Hovedpunkter Ultimo-salget får hjælp af dyre bostäder: Outright SEK-investorer bør kigge mod korte flex er i stedet for bostäder efter SEKinvestorer nu kan hente ca. 40 bps ekstra ved at sælge danske kroner på 12 måneders FX-termin. Vi anbefaler køb af korte flex er (1Y til 3Y) mod salg af korte bostäder. Vi kommer desuden med vores gæt på i hvilke fondskoder julesalget kommer. BRFs og RDs beløb kender vi lidt af allerede. Fredag bliver sandsynligvis den største udstedelsesdag. Low for longer øger jagten efter varighed de sædvanlige obligationer bliver glemt: Rentefald i US, fransk uro samt flere tegn på afmatning øger efterspørgslen efter lange konverterbare med lav kupon. Samtidig understøtter japanske renter også efterspørgslen. I sædvanlig stil har de korte konverterbare svært ved at følge tempoet. RD har allerede flyttet lån for 20 mia. DKK væk fra februar-auktionerne: RD afholder som sædvanlig flex-auktioner den 4./8. februar, og de foreløbige salgsmængder fortæller, at der allerede er fjernet ca. 20 mia. fra auktionerne. En del af de 20 mia. er sandsynligvis en del af den 19 mia. store omlægning af støttede lån til april-terminen, som allerede er indfriet. Vi forventer, at specielt flere F3-lån forsvinder inden auktionerne. Statens 2019 finansieringsplan uden de store overraskelser: Nationalbanken åbner i sædvanlig stil en ny 10-årig (2029) statsobligation og senere en ny 2-årig (2022) i det nye år. De 50 mia. opkøb af statsgaranterede realkreditobligationer i 2019 udgør umiddelbart nylån og omlægning af flex-lån, men mon ikke det også kan blive til en smule indfrielser i 1,5% 2047 specielt ved yderligere rentefald. Opkøbene af statsgaranterede realkreditobligationer finansieres som forventet hovedsageligt fra statens konto, så indirekte QE fortsætter ind i 2019.
Hvordan kunne et ultimo-salg på ca. 15 mia. se ud? Tal er baseret på fordeling sidste år og beregning af hvad der ca. mangler i år. Gæt på BRFs og RDs beløb er mest sikker Floaters Gæt på beløb DK0009516841 FRN CITA6M+25 jul-2021, NYK (SDO-H) 300 DK0009516411 FRN CIB3M+7 okt-2022, NYK (SDO-H) 300 DK0004605755 FRN CITA6M+29 jul-2021, RD (SDRO-T) 200 DK0004608346 FRN CIB6M-10 jul-2022, RD (SDRO-T) 400 DK0009392185 FRN CIB3M+23 jul-2021, BRF (SDO-E) 1100 DK0002041532 FRN CIB6M-7 jul-2022, NOR (SDRO-2) 300 DK0002041458 FRN CITA6M+36 jul-2023, NOR (SDRO-2) 300 DK0006344924 FRN CIB6M+20 jul-2021, DLR (SDO-B) 0 F5 Total 2900 DK0009391021 1% apr-2023, BRF (AT SDO-E) 500 DK0009295065 1% apr-2023, RD (AT SDRO-T) 2500 DK0009796864 1% jul-2023, NYK (AT SDO-H) 800 DK0002041029 1% okt-2023, NOR (AT SDRO-2) 1200 DK0006345301 1% okt-2023, DLR (AT SDO-B) 0 Total 5000 Andre flex'er 4600 Konverterbare 2500 Total 15000 2
RD s udmelding om julesalg FlexLån (other maturities) DKK 1,100 1,500 mio. Other floating rate loans DKK 350 800 mio. 30 year fixed rate loans DKK 200 400 mio. 10 to 20 year fixed rate loans DKK 150 300 mio. Government guaranteed FlexLån DKK 1,100 1,300 mio. 3
Julesalget hvad ved vi indtil videre RD NYK BRF NOR DLR 10-20-årige konverterbare 225 30-årige konverterbare 300 330 Andre Flex'er 1.300 660 F5'ere 2.500 420 Floaters 575 840 Ukendt 750 Statsgaranterede 1.200 6.100 3.000 4
Seneste uge: Korte flex er taber til swap den seneste uge 5
Swap-spænd: Flex er er blevet endnu mere attraktive til bostäder
dog er Stibor3m op med 30 bps i efteråret. Kan øge carry vs. funding i en gearet investering afdækket med swap
men SEK-investorer kan nu tjene 40 bps ekstra ved at sælge danske kroner på 12m-termin
Den korte ende af flex-kurven + FX SEK/DKK12M nu meget mere interessant end bostäder for outright investorer 9
1Y OASRul: Rul bedst i 3-års-punktet 10
Konverterbare i bedring den seneste uge 11
IG obligationer har det også bedre 12
Investorer tanker varighed op med forventning om lavere renter i længere tid 13
Jagten efter varighed rammer (som altid) 20-årige 14
Japanske renter understøtter konverterbare 15
Auktionsdatoer i starten af 2019 allerede kendt 9. januar: Auktion i statsobligationer i sædvanlig stil 23. januar: Salg af ny statsobligation nov-2029 (sandsynligvis 5 mia. udbud) 4-8. februar: RD flex-auktioner (foreløbigt salg = 60 mia.) Andre institutter sandsynligvis samme uge men datoer ikke offentliggjort 16
Åbning af ny 2- og 10-årig stater i 2019 Den 10-årig er på auktion d. 23 januar (pt. er yield omkring +0,5%) 17 Kilde: Nationalbanken
RD har allerede flyttet over 20 mia. væk fra februar-auktionerne og mere forsvinder De foreløbige mængder vil ændre sig Frem mod novemberauktionen blev RD s foreløbige mængder ændret således: F1: -2 mia. (-10%) F3: -4 mia. (-45%) F5: +1 mia. (+59%) Vi forventer fortsat fokus på at flytte F3 til F5 flexlife. 18
Nogle af de forsvundne 20 mia. skyldes opsagte lån til almennyttige boliger. Ministeriet flytter 19 mia. flex-lån til april-terminen Ministeriets flyt af flex-lån i 2019 (BRF, NYK, LR og RD) Kilde: Ministeriets offentliggørelse i okt. 2018 RD s andel af de 19,1 mia. kender vi først, når RD offentliggør foreløbigt salg i statsgaranterede flex er. 19
Opkøb af 50 mia. statsstøttede realkreditobligationer 2019 er som forventet nylån og refinansiering af rentetilpasningslån. Omlægning af konverterbare fastforrentede lån som 1,5% 2047 er ikke nævnt, men mon ikke man så småt indfrier lidt 1,5% 2047 i 2019. Specielt ved yderligere rentefald Kilde: Strategimeddelelse fra Nationalbanken 14. december 20
Sektorlikviditeten bliver forbedret i løbet af 2019 De 50 mia. tages næsten alle fra statens konto med mindre skatterne bliver mindre end forventet, valutareserven skrumper eller efterspørgsel efter statsobligationer øger udbuddet 21 Forecast peger i retning af stigende nettostilling igennem 2019 med forbehold for Nationalbankens skatkammerbevis-program samt mulighed for forbedret dansk økonomi (DAU-saldo)
2.5% 2047: Få indfrielser indtil videre 22
3% 2047: Også lave indfrielser i 3% erne 23
Information om publikationen Forfattere: Henrik Spangsberg Hansen Michael Meldgaard Andersen Senior Fixed Income Analyst Fixed Income Analyst +45 74 37 46 42 +45 74 37 46 18 henrik.hansen@sydbank.dk michael.m.andersen@sydbank.dk Redaktion afsluttet: Tirsdag den 18. December 2018 kl. 9:00 Kilder: Med mindre andet er skrevet er Sydbank kilden til figurer og tabeller i publikationen. 24
Disclaimer Dette materiale henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden bankens udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Materialet er udarbejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Baseres anbefalinger i materialet sig på tidligere afkast, er det ikke en pålidelig indikator for fremtidigt afkast. Anbefalinger i materialet er udtryk for bankens forventninger på grundlag af markedsmæssige forhold, men er ikke baseret på fundamentale analytiske forhold. Materialet kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger, men kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af materialet. Banken kan forinden udbredelsen af materialet have handlet på baggrund af dette. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, DK-2100 København Ø. 25