BILAGSOVERSIGT Til afhandlingen strategisk analyse og værdiansættelse af Bang & Olufsen A/S på HD Finansiering, 8. semester ved Aarhus Universitet, Institut for økonomi. Forfatter: Morten Greve Vejleder: Claus Juhl
BILAG 1 REFORMULERET EGENKAPITALOPGØRELSE... 3 BILAG 2 REFORMULERET BALANCE... 4 BILAG 3 REFORMULERET RESULTATOPGØRELSE... 5 BILAG 4 BUDGETTERING BASE CASE... 6 BILAG 5 VÆRDIANSÆTTELSE BASE CASE RIDO... 7 BILAG 6 VÆRDIANSÆTTELSE BASE CASE FCFF... 8 BILAG 7 BUDGETTERING WORST CASE... 9 BILAG 8 VÆRDIANSÆTTELSE WORST CASE RIDO... 10 BILAG 9 VÆRDIANSÆTTELSE WORST CASE FCFF... 11 BILAG 10 BUDGETTERING BEST CASE... 12 BILAG 11 VÆRDIANSÆTTELSE BEST CASE RIDO... 13 BILAG 12 VÆRDIANSÆTTELSE BEST CASE FCFF... 14 BILAG 13 VÆRDIANSÆTTELSE VED ÆNDRET WACC... 15 BILAG 14 VÆRDIANSÆTTELSE VED ÆNDRET AOH... 16 BILAG 15 VÆRDIANSÆTTELSE VED ÆNDRET SKAT... 17 BILAG 16 VÆRDIANSÆTTELSE VED ÆNDREDE OMKOSTNINGER... 18 Side 2 af 18
Bilag 1 Reformuleret egenkapitalopgørelse Reformuleret egenkapitalopgørelse 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 Egenkapital primo, bogført værdi: 1.681,9 1.483,8 1.516,7 1.496,2 1.538,3 Ændring af regnskabspraksis, minoritetsinteresser -4,6-3,1 Minoritetsinteresser, primo -6,0-12,1-2,3-1,5-0,6 Egenkapital primo, korrigeret for ændringer 1.671,3 1.468,6 1.514,4 1.494,7 1.537,7 Transaktioner mellem ejerne Udbytter til aktionærer -241,6-36,2 - - - Regulering for udbytte egne aktier 14,0 1,9 - - Tilbagekøb af egne aktier -100,2 - - -4,3 Salg af egne aktier 1,6 46,0-2,0 Kapitalforhøjelse 459,1 - Omkostninger kapitalforhøjelse -25,8-2,8 Skatteeffekt på omkostninger - kapitalforh. 1,0 - Salg af tegningsretter 3,8 - Medarbejderaktier 10,4 4,7 1,2 1,1 1,2 Aktieoptioner 11,1 6,1 6,2 5,5 6,0 Ændring for udskudt skat af aktieoptioner -6,1 Køb af 10% ejerandel i B&O ICEpower A/S -16,1 Køb af minoritetsinteresse -2,3 Nettodividenden -310,8 444,5 4,6 8,6 0,6 Totalindkomst Årets resultat ekskl. minoritetsinteresser 104,7-385,4-34,4 26,9 73,3 Egenkapital- og valutakursreguleringer i datterselskaber 6,6-12,3 12,8 12,0 Ændring i dagsværdi af afledte finansielle instrumenter -0,1-1,0-4,6-36,2 25,7 Overførsel til resultatopgørelsen af dagsreguleringer af afledte finansielle instrumenter anvendt til regnskabsmæssig sikring af fremtidige pengestrømme 0,6 30,3-6,5 Skat af anden totalindkomst - - -4,8 Anden totalindkomst efter skat 1,3 1,4 Korrigering for regnskabsændring -3,1 Totalindkomst i alt 108,1-398,7-24,3 34,4 87,7 Egenkapital ultimo, reformuleret 1.468,6 1.514,4 1.494,7 1.537,7 1.626,0 Side 3 af 18
Bilag 2 Reformuleret balance 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 Driftsaktiver Goodwill 44,8 44,8 44,7 44,8 47,8 Erhvervede rettigheder 41,1 50,8 46,0 37,0 27,8 Færdiggjorte udviklingsprojekter 218,8 200,6 249,1 191,7 296,8 Udviklingsprojekter under udførelse 68,5 145,4 154,5 322,0 338,9 Grunde og bygninger 274,0 269,0 240,9 227,8 210,3 Produktionsanlæg og maskiner 221,8 229,5 209,4 164,0 145,6 Andre anlæg, driftsmateriel og inventar 50,0 48,4 34,9 31,3 29,3 Indretning af lejede lokaler 28,7 32,0 23,2 15,6 17,5 Materielle aktiver under udførelse og forudbetalinger for materielle aktiver 62,8 25,5 18,7 69,0 96,8 Udskudte skatteaktiver 23,7 104,9 140,4 144,1 139,9 Varebeholdninger 797,3 593,0 563,6 563,0 665,0 Tilgodehavender fra salg 593,0 407,9 417,9 365,2 539,9 Tilgodehavender hos associerede selskaber -1,8 1,4 1,5 1,7 2,4 Tilgodehavende selskabsskat 39,0 21,7 21,2 13,3 12,4 Andre tilgodehavender 38,9 31,6 27,6 24,3 50,4 Periodeafgrænsningsposter 30,5 28,4 22,4 15,0 18,8 Driftslikviditet (0,75% af nettomsætningen) 30,7 20,9 20,7 21,5 22,6 Kernedriftaktiver 2.561,8 2.255,8 2.236,7 2.251,3 2.662,2 Driftsforpligtelser Udskudt skattepassiv 64,2 4,8 6,2 8,1 15,4 Hensatte forpligtelser 123,3 143,8 130,9 137,9 141,0 Øvrige langfristede forpligtelser 6,6 6,7 6,9 0,9 0,9 Leverandører af varer og tjenesteydelser 216,0 188,3 259,0 199,8 384,8 Selskabsskat 66,3 21,2 20,0 21,7 27,8 Pensionsforpligtelse 29,0 26,5 22,3 23,8 26,2 Anden gæld 309,0 324,0 289,0 303,0 259,0 Periodeafgrænsningsposter 32,9 22,2 6,5 15,0 19,3 Driftsforpligtelser i alt 847,3 737,5 740,8 710,2 874,4 Kerne netto driftsaktiver i alt 1.714,5 1.518,3 1.495,9 1.541,1 1.787,8 Ikke kerne driftsaktiver Investeringsejendomme 52,8 49,1 45,4 42,7 41,3 Kapitalandele i associerede selskaber 6,3 9,5 5,3 5,7 5,6 Pensionsaktiver 20,7 20,3 15,5 15,6 16,0 Ikke-kernedriftsaktiver 79,8 78,9 66,2 64,0 62,9 Netto driftsaktiver 1.794,3 1.597,2 1.562,1 1.605,1 1.850,7 Finansielle aktiver Andre finansielle tilgodehavender 50,8 59,6 40,4 39,3 46,6 Likvide beholdninger 76,4 237,2 232,9 167,6 136,5 127,2 296,8 273,3 206,9 183,1 Finansielle forpligtelser Gæld til realkreditinstitutter 244,2 236,8 230,4 225,9 219,5 Kreditinstitutter i øvrigt 144,0 128,3 95,6-150,0 Kassekreditter 53,7 13,0 11,9 47,7 37,0 Finansielle forpligtelser i alt 441,9 378,1 337,9 273,6 406,5 Netto finansielle forpligtelser -314,7-81,3-64,6-66,7-223,4 Side 4 af 18
Bilag 3 Reformuleret resultatopgørelse 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 Nettoomsætning 4.092,0 2.789,5 2.761,5 2.866,9 3.007,7 -huslejeindtægt -5,1-5,2-5,3-5,2-1,9 Produktionsomkostninger -2.199,6-1.683,8-1.672,0-1.711,4-1.792,0 Bruttofortjeneste 1.887,3 1.100,5 1.084,2 1.150,3 1.213,8 Udviklingsomkostninger -545,5-462,7-342,8-311,4-337,4 Distributions- og marketingsomkostninger -1.003,5-928,9-708,5-660,8-654,3 Administrationsomkostninger -140,4-104,5-85,3-109,1-99,2 Driftsoverskud fra salg (før skat) 197,9-395,6-52,4 69,0 122,9 Skat herpå Skat af årets resultat, rapporteret -41,4 140,3 16,7-12,1-30,9 Skattefordel på netto finansielle omkostninger -4,4-5,7-2,3-4,4-2,8 Skatteeffekt på andet driftsoverskud -0,8-25,1 1,3-2,3-0,1 Driftsresultat fra salg (efter skat) 151,3-286,0-36,7 50,3 89,1 Andet driftsoverskud (før-skat-poster) Huslejeindtægter 5,1 5,2 5,3 5,2 1,9 Omstruktureringsomkostninger/fratrædelsesgodtg. -8,3-105,5 - -14,4-2,4 Andet driftsoverskud (før-skat-poster) i alt -3,2-100,3 5,3-9,2-0,5 Skatteeffekt af dette 0,8 25,1-1,3 2,3 0,1 Andet driftsoverskud (før-skat-poster) efter skat -2,4-75,2 4,0-6,9-0,4 Andet driftsoverskud (efter-skat-poster) Andre driftsindtægter 13,3 Andre driftsomkostninger Valutakursregulering, datterselskaber 6,6-12,3 12,8 12,0 - Afledte finansielle instrumenter -0,1-1,0-4,0-5,9 19,2 Resultatandele efter skat af kap. andele i ass. virk. -11,2 2,3-6,7 0,2-2,1 Gevinst/tab valuta, netto -12,3-7,2 - -2,5-5,1 Praksisændring -3,1 Skat af anden totalindkomst - 1,3 1,4-4,8 Andet driftsoverskud (efter-skat-poster) i alt -20,1-18,2 16,7 5,2 7,2 Driftsoverskud efter skat 128,8-379,5-16,0 48,6 95,9 Netto finansille omkostninger Finansielle indtægter 20,0 11,4 15,4 7,5 9,4 Finansielle omkostninger* -37,5-34,0-24,5-24,9-20,4 Skattefordel på netto finansielle omkostninger 4,4 5,7 2,3 4,4 2,8 Nettofinansielle omkostninger efter skat -13,1-17,0-6,8-13,1-8,3 Totalindkomst før minoritetsinteresser 115,7-396,4-22,8 35,5 87,7 Minoritetsinteressernes andel af resultatet -7,6-2,3-1,5-1,1 Totalindkomst resultatopgørelse 108,1-398,7-24,3 34,4 87,7 Side 5 af 18
Bilag 4 Budgettering base case VÆKSTFORUDSÆTNINGER Terminal Omsætning, Europa 0,05% 2,00% 3,25% 2,50% 2,50% Omsætning, Nordamerika inkl. Canada 2,25% 3,00% 4,00% 2,50% 2,50% Omsætning, BRIK 5,00% 6,50% 7,00% 5,00% 2,50% Omsætning, resten af verden 2,50% 2,50% 2,50% 2,50% 2,50% Produktionsomkostninger i % af oms. 59,10% 58,35% 57,60% 57,10% 56,50% Udviklingsomkostninger i % af oms. 12,00% 12,30% 12,60% 12,80% 13,00% Distributions- og marketingsomkostninger 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% Administrationsomkostninger i % af omsætning 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% Skattesats 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% AOH 1,75 1,90 2,05 2,20 2,20 BUDGETTERING 2011/12 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e terminalperiode Omsætning Europa 2.195,6 2.196,7 2.197,8 2.241,8 2.286,6 2.332,3 2.408,1 2.486,4 2.567,2 2.631,4 2.697,2 2.764,6 2.833,7 Omsætning Nordamerika inkl. Canada 180,5 184,5 188,7 194,3 200,2 206,2 214,4 223,0 231,9 237,7 243,7 249,7 256,0 Omsætning, BRIK 330,8 347,4 364,8 388,5 413,7 440,6 471,5 504,5 539,8 566,8 595,1 610,0 625,2 Omsætning, resten af verden 300,8 308,3 316,0 323,9 332,0 340,3 348,8 357,5 366,5 375,6 385,0 394,6 404,5 Nettoomsætning 3.007,7 3.009,2 3.010,7 3.070,9 3.132,3 3.195,0 3.298,8 3.406,0 3.516,7 3.604,7 3.694,8 3.787,1 3.881,8 Produktionsomkostninger -1.792-1.778-1.779-1.792-1.828-1.864-1.900-1.962-2.026-2.058-2.110-2.140-2.193 Bruttofortjeneste 1.216 1.231 1.231 1.279 1.305 1.331 1.399 1.444 1.491 1.546 1.585 1.647 1.689 Bruttomargin 40,42% 40,90% 40,90% 41,65% 41,65% 41,65% 42,40% 42,40% 42,40% 42,90% 42,90% 43,50% 43,50% Udviklingsomkostninger -337-361 -361-378 -385-393 -416-429 -443-461 -473-492 -505 Distributions- og marketingsomkostninger -654-602 -602-614 -626-639 -660-681 -703-721 -739-757 -776 Administrationsomkostninger -100-105 -105-107 -110-112 -115-119 -123-126 -129-133 -136 Andre driftsindtægter - - - - - - - - - - - - - Andre driftsomkostninger - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat før særlige poster 125 163 163 180 184 187 208 215 222 238 244 266 272 Særlige poster - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat (EBIT) 125 163 163 180 184 187 208 215 222 238 244 266 272 EBIT - margin 4,15% 5,41% 5,41% 5,86% 5,86% 5,86% 6,31% 6,31% 6,31% 6,61% 6,61% 7,01% 7,01% Skat af årets resultat -31-41 -41-45 -46-47 -52-54 -55-60 -61-66 -68 Skattefordel på netto finansielle omkostninger -3 Driftsresultat efter skat 91 122 122 135 138 141 156 161 167 179 183 199 204 Resultatandele efter skat af kap. andele i ass. virk. - - - - - - - - - - - - Finansielle indtægter 9 Finansielle omkostninger -20 Skattefordel på netto finansielle omkostninger 3 Skat af øvrig totalindkomst 5 Totalindkomst 87,7 Balance Beregning af NDA (salg x (1/AOH)) 1728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 Ændring i NDA 8-1 104-32 -33 72-52 -54 77-41 -42-43 Driftsoverskud 122 122 135 138 141 156 161 167 179 183 199 204 Ændring i NDA 8-1 104-32 -33 72-52 -54 77-41 -42-43 FCF 131 121 239 105 108 229 109 113 256 142 157 161 Side 6 af 18
Bilag 5 Værdiansættelse base case RIDO WACC 8,590% RIDOMODEL - BASE DO 91 122 122 135 138 141 156 161 167 179 183 199 204 NDA 1.728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 ROIC 7,07% 7,11% 7,85% 8,53% 8,53% 9,29% 10,02% 10,02% 10,42% 11,19% 11,86% 11,86% ROIC efter skat 0,0531 0,0533 0,0589 0,0639 0,0639 0,0697 0,0752 0,0752 0,0782 0,0839 0,0890 0,0890 WACC -26-25 -13-1 -1 12 23 24 31 43 55 56 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO -24-22 -10-1 -1 7 13 12 15 19 22 PV RIDO t.o.m. 2022e 31 925 TV PV af TV 374 PV af driftsaktiviteter 2.133 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 2.133 EKV 2.357 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 65 Side 7 af 18
Bilag 6 Værdiansættelse base case FCFF WACC 8,590% FCFF-MODEL - BASE DO 125 163 163 180 184 187 208 215 222 238 244 266 272 NDA 1.728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 FCFF 131 121 239 105 108 229 109 113 256 142 157 161 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV FCFF 120 103 187 76 71 139 61 58 122 62 64 PV FCFF t.o.m. 21/22 1.064 TV 2.646 PV af TV 1.069 Virksomhedsværdi 2.133 Egenkapitalværdi 2.357 Antal aktier 36,24 Værdi pr. aktie 65 Side 8 af 18
Bilag 7 budgettering worst case Vækstforudsætninger Terminal Omsætning, Europa -0,95% 1,00% 2,25% 1,50% 2,50% Omsætning, Nordamerika inkl. Canada 1,25% 2,00% 3,00% 1,50% 2,50% Omsætning, BRIK 4,00% 5,50% 6,00% 4,00% 2,50% Omsætning, resten af verden 2,50% 2,50% 2,50% 2,50% 2,50% Produktionsomkostninger i % af oms. 59,10% 58,85% 58,60% 58,35% 58,10% Udviklingsomkostninger i % af oms. 12,00% 12,30% 12,60% 12,80% 13,00% Distributions- og marketingsomkostninger 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% Administrationsomkostninger i % af omsætning 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% Skattesats 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% AOH 1,75 1,90 2,05 2,20 2,20 Budgettering 2011/12 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e terminalperiode Omsætning Europa 2.195,6 2.174,8 2.154,1 2.175,6 2.197,4 2.219,4 2.269,3 2.320,4 2.372,6 2.408,2 2.444,3 2.505,4 2.568,0 Omsætning Nordamerika inkl. Canada 180,5 182,7 185,0 188,7 192,5 196,3 202,2 208,3 214,5 217,7 221,0 226,5 232,2 Omsætning, BRIK 330,8 344,1 357,8 377,5 398,3 420,2 445,4 472,1 500,5 520,5 541,3 554,8 568,7 Omsætning, resten af verden 300,8 308,3 316,0 323,9 332,0 340,3 348,8 357,5 366,5 375,6 385,0 394,6 404,5 Nettoomsætning 3.007,7 2.979,1 2.950,8 2.980,3 3.010,1 3.040,2 3.108,6 3.178,6 3.250,1 3.298,9 3.348,3 3.432,0 3.517,9 Produktionsomkostninger -1.792-1.761-1.744-1.754-1.771-1.789-1.822-1.863-1.905-1.925-1.954-1.994-2.044 Bruttofortjeneste 1.216 1.218 1.207 1.226 1.239 1.251 1.287 1.316 1.346 1.374 1.395 1.438 1.474 Bruttomargin 40,42% 40,90% 40,90% 41,15% 41,15% 41,15% 41,40% 41,40% 41,40% 41,65% 41,65% 41,90% 41,90% Udviklingsomkostninger -337-357 -354-367 -370-374 -392-401 -410-422 -429-446 -457 Distributions- og marketingsomkostninger -654-596 -590-596 -602-608 -622-636 -650-660 -670-686 -704 Administrationsomkostninger -100-104 -103-104 -105-106 -109-111 -114-115 -117-120 -123 Andre driftsindtægter - - - - - - - - - - - - - Andre driftsomkostninger - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat før særlige poster 125 161 160 160 161 163 165 169 173 177 180 186 190 Særlige poster - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat (EBIT) 125 161 160 160 161 163 165 169 173 177 180 186 190 EBIT - margin 4,15% 5,41% 5,41% 5,36% 5,36% 5,36% 5,31% 5,31% 5,31% 5,36% 5,36% 5,41% 5,41% Skat af årets resultat -31-40 -40-40 -40-41 -41-42 -43-44 -45-46 -48 Skattefordel på netto finansielle omkostninger -3 Driftsresultat efter skat 91 121 120 120 121 122 124 127 130 133 135 139 143 Resultatandele efter skat af kap. andele i ass. virk. - - - - - - - - - - - - Finansielle indtægter 9 Finansielle omkostninger -20 Skattefordel på netto finansielle omkostninger 3 Skat af øvrig totalindkomst 5 Totalindkomst 87,7 Balance Beregning af NDA (salg x (1/AOH)) 1728 1.702 1.686 1.569 1.584 1.600 1.516 1.551 1.585 1.499 1.522 1.560 1.599 Ændring i NDA 26 16 118-16 -16 84-34 -35 86-22 -38-39 Driftsoverskud 121 120 120 121 122 124 127 130 133 135 139 143 Ændring i NDA 26 16 118-16 -16 84-34 -35 86-22 -38-39 FCF 147 136 238 105 107 208 93 95 219 112 101 104 Side 9 af 18
Bilag 8 Værdiansættelse worst case RIDO WACC 8,590% RIDOMODEL - WORST DO 91 121 120 120 121 122 124 127 130 133 135 139 143 NDA 1.728 1.702 1.686 1.569 1.584 1.600 1.516 1.551 1.585 1.499 1.522 1.560 1.599 ROIC 7,00% 7,04% 7,11% 7,72% 7,72% 7,75% 8,36% 8,36% 8,37% 8,98% 9,16% 9,16% ROIC efter skat 0,0525 0,0528 0,0534 0,0579 0,0579 0,0581 0,0627 0,0627 0,0628 0,0674 0,0687 0,0687 WACC -27-26 -25-14 -14-14 -4-4 -3 6 9 9 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO -25-22 -19-10 -9-8 -2-2 -2 3 3 PV RIDO t.o.m. 2022e -94 145 TV PV af TV 59 PV af driftsaktiviteter 1.693 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 1.693 EKV 1.917 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 53 Side 10 af 18
Bilag 9 værdiansættelse worst case FCFF WACC 8,590% FCFF-MODEL - WORST DO 125 161 160 160 161 163 165 169 173 177 180 186 190 NDA 1.728 1.702 1.686 1.569 1.584 1.600 1.516 1.551 1.585 1.499 1.522 1.560 1.599 FCFF 147 136 238 105 107 208 93 95 219 112 101 104 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV FCFF 135 115 186 76 71 127 52 49 104 49 41 PV FCFF t.o.m. 21/22 1.004 TV 1.705 PV af TV 689 Virksomhedsværdi 1.693 Egenkapitalværdi 1.917 Antal aktier 36,24 Værdi pr. aktie 53 Side 11 af 18
Bilag 10 budgettering best case VÆKSTFORUDSÆTNINGER Terminal Omsætning, Europa 3,05% 5,00% 6,25% 5,50% 2,50% Omsætning, Nordamerika inkl. Canada 5,25% 6,00% 7,00% 5,50% 2,50% Omsætning, BRIK 8,00% 9,50% 10,00% 8,00% 2,50% Omsætning, resten af verden 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 2,50% Produktionsomkostninger i % af oms. 59,10% 58,35% 57,60% 57,10% 56,50% Udviklingsomkostninger i % af oms. 12,00% 12,30% 12,60% 12,80% 13,00% Distributions- og marketingsomkostninger 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% Administrationsomkostninger i % af omsætning 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% 3,50% Skattesats 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% AOH 1,75 1,90 2,05 2,20 2,20 BUDGETTERING 2011/12 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e terminalperiode Omsætning Europa 2.195,6 2.262,6 2.331,6 2.448,2 2.570,6 2.699,1 2.867,8 3.047,0 3.237,5 3.415,5 3.603,4 3.693,5 3.785,8 Omsætning Nordamerika inkl. Canada 180,5 189,9 199,9 211,9 224,6 238,1 254,8 272,6 291,7 307,7 324,6 332,8 341,1 Omsætning, BRIK 330,8 357,3 385,9 422,6 462,7 506,7 557,3 613,1 674,4 728,3 786,6 806,2 826,4 Omsætning, resten af verden 300,8 312,8 325,3 338,3 351,9 365,9 380,6 395,8 411,6 428,1 445,2 456,3 467,8 Nettoomsætning 3.007,7 3.099,4 3.194,0 3.353,7 3.521,3 3.697,4 3.928,5 4.174,0 4.434,9 4.678,8 4.936,2 5.059,6 5.186,1 Produktionsomkostninger -1.792-1.832-1.888-1.957-2.055-2.157-2.263-2.404-2.555-2.672-2.819-2.859-2.930 Bruttofortjeneste 1.216 1.268 1.306 1.397 1.467 1.540 1.666 1.770 1.880 2.007 2.118 2.201 2.256 Bruttomargin 40,42% 40,90% 40,90% 41,65% 41,65% 41,65% 42,40% 42,40% 42,40% 42,90% 42,90% 43,50% 43,50% Udviklingsomkostninger -337-372 -383-413 -433-455 -495-526 -559-599 -632-658 -674 Distributions- og marketingsomkostninger -654-620 -639-671 -704-739 -786-835 -887-936 -987-1.012-1.037 Administrationsomkostninger -100-108 -112-117 -123-129 -137-146 -155-164 -173-177 -182 Andre driftsindtægter - - - - - - - - - - - - - Andre driftsomkostninger - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat før særlige poster 125 168 173 197 206 217 248 263 280 309 326 355 363 Særlige poster - - - - - - - - - - - - - Driftsresultat (EBIT) 125 168 173 197 206 217 248 263 280 309 326 355 363 EBIT - margin 4,15% 5,41% 5,41% 5,86% 5,86% 5,86% 6,31% 6,31% 6,31% 6,61% 6,61% 7,01% 7,01% Skat af årets resultat -31-42 -43-49 -52-54 -62-66 -70-77 -82-89 -91 Skattefordel på netto finansielle omkostninger -3 Driftsresultat efter skat 91 126 130 148 155 163 186 198 210 232 245 266 273 Resultatandele efter skat af kap. andele i ass. virk. - - - - - - - - - - - - Finansielle indtægter 9 Finansielle omkostninger -20 Skattefordel på netto finansielle omkostninger 3 Skat af øvrig totalindkomst 5 Totalindkomst 87,7 Balance Beregning af NDA (salg x (1/AOH)) 1728 1.771 1.825 1.765 1.853 1.946 1.916 2.036 2.163 2.127 2.244 2.300 2.357 Ændring i NDA -43-54 60-88 -93 30-120 -127 37-117 -56-57 Driftsoverskud 126 130 148 155 163 186 198 210 232 245 266 273 Ændring i NDA -43-54 60-88 -93 30-120 -127 37-117 -56-57 FCF 83 76 208 67 70 216 78 83 269 128 210 215 Side 12 af 18
Bilag 11 Værdiansættelse best case RIDO WACC 8,590% RIDOMODEL - BEST DO 91 126 130 148 155 163 186 198 210 232 245 266 273 NDA 1.728 1.771 1.825 1.765 1.853 1.946 1.916 2.036 2.163 2.127 2.244 2.300 2.357 ROIC 7,29% 7,32% 8,08% 8,77% 8,77% 9,56% 10,31% 10,31% 10,72% 11,51% 11,86% 11,86% ROIC efter skat 0,0546 0,0549 0,0606 0,0658 0,0658 0,0717 0,0773 0,0773 0,0804 0,0863 0,0889 0,0889 WACC -23-22 -9 3 3 19 33 35 46 62 73 75 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO -21-19 -7 2 2 11 19 18 22 27 30 PV RIDO t.o.m. 2022e 85 1.233 TV PV af TV 498 PV af driftsaktiviteter 2.311 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 2.311 EKV 2.535 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 70 Side 13 af 18
Bilag 12 Værdiansættelse best case FCFF WACC 8,590% FCFF-MODEL - BEST DO 125 168 173 197 206 217 248 263 280 309 326 355 363 NDA 1.728 1.771 1.825 1.765 1.853 1.946 1.916 2.036 2.163 2.127 2.244 2.300 2.357 FCFF 83 76 208 67 70 216 78 83 269 128 210 215 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV FCFF 76 64 162 48 46 132 44 43 128 56 85 PV FCFF t.o.m. 21/22 884 TV 3.533 PV af TV 1.427 Virksomhedsværdi 2.311 Egenkapitalværdi 2.535 Antal aktier 36,24 Værdi pr. aktie 70 Side 14 af 18
Bilag 13 Værdiansættelse ved ændret WACC WACC 7,650% RIDOMODEL - BASE - ændret wacc DO 91 122 122 135 138 141 156 161 167 179 183 199 204 NDA 1.728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 ROIC 7,07% 7,11% 7,85% 8,53% 8,53% 9,29% 10,02% 10,02% 10,42% 11,19% 11,86% 11,86% ROIC efter skat 0,0531 0,0533 0,0589 0,0639 0,0639 0,0697 0,0752 0,0752 0,0782 0,0839 0,0890 0,0890 WACC -10-9 3 14 14 28 38 39 48 58 71 73 Diskonteringsfaktor 1,077 1,159 1,248 1,343 1,446 1,556 1,675 1,803 1,941 2,090 2,250 PV RIDO -9-8 3 11 10 18 23 22 25 28 31 PV RIDO t.o.m. 2022e 152 1.408 TV PV af TV 626 PV af driftsaktiviteter 2.506 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 2.506 EKV 2.730 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 75 Side 15 af 18
Bilag 14 Værdiansættelse ved ændret AOH WACC 8,590% RIDOMODEL - BASE - ændret AOH DO 91 122 122 135 138 141 156 161 167 179 183 199 204 NDA 1.728 1.368 1.369 1.396 1.424 1.452 1.499 1.548 1.599 1.638 1.679 1.721 1.764 ROIC 7,07% 8,94% 9,87% 9,87% 9,87% 10,76% 10,76% 10,76% 11,19% 11,19% 11,86% 11,86% ROIC efter skat 0,0531 0,0671 0,0740 0,0740 0,0740 0,0807 0,0807 0,0807 0,0839 0,0839 0,0890 0,0890 WACC -26 5 18 18 18 32 33 34 42 43 55 56 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO -24 4 14 13 12 19 18 17 20 19 22 PV RIDO t.o.m. 2022e 134 925 TV PV af TV 374 PV af driftsaktiviteter 2.236 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 2.236 EKV 2.460 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 68 Side 16 af 18
Bilag 15 Værdiansættelse ved ændret skat WACC 8,590% RIDOMODEL - BASE - Ændret skat DO 91 127 127 141 143 146 162 168 173 186 191 207 212 NDA 1.728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 ROIC 7,36% 7,40% 8,17% 8,87% 8,87% 9,66% 10,43% 10,42% 10,84% 11,63% 12,34% 12,34% ROIC efter skat 0,0552 0,0555 0,0613 0,0665 0,0665 0,0725 0,0782 0,0782 0,0813 0,0872 0,0925 0,0925 WACC -21-21 -7 4 5 18 30 30 39 50 63 64 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO -20-17 -6 3 3 11 17 16 18 22 25 PV RIDO t.o.m. 2022e 73 1.059 TV PV af TV 428 PV af driftsaktiviteter 2.228 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 2.228 EKV 2.452 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 68 Side 17 af 18
Bilag 16 Værdiansættelse ved ændrede omkostninger WACC 8,590% RIDOMODEL - BASE - ændrede omkostninger DO 91 179 179 200 204 208 233 241 248 268 275 299 306 NDA 1.728 1.720 1.720 1.616 1.649 1.682 1.609 1.661 1.715 1.638 1.679 1.721 1.764 ROIC 10,34% 10,40% 11,60% 12,60% 12,60% 13,86% 14,95% 14,95% 15,63% 16,77% 17,78% 17,78% ROIC efter skat 0,0776 0,0780 0,0870 0,0945 0,0945 0,1039 0,1121 0,1121 0,1172 0,1258 0,1334 0,1334 WACC 30 31 52 65 66 89 102 106 121 134 154 158 Diskonteringsfaktor 1,086 1,179 1,280 1,390 1,510 1,640 1,780 1,933 2,099 2,280 2,476 PV RIDO 28 26 40 47 44 54 57 55 57 59 62 PV RIDO t.o.m. 2022e 530 2.599 TV PV af TV 1.050 PV af driftsaktiviteter 3.308 + MV af ikke DA Virksomhedsværdi 3.308 EKV 3.532 Antal aktier 36 Værdi pr. aktie 97 Side 18 af 18