Renteprognose Så venter vi på centralbankerne

Transkript

1 Investeringsanalyse 17. februar 2016 Renteprognose Så venter vi på centralbankerne Aktiemarkederne er fortsat med at falde den seneste måned, og investorerne har i stigende grad søgt sikkerhed i amerikanske og tyske statsobligationer. Renten på den 10-årige tyske statsobligation ligger derfor nu på det laveste niveau siden april Obligationsrentefaldet er gået hånd i hånd med stigende frygt for en mere alvorlig opbremsning i verdensøkonomien i en situation, hvor det globale inflationspres i forvejen er meget lavt. Markedets inflationsforventninger er faldet i år både i USA og euroområdet, hvilket også har været med til at trække de nominelle renter ned. Faldet i de 10-årige renter i USA og Tyskland skyldes desuden, at forventningerne til pengepolitikken har ændret sig. Markedet venter nu, at ECB nedsætter renten med 10bp på mødet i marts, og at der kommer mindst en rentenedsættelse mere i I USA tror markedet ikke længere på renteforhøjelser i Her indregnes den første renteforhøjelse ikke før sidst i 2017, og markedet har flirtet med tanken om rentenedsættelser i Chefen for ECB, Mario Draghi, anslog en meget forsigtig tone på rentemødet i slutningen af januar, og vi venter nu, at ECB nedsætter indlånsrenten med 10bp i marts og indfører et system med to indlånsrenter for at begrænse omkostningerne for banksektoren. Vi regner desuden med, at statsobligationsopkøbene fremrykkes, så ECB vil opkøbe for 80 mia. euro om måneden i perioden fra marts til maj, mens de samlede opkøb holdes uændrede. De svagere vækst- og inflationsudsigter i euroområdet betyder sammen med forventningen om flere pengepolitiske lempelser, at den hidtil ventede lille stigning i den 10-årige statsobligationsrente nu ser ud til at være rykket langt ud i horisonten. Med udsigt til, at ECB fremrykker statsobligationsopkøbene, samt risiko for, at den generelle usikkerhed forstærkes, kan Tyskland meget vel blive det næste land efter Schweiz og Japan hvor de 10-årige obligationsrenter går i minus. Vi venter imidlertid fortsat et pres for højere obligationsrenter på 12 måneders sigt pga. afsmitning fra de lange renter i USA senere i Vi tror stadig fuldt og fast på, at ECB vil kunne holde de 2- og 5-årige renter i skak med statsobligationsopkøbene og en indlånsrente på minus 0,4 %. Vi venter heller ikke de store stigninger i obligationsrenterne i USA i de kommende måneder. Federal Reserve vil formentlig anslå en mere neutral tone på det næste rentemøde. Vi tror imidlertid fortsat, at stresset i markedet vil aftage på lidt længere sigt, og at renteforhøjelserne vil blive genoptaget, især fordi ledigheden stadig er meget lav. De amerikanske obligationsrenter vil derfor begynde at stige igen, selv om renterne i den lange ende af kurven holdes nede af de pengepolitiske lempelser i euroområdet og Japan. Danmark ventes at følge ECB Vi regner med, at Danmarks Nationalbank følger den ventede rentenedsættelse i euroområdet og dermed igen nedsætter indskudsbevisrenten til -0,75 %. Den svenske Riksbank nedsatte indlånsrenten med 15bp til -0,50 % på sidste uges møde som reaktion på den lave inflation. Vi venter ikke flere rentenedsættelser i Sverige, men statsobligationsopkøbene forlænges sandsynligvis. I Norge ventes den lave oliepris at udløse en sidste rentenedsættelse til 0,50 % i næste måned. Genveje Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Centralbankrenter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK Redaktør: Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk

2 Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Senioranalytiker Pernille Bomholdt Nielsen perni@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Privatøkonom Las Olsen laso@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0) mbos@danskebank.com Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0) mika@danskebank.com Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 (0) marsd@danskebank.com Senioranalytiker Carl Milton +46(0) carmi@danskebank.com Norge... 6 Makro & Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Renter USA... 7 Makro & Renter Analytiker Mikael Milhøj milh@danskebank.dk Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Senioranalytiker Morten Helt mohel@danskebank.dk februar

3 Prognose for euroområdet Den vedvarende uro på finansmarkederne øger risikoen for, at den økonomiske vækst ikke stiger så meget, som vi venter, i 2016, da den generelle usikkerhed kan smitte negativt af på erhvervs- og forbrugertilliden. Den årlige inflation steg til 0,4 % i januar, men ventes at falde igen allerede her i februar som følge af en basiseffekt i olieprisen i 1. halvår. Vi venter, at inflationen kommer ned på omkring -0,1 % medio 2016 for så at stige til over 1,0 % i 2. halvår. Chefen for Den Europæiske Centralbank, Mario Draghi, anslog en meget forsigtig tone på rentemødet i slutningen af januar, og vi venter nu, at ECB nedsætter indlånsrenten med 10bp og indfører et system med to indlånsrenter for at begrænse omkostningerne for banksektoren. Faldet i markedets inflationsforventninger, der har sendt renten på 5Y5Y inflations-swaps ned under 1,45 %, har skabt stor bekymring hos ECB, og vi regner også med, at centralbanken fremrykker statsobligationsopkøbene, så de vil opkøbe for 80 mia. euro om måneden i perioden marts til maj, mens de samlede opkøb holdes uændrede. Vi venter, at ECB fortsat vil signalere, at de lægger vægt på en meget lempelig pengepolitik, og de vil sandsynligvis fastholde formuleringen i den pengepolitiske udmelding om, at renten vil forblive på det nuværende eller et lavere niveau i en længere periode, hvilket betyder, at markedet fortsat vil indregne flere rentenedsættelser i euroområdet. De svagere vækst- og inflationsudsigter i euroområdet betyder sammen med forventningen om flere pengepolitiske lempelser, at den hidtil ventede lille stigning i den 10-årige statsobligationsrente nu ser ud til at være rykket langt ud i horisonten. Med udsigt til, at ECB på mødet i marts vil annoncere en fremrykning af statsobligationsopkøbene, kan Tyskland meget vel blive det næste land efter Schweiz og Sverige hvor de 10-årige obligationsrenter går i minus. Vi venter imidlertid fortsat et pres for højere obligationsrenter på 6-12 måneders sigt som følge af afsmitning fra den lange ende af den amerikanske rentekurve senere i Vi tror stadig fuldt og fast på, at ECB vil kunne holde de 2- og 5-årige renter i skak med statsobligationsopkøbene og en indlånsrente på minus 0,4 %. Vi venter derfor stadig en lille stejling af den 2- og 5- årige eurokurve. Desuden ventes 3-måneders Euribor-fixingerne at forblive under nul i hele prognoseperioden. EUR Spot +3m +6m +12m ECB M årig årig årig årig årig årig EUR-swapkurve Tyske statsobligationer 2.0 % bp Ændring, bp (h-akse) 15-Jan Feb-16 3-måneders Euribor-rente februar

4 Prognose for Danmark Vi får flere og flere indikationer af, at Danmark har haft en vækstfremgang i 4. kvartal 2015 på baggrund af eksportudviklingen samt det indenlandske forbrug og de indenlandske investeringer. Jobskabelsen er også fortsat i en god gænge. Inflationen steg som ventet lidt i januar pga. såkaldte basiseffekter, men da olieprisen er faldet igen i år, venter vi ikke, at inflationen kommer op over 1 % før i september. Danmarks Nationalbank (DN) intervenerede for 8 mia. kroner i valutamarkedet i januar. Det er relativt beskedent og indikerer, at den selvstændige danske renteforhøjelse på 10bp til minus 0,65 % i begyndelsen af januar har mindsket presset for en svagere krone og behovet for intervention til støtte for kronen. Hvis ECB som ventet nedsætter renten med 10bp i marts, tror vi, at DN vil følge efter og nedsætte indskudsbevisrenten til minus 0,75 % igen. Det er efter vores vurdering den nedre grænse for den ledende rente i Danmark. Det er imidlertid vanskeligt at forudsige, om Danmark nu også vil følge ECB, da kronen ligger noget svagere end centralpariteten på 7, Vi er på et niveau, hvor DN tidligere har interveneret i valutamarkedet. Det er derfor også muligt, at DN vil benytte sig af en kommende rentenedsættelse i euroområdet til at indsnævre rentespændet yderligere. Hvis den ledende rente igen kommer ned på den nedre grænse (-0,75 %), kan DN desuden vælge at forhøje bankernes folioramme for at lette presset på bankerne fra de negative renter. Da kronen ligger svagere end centralpariteten, kan det også blive nødvendigt at indsnævre rentespændet til euroen yderligere. I det tilfælde vil DN formentlig følge den normale reaktionsfunktion, hvilket betyder, at en valutaudstrømning på mia. kroner vil udløse en ny renteforhøjelse. et ligger til en normalisering af de danske pengemarkedsrenter i løbet af Aktuelt venter markedet, at 1-måneds CITA-renten vil ligge på niveau med 1- måneds EONIA-renten i 2. kvartal, og at rentespændet til euroområdet derefter bliver positivt. Vores prognose for indskudsbevisrenten ligger derfor stadig noget under markedets forventninger. Vi tror fortsat, at det betydelige danske betalingsbalanceoverskud vil sikre, at Nationalbankens rente kan forblive under eurorenten på kort sigt. Vi venter derfor også, at rentespændet til Tyskland vil køre lidt ind i I det 10-årige segment venter vi et lille pres for højere renter pga. afsmitning fra USA, og vi venter en stejling af den 2- og 5-årige rentekurve i måneders CIBOR-fixingerne ventes at forblive tæt på nul, mens 3-måneders fixingerne sandsynligvis vil bevæge sig længere ned under nul i DKK Spot +3m +6m +12m ISBV REPO M M årig årig årig årig årig årig DKK-swapkurve % Statsobligationer bp 0 Ændring, bp (h-akse) 15-Jan Feb M Cibor-rente februar

5 Prognose for Sverige Riksbanken nedsatte renten med 15bp (til -0,5 %) den 11. februar. Det skyldtes, at inflationen har været lavere end ventet i de seneste måneder, at huslejerne og olieprisen også har ligget under det forventede, og at der er udsigt til flere pengepolitiske lempelser bl.a. i euroområdet. Vores inflationsprognose ligger fortsat under Riksbankens (reviderede) forventninger, og vi ser derfor en sandsynlighed for flere pengepolitiske lempelser. Vi udelukker ikke, at det vil ske i form af rentenedsættelser, men vi tror, at renten vil blive holdt i ro indtil videre, og at Riksbanken til april vil annoncere, at statsobligationsopkøbene forlænges med et kvartal (50 mia. svenske kroner), så de kommer til at løbe til og med september. Det er værd at lægge mærke til den forholdsvis stejle svenske rentekurve ud til ca. fem år. Markedet venter fortsat renteforhøjelser fra begyndelsen af næste år, hvilket vi dog mener er for tidligt. Vi har endnu ikke set en effekt af nedturen på aktiemarkedet, som begyndte i starten af december (vi har stadig kun meget få tal for perioden), men hvis den pessimistiske stemning på markederne fortsætter, er vi dog overbeviste om, at det vil afspejle sig i makrotallene. Den svenske rentekurve ser dog stadig for stejl ud selv uden svagere nøgletal, da vi har svært ved at tro, at Riksbanken vil kunne afvige særligt meget fra Den Europæiske Centralbanks kurs uden at risikere en styrkelse af den svenske krone. Derfor mener vi, at rentekurven skal være stejlere for løbetider over 5 år og mindre stejl indtil de 5-årige løbetider (der skal med andre ord være mindre krumning på kurven). Når det er sagt, skal det indrømmes, at der er en del usikkerhed om, hvor renterne skal hen på kort sigt. De 10-årige SEK-swaprenter er trods alt faldet 50bp siden årsskiftet, så det vil ikke være overraskende, hvis der sker en korrektion på et tidspunkt. Ellers er grundlaget for de lave obligations- og swaprenter stort set intakt. SEK Spot +3m +6m +12m Repo M årig årig årig årig årig årig SEK-swapkurve Statsobligationer 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 15/01/ /02/ måneders Stibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets februar

6 Prognose for Norge. Vi venter, at Norges Bank nedsætter renten med 25bp til 0,50 % på rentemødet den 17. marts. På mødet den 17. december sidste år indikerede Norges Bank en stor sandsynlighed for en rentenedsættelse til marts. Siden da er olieprisen faldet. Der er ikke de store udsigter til en bedring på oliemarkedet på kort sigt. Prisen på råolie har ligget omkring 30 dollar pr. tønde i de seneste uger et niveau, der i sig selv bør kunne udløse en rentenedsættelse til marts. En rentenedsættelse ser faktisk mere eller mindre ud til at være et fait accompli, når man også tager i betragtning, at renterne er faldet blandt Norges handelspartnere. Det gælder ikke mindst i Sverige, hvor Riksbanken nedsatte renten mere end ventet, og i USA, hvor markedet nu ser ud til at have mistet troen på renteforhøjelser. Norges Bank undlod at nedsætte renten i marts sidste år til trods for, at de havde signaleret, at der kunne blive tale om lempelser, og at de økonomiske nøgletal havde skuffet i forhold til forventningerne. Beslutningen om ikke at sætte renten ned er blevet stærkt kritiseret, og Norges Bank vil formentlig ikke gentage fejlen denne gang. Opbremsningen i den globale økonomi og olienedturen forplanter sig kun langsomt til den norske fastlandsøkonomi. De traditionelle eksportvirksomheder nyder godt af en meget svag norsk krone, og boligmarkedet er samtidig begunstiget af de rekordlave renter, hvilket sammen med et højt offentligt forbrug holder gang i byggeriet. Ledigheden stiger kun langsomt, da nedturen i oliesektoren og den svage norske krone reducerer importen af arbejdskraft. Muligheden for negative renter i Norge bør ikke ignoreres. Det er imidlertid også muligt, at regeringen vil foretrække at bruge finanspolitikken til at modvirke effekten af olienedturen i 2016 og 2017 for ikke at strække pengepolitikken for langt. Samlet set venter vi en stigning i den korte end af rentekurven, da markedet aktuelt forventer, at Norges Banks ledende rente vil ligge under 0,25 % ved udgangen af Vi regner med, at den ventede rentenedsættelse til marts vil markere bunden for de pengepolitiske renter i denne omgang. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve Statsobligationer 2.2 % bp Ændring, bp (h-akse) 15/01/ /02/ vil imidlertid byde på udfordringer for norsk økonomi, når vi sammenligner med udlandet. Vi venter et relativt stabilt rentespænd til Europa i den lange ende af kurven fremover. 3-måneders Nibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets februar

7 Prognose for USA Usikkerheden på finansmarkederne og den voksende risiko for en systemisk krise betyder efter vores vurdering, at Federal Reserve vil undlade at forhøje renten, indtil markederne er faldet til ro. Det går stadig godt på det amerikanske arbejdsmarked, men udsigterne er blevet mere usikre på grund af stramningen af de finansielle forhold på det seneste og risikoen for en global systemisk krise. Fed kan dog tillade sig at se tiden an, da kerneinflationen ligger pænt under inflationsmålet på 2 %, samtidig med at inflationsforventningerne er faldende (både i markedet og i spørgeundersøgelserne), og at løninflationen kun er steget moderat. Vi forventer, at Federal Reserve vil nedjustere deres renteforventninger på mødet den 16. marts og dermed signalere to-tre renteforhøjelser i år. Samtidig ventes de at melde ud, at renten vil blive holdt i ro, indtil der er mere klarhed om situationen. Vores hovedscenarie er, at den aktuelle panik i markedet ikke vil udvikle sig til en systemisk finanskrise. Risikoen er dog steget, og vi venter, at de strammere finansielle forhold vil smitte negativt af på den globale vækst. Federal Reserve vil formentlig gerne have mere vished for, at inflationen udvikler sig i den rigtige retning, og at den økonomiske vækst vil ligge over det potentielle niveau, før de går videre med renteforhøjelserne. Vi venter derfor nu, at Fed holder sig i ro indtil mødet i september, da det formentlig vil vare noget, før usikkerheden om fremtidsudsigterne fortager sig. Markedet har i betydelig grad neddroslet forventningerne om renteforhøjelser i USA, siden vi udsendte renteprognosen for januar, jf. Renteprognose: Kina, olie og centralbanker sætter retningen for renterne China, 19. januar, og markedet venter nu ikke den første renteforhøjelse før sidst i Desuden er de lange renter faldet, og den 2- årige rentekurve er fladet ud til omkring 80bp, idet de 10-årige renter er faldet markant som følge af den finansielle uro. Vi venter ikke de store stigninger i obligationsrenterne i de kommende måneder, da finansmarkederne sandsynligvis fortsat vil være præget af pessimisme. Stresset i markedet vil imidlertid aftage på lidt længere sigt, og renteforhøjelserne vil blive genoptaget. Det betyder, at de amerikanske obligationsrenter vil stige, selv om renterne i den lange ende af kurven holdes nede af de pengepolitiske lempelser i euroområdet og Japan. Vores renteprognose på USA ligger stadig over forward-markedet. USD Spot +3m +6m +12m FED M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig USD-swapkurve 2.5 % bp Ændring, bp (h.akse) 15-Jan Feb-16 3-måneders USD Libor-rente februar

8 Prognose for Storbritannien Det første BNP-tal viste, at britisk økonomi voksede 0,5 % på kvartalsbasis i 4. kvartal 2015 mod 0,4 % i 3. kvartal. Bedringen skyldtes hovedsagelig en stigning i produktionen af tjenesteydelser på 0,7 %. Samlet set faldt væksten i 2015 i forhold til 2014 (til 2,2 % fra 2,9 %). PMI-tallene peger fortsat på vækst i de kommende kvartaler, og vi venter stadig pæn vækst i britisk økonomi i Den seneste uro på finansmarkederne og ikke mindst den kommende folkeafstemning om EU-medlemskab kan dog skabe øget usikkerhed, hvilket kan påvirke investeringerne og privatforbruget. Dette udgør en væsentlig risikofaktor i forhold til den økonomiske vækst i det kommende år. Vi venter nu først, at Bank of England (BoE) forhøjer renten i februar 2017 (mod tidligere maj 2016). Der er flere grunde til, at vi tror, at renten vil blive holdt i ro i en længere periode: 1) inflationen og lønvæksten er lav, 2) inflationsforventningerne er faldet, 3) risikoen for en Brexit skaber usikkerhed, og 4) andre centralbanker signalerer fokus på en fortsat lempelig pengepolitik, og der ventes flere lempelser i euroområdet og Japan. Samtidig har markedet kraftigt neddroslet forventningerne til renteforhøjelser i USA. Udsættelsen af den første renteforhøjelse fra BoE betyder i kombination med den nylige svækkelse af det britiske pund og det globale rentefald, at vi nu tror mindre på stigende renter i Storbritannien på kort sigt. Vi har derfor nedjusteret prognosen for GBPrenteswaps på 1, 3 og 6 måneders sigt med 20-30bp over hele kurven og venter nu en relativt flad udvikling i de britiske renter i de kommende 1-3 måneder. Der er dog allerede indregnet betydelige negative forventninger til britisk økonomi i markedet, og det britiske pengemarked ser næsten 50 % sandsynlighed for en rentenedsættelse inden udgangen af Dette står i stærk kontrast til forventningen hos en enig rentekomite i BoE om, at den næste renteændring vil være en forhøjelse. Markedet venter den første fulde renteforhøjelse på 25bp i april 2019 og regner kun med, at den vil blive fulgt af en enkelt renteforhøjelse mere året efter. Når BoE går i gang med at forhøje renten, vil det formentlig ske i et tempo på tre renteforhøjelser om året, og vi venter, at den ledende rente vil nå op på 1,25 % inden udgangen af Det ventes at trække markedsrenterne i Storbritannien op på mellemlangt sigt. Vi venter nu en 5-årige britisk swaprente på 1,75 % på 12 måneders sigt (mod tidligere 2,15 %), og vores 6- og 12-månders prognose ligger over forwardmarkedet for alle løbetider. GBP Spot +3m +6m +12m Base rate M årig årig årig årig årig årig GBP-swapkurve Statsobligationer 2.1 % bp Ændring, bp (h-akse) 15-Jan Feb-16 3-måneders Libor-rente februar

9 NOK SEK DKK GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m februar

10 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse februar