Aktieugefokus. Øget tiltro til ECB gavnede markederne. 16. januar 2015 Finansanalysen

Transkript

1 16. januar 2015 Finansanalysen Aktieugefokus Øget tiltro til ECB gavnede markederne Ugen der gik: Stor divergens på de globale aktiemarkeder Ugen der kommer: Fokus på ECB rentemøde og PMI tal Ændring i Handelsbankens sektorfavoritter: Danske Bank ind og Nordea udgår Ugen der gik: Stor divergens på de globale aktiemarkeder De globale aktiemarkeder har i den forgangne uge været præget af stor divergens. Således har de amerikanske aktieindeks i den forgangne uge været presset af en række svage makroøkonomiske nøgletal i form af et skuffende detailsalg og et antal større end ventet nytilmeldte ledige. Derimod har stemningen på de europæiske aktiemarkeder været god i den forgangne uge i takt med, at strømmen af nøgletal fra eurozonen generelt har været til den positive side. Det indikerer dermed, at væksten i Europa er i bedring om end det fortsat er i et moderat tempo. Kombinationen af dette og en øget tiltro blandt investorerne om, at den europæiske centralbank, ECB, vil annoncere et opkøbsprogram af statsobligationer (QE) i forbindelse med det kommende centralbankmøde den 22. januar, var med til at understøtte den positive stemning på de europæiske aktiemarkeder i den forgangne uge. Det blev samtidig understøttet af, at den schweiziske centralbank højst uventet valgte at droppe minimumskursen for hvor meget CHF må blive styrket over for EUR, hvilket investorerne tolkede som om, at centralbanken venter, at ECB vil annoncere et QE program i næste uge. Den positive stemning på de europæiske aktiemarkeder forblev intakt i løbet af ugen til trods for, at råvarepriserne for endnu en uge i træk var under pres, hvor olieprisen blandt andet faldt til det laveste niveau i 6 år. Det skyldes, at de lavere oliepriser medfører en særdeles lav inflation, hvilket de seneste inflationsopgørelser fra Europa også har opretholdt troen på, at Mario Draghi vil annoncere yderligere lempelser i forsøget på at øge inflationen. Ændring i Handelsbankens sektorfavoritter: Danske Bank ind og Nordea udgår Vi skifter Nordea ud med Danske Bank som vores foretrukne aktie i finanssektoren, eftersom vi ser bedre potentiale i Danske Bank på kort sigt. Vi forventer at Danske Bank i forbindelse med 4. kvartalsregnskabet, som offentliggøres den 3. februar, vil præsentere en plan for hvordan banken skal opnå en langsigtet forrentning af egenkapitalen på over 12%. Vi venter at Danske Bank vil forsøge at nå dette mål ved at sænke omkostningerne (via færre filialer) og implementeringen af et stort aktietilbagekøbsprogram, hvilket vil reducere egenkapitalen og dermed gøre det lettere, at øge forrentningen af egenkapitalen. Mere konkret venter vi at Danske Bank vil tilbagekøbe egne aktier for 10 mia. kr. i perioden og samtidigt øge udbyttebetalingerne. Det vil betyde, at det direkte afkast fra aktietilbagekøb og udbytter vil stige til over 8% fra Vi venter at annonceringen af planen for at øge forrentningen af egenkapitalen, vil skabe ekstra begejstring i markedet. Vi vurderer således, at 4. kvartalsregnskabet kan gå hen og blive en positiv kurstrigger. Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YT D OM XC % 5.83% 3.76% OM XC 2.16% 5.81% 3.24% Stoxx % 7.78% 1.73% FTSE % 5.11% -1.03% Dow Jones -2.35% 0.81% -2.82% Nasdaq -2.83% -0.75% -3.49% Rusland M icex 3.16% 9.70% 11.93% S&P % 0.15% -3.22% DAX % 7.48% 2.32% M SCI verden -1.52% 1.40% -2.41% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YT D EUR/DKK -0.07% -0.07% -0.17% USD/DKK 2.06% 7.13% 4.26% SEK/DKK 0.71% 0.52% 0.29% NOK/DKK 1.83% 3.92% 2.20% CHF/DKK 13.94% 13.95% 13.97% GBP/DKK 2.18% 4.06% 1.41% Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG NØGLETAL/BEGIVENHED BEMÆRKNINGER MANDAG Ingen væsentlige begivenheder eller nøgletal. TIRSDAG Kina: Industriproduktion (december), detailsalg (december) og BNP (4. kvartal) Månedlig opgørelse af den kinesiske industriproduktion og detailsalg. Derudover of- fentliggøres BNP-tallet for 4. kvartal. Opgørelserne giver en god indikation på tilstanden i den kinesiske økonomi. Tidspunkt: 03:00 De ONSDAG TORSDAG Ingen væsentlige begivenheder eller nøgletal ECB rentemøde Den europæiske centralbank (ECB) annonpengepolitik i form af en eventuel renteændring eller andre pengepolitiske cerer deres tiltag. Tidspunkt: rentemeddelelse 13:45 og pressekonference 14:30 Rækken af kinesiske nøgletal har siden sommeren skuffet, hvilket har indikeret, at den økonomiske vækst i Kina er aftagende. Den primære årsag til dette har været den voldsomme korrektion på boligmarkedet. Det har medført, at de kinesiske myndigheder har indført en række lempelser for at komme korrektionen på boligmarkedet til livs til gavn for væksten. Trods lempelserne, så venter vi ikke, at de for alvor har smittet af på de kinesiske nøgletal endnu. For industriproduktionen venter vi således en tilbanovember måneds årsvækstrate, som var på gegang i forhold til 7,2%. For detailomsætningen venter vi derimod en beskeden stigning i takt med, at de lavere brændstofpriser giver husholdningerne et større råderum til øvrigt forbrug. BNP-væksten har generelt været faldende i Som følge af forværringen af de makroøkonomiske indikatorer i 4. kvartal, så venter vi, at BNP-væksten er aftaget i 4. kvartal 2014 til 7,0% fra 7,3% i 3. kvartal Inflationen i Eurozonen ligger på nuværende tidspunkt langt under ECBs pengepolitiske målsætning, som er på lige under 2%. Således har de seneste måneders inflationsopgørelser fra euro- zonen vist en faldende tendens og seneste opgørelse viste en inflation på -0,2% i december måned relativt til december Det kraftige fald var primært forårsaget af det kraftige fald i enerhvilket betyder, at eurozonen på nuværende tidspunkt gipriserne, er havnet i deflation for første gang siden Det har samtidig øget presset på ECB og Mario Draghi for at iværksætte nye stimulanstiltag på det kommende rentemøde. Således er der en øget forhåbning i markedet om, at Mario Draghi vil lancere nye lempelser i form af opkøb af statsobligationer. Det er samtidig vigtigt i forhold til at sikre, at inflationsforventningerne ikke går hen og bliver negative alt for længe, da de så kan have en negaeffekt på virksomhedernes og forbrugernes tiv forbrug. FREDAG Kina: PMI fremstilling (januar) Månedlig opgørelse foretaget blandt et repræsentativt udsnit af virksomheder fra fremstillingssektoren. Vurderes at være den bedste ledende indikator til at forudsige den økonomiske vækst på kort sigt. En indeksværdi på over 50 indikerer økonomisk fremgang, mens en indeksværdi på under 50 indikerer, at den økonomiske vækst er aftagende. Tidspunkt: 02:45 Eurozonen: PMI Flash (januar) Månedlig undersøgelse foretaget blandt virksomheder i fremstillings- og servicesektoren i eurozonen. Vurderes at være den bedst ledende indikator til at forudsige den økonomiske vækst på kort sigt. Et indeksniveau på over 50, indikerer fremgang i økonomien, mens et indeksniveau på under 50, indikerer tilbagegang i økonomien. Tidspunkt: 10:00 Efter at være steget til over 50 i juni måned, så faldt PMI tallet for den kinesiske fremstillingssektor til under 50-niveauet i december måned, hvilket indikerer, at aktiviteten i den kinesiske økonomi er aftagende. Dermed har den voldsomme korrektion på boligmaret sat sine tydelige spor på aktiviteten i den kinesiske økonomi. På trods af at den kinesiske regering har indført en række lempelser, som skal komme korrektionen på boligmarkedet til livs, så vurderes det endnu at være for tidligt at se effekterne af disse i kedet januar opgørelsen. Vi venter dermed et beskedent fald i december opgørelsen. I sommeren 2013 steg PMI tallene fra Eurozonen til over de 50 for første gang i flere år og har lige siden været stødt stigende indtil foråret Herefter har tendensen været vigende. Dog har indekset holdt sig over 50, hvilket indikerer, at den økonomiske vækst i Eurozonen fortsat er tiltagende. Vi venter, at den positive trend er fortsat ind i 2015 og venter dermed en stigning i PMI indekset for fremstillingssektoren til 51,2 i januar fra 50,8 i december. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål SELSKAB Danske Bank ÆNDRING Vi hæver anbefalingen til () og løfter kursmålet til 179 kr. (155 kr.) ÅRSAG TIL ÆNDRING Vi venter, at Danske Bank i forbindelse med deres 4. kvartalsregnskab vil annoncere en langsigtet plan for, hvordan de når en egenkapitalforretning på mere end 12%. Vi vurderer, at Danske Bank vil være i stand til at generere en egenkapitalforrentning på 12,4% allerede i Det skal ske via omkostningsbesparelser og en reduceret egenkapital i form af aktietilbagekøb på 20 mia. kr. På trods af at det højst sandfor aggressivt for Danske Bank, synligt vil være en anelse har vi derfor kun medregnet et aktietilbagekøbsprogram på 10 mia. kr. i perioden Det vil betyde, at det direkte afkast fra aktietilbagekøb og udbytter vil stige til 8,1-8,8% i perioden , 17, hvilket vil være særdeles interessant. Vi hæver vores indtjeningsestimater (EPS) med 4% for 2016, som følge af omkostningsbesparelser og aktietilbagekøbsprogrammet. ISS Ringkjøbing Landbobank Vi indleder vores dækning med en købsanbefaling og kursmål på 225 kr. Vi hæver kursmålet til kr. (1.375 kr.), mens vi fastholder anbefalingen på. ISS er en ledende global udbyder af facility services. Mere konkret udbyder selskabet en lang række services indenfor facility management, rengøring, sikkerhed, ejendomsservice, cateringservice og supportservice. Selve ISS-aktien er ingen vækstaktie. Således ligger den organiske vækst stort set på niveau med den globale BNP vækst. Til gengæld er den organiske vækst forholdsvis stabil og har været positiv hvert eneste år i løbet af de seneste 10 år. Samtidigt har overskudsgraden ligeledes været utroligt stabil. Dermed er der tale om et selskab, som er utroligt defensivt og stabilt. ISS handler med en P/E på 13,3x for regnskabsåret Det svarer til en rabat på omkring 20% til de nærmest sammenige selskaber. Vi synes grundlæggende, at denne rabat lignelige er for stor for et selskab, som er så stabilt og har en så lav konjunkturfølsomhed som ISS. Fremadrettet venter vi, at den relativ høje rabat som ISS-aktien handler med vil blive indventer, at ISS vil formå at øge snævret. Det skyldes, at vi overskudsgraden over de kommende år. Herudover vil selhurtigt få nedbragt gælden til et passende niveau, hvilket øger skabet relativ udbyttepotentialet. Vi hæver vores forventninger til kommissionsindtægterne med 2% for 2015 som følge af en øget efterspørgsel på ud- lånsprodukterne og en øget aktivitet i Private Banking segat vi løfter vores indtjeningsforventninger (EPS) med 1% for perioden Vi fastholder desuden vores anbefaling på, da vi vurderer, at der er en stor sandsynlighed for, at Ringkjøbing Landbobank vil tilbagebetale noget af deres overskydende kapital til inve- mentet. Dette fører samtidig til, storerne. 3

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG Sektorfavorit Lundin Petroleum er et svensk olie- og gasselskab. Selskabet både efterforsker, producerer olie og investerer i olie- og gasfelter for fremtidig produktion. Anbefaling: Kursmål: 125 SEK Novozymes er verdens førende producent af enzymer og mikroorganismer. Novozymes udvikler blandt andet enzymløsninger til vaskemidler, bioethanol og fødevarer. Anbefaling: Kursmål: 275 kr. A.P. Møller-Mærsk Mærsk er et globalt orienteret konglomerat med forretningsområder indenfor shipping, energi-, skibsbygnings- og produktionsindustrierne. Anbefaling: Kursmål: kr. Pandora designer, producerer, markeds- fører og distribuerer håndlavede og moderne smykker som primært er lavet af sterling sølv, guld, ædelstene og Muranoglas. Anbefaling: Kursmål: 575 kr. AAK (tidligere Aarhuskarlshamn) er en global ledende producent af vegetabilske olier, som anvendes i fødevareindustrien, kosmetikindustrien og i den farmaceutiske industri. Anbefaling: Kursmål: 485 SEK Hvorfor anbefales det at investere i aktien? Lundin Petroleum har en stor portefølje af oliefelter, hvilket reducerer risikoen, da selskabets indtjening dermed ikke er så følsom overfor enkelte oliefelter. Selskabet har en solid succesrate når det kommer til efterforskning af olie- og gasfelter. Selskabets produktion kommer over de kommende år til at blive firdoblet når de i løbet af de kommende år kan begynde at producere olie fra felterne Edward Grieg og Johan Sverdrup. Det er vores forventning, at markedet i stigende grad vil begynde at inddiskontere dette scenarie. Novozymes har over de seneste 5 år oplevet en stærk kursud- vikling, som primært er fremkommet som følge af, at selskabet kontinuerligt har formået at generere en høj vækst på både topog bundlinje. Det samtidig også medført, at Novozymes-aktien er relativt højt prisfastsat med en P/E for 2015 på 31x. På trods af dette, så vurderer vi, at den dyre prisfastsættelse kan retfærdiggøres. Det skyldes, at vi venter, at Novozymes kan opretholde en høj top- og bundlinjevækst i fremtiden. Vi vurderer samtidig, at Novozymes har rimelige forudsætninger for at indfri deres målsætning om en organisk vækst på 10% fra 2015, hvilket der ellers har været en udbredt skepsis i markedet omkring. Det er dog fortsat afgørende, at Novozymes løbende lancerer nye produkter på markedet, da det er der væksten skal komme fra. Vi venter, at det nuværende beskedne pres på fragtraterne vil blive kompenseret af fortsat lavere enhedsomkostninger foranlediget af Mærsk Lines omkostningsbesparende initiativer. Vi forventer således, at Maersk Line kan øge overskudsgraden frem mod 2016 til 11% (fra 6% i 2013). Vi venter også en bedring af lønsomheden i de øvrige divisioner over de næste 2 år. Kombinationen af en højere lønsomhed og fremgang på toplinjen, trukket af en moderat accelererende global vækst, vil slå stærkt igennem på bundlinjen i perioden Vi venter således en indtjeningsvækst (EPS) på gennemsnitligt 20% per år i den nævnte periode. Desuden handler aktien med en P/E for 2015 på 8,4x. Vi vurderer derfor, at prisfastsættelsen på nuværende tidspunkt er særdeles attraktiv. A.P. Møller-Mærsk er dermed en af de få aktier, i det nuværende marked, som både er billigt prisgenererer en høj fastsat og samtidig indtjeningsvækst. Over de næste par år venter vi, at Pandora, at vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvikling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye maraktien det seneste år er steget med keder. Selvom Pandora-aktien omkring 80%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigende like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisterende og nye markeder, samt stigende udbytter og aktie- tilbagekøbsprogrammer. AAK producerer vegetabilske specialfedtstoffer, som er sundere end animalske fedtstoffer. De seneste år er der kommet et øget globalt fokus på sundere fødevarer, hvilket vil medføre en sti- gende efterspørgsel på AKKs produkter. Set i lyset af AAKs ledende position på et strukturelt hurtigt voksende marked, så venter vi, at de er i en god position til at opnå en 2-cifret indtjeningsvækst over de næste par år. 4

5 SUNDHEDSPLEJE FINANS IT TELEKOMMUNIKATION Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Anbefaling: Kursmål: 330 kr. Danske Bank er Danmarks største bank og en ledende spiller i det skandinaviske finansmarked, som leverer ydelser til prisåvel som erhvervs- og institutionelle vat- kunder. Koncernen nen tilbyder en bred vifte af finansielle produkter, blandt andet via Danica Pension og Realkredit Danmark. Anbefaling: Kursmål: 179 kr. ÅF: Svensk ingeniørfirma, som blandt andet er specialiseret i infrastrukturprojekter, udvikling af IT systemer og løsninger til industrielle processer. ÅF henter størstedelen af selskabets omsætning på det nordiske marked. Sverige er det absolut største marked hvorfra 75% af omsætningen hentes. Anbefaling: Kursmål: 130 SEK Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Anbefaling: Kursmål: 160 NOK Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det glo- bale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 22,5 for 2015, hvilket vi vurderer, er en attraktiv prisfastsættelse for en vækstaktie som Novo Nordisk. Vi forventer at Danske Bank i forbindelse med 4. kvartalsregnskabet, som offentliggøres den 3. februar, vil præsentere en plan for hvordan banken skal opnå en langsigtet forrentning af egenkapitalen på over 12%. Vi venter at Danske Bank vil forsøge at nå dette mål ved at sænke omkostningerne (via færre filialer) og implementeringen af et stort aktietilbagekøbsprogram, hvilket vil reducere egenkapitalen og dermed gøre det lettere, at øge forrentningen af egenkapitalen. Det vil betyde, at det direkte afkast fra aktietilbagekøb og udbytter vil stige til over 8% fra Vi venter at annonceringen af planen, vil skabe ekstra begejstring i markedet. Vi vurderer således, at 4. kvartalsregn- skabet kan gå hen og blive en positiv kurstrigger. ÅF har over de seneste 15 år leveret en gennemsnitlig årlig omsætningsvækst på 15%. Selskabet har en målsætning om, at dette tempo skal holdes frem mod 2020 og vi mener, at dette bestemt er realistisk. Det skyldes ikke mindst, at vi venter et øget behov for infrastrukturinvesteringer investeringer i Sverige, som er selskabets primære marked. Herudover venter vi, at ÅF vil tage aktivt del af den igangværende konsolideringsproces, som i øjeblikket finder sted indenfor ÅFs forretningsområder. Det vil ligeledes understøtte omsætningsvæksten. På trods af den høje vækst, så er aktien alligevel ikke dyr (P/E på 14,6x for 2015). Dermed er der tale om en billigt prisfastsat vækstaktie, hvilket efterhånden er noget af en sjældenhed i det nuværende marked. Telenor-aktien har længe været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har leveret solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi nu at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenors planer om en fusion af selskabets danske aktiviteter med Teliasonera, vil sandsynlighed medføre at, den meget hårde konkurrence på det danske mobilmarked vil aftage. Det bør på sigt mindske presset på Telenors indtjening på det udfor- drende danske marked. 5

6 Aktieanbefalinger Selskab A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast Danske Bank D/S Norden DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord Lundbeck IC Companys ISS Jyske Bank Matas NKT Holding Nordea Novo Nordisk Novozymes Pandora Ringkjobing Landbobank Rockw ool Royal Unibrew SAS Simcorp STYLEPIT Sydbank TDC Topdanmark Tryg Veloxis Vestas William Demant Holding Zealand Pharma Aktuel kurs Aktuelt 12M kursmål Tidligere 12M kursmål 12, kr. 15, kr. 16, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. 1, kr. 1, kr. 1, kr kr kr kr. 1, kr. 1, kr. 1, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. Aktuel anbefaling Sælg Markering indikerer at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 9. januar 2015 Kilde: Handelsbanken Capital Markets 6

7 Ansvarsfraskrivelse og anbefalingsstruktur SHB anbefalinger Rekommendation R FTV forventes at 1 SHB Universe 2 IB ydelser 3 >+20% 28% 9% +5% - +20% 46% 3% -15% - +5 % 24% 7% Sælg < -15 % 1% 0% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Kilde: Handelsbanken Capital Markets, per 16/ Handelsbanken Capital Markets anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalinger- ne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipa- pirer, der omtales i nærværende publikation, ion, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analy- sedækning, som Handelsbanken Capital Markets har ydet investeringsbank ydelser til i de seneste 12 måneder. Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Research Management. Anbefalingerne gennemgås kontinuerligt af analytikeren og overvåges af Research Management og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændring af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Handelsbanken Capital Markets anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, entiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken Capital Markets, som er en division af Svenska Handelsbanken AB (publ) (heri tilsammen kaldet SHB ) er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som SHB anser for troværdig. SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende, og de bør ikke antages herfor. SHB og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke an- svarlige overfor tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. De meninger, der fremgår, er SHB og dennes koncernforbundne selskabers ansattes meninger og afspejler deres vurdering pr. d.d.. og retten til at ændre disse forbeholdes. Oplys- ningerne i analyserapporten er ikke at betragte som personlige anbefalinger eller ler investeringsrådgivning. Investeringsbeslutninger eller strategiske beslutninger bør ikke tages i tillid til redegørelser eller meninger. SHB, dettes koncernforbundne selskaber, deres klienter, bestyrelsesmedlemmer, direktører eller er ansatte ejer eller har positioner i de værdipapirer, der er nævnt i analyserapporter. SHB og/eller dettes koncernforbundne selskaber udfører investeringsbank-virksomhed virksomhed og yder finansielle ydelser, herunder corporate banking og rådanalyserapporterne. Nærværende dokument udgør ikke og er ikke en del af et salgstilbud eller tilbud om aktietegning eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og dokumentet eller dele deraf bør heller ikke benyttes som basis for nogen form for aftaler eller forpligtelser. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan givning om værdipapirer til udstedere nævnt i både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Distributionen af nærværende dokument kan i visse retsområder være underlagt indskrænkende retsregler, og personer, som har dette dokument i deres besiddelse, bør gøre sig bekendt med og overholde eventuelle begrænsninger. Ingen del af SHB s analyserapporter må gengives eller distribueres til tredjemand uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB. SHB er under tilsyn af finanstilsynet i Sverige, Norge, Finland og Danmark. Ansatte hos SHB inklusive analytikere modtager en betaling, som afhænger af hele firmaets lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i SHB s analysereapporter, afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes betaling, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. SHB har tidligere haft, har i øjeblikket eller vil i fremtiden opsøge levering af investeringsbank ydelser til de selskaber, der er nævnt i denne analyse. SHB er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Ifølge SHB s etiske retningslinier skal bestyrelsen og samtlige medarbejdere udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. SHB har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af SHB kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk sk afskilt fra afdelingen for investeringsbank aktivitet og lignende afdelinger. Retningslini- erne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter iteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinierne henvises til relations/corporate social responsibility/ethical guidelines eller guidelines for research.. 7

8 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC