Højere renter, fladere rentekurver, høj inflation og krig

Transkript

1 Højere renter, fladere rentekurver, høj inflation og krig Renteprognosen er opjusteret betydeligt, efter markante rentestigninger i de seneste uger, og fordi prognosen for Fed er opjusteret med yderligere 100 bp, så Feds rente er hævet til 3,75 ved udgangen af Samtidig har vi nedjusteret vækstprognosen for 2022 og 2023, mens inflationsprognosen er opjusteret. Derfor venter vi, at USD-kurven flader yderligere, da lange renter på begge sider af Atlanten ikke stiger så meget som i de kortere løbetider. Vi venter dog fortsat, at ECB og Nationalbanken hæver renten senere og langsommere end indpriset i markederne. Risikomærkning Kompleks Ikke-kompleks Se venligst de sidste sider for forklaring. Højere renter og kurvefladning drevet af høj inflation Fed hæver renten hurtigt og markant ECB og Nationalbanken er priset for aggressivt Danske realkreditrenter er steget betydeligt Højere renter og kurvefladning drevet af høj inflation Danske og tyske statsrenter samt swaprenter i DKK og EUR er steget over 40 bp, siden Rusland invaderede Ukraine den 24. februar. Den 10-årige tyske statsrente var midlertidigt under 0 for 3 uger siden, men er steget til over 0,60. Korte USD-renter er steget 80 bp i samme periode. Fed hævede renten med 25 bp i marts for at dæmpe den høje inflation i USA. Markederne priser yderligere markante renteforhøjelser fra Fed ved de næste mange rentemøder, og ECB og Nationalbanken til at hæve renten første gang i september. Den mere aggressive prisning af centralbankerne har været med til at presse de lange renter op dog i et lidt langsommere tempo, så rentekurver er fladet. Rentestigningerne har også påvirket de lange danske realkreditrenter, hvor 3 eren i det 30-årige konverterbare segment er åben for nye lån. Figur 1: Lange renter er steget markant i de seneste måneder Research, Jyske Markets, Jyske Bank A/S Rente- og valutastrateg, Morten Hassing Povlsen mhp@jyskebank.dk Valuta-, rente- og oliestrateg, Jan Bylov jan.bylov@jyskebank.dk Analytikerassistent, Naveed Neghabat nne@jyskebank.dk Vigtig investorinformation: Se materialets sidste sider. Markederne er tydeligvis præget af større bekymringer for stigende høj inflation på begge sider af Atlanten, end udsigterne til lavere økonomisk vækst (læs vores 1

2 nye økonomiske prognose her). På kort sigt ventes høj inflation fortsat at lægge et pres på centralbankerne, da fx inflationen i euroområdet formentlig kommer over 7 i det næste ½ år. Vi har opjusteret prognoserne for både Fed, ECB og Nationalbanken. Fed ventes at hæve renten med yderligere 200 bp i 2022, 125 bp i 2023 og 25 bp i Dermed er Feds rente hævet til 3,75 i slutningen af 2023, hvilket er 100 bp højere rente end i vores prognose fra februar, og vores prognose er nu mere aggressiv end indpriset i markedet for Derimod er vores prognose fortsat, at ECB og Nationalbanken er priset til at hæve renten for tidligt og for hurtigt, da prognosen er, at renten hæves med 25 bp i december 2022 og i marts, juni (ny i forhold til prognosen fra februar) og september 2023, hvor markederne indpriser, at de korte renter er steget med 175 bp. Samlet er vores prognose, at USD-renter stiger mere end indpriset, mens renter i DKK og EUR ikke stiger så meget som indpriset. Rentekurver ventes at flade på begge sider af Atlanten. Det er dog væsentligt at pointere, at usikkerheden er ekstraordinær stor pga. krigen i Ukraine, hvor yderligere eskalering kan presse renter lavere, mens fredskridt i forhandlinger omvendt kan være positiv for risikovilligheden og presse renter højere. Fed hæver renten hurtigt og markant Korte USD-renter er steget 80 bp i de seneste fem uger, selvom Ruslands invasion af Ukraine midlertidigt gav flugt mod sikkerhed og lavere renter. Lange USDrenter er trukket med op af den korte ende, mens rentekurver er fladet. Figur 2: 10-årig statsrente i USA ventes at stige mere end indpriset 3,00 3,00 2,50 2,50 2,00 2,00 dec-18 dec-19 dec-20 dec-21 dec-22 dec-23 USD STAT 10y Jyske Bank Forward Vi har nedjusteret prognosen for den økonomiske vækst og opjusteret prognosen for inflationen i USA. Læs mere her. Fed hævede renten med 25 bp i marts for at dæmpe den høje inflation i USA. Vi har opjusteret prognosen for Fed, som ventes at hæve renten med yderligere 200 bp i 2022, 125 bp i 2023 og 25 bp i Dermed er Feds rente hævet til 3,75 i slutningen af 2023, hvilket er 100 bp højere 2

3 rente end i vores prognose fra februar, og vores prognose er nu mere aggressiv end indpriset i markedet for Specifikt venter vi, at Feds renteforhøjelser bliver 50 bp i maj og juni i år, hvorefter renten hæves med 25 bp ved hvert rentemøde indtil marts 2023, hvorefter renten hæves kvartårligt med 25 bp indtil marts Vi venter derudover, at Fed i maj annoncerer, at balancen reduceres. Dette kan være med til at lægge pres på den lange ende af rentekurverne. Vi venter derfor, at USD-renter stiger mere end indpriset og rentekurven flader yderligere. Vi venter, at hældningen på rentekurven (2s5s, 2s10s og 10s30s) bliver negativ (inverteret) i prognoseperioden, selvom dette kan opfattes som et recessionssignal. ECB og Nationalbanken er priset for aggressivt Danske og tyske statsrenter samt swaprenter i DKK og EUR er steget over 40 bp, siden Rusland invaderede Ukraine den 24. februar. Den 10-årige tyske statsrente var midlertidigt under 0 for 3 uger siden, men er steget til over 0,60. Rentestigningerne skyldes en betydeligt reprisning af centralbankerne, da markederne tydeligvis er præget af større bekymringer for stigende høj inflation på begge sider af Atlanten, end udsigterne til lavere økonomisk vækst (læs vores nye økonomiske prognose her). På kort sigt ventes høj inflation fortsat at lægge et pres på centralbankerne, da fx inflationen i euroområdet formentlig kommer over 7 i det næste ½ år. Figur 3: Inflationen i euroområdet er priset til at stige over 7 i de næste måneder HICPxT Fwd jan-20 jul-20 jan-21 jul-21 jan-22 jul-22 jan-23 jul-23 jan-24 Vi har opjusteret prognoserne for ECB og Nationalbanken, så de ledende renter hæves med i alt 100 bp inden udgangen af 2023 (tidligere prognose var på i alt 75 bp). Vi vurderer dog stadig, at ECB og Nationalbanken er priset til at hæve renten for tidligt og for hurtigt, da prognosen er, at renten hæves med 25 bp i december 2022 og i marts, juni (ny i forhold til prognosen fra februar) og september Markederne indpriser, at de korte renter er steget med 175 bp inden udgangen af 2023 første renteforhøjelse med 25 bp i september. 3

4 apr-22 jun-22 jul-22 sep-22 okt-22 dec-22 feb-23 mar-23 apr-23 jun-23 jul-23 sep-23 okt-23 dec-23 feb-24 mar-24 apr-24 jun-24 jul-24 sep-24 okt-24 dec-24 jan-25 mar-25 Rente, Figur 4: ESTR forwards på ECB-møder er priset til at stige markant 1,40 1,20 0,80 0,60 0,40 0,20-0,20-0,40-0, Akkumuleret ændring ESTR Akk. ændring, bp Derfor er vores prognose, at de korte danske renter ikke stiger så meget som indpriset. De lange renter ventes at stige i prognoseperioden, men med mulighed for et midlertidigt fald på kortere sigt specielt hvis ECB signalerer, at nettoopkøbene af obligationer også fortsætter i 3. kvartal, som er vores forventninger (ECB meddelte ved rentemødet i marts, at nettoopkøbene i det almindelige opkøbsprogram APP aftrappes i 2. kvartal til henholdsvis 40, 30 og 20 mia. EUR i henholdsvis april, maj og juni). Figur 5: 10-årig swaprente i EUR ventes at falde på kort sigt og stige igen senere l dec-18 dec-19 dec-20 dec-21 dec-22 dec-23 EUR SWAP 10y Jyske Bank Forward 4

5 Vi venter, at Nationalbanken hæver renten i forbindelse med ECB s renteforhøjelser. Læs mere her. Dermed venter vi, at de korte danske renter ikke stiger så meget som indpriset, mens de lange renter nogenlunde følger renterne i EUR. Dermed venter vi, at rentekurverne i DKK og EUR flader i prognoseperioden. Figur 6: 3M Cibor ventes at stige, men ikke så meget som indpriset dec-18 dec-19 dec-20 dec-21 dec-22 dec-23 Cibor 3m Jyske Bank Forward Figur 7: 10-årig swaprente i DKK ventes at falde på kort sigt og stige igen senere 1,75 1, dec-18 dec-19 dec-20 dec-21 dec-22 dec-23 DKK SWAP 10y Jyske Bank Forward Bemærk i øvrigt, at det variable ben i Cita swaps fra 2. kvartal bliver DESTR + 19 bp efter fastsættelsen af spændet på 19 bp mellem DKK T/N og DESTR, som stemmer fint med vores forventninger. Dette spænd er nogenlunde fair indpriset i helt korte Citaer (med start i april), hvor DESTR ventes fastsat omkring -0,65 ud fra Jyske Banks likviditetsprognose for nettostillingen. Umiddelbart ventes DESTR at være lidt mindre volatil end DKK T/N (fastsættes tættere på indskudsbevisrenten), men der kan dog forekomme dage (ligesom ultimo 2021), hvor der kommer betydelige udsving. Læs mere om DESTR her. 5

6 Rente Danske realkreditrenter er steget betydeligt Renter på danske realkreditobligationer er steget op mod 60 bp siden renteprognosen i februar. RTL-rentekurven er stejlet, mens 3 eren er åben for nye lån i det 30-årige konverterbare segment. Rentestigningerne skyldes de generelt stigende globale renter, mens højere rentevolatiliter (prisen for forsikring mod store renteændringer) også presser de danske realkreditobligationer. Rentespænd er derfor udvidet mod alternativer (danske og udenlandske statsobligationer samt swaprenter). På kort sigt er der mulighed for, at de danske realkreditrenter kan falde moderat, da vi venter, at ECB og Nationalbanken strammer pengepolitikken mindre aggressivt end indpriset. Desuden venter vi, at danske konverterbare realkreditobligationer bliver understøttet af meget lav nettoudstedelse, hvor udstedelserne på helt kort sigt ventes at være højere i RTL erne. Figur 8: Renter på danske rentetilpasningsobligationer er steget markant 2,00 1, ,00 1, dec-19 jun-20 dec-20 jun-21 dec-21 jun-22 Rente RTL1 RTL3 RTL5 RTL10 Kilde: Jyske Bank Tabel 1: Jyske Bank Boligrenteprognose Rente, I dag Pr. 1. juli RTL1 0,11 0,10 RTL3 0,85 RTL5 1,31 1,20 RTL10 1,85 1,75 Kurs på 30-årig fast rente (3 2053) med afdrag 99,57 100,0 Note: Obligationerne kan ændres, hvor specielt RTL1 kan blive påvirket Se aktuelle renter her: Kilde: Jyske Bank 6

7 Tabel 2: Jyske Bank Renteprognose STATSRENTER Danmark Spot Q2-22 Q3-22 Q4-22 Q1-23 Q4-23 Leading -0,60-0,60-0,60-0,35-0,10 0,40 Cibor 3m -0,22-0,15-0,10 0,55 Cibor 6m -0,07 0,10 0,45 1,15 STAT 2y -0,10-0,05 0,45 0,60 STAT 5y 0,67 0,60 0,60 0,85 0,95 STAT 10y 0,87 0,80 0,80 0,90 0,95 STAT 30y 0,90 0,80 0,80 0,85 0,85 0,90 STAT 5y - 2y 0,78 0,65 0,60 0,40 0,35 STAT 10y - 5y 0,20 0,20 0,20 0,15 0,10 0,05 STAT 30y - 10y 0,02-0,05-0,10-0,10 SWAPRENTER Danmark Spot Q2-22 Q3-22 Q4-22 Q1-23 Q4-23 Cibor 3m -0,22-0,15-0,10 0,55 Cibor 6m -0,07 0,10 0,45 1,15 SWAP 2y 0,78 0,70 0,80 1,05 1,35 SWAP 5y 1,26 1,15 1,15 1,35 1,45 SWAP 10y 1,48 1,40 1,40 1,55 1,60 1,65 SWAP 30y 1,15 1,15 1,20 1,20 1,20 SWAP 5y - 2y 0,48 0,45 0,35 0,30 0,20 0,15 SWAP 10y - 5y 0,21 0,20 0,15 0,15 SWAP 30y - 10y -0, ,35-0,40-0,45 STATSRENTER EUROLAND Spot Q2-22 Q3-22 Q4-22 Q1-23 Q4-23 Leading Euribor 3m -0,48-0,40-0,35 0,05 0,35 0,80 Euribor 6m -0,39-0,30-0,20 0,90 STAT 2y -0,09-0,15-0,10 0,10 0,35 STAT 5y 0,40 0,30 0,30 0,45 0,55 STAT 10y 0,61 0,55 0,55 0,65 0,70 0,70 STAT 30y 0,71 0,65 0,65 0,70 0,70 0,70 STAT 5y - 2y 0,49 0,45 0,40 0,35 0,20 STAT 10y - 5y 0,21 0,20 0,20 0,15 STAT 30y - 10y 0,10 0,10 0,10 0,05 SWAPRENTER EUROLAND Spot Q2-22 Q3-22 Q4-22 Q1-23 Q4-23 Euribor 3m -0,48-0,40-0,35 0,05 0,35 0,80 Euribor 6m -0,39-0,30-0,20 0,90 SWAP 2y 0,51 0,45 0,55 0,80 1,10 SWAP 5y 0,90 0,90 1,10 1,20 SWAP 10y 1,23 1,15 1,15 1,30 1,35 1,40 SWAP 30y 1,03 0,95 0,95 SWAP 5y - 2y 0,49 0,45 0,35 0,30 0,20 0,15 SWAP 10y - 5y 0,23 0,20 0,15 0,15 SWAP 30y - 10y -0,19-0,20-0,20-0,30-0,35-0,40 STATSRENTER USA Spot Q2-22 Q3-22 Q4-22 Q1-23 Q4-23 Leading 2,00 2,50 3,00 3,75 Libor 3m 0,98 1,80 2,45 2,90 3,30 4,00 STAT 2y 2,39 2,75 2,95 3,05 3,20 3,50 STAT 5y 2,57 2,90 3,00 3,10 3,15 3,25 STAT 10y 2,46 2,75 2,85 2,95 3,00 2,95 STAT 30y 2,55 2,75 2,85 2,95 3,00 2,75 STAT 5y - 2y 0,18 0,15 0,05 0,05-0,05 - STAT 10y - 5y -0,10-0,15-0,15-0,15-0,15-0,30 STAT 30y - 10y 0,09-0,20 7

8 Vigtig Investorinformation Jyske Bank A/S (Vestergade 8-16, DK-8600 Silkeborg, CVR-nr. DK ) er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for disse informationer rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personligt brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Hvis ikke andet er anført er kilden Jyske Bank. Dette materiale er en investeringsanbefaling, som er udarbejdet i overensstemmelse med de juridiske krav om objektiv fremlæggelse af investeringsanbefalinger og kravene om investeringsanalysens uafhængighed. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, som de udarbejder analyser om. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner i de papirer, der analyseres og vil ofte have et forretningsmæssigt forhold til de analyserede virksomheder eller udstedere af de analyserede papirer. Analytikerne modtager ikke betaling fra enheder med interesse i analysen. Analyser er ikke blevet forelagt udstederen forud for offentliggørelse (medmindre andet er angivet). Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter på: Modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Rente Regressionsmodeller med input fra økonomiske og finansielle data herunder også Jyske Banks forventninger til disse (fx forventninger til vækst, inflation og pengepolitik). Rentekurveanalyse, herunder rentekurvehældning og kurvatur. Positionering, markedspsykologiske vurderinger, spilteoretisk scenarioanalyse og mønstergenkendelsesteknik indgår i vurderingsmaterialet. Danske realkreditobligationer modelleres ud fra en egenudviklet model baseret på RIO (realkreditmodel udviklet af ScanRate) bestående af en stokastisk rentestrukturmodel til at estimere fremtidig renteudvikling, og en statistisk konverteringsmodel kalibreret til låntagernes historiske konverteringsadfærd. I udarbejdelsen af analyser lægges vægt på f.eks. den relative prisfastsættelse, udbud/efterspørgsel, debitorsammensætning og parametre fra Jyske Banks realkreditmodel. Valuta Simpel regressionsmodel, hvor valutakrydset værdiansættes via variabler som f.eks. forskelle i realrenter, rentekurvehældning, kurvatur, råvarepriser og volatiliteter. Principal komponentanalyse-model, hvor valutakrydset værdiansættes via variabler som f.eks. forskelle i reale og nominelle swaprenter, rentekurvehældning og kurvatur. Jyske Markets økonomiske forventninger til vækst, inflation, pengepolitik indgår i modelvariabler. Positionering, markedspsykologiske vurderinger, spilteoretisk scenarioanalyse og mønstergenkendelsesteknik indgår i vurderingsmaterialet. Anbefalingsbegreber Kursmål Kursmål afspejler den retning, som valutakursen forventes at bevæge sig i over en given horisont (retning og styrke). Kursmålet er et skøn for, hvor vi med overvejende sandsynlighed forventer at se valutakursen på den angivne horisont. Kursmålet bør derfor ikke betragtes som et præcist minimum eller maksimum for valutakursen i den pågældende periode. Renteprognose Renteprognosen afspejler den forventede retning for renter over en given horisont. Renteprognosen er et skøn for, hvor vi med overvejende sandsynlighed forventer at se renten på den angivne horisont. Renteprognosen bør derfor ikke betragtes som et præcist minimum eller maksimum for renten i den pågældende periode. Anbefalinger Den enkelte kunde bør i samarbejde med sin rådgiver altid forholde sig til den udvalgte anbefaling og strategi i forhold til kundens risikoprofil og formål. Opdatering af analysen Rente Renteprognosen laves månedligt med forskellige horisonter ud til to år. Anbefalinger og strategier udsendes og opdateres på ad hoc basis. Valuta Kursmål med forskellige horisonter ud til et år fastsættes månedligt. Anbefalinger og strategier udsendes og opdateres på ad hoc basis Risiko Investering og handel med valuta og renter er behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Afkast og kursudvikling De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at et anført forventet fremtidigt afkast vil stemme overens med den faktiske udvikling. De anførte forventede, fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Tidligere afkast og kursudvikling kan ikke anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. Prognoser i analysen kan ikke med sikkerhed anvendes som en sikker indikator for fremtidige afkast. Oplyste renter og kurser i materialet er enten seneste observerede i markedet jf. påførte tidsstempel. For realkreditobligationer henvises til Jyske Realkreditss hjemmeside Det er vigtigt at understrege, at de oplyste renter og kurser ikke er handlebare for kunden. 8

9 Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. Kompleksitet For at et produkt kan betegnes som Ikke-kompleks : Skal det kunne afhændes, indløses eller på anden måde realiseres til en offentligt tilgængelig kurs. Skal det ikke indebære en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved erhvervelsen. Skal prissætning fastsættes uden reference til andre værdipapirers priser, samt andre indekser og mål. Skal der findes let forståelige, offentligt tilgængelige oplysninger om produktets karakteristika. Må produktet ikke være et derivat. 9