Grækenlands euro-fremtid på spil

Transkript

1 Grækenlands euro-fremtid på spil Greece is running out of hope, its partners are running out of patience, negotiations are running out of time Martin Wolf, FT Side 1/12

2 Højt spil i Grækenland Side 2/12

3 Eurogruppe-mødet på torsdag bliver altafgørende - bolden er på Grækenlands banehalvdel Grækenland: Vigtige begivenheder Dato Begivenhed Mia. euro 17/6 ECB: Den ugentlige vurdering af ELA - 18/6 Møde i Eurogruppen - 19/6 Udløb 3 mdr. t-bill 1,6 19/6 Rentebetaling til ECB 0,085 24/6 ECB: Den ugentlige vurdering af ELA 25/6 EU-topmøde - 30/6 IMF-afdrag 1,6 Ult. juni Betaling af off. lønninger og pension 2,0 Ult. juni Deadline: Aftale om nyt lån - 10/7 Udløb 6 mdr. t-bill 2,0 13/7 IMF-afdrag 0,5 17/7 Udløb 3 mdr. t-bill - 20/7 Udløb SMP-obligationer i ECB 3,5 1/8 IMF-afdrag 0,2 7/8 Udløb 6 mdr. t-bill 1,0 20/8 Udløb SMP-obligationer i ECB 3,2 Off. bruttogæld i % af BNP Side 3/12

4 Grækenland: Tre scenarier - en feberredning i sidste øjeblik er stadig mulig Det gode scenarie Forhandlingerne bliver hurtigt mere konstruktive, og der bliver meget snart indgået en aftale, så pengestrømmen fra EU kan genoplives. Dermed undgår Grækenland både default og kapitalkontrol. Problemer med implementeringen af de lovede reformer kan dog sagtens føre til, at der opstår nye spændinger i de kommende kvartaler. Det er jo set før! Mellemscenariet (det bli r værre, før det bli r godt) Forhandlingerne kører fast, og statskassen løber tør. Grækenland misligholder IMF-lånet, og bankerne kommer under stort pres, fordi indlånene forsvinder i et endnu større tempo og ECB truer med at stoppe nødlånene (ELA). Der bliver der indført kapitalkontrol, og bankerne lukker en periode. Det rammer økonomien hårdt, og regeringen skifter derfor kurs. De mest radikale elementer i regeringskonstellationen ryger ud, og de nødvendige reformer bliver stemt igennem parlamentet med oppositionens stemmer (evt. med opbakning i en folkeafstemning). Herefter bliver der hurtigt indgået en ny aftale med EU. Det slemme scenarie Dette scenarie starter som mellemscenariet, men uden at regeringen skifter kurs. Der er stadig kapitalkontrol, bankerne kan ikke få nødlån i ECB, og regeringen misligholder fortsat sine forpligtelser (herunder de obligationer, som er holdt af ECB). Adgangen til Target2 lukkes ned. Regeringen begynder at udstede såkaldte IOU s for at kunne udbetale fx offentlige lønninger og pension. Disse IOU s får i stigende grad en rolle som parallelvaluta, og de facto er Grækenland ikke længere med i eurosamarbejdet. Side 4/12

5 En mulig drejebog for de næste dage Eurogruppemødet torsdag 18. juni er altafgørende Mulig deadline for go eller no go for EU s udspil søndag 21. juni I tilfælde af go Kapitalkontrol bliver ikke nødvendigt Pengestrømmen fra EU genoplives og Grækenland går i gang med at implementere reformer Gældssituationen er stadig uholdbar. Men det bliver der først taget hånd om senere I tilfælde af no go Kapitalrestriktioner kan blive nødvendige EU-topmødet i næste uge (25/6) vil være absolut sidste chance inden deadline 30. juni ECB kan true med at stoppe ELA. Men vil ikke blande sig i den politiske proces. (Cypern i 2013) Side 5/12

6 Den finansielle sektor er omdrejningspunkt - græske banker er afhængige af nødlån fra ECB Bankindskud (mia. euro) ECB s to betingelser for nødlån, ELA Solvens Tilstrækkelig sikkerhed Hvordan vil ECB reagere, hvis IMFlånet 30. juni bliver misligholdt? ECB behøver ikke at stoppe ELA med det samme (der er lidt diskretion) Men uroen vil føre til ny indlånsflugt Der er behov for kapitalkontrol Og en ny aftale med EU skal på plads hurtigt! Side 6/12

7 Behov for en kovending i den græske regering - befolkningen er så småt ved at være mør. Det bli r værre, før det bli r bedre! Økonomien er igen i bakgear, og nyt kaos i banksektoren kan være det, der får regeringen til at give de nødvendige indrømmelser til EU Grækenland kan godt misligholde IMFlånet uden at ryge ud af euro en, men det kræver en hurtig aftale med EU En regeringsrokade vil være nødvendig BNP (mia. euro) 47 % af grækerne mener nu, at regeringen skal acceptere EUs krav 75 % af grækerne ønsker stadig at blive i eurosamarbejdet Side 7/12

8 Sandsynligheden for GR XIT er stadig relativt lav! Kilde: Fund Manager Survey fra Bank of America Merrill Lynch Side 8/12

9 De direkte omkostninger ved GR XIT er til at håndtere, men Eurolands offentlige eksponering mod Grækenland udgør ca. 3½ % af BNP (se tabel på næste side) Fordeling af Grækenlands gæld på kreditorer 5% Den private sektors eksponering mod Grækenland er betydeligt mindre end tidligere GR XIT vil derfor gøre mere ondt på Grækenland end på Euroland Vil kun dæmpe opsvinget i EU Politisk risikerer det dog at underminere tilliden til EU 17% 9% 8% EU Statsobl. (hos ECB) Andre kreditorer 61% IMF Statsobl. (hos private) Graden af smittespredning bliver derfor afgørende Offentlige kreditorer udgør næsten 80 % Side 9/12

10 Eurolands (offentlige) eksponering mod Grækenland Bilaterale lån Medlemslande Eurosystemet Total EU s redningsfond (EFSF) SMP Nominelt BNP Forpligtelser i eurosystemet, mia. % af BNP (2013, mia.) Østrig 1,6 4,3 0,8 3,1 9,8 3,0 323 Belgien 1,9 5,2 1 3,9 12 3,0 395 Cypern 0,1 0 0,1 0,2 0,4 2,2 18 Estland 0 0,4 0,1 0,3 0,8 4,3 19 Finland 1 2,7 0,5 2 6,2 3,1 202 Frankrig 11,4 30,9 5,6 22,2 70,1 3,3 2,114 Tyskland 15,2 41,2 7,1 28,1 91,6 3,3 2,810 Grækenland 0 0 0,8 3,2 4 2,2 183 Irland 0,3 0 0,5 1,8 2,6 1,5 175 Italien 10 27,2 4,8 19,2 61,2 3,8 1,619 Malta 0,1 0,2 0 0,1 0,4 5,3 8 Holland 3,2 8,7 1,6 6,3 19,8 3,1 643 Portugal 1,1 0 0,7 2,7 4,5 2,6 171 Slovakiet 0 1,6 0,3 1,2 3,1 4,2 74 Slovenien 0,2 0,6 0,1 0,5 1,4 3,9 36 Spanien 6,7 18,1 3,5 13,8 42,1 4,0 1,049 Total 52,9 141,9 27, ,5 3,4 9,879 Side 10/12

11 GR XIT vil være negativt for markederne - men uden dramatik Risikoen for smittespredning er mindre end tidligere ECB spiller en vigtig rolle. De vil omfavne Sydeuropa Redningsfond, bankunion, bedre kapitalisering i bankerne etc. Tidshorisonten er afgørende Negativ påvirkning på kort sigt På lang sigt afhænger reaktionen af EU s håndtering af krisen. GR XIT kan endda være positivt Spanien og Italien Grækenland Side 11/12

12 Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analytikere i Jyske Bank er omfattet af Børsmæglerforeningens anbefalinger til imødegåelse af interessekonflikter i investment banker. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dette gælder dog ikke belåning. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Datoen for analysens første offentliggørelse Se forsiden. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere modeller der er baseret på traditionelle økonometriske metoder samt finansielle metoder. Datagrundlaget er udelukkende offentligt tilgængelige data. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anbefalinger De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger, da afkast efter omkostninger, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Side 12/12