MD Foods tvunget til selv at satse 400 millioner kr. mere i MDI

Transkript

1 Ved forskellig behandling af goodwill Mio. kr /9090/91 91/92 92/9393/94 94/9595/96 Kilde: Mandag Morgen Analyse ERHVERV MD Foods tvunget til selv at satse 400 millioner kr. mere i MDI Egenkapitalen i det kriseramte MD Foods International er udhulet af nye kæmpeunderskud - Det andelsejede MD Foods har været tvunget til at stille garanti på ekstra 50 millioner kr. - Ledelsen har intet oplyst til andelshavere om garantien - De engelske selskaber har nu tabt præcis én milliard kr. - MDI skal have op mod 400 millioner i ny kapital - Eksterne aktionærer siger med stor sikkerhed nej til at bidrage, så andelshaverne er tvunget til at overtage den fulde risiko Figur 1: Hvis MD Foods International havde benyttet koncernens principper for afskrivninger på koncerngoodwill, havde koncernen samlede resultat de sidste 7 år været 900 millioner kr. dårligere, end hvad der fremgår af de officielle regnskaber. MD Foods International (MDI) har det seneste år fået udhulet sin egenkapital så kraftigt, at andelsselskabet MD Foods nu er blevet tvunget til at understøtte koncernen med egenkapital-lignende garantier. Det er sket for at leve op til låneaftalen med bankerne. Efter nye underskud på knap 200 millioner kr. har den massive satsning på at udvikle en stor engelsk mejeriforretning nu kostet aktionærerne præcis én milliard kr. og 700 millioner kr. alene de seneste tre år, viser Mandag Morgens gennemgang af de engelske selskabsregnskaber. Andelshaverne og MD Foods vil med stor sikkerhed blive tvunget til at satse yderligere millioner kr. i ansvarlig kapital de kommende år. Og de bliver givetvis også tvunget til at overtage hele den finansielle risiko i MDI. Alt tyder nemlig på, at de institutionelle investorer blandt MDIs aktionærer ikke vil være med til at indskyde ny kapital, erfarer Mandag Morgen. Hovedparten af de eksterne aktionærer i MDI tror nemlig ikke længere på det stort anlagte projekt, som andelsbevægelsen og institutionelle investorer gik sammen om i = Regnskabspraksis i MD Foods Int. = Regnskabspraksis i MD Foods amba Andelshaverne i MD Foods har intet fået oplyst om, at de faktisk har skudt yderligere 50 millioner risikovillige kroner ind i det kriseramte MDI. Når ledelsen for MD Foods har holdt sine andelshavere uvidende, er det givetvis, fordi landmændene aldrig har fået reel information om den katastrofale økonomiske udvikling i den engelske mejeriforretning. Ledelsen har aldrig fortalt åbent om den betydelige finansielle risiko, der var ved at fortsætte med at ekspandere den engelske forretning. En risiko, som bestemt ikke er blevet mindre de seneste år. Blandt andet er resultatet i MDI blevet sløret af, at selskabet har anvendt andre regnskabsprincipper end i MD Foods. Effekten er, at de bogførte underskud har været 900 millioner kr. mindre, end de ellers ville have været. Se figur 1. Af MD Foods netop udsendte nyhedsbrev Foodnoter fremgår om situationen kun, at MDI arbejder på at fremtidssikre selskabets kapitalgrundlag for at kunne stå så stærkt specielt på det engelske marked som muligt. Ifølge de officielle regnskaber for de engelske selskaber er de akkumulerede underskud frem til 30. september 1996 i alt 84,67 millio- Nr oktober

2 Tabel 1: Dansk mejeribrug ejer i alt 51 pct. af aktiekapitalen i MDI. ner engelske pund (GPB) eller ca. 3/4 milliard kr. Og i det regnskabsår, som netop er afsluttet, ventes underskuddet at blive yderligere millioner kr. Hertil kommer et valutakurstab på op mod 50 millioner kr., erfarer Mandag Morgen. MDIs egenkapital lever ikke længere op til bankernes krav Samlet betyder det, at egenkapitalen i MDI det seneste år er dykket fra 402 millioner kr. til ca. 170 millioner kr. Dermed lever MDI ikke op til de lånevilkår, bankerne har stillet for at opretholde det samlede udlån på 1,3 milliarder kr. Kravet i låneaftalen med bankerne er, at egenkapitalen mindst skal være på 200 millioner kr. Nu mangler der altså omkring 30 millioner kr., som MD Foods amba indtil videre er blevet tvunget til at dække af sin egenkapital. Bankkravet virker umiddelbart ganske mildt, idet egenkapitalen på ca. 170 millioner kr. blandt andet består af luftige goodwill-værdier for ca. 350 millioner kr., som MDI kan blive tvunget til at nedskrive ved vedvarende værdiforringelser. Uden denne goodwill ville egenkapitalen således være minus 180 millioner kr. Bankerne har imidlertid også dækket sig ind på anden vis. Ud over at stille en garanti over for bankerne har MD Foods ifølge årsregnskabet også udlånt 176 millioner kr. til MDI i form af en såkaldt mellemregning. Det svarer til et udlån, som reelt også fungerer som en sikkerhed for bankernes tilgodehavender. MD Foods udlån vil altså ved yderligere driftsunderskud i MDI være særdeles usikkert. Forklaringen er den, at bankerne har fået aktiekapitalen i det engelske moderselskab MD Foods Holdings plc i pant, samtidig med at MDI har forpligtet sig til at skyde ekstra 300 millioner kr. ind i de engelske selskaber. Det betyder, at bankernes sikkerheder - i form af aktiekapitalen i MD Foods Holdings plc - består af et velkonsolideret selskab. MD Foods kan derimod efter en eventuel konkurs i MDI risikere at skulle bogføre et tab fra sit mellemværende med MDI. På den måde har Den Danske Bank, Unibank og Jyske Bank sikret sig ganske godt mod tab på sine udlån. Men det er altså sket på bekostning af den kapital, andelshaverne indirekte har ude at svømme via andelsselskabets udlån til MDI. Ved tab af mere end halvdelen af aktiekapitalen skal selskaber ifølge aktieselskabsloven samtidig indkalde til ekstraordinær generalforsamling for at redegøre for, hvordan kapitalen reetableres. MDI afholdt ekstraordinær generalforsamling i forrige uge. MD Foods garanti over for MDI kan let vokse til 400 millioner kr. MDIs aktionærer Ejer Procentvis ejerskab af MD Foods Int. Procent MD Foods amba 12,10 % MD-Holding A/S 11,90 % Forsikringsselskabet Codan 11,90 % De danske Mejeriers Fællesindkøb amba 11,45 % Mejeriforeningen 9,60 % Kommunernes Pensionsforsikring 7,10 % PKA A/S 7,10 % Jyske Bank 3,70 % Realkredit Danmark 3,50 % Den Danske Bank 3,40 % Unibank 3,40 % Kilde: Mandag Morgen Analyse. Selve garantien over for bankerne på indtil videre 50 millioner kr., som MD Foods har forpligtet sig til at afdække på vegne af MDI, kan i kapitalbehov imidlertid på få år let stige til millioner kr. Underskud i MDI må også de næste par år anses for uundgåelige. Det er samtidig baggrunden for, at ledelsen for MD Foods og MDI arbejder på en handlingsplan for det fremtidige kapitalgrundlag. MD Foods amba, som direkte og indirekte ejer 51 pct. af aktiekapitalen i MDI, ønsker fortsat at dele den finansielle risiko med de eksterne aktionærer. Men alt tyder på, at de institutionelle investorer med 49 pct. af aktiekapitalen i MDI vil sige nej til at skyde flere penge i den risikofulde og tabsgivende engelske mejeriforretning. Se også tabel 1. For MD Foods er de to alternativer til nye kapitalindskud ganske alvorlige. Begge vil sætte en ultimativ stopper for den danske mejerikoncerns internationale planer:! Banker sælger pantsatte aktier i engelske selskaber: Overholdes vilkårene i låne- 2 Nr oktober 1997

3 aftalen med bankerne ikke, vil bankerne kunne opsige sine udlån og udnytte, at hele aktiekapitalen i MDIs engelske selskaber allerede er pantsat til dem. Bankerne kan således frasælge hele den engelske mejeriaktivitet til anden side, eksempelvis til én af MDIs store engelske mejerikonkurrenter.! MDIs engelske selskaber fusioneres med Northern Foods - eller en anden konkurrent, og MD Foods mister strategisk vigtig distributionsplatform i England: Umiddelbart virker en fusion eller alliance med en stor konkurrent som en åbenlys model for at opnå de stordriftsfordele og effektiviseringer, som helt åbenbart er nødvendige for at rette op på indtjeningen. MDI har således allerede forhandlet med Northern Foods plc i en længere periode, men uden resultater. Alliancen bliver ikke til noget, fordi ledelsen for MDI og MD Foods amba ikke vil overlade ledelsesmagten og aktiemajoriteten til den store konkurrent mod til gengæld at få aktier i det børsnoterede selskab. Modellen er strategisk set uspiselig for MD Foods, fordi koncernen dermed ville opgive den markedsmæssige platform i England for distribution og salg af koncernens hjemlige mejeriprodukter. Og det er netop hele grundlaget for den internationale ekspansion. Umiddelbart ville der nemlig kun ske en sammenlægning at den rene konsummælks-aktivitet. De to koncerner ville fortsat konkurrere om alle de øvrige, mere forædlede mejeri-produkter. Det betyder, at MD Foods igen skulle til at opbygge egen distribution. Strategisk ville MD Foods blive bombet 15 år tilbage, fordi mejeriselskabet herhjemme kun har begrænsede vækstmuligheder. Eksterne, passive investorer foretrækker fusionsmodel For de eksterne, institutionelle investorer ville en fusion af MDIs engelske aktiviteter ind i Northern Foods modsat være en særdeles velkommen model. De betragter deres aktier i MDI som en passiv investering. Og ved at ombytte deres MDI-aktier med børsnoterede aktier i eksempelvis Northern Foods, ville de ikke kun få forøget værdien af deres investering i MDI på kort sigt. Samtidig ville kapitalbindingen blive gjort likvid og afskærmet for yderligere risiko. Den vanskelige økonomiske situation, MDI nu står i, har fået konflikten mellem de eksterne aktionærer og MD Foods frem i fuldt dagslys. Nu vil de institutionelle investorer grundlæggende sikre deres investering og afskærmes mod yderligere risici. MD Foods har mere langsigtede interesser på det engelske marked og kan ikke bære at opgive hjørnestenen i den internationale ekspansion. Konflikten er åbenlys, og den har udløst andre opsparede frustrationer hos de eksterne investorer. De er nu godt trætte af, at de endnu engang skal spille glade idioter. Én gang tidligere har andelsbevægelsen og de institutionelle investorer forsøgt sig med et nationalt udviklingsprojekt. Det var med Tulip International, som heller ikke just har været en guldgrube. Der er to grunde til, at der næppe inden for den nærmeste fremtid vil blive født nye lignende samarbejdsprojekter. For det første føler storinvestorerne, at de kun bliver inviteret med i de mest risikofyldte projekter. For det andet er der øjensynlig for store modsætninger mellem et andelsselskab, der som operatør har strategiske, markedsmæssige interesser, og storinvestorer, som kun er med for at tjene penge. Når MD Foods i den konkrete sag i sidste ende kommer til at bestemme, hvad der skal ske, er det fordi MD Foods amba med det øvrige mejeribrug direkte og indirekte kontrollerer 51 pct. af aktiekapitalen. Dermed kan MD-ledelsen majorisere sin egen beslutning igennem uden at tage hensyn til de eksterne investorers ønsker. Uden de institutionelle investorer bliver landmændene i andelsselskabet MD Foods nødt til at overtage hele den økonomiske risiko i MD Internationals kriseramte engelske selskaber, som altså mangler op mod en halv milliard kr. for at få tingene til at hænge sammen. De engelske datterselskaber har det seneste regnskabsår tabt hele egenkapitalen, og der er ikke udsigt til overskud de første par år. Således er det mest sandsynlige scenarie, at aktiekapitalen i MDI udvides alene med kapitalindskud fra mejeribruget. For at presse de eksterne aktionærer med kan MD Foods/MDI samtidig true med at nedskrive den nuværende aktiekapital til noget nær nul for herefter at reetablere en ny aktiekapital. Det vil udelukke de institutionelle investorer fra eventuelle fremtidige gevinster. Nr oktober

4 Andelshavere i MD Foods tvunget til at overtage hele risikoen i England For ledelsen af MD Foods kan det imidlertid blive ganske svært at overtale andelshaverne til at satse yderligere kapital i MDI:! For det første har ledelsen for MD Foods aldrig oplyst landmændene åbent og ærligt om den katastrofale økonomiske udvikling i den engelske forretning. I det officielle årsregnskab for MD Foods amba fra 1995/96 oplyses om MDIs regnskabsresultater således kun, at omsætningen blev 3,8 milliarder kr., at ca. 80 pct. af aktiviteterne i MDI stammer fra aktiviteterne i England, og at resultatet viser et stort underskud. Der oplyses ingen tal for underskuddets størrelse i MDI og slet intet om resultaterne i England. Og teksten er sat om på side 41 i årsregnskabet, som er på i alt 50 sider. Heller ikke årsregnskabet for MD Foods International er særlig informativt om resultaterne i England. Kun ved at dykke ned i regnskaberne for de engelske datterselskaber har det været muligt for Mandag Morgen at kortlægge den økonomiske nedtur. Derfor forestår der nu uden tvivl en betydelig pædagogisk indsats fra MD Foods-ledelsens side: Den skal få andelshaverne til at acceptere at skyde mere kapital i mejerikoncernens stort anlagte internationale satsning. Denne promoverings-indsats er allerede godt i gang: For nylig var hele MD Foods bestyrelse på rundtur til de engelske fabrikker. Og MD Foods ledelse er også på medlemsmøder begyndt at lufte nødvendigheden af, at MD Foods skyder mere kapital i MDI.! For det andet er der ikke udsigt til, at MDIs engelske aktiviteter vil give overskud de første 2-4 år. Det erkendes blankt af ledelsen for MDI, at der ikke er udsigt til overskud de første par år, og markedsudsigterne er på ingen måde positive, selvom der er visse lys i mørket. Resultater i engelske selskaber sløret af værdiansættelsesmetode Udgangspunktet for de eksterne investorer er, at det økonomisk set er gået stadigt ringere de seneste år. De har nu mistet tålmodigheden. En endelig formel beslutning om ja eller nej til kapitalindskud vil de eksterne aktionærer dog først tage, efter de har vurderet den handlingsplan, som nu er under udarbejdelse og ventes klar inden for få uger. En analyse af årsregnskaberne fra MDIs engelske datterselskaber viser, at egenkapitalen nu er blevet spist op af store tab gennem de seneste år. De seneste offentligt tilgængelige regnskaber er fra regnskabsåret 1995/96, som blev afsluttet den 30. september I det engelske holdingselskab, MD Foods Holdings plc, var egenkapitalen 47,8 millioner GBP efter et driftsresultat på minus 3,4 millioner GBP. Resultatet afspejler imidlertid kun MDIs finansielle omkostninger i England, idet selve produktionsresultatet ikke kommer frem i dette regnskab. Se tabel 2. 4 Nr oktober 1997

5 Tabel 2: Hvis MD Foods Holdings Plc havde anvendt den indre værdi ved værdiansættelsen af virksomhedens investering i MD Foods Plc, ville egenkapitalen blive reduceret med 36 millioner GBP til godt 11 millioner GBP. Med et forventet underskud i år på over 20 millioner GBP betyder det at egenkapitalen i MD Foods engelske selskaber under ét reelt er negativ. MD Foods Internationals engelske datterselskaber Helårstal i GBP i 1995 og 1996 ikke-korrigeret korrigeret* GBP MD Foods Holdings Plc Året resultat Egenkapital Goodwill Fin.anlægsakt MD Foods Plc Årets resultat Note: Kilde: Egenkapital Goodwill Fin.anlægsakt *MD Foods Holdings Plcs investering i MD Foods Plc er bogført til værdien af den nominelle aktiekapital. Bogføres investeringen i stedet - mere retvisende - efter den indre værdis metode, skal investeringen kun ansættes til godt 150 millioner GBP og differencen fratrækkes egenkapitalen. Tilsvarende korrigeres resultatopgørelsen, så driftsunderskuddet i datterselskabet konsolideres ind i holdingselskabets resultatopgørelse. Mandag Morgen Analyse/årsregnskaber Resultaterne i de underliggende datterselskaber, som står for indkøb, forarbejdning og salg af mejeriprodukterne, kommer ikke frem her. Datterselskaberne i holdingselskabet bogføres nemlig til værdien af den nominelle aktiekapital i datterselskaberne, altså anskaffelsesprisen. Hovedparten af de egentlige aktiviteter ligger i et datterselskab, som hedder MD Foods plc. Regnskabet herfra viser, at driftsresultatet i 1995/96 var minus 25,1 millioner GBP. Samlet var underskuddet i MDIs engelske aktiviteter derfor 28,4 millioner GBP i regnskabsåret 95/96 - eller ca. 255 millioner kr. mod minus 200 millioner kr. året før. Ved udgangen af året var de samlede akkumulerede underskud i MDIs engelske selskaber 85 millioner GBP - det fremgår klart og tydeligt af de to årsregnskaber - eller i alt 765 millioner kr. Hertil kommer, at underskuddet i det netop afsluttede regnskabsår løber op i ca. 190 millioner kr. fra driften plus 50 millioner kr. i valutakurstab. Altså har den engelske satsning siden 1989 kostet aktionærerne i MDI præcis én milliard kr. - heraf ca. 700 millioner kr. de seneste tre år. Tvivl om værdien af goodwill for en kvart milliard kr. i engelske selskaber Hertil kommer yderligere regnskabsmæssige tab på et par hundrede millioner kr., som dog kun udløses, hvis ledelsen for MDI af forsigtighedshensyn vælger at nedskrive yderligere på den bogførte goodwill på ca millioner kr. Således kan det hurtigt blive relevant at nedskrive i den bogførte goodwill, som er de immaterielle luftige værdier, MDI ved virksomhedsopkøb har betalt ud over virksomhedernes indre værdi. Den bogførte goodwill skal nemlig vedvarende afspejle de merværdier, virksomhederne har. Og hvis selskaberne giver underskud, kan der sættes spørgsmålstegn ved, om disse merværdier overhovedet er til stede. Ledelsen for MDI har til en vis grad taget hensyn til den indirekte værdiforringelse af de opkøbte selskaber. I regnskabsåret 1994/95 valgte koncernen at foretage en ekstraordinær nedskrivning af goodwill med 9 millioner GBP, fordi - som ledelsen vurderede - der havde været en vedvarende værdiforringelse af goodwill-værdien. Derfor blev der i det engelske regnskab nedskrevet ud over den almindelige årlige afskrivning svarende til almindelig god og forsigtig regnskabspraksis. Nedskrivningen fremgår mærkværdigvis ikke af det danske regnskab for MDI A/S. I det efterfølgende regnskabsår vurderede ledelsen ikke, at der var behov for yderligere nedskrivning af goodwill, på trods af at driftsunderskuddet blev mere end fordoblet i driftselskabet. Ledelsen er imidlertid opmærksom på, at problemstillingen stadig er relevant. Den oplyser i årsberetningen, at goodwill-posten endnu engang er blevet vurderet. Og konklusionen er, at der ikke er sket en yderligere, vedvarende værdiforringelse af virksomhederne. Deri ligger, at ledelsen tror på, at selskabet inden for en kortere årrække kan skabe en fornuftig indtjening. Derfor er der ikke sket en justering (af goodwill, red.) i år, skriver ledelsen. Nr oktober

6 Engelske selskabers egenkapital spist op af underskud gennem flere år Den noget kringlede bogføring af regnskabsresultaterne påvirker også de engelske selskabers bogførte egenkapital. I den officielle egenkapital i holdingselskabet MD Foods Holdings plc den 30. september på 47,8 millioner GBP er der således ikke modregnet akkumulerede underskud i de underliggende driftselskaber på i alt 36,5 millioner GBP. Derfor var det faktisk mere korrekt at opgøre egenkapitalen til 11,3 millioner GBP eller ca. 100 millioner kr. sidste efterår. Herfra skal så yderligere trækkes underskuddet plus kurstab det seneste regnskabsår på skønsmæssigt 230 millioner kr. Og samlet giver det en negativ egenkapital på 130 millioner kr. i de engelske selskaber. Med en eventuel senere ekstra nedskrivning af goodwill kan egenkapitalen komme ned på minus millioner kr. Umiddelbart er det kun et problem, hvis moderselskabet MDI ikke har den fornødne kapital at skyde ind som ny egenkapital. Likviditeten har moderselskabet i form af en beholdning af obligationer på 516 millioner kr. pr. 30. september Ved at sælge ud af obligationerne kan MDI uden videre leve op til de krav, bankerne stiller til kapitalindskud i de engelske selskaber. Således har MDI forpligtet sig til minimum at indskyde ekstra 300 millioner kr. i MD Foods Holdings plc, men det er næppe nok, fordi de engelske aktiviteter også de næste par år vil give underskud. MDIs bogførte egenkapital sidste efterår var på 402 millioner kr. Efter det seneste års underskud og kurstab på i alt ca. 230 millioner kr. er egenkapitalen reduceret til 170 millioner kr. Med en samlet bogført goodwill og mere luftige værdier for 384 millioner kr. vil egenkapitalen altså hurtigt forsvinde, hvis der skal nedskrives ekstraordinært bare halvdelen af goodwill-beløbet. Så skal der tilføres i alt 600 millioner kr. for blot at reetablere aktiekapitalen. Især bankerne kan blive nervøse ved at skulle basere deres sikkerhed på de til dels luftige goodwill-værdier, som er ganske svære at opgøre, men som uden tvivl findes i et eller andet omfang. Kun hvis resultaterne forringes yderligere i de engelske selskaber, vil der givetvis blive behov for nye goodwill-nedskrivninger. Og det er næppe sandsynligt. Allerede de seneste 3-6 måneder har der været en vis fremgang i den engelske forretning. Men der er lang vej igen, før regnskabet viser sorte tal. Gode markedsmuligheder i England, hvis man har tid og råd til at vente MDI har fortsat ganske svære markedsvilkår i England. Stærke supermarkedskæder presser priserne på mælkeindkøb hos mejerierne, og den stærke landmandsorganisation Milk Marque har gennem flere år opretholdt kunstigt høje salgspriser på råvaremælk til mejerierne. MDIs engelske selskaber kan imidlertid se frem til tre tendenser, som trækker i den rigtige retning:! Milk Marque har erkendt, at de engelske råvarepriser nu vil tilnærme sig verdensmarkedsprisen og gøre indkøb af mælk billigere for mejerierne.! MDI er fortsat i gang med at rationalisere og effektivisere driften, og investeringer for 300 millioner kr. er planlagt de kommende år. Med MD Foods knowhow og erfaring i effektiv mejeridrift kan effektiviteten i produktion og salg øges yderligere.! Endelig ventes den engelske mejerisektor også de kommende år at undergå en strukturomlægning, hvor mindre mejerier opsluges af de store. Så hen ad vejen vil den betydelige overkapacitet i branchen blive reduceret. Spørgsmålet er nu, om andelshaverne i MD Foods vil betale de uundgåelige underskud, som venter forude de kommende år. På lidt længere sigt er der næppe tvivl om, at de tilbageværende mejerigiganter kommer til at tjene penge. Men hvor mange år kommer der til at gå? Og hvor mange penge kommer det til at koste aktionærer og anpartshavere i MD Foods amba, før regnskabstallene bliver sorte? De spørgsmål bliver ledelsen for MD Foods nødt til at give overbevisende svar på over for sine andelshavere. 6 Nr oktober 1997