Kom i gang med. aktier. Ulrik Dall

Transkript

1 Kom i gang med aktier Ulrik Dall

2 ISBN Ulrik Dall: Kom i gang med aktier Copyright Bodano Publishing & Communication ApS 2014 Udgiver: Bodano Publishing & Communication ApS Postboks Espergærde Telefon: info@bodano.dk 2

3 Indholdsfortegnelse 1 Hvorfor investere i aktier? Afkast over langt sigt Afkast sammenlignet med obligationer og indlån Betydning af lang tidshorisont Fortsætter dette? Er det tidkrævende og svært? 11 2 Aktier og aktieselskaber Aktionærers rettigheder Udbytte Kapitalforhøjelser A- og B-aktier Præferenceaktier 15 3 Lær at læse et regnskab Virksomhedens årsrapport kort fortalt Balancen Resultatopgørelsen Pengestrømsopgørelse Noter Nogle vigtige poster Revisionspåtegning Kort om ledelsesberetningen Hoved- og nøgletal for fem år Regnskabsprincipper 29 4 Vigtige nøgletal Hvorfor nøgletal Driftsrelaterede nøgletal Egenkapitalforrentning Soliditetsgrad (kapitalstruktur) Aktierelaterede nøgletal Udbytte De vigtigste nøgletal 37 3

4 indholdsfortegnelse 5 Regnskabsanalyse særlige brancher Regnskabsanalyse for banker Hensættelser til tab Gearing og afkast Renterisiko Kurs/indre værdi Oversigt banknøgletal Regnskabsanalyse for forsikringsselskaber Combined Ratio Oversigt forsikringsnøgletal 43 6 Hvad er værdien af en aktie? Værdien af en aktie Price/Earnings kvoten (P/E) P/E og rente P/E anvendt for fremtidig indtjening P/E og vækst Anvendelse af P/E i praksis DCF-model Svagheder ved DCF-modellen Andre metoder kort Konklusion 53 7 Risiko Risiko ved aktieinvestering Risikobegreber Standardafvigelse Standardafvigelse på lande Beta-værdi Hvordan mindskes risikoen? 60 8 Aktiemarkedet En fondsbørs Nasdaq OMX Nordic Andre handelspladser for danske aktier Udenlandske børser Verdens børser en oversigt 65 4

5 indholdsfortegnelse 9 Handel med aktier Handelssystem Ordredybde Strakshandel Gennemsnitshandel Børshandel Hvordan anvende handelsformerne Kort om porteføljer Bred sammensætning af portefølje Sammensætning af en aktieportefølje Brancher Lande Forskellige typer aktier Antal aktier i porteføljen Hvordan opbygge en portefølje? Valueaktier Valueaktier som begreb Hvordan kan man udpege valueaktier? Valueaktier i investeringsforeninger Kontrollér dine resultater Hvordan måles afkastet? Aktieindeks Sammenlign egne resultater med et aktieindeks Analysér forskellene Årets gang Hvilke oplysninger er der brug for? Finanskalender Skøn over indtjening Løbende kontrol Markedets reaktioner Hvornår skal der reageres? Aktiebobler og aktiekrak Hvad er bobler? 102 5

6 Indholdsfortegnelse 14.2 Tidlige bobler IT-boblen Finanskrisen Hvad skal man gøre næste gang? Hvor får jeg information? Aviser/TV Bankers anbefalinger og aktieanalyser Primære kilder Konsensusskøn Internetfora Ideer til nye aktier til beholdningen Udenlandske aktier Hvilke aktier skal jeg købe? Små selskaber eller store selskaber? Internationale aktier Valutakursens betydning Udbytteaktier Betydning af gæld Valueaktier Børsintroduktioner Udvalgte brancher Strategi Stop-loss Stop profit Rebalancering Egne forhold Særlige begivenheder Kapitaludvidelser Fondsaktier: Værdi af aktieret Fortegningsret: Værdi af en tegningsret Aktiesplit Omvendt aktiesplit Spin off (spaltning) Købstilbud 132 6

7 indholdsfortegnelse 19 Investeringsforeninger Hvad er en investeringsforening Brede eller smalle afdelinger Omkostninger ETF er Valg af investeringsforening Fordele og ulemper Aktier og skat Frie midler Pensionsmidler Udenlandsk udbytteskat 144 7

8 1 Hvorfor investere i aktier? Aktieinvestering giver historisk set et bedre afkast end investering i obligationer og de populære højrentekonti i banker. Og det er ikke voldsomt svært. Foretages investeringerne rigtigt, som det bliver beskrevet i denne bog, kan man med fordel investere en væsentlig del af sin opsparing i aktier. Men det kræver tålmodighed, ligesom når man dyrker sin have. Og man skal tøjle sin lyst til at ændre på beholdningen for tit. Dermed undgår man de tab, som aktiemarkedet også har ry for at give. Hvorfor investere i aktier? Er det ikke meget risikofyldt og kræver megen indsigt? Sådan kan man med god ret spørge, og svarene vil blive givet i denne bog. Det ultrakorte svar på det første spørgsmål om, hvorfor man skal investere i aktier er ganske simpelt: Aktier giver langt større afkast på langt sigt end investering i obligationer, indskud på højrentekonti i banken eller for den sags skyld investering i fast ejendom. Til de to andre gode spørgsmål om risiko og krav til indsigt er svaret, at risikoen ved aktier kan styres, og det gives der brugsanvisninger på i blandt andet kapitlerne 7, 10 og 16. Indsigten får man ved at arbejde med området, og man vil som investor opleve, at man efter nogen tid forstår aktiemarkedet og selskaberne bedre. Stoffet kan læres ved at investere i praksis og følge rådene i denne bog. 1.1 Afkast over langt sigt Der findes mange opgørelser over aktieafkast på langt sigt, og ofte bruger man amerikanske tal til at belyse dette. Det skyldes, at der her er et omfattende datamateriale med mere end 100 års data. Hertil kommer, at det amerikanske aktiemarked er meget stort og meget velfungerende. Det amerikanske aktiemarked udgør faktisk næsten halvdelen af de udviklede landes aktiemarkeder, opgjort af Verdensbanken (2012 tal). Men tallenes tendens bekræftes også af undersøgelser fra andre lande, herunder Danmark. Her i bogen vil tallene fra en økonomisk database fra New York University blive brugt til at illustrere den langsigtede udvikling. 8

9 1 Hvorfor investere i aktier? Afkast for den lange periode er vist i tabel 1.1. Aktier har i denne periode givet et gennemsnitligt årligt afkast på godt 9% om året. Efter inflation er det ca. 6% årligt. Tabel 1.1 Afkast og risiko i USA Aktier (S&P500) 10-årig statsobligation 3 måneders statsgældsbevis Gennemsnitligt årligt afkast 9,3% 5,1% 3,6% Gennemsnitlig årlig inflation 3,1% 3,1% 3,1% Kilde Damodaran Online (New York University) og egne beregninger. Det er langt mere end afkastet på obligationer, hvor afkastet er opgjort til godt 5% årligt. Det hører så med i billedet, at afkastet fra aktier kommer til investor meget ujævnt. Det er ikke 9% hvert år, idet der er store udsving. Det er illustreret i figur 1.1, hvor det årlige afkast af amerikanske aktier fra er vist. Figur 1.1. Årligt afkast på aktier inkl. udbytte Negativ afkast Positivt afkast % -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% Note: Amerikanske aktier, S&P500 indeks inkl. udbytte. Kilde Damodaran Online (New York University) og egne beregninger. Der ses meget store udsving i afkastet fra år til år. I opgørelsen er 44 år dækket. I de ni år har der været negativt afkast, og i 35 år har der været positivt afkast. Det viser altså, at man gennemsnitligt hver femte år vil opleve et negativt aktieafkast og så til gengæld opnå et positivt afkast i fire ud af fem år. Undersøgelser over danske aktier viser stort set samme billede. Den schweiziske storbank Credit Suisse udgiver analytisk materiale om blandt andet kapitalmarkederne. I 2013-udgaven af dens Global Investment Returns Yearbook er afkastet af danske aktier i perioden opgjort til 5% efter inflation, 1% lavere end afkastet for 9

10 1 Hvorfor investere i aktier? de amerikanske aktier, men klart højere end afkastet på obligationer i samme periode, der efter inflation er beregnet til 3,2%. 1.2 Afkast sammenlignet med obligationer og indlån Aktier har således på langt sigt givet et højere afkast end obligationer og bankindskud, der tilnærmet kan måles ved renten på 3 måneders statsgældsbeviser i tabel 1.1. Men betyder et par procent mere i afkast så meget, kan man spørge? Ja, det gør det på grund af rentes rente effekten på langt sigt. Albert Einstein har måske lidt spøgefuldt kaldt rentes rente effekten den stærkeste kraft i universet, og selv om mindre kan gøre det, er der en kraftig effekt af rentes rente. Tabel 1.2. Fremtidig værdi af en formue på kroner Kroner Efter 10 år Efter 20 år Efter 35 år Afkast 9% årligt (aktier) Afkast 5% årligt (obligationer) Afkast 3,5% årligt (højrentekonto) Det er vist i tabel 1.2, hvor en opsparing på kroner står til forrentning. Efter 10 år er der en formue på knapt 1,2 millioner kroner, hvis beløbet er investeret i aktier, og 814 tusinde kroner, hvis der er investeret i obligationer. Efter 35 år er forskellene meget større, idet aktieinvesteringen har en værdi, der er næsten fire gange så stort, som et beløb investeret i obligationer i perioden ville være vokset til. For indskud på højrentekonti er forskellen i forhold til en aktieinvestering endnu større. Her udgør aktieinvesteringen mere end seks gange det beløb, der var opnået, hvis opsparingen var placeret på en højrentekonto. Dette er den væsentligste grund til at investere i aktier. Afkastet er på langt sigt meget højere end afkastet af obligationer og højrentekonto. Dette forhold er helt stabilt, og det har vist sig at holde gennem perioder på 100 år eller mere. 1.3 Betydning af lang tidshorisont Som det ses af figur 1.1, er der fra år til år store udsving i afkastene for aktier, men når man anlægger en længere tidshorisont, udjævner alt dette sig. Det er yderst sjældent, at der er negativt afkast af en aktieportefølje efter fem år, og for endnu længere perioder er det meget usandsynligt. Konjunkturer ændrer sig, og der kan opstå økonomiske kriser som finanskrisen , men efter nogle år aftager krisen, blandt andet som følge af indgreb i den økonomiske politik. Virksom- 10

11 1 Hvorfor investere i aktier? heder kan her få problemer med salg, produkter osv., så de løber ind i tab. Men gode virksomheder vil normalt kunne løse sådanne udfordringer. Det kan tage tid, men lykkes oftest. Derfor skal aktier ses som en langsigtet investering. 1.4 Fortsætter dette? Tallene ovenfor er erfaringer fra en lang periode op til nutiden. Man kan spørge sig selv, om vi kan være sikre på, at aktier også i fremtiden vil give et højere afkast end obligationer og højrentekonti. Der er ikke argumenter for, at denne udvikling skulle ændre sig. Tallene bag de nævnte resultater stammer fra en lang periode med vidt forskellige konjunkturer. Der har været en økonomisk depression, højkonjunkturer, recessioner og krige. Så tallene er ret robuste over for ydre påvirkninger, idet de afspejler alt dette. Hertil kommer, at det er indbygget i økonomien, at aktier skal give et højere afkast end obligationer på længere sigt. Aktier repræsenterer risikobetonet aktiv erhvervsinvestering, mens obligationer er passiv investering i sikret gæld. Der skal være en risikopræmie for at påtage sig den aktive erhvervsrisiko gennem aktieinvestering i forhold til at investere i gæld. Samfundet går i stå, hvis forholdet mellem afkast på de to investeringsformer ændrer sig. Derfor er det en ret sikker antagelse, at aktier også i fremtiden vil give et højere afkast end obligationer og højrentekonti. 1.5 Er det tidkrævende og svært? Denne bog anbefaler investering i solide selskaber, hvor man som investor gennem en regnskabsanalyse vurderer selskabet til at have ressourcerne til en langsigtet god økonomisk udvikling. Investors arbejdsindsats lægges i valg af selskab, og herefter kan investeringen fortsætte i mange år. Man kan sagtens have sølvbryllup med nogle af sine aktieinvesteringer. Og som i mange ægteskaber er der perioder, der er mere lykkelige end andre, men er det et godt partnerskab. Således også med aktier, hvor man ikke behøver at sidde klistret til sin PC for at følge med i aktiekurserne. Viden opsamles efterhånden gennem erfaringen med investeringerne og gennem læsning af regnskaber, så mange kan være med. Det kræver disciplin ikke at handle for tit, men det lærer man efterhånden. 11

12 1 Hvorfor investere i aktier? Afkast og tidshorisont: Aktier giver langt højere afkast end obligationer og højrentekonti på længere sigt Aktieafkast varierer meget fra år til år En aktieinvestering skal derfor vare fem år eller mere Lær at sidde på hænderne: Man skal ikke købe og sælge aktier i panik eller efter pludselige indskydelser kun efter kølige overvejelser 12

13 2 Aktier og aktieselskaber Som aktionær hæfter du kun med dit indskud og har en række rettigheder. I dette kapitel indledes med en kort gennemgang af, hvad en aktie her. Herefter gennemgås de vigtigste egenskaber ved aktieselskaber, set med aktionærøjne, aktionærens rettigheder samt A-, B- og præferenceaktier. Det kan her være nyttigt kort at tænke over, hvad en aktie er for en type værdipapir, uden at vi skal gå dybere ind i de juridiske detaljer. En aktie er en ejerandel af et aktieselskab. Man ejer altså som aktionær en del af selskabet og får derved del i selskabets overskud og værdiskabelse. I et aktieselskab hæfter deltagerne kun med deres indskud, altså aktiekapitalen. Selskabsformen blev oprettet i 1600-tallet til mere risikobetonede forretninger som handel med fjerne lande. Ejerformen blev for alvor taget i anvendelse i forbindelse med industrialiseringen fra 1800-tallet, hvor der opstod et stort behov for risikovillig kapital til de store investeringer i maskiner mv. Selskabsformen har vist sig at være særdeles velegnet til forretningsformer, der involverer risiko for tab for deltagerne. Der findes også andre selskabsformer i erhvervslivet, f.eks. personligt ejede virksomheder, andelsselskaber og kommanditselskaber. De vil ikke blive behandlet yderligere i denne bog. Det er de børsnoterede aktieselskaber, der behandles her. Der er for dem særlige krav om beskyttelse af aktionærernes rettigheder, og de vigtigste for en aktieinvestor gennemgås kort her. 2.1 Aktionærers rettigheder Alle aktier i samme aktieklasse skal have samme rettigheder, så aktionærernes rettigheder kun varierer i forhold til deres forskellige aktiebesiddelser i selskabet. Vigtigst blandt disse rettigheder er stemmeretten til generalforsamlinger, retten til udbytte og fortrinsretten til at deltage i kapitalforhøjelser, så éns aktiepost ikke udvandes ved, at der tilføres kapital fra andre investorer. Endvidere er aktionærerne 13

14 2 Aktier og aktieselskaber ikke forpligtet til at lade deres aktier indløse. Det har også betydning, at pressen skal have adgang til selskabets generalforsamlinger, så aktionærer, der ikke møder op, kan holde sig orienteret om forløbet. 2.2 Udbytte Aktionærerne har ret til udbytte i forhold til deres aktiebeholdning. Hvis selskabets aktier er opdelt i forskellige aktieklasser, kan det vedtægtsmæssigt være bestemt, at der er forskelligt udbytte i de forskellige aktieklasser, men i praksis er det sjældent. Forskel i udbytte ses mest hyppigt ved de såkaldte præferenceaktier, der behandles nedenfor i afsnit Kapitalforhøjelser Ved kapitalforhøjelser er der også lige ret mellem aktionærerne til at deltage i forhøjelsen. Den klassiske kapitalforhøjelsesmetode giver de bestående aktionærer fortrinsret til at tegne de nye aktier i forhold til deres aktiebeholdning i selskabet. Tegningen foregår oftest til en kurs, der er lavere end markedskursen og oftest væsentligt lavere. Kun hvis de bestående aktionærer ikke vil deltage i tegningen, kan de nye aktier sælges til udenforstående aktionærer. Selskabet kan dog også udstede nye aktier til markedskurs, hvor aktierne så sælges til en gruppe af investorer. Her er der ikke fortegningsret for de bestående aktionærer, idet de ikke lider noget tab, da de også kan handle (købe) aktierne på børsen til markedskursen. 2.4 A- og B-aktier Nogle selskaber har aktiekapitalen opdelt i A- og B-aktier. A-aktierne har typisk større stemmekraft og vil typisk have 10 stemmer for hver aktie, hvor B-aktierne har én stemme pr. aktie. Væsentlige dele af A-aktiekapitalen er oftest ejet af en fond eller anden ejergruppe og omsættes sjældnere end B-aktierne. I mange selskaber er A-aktierne ikke børsnoterede. Dette gælder f.eks. Novo Nordisk, hvor hele A-aktiekapitalen ejes af det ikke-børsnoterede moderselskab Novo A/S, der igen ejes af Novo Nordisk Fonden. Kun B-aktierne med lavere stemmekraft er børsnoterede. I andre selskaber er A-aktier være børsnoterede. Det gælder eksempelvis både Carlsberg og Rockwool. Typisk vil udbyttet være ens for A-aktier og B-aktier. 14

15 2 Aktier og aktieselskaber Kursdannelsen vil afspejle disse forskelle. I selskaber, hvor markedet vurderer, at der kunne være en fjendtlig opkøbsmulighed, kan kursen på A-aktier med stor stemmekraft være væsentligt højere end kursen på B-aktier, idet A-aktierne jo vil være de mest interessante at købe for en fjendtligt overtagende virksomhed. 2.5 Præferenceaktier Nogle selskaber har en særlig aktieklasse, der kaldes præferenceaktier. Disse aktier har forlods ret til et udbytte af en vis størrelse, hvorefter resten af udbyttebeløbet tilfalder både præferenceaktierne og de almindelige aktier. Til gengæld for det lidt højere og mere sikre udbytte er der ofte lavere stemmekraft knyttet til præferenceaktierne. Det viser sig også ved kursdannelsen af aktierne på børsen. Kursforskellen mellem præferenceaktier og almindelige aktier vil afspejle forventningerne til udbyttet på de to klasser af aktier. Børsnoterede aktier: Hovedreglen er: Lige stemmeret men der kan være stemmeforskelle mellem A- og B-aktier Hovedreglen er: Lige ret til at modtage udbytte men præferenceaktier kan give forlods ret til udbytte, evt. altid højere udbytte 15

16 3 Lær at læse et regnskab Årsrapporten er den vigtigste informationskilde om et børsnoteret selskab. Det er derfor vigtigt at forstå, hvordan den er opbygget for at kunne finde de relevante oplysninger. I dette afsnit gennemgås indholdet af årsrapporten for et børsnoteret selskab, og der er fokus på de områder, der har særlig interesse for en investor. Årsrapporten danner baggrund for de analyser og nøgletalsberegninger, der kan hjælpe os til at finde de rigtige aktier derfor er det vigtigt at kende dens opbygning. 3.1 Virksomhedens årsrapport kort fortalt Et selskabs årsrapport er den vigtigste informationskilde for en investor. Regnskabstallene i årsrapporten giver mulighed for at analysere og vurdere selskabets udvikling og skønne over, hvorledes selskabet vil udvikle sig i fremtiden. En årsrapport skal indeholde følgende elementer: Balancen, der er en opgørelse af værdier, formue og gæld i selskabet. Opgørelsen finder sted pr. en bestemt dato (statusdagen, f.eks ), og her opgøres værdien af selskabets ressourcer (aktiver), selskabets forpligtelser og gæld samt selskabets egenkapital (formue). Resultatopgørelsen for perioden. I årsrapporten er det for et år, men der kan også være kvartalsrapporter og halvårsrapporter, hvor det er resultaterne for kvartalet eller halvåret, der bringes. Bemærk, at disse tal dækker en periode, hvor balancetallene er opgjort på en bestemt dato, nemlig sidste dag i perioden. Pengestrømsopgørelsen for perioden. Her er det pengestrømmene, der opgøres. Pengestrømme er alle de transaktioner, der kræver betalinger. Afskrivninger på maskiner og bygninger og ændring i værdier for sådanne aktiver er eksempler på regnskabsposter, der ikke indgår i pengestrømsopgørelsen. Egenkapitalopgørelsen., hvor der redegøres for egenkapitalens udvikling fra sidste regnskabsdato til den nuværende regnskabsdato. Noterne til regnskabet, herunder anvendt regnskabspraksis. Her uddybes en række forhold, f.eks. opdeling af salget af virksomhedens produkter på delmarkeder (segmenter). 16

17 3 Lær at læse et regnskab Revisionspåtegningen, der er en påtegning af den valgte uafhængige revision om regnskabet. Her kan revisionen tage forbehold for værdiansættelser, hvilket vil være et meget dårligt tegn. Ledelsesberetningen, der er en redegørelse fra bestyrelsen for udviklingen i selskabet i regnskabsperioden. Væsentlige forhold skal omtales både positive og negative. Det hedder i regnskabssprog, at ledelsesberetningen skal give et retvisende billede af selskabsdriften. Beretningen hjælper læseren til at forstå selskabets drift og udfordringer. Hoved- og nøgletallene for 5 år for selskabet. For børsnoterede selskaber er der særligt strenge krav til regnskabet. Regnskabet skal aflægges i henhold til de internationale regnskabsstandarder IFRS (International Financial Reporting Standards). Det tilgodeser investorerne, idet det gør det lettere at sammenligne selskabers regnskaber på tværs af landegrænser. Til gengæld er det mere byrdefuldt for virksomhederne, idet IFRS består af et omfattende og detaljeret regelsæt for regnskabsrapporteringen. Endvidere er der ret stramme tidsfrister for de børsnoterede selskabers aflæggelse af regnskab, idet regnskabet skal være godkendt på selskabets generalforsamling senest 4 måneder fra regnskabsdatoen. Altså senest 30. april for de mange selskaber, hvor regnskabet følger kalenderåret. Nedenfor gennemgås vigtige poster i årsrapporten og årsregnskabet. Vi bruger som gennemgående eksempel regnskabstal for Novo Nordisk for Tallene vil også blive brugt i kapitel 4, hvor der beregnes nyttige nøgletal på baggrund af regnskabstallene. 3.2 Balancen Balancen består af to dele: Aktiver, det vil sige værdien af de ressourcer, selskabet ejer, og som skal give selskabet fremtidige indtægter. Eksempler på aktiver er maskiner til fremstilling, bygninger, værdipapirer og tilgodehavender. Passiver, det vil sige forpligtelser og gæld samt egenkapitalen i selskabet. Egenkapitalen viser aktionærernes formue i selskabet, hvis aktiverne kan sælges til den bogførte værdi. Stiger aktivernes værdi, stiger aktionærernes formue (egenkapitalen) tilsvarende. 17

18 3 Lær at læse et regnskab De vigtigste poster i balancen set fra en investors synspunkt gennemgås her. Tabel 3.1 Uddrag af balance for Novo Nordisk pr. 31. december. Millioner kroner. Aktiver Passiver Aktiekapital Immaterielle aktiver Reserver Grunde og bygninger Egenkapital i alt Maskiner mv Andre materielle aktiver Lån 0 0 Materielle aktiver i alt Andre forpligtelser Andre langfristede aktiver Langfristede aktiver i alt Langfristede forpligtelser i alt Lagre Kortfristede forpligtelser Debitorer Likvide beholdninger Forpligtelser i alt Andre kortfristede aktiver Kortfristede aktiver i alt Aktiver i alt Passiver i alt Aktiver Regnskabsopstillingen skelner mellem langfristede aktiver og kortfristede aktiver. De kortfristede aktiver er tilgodehavender hos kunder, lagre af færdigvarer samt likvide beholdninger, det vil sige letomsættelige værdipapirer og bankindskud. De kortfristede aktiver kan svinge en del fra år til år. Hold øje med: Lagre og tilgodehavender må ikke vokse markant hurtigere end salget (omsætningen). De langfristede aktiver opdeles i immaterielle aktiver, materielle aktiver, finansielle aktiver og skatteaktiver. Immaterielle aktiver kan være værdien af patentrettigheder, udviklet software og goodwill. Det er aktiver, hvor værdien kan være vanskelig at fastsætte, og hvor værdierne hurtigt kan smuldre. Goodwill opstår typisk ved opkøb af andre 18

19 3 Lær at læse et regnskab virksomheder, hvor den del af købssummen, der overstiger de bogførte værdier, posteres som goodwill i den overtagende og fortsættende virksomhed. Nogle virksomheder afskriver umiddelbart sådanne beløb, andre virksomheder kan have betydelige værdier bundet her. Det omtales nærmere nedenfor i afsnit 3.6. Materielle aktiver er typisk maskiner, grunde og bygninger. Værdierne kan sandsynliggøres ved at vise offentlige ejendomsværdier og ved at selskabet afskriver maskiner mv. over en passende periode. Oplysninger herom findes i afsnittet Regnskabsprincipper (se afsnit 3.10). De finansielle aktiver er typisk aktieposter, der har karakter af anlægsaktier, det vil sige aktieposter, hvor selskabet udøver en indflydelse i et andet selskab, og hvor posten planlægges beholdt i lang tid. Skatteaktiver er udskudt skat, f.eks. gennem skattemæssige afskrivninger eller gennem fremført underskud. Aktivet har kun værdi, hvis det er sandsynligt, at virksomheden kan tjene så meget, at de fremførte beløb kan udnyttes i fremtidig skattepligtig indkomst. Det skal erindres, at risikoen for værdiforringelser og dermed tab for virksomheden hovedsageligt er knyttet til aktivsiden, så det er her, investor skal være mest kritisk i sin vurdering af selskabets styrke. Passiver Passivsiden i balancen består af forpligtelser og egenkapital. Forpligtelserne kan være kortfristede eller langfristede. De kortfristede forpligtelser er typisk skyldige beløb til leverandører, skyldig skat og lignende. De langfristede forpligtelser er typisk gæld i form af lån. Det kan være banklån og realkreditlån. Der kan også indgå pensionsforpligtelser over for ansatte medarbejdere. Dette vil typisk være i udlandet, hvor det er mere almindeligt, at selskabet selv påtager sig at betale medarbejdernes løbende pension ved pensionering. I Danmark er det mest almindeligt, at selskabet indgår en aftale med et pensionsforsikringsselskab, der overtager pensionsforpligtelserne. Egenkapitalen består af indbetalt aktiekapital og reserver. Reserverne er typisk opstået gennem ikke-udbetalt overskud gennem årene og ved en overkurs ved udstedelse af aktier. Egenkapitalens sammensætning kan have betydning for en række vigtige nøgletal, hvilket vil blive analyseret nærmere i afsnit

20 3 Lær at læse et regnskab Det følger af bogføringsprincipperne, at summen af aktiver altid er lig med summen af passiver. Balancen stemmer, siger man. Kort kommentar til Novo Nordisk balancen: Stor egenkapitalandel det vil sige, at selskabet stort set er gældfrit Immaterielle aktiver udgør kun en lille del af aktiverne. Virksomheden udgiftsfører således i stort omfang de betydelige forskningsudgifter, hvor svagere virksomheder kan være fristet til at forbedre resultatet ved at bogføre omkostningerne som et aktiv Høj likviditet Lagre og debitorer udvikler sig fornuftigt, idet lagrene er vokset langt mindre end salget. Der produceres altså ikke til lager. Tilgodehavender fra debitorer er ligeledes vokset mindre end salget, så salgsstigningen er ikke opnået ved at sælge til kunder, der er dårlige betalere Første konklusion: robust og stærk balance 3.3 Resultatopgørelsen I resultatopgørelsen opgøres periodens resultat. I tabel 3.2 vises et årsregnskab, men det kan også være resultaterne for et kvartal eller halvår. Opstillingen vil være den samme. Opstillingen er enkel: (Tallene henviser til oversigten i tabel 3.2) Omsætning, det vil sige værdien af salget i perioden (1) minus produktionsomkostninger (2) = bruttoresultat (3) minus indirekte omkostninger til salg, udvikling og administration (4), (5), (6) = resultat før renter, af- og nedskrivninger (EBITDA) (9) minus afskrivninger og nedskrivninger (8) = resultat af primær drift (EBIT) (10) minus finansielle indtægter og udgifter (renter mv.) (11), (12) = resultat før skat (13) minus beregnet selskabsskat (14) = Nettoresultatet (årets resultat) (15). 20

21 3 Lær at læse et regnskab Der er angivet to forkortelser for regnskabsposter, som anvendes i stigende grad: EBITDA = earnings before interest, tax, depreciation and amortisation, det vil sige resultat før renter, skat, af- og nedskrivninger. EBIT = earnings before interest and tax, det vil sige resultat før renter og skat. Den danske betegnelse er resultat af primær drift, det vil sige resultatet af driftsaktiviteten. Tabel 3.2 Uddrag af resultatopgørelse Novo Nordisk for perioden 1. januar 31. december. Millioner kroner Formel Nettoomsætning (1) Produktionsomkostninger (2) Bruttoresultat (3) = (1) - (2) Salgs- og distributionsomkostninger (4) Forsknings- og udviklingsomkostninger (5) Administrationsomkostninger (6) Licensindtægter mv. (netto) (7) heraf af- og nedskrivninger (8) EBITDA (9) = (3) - (4) - (5) - (6) + (7) + (8) Resultat af primær drift (EBIT) (10) = (9) - (8) Finansielle indtægter (11) Finansielle udgifter (12) Resultat før skat (13) = (10)+ (11) - (12) Selskabsskat (14) Årets resultat (15) = (13) - (14) Der skal knyttes kommentarer til nogle poster: Forsknings- og udviklingsomkostninger: Her posteres sådanne udgifter, men der er et element af skøn, om en udgift skal udgiftsføres eller opføres som et aktiv. Udgifterne forventes jo at give resultater i form af nye produkter, og der kan derfor argumenteres for, at udgiften kan opføres som et aktiv. Et stærkt og sundt selskab vil i betydeligt omfang udgiftsføre sådanne omkostninger. Et presset selskab vil opføre posten som et aktiv. Afskrivninger: Det er driftsmæssige afskrivninger på maskiner, bygninger og aktiverede udviklingsomkostninger. Igen kan det konstateres, at et stærkt selskab vil afskrive aktiverne over en kortere periode end et svagt selskab har råd til. 21