Kreditobligationer. Strategi Uge 23

Kreditobligationer Strategi Uge 23 Se aktuelle anbefalinger på: o https://markets.sydbank.dk Anbefalinger: Køb: Arla A. P. Møller Mærsk i NOK Beverage Packaging (SIG) Danske Bank Deutsche Bank DSB i NOK DSB i SEK General Electric i NOK General Electric i EURO ISS Jyske Bank Nordea Nykredit TDC til 2016 Skandinaviska Enskilda Bank Storebrand ASA Hold: A. P. Møller Mærsk i EURO ArcelorMittal Bombardier Danica Pension REC Suedzucker Vestas Sælg: British Telecom Carlsberg DONG Energy Grohe Heidelberg Cement Rexam TDC til 2012 TUI Vattenfall Denne analyse er udarbejdet af: Morten Holm Espersen Dealer Fixed Income Tlf. 74 37 46 18 mohe@sydbank.dk Redaktionen blev afsluttet: 9. juni kl. 09:30 sydbank.dk markets.sydbank.dk Uroen fortsætter Uroen fortsætter på de finansielle markeder, hvor markederne har svært ved at vælge retning i forhold til det blandede nyhedsflow. Tendensen afspejles i graferne, hvor itraxx Crossover 13 ligger relativt uforandret i niveau 634. I forhold til sidste update var markedet ved at blive mere positivt, men det ændrede fredagens amerikanske arbejdsmarkedsrapport på. Vekselvirkningen mellem negative og positive nyheder afspejles i VIXindekset, der har svært ved at vælge retning. I forhold til porteføljen for virksomhedsobligationer har det været en meget nyhedsfattig periode. ITraxx Crossover 13 nærmer sig fortsat niveau 700, som ud fra et historisk perspektiv er et attraktivt købsniveau for virksomhedsobligationer. Markedet er da også begyndt at byde på nogle spændende købsmuligheder. GE 5,5 % 2017-2067 er således faldet pænt tilbage. Den kan pt. købes til kurs 83,5 med en effektiv rente på 8,64 %. Obligationen er igen prisfastsat attraktivt, og vi ændrer derfor vores anbefaling fra hold til køb. Udover GE er prisniveauet på ISS 8,875 % til 2016 faldet noget tilbage, og obligationen kan pt. købes på kurs 95,75 og med en effektiv rente på 9,83 %. Den nuværende markedsuro er uhensigtsmæssigt i forhold til vores forventninger om en børsintroduktion af ISS. Vi forventer dog fortsat, at en børsintroduktion er det mest sandsynlige scenarie i forhold til ISS. Slutteligt skal det nævnes, at TDC s lange obligation, TDC 8,25 % til 2016, er ved at være attraktiv prisfastsat. Den koster pt. kurs 103 og giver en effektiv rente på 7,34 % ved call i 2014 og 7,60 % til udløb i 2016. Dette er en relativ god rente i forhold til, hvor stabil TDC s indtjening har været i løbet af krisen. Risikoen i TDC er lille, og vi ændrer derfor den lange TDC-obligation fra sælg til køb. 650 600 550 500 450 400 350 400 350 300 250 200 150 100 150 100 50 0 Spread - Crossover 13 18-3 10 24-3 10 30-3 10 5-4 10 11-4 10 17-4 10 23-4 10 29-4 10 5-5 10 11-5 10 17-5 10 23-5 10 29-5 10 4-6 10 Spread - Financials 24-3 10 31-3 10 7-4 10 14-4 10 21-4 10 28-4 10 5-5 10 12-5 10 19-5 10 26-5 10 2-6 10 Spread - Industrials 25.3.10 1.4.10 8.4.10 15.4.10 22.4.10 29.4.10 6.5.10 13.5.10 20.5.10 27.5.10 3.6.10 50 45 40 35 30 25 20 15 VIX - Index 23.3.10 30.3.10 6.4.10 13.4.10 20.4.10 27.4.10 4.5.10 11.5.10 18.5.10 25.5.10 1.6.10

Kreditobligationer Strategi Uge 23 Se aktuelle anbefalinger på: o https://markets.sydbank.dk Endvidere findes publikationerne: Kreditspændsindekset Itraxx Xover Kreditratings Virksomhedsobligationer ved konkurs Som factsheet på: https://markets.sydbank.dk under obligationer, fakta og info Denne analyse er udarbejdet af: Morten Holm Espersen Dealer Fixed Income Tlf. 74 37 46 18 mohe@sydbank.dk Redaktionen blev afsluttet: 9. juni kl. 09:30 sydbank.dk markets.sydbank.dk I forhold til sidste update har vores makroanalyse lavet en radikal ændring i deres syn på USD, hvor man er gået fra sælg til køb. Da vi udelukkende har haft Nordea s perpetual udstedelse i USD, NBHSS 8,375 % til 2015-perp., på salg på grund af valutaholdningen, ændrer vi nu anbefalingen til køb. I forbindelse med holdningsændringen på USD har vi forsøgt at finde nogle andre udstedelser i USD. Sådanne findes i eks. GE, Danske Bank og Deutsche Bank, men udstedelserne er for illikvide til at blive en del af porteføljen på kreditobligationer. Udstedelserne findes altså, hvis investor ønsker eksponering i virksomhedsobligationer i USD udover Nordea. I forhold til indfrielse af hybrid kernekapital er der fremsat en bekendtgørelse om indfrielse og nedskrivning af hybrid kernekapital. Bekendtgørelsen fastslår, at udsteder skal komme med en fyldestgørende forklaring på, hvorfor man ønsker at indfri den hybride kernekapital. Samtidig slår bekendtgørelse fast, at kutyme og ønske for ejerens side om indfrielse kun er et moderat incitament for indfrielse af hybridkernekapital. Med andre ord giver bekendtgørelsen bankerne en god undskyldning for at undlade at kalde sine førfinanskrisen udstedelser i hybrid kernekapital. Vores forventning er, at det bliver vedtagelserne i Basel III, som kommer til at sætte normerne for indfrielse af den hybride kernekapital. Såfremt man frygter, at udstedelserne fra før-finanskrisen kommer til at løbe uendeligt med de pt. meget fordelagtige låneforudsætninger for bankerne (låneaftalerne efter call), så bør man købe perpetualudstedelser fra efter finanskrisen, som eks. Nykredit 9 %, Nordea 8,375 % og SEB 9,25 %. Markedet og vores forventning er fortsat, at alle perpetualudstedelser bliver kaldt, men da risikoen for undladelse af call ikke præmieres tilstrækkeligt pt. i obligationer udstedt

Kreditobligationer Strategi Uge 23 Se aktuelle anbefalinger på: o https://markets.sydbank.dk Endvidere findes publikationerne: Kreditspændsindekset Itraxx Xover Kreditratings Virksomhedsobligationer ved konkurs Som factsheet på: https://markets.sydbank.dk under obligationer, fakta og info Denne analyse er udarbejdet af: Morten Holm Espersen Dealer Fixed Income Tlf. 74 37 46 18 mohe@sydbank.dk Redaktionen blev afsluttet: 9. juni kl. 09:30 sydbank.dk markets.sydbank.dk før finanskrisen, bør man gå efter udstedelserne fra efter finanskrisen. Vi har valgt at tilføje to nye perpetualudstedelser fra Deutsche Bank, da porteføljen på denne måde giver mulighed for eksponering i en bank, der hovedsageligt opererer uden for det skandinaviske område. Deutsche Bank var banken, der overraskede markedet ved at undlade at kalde en af sine perpetualudstedelser. Bankens perpetualudstedelser handler på andre niveauer end andre banker, da markedet ikke forventer indfrielse ved call. Efterfølgende har flere af de store banker kaldt deres perpetual-udstedelser. Vi har tilføjet DB 5,33 % til 2013-perp., XS0176823424, som er udstedt før finanskrisen. Markedet forventer ikke, at obligationen bliver kaldt, og obligationen handler derfor på kurs 77,5 til en effektiv rente på 14,40 %. Såfremt obligationen ikke kaldes bliver kuponen Euribor 3 + 199 BP, hvilket pt. vil svare til ca. 2,7 %. Upsiden på denne obligation er, hvis Basel III kræver en indløsning af perpetualudstedelserne for at skabe en ny struktur på disse udstedelser. Grunden til Basel bekymrer sig om call-mulighederne er, at anvendelse af call-muligheden kan forværre bankernes finansielle struktur, da solvensen forværres ved call. Til sidst har vi tilføjet DB 9,5 % til 2015-perp., DE000A1ALVC5, der koster 105 med en effektiv rente på 8,12 %. Kuponen er fast 9,5 % også efter call. Slutteligt skal det nævnes, at REC for første gang i lang tid er ramt af et positivt nyhedsflow. For det første har insider Roar Engeland købt knap 87.000 aktier i markedet, og for det andet er stemningen ved at vende, hvor flere analytikere er ude og snakke om større udbud end efterspørgsel på solceller. Meget tyder således på, at trængselstiderne for REC er ved at være overstået for denne gang.

Credit bonds Name ISIN Rating Currency Coupon Maturity Price YTM Min. size Buy Financials STOREBRAND ASA NO0010566805 BB NOK 5,000 19-03-2013 100,75 4,71% 500.000 DEUTSCHE CAP TRUST IV XS0176823424 BB EUR 5,330 2013/perp. 77,5 14,41% 1.000 DB CAPITAL FUNDING XI DE000A1ALVC5 Baa2 EUR 9,500 2015/perp. 105 8,12% 1.000 NORDEA BANK AB XS0453319039 Baa2 USD 8,375 2015/Perp. 103,25 7,55% 2.000 NYKREDIT XS0347918640 Baa1 EUR 9,000 2015/perp. 107,65 7,05% 1.000 Jyske Bank XS0212590557 Baa2 EUR 3,539 2015/perp. 63 14,35% 1.000 SKANDINAVISKA ENSKILDA XS0454821462 Ba2 EUR 9,25 2015/Perp. 105 7,95% 1.000 SKANDINAVISKA ENSKILDA XS0337453202 Ba2 EUR 7,0922 2017/perp. 93,50 8,29% 50.000 DANSKE BANK A/S XS0287195233 Baa3 EUR 4,878 2017/Perp. 82,5 8,30% 50.000 Industrials GENERAL ELEC CAP CORP XS0487198300 Aa2e NOK 4,2 18-02-2013 101,5 3,60% 500.000 Beverage Packaging XS0307398502 Caa1 EUR 8 15-12-2016 93 9,46% 50.000 AP MOLLER-MAERSK A/S NO0010560899 Ingen Rating NOK 6,25 16-12-2016 udsolgt Udsolgt 500.000 GENERAL ELEC CAP CORP XS0491211644 Aa3 EUR 5,5 2017/2067 83,5 8,64% 50.000 Food ARLA FOODS DK0000372814 Ingen Rating DKK 5,61 03-05-2014 udsolgt Udsolgt 50.000 Telecom NORDIC TEL CO HLDGS XS0252438899 B1 EUR 8,25 01-05-2016 103 7,34% 50.000 Other ISS FINANCING PLC XS0441258117 B EUR 11 call 2011/14 105,25 9,21% 50.000 DSB NO0010549975 Ingen Rating SEK 4,05 30-10-2014 104 3,06% 600.000 ISS HOLDINGS A/S XS0253470644 Caa1 EUR 8,875 call 2011/16 95,75 9,83% 50.000 DSB NO0010523848 Ingen Rating NOK 6,2 08-07-2016 107,5 4,75% 500.000 Hold Financials DANICA PENSION XS0270164725 BBB+ EUR 4,35 2011/Perp. 96 7,64% 50.000 Industrials VESTAS WIND SYSTEMS A/S XS0496644609 Ingen Rating EUR 4,625 23-03-2015 103,25 3,86% 50.000 ARCELORMITTAL XS0431928414 Baa3 EUR 9,375 03-06-2016 122 2,02% 50.000 BOMBARDIER INC XS0273988393 Ba2 EUR 7,25 15-11-2016 103,25 6,39% 50.000 Food SUEDZUCKER INT FINANCE XS0222524372 Ba1 EUR 5,25 2015/Perp. 92 7,19% 1.000 Other AP MOLLER-MAERSK A/S XS0462887349 Ingen Rating EUR 4,875 30-10-2014 107 3,13% 50.000 RENEWABLE ENERGY CORP AS NO0010536501 Ingen Rating NOK 11 16-09-2014 101 10,39% 500.000 Sell Industrials HEIDELBERGCEMENT FIN BV XS0342136313 B1 EUR 7,625 25-01-2012 101 6,91% 1.000 TUI AG XS0237431837 Caa2 EUR 5,125 10-12-2012 90 9,74% 50.000 REXAM PLC XS0248005471 Baa3 EUR 4,375 15-03-2013 103,25 3,12% 50.000 DONG ENERGY A/S XS0426739354 Baa1 EUR 4,875 07-05-2014 109 2,43% 50.000 GROHE HOLDING GMBH XS0200848041 Caa1 EUR 8,625 01-10-2014 90 11,64% 50.000 DONG ENERGY A/S XS0426738976 Baa1 EUR 6,5 07-05-2019 120 3,81% 50.000 TUI AG DE000TUAG059 Caa3 EUR 8,625 2013/Perp. 84 16,52% 1.000 VATTENFALL TREASURY AB XS0223129445 Baa1 EUR 5,25 2015/Perp. 97 5,95% 1.000 DONG ENERGY A/S XS0223249003 Baa3 EUR 5,5 2015/3005 96,5 6,31% 1.000 Food CARLSBERG FINANCE A/S XS0084333219 Ingen Rating GBP 7 26-02-2013 110 3,08% 1.000 CARLSBERG BREWERIES A/S XS0430698455 Baa3 EUR 6 28-05-2014 111,25 2,94% 50.000 Telecom TDC A/S XS0146556385 Ba3 EUR 6,5 19-04-2012 103,75 4,34% 1.000 BRITISH TELECOM PLC XS0306772939 Baa2 GBP 6,625 23-06-2017 107,5 5,32% 50.000 Note: YTM calculation at call date for perpetuals. Else it's YTM-calculation at worst case scenario Note: Buy = Ask Price, Hold = Ask price, Sell = Bid Price Side 4 af 8

DANGAS VAR 05-15 XS0223249003 Danica Pension Var 11- perp. XS0270164725 Danske Bank Var 17-perp. XS0287195233 Deutsche Bank Var 2013-perp. XS0176823424 Deutsche Bank Var 2015-perp. DE000A1ALVC5 GE Var 09/67-17 TRUST II XS0491211644 Jyske Bank var03- perp. XS0212590557 Nordea Var 15-perp. XS0453319039 Nykredit Var 15-perp. XS0347918640 Skandinaviske Enskilda Bank Var 17-perp. XS0337453202 Skandinaviska Enskilda Bank Var 15-perp. XS0454821462 Suedzucker Var 15-perp. XS0222524372 TUI Var 13-perp. DE000TUAG059 Vattenfall Var perp.-15 XS02231294445 Dong giver en kupon på 5,5 % frem til call-muligheden d. 29-06 2015. Hvis obligationen ikke kaldes, er låneaftalen EURIBOR3 + 320 bp frem til d. 29-06 2505, og derefter EURIBOR3 + 420 bp frem til 29-06 3005. Danica giver en kupon på 4,35 % frem til call-muligheden d. 06-10 2011. Hvis obligationen ikke kaldes, bliver kuponen variabel med EURIBOR3 + 208 bp. Obligationen er en perpetual og er for så vidt evigtløbende. Obligationen giver en kupon på 4,878 % frem til 15-05 2017. Her efter er låneaftalen evigtløbende med EURIBOR3 + 162 bp som kupon. DB giver en kupon på 5,33 % frem til call-muligheden d. 19-09 2013. Herefter er obligationen evigtløbende med EURIBOR3 + 199 bp, som fastsættes hvert kvartal. DB giver en kupon på 9,5 % med call-mulighed d. 31-03 2015. Kuponen er fast, så hvis obligationen ikke kaldes forbliver kuponen på 9,5 %. GE giver en kupon på 5,5 % frem til call-muligheden d. 15-09 2017. Såfremt obligationen ikke kaldes giver den en varible rente på EURIBOR3 + 200 bp frem til udløb d 15-09 2067. Obligationen er allerede variabel og giver en kupon på CMS10 +15 bp. Obligationen er evigtløbende. Man må forvente, at obligationen bliver kaldt ved lånemarkeder, der er bedre end aftalen for den variable kupon. Denne aftale er dog favorabel set fra bankens synspunkt, så det er tvivlsomt, om call-muligheden bliver anvendt. Nordea-obligationen giver en kupon på 8,375 % frem til call-muligheden d. 25-03 2015. Herefter giver den en kupon på CT5 + 598,5 bp frem til d. 25-03 2020, hvorefter kuponen forhøjes til CT5 + 897,75 bp, som derefter vil være kuponen fremadrettet. Nykredit-obligationen giver en kupon på 9 % frem til call-muligheden d. 01-04 2015. Herefter giver den en kupon på den 5-årige MIDSWAP + 615 bp, som fastsættes hver femte år. SEB-obligationen giver en kupon på 7,0922 % frem til d. 21-12 2017. Derefter giver den EURIBOR3 + 340 bp og er i princippet evigtløbende. Obligationen er en ren perpetual, hvilket vil sige, at den er uden en endelig udløbsdato. Obligationen bliver formentlig kaldt, når virksomheden kan låne billigere i lånemarkedet end EURIBOR3 + 340 bp. SEB-papiret giver en kupon på 9,25 % til den 31-03 2015. Herefter er kuponen den 5- årige EUR SWAP + 640 bp, som er evigtløbende. Suedzucker-obligationen giver en kupon på 5,25 % frem ti d.l 30-06 2015. Såfremt obligationen ikke kaldes bliver kuponen EURIBOR3 + 310 bp, og obligationen løber i princippet uendeligt. Obligationen giver en kupon på 8,625 % frem til d. 30-01 2013. Herefter bliver kuponen EURIBOR3 + 730 bp. Vattenfall giver en kupon på 5,25 % frem til call-muligheden d. 29-06 2015. Såfremt obligationen ikke bliver kaldt, er låneaftalen EURIBOR3 + 295 bp. Obligationen er en ren perpetual, hvilket vil sige, at den er uden en endelig udløbsdato. Obligationen bliver formentlig kaldt, når virksomheden kan låne billigere i lånemarkedet end EURIBOR3 + 295 bp. Side 5 af 8

A. P. Møller Mærsk A. P. Møller Mærsk er et dansk konglomerat med hovedfokus på aktiviteter inden for skibsfart. APM ejer således verdens største containeroperatør Mærsk Line og APM Terminals, der er verdens 3. største operatør inden for containerterminaler. Endvidere har APM fokus på energi (olie og gasudvinding) og APM ejer desuden en stor flåde af tankere til transport af råolie, olieprodukter og gas. Slutteligt ejer konglomeratet 68 % af Dansk Supermarked og 20 % af Danske Bank. Arla amba Arla er Nordens største mejeri-koncernder udbyder mejeriprodukter som eks mælk, smør og ost. Selskabet har et stabilt marked med monopollignende tilstande i Danmark, og er en relativ sikker investering. Alcatel-Lucent Leverer kommunikationsløsninger til teleoperatører, internetudbydere og virksomheder, der tilbyder tale-, data- og videotjenester til deres kunder og medarbejdere. ArcelorMittal Beverage Packaging (SIG) Bombardier British Telecom Carlsberg Danica Pension Danske Bank Deutsche Bank DSB DONG Energy General Electric Grohe Holding Verdens største stålproducent med 326 000 ansatte. Virksomheden er markedsleder inden for levering af stål til bil-, bygnings-, husholdningsmaskiner- og emballageindustrien. Ebdvidere ejer virksomheden betydelige mængder af råmaterialer. Beverage Packaging (SIG) er en af verdens førende leverandører af kartonemballage, der anvendes til drikke- og fødevarer fødevare som eks. juice, supper og saucer. Firmaet er førende inden for aseptisk karton, som bruges til langtidsholdbare. Virksomheden leverer både em-ballagematerialet og påfyldningmaskinerne samt dertilhørende service og support. Bombardier Aerospace designer og producerer fly. Endvidere indbefatter selskabet Bombardier Transportation, der fremstiller togsystemer og vedligeholdelse af disse. British Telecom er den største udbyder af telekommunikation og internetløsninger i UK. Virksomheden er en global aktør og opererer i over 170 lande. Et af verdens førende bryggeriselskaber med bryggerier i over 50 lande. Danica Pension er en del af Danske Bank-koncernen. Selskabet har fokus på pensionsordninger samt livs- og sundhedsforsikringer. Danmarks største finansielle virksomhed. Deutsche Bank er en af verdens største banker med hovedsæde i Frankfurt am Main. Banken har over 80.000 ansatte i 72 lande. DSB har næsten monopollignende tilstande på togdriften. DSB er 100 % ejet af den danske stat. Dong er Danmarks største energiselskab, som leverer naturgas, olie og el til over 1 million kunder. DONG har flyttet fokus til at blive et integreret energiselskab med fokus på Nordeuropa. GE er en amerikansk teknologi og servicekoncern, der er verdens næststørste selskab. Selskabet producerer hovedsageligt produkter, der genererer, overfører, fordeler og forbruger elektricitet. Producent af sanitær udstyr til bad og køkken. Heidelberg Cement ISS (FS Funding A/S) Jyske Bank Nordea Nykredit Renewable Energy Rentokil Verdens fjerde største producent af bygningsmaterialer som cement, beton, mursten og asfalt. Viksomheden opererer i Europa, Nordamerika, Afrika og Asien. Et af Europas største selskaber indenfor rengøring og facility service. Jyske Bank er en af Danmarks største banker med filialer i Danmark, Schweiz, UK og Spanien. Nordea er af skandinaviens største banker med aktiviteter i den baltiske region. Nykredit er en af Danmarks førende finanskoncerner med realkredit og bank som de bærende elementer. Koncernen er Danmarks største realkreditudbyder og samtidig landets næststørste kreditgiver. Derudover har Nykredit aktiviteter inden for forsikring, pension og ejendomsmæglervirksomhed. REC er den førende branchedeltager inden for solcelleindustrien. Virskomheden producerer alle komponenterne i værdikæden fra råstoffet silicium til endelige solpaneler. Servicevirksomhed indenfor skadedyrsbekæmpelse, planter og indeklima. Side 6 af 8

Rexam Skandinaviska Enskilda Bank Suedzucker TDC TUI Vattenfall Vestas Rexam er verdens næststørste producent af emballage til fødevarer og verdens førende producent af emballage inden for dåser til drikkevarer, hvor Anheuser-Busch InBev og PepsiCo INC. er blandt kunderne. Endvidere producerer virksomheden plastikemballage til kosmetik og medicinalindustrien. En af skandinaviens største finansielle virksomheder med base i Sverige. Europas største sukkerproducenter. Udbyder af telekommunikationsløsninger indenfor fastnet- og mobiltelefoni, internetadgang og kabeltvløsninger. TUI-koncernen beskæftiger sig hovedsageligt med turisme, shipping og logistik. Koncernen har aktiviteter inden for rejsebranchen, hoteller, fly, cruise og containerskibe, butiker og lageropbevaring. Sveriges største energiselskab, der producerer og distribuerer varme og el. Vestas er en af verdens største vindmølleproducenter og anses for at være førende inden for sit felt. Side 7 af 8

Disclaimer Denne handelsanbefaling henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden bankens udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Handelsanbefalingen er udarbejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Baseres anbefalingen på tidligere afkast, er det ikke en pålidelig indikator for fremtidigt afkast. Handelsanbefalingen er udtryk for bankens forventninger på grundlag af markedsmæssige forhold, men er ikke baseret på fundamentale analytiske forhold. Anbefalingen kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger, men kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalingen. Banken kan forinden udbredelsen af handelsanbefalingen have handlet på baggrund af denne. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø. Side 8 af 8