Om ValueInvest Danmark

Transkript

1 I n v e s t e r i n g s f o r e n i n g e n V a l u e i n v e s t D a n m a r k ÅRSRAPPORT FOR 2009

2 Om ValueInvest Danmark Investeringsforeningen ValueInvest Danmark c/o BI Management A/S Sundkrogsgade 7 Postboks København Ø Telefon kontakt@valueinvest.dk Bestyrelse Ole Steffensen, formand Jens Harck, næstformand Ole Richter-Mikkelsen Bent Carlsen Mikael Bernhoft Investeringsforvaltningsselskab BI Management A/S Investeringsrådgiver ValueInvest Asset Management S.A., Luxembourg Revision PricewaterhouseCoopers CVR-nr. Investeringsforeningen ValueInvest Danmark FT-nr. Investeringsforeningen ValueInvest Danmark Fondskoder ValueInvest Blue Chip Value DK ValueInvest Global DK ValueInvest Global Akkumulerende DK ValueInvest Japan DK Depotselskab Spar Nord Bank A/S Brancheforening InvesteringsForeningsRådet Layout Kandrups Bogtrykkeri A/S Produktion PrinfoHobro A/S Køb og salg af beviser Den mest enkle måde at købe beviser på i en af foreningens afdelinger er gennem Deres eget pengeinstitut. Ved navnenotering opnår De fordelene ved, at ValueInvest Danmark løbende kan fremsende information om foreningen. Ligeledes vil De modtage indbydelse til den årlige generalforsamling. Besøg også vores hjemmeside på hvor der ligger en vejledning i, hvordan der kan investeres i ValueInvest Danmark. Det er desuden muligt at se månedsrapporter, årsrapport m.m. samt at få flere oplysninger om foreningen. Afdelingernes beviser kan indløses til indre værdi fratrukket indløsningsomkostninger, men kan normalt sælges gennem Deres pengeinstitut til en højere pris. Følg desuden kurserne for afdelingernes beviser på hjemmesiden, hvor de opdateres dagligt inden kl. 10. Når De henvender Dem i banken, oplys følgende: Foreningens navn Fondskode på afdelingen Beløb De ønsker at investere Deres kontonummer Deres depotnummer Husk navnenotering 2 ÅRSRapport > 2009

3 Indhold Om ValueInvest Danmark... 2 Ledelsesberetning for Bestyrelse og direktion... 6 Ledelsespåtegning... 7 Revisionspåtegning... 8 Anvendt regnskabspraksis... 9 ValueInvest Blue Chip Value Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance pr. 31. december Noter Værdipapirbeholdning ValueInvest Global Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance pr. 31. december Noter Værdipapirbeholdning ValueInvest Global Akkumulerende Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance pr. 31. december Noter Værdipapirbeholdning ValueInvest Japan Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance pr. 31. december Noter Værdipapirbeholdning Ordforklaringer for ValueInvest Danmarks fire afdelinger Fondsbørsmeddelelser & Finanskalender Hvad er valueinvestering? Hvem er ValueInvest? Til notater Praktiske forhold Foreningens ordinære generalforsamling afholdes den 15. april 2010 kl i DGI-Byen i København. ÅRSRapport >

4 Ledelsesberetning for 2009 Ved udgangen af 2009 kan foreningen fremvise en samlet formue på 3,1 mia. DKK, en fremgang på 26,3 procent i forhold til Formuevæksten forklares af tilgang af nye medlemmer samt af positive afkast fra de globale porteføljer. Bestyrelsen vil gerne takke for den tillid, som vises Foreningen fra både eksisterende og nye medlemmer. I 2009 fik foreningen nye navnenoterede investorer (unikke navne justeret for medlemmer, som har investeret i flere afdelinger). Foreningen har nu totalt unikke investorer. Summen af alle navnenoterede investorer i de 4 afdelinger under Foreningen er nu på Aktiemarkederne - Fugl Føniks Efter et 2008, hvor de finansielle markeder oplevede en sand nedsmeltning og hvor blandt andre investeringbanken Lehman Brothers krakkede, så mange frem til 2009 som et år, der i hvert fald ikke kunne blive værre end Januar 2009 startede da også roligt med et lille plus til aktierne målt ved MSCI Verden, men allerede i februar brød aktiemarkederne sammen igen og faldt næsten 10 procent. Nervøsiteten var enorm, og kursudsvingene var fortsat meget store. Medierne var præget af noget nær dommedagsprofetier, men bedst som der ikke mere var noget lys for enden af tunnelen, ja så bundede aktiemarkedet midt i marts måned. Som fugl Føniks steg markedet op af asken, og 2009 endte med det største aktierally i mange mange år. Årene 2008 og 2009 har dermed vist, at frygt og grådighed fortsat er vigtige medspillere på det finansielle marked. - Masser af muligheder Frygt og grådighed skaber masser af muligheder for ValueInvest Danmark. I efteråret 2008 og i begyndelsen af 2009 skabte aktiemarkedets frygt for fremtiden rigtig mange muligheder for at investere i store globale virksomheder, der kunne købes til langt under deres reelle værdi og dermed store sikkerhedsmarginer. Value- Invest Danmark udnyttede mulighederne indenfor de meget forsigtige investeringsprincipper, der altid er gældende for foreningen. Virksomheder som amerikanske Microsoft blev føjet til de globale afdelinger, ligesom beholdningen af aktier i tyske Henkel blev øget væsentligt. Begge virksomheder har været stærkt bidragende til de gode resultater i de globale afdelinger. De globale porteføljer leverede i 2009 positive afkast fra 25,3 procent til 33,1 procent, hvilket betyder, at det særdeles negative 2008, hvor de globale porteføljer oplevede negative afkast mellem 22,2 procent og 21,5 procent, nu praktisk talt er indhentet. Til sammenligning leverede Morgan Stanleys Verdensindeks (MSCI Verden) et positivt afkast i 2009 på 26,8 procent, men tabte 38,2 procent i Det betyder, at MSCI Verden skal levere yderligere 27,6 procent i positive afkast for at indhente det tabte. Den japanske portefølje leverede et mindre negativt afkast på -2,0 procent i 2009 mod et tilsvarende mindre positivt afkast i 2008 på 3,3 procent og er således gået igennem den finansielle krise uden formuetab for investorerne. Til sammenligning har Morgan Stanleys Japan Indeks (MSCI Japan) leveret et positivt afkast på 3,6 procent i 2009, men tabte 26,2 procent i Det betyder, at MSCI Japan skal levere yderligere 30,8 procent i positive afkast for at indhente det tabte. ValueInvest Danmark i 2010 Ved indgangen til 2010 ser det ud til, at den generelle negative udvikling for mange virksomheder nu er ved at gå mod stabilisering. For mange af de mere cykliske virksomheder er der dog lang vej op til indtjeningsniveauet i ValueInvest Danmarks porteføljeselskaber er i god form. De fleste har ikke oplevet denne markante destruktion af indtjening i 2008 og 2009 og handler i dag betydeligt under den reelle værdi. Under rapporteringen for de enkelte afdelinger kan læses mere om boniteten af porteføljerne og om et positivt afkastpotentiale på mellem 71 procent og 88 procent, som er et stærkt fundament for afkastudviklingen i de kommende år. Afdæmpede forventninger Regningen for at beskytte verden imod en ny depression er stor. Beløbene, der er anvendt for at redde den finansielle sektor og som subsidier udenfor den finansielle sektor, er så astronomisk store, at det vil tage mange år at tilbagebetale gælden til det offentlige system. Virksomhederne rundt om i verden har været meget hurtige til at gennemføre omkostningsbesparelser. Det har medført, at arbejdsløsheden på globalt plan er stærkt stigende. Samtidig er kapacitetsudnyttelsen af virksomhedernes produktionsapparat faldet til et meget lavt niveau. Foreningen mener derfor, at man bør have meget afdæmpede forventninger til, at virksomhedernes og specielt de cykliske virksomheders resultat hurtigt kan komme back to normal. En god kilde til inspiration af forventningsdannelsen for 2010 er kvartalsregnskaberne for 3. kvartal 2009 fra de mange globale virksomheder, der ligger i ValueInvest afdelingerne. Her er mange virksomhedsledere dog på nuværende tidspunkt tilbageholdende med at bekræfte, at deres virksomheder ser markante forbedringer, men kommunikerer snarere en stabilisering på et lavere niveau bliver ligeledes et år, hvor aktiemarkedet vil søge efter signaler for og bekræftelse af effekten af de økonomiske stimuleringspakker, ligesom en generel konsolidering i en række industrier kan imødeses. I figuren illustreres karakteristika for aktiemarkedet inkl. markedsforventninger til indtjeningen for For henholdsvis MSCI Verden og MSCI Japan er der beregnet Fair Value på globale og japanske virksomheder inden for alle sektorer ekskl. Finans. MSCI Verden handler til 115 procent af Fair Value, hvilket betyder, at der med de nuværende forventninger i 4 ÅRSRapport > 2009

5 Ledelsesberetning for 2009 (fortsat) markedet til indtjeningsvækst er et negativt afkastpotentiale på 13 procent, mens det japanske aktiemarked handler med et negativt afkastpotentiale på 61 procent. Disse værdiansættelser bekræftes af den beregnede Earnings Yield på henholdsvis 6,7 procent og 4,6 procent. Earnings Yield afspejler den forrentning (før skat), som en investor vil opnå, såfremt selskabet blev overtaget, samtlige aktier blev købt til den aktuelle kurs, nettogælden blev indfriet, og under antagelse af, at investoren da ville modtage det fulde resultat af primær drift. Det er vigtigt at understrege, at Earnings Yield altid bør analyseres i sammenhæng med indtjeningsstabilitet. Jo mere stabil indtjeningen er (det vil sige risikokategori A), jo større er sandsynligheden for at opnå den forventede Earnings Yield. 1 Fair Value for aktiemarkedet inkl. markedskonsensus, MSCI Verden og MSCI Japan Verden Japan Fair Value 115,0% 257,0% -13,0% -6 1% Konsensusforventninger -9,4% -8,0% Vægtet risikopræmie 79,7% 84,3% Earnings Yield 6,7% 4,6% Direkte udbytte 2,3% 1,6% Gæld / Primær indtj.; antal år 3,8 7,6 Antal selskaber i screening Inkluderede selskaber i screening Inkluderede sektorer i screening > EUR 100 mio. Alle undtagen Finans Verden Japan Risiko- Vægt Fair Value Vægt Fair Value kategori A 11,2% 57,3% 7,8% 54,8% B 18,3% 73,1% 16,7% 147,0% C 32,7% 100,0% 23,8% 156,8% D 26,9% 190,3% 42,9% 854,7% E 10,9% 260,4% 8,9% 1479,8% Risici Der er risiko ved at investere i aktier. Der kan ske relativt store udsving i nettoværdien af foreningsandelene. Blandt andet som følge af selskabspecifikke, politiske, markedsmæssige og generelle økonomiske forhold samt såkaldt event risiko (eksempelvis terrorangreb, krig eller naturkatastrofer). For yderligere beskrivelse af risici henvises til ValueInvest Danmarks prospekt. Samfundsansvar Foreningen har ikke defineret en egentlig politik for samfundsansvar, men efterlever fund governance retningslinierne. Foreningen vil arbejde videre med samfundsansvar i løbet af Udlodning for 2009 Der udloddes udbytte for regnskabsåret 2009 i afdeling ValueInvest Global samt afdeling ValueInvest Blue Chip Value jf. note 8 i afdelingernes årsregnskaber. Begivenheder efter regnskabsårets afslutning Der er fra balancedagen og frem til i dag ikke opstået forhold, der påvirker vurderingen af årsrapporten. ÅRSRapport >

6 Bestyrelse & direktion Der kan oplyses følgende om bestyrelsesog direktionsmedlemmer i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark: Bestyrelse Ole Steffensen, Formand Bestyrelsesformand for: Boliginvestor A/S Dit Pulterkammer Holding A/S Dit Pulterkammer Kolding A/S Dit Pulterkammer Randers A/S Dit Pulterkammer Århus Nord A/S Medlem af bestyrelsen for: ASX 1235 A/S, Egedal Maskinfabrik A/S Kapitalpleje A/S Ejendomsselskabet af , Hadsund A/S Direktør for: Olav W. Hansen A/S Jens Harck, Næstformand Ole Richter-Mikkelsen Medlem af bestyrelsen for: Richter International A/S Richter A/S Direktør for: Richter A/S Richter International A/S Mikael Bernhoft Bestyrelsesformand for: Andersson og Sørensen Holding A/S Moltke-Leth Advokater, Aktieselskab Alfr. Andersson og O. Sørensens eftf. A/S Elektas EL-Installationer A/S Bent Erik Carlsen Bestyrelsesformand for: Vestas Wind Systems A/S Maersk Container Industry A/S Rosti A/S Næstformand for: Dansk Supermarked A/S Medlem af bestyrelsen for: F. Salling A/S Svitzer A/S F. Salling Holding A/S Odense Stålskibsværft A/S Direktion BI Management A/S Christina Larsen, direktør Bestyrelsesformand for: BI SICAV Næstformand for: BISA S.A Medlem af bestyrelsen for: InvesteringsForeningsRådet Direktør for: BI Management A/S Bestyrelsens valgperiode er reguleret ifølge foreningens vedtægter på følgende måde: Medlemmerne vælges for 2 år ad gangen. Ved første valg vælges 2 medlemmer for 1 år og resten for 2 år. Genvalg kan finde sted. Ethvert medlem af bestyrelsen afgår senest på generalforsamlingen efter udløbet af det regnskabsår, hvori vedkommende fylder 73 år. Aldersgrænsen på 73 år kan hæves med to år ad gangen af generalforsamlingen efter indstilling fra bestyrelsen. Bestyrelsens medlemmer modtager et årligt honorar, der godkendes af generalforsamlingen. Foreningens samlede bestyrelseshonorar udgjorde i 2009: 380 t.kr. (2008: 380 t.kr) 6 ÅRSRapport > 2009

7 Ledelsespåtegning Foreningens bestyrelse og direktionen har dags dato aflagt og godkendt årsrapporten for 2009 for Investeringsforeningen Value- Invest Danmark (4 afdelinger). Årsrapporten er aflagt i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. Årsregnskaberne for de enkelte afdelinger giver et retvisende billede af de enkelte afdelingers aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet. Foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger indeholder retvisende redegørelser for udviklingen i foreningens og afdelingernes aktiviteter og økonomiske forhold samt en beskrivelse af de væsentligste risici og usikkerhedsfaktorer, som foreningen henholdsvis afdelingerne kan påvirkes af. Årsrapporten indstilles til generalforsamlingens godkendelse. København, den 18. marts 2010 Bestyrelse Direktion BI Management A/S Ole Steffensen Formand Christina Larsen Direktør Jens Harck Næstformand Ole Richter-Mikkelsen Bestyrelsesmedlem Mikael Bernhoft Bestyrelsesmedlem Bent Carlsen Bestyrelsesmedlem ÅRSRapport >

8 Den uafhængige revisors påtegning Til medlemmerne i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark Vi har revideret årsregnskaberne for de enkelte afdelinger i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark for regnskabsåret sluttende 31. december 2009, omfattende den samlede beskrivelse af anvendt regnskabspraksis og fælles noter samt den enkelte afdelings resultatopgørelse, balance og noter. Årsregnskaberne for de enkelte afdelinger aflægges efter lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. Vi har i tilknytning til revisionen gennemlæst foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger og afgivet udtalelse herom. Ledelsens ansvar for årsrapporten Ledelsen har ansvaret for at udarbejde og aflægge årsregnskaber for de enkelte afdelinger, der giver et retvisende billede i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. Dette ansvar omfatter udformning, implementering og opretholdelse af interne kontroller, der er relevante for at udarbejde og aflægge årsregnskaber, der giver et retvisende billede uden væsentlig fejlinformation, uanset om fejlinformationen skyldes besvigelser eller fejl, samt valg og anvendelse af en hensigtsmæssig regnskabspraksis og udøvelse af regnskabsmæssige skøn, som er rimelige efter omstændighederne. Ledelsen har endvidere ansvaret for at udarbejde foreningens ledelsesberetning samt ledelsesberetninger for de enkelte afdelinger, der indeholder retvisende redegørelser i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. Revisors ansvar og den udførte revision Vores ansvar er at udtrykke en konklusion om årsregnskaberne for de enkelte afdelinger på grundlag af vores revision. Vi har udført vores revision i overensstemmelse med danske revisionsstandarder. Disse standarder kræver, at vi lever op til etiske krav samt planlægger og udfører revisionen med henblik på at opnå høj grad af sikkerhed for, at årsregnskaberne for de enkelte afdelinger ikke indeholder væsentlig fejlinformation. En revision omfatter handlinger for at opnå revisionsbevis for de beløb og oplysninger, der er anført i årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. De valgte handlinger afhænger af revisors vurdering, herunder vurderingen af risikoen for væsentlig fejlinformation i årsregnskaberne for de enkelte afdelinger, uanset om fejlinformationen skyldes besvigelser eller fejl. Ved risikovurderingen overvejer revisor interne kontroller, der er relevante for foreningens udarbejdelse og aflæggelse af årsregnskaber for de enkelte afdelinger, der giver et retvisende billede, med henblik på at udforme revisionshandlinger, der er passende efter omstændighederne, men ikke med det formål at udtrykke en konklusion om effektiviteten af foreningens interne kontrol. En revision omfatter endvidere stillingtagen til, om de af ledelsen udøvede regnskabsmæssige skøn er rimelige samt en vurdering af den samlede præsentation af årsregnskaberne for de enkelte afdelinger. Det er vores opfattelse, at det opnåede revisionsbevis er tilstrækkeligt og egnet som grundlag for vores konklusion. Revisionen har ikke givet anledning til forbehold. Konklusion Det er vores opfattelse, at årsregnskaberne giver et retvisende billede af de enkelte afdelingers aktiver, passiver og finansielle stilling pr. 31. december 2009 samt af resultatet af de enkelte afdelingers aktiviteter for regnskabsåret sluttende 31. december 2009 i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. Udtalelse om ledelsesberetningen Vi har i henhold til lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. gennemlæst foreningens ledelsesberetning og ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger. Vi har ikke foretaget yderligere handlinger i tillæg til den gennemførte revision af årsregnskaberne. Det er på denne baggrund vores opfattelse, at oplysningerne i foreningens ledelsesberetning og i ledelsesberetningerne for de enkelte afdelinger er i overensstemmelse med årsregnskaberne. København, den 18. marts 2010 PricewaterhouseCoopers Statsautoriseret Revisionsaktieselskab Jesper Edelbo Statsautoriseret revisor Pia Elkjær Bay Statsautoriseret revisor 8 ÅRSRapport > 2009

9 Anvendt regnskabspraksis Årsrapporten for Investeringsforeningen ValueInvest Danmark (4 afdelinger) er udarbejdet i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger og specialforeninger samt andre kollektive investeringsordninger m.v. og bekendtgørelse om finansielle årsrapporter for investeringsforeninger og specialforeninger m.v. Rapporteringsvaluta Rapporteringsvaluta er danske kroner. Generelt om indregning og måling Aktiver indregnes i balancen, når det er sandsynligt, at fremtidige økonomiske fordele vil tilfalde den enkelte afdeling, og aktivets værdi kan måles pålideligt. Forpligtelser indregnes i balancen, når den enkelte afdeling som følge af en tidligere begivenhed har en retlig eller faktisk forpligtelse, og det er sandsynligt, at fremtidige økonomiske fordele vil fragå afdelingen, og forpligtelsens værdi kan måles pålideligt. Ved første indregning måles aktiver og forpligtelser til dagsværdi. Måling efter første indregning sker som beskrevet for hver enkelt regnskabspost nedenfor. Ved indregning og måling tages hensyn til forudsigelige risici og tab, der fremkommer, inden årsrapporten aflægges, og som beeller afkræfter forhold, der eksisterede på balancedagen. I resultatopgørelsen indregnes indtægter i takt med, at de indtjenes, mens omkostninger indregnes med de beløb, der vedrører regnskabsåret. Værdireguleringer af finansielle aktiver og forpligtelser indregnes i resultatopgørelsen som kursgevinster og -tab. Resultatopgørelse Renter og udbytter Renteindtægter består af årets indtjente renter af indestående i depotbank. Aktieudbytter indtægtsføres på tidspunktet for udbyttets vedtagelse på det udbyttebetalende selskabs generalforsamling. Kursgevinster og -tab I resultatopgørelsen medtages såvel realiserede som urealiserede kursgevinster og -tab på valutakonti og kapitalandele. Realiserede kursgevinster og -tab på kapitalandele opgøres som forskellen mellem dagsværdien på salgstidspunktet fratrukket dagsværdien primo året eller dagsværdien på anskaffelsestidspunktet, såfremt værdipapiret er anskaffet i regnskabsåret. Urealiserede kursgevinster og -tab opgøres som forskellen mellem dagsværdien ultimo året og dagsværdien primo året eller dagsværdien på anskaffelsestidspunktet, såfremt værdipapiret er anskaffet i regnskabsåret. Handelsomkostninger Handelsomkostninger opgøres som alle direkte omkostninger med videre ved handel med finansielle instrumenter. Den del af handelsomkostningerne, som er afholdt i forbindelse med køb og salg af finansielle instrumenter, og som er forårsaget af emission og indløsning, indregnes direkte i medlemmernes formue. Beløbet opgøres, som den andel af bruttohandelsomkostningerne, som forholdsmæssigt kan henføres til omsætning i forbindelse med emission og indløsning beregnet på grundlag af de omsætningstal, som indgår i beregning af omsætningshastigheden. Metoden er en ændring i forhold til tidligere, hvor handelsomkostningerne primært blev henført til emissioner og indløsninger og derefter til porteføljepleje, såfremt emissionstillæg og indløsningsfradrag ikke dækkede handelsomkostningerne. Ændringen har alene betydning for præsentationen af resultatopgørelsen. Effekten på handelsomkostninger og resultat for 2008 udgør følgende: ValueInvest Blue Chip Value Handelsomkostninger Årets resultat t.kr. Før Tilpasset Før Tilpasset ValueInvest Global Handelsomkostninger Årets resultat t.kr. Før Tilpasset Før Tilpasset ValueInvest Global Akkumulerende Handelsomkostninger Årets resultat t.kr. Før Tilpasset Før Tilpasset ValueInvest Japan Handelsomkostninger Årets resultat t.kr. Før Tilpasset Før Tilpasset Administrationsomkostninger Afdelingens direkte omkostninger består af de omkostninger, som direkte kan henføres til den enkelte afdeling. Andel af fælles omkostninger består af afdelingernes andel af de af BI Management A/S afholdte omkostninger. Fordelingen foretages i overensstemmelse med managementaftale med BI Management A/S beregnet som en procentdel af den enkelte afdelings månedligt opgjorte formue. Skat Skat består af tilbageholdt udbytteskat, som ikke kan refunderes. Udlodning De udloddende afdelinger foretager hvert år en udlodning i overensstemmelse med foreningens vedtægter, der blandt andet opfylder de i ligningslovens 16 C anførte krav til minimumsudlodning. Afdelingerne skal derfor ikke betale skat, men skattepligten påhviler modtageren af udlodningen. Minimumsudlodningen opgøres på grundlag af de i regnskabsåret: Indtjente renter og udbytter Realiserede nettokursgevinster på valutakonti Realiserede nettokursgevinster på aktier ejet i mindre end tre år Afholdte administrationsomkostninger Udlodningsprocenten beregnes som den opgjorte udlodning (rådighedsbeløb) i procent af afdelingens cirkulerende andele på balancedagen. Den beregnede udlodningsprocent nedrundes efter gældende regler til nærmeste kvarte procent eller til nul, hvis den beregnede udlodningsprocent er mindre end en. Et overskydende positivt beløb til rådighed for udlodning overføres til udlodning næste år. Udlodningsregulering fra årets emissioner og indløsninger indgår i de respektive udloddende afdelingers resultat til udlodning og beregnes således, at udlodningsprocenten er af samme størrelse før og efter emission/ indløsning. ÅRSRapport >

10 Anvendt regnskabspraksis (fortsat) Udlodningsreguleringen vedrørende årets emissioner tillægges rådighedsbeløbet, mens reguleringen vedrørende årets indløsninger fratrækkes rådighedsbeløbet. Forslag til udlodning for regnskabsåret indregnes som en særskilt post under medlemmernes formue. Forskellen mellem det regnskabsmæssige resultat og det skattemæssigt opgjorte udlodningsbeløb tillægges/ fradrages den pågældende afdelings formue. Balancen Likvide midler Likvide midler i fremmed valuta måles til officielt noterede valutakurser på balancedagen. Kapitalandele Kapitalandele måles til dagsværdi. På noterede aktier fastsættes dagsværdien som lukkekursen på balancedagen eller en anden officiel kurs, der må antages at svare hertil. Hvis denne kurs ikke afspejler dagsværdien fastlægges værdien på grundlag af værdiansættelsesteknikker, der har til formål at fastlægge den transaktionspris som ville fremkomme mellem uafhængige parter på måletidspunktet. Unoterede kapitalandele måles til dagsværdi fastsat efter almindelige anerkendte metoder. Kapitalandele i fremmed valuta omregnes til officielt noterede valutakurser på balancedagen. I værdipapirspecifikationen er den faktiske dagsværdi af de enkelte beholdninger angivet. Børskurser og valutakurser er alene oplyst med 2 decimaler. Andre aktiver Andre aktiver måles til dagsværdi. Mellemværende vedrørende handelsafvikling består af værdien ved salg af værdipapirer samt emissioner, som er foretaget før balancedagen, og hvor afregning foretages efter balancedagen. Tilgodehavende rente, udbytte m.m. består af periodiserede renter på likvider samt udbytter deklareret før balancedagen med afregning efter balancedagen. Anden gæld Anden gæld måles til dagsværdi. Mellemværende vedrørende handelsafvikling består af værdien ved køb af værdipapirer samt indløsninger, som er foretaget før balancedagen, og hvor afregning foretages efter balancedagen. Omregning af fremmed valuta Transaktioner i fremmed valuta omregnes til rapporteringsvaluta efter transaktionsdagens officielt noterede valutakurser. Balancen omregnes til officielt noterede valutakurser på balancedagen. Hoved- og nøgletal Årsrapporten indeholder en række nøgletal under de enkelte afdelinger. Nøgletallene er opgjort i overensstemmelse med Finanstilsynets bekendtgørelse og retningslinier fra InvesteringsForeningsRådet. Indre værdi Medlemmernes formue delt med cirkulerende andele på balancedagen. Udlodning i procent Udlodning til medlemmerne i procent af cirkulerende andele på balancedagen. Omkostningsprocent Administrationsomkostningerne i procent af afdelingens gennemsnitlige månedlige opgjorte formuer. Årets afkast i procent Beregnes som: ( ) Indre værdi ultimo året + geninvesteret udlodning -1 x 100 Indreværdi primo året Hvor geninvesteret udlodning opgøres således: Udlodning x indre værdi ultimo året/ indre værdi efter udlodning. Værdipapiromsætning, brutto og netto Værdipapiromsætning, brutto, er opgjort som det samlede provenu ved køb og salg af værdipapirer fratrukket handelsomkostninger. Værdipapiromsætning, netto, er opgjort som værdipapiromsætningen, brutto, fratrukket handel i forbindelse med emissioner og indløsninger. Omsætningshastighed Omsætningshastigheden afspejler, hvor mange gange om året beholdningen omsættes. Den beregnes som værdipapiromsætningen opgjort til nettoværdi i forhold til den gennemsnitlige formue, opgjort efter samme principper som ved beregning af omkostningsprocenten. Anvendelsen af nettotal medfører, at det alene er handlen i forbindelse med den løbende porteføljepleje, der måles. ÅOP (Årlige omkostninger i procent) ÅOP beregnes som summen af administrationsomkostningerne og handelsomkostninger ved løbende drift i procent af den gennemsnitlige formue tillagt en syvendedel af summen af det maksimale emissionstillæg og maksimale indløsningsfradrag ultimo året opgjort i procent. Sharpe Ratio Sharpe Ratio måler afkastet af en investering i forhold til risikoen. Risikoen måles på baggrund af den historiske volatilitet (standardafvigelsen). Sharpe Ratio måler således et risikojusteret merafkast. Jo højere Sharpe Ratio, jo bedre har investeringen været, såfremt porteføljens merafkast er positivt. Sharpe Ratio beregnes som det historiske afkast minus den risikofrie rente (merafkast) divideret med standardafvigelsen på merafkastet. Sharpe Ratio beregnes så vidt muligt på basis af fem års observationer, dog som minimum på basis af 36 måneders observationer. Benchmark En afdelings afkast sammenlignes oftest med afkastet på et anerkendt sammenligningsindeks (benchmark). 10 ÅRSRapport > 2009

11 ValueInvest Blue Chip Value ValueInvest Blue Chip Value i 2009 Det globale aktiemarked viste sig fra sin mere positive side i Efter et katastrofalt 2008, hvor det generelle aktiemarked målt ved MSCI Verden tabte ikke mindre end 38,2 procent, bød 2009 på en stigning på 26,8 procent. Det var specielt de cykliske sektorer som Råvarer, Informationsteknologi og Cyklisk Forbrug, der steg kraftigt. De dårligste sektorer var Forsyning og Telekommunikation. Sektorerne Medicinal og Stabilt Forbrug, hvori ca. 62 procent af afdelingens investeringer ligger, steg henholdsvis 15,9 procent og 18,7 procent. ValueInvest Blue Chip Value leverede et positivt afkast i 2009 på 25,3 procent mod et ligeledes positivt afkast fra MSCI Verden på 26,8 procent. I de 10 kalenderår, ValueInvest Blue Chip Value har eksisteret, har porteføljen akkumuleret et positivt afkast på 74,4 procent mod et negativt afkast på 31,5 procent for MSCI Verden. ValueInvest Blue Chip Value har leveret dette betydelige merafkast ved at kunne demonstrere en betydelig lavere tabsrisiko end den, der er kendetegnet ved MSCI Verden. Således kan ValueInvest Blue Chip Value efter 2009 resultatet med yderligere 2,4 procent i positivt afkast genskabe investorernes formue ved indgangen til den finansielle krise i MSCI Verden har brug for at levere yderligere 27,6 procent i positivt afkast for at genskabe formuen ved indgangen til Historiske afkast Af Figur 1 fremgår de historiske resultater fordelt på 5 år, 7 år og 10 år. I alle perioder er der leveret betydeligt merafkast i forhold til MSCI Verden i kombination med en betydelig lavere risiko, målt ved den årlige standardafvigelse. Porteføljen er karakteriseret ved en lav Beta i alle perioder samt en høj Tracking Error, som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden. Trods den høje Tracking Error er der leveret stærke resultater målt ved Information Ratio (se eventuelt Ordforklaringer). Selskabseksponering Porteføljens 10 største selskabseksponeringer fremgår af Figur 2. De 10 største selskabseksponeringer udgør 40 procent af den samlede portefølje med eksponering gående fra 3,4 procent til 5,1 procent. Der er således en god diversifikation i porteføljen, og samtidig er de 10 største selskabseksponeringer primært investeret i kategorierne for indtjeningsstabilitet A og B. Landeeksponering Af Figur 3 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Blue Chip Value rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den største eksponering er til selskaber baseret i Europa, USA og Japan. Porteføljen har ved udgangen af Historiske afkast inklusive nøgletal ingen eksponering til øvrige Fjernøsten og emerging markets lande i øvrigt. Forventninger Det af ValueInvest Danmark udarbejdede koncernregnskab for Blue Chip Value afdelingen viser ved udgangen af 2009 et stigningspotentiale på 71 procent, hvilket står i stor kontrast til det generelle aktiemarkeds negative potentiale på 13 procent. Som det fremgår af figuren om afkast og nøgletal, har det historisk været muligt at give et højere afkast end det generelle marked. Med den attraktive prisfastsættelse af afdelingens aktier anser foreningen det fortsat for muligt over tid at levere et afkast, der ligger over det generelle markedsafkast. ValueInvest Blue Chip Value (10 år) (7 år) (5 år) Blue Chip Value Blue Chip Value Blue Chip Value 74,06-31,49 62,55 23,72 24,40 4,95 5,70-3,71 7,19 3,09 4,46 0,97 9,41 4,10 3,49 13,27 16,30 11,57 14,25 12,22 15,32 Sharpe Ratio 0,17-0,44 0,32-0,03 0,08-0,17 Beta 0,68 0,71 0,71 Tracking Error (p.a.%) 7,44 5,55 5,64 Information Ratio 1,27 0,74 0,62 2 Eksponering - selskaber pr Sektor Industri Risikokategori Vægt Nestle Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.1% Publicis Groupe Frankrig Cyklisk forbrug Marketing og reklame C 4,8% Casino Frankrig Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 4,4% GlaxoSmithKline Storbritannien Medicinal Medicinalindustri A 4,1% Delhaize Belgien Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 3,9% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri A 3.9% Kimberly-Clark USA Stabilt forbrug Husholdningsartikler A 3.6% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri A 3,6% Next Storbritannien Cyklisk forbrug Ikke specialdetailsalg C 3,5% OMV Østrig Energi Integreret olie og gas D 3,4% 3 Eksponering - lande pr Canada Irland Østrig Belgien Holland 2,0% 2,2% 3,4% 3,9% 4,8% Frankrig Storbritannien Schweiz 9,4% 10,3% 10,8% Japan 17,2% USA 28,6% Resten af verden plus kontant andel 7,4% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% ÅRSRapport >

12 Årsrapport > ValueInvest Blue Chip Value Resultatopgørelse (t.kr.) (t.kr.) Balance pr. 31. December (t.kr.) (t.kr.) Renter og udbytter 1 Renteindtægter Udbytter I alt renter og udbytter Kursgevinster og -tab Kapitalandele Øvrige aktiver/passiver Handelsomkostninger I alt kursgevinster og -tab I alt indtægter Administrationsomkostninger Resultat før skat Skat Årets nettoresultat: Aktiver Likvide midler Indestående i depotselskab Indestående i andre pengeinstitutter I alt likvide midler Kapitalandele Noterede aktier fra udenlandske selskaber I alt kapitalandele Andre aktiver Tilgodehav. renter, udbytte m.m Andre tilgodehavender Mellemværende vedr. handelsafvikling I alt andre aktiver Aktiver i alt Passiver 7 Medlemmernes formue Anden gæld Skyldige omkostninger Mellemværende vedr. handelsafvik I alt anden gæld Passiver i alt Tilrådighed for udlodning 9 Femårsoversigt 12 ÅRSRapport > 2009

13 Årsrapport > ValueInvest Blue Chip Value Noter (t.kr.) (t.kr.) 1 Renteindtægter Indestående i pengeinstitutter Øvrige indtægter 1 0 I alt renteindtægter Udbytter Noterede aktier fra udenlandske selskaber I alt udbytter Handelsomkostninger Bruttohandelsomkostninger Dækket af emissions- og indløsningsindtægter I alt handelsomkostninger Administrationsomkostninger Direkte fælles I alt Direkte fælles I alt Honorar til bestyrelse m.v Revisionshonorar Andre honorarer til revisorer Kontorhold m.v Markedsføringsomkostninger Gebyrer til depotselskab Andre omk. i forb. med formueplejen Øvrige omkostninger Fast administrationshonorar I alt administrationsomkostninger Skat Ikke refunderbar udbytteskat I alt skat Finansielle Instrumenter Børsnoterede finansielle instrumenter 95,23% 98,81% Øvrige finansielle instrumenter 4,77% 1,19% 7 Medlemmernes formue Cirk. Beviser Formue Cirk. Beviser Formue Formue primo Udlodning fra sidste år vedrørende cirkulerende beviser Ændring i udbetalt udlodning p.g.a. emission/indløsning Emissioner i året Indløsninger i året Nettoemissionstillæg og netto indløsningsfradrag Udlodningsregulering Overført udlodning fra sidste år Overført udlodning til næste år Foreslået udlodning Overført fra resultatopgørelsen Formue ultimo Til rådighed for udlodning Renter og udbytter Ikke refunderbar skat Kursgevinster til udlodning Administrationsomkostninger Udlodningsregulering Udlodning overført fra sidste år (+/-) Til rådighed for udlodning, brutto I alt rådighed for udlodning Heraf foreslået udlodning Heraf foreslået overført til udlodning næste år ÅRSRapport >

14 Årsrapport > ValueInvest Blue Chip Value 9 Femårsoversigt Årets nettoresultat (t.kr.) Medlemmernes formue ultimo (t.kr.) Cirkulerende andele (stk.) Indre værdi 138,57 110,62 143,81 156,42 136,34 Udlodning (%) 1,50 0,00 1,50 4,75 0,00 Omkostningsprocent 2,16 2,12 2,07 2,09 2,15 Omkostningsprocent jfr. vedtægter 1,82 1,78 1,90 1,42 1,68 Årets afkast (%) 25,27-22,16-5,36 14,74 17,50 Kursværdi af køb af værdipapirer (t.kr.) Kursværdi af salg af værdipapirer (t.kr.) Værdipapiromsætning, brutto (t.kr.) Værdipapiromsætning, netto (t.kr.) Omsætningshastighed 0,27 0,13 0,13 0,05 0,03 ÅOP 2,77 2,53 2, Sharpe Ratio, 5 år 0,08 Afkast, akkumuleret 10 år (%) 74,06 MSCI World: Afkast (%) 26,8 Sharpe Ratio, 5 år -0,17 Afkast, akkumuleret 10 år (%) -31,5 14 ÅRSRapport > 2009

15 Værdipapirbeholdning > ValueInvest Blue Chip Value Antal Valutakurs Børskurs Markedsværdi Antal Markedsværdi Noterede aktier fra udenlandske selskaber OMV AV Østrig ,13 30, Østrig i alt Delhaize Group Belgien ,13 53, Belgien i alt George Weston Ltd Canada ,73 66, Canada i alt Casino Guichard Perrachon Frankrig ,13 62, Publicis Groupe Frankrig ,13 28, Frankrig i alt Adidas-Salomon AG Tyskland ,13 37, BASF Tyskland Henkel KGaA Pref Tyskland MAN AG Tyskland Tyskland i alt Thomas Cook Group PLC (GBP) England ,54 2, Next Plc England ,54 20, DGS International Plc England GlaxoSmithKline England ,54 13, England i alt Kerry Group Plc ,13 20, Irland i alt Asahi Breweries Japan , , Astellas Pharmaceutical Japan , , Daiichi Sankyo Japan , , Eisai Co. Japan , , KDDI Corp Japan 600 5, , Konica Minolta Holdings Japan ,57 952, Kyocera Corp Japan Makita Corp Japan , , Ono Pharmaceutical Japan , , Seven and I Holdings Co Japan , , Shin-Etsu Chemical Japan Secom Co Japan , , Mitsubishi Tanabe Pharma Corp Japan , , Takeda Pharmaceutical Japan , , Yamaha Motor Japan Japan i alt ÅRSRapport >

16 Værdipapirbeholdning > ValueInvest Blue Chip Value Antal Valutakurs Børskurs Markedsværdi Antal Markedsværdi CSM Holland Heineken NV ord. Holland ,13 33, Koninklijke Ahold NV Holland ,13 9, Koninklijke Wessanen NV Holland Holland i alt SKF AB, B Sverige ,64 123, Electrolux AB Sverige Sverige i alt Clariant AG Schweiz ,67 175, Nestle SA Schweiz ,67 12, Roche Holdings Schweiz ,67 50, Schweiz i alt Computer Science USA ,63 57, Conagra Foods Inc USA ,63 23, General Mills USA ,63 70, HJ Heinz CO USA ,63 42, Kimberly-Clark Corp. USA ,63 63, Kraft Foods USA ,63 27, Liz Claiborne Inc USA ,63 5, Waste Management Inc USA ,63 33, Microsoft USA ,63 30, Merck & Co. USA ,63 36, Pfizer USA ,63 18, USA i alt Noterede aktier fra udenlandske selskaber i alt ÅRSRapport > 2009

17 ValueInvest Global ValueInvest Global i 2009 Det globale aktiemarked viste sig fra sin mere positive side i Efter et katastrofalt 2008, hvor det generelle aktiemarked målt ved MSCI Verden tabte ikke mindre end 38,2 procent, bød 2009 på en stigning på 26,8 procent. Det var specielt de cykliske sektorer som Råvarer, Informationsteknologi og Cyklisk Forbrug, der steg kraftigt. De dårligste sektorer var Forsyning og Telekommunikation. Sektorerne Medicinal og Stabilt Forbrug, hvori ca. 62 procent af afdelingens investeringer ligger, steg henholdsvis 15,9 procent og 18,7 procent. ValueInvest Global leverede et positivt afkast i 2009 på 27,6 procent mod et ligeledes positivt afkast fra MSCI Verden på 26,8 procent. I de 11 kalenderår, ValueInvest Global har eksisteret, har afdelingen akkumuleret et positivt afkast på 130,4 procent mod et negativt afkast på 0,8 procent for MSCI Verden. ValueInvest Global har leveret dette betydelige merafkast ved at kunne demonstrere en betydelig lavere tabsrisiko end den, der er kendetegnet ved MSCI Verden. Således kan ValueInvest Global efter 2009 resultatet med yderligere 0,3 procent i positivt afkast genskabe investorernes formue ved indgangen til den finansielle krise i MSCI Verden har brug for at levere yderligere 27,6 procent i positivt afkast for at genskabe formuen ved indgangen til Historiske afkast Af Figur 1 fremgår de historiske resultater fordelt på 5 år, 7 år og 10 år. I alle perioder er der leveret betydeligt merafkast i forhold til MSCI Verden i kombination med en betydelig lavere risiko, målt ved den årlige standardafvigelse. Porteføljen er karakteriseret ved en lav Beta i alle perioder samt en høj Tracking Error, som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden. Trods den høje Tracking Error er der leveret stærke resultater målt ved Information Ratio (se eventuelt Ordforklaringer). Selskabseksponering Porteføljens 10 største selskabseksponeringer fremgår af Figur 2. De 10 største selskabseksponeringer udgør 39 procent af den samlede portefølje med eksponering gående fra 3,4 procent til 5,0 procent. Der er således en god diversifikation i porteføljen og samtidig er de 10 største selskabseksponeringer primært investeret i kategorierne for indtjeningsstabilitet A og B. Landeeksponering Af Figur 3 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Global rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den største eksponering er til selskaber baseret i Europa, USA og Japan. Porteføljen har ved udgangen af 2009 ingen eksponering til øvrige Fjernøsten og emerging markets lande i øvrigt. 1 ValueInvest Global Historiske afkast inklusive nøgletal Forventninger Det af ValueInvest Danmark udarbejdede koncernregnskab for Global afdelingen viser ved udgangen af 2009 et stigningspotentiale på 74 procent, hvilket står i stor kontrast til det generelle aktiemarkeds negative potentiale på 13 procent. Som det fremgår af figuren om afkast og nøgletal, har det historisk været muligt at give et højere afkast end det generelle marked. Med den attraktive prisfastsættelse af afdelingens aktier anser foreningen det fortsat for muligt over tid at levere et afkast, der ligger over det generelle markedsafkast (10 år) (7 år) (5 år) Sharpe Ratio 78,12 5,94 9,65 12,52 0,20-3,71-0,44 77,12 8,51 5,42 11,71 0,43 3,09-0,03 32,02 5,71 4,74 12,42 0,18 0,97-0,17 Beta Tracking Error (p.a.%) Information Ratio 0,65 6,73 1,43 0,72 5,77 0,94 0,72 5,88 0,81 2 Eksponering - selskaber pr Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritannien Medicinal Medicinalindustri A 5.0% Delhaize Belgien Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 4.4% Nestle Schweiz Stabilt forbrug Fødevare A 4.4% Publicis Groupe Frankrig Cyklisk forbrug Marketing og reklame C 3.8% Next Storbritannien Cyklisk forbrug Ikke specialdetailsalg C 3.8% Casino Frankrig Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 3.7% Kimberly-Clark USA Stabilt forbrug Husholdningsartikler A 3.6% ConAgra Foods USA Stabilt forbrug Fødevarer A 3.4% Adidas Tyskland Cyklisk forbrug Tekstiler, beklædning og luksusvarer C 3.4% OMV Østrig Energi Integreret olie og gas D 3.4% 3 Eksponering - lande pr Irland 2.0% Østrig 3.4% Tyskland 3.4% Belgien 4.4% Holland 6.2% Frankrig 7.7% Schweiz 8.7% Storbritannien 13.3% Japan 16.7% USA 26.5% Resten af verden plus kontant andel 7.7% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% ÅRSRapport >

18 Årsrapport > ValueInvest Global Resultatopgørelse (t.kr.) (t.kr.) Balance pr. 31. December (t.kr.) (t.kr.) Renter og udbytter 1 Renteindtægter Udbytter I alt renter og udbytter Kursgevinster og -tab Kapitalandele Øvrige aktiver/passiver Handelsomkostninger I alt kursgevinster og -tab I alt indtægter Administrationsomkostninger Resultat før skat Skat Årets nettoresultat: Aktiver Likvide midler Indestående i depotselskab Indestående i andre pengeinstitutter I alt likvide midler Kapitalandele Noterede aktier fra udenlandske selskaber I alt kapitalandele Affledte f inansielle instrumenter Tilgodehavende renter, udbytte m.m Andre tilgodehavender Mellemværende vedr. handelsafvikling I alt andre aktiver Aktiver i alt Passiver 7 Medlemmernes formue Afledte f inansielle instrumenter Skyldige omkostninger Mellemværende vedr. handelsafvik I alt anden gæld Passiver i alt Tilrådighed for udlodning 9 Femårsoversigt 18 ÅRSRapport > 2009

19 Årsrapport > ValueInvest Global Noter (t.kr.) (t.kr.) 1 Renteindtægter Indestående i pengeinstitutter Øvrige indtægter 1 0 I alt renteindtægter Udbytter Noterede aktier fra udenlandske selskaber I alt udbytter Handelsomkostninger Bruttohandelsomkostninger Dækket af emissions- og indløsningsindtægter I alt handelsomkostninger Administrationsomkostninger Direkte fælles I alt Direkte fælles I alt Honorar til bestyrelse m.v Revisionshonorar Andre honorarer til revisorer Kontorhold m.v Markedsføringsomkostninger Gebyrer til depotselskab Andre omk. i forb. med formueplejen Øvrige omkostninger Fast administrationshonorar I alt administrationsomkostninger Skat Ikke refunderbar udbytteskat I alt skat Finansielle Instrumenter Børsnoterede finansielle instrumenter 95,55% 97,56% Øvrige finansielle instrumenter 4,45% 2,44% 7 Medlemmernes formue Cirk. Beviser Formue Cirk. Beviser Formue Formue primo Udlodning fra sidste år vedrørende cirkulerende beviser Ændring i udbetalt udlodning p.g.a. emission/indløsning Emissioner i året Indløsninger i året Nettoemissionstillæg og netto indløsningsfradrag Udlodningsregulering Overført udlodning fra sidste år Overført udlodning til næste år Foreslået udlodning Overført fra resultatopgørelsen Formue ultimo Til rådighed for udlodning Renter og udbytter Ikke refunderbar skat Kursgevinster til udlodning Administrationsomkostninger Udlodningsregulering Udlodning overført fra sidste år (+/-) Til rådighed for udlodning, brutto I alt rådighed for udlodning Heraf foreslået udlodning Heraf udbetalt a conto udlodning 0 0 Heraf foreslået overført til udlodning næste år ÅRSRapport >