Aktiestrategi. De fundamentale forhold er i aktiers favør. 1. juli 2015

Transkript

1 1. juli 2015 Aktiestrategi De fundamentale forhold er i aktiers favør Vækstacceleration i verdensøkonomien, manglen på alternativer til aktier og forbedret indtjening hos virksomhederne vil være de primære drivere for aktiemarkedet fremadrettet Sektoranbefalinger: Vi øger eksponeringen mod cykliske aktier Favoritter: A.P. Møller-Mærsk, Fortum, Lundin Petroleum, Novo Nordisk, Pandora, SCA, Stora Enso, Sydbank, Telenor og Vestas

2

3 Indholdsfortegnelse Pusten gik en smule af ballonen i løbet af foråret 4 Markedsretning for de kommende 3-6 måneder 5 Sektoranbefalinger 8 Regionsanbefalinger 13 Analytikere: Jon Abakka & Michelle Nørgaard Globale aktier har i år givet et afkast på over 10% målt i DKK. Men 2. kvartal har været en turbulent periode for globale aktier. De globale aktier nede med 5% siden medio april, hvilket primært skyldes uklarhed omkring den græske gældssituation. Uklarhed er aldrig populært på de finansielle markeder, men vi anbefaler dog, at man ser i gennem al støjen for en stund og i stedet fokuserer på de fundamentale forhold, som er i aktiers favør. Således er der udsigt til tiltagende global vækst i 2. halvår, en fortsat lempelig pengepolitik og lave renter. Desuden venter vi at euroen skal svækkes yderligere. Alt dette taler for højere aktiekurser over de næste 6 måneder.

4 Pusten gik en smule af ballonen i løbet af foråret Hvor der i starten af året var stor divergens mellem afkastene, hvor de specielt de europæiske aktier klarede sig særdeles godt, så har retningen været mere entydig i de seneste par måneder. Således har de globale aktiemarkeder overordnet har en turbulent periode i 2. kvartal, hvor de globale aktier er faldet med næsten 4%, dog med undtagelse af de japanske. Tilbagegangen har primært været forårsaget af uklarheden omkring den græske gældssituation og en styrkelse af euroen, hvilket til tider har medført periodevise fald. Omvendt har nøgletallene fra de tre største regioner, USA, EU og Kina peget i retning af, at væksten vil accelerere i 2. halvår Tilbageblik: Grækenland satte aktierne under pres Efter en særdeles stærk aktiemæssig start på året, har de globale aktiemarkeder været under pres i 2. kvartal 2015, dog med undtagelse af det japanske, som er steget på forventninger om flere pengepolitiske lempelser. Tilbagegangen blandt de globale aktier har primært været forårsaget af en manglende klarhed omkring den græske gældssituation. Således er det fortsat ikke lykkedes Grækenland at indgå en aftale med deres internationale kreditorer (IMF, ECB og EU) omkring en ny låneaftale. Seneste nyt er at den græske befolkning søndag den 5. juli skal stemme for om de vil acceptere reformkravene fra de internationale kreditorer eller ej. Da investorerne i høj grad ikke bryder sig om uvished og uklarhed har det medført periodevise fald på de globale aktiemarkeder, da flere har benyttet lejligheden til at tage noget profit hjem. Trods den turbulente periode for de globale aktiemarkeder i 2. kvartal 2015, så har de makroøkonomiske opgørelser fra specielt USA overrasket til den positive side eftersom at vejreffekterne af den hårde vinter er begyndt at ebbe ud. Samtidig er der kommet indikationer på, at væksten i Kina har stabiliseret sig i kølvandet på den kinesiske regerings drypvise lempelser i år. Fra eurozonen har de makroøkonomiske opgørelser fortsat den positive trend, hvor der specielt er kommet bedringstegn fra flere af de sydeuropæiske lande. Det indikerer dermed, at den globale vækst er taget til i styrke i løbet af de seneste måneder og at den vil accelerere i 2. halvår Dette underbygger også vores forventninger om, at den globale vækst vil tiltage resten af året. På trods af dette har det dog ikke været nok til at sikre en pæn fremgang på de globale aktiemarkeder de seneste par måneder. I forbindelse med vores seneste strategiopdatering fastholdt vi vores holdning til, at man på tilbagefald bør supplere op i aktier. Denne strategi har også holdt vand specielt i kølvandet på de midlertidige tilbagefald i forbindelse med den manglende klarhed omkring Grækenland. Vi anbefaler derfor, at man fortsætter denne strategi. Afkast de seneste tre på udvalgte globale aktieindeks målt i danske kroner 4.00% 3.45% 2.00% 0.14% 0.00% -2.00% -4.00% -1.01% -0.84% -6.00% -4.58% -3.90% -3.85% -8.00% -6.93% 4 Aktiestrategi 1. juli 2015

5 Markedsretning for de kommende 3-6 måneder Trods de pæne afkast år til dato, så venter vi, at de globale aktiemarkeder vil stige i størrelsesordenen af 5-7% for resten af året. Det skyldes i høj grad, at der er en forventning om, at den globale vækst vil accelerere i 2. halvår 2015, stærkt hjulpet af en lav oliepris og en euro, som ventes at blive svækket yderligere. Det vil slå positivt igennem på virksomhedernes top- og bundlinje og dermed også i aktiekurserne. Det er også altafgørende idet de globale aktiemarkeder er fair prisfastsat på nuværende tidspunkt. For europæiske selskaber vil en yderligere svækkelse af euroen overfor dollaren også komme europæiske virksomheders konkurrenceevne til gavn. Disse faktorer vil bidrage til, at en lang række selskaber kan opnå en højere lønsomhed. Herudover betyder de nuværende historiske lave renter, samt centralbankernes lempelige pengepolitik, at mange investorer fortsat vil være pressede til at søge mod risikofyldte aktiver som aktier. Global økonomi: Væksten i verdensøkonomien ser ud til at accelerere Hvor de første måneder af 2015 bød på skuffende vækst i USA, som følge af den hårde vinter i USA, så har 2. kvartal vist en klar bedring i de makroøkonomiske opgørelser i takt med, at vejreffekterne er ebbet ud. Samtidig har de europæiske nøgletal fortsat den positive trend, hvor der også har været bedringstegn at spore fra flere af de sydeuropæiske lande, herunder specielt fra Spanien og Italien. Således befinder PMI tallene for både Spanien og Italien sig over 50, hvilket indikerer, at der er fremgang at spore i økonomierne. På det seneste er der også kommet flere og flere positive makroøkonomiske opgørelser fra Kina godt understøttet af diverse vækststimulerende tiltag i form af rentenedsættelser og lempelser på boligmarkedet. Det indikerer dermed, at der er sket en stabilisering af den kinesiske økonomi på det seneste. For Emerging Markets landene, såsom Brasilien, ser det fortsat skidt ud, hvor væksten er aftagende, inflationen er rekordhøj og en snarlig bedring virker forholdsvis usandsynlig. Samlet set tegner der sig et billede af, at væksten i verdensøkonomien vil tiltage i 2. halvår 2015, hvor de primære drivkræfter fortsat vil være den lave oliepris og centralbankernes lempelige pengepolitik. I takt med at væksten i verdensøkonomien accelererer, så vil det alt andet lige have en understøttende effekt for privatforbruget og medføre en positiv afsmittende effekt på virksomhedernes indtjening til gavn for aktiemarkedet. Således venter vi, at væksten i USA vil tage til i styrke i 2. halvår 2015 efter at have skuffet fælt i 1. kvartal 2015 grundet den hårde vinter og den kraftige dollarstyrkelse. For Eurozonen venter vi, at væksten også vil accelerere i 2. halvår Her vil de primære vækstdrivere være den lave oliepris og en fortsat svækkelse af euroen, da det vil styrke de europæiske eksportørers konkurrenceevne. Eftersom at den kinesiske økonomi befinder sig i en transformationsfase på vej fra en investeringsdreven økonomi med høje vækstrater til en forbrugsdreven økonomi med mere moderate vækstrater, så venter vi overordnet også en moderat tilbagegang i den kinesiske økonomiske vækst i 2015 relativt til Med de seneste drypvise lempelser så er der dog kommet en række indikationer på, at væksten har stabiliseret sig. Det understøtter dermed vores forventninger om en tiltagende vækst i verdensøkonomien i 2. halvår 2015 til gavn for aktiemarkederne. BNP Prognose: Vækstacceleration i 2015 vil understøtte aktiemarkedet BNP vækst i % USA Eurozonen Kina Verden* Kilde: Handelsbanken Capital Markets og *IMF. Aktiestrategi 1. juli 2015

6 Prisfastsættelsen: yderligere kursstigninger kan ikke retfærdiggøres uden stigende indtjening Prisfastsættelsen på de globale aktier er i løbet af 1. halvår 2015 blevet en smule mere anstrengt i kølvandet på den stærke udvikling på aktiemarkedet, som er steget i et hurtigere tempo end virksomhedernes indtjening. Vi venter dog, at selskabers indtjeningsvækst vil tage til i styrke i 2. halvår grundet en kombination af accelererende global vækst og den lave oliepris. For europæiske aktier vil indtjeningen samtidig nyde godt af den seneste tids svækkelse af euroen relativt til dollaren. Svækkelsen af euroen vil bidrage til højere marginer hos en lang række selskaber. Det gælder især indenfor industri og transport. I øjeblikket handler størstedelen af de større globale aktiemarkeder en smule over deres historiske 10 årige gennemsnit. Vi synes på nuværende tidspunkt, at prisfastsættelsen er fair, om end den er blevet en smule dyrere i løbet af de første 6 måneder af Det er dog helt normalt, at aktiemarkedets prisfastsættelse ser en smule dyr ud, når man står foran en periode, hvor væksten skal til at accelerere og indtjeningsvæksten derfor ligeledes vil accelerere. Vi vurderer derfor godt, at den nuværende prisfastsættelse kan retfærdiggøres om end yderligere stigninger på aktiemarkedet ikke kan retfærdiggøres medmindre, at selskaberne leverer en positiv indtjeningsvækst for resten af året. Prisfastsættelsen af globale aktier er fair men ikke længere billig Indeks 12 m Fwd. P/E 10 års P/E gennemsnit %-vis upside til seneste 10 års P/E gennemsnit Japan Nikkei OMX Copenhagen S&P DJ Industrial Average NASDAQ Composite Index STOXX Europe Hang Seng Index Brazil Bovespa Index Russia RTS Kilde: Factset Likviditet: ECB lemper, mens Fed strammer De seneste år har centralbankerne i de industrialiserede lande ført en ekstrem lempelig pengepolitik, som har været understøttende for de respektive økonomier og for aktiemarkedet. Det seneste år er der dog opstået en stor divergens i forhold til, hvordan de forskellige centralbanker agerer. Hvor den europæiske centralbank (ECB) er fortsat med at lempe deres pengepolitik, senest i form af annonceringen af kvantitative lempelser (QE) i januar måned, i et forsøg på at bekæmpe deflationstendenserne, så er den amerikanske centralbank (Fed) gået i gang med at stramme pengepolitikken. Med afslutningen af deres månedlige obligationsopkøbsprogram er fokus nu rykket hen mod, hvornår den første renteforhøjelse i USA finder sted. Vi venter nu, at Fed vil implementere den første renteforøgelse på rentemødet i september måned, hvilket bl.a. er understøttet af den stærke udvikling på arbejdsmarkedet, samt ændringen af deres guidance og ordlyd på de seneste par rentemøder. Modsat Fed så lemper den japanske centralbank deres pengepolitik kraftigt, mens den kinesiske centralbank også har indført en række rentesænkninger og reservekravslempelser. Den divergerende pengepolitik har haft betydning for euroen og yennen, som begge er blevet svækket overfor USD. Dog har svækkelsen af euroen været mest markant idet den er svækket med omkring 9% år til dato. Vi venter, at denne tendens vil fortsætte i 2. halvår af Svækkelsen af euroen vil blandt andet betyde, at nordiske virksomheder med stor USD eksponering vil blive begunstiget af denne udvikling idet 6 Aktiestrategi 1. juli 2015

7 deres konkurrenceevne forbedres. Mere generelt så vil udsigten til en fortsat lempelig pengepolitik betyde, at renterne vil forblive relativt lave i resten af De nuværende historisk lave renter, samt centralbankernes lempelige pengepolitik betyder, at mange investorer fortsat vil være presset til at søge mod risikofyldte aktiver som aktier. Det vil understøtte aktiemarkedet i de kommende 6 måneder. Sentiment: Pessimismen er taget til i styrke Opgørelser over investoroptimisme har typisk givet en god indikation på retningen for aktiemarkedet på kort sigt. Det gælder især i perioder, hvor optimismen enten har været ekstrem høj eller ekstremt lav. Derimod har det været svært at forudsige den kortsigtede udvikling på aktiemarkedet i perioder, hvor sentimentopgørelserne har indikeret, at investoroptimismen har befundet sig på et nogenlunde neutralt niveau. Bank of Americas Global Fund Manager (opgørelse over hvordan en lang række internationale porteføljemanagere positionerer sig rent allokeringsmæssigt i deres porteføljer) har historisk vist sig, at være en af de bedste sentimentopgørelser når det kommer til at måle optimismen blandt investorerne. Den seneste udgave af Bank of Americas Global Fund Manager Survey viser, at pessimismen er tiltaget på det seneste og at de globale porteføljemanagere har reduceret deres aktieeksponering og øget deres kontantbeholdninger. Global Fund Manager Survey opgørelsen viser ligeledes, at de globale porteføljemanagere har undervægtet amerikanske aktier. Det skyldes især, at flere investorer frygter, at en renteforhøjelse i USA er nærtforestående. Derimod viser opgørelsen også, at de globale porteføljemanagere fortsat har en stor overvægt i europæiske og japanske aktier. Overvægten i europæiske aktier er dog blevet en smule reduceret på det seneste, hvilket ifølge opgørelsen i høj grad kan tilskrives forøget frygt for den græske gældskrise. Hvis der kommer øget klarhed omkring den græske gældssituationen i løbet af 2. halvår, så vil mange globale porteføljemanagere formentligt igen øge deres eksponering mod europæiske aktier. Det er derfor vores vurdering, at udgangspunktet for europæiske aktier er gunstigt på nuværende tidspunkt og vi anbefaler derfor, at man øger sin eksponering mod europæiske aktier. Konklusion: De fundamentale forhold er i aktiers favør Globale aktier har i år givet et afkast på over 10% målt i DKK. Men 2. kvartal har været en turbulent periode for globale aktier. De globale aktier er nede med omkring 5% siden medio april, hvilket primært skyldes uklarhed omkring den græske gældssituation. Uklarhed er aldrig populært på de finansielle markeder, men vi anbefaler dog, at man ser i gennem al støjen for en stund og i stedet fokuserer på de fundamentale forhold, som på nuværende tidspunkt er i aktiers favør. Således er der udsigt til tiltagende global vækst i 2. halvår, en fortsat lempelig pengepolitik og lave renter. Desuden venter vi, at euroen skal svækkes yderligere. Alt dette taler for højere aktiekurser over de næste 6 måneder. På helt kort sigt vil markedet fortsat være styret af uroen relateret til den græske gældskrise. Men i takt med at der kommer større klarhed om, hvad der kommer til at ske med Grækenland, så vil der, uanset udfaldet, komme mere ro på de finansielle markeder, som formentlig vil føre til at aktiemarkederne vil stige. Vi venter derfor, at de globale aktier vil stige i omegnen af 5% over de næste 6 måneder og anbefaler derfor også, at man bruger tilbagefaldet til at samle op i aktier. Aktiestrategi 1. juli 2015

8 Sektoranbefalinger Vi har i år anbefalet en lille overvægt af defensive sektorer. Disse har grundlæggende gjort det bedre end de cykliske. Vi vurderer dog, at de cykliske aktier har et bedre udgangspunkt nu, eftersom den globale vækst ventes at vil tiltage i 2. halvår og fordi vi vurderer, at effekten af den relativt lave oliepris så småt vil begynde at materialisere sig i et stigende forbrug. Cykliske aktier bør lukrere mest på dette og vi anbefaler derfor en lille overvægt af cykliske aktier på bekostning af defensive. Vi løfter derfor cyklisk forbrug til Overvægt (Neutral) og sænker stabilt forbrug til Neutral (Overvægt). De økonomiske nøgletal har på globalt plan været svagere i år end ventet. Det har især været tilfældet i USA og Kina, hvorimod nøgletallene fra Europa og Japan har været mere opmuntrende. Den lave oliepris har kun i begrænset grad påvirket væksten i positiv retning, eftersom forbrugerne primært har anvendt besparelserne på lavere priser til at øge deres opsparing frem for at forbruge mere. Det skyldes formentligt, at de endnu ikke har været overbevist om, at de lavere oliepriser er et permanent fænomen. Samtidig har uroen relateret til den græske gældssituation skabt uklarhed og frygt, hvilket har presset aktiemarkedet i de seneste måneder. Den forøgede uro og den lidt skuffende vækst i år har bidraget til, at defensive aktier har klaret sig lidt bedre end cykliske aktier. Den seneste tids offentliggørelser af globale PMI tal indikerer stigende aktivitet i både fremstillings- og servicesektorerne. OECDs ledende indikatorer peger ligeledes i retning af, at væksten vil tiltage i 2. halvår. Den lavere oliepris vil efter vores vurdering også så småt begynde, at materialisere sig i et stigende forbrug, i takt med at forbrugerne bliver mere overbeviste om, at de lave oliepriser ikke kun er et midlertidigt fænomen. Når uroen formentligt fortager sig igen i takt med, at der kommer større klarhed om Grækenlands fremtid og vi får flere indikationer på, at væksten tiltager i 2. halvår, så vurderer vi, at især cykliske aktier vil blive belønnet. Vi øger derfor vores cykliske aktie eksponering en smule på bekostning af defensive aktier. Handelsbankens sektoranbefalinger Overvægt Neutral Undervægt Finans Stabilt forbrug Energi Medicinal Industri Forsyning Medico Telekom IT Cyklisk forbrug Transport Materialer Sundhed Overvægt Vi fastholder overvægten på de sundhedsrelaterede sektorer (medicinal og medicoselskaber). Medicinalsektoren har i flere år været vores foretrukne defensive sektor og har givet et langt bedre afkast end markedet som helhed. Sektoren begunstiges af den demografiske udvikling med flere ældre og en hastigt voksende middelklasse i Emerging Markets. Selskaberne i sektoren har en relativt høj indtjeningsvækst, som i relativt begrænset omfang er påvirket af konjunkturudsving. Samtidig vil sektoren i høj grad lukrere på en eventuel styrkelse af USD, hvilket vi venter, vil finde sted i 2. halvår. Foretrukken aktie i sektoren: Novo Nordisk Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 24x for 2016, hvilket vi vurderer, er et attraktiv niveau for en vækstaktie som Novo Nordisk. Næste væsentlige kurstrigger bliver, hvis de amerikanske 8 Aktiestrategi 1. juli 2015

9 sundhedsmyndigheder godkender Tresiba i efteråret. Vi venter, at det vil ske og at Tresiba efterfølgende vil blive lanceret på det amerikanske marked i 1. kvartal På lang sigt skal væksten drives af, at Novo lancerer tabletbaserede GLP-1 er og insuliner. Det er således vores opfattelse, at Novo Nordisks vækst med stor sandsynlighed vil forblive på et højt niveau over de næste 10 år. Det skyldes en kombination af selskabets nuværende produktportefølje og en lovende pipeline. Finans Overvægt Vi anbefaler en overvægt af finansaktier. Finanssektoren er efterhånden en af de eneste sektorer, som stort set ikke handler med en kæmpe præmie til sit historiske gennemsnit. Samtidig har bankerne efterhånden ret godt styr på omkostningerne. Med udsigt til en stærkere dansk økonomi (og dermed faldende nedskrivninger, stigende renter og kreditvækst) og stigende indtægter på handel og investeringsforeninger, samt den attraktive prisfastsættelse, så burde der være luft til flere kursstigninger over de kommende kvartaler. Foretrukken aktie i sektoren: Sydbank Sydbank har haft relativt store problemer i kølvandet på finanskrisen. Således er det mislykkedes relativt mange gange at indfri guidance for nedskrivninger på udlån. Det har skabt en frygt for, at kreditkvaliteten på Sydbanks lån er af særlig lav kvalitet. Men i løbet af de seneste kvartaler har vi set tydelige tegn på, at den negative trend med høje nedskrivninger på udlån er vendt. Vi venter, at nedskrivningerne på udlån kommer til at falde kraftigt i fremtiden. Vi vurderer dog, at dette scenarie endnu langt fra er inddiskonteret i det nuværende kursniveau. Således handler aktien med en P/E for 2016 på 10x, hvilket svarer til en rabat på over 25% i forhold til gennemsnittet for de nordiske storbanker. Vi venter, at den relativt store rabat som Sydbank-aktien handler med, vil blive indsnævret til gavn for aktiekursen. Det vil ske i takt med, at nedskrivningerne på udlån falder, lønsomheden stiger som følge af yderligere omkostningsbesparelser og udbyttet stiger (vi venter et direkte afkast på 5% for 2015). IT Undervægt Vi anbefaler en undervægtning af it-sektoren. IT sektoren har i år nydt godt af opsvinget i USA, da det har medført en stigende efterspørgsel på IT løsninger. Det har samtidig betydet, at forventningerne til sektoren er steget tilsvarende, hvilket har gjort, at aktierne i IT sektoren er steget kraftigt. Dermed er prisfastsættelsen på det seneste også blevet temmelig anstrengt. Vi ser derfor bedre potentiale i andre sektorer. Vi har på nuværende tidspunkt ingen foretrukken aktie i it-sektoren. Industri Neutralvægt Industrisektoren er typisk en sektor, som er meget følsom overfor udviklingen i de globale konjunkturer. Således er sektoren typisk en af de sektorer, som klarer sig bedst, når væksten i verdensøkonomien accelererer. Vi venter, at væksten i verdensøkonomien vil bedres i 2. halvår. Dermed står sektoren til at udvikle sig gunstigt i år. På trods af dette så venter vi, at kurspotentialet i industrisektoren kan være forholdsvis begrænset på den korte bane som følge af, at sektoren steg relativt kraftigt i starten af året og prisfastsættelsen dermed er blevet mere anstrengt. Vi anbefaler derfor en neutralvægtning af industrisektoren. Foretrukken aktie i sektoren: Vestas Vi vurderer, at den seneste tids pæne ordreindgang meget vel betyde kan, at markedets estimater er for lave og at en del analytikere vil hæve deres estimater forud for 2. kvartalsregnskabet den 19. august, hvilket kan give medvind til Vestas-aktien på kort sigt. Vestas har indtil videre annonceret ordrer for MW i år. Vi venter, at Vestas i hele 2015 vil opnå en ordreindgang på MW. Set i lyset af, at der til de nuværende annoncerede ordrer på MW i år, tilkommer uannoncerede ordrer i 2. kvartal (disse har gennemsnitligt været på ca. 500 MW per kvartal), samt at 4. kvartal normalt er det absolut største kvartal rent ordremæssigt, så føler vi os sikre på, at Vestas kan indfri vores ordreforventninger for 2015 og måske endda overgå dem. Vestas har dermed et godt udgangspunkt til at kunne overraske markedet positivt over de næste 6 måneder. Aktiestrategi 1. juli 2015

10 Transport og shipping Neutralvægt Transportsektoren er på nuværende tidspunkt ramt af overkapacitet, hvilket betyder, at udbuddet reelt set er større end efterspørgslen. Denne tendens ventes at fortsætte i nogen tid endnu eftersom, at der fortsat bliver tilført mere kapacitet på markedet end der efterspørges. Den store overkapacitet, som specielt plager shippingbranchen, har været med til at presse fragtraterne og indtjeningen, hvilket ventes at fortsætte en rum tid endnu. Sektoren er dog særdeles konjunkturfølsom og vil derfor for alvor nyde godt af en bedring i verdensøkonomien, som er vores hovedscenarie for 2. halvår, samt Olieprisens kraftige fald siden sidste sommer vil desuden betyde, at sektoren i stigende grad vil nyde godt af lavere brændstofudgifter. En stor del af profitten fra lavere brændstofpriser vil dog blive neutraliseret idet de lavere brændstofpriser vil medføre stigende konkurrence. Omvendt vil volumenerne dog stige idet forbrugerne får et større råderum til forbrug som følge af lavere udgifter til energi. Vi anbefaler en neutralvægtning af transportsektoren. Foretrukken aktie i sektoren: A.P. Møller-Mærsk Vi venter, at det nuværende beskedne pres på fragtraterne vil blive kompenseret af fortsat lavere enhedsomkostninger foranlediget af Mærsk Lines omkostningsbesparende initiativer. Vi venter således, at Maersk Line kan øge overskudsgraden frem mod 2016 til 14% (fra 9,2% i 2014). Vi venter også en bedring af lønsomheden i de øvrige divisioner over de næste 2 år. Kombinationen af en højere lønsomhed og fremgang på toplinjen, trukket af en moderat accelererende global vækst, vil slå stærkt igennem på bundlinjen i perioden Vi venter således en indtjeningsvækst (EPS) på gennemsnitligt 20% per år i den nævnte periode. Desuden handler aktien med en P/E for 2015 på 8,1x. Vi vurderer derfor, at prisfastsættelsen på nuværende tidspunkt er særdeles attraktiv. A.P. Møller-Mærsk er dermed en af de få aktier, som pt. både er billigt prisfastsat og som samtidig genererer en høj indtjeningsvækst. Stabilt forbrug Neutralvægt (Overvægt) Stabilt forbrugssektoren har længe været begunstiget af dens stabilitet og begrænsede grad af følsomhed overfor konjunkturudsving. En del af sektoren er relativt følsom overfor stigninger i råvarepriserne som følge af, at ekstraregningen kun i begrænset omfang kan overvæltes på forbrugerne via stigende priser. Eftersom råvarepriserne over det seneste år er faldet en del tilbage, vil det alt andet lige, komme selskabernes indtjening til gavn. Men med udsigt til tiltagende vækst i 2. halvår, ser vi bedre kortsigtet værdi i mere konjunkturfølsomme forbrugsgoder. Vi sænker derfor vores vægtning af stabilt forbrug sektoren til Neutral (Overvægt). Foretrukken aktie i sektoren: SCA SCA er en global hygiejne, emballage og papirvirksomhed. SCA udvikler, producerer og markedsfører produkter til personlig pleje, servietter, emballage, publikationspapirer og solide træprodukter. Vi venter, at SCAs indtjening vil accelerere i de kommende kvartaler. Det skyldes ikke mindst en kombination af, at markedspriserne på hygiejneprodukter, som eksempelvis renseservietter, er blevet øgede og SCAs udgifter til materialer kommer til at falde fra og med 2. halvår. Effekten af øgede priser på hygiejneprodukter og lavere udgifter til produktionsmaterialer vil slå kraftigt igennem på indtjeningen i de kommende kvartaler. Vi venter derfor, at aktien vil få pæn medvind i løbet af de kommende kvartaler. SCAaktien handler med en P/E på 16,9x for Set i lyset af, at selskabet står overfor en periode med høj accelererende indtjeningsvækst og næsten ingen gæld har, så synes vi, at dette er attraktivt. Vi ser desuden en god sandsynlighed for, at den strukturelt udfordrede divisionen for papir- og træprodukter kan blive frasolgt eller drevet som et separat selskab, eftersom der ikke er nogen stærke synergier mellem denne division og de øvrige hvilket, vil være en stærk kurstrigger. Cyklisk forbrug Overvægt (Neutral) Vi venter, at væksten i global økonomi vil tiltage i 2. halvår og vi venter derfor, at sektoren for cyklisk forbrug fortsat vil klare sig relativt godt på den korte bane. Bedringen vil 10 Aktiestrategi 1. juli 2015

11 samtidig blive understøttet af det relativt store fald i olieprisen siden i sommer. Den lave oliepris har kun i begrænset grad påvirket væksten i positiv retning, eftersom forbrugerne primært har anvendt besparelserne fra lavere oliepriser til, at øge deres opsparing frem for at forbruge mere. Det skyldes formentlig, at de endnu ikke har været overbevist om, at de lavere oliepriser er et permanent fænomen. Den lavere oliepris vil dog efter vores vurdering så småt begynde at materialisere sig i et stigende forbrug i takt med, at forbrugerne bliver mere overbeviste om, at de lave oliepriser ikke kun er et midlertidigt fænomen. På trods af at sektoren har oplevet medvind på det seneste, så er prisfastsættelsen fortsat ikke anstrengt. Dermed er der fortsat et stort kurspotentiale tilstede i sektoren, som vil materialisere sig i takt med, at de globale konjunkturer bedres. Vi hæver vores vægtning af cyklisk forbrug til Overvægt (Neutral). Foretrukken aktie i sektoren: Pandora Over de næste par år venter vi, at Pandora vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvikling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye markeder. Selvom Pandora-aktien det seneste år er steget med over 70%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigende like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisterende og nye markeder, samt stigende udbytter og aktietilbagekøbsprogrammer. Desuden handler Pandora-aktien med en P/E på 21x for i år. Vi synes, derfor er, at aktien er særdeles attraktivt prisfastsat, hvor den langsigtede vækst på ingen måde er inddiskonteret i den nuværende aktiekurs. Telekommunikation Neutralvægt Vi anbefaler en neutralvægtning af telekommunikationssektoren. Sektoren er karakteriseret af en stor grad af stabilitet, høje udbyttebetalinger og en attraktiv prisfastsættelse. Som følge af sektorens forholdsvise defensive karaktertræk og høje udbyttebetalinger venter vi, at sektoren, relativt set, kommer til at klare sig mindre godt på kort sigt. Foretrukken aktie i sektoren: Telenor Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked, hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Telenor-aktien har længe været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har formået at levere solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder, at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi, at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenors planer om en fusion af selskabets danske aktiviteter med Teliasonera, vil sandsynligvis medføre, at den meget hårde konkurrence på det danske mobilmarked vil aftage. Det bør på sigt mindske presset på Telenors indtjening på det udfordrende danske marked. Forsyning - Undervægt Vi anbefaler, at man undervægter forsyningssektoren. Forsyningssektoren er karakteriseret ved en høj stabilitetsgrad. Selskaberne i sektoren har typisk en stabil indtjening og udbetaler traditionelt et højt udbytte. Sektorens stabile karakteristika har betydet, at forsyningssektoren ikke blev så hårdt ramt under finanskrisen, som de fleste andre sektorer, men er samtidig også blandt de sektorer, som klarer sig svagere relativt til markedet i opgangstider. Sektoren er samtidig en af de sektorer, som er behæftet med størst risiko for politisk regulering på trods af sektorens relativt stabile karakteristika. Som følge af dette og en relativ anstrengt prisfastsættelse og regulativ risiko, ser vi bedre potentiale i andre sektorer. Aktiestrategi 1. juli 2015

12 Foretrukken aktie i sektoren: Fortum Det finske energiselskab Fortum er i dag et af de største energiselskaber i Norden. Selskabet fokuserer primært på de nordiske og baltiske lande, såvel som Polen og det nordvestlige Rusland. Aktiviteterne spænder helt fra energifrembringelsen, henover salg af elektricitet og varme, til vedligeholdelsesopgaver. Fortum er et defensivt selskab som har en lav gæld og selskabet generer høje og solide pengestrømme. Endelig udbetaler Fortum et højt udbytte på over 7% i direkte afkast. Det gør aktien særligt attraktiv i det nuværende lav rentemiljø. Energi - Undervægt Vi anbefaler, at man undervægter energisektoren. Efter sidste års kraftige olieprisfald er olieprisen kommet stærkt igen i år, selvom olieprisen fortsat ligger langt under niveauet fra første halvår af Vi vurderer, at de stigende oliepriser i år er ved at være et overstået kapitel og at olieprisen har toppet. Det skyldes ikke mindst, at der er et rimeligt stort udbud af olie på verdensmarkedet og de amerikanske lagre er rekordstore. Prisen på Brent olie skal efter vores vurdering være betydeligt højere, hvis olieaktier skal klare sig bedre end den øvrige del af aktiemarkedet. Ifølge konsensus forventningerne vil de globale olieselskabers indtjening stige med 40% i Hvis det skal ske vurderer vi dog, at olieprisen skal være betydeligt højere, hvilket vi ikke ser som sandsynligt. Vi frygter derfor, at markedets indtjeningsestimater skal nedjusteres, hvilket vil smitte negativt af på hele sektoren. Foretrukken aktie i sektoren: Lundin Petroleum Lundin Petroleum er et svensk olie- og gasselskab, som både efterforsker, producerer olie og investerer i olie- og gasfelter for fremtidig produktion. Lundin Petroleum har en stor portefølje af oliefelter, hvilket reducerer risikoen, da selskabets indtjening dermed ikke er så følsom overfor enkelte oliefelter. Selskabet har en solid succesrate, når det kommer til efterforskning af olie- og gasfelter. Selskabets produktion kommer over de kommende år til at blive firdoblet, når de i løbet af de kommende år kan begynde at producere olie fra felterne Edward Grieg og Johan Sverdrup. Det er vores forventning, at markedet i stigende grad vil begynde at inddiskontere dette scenarie. Materialer Undervægt Aktierne i materialesektoren har generelt haft en pæn udvikling i år. Det skyldes primært, at en del af selskaberne har nydt godt af dollarstyrkelsen tidligere på året, eftersom mange af selskaberne i sektoren henter en betydelig del af deres indtjening i USD. Som følge af den seneste tids stærke kursudvikling, så er prisfastsættelsen blevet en del mere anstrengt. Kombinationen af dette og en faldende kinesisk efterspørgsel på metaller som følge af en aftagende økonomisk vækst gør, at vi vurderer, at der er et større kurspotentiale til stede i andre sektorer end materialer. Vi anbefaler derfor en undervægtning af materialesektoren. Foretrukken aktie i sektoren: Stora Enso Stora Enso er en af verdens største producenter af papir-, emballage- og træprodukter. Det seneste år har Stora Enso-aktien underformet deres nærmeste konkurrenter, hvilket dog ventes at blive ændret i den kommende fremtid i takt med, at Stora Enso oplever en stødt stigende efterspørgsel på emballage idet flere er begyndt at bestille varer på nettet og flere er begyndt at købe take away mad. Denne trend ventes at vare ved, hvilket kan komme Stora Enso til gavn, da de netop producerer emballage til forbrugsvarer, fødevarer og drikkevarer (står for mere end 25% af den samlede omsætning). Kombinationen af en øget efterspørgsel på emballage og lavere omkostninger grundet deflation og valutamedvind på en stor del af Stora Ensos eksportmarkeder gør, at vi venter en indtjeningsvækst på hele 30% i 2015 og 6% i Samtidig er der udsigt til højere udbytter i de kommende år idet selskabets økonomidirektør har været ude og indikerer, at investeringerne vil falde til gavn for udbytterne. Da Stora Ensos udbyttebetalinger har ligget på et uændret niveau de seneste fire år, så vil dette være en signifikant kurstrigger for aktien. 12 Aktiestrategi 1. juli 2015

13 Regionsanbefalinger Vi har lavet en enkelt ændring i vores regionsanbefalinger i forhold til sidste strategiopdatering, baseret på ændringer i den relative prisfastsættelse mellem regionerne og det generelle risikobillede. Bedringstegn i Europa og bedre konkurrenceevne bør komme nordiske selskaber til gavn Økonomisk opsving giver godt fundament til flere stigninger på amerikanske aktier, men prisfastsættelsen er anstrengt Prisfastsættelsen er blevet mere anstrengt i år og E.M. økonomierne bliver ramt af både interne og eksterne faktorer Demografi og mangel på strukturreformer hæmmer vækstpotentialet i japansk økonomi. Lempelig pengepolitik svækker fortsat yennen. QE, euro svækkelse og lav oliepris løfter europæisk økonomi. Stort potentiale for pæn indtjeningsvækst forude. Norden Overvægt De nordiske aktiemarkeder har været blandt de bedre performende i år og har dermed fortsat sidste års positive trend. De nordiske selskaber har nydt godt af øgede vækstudsigter for Europa, ECBs lempelige pengepolitik og den seneste svækkelse af euroen relativt til dollaren, hvilket har styrket deres konkurrenceevne. Da de nordiske selskaber har en forholdsvis stor eksponering mod Europa, bør ovennævnte faktorer komme selskabernes indtjening til gavn og dermed også tilføre de nordiske aktier yderligere medvind. USA Undervægt Amerikanske aktier er dyrt prisfastsatte i både absolut forstand og relativt til aktier fra andre regioner. Selskabernes overskudsgrad er rekordhøje. Men med udsigt til stigende lønomkostninger, øget behov for investeringer og stigende renter, er det vores vurdering, at det bliver svært at fastholde den nuværende høje lønsomhed. Vi venter desuden, at dollaren vil blive styrket i de kommende kvartaler, hvilket vil ramme profitten blandt de større eksportorienterede amerikanske selskaber. Vi undervægter derfor amerikanske aktier. Emerging Markets Undervægt Latinamerikanske aktier har længe klaret sig relativt svagt. Det skyldes en kombination af faldende råvarepriser, høj inflation, stagnerende vækst, store strukturelle problemer og manglen på politisk vilje til at implementere nødvendige reformer. Vi ser ikke umiddelbart nogen bedring i regionen og anbefaler derfor at undervægte latinamerikanske aktier. Det kinesiske aktiemarked er på det seneste steget betydeligt mere end de fleste øvrige aktiemarkeder. Meget tyder på at mange kinesiske spekulanter på det seneste har droppet ejemdomsmarkedet og i stedet kastet sig over aktiemarkedet, som derfor er blevet mere spekulativt drevet. Set i lyset af den seneste tids træge udvikling i kinesisk økonomi og en mere anstrengt prisfastsættelse, så er risikoen ved kinesiske aktier steget mærkbart. Vi sænker derfor vores allokering mod aktier fra Fjernøsten til Neutral (Overvægt). Japan - Undervægt Japans økonomi er kun kommet sig langsomt efter momsforhøjelsen i foråret 2014 ramte hårdere end antaget og sendte økonomien ud i endnu en recession. Den økonomiske plan (Abenomics) der blev annonceret i december 2012, bestod af tre såkaldte pile, nemlig finanspolitiske lempelser, pengepolitiske lempelser og strukturelle økonomiske reformer. De to førstnævnte er gennemført, men det halter gevaldigt med at gennemføre strukturelle reformer. Manglen på reformer og den fortsatte sløve vækst kan ironisk nok tvinge centralbanken til at lempe yderligere på pengepolitikken (flere kvantitative lempelser), hvilket kan give et boost til japanske aktiver, men svække JPY, hvilket vil ramme danske investorers afkast. Europa Overvægt (Neutral) Europæiske aktier har haft en stærk udvikling i år, men har dog i løbet af de seneste måneder været ramt af et mindre tilbagefald, efter en periode hvor europæiske aktier efterhånden var blevet en smule overkøbte. Det positive fundamentale billede er dog fortsat intakt. Kombinationen af ECBs kvantitative lempelser, samt stigende omsætning og indtjeningsvækst skaber et stærkt fundament for yderligere kursstigninger. I modsætning til i USA, så befinder selskabernes driftsmarginer sig ikke på historisk høje niveauer og der er dermed rigeligt med råderum til forbedring her. Vi vurderer derfor, at de europæiske selskaber har et stort råderum til at kunne øge indtjeningen i år og næste år. Aktiestrategi 1. juli 2015

14 Ejerforhold og revisioner Selskab Analytiker Ejerskab i aktien* Analytiker Ejerskab i aktien* Lundin Petroleum Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej Stora Enso Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej Vestas Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Ja Pandora Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Ja SCA Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej Novo Nordisk Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Ja Sydbank Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej Telenor Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej Fortum Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej A.P.Møller-Mærsk Jon Abakka Nej Michelle Nørgaard Nej *Specificering af om den nævnte analytiker ejer aktier eller afledte instrumenter i det nævnte selskab. 14 Aktiestrategi 1. juli 2015

15 Ansvarsfraskrivelse og anbefalingsstruktur Handelsbanken, filial af Svenska Handelsbanken AB (publ.), Sverige (Handelsbanken) er ansvarlig for fremlæggelsen af denne investeringsanalyse. Investeringsanalysen er udarbejdet af analytikerne Jon Abakka og Michelle Nørgaard. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen og værtslandstilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. Da Handelsbanken er medlem af Børsmæglerforeningen, overholder Handelsbanken ved udarbejdelsen og fremlæggelse af investeringsanalyser tillige Børsmæglerforeningens Anbefalinger til imødegåelse af interessekonflikter i investment banker (2012). Der er ingen væsentlige kilder til analysen. Analysen eller dele heraf er ikke blevet forelagt udstederen, og analysens investeringsanbefaling er ikke ændret inden udbredelsen. Handelsbanken anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Handelsbanken anbefalinger R FTV forventes at 2 1 Handelsbanken Universe 2 IB ydelser 3 Rekommendation Køb >+20% 28% 9% Akkumuler +5% - +20% 46% 3% Reducer -15% - +5 % 24% 7% Sælg < -15 % 1% 0% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Kilde: Handelsbanken Capital Markets per den 1. juli Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringen af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Certifikater: Handelsbanken er market marker på alle certifikater der er udstedt af Handelsbanken. I sin egenskab heraf har de positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Andre afledte investeringsanalyser: Handelsbanken er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de eventuelt finansielle instrumenter, der måtte være nævnt i denne analyse. Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed og uden nogen form for bonusordninger. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserapporter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines. Aktiestrategi 1. juli 2015

16 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Rådhusgaten 27, Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC