Er renterne steget for hurtigt? Vi forventer højere renter på 12 måneders sigt, men vi ser også et tilbagefald på den korte bane efter de meget hurtige rentestigninger vi har set den sidste måned. Grunden, til at renterne ligger højere om et år, er, at den globale vækst ser bedre ud, og at gældskrisen er nogenlunde under kontrol. Det betyder, at centralbankerne vil være mere komfortable med at justere på de ekstraordinære stimulanstiltag, de har lavet i de seneste par år. Niveauet vil dog stadig være lavt historisk set. Vi forventer, at de europæisk relaterede renter ligger under de amerikanske. Menuen stod på meget markante rentestigninger i maj/juni, idet forventningerne til den amerikanske centralbanks stimulanspolitik blev kraftigt revideret efter rentemødet 18.19. juni. Det skabte stor turbulens på alle segmenter af de finansielle markeder i en generel riskoff bevægelse. Dette er en investeringsanalyse Se vores vinderliste på statsobligationer her. Se vores vinderliste på realkreditobligationer her, Se vores låne og konverteringsanbefalinger her. Med en generel tynd likviditet i de kommende sommermåneder kan turbulensen meget vel holde ved med store udsving. Der ser ud til at være sket et regimeskift i rentemarkedet, som jo heldigvis skal efterfølges af, at økonomien bedres, men i skiftet fra den (sikre nutidige) likviditetsstimulans til den (usikre fremtidige) højere vækst vil turbulensen flamme op fra tid til anden. Udgiver: Jyske Markets Renter Vestergade 8 16 DK 8600 Silkeborg Seniorstrateg Ib Fredslund Madsen +45 8989 71 73 ibmadsen @jyskebank.dk Rentekurven i dag og vores forventning om 12 måneder DANMARK SWAP Læs flere renteanalyser på plus.jyskebank.dk 0 5 10 15 20 25 30 Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 1
Stigende renter, men mulighed for tilbagefald på den korte bane Skiftedag på rentemarkederne På Ben Bernankes pressekonference efter rentemødet i Fed 18.19. juni, hvor man havde forventet mere forsigtige og svage signaler, blev markedet overrasket over den mere optimistiske tone fra centralbanken. Det har betydet et stort skift i synet på centralbankens stimulanspolitik. Det har også spredt sig til Europa, og kort sagt så mener markedet, at æraen med superstimulerende pengepolitik skal begynde at drosles ned. Det er for så vidt et sundhedstegn, at pengepolitikken skal være mindre lempelig med baggrund i forventningerne om en stærkere økonomi. Men i de finansielle markeders øjne betræder vi også nyt og ukendt territorium efter fuld tryk på pengepolitikken i de sidste 45 år. Mange markedsdeltagere vil utvivlsomt spørge sig selv om, økonomien nu også er stærk nok til strammere pengepolitik, eller om det går for hurtigt. Kraftige rentestigninger i USA Med de meget kraftige rentestigninger, 100 bps på 1 måned i USA, har markedet ikke alene priset et ophør af obligationsopkøbene ind, men er også begyndt at fremrykke tidspunktet for den førte Fed rentestigning fra 2015 til ind i 2014. Givet de usikkerheder der trods alt er om den fremtidige økonomiske udvikling, er markedet nok gået lidt for langt, og hvis nogle af nøgletallene i den kommende tid ligger til den svage side, så kan der let komme et tilbagefald i renterne på den korte bane. På den længere bane skal renterne imidlertid normalisere sig og ligge højere drevet af mere stabil økonomisk vækst. Inflationen er stadigvæk ikke noget problem, da det er et meget afdæmpet inflationsbillede vi ser. Faktisk kan et yderligere fald i inflationen stille spørgsmålstegn ved, om det er det rette tidspunkt at begynde at trække stimulanserne tilbage. Også stigninger i Europa I Eurozonen er man slet ikke nået til at diskutere tilbagetrækning af stimulanser, tværtimod sænkede ECB renten på majmødet. Økonomien kører i væsentlig lavere gear, og det er også afspejlet i renteniveauet i Europa. Men stigningen i de amerikanske renter har også i maj smittet af på de europæiske renter. Tilbagebetalingen af de 3 årige ECB lån virker også som en passiv stramning, da det reducerer overskudslikviditeten. Forskellen mellem de europæiske og amerikanske renter er stadig stor, og pga. af de forskellige vækstudsigter for de to regioner, forventer vi, at denne forskel vil vare ved. Risiko for flere udsving Flere faktorer kan tale for, at vi kan stå overfor en periode med flere udsving. I USA vurderer markedet, at vi nærmer os overgangsfasen mellem stimulans i 6. gear og stimulans i 5. gear. I denne overgangsfase kan der være udsving i markedet, mens det vænner sig til den nye situation. VI ved også, at markedet kan være utålmodigt, og hvis centralbankerne, i markedets øjne, trækker sig for hurtigt, så kan markedsudsving være midlet til at få centralbankerne tilbage til stimulanspumpen igen. Hvad angår de økonomiske udsigter, så har svagheden i de økonomiske nøgletal i martsapril været et globalt fænomen og har bragt mindelser om de foregående 3 års forårstræthed i nøgletallene tilbage. Vi forventer ikke, at økonomien er på vej ud i en ny nedtur og vurderer, at væksten efterhånden vil bedres. Se evt. vore økonomiske prognose Lufthul i opsvinget, juni 2013. 2
Det er også et stort plus, at den europæiske gældskrise er gledet lidt i baggrunden. ECB s obligationsopkøbsprogram, OMT, har i investorernes øjne spændt et sikkerhedsnet ud under euroen. ECB s tiltag vil ikke løse gældskrisen, men det kan vinde afgørende tid for de gældsplagede nationer, især Spanien og Italien, til at få styr på de offentlige finanser og få gennemført de nødvendige reformer. Men den seneste tids rentestigninger i kølvandet på Fedmødet har også skubbet til de sydeuropæiske renter, ligesom den græske regeringskoalition med udtrædelsen af et mindre parti også minder os om, at gældskrisen ikke er slut. Hvad kan få renterne til at falde? Markant forværring af makronøgletallene, der vil øge frygten for en recession i USA og endnu dybere tilbagegang i Europa. Med den tætte kobling mellem beskæftigelsen og pengepolitikken som USA s centralbank har lagt op til, vil svage amerikanske jobrapporter være dæmpende for renten. I Kina vil det være væksttal markant under 7 %, der kan øge nervøsiteten. Hvis frygten for deflation blusser op, vil det trække inflationsforventningerne ned, og dermed vil renterne falde. Markedet føler, at centralbankerne trækker stimulanserne tilbage for hurtigt, og protesterer ved at øge markedsudsvingene og løfte nervøsiteten yderligere og sluttelig sende renterne ned. Politikerne gør det forkerte. Hvis fx Europa ikke viser vilje til at koordinere den økonomiske politik og hjælpeforanstaltningerne i Sydeuropa. Eller hvis, politikerne i USA ikke finder en endelig kompromisløsning på den offentlige gælds og budgetudfordring. Det vil få investorerne til at flygte ind i statsobligationer, og renterne vil falde. Mere frygt i markedet, f.eks. hvis den europæiske gældskrise kommer ud af kontrol, og der akut bliver behov for fullscale hjælpepakker til Spanien og måske Italien, eller Frankrig kommer i problemer. Eller hvis ECBs sikkerhedsnet ikke er så ubegrænset, som markedet tror. Det vil få investorer til at flygte fra aktiemarkedet til statsobligationer og vil sende renterne ned. Hvad taler for, at renterne stiger hurtigere end vores hovedscenarie? Kraftigere stramningssignaler fra centralbankerne fx som følge af stærkere end forventet vækst eller mindre sandsynlighed for svage vækstudfald i centralbankernes optik. Gældskrisefrygten lægger sig vedvarende, og myndighederne vurderes at være kommet afgørende foran i krisebekæmpelsen. Nye kraftige aktiekursstigninger og vedvarende øget risikoappetit vil starte en trafik ud af statsobligationer og ind i andre aktivklasser. Det vil få renterne til at stige kraftigere. Den offentlige budget og gældproblematik i USA løses mere vedvarende. Højere end forventet inflation, for eksempel som følge af stigende råvarepriser. Svækkelse af den tyske kreditværdighed. Hvis Tyskland går ind for mere fælles hæftelse af den europæiske statsgæld, vil det hæve det tyske renteniveau og formentlig trække den danske rente med op. 3
STATSRENTER USA Fedfunds 1 år 2 år 5 år 30 år Markedsrente i dag 0,25 0,16 0,40 1,44 5 9 Forventning om 3 mdr 0,25 0,35 2,25 Forventning om 6 mdr 0,25 5 0 0,25 0,35 0,80 1,80 2,80 3,80 Euroland ECB 1 år 2 år 5 år 30 år Markedsrente i dag 0 0,11 0,21 0,77 1,76 1 Forventning om 3 mdr 0 0,20 1,60 Forventning om 6 mdr 0 0,35 1,75 0 0,30 0 1,10 1,95 2,65 DANMARK Nationalbanken 1 år 2 år 5 år 30 år Markedsrente i dag 0,20 0,13 0 1,13 1,91 2,41 Forventning om 3 mdr 0,20 0,45 1,70 Forventning om 6 mdr 0,30 0,60 1,85 0,40 0,35 0,80 1,45 2,10 2,70 England BOE 1 år 2 år 5 år 30 år Markedsrente i dag 0 0,32 0,43 1,48 2,46 9 Forventning om 3 mdr 0 0,45 2,25 Forventning om 6 mdr 0 0,65 0 0 0,40 0,80 1,80 2,70 3,85 SWAPRENTER EUROLAND Euribor 6M SWAP 1 SWAP 2 SWAP 5 SWAP 10 SWAP 30 Markedsrente i dag 0,34 0,44 0,60 1,26 4 3 Forventning om 3 mdr 0,60 1,90 Forventning om 6 mdr 0,75 5 0,70 0,90 5 2,25 2,75 Danmark Cibor 6M SWAP 1 SWAP 2 SWAP 5 SWAP 10 SWAP 30 Markedsrente i dag 2 2 0,80 1,48 2,24 2,60 Forventning om 3 mdr 0,85 5 Forventning om 6 mdr 0 2,20 0,90 1,15 1,85 2,40 2,85 4
Dagens rentekurver og forventninger Tilbageblik og forventninger USA 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 USA 5,0 4,5 4,0 2 år Repo Euroland stat 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Euroland statsrenter 5,00 4,00 0 0 2 år 0 Repo 0 Danmark stat 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Danmark statsrenter 5,00 4,00 0 0 0 2 år Repo 0 5
Danmark swap Danmark swaprenter 0 5 10 15 20 25 30 5,0 4,5 4,0 2 år Euroland swap Euroland swaprenter 5,00 4,00 0 0 0 2 år 0 0 5 10 15 20 25 30 6
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dette gælder dog ikke belåning. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Datoen for analysens første offentliggørelse Se forsiden. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere modeller der er baseret på traditionelle økonometriske metoder samt finansielle metoder. Datagrundlaget er udelukkende offentligt tilgængelige data. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anbefalinger De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger, da afkast efter omkostninger, vil være individuelt afhængig af kunde, opbevarings, volumen, markeds, valuta og produktspecifikke vilkår. 7