Oktober Baggrund Putting uncertainty at the heart of the analysis

Transkript

1 Oktober Baggrund Putting uncertainty at the heart of the analysis Altid godt at starte med et citat fra en fra klog analytiker. Denne gang er citatet taget fra Reuters reporteren John Kemp. Dette burde ikke komme som den helt store overraskelse for de fleste men alligevel så glemmer mange folk det ofte. I en verden, hvor økonomierne i Europa og USA halter lidt, vækstraterne i Kina er for nedadgående samt diskussionerne med Iran om deres atom program synes at fortsætte, så er usikkerhed nok en forholdsvis vigtig parameter i enhver analyse herunder analyser af olieprisen. Råolie er et produkt, som mere end noget andet produkt er drevet at det faktiske forbrug udbud og efterspørgsel. Benzin, diesel, jet og bunkerolie er voldsomt gode indikatorer for driften og økonomien i samfundet. Går aktivitetsniveauet op, så stiger forbruget og omvendt. Olie på lager skaber ingen værdi. Olie skal bruges for at skabe værdi. Derfor vil spekulation i olie altid have en god sammenhæng med det faktiske forbrug. Dette skal ses i sammenhæng med, at langt de fleste finansielle produkter, som er hægtet op på olie prisen, kan føre til fysisk levering af olien. Derfor hvis olieprisen er langt udenfor den ramme, som efterspørgslen efter de fysiske produkter kan bære, så vil enten køber eller sælger blot kræve fysisk levering. Såfremt prisen ikke er i ligevægt og/eller modparten ikke har det fysiske produkt vil denne modpart fremstå som hovedpersonen i H. C. Andersens eventyr Kejserens nye klæder afklædt og afsløret. Er usikkerheden så blevet større eller mindre i den seneste periode? Lad os se på hvad spekulanterne gør? Antallet af åbne positioner i papirmarkedet ejet af personer uden fysisk olie (produktion eller naturligt forbrug af olie, som sikres ved handlen) er i de seneste to uger blevet reduceret markant (med ca. 20 %). Når spekulanter indgår disse kontrakter, så vil en status quo i olieprisen ikke være godt nyt. Der skal udsving i priserne til før de for alvor kan tjene penge på disse kontrakter. (Naturligvis i den retning, som de forudser, men volatilitet er generelt godt for spekulanter). Når så antallet af åbne kontrakter er faldet, så kan dette være et udtryk for, at usikkerheden om verdensøkonomien er reduceret, da investorerne ikke tror på store udsving. Udsving er jo drevet af ændringer i forventningerne til efterspørgsel og udbud. Er det så ikke fint, hvis alle de spekulanter er ude af markedet? Isoleret set, nej, bestemt ikke. Jo, mere likvidt i et marked jo bedre og når disse aktører reducerer deres tilstedeværelse, så bliver papirerne mindre likvide og hermed større chance for, at prisen ikke afspejler varens reelle værdi større. Til et lille paradoks, nemlig Canada. Den canadiske olieindustri oplever en god periode med mange nye store udbygninger. Mange af disse udbygninger er dog meget kapital intensive, hvilket ikke kan komme som den helt store overraskelse for folk, som fra tid til anden følger lidt med i olieindustrien. Dog er de Canadiske udbygninger ofte udbygninger i et lidt mere udfordrende vejrlig, i meget fjerne kolde områder. Som om dette ikke er udfordrende nok, så er meget af olien heller ikke placeret i fine sandstenslommer med let tilgængeligt olie. Som vi jo alle ved, så har sandsten den store fordel, at den tillader gennemstrømning af væsker såsom vand og nok lidt mere interessant olie. Samme egenskaber har kalk også, dog vil den skarpe læser nok bemærke, at kalk ikke har helt samme gode kvalitet som sandsten. Hullerne i kalk er nemlig ikke så store, hvorfor vand (og olie) ikke kan passere så hurtigt og/eller være så meget vand i den sammen mængde kalk som i sandsten. Derfor er man ofte svært glad når man finder olie i sandsten, da man dels har fundet olie og dels har fundet det opbevaret i en stenart, hvor olien kan flyde ud af mod din brønd, hvorfor udvindingen bliver overkommelig. At man så finder olie i oliesand; tar sand eller bitumious sand (kært barn har mange navne) burde således være et hvert olieselskabs drøm. Det er nu også en helt god ting, men grunden til at man ikke altid jubler ukontrolleret er, at oliesand har andre karakteristika, som gør det lidt udfordrende. Eller det er nærmere olien end sandet, som gør, at man ikke altid er så jubelglad.

2 Det er nu på tide med en kort forsimplet gennemgang: Olie bliver dannet af plante- og organiske dele, som har ligget under tryk og herigennem bliver omdannet til hydrocarboner over meget meget lang tid. Disse hydrocarboner er oftest flydende, gasholdige og lette og vil derfor naturligt søge at komme op til jordoverfladen og fordampe. Hydrocarbonerne (herefter omtalt som olien) vil søge op gennemjordlagene indtil olien støder på et jord eller sten lag, som den ikke kan gennemtrænge. Herefter vil den fylde rummet op under stenlaget og søge op igen når pladsen er fyldt ud. Den plads kaldes et reservoir. Et normalt reservoir dannes ved enten en forkastning af jordlag eller ved en runding af jordlagene. Dette kan illustreres som en af de to nedenstående illustrationer. Det gule område er de jordlag, hvor olien kan gennemstrømme (såsom sandsten og kalk), mens det grønne er den uigennemtrængelige stenart. Det røde er således reservoiret, hvor man senere kan hente olien op fra. Råolie består af mange forskellige typer af hydrocarboner. Enkeltdelene (molekylerne) er sammensætninger af hydrogen og kulstofatomer. Fx er propan og butan (gas til havegrillen) sammensat af hhv. 3 og 4 Kulstofatomer med tilknyttede hydrogenatomer. Kæden er derfor ikke så lang og derfor forholdsvis let og flytter sig derfor let i et reservoir. Tager man i den helt anden ende af råolien, så er der molekyler, som består af flere hundrede Kulstofatomer med et tilhørende antal hydrogener. Disse er noget tungere, klæbrige og har meget svært ved at flyde. Normal råolie består af et mix af disse forskellige typer af molekyler, som raffinaderierne skiller ad og anvender til benzin, diesel, bunker olie og asfalt mv. Tilbage til emnet, oliesand. I oliesandsforekomster er der ofte ikke et jord/stenlag over olien, som tilsikrer at olien ikke forsvinder op og ud i atmosfæren. Noget af olien er sluppet ud og væk. Den del, som er tilbage i sandet, består af de lange seje molekyler, som i sig selv ikke kan flyde igennem eller ud fra sandet. Olien er derfor bundet til sandet og flyder ikke af sig selv. Dette giver minimum to problemer. Nemlig, at molekylerne oftest er lange og klæbrige, hvilket gør at anvendelsesmulighederne bliver begrænset ganske betragteligt. Anvendelsesmulighederne kan dog øges, såfremt olien behandles på et avanceret raffinaderi, som er i stand til opsplitte molekylet til flere enkeltdele. Denne proces kræver dog dyrt udstyr, som ikke alle raffinaderier har. Herudover er der ofte et stort energi forbrug, forurening og spil af produkter forbundet med denne proces. Alt dette betyder, at olien oftest sælges med et pænt afslag i forhold til Brent olien, da ikke mange kan tage imod olien og omdannelsen af den er meget omkostningsfuld, samt anvendelsesmulighederne er begrænset. Værdien af olien i oliesand er derfor lavere. Det er dog ikke det eneste problem, for olien var jo bundet fast i sandet og flyder ikke ud af sig selv. Det betyder at udvindingen af olien bliver noget mere omkostningsfuld, da man enten skal tilføre masser af varmt vand mv. til sandet for at få olien til at slippe sandet, hvorefter olien skal skilles fra vandet igen eller man skal grave sandet op med store maskiner, fragte sandet til produktionsanlæg for at få sandet til at slippe olien. Dette betyder, at pænt meget sand skal flyttes for at få meget lidt olie ud. Olie, som ikke er så meget værd som almindelig olie. Break-even priser på olieudvinding er derfor oftest på ca USD/tønde. Herudover er der lidt mere forurening forbundet med udvindingen, da man anvender energi svarende til 12-22% af energien i olien til at udvinde den. Tilbage til Canada. Med en break-even mellem 60 og 100 USD er disse ressourcer ikke blevet undersøgt nær så meget som konventionel olie, da olieprisen ikke har været over dette niveau i mange år. I de seneste år har der dog været en god del opmærksomhed på disse ressourcer, da olieprisen jo har været over dette niveau selv for mindre god olie. Estimaterne for mængden af bitumen olien varierer meget. Nogle kilder skyder mængden til at være ca. 250 mia. tønder på verdensplan, hvoraf 70% forventes at være i Canada. Derfor har Canada en god interesse i disse olietyper. Canada vil godt have mange investeringer i udbygningen, hvilket også skal ske via investeringer fra udenlandske selskaber. I den seneste måned har den canadiske olieminister været på tourné for at fremme udenlandske investeringer. Han udtalte, at Canada håber på investeringer over den næste 5 års periode på ca. C$ 650 milliarder. Så må det jo være en stor glæde for den canadiske olieminister, at Kina i disse år har rejst den lange vej til Canada med mange penge i lommerne klar til at investere.

3 Et kinesisk selskab vil købe det canadiske selskab Nexen, et andet kinesisk selskab har købt 49% af Talisman (canadisk selskab) i Nordsøen, samt i sidste måned bød endnu et kinesisk selskab på andele af canadiske felter og licenser ejet af Conoco for 5 mia. USD. Kineserne har penge med hjemmefra og vil gerne investere. Når de canadiske myndigheder skal godkende handlerne, så trækker de processen ud og kommer med kritiske udtalelser om kinesisk overtagelse. Så samtidig med man ønsker at fremme investeringer i oliesandindustrien, så udskyder man godkendelser for dem, som gerne vil investere i udvindingen. Måske skyldes det lidt national stolthed, da store stolte virksomheder overtages af kinesere samt den kinesiske kontrol over canadisk olie. Man vil godt have investeringerne, men ikke afgive kontrollen. Men man har samtidig møder med de indiske myndigheder for at få Indien til at deltage lidt mere aktivt. Så måske er Indien ok, men man er lidt mere afventende med hensyn til Kina eller de er lidt for aktive. Megen af produktionen såvel i Canada som på den amerikanske side af grænsen har store udfordringer med logistikken. Der ikke er pipelines nok samt alt det sand der skal flyttes rundt renses osv.. Dette har vist sig at være en lille redningskrans til den amerikanske jernbaneindustri, som har fået en opblomstring, da man i stigende grad vælger at transportere olien via jernbanen. 2. Udbud/efterspørgsel Nedenfor har vi så de seneste OPEC produktionstal: Mio. BBL/dag August Produktion September Produktion Mål Jan 2009 Kapacitet *1 (IEA) Reserve kapacitet Algeriet 1,20 1,19 1,203 1,35 0,16 Angola 1,85 1,70 1,517 2,10 0,40 Ecuador 0,49 0,49 0,434 0,50 0,01 Iran 2,85 2,80 3,336 4,00 1,20 Kuwait 2,75 2,76 2,222 3,30 0,54 Libyen 1,42 1,46 1,469 1,80 0,34 Nigeria 2,30 1,95 1,673 2,20 0,25 Qatar 0,77 0,76 0,731 0,95 0,19 Saudi Arabien 9,95 10,00 8,051 12,50 2,50 Emiraterne 2,60 2,62 2,223 3,05 0,43 Venezuela 2,30 2,30 1,986 2,40 0,10 OPEC 11 28,48 28,03 24,845 34,15 6,12 Irak 3,05 3,06 2,50 Total 31,53 31,09 30,000 *2 36,65 *1 Kapacitet som kan nås indenfor 30 dage og holdes i over 90 dage *2 Dec aftale mellem OPEC blev man enige om et samlet produktionsmål på 30 mio. tønder om dagen, samt ikke at fordele det ud på lande. Vi bibeholder 2009 målene i vores tekst alligevel. At kalde Irans 1,2 mio. tønders produktionskapacitet som en reserve kapacitet er måske ikke helt retvisende i disse dage. For selvom nogle måske skulle mene, at det er god skik at have lidt ekstra kapacitet og fleksibilitet i systemet, så er en reserve kapacitet for Iran nok ikke helt selvvalgt. Dog er det bemærkelsesværdigt, at når verdens (måske tidligere) stormagter melder voldsomt klart ud mange gange og igangsætter virkeligt mange initiativer mod Iran, så er resultatet kun en reduktion i produktionen på i niveauet 1 mio. tønder om dagen. Iran er stadig i stand til at producere 2,8 mio. tønder om dagen, hvilket vil svare til, at ca. 100 store tankskibe forlader Iran hver måned med olie ud til verdens forbrugere uden stormagterne rigtigt kan gøre noget.

4 Om end embargoen har en effekt på Iran (1 mio. tønder er trods alt en omsætning på ca. 600 mio. DKK om dagen), så er effektiviteten ikke imponerende. Der er naturligvis nogle store udfordringer med at betale til Iran og sejle med deres olie, men det lykkedes det dog at afskibe ca. 100 skibe om måneden. En anden effekt for Iran er, at deres valuta har reduceret med ca. 70 procent hen over året, så for menigmand i Iran er livet nok ikke blevet lettere. Dem som har adgang til olie og ikke mindst oliepengene modtager nok ikke Iransk valuta for olien, så de ser nok ikke helt samme problem. At de nok heller ikke får direkte betaling i USD, da USA har gjort denne betaling vanskelig er en anden sag. Man kan jo få betaling i så mange andre valutaer, eller betaling i form af farvefjernsyn, biler eller hvad man nu ellers lige har brug for. Hvem producerer farvefjernsyn eller biler, tjo, Syd Korea har vel et par stykker, som er aktive i de brancher. Om det er årsagen skal vi lade være usagt, men Syd Korea har meddelt, at de nu jævnligt modtager laster fra Iran og vil øge den trafik fremover. Indien har igennem hele perioden ifølge rapporter modtaget flere laster fra Iran. Tilsvarende har der været rygter om, at olien i flere tilfælde er gået til Indonesien. Selvom Indonesien er et folkerigt land og bruger noget råolie (forbruger ca. 1.3 mio. tønder om dagen, men producere selv ca. 1 mio. tønder om dagen), så er afsætningsmulighederne nok ikke de største. Men Indonesien har med en produktion på 1 mio. tønder en god del infrastruktur, lagre, udskibningshavne og forskellige blends. Derfor kunne man jo teoretisk losse olien i landet, fylde det på andre skibe og sejle det bort som egen olie, eller selv forbruge olien fra Iran og eksportere egen olie, eller raffinere olien fra Iran og sælge benzin fra egne raffinaderier som om den var produceret med egen olie. Hvis nu ønsket om at efterkomme sanktioner fra vesten ikke er de største, kombineret med muligheden for en høj indtjening er til stede og Indonesisk statistik over input vs. output måske ikke er optimal, så giver det teoretiske muligheder for Iran til at komme af med deres olie. Vi er naturligvis ikke i stand til at efterprøve rygterne, blot konstatere at mulighederne kan være til stede, og ca. 100 skibe om måneden finder en havn. 3. Transport Transport raterne er stadig temligt dårlige for skibsejerne og ingen umiddelbar ændring forude bortset fra forhåbninger om dårligt vejr fra deres side. 130,00 120,00 %WS 110,00 100,00 90,00 80,00 70,00 WS% = 100 er baseret på omkostninger per tons for et standard tankskib på tons (omtrent som de fleste Nordsø skibe) inklusiv havnepenge, bunkers og driftsomkostninger. Et skib på f.eks tons kan således godt tjene penge til rater der er væsentlig under WS 100. Som det fremgår af ovenstående, så er det nok ikke skibsejerne, som tjener de fleste penge i disse dage. Således er indtjeningen for skibene 20% under hvad markedet forventede i begyndelsen af året. Manglen på arbejde fra Iran vurderes som værende en del af udfordringerne, mens vejret ikke har været så skidt at mange tankere er blevet holdt tilbage. Derfor er vi p.t. i en situation, hvor udbudet af skibe er noget større

5 USD/BBL end efterspørgslen men en god lille storm kan hurtigt ændre på dette (læs = så bliver mange tankere holdt tilbage ved loading punkter, forsinkede eller lukket inde i forskellige stræder, hvorfor udbuddet reduceres). 4. Raffinering Cracks De sidste par måneder har været rimeligt gode for raffinaderierne. Det har gået helt forrygende for benzin craket helt op til 25 USD, hvorefter det har ligget på dollar efterfølgende. Ikke helt skidt, hvor selv de europæiske raffinaderier har tjent penge. Forklaringen skal ligge i, at prisen på standerne har været forholdsvist uændrede, mens prisdifferentialet for de gode oliekvaliteter har været under en god del pres. Jet har også været stigende og ligger nu på et ganske godt niveau, hvorimod diesel alt i alt bare har været godt. Dette endog efter driving season, som alt i alt var lidt skuffende for olieselskaberne. Dette kan som følge af konkurrencesituationen føre til, at enten prisen på standerne vil falde, da rafinaderierne nok vil øge deres produktion eller til at markedet for gode oliekvaliteter stiger igen. Der har over de senete uger været små tegn på, at differentialerne på de gode olier er på vej op, mens benzinprisen stadig var forholdsvis høj sidste gang jeg tankede min bil Gasoline crk Jet crk Diesel crk 0 Crack i denne forstand er prisen på et færdig raffineret produkt set i forhold til prisen på råolie i samme mængde enhed baseret på Rotterdam priser.

6 DEC2 MAR3 JUN3 SEP3 DEC3 MAR4 JUN4 SEP4 DEC4 MAR5 JUN5 SEP5 DEC5 MAR6 JUN6 SEP6 DEC6 JUN8 DEC9 5. Markedspriser Vi starter gennemgangen med at vise en graf over Dated Brent og future/swap: Dated Brent Future SWAP Siden sidste udgave er olieprisen steget en ca. 15 USD per tønde, og svinger nu mellem 110 eller 115 USD per tønde. Produktionen i Nordsøen er ikke længere præget af sommer nedlukningerne af felterne, men programmerne byder dog til stadighed på mindre mængder. Kigger man på markedets bud på olieprisen i fremtiden, så er den langsigtede forventning ikke ændret markant. Dette ses ved, at slutpunktet or de to future kurver ender i nogenlunde samme niveau. Dog er kurven stejlere for forwardprisen. En slutning kunne derfor være, at markedet mener, at den nuværende pris er lidt for høj i forhold til udbud/efterspørgslen på lidt længere sigt. En stejl nedadgående forward kurve betyder tilsvarende, at lagring af olie ikke er det helt store hit i øjeblikket. Begrundelsen herfor er ganske simpel: det er ikke en god forretning at købe olie i dag til 112 USD per tønde, betale 1-15 cent per måned i oplagring og sælge det 1 måned efter til 1 dollar mindre. Derfor går det ikke super godt for lager virksomheder i øjeblikket. For et par år siden havde de gyldne tider. Her var regnestykket nemlig omvendt, køb i dag, oplagre olien og sælg næste måned for 1-2 doller mere end købsprisen. Dette naturligvis sikret med køb af futures, så der ikke var nogen risici involveret. Det var gode dage. År til dato er Dated Brent 112,192 $/bbl, men gennemsnitsprisen for sidste år i samme periode var 111,696 $/bbl. En forskel på ca. 50 cent er ikke voldsomt, så måske har alt den snak om store udsving i oliepriserne er måske lidt overdrevet. De 50 cent fortæller dog ikke hele historien, da dette er mere eller mindre tilfældigt, at forskellen i gennemsnit er så lav. Når man analysere lidt på priserne, så var max prisen i 2011, 126,6 USD/bbl og minimums prisen 93,7 USD/bbl, mens de tilsvarende for 2012 har været 88,6 og 128,2 USD/bbl. Så i hvert år udsving på ca +/- 15 procent i forhold til gennemsnittet må dog betegnes som nogle rimeligt store udsving. Volatilitet er godt for spekulanter og usikkerhed godt at indregne i sine analyser.

7 USD per BBL Brent og de øvrige Nordsøolier 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 STATFJORD - BRENT TRADED DIFFERENTIAL Slutteligt til prisen for god kvalitets olie her indikeret ved prisen for traded differential mellem Statfjord olien og Brent olien. Et differentiale i niveauet 50 cent er ikke voldsomt og er en del lavere end i februar marts måned. Dette nyhedsbrev er udarbejdet af DONG og er kun til information. Oplysningerne i dette nyhedsbrev er modtaget fra kilder, som DONG opfatter som pålidelige, men vi påtager os intet ansvar for, om oplysningerne er rigtige eller fuldstændige. Oplysningerne i dette nyhedsbrev udtrykker ikke nødvendigvis DONGs holdning og kan efter deres natur ændre sig. DONG påtager sig ingen forpligtelse til at opdatere oplysningerne i dette nyhedsbrev. Oplysningerne i dette nyhedsbrev er ikke en forudsigelse af aktuelle resultater, som kan ændre sig væsentligt i forhold til det angivne. Hverken DONG eller medlemmer af DONGs bestyrelse, direktion eller DONGs medarbejdere påtager sig noget ansvar for tab, der måtte opstå som følge af brug af oplysningerne i dette nyhedsbrev. EP