Derivater og dokumentationen bag

Derivater og dokumentationen bag Kendskabet til derivater er endnu ikke udbredt i Danmark. Det til trods for at handlen med derivater på det internationale marked begyndte i midten af 1970'erne og har været stigende lige siden. Særlig som følge af den finansielle krise er der i øjeblikket stort fokus på derivater. Dels fordi dele af derivathandlen er blevet kritiseret fra flere sider for at være en af hovedårsagerne til krisens voldsomhed, og dels fordi krisen samtidig, paradoksalt nok, har øget virksomhedernes behov for at afdække forskellige finansielle risici, hvilket bl.a. kan gøres ved hjælp af derivater(2). Af Partner, Tue Ravnhold Frandsen, Bech-Bruun, Bank og Finans og advokat Anne Kaas Hammer, Bech-Bruun, Bank og Finans, p.t. udstationeret hos Royal Bank of Scotland i London, Derivatives and Securitisation. Denne artikel henvender sig til personer med begrænset eller intet kendskab til derivater og har til formål at give en forståelse af, hvad et derivat er, samt kendskab til den dokumentation, der benyttes i de fleste derivathandler. Artiklens hovedfokus er rettet mod de transaktioner, der indgås uden om børserne, også kaldet OTC (over-the-counter) derivattransaktioner. Hvad er et derivat? Derivater opfattes af mange som uhåndgribelige og uforståelige. En af årsagerne er formentlig, at det ikke er muligt at give en kort dækkende beskrivelse af, hvad et derivat er. Nærmest en dækkende beskrivelse kommer, at et derivat er et finansielt produkt i form af en aftale mellem to parter om at udveksle ydelser, hvor mindst den ene ydelses værdi afledes af ( derive from ) et underliggende aktiv så som et finansielt instrument, et indeks eller andet, der er variabelt og samtidig målbart. Værdien af et derivat er på indgåelsestidspunktet nul, da de ydelser, der skal udveksles, antages at opveje hinanden. Efter indgåelsen af aftalen vil udsving i værdien af den ene ydelse eller udsving af værdien af begge ydelser, der ikke udligner hinanden, medføre, at den ene part på lige netop det tidspunkt står til at have gjort en god handel. Det betegner man som at være, in the money. Den anden part står til gengæld til at tabe på handlen, hvilket betegnes som at være out of the money (3). De første derivater Derivatinstrumentet har været kendt i over to tusinde år. I det antikke Grækenland indgik olivenbønder, der ville undgå risikoen for en lav pris for deres afgrøder, når de skulle høstes måneder senere, aftaler, hvor prisen fastsattes på forhånd for levering på et forudbestemt tidspunkt. Dette reducerede usikkerheden hos både den sælgende olivenbonde og hos køberen. Samme tankegang lå bag lignende aftaler vedrørende hvede i middelalderens Europa og tulipanhandlen i det 17. århundredes Amsterdam. Nutidens handel med derivater opstod i midten af 1970'erne og udviklede sig gradvist, i takt med, at der blev skabt nye behov i det finansielle marked, og teknologien og juraen gjorde det muligt. Handlen blev mere og mere kompliceret med årene, og netop derfor kan en beskrivelse af, hvordan derivathandlen opstod og udviklede sig i de første år, hjælpe til med at give en forståelse af, hvad et derivat er(4). Som en konsekvens af den spirende internationalisering af samfundet i efterkrigstidsårene begyndte flere og flere selskaber at bevæge sig ud over landegrænserne og i den forbindelse at stifte udenlandske datterselskaber. De internationale selskaber erfarede hurtigt, at det kunne være omkostningsfyldt at investere i udlandet, blandt andet fordi lånemuligheder og -vilkår i særdeleshed var landeafhængige. Derudover var der i høj grad forskellige finansielle risici forbundet med at gøre forretninger i udlandet. Erfaringerne gav grobund for finansiel kreativitet og behov for udvikling af det internationale finansielle marked. Således blev forløberen for nutidens derivathandel, da også en lånemodel udviklet for at nedbringe omkostningerne forbundet med at skaffe kapital til udenlandske datterselskaber(5). I 1970'erne skulle britiske selskaber betale en afgift for at investere uden for Storbritanniens grænser. I bestræbelserne på at spare afgiften udvikledes en låne-model, hvor et britisk moderselskab, der eksempelvis ønskede at låne penge til sit amerikanske datterselskab, fandt et amerikansk moderselskab, der havde behov for at låne penge til sit britiske datterselskab. De to moderselskaber indgik herefter en aftale om, at det amerikanske moderselskab lånte penge til det britiske datterselskab i USA, og at det britiske moderselskab samtidig lånte penge til det amerikanske datterselskab i Storbritannien. Herved sparede selskaberne afgiften, men der var også ulemper forbundet med lånestrukturen. Væsentligste ulempe var, at lånearrangementet krævede en omfattende dokumentation, og at der ikke kunne ske modregning af de to lån i tilfælde af det ene af selskabernes konkurs, idet låntager på det ene lån ikke var långiver på det andet lån. Med tiden udviklede man modellen og indførte, at selskaberne skulle give hinanden garanti for deres respektive datterselskabslån, og at moderselskaberne skulle give hinanden pant i det krav, de hver især havde på det andet moderselskabs datterselskab. Der var en væsentlig fordel forbundet med løsningen, der dog også medførte, at dokumentationen bag transaktionerne blev endnu mere omfangsrig. Valutaswappen I slutningen af 1970'erne var omfanget og behovet for den type låneaftaler, der er beskrevet ovenfor, steget i en sådan grad, at den omfattende dokumentation var blevet en hæmsko, og samtidig var de restriktive regler i flere landes lovgivninger blevet ændret. I forsøg på at simplificere dokumentationen og eliminere den risiko, selskaberne havde på hinanden, udvikledes i stedet en valutaudvekslingsaftale, også kaldet valutaswappen. Markedsaktørerne var klar over, at den modpartsrisiko som selskaberne pådrog sig ved brug af lånemodellen, kunne fjernes, hvis selskaberne selv optog det nødvendige lån i udlandet i det enkelte lands valuta. Ulempen var imidlertid, at selskaberne i stedet ville pådrage sig en risiko for tab som følge af, at den valuta, som selskabet havde sin indtjening i, på tidspunktet for hvert afdrag stod svagere end på tidspunktet for optagelsen af lånet. Det kunne selvfølgelig også gå den anden vej, men selskabet kunne ikke vide sig sikker. For at eliminere valutarisikoen fandt selskaberne et andet selskab, der havde adgang til den valuta, som selskabet havde behov for, og som stod i den modsatte situation og havde behov for at låne penge i den valuta som selskabet havde adgang til. De to selskaber skulle herefter aftale at optage lige store og matchende lån i hver deres valuta samt på hver betalingsdag at udveksle valutaer svarende til afdragene. I det britisk/amerikanske eksempel fra tidligere skulle det amerikanske selskab betale det beløb i dollars, som det britiske selskab skulle afdrage, og tilsvarende skulle Copyright 2010 Thomson Reuters Professional A/S side 1

det britiske selskab betale det beløb i pund som det amerikanske selskab skulle afdrage. På den måde fjernede begge selskaber deres valutarisiko. Det, der var indgået, var et derivat, idet forholdet, de to valutaer skulle udveksles i, blev afledt af de to valutaers kryds på indgåelsestidspunktet. Den første derivattype (i form af en valutaswap) var således en realitet. Bankerne spottede hurtigt, at der kunne være penge i at finde potentielle modparter til valutaswaps. Denne form for matchmaking kaldes at være broker. I dag er markedet så veludviklet, at en virksomhed bare ringer til sin bank og beder om en valutaswap, som virksomheden indgår med banken, hvorefter banken selv går videre ud i markedet og afdækker sin risiko, medmindre banken beholder risikoen på egne bøger. Bankerne tjener penge ved at tilbyde virksomheden valutaen til én pris mod at købe den til en lidt lavere pris fra en anden bank. De tjener altså forskellen mellem bid og offer, hvilket inden for de mest omsatte og almindelige derivater (også kaldet plain vanilla transactions ) kan være halve basispoint(6) af transaktionens størrelse. Valutaswappen er bl.a. et relevant risikostyringsredskab for virksomheder, hvor udsving i en eller flere valutaer har betydning for virksomheders driftsresultat og cash-flow, herunder hvor udsving har betydning for afkastet på visse investeringer samt værdien af disse, hvis værdien skal omregnes til en anden valuta i forbindelse med aflæggelse af regnskab. Renteswappen Efter valutaswappen kom renteswappen. En renteswap er en aftale mellem to parter om udveksling af en eller flere rentebetalinger, hvor hver rentebetaling beregnes på baggrund af et angivet beløb, der fastsættes af parterne ved aftalens indgåelse for en nærmere fastsat periode(7). Der sker ikke en udveksling af selve det beløb, renterne beregnes på baggrund af. Ved den mest udbredte renteswap, der kaldes en fix/floating interest swap, betaler den ene part en fast rente og den anden en variabel rente beregnet på baggrund af det samme beløb. Betalingerne sker i samme valuta og på flere betalingsdage, der oftest falder i intervaller af tre til seks måneder. Idet betalingerne udveksles på samme betalingsdag, aftales det ofte, at der alene skal ske betaling af differencen mellem det faste og det variable rentebeløb fra den part, der skulle have betalt det største beløb. Det kaldes at nette de to beløb ud mod hinanden(8). Formålet med en fix/floating interest swap er at reducere i hvert fald den ene parts renterisiko, og det er bl.a. inden for denne type renteswap, markedet i øjeblikket ser en stigende interesse(9), fordi den benyttes som et risikostyringsredskab i mange selskaber(10). Et andet formål med renteswappen er at reducere et selskabs låneomkostninger, og det var egentlig med dette mål for øje, at renteswappen blev udviklet. Et selskab, der har adgang til et billigere fastforrentet lån end et variabelt, men som ønsker et variabelt lån, eventuelt fordi dets indkomst er baseret på en variabel rente, og samtidig ikke ønsker en renterisiko, kan finde en modpart, der ønsker det modsatte. Hvis det selskab, der ønsker den variable rente ( Part A ), kan optage det til 3 Months EURIBOR + 2 % og kan optage det fastforrentede lån for 2 %, og det andet selskab ( Part B ), der ønsker en fast rente, kan optage det for 4 %, men kan optage et variabelt lån til 3 Months EURIBOR +2,5 %, kan parterne indgå en aftale om, at Part A optager et fastforrentet lån til 2 %, og Part B optager et tilsvarende lån med variabel rente til den pris, Part B kan få det til, og så bytter / swapper de rentebetalingerne mellem sig og træffer beslutning om, i hvilket forhold det, de sammenlagt har sparet, skal deles. Umiddelbart lyder et sådan arrangement ganske enkelt, men det er vigtigt, at hver part sikrer sig, at de betalinger, de modtager, reflekterer de underliggende betalinger på det lån, de hver især har optaget. I dag kan et selskab indgå en renteswap med sin bank, der så selv sørger for at afdække sig i markedet. En renteswap kan også være en udveksling mellem to forskellige former for variable renter. En sådan swap kaldes for en basis-swap. Eller det kan være en udveksling mellem et fast beløb og en fast rente på et variabelt beløb(11). Andre former for derivater I 1982 fandt man på at kombinere rente- og valutaswappen, og den første transaktion af en såkaldt cross-currency interest rate swap så dagens lys(12). Det var en udvikling der for alvor satte gang i processen af nytænkning af derivat-produkter. Indtil da eksisterede kun swappen, der kan karakteriseres som en gensidig udveksling af en serie af betalinger fastsat på forskellig vis. Nu så terminskontrakten også kaldet futures og optioner dagens lys. Ved en future forekommer der kun én udveksling af betalinger, idet parterne forpligter sig til en gang i fremtiden at opfylde hver deres forpligtelse. Eksempelvis kan en future bestå i, at den ene part på et bestemt tidspunkt skal betale en fastsat rente, og den anden part skal betale den til den tid værende variable rente på samme beløb. Et andet eksempel på en future kan være en aftale, hvorefter parterne på et tidspunkt i fremtiden skal udveksle forudbestemte beløb i forskellige valutaer eller handle et bestemt aktiv (fx en aktie eller en råvare) til en bestemt pris. Der kan både handles med fysisk levering eller ske omregning til kontanter på slutdagen. En option er en aftale om, at den ene part mod en indledende præmiebetaling får en ret, men ikke en pligt, til på et senere tidspunkt at kræve enten levering fra den anden part af et aktiv til en nærmere fastsat pris eller betaling af det beløb, det underliggende aktiv enten er steget eller faldet med, afhængig af hvad der er blevet satset på. Ved køb af en option er det maksimale tab, for den som køber optionen, betalingen af præmien, mens gevinstmuligheden i princippet kan være ubegrænset. Den efterfølgende udvikling gjorde det muligt at indgå swapper, futures og optioner med mange forskellige underliggende aktiver. I dag er det stort set kun fantasien, der sætter grænser for, hvad der kan udgøre et underliggende aktiv. Eneste krav er, at det kan opgøres kvantitativt, og at der kan findes en modpart, der er villig til at spekulere i det med modsat fortegn. Som eksempler på underliggende aktiver kan nævnes råvarer, ædelmetaller, indeks over vejret, CO2-kvoter, prisindeks, individuelle aktier og aktieindeks. Endelig skal det nævnes, at derivater i dag benyttes i ofte meget komplekse større finansielle strukturer for lånefinansiering og kapitalrejsning, de bruges af banker til at opnå kapitallettelser, og de benyttes som investeringsmuligheder for kunder, der tror på en vis udvikling af et marked i såvel opadgående som nedadgående retning, og som eventuelt ønsker at geare investeringen(13)/(14). Dokumentationen Som nævnt blev derivathandler historisk indgået via individuelle enkeltstående aftaler, der blev udarbejdet for hver enkelt transaktion. Afhængig af handlens type kunne dokumentationen være omfattende og uoverskuelig, og indeholdt som følge heraf ikke altid alle de nødvendige ikke-økonomiske bestemmelser. Den øgede handel med derivater sammenholdt med stigningen i den internationale handel skabte i midten af 1980'erne behov for hurtigere sagsbehandling. Et fælles regelsæt afspejlende de generelt accepterede betingelser i markedet og tilnærmelsesvis standardiserede aftaler ville lette sagsgangen samt mindske risikoen for fejl og juridisk usikkerhed. På den baggrund opstod der i 1985 en organisation International Swaps and Derivatives Association Inc. i daglig tale omtalt som IS- DA, der fik til formål at udarbejde en fælles dokumentation(15). Copyright 2010 Thomson Reuters Professional A/S side 2

I dag handles hovedparten af alle derivater på baggrund af dokumentation publiceret af ISDA. En dokumentation, der på grund af kompleksiteten af de forskellige derivater, dog kan virke svært tilgængelig. Den mest anvendte dokumentation, som man bør have kendskab til for at handle derivater, er: 1. Rammeaftalen ( ISDA Master Agreement ) 2. Bekræftelsen ( Confirmation ) 3. Relevante generelle definitionssæt ( Definitions booklets ) 4. Sikkerhedsaftalen ( Credit Support Annex ) Som det første bør der indgås en ISDA Master Agreement, der for nemheds skyld i det følgende kaldes ISDA Master aftalen. ISDA Master aftalen er en rammeaftale, der fastlægger de overordnede regler for parternes derivathandler, og udgør ikke en derivathandel i sig selv. Når rammeaftalen er indgået, kan parterne indgå bindende handler, der reguleres af aftalen(16). Mange derivathandler indgås over telefonen og bliver efterfølgende skriftligt bekræftet, ved at banken - hvis der handles mellem en bank og en virksomhed - sender en bekræftelse, som angiver de specifikke vilkår for handlen. Bekræftelsen udgør et kort dokument, idet den henviser til og benytter sig af foruddefinerede begreber fra et eller flere af ISDA 's definitionssæt. Efter handlen er indgået, vil en ændring i det underliggende aktiv medføre, at den part, som kommer in the money, får en modpartsrisiko på den anden part. En sådan risiko kan imidlertid mindskes, ved at parterne indgår et Credit Support Annex, der regulerer, i hvilke tilfælde de skal stille sikkerhed over for hinanden og hvor meget. Tidsmæssigt bør Credit Support Annex'et indgås samtidig med ISDA Master aftalen. ISDA Master Agreement I 1987 publicerede ISDA den første rammeaftale, the Interest Rate and Currency Exchange Agreement, der omfattede rente- og valutaswaps. I årene efter blev der udviklet flere bilag til denne aftale, der regulerede nye produkter, efterhånden som de blev udviklet. For overskuelighedens skyld samlede ISDA i 1992 alle disse dokumenter i en ny rammeaftale, 1992 ISDA Master Agreement, der forbedrede netting-mulighederne på tværs af derivattyper og indarbejdede nye markedsstandarder mv. I 2002 publicerede ISDA den seneste ISDA Master aftale, 2002 ISDA Master Agreement. I dag benytter markedet både 2002 versionen og 1992 versionen. Flere og flere banker er dog på vej mod alene at benytte 2002 versionen, idet den indeholder en del forbedringer i forhold til 1992 versionen, såsom regulering af, hvordan beløb, der skal betales ved ophør af en handel, der ophører inden udløb, skal beregnes, præcisering af vilkårene for derivater med fysisk levering, strammere regler for hvor længe en part har til at opfylde sine forpligtelser, og modregningsbestemmelser. Når der i det følgende henvises til ISDA Master aftalen, er det 2002 versionen, der henvises til(17). ISDA Master aftalen består af (i) en hovedaftale, der ikke forhandles, og som indeholder de overordnede vilkår, der gælder mellem parterne, herunder vilkår der regulerer betalingsstrømmene mellem dem, garantier, misligholdelsesgrunde og -beføjelser, termineringsgrunde, regler for overdragelse mv., og (ii) et bilag (kaldet Schedule ), der forhandles individuelt, og hvor parterne angiver, hvilke vilkår fra hovedaftalen der skal finde anvendelse, hvilke vilkår der skal korrigeres, og om helt andre vilkår skal tilføjes. Hovedaftalen er derudover bygget således op, at den indeholder deklaratoriske vilkår som finder anvendelse, hvis parterne ikke angiver i Schedule, at andre vilkår, skal finde anvendelse. Sådanne vilkår er indeholdt, hvor det vil være kritisk for aftalens videre forløb, hvis parterne slet ikke har aftalt noget. Samtidig indeholder hovedaftalen en anden type af vilkår, der kun finder anvendelse, hvis parterne vælger dem til. Hovedaftalen og Schedule refereres i daglig tale til som selve ISDA Master aftalen, dog fremgår det af paragraf 1(c) af hovedaftalen, at ISDA Master aftalen og alle de handler, der er indgået under denne, anses som værende én aftale. Dette er en meget central mekanisme, hvis formål er at mindske den risiko, en part har på sin modpart. Bestemmelsen medfører nemlig (i de lande hvis lovgivning anerkender det), at alle handler under en ISDA Master aftale i tilfælde af en modparts konkurs nettes ud mod hinanden, forstået på den måde, at værdien af alle handler regnes ud og lægges sammen til ét netto beløb. Har en part indgået to handler under en ISDA Master aftale og er in the money med 100 på den ene handel og out of the money med 200 på den anden, skal parten, i tilfælde af at hans modpart går konkurs, alene betale 100 til modparten. Confirmations De enkelte derivathandler dokumenteres hver for sig i et dokument, som kaldes en bekræftelse eller Confirmation. En Confirmation angiver, hvilken ISDA Master aftale den pågældende handel indgås under, hvilket eller hvilke definitionssæt publiceret af ISDA der skal finde anvendelse på handlen, samt specificerer de økonomiske vilkår for handlen(18). Confirmations er kortfattede, idet de økonomiske vilkår for handlerne ikke skrives helt ud. I stedet benyttes begreber, der er definerede i de(t) angivne definitionssæt. Angives det eksempelvis, at Modified Following Business Day Convention finder anvendelse, betyder det, at en betalingsdag rykkes frem, hvis en betaling forfalder på en dag, hvor bankerne ikke har åbent, dog således at betalingsdagen, hvis den, når den rykkes frem, kommer til at falde i en ny måned, i stedet rykkes tilbage. Definitions booklet ISDA har publiceret flere forskellige definitionssæt, der hver især henvender sig til en eller flere derivattyper. Definitionssættene indeholder de økonomiske bestemmelser, såsom hvordan de rentebeløb, der skal betales under en renteswap, beregnes, hvordan en betalingsdag flyttes enten bagud eller fremad, hvis den oprindelige betalingsdag ikke er bankdag, hvordan en variabel rente fastsættes, hvad der sker, hvis renten ikke kan fastsættes på den anførte måde, den pågældende dag, den skal fastsættes, samt alternative bestemmelser, der kan vælges til i bekræftelsen. Det vigtigste af definitionssættene er 2006 ISDA Definitions (19), der kan beskrives som indeholdende standard-definitionerne. 2006 ISDA Definitions indarbejdes ofte, suppleret med andre definitionssæt, hvis disse definitionssæt indeholder definitioner, der passer bedre på den pågældende handel. I så fald angives det i bekræftelsen, at 2006 ISDA Definitions finder anvendelse, dog for så vidt at ved uoverensstemmelse med det pågældende andet defintionssæt, eksempelvis 1998 FX and Currency Options Definitions, fraviges 2006 ISDA Definitions. Selve definitionerne er ofte meget kompliceret læsning, særlig fordi de indeholder krydshenvisninger til andre definitioner. Credit Support Annex ISDA har publiceret flere standarddokumenter til brug for nedbringelse af eksponeringen mellem de to parter, der indgår handler under en ISDA Master aftale. Credit Support Annex'et er formentlig det mest anvendte af disse dokumenter. Dokumentet er konstrueret, så det udgør en del af ISDA Master aftalen. Resultatet er, at Credit Support Annex'et ikke indeholder selvstændige vilkår om misligholdelse, hvordan der skal gives meddelelser, hvilken lov der finder anvendelse mv., idet alle disse generelle vilkår er indeholdt i ISDA Master aftalen. Selve opbygningen ligner da også Copyright 2010 Thomson Reuters Professional A/S side 3

ISDA Master aftalens, idet der er tale om en hovedaftale indeholdende de generelle vilkår, hvoraf paragraf 11 forhandles individuelt på samme måde som Schedule. Credit Support Annex'et fastlægger vilkårene for periodisk overdragelse af aktiver til eje fra den ene part, under en ISDA Master aftale til den anden, samt hvornår den part, der har leveret aktiver, helt eller delvist kan kræve at få aktiver leveret den anden vej. Det foregår på den måde, at parterne i paragraf 11 fastsætter tidspunkter, hvilket kan være dagligt, ugentligt eller månedligt, for beregning af parternes eksponering på hinanden(20). På hvert beregningstidspunkt beregnes der en samlet markedsværdi for alle handler under den pågældende ISDA Master aftale, og har den ene part en eksponering på den anden, når både markedsværdien og værdien af eventuelle allerede overdragne aktiver tages i betragtning, skal denne eksponering udlignes ved overdragelse af aktiver fra den part, som er out of the money Der skal kun ske leveringer af aktiver, hvis den beregnede eksponering overstiger den beløbsmæssige minimums grænse, som parterne fastsætter individuelt (kaldet Threshold ), og et eventuelt fastsat minimumsbeløb for hver overdragelse(21). De aktiver, som kan benyttes til nedbringelse af modpartsrisikoen under Credit Support Annex'et, skal specificeres i paragraf 11 og betegnes Eligible Credit Support. Som udgangspunkt aftales det altid, at parterne kan levere kontanter, og hvilken valuta, der er acceptabel. Det kan dog også aftales, at visse værdipapirer eller andre aktiver kan benyttes. I den forbindelse skal det specificeres, om visse aktivers værdier skal medregnes med mindre end 100 %, men eksempelvis alene med 95 % af deres værdi. Det sidste kaldes at indarbejde haircuts. En meget vigtig mekanisme i Credit Support Annex'et er, at det samlede beløb, som en part har aktiver i sin besiddelse for i henhold til Credit Support Annex'et, såfremt derivathandlerne under en ISDA Master aftale af den ene eller anden årsag lukkes ned (eksempelvis fordi en af parterne er gået konkurs eller misligholder sine betalinger), skal indgå i beregningerne ved den endelige opgørelse af status for alle parternes derivathandler under den pågældende ISDA Master aftale. Det er netop denne mekanisme, der gør Credit Support Annex'et til et særlig vigtigt dokument for begge parter. Virksomhederne har udvist en hurtig reaktionsevne under den finansielle krise. I øjeblikket er det en tendens i markedet, at virksomhedernes fokus i stigende grad rettes mod behovet for justering af rente- og valutaprofil samt afdækning mod stigende inflation og svingende råvarepriser. Her spiller derivater en central rolle. De økonomiske effekter af derivathandlen samt den bagvedliggende juridiske dokumentation er kompliceret, og gør det vanskeligt at navigere sikkert uden høj grad af ekspertise og sparing. Copyright 2010 Thomson Reuters Professional A/S side 4

Noter (2) Se artiklen ISDA Mid-Year 2009 Market Survey Shows Credit Derivatives at $31.2 Trillion på www.derivsource.com. (3) Beskrivelsen er medtaget for at give et hurtigt indtryk af, hvad et derivat er. Der er dog kun tale om et indtryk, da der findes produkter, der er derivater, men som ikke harmonerer med det angivne. (4) Denne artikel indeholder ikke en udtømmende beskrivelse af derivaternes udvikling. Til tider foregik der mange ting på samme tid, og det, der er indeholdt her, er en beskrivelse af hovedtrækkene igennem lidt mere end det første årti af nutidens derivats levetid. (5) Se Henderson on Derivatives, side 13, af Schuyler K. Henderson. (6) Et basispunkt er entitusindedel. (7) Beløbet kan variere fra periode til periode, hvis swappen indeholder flere rentebetalinger. (8) Handles der under en 1992 eller 2002 ISDA Master Agreement vil dette i henhold til paragraf 2(c) automatisk være gældende for betalinger under én transaktion, der sker på samme dag og i samme valuta, medmindre parterne har angivet andet i Schedule. (9) Se artiklen ISDA Mid-Year 2009 Market Survey Shows Credit Derivatives at $31.2 Trillion på www.derivsource.com. (10) Et selskabs resultat påvirkes i enten positiv eller negativ retning, hvis der er et rentemæssigt mismatch mellem dets rente-indbringende aktiver og dets rentebærende omkostninger, såfremt renten ændrer sig. (11) En fixed/fixed interest swap benyttes bl.a. til udjævning af et varierende cashflow, der eksempelvis kan forekomme i forbindelse med sæsonudsving. Den part, der ønsker at udjævne sit cashflow, betaler en fast rente på et fastsat beløb, mens den anden part betaler en fast rente på et varierende beløb. (12) Ved Cross-Currency Interest Swap betaler den ene part på nærmere fastsatte dage i en bestemt valuta en fast (eller evt. en variabel) rente på et fastsat beløb, mens den anden part også på nærmere fastsatte dage betaler en variabel rente i en anden valuta på et fastsat beløb i den valuta. Ofte kombineres swappen med, at parterne enten starter og/eller slutter med at bytte de fastsatte beløb i hver deres valuta. (13) En gearing kan eksempelvis bestå i at indarbejde en mekanisme der gør, at ændringer i markedsrenten får multipel effekt på værdien af produktet. (14) I dag sætter næsten kun fantasien grænser for, hvilke risici der kan fjernes ved brug af derivater. Således kan pensionskasser fjerne den risiko, de har på, hvor længe deres medlemmer lever og skal have udbetalt bidrag, og selskaber kan fjerne risikoen på, i hvor høj grad en gruppe af tilgodehavender vil blive tilbagebetalt af debitorerne, samt risikoen for at egne aktier eller andre aktier, selskabet ligger inde med falder i værdi og meget mere. (15) Over årene har mange markedsdeltagere - lige fra banker, hedgefonde, forsikringsselskaber, selskaber m.fl. - organiseret sig i ISDA, der i dag spiller en stor rolle med medlemmer fra 58 lande. Yderligere information kan findes på http://isda.org/. (16) Det forekommer, at handler indgås, inden ISDA Master aftalen er på plads, og at parterne i stedet aftaler i Confirmation, at de vil gøre alt, hvad der står i deres magt for at indgå en ISDA Master aftale i den nærmeste fremtid. Det kan dog ikke anbefales, at hverken banker eller virksomheder benytter denne fremgangsmåde da det kan være problemfyldt, hvis der opstår tvister, inden en aftale er kommet på plads. (17) Det forekommer stadig, at der indgås derivathandler på baggrund af enkeltstående aftaler (såkaldte Standalone agreements ). Det kan eksempelvis være i tilfælde, hvor en bank ser det som unødvendigt at bruge tid på at forhandle en master agreement på plads, fordi banken kun vil have en enkelt udestående derivathandel med den pågældende kunde. (18) Så som betalingsdag, renteberegning, hvem der betaler hvad og hvornår, transaktionens størrelse mv. (19) 2006 ISDA Definitions er en opdatering af 2000 ISDA Definitions, som stadig ses anvendt. (20) Beregningerne foretages af en udpeget beregningsagent, der som oftest er en af parterne, og hvis der er tale om en handel mellem en virksomhed og en bank, er det som oftest banken, der er beregningsagent. (21) Det kan aftales, at det kun er den ene part, der skal stille sikkerhed. Dette gøres ved at angive, at Threshold er uendeligt for den pågældende part, der ikke skal stille sikkerhed. I dag, hvor man ikke længere kan tale om, at en bank er for stor til at gå ned, skal virksomheder også være meget opmærksomme på denne bestemmelse og vurdere, hvilken risiko virksomheden tør have på banken. Copyright 2010 Thomson Reuters Professional A/S side 5