SAP KØB SAP opjusteres til Køb Dette selskab er valgt på baggrund af Jyske Quant. Jyske Quant er en model, som giver selskaber karakter på baggrund af en lang række faktorer. Herigennem udregner modellen en samlet karakter, som indikerer, hvorvidt aktien pt. er en god investering eller ej. SAP opjusteres hermed til Køb fra Reducer. Udover Jyske Quant scoren på 5,6, så vurderer vi at mange investorer har overfortolket SAPs nedjustering af 2014 EBITprognosen. Herudover vurderer vi, at SAP har et stærkt fundament og succes i cloud en fremtidssikrer selskabet. Investorerne har overfortolket nedjusteringen af EBIT prognosen: SAP aktien er på det seneste blevet ramt hårdt. Siden d. 8. september er aktien aftaget 15% til nu EUR 52,4. En væsentlig andel af det kursfald kan tilskrives skuffelse over at SAP d. 20. oktober nedjusterede 2014 EBIT prognosen til EUR 5,6-5,8 mia. mod før EUR 5,8-6,0 mia. Vi ser kursfaldet som en overfortolkning. Nedjusteringen af EBIT-prognosen skyldes primært højere end forventede opstartsomkostninger til nye cloud kunder. Vi ser det som et positivt problem. I 2014 har SAP opjusteret cloud omsætningsprognosen hele 2 gange. Men der er opstartsomkostninger. Samtidig registreres cloud omsætningen i takt med at den forbruges. Det er modsat SAPs traditionelle software licenser, hvor omsætningen registreres ved salget. Alt i alt ser vi SAPs succes i cloud som et godt tegn. Cloud medfører ekstra omkostninger på den korte bane, men pengene er vel spenderet, da det er en profitabel forretning og det fremtidssikrer SAP. Det havde været langt være såfremt SAP var gået innovativt i stå. På længere sigt vil SAP være i stand til at løfte EBIT-marginen, da SAP vil opnå stordriftsfordele i cloud samtidig med at de vil kunne effektivisere og udnytte at en større andel af omsætningen bliver tilbagevendende. Stærkt selskab med attraktiv vækst profil På 3. kvartals præsentationen den 20 oktober guidede SAP s CEO ikke kun til solid cloud vækst, men sagde ligefrem at vækst er SAPs mål og cloud er redskabet. Transitionen til cloud er i gang og separat set vil dataplatformen HANA accelerere væksten for de nye værtøjer som Quant info Aktieinformation Quant scor e 5, 6 Antal aktier (mio.) 1229 Værdiansættelse 5, 9 Max/min sidste 12 mdr. 62,93/50,77 Rel. værdiansættelse 5, 5 Kursbevægelser 3/12 mdr. -14%/-11% Finansiel styrke 6,6 - relativt til indeks Kvalitet 6, 2 Markedsværdi (mio. EUR) 63243 Momentum 5,3 Andel aktier i frit omløb 75% Kursudvikling 3, 3 Gen. daglig volumen (mio.) 168 Sektor Teknologi Fundamental vurdering Billig Risiko Medium Nyhedsstrøm Neutral 12 mdr.'s kursmål 61 Aktuel kurs 51,5 Reuters SAPG.DE Bloomberg SAP GR JB sec. code 9851419 Kur s gr af 80 70 SAP DAX index 60 50 40 30 20 10 0 o n d j f m a m j j a s Kilde: Jyske Bank & Datastream Jyske Markets, Vestergade 8-16 DK-8600 Silkeborg Senior Analyst, Equity Research, Robert Jakobsen +45 89 89 70 44 - jrj@jyskebank.dk Senior Analyst, Equity Research, Rune Dinesen +45 89 89 70 46 rune.dinesen@jyskebank.dk ------------------------------------- Dette er en investeringsanalyse til detailkunder. Vigtig investor information: Se venligst analysens sidste sider. 29.10.2014 1
Enterprise Cloud og Simple Suite. Desuden har SAP udviklet sig i retning af at være mere service orienteret på alle niveauer, for eksempel skal: A) Simple Suite forenkle processer hos kunder og bruges som en døråbner til at få lov til at udvikle løsninger/produkter som kunderne efterspørger, B) alle produkter skal være drevet af HANA og der tilbydes private cloud løsninger drevet af enten SAP eller måske partneren IBM C) og SAP produktet vil kunne fås på såvel en SaaS eller licens basis. Cloud abonnementer er typisk minimum 3 år. SAP havde ved udgangen af 3. kvartal mere end 44 mio. cloud kunder mod 263,000 traditionelle kunder. Cloud bidrog i 3. kvartal endnu kun med EUR 278 mio. eller 9,2% af omsætningen, men væksten er på 45% år/år, hvilket giver en årlig runrate på EUR 1,3 mia. Konsensus vækst forventningerne til SAP EUR 2013 E2014 E2015 E2016 EPS adjusted 3,374 3,726 4,074 4,557 Omsætning 16,9 mia. 18,7 mia. 19,9 mia. 21,1 mia. Kilde: Bloomberg SAP står også fremadrettet fuldt ud bag den traditionelle licens model, da det er usikkert hvor hurtigt kunderne omfavner cloud produktet og fordi traditionelle Enterprise kontrakter er tungere at flytte. Der vil hele tiden være et behov for at kritiske data opbevares sikkert i lande, hvor der ikke er tillid til offentlige cloud systemer, hvilket vil betyde et fortsat behov for den traditionelle licensmodel. SAP har en stabil kerneforretning med en 90% fornyelsesrate af support kontrakterne samt en høj vækst i cloud, hvor abonnementerne typisk har en 3 årig varighed. HANA, SAPs inmemory data platform, leverer en 30-40% besparelse til kunden, og da der er fokus på at præsentere HANA med cloud, kan det antages at cloud transitionen vil accelerere yderligere. HANA basen er steget fra 450 kunder for et år siden til 1450 nu. SAP HANA er en in-memory et trins data platform som kan være onpremise eller på cloud basis. HANA bruger flash til at bearbejde analytiske-, transaktions-, planlægnings- og beregningsdata flere hundrede gange hurtigere end traditionelle løsninger. HANA fjerner 2
behovet for at uploade data mellem henholdsvis rapporterings og transaktionsdatabaser før de kan bearbejdes hvilket bidrager til at give kunden et hurtigere resultat og en 30-40% besparelse. Concur overtagelsen som ventes at falde på plads i 2015 er et vigtigt skridt i retning af styrkelsen af SAPs lederskab som den eneste end-toend løsnings leverandør indenfor forretningsprocesser. Concur bidrager til det samlede virksomhedsbillede med medarbejder rejseplanlægnings og rejseomkostningsdata i realtid. Fra et makro perspektiv er SAP et globalt brand med en 2013 omsætning på EUR 16,82 mia. hvoraf EUR 14 mia. er baseret på SAPs traditionelle løsninger (SSRS). Den traditionelle forretning så i 3. kvartal 7% vækst mod Cloud vækst på 45%. I en tid hvor teknologi branchen er præget af afskedigelser også kaldet tilpasninger er det er værd at bemærke hvorledes SAP væksten har resulteret i en tilgang af 3,000 medarbejdere i år til nu over 68,000. SAP handler med discount til Peer gruppen: Peer Group Company P/E (2014) P/E (2015) EV/EBITDA (2015) P/B (2015) Dividend yield (2014) Dividend yield (2015) SAP SE 15,2 14,1 9,9 3,0 2,0 2,1 salesforce.com inc 119,9 86,7 30,1 10,3 0,0 0,0 Dassault Systemes 28,0 24,6 13,9 3,9 0,9 1,0 Oracle Corp 12,7 11,7 7,0 2,9 1,3 1,3 Adobe Systems Inc 55,2 33,1 19,2 4,6 0,0 0,0 Intuit Inc 34,8 22,9 13,0 6,0 1,0 1,1 Microsoft Corp 16,7 14,6 8,6 3,7 2,5 2,7 Cerner Corp 38,5 31,6 15,0 5,0 0,0 0,0 Symantec Corp 13,1 12,0 6,3 2,6 2,5 2,7 International Business Machine 10,1 9,6 7,9 8,6 2,6 2,6 Weightet average 20,6 16,9 18,6 5,2 1,9 2,0 Mean 34,4 26,1 60,6 6,1 1,2 1,2 Premium compared with weighted avg. -26% -16% -47% -42% 1% 5% Kilde: Bloomberg 3
Performancemåling på SAP Dato 03-07-2009 14-01-2011 23-08-2011 21-12-2011 29-10-2014 Anbefaling KØB SÆLG KØB REDUCER KØB Anbefalingsretning Kurs ved anbefaling 25,74 37,73 32,80 39,37 52,42 Afkast frem til næste anbefalingsændring el. i dag 46,56% -13,06% 20,01% 33,16% Indeks ved anbefaling 204,58 283,54 224,94 238,56 328,88 Afkast frem til næste anbefalingsændring el. i dag 38,60% -20,67% 6,05% 37,86% Relativ performance ift. Indeks 5,75% 9,59% 13,16% -3,41% Indeks: Dow Jones Eurostoxx 600 De anvendte kurser er åbningskurser for dagen, hvor anbefalingen ændres el. idag. Kilde: Datastream 4
5
Vigtig Investorinformation (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Selskabsanalyser er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Jyske Banks aktieanbefalinger - aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for danske aktier (antal) Fordeling af anbefaling for alle aktier (antal) 14 12 10 8 6 4 2 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg 20 15 10 5 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg Kilde: Jyske Bank Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Derudover kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Discounted cash flow (fri likviditet), Economic Value Added og dividendemodel til bestemmelse af selskabets fundamentale værdi. Den fundamentale værdi sammenholdes med en relativ værdiansættelse ud fra nøgletal såsom P/E og EV/EBITA. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i aktiemarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. 6
Risiko Investering i denne aktie er behæftet med risiko. Bevægelser i aktiemarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen i aktien. Se analysens forside for vores syn på risikoen for aktien. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles aktien i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Er der tale om ADR e.l., er valutarisikoen forbundet med den valuta, som moderselskabet handles i. Anbefaling Risikojuster et afkast Stær kt Køb >20% Køb 10-20% Reduc er 0-10% Sælg <0% Kilde: Jyske Bank Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Det forventede afkast er forskellen mellem den aktuelle kurs og vores 12 mdr.'s kursmål (kursmålet indeholder det forventede udbytte). Aktiemarkedet har historisk givet et afkast på omkring 10% (eksempelvis har det amerikanske aktiemarked givet et afkast på 10 % i perioden fra 1902 til 2011). Når vi bestemmer anbefalingen på en aktie bruger vi de 10% som estimat for afkastet på aktiemarkedet. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores kursmål. Det skal dog understreges, at det er anbefalingen, som er ankeret. En Købanbefaling er altså en Køb-anbefaling, indtil anbefalingen er ændret, også selvom kursstigninger har bragt kursen "for tæt" på kursmålet. For uddybning af vores anbefalingsbegreber henviser vi til: www.jyskebank.dk/aktieanbefalingsstruktur De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at papiret vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. 7