Værdiansættelse Samlet salg Eksempel A/S Værdiområde i hele mio. kr. 32 37 43 Afsluttet august 2013 Lav Vurdering Høj Værdiansættelsen er foretaget ved brug af discounted cashflow modellen (DCF). DCF er den mest anvendte model til værdiansættelse af virksomheder i forbindelse med handel. Den bagvedliggende praktiske modelopbygning og beregningsmetode i nærværende rapport er gennemtestet og opbygget med udgangspunkt i såvel teoretisk som praktisk anerkendte forskere i Corporate Finance og værdiansættelses modeller. Modellen anvendes ligeledes til værdiansættelse af virksomheder når der foretages impairmenttest jf. IFRS IAS 36. Der er udarbejdet resultat- og balanceestimater samt cashflow- og ROIC estiamater for en 5 årig periode, hvorefter en terminalværdi er beregnet. Herudover er diskonteringsrenten (WACC) beregnet. Da modellen indeholde mange variabler der hver især kan påvirke værdien, er der yderligere foretaget simuleringer, hvorefter nye værdier er beregnet. Der er derfor ikke beregnet én eksakt værdi, men et område. Der findes kun én rigtig værdi for virksomheden og det er værdien køber og sælger bliver enige om. Rapporten skal derfor betragtes som en indikation, der kan fungere som beslutningsstøtte til enten et eventuelt salg nu, eller til brug for optimering af virksomhedens fremtidige værdi. Samtidig giver rapporten indblik i, hvordan ændringer i virksomhedens cashflow påvirker værdien. Værdien er estimeret til DKK 36.582.724 Følsomhedsanalyser viser, at værdien kan bevæge sig i et interval - se side 11 Eventuelle synergi effekter er ikke indregnet. Dette er stand alone. 1
Indholdsfortegnelse Udviklingen i vigtige nøgletal - grafisk fremstilling 3 Estimat for resultatopgørelse 5 år frem 4 Estimat for balance 5 år frem 5 Forudsætnings parametre for 5 årig resultat estimat 6 Forudsætnings parametre for 5 årig balance estimat 7 Investeret kapital og finansieringsgrundlag - forventet scenarie 8 Frit Cashflow - forventet scenarie 9 Afkastningsgrad (ROIC) og Economic Profit - forventet scenarie 10 Følsomhedsberegning på værdien ved ændringer i diskonteringsrente (WACC) og afkast i terminalperiode 11 Andre forhold ved værdiansættelsen 12 Beregning af WACC og opgørelse af beta. 13-14 Værdiansættelsesberegningen i detaljer ved forventet scenarie 15 Muligheder med værdiansættelsen, herunder praksis i øget værdi 16 Begrebsforklaring 17 Regnskaber for seneste 3 år Bilag 1 2
Udviklingen i vigtige nøgletal der har stor betydning for virksomhedens værdi Ændringer i eksempelvis virksomhedens omsætningsvækst kan simuleres og ny værdi beregnes. Omsætning: 3 år er realiserede og 5 år estimerede, se side 4 og 6 Driftsresultat: 3 år er realiserede og 5 år estimerede, se side 4 og 6 Omsætning hele tusinde DKK (realiseret og estimater) EBIT (driftesresultat) hele tusinde DKK (realiseret og estimater) 59.231 62.898 66.806 70.948 75.347 80.019 84.980 90.248 4.410 4.404 3.551 3.790 4.009 4.336 4.826 5.352 R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Investeret kapital: 3 år er realiserede og 5 år estimerede, se side 8 Cashflow, frit: 2 år er realiserede og 5 år estimerede, se side 9 Investeret kapital i hele tusinde DKK (realiseret og estimater) 10.957 12.228 13.310 15.469 16.428 17.447 18.530 19.679 2.040 Frit Cashflow i hele tusinde DKK (realiseret og estimeret) 1.362 2.102 2.315 2.660 2.997 545 1 2 3 4 5 6 7 8 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018
Værdi indikation.nordicvaluation.dk Forventet scenarie: Resultat opgørelse seneste 3 år og og estimeret resultatopgørelse 5 år frem. Som metode til udarbejdelse af estimater for de næste 5 år, er der opbygget et forecast ark for både resultatopgørelse og balance. Ved ændringer i de enkelte parametre genberegnes og nye estimater kan simuleres. På næste side ses estimater for balancen. Tilgodehavender som f.eks. Varebeholdninger, tilgodehavender fra salg, leverandørgæld mv. er beregnet ud fra omsætningshastighed i dage. Udgangspunktet er de historiske omsætningshastigheder og herefter estimeres de næste 5 år frem. De fremgår også af de opstillede parameter forudsætninger for balancen. Resultatopgørelse Historisk Estimater for fremtiden R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Omsætning 59.231 62.898 66.806 70.948 75.347 80.019 84.980 90.248 Vareforbrug -48.391-51.062-54.911-58.319-61.935-65.775-69.853-74.184 Eksterne omkostninger -1.682-1.974-2.284-2.341-2.486-2.641-2.804-2.978 Personale omkostninger -4.490-5.165-5.629-6.136-6.565-6.894-7.100-7.313 EBITDA 4.668 4.697 3.982 4.152 4.360 4.709 5.222 5.773 Afskrivninger -258-293 -430-362 -351-373 -396-421 EBIT 4.410 4.404 3.551 3.790 4.009 4.336 4.826 5.352 Renteudgifter -115-83 -92-90 -90-90 -90-90 Renteindtægter 36 41 25 28 30 32 34 36 Resultat før skat 4.331 4.362 3.484 3.728 3.949 4.278 4.770 5.298 Skat -1.083-1.091-871 -932-987 -1.070-1.192-1.325 Resultat efter skat 3.248 3.272 2.613 2.796 2.962 3.209 3.577 3.974 Egenkapital opgørelse linker over til balance Egenkapital primo 4.472 6.720 8.992 10.605 13.401 16.363 19.571 23.148 Modværdi egne aktier 0 0 0 0 0 0 0 0 Overkurs egne aktier, kapitalnedsættelse 0 0 0 0 0 0 0 0 Årets overskud incl. datter 2.248 2.272 1.613 2.796 2.962 3.209 3.577 3.974 Egenkapital ultimo 6.720 8.992 10.605 13.401 16.363 19.571 23.148 27.122 4
Værdi indikation.nordicvaluation.dk Forventet scenarie: Balance seneste 3 år og estimeret balance 5 år frem. Balance Historisk Estimater for fremtiden R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Goodwill 0 0 0 0 0 0 0 0 Anlægsaktiver 4.880 5.607 6.579 6.385 6.781 7.202 7.648 8.122 Udskudt skat 0 0 0 0 0 0 0 0 Værdipapirer eller andre fin. aktiver 0 0 0 0 0 0 0 0 I alt 4.880 5.607 6.579 6.385 6.781 7.202 7.648 8.122 Varebeholdninger 6.409 7.041 7.479 7.903 8.393 8.913 9.466 10.052 Tilgodehavender fra salg 5.365 5.732 6.000 6.414 6.812 7.235 7.683 8.159 Andre tilgodehavender 182 360 98 389 413 438 466 495 Periodeafgrænsning 0 0 0 0 0 0 0 0 Værdipapirer 996 1.026 1.300 1.300 1.300 1.300 1.300 1.300 Likvider 20 5 56 0 0 0 0 0 I alt kortfristede aktiver 12.972 14.163 14.933 16.006 16.918 17.886 18.914 20.006 Aktiver i alt 17.852 19.770 21.512 22.391 23.699 25.088 26.562 28.129 Realkreditinistitutter 998 938 875 775 725 675 625 575 Udskudt skat 0 0 0 0 0 0 0 0 Hensatte forpligtelser 0 0 0 0 0 0 0 0 Langfristet gæld i alt 998 938 875 775 725 675 625 575 Gæld tilknyttede virksomheder 0 0 0 0 0 0 0 0 Leverandørgæld 3.845 4.440 4.720 4.953 5.260 5.586 5.933 6.301 Kredit institutter 122 60 63 1.661-347 -2.568-5.136-8.043 Anden gæld 533 571 626 661 702 745 792 841 Selskabsskat 1.283 1.291 1.071 932 987 1.070 1.192 1.325 Periodeafgrænsning 1.500 1.500 1.500 9 9 9 9 9 Kortfristet gæld i alt 7.283 7.862 7.980 8.215 6.611 4.841 2.789 432 Egenkapital 6.720 8.992 10.605 13.401 16.363 19.571 23.148 27.122 Passiver i alt 15.001 17.791 19.459 22.391 23.699 25.088 26.562 28.129 5
Forventet scenarie: Parametre der indgår i resultatopgørelse. Der indtastes forventninger til fremtiden i de gule felter. Forecast forudsætninger resultatopgørelse Historisk Estimater for fremtiden R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Omsætningsvækst (pct. nominel) 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% Vareforbrug (pct af omsætning) 81,7% 81,2% 82,2% 82,2% 82,2% 82,2% 82,2% 82,2% Eksterne omk. (pct af omsætning) 2,8% 3,1% 3,4% 3,3% 3,3% 3,3% 3,3% 3,3% ELLER eksterne omk. (inflationsvækst) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Personale omk (ændrings pct) 15,0% 9,0% 9,0% 7,0% 5,0% 3,0% 3,0% Afskrivninger Primo beløb anlægsaktiver 5.138 5.900 7.009 Afskrivninger (pct af anlægsaktiver) 5,0% 5,0% 6,1% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% Renteindtægter (pct af omsætning) 0,06% 0,07% 0,04% 0,04% 0,04% 0,04% 0,04% 0,04% Renteudgifter (beløb) -115-83 -92-90 -90-90 -90-90 Skattesats 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% Udbytte estimeres ikke, da det ikke har betydning for værdien af selskabet i værdiansættelse. Ejerne kan vælge, at lade likvider blive i selskabet eller trække dem ud som udbytte.udloddes der udbytte stiger bankgælden blot med det tilsvarende beløb. 6
Forventet scenarie: Parametre der indgår i balance. Der indtastes forventninger til fremtiden i de gule felter. Forecast forudsætninger balance Historisk Estimater for fremtiden R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Arbejdskapital Likvider (pct af omsætning) 0,0% 0,0% 0,1% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Omsættelige værdipapirer 996 1.026 1.300 1.300 1.300 1.300 1.300 1.300 Varelager (dage ud fra vareforbrug) 48,3 50,3 49,7 49,5 49,5 49,5 49,5 49,5 Tilgodehavender fra salg (dage ud fra omsætning) 33,1 33,3 32,8 33,0 33,0 33,0 33,0 33,0 Andre tilgodehavender (dage ud fra omsætning) 1,1 2,1 0,5 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 Periodeafgrænsning (dage ud fra omsætning) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Leverandørgæld (dage ud fra vareforbrug) 29,0 31,7 31,4 31,0 31,0 31,0 31,0 31,0 Anden gæld (dage ud fra omsætning) 3,3 3,3 3,4 3,4 3,4 3,4 3,4 3,4 Periodeafgrænsning (dage ud fra omsætning) 9,2 8,7 8,2 8,5 8,5 8,5 8,5 8,5 Aktiver Goodwill (beløb) 0 0 0 0 0 0 0 0 Anlægsaktiver (pct af omsætning) 8,2% 8,9% 9,8% 9,0% 9,0% 9,0% 9,0% 9,0% Udskudt skat (beløb) 0 0 0 0 0 0 0 0 Værdipapirer/ass. kapitalandele (beløb) 0 0 0 0 0 0 0 0 Passiver Realkreditinstitutter (beløb) 998 938 875 775 725 675 625 575 Udskudt skat 0 0 0 0 0 0 0 0 Andre forpligtelser (beløb) 0 0 0 0 0 0 0 0 Selskabsskat 1.283 1.291 1.071 932 987 1.070 1.192 1.325 7
Forventet scenarie: Investeret kapital og finansieringsgrundlag Investeret kapital er summen af investeringer i anlægsaktiver, varebeholdning, tilgodehavender og modregnet leverandørgæld samt anden kortfristet gæld der er nødvendig for virksomhedens drift. Dermed er investeret kapital lig anlægsaktiver plus arbejdskapital. Finansieringsgrundlaget viser, hvordan den investerede kapital er finansieret. I finansieringsgrundlaget ses "netto gæld til bank og andre kreditinstitutter". Denne post er netto opgørelsen af likvider, bankgæld og/eller prioritetsgæld samt evt. værdipapir beholdning der er omsættelig. Hvis beløbet står med negativt fortegn, er det udtryk for et positivt indestående - altså likviditets overskud.. Positivt fortegn er udtryk for rentebærende gæld. Der indgår også "indregning af kapitaliserede lejeforpligtelser", der er huslejeforpligtelser som normalt ikke fremgår af balancen når virksomheden lejer. Investeret kapital Historisk Estimater for fremtiden R2011 R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 Arbejdskapital - aktiver 11.956 13.132 13.577 14.706 15.618 16.586 17.614 18.706 Arbejdskapital - passiver -5.879-6.511-6.846-5.623-5.971-6.340-6.733-7.150 Netto arbejdskapital 6.077 6.621 6.731 9.083 9.647 10.246 10.881 11.557 Anlægsaktiver 4.880 5.607 6.579 6.385 6.781 7.202 7.648 8.122 Indregning af kapitaliserede lejeforpligtelser 0 0 0 0 0 0 0 Investeret kapital før goodwill 10.957 12.228 13.310 15.469 16.428 17.447 18.530 19.679 Goodwill 0 0 0 0 0 0 0 0 Investeret kapital efter goodwill 10.957 12.228 13.310 15.469 16.428 17.447 18.530 19.679 Andre finansielle aktiver 0 0 0 0 0 0 0 0 Totalt finansieringsbehov 10.957 12.228 13.310 15.469 16.428 17.447 18.530 19.679 Egenkapital 6.720 8.992 10.605 13.401 16.363 19.571 23.148 27.122 Netto skat 1.283 1.291 1.071 932 987 1.070 1.192 1.325 Andre forpligtelser 0 0 0 0 0 0 0 0 Netto gæld til bank og andre kreditinstutter 104-33 -418 1.136-922 -3.193-5.811-8.768 Indregning af kapitaliserede lejeforpligtelser 0 0 0 0 0 0 0 Finansierings grundlag 8.107 10.249 11.258 15.469 16.428 17.447 18.530 19.679 8
Forventet scenarie: Beregning af frit cashflow På forrige side kunne man bl.a. se udviklingen i engagementet med banken. Herunder beregnes nu det frie cashflow, som er et centralt element i værdiansættelsen. Frit cashflow er de pengestrømme virksomheden genererer og som er til rådighed for investor før renter. Frit cashflow opgøres altid før renter, da investor forudsættes selv at sammensætte sin finansering. Da virksomhedens værdi fastsættes med udgangspunkt i det frie cashflow, som det ses senere, er det vigtigt, at det frie cashflow optimeres og øges. Frit Cashflow Historisk Estimater for fremtiden R2012 R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 EBITA 4.404 3.551 3.790 4.009 4.336 4.826 5.352 Skat af EBITA -1.101-888 -947-1.002-1.084-1.206-1.338 Skattemæssigt underskud til fremførelse 0 0 0 Ændring i netto skatte forpligtelser 8-220 -139 55 82 123 132 Rente ved indregning af kapitaliserede lejeforpligtelser 0 0 0 0 0 0 0 Skat af renteelement 0 0 0 0 0 0 0 NOPLAT (driftsresultat efter skat). 3.311 2.444 2.703 3.062 3.334 3.742 4.146 Afskrivninger tilbageført 293 430 362 351 373 396 421 Cashflow 3.604 2.874 3.065 3.413 3.707 4.138 4.567 Ænringer i arbejdskapital -544-110 -2.352-564 -599-636 -675 Anlægsinvesteringer -1.020-1.403-168 -747-793 -843-895 Investeringer i alt -1.564-1.512-2.521-1.311-1.392-1.478-1.570 Frit cashflow før goodwill 2.040 1.362 545 2.102 2.315 2.660 2.997 Goodwill investeringer 0 0 0 0 0 0 0 Frit cashflow efter goodwill 2.040 1.362 545 2.102 2.315 2.660 2.997 9
Forventet scenarie: Afkastningsgrad og Economic Profit Afkastningsgraden sammenholder driftsresultatet med udviklingen i den investerede kapital der blev beregnet tidligere. Derved kobles balance og resultatopgørelse sammen. Der er flere måder at øge afkastningsgraden på. Det kan være nedbringelse af arbejdskapital eller øget udnyttelse af eksisterende anlæg samt vækst i omsætning og omkostningseffektivisering. Kort sagt gælder det om, at øge driftsresultatet forholdsvis mere end stigningen i investeret kapital. Afkastningsgraden benævnes også ROIC eller Return On Invested Capital. Som det ses herunder er diskonteringsrenten fratrukket afkastningsgraden (ROIC). Diskonteringsrenten er det afkast en investor forventes at have til den kapital der investeres i den pågældende virksomhed. Det er minimumsafkastet som investor accepterer og diskonteringsrenten benyttes derfor til at tilbage alle fremtidige cashflow til en nutidsværdi af virksomheden. Diskonteringsrenten benævnes også i værdiansættelsesmodeller som Weighted Average Cost of Capital (WACC), Beregningen af WACC ses senere i rapporten. Når afkastningsgraden fratrækkes diskonteringsrenten ses om virksomheden genererer værdi for ejeren. Hvis diskonteringsrenten er større end afkastningsgraden, mister virksomheden værdi det pågældende år. Det betyder, at virksomheden kun skaber værdi for ejerne hvis afkastningsgraden er større end eller lig diskonteringsrenten WACC. Selvom der er positivt driftsresultat, kan virksomheden tabe i værdi, hvis driftsresultatet genererer en afkastningsgrad der er mindre end diskonteringsrenten. Nederst ses Economic Profit beregningen, der er det ultimative mål for, om der genereres shareholder value (værdi for ejerne) og hvor stor værditilvæksten er. Economic Profit findes ved at gange forskellen mellem afkastningsgraden og diskonteringsrenten med den investerede kapital. BEMÆRK: I nedenstående beregning indgår ikke kapitalisering af eventuelle operationelle leasing og leje forpligtelser. En ekstra analyse og ny beregning af ROIC vil være nødvendig, såfremt kapitaliseringen skal indgå. Return On Invested Capital (Afkastningsgrad) og Economic Profit R2013 E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 NOPLAT (driftsresultat minus beregnet skat) 2.444 2.703 3.062 3.334 3.742 4.146 Investeret kapital 12.228 13.310 15.469 16.428 17.447 18.530 ROIC (Afkastningsgrad), % 20,0 20,3 19,8 20,3 21,4 22,4 Diskonteringsrente (WACC), % 9,9 9,9 9,9 9,9 9,9 9,9 ROIC-WACC, % 10,1 10,4 9,9 10,4 11,6 12,5 Economic profit, TDKK 1.237 1.389 1.534 1.712 2.019 2.316 10
WACC efter skat Værdi indikation. NordicValuation.dk Følsomhedsberegninger Ændring i diskonteringsrenten (WACC) og vækst i terminal perioden. WACC (diskonteringsrenten) er beregnet i bilaget, men WACC har betydelig indflydelse på virksomhedens værdi og derfor der det nødvendigt, at se på ændringer i værdien ved ændringer i diskonteringsrenten. Det samme gælder væksten i terminalperioden. Terminalperioden er den periode der ligger efter den 5 årige estimat periode og i cashflow modellen betragtes det som uendelighedsperioden. Da terminalværdien udgør en stor del af den samlede værdi er det ikke uden betyning om væksten i terminalperioden sættes til 1,5% eller 2,5%. Typisk vurderes væksten til at ligge mellem 1,5% til 2,5%. I følsomhedsanalysen herunder udvides spændt til terminal vækst på 3%. I værdiansættelsen er anvendt: WACC efter skat, diskonteringsrente efter skat i pct. 9,9% Vækst i terminal perioden, pct. 2,0% Herunder ses forskellige værdi beregninger ved ændringer i vækst og WACC. Alle beløb er i hele DKK mio.: Vækst i terminalperioden 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 7,9% 40 42 45 48 52 8,9% 36 38 40 43 45 9,9% 33 35 37 38 40 10,9% 31 32 34 35 37 11,9% 29 30 31 33 34 I den opstillede matrix over WACC og vækst er det mest sandsynlige område markeret og virksomheden ender med en værdi i området DKK 32 mio. til DKK 43 mio. med fair market value på DKK 37 mio. Bemærk at scenario analyser med ændringer i vækst også kan bestilles. 11
Andre forhold ved værdiansættelsen Terminalværdien Værdiansættelsen består af to elementer: Værdien beregnet for budgetperioden og værdien beregnet efter budgetperioden. Værdien efter budgetperioden betegnes som continuing value (på dansk terminal værdien) og beregnes som en uendelig række af cashflows Nutidsværdi af terminalværdi 25.410 Nutidsværdi af frit cashflow de første 5 år 8.049 Samlet værdi af virksomhedens aktiver = Enterprise value 33.460 Som det ses udgør værdien i terminal perioden 76% af den samlede værdi beregning. Derfor er det især herfra, at de stor forskelle opstår i værdien opstår når der foretages simuleringer af vækst i terminal perioden samt WACC. Der er ganske normalt at størsteparten af værdien kommer fra terminalperioden. For nye innovative virksomheder kan 100% af værdien let være beregnet i terminalperioden. Tillæg/fradrag til værdi indikationen. Værdiansættelsen er en finansiel indikation på værdien. Andre forhold der kan kræve nærmere analyse kan påvirke prisen. Eksempler ses herunder. 80% 60% 40% 20% 0% 76% Terminal værdi 24% Estimat periode Virksomhedsspecifik risiko som generelt vil medføre fradrag i den indikative værdi kan være: Manglende diversifikation f.eks. geografisk Smalt koncept med mulighed for indtrængen fra andre aktører Illikviditet - aktierne kan ikke umiddelbart veskles til likvider som de kan ved ejerskab af børsnoterede aktier Kontrol præmie. Køber vil opnå fuld kontrol med selskabet og dermed være villig til at betale ekstra. Strategiske forhold. Køber kan være ekstra interesseret i selskabet af konkurrencemæssige eller andre forhold. I rapporten indgår ikke fradrag for illikividitet og tillæg for total kontrol. Når der overtages med fuld kontrol kan disse forventes at ophæve hinanden. 12
Beregning af WACC (diskonteringsrente) og opgørelse af kapitalstruktur. Beregning af egenkapitalomkostninger (CAPM) E = risikofrie rente+beta * (forventet afkast i markedet - risikofri rente) Risikofri rente baseret på 5 til 10 årig statsobligation: Udløb Kurs Pålydende Effektiv rente rente Obligation 2019 115,21 4,0 3,5 Markedstillægget estimeres til (pct) 5,3 Beta Se beta beregningen næste side. 0,69 Herudover beta tillæg på 0,75 svarende til: 5,30 Egenkapitalomkostning 12,4 Betatillægget omfatter virksomhedsspecifik risiko for for netop denne virksomhed. Dette tillæg beregnes med udgangspunkt i det udfyldte oplysningsskema om virksomhedens konkurrenceforhold og strategiske placering. De angivne point fra oplysningsskemaet summeres og herudfra beregnes tillægget. Jo højere point score jo lavere bliver tillægget. Lavt tillæg giver i sidste ende lav diskonteringsfaktor og dermed øget værdi. En virksomhed med stærk dominans i sin supply chain, stærke varige konkurrencefordele eller som befinder sig i en branche i vækst med højre indtrængningsbarrierer vil, alt andet lige, have højre værdi end virksomheder som scorer lavt på disse strategiske områder. Denne virksomhed har score: 13 point Giver beta tillæg 1 (der er internt udarbejdet en point score tabel ud fra strategien) Betatillægget er antallet af gange markedstillægget ganges op for at opnå den virksomhedsspecifikke risiko. 13
Beregning af WACC (diskonteringsrente) og opgørelse af kapitalstruktur. Beregning af beta Data hentet fra online beta service i USA Branche beta Leveraged equity Unleveraged equity beta beta Retail/wholesale food 0,68 0,55 Beta indgår i capital asset pricing modellen som en parameter der illustrerer hvor meget virksomhedens aktier ville ændre sig ved ændringer i den gennemsnitlige markedsportefølje. Dermed er beta udtryk for risiko. Gennemsnit 0,00 0,68 0,55 Leverage beta opgjort ud fra target gældsandel: Skatte sats 25,00% Ugearet beta 0,55 Target gæld 25,0% Hentes også fra online beta service Leveraged beta: 0,69 Weighted average cost of capital Endelig beregning af diskonteringsrenten justeret for gearing via beta og target for gæld for denne virksomhed Kapital struktur Omkostning Skat Weighted cost Gæld 25,0% 3,0 0,25 0,6 Egenkapital 75,0% 12,4 9,3 WACC efter skat 9,9 Bemærk af der laves følsomhedsanalyse på værdiberegningen ved ændring i WACC 14
Værdiansættelses beregningen Nutidsværdi beregning af cashflow og værdiansættelse Fra forecast model Forecast tal E2014 E2015 E2016 E2017 E2018 CV Base Frit Cashflow efter goodwill 545 2.102 2.315 2.660 2.997 3.057 Diskonteringsperiode 0,5 1,5 2,5 3,5 4,5 Diskonteringsrente WACC 0,95 0,87 0,79 0,72 0,65 Nutidsværdi af frit cashflow efter goodwill 520 1.825 1.830 1.913 1.962 Vækst faktor incl. inflation (inflation + vækst) 2,0% Vækst i terminalperiode. WACC efter skat var beregnet til 9,9% Vækstfaktor i terminal værdi er WACC-vækst= 7,9% Continuing value (terminalværdi) = Base for CV / (WACC - vækst) : 38.819 Nutidsværdi af continuing value 25.410 Nutidsværdi af frit cashflow de første 5 år 8.049 Samlet værdi af virksomhedens aktiver = Enterprise value 33.460 Fratrukket rentebærende gæld 418 Værdi af ejendom (vurdering 3.900 fratrukket prioritetsgæld) 2.780 Værdi af værdipapirer 996 Justering for skat -1.071 Værdi af egenkapital 36.583 Samlet værdi af egenkapital, TDKK 36.583 15
Muligheder med værdiansættelsen Værdiansættelsen synliggør en lang række muligheder for at sikre dig flere penge som aktionær. Øg værdien via optimeringer i daglig drift. Her henvises til tjeklisten for øget værdi der findes på NordicValuation.dk. Tjeklisten anvendes i praksis af kapitalfonde og højt vurderede virksomheder som tager udgangspunkt i bl.a. følgende punkter: 1. Overordnet strategi: Hvad vil i og hvordan gennemføres jeres tiltag. Find en klar strategi. Dette nedbringer den virksomhedsspecifikke risiko, OG giver mulighed for opstilling af de vigtige KPI'er (konkrete målepunkter der sikrer at jeres strategi følges hele vejen ned igennem organisationen) 2. Vækst i omsætning og bruttoavance. Øges. Hvilke tiltag kan gennemføres for øget vækst og avance. 3. Omkostninger. Nedbringes. Hvordan styrer du dine omkostninger i praksis i hverdagen. Klare regler for indkøb og tjek af indkøb. Er der styr på personale omkostningerne. Udnyttes organisationen fuldt ud. Kan orgainsationen klare ekstra vækst? 4. Anlægsinvesteringer: Fastholdes i forhold til afkast. Optimer investeringer set i forhold til den øgede vækst. 5. Arbejdskapital. Nedbringes. Tilgodehavende fra kunder, varelager modregnet leverandørgæld er en dræber for cashflow medmindre det optimeres. 6. Investeret kapital (anlægsinvesteringer plus arbejdskapital) udnyttes optimalt. Punkt 5 og 6 sammen og især vigtigt. Dit driftsresultat set i forhold til afkastet af den kapital der er investeret i virksomheden er afgørende. Krav til afkast af nye investeringer. Dette punkt sammenholder alt og skaber shareholdervalue: Flere penge til dig som aktionær. Kontakt os for følgende på morten@nordicvaluation.dk Mulighed 1: 1. Forslag til konkrete tiltag for øget værdi med udgangspunkt i værdiansættelsen 2. Ny beregning på, hvad de konkrete tiltag giver i ekstra værdi, f.eks. 20% til 50% værdiforøgelse over de kommende år ud over alm.værditilvækst. Herefter mulighed 2: 3. Hjælp til at gennemføre de konkrete tiltag. Her er tilknyttet erfaren ekspert der selv ejer virksomheder og med stor succes har foretaget turn-arounds i kriselidende virksomheder samt har gennemført væksttilag og omkostningsminimering i almindelige fungerede virksomheder. 16
Begrebsforklaring Discounted Cashflow Economic Profit Enterprise value Investeret kapital ROIC WACC DCF modellen. Den mest anvendte model til værdiansættelse af virksomheder. Rapporten her er bygget op omkring metoden, der i princippet tager udgangspunkt i beregning af nutidsværdien af virksomhedens uendelige cashflow. En undersøgelse har vist at 87,2% af equity fonde, afhængige og uafhængige rådgivere anvender metoden. Kritikere mener, at metoden giver for store udsving, da der indgår mange parametre der vurderes subjektivt. Uanset denne kritik er det den teoretiske korrekte metode og der kan tages højde for parametre ændringer ved følsomhedsanalyser som ses her i rapporten. Derfor er det vigtigt at forstå at uanset værdiansættelsesmetode er værdiansættelse en indikation for fair market value der kan danne udgangspunkt for forhandling af prisen. DCF modellen er også godkendt til nedskrivningstests af goodwill, aktiver mv. for selskaber der aflægger årsregnskaber efter de internationale regnskabsstandarder IFRS hvilket bl.a. gælder alle børsnoterede selskaber. Begrebet anvendes bl.a. af Mckinsey & Co. Et andet udtryk er Economic Value Added (EVA). En metode til beregning af den værdi selskabet øges med, når afkastningsgraden (ROIC) overstiger diskonteringsrenten (WACC). Economic Profit er et centralt område i værdiansættelser og styring af værdi tilvæksten. Værdien af den samlede virksomheds aktiver. Når værdien af egenkapitalen beregnes, fratrækkes den rentebærende gæld fra enterprise value. Summen af anlægsaktiver og arbejdskapital. Return On Invested Capital. På dansk afkastningsgraden. Beregnes her som driftsresultat reguleret for beregnet skat divideret med investeret kapital. Weighted Average Cost of Capital. På dansk benævnt vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger. WACC er den diskonteringsrente der anvendes til, at tilbagediskontere det fremtidige cashflow til en nutidsværdi. Størrelsen af WACC har stor betydning for virksomhedens værdi. Beregningen af WACC indeholder mange elementer: Risikofri rente, risiko tillæg, rente på gæld, risiko på egenkapital udtrykt ved beta, skattesats, eventuelt tillæg for illikviditet mv. Derfor er der ikke en eksakt værdi for WACC og det er derfor i enhver værdiansættelse nødvendigt at foretage følsomhedsanalyser af værdien af virksomheden ved ændringer i WACC. 17