Ugefokus Budskabet fra FED sender markederne ned

Transkript

1 Investment Research 2. juni 203 Ugefokus Budskabet fra FED sender markederne ned Fokus i den kommende uge Ugens vigtigste makrodata fra USA bliver ordrer på varige goder, hvor vi forventer at se relativt svage tal. Det bliver også interessant at få friske tal for forbrugertilliden i USA fra både Conference Board og University of Michigan. På EU-topmødet vil der være fokus på bekæmpelse af ungdomsarbejdsløshed, en bankunion samt koordinering af medlemslandenes finans- og økonomiske politik. Det tyske Ifo-indeks ventes at vise et beskedent fald på linje med faldet i PMItallene for den tyske fremstillingssektor. Indhold Fokus i den kommende uge... 2 Makro og finans på tværs... 5 Ugen der gik i Skandinavien... 8 Læs mere... 0 Makroprognose... Finansprognose... 2 Kalender... 3 Makro og finans på tværs Feds meddelelse om en kommende reduktion af obligationsopkøb har fået risikobetonede markeder til at falde, selvom hovedbudskabet var blevet annonceret i forvejen i taler og var forudset af bl.a. førende aviskommentatorer. De økonomiske data fra Kina fortsætter med at vise svaghed, men stadig udebliver en reaktion fra den kinesiske ledelse. De foreløbige PMI-data for euroområdet for juni viste en yderligere bedring i både fremstillings- og servicesektoren. Eurogruppen tog et vigtigt skridt mod at bryde den negative forbindelse mellem stater og banker, da man nåede til enighed om en direkte kapitalisering af banker fra ESM. På kort sigt tegner der sig fortsat et billede af en udfordret global økonomi. Vi forventer fortsat svaghed i den globale økonomi på den korte bane, idet amerikansk økonomi fortsat gennemgår betydelige finanspolitisk stramninger. Finansprognose Hovedindikatorer 2-jun 3M 2M 0yr EUR swap,99,75 2,0 EUR/USD ICE Brent oil jun 6M 2-24M S&P ,9-2.5 to +2.5% 5%-0% Læs mere på 2 Kilde: Danske Bank Tema QE tapering this year but at a moderate pace Direct bank recapitalisation Periferiens obligationsrenter Amerikanske obligationsrenter Kilde: MacroBond Kilde: Reuters Ecowin Redaktører Allan von Mehren alvo@danskebank.dk Steen Bocian steen.bocian@danskebank.dk

2 Fokus i den kommende uge Globalt USA byder i næste uge på en række nøgletal, blandt andet om boligmarkedet og inflationen, og derudover er der Fed-taler på programmet. Det vigtigste nøgletal er ordreindgangen for varige goder, som vi forventer vil være relativt svagt. Det volatile samlede tal kan stige, men vi forventer et fald i varige goder ekskl. transport og forsvar som følge af den lave industriproduktion og den generelle svaghed i PMIindeksene for fremstillingssektoren. Det bliver også interessant at se de nye forbrugertillidstal fra Conference Board og University of Michigan. Vi forventer uændrede tal efter den kraftige stigning i maj, da de positive effekter af faldende benzinpriser og tidligere stigninger på aktiemarkedet til dels opvejes af et fald i S&P-indekset i denne måned. Den mest interessante Fed-tale holdes af Williams, som er direktionsmedlem. Han får mulighed for at kaste lys over udmeldingerne fra denne uges centralbankmøde, hvis det skønnes nødvendigt. I euroområdet udsendes der tal for den monetære udvikling. I sidste måned var der ingen tegn på fremgang i de månedlige lånestrømme, men M steg 8,7 %. Det indikerer normalt en vækstrate k/k på over 0,5 % på 6 måneders sigt. Vi forventer ingen stigning i den størrelsesorden i euroområdet, men det vil være meget usædvanligt, hvis tallet ikke efterfølges af en vækst på et godt stykke over nul om et halvt år. Vi forventer et lille fald i det tyske Ifo-forventningsindeks i overensstemmelse med faldet i Tysklands PMI-indeks for fremstillingssektoren. Ligesom for PMI-indekset ventes faldet især at være drevet af færre eksportordrer. Ifo-forventningerne har ligget på et højt niveau, og selv om vi forventer et lille fald, er det stadig højt sammenlignet med det tyske PMI for fremstilling. Derudover offentliggøres eurolandenes tillid til økonomien fra Europa-Kommissionen, de tyske og franske ledighedstal og Tysklands inflation. EU-lederne holder topmøde i Bruxelles. På dagsordenen er blandt andet en status over oprettelsen af en bankunion og en konklusion om dette års koordinering af medlemslandenes økonomiske og finansielle politik, inklusive landespecifikke anbefalinger. I Kina vil markedet stadig have fokus på udviklingen i pengemarkedets interbankrenter, hvor der er bekymring for, om de stramme likviditetsvilkår og den kinesiske centralbanks manglende vilje til at indskyde likviditet medfører en de facto pengepolitisk stramning. I Japan offentliggøres hovedparten af nøgletallene for maj i næste uge. I lyset af centralbankens ambitiøse inflationsmål på 2 % bør man granske udviklingen i inflationen for tegn på, at den aggressive pengepolitiske lempelseskurs virker. Vi forventer, at deflationen aftager yderligere i juni med et fald i inflationen ekskl. friske fødevarer (centralbankens mål) på 0, % å/å efter et fald på 0,4 % å/å i april. Man kan med relativt stor sikkerhed sige, at den årlige stigning i inflationen bliver positiv igen i 3. kvartal. Da der er tegn på, at den globale fremstillingssektor bremser kraftigt op, frygter vi desuden, at den stærke fremgang i fremstillingsaktiviteten også begynder at miste pusten. Vi forventer, at industriproduktionen kun stiger 0,2 % m/m i maj, og at PMI-indekset for industrien fra JMMA/Markit falder en smule til 5, i juni fra 5,5 i maj. Det er vores forventning, at arbejdsmarkedstallene stadig viser styrke med et yderligere fald i ledigheden til 4,0 % i maj fra 4, % i april. Er ordreindgangen for varige gode uændret ligesom industriproduktionen? Kilde: Macrobond Financial M-vækst peger mod fremgang i euroområdet 9 % y / y E u r o o m r å d e B N P % q / q M v æ k s t, 6 m å n e d e rs le a d IFO ventes at falde, men stadig ligge højt 5 In d e k s In d e k s < < If o f o r v e n t n in g e r De facto pengepolitisk stramning i Kina % P M I in d u s t r i > > 7 - d a y r e p o - r a t e % juni 203

3 Skandinavien I Danmark får vi torsdag tal for bruttoledigheden i maj. Vi forventer en uændret bruttoledighed, efter en stigning på godt.500 personer fra marts til april, så ledigheden nu udgør personer eller 5,9 % af arbejdsstyrken. Forinden havde ledigheden været faldende siden årsskiftet, hvilket i høj grad skal tilskrives forkortelsen af dagpengeperioden. Yderligere har de seneste nøgletal ikke for alvor har trukket i hverken den ene eller den anden retning. Endvidere kommer der fredag revidere Nationalregnskabstal for. kvartal. Her venter vi ikke nogen ændring fra første offentliggørelse, hvor BNP voksede med 0,2 % k/k og -0,8 % å/å. Handelsbalancen, producentprisindekset og detailsalget for maj er de eneste nøgletal fra Sverige i næste uge. Producentprisindekset ventes at stige efter det meget store fald på 5,3 % å/å i april. Den svenske krone er faldet ca. % m/m, og det bør lægge lidt stigningspres på eksportpriserne. Hjemmemarkedspriserne er imidlertid nok stadig negativt påvirket af faldende elpriser, hvilket vil moderere stigningen noget. Alligevel ventes dette at være bunden af producentpriserne i denne omgang, og det giver en vis forventning om, at inflationen generelt er på vej op. Det er muligvis i modsætning til stigende deflationspres i de europæiske kernelande. Vi forventer, at handelsbalancen svækkes en smule i forhold til sidste år, som var usædvanligt stærkt. I april sås imidlertid det bedste resultat i fem år, så 2. kvartal er kommet godt fra start. Den samlede prognose for april og maj tyder på, at udenrigshandelen faktisk giver et vist positivt bidrag til den økonomiske vækst å/å. Detailsalget ventes at ligge på lunkne 2,5 % å/å. Men trods alt forekommer både detail- og forbrugersektoren en smule mere optimistiske ifølge Konjunkturinstituttets tillidsindikator for juni. Desuden faldt ledigheden markant til 7,9 % sæsonjusteret. I de kommende måneder ventes der derfor en stigning i detailsalget. Ledigheden ventes uændret Kilde: Macrobond Inflationen stiger nu Kilde: Reuters Ecowin Ovenstående indikerer, at Riksbanken fastholder renten uændret i juli. Der er øget sandsynlighed for, at markedet begynder at forvente flere renteforhøjelser end p.t. Eftersom Norges Bank nu lægger op til, at der er 50/50-chance for, at renten nedsættes eller hæves i september, får udviklingen i både udlandets og de hjemlige nøgletal stor betydning. I næste uger kommer der nye ledighedstal fra både AKU og NAV. Det er ingen tvivl om, at arbejdsmarkedet er svækket, men vi mener stadig, at stigningen i AKU-ledigheden overdriver svækkelsen. Da vi har observeret, at en stor del af stigningen i ledigheden stammer fra byggesektoren, er det ganske opløftende, at byggeaktiviteten ser ud til at være taget til i de seneste par måneder. Det bør indikere, at ledigheden snart ophører med at stige. Vi tror derfor, at ledigheden, både i AKU og NAV, har stabiliseret sig, hvilket bør mindske risikoen for en afmatning i norsk økonomi. Efter en stærk start på året har detailsalget skuffet stort i de seneste par måneder. Stærk indkomstvækst, lave renter, lav ledighed og stigende aktivpriser burde understøtte forbrugsvæksten bedre. Sandsynligvis skyldes svækkelsen, at opsparingskvoten fortsætter med at stige. Signaler fra varehandelen tyder alligevel på en pæn vækst i maj; vores forventning er 0,7 % m/m. Der er dog en risiko for prognosen på grund af usædvanligt få arbejdsdage og flere udlandsrejser i de mange lange weekender. Det skaber problemer for sæsonjusteringen, og også reel usikkerhed på grund af stor grænsehandel. Spredning mellem ledighedstallene 5,0 % % 4,5 A K U > > 4,0 3,5 3,0 2,5 < < N A V 2,0, Kilde: Reuters Ecowin 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0, juni 203

4 Fokus i den kommende uge Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Man 24-jun 0:00 DEM IFO - forventninger Indeks jun Tir 25-jun 4:30 USD Varige industriordrer m/m maj.0% 2.6% 3.3% 6:00 USD Forbrugertillid Indeks jun :00 USD Salg af nye boliger 000 (m/m) maj 475 (5%) 460 (.3%) 454 (2.3%) Tors 27-jun - EUR Møde i Det Europæiske Råd 9:55 DEM Ledighed % jun 6.9% 6.9% 6.9% 0:00 EUR M3 pengemængde å/å maj 2.9% 3.2% :00 EUR Bred tillidsindikator Indeks jun :00 EUR Erhvervstillid (Industri) Nettotal jun :00 EUR Erhvervstillid (Service) Nettotal jun :00 EUR Forbrugertillid, endelig Nettotal jun :30 USD PCE m/m å/å maj 0.%.0% 0.2% -0.3% 0.7% 4:30 USD PCE kerne m/m å/å maj 0.%.% 0.% 0.0%.% 6:00 USD Verserende salg af boliger m/m å/å maj 0.5% 0.9% 0.3% 3.9% Fre 28-jun :5 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling Indeks jun :30 JPY Ledighedsprocent % maj 4.0% 4.0% 4.% :30 JPY CPI - nationalt ekskl. friske fødevarer å/å maj -0.% 0.0% -0.4% :50 JPY Industriproduktion, foreløbig m/m å/å maj 0.2% 0.2% -2.3% 0.9% -3.4% 4:00 DEM HICP, foreløbig m/m å/å jun.8% 0.%.8% 0.3%.6% 5:55 USD Uni. of Michigan forbrugertillid (endelig) Indeks jun :30 USD Fed's Willams (ikke stemmebr., due) taler I løbet af ugen Man FRF Ledighed %. kvartal 0.8% Scandi fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Tir 25-jun 9:30 SEK PPI m/m å/å maj -.% -5.3% Ons 26-jun 0:00 NOK Arbejdsløshed (AKU) % apr 3.7% Tors 27-jun 9:00 DKK Bruttoledighed s.k..000 (%) maj 55.9 (5.9%) 55.9 (5.9%) 9:30 SEK Handelsbalancen mia. SEK maj 8.8 Fre 28-jun 9:00 DKK BNP, endelig k/k å/å. kvartal 0.2% -0.8% 0.2% -0.8% 9:30 SEK Detailsalg s.k. m/m å/å maj 2.5% 0.% 2.0% 0:00 NOK Arbejdsløshed % jun 2.5% 0:00 NOK Detailsalg m/m maj 0.7% 0.7% -0.6% I løbet af ugen Kilde: Bloomberg and Danske Markets 4 2. juni 203

5 Makro og finans på tværs Nedtur på finansmarkederne... Hvis der herskede nogen som helst tvivl om, at likviditet har spillet en stor rolle for opturen på finansmarkederne i år, så bør tvivlen nu være helt væk. Likviditeten stiger fortsat i det hurtigste tempo i to år, og det vil i store træk være situationen året ud. Alligevel udløste den amerikanske centralbank et kraftigt dyk på aktie- og kreditmarkederne ved blot at nævne, at de senere i år vil pumpe lidt mindre likviditet ind i økonomien. Udmeldingen havde endda været tydeligt annonceret på forhånd i diverse taler og var forventet af førende aviskommentatorer m.fl., jf. Flash Comment FOMC: QE tapering this year but at moderate pace, 9. juni. Stort gab mellem amerikansk aktieindeks og overraskelsesindeks 3 z - s c o r e U S o v e r r a s k e ls e s - in d e k s S & P p ris m o m e n tu m z - s c o r e Reaktionen skal dog ses i sammenhæng med en række andre forhold, som i stigende grad har udfordret finansmarkederne: " R e a lit e t s - g a b " ( S & P m o m e n t u m m in u s U S o v e r r a s k e ls e s - in d e k s ) For det første kom meddelelsen fra Federal Reserve på et tidspunkt, hvor amerikansk økonomi kører i et lidt lavere gear, og oven på en periode, hvor aktie- og kreditmarkederne generelt har været afkoblet fra de økonomiske realiteter. Forårets økonomiske nøgletal har klart været skuffende, som det også ses af det store fald i de globale overraskelsesindeks. Vores mål for realititetsgabet i USA dvs. forskellen mellem økonomiske overraskelser og aktiemarkedets styrke steg til et ekstremt niveau tidligere på måneden. Det afspejlede, at der var stærkt momentum i aktiemarkedet, mens overraskelsesindekset nåede det laveste niveau i næsten et år, jf. figuren. For det andet er nøgletallene i Kina fortsat sløje- og det uden at det udløser en reaktion fra regeringen. Tværtimod har Kina tilladt en fortsat styrkelse af den kinesiske valuta og ladet pengemarkedsrenten køre op. Regeringen tolererer nu langt lavere vækst og fokuserer mere på den strukturelle omstilling med en rebalancering af økonomien hen imod mere forbrugsdrevet vækst, jf. Flash Comment China: HSBC PMI suggests slowdown intensifying, 20. juni. For det tredje bevæger ECB sig væk fra et scenarie med rentenedsættelser, efterhånden som økonomien i euroområdet forbedres. De foreløbige PMI-tal for euroområdet steg igen i juni både i fremstillings- og servicesektoren, jf. Flash Comment Euro area PMI: Weak growth driven by domestic demand, 20. juni. Samtidig har ECB udtrykt bekymring over, at EU har forlænget fristen for, hvornår en række sydeuropæiske lande skal opfylde EU-kravet om et budgetunderskud på maksimum 3 %. Det har sammen med høringen ved den tyske forbundsdomstol i Karlsruhe, som har skabt usikkerhed om Tysklands deltagelse i støtteopkøb af obligationer (OMT-programmet), øget presset på periferiens obligationsmarkeder, jf. Government bonds weekly: increased uncertainty to weigh on FI markets, 20. juni Rentestigninger på periferiens obligationsmarkeder Euroområdet er stadig på vej væk fra bunden... det kan blive en volatil sommer Selvom vi generelt ser positivt på udsigterne for den globale økonomi og aktie- og kreditmarkederne på lidt længere sigt, vil der formentlig fortsat være udfordringer på den korte bane. Vi forventer, at den globale økonomi vil være svækket på kort sigt, da USA stadigvæk arbejder sig igennem store offentlige nedskæringer. Selvom der måtte komme bedre tal fra USA, vil det ikke nødvendigvis hjælpe på stemningen på finansmarkederne, da det blot vil få Federal Reserve til at nedtrappe obligationsopkøbene hurtigere. Det så vi torsdag, hvor positivt nyt tal fra Philadelphia Feds tillidsindikator (højeste niveau siden starten af 20 og gode udsigter for investeringerne) blev fulgt op af endnu lavere aktiekurser i USA. Der er heller ikke umiddelbart tegn på bedring i den økonomiske vækst i Kina. De seneste PMI-tal fra HSBC tyder tværtimod på, at vækstafmatningen tager til juni 203

6 Vi tror, at ovenstående faktorer fortsat vil være en dominerende faktor i de kommende måneder, og at situationen over sommeren vil være med til at skabe store udsving i et marked præget af lav likviditet. Vi har justeret vores 3-måneders prognose for de globale aktier fra 0-5 % til +/- 5%. Vi ser stigende værdi på de perifere obligationsmarkeder, men anbefaler en afventende holdning som følge af lav sigtbarhed og udsigten til, at likviditeten tørre rud over sommeren. Vi tror dog, at det vil blive tydeligere, at den globale økonomi tager til i styrke, når vi nærmer os slutningen af 203, og det vil understøtte virksomhedernes indtjening og aktieog kreditmarkederne. Man skal også huske på, at selv hvis Federal Reserve nedtrapper obligationsopkøbene, vil den globale økonomi fortsat få tilført likviditet i en lang periode, og renten vil fortsat være meget lav i de kommende år. Det vil igen få investorerne til at jagte afkast, men den lave sigtbarhed på finansmarkederne i øjeblikket betyder, at vi anbefaler lav risiko i porteføljerne pt. Emerging Markets tredobbelt ramt, råvarepriserne falder Emerging markets-landene (EM) er på det seneste blevet ramt tredobbelt af spekulationerne om en nedtrapning af den amerikanske centralbanks obligationsopkøb, sløje nøgletal i Kina og politisk uro bl.a. i Tyrkiet, Brasilien og Sydafrika. Vi mener fundamentalt set, at aktivpriserne er kommet for langt ned i EM-landene, og de finansielle aktiver begynder nu at se relativt billige ud på nogle markeder. Der er dog en risiko for, at nedturen på EM-markederne fortsætter i de næste par måneder givet de sløje udsigter for Kina på kort sigt og volatiliteten på finansmarkederne, jf. Emerging Markets Briefer, der er udsendt i den forløbne uge. Råvaremarkederne er også blevet ramt i den forløbne uge på grund af stigende nervøsitet på finansmarkederne og ikke mindst de svage PMI-tal fra Kina. Prisen på industrimetaller faldt til tæt på det laveste niveau siden 200, og olieprisen dykkede efter kortvarigt at have været oppe over 05 dollar først på ugen. Vi venter stort set uændrede råvarepriser i de kommende måneder, men ser en risiko for prisfald, hvis nervøsiteten på finansmarkederne stiger yderligere. Kerneobligationsmarkederne kapitulerer renterne stiger Ingen finansielle aktiver er gået ram forbi af kursfaldene i den seneste uge. Når investorerne flygter til de sikre havne, betyder det ikke længere, at de søger mod amerikanske eller tyske statsobligationer, men derimod at de omlægger til kontantbeholdninger. Obligationsmarkederne i kernelandene har i lang tid været domineret af en forventning om, at de store centralbanker holder renten lav i en lang periode, men investorerne begynder tilsyneladende nu at indstille sig på, at det snart kan være slut med den kraftige efterspørgsel efter statsobligationer, der er skabt af Federal Reserves obligationsopkøb. Rentestigningerne i USA trækker de tyske obligationsrenter med op og får dermed også de investorer til at sælge ud af tyske obligationer. Obligationsrenterne i USA er fundamentalt set for lave i forhold til en situation, hvor Federal Reserve ikke længere opkøber obligationer. Når vi ser på risikopræmien f.eks. på 5-årige amerikanske obligationer, så mener vi, renten er for lav, da den kun afspejler en meget moderat stigning i Fed funds-renten, når den amerikanske centralbank begynder at forhøje renten engang i 205. Det ville derfor være naturligt, hvis markedet ventede en stejlere rentekurve på det tidspunkt, hvor Federal Reserve påbegynder en normalisering af renten. Timingen af denne proces har imidlertid været meget usikker, idet en negativ carry-rente på strategier med korte løbetider gør det sværere for investorerne at sadle om til et scenarie med højere renter. Philly Fed peger mod stigende investeringer N e t t o t a l Svagt PMI i Kina rammer emerging markets Obligationsrenterne stiger i USA og trækker Tyskland med op P h illy F e d - fre m tid ig e in v e s te rin g e r P h illy F e d - fre m tid ig b e s k æ ftig e ls e N e t t o t a l juni 203

7 Det er meget svært at forudsige udviklingen på kort sigt, og vi venter også fortsat høj volatilitet på kernemarkederne. En svag jobrapport i USA (f.eks. med 30k nye job på en måned) vil igen kunne sende renterne ned. Det er absolut en mulighed, da jobtallene er meget volatile, men vi tror, at obligationsrenterne skal op, når vi ser lidt længere frem, givet udsigten til, at der kommer mere fart på amerikansk økonomi i 204, og vores forventning om højere jobvækst. Er det starten på en konjunkturdrevet dollarstyrkelse? Federal Reserves udmelding om, at de nu begynder at udfase obligationsopkøbene, kan blive den afgørende faktor, der sætter en dollarstyrkelse i gang. Investorerne ligger ikke længere med så markant en overvægt i dollarpositioner som for et par uger siden. Samtidig nærmer vi os nu det tidspunkt, hvor opsvinget i amerikansk økonomi går i gang, og det vil få investorerne til at lægge en højere risikopræmie ind i den korte ende af det amerikanske pengemarked, hvilket formentlig vil være drivkraften bag en dollarstyrkelse det kommende år. Vi venter derfor en fortsat styrkelse af dollaren mod den japanske yen og også en styrkelse i forhold til euroen. Stigende spændinger på periferiens obligationsmarkeder vil kunne lægge et ekstra nedadgående pres på euroen. Dollaren styrkes på ny Vores forventninger til de globale finansmarkeder på 3-6 måneders sigt Aktivklasse Primære faktorer Aktier Globale aktier sidelæns på 3M sigt. Cykliske aktier endnu ikke normaliseret. Stærkere EPS-momentum in H2 3. Men stadig opside på 5-0% ved udgang af 203. Rotation fra obligation til aktier har mere i sig. Modstandsdygtig over for udfasning af QE. Overvægt nordiske aktier, undervægt/neutral på USA. 203 første år siden 2007 uden finansielt stress. Godt for Europa. Obligationsmarked Renter i kernelande op på mellemlang sigt. Renter stiger mere i USA end i Tyskland Rentespænd på periferi uændret på kort sigt, ned på længere sigt. Kreditspænd (virks.) uændret på kort sigt, ned på længere sigt. FX EUR/USD gradvist ned. USD/JPY skal længere op. EUR/SEK ned på mellemlang sigt. EUR/NOK gradvist ned. Råvarer Oliepriser stabiliseres i 2. halvår, lavere i 204. Metalpriser sidelæns. Guldpriser fortsat nedadgående pres. Landbrugsvarer fortsat opadgående pres. Globalt opsving. Neddrosling af Feds opkøb rykker nærmere. Stærke udsigter for amerikansk økonomi, Fed drosler ned, ECB på hold i meget lang tid. Feds neddrosling giver nervøsitet kortsigtet, stadig rigelig likviditet på mellemlang sigt, jagt på afkast og bedre fundamentals. Feds neddrosling giver nervøsitet kortsigtet, stadig rigelig likviditet på mellemlang sigt, jagt på afkast og bedre fundamentals. Feds exit rykker nærmere, ECB på hold. BoJ fortsætter aggressive lempelser, Feds exit. Stærke fundamentale forhold, kortsigtet risiko fra potentiel rentenedsættelse. Stærke fundamentale forhold, Norges Bank på hold. Massivt udbudschok fra skiferolie i USA og overproduktion i OPEC trækker ned. Kobber forbliver volatil, aluminium lavere pga. lavere energiomkostninger. Boble delvist overstået, men stadig mere nedside. Nedside på kort sigt, men ekstremt vejr giver risiko på opsiden. Kilde: Danske Bank Markets 7 2. juni 203

8 Ugen der gik i Skandinavien Danmark Optimismen vender tilbage til de danske forbrugere Forbrugertilliden i juni tegner godt for det danske privatforbrug. Indekset steg fra -2,6 i maj til 3,4 i juni. Der er nu en klar overvægt af forbrugere, der tror på fremgang i dansk økonomi, samt venter at ledigheden vil falde over det næste år. Generelt er der fremgang i alle underindeks. Som altid skal man være varsom med at tolke for meget på en enkelt måneds tal. Særligt når det gælder forbrugertilliden, der er forbundet med en vis stikprøveusikkerhed. Det skal derfor blive meget interessant at følge forbrugertilliden i de næste par måneder. Hvis forbrugerne for alvor har genfundet optimismen, vil det være godt for væksten i dansk økonomi, da det vil bidrage til privatforbruget, der længe har ligget underdrejet. Endvidere fik vi tal fra Realkreditrådet for boligprisudviklingen til og med. kvartal. Disse viste, at huspriserne på landsplan er faldet med 0,3 % over det seneste år. Der er dog tale om store regionale forskelle. Det er således kun i København og Østjylland, at huspriserne er steget over det seneste år, hhv. 6,5 % og 3,2 %. På ejerlejlighedsmarkedet løber København fra resten af landet. Her er priserne over det seneste år steget med 0,5 %, mens priserne i Aarhus blot er steget med 4 %. Forbrugertilliden steg markant Kilde: Macrobond Sverige: Den økonomiske vending er i gang Der var som ventet ingen dramatik om den nye budgetprognose fra det svenske statsgældskontor. Netto finansieringsbehovet for 203 og 204 blev revideret op, men det skyldes næsten udelukkende udlån på vegne af Riksbanken (til valutareserven). Det underliggende finansieringsbehov var dermed stort set uændret. Det gælder også finansieringsplanerne, idet der ikke var ændringer i udstedelserne af obligationer og skatkammerbeviser i forhold til den forrige prognose. Obligationsudstedelserne vil især være koncentreret i det 0-årige segment. Statsgældskontoret har ikke planer om udstedelser af lange obligationer (>2 år), da der ikke er tilstrækkelig efterspørgsel her. Udstedelserne af indeksobligationer blev oprevideret fra 2 til 5 mia. svenske kroner i 204. Den nye prognose havde ingen effekt på finansmarkederne. Svensk økonomi vender Kilde: Macrobond Det havde derimod den stærke erhvervstillidsindikator for juni fra Konjunkturinstituttet og en forbløffende lav ledighed. Vi har allerede konkluderet, at inflationen i Sverige formentlig har passeret bunden i april, og vi ser nu flere og flere beviser på, at realøkonomien er ved at vende. Erhvervstilliden blev forbedret over en bred kam i juni. Vi så en betydelig stigning i erhvervstilliden i industrien og detailhandlen, en mere moderat, men stadig pæn fremgang i servicesektoren og forbrugsgodeindustrien og et uændret niveau inden for byggeriet. Den samlede konjunkturindikator tog et hop, hvilket tyder på, at den økonomiske vækst gradvist nærmer sig et normalt niveau. Den overraskende lave ledighed i juni med et sæsonkorrigeret fald fra 8,4 % til 7,9 % skyldes et ustabilt sæsonmønster i Sverige, som sæsonkorrektionen ikke helt fanger. Vores bud er, at arbejdsmarkedet har været i bedring i et stykke tid, men at man ikke har kunnet se det på grund af de mange studerende, der strømmer ind i og ud af arbejdsløshedskøen. Når dertil kommer, at boligpriserne stiger, og at der også er ved at komme gang i kreditvæksten igen, så er det ikke sandsynligt, at Riksbanken nedsætter renten i juli, og vi tror i stedet, at finansmarkederne snart vil begynde at vente renteforhøjelser juni 203

9 Norge overraskende nedjustering fra Norges Bank Som ventet kom der ingen renteændring på Norges Banks møde i denne uge. Til gengæld blev den fremtidige rentebane nedjusteret langt mere, end vi havde ventet. Det betyder, at Norges Bank nu vurderer, at sandsynligheden for en rentenedsættelse inden udgangen af året er ca. 50 % mod 40 % i den pengepolitiske rapport fra marts. Dette var mere aggressivt, end markedet havde ventet, så renterne faldt, og kronekursen blev svækket. Som vi havde forudset, bidrog en svagere valutakurs og højere inflation til at trække rentebanen op, mens lavere vækst i udlandet og hjemme samt lavere lønvækst trak i modsat retning. Dog viser Norges Banks beregninger et langt større bidrag på kort sigt fra nedjusteringen af væksten, og et lavere bidrag fra opjusteringen af valutakursen og inflationen. Når det er sagt, tegner Norges Bank nu et relativt svagt billede af norsk og international økonomi, hvilket for en gangs skyld indebærer, at der måske er større mulighed for, at rentebanen opjusteres end nedjusteres. For en gangs skyld ser markedet også ud til at være enig med Norges Bank, og markedsforventningerne ligger meget tæt på Norges Banks rentebane. Vi er i høj grad enige i dette, selv om vi tror, at den økonomiske vækst i Norge kan blive stærkere, end Norges Bank antager. Markedet på linje med Norges Bank 3,2 5 % % 3,0 0 2,7 5 2,5 0 2,2 5 2,0 0,7 5,5 0 P P R 2 / 3 F R A Kilde: Norges Bank, Bloomberg og Danske Bank Markets 3,2 5 3,0 0 2,7 5 2,5 0 2,2 5 2,0 0,7 5, juni 203

10 Læs mere Udpluk af ugens analyser fra Danske Bank Markets 20/6 Flash Comment Danmark: Forbrugeroptimisme lover godt for dansk økonomi Forbrugerne genfandt optimismen i juni. Forbrugertilliden viste 3,6 i juni i forhold til -2,6 i maj det højeste niveau siden /6 Flash Comment - China: HSBC PMI suggests slowdown intensifying De foreløbige HSBC PMI-data for fremstillingssektoren faldt til 48,3 i juli (konsensusforventning:49,, DBM: 49,0) i forhold til et endeligt tal på 49,2 i maj. 20/6/3 Flash Comment: Euro area PMI signals weak growth driven by domestic demand Dagens foreløbige PMI-data signalerer, at væksten i euroområdet langsomt er ved at vende tilbage. PMI fremstilling for euroområdet steg til 49,5 fra 48,3 og for servicesektoren til 48,6 fra 47,2. 9/6 Flash Comment: FOMC - QE tapering this year but at moderate pace Det overordnede budskab fra Bernanke stemte overens med hans tidligere kommentarer om, at en nedskalering af opkøbsprogrammet kan begynde inden for de kommende møder, men meddelelsen blev tolket som mere høgeagtig, end markederne havde ventet. 9/6 Research: Lower euro area inflation as tax hikes drop out Inflationen i euroområdet har været på en nedadgående trend siden september 202. Hvis inflationen falder yderligere, og risikoen for deflation stiger, kan det lægge et yderligere pres på ECB for at sætte renten ned. 7/6 Scandi markets ahead: Norges Bank monetary policy meeting in focus I denne analyse ser vi nærmere på de vigtigste begivenheder i Skandinavien i de kommende uge juni 203

11 Makroprognose Makroprognose, Skandinavien år BNP forb. Privat- forb. Faste inv. Lagerinv. 2 Eksport Import Inflation Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Danmark 202-0,5 0,6 0,2 2,2-0,4 0,9 2,5 2,4 6, -4,0 45,8 5, ,4 0,4,2 0,3 0,0 0, 0,0,3 6,0 -,4 40,7 4, 204,5, 0,2-0,5 0,0 3,2,6,9 6,0-0,3 38,9 4,7 Sverige 202 0,8,5 0,8 3,4 -, 0,7-0, 0,9 8,0-0,6 37,7 7,0 203,7 2,4 0,8 2,5 0,2,5 2,5 0,3 8,0 -,0 37,6 6, ,0 2,6 0,6 7,7 0,0 4,9 7,6,7 7,8-0,8 37,5 6, Norge 202 3,5 2,9 2, 8, 2,2 3,3 0,8 3, ,9 3,0,6 5,5 -,6 4,2,6 3, ,2 3,6 2,0 4,6 0,0,4 3,8 2,0 3,0 0,0 0,0 - Makroprognose, Euroland år BNP forb. Privat- forb. Faste inv. Lagerinv. 2 Eksport Import Inflation Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Euroland 202-0,5 -,2-0, -3,9-0,7 2,9-0,9 2,5,4-3,5 93,, ,6-0,7-0,4-4,5-0, 2,0-0,2,7 2, -3, 95,5 2,4 204,0 0, -0,2,0 0, 4,4 2,8,6 2,2-2,9 95,8 2,5 Tyskland 202 0,9 0,6,4-4,9 0,0 4,3 2,2 2,0 5,5 0, 82,4 6, ,5 0,5 0,8 -,2 0,0 2,6 2,5,5 5,2-0,2 8, 6, ,3,4 0,9 4,9 0,0 4,8 4,5,6 4,9 0,0 79,0 5,6 Frankrig 202 0,0 0,0,4 0,0,4 2,3-0,3 2, 0,2-4,7 90,8 -, ,4 0,2 0,6 -,0-0,4,8, 0,9,2-4,0 94,2 -, ,7, 0,0,4 0,0 4,4 4,3,3,5-4,2 96,4 -,8 Italien 202-2,2-4,2 -,0-9,2-0,4,9-7,4 3,0 0,6-2,4 24,2-0, ,6 -,9-0,5-4,7 0,0 3,0,6,4 2,0-3,2 30,9 0,6 204,, -0,4 2,0 0,0 4,0 4,,2 2,3-2,6 32,0 0,8 Spanien 202 -,4-2,2-3,7-8,7 0,5 3, -5,0,9 24,9-6,7 88,4 -, ,6-2,8-3,6-7,8 0,0 5,8-0,8,8 27,2-6,5 96,0, ,6-0,7-2,0-2,0 0,0 4,8 3,5 0,9 27,6-6,9 02,0 2,5 Finland 202-0,2,6 0,8-2,9 - -,4-3,7 2,8 7,7 -,9 53,0 -, ,3 0,8 0,5-2,0 -,2 0,8 2,0 8,3 -,5 56,0 -, ,0,2 0,2 3,0-4,0 2,5 2,0 8,0 -,0 57,0-0,7 Makroprognose, Global år BNP Privatforb. forb. Faste inv. Lagerinv. 2 Eksport Import Inflation Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 USA 202 2,2,9 -,7 8,7 0, 3,4 2,4 2, 8, -7,0 00,0-3, ,0 2,2-2,4 6,4 0,0 3,3 2,6 2,3 7,6-5,3 0,8-3, 204 3, 2,5-0,8 0,4 0,2 7,4 7,4,6 6,8-3,7 00,9-3,2 Japan 202 2,0 2,2 2,7 4,2 0,0-0, 5,5-0, 4,4-7,9 229,7, ,0,6,6 3,6 0,0,6,8 0,2 4,2 9,3 238,6 0,9 204,4 0,5 0,6,0 0,0 7,5 3,5 2, 4, -8,4 245,0,6 Kina 202 7, ,7 4,3 -,3 22,2 2, , ,7 4,3 -,9 9,6 2, , , 4, -,7 7,2 3,4 UK 202 0,0 0,8 2,7-0,4-0,3-0, 2,3 2,8 8,0-5,2 90,5-3, ,6 0,6 0,3,5-0, 2,0,7 2,7 8, -6,2 93,5-2,9 204,4 0,9-0,5 4,8 0,0 4,5 3,4 2,6 8,2-5,2 96,2-2,9 Kilde: OECD og Danske Bank. ) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP. 2. juni 203

12 Finansprognose Penge-, obligations- og valutamarkedet Kilde: Danske Bank Valuta over for USD Valuta over for DKK USD 2-jun 0,25 0,27 0,5 2,64 32,3-563,8 +3m 0,25 0,30 0,45 2, m 0,25 0,35 0,65 2, m 0,25 0,40 0,90 2, EUR 2-jun 0,50 0,2 0,64,99-32,3 745,9 +3m 0,50 0,22 0,55, ,0 +6m 0,50 0,25 0,70, ,0 +2m 0,50 0,40 0,85 2, ,0 JPY 2-jun 0,0 0,5 0,26,04 29,6 98,0 5,76 +3m 0,0 0,20 0,35, ,69 +6m 0,0 0,20 0,40, ,6 +2m 0,0 0,20 0,50, ,37 GBP 2-jun 0,50 0,5 0,84 2,48 85,4 54,9 873,3 +3m 0,50 0,50 0,80 2,5 86, m 0,50 0,55 0,95 2,35 87, m 0,50 0,70,0 2,65 84, CHF 2-jun 0,00 0,02 0,2,4 22,8 92,8 607,5 +3m 0,00 0,05 0,5, m 0,00 0,05 0,5, m 0,00 0,05 0,20, DKK 2-jun 0,20 0,26 0,84 2,8 745,9 563,8 - +3m 0,20 0,25 0,70, m 0,20 0,35 0,85 2, m 0,30 0,50,00 2, SEK 2-jun,00,24,5 2,63 870, 657,7 85,7 +3m,00,25,35 2, ,8 +6m,00,25,40 2, ,9 +2m,00,30,60 2, ,0 NOK 2-jun,50,7,94 3,20 789,6 596,8 94,5 +3m,50,82 2,0 3, , +6m,50,82 2,20 3, ,8 +2m,50,85 2,35 3, ,5 Aktiemarkedet Risiko profil Pris trend Pris trend Regioner 3 mdr. 3 mdr. 2 mdr. Anbefaling USA Virksomhedernes indtjening overrasker Medium -2.5 to +2.5% 5%-0% Underweight/Neutral Emerging markets (USD) Usikkerhed har ramt Asien Medium -2.5 to +2.5% 5%-0% Neutral Europa (ekskl. Nordiske) (EUR) Svag økonomi, attraktiv værdiansættelse Medium -2.5 to +2.5% 5%-0% Neutral Nordiske Stærk cyklisk profil Medium -2.5 to +2.5% 5%-0% Overweight Råvarer Ledende rente 3 måneders rente 2-års swap rente 0-års swap rente Valuta over for EUR Gennemsnit 2-jun K K2 K3 K4 K K2 K3 K NYMEX WTI ICE Brent Kobber Zink Nikkel Aluminium Guld Matif Mill Hvede CBOT Hvede CBOT Majs CBOT Sojabønner juni 203

13 Kalender Mandag den 24. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 0:00 DEM IFO - erhvervsklima Indeks jun :00 DEM IFO - nuværende situation Indeks jun :00 DEM IFO - forventninger Indeks jun :00 DEM Merkel til CDU-CSU valgmanifest, Berlin 8:30 USD Fed's Fisher (ikke stemmebr., høg) taler Tirsdag den 25. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 7:00 JPY Erhvervstillid for små virksomheder Indeks jun :45 FRF Erhvervstillid Indeks jun 92 9:0 EUR ECB's Coeure taler 9:30 SEK PPI m/m å/å maj -.% -5.3% 0:30 GBP BBA boliglån Antal maj 3253 :5 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 7-dags (MRO) 3:30 CHF Natinal bank bestyrelsesmedlem Zurbruegg taler 4:30 USD Varige industriordrer m/m maj.0% 2.6% 3.3% 5:00 USD S&P Case Shiller hus prise indeks Indeks apr :00 USD Forbrugertillid Indeks jun :00 USD Salg af nye boliger 000 (m/m) maj 475 (5%) 460 (.3%) 454 (2.3%) Onsdag den 26. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 8:00 DEM GfK Forbrugertillid Nettotal jul :45 FRF BNP, endelig k/k å/å. kvartal -0.2% -0.4% 0:00 NOK Arbejdsløshed (AKU) % apr 3.7% :00 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 8-dags (USD) :5 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 3-måneds (LTRO) 3:00 USD MBA ansøgninger om boliglån p/p -3.3% 4:30 USD BNP (tredje offentliggørelse) k/k ann.. kvartal 2.4% 2.4% 4:30 USD Privatforbrug (tredje offentliggørelse) k/k ann.. kvartal 3.4% 4:30 USD BNP-deflator (tredje offentliggørelse) k/k. kvartal.%.% 7:5 EUR ECB's Mersch taler Torsdag den 27. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - EUR Møde i Det Europæiske Råd 0:45 NZD Handelsbalance mia. NZD maj 57 6:30 JPY Aktivitetsindeks for samlet industri m/m apr 0.4% -0.3% 8:45 FRF Forbrugertillid Nettotal jun 79 9:00 DKK Bruttoledighed s.k..000 (%) maj 55.9 (5.9%) 55.9 (5.9%) 9:00 DKK Konjunkturbarometer for industrien s.k. Nettotal jun -6 9:00 ESP HICP, foreløbig å/å jun.8% 9:30 SEK Handelsbalancen mia. SEK maj 8.8 9:55 DEM Ledighed % jun 6.9% 6.9% 6.9% 0:00 EUR M3 pengemængde å/å maj 2.9% 3.2% 0:30 GBP Betalingsbalance mia. GBP. kvartal :30 GBP BNP, endelige estimat k/k å/å. kvartal 0.3% 0.6% 0.3% 0.6% :00 EUR Bred tillidsindikator Indeks jun Kilde: Danske Bank 3 2. juni 203

14 Kalender - fortsat Torsdag den 27. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste :00 EUR Erhvervstillid (Industri) Nettotal jun :00 EUR Erhvervstillid (Service) Nettotal jun :00 EUR Forbrugertillid, endelig Nettotal jun :00 EUR Erhvervsklima Indeks jun :30 USD Personlig indkomst m/m maj 0.5% 0.2% 0.0% 4:30 USD Privatforbrug m/m maj 0.3% 0.3% -0.2% 4:30 USD PCE m/m å/å maj 0.%.0% 0.2% -0.3% 0.7% 4:30 USD PCE kerne m/m å/å maj 0.%.% 0.% 0.0%.% 4:30 USD Ansøgere til arb.løs.understøttelse 000 6:00 USD Verserende salg af boliger m/m å/å maj 0.5% 0.9% 0.3% 3.9% 6:30 USD Fed's Powell (stemmebr., neutral) taler 8:30 USD Fed's Lockhart (ikke stemmebr., høg) taler 9:00 EUR ECB's Mersch taler Fredag den 28. juni 203 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - EUR Møde i Det Europæiske Råd :0 GBP Gfk Forbrugertillid Indeks jun :5 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling Indeks jun :30 JPY Husholdningernes forbrug å/å maj.3%.5% :30 JPY Ledighedsprocent % maj 4.0% 4.0% 4.% :30 JPY Forhold mellem ledige stillinger og ansøgere maj :30 JPY CPI - nationalt å/å maj -0.4% -0.7% :30 JPY CPI - nationalt ekskl. friske fødevarer å/å maj -0.% 0.0% -0.4% :30 JPY CPI - Tokyo å/å jun 0.% -0.2% :30 JPY CPI - Tokyo ekskl. friske fødevarer å/å jun 0.2% 0.% :50 JPY Industriproduktion, foreløbig m/m å/å maj 0.2% 0.2% -2.3% 0.9% -3.4% :50 JPY Detailsalg (stormagasiner) å/å maj 0.2% -2.3% :50 JPY Detailhandel m/m å/å maj 0.8% 0.0% 0.6% -0.% 7:00 JPY Nybyggerier å/å maj 6.2% 5.8% 8:45 FRF Privatforbrug m/m å/å maj -0.3% 0.2% 9:00 DKK BNP, endelig k/k å/å. kvartal 0.2% -0.8% 0.2% -0.8% 9:00 CHF KOF ledende indikator Indeks jun.0 9:30 SEK Lønninger (timelønnede/funktionærer) å/å apr.6% 9:30 SEK Detailsalg s.k. m/m å/å maj 2.5% 0.% 2.0% 0:00 NOK Arbejdsløshed % jun 2.5% 0:00 NOK Detailsalg m/m maj 0.7% 0.7% -0.6% 0:00 ITL Erhvervstillid Indeks jun 88.5 :00 ITL HICP, foreløbig m/m å/å jun 0.0%.3% 4:00 DEM HICP, foreløbig m/m å/å jun.8% 0.%.8% 0.3%.6% 4:30 AUD BNP m/m å/å apr 0.2%.7% 4:30 CAD BNP m/m å/å apr 0.2%.7% 5:5 USD Fed's Lacker (ikke stemembr., høg) taler 5:55 USD Uni. of Michigan forbrugertillid (endelig) Indeks jun :00 USD Chicago PMI Indeks jun :00 USD Fed's Poanalto (ikke stemmebr., neutral) taler 2:30 USD Fed's Willams (ikke stemmebr., due) taler I løbet af ugen Periode Danske Bank Konsensus Seneste Man FRF Ledighed %. kvartal 0.8% Man GBP Nationwide huspriser m/m å/å jun 0.2%.9% 0.4%.% Tor DEM Detailsalg m/m å/å maj 0.0%.8% -0.4%.8% Kilde: Danske Bank 4 2. juni 203

15 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og den danske børsmæglerforenings anbefalinger. Risikoadvarsel Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen Planlagte opdateringer af analysen Ugefokus er en ugentlig publikation, der som udgangspunkt udgives hver fredag. Offentliggørelse af analysen Se forsiden af denne analyse for datoen for offentliggørelse Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse juni 203