Analyse af forskelle mellem ADAM og SMECs rentemultiplikator

Transkript

1 i:\maj-2\adam-smec-sb.doc Af Steen Bocian 29. maj 2 Analyse af forskelle mellem ADAM og SMECs rentemultiplikator I den seneste vismandsrapport beregner vismændene, at en rentestigning på ½ pct.point vil medfører et fald i beskæftigelsen på ca. 6. personer efter 4 år. Tidligere har LO offentliggjort en analyse, der viste, at en rentestigning på 1 pct.point ville fører til et beskæftigelsesfald på 35. personer efter 3 år. Der er således ganske stor forskel på de beregnede effekter af en rentestigning en faktor 3 (ved samme stød). Vismændenes beregninger er udført på deres egen model, SMEC, men LO s har taget udgangspunkt i ADAM. De meget forskellige resultater er således et resultat af modelforskelle. Der kigges derfor i det følgende nærmere på hhv. ADAMs og SMECs rentemultiplikator for at se, hvori modelforskellene består. Af tidsmæssige årsager er der imidlertid ikke tale om en tilbundsgående analyse. Eksperimentet, der analyseres i det følgende, består i at hæve renten med 1 pct.point i de to modeller. Eksperimenterne er udført på ADAM, MAJ, og SMEC. I figur 1 nedenfor er effekten på beskæftigelsen af en rentestigning på 1 pct.point illustreret ved en beregning med SMEC og en beregning med ADAM.

2 2 Figur 1. Beskæftigelseseffekten af at hæve rente (iwbz) med 1 pct.point i ADAM og SMEC 1. personer 1. personer SMEC-beskæftigelsen ADAM-beskæftigelsen 1-4 Kontantprisen Den vigtigste mekanisme, hvorigennem renten påvirker realøkonomien i såvel ADAM som SMEC, er kontantprisen på boliger. I figur 2 nedenfor er effekten på kontantprisen illustreret. Det fremgår med al ønskelig tydelighed, at der er en endog meget stor forskel på gennemslaget på kontantprisen. Hvor kontantprisen i ADAM falder med op mod 8½ pct., falder den med under 2 pct. i SMEC. Figur 2. Effekt på kontantprisen af en rentestigning 1. personer 1. personer SMEC-kontantpris ADAM-kontantpris 9 1.9

3 3 Forskellen på multiplikatorerne opstår allerede første år, hvor det alene er effekten fra de såkaldte usercost, der har betydning (både i ADAM og SMEC). Der er således noget, der tyder på, at det er dér, at man skal lede. To af forskellene på usercost udtrykkene vedrører niveauet for usercost i kontantprisrelationen og forventningsdannelsen i usercost udtrykket. Niveauet for usercost i kontantprisrelationen er noget lavere i ADAM end i SMEC (ca. 25 pct.), en renteændring af en given størrelse har derfor større gennemslag på kontantpriserne i ADAM end i SMEC. Forventningsdannelsen er langsommere i ADAM end i SMEC. Det giver også isoleret set større beskæftigelseseffekt ved en renteændring. Større træghed i forventningsdannelsen giver den kønneste sammenhæng i kontantprisrelationen. Meget langsom tilpasning stemmer imidlertid dårligt overens med vores á priori forventninger, om hvordan agenterne reagerer, og det er derfor ingenlunde givet, hvilken tilpasningshastighed der er rigtigt. Intuition Det er naturligvis vanskeligt at sige noget sikkert om, hvor stor en effekt en rentestigning på 1 pct.point bør have på kontantprisen. Som et eksempel kan vi antage, at gennemsnitshusejeren har et hus til 1 mio. kr., og at det er finansieret med et 3 årigt annuitetslån med 6 pct. i rente. Hvis vi forudsætter, at bruttoydelsen på lånet ikke påvirkes af en rentestigning på 1 pct.point, da kræver det, at hovedstolen falder til 91. kr. Dvs. et fald på ca. 1 pct. Nu skal man imidlertid ikke overfortolke ovenstående regneeksempel. Det er i beregningen antaget, at kontantprisen er bestemt i en såkaldt bruttoydelsesmodel. Det tror vi ikke, at den er. Bruttoydelsesmodellen overvurderer klart effekterne af en renteændring, jf. debatten efter pinsepakken, hvor diverse dommedagsprofeter regnede med prisfald på 15-2 pct. på ejerboliger. Omvendt kan man godt sige, at intuitionen taler mere til fordel for ADAMs rentemultiplikator end SMECs. Forsøg med reestimationer af SMEC trækker da også i retningen af en lidt større rentemultiplikator. Der er dog fortsat stor forskel. Med faste kontantpriser Som omtalt ovenfor går hovedeffekten fra renten til den reale økonomi via kontantprisen. For at belyse de andre effekter nærmere, har vi lavet et eksperiment, hvor kontantprisen er eksogeniseret (dvs. fastholdt) i såvel ADAM som SMEC.

4 4 Figur 3. Beskæftigelseseffekten ved rente op 1 pct.point, fast kontantpris 1. personer 1. personer SMEC-kontantpris ADAM-beskæftigelse 1-2 I begge modeller halveres den maksimale beskæftigelseseffekt, i SMEC fra ca 11. til ca. 5. i ADAM fra de ca. 35. personer til ca. 14. personer. Hvad der måske er mere overraskende er, at der fortsat er så stor forskel. Kigger man nærmere efter, jf. figur 4 og figur 5, ses, at det tilsyneladende primært er investeringerne, der adskiller de to modeller Figur 4. Forsyningsbalance, SMEC, kontantpris fast Produktion Investeringer Privat forbrug Off. forbrug Nettoeksport

5 5 Figur 5. Forsyningsbalance, ADAM, kontantpris fast Produktion Beskæftigelse Privat forbrug Off. forbrug Nettoeksport -12 Vi har derfor i figur 6 kigget lidt nærmere på udviklingen i investeringerne i ADAM og SMEC. Der ses at være en meget forskelligartet udvikling i investeringerne specielt på det meget korte sigt, dvs. 2-3 års sigt, hvor afvigelsen mellem LO s og DØRs beskæftigelseseffekt er størst. Der er således næppe tvivl om, at en stor del af forklaringen på forskellen mellem de to modeller også er at finde her. Figur 6. Investeringerne i ADAM og SMEC med fast kontantpris SMEC-Investeringer ADAM-Investeringer Hvis man zoomer nærmere ind på dette fænomen, kan man se, at forskellen både gælder maskin- og bygningsinvesteringer, men profilen på forskellen er meget tydelig af figur 7 og 8.

6 6 Figur 7. Byggeinvesteringerne med fast kontantpris SMEC-byggeinvesteringer ADAM-byggeinvesteringer -6. Figur 8 Maskininvesteringerne SMEC-maskininvesteringer ADAM-maskininvesteringer Forskellene mellem de to multiplikatorer fortaber sig således i et vist omfang i de meget komplicerede produktionsfunktioner. Umiddelbart synes udviklingen i investeringerne i SMEC mere fortolkelige, end det pludselige spring i investeringerne i ADAM. Der er endvidere i grundbankerne til multiplikator analyserne en forskel i, hvordan man har valgt at behandle overgangen mellem de erhvervsfordelte investeringer og de samlede investeringer. De erhvervsfordelte investeringer summer ikke til totalen. I SMEC er dette håndteret med en konstant, der lægges til, som ikke påvirker marginalegenskaberne,

7 7 mens konstanten i ADAM er multiplikativ (dvs. ganget på) og derved påvirker multiplikator egenskaberne. Hvis man i SMEC anvendte den metode, som ADAM anvender, viser beregninger, at beskæftiglesmultiplikatoren ville stige til ca. 14. personer (i stedet for de ca. 11. personer). 1 Opsummering Der er stor forskel på rentemultiplikatorerne i ADAM og SMEC. En stor del af forskellen knytter sig til effekten på kontantprisen, mens en anden del knytter sig til erhvervsinvesteringerne. På baggrund af ovenstående analyser er der ikke belæg for at sige, at effekten beregnet vha. SMEC er mere korrekt end effekten beregnet vha. ADAM (eller omvendt). 1 Det er ikke lykkedes at tilpasse grundbanken i ADAM, så man kunne illustrere effekten den anden vej. Det er ikke givet hvorvidt det er ADAM eller SMEC, som i denne forbindelse har fat i den lange ende.