Equity Research Investment Research SKF Flash note 17. juni 2013 Køb (Unchanged) Solide marginer og forbedrede udsigter Industrial Engineering, Sweden Efter en meget svag start på året har SKF-aktien på det seneste outperformet konkurrenterne. Vi forventer, at denne udvikling fortsætter som følge af attraktiv eksponering, begrænset minesektoreksponering og fornyet stigning i marginerne i 2. kvt. Vores forventning er 8 % højere end SME Direkt på basis af justeret EBIT for 2013E, drevet af en højere margin, og vi mener, der er stor mulighed for, at SKF opjusterer forventningerne til 3. kvt. En række faktorer begrunder de større forventninger til 3. kvt.: Den positive book-tobill for 1. kvt. står til levering i 2. halvår 2013, distributørernes (og kundernes) lagernedbringelse slutter, dele af bilsegmentet er i bedring, og Aerospace ventes fortsat at vise vækst. Vi fastholder også forventningen om, at der er stigningspotentiale i SME s konsensusmarginer for 2. kvt. 2013 og især for 2. halvår 2013 som følge af mikset og produktionsstigninger. Et højere produktionstempo (visse segmenter), den positive kalendereffekt, en svækkelse k/k af den svenske krone, positiv effekt af inputomkostninger og omkostningsbesparelser og formentlig et gunstigt miks støtter alt sammen en sekventiel stigning i EBIT-marginen i 2. kvt. En forbedring af marginen er vigtigt, ikke blot fordi det driver estimaterne, men også fordi det også bør mindske de opfattede risici fra en svagere yen og større (kinesisk) konkurrence på lave omkostninger. At en SKF-investering er at satse på fremgang, uden minesektoreksponering, har formentlig understøttet aktien på det seneste. Da udsigterne for anlægsinvesteringer i minedrift stadig er svage, og ordreindgangen ventes at falde k/k i 2. kvt., forventer vi, at dette fortsat vil være en drivkraft for aktiekursen. Vi forventer stigende M&A-aktivitet i kapitalgodesektoren, og det er sandsynligt, at SKF foretager opkøb. Med en svag efterspørgsel i Kina er det nu tid for SKF til at finde opkøbsmuligheder i value-segmentet. Key data Price (SEK) * 161 Target price, 12 mth (SEK) 190 Market cap (SEKm) 73,081 Market cap (EURm) 8,426 Reuters Bloomberg Price performance Source: FactSet 1M 3M 12M 5Y Estimate changes 13E 14E 15E Source: Danske Bank Markets estimates SKFb.ST SKFB SS No. of shares (m) 455.3 Net debt (current Y/E) (m) 14,178 Free float 89.0% Avg. daily vol, 12M (000) 2,392.6 190 180 170 160 150 140 130 120 Jun 12 Sep 12 Dec 12 Mar 13 Jun 13 SKFb.ST FTSE EU 300/Indust. Engineering rebased Absolute -1% -1% 24% 70% Rel. local market 3% 2% 2% 41% Rel. EU sector 4% 8% -1% 79% Sales 1.0% 1.2% 1.3% EBITDA 1.6% -0.6% 0.8% EBIT (adj.) 0.9% 0.2% 0.4% EPS (adj.) 0.9% -1.3% 0.5% Key financials Year-end Dec (SEK) 2011 2012 2013E 2014E 2015E Revenues (m) 66,216 64,575 64,166 68,688 72,731 Revenues growth 8.5% -2.5% -0.6% 7.0% 5.9% EBITDA (m) 11,386 9,163 9,469 11,309 13,124 EBIT, adj. (m) 9,596 7,697 8,490 10,120 11,376 EBIT growth 13.5% -19.8% 10.3% 19.2% 12.4% Pre-tax profit (m) 8,916 6,510 6,977 9,023 10,682 EPS (adj.) 13.3 10.9 11.6 14.5 16.6 Next event Q2 * Price as at close on 14 June 2013 Includes dividends 16 Jul Dividend yield 4.1% 3.4% 3.7% 4.4% 4.7% FCF yield 5.8% 7.9% 6.7% 7.7% 8.1% EBIT margin (adj.) 14.5% 11.9% 13.2% 14.7% 15.6% Net debt/ebitda (x) 1.5 1.8 1.5 1.0 0.7 ROIC 17.9% 14.7% 15.3% 18.4% 20.0% EV/sales (x) 1.3 1.4 1.4 1.2 1.1 EV/EBITDA (x) 7.3 9.5 8.5 7.1 6.1 EV/EBIT (adj.) (x) 8.7 11.8 10.3 8.3 7.2 P/E (adj.) (x) 11.0 14.9 13.8 11.1 9.6 P/BV (x) 3.1 3.5 3.2 2.7 2.4 Analyst(s) Oscar Stjerngren +46 8 568 806 06 osst@danskebank.com Björn Enarson +46 8 568 80605 bjena@danskebank.com Carl Gustafsson +46 8 568 805 23 cagu@danskebank.com 1 SKF Køb www.danskemarketsequities.com
SWOT-analyse Styrker - Høje adgangsbarrierer (kapitalintensitet, F&U, distribution) - Stor markedsandel og kundeloyalitet - SKF s størrelse muliggør store investeringer i F&U for at fastholde og udvide den teknologiske ledende rolle Svagheder - Vedvarende svag lønsomhed i automotive-forretningen - Sårbar over for udsving i Industrial Production. SKF s voluminer tenderer til at vise udsving i en størrelse af 2-3x Industrial Production. - Mindsket kapitalintensitet forbedrer afkast og cash conversion i forhold til konkurrenter med integrerede produktionsstrukturer Muligheder - Opkøbsdrevet vækst: 1) Salg af tilgrænsende produkter via SKF s distributionskanaler, 2) Value-aktører forsvarer den nedre ende af SKF s produktsortiment - Stigende fokus på formindsket CO2- udledning gavner leverandører med højeffektive produktive (dvs. high-end kuglelejer med lav friktion) Trusler - Stigende konkurrence fra kinesiske aktører i value-segmenterne - Den svage japanske yen gavner de japanske konkurrenter - EU-undersøgelse om monopolvirksomhed - Øget lønsomhed, hvis konkurrenterne indstiller deres automotive-aktiviteter, og divisionen tager interne initiativer til at sænke omkostningerne - 2 SKF Køb www.danskemarketsequities.com
Opsummering INCOME STATEMENT Year end Dec, SEKm 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E Net sales 53,101 58,559 63,012 56,227 61,029 66,216 64,575 64,166 68,688 72,731 Cost of sales & operating costs -43,844-49,615-53,910-51,221-50,585-54,830-55,412-54,697-57,379-59,607 EBITDA 9,279 8,925 9,136 5,006 10,444 11,386 9,163 9,469 11,309 13,124 Depreciation -1,476-1,131-1,218-1,559-1,693-1,453-1,501-1,519-1,499-1,684 EBITA 7,803 7,794 7,918 3,447 8,751 9,933 7,662 7,950 9,810 11,440 Amortisation -358-258 -292-245 -299-337 -330-210 -190-264 Impairment charges 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 EBIT 7,445 7,536 7,626 3,202 8,452 9,596 7,332 7,740 9,620 11,176 - of which non-recurring items 0 0 0 0 0 0-365 -750-500 -200 EBIT before non-recurring items 7,445 7,536 7,626 3,202 8,452 9,596 7,697 8,490 10,120 11,376 Financial items, net -320-401 -842-906 -903-680 -822-763 -597-494 Associated companies 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Pre-tax profit 7,125 7,135 6,784 2,296 7,549 8,916 6,510 6,977 9,023 10,682 Taxes -1,955-2,371-2,127-592 -2,253-2,708-1,633-2,112-2,617-3,151 Minorities -115-172 -125-63 -158-173 -154-100 -154-154 Discontinued operations 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Net profit 5,055 4,592 4,532 1,641 5,138 6,035 4,723 4,765 6,252 7,377 Net profit (adj.) 5,055 4,592 4,532 1,641 5,138 6,035 4,979 5,290 6,602 7,577 CASH FLOW SEKm 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E EBITDA 9,279 8,925 9,136 5,006 10,444 11,386 9,163 9,469 11,309 13,124 Change in working capital -571-1,826-2,208 3,076-1,216-2,395 1,046 477-60 -1,043 Net interest paid -320-401 -842-906 -903-680 -822-763 -597-494 Taxes paid -1,947-2,361-2,783-1,068-1,722-2,858-1,633-2,112-2,617-3,151 Other operating cash items -1,351 589 384 1,714-1,052 133 1-525 0 0 Cash flow from operations 5,090 4,926 3,687 7,822 5,551 5,586 7,755 6,546 8,036 8,435 Capex -1,933-1,788-2,441-2,249-1,610-1,738-1,873-1,668-2,405-2,546 Disposals/(acquisitions) -848-1,012-1,181 0-6,779 0-875 0 0 0 Free cash flow 2,309 2,126 65 5,573-2,838 3,848 5,007 4,877 5,630 5,890 Incr./(decr.) in equity -1,890 625 2,094-2,295-2,020-1,257-1,688 0 0 0 Incr./(decr.) in debt 3,420-320 6,172-961 1,097 3,631 3,396-6,370-4,299-1,964 Dividend paid -1,821-6,603-4,554-1,594-1,594-2,277-2,732-2,504-2,732-3,187 Minorities and other financing CF -85-38 46-133 -68-113 -45 0 0 0 Cash flow from financing -376-6,336 3,758-4,983-2,585-16 -1,069-8,874-7,031-5,151 Disc. ops and other 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Incr./(decr.) in cash 2,075-4,035 4,066 515-5,254 3,160 3,543-3,997-1,400 738 BALANCE SHEET SEKm 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E Cash and cash equivalents 8,930 4,275 3,961 5,740 3,146 5,337 9,057 5,060 3,660 4,398 Other current assets 20,909 23,819 30,221 24,161 25,577 28,011 25,791 25,678 26,059 27,389 Fixed tangible assets 11,388 11,960 14,556 13,933 12,922 13,076 13,086 12,985 13,530 14,010 Intangible assets (incl. goodwill) 2,586 3,516 4,654 4,014 10,473 10,157 9,800 9,840 10,011 10,129 Other non-current assets 2,425 2,761 2,889 3,167 3,106 2,793 3,023 3,023 3,023 3,023 Total assets 46,238 46,331 56,281 51,015 55,224 59,374 60,757 56,586 56,283 58,949 Creditors 3,821 4,904 4,841 3,989 4,476 4,698 4,189 4,553 4,873 5,160 Short-term debt 1,047 434 638 2,018 1,325 1,113 2,945 2,212 1,718 1,492 Other current liabilities 7,177 7,494 8,819 8,368 7,832 7,434 6,769 6,769 6,769 6,769 Long-term debt 11,546 11,839 17,807 15,466 17,256 21,099 22,663 17,026 13,221 11,483 Other long-term liabilities 3,040 3,305 3,578 2,894 4,441 2,575 1,723 1,723 1,723 1,723 Total liabilities 26,631 27,976 35,683 32,735 35,330 36,919 38,289 32,283 28,305 26,628 Shareholders' equity (incl. min.) 19,607 18,355 20,598 18,280 19,894 22,455 22,468 24,304 27,978 32,321 Total liabilities and equity 46,238 46,331 56,281 51,015 55,224 59,374 60,757 56,586 56,283 58,949 Net debt 3,663 7,998 14,484 11,744 15,435 16,875 16,551 14,178 11,280 8,577 Working capital 9,911 11,421 16,561 11,804 13,269 15,879 14,833 14,356 14,416 15,460 3 SKF Køb www.danskemarketsequities.com
Opsummering PER SHARE DATA 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E No. of shares, fully diluted (y.e.) (m) 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.3 455.3 455.3 455.3 No. of shares, fully diluted (avg.) (m) 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.6 455.5 455.3 455.3 EPS (reported) (SEK) 11.1 10.1 9.95 3.60 11.3 13.3 10.4 10.5 13.7 16.2 EPS (adj.) (SEK) 11.1 10.1 9.95 3.60 11.3 13.3 10.9 11.6 14.5 16.6 DPS (SEK) 14.5 10.0 3.50 3.50 5.00 6.00 5.50 6.00 7.00 7.50 CFFO/share (SEK) 4.2 5.7 2.5 12.3-4.5 7.8 10.7 11.9 13.3 13.7 Book value/share (SEK) 41.7 38.6 43.2 38.2 41.6 47.1 46.9 50.7 58.4 67.6 MARGINS AND GROWTH 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E EBITDA margin 17.5% 15.2% 14.5% 8.9% 17.1% 17.2% 14.2% 14.8% 16.5% 18.0% EBITA margin 14.7% 13.3% 12.6% 6.1% 14.3% 15.0% 11.9% 12.4% 14.3% 15.7% EBIT margin 14.0% 12.9% 12.1% 5.7% 13.8% 14.5% 11.4% 12.1% 14.0% 15.4% EBIT margin (adj) 14.0% 12.9% 12.1% 5.7% 13.8% 14.5% 11.9% 13.2% 14.7% 15.6% Sales growth 7.7% 10.3% 7.6% -10.8% 8.5% 8.5% -2.5% -0.6% 7.0% 5.9% EBITDA growth 28.0% -3.8% 2.4% -45.2% n.m. 9.0% -19.5% 3.3% 19.4% 16.0% EBITA growth 35.3% -0.1% 1.6% -56.5% n.m. 13.5% -22.9% 3.8% 23.4% 16.6% EPS (adj.) growth 36.9% -9.2% -1.3% -63.8% n.m. 17.5% -17.6% 6.3% 24.8% 14.8% PROFITABILITY 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E ROIC (after tax, incl. GW, adj.) 24.0% 20.4% 17.2% 7.3% 18.2% 17.9% 14.7% 15.3% 18.4% 20.0% ROIC (after tax, excl. GW, adj.) 25.8% 22.4% 18.9% 8.0% 21.1% 21.4% 17.3% 17.9% 21.5% 23.4% ROE (adj.) 27.6% 25.1% 24.3% 8.9% 28.3% 29.9% 23.3% 23.8% 26.6% 26.4% ROIC (adj.) - WACC 16.7% 13.1% 9.9% -0.0% 10.8% 10.6% 7.4% 7.9% 11.0% 12.7% MARKET VALUE 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E Share price (SEK) 113 105 77.3 124 192 146 163 161 161 161 Outstanding number of shares (m) 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.4 455.3 455.3 455.3 455.3 Market capitalisation (m) 51,556 47,716 35,176 56,281 87,245 66,299 74,310 73,081 73,081 73,081 Net debt, year-end (m) 3,663 7,998 14,484 11,744 15,435 16,875 16,551 14,178 11,280 8,577 MV of min. and ass. comp. (m) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Enterprise value (m) 55,219 55,714 49,660 68,025 102,680 83,174 90,861 87,259 84,360 81,658 VALUATION 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E EV/sales (x) 1.0 1.0 0.8 1.2 1.7 1.3 1.4 1.4 1.2 1.1 EV/EBITDA (x) 6.0 6.2 5.4 13.6 9.8 7.3 9.5 8.5 7.1 6.1 EV/EBITA (x) 7.1 7.1 6.3 19.7 11.7 8.4 11.3 10.0 8.2 7.0 EV/EBIT (x) 7.4 7.4 6.5 21.2 12.1 8.7 11.8 10.3 8.3 7.2 P/E (reported) (x) 10.2 10.4 7.8 34.3 17.0 11.0 15.7 15.3 11.7 9.9 P/E (adj.) (x) 10.2 10.4 7.8 34.3 17.0 11.0 14.9 13.8 11.1 9.6 P/BV (x) 2.72 2.71 1.79 3.23 4.61 3.09 3.48 3.17 2.75 2.37 EV/invested capital (x) 1.8 2.0 1.4 2.1 3.2 2.2 2.1 2.3 2.3 2.1 Dividend yield 12.81% 9.54% 4.53% 2.83% 2.61% 4.12% 3.37% 3.74% 4.36% 4.67% Total yield (incl. buybacks) Free cash flow yield 6.12% 6.58% 3.54% 9.90% 4.52% 5.80% 7.92% 6.67% 7.70% 8.06% FINANCIAL RATIOS 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E Net debt/ebitda (x) 0.4 0.9 1.6 2.3 1.5 1.5 1.8 1.5 1.0 0.7 Net debt/equity (x), year-end 0.2 0.4 0.7 0.6 0.8 0.8 0.7 0.6 0.4 0.3 Dividend payout ratio 130.6% 99.2% 35.2% 97.1% 44.3% 45.3% 53.1% 57.4% 51.0% 46.3% Interest coverage (x) 23.3 18.8 9.1 3.5 9.4 14.1 8.9 10.1 16.1 22.6 Cash conversion (FCF/net profit) 45.7% 46.3% 1.4% 339.6% -55.2% 63.8% 106.0% 102.4% 90.1% 79.8% Capex/sales 3.6% 3.1% 3.9% 4.0% 2.6% 2.6% 2.9% 2.6% 3.5% 3.5% NWC/sales 18.7% 19.5% 26.3% 21.0% 21.7% 24.0% 23.0% 22.4% 21.0% 21.3% QUARTERLY P&L Q1 12 Q2 12 Q3 12 Q4 12 Q1 13 Q2 13E Q3 13E Q4 13E Sales (m) 16,888 17,171 15,510 14,955 15,152 16,116 16,475 16,423 EBITDA (m) 2,581 2,498 2,325 1,759 1,942 2,216 2,696 2,614 EBIT before non-recurring items (m) 2,140 2,194 1,838 1,525 1,730 2,044 2,274 2,442 Net profit (adj.) (m) 1,294 1,316 1,178 1,191 968 1,288 1,458 1,575 EPS (adj.) (SEK) 2.84 2.89 2.58 2.61 2.13 2.83 3.20 3.46 EBITDA margin 15.3% 14.5% 15.0% 11.8% 12.8% 13.8% 16.4% 15.9% EBIT margin (adj.) 12.7% 12.8% 11.9% 10.2% 11.4% 12.7% 13.8% 14.9% 4 SKF Køb www.danskemarketsequities.com
Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Markets Equities, som er en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere og deres nærtstående medarbejdere må ikke investere i de værdipapirer, som de selv dækker. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst www.danskeequities.com. Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. 5 SKF Køb www.danskemarketsequities.com