence fra en kinesisk udbyder og nu kun udgør 1 af koncernomsætningen mod tidligere 35%. EBITmargin er forbedret fra 7,4% til 12,1%, og samtidig er det lykkedes at reducere arbejdskapitalen og nedbringe den nettorentebærende gæld med 417 mio. kr. Ledelsen hæver udmeldingerne for hele året til en omsætning på 6,3 mia. kr. og en EBITDAmargin på over 1 samt et EBIT på ca mio. kr. Aktien handler ikke dyrt ved P/E på 10 og K/I på 1,1, og opfyldes de strategiske målsætninger tilsiger vores DCFvaluation en fair værdi omkring 155 kr. pr. aktie. Rockwool er stadig ét af de stærkeste alternativer inden for klimatemaet Rockwools performance lod igen i 2. kvartal hånt om markedets forventninger, og selv om det vesteuropæiske marked er negativt påvirket af gældskrisen og generelt svage konkjunkturer, og der mærkes et vist inflationspres på råvarepriser, bekræfter ledelsen sine udmeldinger for 2012 om et nettoresultat mellem 650 og 700 mio. kr., mens man reducerer investeringer ift. tidligere udmeldt. Den langsigtede case er stærk, særligt ved den aktuelle værdiansættelse, hvorfor vi fastholder vores positive vurdering af kurspotentialet på 2 (Overvægt/KØB). Koncernomsætningen blev i 1. halvår realiseret med en vækst på 9% til mio. kr., hvilket overgik markedets forventning på mio. kr. Primær drift, EBIT, blev forbedret hele 46% til 430 mio. kr. mod konsensusestimatet på 402 mio. kr., ligesom også halvårets nettoresultat på 281 mio. kr. (+47%) lå højere end konsensustallet på 270 mio. kr. Selv om inflationspresset mærkes på flere råvarer begyndte Rockwool at mærke fordel af de lavere priser på støberikoks som følge af de mere fornuftige kulpriser. Omkostningsudviklingen har i øvrigt været holdt i ave, og det bemærkes, at havårets cash flow fra driftsaktivitet steg med 53 mio. kr. til 336 mio. kr. på trods af, at driftskapitalen har været stigende pga. stigende debitorer og sæsonlagre. Investeringer ventes nu på mio. kr., hvilket stadig er højt, men 100 mio. kr. lavere end senest udmeldt. Aktien handler ikke dyrt, hverken på multipler eller i et længere historisk perspektiv, og vores DCFvaluation indikerer en fair værdi på godt 800 kr. pr. aktie. En opjustering senere på året kunne være en oplagt kurstrigger. Er SimCorps opbremsning i Q2 statistisk tilfældig eller tegn på konjunkturfølsomhed? SimCorp har i 1. halvår oplevet en kraftig opbremsning i ordreindgangen (39%) fra EUR 14,7m til 8,0m alene i Q2 faldt ordreindgangen fra EUR 10,7m til 4,3m. Der er væsentlige udsving, da de store Dimensionordrer vægter tungt, og kan falde på den ene eller anden side af kvartalsskiftet, hvilket også angives som én af årsagerne til det svage kvartal. Vi er grundlæggende positive over for den robuste forretningsmodel, og vi vurderer, at der vil eksistere et langsigtet behov blandt investeringsbankerne, som SimCorp vil stå langt fremme i konkurrencen for at dække. Men den aktuelle opbremsning understøtter vores vurdering af kurspotentialet på 3 (Neutral vægt/hold), da værdiansættelsen ikke levner plads til større skuffelser. Koncernomsætningen steg i 1. halvår fra EUR 88,6m til 93,1m, men konsensusestimatet lød på EUR 97m, så skuffelsen var allerede her til stede. EBIT blev realiseret med blot EUR 12,3m, hvor markedets forventning lød på EUR 16m, ligesom halvårets resultat efter skat og minoritetsinteresser lød på EUR 8,7 mio. over for et forventet nettooverskud på 12 mio. kr. Alt i 6

8 alt et lidt skuffende 2. kvartal. Der er en god sandsynlighed for, at det kun er statistisk usikkerhed med hensyn til, hvornår eksakt de store ordre bliver indgået, men der er også en vis risiko for, at opbremsningen afspejler konjunkturfølsomheden, ligesom det aktuelle generationsskifte i topledelsen give lidt støj i en kortere periode. Vi ser imidlertid den stærke udvikling i vedligeholdelse (+12%) og konsulentydelser (+8%) som bevis for forretningsmodellens robusthed. Aktien handler ikke billigt på nøgletal ved P/E 17,5 og K/I på knap 7,5, så inden for en kortere horisont lyder det mindre sandsynligt, at vi vil konstatere et reelt løft i kursen, med mindre der fremsættes et samlet tilbud på aktien fra en industriel eller finansiel aktør. Nick Buckles fejl har kostet GBP 100m G4S er i udgangspunktet en attraktiv aktie i kraft af en ganske konjunkturrobust forretningsmodel krydret med en stigende eksponering mod emerging markets, men ledelsen dømmekraft har nu to gange vist alvorlige svaghedstegn, først med det forpurrede forsøg på at overtage ISS, dernæst med den ufuldstændigt opfyldte kontrakt vedr. sikkerheden ved OL i London. Hver fejl har kostet aktionærerne i størrelsesorden GBP 50m, altså tilsammen ca. 1 mia. kr., men vi fastholder vurderingen af kurspotentialet på 3 (Neutral vægt/hold), idet bedømmelsen af ledelsens kvalitet er sænket. Koncernomsætningen steg i 1. halvår 5,8% til GBP mio. kr. excl. OLkontrakten. Konsensusestimatet lød på GBP Organisk vækst var 6,8% og underliggende organisk vækst 5,1%, drevet af en organisk vækst på 1 på emerging markets. PBITA blev realiseret uændret på GBP 236m mod et konsensusestimat på 242, også uden effekten af den manglende opfyldelse af OLkontrakten, og halvårets resultat efter skat og minoritetsinteresser endte på GBP 38m, men GBP 137m som et justeret resultat. GBP 50m er hensat til den forfejlede OLkontrakt, mens GBP 24m er hensat som restruktureringsomkostninger. Samlet er resultatet en skuffelse konsensusestimatet lød på GBP 107m, men der er i sagens natur stor usikkerhed om, hvordan den underliggende udvikling har været med så massive engangshensættelser. De igangsatte restruktureringer omfatter en personalereduktion på mand med årlige besparelser på GBP 30m, fortrinsvis relateret til Continental Europe. Udfordringerne i øvrigt ligger på US government og udfasning af UK kontrakter, som skal erstattes. Ledelsens giver ingen præcise udmeldinger om 2012, men vi kan tvivle på, om tidligere forventninger om stigende marginer i 2. halvår kan realiseres. Aktien handler rimeligt på multipler, men der er ikke plads til flere forkerte beslutninger fra Nick Buckles. 7

9 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 33,58% 3 år 111,15% (frem til og med den 31. august 2012) Aktie Antal Aktuel Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden Anbefalings kurs anbefaling dato A.P. Møller Mærsk % 6,9% 27,6% 11/2005 Brødrene Hartmann % 0,6% 17,9% 10/2011 Carlsberg % 0,9% 50,8% 06/2009 Coloplast % 2,7% 85,1% 09/2010 G4S % 2,4% 39,9% 12/2008 Novo Nordisk % 1,4% 307,2% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 6,8% 10,2% 04/2011 Rockwool International % 2,4% 31, 07/2005 Topdanmark % 7,8% 70,9% 05/2010 UP % 6,5% 387,7% 10/2005 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Vores modelportefølje for den konservative investor klarer sig ikke unaturligt bedst i den øgede polarisering, som er konstateret i aktiemarkedet mellem defensive og konjunkturfølsomme aktier. Med et afkast på 3,04 pct. i juni måned, lagde porteføljen yderligere afstand til markedsindekset OMXC GI (totalmarkedet inkl. udbytte), som dog steg med 2,56 pct., så porteføljen siden årsskiftet nu ligger 7,89 pct. point foran markedet og på 1 hhv. 3 års sigt 12,25 pct. point hhv. 59,60 pct. point foran. Tydeligste eksponenter for aktiemarkedets aktuelle udviklingsmønster er nok porteføljens tunge eksponering i Novo Nordisk og i United Plantations, som steg hhv. 5,2 pct. og 4,5 pct. og tilsammen nu udgør 48 pct. af porteføljens værdi. Kun Ringkjøbing Landbobank og Brødrende Hartmann oplevede i juni direkte fald på hhv. 2,0 pct. og 1,3 pct., og førstnævnte er stadig klart vores bedste bud, hvis man overhovedet ønsker at være eksponeret mod banker, og sidstnævntes fald nok mest er en reaktion på den pæne stigning, aktien har oplevet. Derudover er der god spredning og robusthed i porteføljen, som vi vælger at fastholde på den nuværende sammensætning, om end Novo Nordisks meget store vægt på sigt bør overvejes. DAA Konservativ vs. OMXC GI (31/ /082012) Portefølje 111,15% OMXC 52,54% ,

10 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 6,85% 3 år 30,55% (frem til og med den 31. august 2012) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato ALKAlbello % 3,3% 66,6% 11/2006 Ambu % 4,6% 93,1% 12/2008 Arkil Holding % 1,4% 42,8% 04/2009 Auriga % 14,9% 5,1% 03/2008 BoConcept % 15,6% 6, 03/2012 FLSmidth & Co ,1% 292, 12/2004 Flügger % 0,7% 19,3% 01/2010 Novozymes % 9,7% 224,5% 02/2005 SimCorp % 2, 105,4% 07/2005 SP Group % 12,5% 33,1% 12/2010 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Vores modelportefølje for den risikovillige investor er særligt hårdt ramt af investorernes flugt fra alt, hvad der har en snært af konjunkturfølsomhed eller risiko i øvrigt. Med ganske store fald for ALKAbello, Arkil Holding, Flügger, Novozymes og SP Group på hhv. 7,9 pct., 6,2 pct., 6,3 pct., 6,0 pct. og 4,3 pct. kunne de to positive indslag fra SimCorp og BoConcept med 5,8 pct. og 2,5 pct. langt fra veje op, og porteføljen faldt samlet over måneden med 2,42 pct. mod OMXC GI s stigning på 2,56 pct. Dermed er porteføljen siden årsskiftet faldet med 0,63 pct., hvor markedet er steget med 14,34 pct., og på 3 års sigt har den risikovillige modelportefølje leveret et afkast på 38,33 pct., hvor markedet har givet 48,80 pct. Det kan synes som lidt af et dilemma, da vi ser betydelige kvaliteter i porteføljens aktier, som markedet under den aktuelle usikkerhed ikke tillægger værdi. Tværtimod fokuseres meget stærkt på risikoelementerne og risikopræmien er derfor vokset kraftigt, hvilket næppe vil ændre sig på det korte sigt, men på lang sigt er der vores vurdering, at det vil normalisere sig, hvorfor der er betydeligt potentiale netop i denne type aktier, hvis vi har ret i bedømmelsen af deres fundamentale kvaliteter. Vi vil derfor fastholde porteføljens sammensætning, men gøre opmærksom på, at den stadig kan få svært ved at følge markedet, men til gengæld rebounde kraftigere i takt med at usikkerheden i markedet tager af. 230 DAA Risikovillig vs. OMXC GI (29/ /072012) Portefølje 30,55% OMXC 52,54% ,

11 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 42,14% Afkast 3 år 96,47% (frem til og med den 31. august 2012) Aktie Antal Aktuel kurs Porteføljevægte Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato A.P. Møller Mærsk % 0, 3,6% 07/2004 Arkil Holding % 0, 41,6% 04/2009 Brødrene Hartmann % 0, 17,2% 10/2011 Carlsberg % 0, 18,9% 03/2010 Coloplast % 0, 80,4% 09/2010 FLSmidth & Co % 0, 324,9% 12/2004 G4S % 0, 1, 03/2010 Novo Nordisk % 0, 557,9% 07/2004 Novozymes % 0, 187,4% 07/2004 Ringkjøbing Landbobank % 0, 3,2% 04/2011 Rockwool International % 0, 46,1% 03/2007 SimCorp % 0, 108,7% 07/2005 Topdanmark % 0, 58,6% 05/2010 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer den seneste måned Seneste 12 mdr. 2 ændringer (Køb 1, Salg 1) Vores såkaldt indeksbaserede modelportefølje, som er sammensat med udgangspunkt i markedets sektorvægte, klarede sig igen i juni måned pænt med et afkast på 0,61 pct. mod et afkast for sammenligningsindekset OMXC GI på 2,56 pct. I al væsentlighed har det været den tunge vægt i Novo Nordisk, som har været årsag til porteføljens øgede forspring, som siden årsskiftet nu udgør 2,24 pct. point. På 1 hhv. 3 år har porteføljen leveret 13,25 pct. hhv. 92,71 pct., hvilket tåler sammenligning med de bedste professionelle forvalteres præstation. SimCorp har leveret månedens stærkeste afkast på 5,8 pct. men udgør kun 3 pct. af porteføljen, mens de største negative bidrag er konstateret for Arkil Holding og Novozymes med 6,2 pct. og 6,0 pct., begge fundamentalt solide aktier, som markedet aktuelt flygter fra. FLSmidth & Co. tabte 1,0 pct. og er blevet meget hårdt straffet, men vi bemærker, at markedet også ved tidligere lejligheder generelt overreagerer på FLS konjunkturfølsomhed. Vi finder ikke anledning til at foretage ændringer i modelporteføljen DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (31/ /082012), Portefølje 96,47% OMXC 52,54%

12 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato Bang & Olufsen 61,8 9,2% 9,1% 11/2011 BoConcept Holding 115,7 0,7% 42,7% 06/2009 Danionics 0,8 5,9% 59,4% 07/2004 DLH 4,1 8,4% 70,4% 09/2009 Intermail 18,2 0,5% 30, 06/2009 Netop Solutions 6,0 0, 42, 06/2009 Neurosearch 7,4 141,3% 82,4% 10/2009 Pandora 58,0 5,5% 77,4% 11/2011 Sanistål 53,4 3,6% 60, 06/2009 Sjælsø Gruppen 3,3 13,1% 82,6% 09/2009 Vestas 49,9 0, 70,4% 11/2011 High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv. Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) Blue Vision 6,76 20,42% DiBa Bank 6,44 6,79% Formuepleje LimiTTellus 6,10 0,77% Genmab 4,86 27,98% InterMail 4,11 4,38% Dantax 3,43 0,55% Affitech 3,38 11,79% F. E. Bording 3,37 7,02% Royal Unibrew 3,01 10,74% AaB 2,72 15,78% 11

13 Væsentlige kapitalændringer den seneste måned Ingen Ændringer af noteringer den seneste måned 27. Juli Thrane & Thrane A/S har oplyst, at selskabet slettes fra handel og officiel notering på Nasdaq OMX Copenhagen. Det britiske selskab Lockman Electronic Holdings har besluttet at tvangsindløse de resterende aktionærer i Thrane & Thrane. Ændringen træder i kraft den 27. juli August Berlin III A/S har besluttet at nedsætte selskabets aktiekapital som følge af gennemførelse af tilbagekøbsprogram. Mængden før ændring var stk. à 1 kr. og bliver nedskrevet med stk. Således andrager selskabets aktiekapital stk. svarende til kr. 07. August Sjælsø Gruppen A/S har besluttet at nedsætte selskabets aktiekapital ved ændring af aktiestørrelsen. Mængden før ændring var stk. à 10 kr. og bliver nedskrevet med kr. Således andrager selskabets aktiekapital stk. à 1 kr. svarende til kr. 12

14 KØBENHAVNS FONDSBØRS'S KØBENHAVNS INDAVNS FONDSBØRS'S FONDSBØRS'S INDEKS INDEKS OMXC20 OMX ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj jul 150 ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l OMXCB KFMX ju l sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l ju l sep nov ja n mar maj ju l sep nov jan mar maj ju l MIDCAP SMALLCAP ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l 100 ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov jan mar maj ju l OMXCGI MATERIALER ju l sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n 200 ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l

15 KØBENHAVNS FONDSBØRS'S KØBENHAVNS INDAVNS FONDSBØRS'S FONDSBØRS'S INDEKS INDEKS INDUSTRI FORBRUGSGODER ju l sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l 20 0 ju l sep nov jan mar maj jul se p nov ja n mar maj jul KONSUMENTVARER SUNDHEDSPLEJE ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l ju l sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l FINANS IT ju l sep nov jan mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l 250 ju l sep no v ja n mar maj jul sep nov ja n mar maj ju l TELEKOMMUNIKATION FORSYNING ju l sep nov jan mar maj jul sep nov ja n mar maj ju l 100 ju l sep nov jan mar maj jul sep nov jan mar maj ju l

16 DAA ALKABELLó STK 10 DAGSKURS 366,31 DATO C.ALKB DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 4 P/E ,6 2012e 18,6 2013e 12,0 P/CE ,2 2012e 12,2 2013e 8,5 PEG ,3 2012e N/M 2013e 0,2 EV/EBITDA ,1 2012e 10,1 2013e 6,9 YIELD 1,36 ROE 8,9 K/I 1,75 BETA (3år) 0, GRUPPE: MEDICIN OG BIOTEKNOLOGI AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 4,85 % 12 MDR 18,56 % GRUPPENS STYRKE 18 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 10,26 % 12 MDR 73,07 % GRUPPENS P/E 26,80 GRUPPENS K/I 7,92 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 4,83 % 12 MDR 13,71 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2013e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,77 4,78 6,23 6,49 9,56 74,87 73,36 72,67 71,31 64,61 13,82 9,38 11,65 12,64 19,75 19,75 30,61 C 21,72 17,87 20,14 24,39 29,92 29,72 42,95 ENS SAMMENSÆTNING Årsafslutning: DKK A Aktier Maj 1995: kr. Baktier til markedskurs i forbindelse Generalforsamling: DKK B Aktier med overtagelse af Professional Food Flavours i USA. Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: ALKAbelló er et medicinalselskab der blev skabt ud af det tidligere Chr. Hansen Holding efter spinoff af ingredienssektoren i Selskabets aktiviteter er udelukkende inden for forretningssegmentet Allergibehandling. Selskabet er gennem etablering af datterselskaber, fusioner og opkøb blevet etableret over hele verden (hovedsageligt Nordamerika, Europa og Kina), og er gennem forskellige distributører yderligere repræsenteret i Afrika, Asien og Australien. ALK udvikler lægemidler, der er rettet mod årsagen til allergi samt diagnosticering. Udover at reducere allergisymptomerne stræber selskabet efter at forebygge udviklingen af astma samt udviklingen af nye allergier. Selskabets allergivaccination reducerer og potentielt stopper den allergiske reaktion. Det er selskabets mål at udvide adgangen til allergivaccination fra de mere traditionelle injektioner og sublingual immunterapi (vaccination, der gives som dråber under tungen) til også at omfatte tabletbaserede vacciner, som f.eks. græspollenallergivaccinen, Grazax, der blev lanceret i Europa i ALK har en tabletbaseret vaccine mod husstøvmideallergi i fase IIIstudiet. Derudover har selskabet fase IIIstudier med tabletvacciner mod ragweed. I 2011 var der gennemsnitligt an sat personer. Jens Bager, Henrik Jacobi, Flemming Pedersen, Jørgen Worning, Thorleif Krarup, Nils Axelsen,, Anders G. Pedersen, Ingelise Saunders,, Brian Petersen Lundbeckfonden 39,7 (66,8), Egne aktier 4,0, ATP 6,3 (3,5) FONDSKODE RIC ALKB.CO Salget af AIT steg 19% i 1. halvår, men det udgjorde alligevel kun 116 mio. kr. i 1. halvår, godt 1 af koncernomsætningen, som faldt med 11% til mio. kr., nogenlunde som ventet i markedet (1.134 mio. kr.) pga. den ekstraordinære engangsindtægt på 184 mio. kr. i 2011 fra Torii. EBITDA ud viste en fremgang fra 7 til 79 mio. kr., mens EBIT blev forbedret fra 2 til 17 mio. kr. For 2. kvartal alene udviste EBIT et fald fra 18 til 54 mio. kr., hvor konsensusestimatet lød på +6 mio. kr. Der er desuden fra "tidligere ophørt virksomhed" indtægtsført 155 mio. kr. Pipeline skrider fornuftigt frem, men fremskyndelse af AITudviklingen vil belaste med yderligere F&U især i 2012 og 2013, ligesom også pengestrømme fra driften belastes. Det likvide beredskab er dog fortsat på 713 mio. kr. ALKAbell levede i 2011 op til de to gange opjusterede udmeldinger men oplevede på den negative front et pres på priser og tilskud som følge af sundhedsreformer, som bl.a. har reduceret sal get i Tyskland med ca. 120 mio. kr., men på den positive front er der fremdrift i pipeline og partnerskaberne med Merck i Nordamerika, som er udvidet til dele af Europa, og Torii i Japan forløber godt. F&U indsatsen er accelereret, hvilket vil belaste resultaterne i 2012 og 2013, hvor ALKAbell imidlertid kan blive styrket af en konsolidering i branchen. Kombinationen af den traditionelle allergivaccineforretning (SLIT og SCIT) og den nye tabletbaserede vaccineforretning (AIT) vanskeliggør værdiansættelsen, da de betydelige udviklingsomkostninger med sidstnævnte "ødelægger" nøgletallene fra den traditionelle kerneforretning. 3

17 DAA AMBU STK 10 DAGSKURS 149,42 DATO D.AMB DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 3 P/E 2010/11 25,7 2011/12e 15,8 2012/13e 14,4 P/CE 2010/11 13,7 2011/12e 10,6 2012/13e 9,4 PEG 2010/11 N/M 2011/12e 0,3 2012/13e 1,5 EV/EBITDA 2010/11 11,2 2011/12e 8,7 2012/13e 7,5 YIELD 1,34 ROE 18,0 K/I 3,07 BETA (3år) 0, Den positive udvikling er fortsat i Q3, hvor omsætningen steg 9% til 236 mio. Ambu blev stiftet i 1937 af ingeniøren Holger Hesse, og er i dag en af verdens førende virksomheder på markedet for medicoteknisk udstyr inden for kardiologi, neurologi, ventilation, træ kr. (5% i lokal valuta), mens EBIT før særlige poster vedr. overflytning til centrallager samt integration af de tilkøbte elektrodeaktiviteter er forbedret 7% til ning og immobilisering. Ambu udvikler, producerer og markedsfører diagnostisk og livreddende udstyr til hospitaler og redningstjenester. Ambu har tre forretningsområder:anesthesia, 37 mio. kr. For årets første 3 kvartaler er omsætningen steg 5% (3% i lokal Patient Monitoring & Diagnostic og Emergency Care. Det største forretningsområde er Patient Monitoring & Diagnostic og valuta), mens EBIT før ovennævnte er forbedret 6%. Ledelsen fastholder for Emergency Care, der genererer 47% af omsætningen, mens ventningerne om for hele 2011/12 at nå en omsætning på mio. Anesthesia genererer 38% og Emergency Care 15%. Ambu's kr., EBIT og EBTmargin før særlige poster på hhv. 15,015,5% og 14,5% og produkter er innovative, unikke og af høj kvalitet. Ambu har en gunstig markedsposition inden for de områder, som virksomheden har valgt at fokusere på. Ambu afsætter sine produkter over et frit cash flow på 100 mio. kr. før akkvisitioner. Man har for 30 mio. kr. erhvervet Unimedico elektrodeaktiviteter med en årsomsætning på ca. 60 mio. hele verden. 98% afsættes uden for Danmark, og afsætningen sker gennem Ambu's udenlandske salgsselskaber eller via distributører. Det største geografiske segment er Europa, hvor kr., idet effekten på EBIT vil være neutral i indeværende år pga. integrationsomkostninger. Halvvejs gennem den fireårige strategiplan GPS Four, er de 58% af omsætningen skabes, mens USA er største enkeltstående marked med en omsætningsandel på 33%. Den øvrige del af verden genererer de resterende 9% af omsætning. Ambu har positive effekter af de igangsatte tiltag tydelige. At årets resultat i 2010/11 cirka ansatte, hvoraf cirka 150 er beskæftiget i Danmark alligevel var lidt under det opnåede året forinden, skyldes udelukkende en og i udlandet. Lars Marcher GRUPPE: SUNDHEDSARTIKLER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 3,28 % 12 MDR 7,77 % GRUPPENS STYRKE 4 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 6,95 % 12 MDR 50,89 % GRUPPENS P/E 24,26 GRUPPENS K/I 5,45 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 6,26 % 12 MDR 21,56 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) 2006/ / / / / /12e 2012/13e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,00 15,00 15,00 35, ,57 11,49 11,97 16,15 12,13 61,43 61,73 61,36 64,12 65,21 3,62 4,21 4,70 7,08 5,82 9,45 10,37 C 7,05 8,01 9,75 12,54 10,94 14,11 15,83 ENS SAMMENSÆTNING Årsafslutning: DKK A Aktier April 2001: Nom kr. nye Baktier ved rettet emissigeneralforsamling: DKK B Aktier on til kurs 600 kr. franko efter tendersystemet. Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Niels Erik Nielsen, Jens Bager, John Stær, Mikael Worning, Allan Søgaard Larsen,, Jesper Funding Andersen Inga Kovstrup 10,1 (23,2), Dorrit Ragle 4,0 (22,6), Tove Hesse 4,7 (11,0), N.P. LouisHansen ApS 15,6 (6,8), Simon Hesse Hoffmann 1,3 (5,5), Hannah Lea FONDSKODE RIC AMBUB.CO engangsudgift til dækning af indgået forlig. Årets omsætning steg 5% til 983 mio. kr. Den store satsning på nye markeder viste for alvor sit værd, da omsætningen her steg næsten 2, men ligeledes det vigtige amerikanske marked steg 6%, mens salget i Europa steg godt 1%. Hele produktionen er nu samlet i Asien, og EBITmarginen er derfor steget med 2%point, så EBIT før særlige poster blev 144 mio. kr. Særlige poster omfatter en udgift på 33 mio. kr. i forbindelse med indgåelse af forlig vedrørende patentsagen mod LMA, hvorefter alle sager er afsluttet. Efter særlige poster var EBIT 111 mio. kr. mod 116 mio. kr. 3

18 DAA ATLANTIC AIRWAYS STK 100 DAGSKURS 116,50 DATO D.ATAI DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 4 P/E ,3 2012e 7,5 2013e 5,0 P/CE ,7 2012e 1,9 2013e 1,6 PEG ,1 2012e N/M 2013e 0,1 EV/EBITDA ,9 2012e 0,9 2013e 0,8 YIELD 6,01 ROE 6,3 K/I 0,46 BETA (3år) 0, GRUPPE: TRANSPORT AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 1,27 % 12 MDR 19,75 % GRUPPENS STYRKE 12 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 5,06 % 12 MDR 7,85 % GRUPPENS P/E 13,40 GRUPPENS K/I 1,02 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 10,39 % 12 MDR 12,85 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDÆRE POSTER e e ,00 11,61 54,86 22,98 71, ,00 7,04 50,51 14,80 76, ,03 53,61 6,39 53, ,00 5,60 55,39 11,96 56, ,00 9,45 65,32 21,78 69,83 C ENS SAMMENSÆTNING DKK Aktier Magni Arge, Marius Davidsen (CFO) Atlantic Airways, P/F er et luftfartsselskab med base på Færøerne. Selskabet startede flyvninger mellem Færøerne og København i 1988, og siden 1995 er rutenettet udvidet med flyvninger til Island, Norge og UK. Samme år etablerede selskabet en helikoptertjeneste på Færøerne til brug ved søg og redningsoperationer (SAR), og offshore aktiviteter. Ruter til og fra Danmark står for 9 af det samlede passagerantal i rutetrafikken, der er selskabets hovedaktivitet. Chartertrafik og flyvninger for andre luftfartsselskaber (ACMI) er vigtig for kapacitetsudnyttelsen af flåden men aktivitetsniveauet varierer fra år til år. Selskabets tredje ben er helikopteraktiviteterne. Øvrige indtægter stammer fra fragt af gods og post, samt taxfree salg. Flåden består af fire fly, heraf en Airbus 319, leveret i marts 2012, og to helikoptere. Selskabet blev efter etableringen overtaget af Færøernes Landsstyre men delvist privatiseret i 2007, da de første aktierne blev børsnoteret. Fra og med november 2008 er aktierne parallelnoteret på den danske og den islandske børs. Det er usikkert om Færøernes Landsstyre vil privatisere de sidste 33% af selskabet. Ansatte (årsbasis) var i 2011: 166 (2010: 167) Bjarni Barnason, Kaj Johannesen, Eydfinnur Jacobsen, Petur J. Eiriksson, Verna Rasmussen, Ingi S. Joensen, Christian Andreasen, Jens Willumsen Færøernes Landsstyre 67,0 (67,7), Sp/f ,6 (5,7), Egne aktier 1,1 FONDSKODE FO RIC FOAIRCSE.CO 15,46 23,19 68,26 73,43 Årsafslutning: Generalforsamling: Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Atlantic Airways omsatte for 122,8 mio. kr. i 2. kvartal 2012, en fremgang på 3% fra samme periode året før. Fremgangen skyldtes primært helikopteraktiviteterne. Resultat før skat blev 6,9 mio. kr. mod 12,1 mio. kr. året før. Ho vedårsagen var øgede kapitalomkostninger i forbindelse med den nye Airbus 319 og lavere aktivitetsniveau for charter og ACMIflyvningerne i Europa. Trafikudviklingen for ruteaktiviteterne var positiv men lavere end forventet i kvartalet, og påvirkede kabinefaktoren negativt. For 1. halvår blev resultat før skat 1,7 mio. kr. mod 9,5 mio. kr. i Antal "block hours" i 1. halvår, dvs. tiden fra flyet forlader standplads til det igen er parkeret, gik tilbage med 18% for rutetrafikken, 36% for charter/acmiaktiviteterne, og frem med 57% for helikopteraktiviteten sammenlignet med året før. Vigtigst er rutetrafikken, der stod for 69% af antal "block hours" i perioden, mod henholdsvis 19% og 12% for de to øvrige områder. Selskabet forventer øget produktion i 2. halvår på grund af aftalen med Statoilkonsortiet om offshore tjenester, sommerferie trafik for ruteflyvningerne og kampagner for at tiltrække flere rejsende i 4. kvartal. I juli har dårligt vejr medført ekstra omkostninger til afvikling af rutetrafikken. Den nye Airbus 319 er udstyret med et avanceret navigationssystem, der skal medvirke til større regularitet uanset vejr. Ledelsens tidligere udmelding har været en forventning om et resultat i 2012 mellem resultatet for 2010 og 2011, dvs. i intervallet mio. kr. Efter 1. halvår forventer ledelsen at det blir i den nedre ende af intervallet.

19 DAA ATLANTIC PETROLEUM STK 100 DAGSKURS 188,76 DATO D.ATLA DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 2 SIKKERHED 3 P/E ,4 2012e 7,5 2013e 7,1 P/CE ,0 2012e 2,5 2013e 2,5 PEG 2011 N/M 2012e N/M 2013e 1,2 EV/EBITDA ,0 2012e 1,7 2013e 1,6 YIELD ROE 13,8 K/I 1,78 BETA (3år) 0, GRUPPE: ENERGI AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 21,30 % 12 MDR 42,52 % GRUPPENS STYRKE 7 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 14,56 % 12 MDR 11,01 % GRUPPENS P/E 3,13 GRUPPENS K/I 0,81 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 10,10 % 12 MDR 3,73 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) e 2013e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,04 45,51 24,62 33,22 16,20 55,29 25,95 43,13 56,25 56,16 54,21 63,89 34,27 41,54 25,36 25,13 26,65 C 54,16 54,10 9,20 90,69 92,53 97,80 76,14 ENS SAMMENSÆTNING Årsafslutning: DKK Aktier November 2009: Nom kr. nye aktier a 100 kr. Generalforsamling: tegnet til kurs 125 kr. per stk., anvendt til nedbringelse af lån og Regnskabsmeddelelse: styrkelse af kapitalgrundlag. Halvårsmeddelelse: Sigurd i Jakupsstouvu, Mourits Joensen Birgir Durhuus, Jan Edin Evensen, Poul Mohr, David A. MacFarlane, Ol Hammer, Petur Even Djurhuus Eik Banki 9,87% Atlantic Petroleum blev oprettet i 1998 som et uafhængigt upstream olie og gasselskab. Selskabet har hovedsæde på Færøerne, men antager et internationalt fokus, og opererer via jointventures med større olieproducerende selskaber. Selskabet blev olieproducerende i 2008 da produktionen påbegyndtes på Chestnut feltet. Ejerandelen er 15%. I august 2009 blev den første olie hentet op fra Ettrick feltet, ligeledes i britisk sektor i Nordsøen. Et nærliggende felt, Blackbird, kom i produktion i 2011, og er koblet sammen med Ettrick feltet. Selskabet har en ejerandel på henholdvis 8,27% 0g 9,39% i de to felterne. Perthfeltet forventes at komme i produktion i 2013 og pr. 1. januar 2012 blev reserverne vurderet til at være større end i de andre tre felt tilsammen. Ejerandelen er 13,35%. I 2012 gennemføres prøveboringer i tre nye felt. Produktionen foregår fra flydende borerigger og stationære boreplatforme. Porteføljen inkluderer undersøgelses og produktionsbevilling i færøsk, britisk, såvel som irsk farvand. Antal licenser blev i 2011 øget med 15 til i alt 31 gennem opkøbet af Volantis Exploration. Selskabet er noteret på Island og i København. Gennemsnitligt antal ansatte: 11 (2010: 8) FONDSKODE FO000A0DN9X4 RIC FOATLACSE.CO Produktionen i 1. halvår 2012 udgjorde i gennemsnit tønder olie per dag, mod tønder i 1. halvår Årsagen er Blackbird feltet, der startede produktionen i november Produktionen fra dette feltet var noget lavere end forventet, mens produktionen fra Ettrick og Chestnutfelterne lå i den øvre ende af forventingerne. Udviklingen af det lovende Perthfeltet er blevet forsinket på grund af ejerskifte på operatørsiden. En prøveboring i Or chid feltet i marts/april viste at det indeholder olie. Atlantic Petroleum har 1 ejerinteresse i feltet. Prøveboring startede i Brugdan II feltet i juni og resultatet forventes inden årets udgang. Atlantic Petroleums ejerandel er 1%. I forbindelse med budrunden i engelsk sektor, der lukkede 1. maj 2012, indleverede selskabet 9 ansøgninger omfattende i alt 31 områder. Et datterselskab er etableret i Holland. Omsætningen i 1. halvår udgjorde 279,4 mio. kr., resultat før skat blev 66,7 mio. kr. mod 58,2 mio. kr. i 1. halvår Penge strømmen er god, og ultimo juni udgjorde likvide midler 231 mio. kr., mod 114 mio. kr. ultimo Selskabet opjusterer forventet produktion for hele året fra tønder til tønder. Resultat før afskrivninger og undersøgelses og leteomkostninger (EBITDAX) opjusteres fra tidligere mio. kr. til nu forventet mio.kr. Ultimo juni 2012 havde selskabet afdækket indtjeningen for gennemsnitlig 20,5% af forventet produktion de næste 12 måneder til en gennemsnitspris på USD 110 per tønde. en fremgang på 16% fra året før. EBIT blev uændret ca. 77 mio. kr., mens 3

20 DAA BANG & OLUFSEN STK 10 DAGSKURS 81,15 DATO C.BANG DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E 2011/12 40,1 2012/13e 32,7 2013/14e 25,8 P/CE 2011/12 8,9 2012/13e 7,5 2013/14e 6,3 PEG 2011/12 0,2 2012/13e 1,4 2013/14e 1,0 EV/EBITDA 2011/12 8,6 2012/13e 6,7 2013/14e 5,5 YIELD ROE 5,5 K/I 1,64 BETA (3år) 0, GRUPPE: FORBRUGSGODER OG BEKLÆD. AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 32,40 % 12 MDR 39,82 % GRUPPENS STYRKE 20 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 47,10 % 12 MDR 113,67 % GRUPPENS P/E 14,02 GRUPPENS K/I 1,64 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 20,17 % 12 MDR 1,76 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) 2007/ / / / / /13e 2013/14e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORD. POSTER ,65 25,76 2,28 1,77 4,63 63,89 56,97 56,46 61,33 56,22 4,46 15,65 0,95 0,74 2,02 2,48 3,15 C 17,07 6,45 5,86 7,41 9,07 10,96 12,80 ENS SAMMENSÆTNING Årsafslutning: DKK B Aktier April 2009: Nom kr. Baktier a 10 kr. tegnet til Generalforsamling: kurs 19 kr. pr aktie i en fortegningsemission i forholdet 1:2 Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Tue Mantoni, Christian Winther Bang & Olufsen er grundlagt i 1925 i Struer og er kendt verden over for sit karakteristiske sortiment af kvalitetsaudio, video og multimedieprodukter, som udtrykker koncernens vision. Bang & Olufsen fremstiller en lang række fjernsyn og musiksystemer, højttalere, telefoner og multimedieprodukter, som kombinerer den sidste nye teknologi med en unik tiltrækningskraft. Koncernen leverer også lydsystemer til nogle af verdens førende bilmærker, og derfor er det i dag muligt at finde lydsystemer fra Bang & Olufsen i biler som Audi, Aston Martin, MercedesAMG og BMV. Desuden er nogle af verdens mest renommerede hoteller udstyret med audioog videoprodukter. Bang & Olufsen produkter sælges af over forhandlere i mere end 100 lande gennem et omfattende netværk af detailforhandlere. Ca. 70 % af disse butikker er B1butikker, som kun sælger Bang & Olufsen produkter. B1butikkerne udgør 82 % af den samlede omsætning. Gennemsnitlige antal medarbejdere i 2011 var (2010: 2.046) Ole Andersen, Alberto Torres, Peter Skak Olufsen, Rolf Eriksen, Jesper Jarlbæk Delta Lloyd, Holland 16,12%, ATP 10,02%, Færchfonden 5,1, Egne aktier 0,31% FONDSKODE RIC BO.CO Efterlevelsen af ledelsens udmeldinger for 2011/12 var i sig selv en positiv overraskelse. Omsætningen passerede lige akkurat 3 mia. kr. som udmeldt og en tand bedre forventet i markedet, nemlig mio. kr. EBIT blev reali seret med 122 mio. kr., pænt over konsensusestimatet, så Tue Mantoni leverede varen. Udmeldingerne for 2012/13 er vagt formuleret, men der forventes forbedret EBITmargin ift. 4,1%, og ifølge femårsplanen "Leaner, Faster Stronger" skal omsætningen inden 2015/16 løftes til 8 mia. kr., hvilket allerede i 2012/13 må kræve et betydeligt løft. Automotive og B&O Play skal sammen med en tilbagevenden til tidligere omsætningsniveau for den øvrige forretning tilsikre dette. Fremgangen ventes primært i 2. og 3. kvartal af 2012/13 baseret på planlagte produktlanceringer og sæson i øvrigt. Forventningerne udmeldt af ledelsen var en omsætning over 3 mia. kr. og et resultat før skat i niveauet 100 mio. kr. Den ny 5 års strategiplan, Leaner, Faster, Stronger, skal realisere koncernens fulde potentiale og løfte omsætningen til 810 mia. kr. og genetablere EBITmargin fra før kreditkrisen på ca. 12 pct. En høj ambition, når de senere års svage udvikling tages som udgangspunkt, men den ny strategiplan skal øge fokus på lyd og akustik, øge kundefokus og ekspandere B&O i BRIKlandene, en meget fornuftig strategi, og økonomisk interessant at forfølge. Fremgangen hentet på det nye økonomisegment, B&O Play, risikerer at udvande værdien af B&Obrandet rettet mod det traditionelle, deciderede highend segment, hvilket vi aktuelt ser som det mest kritiske risikoelement for Bang & Olufsen.