Renteprognose Renteforhøjelser rykker nærmere i USA ECB ruller QE ud

Transkript

1 Investeringsanalyse 16. marts 215 Renteprognose Renteforhøjelser rykker nærmere i USA ECB ruller QE ud Seneste udvikling De europæiske rentemarkeder har reageret kraftigt på ECB s opkøb af statsobligationer. Vi har set en aggressiv udfladning af rentekurven anført af den lange ende, og renten på 3-årige statsobligationer i Tyskland er nu helt nede i,7 %. Til trods for skuffende amerikanske nøgletal i starten af året er renterne steget i USA, idet der nu er stigende forventninger i markedet om, at Fed begynder at forhøje renten i 3. eller 4. kvartal 215. Genveje Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Presset for en stærkere dansk krone er aftaget i forhold til for en måned siden. Det har mindsket sandsynligheden for nye rentenedsættelser i Danmark, og rentespændet til euroen er derfor kørt ud. Prognose for Storbritannien Internationalt Bevægelsen i de lange europæiske renter har nok været lidt for voldsom, og vi tror ikke, at de lange renter falder yderligere. Der er udsigt til en gradvis stejling af eurorentekurven fra den meget lange ende fremover, idet højere vækst og inflationsforventninger vil have en større effekt på obligationskurserne end de kvantitative pengepolitiske lempelser. Selv om renterne i USA er steget den seneste måned, er markedet ikke indstillet på, at Fed begynder at forhøje renten medio 215. Vi venter derfor stadig en betydelig stigning i swaprenterne i USA især i det 2-5-årige segment i takt med at den første renteforhøjelse nærmer sig. Samtidig lægger de aggressive pengepolitiske lempelser i Europa og Japan et loft over den lange ende af den amerikanske kurve. Skandinavien Danmarks Nationalbank ventes at holde renten uændret de næste 12 måneder. Desuden venter vi, at udviklingen i rentespændet til euroen vender, og at rentespændet vil køre lidt ind igen. Vi venter endnu en lille rentenedsættelse i Sverige på seks måneders sigt. Det vil formentlig især smitte af på den lange ende af kurven, og vi venter et fald i de lange renter i Sverige. Centralbankudsigter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK I Norge indregner markedet to yderligere rentenedsættelser i 215. Vi venter imidlertid en korrektion opad i markedsrenterne på sigt, hvis renten kun bliver nedsat en enkelt gang i år, som det er vores forventning. Det 1-årige swaprentespænd til euroen er kørt ind i de sidste seks måneder, selv om bevægelsen delvist er blevet reverseret på det seneste. Vi venter, at spændet vil køre yderligere ind på 3-6 måneders sigt, og så reversere igen. Redaktør: Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen [email protected]

2 Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Senioranalytiker Pernille Bomholdt Nielsen [email protected] Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen [email protected] Danmark... 4 Makro Privatøkonom Las Olsen [email protected] Renter Senioranalytiker Jens Nærvig Pedersen [email protected] Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen [email protected] Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 () [email protected] Senioranalytiker Michael Grahn +46 () [email protected] Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 () [email protected] Senioranalytiker Carl Milton +46() [email protected] Norge... 6 Makro & Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen [email protected] USA... 7 Makro Senioranalytiker Signe Roed-Frederiksen [email protected] Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen [email protected] Storbritannien... 8 Makro & Renter Senioranalytiker Morten Helt [email protected] marts 215

3 Prognose for euroområdet Vi venter, at der kommer mere gang i væksten i euroområdet i 215 og har løftet vækstprognosen til 1,6 % fra 1,5 %. Drivkræfterne bag den højere vækst er bl.a. 1) den lavere oliepris, der understøtter privatforbruget, som i forvejen ser pænt ud; 2) en svagere effektiv euro, hvilket er godt for eksporten; 3) billigere banklån og lempeligere kreditvilkår; 4) aftagende usikkerhed, hvilket understøtter investeringerne; og endelig 5) mindre modvind fra finanspolitikken. Deflationen i euroområdet aftog i februar, især fordi inflationen i råvarepriserne var højere end ventet. Den samlede inflation ventes at blive trukket op af en stigning i olieprisen i 215, men kerneinflationen vil sandsynligvis fortsat være lav i lang tid. Pengepolitik og pengemarked Den Europæiske Centralbank igangsatte de nye kvantitative pengepolitiske lempelser i anden uge af marts og vil fremover opkøbe statsobligationer for 6 mia. euro om måneden. Opkøbsprogrammet vil bringe ECB s balance op på over 3 billioner euro i midten af 216 og øge overskudslikviditeten i eurosystemet. Vi venter, at 3-måneders Euribor-renten falder til omkring nul og 6-måneders Euribor til ca.,5 %, og Euriborrenterne ventes at forblive på det niveau i mindst tre år. Det betyder formentlig, at eurorenterne op til det 5-årige segment falder en smule. Vores prognose for den korte ende af rentekurven ligger lidt under forward-markedet. De europæiske rentemarkeder har reageret kraftigt på ECB s kvantitative lempelser. Vi har set en aggressiv udfladning af rentekurven anført af den lange ende, og renten på 3- årige statsobligationer i Tyskland er nu helt nede i,7 %. Bevægelsen i de lange renter har nok været lidt for voldsom, og vi tror ikke, at de lange renter falder yderligere. Der er udsigt til en gradvis stejling af rentekurven fra den meget lange ende fremover, idet højere vækst og inflationsforventninger vil have en større effekt på obligationskurserne end de kvantitative pengepolitiske lempelser. Vi venter en moderat stigning i de 1-årige renter det kommende år, og vores prognose ligger her en smule over forward-markedet, mens prognosen for de 5-årige renter ligger lidt under. EUR Spot +3m +6m +12m ECB M årig årig årig årig årig årig EUR-swapkurve Pengemarked Tyske statsobligationer Swaprenter 1.4 % bp Ændring, bp (h-akse) 16-Feb Mar-15 3-måneders Euribor-rente 1-årig swaprente marts 215

4 Prognose for Danmark Dansk økonomi voksede,4 % i 4. kvartal 214 med privatforbruget, eksporten og investeringerne som vækstmotorer. Danmark er dermed på rette spor, og har nu haft positiv økonomisk vækst i seks kvartaler i træk. Deflationen varede som ventet kun en enkelt måned, og der var en inflation på +,2 % opgjort på årsbasis i februar. Vi venter, at inflationen i Danmark holder sig over niveauet i euroområdet i år. Pengepolitik og pengemarked Presset for en stærkere krone er aftaget siden den 2. februar, og det er spekulationerne om, hvorvidt Nationalbanken nedsætter indskudsbevisrenten yderligere fra aktuelt minus,75 % også. Vi venter, at renten vil blive holdt uændret de næste 12 måneder. Kronen støttes fortsat af en generelt stærk dansk økonomi, herunder ikke mindst de eksterne balancer, mens euroen tynges af Den Europæiske Centralbanks obligationsopkøb og bekymringerne over den græske statsgæld. Samlet set tror vi derfor, at der fortsat vil være et opadgående pres på kronekursen i prognoseperioden. Kronen ventes at ligge i 7,449 mod euroen på 1-12 måneders sigt, men kan meget vel svinge inden for et spænd på 7,444-7,47. Nationalbanken vil formentlig intervenere i valutamarkedet for at mindske både stigninger og fald inden for dette spænd. Nationalbankens beslutning om at suspendere udstedelsen af statsobligationer vil øge likviditeten på det danske pengemarked i årets løb, da budgetunderskuddet vil blive finansieret via træk på statens indskud hos Nationalbanken. Vi anslår den samlede effekt til omkring 7 mia. kroner. Forudsat, at Nationalbanken ikke intervenerer igen, vil det øge bankernes nettostilling til omkring 53 mia. kroner ved udgangen af året. Swapspændet til euroen er kørt ud, efter at de danske rentenedsættelser er ophørt, og presset på kronen er aftaget. Samlet set er den danske rentekurve stejlet i forhold til euroen. Vi venter en gradvis udfladning af den danske kurve fremover set i forhold til eurokurven. DKK Spot +3m +6m +12m Pengemarked ISBV REPO M M DKK-swapkurve Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig % bp Ændring, bp (h-akse) 16-Feb Mar M Cibor-rente 1-årig swaprente marts 215

5 Prognose for Sverige Væksten i svensk økonomi var på 2,7 % i 4. kvartal opgjort på årsbasis og dermed højere end ventet. Vi så en bedring i vækstsammensætningen i forhold til tidligere, idet det ikke kun var det indenlandske forbrug, men også et mindre negativt vækstbidrag fra nettoeksporten. Det skal dog tilføjes, at de realøkonomiske nøgletal spiller en mindre rolle set i et markedsperspektiv, så længe Riksbanken udelukkende fokuserer på inflationen. Vores inflationsprognose ligger i øjeblikket over Riksbankens for de kommende 6 måneder. På lang sigt tror vi fortsat, at inflationen holder sig omkring 1 %, i hvert fald så længe den overordnede lønvækst i Sverige er behersket. Pengepolitik og pengemarked Riksbanken er alvorligt bekymret for at miste grebet om inflationsforventningerne. Den næste overenskomstrunde starter i efteråret. Arbejdsgivernes og fagforeningernes lønforventninger var på det laveste niveau nogensinde i 1. kvartal. Der er en høj risiko for, at det vil afspejle sig i de kommende overenskomstforhandlinger, der dermed kan resultere i aftaler, der ikke er forenelige med Riksbankens inflationsmål. Vi tror desuden, at Riksbanken er meget sensitiv over for eurokursen, idet udviklingen i euroområdet spiller en vigtig rolle for inflationen i forbrugerimportpriserne. Riksbanken vil formentlig være fanget i en Catch 22 -situation, idet de stærkere realøkonomiske nøgletal ser ud til at styrke den svenske krone mod euroen, hvilket så igen kan skabe bekymring i centralbanken. Samtidig er Riksbanken følsom over for olieprisen. Vores konklusion er, at der er en høj sandsynlighed for, at Riksbanken bliver nødt til at gribe ind igen både ved at nedsætte renten yderligere og ved at øge de kvantitative lempelser inden for de næste seks måneder. Udviklingen i rentekurven er stadig i høj grad drevet af den lange ende, idet de korte renter ligger relativt fast forankrede, selv om vi så betydelige bevægelser i de 2-årige obligationskurser omkring Riksbankens februarmøde. Der er udsigt til lavere volatilitet i de korte renter fremover. Vi venter endnu en lille rentenedsættelse i Sverige på seks måneders sigt. Det vil formentlig især smitte af på den lange ende af kurven, og vi venter et fald i de lange svenske renter. Vores hovedscenario er fortsat en udfladning af rentekurven, primært mellem det 5- og 1-årigesegment. SEK Spot +3m +6m +12m Pengemarked Repo M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig SEK-swapkurve 2. % bp Ændring, bp (h-akse) 13/2/215 13/3/215 3-måneders Stibor-rente 1-årig swaprente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets marts 215

6 Prognose for Norge Faldet i olieprisen vil betyde lavere olieinvesteringer i 215, og det trækker væksten ned i år. Den seneste rapport fra Norges Banks regionale netværk peger mod en økonomisk vækst på omkring,25 % opgjort på kvartalet i 1. halvår. Vi tror imidlertid, at den svagere norske krone og højere global vækst vil afbøde effekten af lavere oliepriser og - investeringer. Ledigheden vil stige, men kun i begrænset omfang på grund af omstillingen i norsk økonomi og landets fleksible arbejdsmarked. Usikkerheden om, hvordan olieprisfaldet vil påvirke tilliden blandt de norske forbrugere, virksomheder og banker m.v., er dog en risikofaktor. Vi venter vækst i fastlands-bnp på 1,8 % i 215 mod 2,6 % i 214. Norsk økonomi voksede hurtigere, end vi havde forventet, i 4. kvartal, hvor væksten var på,5 % på kvartalsbasis. Pengepolitisk og pengemarked Norges Bank (NB) nedsatte renten med,25bp på mødet i december og varslede samtidig, at der er en fifty-fifty chance for endnu en rentenedsættelse inden sommer. Rentenedsættelsen blev gennemført for at forhindre en væsentlig forværring af den økonomiske situation oven på faldet i olieprisen. Det kan altså tyde på, at udviklingen i olieprisen bliver afgørende for, om Norges Bank sænker renten igen. Olieprisen har ganske vist vundet lidt af det tabte tilbage, men NB s prognose bygger fortsat på en pris i 1. kvartal på 7 dollar pr. tønde. Det indikerer sammen med en svagere rapport fra det regionale netværk, at der kan ventes en rentenedsættelse her i marts. Vi tror, at markedet fortsat vil indregne en eller muligvis to rentenedsættelser endnu efter det pengepolitiske møde i marts, men givet vores makroøkonomiske prognose er det vores hovedscenario, at rentenedsættelsen her i marts bliver den sidste i denne omgang. De norske swaprenter er steget siden rentenedsættelsen i december, og markedet indregner nu omkring to yderligere rentenedsættelser i 215. Vi venter imidlertid en korrektion opad i markedsrenterne på sigt, hvis renten kun bliver nedsat en enkelt gang i år, som det er vores forventning. Det 1-årige swaprentespænd til euroen er kørt ind i de sidste seks måneder, selv om bevægelsen delvist er blevet reverseret på det seneste. Vi venter, at spændet vil køre yderligere ind på 3-6 måneders sigt, og så reversere igen. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve Pengemarked Statsobligationer Swaprenter 2.4 % bp Ændring, bp (h-akse) 16/2/215 16/3/215 3-måneders Nibor-rente 1-årig swaprente marts 215

7 Prognose for USA Vi har fortsat et positivt syn på væksten i amerikansk økonomi i år, og den aktuelle afmatning i aktivitetsindikatorerne uden for arbejdsmarkedet vil formentlig være midlertidig. En stærkere amerikansk dollar vil ganske vist lægge bånd på eksporten, men vækstbilledet ser alt i alt pænt ud. Realindkomstvæksten i husholdningerne understøttes af beskæftigelsesfremgangen og lønstigningerne, og realindkomstvæksten ventes at accelerere i 2. halvår. Samtidig trækker de lave oliepriser i positiv retning for privatforbruget, og selv om den amerikanske centralbank formentlig begynder at sætte renten op i år, så lægger de globale pengepolitiske lempelser et loft over de lange renter. Vi venter derfor, at væksten vil ligge pænt over trendniveauet hele året. Pengepolitik og pengemarked Vi venter den første renteforhøjelse i USA på 25bp i juni og derefter yderligere renteforhøjelser på 5bp i år. Jobvæksten er fortsat solid, og ledigheden ligger nu tæt på det naturlige ledighedsniveau. Løninflationen er stadig afdæmpet, men så længe arbejdsmarkedet strammer til, vil Fed formentlig holde fast i, at lønningerne stiger med en forsinkelse i forhold til bedringen på arbejdsmarkedet efter en recession. Den lave kerneinflation byder derimod på større udfordringer. Flere af de mest indflydelsesrige ledelsesmedlemmer i Federal Reserve mener, at de faktorer, der holder kerneinflationen nede, er midlertidige, men vi ser en vis sandsynlighed for, at den første renteforhøjelse udskydes til 3. kvartal. Givet vores forventning om, at den første renteforhøjelse kommer i juni, venter vi en betydelig stigning i 3-måneders USD Libor-fixingerne det kommende år. Vores prognose for fixingerne ligger noget over forward-markedet. Selv om renterne er steget den seneste måned, er markedet ikke indstillet på, at Fed begynder at forhøje renten medio 215. Vi venter derfor stadig en betydelig stigning i swaprenterne i USA især i det 2-5-årige segment i takt med at den første renteforhøjelse nærmer sig. Samtidig lægger de aggressive pengepolitiske lempelser i Europa og Japan et loft over den lange ende af den amerikanske kurve. Samlet set venter vi en udfladning af rentekurven i løbet af i 215. Vores prognose ligger over forwardmarkedet for alle løbetider. USD Spot +3m +6m +12m Pengemarked FED M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig USD-swapkurve 3. % bp Ændring, bp (h.akse) 17-Feb Mar-15 3-måneders USD Libor-rente 1-årig swaprente marts 215

8 Prognose for Storbritannien Opsvinget i britisk økonomi kører videre, og vi venter solid vækst både i år og næste år på baggrund af de lave råvarepriser, positiv reallønsvækst og fremgangen i europæisk økonomi. Det britiske arbejdsmarked er i hastig bedring, og ledigheden nærmer sig de 5,5 %, der er Bank of Englands skøn for ligevægtsledigheden på mellemlang sigt. Det indikerer, at den ledige kapacitet på arbejdsmarkedet nu aftager. Inflationen er faldet kraftigt i de sidste måneder og nåede ned på,3 % i januar opgjort på årsbasis, hvilket er den laveste ledighed, siden opgørelsen blev indført i Både lønvæksten og kerneinflationen er dog på vej op, og der er dermed ikke udsigt til, at Storbritannien får deflation. Vi ser faktisk en mulighed for en stor inflationsstigning, når de midlertidige faktorer, der trækker ned, falder ud af inflationsberegningerne ved udgangen af året. Pengepolitik og pengemarked Vi venter stadig den første renteforhøjelse i august, men ser samtidig en vis sandsynlighed for, at den først kommer senere i 3. kvartal. Pengepolitikken slår igennem på økonomien med en vis forsinkelse, og vi tror derfor, at renten vil blive sat op til trods for den lave inflation, hvis udsigterne på lidt længere sigt taler for en stramning af pengepolitikken. Da ledigheden sandsynligvis falder til under BoE s skøn for ligevægtsledigheden i 2. halvår 215, er der derfor efter vores vurdering lagt op til en renteforhøjelse senere i år. Får vi ret, undervurderer finansmarkederne i høj grad, hvor hurtigt, BoE vil gå frem med renteforhøjelserne (markedet venter den første renteforhøjelse i 1. kvartal 216), og vores skøn for rente-fixingerne på pengemarkedet ligger over forward-markedet på 3-12 måneders sigt. Renteniveauet er steget betydeligt i de sidste måneder, bl.a. som følge af højere renter i USA. Vi venter stort set uændrede renter i Storbritannien i månederne op til valget den 7. maj. Der er stadig usædvanlig stor usikkerhed om udfaldet af valget ifølge de seneste meningsmålinger, og det kan give øget volatilitet og mere usikkerhed om retningen på renterne. Vi tror fortsat, at obligationsrenterne i Storbritannien skal op i 215, og vi venter, at rentekurven flader ud, idet renterne vil stige mest i det -5-årige segment. Vi har rullet vores prognose fremad, og det giver højere renter på 3, 6 og 12 måneders sigt. Prognosen på 3 måneders sigt og derover ligger stadig over forward-markedet for alle løbetider. 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 16-Feb Mar-15 GBP-swapkurve 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 16-Feb Mar-15 3-måneders Libor-rente 1-årig swaprente marts 215

9 NOK SEK DKK GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 1-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 1-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: * Tyske statsobligationer er benyttet marts 215

10 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse marts 215