Pensionsgarantier. - Fra økonomisk til juridisk problem

Transkript

1 Vejleder: Anders Grosen Institut for Finansiering Hans Henrik Edlund Juridisk Institut. Udarbejdet af: Michael Hamer Stud.merc-jur. Stefan Klit Stud.merc-jur Pensionsgarantier - Fra økonomisk til juridisk problem 2007

2 Indholdsfortegnelse 1.0 INDLEDNING PROBLEMFORMULERING AFGRÆNSNING Definitioner METODE PLAN FOR FREMSTILLINGEN DET TRADITIONELLE PENSIONSPRODUKT PENSION I DANMARK PENSIONSPRODUKTET DET SOLIDARISKE ELEMENT BONUS Kontributionsprincippet PENSIONSGARANTI GENKØB DELKONKLUSION BAGGRUNDEN FOR KRISEN FALD I RENTEN FALD I AKTIEMARKEDET Aktiemarkedet følsomt overfor katastrofer FORLÆNGEDE LEVETIDER SKATTELOVGIVNINGEN DELKONKLUSION OVERBLIK PENSIONSGARANTI PROBLEMERNE DRÆNING AT BUFFEREN LAVERE UDBYTTE PGA. PENSIONSGARANTIERNE OMFORDELING MELLEM PROCENT SATSER EQUITABLE LIFE DELKONKLUSION ØKONOMISKE LØSNINGSMODELLER AFDÆKNING VED FINANSIELLE INSTRUMENTER OFFENTLIG REGULERING Solvens Regnskabsregler Markedsværdibaserede regnskaber Diskonteringsrenten Hensættelser OPDELING AF FORSKELLIGE PENSIONSGARANTIER I FORSKELLIGE BESTANDE NYE PRODUKTER Brandslukning og produktudvikling Unit link Livscyklusprodukterne Livscyklus med garanti PFA KundeKapital DELKONKLUSION PENSIONSKONTRAKTERNE KORT OM AFTALER LANGE UOPSIGELIGE KONTRAKTER PENSIONSSELSKABERNES ANSVAR MARKEDSFØRING YDELSESGARANTI ELLER RENTEGARANTI? Aftalefortolkning

3 Koncipistreglen Genkøbsklausuler Bonus Berettigede forventninger Samfundsøkonomiske hensyn DELKONKLUSION DEN OFFENTLIGE REGULERINGS INDFLYDELSE PÅ PENSIONSAFTALER GRUNDLAGET AF SANKTIONER DELKONKLUSION RETSPRAKSIS U V Vurdering af dommen U Ø Vurdering af dommen G Bonus Mundtlige tilkendegivelser et problem for kunden Det skriftlige materiale er bærende for resultatet HVILKE MULIGHEDER ER DER FOR AT ÆNDRE VILKÅR I PENSIONSAFTALER ÆNDRINGER I VILKÅR FRA SELSKABETS SIDE GENNEM KONTRAKTENS LØBETID FORUDSÆTNINGSLÆREN FORCE MAJEURE DELKONKLUSION KONKLUSION LITTERATUR LISTE BILAGSOVERSIGT

4 1.0 Indledning Pensionsmarkedet er et område, der har været meget opmærksomhed omkring i de sidste år. Den væsentligste grund til opmærksomheden er, at pensionsselskaberne har været under pres, primært fordi renten gennem de senere år er faldet markant og har stabiliseret sig i et meget lavt leje. Samtidig har der i perioder været en negativ udvikling på aktiemarkedet. Dette skaber, med øvrige relevante udviklinger i samfundet herunder demografiske og beskatningsmæssige udviklinger, problemer for pensionsselskaberne, der har en række forpligtigelser baseret på det fælles forsikringstekniske grundlag Grundlaget af Kontrakterne baseret på G82 har en beregningsteknisk rente på op til 5 %, hvor de 4,5 % er garanteret. Pensionsselskaber har oprindeligt afgivet garantier, som på daværende tidspunkt lå langt under obligationsrenten, men som på nuværende tidspunkt, grundet den lave rente, er problematiske at leve op til. Den sidste periode hvor 5 % garantierne blev udstedt er forskellen mellem obligationsrenten og garantierne dog væsentligt reduceret. Dette gør det interessant, at undersøge hvorfor den adfærd har fundet sted. Ikke mindst fordi adfærden fremkalder en overvejelse af, om der foreligger en ansvarspådragende handling. Pensionsselskaberne vil, fuldstændig afhængigt af ovenstående udviklinger i samfundet, stå overfor en svær periode, hvor det kan vise sig at være umuligt at opfylde de kontrakter, som indeholder de høje garantier. Pensionsselskaberne har været under pres og mange selskaber har i perioder haft problemer med at leve op til solvenskravene, og opfylde deres pensionsaftaler. Der er tilvejebragt forskellige økonomiske løsningsmodeller, der skal hjælpe med at mindske dette problem. Imidlertid kan det i sidste ende blive en realitet, at problemet skal løses juridisk, hvis det viser sig at udviklingen ikke vender, og pensionsselskaberne ikke kan opfylde kontrakterne. Pensionsgarantierne udgør ikke alene et problem for pensionsselskaberne. De udgør i lige så høj grad et problem for kunderne. Der er en risiko for, at de ikke kan få opfyldt deres kontrakter, og pensionsselskabernes forsøg på at efterleve garantierne kan medføre en lavere forrentning, end den der eventuelt kunne skabes, hvis ikke selskaberne var under det pres, der ligger i garantierne. 1 Herefter benævnt G82 3

5 Udfordringen i pensionsbranchen ligger blandt andet i at klarlægge, hvordan de udstedte pensionsgarantier skal fortolkes i forhold til de kontrakter, der er indgået med kunderne. Der skal i den forbindelse tages højde for om Finanstilsynets tilsyn kan have indflydelse på fortolkningen af kontrakterne og hvor langt lovgivningen rækker i varetagelsen af den situation, hvor pensionsselskabernes løfter til kunderne ikke kan holdes. Der har allerede været to retssager indenfor dette område, og det må forventes at der kommer flere, hvis pensionsselskaberne ikke kan honorere de garantier, som er givet på baggrund af G82 grundlaget. 1.1 Problemformulering Formålet med nærværende afhandling er at skabe en forståelse for de problemer der er forbundet med pensionsbranchens høje garantier i deres traditionelle pensionsprodukt, der er baseret på branchens fælles grundlag G82. Der tages udgangspunkt i det faktum, at selskaberne kan risikere at få problemer med at opfylde deres aftaler, afhængig af om garantierne er baseret på en ydelses- eller rentegaranti. I den forbindelse foretages der vurderinger af grundlaget G82, og udviklingen på det finansielle marked, demografien, beskatningen og tilsynsmyndighedens regulering med henblik på at klarlægge problemet. I den sammenhæng vil der blive undersøgt, hvilken indflydelse reguleringen af pensionsselskaberne har på garantiproblemet. Der vil i forlængelse heraf blive foretaget en vurdering af de virkninger, som de økonomiske tiltag, fra både pensionsselskabernes og Finanstilsynets side, har haft i forhold til at afhjælpe problemerne med pensionsgarantierne. Der er generelt stor uenighed om hvilken garanti, der er blevet lovet. Det har stor betydning for både selskaberne og kunderne, hvorvidt der er aftalt en ydelsesgaranti eller en rentegaranti. Det er derfor et mål for afhandlingen at undersøge og give en vurdering af hvordan og på hvilket grundlag, garantierne skal betragtes i en juridisk sammenhæng. Herunder hvilke fortolkningsregler, der skal inddrages, når det skal fastlægges hvilke garanter der er aftalt. I den sammenhæng analyseres de to domme, der er på området, U V og U Ø for herved at fremhæve de forhold, der kan tillægges vægt i fremtidige sager. Derudover behandles spørgsmålet om, hvilke forudsætninger der skal være opfyldt, for at ændringer i aftalerne kan finde sted. 4

6 Problemstillingen vil blive analyseret med udgangspunkt i nedenstående punkter: Det klarlægges, hvorfor pensionsgarantierne er problematiske. Derudover vurderes de tiltag, der har fundet sted med henblik på at løse problematikken. Det undersøges, hvilke garantier pensionsselskaberne har udstedt. Hvis det ikke fremgår klart i den enkelte aftale hvilken garantiform, der er indeholdt, undersøges det videre hvilke momenter, der skal inddrages ved en fortolkning af aftalen. Baseret på krisen og deraf risikoen for at pensionsselskaberne ikke kan overholde kontrakterne, undersøges det, hvilke muligheder der er for at ændre i de eksisterende aftaler. 1.2 Afgrænsning Der er flere forskellige grundlagsrenter forbundet med G82, bl.a. fordi Finanstilsynet har sænket den maksimale grundlagsrente i 1994 og Afhandlingen tager udgangspunkt i de aftaler, der er indgået imellem 1982 og Det vil sige aftaler, der er baseret på 5 % grundlaget. De aftaler fra før 1982, som er blevet konverteret, er en del af de behandlede aftaler, men pensionsaftaler der ikke tager udgangspunkt i G82, bearbejder ikke. De bestanddele, der har andre grundlagsrenter, bliver kun inddraget såfremt de har betydning for behandlingen af de høje garantier. Når der i afhandlingen differentieres mellem en rente 4,5 % og 5 % i G82 grundlaget, hænger det sammen med, at der er et omkostningstillæg på 0,5 %. Kunderne er garanteret en rente på 4,5 % og denne sats vil blive anvendt ved behandlingen af hvad der er blevet udstedt til kunderne. Selskaberne skal have et afkast på minimum 5 % for dække omkostningstillæg og risiko såvel som det garanterede til kunden. Rentesatsen på 5 % bliver derfor anvendt, når selskabernes forrentning og afkastmuligheder behandles. Afhandlingens fokus er på det juridiske aspekt i pensionsgarantierne. Derfor vil der i afhandlingens økonomiske del, ikke blive foretaget en dybdegående behandling af de rent finansielle perspektiver, herunder finansielle teorier og diskussion af 5

7 beregningsmetoder. Dette vil være for omfattede og er ikke nødvendigt for at behandle vores problemstilling Definitioner I afhandlingen anvendes betegnelsen pensionsselskaber til samlet at angive udbydere af det traditionelle pensionsprodukt, i form af livsforsikringsselskaber, tværgående pensionskasser og arbejdsmarkedspensionskasser. Pensionsselskaber (selskaber) indeholder, hvis der ikke fremgår andet af teksten, alle selskaber, der udbyder det traditionelle pensionsprodukt baseret på G82. I afhandlingens juridiske afsnit foretages der ikke en sondring mellem individuelle pensioner og arbejdsmarkedspensioner. De udstedte garantier er de samme, og der foreligger både i de individuelle pensioner og i arbejdsmarkedspensionerne en aftale mellem selskabet og kunden, der er afgørende for, hvilken garanti der er givet. Begrebet pensionsgaranti defineres som de garantier, der er udstedt af pensionsselskaberne i forbindelse med G82. Begrebet omfatter både rentegaranti og ydelsesgaranti, og bliver benyttet som en fælles betegnelse, i de situationer, hvor det ikke er defineret hvilken garantiform, der er tale om. Pensionsaftaler og pensionskontrakter bliver brugt som en fællesbetegnelse, for henholdsvis de aftaler, der bliver indgået mellem et pensionsselskab og deres kunder om oprettelse af en livsforsikring eller pensionsordning baseret på G82, og den kontrakt (police m.m.) der ligger til grund for aftalen. 1.3 Metode Afhandlingen har en flerdimensional tilgang til pensionsselskabernes garantiproblemer. De væsentligste risici som pensionsselskaberne er under påvirkning af beskrives og analyseres. Dernæst behandles, hvilke følgevirkninger der indtræder i pensionsselskaberne, når de analyserede risici aktualiseres. Endelig afdækkes omfanget de økonomiske relaterede løsningsmuligheder, som pensionsselskaberne har til sin 6

8 disposition. Den datamængede der ligger til grund for den økonomiske del, er kyndige udsagn fra tidsskifter samt rapporter og udtalelser fra diverse organisationer og tilsynsmyndigheden. Formålet med fremstillingens juridiske del er, at beskrive gældende ret i relation til aftalerne om pensionsgarantierne mellem pensionsselskaberne og kunderne. Den retsdogmatiske metode anvendes til at beskrive, fortolke, analysere og systematisere gældende ret. 2 Formålet er at anvende de traditionelle retskilder til at fastlægge pensionsselskabernes pligter og herunder ligeledes vurdere deres adgang til at opsige kontrakterne eller justere vilkår i samme. Der foreligger ikke megen retspraksis og juridisk litteratur der kan give vejledning om pensionsgarantierne. Derfor vil almindelige obligationsretlige principper ligge til grund for vores vurderinger. Det er i udgangspunktet selve aftalen der fastlægger omfanget af selskabernes rettigheder og pligter. Det undersøges hvilke relevante fortolkningsregler der kan bringes i anvendelse, hvis kontrakten fx må opfattes som uklar. Pensionsselskabernes adfærd kan også være afgørende for, om de enkelte retskilder udgør en begrænsning eller en mulighed for, at ændre deres pligter i henhold til kontrakter, der efter udviklingen i omstændighederne siden aftalens indgåelse må opfattes som utilsigtet byrdefulde. Med henblik på at konkretisere de uoverensstemmelser der må herske mellem kunder og selskaber, analyseres dommene U og U Dette omfatter en vurdering af dommene, herunder en refleksion med inddragelse af relevante fortolkningsregler. Det undersøges, hvad der positiv må være bidraget med til gældende ret. 1.4 Plan for fremstillingen Afhandlingen består overordnet set af to dele. Den første del indeholder de økonomiske elementer af vores problemstilling, og del to behandler de juridiske elementer af problemstillingen. Første del består af kapitel 2 til 5, og kapitel 6 til 9 indeholder den juridiske del. 2 Retskilder & retsteorier, 2005, s. 24. Ruth Nielsen og Christina D. Tvarnø 7

9 Del 1 er opbygget på følgende måde. I kapitel 2 bliver pension i Danmark introduceret, hvorefter der i kapitel 3 bliver taget fat ombaggrunden for krisen, med fokus på pensionsaftaler med 4,5 % pensionsgarantier. I forlængelse heraf undersøges det i kapitel 4, hvilke konsekvenser der er forbundet med de høje pensionsgarantier, når selskaberne ikke kan afdække disse i markedet. I kapitel 5 afsluttes den økonomiske del af med at behandle de tiltag, som pensionsselskaberne og det offentlige har fremført for at afhjælpe problemerne med pensionsgarantierne. Vi begynder den juridiske del med kapitel 6, hvor der bliver lagt fokus på pensionsaftalerne, specielt med henblik på de momenter, der har betydning i forbindelse med fortolkningen af garantierne. I den forbindelse bliver der i kapitel 7 inddraget den offentlige regulerings indflydelse på fortolkningen. Som afrunding på fortolkningen af aftalerne vil vi i kapitel 8 behandle to aktuelle domme, der er afsagt på området. De forhold, som landsretten lægger vægt på i deres bedømmelser, vurderes. Under den forudsætning at pensionsselskaberne ikke kan opfylde deres pensionsaftaler, undersøges det i kapitel 9 om der er grundlag for at justere i aftalernes vilkår. Afhandlingen sammenfattes og afsluttes i kapitel 10 med en samlet konklusion 8

10 2.0 Det traditionelle pensionsprodukt Pensionsmarkedet er et stort område. Pensioner med store pensionsgarantier er blot en del af markedet, og der foretages derfor en gennemgang af pensionen i Danmark for at forklare sammenhængen i traditionelle pensionsprodukt. Det traditionelle pensionsprodukt er kompliceret. Derfor vil indholdet i det traditionelle produkt bliver behandlet og i den sammenhæng ligeledes det grundlag der ligger bag pensionsaftalerne. 2.1 Pension i Danmark Den arbejdsdygtige befolkningsgruppe har som opgave at forsørge den yngre og den ældre generation. Figur 2.1 viser, hvordan ressourcerne overordnet bliver fordelt mellem generationerne, hvor A generationen i periode 2 er i den aktive generation og skal forsørge generationerne D og B. Et pensionssystem har til formål at sikre en indkomst for den arbejdsdygtige generation, når denne skal pensioneres. I Danmark blev der oprettet statslige pensionskasser i starten af 1700-tallet. Først i slutningen af 1700-tallet blev der oprettet egentlige livsforsikringsselskaber. Pensionssystemet startede ud som et privat foretagende med opsparingsbaserede pensioner. Mens forsørgelsen af de ældre tidligere påhvilede familien, er det nu op til den enkelte at sikre sig en livslang indkomst. Figur 2.1 Allokation af ressourcer 9

11 I 1891 indførte Danmark alderspension. Dette er starten på en opbygning af et pensionssystem baseret på skattefinansiering. Forsørgelsen af de ældre blev gennem den følgende tid i stigende grad foretaget gennem det offentlige, og skattefinansieret pension bliver dominerende. Der kommer igen fokus på den opsparingsbaserede del af pensionssystemet i 1950 erne, hvor de første kollektive arbejdsmarkedspensionsordninger bliver etableret. Disse ordninger bliver mere og mere udbredte og kommer til at omfatte hovedparten af alle lønmodtagere. Det danske pensionsmarked har på den ene eller anden måde eksisteret i over 300 år. Et pensionssystem kan være forskelligt struktureret, lige fra en individuel pensionsopsparing til et rent offentligt foretagende, hvor de årlige pensionsbetalinger bliver finansieret over skatten. De to yderpunkter kaldes for henholdsvist et opsparingsbaseret - og pay as you go system. Det danske system, som det har set ud i de seneste år, er en kombination af disse yderpunkter, og det danske pensionssystem er baseret på 3 søjler. Figur 2.2 Indretningen af det danske pensionssystem De offentlige ordninger ligger i søjle 1, og skal sikre alle pensionister et vist forsørgelsesgrundlag, så ingen risikerer fattigdom som ældre. I søjle 1 ligger blandt andet folkepensionen og ATP. Søjle 2 består af obligatoriske ordninger, hvor der er en påkrævet indbetaling af en hvis procentdel af lønnen. Denne ordning skal sikre en pensionsindkomst, der 10

12 står i rimelig mål med den indkomst, man har haft som erhvervsaktiv. Kendetegnet for ordninger i denne søjle er også, at der er indbygget et solidarisk element. Den tredje søjle er baseret på frivillig og individuel opsparing, der typisk er oprettet i en bank eller i et pensionsselskab. Pensionerne i denne søjle er som oftest et supplement til en eller begge af de øvrige søjler, for at give den enkelte fleksibilitet og individuelle muligheder for at planlægge sin egen pension. De individuelle ordninger er baseret på statistiske elementer. Det er stadig søjle 1 hvor den største del af pensionen til den gennemsnitlige dansker kommer fra. Produkterne i søjle 2 og 3 er dog ved at blive en større og større del af den nuværende arbejdsdygtige generations pension. Over 1 mio. indbetaler til individuelle ordninger, og det er som nævnt hovedparten af alle lønmodtagere, der har pensionsopsparinger i søjle 2. Det forventes, at der i 2045 er sket så stor en stigning i de kollektive pensionsopsparinger, at søjle 2 pensioner vil være den største indkomstkomponent i pensionen. 3 Det må forventes at denne tendens vil fortsætte, så søjle 2 og 3 vil blive væsentlige større end den skattefinansierede søjle 1. Det understøttes af, at udviklingen i befolkningssammensætningen i den nærmeste fremtid vil bevirke, at der vil blive en væsentlig større andel af ældre i det danske samfund. 4 Desuden sker der i øjeblikket en liberalisering af pensionsmarkedet, startet med publikationen Større valgfrihed i pensionsopsparingen, som har analyseret, hvordan der kan skabes større valgfrihed i det danske pensionssystem. Når udviklingen går mod, at en større og større del af pensionen skal komme fra den enkeltes opsparing, er det centralt, at det er klart, hvilken retsstilling kunderne opnår, når de indgår kontrakter med pensionsselskaberne. 2.2 Pensionsproduktet Alle pensionsselskaber skal have et forsikringsteknisk beregningsgrundlag, som deres forsikringsprodukter er baseret på. Dette grundlag skal godkendes af Finanstilsynet, jf. 30 i lov om finansiel virksomhed 5 (LFV). Langt den største del af 3 Større valgfrihed i pensionsopsparing, s. 53, Økonomi- og erhvervsministeriet m.fl. 4 Det danske pensionssystem under forandring, s. 6, Anders Grosen 5 LBK nr. 286 af 04/04/

13 pensionsforsikringsaftalerne i Danmark er baseret på et beregningsgrundlag kaldet Grundlaget af G82 blev udviklet i fællesskab af branchen og godkendt af Finanstilsynet. Beregningsgrundlaget blev taget i brug hos store dele af branchens selskaber pr. 1. juli Hovedparten af de kontrakter, der allerede var indgået, blev konverteret til G82. Det fælles beregningsgrundlag er en samlet beskrivelse af sammenhængen mellem de præmier, der skal indbetales, og de ydelser, der skal udbetales, baseret på fastsatte beregningstekniske antagelser om de aktuariske faktorer (levealder og invaliditet risiko), om forrentning samt de fremtidige omkostninger. Efter pensionsaftalens indgåelse kan pensionsselskabet ikke ændre i præmierne eller ydelserne til ugunst for kunderne, og aftalen er uopsigelig fra pensionsselskabets side. En pensionsaftale bliver derved en aftale mellem kunden og selskabet, om en indbetaling af præmier til selskabet mod en udbetaling af forsikringsydelser til kunden på et fremtidigt tidspunkt, hvor kundens præmieindbetalinger er forrentet efter G82. Betalingsstrømmen ved en pensionsaftale vil herefter se ud på følgende måde. Figur 2.3 Betalingsstrøm i en aktuarisk fair kontrakt Kilde: Baseret på en figur i Udviklingslinier i finansiering Betalingsstrømmen i figuren er aktuarisk fair, idet nutidsværdien på opgørelsestidspunktet af de fremtidige præmieindbetalinger plus værdien af depotet er lig nutidsværdien af de forventede fremtidige ydelser. 12

14 De fleste pensionsprodukter består dels af selve pensionsopsparingen og dels af en række andre ydelser i form af invalidedækning samt en livsforsikringsdækning. Pensionsforsikringen er den primære ydelse i pensionsproduktet, og sikrer kunden et garanteret beløb pr. måned, fra det tidspunkt forsikringskunden når pensionsalderen, og enten til kunden dør, eller i en aftalt årrække. Hvis kunden dør før pensionsalderen eller eventuelt kort inde i pensionsforløbet, får kunden ikke del i den indbetalte opsparing. Pensionsproduktet kan indeholde andre ydelser end de her nævnte, men da vægten ligger på den primære ydelse og de garantier, der er givet i forbindelse med pensionsydelserne, vil de ydelser, der ikke er den primære, ikke blive behandlet. 2.3 Det solidariske element Det traditionelle pensionsprodukt er opsat ud fra en gennemsnitsbetragtning. I den forbindelse er der nogle forskelle mellem de individuelle og kollektive pensionsordninger. I de individuelle pensionsordninger bliver der beregnet en bestemt præmie i forhold til den ønskede ydelse og den statistiske risiko for den enkelte baseret på individuelle helbredsundersøgelser. Forsikringstagerne bliver herefter inddelt i forskellige risikoklasser baseret på køn, alder og erhverv m.v. Dette bevirker, at der ikke sker nogen omfordeling blandt pensionskunderne, idet de bliver klassificeret sammen med andre kunder med samme risiko. Der sker dog en omfordeling mellem de, der lever kortere og længere end gennemsnittet, men dette er ikke anderledes end ved alle andre forsikringstyper, og den forventede værdi af ydelsesudbetalingerne på tegningstidspunktet er ens for alle i samme risikoklasse. De kollektive pensionsordninger som arbejdsmarkedspensionsordningerne er også baseret på en gennemsnitbetragtning, og der er yderligere et element i forhold til de individuelle ordninger. De kollektive pensionsordninger indeholder også et solidarisk element. Der er flere grader af denne solidaritet, alt efter hvilken pensionskasse der er tale om. I arbejdsmarkedspensionsselskaberne er der solidaritet blandt alle kunder inden for samme erhverv, hvorimod der i firmapensionsselskaberne kun er solidaritet blandt 13

15 de kunder, der er ansat i samme firma. Solidariteten består grundlæggende af to elementer. Disse elementer er unisex-princippet, og at alle kan blive optaget som pensionskunde, hvis man er omfattet af den specifikke pensionsordning, grundet ansættelse under den dertilhørende overenskomst. Alle kunder bliver optaget i arbejdsmarkedspensionen uden den individuelle helbredsundersøgelse, som indgår ved de individuelle pensionsordninger. Der bliver derved ikke lavet en vurdering af den enkeltes risiko for henholdsvis død og invaliditet. Alle bliver optaget ubetinget i ordningen, og betaler samme præmie for samme ydelse. Der sker derved en omfordeling i arbejdsmarkedspensionsordningerne fra personer med lav invaliditet og høj dødelighed til dem med høj invaliditet og lav dødelighed indenfor de enkelte erhverv. Unisex-princippet er at mænd og kvinder bliver optaget på samme vilkår, selvom der er en forskel i mænd og kvinders levetid og invaliditetsrisiko. Kvinder lever gennemsnitlig længere samt har en større invaliditetsrisiko end mænd. Der sker derved en omfordeling på dette område fra mænd til kvinder. Dette princip er bestemt ved lov, hvorimod princippet om, at alle kan optages uden helbredsundersøgelse, er fastsat i overenskomstaftalerne. 2.4 Bonus Betalingsstrømmen som er illustreret i figur 2.3, forudsætter, at der er tale om en aktuarisk fair pris på forsikringen. En pensionsforsikring er aktuarisk fair prisfastsat, når værdien af de forventede udbetalinger har samme værdi som de forventede præmieindbetalinger. Sådan som de individuelle pensionsordninger er blevet fremstillet her, er de aktuarisk fair. De kollektive pensionsordninger er derimod ikke aktuarisk fair, idet nogen kan forvente at få en større værdi udbetalt end den værdi, som de har betalt i præmier, mens andre kan forvente mindre, grundet de solidariske elementer. Der er yderligere nogle lovbestemte krav, der gør, at de traditionelle pensionsordninger bliver aktuarisk unfair. Formålet med de lovbestemte krav er at sikre, at pensionsselskaberne har tilstrækkelige midler til at opfylde pensionsaftalerne. Lovgivningen indeholder 14

16 derfor et krav om, at grundlagsrenten, omkostningerne og de aktuariske faktorer er sat til den forsigtige side. 6 Forsikringspræmien skal fastsættes betryggende. Det vil sige, at det fx ikke er den reelle statistiske sandsynlighed for invaliditet, der er brugt i grundlaget, men derimod sandsynlighed, der er modificeret, så den opfylder kravet om at sikre, at selskaberne forbliver solvente. Det betyder, at forsikringstager betaler en for høj præmie i forhold til forsikringsaftalens forventede værdi. Pensionskunderne har herefter ret til at få del i det overskud, som der forventes skabt, idet aftalen er aktuarisk unfair. Denne ret til overskuddet kaldes for ret til bonus. Bonus dannes, når afkastet overstiger den garantirente, som G82 baseres på, hvis de aktuelle omkostninger er lavere end forudsat, eller hvis dødeligheden er højere end det forsigtige estimat i grundlaget. Pensionsselskaberne skal, i henhold til LFV, udarbejde et bonusregulativ, der viser hvordan selskabet vil beregne og fordele bonussen. Bonusanvendelsen er somme tider defineret i bonusregulativet. Hvis anvendelsen ikke er defineret, eller kun delvist defineret i bonusregulativet, vil anvendelsen være fastlagt ud fra andre aftaleelementer, såsom vedtægter, forsikringspolicen og produktdefinition i tilbudsmateriale. 7 Den mest almindelige måde at anvende bonus på er at købe tillægsforsikringer. 8 6 LFV 20, lovbekendtgørelse nr. 286 af 04/04/2006 om lov om forsikringsvirksomhed 7 Rapport om bonus i livsforsikring s. 14, Finanstilsynet 8 Større valgfrihed i pensionsopsparingen s. 340, Økonomi- og erhvervsministeriet m.fl. 15

17 Figur 2.4 Bonustilskrivning Kilde: Større valgfrihed i pensionsopsparing Som det ses af figuren, vil tilskrivning af bonussen opskrive forsikringsydelserne på forsikringsaftalen. Den blå linie illustrerer værdien af indskuddet forrentet med pensionsgarantien. Den røde linie illustrerer markedsværdi af de investeringer, som pensionsselskabet har foretaget. Den stiplede grønne linie illustrerer værdien af en pensionskundes depot efter opskrivningen af bonus. Retten til bonus gør, at betalingsrækken på en pensionsaftale bliver modificeret en smule, da bonussen skal tillægges ydelserne. Nedenfor er vist, hvordan betalingsrækken kommer til at se ud i en pensionsaftale med pensionsgaranti og ret til bonus. 16

18 Figur 2.5 Betalingsstømmen i det traditionelle produkt Kilde: Baseret på en figur i Udviklingslinier i finansiering Det traditionelle produkt i en igangværende kontrakt består derved af en række præmier, der allerede er indbetalt af kunden, og en række fremtidige indbetalinger. Disse præmier bliver forrentet med den garanterede rente i pensionsgarantierne, og er her betegnet som garanterede fripoliceydelser og garanterede ydelser baseret på aftalte præmier. Ydelserne bliver forhøjes på basis af den tildelte bonus som bliver genereret, her betegnet som potentielle ydelsesforhøjelser baseret på bonus Kontributionsprincippet Kontributionsprincippet 9 finder anvendelse, hvis forsikringstagerne efter forsikringsaftalerne er berettigede til bonus, og der ikke er aftalt en nærmere angiven metode, hvormed det realiserede resultat beregnes og fordeles, jf. bekendtgørelsens 1, stk. 1, 2. pkt. Fordelingen skal derved foretages i henhold til kontributionsprincippet. Der har været en lang tradition for at regulere fordelingen af det realiserede resultat. Siden 1904 har lov om forsikringsvirksomhed 10 indeholdt et krav om, at pensionsselskaberne skulle have regler om beregning og fordeling af overskuddet til kunderne. Kontributionsprincippet i sin nuværende udformning blev for første gang i 9 Bekendtgørelse om kontributionsprincippet, BEK nr af 27/10/ Lov om forsikringsvirksomhed er med virkning fra den 1. januar 2004 erstattet af lov om finansiel virksomhed, som senere er revideret i lov om finansiel virksomhed, LBK nr. 286 af 04/04/

19 1994 nævnt i bemærkningerne til lov om forsikringsvirksomheder. Siden er der kommet en bekendtgørelse om kontributionsprincippet, hvor de formelle regler første gang blev specificeret som et led i bestræbelserne på at øge gennemsigtigheden på pensionsområdet. Den første blev udstedt i januar 2001, og er blevet revideret flere gange, senest i Baggrunden for at have et princip der regulerer fordelingen af det realiserede overskud er lovgivers krav om forsigtige forudsætninger ved beregningen af præmieindbetalinger i forhold til ydelserne, hvilket skaber et kunstigt og i princippet forudsigeligt overskud, som kunden skal have sin rimelige andel af i form af bonus. I en pensionsforsikringsaftale afgiver selskabet mod betaling et løfte om at levere en ydelse til kunden, hvis bestemte begivenheder indtræffer. De begivenheder, der er knyttet til ydelserne i livsforsikring, kan bl.a. være død, overlevelse, tab af erhvervsevne osv. Forholdet mellem de betalte præmier og de betingede ydelser er angivet i selskabets tekniske grundlag. Ifølge lov om finansiel virksomhed 11 21, stk. 1 og 3 skal det tekniske grundlag indenfor livsforsikring være betryggende og tilstrækkeligt til, at forsikringsselskabet kan opfylde alle sine forpligtelser således, at der ikke vil være behov for systematisk og permanent tilførsel af andre midler. Dette betyder, at der er et forventet positivt resultat på den enkelte forsikringsaftale på tegningstidspunktet. Kunden betaler i praksis et pristillæg, som er af en sådan karakter og størrelse, at lovgiver kræver, at der som et led i aftalen skal foreligge klare regler for fordelingen af det realiserede resultat.. Lov om finansiel virksomhed 21, stk. 2 kræver, at der foreligger regler for beregning og fordeling af det realiserede resultat, der er præcise og klare således, at en rimelig fordeling skal kunne foretages mellem henholdsvis virksomhed og kunder. Kontributionsprincippet opdeles i henholdsvis en beregningsmæssig del og en fordelingsmæssig del. Den beregningsmæssige del af kontributionsprincippet omhandler fordelingen mellem pensionsselskabet og kunderne. Den fordelingsmæssige del omhandler fordelingen mellem kunderne indbyrdes, baseret på den del af resultatet, der tilfalder kunderne. Fordelingen kan forsimplet illustreres som i nedenstående figur 2.6, hvor både den beregningsmæssige og fordelingsmæssige del af kontributionsprincippet er vist. 11 Lov om finansiel virksomhed, LBK nr. 286 af 04/04/

20 Figur 2.6 Fordeling af realiseret resultat Kilde: Pensionsmarkedsrådets redegørelse for driftsherretillæg Det beregningsmæssige kontributionsprincip regulerer fordelingen af afkastet af investeringsaktiverne mellem kunderne og ejerne (egenkapitalen). Efter 5, stk. 2 i kontributionsbekendtgørelsen skal, bestanden af forsikringer tildeles en andel af det realiserede resultat, som er rimelig i forhold til, hvorledes bestanden har bidraget til dette resultat. Der indgår i denne rimelighedsvurdering det forhold, at selskabet kan taget et såkaldt driftsherretillæg, der afspejler den risiko, som egenkapitalen er udsat for. Uden driftsherretillægget vil selskabet udelukkende opnå et forholdsmæssigt afkast af de obligationer og aktier, der er investeret i. Når renteklemmen tages i betragtning, vil der under disse vilkår ikke være nogen, der ville sætte risikovillig kapital til rådighed. Driftsherretillæg er betinget af, at der er en reel begrundet risiko, der hviler på egenkapitalen. Uden en konkret begrundelse vil selskabet kun kunne tage den procentmæssige andel af resultatet, som de har bidraget til. Driftsherretillægget kan ikke tildeles i tilfælde med negativt realiseret resultat, hvor kontributionsprincippet stadig skal bruges til at fordele byrden af resultatet, men vurderingen af, hvad der er rimeligt, 19

21 indeholder et princip om, at det skal være opfyldt over en årrække. Det har den betydning, at selskabet i sådan en situation oparbejder et beløb på en skyggekonto med et krav overfor pensionskunderne, fordi selskabet ikke kan få det driftsherretillæg, som de har krav på. Når der så bliver realiseret positive resultater igen, er ejerne berettiget til en relativ større del af resultatet end normalt for at udligne skyggekontoen. Det fordelingsmæssige kontributionsprincip regulerer fordelingen mellem kunderne indbyrdes, efter at fordelingen mellem kunderne og egenkapitalen er afgjort. Fordelingen af resultatet skal som udgangspunkt ske ud fra kontributionsbekendtgørelsens 6, stk. 2, hvor det følger at, Fordelingen til de enkelte forsikringer skal afspejle, hvorledes de har bidraget til de realiserede resultater, der fordeles, herunder hvorledes forsikringer med forskellige karakteristika har bidraget. Der skal ved denne fordeling tages fornødent hensyn til, hvorledes de realiserede resultater, der fordeles, stammer fra beregningsgrundlagets elementer, samt til de risici, forsikringerne indebærer, herunder forskellige renterisici. Fordelingen af bonus til den enkelte kunde skal ske på rimelig vis under forsikringens løbetid. Selskabet har dog ret men ikke pligt til at udjævne bonustilskrivningen. Den ret har de blandt andet fordi der af 6, stk. 1 følger, at bonuspotentialerne skal have en passende størrelse i forhold til selskabets forpligtelser og økonomiske situation i øvrigt, herunder egenkapital og aktivsammensætning. Selskabet har ansvaret for, at selskabets økonomiske situation er tilstrækkelig til, at der kan frigives bonus. Det fordelingsmæssige kontributionsprincip skal i den forbindelse blot være opfyldt over en årrække, og selskabet skal tage hensyn til tidligere års fordeling og de kommende års tilsigtede fordeling af bonus, når fordelingen af årets realiserede resultat skal fordeles. I rapport om bonus i livsforsikring 12 konkluderes det, at idet vurderingen af om princippet er overholdt skal ske over en årrække, lægges der op til, at der midlertidigt vil kunne flyttes midler mellem grupper af forsikringstagere, såfremt det ikke leder til en systematisk omfordeling af betydelig størrelse. Det fordelingsmæssige kontributionsprincip foreskriver netop, at der ikke må ske en omfordeling af betydelig økonomisk størrelse mellem forsikringerne ud over, hvad der følger af de risikodækninger, der indgår i forsikringerne 13 At der midlertidigt kan flyttes midler 12 Rapport om bonus i livsforsikring, 2004, Finanstilsynet 13 6, stk. 3 20

22 mellem grupper af forsikringstagere er vel at fortolke princippet for vidt, idet der nok henvises til frigivelsen af bonussen, når der tales om en vurdering over en årrække. Det er i stedet sammenhængen mellem kollektiv bonus og den individuelle bonus denne vurdering knytter sig til, men det vil afhænge af, hvordan Finanstilsynet fortolker dette, da det ikke kan være op til det enkelte selskab, som rapporten lægger op til. At der ikke må omfordeles af betydelig økonomisk størrelse forsikringerne imellem, har stor betydning i forbindelse med selskaber med flere forskellige pensionsgarantier. Dette vil blive nærmere behandlet i afsnit Pensionsgaranti For at der er tale om en pensionsaftale, skal der, som beskrevet i afsnit 2.1, ligge et beregningsteknisk grundlag bag. Dette grundlag indeholder en pensionsgaranti, som er en garanti for, at kundens depot bliver tilskrevet en vis minimumsrente igennem hele aftalens periode. G82 grundlaget indeholdt oprindeligt en garanteret forrentning på 4,5 %. Da grundlaget blev godkendt af Finanstilsynet, lå den danske rente på et niveau omkring 20 %. En garanteret rente på 4,5 % blev på daværende tidspunkt betragtet som værende betryggende. Siden er renten dog faldet markant, og den garanterede rente i G82 er flere gange blevet nedsat. Der er forskellige former for en pensionsgaranti. Der kan enten være givet en rentegaranti eller en ydelsesgaranti. Der er kommet stor fokus på de forskellige former for pensionsgarantier i de seneste år, primært fordi selskaberne til stadighed har sværere ved at opfylde de garantier på 4,5 %, som blev udstedt under G82. Der er stor forskel på en forsikringsaftale, der har en ydelsesgaranti og en forsikringsaftale med en rentegaranti. Ved rentegarantien, bliver kunden garanteret, at dennes depot bliver forrentet med en vis procentsats hvert eneste år. Ydelsesgarantien garanterer derimod kun kunden en mindsteværdi af pensionsaftalens pensionsydelser. Forskellen mellem ydelses og rentegaranti kan lidt forenklet forklares ved følgende figur

23 Figur 2.7 Ydelses- kontra rentegaranti Værdi af aktiver Rentegaranti Ydelsesgaranti 4,5 % uden bonus Tid Kilde: Egen tilvirkning Figuren illustrer, hvordan en kundens depot kan udvikle sig. Et depot, hvor der er garanteret 4,5 % årlig forrentning uden ret til bonus, vil udvikle sig som vist med den fuldt optrukne sorte linie. Er der derimod ret til bonus vil depotet udvikle sig efter den røde stiplede linie i de første 4 perioder, hvor der bliver tildelt bonus i anden og fjerde periode. Det kan efter fjerde periode observeres, hvordan kundens depotsaldo som minimum skal udvikle sig, hvor den røde stiplede linie viser udviklingen, hvis der er blevet lovet en rentegaranti, og den blå stiplede line viser udviklingen med ydelsesgaranti, er forskellen mellem de to garantiformer tydelig. 14 Er der givet en rentegaranti, vil depotet som minimum fortsætte med at blive forrentet med garantirenten, og depotet vil have en større værdi end depotet end en kontrakt med 4,5 % garanti uden bonus, pga. de afgivne bonusser i anden og fjerde periode. Ved ydelsesgarantien kan depotet risikere at udvikle sig på en lidt anden måde. Kunden er kun blevet garanteret en bestemt ydelse, og pensionsselskabet kan i den resterende periode i princippet forrente, med en procentsats, der ligger under garantirenten. Ved 14 Der forudsættes, at der ikke bliver givet mere bonus efter fjerde periode, samt at selskabet vil forrente depotet med det absolut mindst tilladte i forhold til de to forskellige garantiformer. 22

24 ydelsesgaranti kan man risikere, at værdien af bonussen er uden betydning, da depotværdien kan risikere at være den samme ved starten af udbetalingsrækken, som hvis der ikke havde været tildelt bonus. Hvilken af de to garantiformer der er blevet lovet kunden, har stor betydning for de forventede fremtidige ydelsesudbetalinger. Historisk set er der blevet udlovet store bonussummer, og efter rentegarantien skal den del af depotet, der stammer fra bonus, også hvert år forrentes med den garanterede rente. I en kontrakt med ydelsesgaranti er der ingen krav til forrentningen af bonustilskrivningerne, og de forventede ydelsesudbetalinger er med den lave markedsrente væsentlig lavere end en kontrakt der er baseret på en rentegaranti. 2.5 Genkøb De fleste forsikringsaftaler indeholder en klausul om genkøb. Genkøb bliver også betegnet med det mere retvisende begreb tilbagesalgsoption. En genkøbsklausul er defineret ved, at kunden har ret til at tilbagesælge sin pensionsopsparing til selskabet. Der er forskellige formuleringer af genkøbsklausulerne, men hovedessensen i dem er, at selskabet skal genkøbe pensionen, hvis pensionskunden kræver det. Kunden har en put option, idet de har ret, men ikke pligt, til at sælge pensionen tilbage. Optionen kan enten være udformet som en europæisk eller amerikansk option. I den europæiske option kan retten til tilbagesalget udelukkende udnyttes på kontraktens udløbstidspunkt, hvorimod en amerikansk option kan udnyttes på ethvert tidspunkt gennem kontraktens løbetid. Tilbagesalget skal ske for en pris, der svarer til værdien kundens depot. 15 Værdien af kundens depot er, som vist i afsnittet ovenfor, en kombination af indbetalte præmier forrentet med den garanterede rente og eventuelle bonustilskrivninger gennem kontraktens løbetid med fradrag af de i kontrakten aftalte omkostninger. Tilbagesalgsoptionen har sin berettigelse for kunden, hvis denne ønsker at flytte sin pension, da kunden har mulighed for at opsige sin pensionsaftale og flytte depotet til et andet pensionsselskab. Derudover vil det være gunstigt for kunden at udnytte optionen, når markedsværdien af investeringsaktiverne ligger under værdien af kundens depot. 15 Større valgfrihed i pensionsopsparingen, s. 395, Økonomi- og erhvervsministeriet m.fl. 23

25 Dette er tilfældet, fordi mindsteprisen ved tilbagesalg af pensionen ved aftale er fastsat til de indbetalte præmier forrentet med den garanterede rente. Når der er tale om tilbagesalgsoptioner af den amerikanske type, skal pensionsselskabet til ethvert tidspunkt under præmieindbetalingernes løbetid kunne opgøre værdien af kundens depot, og forklare, hvad det er, som kunden tilbagekøber 16. Det betyder, at der uanset hvilken garantiform, der er blevet lovet, i princippet på ethvert tidspunkt, mens præmieindbetalingerne finder sted, skal være tilskrevet en årlig minimumsforrentning på den garanterede rente. Det er dog med det forbehold, at der ikke er tale om særlige aftaler, der gør, at denne forrentning kun er gældende, når der sker tilbagesalg af pensionen. 2.6 Delkonklusion Det traditionelle produkt er kompliceret. Det er bygget op omkring et fælles beregningsteknisk grundlag der bliver betegnet G82. Grundlaget er sat til den forsigtige side, og pensionskunderne har derfor ud over forrentning efter grundlaget ret til bonus. Denne bonus skal fordeles mellem selskabet og kunderne samt kunderne imellem efter kontributionsprincippet. Det faktum at produktet er kompliceret, har været med til at skabe en forvirring om hvordan de garantier der er en del af produktet skal forstås. Det har stor betydning for kunderne hvilken garanti de er blevet lovet, da der kan være store forskelle på den ydelse de kan forvente, alt efter om det er ydelses eller rentegaranti, specielt i forbindelse med et renteniveau under garantierne. 3.0 Baggrunden for krisen Pensionsselskaberne oplever i disse år problemer i forhold til de pensionsaftaler, som er indgået med høj garanteret forrentning. Dette skydes hovedsageligt, at selskabernes garantier er højere end renten, som er faldet markant i forhold til niveauet, da garantierne blev udstedt. Derudover har der været nogle udsving på aktiemarkedet, som ellers har medført høje afkast for selskaberne, der har haft betydning for selskabernes solvens. Samtidig er der en tendens til en stigning af danskernes leveralder. Dette 16 Nogle generelle betragtninger om ydelsesgarantier i pensionsforsikring, s. 72, Helle Krunke 24

26 betyder en direkte forhøjelse af pensionsselskabernes forpligtigelser. Endeligt er pensionsgarantierne blevet udstedt som efter skat garantier, og der er, siden G82 blev grundlagt sket en række ændringer på beskatningen af pensionsopsparinger. Dette har betydning for afkastkravet til selskaberne, for at de kan honorere deres pensionsgarantier. 3.1 Fald i renten Elementerne i G82, er alt sammen sat til den forsigtige side, og dette er umiddelbart også tilfældet med den rente, som pensionsgarantierne er baseret på. Markedsrenten er i perioden fra først i 1960 erne og frem til først i 80 erne steget til, set i et historisk perspektiv, et uhørt højt lejde. Med et renteniveau på over 20 %, har en rentegaranti på 4,5 % plus et tillæg på 0,5 % til omkostninger fremstået meget forsigtigt. I 1982, da grundlaget blev vedtaget, var markedsrenten stort set kun steget de seneste 20 år. Siden midten af 60 erne var den laveste rente lige under 7,5 % og en rentegaranti baseret på 4,5 % har i 1982 derfor virket fornuftig. Figur 3.1 Lang rente (nominel) Kilde: Danmarks Nationalbank Det er de seneste år blevet stadigt mere almindeligt, at renteniveauet opfattes som unormalt lavt, hvilket har givet anledning til helt naturligt at forvente en snarlig og markant rentestigning. Det er der ingen grund til. Normal-renten har faktisk ligget på ca. 25

27 4,5 % de sidste 10 år. Det er i øvrigt også det niveau renten historisk har ligget på siden Kronen blev indført som møntfod i 1875 og indtil 60érne. I det rette historiske perspektiv fremstår det lange renteniveau siden slutningen af 90érne som helt på linie med normen. Problemet for pensionsselskaberne melder sig efter 1982, fordi renteniveauet her falder markant hvormed sikkerhedsmarginen mellem markedsrente og den garanterede rente reduceres. Ydermere sættes denne sikkerhedsmargin under pres i 1984, idet pensionsmidler blev pålagt en realrenteafgift 17. Det har siden 1988 medført, at den garanterede minimumsforrentning efter skat eller afgift i flere perioder var højere end markedsrenten. Denne renteklemme har medført, at pensionsselskabernes solvens sættes under et stort pres. Mange Pensionsselskaber havde således meget lave egenkapitaler og reserver, i årene før de kraftige stigninger i aktiemarkedet fandt sted i sidste halvdel af 90 erne. På europæisk plan reagerede man i 1992 på den dramatiske reduktion i pensionsselskabernes evne til at forrente deres midler, med vedtagelse af det 3. livsforsikringsdirektiv 18, hvorefter rentegarantien højst måtte andrage 60 % af statspapirrenten i den enkelte medlemsstat. Siden har det danske finanstilsyn nedsat den maksimale grundlagsrente to gange. Det skete senest i 1999 med nedsættelse til 1,5 %. Figur 3.2 Statsobligationsrenten før og efter pensionsafkastskat samt grundlagsrenten Kilde: EcoWin financial 17 Siden 1998 har der været tale om en nominel pensionsafkastbeskatning. 18 Livsforsikringsdirektiv 92/96/EØF 26

28 Det fremgår af figuren, at både myndigheder og selskaber reagerede stærkt forsinket på den dramatiske udvikling i renten. Det er samtidig værd at lægge mærke til, at selvom maksimalrentebestemmelse i det 3. livsforsikringsdirektiv var blevet indført i starten af den viste periode, ville den have været overskredet allerede fra midten af 80 erne. Pensionsselskabernes kontrakter med forsikringstagerne er længere end de finansielle produkter, som pensionsselskaberne kan investere midler i. Derfor er det vanskeligt, at forrente midlerne på et niveau, der lever op til garantierne, når markedsrenten er lavere end den garanterede rente. Dette er illustreret i figur 3.2. Figur årig obligationsrente siden 2001 Procent Kilde: Egen tilvirkning baseret på Danmarks statistik. 2001M M M M M M M M M M M M M01 10 årig obligationsrente 10 årig obligationsrente efter skat Pensionsgaranti på 5 procent Det fremgår af figur 3.3, at den nominelle rente har bevæget sig fra ca. 5 % primo 2001 til godt 3 % medio 2005 og ligger pt. på ca. 4 %. Efter skat er forrentningen naturligvis endnu lavere, hvilket ses ved, at kurven ligger dybere end den nominelle rentekurve. Det skattemæssige bidrag til rentegarantiproblemet behandles i afsnittet 3.4 om skattelovgivningen. Pensionsselskaberne er sårbare over for rentefald, da de typisk har garanteret forsikringstager en nominel minimumsforrentning, som skal opfyldes mange år ud i fremtiden. Denne rentegaranti forekom tilstrækkelig, da den blev givet, fordi renten da 27

29 var høj (jf. figur 3.1), men det har skabt problemer ved de senere års lave renteniveau 19. Dette demonstrerer et principielt problem ved at give mangeårige nominelle rentegarantier, som ikke kan afdækkes ved at købe nominelle obligationer med samme løbetid og tilsvarende rente efter beskatning af pensionsafkastet. 3.2 Fald i Aktiemarkedet Pensionsselskaberne har i 90erne generelt reddet sig ud af problemet med den meget lave markedsrente ved at øge investeringerne på aktiemarkedet, som i den periode havde en positiv udvikling. Aktieandelen blev forøget fra ca. 10 % i 90erne til næsten 40 % i år Denne forhøjede aktieandel medførte, at aktiekursgevinsterne reddede branchen ud af problemet med den lave og sikre markedsrente. Imidlertid havde branchen påtaget sig den større risiko, som er forbundet med de negative udsving, der kan finde sted på aktiemarkedet. Figur 3.4 Aktieindeks (OMXC ultimo dec = 100) Kilde: Danmarks Statistik Med udgangspunkt i de danske 20 mest handlede aktier fremgår væsentlige udsving. Den forøgede investering i aktiemarkedet gør, at pensionsselskaberne i højere grad påvirkes af disse udsving. Fra primo 1996 har aktiemarkedet været stigende, med en 19 Det lave renteniveau er primært en konsekvens af, at inflationen er lav. 28

30 enkelt bølgedal, fra indeks 100 til 280 i starten af 2001, hvor aktiemarkedet nåede en top. I perioden efter var der kraftige fald, der betød at OMXC 20 røg ned omkring indeks 150 primo Den forøgelse af værdien, som var blevet oparbejdet igennem en 5-årig periode, blev kraftigt reduceret på bare 2 år. I løbet af den 7 år lange periode var den samlede værditilvækst på aktiemarkedet på kun 50 %. Fra primo 2003 og frem til ultimo 2006 har der været en stigning fra indeks 150 til ca Dvs. værdien på bare 4 år er steget til næsten det tredobbelte. I år 2000 er branchens gennemsnitlige buffer 21 oparbejdet til 25 %, hvilket i al væsentlighed skyldes de positive afkast via aktiemarkedet. I år 2002 reduceres den gennemsnitlige buffer til 8 %, hvilket i al væsentlighed skyldes meget negative afkast på aktiemarkedet. 22 Da selskaberne har forskellige investeringsprofiler, står det samtidig klart, at nogle selskaber blev ramt hårdere end andre og faldt dermed dybere end den angivne gennemsnitlige reduktion på 8 %. I år 2003 er bufferen steget til ca. 11 %. 23 Aktiekursfaldet efter årtusindskiftet forekommer umiddelbart at have truet en del pensionsselskabers solvens. Det fundamentale problem er ikke aktiekursfaldet, men er i særdeleshed, at selskabernes aftaler om garanteret forrentning ligger på et meget højt niveau i sammenligning med de sikre investeringsalternativer (obligationer), der er tilgængelige i markedet, jf. afsnit 3.1, til illustration af dette. Den positive udvikling på aktiemarkedet har bare skjult de reelle problemer, som den lave rente har givet pensionsselskaberne Aktiemarkedet følsomt overfor katastrofer Set i et historisk perspektiv er det en kendsgerning, at katastrofer forekommer med jævne mellemrum. Det være sig i naturen eller i økonomien. Tilsvarende er der normalt mekanismer, som relativt hurtigt sørger for at få tingene genoprettet. Ved oliekrisen i 20 Aktieindeks over alle danske aktier 21 De traditionelle økonomiske buffere er basiskapital og kollektivt bonus materiale. Fripoliceydelser medregnes som buffer fra 2002, men er ikke medregnet i de 8 %. 22 Anders Grosen angiver flere grunde i Udviklingslinier i finansiering, s 339 f., Christensen, Michael, til, at det næsten er meningsløst at analysere på dette gennemsnitlige fald i branchen, fordi faldet ikke udtrykker den konkrete tilstand i de enkelte pensionsselskaber. I nærværende afsnit er formålet blot at anskueliggøre, at der er tale om et stort og kritisk fald. 23 Jf. Danmarks Nationalbank, Finansiel stabilitet. Angivelsen af bufferens størrelse er i øvrigt renset for det nye bufferelement. 29