ÅRSRAPPORT Å R S R A P P O R T F O R I N V E S T E R I N G S F O R E N I N G E N V A L U E I N V E S T D A N M A R K

Transkript

1 ÅRSRAPPORT ÅRSRAPPORT 2014 F OR INVESTERINGSFORENINGEN VALUEINVEST DAN MARK

2 Om ValueInvest Danmark Investeringsforeningen ValueInvest Danmark c/o BI Management A/S Sundkrogsgade 7 Postboks København Ø Telefon kontakt@valueinvest.dk Bestyrelse Ole Steffensen, formand Jens Harck, næstformand Ole Richter-Mikkelsen Bent Carlsen Mikael Bernhoft Investeringsforvaltningsselskab BI Management A/S Investeringsrådgiver ValueInvest Asset Management S.A., Luxembourg Revision PwC CVR-nr. Investeringsforeningen ValueInvest Danmark FT-nr. Investeringsforeningen ValueInvest Danmark Fondskoder ValueInvest Blue Chip Value DK ValueInvest Global DK ValueInvest Global Akkumulerende DK ValueInvest Japan DK Depotselskab Spar Nord Bank A/S Brancheforening InvesteringsFondsBranchen Layout Kandrups Bogtrykkeri A/S Produktion Kandrups Bogtrykkeri A/S Køb og salg af beviser Den mest enkle måde at købe beviser på i en af Foreningens afdelinger er gennem Deres eget pengeinstitut. Ved navnenotering opnår De fordelene ved, at ValueInvest Danmark løbende kan fremsende information om Foreningen. Besøg også vores hjemmeside på www. valueinvest.dk, hvor der ligger en vejledning i, hvordan der kan investeres i ValueInvest Danmark. Det er desuden muligt at se månedsrapporter, årsrapport m.m. samt at få flere oplysninger om Foreningen. Afdelingernes beviser kan indløses til indre værdi fratrukket indløsningsomkostninger, men kan normalt sælges gennem Deres pengeinstitut til en højere pris. På kan De dagligt følge Foreningens indre værdi m.m. Her er det desuden muligt at se bl.a. halvårsrapporter, årsrapporter og månedlige beholdningsoversigter. Når De henvender Dem i banken, oplys følgende: Foreningens navn Fondskode på afdelingen Beløb De ønsker at investere Deres kontonummer Deres depotnummer Husk navnenotering 2 ÅRSRapport > 2014

3 Indhold Om ValueInvest Danmark... 2 Ledelsesberetning for Ledelsespåtegning Den uafhængige revisors erklæringer Anvendt regnskabspraksis ValueInvest Blue Chip Value Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Global Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Global Akkumulerende Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Japan Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter Begreber for ValueInvest Danmarks fire afdelinger Finanskalender Hvad er valueinvestering? Hvem er ValueInvest? Til notater Praktiske forhold Foreningens ordinære generalforsamling afholdes den 20. april 2015 kl på Hotel Comwell i Aarhus. ÅRSRapport >

4 Ledelsesberetning 2014 Investeringsforeningen ValueInvest Danmark består af 4 afdelinger. Hver afdeling aflægger separat regnskab og afdelingsberetning. Regnskaberne viser afdelingernes økonomiske udvikling i regnskabsåret og giver en status ultimo året. Udbytte Bestyrelsen foreslår nedenstående udbytter for 2014 i de respektive afdelinger. Udbytterne er opgjort i overensstemmelse med vedtægterne og lovgivningens regler om minimumsindkomst. Udbytterne er angivet med deres tilhørende indkomstfordeling i kroner pr. bevis. Afdelingsberetningen er placeret før den enkelte afdelings regnskab. I afdelingsberetningen kommenteres afdelingens resultat for året og formueudvikling samt de specifikke forhold, der gælder for afdelingen. ValueInvest Blue Chip Value ValueInvest Global ValueInvest Japan 6 mm Personbeskatning lig 5 % x gange (aktieindkomst) 1,2 17,30 11,30 11,50 Pensionsbeskatning (15,3% afgift) Selskabsindkomst 17,30 11,30 11,50 17,30 11,30 11,50 Foreningens investeringsforvaltningsselskab håndterer en række opgaver indenfor administration og investering, som er fælles for Foreningens afdelinger. Det er med til at sikre en omkostningseffektiv drift. 35,0% 30,0% 1 MSCI Verden Net Dividends (ND) i DKK inkl. reinvesterede udbytter 31,6% 30,7% ,9% Endvidere påvirkes afdelingerne af mange af de samme forhold, selvom de investerer i forskellige typer af værdipapirer og følger forskellige strategier. Eksempelvis kan udsving i den globale vækst påvirke afkast og risiko i alle afdelinger. 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 19,0% 7,7% 11,2% 13,9% 17,0% 17,9% 21,7% 6,0mm x gange Derfor er det valgt at beskrive den overordnede markedsudvikling, de generelle risici og Foreningens risikostyring i et fælles afsnit for alle afdelinger i rapporten. Det anbefales, at disse afsnit læses i sammenhæng med de specifikke afdelingsberetninger for at få et retvisende billede af udviklingen og de særlige forhold og risici, der påvirker de enkelte afdelinger. 0,3% 0,0% Forsyning Stabilt forbrug Cyklisk Forbrug Finans Industri Telekomm. Råvarer Energi MSCI Verden 2 MSCI Japan Net Dividends (ND) i DKK inkl. reinvesterede udbytter 30,0% IT Medicinal Årets udvikling Foreningen kan se tilbage på et rigtigt godt år. Den samlede formue er steget med 13% svarende til t.kr. og udgør ultimo året t.kr. En formuefremgang som dels kan tilskrives et samlet resultat for året på t.kr. samt nettoemissioner for i alt t.kr. I forbindelse med generalforsamlingen i 2014 blev der udbetalt hele t.kr. til Foreningens investorer. 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% -5,0% -10,0% 8,8% MSCI Japan -6,0% -5,8% -5,2% Energi Telekomm. Finans 6,1% Forsyning 10,3% Industri 11,4% Cyklisk Forbrug 14,8% 15,1% Stabillt Forbrug Medicinal 15,8% 16,1% Råvarer IT 6,0 m x ga 4 ÅRSRapport > 2014

5 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) Markedsudvikling I beretningen for 2013 udtrykte Foreningen sin forventning om, at volatiliteten på aktiemarkedet kunne stige i 2014 som følge af FED s nedtrapning af sine obligationsopkøb. Vi observerede det dog kun i mindre omfang i oktober og december og ikke i en grad, der kunne spolere optimismen på markedet bød på en række begivenheder, der havde betydning for udviklingen på det globale aktiemarked. USA afsluttede som ventet sine obligationsopkøb, men fortsætter indtil videre sin lavrentepolitik. Dette sker, på trods af at mange økonomiske nøgletal peger i den rigtige retning. En indikation af, at den amerikanske økonomi er foran de fleste andre store økonomier i genoprettelsen efter finanskrisen. USA s FED forventes fortsat at være den første centralbank, der hæver de korte renter. Den geopolitiske situation mellem Rusland på den ene side og Europa og USA på den anden side er fortsat anspændt, og sanktionerne fra begge sider går ud over både virksomheder og forbrugere. Udbruddet af virussen ebola i Afrika medførte en frygt for, at virussen også kunne sprede sig til andre kontinenter. Hen mod slutningen af oktober beroligedes de finansielle markeder dog af, at man anså virussen for at være kommet under kontrol, hvorved frygtens effekt aftog. Prisen på olie må ligeledes siges at have vundet spalteplads i 2. halvdel af Efter at have ligget relativt stabilt er prisen på olie faldet drastisk i løbet af efteråret Det har store, negative implikationer for olieindustrien, hvorimod den almindelige forbruger oplever det som en skattelettelse og især for Japan, der importerer store mængder energi, opleves prisfaldet på olie, som en lettelse for økonomien. Ved indgangen til 2014 gav Foreningen udtryk for, at den japanske centralbank ikke kunne forventes at neddrosle sine kvantitative lempelser i lighed med den amerikanske centralbank. Den japanske centralbank tog jo også nærmest over fra den amerikanske ved at ekspandere sine lempelser i efteråret - til stor overraskelse for aktiemarkedet generelt, hvilket forbedrede stemningen på det japanske aktiemarked. I starten af 2014 var den dominerende økonomiske begivenhed forhøjelsen af momsen fra fem til otte procent med fortsatte diskussioner om, hvorvidt man skal hæve momsen yderligere i 2017 til 10%. På den politiske front udskrev premierminister Abe lynvalg, der skulle bekræfte tilliden til regeringen, og som hans koalition ubesværet vandt trods de fortsat forværrende forhold for forbrugerne, for hvem inflationen (selv om den officielt er lav) stadig overhaler stigningen i lønninger. Endnu et stærkt år for aktiemarkedet og ValueInvest med høje afkast Som udtrykt i forventningerne i Halvårsrapporten har centralbankerne indtaget en meget langmodig tilgang til renteforhøjelser, hvilket tilsiger et godt investeringsmiljø for aktier, og efter en træg start på 2014, hvor de økonomiske nøgletal fra alle sider så lidt svage ud, kom der mere gang i kedlerne i andet halvår. Selvom der for året som helhed var nok at bekymre sig om, kunne det ikke 6 mm er lig 5 % holde aktiemarkedet nede tværtimod. Med x gange 1,2 det såkaldte risikofrie afkast tæt på ikkeeksisterende var aktiemarkedet igen i 2014 the place to be, synes investorerne at have 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% 3 2,2% USA Tiårige statsobligationsrenter og dividender 1,9% Italien 1,8% England 0,8% 0,8% Danmark Frankrig Tiårige statsobligationsrenter 0,5% konkluderet. Centralbankernes massive opkøb af obligationer pressede næsten al saft ud af rentecitronen, så alle der ledte efter et afkast, der kunne inflationssikre deres midler, måtte kigge længere ud ad risikokurven. Tabellen nedenfor viser de tiårige statsobligationsrenter i udvalgte lande. Heraf fremgår det, at USA bød på den højeste rente på cirka 2,2 %, hvorefter det hurtigt går nedad. Når man ser på denne tabel, er det måske ikke så overraskende, at investorerne i 2014 søgte mod aktiemarkedet, hvor alene dividenden for det samlede aktiemarked (MSCI Developed Markets) var på højde med den tiårige rente i USA, og dividenden for de globale afdelinger lå væsentligt højere. Således hjulpet af rentemarkedets ugunst steg det globale aktiemarked med hele 19,0 %, og det japanske marked steg 8,8% målt på henholdsvis Morgan Stanleys Verdensindeks ND og Japanindeks ND. Med afkast på mellem 17,5 % og 18,1 % tog investorerne i de globale afdelinger stor del i aktiefesten, dog fortsat med en meget stor andel af indtjeningsstabile virksomheder i porteføljerne. Investorerne i Japan-afdelingen kunne med 10,4 % notere lidt højere afkast end markedet, der også her var opnået med en Tyskland 0,3% Japan 2,2% Aktiemarkedet 2,7% ValueInvest Globale afdelinger Dividender 1,9% ValueInvest Japan 6,26 mm x gange ÅRSRapport >

6 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) væsentligt mere forsigtigt sammensat portefølje end for markedet generelt målt på indtjeningsstabilitet. Sektorudvikling Sektoren Medicinalindustri var den mest stigende sektor i 2014 efterfulgt af Informationsteknologi og Forsyning. Medicinalsektoren er efterhånden en af de dyreste sektorer rent prismæssigt. Foreningens investorer har draget god nytte af sektorens udvikling de senere år, idet afdelingerne gennem en mangeårig periode har haft en relativt høj andel investeret i medicinalaktier. Med sektorens højere prisfastsættelse tyndede Foreningen ud i medicinalinvesteringerne og bogførte dermed noget af gevinsten. Der ligger dog fortsat godt 10 % investeret i sektoren i de globale afdelinger. I sektoren Informationsteknologi, der var den næstbedste sektor, klarede to af de globale afdelingers selskaber sig på niveau med sektoren, hvorimod Microsoft gjorde det helt formidabelt og var én af de største enkelte bidragsydere til årets afkast. I energisektoren, der var den klart dårligste sektor i 2014, havde de globale afdelinger kun to investeringer ved årets begyndelse, og et af selskaberne, østrigske OMV, blev solgt i foråret, inden olieprisen for alvor begyndte sit fald. Sektoren Råvarer var den næstdårligste sektor, og indtil efteråret har der ikke været nogen råvareselskaber i de globale afdelinger siden foråret Med købet af franske Air Liquide fik afdelingerne igen eksponering mod sektoren i form af Industrigasser, der anses som en meget indtjeningsstabil industri. Fortsat stor overvægt af indtjeningsstabilitet spredt på mange produkter og markeder Mod den mest indtjeningsstabile sektor, Stabilt Forbrug, er der fortsat en meget stor eksponering på mere end 55 %. I denne sektor er der selskaber indenfor bl.a. Fødevareproduktion, Fødevarebutikker, Bryggerier, Husholdningsartikler og Destillerier & Vinforhandlere. I branchen Fødevareproduktion ligger der 8 selskaber, der alle er blandt verdens største producenter med produkter indenfor stort set alle tænkelige kategorier og brands lige fra Nestlés KitKat til irske Kerry Groups højteknologiske ingrediensproduktion. I gruppen af fødevarebutikker er der 5 selskaber tre europæiske og to japanske og der drives fødevarehandel i Europa, USA, Latinamerika samt Japan og det øvrige Asien. Eksponeringen mod Stabilt Forbrug er spredt ud på 20 selskaber, hvorfor spredningen af risikoen indenfor denne sektor er god. Den resterende eksponering i de globale afdelinger er spredt udover otte sektorer, hvor kun Medicinal har en tocifret vægtning. Derefter kommer sektoren Cyklisk Forbrug, hvori der ligger tre selskaber, hvoraf tyske Adidas er det ene. Adidas har klaret sig dårligt kursmæssigt set i 2014 delvist pga. udfordringer med valutaeksponering samt et vigende golfmarked. Foreningen har en stærk tiltro til selskabets fortsatte succes, og på de fleste markeder går det også rigtig godt, hvorfor vi har valgt at øge vægtningen af Adidas-aktier i efteråret. Det franske reklamebureau, Publicis Groupe, har også haft en svær periode kursmæssigt set, efter at den planlagte fusion med Omnicom blev aflyst i foråret. Efter et kursfald på godt 30 % har Foreningen også her valgt at supplere op i beholdningen. For begge selskabers vedkommende gælder det, at der var en meget lille vægtning før kursfaldene samlet set under 2 % ved årets begyndelse. Japan Hvor alle 10 hovedsektorer gav positive afkast for Verdensindekset, var billedet lidt mere broget i Japan. Finans, Telekommunikation og Energi var de tre dårligste sektorer med negative afkast på henholdsvis 6,0 %, 5,8 % og 5,2 %. Ligesom i de globale afdelinger er der heller ingen Finans-aktier i Japanafdelingen, og i de øvrige to sektorer er der kun to selskaber at finde i afdelingen. Inpex (Energi) steg i modsætning til sektoren, og KDDI (Telekommunikation) steg mere end 20 % og gav et væsentligt positivt bidrag til årets afkast. I den positive ende finder vi sektorerne IT, Råvarer og Medicinal med afkast på henholdsvis 16,1 %, 15,8 % og 15,1 %. Foreningens risikoprofil Sammensætningen af porteføljerne Afdelingerne har historisk set haft en overvægt af selskaber, der er karakteriseret ved en høj indtjeningsstabilitet. I en nøje tilrettelagt proces bliver alle brancher på aktiemarkedet (128 ekskl. Finans) inddelt i forskellige grader af indtjeningsstabilitet. Derefter forsøger Foreningen ved en grundig analyse at afdække de bedste selskaber, typisk indenfor de mest indtjeningsstabile brancher, for at ende med en sammensætning af virksomheder, der giver færrest mulige negative overraskelser i indtjeningen. Vi mener, at denne sammensætning er et stærkt udgangspunkt for at levere en af hjørnestenene i Foreningens strategi; kapitalbeskyttelse. At have stor vægt mod indtjeningsstabilitet er et aktivt tilvalg, som har betydning for, hvordan porteføljerne klarer sig i forskellige markedsmiljøer. Det betyder bl.a., at afkastene typisk svinger mindre end markedsafkastet set over længere perioder. Set i forhold til det generelle aktiemarked (relativt perspektiv) betyder det, at porteføljerne i opgangstider giver lidt mindre afkast, men at de i nedgangstider til gengæld bør tabe noget mindre end markedet. Disse karakteristika omtaler vi under de enkelte afdelinger. Forventninger Den økonomiske udvikling på ValueInvests investeringsmarkeder forventes at være uens. IMF forventer, at USA sammen med Storbritannien med en vækst på omkring 3% vil føre an i den økonomiske vækst i de modne økonomier, hvorimod Kontinentaleuropa vil have en lav og uens vækst. Italien og Frankrig forudses at blive taberne i kampen om vækst. Disse to lande har forfejlet chancen for at bruge den tid, centralbankerne har købt dem, og har ikke gennemført de strukturelle reformer, der kunne hjælpe væksten på vej. Derimod ser Spanien ud til at have fundet lidt af melodien og vil opleve højere vækst. I Japan forventer IMF en vækst på lidt under 1 % - lidt lavere end for Europa. For de samlede Emerging Markets forventes en vækst på 5 %, hvilket er 6 ÅRSRapport > 2014

7 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) cirka det dobbelte af de modne økonomiers vækst. ValueInvest-afdelingerne har ingen direkte investeringer i Emerging Markets, men de fleste virksomheder i de globale afdelinger ER globale, og betragtet som koncern har de en omsætningseksponering mod Emerging Markets på cirka 20%. Centralbankerne i Europa og Japan ser ud til at have taget over, hvor den amerikanske FED slap, hvad angår kvantitative lettelser. Renterne i Europa og Japan forventes således at forblive lave i nogen tid endnu, hvorimod det forventes, at USA hæver renterne i Det risikofrie alternativ til de aktier, der blev beskrevet i indledningen, ser dermed ikke ud til at blive en væsentlig konkurrent til aktiemarkedet i den kommende tid bortset fra USA, hvor der kan komme lidt krusninger på overfladen. Dette er én af forudsætningerne for, at aktiemarkedet kan bevare optimismen, men absolut ingen garanti. Som altid sammensætter Foreningen de enkelte afdelinger ud fra en bottom-up -strategi, hvor hver enkelt virksomhed er positivt identificeret til at kunne bringe værdi ind i den samlede koncern. Sammensætningen er hverken inspireret af et referenceindeks eller et makroøkonomisk udsyn. Foreningen er naturligvis afhængig af, at markedet skaber nogle undervurderede selskaber, der kan købes med tilstrækkelig rabat for at revitalisere afdelingernes afkastpotentiale og skabe downside-beskyttelse. Ved hjælp af Foreningens aktiemarkedsscreeninger ser vi fortsat mulighed for at tilkøbe interessante virksomheder med en væsentlig rabat i forhold til deres reelle værdier. Fund Governance Foreningens bestyrelse har vedtaget en fund governance-politik, som følger Investeringsfondsbranchens anbefalinger. Politikken vedrører den overordnede styring af rettigheder og ansvar blandt aktørerne i og omkring foreningen og investeringsforvaltningsselskabet. Politikken fastlægger sammen med øvrige regler, forretningsgange og politikker samspillet mellem investorer, bestyrelsen, direktionen og øvrige interessenter. Mål underrepræsenterede køn Det er bestyrelsens mål, at andelen af kvindelige generalforsamlingsvalgte bestyrelsesmedlemmer fra 2017 kommer til at udgøre 20 procent. Videnressourcer Investeringsforvaltningsselskabet råder over betydelige og brede videnressourcer, som kan sikre en stabil og sikker drift af foreningen. På områder, hvor selskabet ikke selv besidder de fornødne videnressourcer, varetages opgaverne af eksterne. Usædvanlige forhold Udover omtale af udviklingen på de finansielle markeder er der ikke i regnskabsåret indtruffet usædvanlige forhold, som har påvirket indregningen og målingen. Usikkerhed ved indregning og måling Der er ikke væsentlig usikkerhed forbundet med indregning og måling af balanceposter. Begivenheder efter regnskabsårets afslutning Der er fra balancedagen og frem til i dag ikke indtrådt forhold, som påvirker vurderingen af årsregnskabet. Samfundsansvar Investeringsforeningen ValueInvest Danmark forvalter primært sit samfundsansvar gennem et tæt samarbejde med Foreningens investeringsrådgiver, ValueInvest Asset Management S.A. Denne har underskrevet UN PRI ( som er et samarbejde for professionelle investorer med henblik på at fremme principperne i PRI. Det betyder, at ValueInvest Asset Management S.A. analyserer, om virksomhederne har en samfundsmæssig ansvarlig adfærd. Value-Invest Asset Management S.A. har fravalgt negativ screening brugt på en måde, hvor virksomhederne automatisk bliver solgt fra, og vil i stedet bruge samarbejdet med UN PRI til påvirkning af det enkelte selskab. ValueInvest Asset Management S.A. har følgende investeringsmæssige holdning: ValueInvest Asset Management S.A. tilstræber at føre en ansvarlig investeringspolitik og hermed i praksis at leve op til de samfundsmæssige forventninger, der kan og vil blive stillet til en kapitalforvalter, der forvalter midler på andres vegne. ValueInvest Asset Management S.A. deltager ikke i kampagner, men tager eventuelle problemer op i forvaltningen af kundernes porteføljer for at opnå en positiv effekt. ValueInvest Asset Management S.A. vurderer, at de bedste investeringer opnås, når virksomhedsledelserne har en forretningsmæssig og økonomisk forsvarlig holdning med i deres overvejelser. Her henvises til Foreningens hjemmeside under afsnittet om Investering/Ansvarlig investering. Risici og risikostyring Som investor i en af de fire afdelinger i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark får man en løbende pleje af sin opsparing. Plejen indebærer bl.a. en hensyntagen til de mange forskellige risikofaktorer på investeringsmarkederne. Risikoen ved at investere via Foreningen kan overordnet knytte sig til tre elementer: Investeringsmarkederne Investeringsbeslutningerne Driften af Foreningen. Risici knyttet til investeringsmarkederne Afkastet i Foreningen bliver naturligvis påvirket af alle de risici, som knytter sig til investeringsmarkederne. Disse risikoelementer er for eksempel udviklingen i de økonomiske konjunkturer og politiske forhold både lokalt og globalt valutarisici, renterisici og kreditrisici. Hver af disse risikofaktorer håndterer Foreningen indenfor de givne rammer: Eksempler på risikostyringselementer er rådgivningsaftalen og investeringspolitikker, interne kontroller, lovgivningens krav ÅRSRapport >

8 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) om risikospredning samt adgangen til at anvende afledte finansielle instrumenter. Risici knyttet til investeringsbeslutningerne Investeringerne i de fire afdelinger vælges efter valueprincippet. Det vil sige, at man kun køber aktier i virksomheder, som handles til priser på børsen, der vurderes at ligge væsentligt under deres reelle værdi. Investeringsstrategien medfører en porteføljesammensætning, som ofte afviger betydeligt fra det generelle aktiemarked. Således er den aktuelle sammensætning af afdelingerne væsentligt forskellige fra de respektive referenceindeks, MSCI Verden ND og MSCI Japan ND, hvorved afkastene for afdelingerne ligeledes kan påregnes at afvige væsentligt fra disse indeksafkast, både i positiv og negativ retning. Dette i modsætning til passivt styrede foreninger og afdelinger også kaldet indeksbaserede hvor investeringerne er sammensat, så de følger det valgte indeks. Derved kan investor forvente, at afkastet i store træk svarer til udviklingen i indekset. Afkastet vil dog typisk være lidt lavere end udviklingen i det valgte indeks, fordi omkostningerne trækkes fra i afkastet. Foreningens bestyrelse har fastsat risikorammer for hver afdeling. Rammerne er fastlagt med reference til den observerede minimums- og maksimumsstandardafvigelse over de seneste 5 år. I det område har bestyrelsen fastlagt en minimums- og en maksimumsstandardafvigelse, som overvåges af investeringsforvaltningsselskabet. Risici knyttet til driften af Foreningen For at undgå fejl i driften af Foreningen har investeringsforvaltningsselskabet etableret en række kontrolprocedurer og forretningsgange, som reducerer disse risici. Der arbejdes hele tiden på udvikling af systemer og højnelse af kontrolniveauet, således at risikoen for menneskelige fejl bliver reduceret mest muligt. Der er desuden opbygget et ledelsesinformationssystem, som sikrer, at der løbende følges op på omkostninger og afkast. Afkast vurderes dagligt, og er der områder, som ikke udvikler sig tilfredsstillende, tages dette op med rådgiver med henblik på at få vendt udviklingen. Der anvendes desuden betydelige ressourcer på at sikre en korrekt prisfastsættelse. I de tilfælde hvor den aktuelle børskurs ikke vurderes at afspejle dagsværdien på det pågældende instrument, anvendes en værdiansættelsesmodel i stedet. Investeringsforvaltningsselskabets complianceafdeling overvåger og kontrollerer, at de førnævnte systemer og forretningsgange virker og anvendes korrekt. Overskridelse af investeringsrammer rapporteres til Foreningens bestyrelse og i visse tilfælde også til Finanstilsynet. På IT-området lægges der stor vægt på data- og systemsikkerhed. Der er udarbejdet procedurer og beredskabsplaner, der har som mål indenfor fastsatte tidsfrister at genskabe systemerne i tilfælde af større eller mindre nedbrud. Disse procedurer og planer afprøves regelmæssigt. Udover at administrationen i den daglige drift har fokus på sikkerhed og præcision, når opgaverne løses, følger Foreningens bestyrelse med på området. Formålet er dels at fastlægge sikkerhedsniveauet og dels at sikre, at de nødvendige ressourcer er til stede i form af personale, kompetencer og udstyr. For yderligere oplysninger om Foreningens forskellige afdelinger henvises til de gældende prospekter og Central Investorinformation. Disse kan downloades fra www. valueinvest.dk Investeringsforeningen er desuden underlagt kontrol ved Finanstilsynet og lovpligtig revision ved generalforsamlingsvalgte revisorer. Her er risici og kontroller i højsædet. Generelle risikofaktorer Enkeltlande Ved investering i værdipapirer i et enkelt land som for eksempel Danmark er der risiko for, at det finansielle marked i landet kan blive udsat for specielle politiske eller reguleringsmæssige tiltag. Desuden vil markedsmæssige eller generelle økonomiske forhold i landet, herunder også udviklingen i landets valuta og rente, påvirke investeringernes værdi. Eksponering mod udlandet Investering i velorganiserede og højtudviklede udenlandske markeder medfører generelt en lavere risiko for den samlede portefølje end investering alene i enkeltlande/-markeder. Udenlandske markeder kan dog være mere usikre end det danske marked på grund af en forøget risiko for en kraftig reaktion på selskabsspecifikke, politiske, reguleringsmæssige, markedsmæssige og generelle økonomiske forhold. Endelig giver investeringer i udlandet en valutaeksponering, som kan have større eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Valuta Investeringer i udenlandske værdipapirer giver eksponering mod valutaer, som kan have større eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Derfor vil afdelingernes kurs blive påvirket af udsving i valutakurserne mellem disse valutaer og danske kroner. Selskabsspecifikke forhold Værdien af en enkelt aktie kan svinge mere end det samlede marked og kan derved give et afkast, som er meget forskelligt fra markedets. Forskydninger på valutamarkedet samt lovgivningsmæssige, konkurrencemæssige, markedsmæssige og likviditetsmæssige forhold vil kunne påvirke selskabernes indtjening. Da afdelingerne på investeringstidspunktet kan investere op til 10 % i et enkelt selskab, kan værdien af Foreningen variere kraftigt som følge 8 ÅRSRapport > 2014

9 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) af udsving i enkelte aktier. Selskaber kan gå konkurs, hvorved investeringen heri vil være tabt. Nye markeder/emerging Markets Begrebet nye markeder omfatter stort set alle lande i Latinamerika, Asien (eksempelvis Japan, Hongkong og Singapore), Østeuropa og Afrika. Landene kan være kendetegnet ved politisk ustabilitet, relativt usikre finansmarkeder, relativt usikker økonomisk udvikling samt aktie- og obligationsmarkedet, som er under udvikling. Investeringer på de nye markeder er forbundet med særlige risici, der ikke forekommer på de udviklede markeder. Et ustabilt politisk system indebærer en øget risiko for pludselige og grundlæggende omvæltninger indenfor økonomi og politik. For investorer kan dette eksempelvis bevirke, at aktiver nationaliseres, at rådigheden over aktiver begrænses, eller at der indføres statslige overvågnings- og kontrolmekanismer. Valutaerne er ofte udsat for store og uforudsete udsving. Nogle lande har enten allerede indført restriktioner med hensyn til udførsel af valuta eller kan gøre det med kort varsel. Markedslikviditeten på de nye markeder kan være faldende som følge af økonomiske og politiske ændringer samt naturkatastrofer. Effekten kan også være mere vedvarende. Særlige risici ved aktieforeninger Udsving på aktiemarkedet Aktiemarkeder kan svinge meget og kan falde væsentligt. Udsving kan bl.a. være en reaktion på selskabsspecifikke, politiske og reguleringsmæssige forhold eller en konsekvens af sektormæssige, regionale, lokale eller generelle markedsmæssige og økonomiske forhold. Risikovillig kapital Afkastet kan svinge meget som følge af selskabernes muligheder for at skaffe risikovillig kapital til for eksempel udvikling af nye produkter. En del af en forenings formue kan investeres i virksomheder, hvis teknologier er helt eller delvist nye, og hvis udbredelse kommercielt og tidsmæssigt kan være vanskeligt at vurdere. Udsagn om forventninger De udsagn om fremtiden, som er indeholdt i denne årsrapport, afspejler ledelsens aktuelle forventninger til fremtidige begivenheder og økonomiske resultater samt til konjunkturerne i verdensøkonomien og på finansmarkederne. Disse typer forventninger er i sagens natur forbundet med usikkerhed, og vi vurderer, at usikkerheden fortsat er større, end hvad vi historisk har set. Og da det ydermere er behæftet med meget stor usikkerhed at give et bud på den konkrete udvikling på de mange enkeltmarkeder, vi investerer på, vurderer vi, at det ikke er hensigtsmæssigt at komme med konkrete tal for afkastforventningerne for det kommende år. Investorer og andre, der tager beslutninger på grundlag af informationen i denne rapport, bør generelt foretage deres egne omhyggelige overvejelser om, hvilke usikkerheder der kan have betydning. ÅRSRapport >

10 Ledelsesberetning 2014 (fortsat) Bestyrelse & direktion Der kan oplyses følgende om bestyrelsesog direktionsmedlemmer i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark: Bestyrelse Ole Steffensen, Formand. Tiltrådt 3. juni 2008 Bestyrelsesformand for: Boliginvestor A/S Medlem af bestyrelsen for: Dit pultekammer Holding A/S Dit pultekammer Kolding A/S Dit pultekammer Højbjerg A/S Dit pultekammer Århus V A/S Dit pultekammer Århus Nord A/S Dit pultekammer Randers A/S Ejendomsselskabet af , Hadsund A/S Egedal Maskinfabrik A/S ASX 1235 A/S NTR Holding A/S Direktør for: Olav W. Hansen A/S Jens Harck, Næstformand. Tiltrådt 7. november 2002 Bestyrelsesformand for: Brink Development ApS Medlem af bestyrelsen for: JTH Consult ApS Direktør for: JTH Consult ApS Ole Richter-Mikkelsen. Tiltrådt 16. april 1998 Direktør for: Richter Finans ApS Mikael Bernhoft. Tiltrådt 25. april 2007 Bestyrelsesformand for: Andersson og Sørensen Holding A/S Moltke-Leth Advokater, Aktieselskab Alfr. Andersson og O. Sørensens eftf. A/S Elektas EL-Installationer A/S Fournais A/S Fournais Handels og Ingeniørfirma A/S Bent Erik Carlsen. Tiltrådt 3. juni Medlem af bestyrelsen for: SIF Group, Holland Direktør for: B. Carlsen Shipping ApS Direktion BI Management A/S Christina Larsen, direktør Bestyrelsesformand for: BI SICAV, Luxembourg Medlem af bestyrelsen for: Fund Collect A/S Henrik Granlund, vicedirektør Bestyrelsens valgperiode er reguleret ifølge Foreningens vedtægter på følgende måde: Medlemmerne vælges for 2 år ad gangen. Ved første valg vælges 2 medlemmer for 1 år og resten for 2 år. Genvalg kan finde sted. Ethvert medlem af bestyrelsen afgår senest på generalforsamlingen efter udløbet af det regnskabsår, hvori vedkommende fylder 73 år. Aldersgrænsen på 73 år kan hæves med to år ad gangen af generalforsamlingen efter indstilling fra bestyrelsen. Bestyrelsens medlemmer modtager et årligt honorar, der godkendes af generalforsamlingen. Foreningens samlede bestyrelseshonorar udgjorde i 2014: 457 t.kr. (2013: 443 t.kr.) 10 ÅRSRapport > 2014

11 Ledelsespåtegning Foreningens bestyrelse og direktion har dags dato aflagt og godkendt årsrapporten for 2014 for Investeringsforeningen Value- Invest Danmark (fire afdelinger). Årsrapporten er aflagt i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv. Årsregnskaberne for de enkelte afdelinger giver et retvisende billede af de enkelte afdelingers aktiver og passiver, finansielle stilling pr. 31. december 2014 samt af resultatet for regnskabsåret 1. januar december Foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger indeholder retvisende redegørelser for udviklingen i Foreningens og afdelingernes aktiviteter og økonomiske forhold samt en beskrivelse af de væsentligste risici og usikkerhedsfaktorer, som Foreningen henholdsvis afdelingerne kan påvirkes af. Årsrapporten indstilles til generalforsamlingens godkendelse. København, den 17. marts 2015 Bestyrelse Direktion BI Management A/S Ole Steffensen Formand Christina Larsen Direktør Jens Harck Næstformand Henrik Granlund Vicedirektør Ole Richter-Mikkelsen Bestyrelsesmedlem Mikael Bernhoft Bestyrelsesmedlem Bent Carlsen Bestyrelsesmedlem ÅRSRapport >

12 Den uafhængige revisors erklæringer Til investorerne i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark Påtegning på årsregnskaberne Vi har revideret årsregnskaberne for de enkelte afdelinger i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark (fire afdelinger) for regnskabsåret den 1. januar 31. december 2014, omfattende den samlede beskrivelse af anvendt regnskabspraksis samt de enkelte afdelingers resultatopgørelse, balance og noter. Årsregnskaberne for de enkelte afdelinger udarbejdes efter lov om investeringsforeninger mv. Ledelsens ansvar for årsregnskaberne Ledelsen har ansvaret for udarbejdelsen af årsregnskaber for de enkelte afdelinger, der giver et retvisende billede i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv. Ledelsen har endvidere ansvaret for den interne kontrol, som ledelsen anser nødvendig for at udarbejde årsregnskaber for de enkelte afdelinger uden væsentlig fejlinformation, uanset at denne skyldes besvigelser eller fejl. Revisors ansvar Vores ansvar er at udtrykke en konklusion om årsregnskaberne for de enkelte afdelinger på grundlag af vores revision. Vi har udført revisionen i overensstemmelse med internationale standarder om revision og yderligere krav ifølge dansk revisorlovgivning. Dette kræver, at vi overholder etiske krav samt planlægger og udfører revisionen for at opnå høj grad af sikkerhed for, om årsregnskaberne for de enkelte afdelinger er uden væsentlig fejlinformation. En revision omfatter udførelse af revisionshandlinger for at opnå revisionsbevis for beløb og oplysninger i årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. De valgte revisionshandlinger afhænger af revisors vurdering, herunder vurderingen af risici for væsentlig fejlinformation i årsregnskaberne for de enkelte afdelinger, uanset om denne skyldes besvigelser eller fejl. Ved risikovurderingen overvejer revisor intern kontrol, der er relevant for Foreningens udarbejdelse af årsregnskaber for de enkelte afdelinger, der giver et retvisende billede. Formålet hermed er at udforme revisionshandlinger, der er passende efter omstændighederne, men ikke at udtrykke en konklusion om effektiviteten af Foreningens interne kontrol. En revision omfatter endvidere vurdering af, om ledelsens valg af regnskabspraksis er passende, og om ledelsens regnskabsmæssige skøn er rimelige, samt en vurdering af den samlede præsentation af årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. Det er vores opfattelse, at det opnåede revisionsbevis er tilstrækkeligt og egnet som grundlag for vores konklusion. Revisionen har ikke givet anledning til forbehold. Konklusion Det er vores opfattelse, at årsregnskaberne for de enkelte afdelinger giver et retvisende billede af de enkelte afdelingers aktiver, passiver og finansielle stilling pr. 31. december 2014 samt af resultatet af de enkelte afdelingers aktiviteter for regnskabsåret 1. januar 31. december 2014 i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv. Udtalelse om ledelsesberetningen Vi har i henhold til lov om investeringsforeninger mv. gennemlæst Foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger. Vi har ikke foretaget yderligere handlinger i tillæg til den udførte revision af årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. Det er på denne baggrund vores opfattelse, at oplysningerne i Foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger er i overensstemmelse med årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. København, den 17. marts 2015 PwC Statsautoriseret Revisionspartnerselskab Jesper Edelbo statsautoriseret revisor Michael E. Jacobsen statsautoriseret revisor 12 ÅRSRapport > 2014

13 Anvendt regnskabspraksis Årsrapporten er udarbejdet i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv., herunder bekendtgørelse om finansielle rapporter for investeringsforeninger og specialforeninger mv. Anvendt regnskabspraksis er uændret i forhold til årsrapporten for Rapporteringsvaluta Rapporteringsvaluta er danske kroner. Generelt om indregning og måling Aktiver indregnes i balancen, når det er sandsynligt, at fremtidige økonomiske fordele vil tilfalde den enkelte afdeling, og aktivets værdi kan måles pålideligt. Forpligtelser indregnes i balancen, når den enkelte afdeling som følge af en tidligere begivenhed har en retlig eller faktisk forpligtelse, og det er sandsynligt, at fremtidige økonomiske fordele vil fragå afdelingen, og forpligtelsens værdi kan måles pålideligt. Ved første indregning måles aktiver og forpligtelser til dagsværdi. Finansielle instrumenter indregnes på handelsdagen. Finansielle instrumenter består af finansielle aktiver og finansielle forpligtelser. Finansielle aktiver udgøres af likvide beholdninger, kapitalandele, obligationer og afledte finansielle instrumenter samt mellemværender ved handelsafvikling. Finansielle forpligtelser består af afledte finansielle instrumenter og mellemværender ved handelsafvikling. Måling efter første indregning sker som beskrevet for hver enkelt regnskabspost nedenfor. Ved indregning og måling tages hensyn til forudsigelige risici og tab, der fremkommer, inden årsrapporten aflægges, og som beeller afkræfter forhold, der eksisterede på balancedagen. I resultatopgørelsen indregnes indtægter i takt med, at de indtjenes, mens omkostninger indregnes med de beløb, der vedrører regnskabsåret. Værdireguleringer af finansielle aktiver og forpligtelser indregnes i resultatopgørelsen som kursgevinster og -tab. Transaktioner i fremmed valuta omregnes til transaktionsdagens kurs. Kapitalandele, obligationer, afledte finansielle instrumenter, likvide midler, tilgodehavender og gæld i fremmed valuta omregnes til ba-lancedagens kurs, opgjort som GMT 1600 valutakursen. Valutakursdifferencer, der opstår mellem transaktionsdagens kurs og kursen på betalingsdag, indregnes i resultatopgørelsen under Kursgevinster og -tab. Forskellen mellem balancedagens kurs og kursen på tidspunktet anskaffelses-tidspunktet indregnes i resultatopgørelsen under Kursgevinster og -tab. Resultatopgørelse Renter og udbytter Renteindtægter består af årets indtjente renter på indestående i pengeinstitutter. Aktieudbytter indtægtsføres på tidspunktet for udbyttets vedtagelse på det udbyttebetalende selskabs generalforsamling. Kursgevinster og -tab I resultatopgørelsen medtages såvel realiserede som urealiserede kursgevinster og -tab på valutakonti og kapitalandele. Realiserede kursgevinster og -tab på kapitalandele opgøres som forskellen mellem dagsværdien på salgstidspunktet fratrukket dagsværdien primo året eller dagsværdien på anskaffelsestidspunktet, såfremt kapitalandelen er anskaffet i regnskabsåret. Urealiserede kursgevinster og -tab opgøres som forskellen mellem dagsværdien ultimo året og dagsværdien primo året eller dagsværdien på anskaffelsestidspunktet, såfremt kapitalandelen er anskaffet i regnskabsåret. Handelsomkostninger Handelsomkostninger opgøres som alle direkte omkostninger med videre ved handel med finansielle instrumenter. Den del af handelsomkostningerne, som er afholdt i forbindelse med køb og salg af finansielle instrumenter, og som er forårsaget af emission og indløsning, indregnes direkte i medlemmernes formue. Beløbet opgøres, som den andel af brutto-handelsomkostningerne, som forholdsmæssigt kan henføres til omsætning i forbindelse med emission og indløsning beregnet på grundlag af de omsætningstal, som indgår i beregning af omsætningshastigheden. Administrationsomkostninger Afdelingens direkte omkostninger består af de omkostninger, som direkte kan henføres til afdelingen. Foreningen har indgået aftale med Investeringsforvaltningsselskabet BI Ma-nagement A/S om administration. Admi-nistrationsbidraget til BI Management A/S er opført som Fast administrationsbidrag i den enkelte afdeling. Skat Skat består af tilbageholdt udbytteskat og renteskat, som ikke kan refunderes. Udlodning De udbyttebetalende afdelinger foretager hvert år en udlodning/udbytte i overensstemmelse med Foreningens vedtægter, der blandt andet opfylder de i ligningslo-vens 16 C anførte krav til minimumsindkomsten. Afdelingerne skal derfor ikke betale skat, men skattepligten påhviler modtageren af udbyttet. Minimumsindkomsten opgøres på grundlag af de i regnskabsåret: Indtjente renter og udbytter Realiserede nettokursgevinster på valutakonti Realiserede nettokursgevinster på aktier Afholdte administrationsomkostninger Udlodningsprocenten beregnes som den opgjorte udlodning (rådighedsbeløb) i procent af afdelingens cirkulerende andele på balancedagen. Den beregnede ÅRSRapport >

14 Anvendt regnskabspraksis (fortsat) udlodningsprocent nedrundes efter gældende regler til nærmeste tidendedele procent eller til nul, hvis den beregnede udlodningsprocent er mindre end 0,10 procent. Et overskydende positivt beløb til rådighed for udlodning overføres til udlodning næste år. Udlodningsregulering fra årets emissioner og indløsninger indgår i de respektive udloddende afdelingers resultat til udlodning og beregnes således, at udlodningsprocenten er af samme størrelse før og efter emission/indløsning. Udlodningsreguleringen vedrørende årets emissioner tillægges rådighedsbeløbet, mens reguleringen vedrørende årets indløsninger fratrækkes rådighedsbeløbet. Forslag til udlodning for regnskabsåret indregnes som en særskilt post under medlemmernes formue. Forskellen mellem det regnskabsmæssige resultat og det skattemæssigt opgjorte udlodningsbeløb tillægges/fradrages den pågældende afdelings formue. Balancen Likvide midler Likvide midler måles til dagsværdi, der svarer til den nominelle værdi. Kapitalandele og obligationer Kapitalandele til dagsværdi. På noterede kapitalandele fastsættes dagsværdien som lukkekursen på balancedagen eller en anden markedsbaseret kurs, såfremt denne må antages at være et bedre udtryk for dagsværdien. Hvis denne kurs ikke af-spejler dagsværdien, fastlægges værdien på grundlag af værdiansættelsesteknikker, der har til formål at fastlægge den transaktionspris, som ville fremkomme mellem uafhængige parter på måletidspunktet. Unoterede kapitalandele måles til dagsværdi fastsat efter almindelige anerkendte metoder. Andre aktiver Andre aktiver måles til dagsværdi. Mellemværende vedrørende handelsafvikling består af værdien ved salg af værdipapirer samt emissioner, som er foretaget før balancedagen, og hvor afregning foretages efter balancedagen. Tilgodehavende rente, udbytte med mere består af periodiserede renter på likvider og obligationer, udbytter deklareret før balancedagen med afregning efter balancedagen samt tilgodehavende udbytteskatter. Anden gæld Anden gæld måles til dagsværdi. Mellemværende vedrørende handelsafvikling består af værdien ved køb af værdipapirer samt indløsninger, som er foretaget før balancedagen, og hvor afregning foretages efter balancedagen. Nøgletal Årsregnskabet indeholder en række nøgletal under de enkelte afdelinger. Nøgletallene er opgjort i overensstemmelse med Finanstilsynets bekendtgørelse og retningslinier fra Investeringsfondsbranchen. Indre værdi Medlemmernes formue delt med cirkulerende andele på balancedagen. Udlodning i procent Udlodning til medlemmerne i procent af cirkulerende andele på balancedagen. Omkostningsprocent Administrationsomkostningerne i procent af afdelingens gennemsnitlige månedlige opgjorte formuer. Årets afkast i procent beregnes som: Indre værdi ultimo året + geninvesteret udlodning ( -1) x 100 Indre værdi primo året Hvor geninvesteret udlodning opgøres således: Udlodning x indre værdi ultimo året/ indre værdi efter udlodning. Værdipapiromsætning, brutto og netto Værdipapiromsætning, brutto, er opgjort som det samlede provenu ved køb og salg af værdipapirer fratrukket handelsomkostninger. Værdipapiromsætning, netto, er opgjort som værdipapiromsætningen, brutto, fratrukket handel i forbindelse med emissioner og indløsninger. ÅOP ÅOP beregnes som summen af omkostningsprocenten fra Central Investorinformation, resultatbetinget honorar og direkte handelsomkostninger ved løbende drift i procent af den gennemsnitlige formue til-lagt en syvendedel af summen af det maksimale emissionstillæg og maksimale indløsningsfradrag. Foreningen foretager ikke investeringer i andre afdelinger eller gør brug af resultatafhængigt honorar. Omsætningshastighed Omsætningshastigheden afspejler, hvor mange gange om året beholdningen omsættes. Den beregnes som værdipapiromsætningen opgjort til nettoværdi i forhold til den gennemsnitlige formue, opgjort efter samme principper som ved beregning af omkostningsprocenten. Anvendelsen af nettotal medfører, at det alene er handlen i forbindelse med den løbende porteføljepleje, der måles. Sharpe Ratio Sharpe Ratio måler afkastet af en investering i forhold til risikoen. Risikoen måles på baggrund af den historiske volatilitet (standardafvigelsen). Sharpe Ratio måler således et risikojusteret merafkast. Jo højere Sharpe Ratio, jo bedre har investeringen været, såfremt porteføljens merafkast er positivt. Sharpe Ratio beregnes som det historiske afkast minus den risikofrie rente (merafkast) divideret med standardafvigelsen på merafkastet. Sharpe Ratio beregnes så vidt muligt på basis af fem års observationer, dog som minimum på basis af 36 måneders observationer. 14 ÅRSRapport > 2014

15 Anvendt regnskabspraksis (fortsat) Benchmark (sammenligningsindeks) En afdelings afkast sammenlignes oftest med afkastet på et anerkendt sammenligningsindeks (benchmark). Standardafvigelse Standardafvigelse angiver spredningen af afkast i forhold til gennemsnitsafkastet. Under antagelse af at afkast er normalfordelt vil det fremtidige afkast med 68% sandsynlighed fordele sig +/- en standardafvigelse omkring gennemsnitsafkastet og med 95% sandsynlighed fordele sig +/- to standardafvigelser omkring gennemsnittet. Jo højere standardafvigelse desto større udsving i forhold til gennemsnitsafkastet. Tracking Error Tracking Error angiver spredningen på afkastforskellen mellem porteføljen og sit sammenligningsindeks i forhold til den gennemsnitlige afkastforskel. Tracking Error beskriver således, hvor tæt porteføljen følger sit sammenligningsindeks. En lav Tracking Error betyder, at porteføljen følger sammenligningsindekset tæt, mens en høj Tracking Error modsat betyder at portefølje og sammenligningsindeks ikke følges særlig tæt. Information Ratio Information Ratio beskriver, hvor godt porteføljen har klaret sig i forhold til den relative risiko som der tages i forhold til sammenligningsindekset. Information Ratio beregnes som afkastforskellen mellem portefølje og sammenligningsindeks i forhold til Tracking Error. Positiv Information Ratio betyder, at porteføljen har klaret sig bedre end sit sammenligningsindeks, hvor en Information Ratio over 0,5 er godt, mens negativ Information Ratio betyder det modsatte. ÅRSRapport >

16 ValueInvest Blue Chip Value Afdelingsberetningen bør læses i sammenhæng med årsrapportens generelle ledelsesberetning for at give et retvisende billede af udviklingen. Ledelsens vurdering af afdelingens særlige risici fremgår nedenfor. For yderligere oplysninger om risiciene ved at investere i afdelingen henvises til det gældende prospekt, der kan hentes på dk. Investeringsområde og -profil Afdelingen har som langsigtet mål at levere høje, stabile afkast kombineret med en lav risiko for permanente tab på baggrund af en disciplineret aktieudvælgelsesproces, som specialiserer sig i principperne om valueinvestering. Ved at investere i primært større, likvide nordamerikanske, europæiske og japanske kvalitetsselskaber, prisfastsat væsentligt under den reelle beregnede værdi, kan afdelingen fremvise attraktive, stabile afkast kombineret med en moderat risiko. Afdelingen er placeret i kategori 5 på EU s risikoskala. Risikoskalaen fremgår af Central Investorinformation og kan downloades på Foreningens hjemmeside, www. valueinvest.dk. Ledelsen vurderer, at der ikke er nogen usikkerhed ved indregning og måling eller usædvanlige forhold, der kan have påvirket dette, ligesom der ikke er indtruffet betydningsfulde hændelser efter regnskabsperiodens afslutning. Foreningen har en såvel bred som dybtgående viden og ekspertise og er derfor ikke afhængig af vidensressourcer, der er af særlig betydning for den fremtidige indtjening. Afkastforklaring ValueInvest Blue Chip Value leverede et positivt afkast i 2014 på 18,0 % mod et ligeledes positivt afkast for MSCI Verden ND på 19,0 %. I de 15 kalenderår, ValueInvest Blue Chip Value har eksisteret, har porteføljen akkumuleret et positivt afkast på 205 % mod et akkumuleret afkast på 32 % for MSCI Verden ND. ValueInvest Blue Chip Value har leveret sit merafkast med en lavere tabsrisiko end den, der er kendetegnet ved MSCI Verden ND. I Blue Chip Value afdelingens levetid har aktiemarkedet haft to ekstremt negative afkastår; 2002 og sidenhen I begge disse år har afdelingen leveret en relativ kapitalbeskyttelse ved at tabe væsentligt mindre end aktiemarkedet generelt. Dette er én af de afgørende faktorer for at kunne skabe et fornuftigt positivt afkast på lang sigt. Forsigtighed er en dyd.så må vi leve med afkastet. Dette står skrevet på Foreningens hjemmeside under Mission. Ligeledes er det fremhævet, at målsætningen er langsigtet levering af høje afkast kombineret med lav risiko for permanente tab. Vi har beregnet, hvor meget afdelingen deltager i stigende aktiemarkeder, og hvor stor deltagelsesgraden er i faldende aktiemarkeder også kaldet Up-Market Capture Ratio og Down-Market Capture Ratio. Målt over de seneste 15 år frem til ultimo 2014 har afdelingen fanget 85 % af kursstigningerne og kun deltaget i 54 % af kursfaldene. Måler man over den seneste femårsperiode, hvor investorerne på aktiemarkedet og i ValueInvest er blevet belønnet med høje afkast, er deltagelsen i stigningerne på 71 % mod 45 % i faldene. Med en historisk set meget stor eksponering mod indtjeningsstabile virksomheder har afdelingen dermed leveret en høj deltagelsesgrad i aktiemarkedets stigninger og samtidig leveret en relativt god beskyttelse i dårlige tider, hvor aktiemarkedet faldet. Afdelingen har fortsat en meget stor overvægt af virksomheder, der har en relativt stor forudsigelighed og stabilitet i indtjeningen. En lang periode med gode afkast skaber høje forventninger. Hvis der opstår skuffelser i det generelle aktiemarked, vil det blive straffet, og afdelingens investeringer kan ikke undgå også at blive ramt kursmæssigt. Her er det vigtigt at skelne mellem kortsigtede udsving i aktiekurser og virksomhedernes underliggende indtjeningsstabilitet. Vi mener, at den store overvægt af investeringer i virksomheder med en stor stabilitet i indtjeningen vil blive belønnet på længere sigt i form af mere stabile afkast og en lavere risiko for permanente tab. Dette er langt mere væsentligt end de kortsigtede udsving i aktiekurserne. 1 Historiske afkast inklusive nøgletal ValueInvest Blue Chip (3 år) (5 år) (7 år) ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden Blue Chip Net Dividens Blue Chip Net Dividens Blue Chip Net Dividens Akkumuleret afkast Årligt afkast Årligt merafkast Standardafvigelse (p.a.) Sharpe Ratio Beta Tracking Error (p.a.) Information Ratio Up-Market Capture Ratio Down-Market Capture Ratio 55,4% 15,8% -2,4% 6,9% 1,79 0,78 4,7% -0,51 82,93 59,54 65,2% 18,2% 6,6% 2,24 74,9% 11,8% -2,2% 7,5% 1,11 0,63 5,1% -0,43 71,44 45,39 92,6% 14,0% 8,8% 1,19 70,6% 7,9% 1,9% 11,1% 0,40 0,70 5,7% 0,33 77,00 57,49 50,9% 6,0% 13,7% 0, (10 år) (15 år) ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden Blue Chip Net Dividens Blue Chip Net Dividens 117,6% 8,1% 0,8% 10,1% 0,45 0,69 5,4% 0,15 76,78 59,73 102,2% 7,3% 12,6% 0,30 204,5% 7,7% 5,8% 11,7% 0,36 0,66 6,8% 0,86 85,04 53,60 32,0% 1,9% 14,4% -0,11 Kilde : ValueInvest A.M. / Bloomberg 16 ÅRSRapport > 2014

17 Formueudvikling Afdelingens formue udgjorde t.kr. ultimo 2014 mod t.kr. ultimo 2013, svarende til en reduktion på t.kr. Der er foretaget nettoindløsninger for i alt t.kr. Nettoresultat udgjorde t.kr. kroner. Historiske afkast Af figur 1 fremgår de historiske resultater fordelt på henholdsvis tre, fem, syv, ti og femten år. I syv-, ti- og femtenårsperioden er der leveret et merafkast i forhold til MSCI Verden ND i kombination med en lavere risiko målt på den årlige standardafvigelse. I femårsperioden har risikoen målt på den årlige standardafvigelse ligeledes været lavere, samtidig med at afkastet for afdelingen ikke helt har kunnet følge afkastet for markedet. Med knap 12 % i årligt afkast har det dog været højere, end hvad man bør forvente på lang sigt. I alle perioderne har porteføljen en høj Tracking Error (jf. Begreber), som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden ND. De store afvigelser fra markedet understreges ligeledes af, at Aktiv Andel er på mere end 90 %. 2 Landeeksponering pr Andre lande 4% Australien 2% Tyskland 2% Sverige 3% Belgien 4% Holland 4% Schweiz 8% Frankrig 15% Japan 17% USA 41% Kontant andel 1% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 3 Selskabseksponering pr Sektor Industri Risikokategori Vægt General Mills USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 5,6% Kimberly-Clark USA Stabilt Forbrug Husholdningsartikler A 5,2% ConAgra Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 5,1% Staples USA Cyklisk Forbrug Special Detailhandel B-1 4,9% Nestle Schweiz Stabilt Forbrug Fødevarer A 4,5% Ahold Holland Stabilt Forbrug Fødevarebutikker B 4,3% Casino Frankrig Stabilt Forbrug Fødevarebutikker B 4,1% Hormel Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 3,7% Clorox USA Stabilt Forbrug Husholdningsartikler A 3,6% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri A 3,6% Landeeksponering Af figur 2 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Blue Chip Value rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den største eksponering er mod selskaber baseret i henholdsvis USA, Japan og Frankrig. Der er ikke sket nævneværdige ændringer i landesammensætningen i forhold til Selskabseksponering Porteføljens ti største selskabseksponeringer fremgår af figur 3. De ti største selskabseksponeringer udgør 44,6 % af den samlede portefølje med eksponering fra 5,6 % til 3,6 %. Der er således en god diversifikation i porteføljen, og samtidig er alle de ti største selskabseksponeringer investeret i kategorier med indtjeningsstabilitet A og B. Særlige risici herunder forretningsmæssige og finansielle risici Da afdelingen investerer i aktier på de internationale markeder, har afdelingen en forretningsmæssig risiko i forhold til udviklingen på disse markeder. Risikoen består hovedsageligt af den generelle markedsrisiko, aktierisikoen på den enkelte virksomhed samt valutarisikoen. I årsrapportens afsnit om investeringsmarkeder, risikobeskrivelse og risikofaktorer kan man læse mere om de forskellige typer af risici og om Foreningens overordnede vurdering af disse risici. Ultimo 2014 var henholdsvis USA, Japan og Europa afdelingens tre største investeringsområder. Forudsat at vi ikke ændrer investeringsstrategien, vil den økonomiske og politiske udvikling i disse to lande samt Europa have en særlig stor betydning for investorernes fremtidige afkast. Forventninger til 2015 Oliepriserne er faldet dramatisk siden sommeren 2014, og dette er gode nyheder for den almindelige husholdning, der sparer på energiregningen. I samme periode er råvarepriserne generelt faldet betydeligt, og begge elementer er med til at holde inflationen i ave (lavere input-omkostninger) på trods af de hidtil usete likviditetstilførsler fra centralbankerne. Dette bevirker, at forventningerne om rentestigninger ligger et stykke ude i fremtiden, men ikke hvad USA angår, hvor der gættes på stigninger engang i Når det kommer til de økonomiske nøgletal og forventninger, ser det bedst ud i USA, vekslende ud i Europa og lidt udfordrende ud i Japan. På Emerging Markets går det ikke så stærkt som før finanskrisen, men blokken ÅRSRapport >

18 forventes dog stadig at have en vækst, der er cirka dobbelt så stor som de udviklede økonomier i For 2015 forudser IMF en stigning i den globale økonomiske vækst på et halvt procentpoint til 3,8 % (World Economic Outlook oktober 2014). Porteføljesammensætningen har ikke ændret sig væsentligt i 2014, og porteføljerne har fortsat meget stor overvægt i de mest indtjeningsstabile selskaber og sektorer. At have stor vægt i indtjeningsstabilitet er et aktivt tilvalg, som har betydning for, hvordan porteføljerne klarer sig i forskellige markedsmiljøer. Det betyder bl.a., at afkastene typisk svinger mindre end markedsafkastet set over længere perioder. Set i forhold til det generelle aktiemarked (relativt perspektiv) betyder det, at porteføljerne i opgangstider giver lidt mindre afkast, men at de i nedgangstider til gengæld bør tabe noget mindre end markedet. Udviklingen på det generelle aktiemarked vil afhænge af forventningerne vedrørende rentestigninger, råvarepriserne, oliepriserne, den geopolitiske situation (Ukraine/Islamisk Stat) og naturligvis af indtjeningssituationen for virksomhederne samt den mest afgørende faktor de senere år; centralbankerne og deres massive aktivitet på de finansielle markeder. Historisk set har ValueInvest Blue Chip Value haft primært fokus på investering i Large Cap-aktier, hvilket fortsat gælder. Foreningens seneste aktiemarkedsscreeninger ultimo 2014 viser da også, at det er i Large Cap-segmentet (højere end 5 mia. euro), at det generelle aktiemarked er prisfastsat lavest med en pris i forhold til Fair Value på 68 %. Small Cap-segmentet (lavere end 1 mia. euro) er derimod prisfastsat til 94%, hvilket samtidig er baseret på væsentligt højere forventninger til stigningen i indtjening, end hvad der forventes for Large Cap-segmentet. 18 ÅRSRapport > 2014

19 Årsrapport > ValueInvest Blue Chip Value Resultatopgørelse (t.kr.) (t.kr.) Balance pr. 31. december (t.kr.) (t.kr.) Renter og udbytter 1 Renteindtægter Udbytter I alt renter og udbytter Kursgevinster og -tab Kapitalandele Øvrige aktiver/passiver Handelsomkostninger I alt kursgevinster og -tab I alt indtægter Administrationsomkostninger Aktiver Likvide midler Indestående i depotselskab I alt likvide midler Kapitalandele Noterede aktier fra udenl. selskaber I alt kapitalandele Andre aktiver Tilgodehav. renter, udbytte m.m Andre tilgodehavender Mellemværende vedr. handelsafvikling I alt andre aktiver Resultat før skat Aktiver i alt Skat Årets nettoresultat: Resultatdisponering og udlodningsopgørelse Formuebevægelser Udlodningsregulering Overført fra sidste år I alt formuebevægelser Passiver 7 Medlemmernes formue Anden gæld Skyldige omkostninger I alt anden gæld Passiver i alt Til disposition Foreslag til anvendelse 8 Til rådighed for udlodning Foreslået udlodning Overført til udlodning næste år Overført til formue I alt disponeret Femårsoversigt ÅRSRapport >

20 Årsrapport > ValueInvest Blue Chip Value Noter (t.kr.) (t.kr.) 1 Renteindtægter Andre aktiver I alt renteindtægter Udbytter Noterede aktier fra udenlandske selskaber I alt udbytter Handelsomkostninger Bruttohandelsomkostninger Dækket af emissions- og indløsningsindtægter I alt handelsomkostninger Administrationsomkostninger Direkte fælles I alt Direkte fælles I alt Honorar til bestyrelse m.v Revisionshonorar Markedsføringsomkostninger Gebyrer til depotselskab Andre omk. i forb. med formueplejen Øvrige omkostninger Fast administrationshonorar I alt administrationsomkostninger Skat Ikke refunderbar udbytteskat I alt skat Finansielle Instrumenter Børsnoterede finansielle instrumenter 98,6% 98,57% Andre aktiver og passiver 1,4% 1,43% Specifikation af afdelingens børsnoterede værdipapirer kan rekvireres via kontakt@valueinvest.dk eller ved at rette henvendelse til BI Management A/S. Formue fordelt på lande USA 41% 39% Japan 17% 20% Frankrig 15% 11% Schweiz 8% 8% Holland 4% 5% Andre inklusiv kontanter 15% 17% Formue fordelt på sektorer Stabile forbrugsgoder 56% 53% Health Care 10% 15% Cykliske forbrugsgoder 9% 6% IT 6% 9% Industri 6% 6% Andre inklusiv kontanter 13% 11% 20 ÅRSRapport > 2014